Система государственных заимствований как инструмент финансового регулирования трансформации сбережений населения в инвестиции

Вид материала

Содержание

Финансовый механизм
Анализ доказал, что главным признаком
В третьей главе диссертации
Финансовый потенциал накопления
Выбор активов

Подобный материал:

1 2 3

ФИНАНСОВЫЙ МЕХАНИЗМ

Эмпиричес-

кий анализ

адаптацион-

ных возмож-

ностей

моделей

Модели развития систем государственных заимствований и модели функционирования рынков ГЦБ

Рис. 2 Исследовательская схема^²

Она включает несколько допущений: 1) природа институтов отражает устремления государства к определенным целям; 2) институциональная направленность регулирования особенно ярко проявляется в условиях кризисов и других неординарных периодов истории; 3) сберегательно-инвестиционные взаимосвязи проявляются не только через финансовые институты (деньги, займы), но и через институт корпоративного управления, общую систему ценностей и структуру финансовой системы; 4) сравнительный анализ принятых нормативных актов дополняется мнением экспертов по поводу направленности их действия.

Таким образом, программа сравнительного исследования охватывает поведенческую (сравнительный анализ ценностных сберегательных установок населения), структурно-организационную (сравнительный анализ моделей корпоративного управления и институциональных основ организации рынка сбережений) и финансовую (сравнительный анализ форм координации бюджетно-налоговой и денежной политик, механизмов денежной эмиссии, целевых установок ЦБ, форм участия СГЗ в поддержании денежной стабильности) логики формирования институциональных основ сберегательного процесса. Соответствие финансового регулирования структурному строению рынка сбережений, подчиняющемуся (в свою очередь) сберегательным установкам населения служит проверкой внутренней согласованности сберегательного процесса (или, по-другому, проверкой качества его регулирования со стороны государства).

Сравнительному анализу были подвергнуты инициативы двух команд – Ф.Рузвельта (США в 30-е годы выходили из Великой депрессии) и Л.Эрхарда (Германия в 40-е годы восстанавливала разрушенное войной хозяйство), во многом и сегодня определяющие парадигму развития национальных СГЗ в этих странах. Выводы идентификации выносятся на защиту.

Анализ показал, что насаждение «конкурентного порядка» в Германии^¹ сместило приоритеты регулирования сберегательного процесса на микроуровень.

В США^², наоборот, государство последовательно формировало финансовые инструменты макроуровня, способные координировать взаимодействие домашних хозяйств и фирм. Таким образом, в этих странах деньги и займы вынуждены были обслуживать разные ИКС.

В Германии сложился «regulation-подход» монетаристского типа (с определенными уточнениями) и модель пассивной (детерминированной) СГЗ, вынужденной действовать как инструмент регулирования в условиях жестких ограничений на объем заимствования и сориентированной на интересы должника (фирмы и банки). Устойчивыми компонентами такой системы долго выступали не прямые, а опосредованные государственными банками связи с населением. Институциональной основой, с помощью которой государству удается гарантировать надежность взятых обязательств, является законодательное закрепление инвестиционной направленности привлекаемых в систему заемных средств.

В США сложился «regulation-подход» кейнсианского типа и модель активной интегрированной системы государственного заимствования, занимающей центральное место в системе финансового регулирования, сориентированной на интересы конечного кредитора. Устойчивыми компонентами такой системы выступают прямые публичные связи и нацеленность на поддержание экономически обоснованной нормы накопления капитала и стабилизации накопления в условиях кризиса и рецессий. Институциональной основой, с помощью которой государству удается гарантировать надежность взятых обязательств, является согласованный характер взаимодействия денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политик^¹, обеспечивающий выполнение ГЦБ роли внутреннего ориентира стоимости денег через политику «открытого рынка».

