Рынок производных ценных бумаг фьючерсные контракты

Вид материала

Документы

Содержание Специфические инструменты и хеджирование Опцион колл на фьючерс. Опцион пут на фьючерс. Процентным свопом Пример процентного свопа. Что такое валютный своп? Каковы основные особенности применения свопов? Что такое варрант? Как определить цену варранта? Как проводится хеджирование при опционных контрактах? Как проводится стеллажная сделка с опционами (стрэдл)?

Подобный материал:

• Вопросы к экзамену по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 1386.38kb.
• Программа дисциплины Рынок ценных бумаг (Мировой фондовый рынок) для специальности, 145.23kb.
• Задачи: дать студентам понимание сущности и видов ценных бумаг; познакомить с профессиональной, 14.72kb.
• 2. Законодательство рф, регламентирующее функционирование рынка ценных бумаг, 495.27kb.
• Рынок ценных бумаг и фондовая биржа оглавление: Глава 16. Рынок ценных бумаг и фондовая, 520.8kb.
• Вопросы для подготовки к экзамену по курсу «Рынок ценных бумаг», 270.17kb.
• Контрольная работа по курсу «Рынок ценных бумаг». Тема работы: «Регулирование рынка, 187.04kb.
• Экзаменационные вопросы по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 20.04kb.
• Вопросы для подготовке к экзамену по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 44.5kb.
• Контрольная работа по предмету: рынок ценных бумаг на тему: Портфели ценных бумаг, 175.08kb.

СПЕЦИФИЧЕСКИЕ ИНСТРУМЕНТЫ И ХЕДЖИРОВАНИЕ

Что такое фьючерсные опционы?

Фьючерсный опцион (опцион на фьючерс) - это опцион, базисным активом или базисным инструментом которого является определенный фьючерсный контракт. Таким образом, это опцион, владелец которого име­ет право (но не обязанность) купить или продать в оговоренный срок опре­деленный фьючерсный контракт и получить вытекающие из него права и обязательства.

На многих биржах, торгующих срочными контрактами, такие опционы предлагаются на большую часть обращающихся на них фьючерсных кон­трактов. В США популярны опционы на фьючерсные контракты на казна­чейские облигации, зерно, сою, бобы, сырую нефть, живой скот, золото, некоторые валюты.

Этот опцион имеет все особенности обычных опционных контрактов за исключением того, что по нему активом является фьючерсный контракт. Продавец этого опциона берет на себя обязательство продать или купить фьючерсный контракт. Дата исполнения фьючерса в этом случае должна наступать вскоре после даты поставки по данному опционному контракту (например, через две недели). По ним продавцу выплачивается премия и гарантом выступает расчетная палата биржи. Опционы по фьючерсным контрактам являются опционами европейского типа, т.е. они исполняются только на дату истечения, оговоренную в контракте.

В результате, если владелец такого опциона на покупку имеет возмож­ность и желание реализовать свой опцион, то он получает разницу между ценой реализации опциона и текущей ценой фьючерсного контракта. Обычно премии по опциону на фьючерсный контракт и просто по опциону на актив, лежащий в основе фьючерсного контракта, одинаковые (если фьючерс и опцион имеют одну дату истечения).

На западных биржах на фьючерсные контракты существуют опционы пут и колл. Любой инвестор может быть как покупателем, так и продавцом (надписателем) опционов пут и колл на фьючерсные контракты.

Особенности этих контрактов заключаются в следующем.

Опцион колл на фьючерс.

Если опцион колл (на покупку) фьючерса предъявляется к исполне­нию, то надписатель опциона должен поставить покупателю (держателю) соответствующее число фьючерсных контрактов, т.е. после этого продавец автоматически занимает короткую позицию по фьючерсам, а покупатель получает длинную позицию по этим фьючерсам.

Например, покупается опцион колл на майский фьючерс на кукурузу с ценой исполнения 3 дол. за бушель. При этом общая цена исполнения

5000-3 = 15 000 дол.

Покупатель выплачивает премию в установленном продавцом размере (предположим 9 'Л цента или 0,095 дол. за бушель, что составит 475 дол.).

