| Селезнева Н.Н., Ионова АФ.. Финансовый анализ. Управление финансами: Учеб. пособие для вузов.Ч 2-е изд., перераб. и доп. - М.: ЮНИТИ-ДАНА,2006. - 639 с., 2006 |
21.6. Выбор рациональной структуры капитала и управление ею |
Одним из наиболее сложных вопросов, с которым сталкиваются финансовые менеджеры, является связь между структурой капитала, представляющей сочетание заемных и собственных источников средств, и курсом акций.
Выше рассматривался риск с точки зрения отдельного инвесто-ра, различие между рыночным риском, измеряемым коэффициентом фирмы, и общим риском, состоящим из рыночного риска и элемента риска, который можно исключить с помощью диверсификации.
Введем два новых вида риска: производственный риск, или риск активов фирмы, если она не привлекает заемные средства, и финансовый риск, т.е. дополнительный риск, налагаемый на держателей акций в результате решения фирмы воспользоваться займом.
Некоторая степень риска, неотъемлемая от операций фирмы, - это ее производственный риск. Если фирма использует заемные средства, то она фактически своих инвесторов на две группы и сосредоточивает большую часть своего производственного риска на одном классе инвесторов - держателях обыкновенных акций. Однако больший риск для держателей обыкновенных акций, как правило, компенсируется более высоким ожидаемым доходом. Использование привилегированных акций также увеличивает финансовый риск.
Чтобы решить эти проблемы, необходимо обратиться к теории структуры капитала. Наиболее полное обобщение этого вопроса можно найти в трудах Франко Модильяни и Мертона Миллера.
Для рассмотрения теории структуры капитала следует принять следующие допущения.
Производственный риск для группы однородных предприятий измеряется с помощью показателя среднеквадратического откло-нения &ЕВ1Т прибыли до уплаты налогов (ЕВ1Т - Еагшгщо ЪеГоге 1п1егез1 апд Тахе - прибыль до уплаты процентов и налогов).
Все инвесторы имеют одинаковые ожидания относительно пред-полагаемой будущей и ее риска.
Ценные бумаги продаются на идеальном рынке капиталов (отсутствуют брокерские комиссионные, частные инвесторы могут получать займы под такой же процент, что и фирма).
Процентная ставка по займам является безрисковой (вне за-висимости от размеров заемного
Потоки денежных средств имеют бессрочный характер, поэтому величина ЕВ1Тпостоянна, облигации имеют фиксированный процент.
Утверждение 1. Стоимость любой фирмы ( V) определяется путем капитализации ее прибьии ЕВ1Тс постоянной ставкой доходности:
Д Д _ ЕВ1Т ЕВ1Т у / ,
ШСС гм
где индекс X - означает финансово зависимую фирму (использующую заемный капитал), а индекс IIЧ финансово независимую фирму, использующую только собственный капитал;
г51] - требуемая доходность для фирмы, не использующей за-емный капитал.
Поскольку постоянная, то:
стоимость фирмы не зависит от способа ее финансирования;
№АСС (средневзвешенная стоимость капитала) не зависит от структуры капитала;
для всех фирм одной группы риска РУА СС равна цене акционерного капитала финансово независимой фирмы той же группы риска.
Утверждение II. Цена финансово зависимой фирмы { г51 ) равна
сумме цены капитала финансово независимой фирмы премии за риск, величина которой зависит от разницы между ценами акционерного и заемного капитала и от финансового левереджа (соотно-шения заемного и собственного капитала):
где О - рыночная оценка заемного капитала;
5 - рыночная оценка акционерного капитала;
г^ - постоянная цена заемного капитала.
Таким образом, с ростом заемного капитала цена акционерного капитала возрастает.
Оба утверждения означают, что увеличение доли заемного капитала в структуре источников финансирования не увеличивает стоимость фирмы, так как выгоды от использования более дешевого заемного капитала будут уравновешены увеличением степени риска и цены акционерного капитала.
