Методологические проблемы слияний и поглощений

Вид материала

Реферат

Содержание 2.1. Анализ слияний и поглощений в решении стратегических вопросов в различных компаниях. 2.2. Основные формы слияний и поглощений и стратегия отражения поглощения. 2.3. Механизм слияния и поглощения в стратегии корпоративного управления. 2.4. Правовые аспекты слияний и поглощений и наиболее распространенные нарушения. 2.5. Основные причины неудачных сделок по слиянию и поглощению.

Подобный материал:

• Курсовая работа тема: "Слияния и поглощения. Особенности слияний и поглощений в России", 398.42kb.
• Особенности слияний и поглощений компаний в современной России, 735.44kb.
• Эксперты о новой волне "слияний и поглощений", 29.13kb.
• Количественная оценка рынка слияний и поглощений нефтегазовых компаний в России, 66.49kb.
• Стратегическое планирование слияний и поглощений в электроэнергетике, 272.49kb.
• Эффективность международных сделок слияний и поглощений компаний с развивающихся рынков, 363.11kb.
• Тенденции развития слияний и поглощений как путь концентрации банковского капитала, 867.07kb.
• Институт экономики переходного периода, 2502.93kb.
• Теория гордыни Вопросы эффективности слияний и поглощений, 3246.14kb.
• Семинарских занятий Тема История слияний и поглощений, 40.81kb.

Глава 2. исследование практики слияний и поглощений, формы и реализация стратегий компаний.


2.1. Анализ слияний и поглощений в решении стратегических вопросов в различных компаниях.


Рассматривая процессы слияний и поглощений компаний, очень важно заострить внимание на вопросе, касающемся выбора стратегии развития. Почему компании предпочитают именно слияния и поглощения, а не альтернативные им варианты. Количество сделок слияний и поглощений во всем мире растет, что объясняется не только стремлением к укрупнению капитала в условиях глобализации, но и стремлением улучшить положение компании в конкурентной среде, повысить ее устойчивость и прибыльность, сделать бизнес более конкурентоспособным. Именно конкуренция вынуждает эффективно использовать имеющиеся ресурсы и искать новые инвестиционные возможности, снижать издержки и маневрировать между стратегиями противодействия конкурентам и преобразованием бывших конкурентов в партнеры. Процессы диверсификации и реструктуризации, неизменно таящие в себе высокие риски, применяются, как средство избежать риска, способ противодействия давлению конкурентов. Большинство сделок M&A приходятся на периоды промышленных кризисов и резких подъемов, усиления инфляции и пиков технологических революций, то есть на периоды явных структурных изменений. Именно сейчас мировая экономика (включая, отечественную) переживают такой период, когда слияния и поглощения наряду с другими интеграционными методами становятся важнейшими из инструментов конкурентной стратегии. ³³

Большинство M&A преследуют одну из четырех групп стратегических целей, направленных на повышение конкурентоспособности компании: защитные, инвестиционные, конкурентные или информационно-технологические. Первая группа усиливает позиции на рынке или избавляет от конкурентов. Достигая целей второй группы, компания участвует в более прибыльном деле, скупает недооцененные активы, использует новые управленческие подходы и приемы, а также инвестирует излишки наличности для приобретения балансирующих или антициклических активов. Третья группа прямо направлена на расширение инструментов конкурентной борьбы, призвана создать устойчивое преимущество за счет повышения барьеров при входе на рынок новых игроков, консолидируя рынок и проводя единую ценовую политику. Обычно этому сопутствует создание дополнительных производственных мощностей, увеличение доли компании на рынке, сохранение емкости и стабильности рынка.³⁴

Необходимо учитывать особенности общей корпоративной культуры и, прежде всего человеческого фактора, который становится определяющим в цене производства. Если в итоге слияния специалисты и топ-менеджеры одной из компаний будут чувствовать себя неудовлетворенными новым положением, то лучшие из них уйдут, а синергетический эффект может быть значительно снижен.

Российским предпринимателям стоит учитывать, что за рубежом внимательно анализируют обязательства покупаемой компании по охране окружающей среды. Учитывая очевидные внешнему наблюдателю российские традиции (хищническое отношение российского бизнеса к среде обитания, слабость экологического законодательства и коррумпированность природоохранных органов), риски при слиянии с такими промышленными гигантами, как "Российский никель", например, могут оказаться достаточно высокими. Фактором риска являются и возможные трудно прогнозируемые новации в российском антимонопольном законодательстве.

В слияниях вертикального типа обычно стремятся достичь экономии за счет вертикальной интеграции. Этот тип слияния получил наибольшее развитие в России. В 2003 году, например, сталелитейный холдинг "Стальная группа Мечел" купил 70% акций одного из крупнейших горнорудных российских предприятий - Коршунского ГОК (общая сумма сделки 70 млн долл. США). В ноябре 2003 года ИФ "Никойл" и АКБ "Русский генеральный банк" объявили о покупке 92% акций стивидорной компании "Новорослесэкспорт" и 33% акций АО "Новороссийский морской порт".³⁵

Крупные промышленные компании ставят задачу максимально расширить контроль над производственным процессом, охватывая, с одной стороны, источники сырья, а с другой стороны - конечного потребителя. Разумеется, постоянное повышение степени вертикальной интеграции необязательно ведет к положительному результату. Доведенная до крайних степеней, вертикальная интеграция становится абсолютно неэффективной, как уже было в случае с некоторыми российскими компаниями.