Если в последующем покупатель решает исполнить опцион, то надпи­сатель фьючерсного опциона должен поставить покупателю майский фью­черсный контракт на кукурузу с оговоренной в опционе ценой поставки (3 дол.). Ясно, что покупатель не обязан исполнять этот опцион и это снижает его риск при неблагоприятном движении цен.

Если в момент исполнения опционов фьючерсные контракты на рынке продаются уже по 4 дол.за бушель, то может производиться клиринг - де­нежные расчеты. Продавец выплачивает покупателю разницу по 1 дол. за бушель или 5000 дол.

Потери продавца = 5000 - 475 (премия) = 4525 дол.

Доход покупателя = 5000 - 475 = 4525 дол. (не считая комиссионных).

Опцион пут на фьючерс.

Если опцион пут на фьючерс предъявлен к исполнению, то надписа­тель должен принять поставку соответствующих фьючерсных контрактов от держателя этого фьючерсного опциона, т.е. продавец должен занять длинную позицию по фьючерсному контракту (купить фьючерс в обмен на короткую позицию по опциону). А держатель опциона занимает короткую позицию по фьючерсному контракту (продает фьючерс в обмен на длин­ную позицию по этому опциону). Таким образом, в случае исполнения фьючерсного опциона пут его надписатель становится держателем фью­черса, а владелец опциона становится надписателем фьючерса и они оба принимают на себя обязательства по данному фьючерсному контракту.

Например, покупается фьючерсный опцион пут на майскую кукурузу с ценой исполнения 3 дол. за бушель или всего с ценой 15 000 дол. При этом выплачивается премия надписателю опциона 15 % цента за бушель или всего 787,50 дол.

Если в последующем держатель опциона решается исполнить опцион, то надписатель должен принять от держателя опциона поставку майского фьючерсного контракта с той же ценой исполнения. Если опцион не испол­няется, то потери его владельца составят сумму, выплаченную надписате­лю в виде премии (787,50 дол.). В момент истечения фьючерса должен быть осуществлен клиринг между участниками этих позиций.

Большинство фьючерсных опционов не исполняется, чаще всего осу­ществляются обратные сделки до даты исполнения. Обе стороны в любой момент до даты исполнения опциона могут совершить обратную сделку. Даже после того как опцион исполнен и по нему открыта соответствующая фьючерсная позиция можно совершить офсетную сделку на фьючерсном рынке.

Таким образом, на один и тот же базисный актив могут одновременно существовать опционы, фьючерсы и фьючерсные опционы.

113. Что такое процентный своп?

Процентным свопом называется сделка, в которой две стороны дого­вариваются об обмене периодическими процентными платежами по неко­торой согласованной условной номинальной стоимости. По условиям сдел­ки чаще всего одна сторона производит платежи по переменной ставке процента, а другая - по фиксированной. Обе стороны основываются на равной номинальной стоимости и выражены в одной валюте, поэтому об­мен номиналами не производится.

В простейшей форме свопа принимают участие два партнера, одного из которых устраивает фиксированная ставка процента, но имеется воз­можность получить кредит с переменной ставкой процента, а второй предпочитает платить переменную ставку, но уже имеются возможности взять ссуду с фиксированной ставкой процента. Обе стороны после подписания контракта своп направляют друг другу соответствующие процентные пла­тежи, которые затем направляют своим кредиторам.

Контрагентом, желающим платить по контракту переменную ставку процента, может выступать, например, банк, предоставляющий обычно кредиты с переменной процентной ставкой. Если контрагентом промыш­ленной компании является банк, имеющий доступ к фондам с фиксирован­ной ставкой процента, которые более дефицитны, чем кредиты с перемен­ной ставкой процента, то может возникнуть ситуация, при которой разница между фиксированными ставками процента компании и банка будут боль­ше разницы между переменными ставками процента контрагентов по сво­пу.

Пример процентного свопа.

1. Первый контрагент по свопу - компания - может взять кредит в размере 10 млн дол. со сроком погашения 3 года с фиксированной ставкой 12% или с переменной ставкой равной ЛИБОР +1% (см. вопрос № 69).

