Учебное пособие Издательство Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов

Вид материала

Содержание

1.4.6. Внебиржевой рынок
К – курс валюты цены по отношению к валюте расчетов по сделке на дату постановки сделки на баланс; Кa
1.4.7. Биржевое модифицированное и междилерское репо
Рынок еврооблигаций

Подобный материал:

1 2 3 4 5 6 7 8 9 ... 12

С восстановлением после дефолта рынка государственных облигаций ЦБР возобновил предоставление ломбардных кредитов коммерческим банкам (с июля 2002 года). ЦБР предоставляет коммерческим банкам ломбардный кредит по фиксированной ставке при сроке кредитования от 1 до 10 календарных дней, а если срок, на который предусматривается выдать кредит, составляет 14 либо 90 дней, то организуются кредитные аукционы. При этом фиксированная ломбард-ставка устанавливается Банком России по итогам проведенных ломбардных кредитных аукционов.

Банком России значительно расширен перечень облигаций, входящих в ломбардный список (см. Указание Банка России от 09 января 2004 г. № 1368-У «О перечне ценных бумаг, входящих в ломбардный список Банка России» (зарегистрировано в Минюсте 02.02.2004 г., рег. № 5519)). По состоянию на начало 2004 г. в ломбардный список Банка России включены следующие ценные бумаги:

государственные краткосрочные бескупонные облигации;
облигации федерального займа с постоянным купонным доходом;
облигации федерального займа с фиксированным купонным доходом;
облигации федерального займа с амортизацией долга;
облигации федерального займа с переменным купонным доходом;
облигации внешних облигационных займов РФ;
облигации государственного валютного облигационного займа 1999 г.;
облигации Банка России.

В январе 2004 года Центральный банк Российской Федерации провел ломбардный кредитный аукцион (по американскому способу) со сроком кредита 2 недели; ставка отсечения составила 7,6% годовых (средневзвешенная процентная ставка – 7,6% годовых).

1.4.5. Биржевая торговля облигациями

На ММВБ существуют следующие регламенты торговли на рынке ГКБО/ОФЗ:

1) торговая сессия, состоящая из двух частей. Первая часть торговой сессии организуется в 11:00, 12:30; вторая часть – в 14:30, 16:30;

2) период закрытия торговой сессии (проводится после 2-й части торговой сессии);

3) заключение внесистемных сделок с крупными лотами - внесистемная сессия (проводится в период закрытия торговой сессии).

Таблица 7

Общая характеристика биржевой торговли на ММВБ

Виды заявок	Круг участников	Ограничения
1. Торговая сессия
Конкурентные, неконкурентные	Дилеры	1. Ценовые параметры по неконкурентным заявкам формируются на основе удовлетворенных конкурентных заявок. 2. Конкурентная заявка на покупку облигаций может быть удовлетворена частично только на вторичных торгах
		Продолжение таблицы 7
Виды заявок	Круг участников	Ограничения
2. Период закрытия торговой сессии
Неконкурентные, заявки на регистрацию внесистемной сделки	Дилеры	Заявки подаются по средневзвешенной цене основной торговой сессии
3. Заключение внесистемных сделок с крупными лотами (внесистемная сессия)
Заявки на регистрацию внесистемной сделки	Дилеры	1. Минимальный лот - 20 млн руб. по номинальной стоимости ГКБО/ОФЗ. 2. Ценовые границы: - для ГКБО/ОФЗ со сроком до погашения от 1 до 91 дня включительно - средневзвешенная цена ±0,1 процентного пункта.
		- для ГКБО/ОФЗ со сроком до погашения от 92 до 365 дней включительно - средневзвешенная цена ±0,4 процентных пункта. - для ГКБО/ОФЗ со сроком до погашения более 365 дней - средневзвешенная цена ±1 процентный пункт.

Заключение сделок по перепродаже, по доразмещению облигаций и иных осуществляется на основе конкурентных (лимитных) и неконкурентных заявок дилеров на продажу или покупку облигаций, введенных в торговую систему. Конкурентные заявки в зависимости от типа дилера могут быть с сохранением в котировках и без сохранения в котировках. Если поступившая заявка не удовлетворена или удовлетворена не полностью в течение торговой сессии, то ее остаток:

а) ставится в очередь неудовлетворенных заявок на покупку, если она подана с сохранением в котировках;

б) снимается с торгов, если она подана без сохранения котировки.

