Курс лекций по дисциплине специализации: краткий конспект

Вид материала

Курс лекций

Содержание Депозитарная расписка Депозитарные расписки (ADR/АДР) Депозитные сертификаты

Подобный материал:

• Курс лекций по дисциплине специализации: краткий конспект, 128.22kb.
• Курс лекций по дисциплине специализации: краткий конспект, 109.58kb.
• Краткий конспект лекций Кемерово 2002 удк: 744 (075), 1231.26kb.
• Методические указания: краткий курс лекций для студентов заочной формы обучения Санкт-Петербург, 1540.61kb.
• Краткий курс лекций, 182.24kb.
• Н. В. Рудаков Краткий курс лекций, 1552.23kb.
• Краткий конспект лекций по дисциплине «Основы лесоводства и лесной таксации» Для студентов, 923.35kb.
• В. Б. Аксенов Краткий курс лекций, 1098.72kb.
• Курс лекций подготовлен в соответствии с программой курса «Муни­ципальное право России», 36.97kb.
• Краткий курс лекций по медицинской паразитологии Часть Клещи, 643.33kb.

Работа выполнена при поддержке индивидуального исследовательского гранта 2006 г. Научного Фонда ГУ-ВШЭ (грант № 06-01-0049).


Гетьман-Павлова И.В.

Правовой статус международных ценных бумаг и специфика их оборота (курс лекций по дисциплине специализации: краткий конспект)


Москва – 2006


Международные ценные бумаги

Процесс интеграции стран с рыночной экономикой требует создания общего финансового рынка. Эмитированные банками и корпорациями ценные бума­ги одних стран для распространения в других странах в большом объеме обращаются на международном рынке ценных бумаг. Пол­ная отмена в 70-х годах ограничений на перемеще­ние капитала в развитых странах создала условия для образования международного рынка ценных бумаг. За 10 лет (1980— 1990 гг.) доля международных операций с ценными бумагами в ВВП США возросла с 9 до 93%, в Германии — с 8 до 58 и в Японии — с 7 до 119%. В общем объеме заимствованных на международном рынке капиталов средств наибольшая часть приходится на облига­ции (в 1994 г. — более 60%). Почти 40% мирового рынка ценных бумаг приходится на США, на Японию — свыше 20%.

На Нью-Йоркской фондовой бирже в 1997 г. прошли листинг 350 иностранных предприятий (в 2000 г. — около 600); в амери­канской торговой системе НАСДАК котируются акции 500 иност­ранных компаний, а на Лондонской фондовой бирже — 526.

Промышленные компании, курс акций которых включен в национальный фондовый индекс Франции, большую часть своих операций (до 70%) осуществляют за пределами Франции. Анало­гичная ситуация и в других странах. Большинство компаний, про­шедших листинг на фондовых рынках Западной Европы, полови­ну своей прибыли получают от зарубежной деятельности. При­быль американских корпораций от зарубежной деятельности: у корпораций, чьи акции котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже, 25—30%.

Мировой финансовый рынок имеет вид дву­хуровневой системы, в которой верхний уровень — наднациональ­ный — представлен обращением ценных бумаг ведущих трансна­циональных корпораций, а нижний — национальный — обраще­нием бумаг национальных компаний.

Международный рынок ценных бумаг, как и национальные рынки, состоит из первичного и вторичного рынков. На первич­ном рынке эмитент одной страны размещает свои ценные бумаги в другой стране, а на вторичном рынке происхо­дит перепродажа ценных бумаг через специальные финансовые уч­реждения. Основными покупателями и продавцами на вто­ричном рынке ценных бумаг являются центральные и коммерческие банки, страховые компании и другие небанковские институты.

В последние 15 лет возросла привлекательность рынка евробумаг. Евроинструменты — это акции, ноты, облигации, деривативы, размещаемые на международных финансовых рынках, которые являются внешними по отношению к стране эмитента.

