Geum.ru

Цінні папери ісі, як інструмент фінансового ринку

Вид материалаДокументы

Содержание


Шляхи удосконалення спільного інвестування та розвитку відносин на ринку цінних паперів ІСІ в Україні
Publicy Traded Funds)
Подобный материал:
1   2   3   4   5   6   7   8   9

РОЗДІЛ 3

Шляхи удосконалення спільного інвестування та розвитку відносин на ринку цінних паперів ІСІ в Україні

3.1. Зарубіжний досвід розвитку цінних паперів ІСІ

Індустрія спільного інвестування завдяки достатньо високій дохідності, перевагам в оподаткуванні, можливостям зниження ризиків за рахунок диверсифікації та використанню професійного управління інвестиційними ресурсами набуває все більш широкого розповсюдження у світі. Сьогодні активи пайових трастів у Великобританії складають близько 150 млн. ф. ст. Спільні активи, якими управляють французькі менеджери, досягають більш півмільярда доларів США. Кожна четверта французька сім’я володіє акціями інвес-тиційних фондів. Активи публічних фондів Німеччини вже на початок 90-х років складали майже 150 млрд. марок [3]

У світі існує чимало різних форм організації спільного інвестування. Незалежно від національної специфіки, назв та особливостей формування, сучасного регламентування національним законодавством діяльності таких інститутів можна виокремити ознаки, за якими вони можуть бути класифіковані. ІСІ можуть існувати у формі як юридичних осіб, так і без створення юридичної особи. У першому випадку інвестиційні фонди створюються як акціонерні товариства або товариства з обмеженою відповідальністю. Альтернативними їм є ІСІ контрактного типу, коли капітал існує у формі грошово-майнового комплексу – спільній власності інвесторів і управляється сторонньою особою на довірчих засадах. Такі фонди поширені в Австрії, Німеччині, Швейцарії, а також у Росії. Крім того, ІСІ можна поділити на формування з постійним і змінним капіталом. До першого типу належать англійський інвестиційний траст, французька інвестиційна компанія з постійним капіталом, американський фонд закритого типу, іспанське товариство з інвестицій у цінні папери тощо. Ці інститути мають статус ІСІ закритого типу. Як звичайні корпорації вони емітують акції при створенні. Інститутами, що мають змінний капітал, є довірчі пайові фонди в Англії, інвестиційні компанії із змінним капіталом (SICAV) або спільні фонди інвестицій у Франції, Бельгії та Люксембурзі, інвестиційні фонди в Німеччині, фонди інвестицій в цінні папери в Іспанії, взаємні фонди у США. Вони можуть мати форму як юридичної особи, так і інституту спільного інвестування контрактного типу. [24].

У країнах Західної Європи специфіка діяльності інвестиційних фондів обумовлюється особливостями цього регіону. Так, у Європейському союзі (Директива Ради від 20.12.1985 р.) була уведена концепція «UCITS» - «Undertaking for Collective Investment in Transferable Securities» (« Угода про колективне інвестування в перекладні цінні папери») [58]. Відповідно до цього документа, до UCITS пред’являються вимоги публічного залучення інвестиційних ресурсів, дотримання принципу диверсифікованості ризику, викупу паперів фондів на вимогу інвесторів. При цьому правова форма інвестиційного фонду може бути як контрактної , так і трастовой або корпоративної . Таким чином, по суті UCITS сильно нагадують взаємні фонди США.



Рис. 3.1. Класифікація інвестиційних фондів в Європі за концепцією UCITS. [58]

Інвестиційні фонди у Великобританії підрозділяються на так називані юнит-трасти (або пайові трасти) і інвестиційні компанії. Юнит-трасти є , по суті, фондами закритого типу. Зміст роботи такого фонду укладається в тому , що інвестор передає в довірче керування свої грошові внески, отримуючи свідоцтво про внесення паю (пайовий сертифікат). Управління створеним капіталом здійснюється спільно піклувальником і керуючим. Об'єктами інвестування трастів можуть бути цінні папери, нерухомість, похідні цінні папери, короткотермінові фінансові інструменти. Продаж і купівля паїв здійснюється за цінами, які відповідають частці активів трасту, що припадає на один пай. Винагорода керуючому визначається як певний відсоток від вартості активів трасту (як правило, 0,75—2 %). Юніт-трасти звільнені від сплати податків на прибутки, але зобов'язані розподіляти весь прибуток. Доходи власників паїв оподатковуються за базовою ставкою прибуткового податку

Останнім часом на зміну юніт-трастам, які діють на підставі специфічного британського законодавства про трасти, приходять відкриті інвестиційні компанії, створені відповідно до Директиви Європейського Союзу «Про підприємства колективного інвестування в обігові цінні папери» від 1985 р., яка декларує загальні уніфіковані принципи створення інститутів спільного інвестування. Це відбувається завдяки тому, що інвестиційними компаніями легше керувати, інвесторам зрозуміліша структура ціноутворення, акції таких компаній легше продавати за межами Великобританії. Нині активи пайових трастів становлять 141 млрд. фунтів стерлінгів. За умови їх розвитку можна очікувати значного зростання цього показника.

Заслуговує на увагу інвестиційна сфера Німеччини, специфіка економіки якої полягає в тому, що навіть ті фінансові інститути, які здійснюють інвестування на ринку цінних паперів, регулюються тим же законодавством, що й банки. Базою для функціонування інвестиційних фондів є Закон про інвестиційні компанії (KAGG), згідно з яким інвестиційні компанії визнаються кредитними установами і на них поширюються всі відповідні законодавчі норми, в тому числі дія Закону про кредитні установи. Вони підлягають контролю з боку Федерального відомства по нагляду за кредитними установами.

