Лекции по курсу «Производные финансовые инструменты»

Вид материала

Лекции

Содержание Хвостик Е., Орлов И. Ставку LIBOR заподозрили в неверности. Её рассчитают по-новому Британской банковской ассоциации Джон Эван NYBOR вместо LYBOR Орлов Игорь, Никольский Иван. LIBOR не считается. Ключевую международную ставку будут рассчитывать по-новому Энджела Найт Хостик Е. LIBOR пересчитают. Британские банкиры ужесточают контроль за формированием ставки Кокшаров Александр. Константа на 150 триллионов Системная проблема Рублевые точки отсчета Анна Бараулина. Слово и дело ЦБ. Руководители ЦБ два раза в день обсуждают ситуацию на рынке. Конкретный шаг – ставка по валютны Кудинов Василий, Наранпаева Надежда. Долговая коллекция Кредитный своп Кириллов Роман. Кризис оценили в 62,2 триллиона. Таков объем рынка дефлотных свопов в мире Бочкарева Т., Оверченко М. Триллионы из тени 75-й министр финансов

Подобный материал:

• Лекции по курсу «Производные финансовые инструменты», 239.66kb.
• Лекции по курсу «Производные финансовые инструменты», 158.65kb.
• Лекции по курсу «Производные финансовые инструменты», 258.65kb.
• Программа дисциплины Производные финансовые инструменты для направления 080105., 107.25kb.
• Фельдман А. Б. Производные финансовые и товарные инструменты, 9496.35kb.
• Программа дисциплины Производные финансовые инструменты и реальные опционы для направления, 423.51kb.
• Лекции Селищева А. С. «Производные финансовые инструменты», 171.47kb.
• Производные финансовые инструменты посещаемость: сентябрь – октябрь 201 1 года, 394.53kb.
• Лекции Селищева А. С. «Производные финансовые инструменты», 79.38kb.
• Лекции «Производные финансовые инструменты» Селищева, 530.07kb.

Приложения к лекции 3. Свопы




Содержание

А.3.1. Ставка LIBOR …………………………………………………… 1

А.3.2. Валютные свопы ………………………………………………… 7

А.3.3. Дефолтные свопы ……………………………………………….. 8


Приложение А.3.1. Ставка LIBOR




Рекордно выросла ставка LIBOR¹. Кризисные явления на мировых финансовых рынках далеки от завершения. Вчера (среда, 5. 09. 2007) ключевой индикатор международного финансового рынка – ставка по межбанковским кредитам в долларах США (трехмесячный LIBOR) поднялась до 5,72%. За десять дней роста (см. график) ставка LIBOR выросла до максимума за последние 7 лет.


Так высоко LIBOR не поднимался даже во время наиболее серьезных потрясений на денежном рынке в середине августа 2007 года. Более того, к концу августа ставки снизились, и, казалось бы, стабилизировались. До начала августа 2007 года на протяжении нескольких месяцев ставка LIBOR лишь незначительно отклонялась от 5,36%.





Самое простое объяснение происходящего – банки настолько опасаются потерь, связанных с проблемами на ипотечном рынке США, что просто отказываются одалживать деньги дольше, чем на несколько дней. В середине сентября 2007 года, как ожидается, будут опубликованы данные, по которым можно будет оценивать масштаб этих потерь.

Быстрый рост ставок уже насторожил руководство Банка Англии и Европейского Центробанка. Они вчера выступили с заявлениями, что готовы смягчить кризис ликвидности, иначе говоря, предоставить очередную порцию экстренных кредитов.

Однако рос ставок может быть связан еще и с фундаментальными показателями – в последние дни был опубликован целый ряд прогнозов: о падении цен на недвижимость в США, о замедлении темпов роста экономик Организации стран экономического сотрудничества (в первую очередь, США и ЕС). Иными словами, в ближайшие месяцы может произойти не только глобальная переоценка рисков инвесторами, о которой последние месяцы говорили как о причине кризиса доверия, но и их рост. А в этом случае высокие ставки LIBOR – не временное явление, а переход на новый уровень. Дороже станут заимствования для всех категорий заемщиков – от покупателей домов в США и во всем мире до российских корпораций. Ведь к LIBOR привязаны кредитные ставки во всем мире.


Хвостик Е., Орлов И. Ставку LIBOR заподозрили в неверности. Её рассчитают по-новому².


Система расчета ключевого индикатора международного финансового рынка – Лондонской межбанковской ставки предложения (LIBOR) – может быть изменена. Инициатором этого стала Британская банковская ассоциация (ВВА) из-за подозрений ряда банков в намерении занижения ставки, к которой привязана стоимость кредитов во всем мире. Рост ставки может вызвать дискомфорт у российских заемщиков, считают эксперты.