2. Банк может получить на межбанковском рынке кредитные ресурсы в том же размере и на тот же срок с переменной ставкой процента равной ЛИБОР или с фиксированной ставкой 10%.

В этом случае разница между фиксированными ставками процента больше разницы между переменными ставками на 1%.

Для заключения свопа компания берет кредит с процентной ставкой равной ЛИБОР+1%, а банк - с процентной ставкой 10%.

После заключения свопа банк периодически платит компании пере­менный процент - ЛИБОР, а компания периодически выплачивает банку фиксированный процент - 10,5% (0,5% - премия банку, 10% - фиксиро­ванный процент банка за взятые для компании кредиты). Благодаря свопу компания сокращает издержки финансирования по кредиту с фиксирован­ной ставкой процента на 0,5%, а банк также получает экономию на издерж­ках финансирования долга с переменной ставкой процента равной 0,5%.

На рис. 6.1 показана схема характерного свопа. Сторонами сделки здесь являются:

1. Сторона А, которая хочет выплатить процент по фиксированной ставке; она уже получила заем по плавающей ставке или может получить более выгодный заем по этой же ставке.

2. Сторона Б, которая является плательщиком по плавающей ставке. Эта сторона может получить заем по фиксированной ставке, но ожидает падения процентных ставок и решает заключить своп на часть этого займа по плавающей ставке.



Рис. 6.1. Процентный своп с изменением базы начисления ставки

Следует учитывать, что обмен номиналами не включен в сделку. Единственным обменом является выплата процентов на номинал.

Большинство свопов осуществляется не напрямую между партнерами, а через посредников, которые организуют сделку и получают премию за организацию и риск. Риск посредника связан с возможным повышением или понижением в будущем переменной процентной ставки и изменением в результате процентной разницы.

В настоящее время существует много разновидностей процентного свопа, отличающихся от приведенного выше. Например, обязательства по свопу могут быть обеспечены залогом или гарантией. Имеются свопы, в которых оба контрагента производят выплаты с переменной ставкой про­цента с целью извлечения обоюдной выгоды из разницы процентных ста­вок на разных рынках капиталов; бывают свопы с разной расчетной базой (они называются базовыми).

Срок действия свопа обычно составляет от 1 года до 10 лет, однако существуют сделки, которые могут быть аннулированы досрочно по ини­циативе одной из сторон (с правом отзыва). Также существуют контракты с правом продления срока.

Форвардные свопы позволяют заемщику установить ставку процента по будущему свопу в момент благоприятных рыночных процентных ста­вок. Также существуют свопы, обратные форвардным, процентные ставки по которым устанавливаются в течение фиксированного периода после начала их действия (опционные свопы).

Получил определенное развитие вторичный рынок свопов, для чего были разработаны правила стандартизации таких сделок.

Что такое валютный своп?

Валютные свопы произошли от компенсационных и параллельных займов. В классическом валютном свопе две стороны, имеющие неодина­ковый доступ к разным рынкам капиталов, договариваются о взаимном обслуживании своих долговых обязательств, например, в разных странах и в разных валютах.

Валютный своп не всегда включает в себя периодический обмен про­центными платежами. Например, в прямом валютном свопе контрагенты продают друг другу определенное количество валют по текущему курсу и берут на себя обязательства на определенную дату в будущем осуществить обратный процесс купли-продажи этих валют по тому же курсу. Покупа­тель, купивший валюту по более высоким рыночным ставкам процента, ежегодно выплачивает своему контрагенту заранее обусловленную про­центную разницу.

В мировой финансовой практике существует много различных видов валютных свопов, например, аннуитетные свопы, опционные свопы, кок-тельные свопы, двухвалютные свопы и др.

Своп также является одним из видов сделок на денежном рынке, включающих в свой состав форвардную операцию. Своп предполагает по­купку валюты на условиях спот с одновременной форвардной продажей той же самой валюты (или продажу валюты на условиях спот с одновре­менной форвардной покупкой). При этом, когда форвардная сделка не яв­ляется частью свопа, то она называется сделкой аутрайт - простой фор­вардной сделкой, которая чаще всего заключается с целью хеджирования или спекуляции.

Каковы основные особенности применения свопов?

