Условия устойчивого развития финансового сектора: регулирование и саморегулирование финансовых рынков; механизмы гарантирования (страхования)
| Вид материала | Реферат |
- Международная научно-практическая интернет-конференция «Проблемы и перспективы развития, 72.42kb.
- РК: современное состояние и перспективы развития, 70.79kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 3854.25kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 3971.84kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 3992.73kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 4052.37kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 3972.52kb.
- Нциала энергетического сектора для устойчивого роста экономики, повышения качества, 3992.11kb.
- Международный Валютный Фонд совместно с Мировым Банком провел оценку финансового сектора, 82.89kb.
- Принципы деятельности органов надзора и функционирования финансовых рынков и систем:, 71.9kb.
Глава 5. Регулирование рынка ценных бумаг
5.1. Российский рынок ценных бумаг: итоги развития и текущее состояние
Текущий период в развитии рынка ценных бумаг характеризуется следующими основными чертами. Во-первых, преодолены основные последствия кризиса 1998 года. Рынок ценных бумаг демонстрирует устойчивое развитие практически во всех секторах на фоне благоприятной макроэкономической ситуации в России и конъюнктуры мировых финансовых рынков. Во-вторых, несмотря на видимые успехи рынок ценных бумаг по-прежнему не способен в полной мере выполнять свои основные функции – трансформацию внутренних сбережений в инвестиции, межотраслевое перераспределение капитала и распределение рисков. Отсутствие долгосрочных финансовых инструментов, высокие барьеры выхода предприятий на рынок ценных бумаг, информационная закрытость и асимметричность являются основными причинами фактической стагнации на сегменте долгосрочных инвестиций и ориентацией всего рынка ценных бумаг на краткосрочные операции.
В 2002-2003 годах развитие рынка ценных бумаг происходило в благоприятных макроэкономических условиях. Начиная с 2000 года, наблюдается стабилизация (при медленном снижении) процентных ставок (таб. 1, рис. 1). Причем доходность федеральных ценных бумаг с 2002 года находится на более низком уровне в сравнении с доходностью подобных инструментов на развивающихся рынках (рис. 2).
Динамика процентных ставок
Таблица 5.1
| | 1998 | 1999 | 2000 | 2001 | 2002 | 2003 |
| Межбанковская ставка по однодневным кредитам36 | 50,6 | 14,8 | 70,1 | 10,1 | 80,2 | 30,8 |
| Доходность ГКО37 | 42,6 | 24 | 12,6 | 12,7 | 12,7 | 50,4 |
| Депозитная ставка38 | 17,1 | 13,7 | 60,5 | 40,9 | 5 | 40,5 |
| Ставка по кредитам39 | 41,8 | 39,7 | 24,4 | 17,9 | 15,7 | 13,0 |
Динамика процентных ставок
Рис. 5.1
Источник: ЦБ Российской Федерации.
Динамика спрэдов Emerging Markets Bond Index
Рис. 5.2
Источник: JPMorgan40
Кредитный рейтинг Российской Федерации неизменно повышается с 1999 года, но все же находится на уровне более низком по сравнению со средним уровнем рейтинга стран с формирующимися рынками (рис. 5.3).
Динамика кредитных рейтингов Standard &Poor's
Рис. 5.3
Источники: IMF, Standard & Poor's.
Все это свидетельствует о том, что макроэкономический фон в течение последних нескольких лет был как никогда благоприятным для развития рынка ценных бумаг как с точки зрения объемных его показателей (капитализации, торговых оборотов), так и инфраструктуры и разнообразия инструментов РЦБ. Однако использовать эти возможности в полной мере не удается. Экономический рост и связанный с этим рост спроса на инвестиционные ресурсы не сопровождается появлением новых эмитентов в листингах бирж, по-прежнему нет широкого распространения IPO. При этом ликвидность биржевого сегмента даже снижается (см. далее), а сокращение доли free float ведет к схлопыванию рынка на самых ликвидных его инструментах. Относительно медленно идет развитие и на других сегментах рынка ценных бумаг.
Развитие рынка ценных бумаг подавляется излишними административными барьерами, информационной замкнутостью, жестким и недостаточно эффективным регулированием и несовершенной практикой правоприменения, а также неразвитостью инфраструктуры.
Рассмотрим состояние рынка ценных бумаг на отдельных сегментах.
5.1.1. Рынок акций
Динамика рынка акций в полной мере отражает те положительные изменения, которые наблюдаются в макроэкономической и политической ситуации в стране. Быстрыми темпами растет капитализация, увеличиваются объемы торговли акциями российских эмитентов как на внутреннем, так и на внешних рынках. Однако данные позитивы являются в большей степени результатом воздействия благоприятных макроэкономических, точнее внешнеэкономических факторов. По оценкам экспертов 85% роста капитализации произошло за счет увеличения цен на акции нефтяных компаний, что в свою очередь вызвано мировой конъюнктурой нефтяного рынка.
Более того, если обратиться к анализу структурных изменений на данном сегменте, то можно отметить появление довольно негативных и тревожных симптомов. Во-первых, снижается количество эмитентов, акции которых торгуются на биржах. Это связано с двумя причинами. Новые эмитенты не выходят на фондовый рынок, а те эмитенты, акции которых торговались в период до кризиса 1998 года, не заинтересованы в развитии рынка своих акций, так как рынок по-прежнему не позволяет привлекать инвестиции путем публичного размещения акций.