Риски слияний значительно снижаются в случае удачного поглощения или слияния с зарубежной компанией. Совершенно очевидны дополнительные выгоды, обусловленные международным разделением труда, доступом к более дешевым ресурсам, новым технологиям и уже освоенным рынкам, синергетическим эффектам из-за интеграции в мирохозяйственные отношения. С конца 90-х годов ХХ века более 80% прямых иностранных инвестиций в развитых странах приходится не на создание новых предприятий и вкладывание в новые проекты, а на транснациональные слияния и поглощения. ³⁶

Вертикальные слияния, до недавнего времени популярные в России, вызывают проблемы координации развития, определения ступеней технических переделов, достижения устойчивых связей и технологической совместимости. Положительными примерами стало слияние горнодобывающих, металлургических и машиностроительных компаний ("Итеррос", "ЛСМ"). Горизонтальные слияния, преобладающие в последние годы, в рамках отрасли всегда уязвимы с точки зрения антимонопольного законодательства и вызывают трудности перераспределения прибыли и приоритетов развития. С другой стороны, они проще для планирования и опираются на использование эффекта масштаба.

Примером этой формы слияний служит объединение энергомашиностроительных компаний в концерн "Силовые машины". В 2004 году под контроль группы "Промышленные инвесторы" перешли все промышленные предприятия холдинга - Красноярский завод комбайнов (КЗК), Волгоградский тракторный завод, Алтайский моторный завод. Осенью 2004 года компания UG-Trans приобрела у группы "Ист-Лайн" активы электровагоноремонтного комплекса: контрольные пакеты акций Демиховского машиностроительного завода и НПО транспортного машиностроения, UG-Trans. Таким образом, она стала крупным игроком на рынке транспортного машиностроения.

Широко горизонтальные слияния распространены и в отраслях "группы Б" (производство предметов потребления). В октябре 2004 года голландская пивоваренная компания Heineken объявила о покупке 100% акций новосибирского завода "Собол бир", а к 2005 году Heineken предельно увеличила мощности и в Санкт-Петербурге, чтобы в кратчайшие сроки увеличить выпуск марок "Бочкарев" и "Охота".³⁷

Конгломератные слияния, диктуемые целями получения новых технологий и повышения прибыльности бизнеса, приводят к большим затратам из-за необходимости серьезных изменений структуры, управления и обучения; они грозят утерей основной компетенции компании. Конгломерат не столько отражает потребности производства и промышленной политики, сколько выступает как результат интеграции ради расширения бизнеса и совершенствования портфеля активов.

При глубокой интеграции многопрофильные холдинги сталкиваются не только с проблемой усложнения управленческого учета; они могут стать чувствительнее к изменениям в конкурентной среде. При необходимости преодоления узких мест, вызванных нуждой покрытия убытков внутренних звеньев или их производственным отставанием, избавлением от наименее рентабельных бизнес-единиц, целесообразен аутсорсинг (особенно если бизнес-единицы предприятия мало связаны технологически или операционно).

Собственники могут иметь различные интересы, используя сделки M&A. Они решаются на эту сделку по разным причинам: для создания партнерства, привлечения стратегического инвестора, выделения части бизнеса в отдельную компанию, продажи части акций, приобретения бизнеса с целью его дальнейшей выгодной перепродажи. Часто в качестве мотива M&A у собственников выступает стремление создать иллюзию процветания и привлечь потенциальных инвесторов, демонстрируя хорошие показатели роста курса акций, оборотов и капиталов, показывая инициативность владельцев.³⁸

Когда владельцы и менеджеры компании не до конца уверены в возможностях бизнеса, надежности команды, в устойчивости рынка и успешности технологий, они отказываются от глубокой интеграции в пользу "альянса", связанного системой долгосрочных контрактов, взаимным участием в активах или делегированием функций, а иногда и скрепленного "джентльменскими соглашениями". Популярность такой версии интеграции бизнеса в России продиктована стремлением к достижению целей без серьезных вложений, без рисков управления непрофильными активами и проведения серьезных структурных преобразований, к сохранению скрытости бизнес-процессов.

Большинство российских компаний, несших потери в процессах слияния, особенно в конце 90-х годов прошлого века, признали причиной поражения интеграционных стратегий различие корпоративных культур. Поэтапное взаимное делегирование отдельных функций и процессов будущим партнерам по слиянию, как и осуществление производственной кооперации еще до наступления самого слияния, - метод избегания противоречий корпоративных культур.