В настоящее время свопы являются важным инструментом внутри­фирменного управления активами и структурой капитала (создание синте­тических активов и регулирование структуры активов и пассивов). Один из видов синтетических активов представляет собой комбинацию из облига­ции и свопа, последний обычно валютный. Широко распространенным ви­дом валютного свопа является сделка, в которой долг в одной валюте трансформируется в долг в другой валюте. При этом сокращаются издерж­ки финансирования и обращения.

Свопы иногда используются в инвестиционном портфеле в качестве хеджирующего элемента его валютной и процентной структуры. Свопы также используются вместо продажи облигаций без покрытия, применяе­мой в том случае, когда торговец ожидает падения цен на рынке облигаций, которых нет у него в собственности. При этом можно произвести покупку краткосрочных ценных бумаг в иностранной валюте и одновременное вступление в валютный своп, в соответствии с которым инвестор платит фиксированные проценты в иностранной валюте и получает переменные проценты в другой валюте, как правило в долларах. Если ставки процента на иностранном рынке облигаций возрастут и в результате цены на ино­странные краткосрочные ценные бумаги упадут, стоимость свопа возрас­тет, так как инвестор будет платить проценты по ставке ниже рыночной.

Свопы, как правило, котируются только по фиксированной ставке процента (как на получение, так и на выплату) с указанием переменной ставки процента (например, ЛИБОР в долларах или в евро). Котировки все­гда ориентировочны и служат в качестве базы для дальнейших переговоров между будущими участниками сделки.

Существует три основных способа аннулирования свопового контракта:

• Реверсирование свопа в виде заключения обратного свопа.

• Переуступка прав по свопу, которая заключается передачей обяза­тельств по свопу другому лицу с согласия контрагента по контракт}'.

• Выкуп свопа в виде выплаты согласованной стоимости аннулирования контракта одним партнером другому.

Кредитный риск по свопу - возможная в будущем неплатежеспособ­ность контрагентов, которая значительно меньше, чем в случае предостав­ления займа, так как распространяется только на стоимость аннулирования свопа.

Разработаны унифицированные нормы и стандарты торговли свопами, в соответствии с которыми своповый контракт обычно состоит из следую­щих основных разделов:

• предмет контракта, в котором указываются суммы, сроки платежа и приводятся соответствующие расчеты;

• условия досрочного аннулирования свопа и ограничения риска непла­тежеспособности контрагентов;

• вопросы кредитования и ответственности сторон, особые условия.

На украинском фондовом рынке свопы пока не нашли широкого при­менения, но по мере развития рынка производных инструментов и включе­ния украинских банков и небанковских финансовых институтов в между­народные финансовые рынки следует ожидать освоения и применения раз­личными участниками рынка этих перспективных финансовых инструмен­тов.

Что такое варрант?

По законодательству Украины варрант является деривативом и этому инструменту можно дать следующее определение:

Варрант - это разновидность опциона на покупку, который выпуска­ется эмитентом вместе с собственными привилегированными акциями или облигациями и дает его собственнику право на приобретение простых ак­ций данного эмитента в течение определенного периода по определенной цене.

Варрант является составной частью другой ЦБ, но может отделяться и обращаться на рынке отдельно. Варрант дает право его владельцу купить у эмитента или его представителя по фиксированной цене определенное ко­личество акций до оговоренного срока. Цена, по которой варрант, или пра­во на покупку, могут быть обменены на новую ценную бумагу, называется ценой исполнения.

По нормам Украины варранты могут выпускаться только открытыми АО (эмитентами) и только в документарной форме. Срок действия не более года, а объем базового актива эмитента не должен превышать 50% зареги­стрированного объема выпуска акций данного эмитента.

Выпуски варрантов могут гарантироваться:

а) новой эмиссией акций;

б) заключением договора комиссии с владельцами базового актива с размещением этого актива в депозитарии;

в) за счет выкупа акций у акционеров.

Эмитент обязан раскрывать регулярную и особую информацию, пре­дусмотренную Законом. Обязательна регистрация выпуска варранта в Ко­миссии.

