Оюл «Ассоциация финансистов Казахстана»
| Вид материала | Реферат |
- Первого Президента Республики Казахстан Назарбаева Н. А. «Моя родина мой казахстан», 19.64kb.
- Международная общественная организация «гильдия финансистов» моо «гильдия финансистов», 64.65kb.
- Международную Актуарную Ассоциацию в качестве ассоциированного члена. Общество с мая, 97.36kb.
- Казахстана Ассоциация «Казахстанский Совет иностранных инвесторов», 77.1kb.
- Презентация книги о социальной культуре предпринимательства Казахстана на гос языке, 26.73kb.
- Общая характеристика западного казахстана, 1516.34kb.
- Национального Центра Аккредитации Республики Казахстан рассказ, 47.54kb.
- В г. Алматы Научный центр акушерства, гинекологии и перинатологии мз рк, Ассоциация, 36.89kb.
- П л а н: введение глава история и культура казахстана часть История Казахстана: с древних, 78.91kb.
- Краткое содержание дисциплин, основные разделы, 286.87kb.
Источник: АФН (по состоянию на 01.04.2010 г.)
Ниже в таблице приведены финансовые показатели по профессиональным участникам РЦБ за 1 квартал 2010 годы.
| | на 01.01.2010 г. | на 01.04.2010 г. | изменение за 1 квартал 2010 г., в % |
| Совокупные активы, в т.ч.: | 174 676 | 160 111 | (- 8,34) |
| Брокеры-дилеры | 9 048 | 5 449 | (- 39,78) |
| Брокеры-дилеры (участники РФЦА) | 982 | 876 | (-10,79) |
| Регистраторы | 1 126 | 1 124 | (- 0,18) |
| УИП | 118 834 | 106 419 | -10,45 |
| Инвестиционные компании | 35 556 | 35 852 | (-0,83) |
| ООИУПА | 9 130 | 10 391 | 13,81 |
| Обязательства, в т.ч.: | 55 607 | 34 859 | (-37,31) |
| Брокеры-дилеры | 4 414 | 1 055 | (-76,10) |
| Брокеры-дилеры (участники РФЦА) | 65 | 29 | (-55,38) |
| Регистраторы | 29 | 38 | (31,03) |
| УИП | 37 910 | 23 828 | (-37,15) |
| Инвестиционные компании | 8 351 | 8 584 | 2,79 |
| ООИУПА | 4 838 | 1 325 | (-72,61) |
| Капитал, в т.ч.: | 119 069 | 125 252 | 5,19 |
| Брокеры-дилеры | 4 634 | 4 394 | (-5,18) |
| Брокеры-дилеры (участники РФЦА) | 917 | 847 | (-7,63) |
| Регистраторы | 1 097 | 1 086 | (-1,00) |
| УИП | 80 924 | 82 591 | 2,06 |
| Инвестиционные компании | 27 205 | 27 268 | 0,23 |
| ООИУПА | 4 292 | 9 066 | в 2 раза |
| Уставный капитал, в т.ч.: | 111 197 | 112 138 | 0,85 |
| Брокеры-дилеры | 2 310 | 2 668 | 15,50 |
| Брокеры-дилеры (участники РФЦА) | 947 | 948 | 0,11 |
| Регистраторы | 1 100 | 1 116 | 1,45 |
| УИП | 76 849 | 77 115 | 0,35 |
| Инвестиционные компании | 20 916 | 20 916 | - |
| ООИУПА | 9 075 | 9 375 | 3,31 |
Источник: АФН (по состоянию на 01.04.2010 г.)
Общая капитализация KASE на 01.04.2010 г. составила 13 288 278 млн. тенге или 75,8% от ВВП. Аналогичный показатель по состоянию на 01.01.2010 г. составил 11 650 878 млн. тенге или 73,3% от ВВП. Наблюдается как увеличение капитализации фондового рынка в абсолютном выражении, так и увеличение показателя капитализации фондового рынка к ВВП.
Динамика изменения капитализации KASE
| Сектор официального списка | 01.04.2009 | 01.04.2010 г. |
| Сектор «Акции»: | 3 956 116 | 9 303 430 |
| Сектор «Долговые ценные бумаг», в т.ч.: | 1 737 777 | 3 981 867 |
| Сектор «Ценные бумаги инвестиционных фондов» | 4 269 | 2 981 |
| Сектор «Депозитарные расписки» | 0 | 0 |
| Сектор «Ценные бумаги международных финансовых организаций» | 0 | 0 |
| Сектор «Государственные ценные бумаги» | 0 | 0 |
| Сектор «Производные ценные бумаги» | 0 | 0 |
| Итого | 5 698 162 | 13 288 278 |
Источник: АФН (по состоянию на 01.04.2010 г.)
Структура инвестиционного портфеля профессиональных участников рынка ценных бумаг на 1 апреля 2010 г.
млн. тенге
| Финансовые инструменты | 01.01.2009 | 01.10.2009 | 01.04.2010 |
| Государственные ценные бумаги РК, в т.ч.: | 2 729 | 6 001 | 7 922 |
| еврооблигации РК | 0 | 0 | 0 |
| ценные бумаги Министерства финансово РК | 2 434 | 5 921 | 7 192 |
| ноты Национального Банка РК | 295 | 80 | 730 |
| ценные бумаги местных исполнительных органов | 0 | 0 | 0 |
| Вклады в банках второго уровня | 20 077 | 6 095 | 1 329 |
| Ценные бумаги международных финансовых организаций | 48 | 88 | 234 |
| Государственные ценные бумаги иностранных эмитентов | 2 | 21 | 19 |
| Негосударственные ценные бумаги эмитентов РК, в т.ч.: | 55 543 | 20 012 | 24 341 |
| акции | 9 351 | 8 882 | 13 739 |
| облигации | 46 192 | 11 130 | 10 600 |
| Негосударственные ценные бумаги иностранных эмитентов, в т.ч.: | 11 036 | 11 720 | 6 916 |
| акции | 792 | 2 322 | 2 458 |
| облигации | 10 244 | 9 398 | 4 458 |
| Паи инвестиционных фондов | 9 304 | 1 362 | 2 688 |
| Производные финансовые инструменты | 21 837 | 0 | 147 |
| Операции «Обратное РЕПО» | 18 149 | 1 516 | 764 |
| Итого: | 138 725 | 46 815 | 44 360 |
Источник: АФН (по состоянию на 01.04.2010 г.)