При этом особенно странной является статистика постоянного роста числа эмитентов, регистрирующих выпуски ценных бумаг в центральном аппарате ФКЦБ.
Таблица 5.2
Капитализация рынка акций41
| | Количество эмитентов, торгующихся на биржах | Количество акций, торгующихся на биржах | Капитализация рынка акций (млрд.долл.) |
| 01.01.98 | н\д | н\д | 132 |
| 01.01.99 | н\д | н\д | 18 |
| 01.01.00 | 134 | 178 | 54 |
| 01.01.01 | 196 | 286 | 44 |
| 01.01.02 | 207 | 313 | 83 |
| 01.01.03 | 218 | 333 | 115 |
| 01.01.04 | 206 | 239 | 143 |
Источники: РТС, СКРИН.
Во-вторых, снижается ликвидность рынка акций. Классический рынок акций РТС насчитывает в настоящий момент 166 эмитентов. При этом акции всего лишь 15 эмитентов могут быть названы ликвидными, по ним сделки заключались почти ежедневно. Акции 113 эмитентов (65% от общего числа) либо не торговались вовсе в 2003 году (41 эмитент), либо сделки заключались эпизодически (не более 1-2 сделок в месяц).
Таблица 5.3
Наиболее ликвидные акции (по количеству сделок в РТС за 2003 год)
| Эмитент | Количество сделок за 2003 год |
| Единая энергетическая система, РАО | 8145 |
| Сургутнефтегаз | 4969 |
| ЛУКойл НК | 4974 |
| ЮКОС | 3564 |
| Мосэнерго | 1651 |
| Ростелеком | 1475 |
| ГМК Норильский никель | 1038 |
| Татнефть | 929 |
| СИБНЕФТЬ | 880 |
| Уралсвязьинформ | 884 |
| Сберегательный банк РФ | 599 |
| Центр Телеком | 371 |
| СибирьТелеком | 381 |
| ВолгаТелеком | 323 |
Источник: РТС.
В-третьих, при общем росте объемов торговли более быстрыми темпами растут обороты на внешнем рынке. В результате соотношение внешнего и внутреннего рынка российских акций изменяется не в пользу последнего (см. таб. 4). Такая ситуация является во многом следствием того, что привлечение инвестиций на внешнем рынке для крупного бизнеса по-прежнему более выгодно, чем на внутреннем. Компании – эмитенты в большей степени заинтересованы в росте ликвидности именно на зарубежных рынках. Причем некоторые из них, выходя на внутренний биржевой рынок, в первую очередь преследуют цель увеличить ликвидность именно внешнего рынка своих акций (например, выход МТС на ММВБ).
Таблица 5.4
Динамика объемов торговли акциями и депозитарными расписками
| | Объем торговли на внешнем рынке (АДР), млн.долл. | Объем торговли на внутреннем рынке, млн. долл. | Доля АДР в суммарном обороте |
| 1996 | 709 | 3 252 | 18% |
| 1997 | 6 148 | 14 760 | 29% |
| 1998 | 8 675 | 11 803 | 42% |
| 1999 | 8 233 | 5 071 | 62% |
| 2000 | 10 867 | 19 288 | 36% |
| 2001 | 6 742 | 21 683 | 24% |
| 2002 | 19 673 | 51 290 | 28% |
| 2003 | 26 605 | 43 475 | 38% |
Отраслевая структура рынка торгуемых акций выглядит следующим образом:
Таблица 5.5
Отраслевая структура рынка торгуемых акций
| Сектор | Доля в капитализации | Доля в производстве промышленной продукции и услуг |
| Нефть и газ | 70,0% | 18,6% |
| Связь | 9,4% | 6,8% |
| Энергетика | 7,6% | 12,8% |
| Металлургия | 5,1% | 16,2% |
| Легкая и пищевая промышленность | 2,2% | 15,4% |
| Прочие промышленные производства и услуги | 4,7% | 30,2% |
| Итого: | 100% | 100% |
Источники: РТС, Эксперт, Госкомстат.
По-прежнему большую долю капитализации российского рынка акций составляют компании нефтегазового сектора, энергетика и "телекомы". Высока концентрация капитализации. На долю пяти крупнейших компаний приходится 64.5% рыночной капитализации, а доля крупнейших 10 компаний составляет 82%. Причем данный показатель станет еще более высоким с завершением реформ по реструктуризации в энергетики, связи и оформлением объявленных крупных слияний.
Еще одной негативной тенденцией является снижение доли акций, находящихся в свободном обращении у ликвидных компаний в связи с активизацией процесса консолидации пакетов стратегическими инвесторами при отсутствии притока новых ликвидных инструментов. Структура собственников приведена в таблице . Доля акций в свободном обращении составляет по оценкам экспертов 27,7%. Причем находящиеся в свободном обращении ценные бумаги поделены в пропорции 80:20 между иностранными и внутренними инвесторами, включая институциональных инвесторов. Дальнейшее снижение доли free float может привести к дефициту инструментов для спекулятивных торговых операций и к еще большей опасности отрыва динамики финансового рынка от реального сектора, появлению спекулятивных финансовых "пузырей" на рынке акций. Особенно опасна данная ситуация в связи с активизацией спекулятивной Интернет-торговли ликвидными голубыми фишками.
