Лекции по курсу «Теория ценных бумаг»
| Вид материала | Лекции |
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 347.23kb.
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 3266.73kb.
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 1266.35kb.
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 1166.77kb.
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 3232.48kb.
- Вопросы для подготовки к экзамену по курсу «Рынок ценных бумаг», 270.17kb.
- Лекции Селищева А. С. по курсу «Теория ценных бумаг», 1514.54kb.
- Учебная программа по курсу «управление портфелем ценных бумаг» Специальность, 48.16kb.
- Контрольная работа по курсу «Рынок ценных бумаг». Тема работы: «Регулирование рынка, 187.04kb.
- Лекции по курсу «Теория ценных бумаг», 1553.05kb.
КТО БЫЛ НИКЕМ. Сейчас на рынке сложилась ситуация, когда к навесу отложенных IPO добавятся акции, выкупленные компаниями. До завершения кризиса (то есть до возобновления устойчивого спроса на бумаги) ждать их возвращения на рынок вряд ли стоит. Однако в отличие от первичных размещений компании могут реализовывать выкупленное постепенно. Но это тоже чревато потерями: так же как котировки начинали расти (или тормозиться в своем падении) при покупках, они будут снижаться при появлении нового предложения. А продажа акций по ценам ниже фундаментально обоснованных еще больше подрывает котировки компании, если ее акции уже обращаются на биржах. В итоге отложенное предложение будет накапливаться.
Очевидно, что кризис открывает новые возможности для участников рынка. Кому текущая ситуация может подарить шанс? «Компании, которые не собирались на IPO, могут использовать временный застой в свою пользу», — уверен управляющий партнер ИГ «Ист Коммерц» Олег Ёлшин. Дело в том, что на каждую отрасль или сегмент бизнеса существует лимит спроса. Так, например, когда почти одновременно на биржу собирались «Яндекс» и Mail.ru, участники рынка опасались, найдутся ли средства на обе покупки. «Подобная ситуация сложилась в прошлом году, когда близко по срокам размещались Сбербанк и ВТБ, — говорит Андрей Кузнецов. — Оценить, насколько это повлияло на оценку ВТБ, нельзя, потому что его акции до этого не торговались, но крупное предложение подкосило весь банковский сектор на несколько месяцев». Теперь компании, которые сумеют угадать время наступления очередного «окна» и разместиться первыми в своем секторе, при прочих равных могут рассчитывать на лучшую оценку рынком и снять сливки. Поэтому, по мнению Ёлшина, продолжающаяся лихорадка на фондовых биржах уравнивает шансы тех, кто готовился к размещению, и тех, кто только об этом думал. Но первыми все равно успеют те, кто проводил buy back.
Один из немногих шансов избежать толкания локтями на посткризисном рынке заключается в приходе новых групп инвесторов. По прогнозу главы российского представительства японского банка Nomura Максима Сельцера, обладающие существенным наличным капиталом азиатские инвесторы могут стать наиболее интересными партнерами для российских компаний. Конечно, если созданием необходимых условий займутся и госорганы, и банкиры. Так, Олег Ёлшин с удовольствием вспоминает, как учил своих коллег на Лондонской фондовой бирже накануне IPO «Роснефти» говорить по-русски «милости просим», чтобы достойно встретить Сергея Богданчикова. И англичане учились. Найти же в России банкира, который попробовал свои силы в арабском или китайском, пока достаточно сложно.
Котов А. Российские акции – самые дешевые в мире1
Российские акции — самые дешевые в мире, и они продолжают дешеветь, несмотря на рекордные прибыли российских компаний, сообщает агентство Bloomberg. Одна из причин — непрозрачность финансовой отчетности, отмечают эксперты, которые все же рассчитывают на рост российского рынка.
За последний год компании, входящие в индекс ММВБ, сообщили о совокупной прибыли 178 руб. на акцию, это максимальный уровень как минимум с 2003 года и на 29% больше среднего прогноза аналитиков, рекомендации которых проанализировало агентство. В то же время индекс торгуется на уровнях, лишь в 6,8 раза превышающих прогнозируемую в ближайшие 12 месяцев прибыль. Это минимальный уровень среди 59 мировых фондовых индексов, учитываемых Bloomberg, и почти вдвое меньше среднемирового соотношения price/earnings — 12.
Несмотря на рост индекса ММВБ за последний год на 13%, общее соотношение P/E входящих в него компаний снизилось на 31%. Причина в том, что рост стоимости акций не поспевал за повышениями прогнозов аналитиков, вдохновленных ралли на рынке нефти.