Вчера глава группы по LIBOR Британской банковской ассоциации Джон Эван заявил о намерении инициировать изменения в системе расчета ставки LIBOR. «Возможно, необходимы эволюционные изменения в системе расчета ставок. Мы собрали специальное собрание, чтобы рассмотреть этот вопрос», - цитирует господина Эвана Financial Times. В последние несколько дней ставка LIBOR выросла до рекордных величин – так, трехмесячная долларовая ставка LIBOR выросла за 2 дня на 0,17 процентного пункта до 2,91% годовых. Это стало максимальным ростом ставки с августа 2007 года.


● LIBOR (London Inter-Bank Offered Rate, Лондонская межбанковская ставка) назначается путем опроса банков, входящих в индекс этой ставки. Банки сообщают, по каким ставкам они делают займы в данной валюте. Затем отсекаются 4 максимальные и 4 минимальные ставки, и определяется средняя ставка межбанковских займов. Так, для определения ставок займов в евро опрашиваются 16 банков из Европы, Азии и Америки. LIBOR в России используется в качестве базы для расчета процентных ставок процентных контрактов на фьючерсных и опционных биржах, а также как основа расчета стоимости инструментов внебиржевого рынка займов (синдицированных кредитов и облигационные заимствования). Ставка устанавливается как LIBOR плюс/минус кредитная маржа.


Ставка LIBOR, к которой привязаны все кредитные ставки во всем мире, начала резко расти после того, как ВВА решила разобраться в объективности данных, предоставляемых банками-участниками LIBOR. По-мнению ассоциации, банки преднамеренно не сообщают о том, по каким высоким ставкам в условиях продолжающегося финансового кризиса им приходится брать краткосрочные ссуды. Таким образом, банки пытаются скрыть свою реальную потребность в наличных средствах, считают эксперты.

В британских СМИ причину роста LIBOR объясняют возрастающим недоверием банков друг к другу. Кредиторы начали требовать возврата долгов по более высокой ставке, подозревая, что на самом деле у банков-заемщиков дела обстоят не так хорошо, как они пытаются представить, чтобы застраховаться от возможных потерь. Рост ставки LIBOR может быть вызван также опасением банков за свою репутацию, которая может пострадать в результате проверок, инициированных ВВА.

Западные эксперты пока воздерживаются от комментариев относительно намерений ВВА изменить методику расчета ставки. При этом они считают, что одним из возможных вариантов восстановления межбанковского доверия может стать помощь британского министерства финансов взять на себя обязательство по ипотечным бумагам банков в обмен на казначейские облигации.

На фоне роста ставки LIBOR цетробанки начали принимать меры для ее снижения. Банк Англии сейчас обсуждает план беспрецедентной интервенции ликвидности – банки смогут обменять свои ипотечные бумаги на гособлигации объемом £50 млрд., чтобы упростить банкам займы и облегчить межбанковские займы. Аналитики ожидают роста процентных платежей по ставкам. Основная часть привлекаемых синдицированных кредитов привязана к ставке LIBOR. Повышение ставки в краткосрочной перспективе может затронуть заемщиков не только по синдицированным кредитам, но и по еврооблигациям.


NYBOR вместо LYBOR³.


Одной из жертв финансового кризиса может стать общепризнанный лондонский индекс LIBOR, являющийся эталоном для исчисления в мировой экономике процентных ставок по различным займам, пишет The Wall Street Journal Europe. Руководство банков США встревожено тем, что продолжающийся рост обменного курса европейских валют по отношению к доллару ведет к созданию инфляционных ножниц между экономиками ЕС и США. Более высокая инфляция в ЕС ведет к установлению завышенного уровня индекса межбанковской ставки LIBOR, так как он устанваливается на основе финансовой информации, получаемой в основном от банков Европы. В результате ставка LIBOR по долларовым кредитам сейчас оказалась, по мнению банков США, более высокой, в сравнении с реалиями американской экономики. Citigroup в связи с этим предлагает создать американскую альтернативу LIBOR, которая основывется только на финансовых данных банков США, которую предложено назвать NYBOR (ИТАР-ТАСС).


Орлов Игорь, Никольский Иван. LIBOR не считается. Ключевую международную ставку будут рассчитывать по-новому⁴.


Британская банковская ассоциация пересмотрит методику расчета ключевого индикатора международного финансового рынка, процентной ставки LIBOR. Ассоциация намерена исключить возможность манипуляций со стороны ряда банков, участвующих в ее определении. На российском долговом рынке колебания ставки, вызванные изменением методики её составления, окажутся ощутимыми только для крупных игроков.

Вчера генеральный директор Британской банковской ассоциации (ВВА) Энджела Найт на заседании комитета по банковской деятельности палаты общин британского парламента заявила, что ассоциация изучает возможность пересмотра ставки LIBOR, сообщило агентство Bloomberg. Но словам госпожи Найт, LIBOR выдерживала испытания на протяжении двух десятилетий. Но сейчас ВВА собирается оценить, существуют ли изъяны в том, как рассчитывается ставка, адекватно ли она отражает проблемы, существующие на рынке.