Акумулювання коштів спільного інвестування відбувається за рахунок продажу інвесторам інвестиційних сертифікатів, які підтверджують придбання паїв фонду. Розміщення капіталу здійснюється в цінні папери, нерухомість або частки в підприємствах. Крім того, можливі такі форми розміщення капіталу, як операції із строковими цінними паперами, похідними паперами, надання кредитів під заставу. Кошти, отримані від інвесторів, та фінансові інструменти, в які їх вміщено, становлять «спеціальні активи». Останні відповідно до умов договору, який регулює відносини між інвестиційною компанією і пайовиками, можуть бути власністю фонду або спільною пайовою власністю учасників. Компанія є гарантом використання довірених їй коштів і несе відповідальність перед інвесторами в розмірі засновницького капіталу, який не може бути меншим 5 млн. марок. Законодавство вимагає здійснення управління коштами фонду не менш як двома керуючими, діяльність яких контролюється також спостережною радою фонду, незалежним аудитором та банком — депозитарієм фонду.

Найрізноманітніше за формами організації та масштабністю спільне інвестування розвинуте в США, для яких традиційними є заборона або жорсткі обмеження на операції банків з цінними паперами, оскільки саме ці фінансові інструменти — оптимальні активи для розміщення коштів інститутів спільного інвестування. Тому тривалий час останнє було відокремлене від банківської діяльності і досягло нині вражаючих масштабів.

Американські банки можуть виступати як керуючі коштами спільного інвестування компанії та як суб'єкти, що акумулюють його кошти. Однак кількісні характеристики такої діяльності значно нижчі від відповідних показників небанківських закладів — інститутів спільного інвестування, які поділяються на три основні види: компанії сертифікатів з готівковою вартістю (Face Amount Companies), об'єднані інвестиційні трасти (Unit Investment Trust Companies), інвестиційні компанії (Investment Companies) [29].

Перші (FAC) емітують сертифікати з визначеною номінальною вартістю, яка по суті є формою контракту між інвестором і компанією. В них визначається номінал, еквівалентний сумі коштів інвестора, термін дії контракту щодо управління ними, умови управління, включаючи умови сплати базової інвестиційної суми і доходу, які провадяться після завершення терміну дії контракту. Таким чином, FAC виступають боржником інвесторів і несуть ризики від інвестицій капіталів клієнтів у фінансові активи. Термін погашення сертифікатів компанією становить у середньому 8 років, а середній розмір номіналу — приблизно 3 тис. дол. Номінальна вартість таких сертифікатів, як правило, сплачується інвестором частками протягом певного періоду. Об'єкти інвестування — іпотека, кредитування будівництва, цінні папери. Ці компанії користувались великою популярністю у інвесторів в 30-і роки ХХ ст., а в середині 60-х років на ринку залишилось лише п'ять компаній сертифікатів з готівковою вартістю, 94 % від загальної акумуляції коштів яких припадало на «Інвесторз Синдикат оф Америка», яка існує і сьогодні.

Другий тип інвестиційних фондів — об'єднані інвестиційні трасти (UIT) — формуються на підставі трастового договору, тобто контракту на управління інвестиційним портфелем за дорученням власника. При їх створенні визначається структура портфеля, який надалі залишається незмінним. Акумулювання грошового еквіваленту майбутнього портфелю здійснюється за рахунок продажу інвесторам сертифікатів пайової участі. . Оскільки ринкова вартість зростає і знижується в залежності від попиту та пропозиції/ Завдяки статичності структури активів фонду відсутня необхідність в оперативному його управлінні та створенні ради директорів. Функції з технічного обслуговування фонду виконує так званий депозитор, статус якого визначається як статус першого принципала. Саме він вносить початковий капітал при створенні трасту (не менше 100 тис. дол.), в обмін на який отримує відповідний пакет сертифікатів, що розповсюджуються між дрібними інвесторами. Статична структура активів юніт-трастів позбавляла їх можливості реагувати на зміни кон'юнктури ринку, але й захищала від зловживань керуючих активами. У 2005 р. кількість UIT-компаній становила більше 15 тис., а сукупна вартість активів — 107 млрд. дол., або приблизно загальних активів інвестиційних фондів Америки [44].

Водночас кількість інвестиційних фондів третього типу —інвестиційних компаній — досягала 5070, а вартість їх активів — 2135 млрд. дол. Протягом останніх двох десятиліть кількісний розвиток інститутів спільного інвестування відбувався саме за рахунок інвестиційних компаній відкритого типу. Так, на початку 2004 р. їх вже було 6000, а їх активи становили понад 3 трлн. дол. (10 % усіх фінансових активів країни та 95 % вартості активів інститутів спільного інвестування).

Інвестиційні компанії поділяються на фонди закритого та відкритого типу. Перші ( Publicy Traded Funds) емітують акції, які не викуповуються ними у інвесторів і підлягають обігу на фондовому ринку з погашенням після закінчення терміну діяльності фонду. Оскільки ринкова вартість зростає і знижується в залежності від попиту та пропозиції, ціни паїв цих фондів будуть з премією (у більшості випадків) або зі знижкою від вартості їхніх чистих активів. Другі викуповують акції у інвесторів протягом всього часу існування за ціною, еквівалентною відповідній частці активів компанії. Інша назва відкритих фондів — взаємні (Mutual Funds). Це — найпоширеніший тип інститутів спільного інвестування як в Америці, так і в усьому світі. Діяльність взаємних фондів контролюються Комісією з бірж і коштовних паперів - Securities and Exchange Commission (SEC) на підставі закону 1933 року про цінні папери. Взаємні фонди мають право випускати тільки звичайні акції, доход по яких для інвестора не можна визначити заздалегідь. Він залежить від успішності керування капіталом фонду.Якщо інвестор бажає, щоб ринкова ціна кожного паю відображала прямо вартість чистих активів фондового портфеля, фонд із відкритим доступом кращий, ніж фонд із закритим доступом. Саме він вносить початковий капітал при створенні трасту (не менше 100 тис. дол.), в обмін на який отримує відповідний пакет сертифікатів, що розповсюджуються між дрібними інвесторами. Статична структура активів юніт-трастів позбавляла їх можливості реагувати на зміни кон'юнктури ринку, але й захищала від зловживань керуючих активами у 2005 р.