Структура инвестиционного портфеля по состоянию на апреля 2010 г.
Основные результаты лоббирования в 1-м полугодии 2010 г.
1. АФН учло большинство предложений АФК по внесению изменений в Законы РК «О рынке ценных бумаг», «Об акционерных обществах», «Об инвестиционных фондах» в рамках проекта Закона РК «О внесении изменений и дополнений в некоторые законодательные акты Республики Казахстан по вопросам регулирования банковской деятельности и финансовых организаций в части минимизации рисков».
2. По инициативе АФК АФН обратилось в иностранные организации, осуществляющие функции номинального держателя (Global Custodians), с предложением оказать содействие и рассмотреть возможность обмена информацией конфиденциального характера между АФН и Global Custodians.
3. В АФН выразила готовность рассмотреть в рамках своей законотворческой деятельности предложения АФК по внесению дополнений в Закон РК «О рынке ценных бумаг», в части представления брокерам возможности оказывать услуги по финансовому консультированию, в целях устранения существующих спорных ситуаций.
4. По инициативе АФК АФН исключил из проекта постановления Правления АФН «О внесении дополнений и изменений в некоторые нормативные правовые акты АФН по вопросам рынка ценных бумаг» норму, регламентирующую какие изменения и дополнения в проспект выпуска облигаций, могут быть ущемляющими права и интересы держателей долговых эмиссионных бумаг.
5. Разработанный АФК Меморандум о взаимопонимании и сотрудничестве между АФН, АФК и финансовыми организациями-членами АФК, в отношении предоставления АФН в АФК сведений о факте наличия в портфеле финансовой организации, подписавшей указанный Меморандум, финансового инструмента, по которому допущен дефолт, подписан АФН.
6. В 2010 г. созданы Комитеты кредиторов по обязательствам: АО «Казахстан Кагазы», АО «Казнефтехим», АО «VITA», АО «Комбиснаб».
2. Проблемы
2.1. Пересмотр инвестиционных ориентиров
2.1.1. Рейтинговая оценка
С начала мирового финансового кризиса международные рейтинговые агентства постоянно снижают долгосрочные рейтинги казахстанским финансовым институтам. Текущая ситуация на финансовом рынке в мире и РК свидетельствует о дальнейшем ухудшении состояния финансовых институтов и их рейтингов.
При потенциальном продолжении снижения рейтингов, делистинга ценных бумаг казахстанских эмитентов, и с целью выполнения пруденциальных нормативов, финансовые институты должны будут продавать свои финансовые активы, которые значительно «потеряли» в цене, стараться уменьшать доли в финансовых инструментах банков и других отчетственных эмитентов. Эмитенты (в том числе банки), которые на данный момент испытывают затруднения от финансового кризиса, будут лишаться источников финансирования внутри страны, что еще сильнее усугубит положение. Это в свою очередь вызовет следующий аналогичный виток снижения рейтингов и перераспределения активов.
Предъявления требования по рейтингу к каждому выпуску ценных бумаг эмитента противоречит логике и пополняет доходы рейтинговых агентств, т.к. способность отвечать по долгам зависит от самого эмитента. Каким бы высоким ни был рейтинг по отдельному выпуску, если в целом финансовое состояние эмитента плохое, это рисковая бумага.
2.1.2. Листинговые требования
Ухудшение состояния мировой экономики неблагоприятно сказалось на качестве ссудного и инвестиционного портфелей, рентабельности казахстанских банков. В результате этого, у большинства участников финансового сектора Казахстана может возникнуть диспропорция в отношении собственного и уставного капитала, что, в свою очередь, может явиться причиной понижения категории и даже исключения их ценных бумаг из официального списка KASE в краткосрочной перспективе.
Значительная часть ценных бумаг эмитентов была переведена из наивысшей категории в категорию, следующую за наивысшей, в связи с несоответствием эмитентов новым требованиям. Основными критериями несоответствия являлись «размер собственного капитала», «выручка», «чистая прибыль».
Новые нормы листинговых правил фактически привели к следующим негативным последствиям по отношению к эмитентам и инвесторам рынка ценных бумаг:
- ухудшение взаимоотношений между инвесторами рынка и эмитентами ценных бумаг;
- невозможность дополнительного размещения выпущенных ценных бумаг эмитентами, и снижающаяся заинтересованность эмитентов с высоким кредитным качеством привлекать деньги на фондовом рынке ведут к сокращению количества публичных компаний.
Возникают опасения по возможному дальнейшему снижению ликвидности.
Ряд эмитентов были исключены из листинга, в связи с истечением срока обращения их финансовых инструментов, но до настоящего момента данные эмитенты не погасили обязательства по своим бумагам. С другой стороны, делистинг несет в себе потерю информации об эмитенте для инвесторов.
2.1.3. Дефицит надежных финансовых инструментов с приемлемым уровнем риска
На фондовом рынке наблюдается дефицит надежных финансовых инструментов с адекватной доходностью. Основные инвестиции осуществляются в секторе ГЦБ. Большинство ценных бумаг отечественных эмитентов неликвидны.
2.1.4. Сокращение ГЦБ в обращении
Доля обращения ГЦБ продолжает сокращаться, что обостряет текущий дефицит ликвидных финансовых инструментов. При этом, уровень доходности по таким ценным бумагам существенно ниже уровня инфляции. Покупка таких ГЦБ, на фоне растущей инфляции, а также девальвации тенге не обеспечивает НПФ даже сохранение активов.
Незначительные объемы выпуска долгосрочных сберегательных казначейских обязательств (МЕУЖКАМ), выпускаемых МФРК специально для НПФ и индексированных по уровню инфляции, являющихся на сегодняшний день самыми привлекательными для НПФ инструментом (надежности/доходности), абсолютно не покрывают спроса со стороны НПФ.
Базовой причиной отсутствия реалистичной кривой доходности по ГЦБ является сложившийся дисбаланс между спросом и предложением таких бумаг. Одним увеличением их выпуска Правительством данную проблему не решить.
2.1.5. Еврооблигации
Согласно действующей редакции Правил брокерской дилерской деятельности, еврооблигации, выпущенные казахстанскими банками, не могут торговаться вне биржи. Данное ограничение стало особенно остро ощущаться после того как отдельные крупные отчетственные банки сменили эмитентов по выпущенным еврооблигациям с дочерних организаций-нерезидентов в целях налоговой оптимизации.