Россия за последние шесть месяцев привлекла наименьший интерес со стороны инвесторов. Так, по данным Emerging Portfolio Fund Research, паевые фонды, ориентированные на Россию, за последние шесть месяцев привлекли лишь 637 млн долл. Для китайских фондов этот показатель составил 3,3 млрд долл., для бразильских фондов — 1,9 млрд долл. и для индийских — 1,3 млрд долл. «Россия остается в немилости относительно других развивающихся рынков. Если цена на нефть закрепится в диапазоне 80—100 долл., российские акции представляют уникальное сочетание циклического и структурного восстановления», — цитирует агентство управляющего Thornburg Investment Management Льюиса Кауфмана.
Акции «Газпрома» торгуются на уровнях, превышающих его ожидаемую в 2011 году прибыль в 4,3 раза. Коэффициент P/E китайской PetroChina равен 10. Дисконт котировок российской газовой монополии к оценке китайской компании увеличился с начала года с 50 до 58%. Дисконт котировок Сбербанка к котировкам индийского ICICI Bank вырос с 38% на начало года до 60%. Общий показатель P/E компаний, входящих в индекс ММВБ, на 42% ниже аналогичного соотношения для индекса MSCI All-Country World.
«Россия с точки зрения возможностей представляется мне крайне интересной, — цитирует Bloomberg главу Goldman Sachs Asset Management Джима О’Нила, автора термина БРИК. — Структурно Россия — слабейшая из четверки, но все не так мрачно, как многие, похоже, говорят. Если взглянуть на будущее соотношение P/E, то в случае с Россией уровни действительно низки».
Низкие показатели российского рынка акций могут объясняться и тем, что инвесторы не верят в прибыли российских компаний, которые могут быть завышены из-за недостаточного качества финансовой отчетности. По словам Льюиса Кауфмана, котировки некоторых российских компаний уже отражают «недостаточную транспарентность» российских стандартов отчетности. Прибыли российских компаний могут оказаться завышенными из-за того, что они медлят со списанием стоимости устаревающего оборудования и производственных мощностей, считает главный стратег «Тройки Диалог» Кингсмилл Бонд. Несмотря на это, многие инвесторы готовятся вкладывать в Россию, считает стратег по акциям развивающихся стран ING Investment Management Мартин-Ян Баккюм.
Золотая А. На чем можно заработать: акции с доходностью от 100%1
Прогноз. Фондовый рынок показал неплохой посткризисный рост. Дальнейшие перспективы повышения котировок сомнительны. «Ф.» выяснил у аналитиков, какие бумаги еще не исчерпали свой потенциал.
Рекордное падение фондового рынка вкупе с апокалипсическими прогнозами оказались забыты инвесторами весной 2009 года. Наплыв ликвидности и надежды на восстановление мировой экономики подстегивали игру на повышение. Уверенности добавляло и ралли на сырьевых рынках. В результате потенциалы роста акций стремительно сокращались и привлекательных идей становилось все меньше. Только за последние три месяца список бумаг, способных принести доходность свыше 100% за год (по мнению фундаментальных аналитиков), уменьшился вдвое. Неудивительно: за это время биржевые индексы ММВБ и РТС повысились на 10%.
Разбор прогнозов
| Эмитент | Инвесткомпания/банк | Цена на 19.07.10, $ | Цель, $ | Дата рекомендации | Потенциал, % | Цена на 22.10.10, $ | Динамика, % | Реализация потенциала, % |
| Башкирэнерго | Уралсиб | 1,4 | 2,8 | 16.06.2010 | 103 | 2,3 | 65 | 63 |
| Распадская | Брокеркредитсервис | 3,9 | 9,9 | 12.05.2010 | 153 | 5,9 | 51 | 33 |
| ММК | Грандис Капитал | 0,7 | 1,5 | 07.06.2010 | 103 | 0,9 | 33 | 32 |
| Холдинг МРСК (100 акций) | Тройка Диалог | 11,5 | 27,6 | 17.06.2010 | 141 | 16,2 | 42 | 30 |
| Мечел, ADR | ВТБ Капитал | 18,2 | 40,0 | 13.04.2010 | 120 | 22,4 | 23 | 19 |
