Конспект лекций по курсу «финансовый менеджмент»

Вид материала

Содержание

Подобный материал:

1 ... 15 16 17 18 19 20 21 22 23

Основные формулы

22.1

22.2.

Тема 23

Поглощения (слияния) и приобретения

1. Основные формы приобретений.

Основные термины.
Анализ слияния.
Операционные и финансовые слияния.

2. Приобретения и налоги.

3. Бухгалтерский учет приобретения.

4. Доход от приобретения.

4.1. Определение синергетического эффекта от приобретения.

4.2. Источники синергетического эффекта от приобретения.

5. Некоторые побочные эффекты от приобретений.

Две "плохие" причины для поглощения.

6. Вычисление стоимости фирмы после приобретения.

6.1. Приобретение за денежные средства.

6.2. Приобретение за акции.

7. Защитные тактики.

8. Некоторая очевидность приобретения.

Литература

Брігхем Е. Основи фінансового менеджменту: Пер. з англ. - К.: Молодь, 1997.- 1000 с. - розд. 21.
Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент : Полный курс: В 2-х т. / Пер. с англ. Под ред. В.В.Ковалева. СПб. Экономическая школа, 1998. Т.2 ХХХ+497 с. - гл.24.
Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. Пер с англ. М.: "Олимп-Бизнес", 1997. – гл.33.
Corporate Finance, S.Ross, R.Westerfield and J.Jaff 5/e 1999.- 869 pp. – chap. 30.
Study Guide to Accompany Brealey and Myers Principles of Corporate Finance, S.Hodges and C.D’Ambrosio 5/e 1998.- 383 pp.- chap 33.

Цель лекции:

Оценка и приобретение капиталов (как физических так и финансовых) есть сущность финансов. Эта лекция рассматривает процессы, по которым фирмы оцениваются и приобретаются.

ОСНОВНЫЕ МОМЕНТЫ ЛЕКЦИИ

Решение, о приобретении другой фирмы есть решение капитального бюджета подобно любому другому. Так как NPV приобретения тяжело измерить, тема поглощений и приобретений требует специфического внимания. Поглощения отличаются от решений об ординарной инвестиции четырьмя аспектами. Во-первых, стоимость поглощения может зависеть от возникновения преимуществ (или synergies) от комбинации. Во-вторых, отчетность, налоги, и законные аспекты поглощения часто носят комплексный характер. В-третьих, поглощения часто включают результаты корпоративного управления. Наконец, некоторые поглощения “недружелюбны“ - менеджеры могут не хотеть, чтобы приобретение произошло.

I. ЗАКОННЫЕ ФОРМЫ ПРИОБРЕТЕНИЙ

Поглощение или консолидация Поглощение есть абсорбция одной фирмы другой - фирма приобретающая сохраняет идентичность, тогда как приобретенная фирма прекращает существовать. При консолидации, всецело новая фирма создается. Так как отличия между двумя формами незначительны для наших намерений, мы будем использовать общее понятие «поглощение», чтобы обратиться к обеим этим формам реорганизации.

Приобретение акций Другой путь, чтобы приобрести фирму - купить голосующие акции фирмы непосредственно у акционеров. Это совершается через тендерное предложение, в котором приобретающая фирма делает предложение, непосредственно акционерам фирмы, чтобы купить простые акции фирмы. Это обращение обходит правление директоров, и не требует голосования акционеров для одобрения. Тендерные предложения часто используются тогда, когда менеджмент фирмы противится приобретению.

Приобретение активов Фирма может приобрести другую фирму с помощью приобретения активов; это включает дорогую законную передачу права на активы и должно быть одобрено акционерами продающей фирмы.

Классификации приобретения Горизонтальное приобретение происходит, когда две фирмы конкурируют на одном и том же рынке товара. Вертикальное приобретение есть реорганизация фирм в различных стадиях производственного процесса. Приобретения конгломерата включают комбинацию фирм в не конкурирующих и не имеющие родственных связей производствах и отраслях.