До такой смены брокерам разрешалось торговать на неорганизованном рынке, благодаря исключению п.п. 5) п. 38 (заключение с нерезидентами сделок с ценными бумагами иностранных эмитентов, допущенными к обращению на организованном рынке ценных бумаг).
Инвесторы-резиденты в свое время имели возможность торговать евробондами на международном рынке, где исторически и проходят основные торги. После того как эмитентами вышеназванных выпусков стали сами банки, держатели таких бумаг вынуждены реализовывать свои позиции на местном рынке, среди весьма узкого круга потенциальных покупателей. При желании купить еврооблигации, возникают такие же проблемы.
Данное ограничение не приносит пользы развитию местного рынка. Естественно, возрастут объемы торгов на КФБ, но ликвидность останется низкой, так как «отсекаются» инвесторы в лице международных банков и брокеров. К тому же, появляется возможность арбитража между двумя рынками, что привлечет игроков-нерезидентов с целью заработка за счет недоработок местного регулирования.
2.2. Государственная программа форсированного индустриально-инновационного развития Республики Казахстан на 2010-2014 г.
Фондовый рынок является одной из важнейших составляющих финансового сектора любой страны, поэтому Программа, должна быть нацелена, в том числе и на его развитие. Необходимо повысить использование потенциала фондового рынка и KASE.
Программа должна содержать конкретные меры по повышению привлекательности фондового рынка для эмитентов и инвесторов, а также увязывать все действия, которые будет предпринимать государство в целях индустриально-инновационного развития страны, с развитием фондового рынка.
2.3. Развитие финансовых институтов
2.3.1. Инвестиционный банкинг
2.3.1.1. Организации, осуществляющие брокерскую и дилерскую деятельность при наличии дополнительных лицензий (по управлению инвестиционным портфелем, отдельным видам банковских операций), могут осуществлять функции, присущие инвестиционным банкам. Например, брокерская и дилерская деятельность, прямые инвестиции, андеррайтинг и финансовое консультирование, доверительное управления, в том числе создание и управление ПИФом, заемные операции. Однако, поскольку регулирование осуществляется отдельно по каждому виду деятельности, нет комплексности в подходе к инвестиционным компаниям.
2.3.1.2. Предусмотренный законопроектом по вопросам регулирования банковской деятельности и финансовых организаций в части минимизации рисков запрет для брокеров, оказывающих услуги в качестве номинального держателя ценных бумаг, на осуществление банковских заемных операций (предоставление кредитов в денежной форме на условиях платности, срочности и возвратности), будет иметь серьезные негативные экономические последствия, как для брокеров, так и для отечественной экономики в целом.
Отсутствие в настоящее время условий для становления и развития инвестиционного банкинга не может служить основанием для прекращения такого вида деятельности, как финансирование казахстанских предприятий.
Необходимо особо отметить, что брокеры осуществляют заемные операции за счет собственных средств и оказывают данный вид услуг преимущественно субъектам малого и среднего бизнеса по реальным процентным ставкам, установленным на рынке. Брокеры осознают все риски, возникающие в процессе данного вида деятельности, и, соответственно, минимизируют данные риски посредством соблюдения пруденциальных нормативов и создания провизий. Также брокеры при оказании услуг соблюдают все требования по управлению рисками и их минимизации, установленные нормативным правовым актом уполномоченного государственного органа.
В случае установления прямого запрета на оказание услуг в виде банковских заемных операций, только отдельный брокер не произведет финансирование субъектов малого и среднего бизнеса на сумму свыше 2, 3 млрд. тенге в 2010 г., 3, 8 млрд. тенге и 6 млрд. тенге соответственно в 2011 г. и в 2012 г. Брокер не получит доход в размере более 230 млн. тенге по итогам 2010 финансового года и вынужден будет отказаться полностью от данного вида деятельности. Кроме указанных последствий, полный отказ от указанного вида деятельности будет способствовать сокращению численности персонала, занятого в данном направлении.
2.3.1.3. Отдельные члены АФК, обладая лицензией на осуществление банковских заемных операций, к настоящему моменту уже выдали значительный объем долгосрочных займов своим клиентам и ликвидация кредитного портфеля в трехмесячный срок, согласно проекту постановления Правления АФН «О внесении изменения в постановление в Правления АФН от 27 августа 2005 г. №317 «Об утверждении Правил осуществления брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг Республики Казахстан», в нынешних условиях представляется чрезвычайно сложным и невозможным.
Собственный портфель ценных бумаг брокера-дилера (акции и облигации) может точно также, как и кредитный портфель потерять ликвидность и значительную часть стоимости (до нуля).
В Пояснительной записки к данному проекту АФН указано, что «Не требуется» каких-либо «расчетов, подтверждающих снижение и (или) увеличение затрат субъектов частного предпринимательства в связи с введением в действие Проекта». При отзыве лицензии на осуществление банковских заемных операций брокерской - дилерской компании возникает необходимость уплаты:
- НДС с оборотов по начисленным вознаграждениям;
- КПН от восстановления ранее взятых на вычет провизий.
Общая сумма предстоящих налоговых платежей и соответственно увеличение затрат в связи с ведением данного норматиного правового акта только у одной брокерской - дилерской компании составит - 2 978 746 тыс.тенге.
2.3.2. Инвестиционные фонды
Учитывая сложившуюся мировую экономическую ситуацию, особо актуально стоит вопрос по сохранению привлекательности и стабильности инвестиционных фондов, в том числе посредством расширения возможности инвестирования их активов и упрощения осуществления их деятельности.
Существует проблема закрытия ПИФов. Согласно действующему законодательству, закрытие ПИФа осуществляется банком-кастодианом. Данная функция не свойственна банкам-кастодианам, поскольку они впервую очередь отвечают за сохранность активов.
2.3.3. Фонды недвижимости (REIT)
Фонды недвижимости – единственный вид деятельности, к которому кроме обычных листинговых требований, предъявляемых для всех компаний и фондов, предъявляются дополнительные требования.
В настоящее время, в связи с переклассификацией листинговых категорий, инструменты, по которым существует 5% ограничение, в портфелях НПФ превышают установленный лимит. Вследствие этого, в ближайшее время НПФ не будут инвестировать в инструменты фондов недвижимости, что будет тормозить развитие фондов недвижимости в Казахстане.
