Часть IV

Вид материала

Содержание

Анализ показателей прогноза баланса и отчета о прибылях и убытках
Исходные данные модели
Результаты расчета по модели
4.4 Модели расчета дополнительных фондов.
AFN — необходимые дополнительные фонды; А* —
Отношение спонтанных обязательств к выручке
Доля прибыли в выручке (рентабельность продаж, маржа M profit margin).
Процент нераспределенной прибыли (RR retention ratio).
1. Финансовая целесообразность (financial feasibility).
3. Капиталоемкость производства (capital intensity).
4. Рентабельность продаж.

Подобный материал:

1 2 3 4 5 6

Анализ показателей прогноза баланса и отчета о прибылях и убытках

Прогноз баланса и отчета о прибылях и убытках компании «К» на 2002 год, построенный выше, является только первой частью общего процесса анализа.

Теперь мы должны исследовать полученные результаты и определить, соответствуют ли они финансовым целям, поставленным в пятилетнем финансовом плане фирмы. Если данные прогноза не соответствуют поставленным целям, отдельные его элементы придется изменить.

В табл. 4.7 представлены расчет фактических финансовых коэффициентов за 2001 год, расчетные их значения на 2002 год, а также средние значения коэффициентов по отрасли. Видно, что (финансовое положение фирмы на конец 2001 года было неустойчивым и многие показатели уступали средним по отрасли. Например, коэффициент текущей ликвидности компании «К» в соответствии со столбцом 1 табл. 4.7 был равен только 3.2 по сравнению с 4,2 у конкурентов.

Раздел «Исходные параметры модели», показанный вверху таблицы, содержит информацию о трех ее ключевых группах управляющих факторов: 1) затратах (исключая амортизацию) в процентном отношении к выручке, 2) дебиторской задолженности в процентном отношении к выручке и 3) материально-производственных запасах в процентном отношении к выручке. При предварительном прогнозе, представленном в столбце 2, считается, что эти показатели сохраняются на том же уровне, на каком они были в 2001 году. В то время как отношение затрат к выручке компании «К» лишь немногим ниже среднего значения по отрасли, ее отношения дебиторской задолженности и материально-производственных запасов к выручке значительно выше, чем аналогичные показатели конкурентов. Средства компании, хранящиеся в форме материально-производственных запасов и дебиторской задолженности, слишком высоки, что является причиной рентабельности активов, собственного капитала и инвестированного капитала (эти данные представлены в нижней части таблицы). Следовательно, компания «К» должна осуществить некоторые преобразования, направленные на сокращение своих оборотных средств.

Раздел «Коэффициенты» табл. 4.7 предоставляет более подробную информацию в отношении слабых сторон фирмы. Коэффициенты управления активами компании «К» значительно ниже, чем средние показатели по отрасли. Например, коэффициент оборота ее активов составляет 1,5 по сравнению со средним значением, равным 1,8. Низкое качество управления активами снижает рентабельность инвестированного капитала (9,5% у компании «К» по сравнению со средним значением 11,4%). Более того, компания «К» должна иметь больший показатель задолженности, чем средний показатель по отрасли, чтобы поддерживать свои избыточные активы, и ее дополнительные процентные расходы снижают ее рентабельность продаж до 3,9% по сравнению со средним значением, равным 5.0%. Большая часть задолженности компании краткосрочна, и это приводит к тому, что коэффициент текущей ликвидности равен 3,1 по сравнению с 4,2 в среднем по отрасли. Подобное положение дел будет сохраняться до тех нор, пока менеджеры не предпримут действий, направленных на исправление ситуации.