Аналогично при поступлении заявки на продажу торговая система проверяет неудовлетворенные заявки из очереди на покупку с ценой, равной или большей, чем у поступившей заявки.

Заявки в очереди на продажу располагаются по мере возрастания цены заявки и, наоборот, в очереди на покупку – по мере снижения цены заявки. При равной цене очередность заявок определяется временем их подачи. Размер заявки не влияет на ее приоритет. Сделка заключается по наиболее выгодной цене, имеющейся в торговой системе, т.е. по цене заявки, находящейся в очереди первой.

Кроме рассмотренных выше сделок, дилеры могут заключать внесистемные сделки в ходе переговоров без выставления заявок, и потому эти сделки лишь фиксируются торговой системой. При этом различают сделки без подтверждения, когда информация о них вводится только одной стороной, и сделки с подтверждением, когда информация вводится обеими сторонами по сделке. Исполнение внесистемных сделок подчиняется тем же правилам, что и обычных сделок.

Погашение государственных облигаций через торговую систему осуществляется на основе заявки на продажу по номиналу облигаций, подаваемых дилерами. Если по каким-либо причинам дилер не подаст этой заявки, то за него операцию по погашению облигаций, принадлежащих дилеру или его клиенту, осуществляет Центробанк РФ. Когда в торговой системе будет выставлен весь объем погашаемого выпуска, ЦБР вводит единую заявку на покупку этого выпуска по номиналу.

Биржа взимает комиссионное вознаграждение от суммы сделки купли-продажи облигаций, совершаемой в торговой системе, на аукционах по первичному размещению – с покупателя, а на вторичных торгах – с каждой стороны сделки. Ставки комиссионного вознаграждения установлены по сделкам с государственными облигациями, ОБР, по продаже ценных бумаг из портфеля Центробанка РФ с обязательством обратного выкупа, имеющим срок до погашения (срок до безотзывной публичной оферты Банка России) до 182 дней (включительно), в виде произведения 0,00015% от суммы сделки на срок до погашения (в днях), по сделкам с облигациями, имеющим срок до погашения (срок до безотзывной публичной оферты Банка России) более 182 дней – 0,035 %, включая НДС, от суммы сделки.

В остальных случаях по сделкам репо комиссионное вознаграждение взимается биржей с каждой стороны сделки в размере произведения 0,00015% от суммы первой части сделки прямого репо на срок репо (в днях – до 182 дней), либо 0,001% по сделкам со сроком более 182 дня. По вторым частям сделок прямого репо против Банка России комиссия взимается только в случае исполнения вторых частей сделок в ходе дополнительной торговой сессии на рынке государственных ценных бумаг в размере 300 рублей (включая НДС) за каждую исполненную вторую часть сделки.

Что касается Фондовой биржи «РТС», то она предлагает участникам торговли облигациями две основные технологии:

1) с полным предварительным депонированием активов (биржевой рынок облигаций);

2) без предварительного депонирования ценных бумаг и денежных средств (классический рынок облигаций). В условиях торговли с полным предварительным депонированием активов заключение сделок осуществляется автоматически при совпадении основных параметров встречных заявок, т.е. заявок:

а) одного вида (обычные, адресные);

б) содержащих одну и ту же валюту платежа;

в) направленных на противоположные действия (покупка – продажа);

г) содержащих указание на одну и ту же ценную бумагу;

д) совпадающих по количеству ценных бумаг, за исключением случаев, когда большая заявка допускает ее частичное исполнение;

е) содержащих цену покупки, большую или равную цене продажи.

В торговой системе допускается любая комбинация предлагаемых участниками торговли заявок. Например, участник может выставить лимитированную заявку с немедленной активацией (т.е. заявки становятся действующими сразу же после ввода в торговую систему) без возможности частичного исполнения или с отложенной активацией (т.е. заявка активируется (вступает в силу), как только цены сделок достигают заданного в ней уровня) с возможностью частичного исполнения и так далее.