Сертификат варранта должен содержать следующие реквизиты:

а) полное название эмитента варранта и его юридический адрес;

б) указание количества ценных бумаг, которые являются базовым ак­тивом варранта;

в) общее количество варрантов данного выпуска;

г) срок размещения;

д) срок действия варранта;

е) подпись уполномоченного лица и печать.

Мы можем обнаружить, что среди реквизитов отсутствует указание о Цене, по которой владелец варранта может приобрести простые акции дан­ного эмитента, хотя в определении варранта говорится именно об этом. Следовательно, обязательным реквизитом также должна быть цена испол­нения варранта. Также по мировой практике варрант часто выпускается не только вместе, но и одновременно или впоследствии, через некоторое вре­мя после эмиссии. Также они могут выпускаться к простым акциям.

Пример выпуска варранта. Предположим, что курс акции на рынке б грн. АО объявляет, что акционер имеет право покупки по варранту с ценой исполнения 5 грн. Акционер получает это право, или варрант, бесплатно и пропорционально пакету акций, которым он владеет (предположим, 1:1). Акционер может по варранту купить акции по 5 грн. и тогда его доход (фактический или потенциальный) равен 1 грн. на каждой акции или он может продать свое право на рынке по цене, установившейся на рынке. Если рыночный курс варанта равен 0,4 грн., то лицо, купившее варрант и вместе с ним право на покупку акций, может купить по варранту акции и они ему обойдутся по 4,4 грн.

Срок исполнения варрантов разный: от месяца до 3, иногда больше.

Как определить цену варранта?

Варрант как право на покупку имеет определенную рыночную стои­мость и поэтому широко котируется на рынке, цены на них формируются по обычным рыночным правилам. При росте курса акций после выпуска варрантов неизбежно происходит фактически пропорциональный или даже больший рост рыночного курса самого варранта. Процесс выравнивания цен под воздействием рынка называется арбитражем. Если эмитент само­стоятельно устанавливает цену на акции новой эмиссии и приобретение акций в соответствии с данным правом происходит со значительным дис­контом (по цене существенно ниже текущей рыночной цены акции), то то­гда гарантируется успех эмиссии и фирма может избежать расширения расходов на осуществление подписки.

Рассмотрим расчет стоимости варранта или права на подписку. Пред­положим, что акционер владеет 400 акциями АО "NN", рыночная цена ко­торых составляет 1,20 грн. Эмитент объявляет о праве на подписку из рас­чета один к четырем (владелец четырех старых акции может купить по льготной цене одну новую) с ценой подписки 0,80 грн. Стоимость пакета у акционера до покупки новых акций составляет:

количество акций х цена акции = 400 ■ 1,2 = 480 грн.

Для акционера использование всех прав на покупку означает, что он должен (а точнее может) купить 100 новых акций по цене 0,8 грн. и необ­ходимо потратить на это следующую сумму:

количество прав х цена подписки = 100 ■ 0,8 = 80,0 грн.

Таким образом, у него после покупки будет 500 акций и их средняя цена (её называют цена экс-прав) составит:

стоимость акций/общее кол-во акций = 480/500 = 0,96 грн. за акцию.

Если акционер принимает решение не воспользоваться правом на по­купку, то стоимость его 400 акций упадет до отметки:

количество акций х цена экс-прав = 400 ■ 0,96 = 384 грн.

Налицо падение стоимости пакета акций, начально принадлежащих акционеру, и это падение составляет 16 грн. на весь пакет. Инвестор может продать принадлежащие ему права как сертификат ЦБ на вторичном рынке, и каждое право может обычно оцениваться в размере разницы между под-писной ценой и ценой экс-прав:

Цена варранта, или права = цена экс-прав - подписная цена = 0,96 - 0,80 = 0,16 грн.

Следовательно, путем продажи 100 прав (или прав на покупку 100 ак­ций) инвестор может получить доход 16 грн.

Обычно, если инвестор по какой-либо причине считает для себя невы­годным использовать свое право на покупку, то эмитент может продавать права от имени и в интересах инвестора. Также фирма может продавать все права в свою пользу и при этом определенные убытки несут акционеры. Ясно, что рассчитанная цена прав является ориентировочной величиной и меняется под влиянием обычных рыночных факторов, тем более, что эти права обычно широко котируются на бирже.