Анализ доказал, что главным признаком «regulation-подхода», определившим парадигму развития СГЗ в этих странах, стала степень «денежности», которой ее «наградил» выбираемый денежный режим. Для доказательства были выделены и подвергнуты сравнительному анализу стратегические и промежуточные цели (официально вмененные Бундесбанку и ФРС), структура активов и пассивов их балансов, специфика спроса на деньги (возникающая в связи с банковской и рыночной ориентацией финансовой системы), способ координации денежной и бюджетной политик, степени независимости ЦБ. Это позволило судить о методологическом подходе к регулированию денежной массы (ее денежной и кредитной парадигм), выборе приоритетных инструментов регулирования, экзогенном или эндогенном характере денежной эмиссии и сделать вывод о степени участия СГЗ в поддержании денежной стабильности в США и Германии.

Сравнительное исследование сложившихся структурных конфигураций рын-

ков сбережений показало, что базовым (системообразующим) блоком, поддерживающим сберегательные стратегии населения в Германии, является система государственных сберкасс. Структурная композиция рынка сбережений в целом определена нами как сберегательная система. Характерной особенностью сберегательной системы является то, что базис поведения домохозяйств на рынке сбережений формируется на основе застрахованного риска. Институциональная конфигурация современного рынка сбережений представлена в основном государственными универсальными банками, берущими на себя риски, диверсификация которых с другими сегментами невелика.

Сберегатели в рамках рейнского «regulation-подхода» утрачивают возможность активно формировать структуру рынка сбережений. Наоборот, население и рынок (через банки) обслуживают запросы корпораций. Модель функционирования рынка ГЦБ в Германии, как гарантированного сегмента рынка сбережений, отличает: 1) низкая ликвидность; 2) ориентация в большей степени на внешние, чем внутренние заимствования; 3) отказ от выпуска индексированных (по инфляции) обязательств; 4) отсутствие большого разнообразия в видах ГЦБ.

Базовым блоком, обеспечившим постепенное распространение рыночных норм поведения в США, выступил рынок ГЦБ. Он обучал, стимулировал, координировал поведение, поддерживал частные системы сбережений. Здесь главные линии защиты рассчитаны на личную ответственность, обеспечение свободы инвестиционного маневра и максимальную информированность. Рядовой массовый инвестор не отделен от несения риска и последствий субъективного просчета при выборе активов. Структура рынка сбережений представлена функционально специализированными сегментами, ориентированными на запросы домохозяйств.

Сложившийся американский рынок сбережений определен нами как система сбережений, активизирующая сберегательные стратегии населения и институт «зарабатывания» денег. Риски на таком рынке диверсифицированы и не перекладываются на государство. Модель функционирования рынка ГЦБ в США, как гарантированного сегмента рынка сбережений, отличает: 1) высокая ликвидность (особое динамическое развитие получил краткосрочный заем); 2) способность координировать и синхронизировать действия участников сберегательного процесса; 3) гибкость (выпуск разнообразных видов ГЦБ) и способность к конъюнктурной адаптации; 4) высокая информационная открытость; 5) ориентация на поддержание платежеспособного спроса и экономический рост.

Общий тренд развития капитализма, связанный с превращением населения по мере роста его доходов и рыночной культуры в массовых участников финансовых рынков, реализуется в рамках американского «regulation-подхода». Здесь у населения появляются более широкие возможности зарабатывать на «сбереженном», а у правительства – формировать общественный капитал путем объединения мелких и мельчайших сбережений населения.

Американская система сбережений в качестве гарантированного сегмента включает систему прямого доступа домохозяйств на рынок ГЦБ. В диссертации дается обобщающая характеристика отличительных черт такой системы и подтверждается комплементарность этого института. Становлению американской общенациональной системы сбережений как надежной системы в США помогла опора на кейнсианский «regulation-подход». Доказано, что ее устойчивость гарантируется, главным образом, согласованностью воздействия бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политик на сберегательный процесс. Ощутимый эффект достигался за счет одновременности и однонаправленности их применения. В орбиту регулирования денежной политики вовлекаются не только незаимствованные резервы банков, но и денежный запас населения – «начальная связь между денежно-кредитной политикой и экономикой устанавливается на рынке экономиеских запасов»^¹.

СНС также связана с англосаксонской традицией предоставления обществу особого блага (merit goods), позволяющего гарантированно сберечь часть доходов. Поддержка сбережений, не склонных к риску агентов, – это всегда ограниченная количественно социальная функция государства.