| МРСК Центра и Приволжья (1000 акций) | ВТБ Капитал | 6,1 | 17,0 | 24.05.2010 | 178 | 8,2 | 34 | 19 |
| Евраз, GDR | ВТБ Капитал | 23,9 | 58,0 | 13.04.2010 | 143 | 30,0 | 26 | 18 |
| Акрон | Финам | 25,6 | 52,8 | 18.06.2010 | 106 | 30,5 | 19 | 18 |
| Сильвинит | Финам | 581,1 | 1174,0 | 05.07.2010 | 102 | 686,5 | 18 | 18 |
| МРСК Центра (1000 акций) | Deutsche Bank | 32,6 | 80,0 | 30.03.2010 | 146 | 40,9 | 26 | 18 |
| МРСК Волги (1000 акций) | ВТБ Капитал | 3,2 | 9,0 | 24.05.2010 | 182 | 4,2 | 30 | 17 |
| МРСК Урала (1000 акций) | Метрополь | 7,4 | 23,0 | 26.04.2010 | 211 | 9,8 | 33 | 16 |
| МОЭСК (1000 акций) | RMG Securities | 42,3 | 94,0 | 12.03.2010 | 126 | 49,6 | 17 | 14 |
| Армада | Уралсиб | 7,1 | 15,0 | 16.06.2010 | 111 | 8,1 | 13 | 12 |
| Группа ПИК, GDR | ТКБ Капитал | 3,3 | 7,2 | 08.07.2010 | 118 | 3,7 | 13 | 11 |
| Ленэнерго | ВТБ Капитал | 0,7 | 2,0 | 24.05.2010 | 177 | 0,9 | 19 | 11 |
| Холдинг МРСК, прив. | Уралсиб | 0,1 | 0,3 | 16.06.2010 | 193 | 0,1 | 19 | 10 |
| Енисейская ТГК (ТГК-13) (1000 акций) | Уралсиб | 3,3 | 7,9 | 16.06.2010 | 136 | 3,8 | 12 | 9 |
| Мосэнерго (100 акций) | Велес Капитал | 9,7 | 22,6 | 23.04.2010 | 134 | 10,8 | 12 | 9 |
| Соллерс | Финам | 14,6 | 36,4 | 09.07.2010 | 149 | 16,4 | 12 | 8 |
| Синергия | Финам | 33,5 | 68,2 | 08.07.2010 | 103 | 35,5 | 6 | 6 |
| МТС, ADR | Метрополь | 20,6 | 44,8 | 26.05.2010 | 117 | 22,0 | 7 | 6 |
| МРСК Сибири (1000 акций) | ВТБ Капитал | 8,8 | 28,0 | 24.05.2010 | 220 | 9,8 | 11 | 5 |
| МРСК Северного Кавказа | Унисон Капитал | 4,4 | 28,2 | 23.04.2010 | 541 | 5,4 | 23 | 4 |
| Комстар ОТС, GDR | Уралсиб | 6,1 | 13,0 | 16.06.2010 | 112 | 6,4 | 4 | 3 |
| Газпром | Финам | 5,1 | 13,5 | 03.06.2010 | 162 | 5,4 | 4 | 3 |
| МРСК Юга (1000 акций) | Унисон Капитал | 5,0 | 29,8 | 16.06.2010 | 494 | 5,3 | 6 | 1 |
| Газпром нефть | RMG Securities | 3,9 | 7,7 | 10.03.2010 | 100 | 3,9 | 0 | 0 |
| ОГК-1 (1000 акций) | Открытие | 35,8 | 79,0 | 17.05.2010 | 120 | 35,0 | -2 | -2 |
| Группа ЛСР | ТКБ Капитал | 27,9 | 57,0 | 02.07.2010 | 105 | 27,1 | -3 | -3 |
| Вымпелком, ADR | Метрополь | 15,6 | 33,9 | 22.04.2010 | 118 | 14,7 | -6 | -5 |
Однако устойчивость этого роста вызывает сомнения. Дефицит уверенности в завтрашнем дне сдерживает потребительский спрос, капитальные затраты корпораций и инвестиционную активность на рынке ценных бумаг. В результате фондовые индексы десятый месяц совершают колебания в узком коридоре, не позволяя инвесторам зарабатывать приемлемую доходность. А вероятность возобновления спада в ближайшие месяцы выглядит весьма ощутимой. Стоит ли в такой ситуации вообще идти на фондовый рынок?
Аналитики утверждают парадоксальную вещь: сейчас у разумного человека может не остаться другого выбора, кроме инвестиций в акции. «Потенциал фондового рынка не в замечательных перспективах экономики, а в отсутствии реальных альтернатив, – поясняет начальник управления аналитических исследований «Уралсиба» Александр Головцов. – Неопределенность в экономике и неуверенность на рынках привела к тому, что доходность консервативных инструментов упала “ниже плинтуса”. В свою очередь, денежная эмиссия и погодные аномалии грозят резким скачком инфляции. Банковские депозиты и большинство облигаций за следующие 12 месяцев принесут вкладчикам убыток, доход по ним заметно отстанет от роста потребительских цен. Чтобы компенсировать реальное удорожание жизни, потребуется доходность в 15–20% годовых, но такие ставки вы вряд ли найдете даже в самых “отмороженных” банках». Можно считать фондовый рынок едва ли не единственным выходом сохранить свои финансы от губительного воздействия инфляции. Но и риски здесь выше обычного, особенно сейчас.