Рис. 3.2. Класифікація інвестиційних фондів США [3]

Взаємні фонди можуть створюватись кількох видів: траст, партнерство, обмежене партнерство, окремий рахунок. Трастова форма аналогічна будь-якому трасту, тобто інституту, який здійснює управління інвестиційним портфелем або іншим майном за дорученням клієнта. Взаємний фонд, створений в такій формі, управляється радою піклувальників, які захищають інтереси клієнтів фонду.

Взаємний фонд у вигляді окремого рахунку створюється як певний самостійний рахунок спонсора компанії, на який перераховуються суми, акумульовані при продажі акцій або пайових сертифікатів взаємного фонду, а також кошти, які вносить спонсор при заснуванні компанії. Коли розмір початкового капіталу сформований, окремий рахунок регулюється відповідно до закону і набуває права юридичної особи. В деяких випадках окремий рахунок може управлятися самостійною радою піклувальників чи директорів. У цьому випадку спонсор діє як консультант з інвестицій і бере на себе функції з продажу сертифікатів та акцій дрібним інвесторам [3, c.324].

Показники, за якими визначається належність інститутів спільного інвестування до диверсифікованих, також мають першоджерела в американському законодавчому регулюванні спільного інвестування. Слід зазначити, що цей принцип передбачає представлення 75 % активів фонду змішаним портфелем фінансових активів за умови, що частка цінних паперів одного емітента не перевищує 5 % активів фонду, а пакет цінних паперів, які є у власності компанії, — 10 % усіх цінних паперів певного емітента. Як видно, принцип диверсифікації не встановлює спеціальних пропорцій, відповідно до яких повинні комбінуватися різні види активів. Диверсифікація досягається навіть тими інститутами спільного інвестування, активи яких представлені цінними паперами лише одного типу.

Законодавство різних країн обмежує інвестиційні фонди у розміщенні коштів в окремі види активів. Наприклад, українське законодавство забороняє фондам мати у власності цінні папери інших інститутів спільного інвестування, а американське дозволяє їм інвестувати в паї інших інвестиційних компаній за допомогою депозитарних розписок. Це забезпечує певний перерозподіл капіталів в середовищі інститутів спільного інвестування, а також створює своєрідний механізм стимулювання і фінансування фондів з найефективнішою інвестиційною політикою. Розміщення коштів спільного інвестування в цінні папери інвестиційних фондів — одна з форм спеціалізації інститутів спільного інвестування. Крім того, існує багато інших видів спеціалізації американських інвестиційних фондів за переважним типом активів, а саме: загальні інвестиційні трастові фонди, що вкладають кошти, як правило, в облігації корпорацій з фіксованою нормою доходу, не змінюючи інвестиційної політики протягом свого існування; фонди, що інвестують за індексом, вкладаючи кошти інвесторів в акції, емітенти яких входять до складу бази розрахунку фондових індексів; фонди дорогоцінних металів інвестують у зливки металів та папери гірничої промисловості, галузеві — в підприємства окремих галузей економіки, міжнародні — в цінні папери закордонних емітентів, фонди доходів за операціями з цінними паперами держави — в державні боргові зобов'язання, фонди штатних паперів — в цінні папери, емітовані штатами; фонди муніципальних паперів розміщують капітали як у коротко-, так і довгострокові муніципальні зобов'язання; фонди іпотек вкладають кошти в гарантовані державою іпотеки; фонди хеджування активно торгують на фондовому ринку, здійснюючи операції з акціями без покриття, опціонами та ф'ючерсами; взаємні фонди грошового ринку інвестують у короткострокові цінні папери приватних емітентів і держави [29].

У схемі пайового інвестиційного фонду депозитарні розписки є емісійними (чи, відповідно до американського законодавства - "інвестиційними") цінними паперами, що засвідчують неподільні права власності на портфель цінних паперів, володіння яким здійснюється пайовим інвестиційним фондом.

Депозитарні розписки пайових інвестиційних фондів у США випускаються у формі бездокументарних цінних паперів з централізованим формою збереження їхнього глобального сертифіката, збереженого в розрахунковому депозитарії фондової біржі (The Deposіtory Trust Company). Права власників депозитарних розписок засвідчуються у формі записів по рахунках цінних паперів, відкритих учасниками ринку безпосередньо в DTC чи в депозитаріях (брокерів-дилерів, банків-зберігачів), що мають у DTC рахунки номінальних власників.

Депозитарні розписки пайових інвестиційних фондів включені в лістинг і обертаються на фондовій біржі AMEX. Здійснення угод і розрахунки по угодах з депозитарними розписками на умовах "постачання проти платежу" здійснюються в порядку, що діє для акцій і інших цінних паперів, що торгуються на цій фондовій біржі.

Розміщення і викуп депозитарних розписок інвестиційних фондів допускається лише у виді їхніх великих пакетів, що обмежує можливості дрібних і середніх інвесторів отримувати і викуповувати депозитарні розписки прямо в пайового інвестиційного фонду. Так, наприклад, проспектом емісії пайового інвестиційного фонду SPDR Trust, передбачається, що при розміщенні чи викупі депозитарних розписок цього фонду мінімальний пакет цінних паперів, що вправі придбати чи пред'явити до викупу інвестор складає 50 тисяч штук. З врахуванням того, що ринкове котирування депозитарних розписок фонду складає близько 128 доларів, мінімальний обсяг угоди по придбанню чи викупу зазначених цінних паперів на первинному ринку складає 6,4 млн. доларів США [3].