После рассмотрения предварительного прогноза менеджеры решили предпринять следующие действия для исправления финансового положения компании: 1) уволить некоторых рабочих и прекратить производство некоторых товаров. Согласно прогнозам, это поможет снизить операционные затраты (исключая амортизацию) с нынешнего уровня 87,2 до 86% от продаж, как показано в столбце 3 табл. 4.7; 2) изучить клиентов-дебиторов более внимательно и более требовательно взыскивать долги, что поможет сократить отношение дебиторской задолженности к выручке с 12,5 до 11,8%; 3) использовать более тщательный контроль запасов, что снизит отношение материально-производственных запасов к выручке с 20,5 до 16,7%.

Планы преобразовании, которые были выработаны менеджментом фирмы, затем были использованы для построения пересмотренных прогнозов отчетности фирмы на 2002 год. Мы не показываем здесь новые финансовые отчеты, но скорректированные коэффициенты представлены в третьем столбце табл. 4.7. Ниже приведены основные результаты пересмотра прогнозов.

1. Сокращение эксплуатационных затрат должно увеличить в 2002 году чистую прибыль от операции после налогообложения на 23,9 млн рублей. Что еще более впечатляет, совершенствование управления дебиторской задолженностью и материально-производственными запасами позволяет снизить дебиторскую задолженность и запасы на 148,5 млн рублей. Результатом увеличения чистой прибыли от операций и сокращения оборотных средств в 2002 году явилось очень значительное увеличение свободных денежных потоков — с первоначально прогнозируемых 7,3 до 179,7 млн руб.

2. Рентабельность продаж увеличилась до 4,7%. Тем не менее она по-прежнему отстает от среднего значения по отрасли, поскольку ее высокий коэффициент левериджа требует осуществления процентных платежей выше средних по отрасли.

3. Рост рентабельности продаж приводит к росту и нераспределенной прибыли. Это совместно с сокращением запасов и дебиторской задолженности приводит к отрицательному значению необходимых дополнительных

фондов (64.3 млн руб). Таким образом, компания «К» произведет внутренних на 64.3 млн руб. больше, чем ей потребуется па приобретение новых активов. Излишек средств в 64,3 млн руб. будет использован для с •крашения задолженности, что приведет к снижению коэффициента левериджа с 52.0 до 51,3%. Этот коэффициент будет оставаться значительна выше среднего значения по отрасли, но первый шаг в верном направлении будет сделан.

4. В результате всех действии произойдет также рост рентабельности активов с 5.8 до 7,6%, и это увеличит рентабельность собственного капитала с 12,5 до 16,3%, что даже выше, чем среднее значение по отрасли.

Таблица 4.7. Исходные данные модели,

необходимые дополнительные фонды и ключевые показатели

Исходные данные модели	Данные за 2001 год (1)	Предварительный прогноз на 2002 год	Скорректированный прогноз на 2002 год	Среднее значение по отрасли за 2001 год
Операционные затраты (исключая амортизацию) в процентном отношении к выручке	87,2%	87,2%	86,0%	87,1%
Дебиторская задолженность в процентном отношении к выручке	12,5	12,5	11,8	10,0
Материально-производственные запасы в процентном отношении к выручке	20,5	20,5	16,7	11,1
Результаты расчета по модели
NOPAT- Чистая операционная прибыль после налогообложения	170,3	187,3	211,2
Чистый операционный оборотный капитал	800,0	880,0	731,5
Общий операционный капитал²	1800,0	1980,0	1831,5
Свободный денежный поток	(175,0)	7,3	179,7
Необходимые дополнительные фонды		117,9	(64,3)
Коэффициенты
Коэффициент текущей ликвидности	3,2 раза	3,1 раза	3,0 раза	4,2 раза
Оборот материально-производственных запасов	4,9 раза	4,9 раза	6,0 раз	9,0 раз
Срок оборота дебиторской задолженности	45,0 дней	45,0 дней	42,5 дней	36,0 дней
Оборот активов	1,5 раза	1,5 раза	1,6 раза	1,8 раза
Коэффициент левериджа	53,2%	52,0%	51,3%	40,0%
Рентабельность продаж	3,8%	3,9%	4,7%	5,0%
Рентабельность активов	5,7%	5,8%	7,6%	9,0%
Рентабельность собственного капитала	12,7%	12,5%	16,3%	15,0%
Рентабельность инвестированного капитала (ROIC)³	9,5%	9,5%	11,5%	11,4%