Требование в отношении срока сдачи в аренду объектов недвижимости, входящих в активы фонда, который должен составлять минимум один год, носит негативный характер для самих фондов, т.к. не позволяет осуществить быстрое освобождение хороших активов от долговых обязательств.
Отсутствует возможность осуществлять инвестирование активов инвестиционного фонда в часть здания или отдельные его помещения.
2.3.4. Брокерская и (или) дилерская деятельность
2.3.4.1. С 2007 г. членами АФК вносятся предложения по отмене установленного законодательством РК запрета на открытие счета у зарубежного номинального держателя, минуя отечественного кастодиана.
При принятии предложения АФК это приведет к возможности работы с более широким перечнем финансовых инструментов, посредством электронной платформы «discount-brokerage», снижению расходов на оплату промежуточного звена, увеличению скорости исполнения сделок до 1 – 2 дней, вместо 5 и более дней при совершении сделок при посредничестве казахстанского кастодиана.
2.3.4.2. Закон РК «О рынке ценных бумаг» не содержит какого-либо расширенного толкования перечня услуг, оказываемых брокерами, а также не содержит в этой части ссылок на положения внутренних документов каких-либо лиц.
При этом внутренними документами KASE, которые не являются нормативными правовыми актами, предусматриваются дополнительные не поименованные законодательством права (услуги) брокера, обладающего правом ведения счетов клиентов в качестве номинального держателя. В частности в соответствии с Листинговыми правилами, утвержденными решением Биржевого совета KASE, вопрос о включении ценных бумаг нефинансовой организации в официальный список KASE рассматривается только в том случае, если финансовый консультант принимал участие в подготовке эмиссионного документа (по долговым ценным бумагам) и инвестиционного меморандума по данным ценным бумагам. При этом в качестве финансовых консультантов вправе выступать только члены Биржи, которые помимо прочего обладают лицензией на осуществление брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг первой категории (с правом ведения счетов клиентов в качестве номинального держателя).
Таким образом, Листинговыми правилами предусмотрены право и необходимость оказания брокером такой услуги как финансовое консультирование, несмотря на то, что Законом дан исчерпывающий перечень услуг брокера, и финансовое консультирование там не предусмотрено. Более того, данное требование содержится в Листинговых правилах как минимум с 2003 года и активно применяется, в противном случае в списках KASE отсутствовали бы финансовые инструменты, по которым проводятся торги.
В соответствии со ст. 53 Закона, профучастник (брокер) не вправе осуществлять предпринимательскую деятельность, не относящуюся к деятельности на финансовом рынке, за исключением случаев, установленных законодательными актами РК. Соответственно, оказание услуг, как это предусмотрено Листинговыми правилами, противоречит требованиям Закона, ввиду отсутствия прямого указания на такую возможную услугу брокера Законом, и может быть признано предпринимательской деятельностью, не относящейся к деятельности на финансовом рынке. При этом повальное признание такой деятельности брокеров на KASE не соответствующей требованиям Закона может привести к парализации деятельности KASE и выполняемых ею функций в частности и к остановке огромного сегмента рынка ценных бумаг в целом.
В данном контексте необходимо также учитывать, что в соответствии со ст. 250 Налогового Кодекса РК от налога на добавленную стоимость освобождаются финансовые услуги, к которым в частности относятся услуги профучастников (т.е. лиц, осуществляющих свою деятельность на рынке ценных бумаг на основании лицензии). В связи с чем доходы от финансового консультирования, ввиду отсутствия в Законе прямого указания на возможность оказания брокерами такой услуги, зачастую расценивается как не подлежащие освобождению от налога на добавленную стоимость, и профучастники ввиду отсутствия доказательной базы, основанной на законодательстве, вынуждены уплачивать налог, от которого они изначально освобождены.
2.3.5. Кастодиальная деятельность
В соответствии с Главой 5 Пруденциальный норматив 4 «Лимиты инвестирования» Инструкции о нормативных значениях пруденциальных нормативов, методике их расчетов для ООИУПА, утвержденной постановлением Правления АФН от 05 августа 2009 г. №181, лимит инвестирования в финансовые инструменты рассчитывается отдельно для пенсионных активов, отдельно для собственных активов и в совокупности для пенсионных активов и собственных активов НПФ.
Учитывая, что, как правило, пенсионные активы и собственные активы одного и того же НПФ хранятся у разных кастодианов, рассчитать данный пруденциальный норматив кастодиану невозможно.
При этом, даже в случае, если законодательно обязать ООИУПА предоставлять Кастодиану вышеназванные сведения, Кастодиан не сможет нести ответственность за достоверность получаемой информации. Для осуществления достоверного и актуального контроля за соблюдением ООИУПА пруденциальных нормативов Кастодиан:
- как минимум, должен являться стороной подтверждения сделок, заключенных ООИУПА по собственным активам, чтобы в on-line режиме осуществлять их расчет и блокировать сделки в случае нарушения установленных нормативов;
- как максимум, обязать ООИУПА заключать договора на кастодиальное обслуживание в тех банках-кастодианах, в которых обслуживаются НПФ, активами которых они управляют. При этом существует вероятность, что Организация управляет активами НПФ, обслуживаемых в разных банах-кастодианах.
Контроль за соблюдением пруденциальных нормативов ООИУПА в обязанности Кастодиана не вменяется. В соответствии с требованиями АФН кастодиан должен контролировать только целевое размещение (использование) пенсионных активов НПФ, а не их собственных активов.
2.4. Общие вопросы развития рынка ценных бумаг
2.4.1. Измерение справедливой стоимости финансовых инструментов
На сегодняшний день в Казахстане существует большой класс инструментов, для которых определение справедливой рыночной стоимости проблематично. Такие инструменты включают:
а) неликвидные ценные бумаги и связанные с ними производные ценные бумаги, по которым не ведутся открытые торги (нерыночные акции), ценная бумага нелистингуется и не котируется;
б) ценные бумаги и связанные с ними производные, по которым в течение полугода и более торги не велись;
в) ценные бумаги и связанные с ними производные, подвергшиеся делистингу, подвергшиеся частичному делистингу (буферная зона на KASE) из-за потери ликвидности, потери маркет-мейкеров;
г) структурные долговые инструменты, производные от ипотеки, из-за невозможности оценить базовый актив;
д) финансовые инструменты, эмитент которых находится в процессе реструктуризации.