Пример. Фирма I имеет заемный капитал 4 000 000 у.е., полученный под 7,5% годовых. Фирма {/имеет только собственный (акционерный) капитал. Прибыль до уплаты процентов и налогов (ЕВ1Т) обеих фирм одинакова и составляет 900 000 у.е.
Предположим, что фирма I] выплачивает всю прибыль в виде дивидендов. Тогда стоимость всех акций фирмы равна:
дивиденды (ЕВ1Т- гаП)( 1- Н)
Д дивиденды (ЕВ1Т- >'лВ)
при отсутствии налогов = = -Ч .
г5 г5
Допустим также, что обе фирмы имеют одинаковую цену капитала 'Ж/ "к. -||00// Х
Тогда:
для фирмы II
Рыночная цена ЕВП-г^ 900000-0
. = = Д = 9 000ОООу.е.
акционерного капитала - 0,10
Стоимость фирмы Уи= + Зу = 0 + 9 000 000 = 9 000 000 у.е.
для фирмы
Рыночная оценка Д
0 ЕВ1Т й
акционерного = = =
капитала ^
900 000-0,075-4 000 000 ... ЛЛЛ = =6 000 000 у.е.
0,10
Стоимость фирмы = У1=Вь+8ь= 4000 000 + 6 000 000 = 10 000 000 у.е.
То есть до начала процесса покупки-продажи фирмы стоимость финансово - зависимой фирмы превышает стоимость финансово независимой фирмы. Это состояние неравновесия. В процессе продажи-покупки фирмы их рыночные стоимости и Ж4ССстановятся одинаковыми.
Если учесть налоги (на прибыль и подоходный), агентские затраты (контроль за соблюдением интересов акционеров при привлечении заемного капитала), то выводы меняются. Чем больше используется заемное финансирование и чем выше процентные ставки за кредит, тем больше вероятность того, что уменьшение рентабельности и прибыли приведет к финансовым затруднениям. Это снижает текущую стоимость фирмы и повышает цену ее капитала.
Оптимальная структура капитала находится, складывается в ре-зультате компромисса между достижением максимально возможной экономии на налогах, обусловленной привлечением заемных средств, и дополнительными затратами, связанными с повышением вероятности возникновения финансовых затруднений с ростом доли заемного капитала.
Общими правилами при использовании заемных средств являются следующие.
Высокорисковым фирмам, доходность капитала которых зна-чительно колеблется, следует при прочих равных условиях исполь-зовать заемный капитал в меньшей степени, чем низкорисковым.
Фирмы, владеющие материальными, реализуемыми на рынке активами (например, недвижимостью), могут привлекать заемный капитал в большей степени, чем фирмы, стоимость которых определяется в основном нематериальными активами. Аналогично, фирмы, активы которых могут служить обеспечением займов (например, фирмы по торговле недвижимостью), склонны к более интенсивному привлечению заемных средств.
При прочих равных условиях быстрорастущие фирмы должны более интенсивно использовать внешнее финансирование, поскольку медленный рост может финансироваться за счет нераспределенной прибыли, но быстрый рост обычно требует привлечения внешних источников.
На практике оценить затраты и выгоды заемного финансирования финансовым менеджерам оценить трудно, и почти невозможно установить точку /)/К, в которой структура капитала обеспечивает максимальную стоимость фирмы. Такая структура, вероятно, существует, но она постоянно меняется.