Таблица 5.6
Структура собственников российских ценных бумаг (август 2003 г.)
| Собственник | Рыночная капитализация, млрд. долл. | Доля |
| Менеджмент | 42,2 | 31,5% |
| Аффилированные менеджменту собственники | 19,5 | 14,5% |
| Стратегические инвесторы | 15,5 | 16,5% |
| Правительство | 18,2 | 13,6% |
| Региональные администрации | 1,4 | 1,1% |
| Свободное обращение | 37,2 | 27,7% |
| Итого: | 134,0 | |
Источники: отчеты компаний, исследования Альфа-банка.
Кроме того, данные вышеприведенной таблицы свидетельствуют о следующем:
- Государство по-прежнему имеет неоправданно большое участие в капитале рыночных субъектов, являясь неэффективным собственником, оно сдерживает развитие фондового рынка.
- Российский рынок ценных бумаг является рынком владельцев крупных пакетов, на нем трудно найти место частному инвестору.
- В свете проходящей пенсионной реформы рынку нечего предложить частным компаниям, управляющим пенсионными накоплениями.
5.1.2. Рынок корпоративных облигаций
Рынок корпоративных облигаций является относительно молодым и быстро развивающимся сегментом российского рынка ценных бумаг. На данном сегменте происходит быстрое наращивание объемов, оборотов и числа эмитентов.
Облигации выполняют весьма важную роль. Будучи источником заемного финансирования данные финансовые инструменты стимулируют рост прозрачности бизнеса (в отличие от банковских кредитов), что благоприятно сказывается на других сегментах рынка ценных бумаг. Поэтому для дальнейшего развития данного сегмента необходимо развивать рейтинговые службы и агентства, распространяющие информацию об инвестиционных качествах и рисках данных инструментов.
Таблица 5.7
Объемные характеристики рынка корпоративных облигаций
| | Количество эмитентов | Количество торгуемых бумаг | Общий объем размещений по номиналу, млрд. руб. | Оборот торгов за год, млрд. руб. | Количество первичных размещений | Объем первичных размещений, млрд. руб. |
| 1999 | 3 | 4 | 12,7 | 0,17 | 11 | 12,7 |
| 2000 | 10 | 22 | 44,1 | 4,03 | 46 | 31,4 |
| 2001 | 41 | 75 | 73,4 | 20,22 | 69 | 29,3 |
| 2002 | 81 | 138 | 128,4 | 33,95 | 88 | 55,0 |
| 2003 | 158 | 154 | 180,9 | 83,57 | 93 | 82,7 |
Источник: АУВЕР.
Следует обратить внимание, что в данном сегменте объем заимствований на зарубежном рынке превышает объем заимствований внутри страны.
Помимо финансовых аспектов (относительная дешевизна заимствований за рубежом), на соотношения внутреннего и внешнего сегмента также влияет то, что процесс выпуска корпоративных облигаций на внутреннем рынке сталкивается с неразвитостью инфраструктуры данного сегмента и значительными административными барьерами.
Таблица 5.8
Динамика рынка корпоративных еврооблигаций
| | Количество ведущих эмитентов | Количество торгуемых бумаг | Общий объем размещений по номиналу, млрд. долл. | Количество первичных размещений | Объем первичных размещений, млрд. долл. |
| 1997 | 8 | 9 | 2,025 | 9 | 2,025 |
| 1998 | 10 | 11 | 2,403 | 2 | 0,378 |
| 1999 | 9 | 10 | 2,403 | - | |
| 2000 | 7 | 8 | 2,403 | - | |
| 2001 | 6 | 7 | 3,032 | 3 | 0,630 |
| 2002 | 12 | 16 | 6,647 | 12 | 3,615 |
| 2003 | 22 | 39 | 14,175 | 23 | 9,475 |
Источник: АУВЕР.
К неразвитости инфраструктуры следует отнести излишне жесткие требования к проспектам эмиссии, на подготовку которых уходит значительное время, значительные сроки рассмотрения проспектов органом регулирования (ФКЦБ). Введение института финансового консультанта также является фактором, усложняющим данную процедуру, тем более что эти институты не получили широкого распространения и на рынке существует 1-2 компании (АВК и Федеральная фондовая корпорация), оказывающие данные услуги. И, наконец, налог на эмиссию при ее регистрации является весьма неэффективным и лишним барьером.
Несмотря на быстрое и интенсивное развитие, рынок корпоративных облигаций еще не превратился в сегмент рынка капитала. Исходя из представленной в таблице структуры данного сегмента по срокам, можно сделать вывод о том, что рынок облигаций служит в основном для привлечения краткосрочных ресурсов (более 70 % облигаций выпускается с офертой выкупа). Поэтому данный сегмент, также как и все остальные сегменты российского рынка ценных бумаг, пока еще не способен стать источником долгосрочных инвестиций реального сектора.