Заявки могут предусматривать расчеты в рублях и $. При выставлении котировок в процентах от номинала с расчетами в рублях система не предъявляет никаких требований к кратности торгового лота. Такие заявки могут быть только заявками, предусматривающими частичное исполнение. При котировках в валюте торговый лот должен быть кратен 10000, если цена одной ценной бумаги меньше $1, или 1000, если цена одной ценной бумаги от $1 до $10, или 100, если цена одной ценной бумаги до $100, или 10, если цена одной ценной бумаги $100 и более. Для маркет-мейкеров при выставлении котировок в $ по облигациям, включенным в Список маркет-мейкеров, по обычным лимитированным заявкам устанавливается требование к минимальной стоимости торгового лота.

1.4.6. Внебиржевой рынок

Внебиржевой рынок облигаций представлен различными формами: торговля в офисах дилеров, через фондовые магазины, с использованием электронных торговых систем и др. Через внебиржевой рынок проходит продажа государственных займов, муниципальных облигаций и облигаций обществ, не включенных в биржевые списки. Концептуальные основы развития внебиржевого рынка облигаций в РФ включают в качестве одного из основных направлений: формирование конкурентоспособных профессиональных участников. В частности, для брокерской и дилерской деятельности предусматривается:

а) повышение уровня ее капитализации;

б) развитие коммерческого страхования профессиональной ответственности, создание системы страхования рисков по сделкам с облигациями и компенсации инвесторам ущерба от противоправных действий их посредников;

в) снижение уровня транзакционных издержек, стимулирующее привлечение мелких инвесторов на рынок облигаций;

г) поддержка региональной сети саморегулируемых организаций в крупных финансовых центрах страны;

д) совершенствование правовой базы деятельности брокеров в качестве комиссионеров по вопросу перехода прав на ценные бумаги;

е) регламентация форм кредитования клиентов под залог ценных бумаг;

ж) совершенствование стандартов внутреннего учета (back-office) на основе дифференцированного подхода к различным категориям профессиональных участников.

Создание эффективной инфраструктуры рынка облигаций включает формирование специальных розничных торговых систем для обслуживания мелких сделок и дилерских торговых систем для обслуживания крупных сделок (оптовых торговых систем). Наряду с этим преимущественными направлениями становятся: использование электронного документооборота при заключении и исполнении сделок с ценными бумагами; во внебиржевой торговле – обеспечение достаточной открытости информации в отношении реальных цен и объемов сделки. Стимулирующее влияние на вышеотмеченные процессы способны оказывать налоговая реформа (косвенное воздействие), создание эффективной системы регулирования и жесткого инфорсмента со стороны федеральных и региональных органов, реформа судебной системы (прямое воздействие).

Среди разнообразных направлений развития внебиржевого рынка облигаций выступают системы интернет-трейдинга; формирование сегмента рынка проблемных долгов предприятий, обеспеченных активами должника, включая движимое имущество; становление рынка ипотечных ценных бумаг долгосрочного характера. Что касается инфраструктурных изменений, то в этом направлении можно отметить тенденции, связанные с формированием института инвестиционных банков.

Электронная внебиржевая торговля облигациями в нашей стране организована в торговой системе «РТС» без предварительного депонирования ценных бумаг и денежных средств (классический рынок облигаций - RTS Bonds). Заключение сделок может производиться в процессе телефонных переговоров между трейдерами различных компаний либо в электронном виде. При достижении согласия в отношении условий сделки сделка считается заключенной. Она регистрируется в торговой системе, и по ней совершается подписание договора купли-продажи ценных бумаг.

Начиная с 2003 г. ежегодные объемы торговли субфедеральными, муниципальными и корпоративными облигациями (свыше 50 эмитентов) составляют более $30 млн, а еврооблигациями – около $3 млн. Количество членов данной торговой системы достигает 180 организаций (общее число участников – около 300). Среди них можно выделить Сбербанк, Внешторгбанк, ИК АВК, Банк Москвы и другие. Все участники РТС разделены по территориальному принципу в зависимости от места регистрации.