Заметки к поглощению Слияиие компаний есть передача управления фирмы от одной группы к другой. Приобретающие или участники торгов делают предложение платить наличными или ценными бумагами, чтобы приобрести фирму. Слияние компаний может произойти приобретением, состязанием уполномоченных, или сделкой перехода на частную коммерческую деятельности. В состязании уполномоченных, инакомыслящие акционеры получают полномочия от существующих акционеров, чтобы получить контроль над советом директоров. В сделке перехода на частную коммерческую деятельность, малая группа инвесторов покупает все простые акции фирмы, которая потом исключается из листинга и более публично не торгуется. Когда финансирование получено, прежде всего, с помощью займа, сделки перехода на частную коммерческую деятельности называются выкупом при помощи рычага (LBOs).

Анализ слияния

Теоретически анализ слияния довольно прост. Приобретающая фирма просто выполняет анализ бюджета капитальных вложений, чтобы определить, превышает ли приведенная стоимость ожидаемого от слияния приростного денежного потока цену, которую следует заплатить за целевую компанию; если чистый приведенный эффект положителен, приобретающей фирме следует предпринять шаги по покупке целевой фирмы. Акционерам целевой компании, с другой стороны, следует принять предложение в том случае, если предлагаемая цена превышает приведенную стоимость ожидаемого в будущем денежного потока, который будет иметь место, если фирма продолжит работать самостоятельно. Однако теория не акцентирует внимание на ряде возникающих при этом проблем: 1) приобретающая компания должна оценить денежный поток, который получится в результате приобретения; 2) она должна также определить, не изменится ли при этом значение требуемой рентабельности собственного капитала;

3) она должна решить, как оплачивать слияние — наличными, собственными акциями, другими ценными бумагами или их комбинацией; 4) после оценки выгоды слияния управляющие и акционеры приобретающей и целевой фирм должны договориться о способе ее распределения.

Операционные и финансовые слияния

С точки зрения финансового анализа есть два основных типа слияния: операционное и финансовое слияние.

1. Операционное слияние (operating merger) — это слияние, при котором производственные мощности двух компаний объединяются с целью получения синергетического эффекта. Для иллюстрации: в 1987 г. приобретение фирмой «Texas Air» фирмы «People Express» выразилось в том, что самолеты «People Express» были перекрашены и переданы в компанию «Continental Airlines», дочернюю компанию «Texas Air».

2. Чисто финансовое слияние (financial merger) — это слияние, при котором слившиеся компании не действуют как единое целое и от которого не ожидают существенной операционной экономии. Приобретение компанией «Coca-Cola» кинокомпании «Columbia Pictures» за 748 млн дол. за счет нераспределенной прибыли является примером финансового слияния.

Конечно, слияния могут в действительности сочетать эти две характеристики. Например, некоторые операции компании RCA в электронной промышленности и производстве вооружений были осуществлены ради слияния с аналогичным бизнесом фирмы «General Motors», но другие операции, такие как телевизионная сеть NBC компании RCA, сохранились в качестве отдельных видов бизнеса этих компаний.

II. НАЛОГИ И ПРИОБРЕТЕНИЯ

Приобретение одной фирмы другой может быть или не быть обложенной налогом сделкой. Первичным в определении налогового статуса приобретения есть то, продали ли акционеры приобретенной фирмы свои акции, и по окончании операции имели облагаемый налогом прирост капитальной стоимости, или обменяли свои акции на новые акции равной стоимости. Первое есть облагаемое налогом приобретение, в то время, как последнее есть освобожденное от налогов приобретение.

III. БУХГАЛТЕРСКИЙ УЧЕТ ПРИОБРЕТЕНИЯ

Метод бухгалтерского учета покупки приобретения требует, чтобы активы приобретенной фирмы были отражены по справедливой рыночной стоимости в финансовых отчетах приобретающей фирмы. Разница между ценой покупки и справедливой рыночной стоимостью приобретенных активов есть «гудвилл» (накопленные нематериальные активы) в балансовом отчете приобретающей фирмы. При применении метода объединенных фондов (pooling of interests), балансовые отчеты двух фирм объединяются, но стоимость «гудвилла» не отражается. Метод объединенных фондов используется тогда, когда, по крайней мере, 90 процентов простых голосующих акций приобретенной фирмы обменян на простые акции объединенной фирмы; в ином случае используется метод покупки. Альтернативные методы составления бухгалтерских отчетов не имеют последствий для денежного потока или определения NPV.