● LIBOR рассчитывается на основании опроса банков, входящих в индекс этой ставки. Ежедневно 16 банков сообщают, по каким ставкам они делают займы в долларах, фунтах стерлингах и еще восьми валютах. LIBOR в России используется в качестве базы для расчета процентных контрактов на фьючерсных и опционных биржах, а также как основа расчетастоимости инструментов внебиржевого рынка займов (синдицированные кредиты и облигационные заимствования). Ставка устанавливается как LIBOR плюс/минус крединая маржа.


Сомнения в адекватности ставки LIBOR стали возникать у участников рынка в разгар финансового кризиса. От ВВА начали требовать доказательств того, что ассоциация пользуется информацией, заслуживающей доверия, поскольку инвесторы жаловались, что организации в условиях кризиса из-за опасений, что их начнут считать «ослабленными», не склонны предоставлять правдивые сведения. Так, 7.04.2008 ВВА установила месячную долларовую ставку LIBOR на уровне 2,72%, тогда как по данным ФРС, банки банки в тот день получали обеспеченные займы по ставке 2,82%. «Цифры LIBOR, которые банки сообщают в ВВА, - ложь“, - говорит Тим Бонд, глава департамента глобального размещения активов Barclays Capital в Лондоне. В середине апреля 2008 года ассоциация предупредила, что любой банк – участник LIBOR, которого поймают на предоставлении неверных данных, будет исключен из ВВА.

«ВВА пересматривает методику расчета ставки для того, чтобы в дальнейшем избежать возможности манипуляций со стороны банков, которые участвуют в расчете ставки», - полагает аналитик Райфайзенбанка Антон Плетнев. По его словам, сейчас ставка снизилась до уровня начала апреля – 2,26% - и её расхождение с реальными ставками межбанковского кредитования сократилось до минимума.


Хостик Е. LIBOR пересчитают. Британские банкиры ужесточают контроль за формированием ставки⁵


Британская банковская ассоциация (ВВА), как и обещала в конце мая, вчера объявила о мерах по укреплению контроля за LIBOR. ВВА планирует расширить число банков - участников ее комитета, а также может изменить время подсчета долларовой ставки.


ВВА, отвечающая за определение ставки LIBOR по десяти валютам мира, вчера объявила о мерах, направленных на усиление контроля за определением ставки. Сомнения в адекватности LIBOR стали возникать у участников рынка в разгар финансового кризиса. Многие эксперты заподозрили, что банки намеренно не сообщают, насколько высоки ставки, по которым в условиях кризиса им приходится брать краткосрочные ссуды («Ъ» от 24.04.2008). ВВА тогда пообещала разобраться в возникшей ситуации, однако вопреки ожиданиям не объявила об изменении методики подсчета ставки на собрании своего комитета по валютным рынкам. Ассоциация пообещала «усилить контроль» за процессом определения ставки и сообщить о деталях «в свое время».


● LIBOR определяется на основании опроса банков, входящих в индекс этой ставки. Финансовые продукты на сумму около $150 трлн. привязаны к ставке LIBOR. Примерно к 11 часам по лондонскому времени банки сообщают, по каким ставкам они делают займы в данной валюте. Затем отсекаются 4 максимальные и 4 минимальные ставки, и определяется средняя ставка межбанковских займов.


В распространенном вчера заявлении ВВА объявила об изменении правила расчета LIBOR. Исходя из сложившейся ситуации ВВА заявила об ужесточении контроля за информацией о ставках, предоставляемой банками, так чтобы возникающие противоречия в уровнях ставок были обоснованы. Кроме того, ассоциация пообещала, что увеличит число членов комитета по валюте и денежным рынкам – независимого органа в составе ВВА, контролирующего процесс определения ставки, а также расширит число банков, участвующих в расчете ставки.

Еще одним немаловажным возможным изменением в работе ВВА может считаться перенос времени определения ставки LIBOR по долларовым межбанковским кредитам. ВВА заявила, что вынесет на обсуждение банков, участвующих в работе ВВА вопрос о том, нужно ли сдвинуть время определения долларовой ставки LIBOR на период после открытия торгов на рынке США. Интересно было бы использовать систему, похожую на ту, что существует в Австралии и Новой Зеландии. Там ставка фиксируется после того, как пройдет определенное количество межбанковских сделок. Предлагается также проводить определение ставки не в 11.00-11.45 по лондонскому времени, как это делается сейчас, а несколько часов позже, чтобы ситуация текущего дня стала понятнее.


Кокшаров Александр. Константа на 150 триллионов⁶.


В середине июня 2008 года Британская банковская ассоциация (ВВА) увеличила число банков, на основе объявленных котировок которых определяется лондонская межбанковская ставка LIBOR. Решение расширить клуб участников референсного пула было принято под давлением как инвесторов, так и регулирующих органов, в том числе ФРС США. ВВА была вынуждена внести изменения в систему вычисления LIBOR во второй раз за 24 года ее существования, и только по доллару США – число банков – участников расчета ставки по кредитам в девяти других валютах остались без изменения.