Небиржевая торговля в «РТС» на условиях свободной поставки означает, что после оформления сделки трейдеры начинают исполнять свои обязательства по ней. Как правило, одна из сторон осуществляет предварительную поставку ценных бумаг или оплату сделки, вторая сторона исполняет свои обязательства после получения ценных бумаг или денежных средств. В момент заключения сделки трейдеры не обязаны иметь на счетах (торговых, депо) ни денежных средств, ни ценных бумаг, участвующих в сделке. После отчета о сделке и подписания договора купли-продажи покупатель и продавец совершают последующее депонирование: подают в расчетную палату и депозитарий соответствующие поручения на списание ценных бумаг и перечисление денежных средств, которые в день расчетов подтверждаются клиринговым центром.

При совершении расчетов по сделке в валюте, отличной от той, в которой выражен номинал облигации, исполнение сделки осуществляется с учетом изменения курса валюты при совершении расчетов. В день перевода денежных средств курсовая разница относится на счета по учету доходов (или расходов) по операциям с иностранной валютой. Сумма курсовой разницы рассчитывается по формуле:

(S – Sa) х (К – Ко) + Sa х (К – Ка), где

S – сумма сделки (включая НКД) в валюте, в которой выражена цена сделки;

Sa – сумма аванса или оплаченного задатка в валюте цены сделки (причем сумма аванса учитывается в формулах независимо от того, оплачен он или нет, а сумма задатка – только когда задаток был оплачен);

К – курс валюты цены по отношению к валюте расчетов по сделке на дату постановки сделки на баланс;

Кa – курс валюты цены по отношению к валюте расчетов на фактическую дату оплаты аванса (задатка);

Ко – курс на дату фактической оплаты сделки.

1.4.7. Биржевое модифицированное и междилерское репо

За последнее время на ММВБ расширяется спектр сделок репо, а именно получают распространение операции биржевого модифицированного репо (БМР), которые выступают новым инструментом денежно-кредитной политики Банка России. Операции БМР введены Положением Банка России № 176-П от 11 января 2002 г. «О порядке продажи Банком России государственных ценных бумаг с обязательством обратного выкупа». Обращение БМР на вторичных торгах регулируется Положением Банка России «Об обслуживании и обращении выпусков государственных краткосрочных бескупонных облигаций».

БМР представляет собой продажу в форме аукциона Центробанком России находящихся в его собственности выпусков государственных облигаций с обязательством их обратного выкупа на основании безотзывной публичной оферты, совершаемого в режиме внесистемных сделок. Сроки совершения сделки БМР устанавливаются офертой Банка России, публикуемой одновременно с его официальным сообщением о проведе-нии аукциона. Срок исчисляется от даты продажи облигаций на аукционе до даты их обратного выкупа Банком России. Таким образом, при помощи операции БМР среднесрочные облигации обращаются как краткосрочные (как правило, сроки размещения государственных облигаций – от несколь-ких недель до 6 месяцев). Операции БМР предоставляют дилерам и их клиентам дополнительные возможности для повышения эффективности управления своими рублевыми активами и создают благоприятные предпосылки для роста ликвидности рынка государственных ценных бумаг в целом.

Сделки биржевого модифицированного репо на рынке государственных облигаций оказались востребованными участниками рынка, о чем свидетельствуют результаты уже первого дня вторичных торгов, состоявшихся 7 февраля 2002 г. В ходе торгов были зарегистрированы сделки биржевого модифицированного репо с облигациями выпусков ОФЗ № 29004RMFS и ОФЗ № 29003RMFS на общую сумму более 140 млн руб. Для сделок БМР на ММВБ установлены комиссионные на более низким уровне, чем по другим сделкам с облигациями.

В августе 2003 г. в торговую систему ММВБ были внедрены технологии – сделки междилерского репо, по которым срок сделок может варьироваться от 1 до 180 дней с возможностью пролонгации до 90 дней, причем исполнение обязательств по первой части сделки может осуществляться как в день заключения, так и в последующие даты. 25 марта 2003 года Банк России выпустил сразу два нормативных акта: Положение «Об обслуживании и обращении выпусков федеральных государственных ценных бумаг» (№ 219-П) и Положение «О порядке заключения и исполнения сделок РЕПО с государственными ценными бумагами Российской Федерации» (№ 220-П).