IV. ДОХОД ОТ ПРИОБРЕТЕНИЯ

Синергия (Synergy) Если фирма А (со стоимостью VА приобретает фирму B (со стоимостью VВ), приобретение выгодно акционерам фирмы A, если: VАВ > VА + VВ, где VАВ есть стоимость объединенной фирмы. Прирост чистой выгоды, извлекаемой от приобретения (ΔV), является: ΔV = VАВ - (VА + VВ). Если ΔV положителен, говорят, что приобретение генерирует синергию (synergy). Синергия существует тогда, когда денежный поток объединенной фирмы больше, чем сумма денежных потоков двух фирм, как отдельных субъектов. Выгода от поглощения есть PV этой разницы в денежных потоках. Синергия возникает по одной или больше следующих причин: (1) увеличение дохода, (2) снижение издержек, (3) низшие налоги, или (4) низшие потребности в капитале.

Увеличение дохода Увеличенные доходы могут возникнуть от выгод маркетинга, стратегических преимуществ, и возрастания рыночной мощности. Выгоды маркетинга производятся более эффективной рекламной деятельностью, усовершенствованной дистрибьюторской сетью, и более сбалансированным смешиванием товара. Стратегические преимущества есть возможности войти на рынок и эксплуатировать новые направления в бизнесе. Наконец, поглощение может уменьшить конкуренцию, и таким образом увеличить рыночную мощность, разрешая фирме увеличить цены, чтобы получить доходы от монополии.

Снижение издержек При некоторых обстоятельствах, большая фирма действует более эффективно, чем две меньшие фирмы; это есть принцип экономии на масштабе. Экономия может также быть достигнута тогда, когда фирмы имеют дополнительные ресурсы. Некоторые приобретения служат, чтобы ликвидировать неспособный менеджмент.

Налоговые выгоды Налоговые выгоды от поглощения могут возникнуть, из-за неиспользованных убытков от налога, неиспользованной долговой способности, излишка финансирования, или возможности большего списания стоимости амортизированных активов. Рентабельная фирма может приобрести фирму, которая имеет операционные убытки (NOL) от основной деятельности, и использовать эти убытки, чтобы уменьшить налоги на текущий доход. Приобретение фирмы с небольшим долгом может быть выгодно приобретающей фирме, так как объединенная фирма может потом получить дополнительное финансирование за счет заемных средств. Дополнительный процент обеспечивает «налоговый щит». Фирма с избыточными фондами может приобрести другую фирму скорее, чем платить дивиденды или повторно выкупать акции, так как последние два действия могут увеличить налоговые обязательства акционеров приобретающей фирмы.

Снижение потребности в капитале Уменьшенные потребности в капитале могли бы возникнуть от приобретения, если одна из объединяемых фирм имеет резерв производственных мощностей, в то время, как другая требует дополнительных мощностей для расширения производства.

V. НЕКОТОРЫЕ ПОБОЧНЫЕ ФИНАНСОВЫЕ ЭФФЕКТЫ ПРИОБРЕТЕНИЙ

Два важные побочные финансовые эффекты приобретения есть рост EPS и диверсификация. Удивительно, но ничто из этого не оказывает влияния на стоимость объединенной фирмы.

Рост (EPS. В некоторых обстоятельствах комбинация двух фирм может закончиться высшим EPS для оставшейся фирмы. Если поглощение не создает стоимости (через синергию или другие средства) рынок не должен дурачиться в оплату больше, чем истинная стоимость акции оставшейся фирмы.

Диверсификация Диверсификация часто приводится, как преимущество при поглощениях. Но диверсификация сама по себе не создает стоимость, из-за того, что акционеры приобретающей фирмы могут достигнуть того же результата с помощью приобретения акций приобретаемой фирмы. (Запомните, что диверсификация уменьшает только несистематический риск.)