Острая критика нынешней системы началась в марте 2008 года, когда появились подозрения, что некоторые банки – участники расчетного пула объявляли заниженные ставки против реально предлагаемых ими рынку, дабы не давать сигналы рынку о своих трудностях с ликвидностью. Вслед за этим свою проверку ставки начала ФРС.


Системная проблема

LIBOR (произносится как «лайбор») – это широко используемая London Interbank Offered Rate, то есть лондонская межбанковская ставка.


LIBOR представляет собой средневзвешенную процентную ставку по краткосрочным межбанковским кредитам, представляемым банками, выступающими на лондонском рынке с предложением средств в десяти ведущих валютах на срок от одного дня до 12 месяцев (см. таблицу).


Ставка устанавливается ежедневно в 11.30 по лондонскому времени. Четыре наибольших и четыре наименьших показателя индивидуальных ставок по каждой из валют отбрасываются, а среднеарифметическое значение оставшихся и дает LIBOR. Размер этой ставки традиционно служит базовым индикатором конъюнктуры международного кредитного и облигационного рынков.

Некоторые специалисты, однако, сомневаются, что LIBOR адекватно отражают реальность. Так, рассчитывающаяся ставка по кредитам сроком на три месяца почти не применяется банками на практике, поскольку они предпочитают или более краткосрочное (от овернайт до 1 месяца), или более долгосрочное (6-12 месяцев) кредитование. Тем не менее, трехмесячный долларовый LIBOR используется в качестве базы евродолларовых контрактов на Чикагской товарной бирже, которые являются самым торгуемым фьючерсным контрактом на финансовых рынках в мире.


Таблица. Банки – члены референсного пула ставки LIBOR по кредитам, номинированным в различных валютах

Банки / Валюты

Страна

$US

EUR

GBP

JPY

CHF

CAD

DKK

SEK

AUD

NZD

Всего валют

Barclays Bank PLC

Великобритания

x

х

x

x

x

x

x

x

x

x

10

Deutsche Bank AG

Германия

x

х

х

x

x

x

x

x

x

x

10

Lloyds TSB Bank PLC

Великобритания

x

х

x

x

x

x

x

x

x

x

10

The Royal Bank of Scotland Group

Великобритания

x

х

x

x

x

x

x

x

x

x

10

HSBC

Великобритания

x

х

x

x

x

x

x

x

x

9

JP Morgan Chase

США

x

х

x

x

x

x

x

x

x

9

UBS AG

Швейцария

x

х

x

x

x

x

x

x

8

Rabobank

Нидерланды

x

х

x

x

x

7

Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ Ltd.

Япония

x

х

x

x

x

5

Citibank NA

США

x

х

x

x

x

5

HBOS

Великобритания

x

x

x

x

x

5

West LB AG

Германия

x

х

x

x

x

5

Bank of America

США

x

х

x

x

4

Royal Bank of Canada

Канада

х

х

х

х

4

Cereit Suisse

Швейцария

х

х

х

3

Societe Generale

Франция

х

х

х

3

Commonwealth B. of Australia

Австралия

х

х

2

National Australia Bank Ltd

Австралия

х

х

2

The Norichukin Bank

Япония

х

х

2

Abbey National PLIC

Великобритания

х

1

Bank of Montreal

Канада

х

1

BNP Paribas

Франция

х

1

Canadian Imperial B. of Commerce

Канада

х

1

Mizuho Corporate Bank

Япония

х

1

National Bank of Canada

Канада

х

1

Sumitomo Mitsui Bank. Corp. Eur.

Япония

х

1

Всего банков

16

16

16

16

12

12

8

8

8

8

Источник: British Banker’ Association

Сомнения в адекватности LIBOR стили терзать участников рынка в разгар финансового кризиса. Так, некоторые аналитики заподозрили, что некоторые банки намеренно не сообщают о том, по каким высоким ставкам в условиях кризиса им приходится брать краткосрочные ссуды. Масла в огонь подлил отчет, опубликованный в конце марта 2008 Банком международных платежей (BIS). В нем экономисты влиятельного банка утверждали, что многие инвестиционные и универсальные банки объявляли о более низкой стоимости заимствований, чтобы рынок не заподозрил из в убытках. Этот отчет снизил доверие рынка к точности LIBOR и данным тех банков, которые ежедневно участвовали в определении ставки.