Помимо отсутствия возможности оценить инструмент по цене открытых торгов имеются также следующие сложности:
а) отсутствует практика применения вероятного диапазона величин, в пределах которых может находиться величина справедливой стоимости;
б) экспертная оценка может иметь большой разброс, вынуждающий помимо прочего изучать и корректировать методики оценки, и производить оценку методики;
в) отсутствует практика открытой экспертной оценки инструмента (или обращения для предоставления оценки цены возможной покупки (bid), если обладание им является коммерческой тайной для держателя, или физическое лицо не желает афишировать факт обладания финансовым инструментом;
г) ликвидность, ограниченная узким кругом акционеров, особенно в случае незапланированной интервенции – переход по отступному, обмен неликвидными активами, бросовые акции и облигации, дальнейшая судьба эмитента которых все еще под вопросом;
д) при недружественном приобретении некрупного пакета в узком кругу акционеров в дальнейшем затруднительно получить возможную величину стоимости актива по биду от других акционеров (по МСФО так и сидит по цене приобретения).
Отдельно следует отметить вопрос переоценки финансовых инструментов, выпущенных для поддержки банковской системы РК. Переоценка финансовых инструментов, выпущенных для поддержки банковской системы РК должна учитываться по номиналу, без применения методов расчета справедливой стоимости. Так как эти инструменты имеют ряд отличительных черт (это облигации АО «ФНБ Самрук-Казына»):
а) данные инструменты не имеют систематической истории и не торгуются на бирже;
б) предназначение инструментов преследует не коммерческую цель, а является формой экстренной поддержки Государства в период финансового кризиса;
в) параметры данных инструментов отличаются от рыночных и трудно найти аналоги на рынке (в условиях низкой ликвидности и узкого спектра инструментов на развивающихся рынках);
г) применение математических методов оценки справедливой стоимости существенно искажает результат, в связи с тем, что применяются рыночные параметры для нерыночных инструментов;
д) АО «ФНБ Самрук-Казына», в отдельном случае, заявило, что намерено конвертировать данные долговые инструменты в долевые после проведения реструктуризации задолженности отдельного банка по номиналу.
Дисконт или премия по финансовым инструментам, определенным в категорию удерживаемых до погашения, амортизируется, начиная с момента покупки данных финансовых инструментов до срока их погашения в соответствии с МСФО. МСФО (IAS) 39 предписывает осуществлять амортизацию дисконта либо премии по ценным бумагам по методу эффективной ставки процента. Исходными данными для определения эффективной ставки процента являются денежные потоки по ценной бумаге, включая затраты на приобретение, купонные платежи и сумма основного долга. Определение размера эффективной ставки и расчет амортизированной стоимости по ценным бумагам с фиксированным купоном не вызывает затруднений, но при определении эффективной ставки и расчете амортизированной стоимости по ценным бумагам с плавающим купоном возникают вопросы:
а) по условиям выпуска ценной бумаги купонная ставка меняется от одного купонного периода к другому (например облигации КИК, облигации АО «БТА Ипотека» и др.). Должна ли изменяться эффективная ставка вместе с изменением ставок вознаграждения и соответствующих им сумм купонных платежей?
б) для определения денежных потоков по индексированным казначейским обязательствам МФРК, таким как МУИКАМ, МЕУЖКАМ, необходимо определить размер купонной ставки. Купонная ставка складывается из фиксированного купона, определенного при размещении, и индекса инфляции. В момент размещения казначейских обязательств значение индекса инфляции неизвестно. Каким образом следует определять значение индекса инфляции для расчета купона:
- как значение индекса инфляции за последние истекшие 12 месяцев до даты покупки, за которые известны значения индексов потребительских цен (далее - ИПЦ), при этом расчет индекса инфляции осуществляется в порядке согласно п. 79 Правил выпуска, размещения, обращения, обслуживания и погашения государственных казначейских обязательств Республики Казахстан, утвержденных постановлением Правительства Республики Казахстан от 03 апреля 2009 года № 466?
- как значение индекса инфляции, рассчитанное на основании фактического значения ИПЦ за месяц, предшествующий покупке, принятого в качестве прогнозного на последующие месяцы обращения?
в) ценная бумага с нулевым купоном, дисконтная. Следует ли осуществлять амортизацию дисконта по такой ценной бумаге по методу эффективной ставки процента, если срок до погашения менее или равен одному году, если срок до погашения более года?
г) делистинг простых акций АО «Казцинк» привел к исчезновению ликвидности. При этом спрос со стороны АО «Казцинк» отсутствует виду незначительной доли в обращении простых акций среди миноритарных акционеров. Таким образом, возникает ситуация, описанная в МСФО (IAS) 39: «Существует множество ситуаций, когда оценочные стоимостные пределы, внутри которых находится справедливая стоимость инвестиций в некотируемые долевые инструменты, включая связанные с ними производные инструменты, расчеты по которым должны производиться путем поставки таких некотируемых долевых инструментов не являются значительными. Как правило, у организации имеется возможность рассчитать справедливую стоимость финансового актива, приобретенного у внешней стороны. Однако, если оценочные стоимостные пределы, внутри которых находится справедливая стоимость, и вероятность получения различных оценок не поддаются определению, организация не сможет оценить инструмент по справедливой стоимости.». Как оценивать такой инструмент?
2.4.1. Создание базы по клиентам профучастников рынка ценных бумаг
В настоящее время частым явлением на фондовом рынке является неисполнение обязательств клиентами перед брокерскими компаниями, что усложняет работу и порождает дополнительные трудности для развития фондового рынка.
Действия регуляторов по превентивному предупреждению подобных фактов эффективны, но направлены в большей степени на профучастников рынка ценных бумаг.
В этой связи, необходимо проработать вопрос по недопущению на фондовый рынок недобросовестных клиентов. Примером в данном случае является опыт банков и создание Кредитного бюро, как института по минимизации рисков связанных с недобросовестным исполнением заёмщиком своих обязательств.
2.4.2. Проект НБРК по методическим рекомендациям по применению эффективной ставки процента при ведении бухгалтерского учета финансовых активов и финансовых обязательств в соответствии с международными стандартами финансовой отчетности
2.4.2.1. Проект не предусматривает детальную методику проведения теста (анализа) на обесценение, включающую методику оценки финансового состояния эмитента с указанием определенных категорий, методику оценки других факторов приводящих к обесценению, размеров провизий, и пр. Отсутствие единой методики проведения обесценения и формирования резервов может привести к некоторым сложностям, в частности, на примере НПФ. Имея одинаковый инвестиционный портфель, инвестиционные доходы НПФ могут значительно различаться. При отсутствии детальной методики возможна манипуляция стоимостью пенсионных активов.