VI. СТОИМОСТЬ ПРИОБРЕТЕНИЯ

Раньше мы указали, что выгода от поглощения есть: ΔV = VАВ - (VА + VВ). Если мы определяем стоимость фирмы B по отношению к фирме A, как: V*В = ΔV + VВ, NPV поглощения является: V*В - стоимость фирмы A. Мы иллюстрируем расчет NPV следующей информацией для фирм A и B.

	Фирма А	Фирма B
Цена за акцию	$ 10	$ 5
Число акции	20	20
Полная рыночная стоимость	$200	$100

Прирост выгоды (ΔV) $80, и фирма B согласится на приобретение по цене $150. Разница между ценой приобретения и VВ есть премия поглощения, здесь это ($150 - $100) = $50.

Чтобы вычислить NPV приобретения, мы сначала рассчитаем стоимость фирмы B по отношению к фирме A:

V*В = ΔV + VВ = $80 + $100 = $180

Следующим шагом, мы определяем издержки фирмы A на приобретение. Несмотря на то, что фирма B соглашается быть приобретенной за $150, издержки приобретения фирмы A зависят от способа оплаты фирмой A приобретаемой фирме B. Существует два метода оплаты: приобретение за денежные средства и приобретение за акции.

Случай I: Приобретение за денежные средства Если приобретение оплачено деньгами, NPV есть: V*В - Издержки = $180 -$150 = $30. Так как NPV положителен, приобретение выгодно акционерам фирмы A. Стоимость объединенной фирмы после приобретения равняется стоимости объединенной фирмы минус денежные средства, уплаченные фирме B: VАВ = VА + V*b - издержки = $200 + $180 - $150 = $230. После поглощения, стоимость акции объединенной фирмы возрастет к ($380 - $150)[/20] = $11.50. Прирост $1.50 за акцию обусловлен вышеизложенной дополнительной выгодой, которую фирма A получает от дополнительного NPV $30, или ($30/20) = $1.50 выгоды на акцию.

Случай II: Приобретение за акции Предположим, что фирма A платит $150 первоначальной стоимости при помощи выдачи 15 своих акций акционерам фирмы В за акции фирмы B. Оказывается, что стоимость есть $150 и в этом случае, из-за того, что каждая акция фирмы A имеет стоимость $10 до поглощения; однако, это есть недооценка фактических издержек. После поглощения, стоимость фирмы является: VАВ = VА + VВ + ΔV = $200 + $100 + $80 = $380. Объединенная фирма имеет (20 + 15) = 35 простых акций, цена за акцию есть ($380/35) = $10.857. Так что фактическая издержки приобретения есть (15 x $10.857) = $162.86, и NPV поглощения есть V*В - Издержки = $180 - $162.86 = $17.14. Примечание, так что $10.857 за акцию в этом случае меньше, стоимость чем $11.50 при приобретении за деньги. Разница возникает из того факта, что часть $30 NPV существующей при приобретении за деньги в данный момент идет новым акционерам. 15 новых акций имеют каждая стоимость на ($10.857 - $10) = $.857 больше, чем стоимость акций фирмы A перед поглощением, в целом сумма (15 x $.857) = $12.86 идет бывшим акционерам фирмы B. Так что акционеры фирмы B действительно получают $162.86 в этом поглощении.

Денежная оплата против передачи акций Решение по финансированию приобретения посредством денежной оплаты или оплаты акцией зависит от трех факторов. Во-первых, использование акции означает, что акционеры приобретаемой фирмы разделяют и любые выгоды от поглощения; с другой стороны, если поглощение неудачное, тогда акционеры приобретаемой фирмы разделяют и любые убытки. Во-вторых, приобретение за деньги есть обычно облагаемая налогом сделка; это может закончиться более высокой ценой для приобретающей фирмы. В-третьих, приобретение за деньги не влияет на управление приобретающей фирмы.

VII. ЗАЩИТНЫЕ ТАКТИКИ

Менеджеры поглощаемых фирм часто противятся попыткам слияния компаний. Это может произойти из желания акционеров впоследствии получить высшую цену за их акции, или это может произойти от желания менеджмента защитить собственные интересы. Защитные тактики, чтобы противиться слиянию компаний описываются ниже.