Таблица 5.9
Структура рынка облигаций по срокам до погашения и оферты (досрочного погашения)
| | 1999 | 2000 | 2001 | 2002 | 2003 | |||||
| | по объему | по кол-ву | по объему | по кол-ву | по объему | по кол-ву | по объему | по кол-ву | по объему | по кол-ву |
| Доля бумаг по срокам до погашения | | | | | | | | | | |
| до 1 года | 4% | 18% | 8% | 30% | 37% | 26% | 16% | 34% | 3% | 8% |
| >1 – 2 года | 0% | 0% | 10% | 13% | 16% | 26% | 29% | 35% | 14% | 25% |
| >2 – 3 года | 18% | 27% | 49% | 35% | 14% | 26% | 46% | 26% | 57% | 52% |
| более 3 лет | 78% | 55% | 33% | 22% | 32% | 23% | 9% | 5% | 27% | 16% |
| Доля выпущенных бумаг с офертой | | | | | | | | | | |
| Всего | 38% | 36% | 83% | 57% | 78% | 95% | 91% | 76% | 70% | 67% |
| По срокам до оферты, в % от бумаг с офертой | | | | | | | | | | |
| до 0.5 года | 0% | 0% | 23% | 35% | 74% | 68% | 39% | 67% | 8% | 18% |
| >0.5 до 1 года | 49% | 50% | 64% | 54% | 25% | 29% | 56% | 30% | 39% | 44% |
| >1 – 2 года | 51% | 50% | 13% | 12% | 1% | 2% | 5% | 3% | 34% | 32% |
| >2 лет | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 20% | 6% |
| По срокам до оферты, в % от общего количества бумаг | | | | | | | | | | |
| до 0.5 года | 0% | 0% | 19% | 20% | 57% | 65% | 35% | 51% | 5% | 12% |
| >0.5 до 1 года | 19% | 18% | 53% | 30% | 20% | 28% | 51% | 23% | 27% | 29% |
| >1 – 2 года | 20% | 18% | 11% | 7% | 1% | 2% | 5% | 2% | 24% | 22% |
| >2 лет | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 0% | 14% | 4% |
Источник: ИК "РЕГИОН".
5.1.3. Рынок векселей
Рынок векселей является одним из крупнейших сегментов российского рынка ценных бумаг (см. таб. 10).
Таблица 5.10
Динамика рынка векселей
| | Объем средств, привлеченных путем выпуска векселей, млрд. рублей | Объем учтенных векселей, млрд. рублей | Оценка общего объема рынка векселей, млрд. рублей (ст.2+ст.4) | |
| всего, млрд. рублей | в т.ч. прочих векселедателей | |||
| 01.01.1998 | 41,156 | 39,202 | 31,620 | 72,78 |
| 01.01.1999 | 61,595 | 46,259 | 41,896 | 103,49 |
| 01.01.2000 | 65,823 | 108,719 | 51,148 | 116,97 |
| 01.01.2001 | 109,255 | 173,253 | 90,177 | 199,43 |
| 01.01.2002 | 147,343 | 238,869 | 120,914 | 268,26 |
| 01.01.2003 | 208,546 | 372,415 | 155,330 | 363,88 |
| 01.01.2004 | 466,007 | 261,325 | 162,805 | 628,81 |
Источники: АУВЕР, ЦБ Российской Федерации.
На 01.04.03 в обращении находилось векселей Сбербанка РФ на сумму 65,89 млрд. руб. (2,1 млрд. долларов США). Обороты вексельного рынка превышают обороты рынка корпоративных эмиссионных бумаг (акций и облигаций).
Оценки сроков векселей как для финансового так и для реального сектора можно получить из данных банковской статистики. Анализ данных в Бюллетене банковской статистики приводит к следующим результатам.
На 01.06.03 в структуре выданных кредитными организациями векселей доля векселей сроком свыше 3 лет составляет 8%, от 1 года до 3 лет – 27%, от 181 дня до 1 года составляет 29%, 91-180 – 12%, 31-90 – 8%, до 30 дней – 2%, до востребования 13%. Резонно сопоставить эти данные со структурой предоставленных предприятиям и организациям кредитов (1,88 из 2,27 трлн. руб., без физических лиц и банков): доля кредитов свыше 3 лет составила 8%, от 1 года до 3 лет 25%, от 181 дня до 1 года составляет 29%, 91-180 – 12%, 31-90 – 7%, до 30 дней – 17%.
Данные вексельных операторов о структуре вексельного рынка по срокам до погашения таковы: 6-12 мес. – 45%, 3-6 мес. – 25%, 1-3 – 10%, до 1 мес. – 5%. Здесь следует учитывать, что эти данные относятся к группе векселей сроком до 1 года. Это соответствует и сведениям в вексельных программах различных заемщиков.
Итак, на сегодняшний день векселя являются основным корпоративным инструментом денежного рынка, пополнения оборотных средств как в финансовом, так и в реальном секторе российской экономики.
Относительно регулирования вексельного рынка следует подчеркнуть, что роль государства минимальна, регулятор отсутствует. Рынок функционирует на основе саморегулирования, единственным саморегулятором является Ассоциация участников вексельного рынка (АУВЕР), созданная в 1996 г. участниками рынка по инициативе Банка России.