Як було уже відзначене вище, дрібні і середні інвестори купують депозитарні розписки за цінами, що склалася на вторинному ринку. Інституціональні інвестори купують чи викуповують депозитарні розписки на первинному ринку за цінами, що складаються на момент прийому заявки.

Паї пайових фондів Великобританії не обертаються на організованому вторинному ринку, що порозумівається цілком зрозумілими економічними причинами, ніж наявністю будь-якої юридичної заборони. Однак, правила пайових фондів допускають обертання їхніх паїв шляхом укладання прямих угод між власником паїв і покупцем паїв.

Один власник паю може продати ці паю іншій особі. Для перереєстрації цих паїв (без погашення і випуску нових паїв трасту). У цьому випадку необхідне представлення реєстратору і компанії з управління активами спеціальної форми, підписаної податковою інспекцією про те за якою ціною відбувся цей продаж і яку кількість паїв варто перереєструвати з одного рахунка на рахунок іншого власника.

Кожен вкладник має право передавати приналежні йому паї, як власника яких він занесений до реєстру, за допомогою передатного документа в будь-якій звичайній чи загальноприйнятій формі або в такій іншій законній формі, що може час від часу санкціонуватися трастьї.

Кожен документ, за допомогою якого передаються паї, підписується власником паїв, що передають ці паї, чи від його імені (або у випадках, коли мова йде про корпорацію - скріплюватися печаткою корпорації чи підписується одним з її посадових осіб (у Шотландії - двома посадовими особами), що має повноваження для такого підписання).

Паї можуть також змінювати власника у випадках смерті фізичної особи чи ліквідації (реорганізації) юридичної особи, що є їхнім колишнім власником. У випадку смерті власника паїв при спадкоємстві, документом на підставі якого вносяться зміни до реєстру є документ відповідного органа, що засвідчує спадщину.

У випадках, коли будь-яка особа одержує право на паї внаслідок смерті чи банкрутства попереднього власника паїв, воно може по наданні підтверджень свого права або зареєструватися особисто як власник даних паїв (направивши реєстратору письмове повідомлення про таке своє бажання), або передати паї іншій особі.

Управляюча компанія може бути власником паїв керованих нею пайових фондів, якщо це прямо не забороняється їй договором із трастьї.

Взагалі слід відзначити, що проблема створення ефективного біржового ринку фінансових інструментів, що випускаються інвестиційними фондами останнім часом стала дуже актуальної в Україні. Відсутність розвитої системи безготівкових розрахунків для населення і ненадійність банківської системи в Україні створюють об'єктивні складності для розвитку індустрії інвестиційних фондів, орієнтованої на потребі громадян України. Якщо творчо проаналізувати досвід американського і європейського фондового ринку в частині організації інститутів спільного інвестування у нас з'явиться шанс створити модель ефективного, прозорого і надійного ринку нових фінансових інструментів, може навіть більш досконалого, чим це вийшло в США. Створювати новий сегмент ринку значно простіше, ніж удосконалювати вже сформовані технології.

3.2. Основні проблеми та пропозиції вдосконалення ринку цінних паперів інститутів спільного інвестування

В Україні вже створені певні умови для розвитку ринку спільного інвестування. Зокрема, існує ряд нормативно правових актів, в яких визначені умови функціонування інститутів спільного інвестування. Серед них: Закон України «Про цінні папери та фондовий ринок», Закон України «Про інститути спільного інвестування”, Закон України «Про акціонерні товариства», Положення Державної комісії з цінних паперів і фондового ринку “Про порядок розміщення, обігу та викупу цінних паперів інституту спільного інвестування” та “Про склад та структуру активів інституту спільного інвестування” та інші. Проте зазначені нормативно-правові акти не формулюють чіткого уявлення про основні переваги інститутів спільного інвестування та їх можливості в процесі стимулювання інвестиційного розвитку держави.

З позиції інвесторів, спільне інвестування може мати наступні переваги:
  • інвестори мають можливість інвестувати в фондовий ринок без наявності спеціальних знань та навичок. Всю необхідну для максимальної ефективності інвестицій роботу проводять інвестиційні менеджери компанії з управління активами.
  • іума початкових інвестицій становить від 100 ргивень, в залежності від номіналу цінних паперів фонду, ці інструменти є доступними всіх інвесторів.
  • за рахунок того, що кошти фондів інвестуються в велику кількість фінансових інструментів досягається значний рівень диверсифікації активів інвестиційного фонду, а, відповідно, суттєво знижується ризик інвестиції. Інвестуючи невеликі кошти без допомоги інститутів спільного інвестування цього досягти майже неможливо.
  • весь час, протягом якого інвестиції знаходяться у фонді, вони законодавчо звільнені від будь-яких податкових зобов'язань. Податкові зобов'язання виникають тільки після того, як приймається рішення про вихід з фонду, або цінні папери продаються третій стороні, в результаті чого виникає емісійний дохід.
  • турбуючись про захист інвестицій учасників фонду, держава чітко регулює діяльність компанії з управління активами, в тому числі в частині напрямків інвестування компанією залучених в управління коштів.

З позиції держави та національної економіки переваги спільного інвестування полягають у наступних процесах:
  • акумулювання вільного капіталу та насичення фондового ринку новими ресурсами.
  • підвищення ліквідності цінних паперів та інших фінансових активів на ринку через збільшення кількості учасників, великих гравців фондового ринку.
  • аналіз та розробка ефективних комбінацій, напрямів вкладання залучених коштів в межах існуючих законодавчих обмежень.
  • надання альтернативи вкладання коштів інвесторам, посилення конкуренції в середині банківської системи.
  • вдосконалення інфраструктури та технологічного процесу обігу цінних паперів в середині країни

Рівень розвитку інституціональних інвесторів з одного боку відображає ефективність функціонування інвестиційного ринку держави, а з іншого – у випадку успішної діяльності – дає імпульс для розширення інвестиційних можливостей суб’єктів господарювання. ІСІ впливають на розвитокфондового ринку, корпоративного управління та корпоративної культури в цілому [6б ].