Заслуживает особого внимания и проблема объединения информационных систем. Интеграция информационных систем прямо зависит от формы и глубины интеграции, так как доступ к документам, вопрос их единообразия и конфиденциальности - управленческая прерогатива высших эшелонов менеджмента. Ключевым фактором успешности слияния является определение технологических аспектов производства. Так или иначе, основное производство одной компании нужно приспособить под технологию и процессы другой.³⁹

Аналитическая группа ReDeal в рамках проекта Mergers.ru / «Слияния и Поглощения в России» подготовила обзор российского рынка слияний и поглощений за первые девять месяцев 2006г., которое охватывает завершенные процессы перехода прав корпоративного контроля над компанией (процессы M&A) в России.

Обобщённые данные российского рынка M&A:

• 1015 — количественная оценка рынка M&A в России (MARX_Deals)
  
• $38,8 млрд. — стоимостная оценка рынка M&A в России (MARX_Value)
  
• $44,3 млн. — средняя цена сделки M&A в России (MARX_ADV)
  
• 5,5% — соотношение MARX_Value и ВВП России
  
• 69 сделок стоимостью более $100 млн.
  
• 75% — определённость цены сделок
  
• 26% стоимостного и 6% количественного объёма рынка занимают сделки в ТЭК
  
• 21% стоимостного и 30% количественного объёма рынка занимают сделки в форме полного приобретения
  
• 9% сделок занимают 79% стоимостного объема рынка
  
• 23% стоимостного и 21% количественного объёма рынка характеризуются круговым характером (диверсификация)
  
• 9% от количественного и 17% от стоимостного объема рынка составляют приобретения иностранными компаниями российских компаний.
  
• 3% сделок приходится на приобретения акций менеджментом.
  

Аналитическая группа M&A-Intelligence журнала «Слияния и Поглощения» подвела итоги 2006 года на рынке слияний и поглощений с участием российских компаний.

В 2006 году зафиксировано 345 сделок на общую сумму $42,3 млрд. Эти показатели превышают аналогичные данные за 2005 год по количеству сделок – на 26,4%, по сумме – на 30,2%. Так прирост рынка в 2005 году по сравнению с 2004 годом был по количеству сделок – на 14,7%, по сумме – на 42,1%. Таким образом, в 2006 году наблюдается увеличение прироста M&A по количеству сделок почти в 2 раза и некоторое снижение показателя прироста по сумме сделок. (ПРИЛОЖЕНИЕ 1).

Рынок M&A по отношению к ВВП России в 2006 году составил 4,5%, что незначительно выше, чем аналогичный показатель в 2005 году (4,3%). Но этого уровня явно недостаточно для опережающей структурной перестройки отечественной экономики, увеличению ее конкурентоспособности, капитализации компаний (в развитых странах отношение объема M&A к ВВП – 6-7%; в развивающейся экономике этот показатель должен быть еще выше, на уровне 8-10%).

В 2006 году средняя стоимость сделок M&A составила $122,5 млн., что на 2,9% больше, чем в 2005 году ($119,0 млн.). В значительной степени столь высокий абсолютный показатель средней стоимости сделок обеспечили несколько мега-транзакций в металлургической, торговой и нефтегазовой отраслях. Так, на 10 крупнейших сделок M&A приходится 52,7% от объема всех сделок (ПРИЛОЖЕНИЕ 2). Таким образом, концентрация российского рынка остается крайне высокой. Несмотря на довольно большое число сделок с компаниями малого и среднего бизнеса, локомотивом M&A по-прежнему остается довольно ограниченный круг крупнейших национальных корпораций сырьевого сектора, что с точки зрения диверсификации рынка является тревожной тенденцией.

Отраслевые предпочтения на рынке слияний и поглощений претерпели в 2006 году серьезные изменения. Впервые за 4 года нефтегазовый сектор потерял лидерство. Его с большим отрывом опередила металлургия, в которой был отмечен настоящий бум: 20 сделок на $15866,0 млн. (эта сумма составляет 37,5% от объема всего рынка; отрасль продемонстрировала более чем десятикратный рост к уровню 2005 года). И это притом, что не состоялась сделка Arcelor-Северсталь, которая могла бы принести в «копилку» сектора еще около $13000,0 млн.

На втором месте находится нефтегазовый сектор: 26 сделок на $8380,8 млн. За исключением сделки с «Удмуртнефть» на $3500,0 млн., мега-транзакций в этом секторе не было. В результате, по сравнению с 2005 годом объем сделок здесь упал более чем в 2 раза. Основная же M&A-активность была зафиксирована в сегменте компаний второго-третьего эшелона.⁴⁰

Замыкает тройку лидеров сфера торговли, в которой было заключено 39 сделок на $2697,9 млн. Этот традиционно активный сектор в 2006 году продемонстрировал более чем четырехкратный рост к уровню 2005 года.

Высокий уровень активности в сфере финансов (33 сделки на $2530,8 млн.), отрасли связи (27 сделок на $2008,8 млн.) и добыче полезных ископаемых (10 сделок на $1674,5 млн.).