Основными нормативными актами являются международные Женевские конвенции о векселях и устаревший и неполный федеральный закон "О переводном и простом векселе" №48 ФЗ от 11 марта 1997г. Минэкономразвития РФ при участии АУВЕР подготовлен в 2002 г. соответствующий законопроект, устраняющий пробелы в законе и учитывающий как российскую, так современную мировую практику.
Российский вексельный рынок развивается в русле мировых тенденций. В мировой практике на вексельном рынке выделяется такой инструмент, как коммерческие бумаги.
В международной практике под ними обычно понимаются краткосрочные векселя, выдаваемые сериями для публичного привлечения взаймы денежных сумм (promissory notes в США), в некоторых странах (например, Франция) также и депозитные сертификаты кредитных организаций. Рынок коммерческих бумаг не регулируется или слабо регулируется государством, благодаря чему и используется для пополнения оборотных средств (где важна оперативность) как реальным, так и финансовым секторами экономики. Он строится на основе саморегулирования на базе раскрытия информации. Этот рынок является самым быстрорастущим, достигая в некоторых странах половины объема рынка облигационных займов. Следует указать и на используемую форму электронного документа, что обеспечивает минимум риска мошенничеств, в частности, подделки, так распространенной на российском рынке, позволяет использовать всю мощь современных информационных технологий. В международной практике максимальные сроки коммерческих бумаг составляют от 9 мес. (США) до 1 года (Франция).
Объемы рынка весьма велики. На крупнейшем в мире рынке коммерческих бумаг в США максимум объема обязательств в обороте имел место в 2000г., достигнув величины 1,602 трлн. долларов. В составе активов взаимных фондов денежного рынка коммерческие бумаги занимают около 30% (29.5% на сентябрь 2002г. Что касается саморегулирования, то на американском рынке существует т.н. the Commercial Paper Issuers Working Group (CPIWG) – независимое собрание, организованное, как и АУВЕР в 1996г., и объединяющее такие корпорации, как ExxonMobil Corporation, IBM Corporation, General Motors Acceptance Corp., Philip Morris и многие другие. Оборот бумаг обслуживает депозитарно-трастовая компания (Depository Trust Company -DTC).
Де-факто рынок коммерческих бумаг существует и на российском РЦБ – это наиболее ликвидные векселя заемщиков, добросовестно раскрывающих информацию и скрупулезно соблюдающих интересы инвесторов. Создана и развивается первая система организованного вексельного рынка (ИС ОВР), совместный проект АУВЕР и ММВБ, предусматривающий соблюдение правил допуска бумаг и участников на организованный рынок, раскрытие информации, соблюдение правил и стандартов в интересах большей защиты прав инвесторов.
Использование векселей для инвестирования на короткие сроки обусловлено обеспечивающей защиту прав инвесторов материальной и процессуальной строгостью вексельного права, институтом солидарной ответственности обязанных лиц, особой надежностью векселей, публичностью протеста векселя в неплатеже, минимальными регулятивными издержками. Эти качества обусловливают особую надежность векселя, которая играет ключевую роль при его использовании в качестве инструмента краткосрочного кредита в условиях затрудненной оценки кредитного риска. Такими качествами не обладают облигации, природа которых обусловливает их использование как инструмента рынка капиталов.
Основные направления государственной политики должны обеспечивать:
- нормальное развитие вексельного рынка и наиболее ликвидной и надежной его части – коммерческих бумаг;
- устранение рисков и издержек хозяйствующих субъектов;
- удешевление и облегчение доступа к краткосрочному кредиту;
- сведение к минимуму злоупотреблений и мошенничества.
Состоят они в следующем.
- Поддержка саморегулирования, обеспечения деятельности рынка только на основе законодательных нормативных актов.
- Предоставление "режима наибольшего благоприятствования" заемщикам, добровольно раскрывающих информацию о своем финансово-хозяйственном состоянии, позволяющую оценить краткосрочный кредитный риск, берущих на себя обязательства соблюдать правила и стандарты в целях обеспечения прав и интересов инвесторов. Такой режим должен найти отражение в таких нормативных актах, как устанавливающие требования к размеру и структуре активов институциональных инвесторов, определяющие особенности расчета базы налогообложения.
- Скорейшее внесение назревших изменений и дополнений в федеральный закон "О переводном и простом векселе", НК РФ и ГПК РФ.
- Подготовка Вексельного Уложения как основного законодательного нормативного акта, с юрисдикцией в части как вексельных правоотношений, так и отношений в связи с выдачей и передачей векселей.
- Исследование целесообразности разработки механизма рефинансирования хозяйственного оборота на основе переучета товарных векселей.
5.1.4. Роль фондового рынка в привлечении инвестиций
Трансформация сбережений в инвестиции – одна из важнейших задач фондового рынка, причем для обеспечения высоких темпов экономического роста сбережения должны трансформироваться в эффективные долгосрочные инвестиции реального сектора экономики.