Технология междилерского репо обеспечивает следующие возможности контрагентам по сделке:

а) осуществлять компенсационные взносы (частичная предоплата либо предпоставка), благодаря которым сохраняется баланс стоимости обеспечения ценных бумаг и суммы денежных средств, размещаемых в сделках репо;

б) регулировать кредитный риск путем дисконтирования стоимости обеспечения ценных бумаг;

в) изменять в течение срока репо условия сделки (ставку и срок исполнения, величину дисконта обеспечения); г) блокировать обеспечение сделки до даты исполнения второй части сделки. Основные параметры сделок междилерского репо представлены в таблице 8.

Таблица 8

Обозначения и порядок расчета параметров междилерских репо^⁴

r	Ставка репо (% годовых)
Т	Срок репо (календарных дней) ^*
d_St	Начальное значение дисконта (%) – может устанавливаться сторонами при заключении сделки репо в явном виде или рассчитывается по формуле: ^**
N_I	Количество облигаций, покупаемых (продаваемых) кредитором (заемщиком) по первой части сделки репо (штук). N_I устанавливается сторонами по сделке репо при ее заключении в явном виде или рассчитывается исходя из заданной цены покупки и начального значения дисконта по формуле: ^***
S_I	Цена покупки (рублей). S_I устанавливается сторонами по сделке репо при ее заключении в явном виде или рассчитывается исходя из заданных количества облигаций покупаемых (продаваемых) по первой части сделки репо, и начального значения дисконта по формуле:
	Продолжение табл. 8.
r	Ставка репо (% годовых)
N_II	Количество облигаций продаваемых (покупаемых) кредитором (заемщиком) по второй части сделки репо (штук). N_II устанавливается сторонами по сделке репо при ее заключении в явном виде или рассчитывается, исходя из заданного или рассчитанного количества облигаций, покупаемых (продаваемых) по первой части сделки репо по формуле: N_II = N_I
S_IISt	Цена обратного выкупа на дату заключения сделки репо (рублей). S_IISt устанавливается сторонами по сделке репо при ее заключении в явном виде или рассчитывается, исходя из заданных ставки репо, срока репо и цены покупки по сделке репо: , где Т₃₆₅ и Т₃₆₆ фактическое число дней между исполнением первой и второй частями сделки репо, приходящихся на календарный год, состоящий из 365 и 366 дней соответственно. Для Т, Т₃₆₅ и Т₃₆₆ выполняется следующее тождество: Т  Т₃₆₅ + Т₃₆₆
S_{IIi, 0}	Цена обратного выкупа на конец i-го дня ^* после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). S_Ii_iустанавливается при внесении изменений в условия сделки репо, при получении кредитором купонного дохода по облигациям, входящим в обеспечение, и при внесении заемщиком компенсационного взноса в денежной форме. S_Ii_i рассчитывается, исходя из ставки репо, срока до исполнения второй части сделки репо, суммы репо и накопленного дохода кредитора по сделке репо по формуле: , где и фактическое число дней между i-м днем с момента исполнения первой части сделки репо и исполнением ее второй части, приходящихся на календарный год, состоящий из 365 и 366 дней соответственно. Для Т, i, и выполняется следующее тождество: Т  i+
d_{i, 0<=i}	Значение дисконта на конец i-го дня ^*) после даты исполнения первой части сделки репо. d_i рассчитывается по следующей формуле:
d_Max	Верхнее предельное значение дисконта (%). d_Max может устанавливаться сторонами по сделке репо при ее заключении с соблюдением следующего условия: d_Max >d_St
d_Min	Нижнее предельное значение дисконта (%). d_Min может устанавливаться сторонами сделки репо при ее заключении с соблюдением следующего условия: d_Min < d_St
N_i,0<=i<=T	Количество облигаций, составляющих обеспечение на конец i-го дня ^* с даты исполнения первой части сделки репо (штук). Для N_i выполняются следующие условия: N₀ = N_I; N_i+1= N_i-B_i
	Продолжение табл. 8
r	Ставка репо (% годовых)
P_i,0=	Средневзвешенная цена входящей в обеспечение одной облигации на конец i-го дня ^* после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). Р_i рассчитывается в соответствии с Положением об обращении
P_St-1	Средневзвешенная цена входящей в обеспечение одной облигации на день, предшествующий дате заключения сделки репо (рублей). Р_St-1 рассчитывается в соответствии с Положением об обращении
A_I	Накопленный купонный доход по одной облигации, входящей в обеспечение по сделке репо, на день исполнения первой части сделки репо (рублей). A_I рассчитывается в соответствии с Положением об обращении. Для ГКБО A_i=0
A_{i, 0<=i<=T}	Накопленный купонный доход по одной облигации, входящей в обеспечение, на конец i-го дня ^*после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). А_i рассчитывается в соответствии с Положением об обращении. Для ГКБО A_i=0
K_{i, 1<=i<=T}	Купонный (процентный) доход по облигациям, составляющим обеспечение, получаемый кредитором в i-й день ^*после дня исполнения первой части сделки репо (рублей)
S_{i, 0<=i<=T}	Сумма репо на конец i-го дня ^с даты исполнения первой части сделки репо (рублей). Для S_i выполняются следующие условия: S₀ = S*_I; S_i=S_i_-1-M_i-K_i
L_T	Сумма возврата (рублей). L_T равна сумме обязательств по сделке репо на дату исполнения второй части сделки репо
I_i,0<=i<=T	Накопленный доход кредитора по сделке репо на конец i-го дня ^*после даты исполнения ее первой части (рублей). Для I_iвыполняются следующие условия: , где BASE – фактическое число дней (365 или 366) в году, на который приходится i-й день после даты исполнения первой части сделки репо
L_{i, 0<=i<=T}	Сумма обязательств по сделке репо на конец i-го дня ^*после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). L_i рассчитывается по формуле: L_i = S_i+ I_i
C_{i, 0<=i<=T}	Стоимость обеспечения на конец i-го дня ^после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). С_i рассчитывается по формуле: C_i=N_i( P_i +A_i)
MCM_{i, 0<=i}	Размер компенсационного взноса в денежной форме по сделке репо, рассчитываемого по итогам i-го дня ^после даты исполнения первой части сделки репо (рублей). MCM*_iрассчитывается по формуле:
M_{i, 0}	Размер компенсационного взноса в денежной форме по сделке репо, уплаченного заемщиком кредитору в i-й день ^*после даты исполнения первой части сделки репо (рублей)
	Продолжение табл. 8
r	Ставка репо (% годовых)
MCB_{i, 0<=i}	Размер компенсационного взноса облигациями по сделке репо в i-й день ^после даты исполнения первой части сделки репо (штук). MCB_i рассчитывается по формуле: ^**
B_{i, 0}	Размер компенсационного взноса облигациями по сделке репо, переведенного кредитором заемщику в i-й день ^*)после даты исполнения первой части сделки репо (штук).