2006 год отметился довольно большим количеством трансграничных сделок. Всего было заключено 92 сделки in-out и out-in на сумму $14986,9 млн., что составляет 35,4% от всего рынка M&A. В 2005 году аналогичный показатель достиг величины лишь 23,5%. Это свидетельствует о том, что рынок слияний и поглощений с участием российских компаний становится все больше наднациональным. Причем очевидный перевес имеют российские компании и, соответственно, проводимые ими in-out: 54 сделки на $10272,6 млн. против 38 сделок out-in на $4714,3 млн. (ПРИЛОЖЕНИЕ 3).

Основные покупки российских компаний за рубежом приходятся на металлургический сектор (13 сделок на $7965,0 млн.), добычу полезных ископаемых (4 сделки на 587,5 млн.) и связь (8 сделок на $517,5 млн.).

Иностранцев же в России интересует, прежде всего, банковский сектор (9 сделок на $1811,3 млн.), лесопромышленный комплекс (1 сделка на $650 млн.), услуги (прежде всего – коммерческая недвижимость и бизнес по сдаче имущества в аренду; 4 сделки на $634,2 млн.). Интересует их, конечно, и нефтегазовая отрасль, но доступ к серьезным активам пока закрыт.

Необходимо отметить одну значительную негативную тенденцию, явно проявившуюся на рынке M&A в прошедшем году: российским ведущим корпорациям помешали, под различными предлогами, как правило – политическими, заключить сделок за рубежом на $49,4 млрд. (ПРИЛОЖЕНИЕ 4). Эта сумма превышает (!) объем всего рынка M&A на 16,8%. ⁴¹


2.2. Основные формы слияний и поглощений и стратегия отражения поглощения.


Развитие рынка часто подталкивает игроков рынка к укрупнению – формированию крупных сетей и корпораций. Небольшие магазинчики «шаговой доступности» самостоятельно объединяются в большие сети или выкупаются более крупными компаниями, производители стройматериалов вступают в холдинги, заводы переходят под контроль одной или двух корпораций. Словом, рынок развивается по схеме: большие рыбки поглощают своих мелких сородичей. Однако было бы ошибкой думать, что каждый раз процесс поглощения имеет криминальный характер. Поглощение компании зачастую осуществляется путем скупки всех акций предприятия на бирже, означающей приобретение в полную собственность присоединяемого предприятия. Поглощение может также происходить путем последовательной покупки отдельных активов компании, или путем стратегического участия в капитале (прямые инвестиции). Необходимо выделить основные формы сделок по слиянию и поглощению компаний, а именно:

• «дружественное поглощение» (на основе переговоров с руководством поглощаемой компанией и последующей покупкой (обменом) акций);
  Как правило, дружественные сделки базируются на взаимном согласовании интересов двух и более сторон. Одним из примеров паритетного соотношения интересов может считаться сделка «ТНК-ВР», участники которой разделили активы новой структуры пополам. Дружественное поглощение проходит при поддержке менеджмента поглощаемой компании. Довольно часто в числе дружественных сделок встречаются операции, совершенные в рамках перехода крупной бизнес-империи на единую акцию. Как способы дружественного поглощения необходимо отметить: проведение реорганизации, покупка активов, приобретение долей. ⁴²
  
• «враждебное поглощение» (тендерное предложение на покупку акций непосредственно акционерам компании); Данный способ получения контроля используется в том случае, если переговоры с руководством заходят в тупик. Признание характера сделки враждебным зависит от реакции менеджеров и (или) акционеров (что встречается в российской практике) компании-цели, если компания захватчик выполнила все требования регулирования об афишировании своих действий. Враждебное поглощение может быть также определено, как предложение купить акции публичной компании, которое было отвергнуто советом директоров данной компании.
  
• покупка всех или основных активов компании-цели (без объединения). В некоторых случаях слияние и поглощение может происходить через установление единого контроля над экономическими процессами в компаниях, участвующих в объединении, при помощи приобретения контрольных пакетов акций этих компаний со стороны третьей компании. ⁴³
  

Для отражения поглощения компании вырабатывают свою стратегию отражения враждебного поглощения, направленную на предотвращение и противостояние приобретению. Часто компания - объект поглощения - борется с попытками рейдеров «методом отпугивания акул». Если приобретаемая компания не предпринимает никаких действий, она называется «спящая красавица». Основными тактиками предотвращения приобретений являются:

1) пристальное отслеживание руководством компании торговых операций с акциями, характерных для поглощения;

2) обращение к компаниям, специализирующимся на раннем выявлении попыток поглощения;

3) приглашение специалистов, инвестиционных банков, которые разрабатывают стратегии противостояния рейдерам;

4) образование «военной казны» - выделение средств (ликвидных активов, наличности), хранимых вне компании на случай приобретения.

Стратегия противостояния враждебному поглощению состоит:

1) из официальных мероприятий, препятствующих поглощению;

2) из тактики противостояния поглощению;

3) из инструментов противостояния.