Реформы не отыграны. Характерная черта прошлых списков самых привлекательных акций – единые тренды для некоторых секторов, например, реформа энергетической отрасли или реорганизация «Связьинвеста». Первая идея соответственно подогревала интерес вокруг генерирующих и сетевых предприятий, вторая способствовала росту спроса на бумаги межрегиональных компаний связи. Однако с весны акции операторов связи вступили в фазу стабилизации котировок. Очевидные выгоды от консолидации «Связьинвеста» к тому моменту уже были отражены в ценах бумаг его дочек. В результате ни одна из них не попала даже в летний проект. Теперь, чтобы сформировать новую волну роста, объединенная компания должна завершить переход на единую акцию и окончательно сформулировать долгосрочную стратегию развития.
Напротив, энергетическая отрасль, несмотря на четырехкратный рост с минимумов, по-прежнему сохраняет перспективы. Либерализация энергорынка приведет к тому, что электроэнергия для промышленности будет продаваться по рыночным ценам. А так как конкуренция между генкомпаниями носит чисто условный характер, это позволит поставщикам электроэнергии с лихвой учитывать в цене все понесенные издержки и нарастить прибыль. Для ТГК дополнительным преимуществом будет переход на расчеты тепловых тарифов по методике RAB в 2011–2012 годах, что обеспечит компаниям гарантированную адекватную отдачу от теплосетевых активов, которые до сих пор не генерировали свободных денежных потоков. Аналогичная идея сейчас заложена и в бумаги сетевых компаний. Правда, окончательное решение о параметрах новой методики расчета тарифов затягивается до конца года. Впрочем, это лишь слегка откладывает раскрытие богатого фундаментального потенциала данных акций. Что характерно, именно бумаги «Башкирэнерго» более других реализовали потенциал роста, установленный «Уралсибом» в летом этого года. Скорее всего, подъем котировок на 65% за три месяца – еще не предел.
15 акций с потенциалом роста от 100%
| Место | Эмитент | Цена на 22.10.10, $ | Цель, $ | Потенциал, % | Инвесткомпания/банк | Дата рекомендации |
| 1 | Татнефть, а.п. | 2,3 | 6,8 | 196 | ВТБ Капитал | 23.09.2010 |
| 2 | Сильвинит, а.п. | 331,0 | 912,0 | 176 | Финам | 08.10.2010 |
| 3 | Казаньоргсинтез, а.п. (100 акций) | 7,5 | 20,0 | 167 | RMG Securities | 06.07.2010 |
| 4 | Кузбассразрезуголь | 0,4 | 0,9 | 153 | Метрополь | 22.10.2010 |
| 5 | ОГК-1 (100 акций) | 3,5 | 7,9 | 126 | Открытие | 06.09.2010 |
| 6 | Соллерс | 16,4 | 36,4 | 122 | Финам | 14.09.2010 |
| 7 | Сильвинит, а.о. | 686,5 | 1520,0 | 121 | Финам | 08.10.2010 |
| 8 | Аммофос | 85,5 | 185,3 | 117 | Финам | 22.09.2010 |
| 9 | Синергия | 35,5 | 75,5 | 112 | Финам | 07.10.2010 |
| 10 | Группа ПИК | 3,6 | 7,7 | 111 | Финам | 21.10.2010 |
| 11 | Енисейская ТГК (1000 акций) | 3,8 | 7,9 | 110 | Уралсиб | 16.06.2010 |
| 12 | Группа ЛСР | 27,1 | 56,2 | 107 | Тройка Диалог | 30.09.2010 |
| 13 | МТС, ADR | 22,0 | 44,8 | 104 | Метрополь | 27.08.2010 |
| 14 | МРСК Юга (1000 акций) | 5,3 | 10,7 | 102 | Метрополь | 09.09.2010 |
| 15 | РБК Информационные системы | 1,1 | 2,3 | 101 | RMG Securities | 05.10.2010 |
Еще один сектор, выделяющийся на фоне остальных неплохими перспективами, – строительство и недвижимость. Основные драйверы – традиционный рост количества сделок с жильем в осенне-зимний период, стабилизация средней цены, а также увеличение объема ипотечного кредитования. Естественно, лидеры отрасли «Группа ПИК» и «Группа ЛСР» оказались в фаворитах у аналитиков.