Так, в первые четыре месяца 2007 года (то есть до начала финансового кризиса) разница между максимальной и минимальной ставками банков, участвующих в расчетной панели по трехмесячному LIBOR в долларах США, не превышала двух базисных пунктов. А в первые четыре месяца 2008 года, как следует из расчетов специалистов J.P. Morgan, разбежка индивидуальных ставок составила 17 б.п. – это максимум с декабря 1987 года, времени последнего серьезного кризиса на западных рынках капитала в Лондоне и Нью-Йорке. «По этой причине необходимо реформировать LIBOR. Никто не хочет оказаться в подобной ситуации снова, когда банки могут предлагать те ставки, какие они захотят. Ведь в результате это снижает прозрачность рынков и ведет к неверному распределению активов», - рассказал «Эксперту» экономист инвестбанка Barclays Capital Тим Бонд.

«LIBOR неидеальный индекс из-за своей природы. Его главной проблемой, особенно для долларовой ставки, является то, что он основан не на действительных сделках, а на оценках. Поэтому эта система должна или умереть, или измениться», - комментирует критику в адрес LIBOR Виллем Буйтер, профессор Лондонской школы экономики, с 1997 по 2000 год входивший в комитет по монетарной политике Банка Англии. Основная проблема с определением долларового LIBOR, оказывается, в том, что он оценивается до открытия фондовых рынков в США.


Реформа

Десятого июня 2008 года ВВА заявила о расширении числа банков, которые будут участвовать в определении LIBOR. Кроме того, может быть изменено время подсчета долларовой ставки, чтобы это отражало ситуацию ставки – утреннего (по лондонскому времени) и повторного (для доллара) после открытия рынков в Нью-Йорке. Но этот вариант отвергли, так как он внес еще большую неразбериху вокруг LIBOR. Два «числа пи» в международных финансах, да еще в период общей турбулентности, это был бы явный перебор.

ВВА также заявила «об ужесточении контроля за ставками, предоставляемыми банками, так, чтобы возникающие противоречия в ставках были обоснованы конкретными банками, предоставляющими информацию».

Ассоциация, впрочем, пока не объявила, какие банки и сколько войдут в референсный пул. Аналитики предполагают, что среди новых банков будут доминировать американские, поскольку из нынешних 16, участвующих в определении LIBOR по доллару США, лишь три представляют США (см. таблицу).

Однако перемены разочаровали многих инвесторов, которые ожидали, что ВВА начнет требовать от банков, участвующих в определении ставок, основывать их цифры на действительных сделках. Однако решить эту проблему непросто. Дело в том, то если объявлять ставку в нынешней системе по реальным сделкам, то она будет фактически отражать вчерашнюю цену сделок. Единственный вариант – перенос подсчета на более позднее время (середину банковского и биржевого дня), что отражало бы реальные утренние сделки лондонских банков.

Некоторые аналитики рекомендовали ВВА ввести анонимное определение ставок для банков. Тогда бы банки с большей вероятностью предлагали действительные цифры, а не те, которые были им нужны для сохранения имиджа и положения на рынке.


Конкуренты

Однако в условиях недостаточной, по мнению участников рынка, реформы LIBOR может стать жертвой собственных недостатков. Так, лондонский ICAP, ведущий брокер транзакций между банками-кредиторами, в начале июня 2008 года объявил о запуске новой ставки для инструментов, номинированных в долларах США, которая стала бы альтернативой LIBOR. Предложенная ICAP ставка трехмесячного NYFR (нью-йоркская ставка фондов, рассчитывается на 1 и 3 месяца из расчетной панели как минимум 16 банков, однако преимущественно американских) оказалась на 1,66 пункта ниже трехмесячного LIBOR.

Другой альтернативой могут стать индексные свопы, которые основываются на ожиданиях ставок центральных банков. Так, ФРС США использует одномесячную ставку OIS (индексный своп овернайт) для определения минимального уровня ставок, по которым она кредитует коммерческие банки через систему TAF. OIS оформляется как двухсторонние контракты между центральным и коммерческими банками и обычно определяется центральными банками (в случае США – ФРС). С декабря 2007 года ФРС предоставила банкам кредитов на 510 млрд. долларов через TAF.

OIS может использоваться для примерных оценок ожиданий процентных ставок, и обычно она оказывается ниже LIBOR. Так, в начале июня 2008 года OIS оказалась ниже лондонской ставки на 60-70 базисных пунктов. Если разбежка в ставках в последние 10 лет составляла всего 11 базисных пунктов, то в декабре 2007 года (на пике проблем банков) выросла до 106 базисных пунктов. OIS выступает возможной альтернативой LIBOR, однако не совсем полноценной. Главная причина в том, что OIS или фьючерсные контракты на средства ФРС доступны лишь в американских долларах, в то время как LIBOR используется для определения ставок по десяти валютам.

На рынке евро (где на LIBOR приходится меньшинство контрактов) конкуренция Лондону довольно сильна за счет EURIBOR. Эта европейская референтная ставка появилась в 1999 году после объединения парижской PIBOR и франкфуртской FRIBOR. Она вычисляется Европейской банковской федерацией по схеме, сходной с определением LIBOR, но только по евро. И фиксируется на 11 утра по центрально-европейскому времени (на 90 минут раньше, чем LIBOR). Однако, как и в случае с другими региональными ставками, главный недостаток EURIBOR в том, что она используется для определения стоимости заимствования для одной валюты.