Еврооблигации эмитируются правительствами, муници­палитетами, банками, международными кредитными организаци­ями, транснациональными корпорациями. Внешние займы в виде еврооблигаций используются как дополнительный источник финансирования в развивающихся странах с кредитным рей­тингом «ВВ» (Мексика, Бразилия, Аргентина, Венесуэла, ряд стран Восточной Европы, Россия). Появился особый тип облига­ций «PAR-Bonds», которые обмениваются на долги стран по номиналу. Этим облигациям соответствует набор фиксированных купонных выплат, ставки по которым ниже рыночных. Указанные облигации называются «брэди-облигации» по имени министра финансов США, который предло­жил такой метод реструктуризации долгов, когда в конце 80-х — начале 90-х гг. международные финансовые институты столк­нулись с проблемой невозврата кредитных средств раз­вивающимися странами. PAR-облигации выпускаются на срок от 25 до 30 лет, что обеспечивает эмитентам льготный порядок пога­шения обязательств по долгам.

Еврооблигации — ценные бумаги на предъя­вителя, т.е. регистрация их владельца не производится. Они вы­пускаются и продаются за пределами внутреннего рынка той валюты, в которой указано их достоинство. Евро­облигации деноминированы в валютах, которые занимают лиди­рующее положение в международной торговле, прежде всего в долларах США.

На внешнем рынке эмиссия облигаций может быть поделена на иностранный выпуск и на эмиссию еврооблигаций. Иностранные облигации эмитируются нерезидентом в какой-либо стране в валюте этой страны, например, иностранный выпуск размещается в Лондоне в фунтах стер­лингов, в Токио — в иенах и т.д. Еврооблигации размещаются на нескольких национальных рынках, но в валюте, являющейся иност­ранной по отношению к стране их размещения.

На еврорынке обращаются основные виды цен­ных бумаг:

1. облигации с фиксированной ставкой доходности (купонны­ми выплатами);
   
2. облигации с плавающей ставкой доходности. Размер купон­ных выплат состоит из двух частей — величины наиболее употребимой ставки –ЛИБОР, т.е. (ставка предложения) на Лондонском межбанковском рын­ке депозитов — важнейший ориентир для установления цен на еврооблигации, плюс фиксиро­ванная положительная маржа, которая остается неизменной). Сроки обращения таких облигаций — от 5 до 15 лет;
   
3. облигации, связанные с акциями эмитента:
   

а) конвертируемые в обыкновенные акции эмитента на за­ранее оговоренных условиях;

б) облигации с варрантами. Варрант аналогичен опциону «колл», но может быть исполнен в течение более длитель­ного срока.

Первые еврооблигации появились в начале 60-х гг. в связи с либерализацией финансовых рынков США, Германии и Японии. В 1987—1991 гг. наибольшая доля заимствований на еврорын­ке наблюдалась у японских эмитентов (банки и промышленные корпорации), затем на рынок вышли латиноамериканские заемщики, а также эмитенты из других развивающихся стран.

Распространенным видом долговых ценных бумаг на еврорынке выступают евродолговые обязательства (евроноты). Эти среднесроч­ные ценные бумаги составляют 50—60% новых эмиссий. Обязатель­ства, номинированные в американской валюте, занимают около половины рынка, японских иенах — 10%. С 1999 г. выпускаются еврооблигации с номиналом в евро.

На еврорынке присутствуют краткосрочные долговые обяза­тельства со сроком обращения от одного до шести месяцев. Каж­дый выпуск проходит процедуру андеррайтинга, синдицирует­ся и размещается. Когда заемщику не удается разместить выпуск долговых обязательств, члены синдиката обязуются выкупить оставшиеся неразмещенными ценные бумаги по цене не ниже объявленной (ЛИБОР плюс маржа).

Сравнительно новый инструмент на еврорынке — коммерчес­кие обязательства, особенность которых состоит в отсутствии ан­деррайтинга. Банки — члены синдиката – берут на себя обязатель­ства разместить бумаги заемщика, но не обязуются выкупать недоразмещенные обязательства.