Фінансово-економічна криза, що розгорнулася у 2008 р., безумовно, істотно вплинула на діяльність відкритих інститутів спільного інвестування в Україні. Зв’язок між цими процесами полягає у швидкому відтоку інвестицій з відкритих фондів. Під час падіння стрімкого ринку закриті фонди залишаються більш стабільними, адже їм не потрібно викуповувати власні паї, а натомість можна перевести активи в більш ліквідні форми, як банківські депозити чи ОВДП.

Для поліпшення ситуації, що спричинала фінансова криза, в кінці 2008 року ВРУ прийняла Закон «Про внесення змін до Закону України «Про інститути спільного інвестування». Основні зміни стосувалися вирішення низки принципових питань. Насамперед, це удосконалення норм диверсифікації активів інститутів спільного інвестування, які були застарілими та неактуальними й значно стримували розвиток ІСІ. Зокрема, документ передбачив підвищення норм інвестування активів ІСІ у банківські продукти (депозити, золото, ощадні сертифікати), державні цінні папери, а також цінні папери, доходи за якими гарантовано урядом та органами місцевого самоврядування. Крім того, скасовано обмеження щодо інвестування активів ІСІ в акції та облігації українських емітентів, що сприяло створенню фондів акцій та фондів облігацій.

Міжнародна інвестиційна діяльність, яка здійснюється через операції з цінними паперами на фондових ринках, здатна позитивно впливати на масштаби і темпи ринкової трансформації національних економік як країн, що приймають, так і країн базування, розвиваючи умови та фактори їх міжнародної конкурентоспроможності. Найбільш точно, на нашу думку, рівень інтеграції національного ринку цінних паперів відображає структура власників самих цінних паперів. За даними ДКЦПФР, відповідно до реєстрів власників цінних паперів, у власників-нерезедентів на 7,33 тис. особових рахунках у реєстраторів обліковувались іменні цінні папери загальною номінальною вартістю 26,89 млрд. грн. (12,7% від загальної вартості іменних цінних паперів, що обліковуються у реєстраторів). В даному випадку мова йде про акції відчизняних підприємств, які прямо знаходяться у власності нерезидентів. Частка активів відчизняних інститутів спільного інвестування (крім венчурних фондів) на кінець IІІ кварталу 2009 року також зосереджена в акціях (43,38%). Розвиток ринку цінних паперів ІСІ можна також пов’язати з структурою їх власників. В даному випадку ситуація є дещо іншою. Найбільша кількість цінних паперів ІСІ (крім венчурних фондів), що знаходяться в обігу, розміщена: серед фізичних осіб, в т.ч.: резидентів – 4,46%; нерезидентів – 0,001%; серед юридичних осіб, в т.ч.: резидентів – 95,325 %; нерезидентів – 0,213%. Отже, ринок цінних паперів ІСІ не є інтегрований у світову економіку. Це може пояснюватися високим ступенем ризику відчизняних цінних паперів. Іноземні інвестори мають справу тільки з паперами тих емітентів, над якими вони прагнуть встановити контроль, отже метою інвестування не є диверсифікація портфелю шляхом придбання частки ІСІ, а створення власного венчурного ІСІ для процесу реорганізації відчизняного підприємства, або пряме стратегічне інвестування.

Переоцінений на початок 2008 р. український фондовий ринок, на думку багатьох експертів, у тому ж році спав нижче від справедливого рівня цін. Таким чином, сформувався значний потенціал для майбутнього зростання як ринку загалом, так і галузі відкритих ІСІ. Основною ознакою кризи стало перетворення грошей у боргові розписки, за якими наступає неплатоспроможність, а головним наслідком кризи – макроекономічний дисбаланс – зменшення обсягу світового ВВП при зменшенні споживання та заморожуванні перетворень заощаджень в інвестиції. Криза безпосередньо вплинула на інвестиційний бізнес у всьому світі та в Україні зокрема. Інвестори недооцінивши ризики, зазнали великих втрат і будуть довго виходити з шокового стану. Проблеми, зумовлені світовою фінансовою кризою, зокрема масове вилучення капіталу інвесторами з вітчизняного фондового ринку, значний спад курсу акцій, що котуються на вітчизняному фондовому ринку, глибока корекція основного індикатора фондового ринку – індексу ПФТС, істотно посилені загальною недорозвиненістю фондового ринку загалом та його інфраструктури зокрема.

Світовий розвиток ринків цінних паперів пред'являє усе більш жорсткі вимоги до оборотності цінних паперів. Нові інформаційні технології призвели до створення нових технологій і на ринку цінних паперів. Технічний прогрес виявився чинником, який стимулював розвиток централізованих комп’ютерних систем. Він забезпечив випуск та обіг цінних паперів в формі електронних записів та підвищив ефективність розрахунків. Фактично існує розвинута інтернаціоналізація ринків капіталів, яка супроводжується реформуванням національних ринків та пристосуванням їх до глобальних систем ціноутворення і обігу цінних паперів.