|
| << Предыдушая |
Следующая >> |
| = К содержанию = |
Похожие документы: "21.6. Выбор рациональной структуры капитала и управление ею" |
- 7.3. НАУЧНО-ТЕХНИЧЕСКАЯ ПОЛИТИКА НА МАКРО- И МИКРОУРОВНЕ, ЕЕ СОДЕРЖАНИЕ, ОСОБЕННОСТИ И ЗНАЧЕНИЕ
выборе приоритетных направлений развития науки и техники и экспертизе научных и научно-технических программ и проектов, реализация которых осуществляется на основе конкурсов; гарантия приоритетного развития фундаментальных научных исследований; интеграция научной, научно-технической и образовательной деятельности на основе различных форм участия работников, аспирантов и студентов
- 1.4. Предпринимательская среда
выбор объекта предпринимательской деятельности и организационно-правовой формы хозяйственной деятельности; ? организационная структура организаций; ? рациональность и эффективность предпринимательской деятельности и т. д. Внутренняя среда предпринимательской организации - это ее структура, охватывающая не только управленческий механизм, направленный на оптимизацию научно-технической и
- 4.4. Инновационная корпоративная культура
выборе стратегии развития производства. Он проявляется в столкновении различных управленческих команд, смена которых может происходить, например, при процедуре банкротства и введении внешнего управления. Этот конфликт приводит к подмене корпоративных целей на функциональном уровне управления личными целями сотрудников, что сказывается на результативности их работы. Именно сотрудники компании
- ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВОГО РЫНКА И ДЕНЕЖНОГО ОБРАЩЕНИЯ
выбору на биржевом или межбанковском рынках, т.е. продажа стала более свободной и по этому более выгодной для экспортеров. Особая значимость уста новленного норматива определяется тем, что поступления валюты от экспортера товаров и услуг - основной источник формирования фонда валютных ресурсов в стране. Норматив позволил Централь ному банку РФ, во-первых, обеспечить стабильный объем предло жения
- ГОСУДАРСТВЕННОЕ РЕГУЛИРОВАНИЕ ИНВЕСТИЦИЙ И СТРУКТУРНАЯ ПОЛИТИКА
выбором. Государство долж но либо продолжить линию пассивного ожидания роста инвести ционной активности в рамках саморегулируемых механизмов фор мирующейся рыночной среды (что, принимая во внимание бога тый мировой опыт циклического развития, чревато большими по терями времени и, главное, значительной части производственного потенциала страны, особенно обрабатывающего сектора экономи ки), либо,
- 6.2 Выбор организационно-правовой формы малого предпринимательства
рациональна. Она сочетает в себе развитие предпринимательства и но-вовведений, высокую прибыльность с заботой о работниках. По всем важнейшим показателям в Японии доминирует группо вой предприниматель в лице всего коллектива. У японских управ ляющих и других работников очень высока степень идентификации со своей фирмой. Представляясь незнакомцу, японец прежде всего называет компанию, где он
- 16.3 Организационная структура управления предприятием
выбор руководства предприятия в отношении его целей. Все перечисленные факторы могут по отдельности или в ком бинации влиять на решение по проектированию предприятия через те компоненты, которые заключены в каждом из них. Организационная структура - это и поведенческая система, люди и их группы, постоянно вступающие в различные взаимоот ношения для решения общих задач. Такая многосторонность ор
- 13.1. Концепция маркетинга: понятие, цели
выбора и господствует кон куренция. Постепенно шаг за шагом по мере внедрения результатов НТП во все сферы рыночных отношений шло дробление рынка. На смену еди ному рынку пришел сегментированный и рынок ниш, который в 90-е годы дополнился рынком индивидуального потребителя (индивидуализирован ный рынок), основанным на системе сугубо индивидуального подхода к потребителю. Об индивидуализации рынка
- 23.4. Банки развития: финансирование регионального бизнеса
выборов исполнитель ных директоров. Рабочим органом ЕБРР является Совет директоров, который состоит из 23 исполнительных директоров. Этот орган отвечает за решение теку щих вопросов, утверждает предоставление кредитов и оказание техниче ской помощи. По договоренности дирекция России в ЕБРР представляет интересы Беларуси и Таджикистана. В 2004 г. ЕБРР предоставил кредитов на сумму 4,1 млрд евро, а
- Некоторые моменты истории развития кредитной системы России
выбор своих клиентов; свободное распоряжение собственными и привлеченными ресурсами, а также доходами в рамках, установленных действующим законодательством; кредитование заемщиков в пределах фактически имеющихся у банка ресурсов; полная материальная ответственность за результаты своей деятельности; осуществление операций по привлечению, размещению денег на условиях взаимной договоренности с