Рублевые точки отсчета

Наиболее «возрастными» ценовыми ориентирами российского денежного рынка являются рассчитываемые Центральным банком с 1 апреля 1994 года заявляемые ставки соответственно по размещению (MIBOR) и привлечению (MIBID) кредитов на межбанковском рынке, а также ставка MIACR – средняя ставка по фактически предоставленным кредитам. Первые две рассчитываются как среднеарифметическая, а третья – как средневзвешенная по каждому сроку, на основании данных банков, уполномоченных к предоставлению соответствующей отчетности. На сегодня (последний раз список обновлялся 15.02.2008 года) это 31 банк из числа крупнейших.

ЦБ ежедневно публикует ставки по шести категориям срочности:

● 1 день

● от 2 до 7 дней

● от 8 до 30 дней

● от 31 до 90 дней

● от 91 до 180 дней

● от 181 дня до 1 года.

При этом межбанковские кредиты на срок свыше 90 дней предоставляются не так уж часто. Львиную долю оборота рынка формируют кредиты овернайт, и, стало быть, ставки по ним можно рассматривать как наиболее представительные.

Еще одна ставка, публикуемая на сайте ЦБ и приобретающая в связи с этим некий официальный статус, - это ставка Moscow Prime Offered Rate (сокращенно – MosPrime Rate), представляющая собой индикативную ставку предоставления рублевых кредитов (депозитов) на московском денежном рынке. Данный показатель рассчитывается Национальной валютной ассоциацией (НВА) на основе объявляемых восемью (с 1.08.2008 года – десятью) банками – ведущими операторами рынка МБК депозитных ставок сроками овернайт, 1 неделя, 2 недели, 1,2,3 и 6 месяцев. Поскольку данная ставка строится по более узкому кругу основных операторов рынка, то ее значения, как правило, немного ниже, чем MIBOR той же срочности.

MosPrime публикуется каждый рабочий день в 12.30 по московскому времени в системе «Рейтер» и на сайте НВА. Исторический ряд этой ставки, который можно найти на сайте ЦБ, начинается с 18.04.2005, и, таким образом, она примерно на 11 лет моложе MIBOR.

К ставке MosPrime привязаны облигации с плавающей ставкой. В то же время облигации с плавающим купоном пока в России не очень популярны.

Довольно интересный вопрос – существует ли какая-то корреляция между LIBOR и MIBOR? По идее, такая связь, хотя бы и опосредованная соотношениями в динамике валютных курсов и спрэдом на кредиты, предоставляемые российскими банками, должна существовать. Ведь наши банки активно кредитуются за границей, и, соответственно, ставка межбанка у нас растет по мере оттока капитала, который, в свою очередь, реагирует на ставку ФРС, а стало быть, и на LIBOR по доллару США.

Начиная с 2003 года динамика нашего межбанка реагировала с определенным временным запаздыванием на движение долларовой ставки LIBOR, которая к тому моменту достигла исторически минимального уровня. В действительности причина снижения ставок на нашем рынке чуть сложнее. Они отреагировали в большей мере на начало снижения номинального курса доллара на российском внутреннем валютном рынке, в результате чего началась интенсивная распродажа долларовых активов и скупка рублевых облигаций с повышением их котировок и, соответственно, снижением ставок. И в дальнейшем наша ставка межбанка реагировала скорее не на ставку LIBOR, а на сдвиги в направлении денежной политики ФРС, определявшие сдвиги в направлениях потоков капитала. Особенно четко это выражалось в периоды оттока капитала и недостатка ликвидности – летом 2004 года и осенью 2007 года.

Тем не менее в целом и на само движение ставок LIBOR наш межбанк реагировал движением в том же направлении, правда, с распределенным запаздыванием и максимальной корреляцией с лагом 6-10 месяцев. Отсюда, кстати, становится понятной и причина очень низкого уровня ставок МБК сегодня (конец июня – начало июля 2008 года) – они отражают беспрецедентно низкий уровень ставок LIBOR (по доллару) с начала 2008 года. (Сергей Журавлев)


Приложение А.3.2. Валютные свопы




Анна Бараулина. Слово и дело ЦБ. Руководители ЦБ два раза в день обсуждают ситуацию на рынке. Конкретный шаг – ставка по валютным свопам снижена до 8%⁷.


Крайняя мера. До сих пор банки проводили операции «валютный своп» с ЦБ, только когда ставки денежного рынка достигали ставки рефинансирования. Последний раз до кризиса (2007 г.) банки пользовались этим инструментом в декабре 2006 года, когда при большом профиците бюджета деньги перетекали с банковских счетов в Федеральное казначейство. Особенно много таких сделок было в апреле-мае 2004 года. – тогда банки заняли у ЦБ $4,9 млрд. В то время из-за кризиса доверия ставки на денежном рынке доходили до 20%.