Официальные мероприятия, помогающие компании избежать поглощения:

1) налоговые льготы;

2) положение об освобождении от ответственности;

3) «безопасное убежище» - поглощаемая компания подвергается очень строгому регулированию и становится непривлекательной для поглощения.⁴⁴

Основными тактиками отражения враждебного поглощения являются: 1) Зеленый шантаж (greenmail) - компания (объект поглощения) с премией выкупает у потенциального поглотителя приобретенные им акции за обещание в течение определенного срока не выкупать контрольный пакет акций.

2) Ядовитая пилюля (poison pill) - стратегия объекта поглощения, направленная на выставление своих акций в непривлекательном свете. Например, выпуск новых серий привилегированных акций с правом их погашения с премией после поглощения, что вызывает разводнение акционерного капитала и может предотвратить попытку поглощения, увеличив расходы поглотителя. Основные разновидности:

• внутренняя ядовитая пилюля (flip-in poison pill)- дополнительная эмиссия акций, позволяющая всем акционерам компании (за исключением поглотителя) покупать дополнительные акции по сниженным ценам;
  
• внешняя ядовитая пилюля (flip-over poison pill) - дает право держателям обыкновенных акций купить (а привилегированных - конвертировать) акции покупателя по заниженной цене при нежелательном объединении компаний и т.д.;
  

3) Самоубийственное лекарство (sucide pill) - действие с потенциальными катастрофическими последствиями для поглотителя, например обмен акций поглощаемой компании на ее кредитные обязательства, однако это может не только отпугнуть рейдера, но и привести к банкротству поглощаемой компании.

4) «Макаронная оборона» (macaroni defense) - тактика эмитирования большого количества облигаций с возможностью досрочного погашения по более высокой цене при поглощении;

5) Обратный выкуп контрольного пакета с использованием заемных средств руководством компании (reverse leveraged buyout);

6) Политика выжженной земли (scorched-earth policy) - поглощаемая компания соглашается на продажу самой привлекательной части бизнеса (чтобы она не досталась рейдеру) или назначает выплату всех задолженностей сразу после слияния;

7) Стратегия «Пэк-Мэн» (Pac-Man Stra-tegy) - поглощаемая компания начинает скупку акций рейдера, угрожая поглотить его самого.⁴⁵

Основными инструментами отражения враждебного поглощения являются:

1) Человеческая пилюля (people pill) - договоренность об увольнении руководящего звена и ведущих специалистов. В этом случае поглощение становится нецелесообразным;

2) Пенсионный парашют (pension parachute) - пенсионное соглашение, в соответствии с которым при попытке враждебного поглощения избыточные активы компании будут выплачены участникам программы в виде увеличенных пенсий. Следовательно рейдер не сможет финансировать поглощение из активов компании;

3) Предотвращение «финансового рычага»(leveraged recapitalization) -поглощаемая компания берет крупный заем и выплачивает акционерам крупные суммы, по сути, выполняя задание «белого рыцаря» по отношению к себе;

4) Управленческий выкуп (management buyout) - выкуп с премией руководством компании всех обращающихся акций (компания становится частной).

5) Требование установить справедливую цену, одинаковую для всех акционеров (any-at-all-bid), - это предотвращает условное тендерное предложение (two-tired bid);

6) Золотой парашют - контракт с высшим руководством, делающий замену дорогостоящей;

7) Защитное слияние с другой компанией;

8) Введение в устав корпорации оговорки переизбрания каждый год части совета директоров;

9) Процедура квалифицированного большинства (например, 90%) при голосовании о поглощении.

10) Поглощаемая компания может обратиться к 'белому рыцарю'. «Белый рыцарь»(white knight) - дружественная компания, привлекаемая для защиты от поглощения. Привилегией «белого рыцаря» является закрытый опцион - возможность покупки дополнительной доли капитала поглощаемой компании по цене ниже номинала.⁴⁶


2.3. Механизм слияния и поглощения в стратегии корпоративного управления.


Общеизвестно, что организациям необходимы стратегии для нахождения пути достижения целей и выполнения миссии. Общая стратегия компании основывается на модели поведения фирмы и новых идеях, предложенных менеджерами. Стратегия организации находится в постоянной разработке, поскольку не всегда возможно продумать заранее все мелочи, а затем долгое время функционировать без изменений. В процессе разработки стратегии постоянно необходимо реагировать на трансформации, происходящие внутри компании или за ее пределами. Динамичный и часто непредсказуемый характер конкуренции, многообещающие взлеты и падения цен, перестановки среди основных промышленных конкурентов, новое регулирование, снижение или расширение торговых барьеров, а также бесконечное число других событий оказывают влияние на стратегию, способствуя ее устареванию и дальнейшей потери функциональности.⁴⁷