Одна з основних проблем, яка не дозволяє в повній мірі використати інвестиційний потенціал ринку ІСІ – низький рівень поінформованості населення про переваги ІСІ. Ситуацію ускладнила світова фінансова криза, в результаті якої різко впала дохідність невенчурних ІСІ, що іще більше підірвало довіру даного інвестиційного інструменту серед населення. Низька довіра зумовлена тим, що частина небанківських фінансових установ (зокрема, довірчі товариства, інвестиційні та пенсійні фонди) історично мають досить погану репутацію, пов'язану з "трастовою епопеєю" 90-х років. Більшість населення України не сприймає цінні папери ІСІ як окремий альтернативний довгостроковий інструмент збереження та примноження капіталу. Зважаючи на те, що операції на фондовому ринку для переважної більшості населення є новим видом діяльності, проблемою є недостатня кількість консалтингових центрів та інформаційних каналів КУА, заходів щодо масового залучення дрібних інвесторів які б підвищили ліквідність ринку цінних паперів ІСІ.

На сьогоднішній день така інформація надається кількома спеціалізованими агенціями, які збирають, обробляють та представляють для широкого кола користувачів корисні дані щодо стану інвестиційних фондів, обігу їх цінних паперів та діяльності компаній з управління активами. Такими агенціями є інформаційний ресурс Investfunds (investfunds.com.ua, проект російського агенства cbunds.ru), kua.com.ua (інтернет-портал присвячений діяльності з управління активами), інтернет-видання FundMarket (fundmarket.ua) та інші. Законом Украъни «Про акціонерні товариства» встановлюється вимога щодо наявності інтернет-сайту публічного акціонерного товариства, але немає чіткого складу та форми подання контенту цього сайту. Вже на сьогоднішній день, деякі компанії самостійно проводять оперативну аналітику стану фондів в управлінні, використовуючи такі порівняльні характеристики, як ризик та дохідність. Ці характеристики є універсальними, проте методика розрахунку буває досить різна. Компанії з управління у таких звітах використовують динаміку вартості чистих активів, структурний поділ галузей інвестування активів фонду, динаміку вартості найбільших груп активів у портфелі, галузеві індекси, новини та огляд подій, які можуть вплинути на вартість активів фонду в майбутньому, вираховують коефіцієнти ризику цінних паперів ІСІ відносно того чи іншого бенчмарку. Ця інформація є, безперечно, корисною для інвесторів, проте порівняння показників діяльності можна зробити в межах однієї КУА серед фондів в її управлінні. Легко визначити ступінь дотримання КУА мети, цілей та стратегії управління, визначених в інвестиційній декларації, але окремі нюанси, як, наприклад, безризикова ставка, вибір ринкового індексу (ПФТС, УБ, вибірка з аналогічних фондів, тощо), вибір складу новин щодо основних компаній-емітентів з портфелю активів ІСІ ускліднює порівняння фондів між собою.

Під час аналізу цінних паперів інвестиційних фондів в другому розділі, ми зіштовхнулися з проблемою вибору бази порівняння. Виходячи з позиції короткострокового вкладення капіталу, ми розглядали місячну зміну вартості паперів, виходячи з вартості чистих активів цих фондів. Порівняльним еталоном в першому випадку стала модель, що повторювала структуру активів аналізованого ІСІ, тобто допомагала оцінити як ефективність вибору активів, так і майстерність керуючого вчасно виконувати операції з цими активами. Інформація щодо складу активів міститься в довідці про склад та структуру активів, яка надається до ДКЦПФР у складі квартальної та річної інформації. Для стороннього інвестора ця інформація є закритою, тобто на момент купівлі акцій чи сертифікатів закритого інвестиційного фонду, інвестор не знає які саме активи входять до його складу. Отримати більш точні дані можна в компаніях з високим ступенем транспарентності, але достовірність та актуальність цих даних можуть бути незадовільними. В управлінні компанії можуть знаходитися фонди, які не повторюють інвестиційну політику один-одного. Відповідно до цих даних, компанія може позиціонувати їх як фонди акцій, фонди облігацій,грошового ринку, збалансовані, «стабільні», які використовують переважну частку «голубих фішок» в активах. Реально, обмеження щодо джерел розміщення активів містяться в проспекті емісії.

В другому випадку, при оцінці та порівнянні більшої кількості фондів, ми відштовхувалися від середньоринкових показників зміни вартості активів аналогічних за типом та видом фондів. Оцінка великої кількості цінних паперів фондів проводиться в умовах невизначеності компанії з управління активами, стратегії інвестування фонду, тощо. Інвестор робить первинний аналіз можливих альтернатив на ринку ІСІ. В нашому випадку, проблема виявилася в тому, що при створенні еталонного бенчмарку, рівень внутрішнього відхилення був значно занижений. Цінні папери інститутів спільного інвестування залишаються високоризиковим способом інвестування. Як виявилось, цінні папери інвестиційних фондів слабо корелюють один з одним, тому середньоринкова зміна вартості чистих активів одного фонду буде зглажуватись зміною іншого. Провівши аналіз виявилось, шо рівень внутрішнього ризику середньоринкового показника був нищим ніж відповідні значення цінних паперів аналізованих фондів. Фундаментальна оцінка цінних паперів інвестиційних фондів починається з порівняння компаній з управління активами та вибір фонду в межах однієї компанії. Наприкінці, цей процес зводиться до визначення оптимального значення ризик-дохідність. Важливим питанням залишається порівняння подібних фондів в управлінні різних КУА

Відсутність гарантування доходу, на нашу думку, повинна компенсуватися більш чітким обмеженням ризиків. Інвестиційна компанія має розробляти власні правила прийняття рішень щодо управління активами. Такими правилами можуть бути ліміти падіння вартості фінансових інструментів та актиівів фонду в цілому. Визначення критеріїв ризику інвестиційного фонду дасть змогу інвесторам краще орієнтуватися при виборі ІСІ, враховуючи обмеженість іншої інформації щодо діяльності фонду.