Разбор полетов. Не стоит забывать, что фундаментальные факторы порой реализуются очень долго, чаще все зависит от общерыночного тренда и единичных корпоративных событий, которые способны либо значительно повысить котировки, либо опустить их на минимумы. Так, майская авария на шахте «Распадской» привела к массовому сбросу ее акций. В результате капитализация компании упала почти вдвое. Аналитик «Брокеркредитсервиса» Андрей Петропавловский ожидал, что шахту восстановят в ближайшие два года, и рекомендовал покупать бумаги компании. Не зря. Летом оценка ущерба от взрыва была снижена, а объемы добычи планируется восстановить уже в 2011 году. Все это привело к подъему котировок акций «Распадской» в полтора раза. В результате установленный в мае потенциал роста был закрыт на треть.
Обратная ситуация сложилась, например, с бумагами «Вымпелкома», котировки которого сейчас находятся под давлением. В начале октября сотовый оператор подписал соглашение с египетским миллиардером Нагибом Савирисом о покупке холдинга Weather Investments, владеющего 51,7% Orascom Telecom Holding (OTH) и 100% итальянского оператора мобильной связи Wind. Но основная проблема в том, что алжирское правительство намерено национализировать местного оператора Djezzy, дочку OTH, являющуюся одним из основных активов сделки. Если «Вымпелкому» удастся сохранить за собой актив, продать его по разумной цене или изменить условия соглашения с Weather Investments, бумаги компании получат стимул для роста. Однако пока ситуация вокруг Djezzy остается неопределенной, рынок продолжит оказывать давление на ADR «Вымпелкома». В итоге после появления информации о возможной сделке Сергей Либин из «Метрополя» был вынужден отозвать рекомендацию, чтобы учесть в оценке новые обстоятельства.
Получается, что самой оптимальной стратегией в текущих условиях является формирование сбалансированного диверсифицированного портфеля. «Рост стоимости активов может продолжиться как при слабой экономике – на новой порции ликвидности, так и при появлении признаков улучшения – на перспективах роста финпоказателей компаний, – прогнозирует начальник аналитического отдела «Грандис Капитала» Денис Барабанов. – Ликвидность, как и прилив, поднимает все корабли».
Фрумкин К. Нас все время недооценивают1
Прогноз. «Финанс.» представляет консенсус-прогноз роста акций торгуемых российских банков. Эксперты обещают «счастье» Сбербанку, но опасаются за будущее «Возрождения».
16 инвесткомпаний и банковских аналитических служб дали прогноз изменения стоимости акций торгуемых российских банков в течение 2011 года. Формально говоря, на российском фондовом рынке присутствуют акции двух десятков банков. Однако аналитики следят лишь за четырьмя из них: Сбербанк, ВТБ, банк «Санкт-Петербург» и «Возрождение». Акции остальных кредитных организаций слишком низколиквидные, и аналитики просто не обращают на них внимания. Отсутствуют прогнозы по таким эмитентам, как Газпромбанк, Ханты-Мансийский банк, Татфондбанк, МБРР, «Авангард» и Сибнефтебанк. Про остальные банки рискнули высказывать свое мнение далеко не все опрошенные инвесткомпании, так что «презентативность» нашего консенсус-прогноза далеко не одинакова для разных банков.
Консенсус-прогноз прироста стоимости акций банка к концу 2011 года, % к началу года
| № п/п | Банк | Тикер | Количество участников консенсус-прогноза | Прогноз – нижняя граница диапазона | Прогноз – верхняя граница диапазона |
| 1 | Сбербанк | SBER | 15 | 19,1 | 22,8 |
| 2 | ВТБ | VTBR | 15 | 1,7 | 5,9 |
| 3 | Возрождение | VZRZ | 12 | -9,1 | -8,0 |
| 4 | Банк «Санкт-Петербург» | STBK | 11 | 7,9 | 10,1 |
| 5 | Росбанк | ROSB | 5 | -8,8 | -5,3 |
| 6 | Номос-банк | NMOS | 5 | -0,5 | 4,1 |
| 7 | Уралсиб | USBN | 5 | 19,4 | 23,5 |
| 8 | МДМ | mdmb | 4 | -0,2 | 0,9 |
| 9 | Челиндбанк | chlb | 4 | 52,8 | 70,4 |
| 10 | Банк Москвы | MMBM | 3 | 10,0 | 10,0 |
| 11 | Зенит | zent | 2 | 3,4 | 6,3 |
| 12 | МИнБ | moib | 2 | 54,9 | 81,9 |
| 13 | Транскредитбанк | TCBN | 1 | 19,0 | 19,0 |
| 14 | Уральский БРР | ubrd | 1 | -22,3 | -14,5 |
Все плохо. Единства среди опрошенных аналитиков нет. Есть записные оптимисты и есть хмурые пессимисты. К числу пессимистов, прежде всего, следует отнести представителей таких компаний, как «Флеминг Фэмили энд Партнерс», «Солид», «РИК Финанс» и «Ронин» – они не видят перспектив для инвестиций в банковском секторе вообще. «Мы смотрим негативно на всю банковскую систему в целом, особенно на небольшие банки», – констатирует директор по развитию бизнеса УК «Флеминг Фэмили энд Партнерс» Михаил Заводов, и это мнение разделяют многие его коллеги из других компаний. Как пояснил руководитель аналитического отдела «РИК Финанс» Роман Ткачук, в 2009–2010 годах акции банков заметно выросли, поскольку финансовые власти помогали банкам. Но сейчас перед центробанками встанет более серьезная задача – борьба с инфляцией, что негативно скажется на качестве активов банков, а значит, и на котировках их акций. К тому же, по мнению Михаила Заводова, на отрасль негативно влияет внедрение Базельских стандартов. «Мы ожидаем снижения и российского банковского сектора, хотя российские банки могут смотреться лучше западных – поддержку им оказывает программа частичной приватизации, объявленная правительством», – констатирует Роман Ткачук.