Срок обращения коммерческих обязательств на еврорынке — от нескольких месяцев до нескольких лет. В отличие от аналогич­ных бумаг в США еврокоммерческие обязательства выпускаются на более длительный срок (на внутреннем рынке США срок их обращения — 60—180 дней). Эмитенты этих бумаг должны проходить процедуру рейтинга, чем объясняется снижение доли этих бумаг на еврорынке в 90-е гг.

Заметную роль на рынке евробумаг играют евродепозитные сер­тификаты (ДС), предназначенные для крупных ин­ституциональных инвесторов. Главными эмитентами ДС являют­ся отделения ведущих американских, английских, канадских, япон­ских и европейских банков. ДС выпускаются на срок от трех до шести месяцев и имеют фиксированную процентную ставку. Существуют ДС с более длительными сроками обраще­ния и с плавающей процентной ставкой.

В 1999 г. воз­никло валютно-финансовое объединение — Еврозона (Евро-ленд): одиннадцать национальных рынков преобразовались в объединенный внутренний рынок капиталов Европейского союза. В структуре внутреннего долга стран ЕС и других стран преобладает задолженность по правительственным облигациям, что обусловлено их надежностью и относительно вы­сокой доходностью. В связи со снижением в странах ЕС инфляции, в результате кризиса в странах с нарождающимися рынками и переводом средств с этих рынков в Европу идет процесс снижения доходности по правительственным облигациям.

Введение евро обусловило ускорение раз­вития рынка корпоративных облигаций. Увеличился объем эмис­сий корпоративных облигаций не только высокого рейтинга, но и высокодоходных ценных бумаг с более низким рейтингом. За 1998 г. общий объем эмиссии высокодоходных облига­ций нефинансового сектора стран Европейского экономического и валютного союза (ЕЭВС) составил 10 млрд. долл.

Слабое развитие сегмента рынка корпоративных облига­ций в ЕЭВС объясняется сложившейся у предприятий традицией пополнения недостающих средств за счет банковских кредитов. Этим объясняется и невысокий уровень развития рынка еврооблигаций, который в конце 1998 г. был равен 1070,9 млрд. долл., что составляло примерно половину внут­реннего частного рынка долговых обязательств стран ЕЭВС.

Создание ЕЭВС способствует совершенствованию деятельнос­ти фондового рынка Западной Европы. Идет работа по созданию единой ев­ропейской биржи. Достигнуто соглашение о стратеги­ческом партнерстве между Лондонской и Франкфуртской биржами; присоединиться к этому соглаше­нию выразили желание фондовые биржи других европей­ских стран. Ведущие биржи стремятся расширить круг котируемых ценных бумаг за счет привлечения предприятий стран Восточной Европы и развивающихся стран.

Реализуется проект создания Центрально- и Восточно-евро­пейской биржи ценных бумаг в Вене (долевая собствен­ность Немецкой и Венской фондовых бирж) на базе элект­ронной системы, действующей во Франкфурте, и с использованием клиринговой системы Немецкой фондовой биржи.

Серьезное влияние на развитие рынка еврооблигаций оказал переход стран ЕС на евро, которое с 1 января 1999 г. приобрело статус официальной денежной единицы стран ЕС, а их собственные валюты стали его дробными выраже­ниями. ЭКЮ была заменена евро в пропорции 1:1; с 1 января 2002 г. евро стало на­личной валютой, а с 1 июля 2002 г., после обмена старых денежных знаков на новые, стала единственной валютой своей зоны. Ожидалось, что евро уже в переходный период будет обслуживать 18—28% международной торговли.

Внешний государственный долг стран, присоединившихся к евро, оплачивался до 2001 г. по принципу «ни принуждения, ни запрещения» при выборе валюты платежа. Что касается рынка частных обязательств, то Федерация фондовых бирж Европы вынесла рекомендацию перевести всю упорядоченную биржевую торговлю ценными бумагами, деноминированными в валюте стран «зоны евро», на новую валюту с 4 января 1999 г. (с первого дня работы фондовых бирж). Было установлено, что с 1 января 1999 г. все новые государственные заимствования могут выражаться на рынках «зоны» только в евро.