Цей процес можна оптимізувати, з одного боку, покладанням на організаторів торгівлі функцій інформаційного забезпечення шляхом створення емітентам персональних стандартизованих профілів, доступних для широкого кола користувачів. Такі кроки було зроблено на ПФТС, де існують персональні сторінки емітентів, які пройшли процедуру лістингу на біржі. У склад такої інформації можуть входити, як регулярна, так і особлива, а також інформація про стан попиту-пропозиції цінних паперів ІСІ в динаміці за певний період з можливістю порівняння показників різних емітентів один з одним, а також з ринком в цілому. З іншого боку, інформаційну функцію можна покласти на спеціалізовані інформаційні агенції, які б оперативно висвітлювали інформацію щодо ринку цінних паперів ІСІ по всіх організаторах торгівлі та на позабіржовому ринку, складали власні рейтинги, враховуючи різні характеристики фондів та їх управляючих компаній. Ці функції, на даному етапі розвитку ринку спільного інвестування, покладені на СРО, а саме на Українську асоціацію інвестиційного бізнесу, яка є чи не єдиним джерелом оперативної інформації на ринку ІСІ.

Окремої уваги заслуговує, також, процес визначення дохідності цінних паперів ІСІ. Враховуючи тенденцію до збільшення частки операцій за участю організаторів торгівлі, ринок ІСІ все далі відходить від концепції визначення вартості цінних паперів ІСІ шляхом ділення ВЧА на кількість часток. Після набуття чинності вимог Закону України «Про акціонерні товариства», КІФи будуть вимушені проходити лістинг на організаторі торгівлі, відповідно ціна на акції таких фондів буде встановлюватися під впливом попиту та пропозиції, а не тільки на розрахунку чистих активів управляючими фондом. Ціна на акції буде суттєво відрізнятися в період очікування квартальної звітності фонду та на початку весни, перед оприлюдненням річної звітності таких товариств. Інформаційна відкритість в цьому процесі відіграє надзвичайну роль. Якщо пересічний інвестор матиме доступ до достовірних, повних та поданих в зручній формі даних, він самостійно зможе прийняти інвестиційне рішення щодо купівлі-продажу цінних паперів ІСІ. Це ще раз підкреслює важливість розвитку інформаційної бази діяльності ІСІ.

Оптимізацію процесу оцінки вартості та підвищення ліквідності цінних паперів ІСІ можливо провести шляхом надання дозволу венчурним, або створенням нового виду ІСІ, які б мали в складі активів цінні папери інших фондів. Така структура організації інвестиційних фондів існує в США та ряді інших країн. Такі інвестиційні фонди займаються відстеженням та оцінкою ефективних ІСІ, папери яких показують високу динаміку росту, є недооціненими, або вкладають в активи приорітетних галузей. Менеджери таких фондів будуть зацікавленні в отриманні достовірної інформації зможуть створювати самостійні центри, або користуватися послугами аналітиків та інформаційних агенцій, що призведе до розвитку інфраструктури останніх та ринку в цілому. Структура власників цінних паперів в Україні станом на початку 2009 року на 95% складалася з юридичних, і тільки на 5% з фізичних осіб, при тому, що номінальна вартість акцій чи інвестиційних сертифікатів фонду становить від 100 до 1000 грн, що є, навіть, меншим ніж мінімальна сума депозиту в комерційному банку. Схема передачі прав власності та сам процес інвестування є прозорими, кожна КУА при залучені нових інвестицій має в розпорядженні детальні презентації основних моментів процесу спільного інвестування, може пояснити переваги та відмінності між фондами в управлінні, надає нормативну базу, яка регулює цей процес. Ці дані важливі при виборі інструментів інвестування (депозитів, індивідуального інвестування через брокера, онлайн торгівлі фінансовими інструментами, тощо). Важливість повноти інформації полягає не в тому, щоб запевнити інвестора в законності данного ринку, можливих прибутках та пов’язаних ризиках, а в тому, щоб надати інформацію щодо ринку в цілому, його обсягу, кількості укладених угод, середньоринкових показників, на які б інвестор орієнтувався обираючи серед цінних паперів ІСІ. Отже, на нашу думку, причина слабкого розвитку інститутів спільного інвестування серед населення є їх інформаційна обмеженість, відсутність зручних механізмів оцінки всього ринку.

У зв’язку зі вступом в дію нового Закону України «Про акціонерні товариства», всім корпоративним інвестиційним фондам, як акціонерним товариствам, до 30 жовтня 2010 року необхідно здійснити переведення випуску акцій в бездокументарну форму та до 30 квітня 2011 року повністю привести свою діяльність у відповідність до нових вимог.