Некоторые считают, что не очень веселая ситуация характерна для всего рынка акций в целом. «Если оценивать ситуацию с акциями как с классом активов в целом, то мы полагаем, что в апреле рынки достигли локального максимума, после чего последует длительная и достаточно глубокая коррекция, которая растянется на два-три квартала, – считает начальник отдела управления инвестициями и аналитической поддержки компании «Солид» Михаил Королюк. – Соответственно, мы видим на конец года почти все акции ниже текущих уровней, при этом индивидуальные различия между эмитентами будут иметь незначительное влияние».
Впрочем, Михаил Королюк, равно как и Михаил Заводов, отмечает, что для банков «размер имеет значение», и крупные банки будут снижаться меньше и восстанавливаться после коррекции сильнее.
Большой и быстрый. Среди банков, чьи акции считаются ликвидными, лучше всех в глазах профессиональных инвесторов выглядит Сбербанк. «Сбербанк остается наиболее привлекательной бумагой в российском банковском секторе», – считает замруководителя аналитического департамента ООО «Совлинк» Ольга Беленькая. «Нашим фаворитом в секторе является Сбербанк», – вторит ей аналитик «Финама» Игорь Додонов. «Сбербанк – наиболее сильная идея в банковском секторе», – уверен начальник аналитического отдела компании «Энергокапитал» Александр Игнатюк. Аналитиков вдохновляет получаемая банком прибыль: если менеджмент самого Сбербанка рассчитывает получить по итогам года 250 млрд рублей, то в «Совлинке» прогнозируют 289 млрд рублей, но не исключают, что достижимы и более высокие значения – на уровне 300 млрд рублей и выше.
Прогнозная рентабельность капитала Сбербанка в этом году составит около 25% – один из лучших результатов для российских банков. К тому же в 2010 году норма дивидендных выплат была повышена с 10 до 12% чистой прибыли, а в перспективе менеджмент планирует поднять планку до 20–25% чистой прибыли по МСФО. Среди давно ожидаемых рынком катализаторов роста акций – выпуск депозитарных расписок с листингом в Лондоне и Франкфурте (июнь – июль) и завершение размещения приватизируемого госпакета акций (7,6%), принадлежащего сейчас ЦБ (вероятно, осень). Аналитики отмечают рост технологичности банка, роспуск резервов по просроченным кредитам и снижение уровня просрочки. «Сбербанк имеет наименьшую стоимость привлечения средств в банковском секторе, что ставит его в выгодное положение по сравнению с любыми другими банками и повышает его справедливый уровень оценки», – поет дифирамбы госбанку старший аналитик компании «Урса Капитал» Дмитрий Дорофеев.
Скептики могут противопоставить этому один аргумент: несмотря на все это, банк уже переоценен. По словам генерального директор компании «Ронин» Василия Федорова, акции Сбербанка выглядят достаточно дорого по коэффициентам P/B и P/E (отношение рыночной капитализации к балансовой стоимости и к прибыли) относительно аналогов. «Маловероятно, что акции Сбербанка на конец года будут дороже 120, наиболее вероятно движение в диапазоне 80–110 до конца года», – считает Федоров.
Кроме того, Михаил Заводов из «Флеминг Фэмили энд Партнерс» сомневается в росте привлекательности акций Сбербанка, так как на рынке появятся и другие интересные предложения. Но такие скептические оценки остаются «особыми мнениями», и в целом рынок готов по достоинству оценить реформаторские усилия Германа Грефа, что было далеко не всегда во времена его министерства. Консенсус-прогноз прироста стоимости акций Сбербанка в течение 2011-го – от 19 до 23%.