В третьей главе диссертации на основе выявленного положительного опыта развития СГЗ в США проанализированы недостатки и упущения модели «Вашингтонского консенсуса», обусловившие институционально-структурную разбалансированность финансового регулирования сберегательного процесса в России и приведшие к дефолту 1998 года на российском рынке ГЦБ; вскрыты условия для перехода к стратегии использования СГЗ как инструмента воздействия на сберегательное поведение населения; разработана программа мер, подготавливающая внедрение СНС в России.

Проведенный анализ (на основе результатов опросов ВЦИОМа и НАФИ о сберегательных настроениях и удовлетворенности населения предлагаемыми финансовыми активами) указал на системную несогласованность между сберегательным поведением населения и институциональной структурой рынка сбережений (не имеющего гарантированного сегмента). Социальная ниша защиты сбережений населения по прежнему концентрируется в Сберегательном банке, хотя последний по своему статусу уже давно является универсальным банком. Его особое положение в системе страхования вкладов фактически перекладывает риски невозврата сбережений на государство. Денежный механизм ЦБ России, основанный по существу на режиме «валютного управления», не предоставляет внутреннего ориентира стоимости денег. Связь между финансовой политикой и поведением населения практически утрачена, а государство поддерживает конфигурацию рынка финансовых услуг, не отвечающую потребностям населения. Причиной, по нашему мнению, является следование постулатам ультрамонетаристской модели «Вашингтонского консенсуса» с односторонностью ее акцентов на бездефицитность бюджета, ограничение роста денежной массы и рациональность сберегательного поведения населения.

Построение рыночной СГЗ, благодаря этой модели, с самого начала характеризовалось крайней «неоформленностью» стратегической модели функционирования рынка ГЦБ. Стратегические цели государственных заимствований в России подменялись тактическими установками по текущему управлению долгом. Разработчики сделали ставку на свободные ликвидные банковские остатки, т.е. на оптовое звено государственного кредита, позволяющее брать готовый ссудный капитал. Формирование экономического доверия через рынок ГЦБ явно не стало приоритетной стратегией государства. По неофициальным оценкам, у россиян на руках находилось около 40 млрд. долл. Примерно таков был и объем рынка ГКО, в котором население практически не участвовало. При этом МВФ за годы реформы выделил России в два раза меньшую сумму.

СГЗ, функционировавшая в России до 1998 года, не могла служить инструментом регулирования сберегательного процесса. Доходность ГКО значительно превышала рентабельность реального сектора, рынок имел спекулятивный характер (получение максимальной прибыли на нем совпадало с максимальной ликвидностью), стабильность рубля обеспечивалась экспоненциальным ростом государственного долга, доступ розничных инвесторов блокировался высоким уровнем издержек и неудобством приобретения облигаций. Анализ современных российских реалий сберегательного процесса указал на острую необходимость создания гарантированного сегмента ГЦБ. Такой сегмент помог бы распространить финансовые отношения на приоритетные сберегательные стратегии домохозяйств (связанные с защитой от инфляции) и с помощью государства повысить «финансовый потенциал накопления», по меньшей мере, на 20%. Проведенный расчет «финансового потенциала накопления» подтвердил недостатки исходной концептуальной схемы стимулирования инвестиционного потенциала страны в России. Финансовый потенциал статистически учтенных валовых сбережений используется лишь на 76%, а сбережений домохозяйств – всего на 60% (см. таблицу 1).

Россия нуждается в макроэкономическом «regulation-подходе» кейнсианского типа, ее сберегательному процессу, по мнению автора, необходимо именно американское финансовое регулирование образца 1930-80 г.г., так как отсутствие развитого финансового рынка и неустойчивый рост экономики требует постоянного участия государства. Проведенный анализ на соответствие «regulation-подхода» кейнсианского типа национальной идентичности дал положительные результаты. Изучение иностранного опыта позволило раскрыть содержание рекомендуемого для России «regulation-подхода» (с точки зрения воздействия на сберегательные установки домохозяйств) (см. рис. 3).