Переоценка активов, учитываемых по амортизируемой стоимости, на основе теста, в условиях отсутствия рынка покупателей и кризисного падения стоимости активов может повлечь большие списания и увеличение резервирования (провизий), что отразится на текущих показателях доходности финансовых институтов.
2.4.2.2. Из содержания абзаца третьего п. 12 Проекта следует, что по финансовым инструментам, оцениваемым по справедливой стоимости через прибыль или убыток, затраты по сделке не включаются в их покупную стоимость. Однако, согласно Инструкции по ведению бухгалтерского учета отдельными субъектами финансового рынка РК, утвержденной Постановлением Правления НБРК от 28.11.2008г. №98 и Инструкции по ведению бухгалтерского учета операций с пенсионными активами, осуществляемых накопительными пенсионными фондами РК, утвержденной Постановлением Правления НБРК от 28.11.2008 г. №99, затраты по сделке по всем ценным бумагам, в том числе оцениваемым по справедливой стоимости через прибыль (убыток), включаются в покупную стоимость.
2.4.2.3. Для расчета эффективной ставки процента необходимо рассчитать денежные потоки по финансовому инструменту. Однако случаи, когда достоверно рассчитать потоки денежных средств по финансовому инструменту невозможно, в настоящее время нередки. Так, на отечественном рынке ценных бумаг обращается значительное количество государственных казначейских обязательств, выпускаемых МФРК (МУИКАМ, МЕУЖКАМ), по которым купонная ставка определяется с учетом индекса инфляции, значение которого становиться известным только по окончании купонного периода. По указанным финансовым инструментам для расчета эффективной ставки можно было бы спрогнозировать потоки купонных платежей на основании прогнозного значения индекса потребительских цен (ИПЦ), но возникает вопрос о порядке расчета прогнозного значения данного индекса. Если допустить, что купонная ставка определена с учетом прогнозного значения ИПЦ, то с учетом этой ставки рассчитываются ожидаемые денежные потоки по купонным платежам. Вместе с тем НПФ начисляют индексированное вознаграждение по указанным ценным бумагам ежедневно с учетом ежемесячно меняющегося ИПЦ. То есть рассчитанный по прогнозному значению ИПЦ денежный поток (ожидаемое купонное вознаграждение), по которому определена эффективная ставка, и реально начисляемое купонное вознаграждение отличаются друг от друга.
2.4.2.4. Согласно п. 17 Проекта, стандарт требует скорректировать балансовую стоимость финансового актива или финансового обязательства с целью с тем, чтобы отразить фактические и пересмотренные расчетные денежные потоки каждый раз, когда предприятие пересматривает расчетные суммы выплат или поступлений.
Необходимо уточнить, каков период пересмотра денежных потоков? В каком периоде, соответственно, должна быть отражена сумма корректировки? Применим ли данный пункт к ценным бумагам, по которым купонная ставка изменяется раз в полгода, согласно условиям выпуска?
2.4.2.5. По п. 19 Проекта, период для корректировки указан 1 января. Означает ли это, что при подсчете ожидаемых денежных потоков необходимо использовать ИПЦ за декабрь текущего года? В таком случае, корректировка также будет отражена единожды в конце года? Это не совсем корректно, так как в настоящее время корректировка по ценным бумагам, привязанным к индексу инфляции, производится ежемесячно, что наиболее полно отражает актуальную рыночную оценку бумаг.
2.4.2.6. Согласно п. 30 Проекта «Предприятию не следует приостанавливать начисление процентов по сомнительным займам, по которым не осуществляются платежи. Когда такие сомнительные займы оцениваются на предмет обесценения, получение или неполучение будущих процентных платежей будет принято в расчет будущих денежных потоков для целей расчета убытка от обесценения».
Банк вправе по решению Уполномоченного органа, отложить начисление вознаграждения, пени, на период, в течении которого клиент испытывает затруднения в обслуживании кредита. При этом Банк вправе по этим кредитам в момент возникновения уверенности Банка в вероятности получения данного вознаграждения/пени произвести начисление доходов по данным кредитам за весь период неначисления вознаграждения, пени.
Предлагаемое мнение основано на том, что согласно рекомендаций МСФО Банк вправе отражать процентные доходы по ссудам в момент появления вероятности получения во времени данных доходов (согласно МСФО 18 пункт 18 «Выручка признается только тогда, когда возникновение соответствующего притока в компанию экономических выгод, связанных со сделкой, является вероятным. В некоторых случаях оно не может быть вероятным до тех пор, пока не получено встречное предоставление или не устранена существующая неопределенность. Такая неопределенность может существовать, например, относительно того, выдадут ли иностранные государственные органы разрешение на передачу соответствующего встречного предоставления по продажам, осуществленным в этом иностранном государстве. Когда разрешение выдано, неопределенность устраняется, и выручка, соответственно, признается.»).
Если займ становится сомнительным, то соответственно возникает неопределенность в получении вознаграждения по данному займу. Следовательно, в момент возникновения данной неопределенности Банку необходимо приостановить начисление процентов.
Вышеуказанное мнение также подтверждается международной практикой Банков по приостановлению начисления процентов по сомнительным займам на фиксированный день выхода ссуды на просрочку (60-й, 90-й день выхода на просрочку), к тому же данная практика помогает Банкам регулировать чрезмерное начисление доходов, уменьшает значительную разницу между чрезмерным начислением доходов и реальным потоком денежных средств (Cash Flow – погашение процентов), при больших объемах просрочек клиентов, снижает налоговую нагрузку на банки и позволяет показывать более реальные данные по доходам в отчетности.
2.4.2.7. Не все примеры, изложенные в Проекте, приводятся в файле MS Excel, что затрудняет понимание/проверку приведенных расчетов и соответственно предоставление каких-либо замечаний/предложений к Проекту документа. Тем не менее, отдельными членами АФК разработаны Пример №1 - Применение метода эффективной процентной ставки и Пример №2 - Пересмотр расчетных сумм денежных потоков. В результате рассмотрения данных примеров возник следующий вопрос по Примеру №2:
В приведенных расчетах, содержащихся в файле MS Excel, амортизированная стоимость займа на 31.12.2010 г. (при пересмотренном графике) рассчитана исходя из эффективной процентной ставки (далее - ЭПС) в размере 6,823%, хотя на все остальные даты амортизированная стоимость займа рассчитана исходя из ЭПС – 6,795%, т.е., возможно, при расчетах разработчиками проекта была допущена техническая ошибка. Согласно расчетам членов АФК сумма корректировки в связи с пересмотром расчетных оценок должна составлять 2 023 тенге (вместо 2 563 тенге, указанных в Проекте).