Неизвестные герои. Говоря о «лидерах роста», можно также привести два банка, которые можно было бы назвать «лидерами-аутсайдерами». Инвесторы ими мало интересуются, акции малоликвидны, большинство аналитиков не берутся прогнозировать их динамику, но зато те немногие аналитики, которые все-таки взялись, увидели здесь блистательные перспективы роста.
Один из таких «неизвестных героев» – «Челиндбанк», один из крупнейших банков Урала. Присмотревшиеся к нему, аналитики отмечают явную недооцененность. Дмитрий Дорофеев из «Урса Капитала» говорит, что рентабельность челябинского банка стабильно превышает среднерыночную. Руслан Юнусов из компании «Олма» констатирует, что банк торгуется с коэффициентами P/B = 0,6 и P/E = 7,9 при средних отраслевых значениях 1,5 и 10,9 соответственно. Консенсус-прогноз четырех инвесткомпаний – от 53 до 70% роста за 2011 год.
О будущем бумаг Московского индустриального банка взялись рассуждать только в двух инвесткомпаниях – в «Олме» и БКС, но здесь от души предсказали акциям этого специализирующегося на кредитовании промышленности и строительства банка увеличение стоимости в 1,5 раза. По мнению Руслана Юнусова, это одни из самых недооцененных бумаг финансового сектора, соответствующие коэффициенты в нем еще ниже, чем в Челинбанке (P/B = 0,4, P/E = 4,1), и при этом у банка сильные позиции на рынке, развитая филиальная сеть и хорошие финансовые показатели. Прогноз – от 55 до 82%!
Трудная дорога к 15 копейкам. Самые «загадочные» акции в банковском секторе – бумаги ВТБ. Вот здесь ни о каком консенсусе нет и речи. Одни аналитики с той же легкостью обещают жертвам «народного IPO» рост их активов на десятки процентов в год, с какой другие аналитики грозят падением – и тоже на десятки процентов. Положительные и отрицательные прогнозы гасят друг друга – так что «в среднем по больнице» хотя получается и рост, но очень слабенький.
При этом в числе негативных факторов, снижающих стоимость бумаг, многие аналитики указывают то, что, казалось бы, являлось величайшим успехом группы ВТБ, – поглощение Банка Москвы и Транскредитбанка. «От банка ВТБ мы ожидаем в текущем году менее сильных результатов из-за трудностей, связанных с интегрированием в состав группы ВТБ новых приобретений», – считает заместитель начальника отдела анализа макроэкономики и конъюнктуры финансовых рынков «Промсвязьбанка» Олег Шагов. «На наш взгляд, в текущую цену акций ВТБ заложены слишком высокие ожидаемые темпы роста, которые могут и не реализоваться. Дополнительная неопределенность связана с планируемой в будущем интеграцией Банка Москвы в структуру банка и ее влиянием на финансовые результаты и достаточность капитала», – говорит аналитик ИК «Финам» Игорь Додонов. «Рынок не уверен, что ВТБ сможет консолидировать 100% Банка Москвы (по плану в 2012 году) с соблюдением нормативов достаточности капитала», – поясняет Ольга Беленькая из «Совлинка». Судя по публикуемой информации, есть вопросы к качеству части кредитного портфеля Банка Москвы, возможны требования по значительной докапитализации и досозданию резервов. Правда, на днях глава ВТБ Андрей Костин заверил, что докапитализация пока не потребуется, решение будет вынесено после завершения проверки ЦБ в июне. Прояснение ситуации ожидается в начале июня (после публикации финансовых результатов ВТБ за первый квартал 2011 года) и затем в сентябре, в ходе Дней инвестора, планируемых ВТБ.
«У банка хорошая стратегия, хорошие результаты инвестбанковского подразделения, и конфликт с Банком Москвы завершится», – радостно заявляет Михаил Заводов из «Флеминг Фэмили энд Партнерс». «ВТБ в последнее время демонстрирует заметную слабость и низкую эффективность менеджмента, – отвечает ему Александр Игнатюк из «Энергокапитала». – На акции банка оказывают давление как затянувшиеся процессы консолидации ТКБ и Банка Москвы (вспомним многолетний процесс поглощения ПСБ-ВТБ Северо-Запад), так и корпоративные процессы, связанные с последним размещением акций (и вероятным размещением в 2012 году)». В качестве фактора риска эксперт называет наличие широкого круга якорных инвесторов, поведение которых зависит от результативности работы банка, другими словами – дорогая цена ошибки. Прогноз – от 2 до 6%.