Таблица 1

ФИНАНСОВЫЙ ПОТЕНЦИАЛ НАКОПЛЕНИЯ
(в текущих ценах, в процентах к ВВП)
		1995	1998	2000	2003	2005	2006	2007
1. Экономика – всего
Валовое сбережение		27,9	19,0	36,2	28,7	31,2	31,3	31,3
Капитальные	Получено	1,0	0,5	0,3	0,3	1,7	0,1	0,9
Трансферты	Передано	-0,9	-0,3	-4,4	-0,1	-0,1	-0,1	-0,1
Потенциал накопления		28,0	19,2	32,1	28,9	32,8	31,3	32,1
Фонд накопления		25,4	16,2	18,7	20,8	20,1	21,3	24,6
Использование потенциала, в %		90,8	84,2	58,3	72,1	61,1	68,1	76,6
2. Сектор «домашние хозяйства»
Валовое сбережение		9,5	3,6	2,6	8,4	7,2	7,3
Капитальные	Получено	1,0	0,4	0,3	0,2	0,1	0,1
Трансферты	Передано	-1,0	-0,5	-0,2	-0,7	-0,2	-0,2
Потенциал накопления		9,5	3,5	2,7	7,9	7,1	7,2
Фонд накопления		0,6	1,8	1,4	3,5	3,5	4,3
Использование потенциала, в %		5,8	51,4	51,8	44,2	49,5	60,4
Источник Национальные счета России в 1994-2001 годах: Стат. сб. – М., 2002. - 213 с.
Национальные счета России в 2000-2007 годах: Стат. Сб./Росстат. - М., 2008. - 213 с.

Схема на рис. 3 демонстрирует, что государство может воздействовать на сберегательный процесс через управление сберегательным поведением. Мотивация поддерживается как с помощью арсенала финансовых инструментов, так и отбором институтов. Из схемы видно, что внедрение такого института, как СНС, может определяться не только потребностями бюджета, но и объективным состоянием статуса сберегателя. Финансовая модель, отражающая устойчивость государственного долга в рамках представленного метода, сориентирована на суммарную склонность населения к сбережениям и при заданных параметрах^¹ выглядит следующим образом:

Sc(π+g-r)≥A/Y(π+g-r)=D/Y,

где Sc – суммарная склонность населения к сбережению, А – задолженность правительства перед населением (включая и задолженность банков), Y – национальный доход в номинальном выражении, D – первичный дефицит госбюджета.

Выбор и идентификация инсти-тутов (адаптация и повышение ак-тивности населения, качество инсти-туциональной среды, глубина разви-тия рынка, инфраструктура рынка)

Государство

Государство

Информационная координация

ВЫБОР АКТИВОВ

(формирование агрегированной структуры активов)

Культурно-психоло-гический статус сбе-регателя (уровень до-верия, склонность к риску, финансовая грамотность)

Социально-экономи-ческий статус сбере-гателя (уровень дохо-да, имущественное по-ложение, конвенцио-нальные ожидания)

Государство

Государство

Интегрированная система финан-сового регулирования (процент-ные ставки, займы, налоги, режим накопления, регулирование систем-ного риска и ожиданий)

Экономическое стимулирование выбора

Рис. 3 Содержание «regulation-подхода»^¹

Главное преимущество такого «regulation-подхода» в том, что государство дозирует перемены, совмещая их со скоростью реальной адаптации людей к новым условиям. Для его успешного функционирования необходим переход к новой стратегии использования СГЗ, активизирующей ее участие в трансформации сбережений в инвестиции. Основными условиями реализации такой стратегии выступают:

В области участия СГЗ в поддержании организованных форм сбережений домохозяйствами:

соблюдение принципа приоритетности интересов населения при обращении к возвратным источникам финансирования государственного бюджета;

формирование гарантированного сегмента финансового рынка в виде ниши для поддержания безрисковых стратегий низкодоходных слоев населения, признаваемой государством «merit goods» (благом, облегчающим бремя бедности).

