Оценка акций и облигаций
Вид материала | Документы |
- Виды сделок, совершаемых через фондовую биржу, 113.02kb.
- Тема Оценка привилегированных акций и пакетов акций, 53.84kb.
- 1. Понятие и виды корпоративных облигаций, 253.6kb.
- Тематика комплексных междисциплинарных курсовых работ для студентов 3 курса Финансового, 25.92kb.
- Методические рекомендации «Оценка имущественных активов для целей залога» оценка недвижимого,, 747.07kb.
- Среди основных рассмотрены вопросы: объединения в одних стандартах оценки стоимости, 126.85kb.
- Нп «сибирская ассоциация консультантов», 286.93kb.
- Выпуск облигационного займа акционерным обществом, 26.37kb.
- Активы открытых паевых инвестиционных фондов могут состоять, 471.24kb.
- Хх об оценке рыночной стоимости 49% пакета акций. Объект оценки, 3314.97kb.
Оценка акций и облигаций
ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ
Оценивая ценные бумаги, мы определяем ценность (или стоимость) их активов. Точно так же, как и инвесторы компании, финансовые менеджеры должны уметь оценить акции, облигации и другие ценные бумаги, чтобы составить мнение о том, могут ли они представлять интерес для покупателя. Непонимание концепций и методик расчетов, применяемых при определении стоимости ценной бумаги, не позволит менеджеру принять обоснованное финансовое решение, которое максимизировало бы стоимость обыкновенной акции компании.
В данной главе мы используем концепцию временной стоимости денег при анализе стоимости облигаций и акций, а также основных методов оценки, применяемых в различных реальных ситуациях. Во всех случаях стоимость акции и облигации представляет собой текущую стоимость будущего поступления денежных средств, ожидаемых от ценной бумаги.
Из материалов этой главы вы узнаете:
— как ориентироваться в основных исходных данных и методах, лежащих в основе процесса оценки ценной бумаги;
— как оценивать облигации;
— как определять и рассчитывать различные виды дохода по облигациям;
— как различать привилегированную и обыкновенную акции;
— различные методы оценки обыкновенной акции;
— как определять ожидаемую норму прибыли по привилегированной акции и по обыкновенной акции.
ОПРЕДЕЛЕНИЕ СТОИМОСТИ ЦЕННОЙ БУМАГИ
Чтобы определить стоимость ценной бумаги, необходимо установить текущую стоимость ожидаемого потока денежных средств от активов с учетом требуемой нормы прибыли инвестора. Основная модель определения стоимости ценной бумаги представлена как:
где V — действительная стоимость или текущая стоимость ценной бумаги;
С. — ожидаемый будущий поток денежных средств за период t=1,….,n,
r — требуемая норма прибыли инвестора.
ОБЛИГАЦИИ
Облигация — это сертификат или ценная бумага, удостоверяющая, что ее владелец, дав ссуду компании, имеет право на получение фиксированного процента и суммы долга.
Для описания облигаций широко применяются определенные термины и характеристики:
— номинальная стоимость — нарицательная цена (стоимость по наступлении срока погашения), обычно 1000$;
— купонная ставка — номинальная процентная ставка, определяющая фактический процент, который должен быть получен по облигации. Это — годовой процент, основанный на номинальной стоимости. Например, если у вас есть облигация в 1000$, имеющая ставку купона в 6 процентов, вы получите годовую уплату процентов в размере 60$;
—- дата погашения — окончательный срок, к которому должна быть выплачена основная сумма облигации;
— доход — фактическая ставка процентного дохода, получаемого вами при инвестициях в облигации. Доход по облигации отличается от процентной ставки купона. Если облигация куплена по цене ниже номинальной стоимости (то есть приобретена со скидкой), доход будет выше, чем ставка купона; если она куплена по цене выше ее номинальной стоимости (то есть куплена с надбавкой), доход будет ниже купонной ставки.
ОЦЕНКА ОБЛИГАЦИИ
Чтобы оценить облигацию, вы должны знать три основных фактора: (1) сумму потока денежных средств, которые будут получены инвестором, равную периодическому процентному доходу, выплачиваемому инвестору, и номинальной стоимости, подлежащей выплате при наступлении срока погашения облигации; (2) срок погашения ссуды и (3) требуемую ставку дохода инвестора.
Периодический процентный доход может быть получен по истечении года или по полугодиям. Стоимость облигации является просто текущей стоимостью этих потоков денежных средств. Ниже приведены две модели определения стоимости облигации.