^* В течение срока действия сделки репо дни нумеруются от 0 до Т, начиная с даты исполнения первой части сделки репо.

^** Все величины с индексом St относятся к дате заключения сделки; с индексом (St-1) – к рабочему дню, предшествующему дате заключения сделки.

^***f Х - функция округления значения X вверх до целого; int Х– функция выделения целой части значения X.

По оценкам ЦБР (2002 г.), укрупнение собственных портфелей ГКБО/ОФЗ коммерческих банков до объема 40 млрд руб. позволит использовать операции на открытом рынке по прямому и обратному репо для регулирования процентной ставки денежного рынка, формирования системы рефинансирования кредитных организаций, состоящей из прямых репо, обратных репо, межбанковских репо, депозитных аукционов. БМР — некоторый аналог обратного репо, его основные отличия от репо заключаются в следующем: а) обратный выкуп государственных облигаций осуществляется Банком России у их фактического держателя, а не у первоначального контрагента; б) в период между размещением и офертой Банка России облигации БМР могут свободно обращаться на вторичных торгах; в) БМР можно использовать в операциях прямого репо с Банком России и при получении от него ломбардных кредитов. По ОФЗ цена обратного выкупа, как правило, принимается равной 100% от номинальной стоимости. Банк России также выплачивает акцептанту накопленный купонный доход, рассчитанный на дату покупки в соответствии с условиями сделки БМР.

На основе сделок БМР размещаются гособлигации (прежде всего, ОФЗ) на короткий срок, формируя совершенно другие параметры их обращения: краткосрочность, невысокий уровень дюрации и доходности. После выкупа облигации возвращаются в портфель Банка России и впоследствии могут быть вновь использованы для проведения операций БМР. Перед размещением облигаций на основе сделок БМР Банк России объявляет условия безотзывной публичной оферты, в соответствии с которой осуществляется выкуп облигаций. При этом обязательными реквизитами оферты являются: дата и время выкупа БМР, цена выкупа БМР, условия уступки права требования.