Устав корпорации Устав корпорации складывается из уставных положений фирмы и корпоративных положений, которые документально конкретизируют правила управления фирмой. В Устав могут быть внесены положения, которые делают приобретение тяжелым для приобретающей фирмы.

Договора повторной покупки / остановки Соглашение остановки определяет, что предложенная цена фирмы ограничит вклады в фирму-мишень. Такие соглашения часто предшествуют нацеленной повторной покупке, в которой фирма-мишень покупает собственную акцию у участника торгов. Так как эта повторная покупка совершается с премией к рыночной цене, премия рассматривается критиками, как взятка, и часто называется “зеленый шантаж “ (greenmail).

Исключительное предложение выкупа собственных акций В исключительном предложении выкупа собственных акций, фирма-мишень делает твердое предложение выкупить собственные акции, выше номинальной стоимости, у всех акционеров кроме участника торгов. С помощью исключения участника торгов, фирма эффективно перемещает богатство к другим акционерам с помощью уменьшения стоимости акций участника торгов.

«Ядовитые пилюли» и «планы прав на акции» Ядовитая пилюля заставляет участника торгов вести переговоры с менеджментом фирмы-мишени скорее, чем приобрести фирму в тендерном предложении. Такие процедуры иногда называются планы прав на акции (SRPs), из-за того, что акционеры фирмы-мишени получают права на акции, которые позволяют приобрести акции фирмы по специальной цене, которая ниже текущей рыночной цены акций фирмы. Права «запускаются» тогда, когда тендерное предложение объявлено, или, когда акционер приобретает 20 процентов акций фирмы-мишени.

Переход на частную коммерческую деятельность и выкуп при помощи левериджа Фирмы частных владельцев не подвержен недружелюбным слияниям компаний. Так что выкуп менеджментом контрольного пакета акций (MBO) мог бы быть принят во внимание, как защита от слияния компаний управлением фирмы-мишени, в то время, как акционеры фирмы-мишени рассматривают МBO, как слияние компаний непосредственно. Вариантом этого есть выкуп при помощи займа LBOs - сделки перехода на частную коммерческую деятельности, в которых большой процент используемых денег, чтобы купить акцию занимается.

VIII. НЕКОТОРЫЕ ОЧЕВИДНОСТИ ПРИОБРЕТЕНИЙ

Акционеры приобретенной фирмы по существу получают выгоду от приобретения, зарабатывая дополнительные доходы приблизительно 20% в случае поглощения и 30% в случае тендерных предложений. Выгоды акционеров приобретающей фирмы тяжело измерить. Очевидность предполагает, чтобы эти акционеры заработали малое количество от приобретения, и возможность убытков последующих за извещением поглощения, не необыкновенна. Эти результаты предполагают, что завышение цены фирмы-мишени участником торгов частое явление.

КЛЮЧЕВЫЕ КОНЦЕПЦИ И ПОНЯТИЯ

Консолидация - поглощение, в котором новая фирма, создается; приобретенная и приобретающая фирмы исчезают,

Сделки перехода на частную коммерческую деятельность - сделки, в которых все публично обращающиеся собственные акции фирмы выкупаются, завершается переходом активов в собственность частной группы,

Greenmail - нацеленное приобретение акций у к потенциальных участников торгов, чтобы ликвидировать попытку недружелюбного слияния компаний,

Выкуп при помощи левериджа - сделки перехода на частную коммерческую деятельность, в которых большой процент используемых денег чтобы купить акцию занимается,

Поглощение - завершенная абсорбция одной фирмы другой, где фирма приобретающая сохраняет идентичность, а приобретенная фирма прекращает существование, как отдельный субъект,

Ядовитая пилюля - финансовый механизм, разработанный, чтобы сделать недружелюбные попытки слияния компаний неприемлемыми,

Уполномоченные состязания – попытка получить управление фирмой с помощью получения доверенности на голосование от достаточного количества акционеров, чтобы заменить существующий менеджмент,

Планы прав на акции – позволяет существующим акционерам приобрести акцию по некоторой неизменной цене, при условии наружного предложения цены слияния компаний, с целью предотвращения враждебного слияния компаний,

Синергия (Synergy) - прирост выгоды связанный с комбинацией двух фирм через поглощение или приобретение,

Тендерное предложение - публичное предложение одной фирмы о том, чтобы непосредственно покупать акции другой фирмы.