Хотя менеджеры компании «К» считают, что показатели пересмотренного прогноза достижимы, они не были уверены в этом. Соответственно они хотели узнать, как отклонения в расчетной выручке отразятся на результатах расчета. Поэтому они запустили модель электронной таблицы, использовав несколько показателей роста продаж, и проанализировали результаты, чтобы увидеть, как коэффициенты будут меняться при различных сценариях роста продаж. В качестве примера отметил, что если бы скорость роста продаж увеличилась с 10 до 20%, необходимость в дополнительных фондах значительно изменилась бы, с 64.3 млн. руб. избытка до 91,4 млн. руб. дефицита, т. е. для финансирования дополнительных продаж потребовалось бы больше активов.

Модель электронной таблицы также использовалась для оценки политики выплаты дивидендов. Если бы компания «К» решила сократить темп роста дивидендов, были бы созданы дополнительные фонды и эти фонды можно было бы использовать на другие цели.

Эта модель была использована также для оценки альтернатив финансирования. В предыдущих вариантах прогноза компания использовала 25% суммы избыточных фондов в 64,3 млн. руб. для сокращения векселей к оплате, 25% — для сокращения долгосрочных облигаций и 50% — для выкупа акций. Если бы вместо этого она использовала все 100% излишков для сокращения краткосрочной задолженности, то ее коэффициент текущей ликвидности вырос с 3,0 до 3,6. Однако это сократило бы рентабельность ее собственного капитала с 16,3 до 15.9%. Если бы компания «К» использовала все 100% произведенных фондов па выкуп акций, ее коэффициент текущей ликвидности снизился бы с 3,0 до 2,9, а рентабельность собственного капитала увеличилась бы с 16,3 до 16,6%. Ни одно из этих изменений в финансировании не влияет на рентабельность инвестированного капитала или свободные денежные потоки, но они могли бы повлиять на риск, связанный с акциями.

Мы убедились, что прогнозирование — процесс итеративный. В целях планирования финансовые специалисты составляют предварительный прогноз, основанный на экстраполяции тенденций предыдущих периодов. Это дает точку отчета, или «исходный» прогноз. Затем рассматриваются альтернативные планы действии при различных сценариях роста выручки и прочих показателей используется определенная модель для оценки политики выплаты дивидендов и выбора структуры капитала.

Для анализа альтернатив политики управления оборотными средствами, т. е. для изучения влияния изменений в управлении денежными средствами, кредитной политике, политике материально-производственных запасов и использовании различных типов краткосрочных кредитов, можно использовать электронные таблицы.

4.4 Модели расчета дополнительных фондов.

Большинство Западных фирм прогнозируют свои потребности в капитале, строя прогнозы показателей баланса и прибыли, как это описано выше. Однако если предполагается, что основные финансовые показатели фирмы остаются неизменными, то для прогнозирования дополнительных финансовых ресурсов (AFN) можно использовать и более простую формулу. Здесь мы применим ее для компании «К» основываясь на ее данных за 2001 год, а не на спрогнозированных и откорректированных данных, поскольку использование последних не требует того, чтобы показатели не менялись.