Аукцион, на котором заключаются сделки БМР, несколько отличается от аукционов Минфина России определенным составом контрагентов (т.к. сделки БМР с Банком России могут заключать только кредитные организации – дилеры рынка ГКБО-ОФЗ) и снятием ограничений на минимальный объем размещения. Однако при совершении сделок БМР на вторичном (открытом) рынке никаких ограничений к составу участников торговли не устанавливается, т.е. практически любой инвестор может быть участником сделки БМР.

Выбор ОФЗ из портфеля Банка России для проведения операций БМР осуществляется с учетом графика купонных выплат таким образом, чтобы выплата очередного купона не приходилась на период рыночного обращения облигаций (это делается для того, чтобы Банк России не имел убытков в результате выплаты купона другому владельцу облигаций). Не стимулирует перепродажу система налогообложения сделок с облигациями. Так, если купонный доход от владения государственными ценными бумагами облагается по льготной ставке 15% годовых, то в случае реализации до срока обратного выкупа ЦБР облигаций его владелец должен будет заплатить 24% от суммы разницы между ценой покупки за вычетом уплаченного продавцу НКД и цены продажи за вычетом полученного от покупателя НКД (а также 15% от величины полученного накопленного купонного дохода). Тем не менее, БМР позволяет своим владельцам ГКБО/ОФЗ в случае необходимости продать государственные облигации и досрочно вернуть вложенные средства, что невозможно при размещении денег на депозите.

Рынок еврооблигаций

Зарождение рынка еврооблигаций относится к концу 50-х – началу 60-х годов ХХ века и стало следствием реакции участников мирового рынка облигаций на законодательные ограничения, введенные правительством США на вывоз капитала, на привлечение иностранными эмитентами средств на американском рынке и ужесточение налогового режима для инвесторов по доходам, полученным по иностранным облигациям «янки». Чтобы приостановить утечку капитала за рубеж, 18 июня 1963 года США ввели специальный уравнительный налог на прибыль, который закрыл американский рынок для иностранных инвесторов, поскольку увеличил стоимость кредита на 1%. В 1967 году налог был увеличен до 1,5% (отмена этого налога произошла лишь в 1974 году). Безусловно, развитию рынка еврооблигаций способствовали также факторы: интернационализация экономик европейских стран и финансовые потребности транснациональных корпораций, либерализация системы регулирования выпуска и обращения международных облигаций, возможность страхования от валютных рисков, стремление инвесторов к приобретению высококачественных ценных бумаг, низкие процентные ставки и другие. Все эти обстоятельства послужили непосредственным толчком к перемещению операций по заимствованию на основе использования облигационных инструментов с американского рынка на европейский.

Определенную роль в развитии рынка еврооблигаций, несмотря на отмену в 70-е годы в США ограничений на вывоз капитала, сыграл мировой долговой кризис начала 80-х годов. Отказ правительства Мексики (август 1982 г.), а вслед за ним Бразилии, Аргентины и ряда других стран выполнять условия международных займов привел к мировому долговому кризису, который был преодолен частично за счет переоформления задолженности в облигации (секьюритизация долгов). Синдицированный заем как метод привлечения ресурсов на международном рынке с тех пор потерял значение, и его место занял выпуск еврооблигаций. В середине 1990-х годов на еврооблигации приходилось около 2/3 ссудных капиталов, полученных на международных рынках. В настоящее время общее количество выпусков евробумаг (включая краткосрочные) составляет около 40 тыс., а ежедневный оборот торговли превышает $21 млрд.

Еврооблигации одновременно размещаются на рынках нескольких стран, в результате чего они не подвержены системам национального регулирования. По ним отсутствуют ограничения на объемы заимствования, а номинальная стоимость облигаций может выражаться в любой валюте по выбору эмитента. При этом валюта не обязательно является денежной единицей страны регистрации эмитента или страны размещения облигационного займа. Типичная еврооблигация - предъявительская ценная бумага в форме сертификата с фиксированной процентной ставкой, по которой доход выплачивается один раз путём предъявления купонов к оплате или погашение производится в конце срока единовременным платежом или в течение определенного срока из фонда погашения. Вместе с тем рынок еврооблигаций отличается наибольшим разнообразием инструментов.