Таблица 5.11
Структура финансовых вложений населения
| Вклады, млрд. руб. | 1998 | 1999 | 2000 | 2001 | 2002 | 2003 |
| Валютные и рублевые депозиты физических лиц в банках | 171,6 | 201,3 | 300,4 | 453,2 | 690,1 | 1388,8 |
| Активы ПИФов | 0,15 | 0,59 | 4,88 | 4,97 | 9,05 | 55,68 |
| Активы НПФ | 3,54 | 3,69 | 4,73 | 5,88 | 10,32 | 28,35 |
| Недвижимость | (по оценкам экспертов) 20-22 млрд. долл. | |||||
| Наличные сбережения | (по оценкам экспертов) 20-60 млрд. долл. | |||||
Источники: Инспекция НПФ, НЛУ, экспертные оценки.
Рынок ценных бумаг не может сегодня предоставить эффективного механизма аккумулирования сбережений и трансформации их в инвестиции. Для аккумулирования сбережений населения пока еще не преодолены психологические последствия финансовых пирамид и финансовых кризисов. Для аккумулирования сбережений частного сектора недостаточно разнообразие финансовых инструментов, неразвита инфраструктура.
В результате уже на сегодняшнем этапе развития рынка ценных бумаг институциональные и частные инвесторы, явно испытывая недостаток долгосрочных финансовых инструментов, направляют средства в другие сегменты (например, недвижимость). Увеличивается опасность того, что сектор недвижимости превращается в инструмент вложения капитала, который финансовый рынок потребить не способен. Рост цен в данном секторе может привести к отрыву его от реальной стоимости и послужить основой финансовых кризисов в будущем.
5.1.5. Инфраструктура фондового рынка
В настоящее российская фондовая инфраструктура выполняет следующие функции: обеспечение расчетов, осуществление торговли, осуществление клиринга, депозитарное обслуживание, техническая поддержка участников рынка.
Общим недостатком всех элементов инфраструктуры, обеспечивающих выполнение указанных функций (за исключением биржевой торговли), является их относительная слабость, что проявляется в отсутствии в настоящее время возможности обеспечить необходимый для дальнейшего развития экономики уровень обслуживания инвесторов.
5.1.5.1. Торговая инфраструктура
Наиболее развитой является часть инфраструктуры, которая организует торговлю финансовыми инструментами. Основными факторами, сдерживающими ее дальнейшее развитие, являются недостаточно высокий уровень концентрации операций в крупнейших финансовых центрах и невозможность в связи с этим дальнейшего снижения трансакционных издержек участников рынка.
Торговля ценными бумагами в России сконцентрирована, в основном, на 2-х крупнейших торговых площадках страны: Московская Межбанковская Валютная биржа и Фондовая биржа РТС.
ФБ РТС, созданная в середине 1995 года, изначально обеспечивала функционирование лишь рынка акций с расчетами в инвалюте, посредством выставления котировок по российским акциям в системе, сами же сделки оговаривались по телефону. В настоящее время РТС поддерживает торги на следующих рынках:
- акции с расчетами в валюте и рублях. Возможны выбор валюты и условий расчетов по сделке (свободная поставка/ППП). Сами торги в ФБ РТС разделены на "классический" (без предварительного депонирования активов, расчеты по сделкам Т+3) и "биржевой" (полное предварительное депонирование активов) рынки. Последний организован совместно с ФБ "Санкт-Петербург", где сосредоточен основной оборот акций ОАО "Газпром" на внутреннем рынка РФ. Клиринг осуществляет НП "Фондовая Биржа РТС", расчеты НКО "Расчетная палата РТС",
- фьючерсы и опционы с расчетами в рублях – "FORTS". Совместное детище ФБ РТС и ФБ "Санкт-Петербург", построенное на технологиях, отработанных Биржей "Санкт-Петербург". Заявлено полное соблюдение принципа разделения рисков организатора торговли (ФБ РТС) и клирингового центра (ЗАО "Тех.центр РТС"),
- облигации – "RTS Bonds". Система призвана обеспечить заключение сделок с корпоративными, государственными, муниципальными и еврооблигациями. ЗАО "ДКК" выступает расчетным депозитарием, НКО "Расчетная палата РТС" – расчетным банком. По аналогии с рынком акций имеется деление на "классический" и "биржевой" рынки, т.е. выбор условий расчетов по сделке – полное предварительное депонирование активов или без такового,
- векселя российских компаний – индикативное котирование в "НКС Векселя". Система призвана для получения информации о ценах векселей российских векселедателей и упрощения поиска контрагентов по сделкам с векселями,
- иностранная валюта – "RTS Money". Совместный проект ФБ РТС и ЗАО "ПРБТ" дающий возможность совершать операции покупки/продажи долларов США за рубли. Расчеты осуществляются через НКО "Расчетная палата РТС" ,
- паи ПИФов. В РТС организована торговля инвестиционными паями.
Таблица 5.12
Количество инструментов на рынках ФБ РТС (по состоянию на 05.01.2004
| Тип рынка | Количество инструментов | |||||
| акции | облига-ции | фьючерсы/опционы | иностранная валюта | векселя | ПИФ | |
| Классический | 248 | 52 | 15/7 | 3 | 251 | 14 |
| Биржевой | 248 | 50 | | |||
Источник: РТС.