AFN = Плановый прирост активов - Спонтанный прирост обязательств - Прирост нераспределенной прибыли =

A

* L* (4.1)

S

* ∆S - S

* ∆S – M * S

* RR

Где:

AFN — необходимые дополнительные фонды;

А* — активы, связанные непосредственно с реализацией, — т. е. те активы, которые увеличиваются при увеличении выручки;'

S

— выручка за последний год;

A

* — процентное отношение необходимых активов к выручке. Предполагается , S

что эта величина также показывает прирост активов, необходимый для получения каждого доллара роста выручки. Для компании «К»

A

* 2000

S

= 3000 = 0,667

Таким образом, на каждый рубль увеличившихся продаж активы должны увеличиться примерено на 67 копеек;

L* — спонтанные (автоматические) обязательства фирмы L* обычно значительно ниже общих обязательств (L). Спонтанные обязательства включают кредиторскую задолженность перед поставщиками, а также перед персоналом и налоговыми органами, но не включают банковские и облигационные займы;

L*

S

— обязательства, спонтанно образующиеся при финансировании одного рубля прироста выручки. Для компании «К»

L* = 60+140 = 0,067

S° 3000

Таким образам, каждый рубль увеличившейся выручки порождает примерно 67 копеек спонтанного финансирования;

S

- общая выручка, прогнозируемая на следующий год; для компании «К» S

= 3300 млн руб.:

∆S - прирост объема продаж =S

-S

= 3300 - 3000 ⁼ 300 млн. руб. для компании «К»;

М -доля прибыли в выручке. Для компании «К»

М

= 114 =0,038

3000

Таким образом, компания получает прибыль 3,8 коп. на каждый рубль продаж:

R R - процент реинвестируемой нераспределенной прибыли, т. е. доля чистой прибыли, которая остается в распоряжении компании. Для компании «К»

R

R= 56 = 0,491¹

114

Подставляя значения в уравнение 4.1 для компании «К», получим, что необходимые дополнительные фонды фирмы будут равны 118 млн. руб.:

AFN = A* L*

S° * ∆S - S° * ∆S – M * S

* RR =

=0,667 х 300 - 0,067 х 300-0,038 х 3300 х 0,491 == 118 млн рублей.

Согласно формуле, для того чтобы увеличить продажи на 300 млн руб., компании «К» необходимо нарастить свои активы на 200 млн руб., однако из этои суммы 20 млн.руб. поступят в результате спонтанного увеличения обязательств и еще 62 млн руб. будут получены из нераспределенной прибыли. Оставшиеся 118 млн руб. должны быть получены из внешних источников. Это значение является приближенным, но оно лишь немного отличается от значения необходимых дополнительных фондов, рассчитанного в первом приближении (112 млн руб.), которое мы получили в табл. 4.3. Данный расчет представлен в табл. 4.7.

Факторы, влияющие на потребности во внешнем финансировании

Приведенное уравнение показывает, что потребности во внешнем финансировании зависят от пяти ключевых факторов.

• Рост выручки (∆S, sales growth) Быстро растущие компании требуют большего увеличения активов, при этом другие элементы остаются постоянными.

•

Капиталоемкость ( A* capital intensity) -

S

Количество активов, необходимых на каждый доллар выручки (см. уравнение 4.1), называется коэффициентом капиталоемкости. Компании с более высокими отношениями активов к выручке требуют больше активов при заданном росте выручки, следовательно, у них и больше необходимость во внешнем финансировании.

Отношение спонтанных обязательств к выручке

L

*

S

(spontaneous liabilities-to-sales ratio)

Компании, которые спонтанно создают значительные обязательства из кредиторской задолженности, будут иметь относительно низкую потребность во внешнем финансировании.

Доля прибыли в выручке (рентабельность продаж, маржа M profit margin). Чем выше маржа, тем большая часть чистой прибыли доступна для поддержания прироста продаж и тем ниже потребность во внешнем финансировании.

Процент нераспределенной прибыли (RR retention ratio). Компании, оставляющие больше нераспределенной прибыли и не выплачивающие ее в виде дивидендов, имеют меньше потребностей во внешнем финансировании.

Заметьте, что уравнение 4.1 дает точный прогноз только для компаний, коэффициенты которых, как предполагается, остаются неизменными. Полезно получить и прогноз требовании к внешнему финансированию компаний, коэффициенты которых изменяются, но в процессе планирования нужно вычислять действительные дополнительные фонды, необходимые для прогнозирования финансовых отчетов.