В силу того, что постоянно происходят какие-либо изменения, на которые необходимо реагировать, компании получают возможность находить и открывать так называемые «стратегические окна». Таким образом, задача усовершенствования стратегии постоянно находится на пике актуальности. Стратегия компании всегда должна сочетать в себе запланированную и продуманную линию поведения, а также возможности реагирования на неожиданные изменения. Корпоративная стратегия направлена на нахождение способов и методов утверждения компанией своих деловых принципов в различных отраслях, а также действий и подходов, способствующих улучшению деятельности предприятия. Корпоративная стратегия разрабатывается руководителями высшего звена, которые несут основной груз ответственности за анализ сообщений и рекомендаций, поступающих от руководителей низшего звена управления. Топ-менеджеры ключевых производств также могут принимать участие в разработке стратегии компании. Важнейшие стратегические решения рассматриваются и принимаются советом директоров корпорации. Грамотно разработанная корпоративная стратегия увеличивает стоимость компании и повышает эффективность корпоративного управления.⁴⁸

Одним из инструментов используемых в стратегии корпоративного управления является механизм слияний и поглощений. И от того насколько грамотно он спланирован и используется, во многом и определяет дальнейшую судьбу компании. Процесс слияний или поглощений следует нацеливать только на те отрасли и компании, доступ в которые обеспечит выгодное использование сильных сторон и укрепление слабых. Для действующих компаний стратегическое планирование заключается в выявлении и количественной оценке сильных и слабых сторон. Планирование такого рода резко сокращает затраты на анализ случайных возможностей. Очевидно, что любая организация должна иметь программу развития, причем такую, которая допускает все виды роста, начиная с внутреннего развития и кончая созданием совместными предприятиями и поглощениями. Поскольку эти виды развития имеют сходную природу и дополняют друг друга, реализация одного из них требует увязки с другими. Иными словами, даже если компания и не планирует поглощений, программа развития бизнеса все равно должна предусматривать возможность слияний и поглощений. Планирование должно разрабатываться теми, кто их будет осуществлять, а контроль за выполнением плана, задача за вице-президентом по планированию. Принципиальная проблема разработчиков заключается в отсутствии структуры, на основе которой можно строить план. Решением проблемы является «колесо возможностей/таблица соответствия» (WOFC) – метод поэтапного создания стратегического плана. План формируется в процессе поиска ответов на следующие фундаментальные вопросы:

В чем заключаются наши сильные и слабые стороны?

Какие альтернативные возможности для приобретения мы имеем?

Каковы наши приоритеты в плане укрепления сильных сторон и устранения слабых?

Насколько наши возможности соответствуют приоритетам?

Процесс построения «колеса возможностей» начинается после того, как сосет директоров и лицо, отвечающее за планирование, примут решение о разработке стратегического плана, и в частности об использовании WOFC.

Для построения WOCF на уровне предприятия в состав группы включают генерального директора, операционного директора и всех вице-президентов, отвечающих за расходы и доходы, помимо главного бухгалтера, вице-президента по маркетингу и руководителей основных региональных (или отраслевых) производственных подразделений. Оптимальное число 8-10 человек. ⁴⁹

Сформированная группа выполняет свою задачу в три этапа. Сначала потенциальные объекты из файлов «возможностей», переносятся в «колесо возможностей». Затем группа вырабатывает комплект критериев отбора будущих альтернативных возможностей поглощения на основе анализа сильных и слабых сторон с использованием с использованием таблицы соответствия. Ну и, наконец, после сравнения альтернативных вариантов на «колесе возможностей» друг с другом с использованием критериев оценки из таблицы соответствия определяются приоритетные направления поиска. После идентификации всех приемлемых возможностей их разбивают на однородные блоки.

«Колесо» помогает менеджерам и консультантам наглядно представить в виде модели всю совокупность возможностей поглощения, окружающих предприятия или какое либо подразделение.


2.4. Правовые аспекты слияний и поглощений и наиболее распространенные нарушения.


Конечная цель процесса слияния и поглощения – получение контроля над бизнесом в целом или над активами предприятия. И было бы ошибочным полагать, что такая цель достигается исключительно последовательной скупкой акций, доведением своего пакета до блокирующего, сменой менеджмента предприятия, реорганизацией в случае необходимости или заключения сделок, направленных на вывод активов акционерного общества. Процесс слияния и поглощения - чрезвычайно долгий и дорогостоящий, что, естественно, снижает уровень его привлекательности для потенциальных инвесторов. С целью избежать этой трудоемкой процедуры на практике используется множество методов и схем, которые вовсе не связаны с уголовно-правовой тематикой, а основаны на существующем корпоративном законодательстве, отчасти на его несовершенстве и противоречивости.

Любой процесс слияния и поглощения связан с получением информации о компании. Поскольку на некоторых эмитентов возложена обязанность по раскрытию информации (в том числе опубликование ежеквартальных отчетов, сообщений о существенных фактах), часть сведений может быть почерпнута из общедоступных источников (Интернет, лента новостей). Более подробную информацию можно получить напрямую, запросив ее у общества, действуя по доверенности от лояльного акционера⁵⁰. Несмотря на то, что на первый взгляд акционерное законодательство предоставляет довольно серьезные гарантии получения акционером информации о деятельности общества, указанные положения далеко не совершенны. ⁵¹

Например, акционерное общество в годовом отчете обязано указать все существенные условия, совершенных в течение года крупных сделок и сделок с заинтересованностью⁵². Если в нарушение возложенной законом обязанности в годовом отчете не представлены эти сведения, рядовой акционер не имеет возможности получить информацию о заключенных обществом в течение года сделках, требующих особого порядка одобрения. Даже если акционер фактически располагает информацией о совершенных обществом «порочных» сделках, он не имеет права запрашивать у акционерного общества договоры, поскольку как документы бухгалтерского учета договоры предоставляются исключительно акционерам, владеющим более 25 процентами голосующих акций общества.