Они падают. Что касается лидеров падения, то наиболее однозначно аналитики предсказывают снижение стоимости акциям банка «Возрождение» и Росбанка. Хотя ничего особенно печального с банком «Возрождение» вроде не происходит, но показатели банка разочаровывают экспертов. «Рыночная конъюнктура продолжает оказывать давление на показатели маржи банка, наращивание кредитного портфеля в условиях высокой конкуренции возможно также за счет более привлекательных ставок, – рассказывает аналитик ТКБ-банка Мария Кальварская. – Высокий уровень операционных расходов банка оказывает давление на чистую прибыль. Прогнозы банка на 2011 год выглядят консервативно, и результаты первого квартала подтвердили правильность «скромных» ожиданий».
«Значительным разочарованием для рынка в начале года стали прогнозы менеджмента “Возрождения” по чистой прибыли, оказавшиеся заметно ниже консенсус-прогноза. Банку пока не удалось полностью преодолеть последствия кризиса – рентабельность является самой низкой среди публичных банков, чистая процентная маржа продолжает сокращаться», – соглашается Ольга Беленькая из «Совлинка». Аналитиков беспокоит рентабельность банка, а планы менеджмента банка по роспуску резервов на 1 млрд рублей, по мнению некоторых доброжелателей, выглядят «чрезмерно сдержанными».Тем не менее, многие указывают, что акции банка могут быть выгодны для долгосрочных инвестиций. Но в 2011 году «ансамбль экспертов» прогнозирует падение акций «Возрождения» на 8–9%.
Такая же ситуация и с Росбанком. По словам Дмитрия Дорофеева из компании «Урса Капитал», до сих пор банк демонстрировал рентабельность ниже рыночной (ROE за 2010 год – 8,5%).
Главное событие, связанное с Росбанком, – конечно, его объединение с французским «Банк Сосьете Женераль Восток». Но как оценивать это событие? Здесь мнения аналитиков опять расходятся. В группе «Алор» считают, что объединение с BSGV негативно влияет на акции банка. В «Инвесткафе», наоборот, считают, что слияние делает бумаги Росбанка более привлекательными. Но большинство все-таки настроены пессимистично. Консенсус-прогноз – падение от 5 до 9% первоначальной стоимости.
Обухова Евгения. Почему инвесторам не нравятся акции американских банков и насколько эта антипатия оправданна1
Американские банки в последнее время постоянно дают поводы для беспокойства. Неприятной новостью стало сообщение агентства Moody’s о том, что оно направляет кредитные рейтинги Bank of America, Citibank и J.P. Morgan на пересмотр с возможным понижением. Опасения агентства не беспочвенны: аналитики хотят оценить «автономную» финансовую устойчивость банков — без учета господдержки, которую те получали в последние три года. «Намерение правительства США совершенно ясно: сегодня оно не будет спасать даже системно значимые банковские группы», — прокомментировал причину изменений старший вице-президент Moody’s Шон Джонс.
А парой недель раньше стало известно, что к Bank of America, J.P. Morgan Chase, Citigroup, Wells Fargo и Ally Financial могут быть предъявлены иски в общей сложности на 17 млрд долларов. Истцами стали клиенты, которые в 2008–2009 годах не смогли платить по ипотечным кредитам, вследствие чего их жилье было конфисковано банками. Случай каждого заемщика, естественно, уникален, но банки в горячую пору кризиса забирали заложенное жилье у всех без разбору, автоматически, и теперь выселенные клиенты собираются отсудить свои дома обратно. И хотя суммарные активы названных банков превышают 7,5 трлн долларов, их финансовое положение еще не настолько устойчиво, чтобы легко найти 17 млрд на выплаты в случае, если суды будут проиграны.
В целом приходится признать: сегодня инвесторы не верят в американские банки. Об этом красноречиво говорят коэффициенты P/BV (отношение биржевой капитализации к собственному капиталу) банков США: у четырех из шести крупнейших финансовых институтов этот коэффициент меньше единицы (см. таблицу 1). Для сравнения: капитализация Сбербанка сейчас в 2,1 раза выше его капитала, UBS оценивают на бирже в 1,33 капитала, Royal Bank of Canada — в 2,38 капитала. Хотя справедливости ради надо сказать и о том, что P/BV Deutsche Bank и вовсе 0,77 единицы. Аналогичные показатели имеют и крупнейшие японские банки Mitsubishi UFJ Financial Group (P/BV = 0,58), Mizuho Financial Group (P/BV = 0,7).
Это означает, что инвесторы либо уверены в том, что банки и в дальнейшем будут убыточны, либо считают активы фининститутов некачественными. А под плохие активы — скажем, плохие кредиты — надо создавать дополнительные резервы, что тоже уменьшает собственный капитал.
Возникает закономерный вопрос: в чем причина такого отношения инвесторов? Ведь экономика США растет с середины 2009 года, а банки по идее — это как раз те, кто обеспечивает рост кредитами и, как следствие, в дальнейшем снимает сливки. (Данные о банковских активах см. в таблице 2.)