Найбільш серйозну проблему для існуючих акціонерних товариств при визначенні свого майбутнього нового статусу – приватне чи публічне – буде несумісність їх фактичного стану з визначальними критеріями віднесення товариства до того чи іншого типу. Для приватних товариств – це обмеження максимальної чисельності акціонерів товариства, яка визначена Законом на рівні 100 осіб. Прийняття рішень на загальних зборах акціонерів публічного товариства потребує кваліфікованої більшості голосів, вимагає 75% голосів акціонерів від їх загальної кількості, а не від кількості тих, що зареєструвалися для участі у зборах. Це може ускладнити прийняття важливих рішень загальними зборами акціонерів "публічних" корпоративних фондів, які зазвичай мають велику кількість акціонерів-фізичних осіб. Для публічних товариств – це також обов’язковість проходження процедури лістингу та перебування у біржовому реєстрі на одній із фондових бірж, а також здійснення обігу акцій публічного товариства лише на такій біржі. Лістинг цінних паперів ІСІ проходить за дотримання умов Положення ДКЦПФР «Про функціонування фондових бірж» 19.12.2006 N 1542 [43], якими визначено що для першого рівня лістингу вартість чистих активів інституту спільного інвестування становить не менше 20 млн.грн, ІСІ існує не менше трьох років, а середньомісячна вартість біржових угод з цінними паперами інституту спільного інвестування протягом останніх 6 місяців складає не менше 100 тис.грн. Для другого рівня лістингу: вартість чистих активів інституту спільного інвестування складає не менше 10 000 000 грн.; інститут спільного інвестування існує не менше одного року, а середньомісячна вартість біржових угод з цінними паперами інституту спільного інвестування протягом останніх 6 місяців складає не менше 50 000 грн. На сьогоднішній день на ПФТС до біржового реєстру внесено всього 24 емітенти цінних паперів ІСІ.Всі вони мають другий рівень лістингу, в той час як до торгів на біржі допущені ще 90 позалістингових емітентів, які торгуються для досягнення ними нормативів та включення до загального лістингу. На УБ в біржовому списку знаходяться лише 2 ПІФ та 3 КІФ, загальний обсяг торгів якими з початку 2010 року не перевищив 10 млн.грн. За даними ДКЦПФР, станом на 01.03.2010, кількість зареєстрованих корпоративних та пайових інвестиційних фондів становила 1403 інститутів спільного інвестування, з них: 228 – КІФ, 1175 – ПІФ. Отже, кількість ІСІ, папери яких торгуються на організованих біржах становить меньше 10% від їх загальної кількості. На нашу думку, ситуацію може змінити вихід на фондовий ринок дрібних інвесторів – фізичних осіб. Враховуючи одну з ключових переваг спільного інвестування для інвесторів, а саме відсутність небхідності мати високі кваліфікаційні навички інвестування. Інвестору достатньо знати ази фондового ринку, суб’єктивно оцінювати надійність та ефективність тієї чи іншої КУА по відношенню до фондів в управлінні, або відчувати точку входу на ринок перед, або під час його стрімкого зростання. Цінні папери інвестиційних фондів, які перші почнуть активно торгуватися будуть мати високу корреляцію з ринком. На сьогодні, на учасники «Української біржі» мають змогу торгувати більш ніж 70 видами цінних паперів. Для того щоб залучити кошти в управління, КУА змушені звітувати перед потенційними інвесторами не тільки щодо динаміки вартості чистих активів, а і стосовно складу активів. При наявності більшої частки активів, що торгуються на біржі, інвестори будуть впевнені в надійності емітентів, папери яких знаходяться у фонді, а отже і у ліквідності таких активів. Якщо інформація про склад активів буде недоступною, навряд чи дрібні інвестори будуть зацікавлені в придбанні паперів таких ІСІ, і вони будуть торгуватися не вище номіналу, хоча реальна вартість чистих активів може продовжувати зростати.

Передумови для збільшення кількості власників цінних паперів ІСІ за рахунок дрібних інвесторів вже створено на «Українській біржі». На сьогодні, «Українська біржа», яка в першому кварталі 2009 року запустила ринок заявок, має до 3000 угод на день на загальну вартість більше 60 млн.грн. Ринок заявок ставить завдання організувати торгівлю цінними паперами на базі потужної і відмовостійкої торгової платформи, яка дозволяє підключати системи електронної торгівлі через інтернет і забезпечує мінімальні ризики розрахунку угод.

Завдяки повному переходу на електронний документообіг, а також завдяки автоматизації здійснення операцій на фондовому ринку, інтернет-трейдинг забезпечує найбільш вигідні умови для приватних інвесторів. Завдяки обов'язковому повному депонуванню грошей та цінних паперів для здійснення операцій на фондовій біржі (угоди репо), а також використанні багаторівневої системи захисту, в т.ч. використанні електронного цифрового підпису було залучено внутрішнього українського інвестора.

Серед переваг ринку заявок є можливість виставляти більше однієї заявки від одного учасника торгів, низькі трансакційні витрати, виконання угод в режимі Т0 - в день їх укладання, що дозволяє купувати і продавати активи по кілька разів на день. «Українська біржа» позиціонує себе як біржа інтернет-трейдингу і в перспективі - ринку похідних фінансових інструментів. Саме це може привабити дрібних інвесторів, які не можуть самостійно проводити фундаментальний аналіз акцій та не мають значного капіталу для достатньої диверсифікації. Цінні папери інститутів спільного інвестування дозволять таким інвесторам вийти на фондовий ринок, одночасно підвищивши його ліквідність. Компанії з управління будуть зацікавлені у вчасному оприлюднені результатів діяльності фондів не тільки серед власних акціонерів, а і серед потенційних інвесторів.

Одним із головних елементів парабанківської системи в розвинутих країнах, безумовно, виступають інститути спільного інвестування, які складають серйозну конкуренцію банкам за вільні кошти громадян. Зокрема, у США вкладниками інвестиційних фондів є кожне друге домогосподарство, а в Західній Європі - кожне третє. В Україні кількість учасників ІСІ, згідно соціологічного дослідження, складає близько 0,37% населення.

Інститути спільного інвестування відіграють важливу роль в розвитку фондового ринку у всьому світі. За рахунок коштів інвесторів, які вони вкладають купуючи акції та інвестиційні сертифікати, здійснюються трильйонні грошові потоки на фондових ринках. Поступово в цей процес через нові біржові можливості втягуються і фізичні особи в Україні, які самостійно виходять на фондові ринки з метою купівлі-продажу акцій, облігацій чи розміщенням готівкових коштів. В сучасних умовах інститути спільного інвестування можуть стати ефективним інструментом накопичення грошових капіталів, обіг яких забезпечує гармонійний розвиток економіки, розбудову як фінансової так і виробничої сфери національного господарства. Надходження коштів в сферу спільного інвестування, в свою чергу, розширить потенціал внутрішніх запозичень, адже ІСІ в усьому світі є одними з найбільших операторів на ринку державних боргових забов'язань. Розвиток індустрії спільного інвестування – один з прямих стимулів для розбудови фондового ринку, а саме, він є обов'язковою умовою для очікуваного і необхідного імпорту капіталу в національну економіку.