• Слияние происходит, когда две фирмы объединяются ради создания единой компании. Основные мотивы слияний: 1) синергия, 2) налоговые мотивы, 3) покупка активов ниже цены их возмещения, 4) диверсификация, 5) получение контроля над более крупным предприятием.

• Слияние может обеспечить экономические выгоды в результате отдачи от масштаба или концентрации активов в руках более умелых управляющих. Поскольку слияния сопровождаются снижением конкуренции, они жестко регулируются правительственными органами.

• В большинстве слияний одна компания (приобретающая компания) проявляет инициативу, чтобы заполучить другую компанию (целевая фирма).

• Горизонтальное слияние происходит тогда, когда объединяются две фирмы в одной сфере бизнеса.

• Вертикальное слияние — это объединение фирм, одна из которых является клиентом или поставщиком другой.

• Родовое слияние включает фирмы из связанных отраслей, но между которыми нет связей типа потребитель—поставщик.

• Конгломератное слияние происходит, когда объединяются фирмы из совершенно разных отраслей.

• При дружественном слиянии управляющие обеих фирм одобряют эту акцию, тогда как во враждебном слиянии управляющие целевой фирмы противятся ей.

• При операционном слиянии происходит объединение производственных мощностей двух фирм; при финансовом слиянии фирмы продолжают действовать самостоятельно, следовательно, не ожидается получения операционной экономии.

• Анализируя целесообразность слияния, необходимо ответить на следующие ключевые вопросы: 1) какова цена, которую следует уплатить за целевую фирму, 2) какой должна быть новой система контроля и управления фирмой, включая решение проблемы занятости управляющих.

• Чтобы определить цену целевой фирмы приобретающая фирма должна: 1) спрогнозировать денежные потоки в новых условиях и 2) рассчитать

дисконтную ставку, которую следует применить к прогнозным денежным потокам.

• Совместное предприятие — это альянс корпораций, в котором две или более компаний объединяют часть своих ресурсов для достижения специфических и ограниченных целей.

• Дробление — это продажа части действующих активов компании. Оно может осуществляться в виде: 1) продажи действующего подразделения другой фирме, 2) отпочкования подразделения на самостоятельный баланс или 3) прямой ликвидации активов подразделения.

• Причинами дробления могут быть решение суда по антитрестовскому иску; избавление от лишних видов бизнеса, концентрация усилий управляющих на отдельном виде деятельности; поиск капитала, необходимого для усиления основного вида деятельности корпорации.

• Холдинговая компания — это корпорация, которая владеет определенным пакетом акций другой фирмы, позволяющим получить значимый контроль над ее деятельностью. Холдинговую компанию называют также материнской, а компании, контролируемые ею, — дочерними, или операционными.

• Преимущества холдингов заключаются в следующим: 1) контроль нередко может быть достигнут за счет незначительной суммы денежных затрат, 2) можно элиминировать риски и 3) в случае необходимости можно сравнительно безболезненно разделить активы холдинга.

• Недостатки операций холдинговых компаний включают следующие моменты: 1) двойное налогообложение и 2) отсутствие безусловного контроля деятельности, которое может приводить к проблемам в управлении.

• Операция LBO — это сделка, в которой акции компании открытого типа выкупаются преимущественно за счет кредита и в результате образуется фирма, принадлежащая частным лицам и имеющая высокий уровень заемного капитала. Нередко такая сделка организуется аппаратом управления компании.

РАБОЧИЕ ПРИМЕРЫ

ПРОБЛЕМА 1: NPV И СТОИМОСТЬ ПОГЛОЩЕНИЯ

Sink, Inc. планирует слиться с Swim Corp. На рынке капитала стоимость Sink составляет $7.875 миллиона и Swim оценивается в $500,000, когда они оценены отдельно. После поглощения, экономия от возрастающего масштаба производства приводит к дополнительным денежным потокам, текущая стоимость которых есть $250,000. Что есть чистая текущая стоимость (NPV) поглощения? Стоимость? Sink купит Swim за $600,000 деньгами. Sink имеет 150,000 простых акции.