Отношение между ростом выручки и требованиями к финансированию

Чем выше темп прироста выручки компании «К», тем больше ее потребность в дополнительном финансировании. Мы можем использовать уравнение 4.1, представленное на рис. 4.3 графически, для демонстрации этого отношения.

Рисунок 4.3 Отношение темпа роста выручки и потребностями дополнительного финансирования, млн. рублей (полагается S

=3000)

g (1)	∆S (2)	S(3)	AFN (4)
20%	600	3600	293
10	300	3300	118
3,21	96	3096	0
0	0	3000	-56
-10	-300	2700	-230

Темп роста выручки, g
Прирост (уменьшение) выручки, ∆S= g* S
Прогнозируемая выручка, S=(1+ g) * S
Необходимые дополнительные фонды AFN=0,667*∆S-0,067*∆S-0,019* *S

Рисунок 4.3

300

Потребность Необходимые фонды

в

дополнительных

ф

ондах, млн. руб. 100

-10 10 20 Темп роста выручки, %

-100

-200 3,21%

-300

Табличные данные отражают потребности в дополнительном финансировании компании «К» при различных темпах роста, и эти данные перенесены на график. Рисунок иллюстрирует четыре важных момента.

1. Финансовая целесообразность (financial feasibility). При низких темпах роста компании «К» не потребуется внешнего финансирования, и она даже может производить, генерировать, излишки денежных средств. Однако если компания растет быстрее чем на 3,21% в год, она должна образовывать капитал за счет внешних источников. Мы получили скорость роста, равную g=3,21%, положив в уравнении 4.1 величину АFN равной нулю. обозначив ∆S = gS

и затем решив относительно g уравнение:

О = 0,667 х g х S

- 0,067 х g х S

- 0,038 х (S

+ gS

) х 0,491.

При этом чем выше скорость роста фирмы, тем больше требования к капиталу. Если менеджеры предвидят трудности при привлечении необходимых капитальных ресурсов, они должны пересмотреть целесообразность планов расширения.

2

Влияние политики выплаты дивидендов (dividend policy) на потребности в финансировании. Политика в отношении выплаты дивидендов, выражаемая коэффициентом выплаты дивидендов (величина РR= 1 - RR в уравнении 4.1), также влияет на требования к внешнему капиталу — чем выше дивидендные выплаты, тем меньше остается нераспределенной прибыли, а следовательно, тем выше потребность во внешнем капитале. Значит, если компания «К» предвидит трудности при привлечении капитала, она должна рассмотреть возможность снижения доли дивидендов. Это сдвинет вправо-вниз линию, изображенную на рис. 4.3, что будет означать меньшую потребность во внешнем капитале при всех темпах роста. Однако перед тем, как менять политику в отношении выплаты дивидендов, менеджеры должны рассмотреть влияние подобного решения еще и на цену акции.

Заметьте, что линия, изображенная на рис. 4.3, не проходит через начало координат. Таким образом, при низких темпах роста (ниже 3,21%) будут создаваться излишки фондов, поскольку новая нераспределенная прибыль плюс спонтанные фонды будут превышать требуемое увеличение активов. Только в случае, если бы коэффициент дивидендов был равен 100%, что означало бы, что фирма не оставляет нераспределенной прибыль, прямая прошла бы через начало координат.

3. Капиталоемкость производства (capital intensity). Если коэффициент капиталоемкости низок, выручка может резко вырасти без значительного внешнего капитала. Однако если фирма капиталоемкая, даже небольшой рост потребует значительного количества дополнительного финансирования.