2. В области участия СГЗ в поддержании инвестиционного потенциала:

ориентация использования СГЗ на выполнение макроэкономических (анти-

циклических) целей с помощью выбора гибкого способа соподчинения бюджетно-налоговой и денежно-кредитной политик, обеспечивающего одновременность и однонаправленность их воздействия на уровень процентной ставки по краткосрочным ГЦБ, при котором реальные инвесторы готовы сохранять имеющийся капитал (supply price of capital);

организация управления бюджетным дефицитом с учетом размера накопленного государственного долга и тенденций в движении нормы сбережений домашних хозяйств;
ограничение присутствия государства в банковской сфере при одновременном отделении рисков банковской сферы от рисков финансовых рынков и введение прямых форм привлечения сбережений населения в СГЗ.

3. В области участия СГЗ в поддержании денежной стабильности:

превращение операций на открытом рынке за счет расширения многообразия ГЦБ на первичном рынке и увеличения объема сделок на вторичном рынке не только в механизм регулирования денежного предложения, но и сберегательного процесса в целом;
введение качественного параметра ограничения системы государственных заимствований в виде лимита на ставку процента по долгосрочным правительственным облигациям, сдерживающего госзаимствования за счет изменения структуры государственного долга;
координация заемной и денежно-кредитной политик с целью поиска неинфляционных способов обеспечения ликвидности и установления репрезентативной кривой по ГЦБ, которая становится базовым ориентиром для размещения сбережений (вместо базисной банковской ставки).

Выявление этих условий указывает на необходимость подключения принципа системного подхода к разработке развернутой во времени стратегии реформирования института займа в России. Именно на реализацию такого подхода и поэтапное движение к намеченной цели рассчитана программа, подготавливающая внедрение СНС в России. Она включает комплекс взаимосвязанных мер, наиболее важными из которых являются:

1. В рамках приоритетов регулирования сберегательного процесса:

обеспечение экономических предпосылок выполнения домохозяйствами инвестиционной функции на основе постоянного роста доходов, сокращения уровня дифференциации доходов, роста сбережений в организованных формах.

2. В рамках регулирования сберегательного поведения:

разработка закона «О защите и социальной ответственности государства и бизнеса при использовании сбережений населения». Закрепление в нем принципов приоритетности соблюдения интересов населения, критериев ответственности частных фирм и правил работы с мелкими вкладчиками, признание сбережений частной собственностью граждан;
формирование системы постоянного мониторинга динамики сберегательных стратегий населения на основе дополнения индекса потребительных настроений индексом сберегательных настроений.

3. В рамках создания адекватной институциональной среды:

законодательное отделение банковского бизнеса, работающего с депозитами населения, от владения рискованными ценными бумагами финансового рынка, как реальной меры, позволяющей ограничить риски государства;
проведение постепенной реструктуризации сберегательной системы с доминирующей ролью Сберегательного банка в систему сбережений с диверсифицированными рисками по сегментам предоставляемых финансовых услуг (ниш интересов конечных кредиторов);
реформирование почтовой отрасли в направлении придания почтовым службам статуса финансовых учреждений и создание разветвленной и максимально приближенной к потребителю общенациональной сберегательной сети для распространения государственных облигаций;
создание действенной системы информационно-правовой поддержки частного инвестора на рынке сбережений и качественное улучшение прозрачности финансовой среды.

4. В рамках совершенствования финансовых институциональных форм:

включение в Бюджетный кодекс пункта о планировании дефицита бюджета,

исходя из стратегии правительственных заимствований как инструмента финансового регулирования, что закрепит необходимость практической интеграции денежно-кредитной и бюджетно-налоговой политик;

постепенный переход на новые стандарты регулирования стабильности национальной денежной единицы через процентную ставку, позволяющую восстановить единство управления кредитно-денежным оборотом;
восстановление практики разработки бюджета развития, основным источником формирования ресурсов которого должны стать долгосрочные государственные прямые сберегательные займы у населения;
введение (в случае необходимости) прямого регулирования депозитных и кредитных ставок (или уровня превышения вторых над первыми) как переходной меры на пути регулирования трансформации сбережений в инвестиции с помощью экономически обоснованной ставки процента.

Blog

Система государственных заимствований как инструмент финансового регулирования трансформации сбережений населения в инвестиции

Содержание