РЕШЕНИЕ

NPV получается с помощью нахождения разницы между выгодой от поглощения и стоимостью.

Стоимость = Оплата наличными - PVswim

= $600,000 - $500,000 = $100,000

NPV = Выгода - стоимость

= [(PVSwim+sink) - (PVsink + PVswim)] - (наличность - PVswim)

= [($7,875,000 + $500,000 + $250,000) - ($7,875,000 + $500,000)] –

($600,000 - $500,000)

= $8,625,000 - $8,375,000 - $100,000

= $250,000-$100,000 ⁼$150,000

ПРОБЛЕМНА 2:ВОЗРАСТАНИЕ БОГАТСТВА АКЦИОНЕРОВ

Что получат акционеры Sink и Swim от поглощении?

РЕШЕНИЕ

Чтобы определить то, что акционеры получают от поглощения, начните с распознания того, что стоимость поглощения есть выгода акционеров Swim's; они получают $100,000 от $250,000 выгоды. NPV, вычисляемый выше, есть выгода акционеров Sink's. Это решается путем:

Чистая выгода от приобретения акционеров

= полная выгода от комбинации - выгода, которую получают акционеры поглощаемой фирмы

= $250,000 - $100,000

= $150,000

Для проверки используют формулу:

NPV = Богатство с поглощением - богатство без поглощения

= (PVsink + swim - издержки наличного приобретения ) - PVsink

= [($7,875,000 + $500,000 + $250,000) - $600,000] - $7,875,000

= $8,625,000 - $600,000 - $7,875,000

= $150,000

ПРОБЛЕМА 3: BOOTSTRAPPING

Теперь обсудим ту же Sink, Inc. принимая во внимание приобретение Float Company. Данные для этого соглашения установлены в Table 33-1. Принимается, что нет экономических выгод от поглощения, завершают конечную колонку этой таблицы и комментарии поглощения.

РЕШЕНИЕ

Конечная колонка выглядит, как указано ниже. Цена акции Sink, Inc, в два раза больше цены акций Float Company. Sink, Inc может, таким образом, предложить 1 акцию за каждые 2 Float Company. Конечное количество акций объединенной фирмы будет 225,000 (строка 4). Остаточная цены (строка 2) акции $52.50 и полная рыночная стоимость (строка 6) есть ($11,812,500), то есть сумма двух индивидуальных рыночных стоимостей, так как нет экономических выгод от поглощения. С тех пор как полный доход (строка 5) стал $1,050,000, прибыль в расчете на акцию (строка 1) возрастает до $4.67 и отношение (строка 3) цены к доходу становится 11.25. Sink, Inc продавалась в высшем кратном числе прибылей в расчете на акцию, чем Float Company, и в результате прибыль в расчете на акцию возрастает. Однако, если это не может обмануть рынок и P/E уменьшается до 11.25, а акционеры не получают никакого возрастания в их цене акции. Преимущества такого "bootstrapping" есть миф и не создают стоимость.

ТАБЛИЦА 33-1 Влияние поглощения на рыночную стоимость и доход на акцию Sinc, Inc.*

		Sinc, Inc. (Premerger)	Float Company	Sinc, Inc. (Postmerger)
1.	Прибыль в расчете на акцию	$3.50	$3.50	$4,67
2.	Цена за акцию	$52.50	$26.25	$52,50
3.	Отношение цены к доходу	15.00	7.50	11,25
4.	Количество акций	150,000	150,000	225,000
5.	Полные доходы	$525,000	$525,000	$1050,000
6.	Полная рыночная стоимость	$7,875,000	$3,937,500	$11,812,500
7.	Текущий доход на доллар инвестированный в акцию (Строчка 1, делимая на строчку 2)	$0.067	$0.133

*Из-за округления, не все номера точные.

Blog

Конспект лекций по курсу «финансовый менеджмент»

Содержание

Основные формулы

Поглощения (слияния) и приобретения