2.4.3. Проект постановления Правления АФН «О внесении дополнений и изменений в некоторые нормативные правовые акты АФН по вопросам рынка ценных бумаг»
2.4.3.1. Проектом предполагается исключение п. 2-3 п.п. 1) постановления Правления АФН от 30 июля 2005 года № 269 «Об утверждении Правил государственной регистрации выпуска негосударственных облигаций и рассмотрения отчетов об итогах размещения и погашения облигаций, аннулирования выпуска облигаций»: «под реструктуризацией обязательств понимается комплекс административных, юридических, финансовых, организационно-технических и других мероприятий и процедур, реализуемых эмитентом (в том числе банком) на добровольной основе либо в рамках меры раннего реагирования, применяемой уполномоченным органом к банку, на основании плана реструктуризации для оздоровления финансового положения и улучшения качества работы;»
Первоначально, необходимо уточнить, что будет происходить с реструктуризацией обязательств корпоративных эмитентов (не банков второго уровня), которая началась до вступления в силу данной нормы.
2.4.3.2. Предусмотренные Проектом нормы о необходимости раскрытия информации в проспекте выпуска акций о вознаграждении и заработной плате членов совета директоров и исполнительного органа в отдельности по каждому нарушает право на неприкосновенность частной жизни, которое закреплено в Конституции РК.
Кроме того, подобная информация раскрывается в соответствии с п. 2 ст. 35 Закона РК «Об акционерных обществах», где председатель совета директоров на ежегодном общем собрании акционеров информирует акционеров общества о размере и составе вознаграждения членов совета директоров и исполнительного органа. Считаю, что действующего порядка вполне достаточно.
2.4.4. Запись профучастниками рынка ценных бумг клиентских заказов с использованием средств телефонной связи
Правомерность осуществления записи клиентских заказов с использованием средств телефонной связи при осуществлении брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг четко регламентирована пунктом 30-1 Правил брокерской и дилерской деятельности на рынке ценных бумаг РК, утвержденных постановлением АФН №317 от 25.08.2005 года и не противоречит ГК РК. Пункт 28 Правил, устанавливает, что брокер и(или) дилер совершает сделки с финансовыми инструментами на основании клиентских заказов, а пункт 18 Правил гласит, что брокерский договор подлежит заключению в письменной форме. Таким образом, в силу пункта 3 статьи 152 ГК РК, к совершению сделки, в том числе и брокерского договора, в письменной форме приравнивается обмен письмами, телеграммами, телефонограммами, телетайпограммами, факсами, электронными документами или иными документами, определяющими субъектов и содержание их волеизъявления. Пункт 29 Правил, устанавливает реквизиты, которые должен содержать клиентский заказ, которые в полной мере способствуют определению субъекта заказа и содержания его волеизъявления, что позволяет рассматривать его как оферту к заключению брокерского договора.
Таким образом, использование средств телефонной связи при передаче клиентского заказа с последующим предоставлением его оригинала соответствует требованиям действующего законодательства.
Из разъяснений Комитета Национальной Безопасности РК в адрес членов АФК следует, что:
- действующее законодательство закрепляет возможность использования специальных технических средств только субъектами оперативно-розыскной деятельности;
- профучастники имеют возможность осуществления записи клиентских заказов, в то же время нет явного указания на тип используемого оборудования для осуществления записи клиентских заказов, а также имеются трудновыполнимые требования.
2.4.5. Ценные бумаги АО «Казахстанская ипотечная компания» (КИК)
13.04.2010 г. состоялось заседание Рабочей группы АФК по обсуждению вопроса о возможности нахождения ценных бумаг КИК в портфелях НПФ и банков, с участием представителей АФН, КИК и держателей облигаций КИК – членов АФК.
Так как, согласно постановлению Правления АФН от 30.04.2007 г. №128 «Об установлении рейтинговых агентств и минимального требуемого рейтинга для облигаций, с которыми банки могут осуществлять сделки, а также минимального требуемого рейтинга стран, с государственными ценными бумагами которых банки могут совершать сделки при осуществлении брокерской и/или дилерской деятельности», банки могут осуществлять сделки с облигациями эмитентов Республики Казахстан, имеющими рейтинг не ниже «ВВ-» (по классификации рейтинговых агентств «Standard & Poor's» и «Fitch») или не ниже «Ва3» (по классификации рейтингового агентства «Moody's Investors Service»), либо рейтинговую оценку не ниже «kzBBB» по национальной шкале вышеуказанных рейтинговых агентств.
Облигации КИК таких рейтинговых оценок в то время не имели, в связи с чем возникла необходимость реализации ценных бумаг КИК до начала 2011 года.
В связи с присвоением АО «Рейтинговое Агентство РФЦА» рейтинга ценным бумагам КИК, решением Биржевого совета от 09 июня 2010 г., все облигации КИК переведены в торговую категорию биржи с рейтинговой оценкой.
Согласно аудированной отчётности КИК, его собственный капитал составляет величину, меньшую размера его уставного капитала.
В связи с этим у держателей ценных КИК (БВУ, НПФ) вновь возникло обязательство в реализации указанных ценных бумаг в течение года, в целях соблюдения требований уполномоченного органа.
Возникает парадоксальная ситуация: пока бумага была без рейтинга она соответствовала всем требованием АФН, имела право находиться в портфеле НПФ. Как только бумага получила локальный рейтинг она перестала соответствовать этим требованиям.
3. Консолидированные предложения по решению проблем
3.1. Пересмотр инвестиционных ориентиров
3.1.1. Рейтинговая оценка
Предлагается разработать системы рейтинговых оценок национальным рейтинговым Агентством. Установить требования к рейтингам финансовых инструментов, разрешенным к приобретению за счет пенсионных активов, исходя из суверенного рейтинга РК и привязки этих требований к возможным изменениям, что позволит определять качественное наполнение инвестиционных портфелей НПФ в зависимости от суверенного рейтинга республики на момент осуществления инвестиций;
Для целей пруденциального регулирования установить плавающие требования к рейтингам финансовых инструментов исходя из повышения (понижения) суверенного рейтинга РК.