Акционер также не может получить судебной защиты своих прав, поскольку в большинстве случаев обращение в суд с требованием о признании сделки недействительной без приложения текста самого договора влечет возвращение искового заявления либо ведет к отказу в удовлетворении исковых требований. Таким образом, право акционера требовать признания крупных сделок и сделок с заинтересованностью, совершенных обществом с нарушением действующего законодательства, при отсутствии доступа к документам, подтверждающим оформление этих сделок (договоров), фактически сводится на нет.

Между тем право акционера на доступ к информации о деятельности акционерного общества имеет и свою оборотную сторону. Акционер, обладая даже одной акцией, может требовать предоставления документов без ограничения количества раз и без объяснения причин. В некоторых случаях излишне любознательный акционер может вынудить акционерное общество создать целый отдел, который будет заниматься исключительно обработкой его запросов, копированием документов и их отправкой.

Отсутствие четких и однозначных требований законодательства о порядке, сроках, условиях предоставления информации о деятельности акционерного общества позволяет на сегодняшний день злоупотреблять своими правами, как акционеру, так и самому эмитенту.

Считается, что создание юридического лица в форме закрытого акционерного общества (ЗАО) гарантирует неприкосновенность бизнеса, поскольку императивной нормой Закона закреплено преимущественное право акционеров приобретения ценных бумаг, отчуждаемых другим акционером. Однако практике известно множество способов обхода, третьими лицами преимущественного права, начиная от простейших (договор дарения) до достаточно изощренных (внесение акций в уставный капитал вновь создаваемых юридических лиц).

Нормы российского законодательства предусматривают только один способ защиты нарушенного преимущественного права акционеров ЗАО – требование о переводе прав и обязанностей покупателя на себя в судебном порядке.

Запоздалые иски акционеров о переводе прав и обязанностей покупателя по сделкам купли-продажи акций, совершенных с нарушением преимущественного права, своей цели не достигают. Поскольку после исполнения сделки купли-продажи акций фигура покупателя исчезает и появляется собственник акций, возможность истребования акций у их собственника не возникает. Чаще всего акционеры узнают о нарушении своего преимущественного права намного позднее исполнения договора. На практике это означает, что законодательные ограничения на вхождение в состав акционеров ЗАО третьих лиц превращаются в фикцию.⁵³

Необходимо понимать, что защищать права акционеров ЗАО путем усложнения порядка продажи акций третьим лицам нужно максимально осторожно, поскольку непродуманные ограничения сделают акции ЗАО практически необоротоспособными.

В случае нарушения права собственности на акции их собственник вправе использовать вещно-правовые способы защиты своего права, в том числе требовать возвращения акций из чужого незаконного владения (например, в случае признания сделки купли-продажи акций недействительной). Между тем, предусмотрены исключения: собственник не может истребовать имущество у добросовестного приобретателя, то есть у такого приобретателя, который приобрел имущество у лица, не имевшего права его отчуждать, о чем приобретатель не знал и не мог знать. ⁵⁴

Институт добросовестного приобретателя призван обеспечить стабильность гражданского оборота, соблюдение баланса прав собственника и лица, которое не догадывалось о порочности сделок, в результате которых оно стало владельцем спорных акций. Тем не менее, на практике правами добросовестного приобретателя повсеместно злоупотребляют, реализуя схемы, при которых пакет акций в результате сделок, совершенных с нарушением закона, отчуждается и впоследствии многократно передается, что в конечном итоге ведет к появлению «добросовестного» акционера. А доказать факт того, что такой «добросовестный приобретатель» знал или мог знать о порочности сделок в такой ситуации не представляется возможным.

Особенности бездокументарных ценных бумаг, а именно их нематериальная природа, требуют особого порядка учета прав на указанный объект гражданских прав – запись по лицевому счету в реестре акционеров. Более того, доказательством права собственности на акции является запись по лицевому счету в реестре акционеров общества.⁵⁵ Поскольку получение права собственности на акции компании является целью большинства сделок слияния и поглощения, ни один корпоративный конфликт не обходится без профессионального участника рынка ценных бумаг – регистратора. В случае оспаривания права собственности на акции именно на регистратора возлагается обязанность внести запись по лицевому счету или, наоборот, запрет на ее внесение. Именно регистратор обладает полной информацией о движении акций. Немаловажную роль играет регистратор и при подготовке и проведении общих собраний акционеров общества, поскольку в его обязанности входит составление списка лиц, имеющих право на участие в таком собрании и осуществление функций счетной комиссии. Оперативность реагирования этого профессионального участника рынка ценных бумаг на требования непосредственных участников корпоративного конфликта или, наоборот, искусственное затягивание им исполнения возложенных на него обязанностей часто определяет успех тех или иных мероприятий сторон. Во многих случаях поддержка со стороны регистратора, формально независимого, определяет результат корпоративных споров.