Фондовая биржа РТС активно предлагает услуги по организации первичного размещения акций, облигаций и других инструментов. Начиная с апреля 2002 года, на ФБ РТС имели место 6 размещений облигаций, 1 размещение акций и 3 публичных продажи паев ПИФов. Общая сумма размещений составила около 3,713 млрд. рублей (часть размещений происходила одновременно на ММВБ и ФБ РТС). Самым привлекательным критерием в оценке привлекательности услуг по первичному размещению, по мнению ФБ РТС, является относительная дешевизна соответствующих услуг.
Общее количество партнеров НП "Фондовая биржа РТС" в настоящее время равняется 251, которые являются брокерскими компаниями (169) и банками (82).
Московская Межбанковская Валютная Биржа с момента создания в 1992 года была ориентирована на организацию биржевой торговли иностранной валютой. Дальнейшим этапом в развитии ММВБ явилось открытие в 1993 году секции государственных ценных бумаг, в которой сосредоточилось централизованное обслуживание (торги, депозитарное хранение и денежные расчеты) рынка долговых ценных бумаг Российской Федерации. Биржевая торговля на ММВБ получила дальнейшее развитие с началом торговли в 1997 году негосударственными ценными бумагами и субфедеральным облигациям.
В течение 1996-1997 годов имело место выделение функций по депозитарному учету ценных бумаг и расчетов по денежным средствам из ММВБ в, соответственно, НП "НДЦ" и НКО "РП ММВБ", в результате чего была сформирована целостная структура, способная обслужить весь цикл биржевой деятельности – от организации торгов и до проведения расчетов между их участниками.
В настоящее время на ММВБ функционируют следующие рынки:
- секция государственных ценных бумаг. Рынок ГКО-ОФЗ является одним из наиболее передовых сегментов финансового рынка России, базирующийся на уникальной всероссийской межрегиональной инфраструктуре. В данной секции сосредоточен весь оборот по торгам с долговыми обязательствами РФ, является,
- фондовая секция. ММВБ – ведущая фондовая площадка, на которой проходят торги (в т.ч. размещение) по акциям и корпоративным облигациям ведущих российских компаний и банков,
- секция валютного рынка. Изначальная ориентация ММВБ на организацию торговли инвалютой позволило создать удобный и надежный механизм проведения операций покупки/продажи инвалют и расчетов по таким сделкам,
- секция срочного рынка. Создание срочного рынка на ММВБ было обусловлено интересом участников торгов на других секциях в расширении спектра финансовых инструментов, предлагаемых ММВБ.
Таблица 5.13
Количество инструментов на секциях ММВБ (по состоянию на 05.01.2004)
| акции | облигации | фед. облигации | фьючерсы/опционы | инвалюта | ПИФ | ||
| Списочн. | 34 | Списочн. | 101 | 39 | 27/ | 11 | 18 |
| Внесписочн. | 119 | Внесписочн. | 101 | ||||
| Итого: 153 (192) | Итого: 202 | ||||||
Источник: ММВБ.
Членами секций ММВБ являются в общей сложности 798 организаций из которых банки – 550, небанки – 248. Членами фондовой секции являются 512 организаций (банки – 319, небанки – 193), из которых 261 является членом и секции ГЦБ.
Стоит отметить, что РТС была создана и развивалась на первоначальном этапе с целью объединения участников внебиржевого рынка. ММВБ же (о чем можно судить по названию) представляет собой биржевой рынок. Об этом свидетельствует также история создания и развития указанных структур. РТС начинала свое функционирование на программном обеспечении, предоставленном американской NASDAQ (впоследствии заменено на собственную разработку), т.е. организация торгов сводилась всего лишь к сведению покупателя и продавца ценных бумаг без последующего обслуживания результатов сделки.
Схема заложенная в основу функционирования и развиваемая в течение всего срока существования ММВБ предполагает реализацию принципа биржевой торговли со всеми присущими механизмами – организация торгов, клиринг по итогам сделок, централизованное хранение ценных бумаг и денежных средств в аккредитованных структурах.
Приведенные далее таблица и рисунок наглядно демонстрируют соотношение объемов торгов на анализируемых торговых площадках.
Таблица 5.14
Объемы торгов на ММВБ и ФБ РТС за 2003 г., млрд.руб.
| | акции | облигации | срочный рынок | инвалюта |
| ММВБ | 2144,7 | 51,3 | 3,51 | 4441,6 |
| ГКО ОФЗ | | 381,2 | | |
| ФБ РТС | 423,6 | 1,02 | 224,4 | |
| Итого: | 2568,3 | 433,5 | 227,9 | 4441,6 |
Источники: РТС, ММВБ.
Рис. 5.4
Структура фондового рынка РФ в 2003 г.
Анализ торгов акциями на ФБ РТС показывает, что соотношение классического и биржевого рынков в общем объеме примерно одинаково с небольшим перевесом (не более 5%) в пользу классического рынка. При этом, весьма значительную часть объема сделок, заключенных на биржевом рынке ФБ РТС в рассматриваемом периоде составили операции с акциями ОАО "Газпром" (организатор торгов ФБ Санкт-Петербург) – 62,5 млрд. руб. против 202,21 млрд. руб., то есть 30,91% от общего объема торгов на ФБ РТС. Из этого следует, что в течение 2003 года объем операций, осуществляемых через ФБ РТС, составил около 8 % от совокупного объема сделок, заключенных на биржевом рынке, представленном фондовой секции ММВБ и ФБ РТС, который составил 2 517,35 млрд. руб.