4. Рентабельность продаж. Маржа М также является важным определяющим условием уравнения необходимых фондов — чем выше доля прибыли, тем ниже потребности в финансировании. В терминах построенного графика увеличение доли прибыли заставит график сместиться вниз, причем его наклон также окажется более пологим. Из-за отношения,

существующего между долей прибыли и потребностью в дополнительном капитале некоторым очень быстро растущим фирмам не нужно большого количества внешнего капитала. Например, в течение многих лет компания Хerох росла, делая очень незначительные займы и продавая небольшое количество акций. Однако как только компания лишилась патентной зашиты в отрасли копировальных машин обострилась конкуренция, доля прибыли компании снизилась, ее потребности во внешнем капитале возросли и она начала привлекать его из банков и других источников.

При непостоянстве финансовых показателей прогнозирование финансовых потребностей осуществляется следующим образом.

И формула необходимых дополнительных фондов, и метод прогнозирования

финансовых отчетов в том виде, в котором мы изначально его использовали

предполагают, что отношения активов

A*

и обязательств L*

к выручке остаются неизменными с течением времени. Это, в свою очередь, требует, чтобы мы принимали, что каждая «спонтанная» статья активов и обязательств увеличивается с той же скоростью, что и выручка. В графическом выражении это подразумевает, например, тип роста запасов, представленный на рис. 4.4, — его график 1) линеен, и 2) проходит через начало координат. При этих условиях, если выручка компании увеличиваются с 200 до 400 млн. руб., или на 100%, материально-производственные запасы также должны возрасти на 100%, со 100 до 200 млн. руб.

Гипотеза постоянства отношений и темпов роста часто оказывается удобной, но бывают ситуации, когда такое предположение некорректно. Ниже рассматриваются три наиболее типичных примера, когда это оказывается именно так.

Эффект масштаба

При использовании многих видов активов возникает экономия, обусловленная ростом масштаба производства (положительный эффект масштаба (есопотies of scale). В этом случае отношение активов и обязательств к выручке обычно изменяются в иной степени, нежели сама выручка компании. Например, часто розничным продавцам приходится поддерживать некоторый минимальный запас (base stocks) различных товаров, даже если их продажи переживают временный спад. По мере восстановления продаж материально-производственные запасы могут увеличиваться не так быстро, как темпы продаж, поэтому отношение

I

S

материально-производственных запасов к выручке снижается. Эта ситуация представлена на рис. 4.4Ь. Мы видим, что отношение материально-производственных запасов к выручке составляет 1,5, или 150%, когда уровень выручки составляет 200 млн. рублей, но это отношение снижается до 1,0, когда выручка поднимается до уровня 400 млн рублей.

Отношение, представленное на рис. 4.4Ь, является линейным, но часто существуют и нелинейные отношения. На самом деле, если фирма использует одну из популярных моделей для определения уровня материально-производственных запасов так называемую модель оптимальной партии заказа (Economic Ordering Quantity. EOQ), темп роста запасов будет равен только квадратному корню из темпа прироста выручки. Подобная ситуация представлена на рис. 4.4с, где скорость прироста материально-производственных запасов убывает по мере роста продаж. Иначе говоря, при крупных объемах поставок даже значительный их дальнейший прирост не потребует крупных инвестиции в запасы.

Запасы, Запасы,

I 400 I

S 400 S

2

00 400 = 1,00=100%

200 300

1

00 200 = 1,50=150%

100 Минимальный уровень запасов

200 =0.50=50% выручка, S

0 300 400 0 200 400

а. Постоянное отношение b. Эффект масштаба; снижающееся отношение Производственная мощность

З

апасы,

300 Запасы, фирмы

I

4

24 S 225

3

Временно незагруженные

75 мощности

300 400 выручка, S 50 100 200 300 выручка, S

а. Нелинейное отношение b. Крупные активы

Рис 4.4. Четыре типа отношения запасов и основных средств к объему выручки, млн. руб.

Blog

Методические указания по изучению курса «Финансовый менеджмент» ивыполнению практических заданий для студентов специальности «Финансы и кредит» Часть IV

Содержание