- 12.1 Цели и функции предприятий в условиях рынка. Сущность и функции финансов предприятий, принципы их организации. Типы финансовых отношений предприятий
выбору наиболее рационального режима производства и распределения общественного продукта и национального дохода на предприятии и в народном хозяйстве. Контрольная функция финансов реализуется по следующим основным направлениям: контроль за правильностью и своевременностью перечисления средств в фонды денежных средств по всем установленным источникам финансирования; контроль за соблюдением
- 1.1. Теория как система научных знаний
выборами и т. д. Гипотеза используется для объяснения действительности и зависит от цели исследования и особенностей исследуемого объекта. Она придает исследованию целенаправленный характер. В результате исследования она может быть подтверждена либо опровергнута. Но даже отрицательный результат является результатом, так как позволяет сузить рамки поиска. В зависимости от стадии исследования
- 1.6. Основные этапы развития экономической теории
выбора - лэкономической теорией. Адаму, если он все-таки существовал, не нужно было стремиться улучшить свою жизнь, Бог даровал ему все необходимое. Адам не мог сравнить свое положение с другими, подобными ему, некому было завидовать, некому подражать. Его, очевидно, не интересовала забота о хлебе несущем, не обуревали мысли об источнике лматериального богатства. Да и что можно было
- СЛОВАРЬ-СПРАВОЧНИК
выбор наилучшего из доступных комбинаций выпуска, когда Парето - эффективный объем выпуска товаров - невозможен. Кейнсианская школа - направление экономической мысли, получившее название по имени его основателя английского экономиста Дж. М. Кейнса. Данная школа возникла как реакция на мировой экономический кризис 1929-33 гг. и выступала за формирование системы государственного регулирования
- 5.1.4. Теории фирмы, основанные на идее о неполноте контрактов
выбор. Стороны могут придти к единому решению и заключить договор до того, как разрешится неопределенность относительно будущего развития событий. В этом случае заключается контракт между сторонами, которые сохраняют свою независимость. Стороны могут передать властные полномочия одной из сторон - хозяину, который будет вправе принимать решения в соответствии с собственными интересами после
- глоссарий
выбор всегда более выгоден индивиду, чем кооперативный. Несмотря на готовность других игроков к сотрудничеству, некооперативный выбор всегда причиняет вред другим игрокам по сравнению с кооперативным выбором, а общий объем вреда, причиненного другим, больше, чем выигрыш самого инди вида. Подобная ситуация иногда называется лсоциальной ловушкой. Социальные издержки (social cost) - сумма денег,
- З.Аккумуляция и эффективное использование сбе режений
выбор мер по корректировке социально-экономической политики. Кризис отечественной банковской системы привел к оттоку значительной части вкладов в частный сектор, к увеличению массы свободных денежных средств. Однако объем индивиду альной наличности у различных слоев населения значителен, причем основная масса накопления (49%) сосредоточена в сре де предпринимателей. Анализ прогнозируемых
- 2.Денежно-кредитная политика
выборных обещаний правительства, в его способность обеспечить национальные интересы и безопасность страны и ее граждан. Теория, изучающая процессы воздействия денег, квази денег и денежной политики на состояние экономики в целом, носит название теории денег и составляет важнейший раздел экономи ческой теории. Политика "проб и ошибок" в денежной, кредит ной и финансовой сферах на практике приводит
- 1.Что такое предпринимательство
выбор наилучшего варианта. Избранная стратегия реализуется в пред-принимательских программах и стратегии поведения фирмы, в соответствующих планах (стратегических, среднесрочных, краткосрочных, ситуационных). В соответствии со стратегией менеджмента разрабатывается соответствующая организацион ная структура фирмы, а также производится подготовка и опре деляется мотивационный механизм
- ПРЕДМЕТНЫЙ УКАЗАТЕЛЬ
выборная 402 Дифференциация продуктовая 312 продукции 232 товаров 303 ценовая 279 Дифференцированность 228 продукции 228 Долгосрочное равновесие 297,301 Дополняемость ресурсов жесткая 175 Достаточность 245 Доступность источников снабжения 303 Дотации 83 Доход 150, 153, 168 будущий 366 валовый 245 денежный 152 потребителей 46, 277 предельный 263, 273, 281, 288, 323 предельный фактора 360
|
Финансы