Если выплаты процентного дохода осуществляются ежегодно, тогда
где V- текущая стоимость облигаций
I — выплата процентного дохода за год -- процентная ставка купона х номинальная стоимость;
M — номинальная стоимость или стоимость по наступлении срока погашения, обычно 1000$;
r — требуемая ставка дохода инвестора;
n — количество лет до срока погашения;
Т — показатель текущей стоимости процентного дохода серии равных периодических платежей с суммы 1$ (который определяется по табл. 6-4 в главе 6);
Т — показатель текущей стоимости процентного дохода с суммы 1$ (который определяется по табл. 6-3 в главе 6).
Оба показателя Т и Т подробно рассматривались в главе 6 о временной стоимости денег.
ПРИМЕР 1
Рассмотрим облигацию со сроком погашения 10 лет и имеющую купонную ставку 8%. Номинальная стоимость 1000$. Инвесторы полагают, что 10 процентов будут соответствующей требуемой ставкой дохода ввиду уровня риска, связанного с данной облигацией. Годовая выплата процентного дохода равна 80$ (8% х 1000$). Текущая стоимость составляет:
Если процентный доход выплачивается по полугодиям, тогда:
ПРИМЕР 2
Предположим, что имеются те же самые исходные данные, как и в примере 1, за исключением того, что процентный доход выплачивается по полугодиям тогда:
РАСЧЕТ ДОХОДА (ФАКТИЧЕСКОЙ НОРМЫ ПРИБЫЛИ) ПО ОБЛИГАЦИИ
Облигации оцениваются по различным видам дохода, включая текущий доход и доход на дату погашения.
Текущий доход. Текущий доход — это годовая выплата процентного дохода, деленная на текущую цену облигации. Эта цифра публикуется в «Уолл-стрит Джорнел», а также и в других газетах.
ПРИМЕР 3
Предположим, что за 960$ продается облигация с номинальной стоимостью 1000$ и ставкой купона в размере 12 процентов. Текущий доход составляет:
120$/960$ = 12,5% - текущий доход
Проблема с подобным расчетом дохода заключается в том, что он не принимает во внимание срок погашения облигации. Облигация с одногодичным сроком погашения и облигация с пятнадцатилетним сроком погашения имели бы одинаковую котировку текущего дохода, если выплаты процентного дохода составляли 120$ и цена была 960$. Понятно, что одногодичная облигация была бы предпочтительнее в этом случае, потому что вы получили бы не только 120$, но также и прирост в размере 40$ (1000$ - 960$)=40$
Доход на момент погашения. Ожидаемая норма прибыли на облигацию, более известная как доход на момент погашения облигации, может быть представлена следующим уравнением (модель определения стоимости облигации):
Доход на момент погашения учитывает срок погашения облигации и в связи с этим представляет собой реальный доход, который вы могли бы получить от процентного дохода плюс прирост капитала (при условии удержания вами облигации до срока ее погашения). Определение дохода по облигации проводится с использованием метода проб и ошибок. Поясним на примере.
ПРИМЕР 4
Предположим, что вам предложили 10-годичную, с 8-процентным купоном и номинальной стоимостью в 1000$ облигацию по цене 877,60$. Какую норму прибыли вы могли бы получить, если бы купили эту облигацию и удерживали ее до срока погашения? Напомним, что в примере 8-1 стоимость облигации (877,60$) была рассчитана при 10 процентах. Вычислим доход по этой облигации, чтобы увидеть, составляет ли он 10 процентов. Сначала воспроизведем модель определения стоимости облигации:
Поскольку данная облигация продается со скидкой с номинальной стоимости (877,60$ против 1000$), доход по облигации выше действующей ставки купона, равной 8 процентам. Следовательно, попробуем произвести расчет при 9 процентах. Заменяя значение показателей на 9 процентов в уравнении, мы получаем:
V = 80$(6,418) + 1000$(0,422) =
= 513,44$ + 422,00$ =
= 935,44$.
Расчетная стоимость облигации 935,44$ выше фактической рыночной цены 877,60$, значит, доход не равен 9 процентам. Для понижения расчетной стоимости следует увеличить норму прибыли. При величине 10 процентов получим:
V = 80$(6,145) + 1000$(0,38б) =
= 491,60$ + 386,00$ =
= 877,60$.
Эта расчетная стоимость точно равна рыночной цене облигации, значит, 10 процентов определяют доход с этой облигации до срока ее погашения.
Формула, которая может быть использована для определения приблизительного дохода к сроку погашения облигации, представляет собой:
где I — долларовый процентный доход, выплачиваемый ежегодно;
М — номинальная стоимость, обычно 1000$ за облигацию;
V — текущая стоимость (цена) облигации;
n — количество лет до погашения.