Снизить требования по рейтингам предъявляемым к НПФ, БВУ, СО, при покупке внутренних финансовых инструментов. Отойти от понятия «рейтинг ценной бумаги» и смотреть на рейтинг эмитента. Не ориентироваться на внешние рейтинги, а исходить из внутренних рейтингов или из требований уполномоченного органа.
3.1.2. Листинговые требования
Необходимо продолжить качественное совершенствование листинговых правил в части:
- превышения собственного над уставным капиталом;
- наличия чистой прибыли для эмитента за любой из последних 3-х лет, чьи ценные бумаги были включены в списки торговых площадок до вступления в силу действующих листинговых правил;
- ужесточения требований по раскрытию информации эмитентом, ценные бумаги которого находятся в листинге;
- возможности удержания ценных бумаг, переведенных из наивысшей категории в категорию следующую за наивысшей, в портфеле основных инвесторов рынка ценных бумаг, до конца срока погашения.
Пересмотр требований в части показателя прибыли позволит большинству действующим эмитентам перевести их ценные бумаги в наивысшую категорию в наиболее короткий период.
3.1.3. Дефицит надежных финансовых инструментов
Необходимо продолжить совместно с уполномоченными органами мероприятия, направленные на:
- совершенствование (структурирование) листинговых требований;
- выработку мер по дальнейшему развитию рынка производных и исламских финансовых инструментов;
- развитие структурного финансирования, коллективных форм инвестирования;
- активизацию рынка акций и товарной биржи;
- развитие срочного рынка в РК.
3.1.4. Сокращение ГЦБ в обращении
АФК неодонкратно вносила уполномоченным органам предожение о необходимости выработки долгосрочной политики государственного заимствования посредством регулярного и планомерного размещения ГЦБ с различными объемами и сроками погашения в целях формирования реалистичной кривой доходности, являющейся базовым ориентиром ценообразования на внутреннем долговом рынке ценных бумаг. Размещение ГЦБ должно удовлетворяться среди участников пропорционально поданным ими заявкам.
Интересным инструментом для НПФ будут облигации под гарантию государства. При этом, гарантироваться должны и основной долг и начисленное вознаграждение.
3.1.5. Еврооблигации
Внести изменения в п.п. 5) п. 38 Правил брокерской дилерской деятельности, в следующей редакции:
5) заключение с нерезидентами сделок с ценными бумагами иностранных эмитентов, а также с еврооблигациями Казахстанских эмитентов, допущенными к обращению на организованном рынке ценных бумаг;
Данное изменение позволит инвесторам-резидентам иметь доступ к международному рынку евробондов через нерезидентов. В случае, когда контрагентом выступает резидент, сделки будут проводиться через КФБ.
3.2. Государственная программа форсированного индустриально-инновационного развития Республики Казахстан на 2010-2014 г.
3.2.1. Использование инфраструктуры KASE для реализации проектов, финансирование которых осуществляется с участием государства.
В случае участия государства в финансировании юридических лиц предлагается проводить листинг ценных бумаг таких компаний, для обеспечения прозрачности действий эмитентов и государственных органов, мониторинга хода реализации самого проекта, обеспечения возможности для цивилизованной покупки государством доли в капитале юридических лиц
и продажи этой доли после реализации проекта. Государственным органам станет проще проводить мониторинг эмитента на предмет добросовестного использования средств государства.
Для этого предлагается сделать процедуру листинга на KASE одним из обязательных пунктов при получении юридическим лицом финансирования от государства, если такое финансирование предусматривает выпуск ценных бумаг.
Реализация данной меры позволит повысить информированность общества о шагах предпринимаемых государством по поддержке бизнеса, повысит ответственность при принятии решений со стороны как бизнеса, так и государственных органов, создаст простой и понятный механизм для выхода государства из проекта.
3.2.2. Принятие плана вывода на KASE ценных бумаг эмитентов с государственным участием в капитале.
Это позволит существенно увеличить прозрачность участия государственных органов в решениях принимаемых такими компаниями, а также позволит не создавать государственным
органам дополнительные механизмы сбора и обработки отчетности от таких компаний, поскольку KASE располагает отработанными технологиями раскрытия информации.
При этом речь не идет о последующей скорейшей продаже госпакетов, однако, для успешных продаж госпакетов в будущем необходимо уже сейчас создавать рыночную историю и способствовать рыночному ценообразованию на ценные бумаги компаний с государственным участием.
3.2.3. Максимальное использование возможностей финансового рынка для реализации различного рода государственных мероприятий по поддержке бизнеса.
Предлагается стандартизировать механизмы государственной поддержки путем содействия развитию инфраструктурных проектов (с последующим выпуском инфраструктурных обязательств), введения требования по акционированию компаний, претендующих на государственную поддержку и последующим выводом на KASE их акций, стимулирования развития рынка производных финансовых инструментов.
Это позволит, кроме всего прочего, существенно упростить механизмы государственной поддержки, сократить количество сложных схем такой поддержки, что в перспективе будет означать сокращение трудозатрат на государственную поддержку и сокращение времени на принятие решения о поддержке и разработку механизма ее осуществления.
3.2.4. Активное привлечение участников фондового рынка, KASE, посредством АФК к обсуждению не только концептуальных вопросов, но и конкретных мероприятий по индустриально-инновационному развитию страны.
Участие членов АФК - представителей фондового рынка в разработке конкретных мероприятий позволит не только представлять интересы фондового рынка, но и будет способствовать более широкому взгляду на возможные пути решения возникающих вопросов, так как участники фондового рынка имеют достаточный опыт и квалификацию.
3.2.5. Использование инфраструктуры KASE для популяризации действий государства по индустриально-инновационному развитию страны.
KASE имеет большой опыт по распространению финансовой информации, а Интернет–сайт KASE является одним из основных источников деловой информации в Казахстане. В этой связи предлагается посредством этого сайта распространять информацию которую генерируют государственные органы при реализации мероприятий по индустриально-инновационному развитию страны.
Например, информации о принятых государственных программах поддержки бизнеса, результатах реализации различного рода государственных мероприятий, нацеленных на индустриально-инновационное развитие страны, планируемых мероприятиях и их результатах и т.п.
3.3. Развитие финансовых институтов
3.3.1. Инвестиционный банкинг