Деятельность по улучшению этой части инфраструктуры может быть направлена на консолидацию биржевой торговли, расширение спектра финансовых инструментов, расширение списка торгуемых ценных бумаг за счет бумаг, эмитированных предприятиями среднего и малого бизнеса, в том числе и региональными.
5.1.5.2. Расчетная инфраструктура
Существующая в настоящее время система расчетов построена на разнородных платформах и программном обеспечении, в ряде случаев ее региональные структуры используют морально устаревшие технические решения. Для снижения операционных рисков необходимо в кратчайшие сроки провести унификацию элементов системы. Кроме того, для дальнейшего развития финансового рынка от системы требуется переход на новый качественный уровень развития – обеспечение проведения операций в режиме реального времени (RTGS) и непрерывный нетто-расчет, необходимых для реализации схемы "поставка против платежа". Одним из вариантов скорейшего перехода на новые технологии является создание альтернативных специализированных расчетных систем, построенных на коммерческой основе, при поддержке и под контролем со стороны Банка России и других государственных структур с целью обеспечения баланса интересов всех участников рынка, а также интересов государства, несущего ответственность за создание оптимальных условий для экономического роста и роста благосостояния общества.
Основным недостатком существующей системы межрегиональных расчетов Банка России является отсутствие технологической унификации между расчетно-кассовыми подразделениями Банка России, территориально удаленных друг от друга. Проблемой также является и временная разница между РКЦ, расположенным на Дальнем Востоке и таким же в Москве.
В качестве альтернативной расчетной системы возможно рассмотрение организаций обладающих большой сетью 1) филиалов или 2) корреспондентов. Существующее регулирование со стороны Банка России накладывает ограничения на количество корреспондентских счетов, которое кредитная организация может открыть в Банке России. Таких может быть только один, открываемый в территориальном РКЦ по месту нахождения КО. Возможно также открытие отдельных корсчетов для филиалов КО, расположенных на территории других РКЦ, для чего необходимо физическое присутствие КО в соответствующем регионе.
На роль кандидатов в этом случае идеально подошли бы Сбербанк и Внешторгбанк, обладающие широкой филиальной сетью (Сбербанк – 17 территориальных банков и более 1000 отделений, ВТБ – 42 филиала и 4 дочерних банка).
Другим вариантом могла бы стать создание альтернативной расчетной системы на базе одной кредитной организации, расположенной в Москве как финансовом центре России (на Московский регион приходится более 70% от всех платежей, исполняемых Банком России). Для этого необходимо привлечение максимально возможного количества КО с целью открыть корреспондентские счета в расчетной организации и, таким образом, замкнуть платежи в рамках корсчетов, открытых КО в указанной расчетной организации. Кандидатом в этом случае является Расчетная палата ММВБ, обладающая лицензией Банка России на осуществление функций небанковской кредитной организации (в т.ч. клиринговой деятельности). Идеальными являются условия, в которых функционирует РП ММВБ – отлаженная технологическая база, широкая сеть корреспондентов, держащих счета в РП ММВБ – более 400.
5.1.5.3. Клиринговая инфраструктура
Исторически сложилось так, что основой инфраструктуры проведения клиринга на финансовых рынках являются крупнейшие биржи. По сложившейся практике биржевая торговля осуществляется только при условии предварительного 100% депонирования активов. В связи с этим клиринг, осуществляемый биржами, носит технической характер. Дальнейшие шаги по повышению ликвидности рынка связаны с постепенным отказом от предварительного депонирования, а возникающие в этом случае кредитные риски необходимо минимизировать на инфраструктурном уровне путем создания Центральной клиринговой организации (ЦКО), отказавшись от совмещения функций организатора торгов и клиринга.
Создание Центральной клиринговой организации не противоречит развитию других форм расчетов на финансовом рынке. Рынок сделок, заключаемых на условиях "поставка против платежа" в режиме RTGS, должен существовать параллельно с ЦКО, которая производит расчеты при частичном отсутствии предварительного депонирования ценных бумаг и денежных средств.
5.1.5.4. Технологическое обеспечение фондового рынка
Подсистема технического обеспечения в настоящее время развита очень неравномерно. С одной стороны некоторые технические центры Банка России, технические центры крупнейших бирж, в частности ЗАО "ММВБ", удовлетворяют мировым стандартам, с другой – многие другие инфраструктурные организации не имеют возможности обеспечить решения, адекватные уровню сопутствующих их деятельности технических и технологических рисков. Эта ситуация сложилась прежде всего из-за высокой стоимости необходимого оборудования и программного обеспечения, несопоставимой с финансовыми возможностями небольших организаций. Наиболее оптимальным путем решения проблемы представляется централизация отдельных функций рыночной инфраструктуры в рамках единой структуры, которая, обладая мощным техническим потенциалом, могла бы начать активное предоставление услуг по аутсорсингу возможностей технических центров, а также заниматься ускоренным развитием инфраструктуры сетей передачи данных.
Таким образом, инфраструктура рынка ценных бумаг нуждается в значительных преобразованиях.