По способу выплаты дохода еврооблигации классифицируются на четыре группы:

а) с фиксированной процентной ставкой (эта группа облигаций занимает наибольший удельный вес);

б) облигации с нулевым купоном (дисконтные, а также размещаемые по номиналу с погашением по более высокой цене). На долю первых двух групп облигаций приходится около 80% из общей суммы эмиссий;

в) конвертируемые и облигации с варрантом (применяются в отношении корпоративных еврооблигаций – удельный вес 5%). Они дают право конверсии облигации в обыкновенные акции эмитента. Самые крупные эмитенты конвертируемых облигаций - японские корпорации, выпускающие облигации в долларах с конвертацией в акции в йенах;

г) с плавающей процентной ставкой (стали получать преимущественное развитие с 1970 г. – удельный вес 15%). Процентная ставка объявляется в начале купонного периода, как правило, это квартал; она фиксируется в виде надбавки или спрэда к ставке LIBOR, или в качестве исходной базы берется доходность по казначейским векселям США. Процентный доход выплачивается в конце каждого процентного периода.

По способу погашения еврооблигации различаются на:

а) облигации с опционом на покупку;

б) облигации с опционом на продажу;

в) облигации с опционами на продажу и на покупку, т.е. облигации, имеющие черты двух приведенных выше (с правом досрочного погашения, предоставляемым как эмитенту, так и инвестору);

г) облигации без права досрочного отзыва эмитентом, погашаемые полностью в момент истечения срока действия;

д) облигации с фондом погашения. На рынке еврооблигаций практикуется погашение путем покупки эмитентом облигаций на открытом рынке или погашение по жребию определенных серий, для чего эмитент делает регулярные отчисления на специальный счет для погашения своего долга.

Еврооблигации различаются по валюте займа. Вплоть до начала 80-х годов примерно 80% эмиссий проводилось в долларах США. В настоящее время доллар США остается важнейшей валютой еврооблигаций, однако его доля сократилась до 1/3, еще треть приходится на займы в йенах, марках и фунтах стерлингов, оставшаяся часть – в основном на евро, канадские и австралийские доллары и другие валюты. По большинству еврооблигаций проценты выплачиваются раз в год. Редко встречаются еврооблигации с выплатой процентов два раза в год. Ежеквартальная выплата характерна лишь для среднесрочных облигаций с плавающей процентной ставкой. Процент выплачивается путем отделения купонов и их пересылки банку-платежному агенту. Что касается уровня доходности еврооблигаций, то здесь прослеживается тенденция зависимости ставок процента от устойчивости валюты, т.е. от риска падения ее курса. Чем больше такой риск, тем выше процент. Так, евростерлинговые облигации сроком на пять лет до недавнего времени (до событий, связанных с падением курса доллара) эмитировались под более высокую ставку процента (при прочих равных условиях) по сравнению с евродолларовыми облигациями, а евроиенные облигации имеют самую низкую ставку процента.

Согласно сложившейся практике погашение еврооблигаций возможно частями либо единовременно, может быть условие досрочного погашения. Схемы погашения предусматриваются в условиях выпуска, а сам факт погашения заранее объявляется в финансовой прессе. Следует отметить, что невыплаты платежей по еврооблигациям могут привести к следующим последствиям для их эмитентов:

а) кросс-дефолту, т.е. досрочному предъявлению к погашению всех долговых обязательств данного эмитента;

б) аресту зарубежных активов эмитента;

в) введению экономических санкций и т.п.

На рынке еврооблигаций к заимствованию прибегают самые разнообразные заемщики от суверенных правительств до частных предприятий (табл. 9). Помимо огромной емкости, рынок евробумаг привлекателен тем, что позволяет эмитентам и их посредникам снижать издержки за счет проведения арбитражных операций, за счёт использования различий в валютных курсах, в процентных ставках, а также за счет налоговых льгот.

Blog

Учебное пособие Издательство Санкт-Петербургского государственного университета экономики и финансов

Содержание