Банк России плотно отслеживает ситуацию на финансовом рынке, проводя в день по два совещания по ликвидности, заявил вчера председатель ЦБ Сергей Игнатьев. «У нас есть возможность и готовность принять все необходимые меры для погашения так называемой турбулентности, - заверил он, добавив: - тревоги не ощущаю».

Ставки по кредитам российским корпорациям продолжают снижаться, считает Игнатьев, а вот рост ставок по межбанковским кредитам из-за глобального кризиса – «это надолго», констатировал он. По его словам, ставки МБК увеличились с 3-4% до 6-7%.

ЦБ помогает банкам поддерживать ликвидность. Он снизил размер обязательного резервирования, впервые рефинансировал банк под залог прав требований по кредиту.

Вчера (11.10.2007 – четверг) ЦБ сделал еще один шаг – снизил ставку по валютным свопам с 10% до 8% годовых.

Этот инструмент позволяет на день привлечь рубли под залог валюты. Пока не было проблем с ликвидностью, банки мало пользовались им – слишком дорого, вспоминает аналитик «Ренессанс Капитала» Алексей Моисеев. Теперь свопы стали актуальны: банки, вероятно в ожидании новых потрясений, запаслись долларами. С января по июнь 2007 года валютные свопы банков выросли на $1 млрд., а за июль-сентябрь – на $18,4 млрд., отмечает экономист «Траста» Евгений Надоршин.

В сентябре 2007 года у многих банков стали заканчиваться бумаги, под которые можно занимать у ЦБ на аукционе репо, подметил Надоршин, поэтому объем сделок репо с ЦБ в сентябре сократился по сравнению с августом в 3 раза.

ЦБ возобновил покупку долларов и за первые 10 дней октября купил на рынке $8 млрд., рассказал вчера Игнатьев. Банки продают доллары на ММВБ, однако их еще недостаточно, чтобы привлечь под них финансирование через свопы, считает Надоршин. Они стали популярны в сентябре: дневной объем торгов на ММВБ достигал $2-5 млрд. В основном сделки проводили между собой банки, а ЦБ участвовал, только когда ставки по МБК достигали 10%. В августе банки заняли у ЦБ на свопах $368,8 млн., данные за сентябрь еще не опубликованы.

Новая ставка повысит привлекательность валютных свопов, хотя они останутся запасным инструментом, а основным источником ликвидности – более дешевое репо, считает Моисеев. «Бумаги для репо остались в основном у крупных банков, так что для них это хорошая новость. ЦБ демонстрирует, что он всегда рядом в трудную минуту», - считает старший дилер МДМ-банка Петр Неймышев. «Раньше потолки [стоимости денег] была ставка рефинансирования – 10%, а теперь, скорее всего, станет ставка по свопам – 8%», - считает Надоршин.


Приложение А.3.3. Дефолтные свопы




Кудинов Василий, Наранпаева Надежда. Долговая коллекция⁸.


Пока многие инвесторы выводили средства с российского рынка, «Тройка Диалог» нашла желающих заработать на долгах сразу 50 отечественных компаний. Она разместила производные инструменты на портфель таких бумаг объемом 9 млрд. руб.


О выпуске производных инструментов на портфель из облигаций 50 российских компаний управляющие «Тройки Диалог» сообщили в пятницу. На каждую облигацию в портфеле выпущен КРЕДИТНЫЙ СВОП, эти свопы и являются базовым активом предложенного «Тройкой» совместно с Deutsche Bank инструмента.

«Сейчас это уникальная вещь, но уже через год она станет привычной для рынка», - уверяет управляющий директор «Тройки Диалог» Павел Теплухин. В «Тройке» подчеркивают, что подобных рублевых инструментов инвесторам еще не предлагали. Под занавес 2006 года банки «Зенит» и J.P. Morgan «упаковали» 40 выпусков на $250 млн. До того инвестбанки предлагали более простые продукты, например, ДЕФОЛТНЫЕ НОТЫ на корзину облигаций из пяти эмитентов.

Имена инвесторов в «Тройке Диалог» назвать отказались. Речь идет об американских и европейских фондах, страховых компаниях и банках – российских инвесторов в их числе нет, заверил Теплухин. По его словам, суммы вложений составили от $100 000 до десятков миллионов долларов.

Не стали в «Тройке» раскрывать и обещанную доходность. Свопы на облигации второго- третьего эшелонов выпускаются из расчета доходности, на 3,5% годовых превышающей индикативную безрисковую ставку (около 6%). Инвесторам предложено три транша, имеющих разные приоритеты при выплате купона и погашения.

Хотя срок обращения предложенных «Тройкой» инструментов составляет три года, средний срок бумаг до погашения в нем вдвое меньше. На долю любого сектора не будет приходится более 30%. Сейчас ни один эмитент не занимает более 3,25% портфеля. Заменять одни облигации другими «Тройка» готова чуть ли не каждый день. В ее планах за три года увеличить объем подобных инструментов в обращении на порядок.