Эта формула может быть также использована для определения отправной точки для расчетов по методу проб и ошибок, изложенному в примере 4.
ПРИМЕР 5
Используя те же исходные данные, что и в примере 8-4, и сокращенный метод расчета, получаем норму прибыли облигации:
Поскольку облигация была куплена со скидкой, доход (9,8%) фактически больше ставки купона, составляющей 8%.
ПРИВИЛЕГИРОВАННАЯ АКЦИЯ
Привилегированная акция приносит фиксированный дивиденд, выплачиваемый поквартально и устанавливаемый в долларовом исчислении на акцию или в процентном выражении от номинальной (объявленной) стоимости акции. Она считается смешанной ценной бумагой, так как имеет черты, как обыкновенной акции, так и облигации акционерной компании. Ее сходство с обыкновенной акцией в том, что:
— она представляет акционерное владение капиталом и выпускается без объявления сроков погашения;
— с нее выплачиваются дивиденды.
Сходство с облигацией акционерной компании:
— она предоставляет преимущественное право требования выплат дохода и возмещения капитала;
— ее дивиденды являются фиксированными на весь срок обращения выпущенных акций;
— она представляет предмет купли-продажи, выступает в роли конвертируемой ценной бумаги и служит в качестве фонда погашения задолженности.
Так как привилегированные акции являются предметом купли-продажи на основании дохода, получаемого с них инвесторами, они рассматриваются в качества ценных бумаг с фиксированным доходом и составляют конкуренцию облигациям на рынке ценных бумаг. Конвертируемые привилегированные акции (которые могут быть обменены на обыкновенные акции) выступают в операциях купли-продажи скорее как обыкновенные акции, в зависимости от конверсионных цен.
ОЦЕНКА ПРИВИЛЕГИРОВАННОЙ АКЦИИ
Стоимость привилегированной акции — текущая стоимость в денежном выражении серий равных периодических потоков денежных средств (дивидендов), имеющих место без ограничения во времени. Поскольку для привилегированной акции дивиденды для каждого временного периода остаются неизменными, модель оценки имеет следующий вид:
V = D/г,
где V — текущая стоимость привилегированной акции;
D- годовой дивиденд;
г — требуемая ставка дохода инвестора.
ПРИМЕР 6
На привилегированную акцию АВС выплачивается ежегодный дивиденд в размере 4,00$. Вы, как инвестор, хотите получить 16% дохода на вашу инвестицию. Тогда стоимость привилегированной акции АВС может быть рассчитана следующим образом:
V = D/г=4,00$/0,16=25$.
ОПРЕДЕЛЕНИЕ ОЖИДАЕМОГО ДОХОДА С ПРИВИЛЕГИРОВАННОЙ АКЦИИ
Для расчета ожидаемой нормы прибыли держателя привилегированной акции мы используем уравнение определения стоимости привилегированной акции, представленное в примере 8-6. Решая его для г, получаем:
V = D/г,
из чего видно, что ожидаемая норма прибыли для привилегированной акции равна дивидендному доходу (годовой дивиденд/ рыночная цена).
ПРИМЕР 7
Привилегированная акция, выплачивающая 5$ в год в виде дивидендов и имеющая рыночную стоимость 25$, может иметь текущий доход в размере 20%:
V = D/г = 55/25$ = 20%.
ОБЫКНОВЕННАЯ АКЦИЯ
Обыкновенная акция представляет собой инвестицию в акционерный капитал, являющийся собственностью компании. Она является эквивалентом счета капитала для единоличного владения или капиталом, вложенным каждым из партнеров для создания акционерной компании.
Акционеры компании имеют определенные права и привилегии, включающие:
— контроль над фирмой. Акционеры выбирают директоров, которые, в свою очередь, набирают чиновников для управления бизнесом;
— преимущественное право, которое представляет возможность покупки новой акции. Преимущественное право позволяет держателю обыкновенной акции сохранять пропорциональное участие в собственности компании посредством покупки новых акций либо любых ценных бумаг, конвертируемых в обыкновенную акцию.
ОЦЕНКА ОБЫКНОВЕННОЙ АКЦИИ
Стоимость обыкновенной акции представляет собой текущую стоимость всех будущих притоков денежных средств, ожидаемых инвестором, включая дивиденды и будущую стоимость акции на дату ее продажи.