Депозитарная расписка — это ценная бумага, представляющая собой банковское свидетельство косвенного владения акциями иностранных фирм. Указанные акции хранятся на депозите в банке страны, где зарегистрирован эмитент.

Депозитарные расписки (ADR/АДР) - это свободно обращающи­еся расписки на иностранные акции, депонированные в банке США. АДР — расписка, представляющая акции корпорации, за­регистрированной за пределами США. Операции с АДР произво­дятся вместо операций с ценными бумагами, которые хранятся в банке или у попечителя. Данный инвестиционный инструмент является обычным методом торговли иностранными эмиссиями акций в США. Американская депозитарная расписка (АДР) появи­лась в 20-х годах. Она была изобретена «Morgan Guaranty Trust»; суть ее – банк хранит соответствующие акции за границей в одном из своих филиалов, а расписки, служащие их обеспечением, эмитируются и обращаются на американском рынке. Банк получает прибыль в виде вознаграждения за эмиссию и обработку расписок. Операции с де­позитарными расписками осуществляют «Citibank», «Bank of New York», «Bank of America».

Держатели АДР сохраняют права акционеров ценных бумаг в стране их эмиссии.

По мере роста интереса к иностранной акционерной собствен­ности депозитарные расписки перешли с внебиржевого рынка на биржевой. Нью-Йоркская фондовая биржа включает в свой котировочный список ряд надежных компаний — «Sony», «Honda Motor», «Hitachi», «British Airways», «British Telecom».

Интерес к депозитарным распискам растет. Инвестору они предоставляют определенные гарантии:

1. обладают той же ликвидностью, что и сами ценные бумаги, на основе которых они выпущены;
   
2. котируются обычно в долларах США;
   
3. помогают институциональным инвесторам при операциях с ценными бумагами иностранных эмитентов преодолеть законодательные ограничения;
   
4. предоставляют возможность покупать их вместо акций и ис­пользовать для получения прибыли за счет разницы котиро­вок на американском и других рынках, а также для участия в капитале иностранных компаний;
   
5. позволяют облегчить не только продажу ценных бумаг иност­ранных эмитентов, но и получение дивидендов американ­ским инвесторам.
   

Преимущества депозитарных расписок для эмитентов:

1. помогают компаниям-эмитентам выйти на зарубежный рынок, повысить ликвидность акций, преодолеть пра­вовые ограничения на непосредственное владение акциями;
   
2. выпуск АДР позволяет расширить состав потенциальных ин­весторов;
   
3. успешное размещение депозитарных расписок повышает престиж компании — эмитента ценных бумаг – и доверие со стороны инвесторов, влияет на цены этих бумаг;
   
4. компании могут определить рыночную стоимость своих ак­ций, привлечь капитал иностранных инвесторов.
   

Депозитные сертификаты — обращающиеся инструменты, выпускаемые коммерческими банками или ссудно-сберегательными ассоциациями под срочные депозиты с номиналом 100 000 долл. и более (название – jumbo). Они имеют определен­ный срок погашения и являются обратимыми, т.е. могут служить самостоятельным объектом торговли. Это ценные бумаги, представляющие собой письменное свидетельство банка о вкладе денежных средств, удостоверяющее право вкладчика или его правопреемника на получение в установленный срок суммы депозита (вклада и процентов по нему) для юридических лиц.

В США по эмитентам различают сертификаты:

1. выпускаемые банками внутри страны;
   
2. выпускаемые банками за рубежом — евродолларовый депо­зитный сертификат;
   
3. выпускаемые иностранными банками в США.
   

Иностранные банки, имеющие филиалы в США, могут выпус­кать депозитные сертификаты в долларах США. По срокам займа сертификаты бывают: до востребования; срочные, на которых указан срок изъятия вклада и размер причитаю­щихся процентов.