Следует иметь в виду, что если в период действия варранта происхо­дит рост цены акций, то это обычно приводит к гораздо большему пропор­циональному росту стоимости варранта, что является примером левериджа и позволяет проводить спекулятивные операции с этим видом бумаг. Вар­рант на акции может быть привлекательным в связи с тем, что при сущест­венном росте рыночных цен на акцию он дает возможность приобрести ее по более низкой, заранее зафиксированной цене. Поэтому варрант и назы­вают разновидностью опциона на покупку.

Как проводится хеджирование при опционных контрактах?

Выше отмечалось, что покупка опциона на продажу с одновременной покупкой акций служит страховкой от нежелательного изменения цен на акции. Такой опцион иногда называют защитным опционом на продажу и он позволяет избежать риска падения курса акций. На рис. 6.2 показаны вероятные доходы и убытки при использовании данной стратегии.



Рис. 6.2. Схема защитного опциона на продажу (покупка акций с одновременной покупкой опциона пут)

Если цена акций к моменту истечения срока ниже, чем цена исполне­ния опциона, то инвестор может исполнить опцион и продать эти акции по опциону бирже (точнее, соответствующему надписателю по указанию биржи), получив оговоренную сумму. В итоге потери будут ограничены суммой премии независимо от величины падения рыночной цены акций.

119. Что такое комбинированные позиции с опционами?

Ранее рассматривались различные позиции с опционами, при которых приобретался или продавался один опцион и при этом решались опреде­ленные финансовые задачи, стоящие перед участником рынка. Опционы часто комбинируют для создания более сложных стратегий.

В том случае, если одновременно приобретается несколько различных опционов, отличающихся одним или несколькими параметрами, то такие позиции обычно называют комбинированными. Также получили опреде­ленное распространение многопериодные опционы: кэпы, флоры, коллары, кэпционы, свопционы (в данном пособии не рассматриваются).

Что такое синтетическая позиция с опционами?

С помощью двух опционов можно создать позицию, которую называ­ют синтетической. Эта позиция эквивалентна продаже или покупке акции. Для синтетической позиции по покупке акции инвестору необходимо ку-

пить опцион колл и продать опцион пут с одной и той же ценой исполнения и одинаковой датой истечения (рис. 6.3).



Рис. 6.3. Синтетическая позиция (покупка короткого пут и длинного колл)

При росте рыночных цен на акции владелец синтетической позиции получает прибыль от длинного колл и сохраняет премию от короткого пут. При падении цен обе позиции принесут потери.

Как проводится стеллажная сделка с опционами (стрэдл)?

Стеллажная сделка представляет собой комбинацию опционов пут и колл на одни и те же акции с одной и той же ценой исполнения и датой истечения контрактов. Инвестор занимает только длинную или короткую позицию при ожидании значительного изменения курса акций с неопреде­ленным прогнозом о направлении движения курса. По данной сделке поку­пателем платится две премии и при подтверждении прогноза по одному из опционов реализуется прибыль.

Продавец двойного опциона стеллаж строит свою стратегию в расчете на небольшие колебания курса акций, что позволяет ему получить две пре­мии. Схема такой сделки показана на рис. 6.4.

По рисунку ясно, что в данном случае цены исполнения по опционам колл и пут были одинаковыми (например, 51). Если цены по этим опцио­нам существенно отличаются, то такая ситуация иногда называется искус­ственным стеллажом.



Рис. 6.4. Стеллажная сделка (стрэдл) (комбинация опционов пут и колл)

122. Как проводятся стрэнгл и стрэп?

Комбинация в виде сочетания опционов колл и пут на одни и те же бумаги с одним сроком истечения контрактов, но с разными ценами испол­нения называется стрэнгл. Данная комбинация похожа на стеллаж, но по­зволяет продавцу получить прибыль при более широком колебании курса акции. Если предположить, что цена исполнения опциона колл выше цены опциона пут, то данная ситуация отражена на рис. 6.5.



Стрэнгл покупателя иногда называют длинным стрэнглом, а стрэнгл продавца- коротким стрэнглом.