Предложенный «Тройкой» инструмент позволяет новым инвесторам выйти на рынок через известного управляющего. А спрос на такие инструменты менее зависим от конъюнктуры, полагает аналитик Банка Москвы Егор Федоров. После оттока средств с рынка облигаций на нем и так много возможностей для заработков, отмечает аналитик МДМ-банка Михаил Галкин.


Кириллов Роман. Кризис оценили в 62,2 триллиона. Таков объем рынка дефлотных свопов в мире⁹.


По данным на конец 2007 года, глобальный объем дефолтных свопов (CDS) достиг 62,2 трлн. долл., причем почти половина роста показателя по данному виду производных инструментов пришлась на второе полугодие, когда финансовый кризис уже набирал обороты. Инвесторы пытаются обезопасить свои вложения от кредитных рисков, и деривативные контракты CDS в данном случае выглядят наиболее привлекательно.


CDS как производный инструмент появились около десяти лет назад. Кредитно-дефолтные свопы предназначались для тех держателей ОБЛИГАЦИЙ, кому требовалась дополнительная защита от дефолтных рисков. По этим контрактам продавцы кредитной защиты соглашаются на выплату покупателю определенной суммы в случае наступления указанного при сделке события. За это покупатель перечисляет продавцу премию. Другими словами, при таком договоре в случае неисполнения обязательств одна сторона за плату обязуется подменить другую.


Свои выводы Международная ассоциация свопов и деривативов (ISDA) делает на основе данных, поступающих от 215 членов ассоциации, куда входят преимущественно банки и ИК. Деривативные контракты заключаются на внебиржевом рынке. Но эксперты ISDA имеют доступ к этипм непубличным сделкам, которые заключают между собой банки, хедж-фонды и прочие институциональные инвесторы. Рынок деривативов оценивается сегодня в 454,5 трлн. долл., и CDS являются наиболее быстрот растущей его частью.

В ISDA заявили, что с момента начала мирового финанасового кризиса с лета и до конца 2007 года глобальный объем нереализованных контрактов о свопе на случай неисполнения вырос на 37%. Когда в середине лета 2007 года в ипотечной системе США возникли первые кризисные явления, объем этого рынка составлял 45,5 трлн. долл., что отражает оговоренные в контрактах суммы долговых обязательств. 2006 год мировые объемы CDS завершили на отметке 34,5 трлн. долл. При этом, по мере того как инвесторы использовали деривативы как недорогой способ вложений в корпоративные долговые обязательства, на протяжение предыдущих трех лет сумма ежегодно удваивалась.

По мнению экспертов, происходящее в глобальной индустрии деривативов может служить дополнительным индикатором при оценке состояния мировой экономики и инвестиционных настроений. С середины 2007 года спрэды CDS для финансовых компаний сильно выросли.


Бочкарева Т., Оверченко М. Триллионы из тени¹⁰.


Министр финансов США Тимоти Гайтнер в среду направил в конгресс письмо с предложениями по реформе рынка деривативов. Ее главные цели – обеспечить защиту от системных рисков, сделав рынок более устойчивым, увеличить его эффективность и прозрачность, предотвратить возможности для манипулирования и мошенничества, а также снизить риски непрофессиональных инвесторов. «Все понимают, что внебиржевые деривативы, особенно свопы «кредит-дефолт» (CDS), внесли большой вклад в финансовую неразбериху, с которой мы сейчас пытаемся разобраться», - говорит председатель SEC Мери Шапиро.





75-й министр финансов

США – Тимоти Гейтнер с

Бараком Обамой

Мэри Шапиро (Mary Shapiro)

Объем рынка внебиржевых деривативов составляет $684 трлн., большая часть сделок заключается по телефону и нигде не отражена. CDS представляет собой рыночную страховку от дефолта компаний и правительств по долгам. Типичный своп – пятилетний контракт на страхование долга на $10 млн. (цена такого контракта растет вместе с вероятностью дефолта). В случает дефолта эмитента продавец CDS выплачивает покупателю номинальную сумму долга, например облигации в обмен на саму облигацию или денежную сумму, в которую оценивается ее текущая стоимость.

«Раскрытие информации об этих позициях снимает главное беспокойство на рынке – о том, кто совершает сделки с какими деривативами», - говорит юрист Майер Браун. Всего 10% банковских клиентов совершают сделки с деривативами в электронных торговых системах. На межбанковском рынке электроне сделки составляют порядка 90% от общего числа.

К внебиржевым деривативам могут применены те же требования к раскрытию цены сделок и прозрачности, что и на рынке корпоративных облигаций, рассказывает Шапиро.

Перевод внебиржевых деривативов на биржи и электронные торговые системы лишит доходов инвестбанки, которые сейчас получают за такие сделки комиссионные.