Клиенту выдает­ся удостоверение (сертификат), своего рода долговая расписка банка. Средства с такого вклада могут быть изъяты до истечения оговоренного срока. Владельцы сертификатов могут про­давать их на вторичном рынке либо использовать в расчетах по торговым сделкам и банковским займам.

Долгое время большая часть заемщиков на рынке «янки-бондз» — такое название получил иностранный облигационный рынок США — была представлена государствами и государствен­ными организациями. Весьма частыми и довольно крупными заемщиками на этом рынке выступают Мировой банк, Межамериканский банк развития, Азиатский банк развития и др. Общая сумма капитала, которую кредиторы разместили через рынок «янки-бондз», возросла с 1 млрд. долл. в 1973 г. до 10,6 млрд. в 1976 г., к 1980 г. упала и в течение 80-х годов находилась на уровне в 4,5—10 млрд. долл. эмиссии в год.

Рынок иностранных облигаций в США привлекателен для международных заемщиков крупными размерами займов: в среднем 100 млн. долл., наиболее крупные достигают 300 млн. долл. и выше, а также значительной продолжительностью. Самые продолжительные займы предоставлялись на срок до 30 лет, что намного больше, нежели в Западной Европе. Издержки эмиссий составляют около 1%, т.е. примерно половину величины издержек на долларовом рынке еврооблигаций, приблизи­тельно треть от издержек на облигационном рынке западногерманской марки и только четверть от издержек на иностранном рынке облигаций в швейцарских франках. Ставка процента по иностран­ным облигациям обычно выше, чем для первоклассных отечественных заемщиков, но малоизвестный заемщик платит по высокой ставке, превышающей ставку отечественного первоклассного заемщика, которая во второй половине 80-х годов колебалась в пределах 9—9,7%, а в 90-х годах — 7—9%.

Современная торговля ценными бумагами приобретает все боль­ше международный характер, поскольку акции крупнейших транс­национальных корпораций котируются на фондовых рынках все­го мира. Для ликвидации несоответствия часовых поясов многие биржи уже перешли на 24-часовую котировку. В ходе создания Евросоюза продолжается унификация правил торговли и ликви­дации барьеров на подступах к национальным рынкам. Торговля производными инструментами интернациональна по своей при­роде: фьючерсами на американские долговые инструменты торгу­ют и в Лондоне, и в Сиднее. США уже не являются абсолютным монополистом рынка деривативов: удельный вес США в стоимо­стном объеме рынка производных ценных бумаг уменьшился с 84% в 1986 г. до 55% в 1994 г.

Вследствие процессов интернационализации, допуска иност­ранных ценных бумаг, своей масштабности по объему и капитализации американский рынок стал определяющим в поведении рынков других стран, прежде всего Японии и Западной Европы. Крупные потрясения на Нью-Йоркской фондовой бирже в 1979, 1987 гг., а также 1999—2000 гг. оказали влияние на фондовые рынки других стран. В свою оче­редь рынок ценных бумаг США подвергался воздействию нега­тивных тенденций на рынках других стран. Особенно сильное вли­яние на американский рынок оказал Азиатский финансовый кризис 1997 г., который длился до конца 1999 г.

Общую негатив­ную тенденцию на американских биржах удалось предотвратить путем временного закрытия бирж, покупки компаниями собствен­ных акций, наличия на биржах акций высокотехнологических ком­паний («Эн-Би-Эм», «Хьюлет-Паккард», «Макрософт», «Таксас Инструментс») и других мер.

К корпоративным облигациям относятся евроиеновые облигации, облигации Самурай и Даймио. Первые номинируются в иенах, выпускаются за пределами Японии и пред­назначены главным образом для иностранных инвесторов. Вто­рые выпускаются в стране иностранными эмитентами, междуна­родными корпорациями. Проценты по всем этим бумагам выпла­чиваются раз в год; расчеты производятся посредством депозитно-клиринговых систем Евроклир или СЕДЕЛ.