Разовый период владения
Для инвестора, владеющего обыкновенной акцией в течение только одного года, стоимость акции представляет собой текущую стоимость как ожидаемых денежных дивидендов, которые должны быть получены за одни год (D), так и ожидаемую рыночную стоимость акции на конец года (Р).
Если (г) представляет требуемую ставку дохода инвестора, стоимость обыкновенной акции (Р) составляет:
ПРИМЕР 8
Предположим, что инвестор планирует купить акцию А в начале года. Ожидается, что дивиденд к концу года составит 1,50$, и предполагается, что рыночная цена акции к концу года будет равна 40$. Если требуемая ставка дохода инвестора равна 15%, стоимость акции составит:
Многократный период владения
Поскольку обыкновенная акция не имеет срока погашения и ею можно владеть многие годы, необходима более общая, многопериодная модель для расчета ее стоимости. Модель оценки обыкновенной акции:
где D — дивиденд за период t.
Дивиденды могут быть разделены по категориям: дивиденды с нулевым ростом и дивиденды с постоянным ростом. В случае нулевого роста (то есть D = D = ... = D) модель оценки стоимости акции будет:
Данная модель наиболее применима для оценки привилегированна акции или обыкновенных акций очень солидных компаний.
ПРИМЕР 9
Предположим, что дивиденды (В) равны 2,50$ и требуемая ставка дохода инвестора равна 10 процентам, тогда стоимость акции составит:
В случае постоянного роста, если мы предположим, что дивиденды растут с постоянным темпом ежегодно (то есть ), тогда общая модель оценки стоимости акции будет иметь вид:
Формулу можно представить как:
Стоимость обыкновенной акции = Дивиденд за 1-й год /
(Требуемая ставка дохода - Темп роста) •
Эта формула, известная как модель оценки Гордона, является наиболее применимой при оценке обыкновенных акций очень крупных или многоотраслевых компаний.
ПРИМЕР 10
Рассмотрим обыкновенную акцию, с которой в конце истекшего года был выплачен дивиденд в размере 3$, и ожидается, что будет выплачиваться дивиденд ежегодно с темпом прироста 10 процентов. Предположим, что требуемая ставка дохода инвестора составляет 12 процентов. Стоимость акции определяется следующим образом:
РАСЧЕТ ОЖИДАЕМОЙ НОРМЫ ПРИБЫЛИ НА ОБЫКНОВЕННУЮ АКЦИЮ
Формула для расчета ожидаемой нормы прибыли на обыкновенную акцию может быть легко получена из моделей оценки акций.
Формула для расчета нормы прибыли при однократном периоде владения акцией выводится из:
Решая для г, получаем:
или:
Норма прибыли =(Годовой дивиденд + Прирост капитала)/
Начальная цена=Годовой дивиденд/Начальная цена +Прирост капитала/Начальная цена = Дивидендный доход + Доход от прироста капитала.
Эта формула является той же самой, что и для определения дохода за период владения (ДПВ), приведенной в главе 7.
ПРИМЕР 11
Рассмотрим акцию, которая продается за 50$. Компания предполагает выплатить дивиденд в размере 3$ в конце года, а рыночная цена акции к концу года, как ожидается, составит 55$.
Следовательно, ожидаемый доход составляет:
или
=6%.
Дивидендный доход=
Доход от прироста капитала=
г = Дивидендный доход + Доход от прироста капитала =
= 6% + 10% = = 16%.
При постоянном росте дивидендов формула для определения ожидаемой нормы прибыли от инвестиции в акцию будет иметь вид:
Решая для r, получаем:
= Дивидендный доход + Годовой рост дивиденда.
ПРИМЕР 12
Предположим, что дивиденд на акцию вашей компании равен 4,5$ и что он, как ожидается, будет расти с постоянным темпом в размере 6 процентов. Текущая рыночная цена акции составляет 30$. Тогда ожидаемая норма прибыли определится следующим образом:
ВЫВОДЫ
В данной главе мы рассмотрели оценку облигаций, привилегированной акции и обыкновенной акции. Оценка представляет собой методику определения текущей стоимости, включающую расчет будущих потоков денежных средств и дисконтирований их в соответствии с требуемой нормой прибыли. Стоимость облигации является, по существу, текущей стоимостью всех будущих выплат процентного дохода и основной стоимости акции;
стоимость акции является функцией ожидаемых будущих дивидендов и требуемой нормы прибыли инвесторов (модель оценки рыночных ценных бумаг Гордона). В данной главе также рассматривались вопросы, связанные с определением ожидаемой нормы прибыли от инвестирования в акции, и доходность облигаций.