Махинации с реестрами акционеров, а часто банальное «переписывание» акций стали причиной возникновения идеи о создании некого единого регистратора – централизованной системы учета прав на ценные бумаги. Но идея не была реализована, думается, потому, что благие цели, преследуемые ее разработчиками, скорее, усугубили бы положение. Желающим «поиграть с реестром» фактически была бы обеспечена возможность получать информацию из единого источника, причем практически обо всех эмитентах.⁵⁶

На сегодняшний день законодательно не урегулирован и еще один наболевший вопрос: кто несет ответственность за списание акций с лицевого счета акционера в системе ведения реестра ценных бумаг по поддельным документам - эмитент или регистратор.

Не так давно Высший арбитражный суд Российской Федерации (ВАС РФ) высказал свое мнение по данному вопросу. ВАС РФ возложил обязанность возмещения ущерба акционеру, акции которого были списаны с использованием поддельной доверенности, на эмитента (ОАО «Сибнефть»).

Казалось бы, проблема решена, появился прецедент. Но в конце ноября 2005 года Федеральный арбитражный суд Московского округа (ФАС МО) высказал прямо противоположную позицию, взыскав убытки за неправомерное списание акций «Газпрома» со счета физического лица на регистратора.

Представленные судебные решения неопровержимо доказывают, что без четкого урегулирования в существующем законодательстве вопроса о пределах ответственности эмитента и регистратора права акционера, у которого фактически были украдены ценные бумаги, эффективной защиты не получат.

Между тем, есть все основания полагать, что два противоречащих друг другу судебных решения (ВАС РФ и ФАС МО) подтолкнут законодателей наконец внести изменения в закон об акционерных обществах, а введение института солидарной ответственности регистратора и эмитента за неправомерное списание акций с лицевого счета акционера позволит упорядочить как судебную практику, так и сократить количество случаев «переписывания» реестра акционеров.

Как правило, приобретение пакета акций акционерного общества является только началом собственно процесса слияния и поглощения. В случае консолидации достаточного пакета акций в одних руках должна последовать смена менеджмента. ⁵⁷

По мнению Федеральной налоговой службы (ФНС России), прекращение полномочий единоличного исполнительного органа общества и избрание нового генерального директора должны быть обусловлены не получением большинства голосов на общем собрании акционеров, а хорошими отношениями с бывшим генеральным директором.

С легкой руки ФНС России (а именно согласно письмам МНС России) заявление в регистрирующий орган о смене единоличного исполнительного органа управления должен подписывать не новый легитимно избранный директор, а бывший директор. ^{58 59}

Таким образом, в условиях противоборства участников – мажоритарных акционеров – возможность легализации вновь избранного генерального директора становится формально неосуществимой и создает повод для «шантажа» нового менеджмента со стороны прежнего руководства. Однако органы государственной власти посчитали, что такой способ будет эффективным методом предотвращения случаев недобросовестности со стороны третьих лиц при смене руководителя постоянно действующего исполнительного органа юридического лица. В настоящее время актуальным является вопрос о том, кто вправе быть заявителем при внесении изменений в сведения о юридическом лице, содержащиеся в Едином государственном реестре юридических лиц.

Несмотря на то, что благая цель указанной инициативы ФНС России достойна одобрения, желательно, чтобы способы, которыми государство борется с захватом чужой собственности, были разумными, цивилизованными и соответствовали основным принципам корпоративного законодательства.

Особенности таких объектов гражданских прав, как акции, порождают и специфические способы получения контроля над эмитентом, например «размывание» пакета акций противника с помощью дополнительной эмиссии акций и размещения их по закрытой подписке. Несомненно, реализация такого способа получения контроля над предприятием требует достаточно много времени, является дорогим и рискованным делом, поскольку каждый этап эмиссии предполагает как раскрытие информации, так и соблюдение прав акционеров, голосовавших против такого решения органов управления обществом. Считается, что дополнительную эмиссию акций довольно легко оспорить, но чаще всего вследствие неоднозначности законодательства исполнить решение о признании недействительным выпуска ценных бумаг не представляется возможным. Это связано с тем, что по истечении 3-х месяцев, с даты регистрации отчета о размещении ценных бумаг, происходит объединение дополнительного выпуска ценных бумаг с первым их выпуском. Поэтому вынесенное судебное решение о признании недействительным дополнительного выпуска ценных бумаг и изъятии из обращения таких бумаг не может быть исполнено, поскольку дополнительного выпуска больше не существует. Таким образом, годичный срок исковой давности для признания выпуска недействительным, предусмотренный Федеральным законом «О защите прав инвесторов на рынке ценных бумаг», на практике не отвечает целям защиты прав акционеров, чья доля в уставном капитале общества сократилась в результате подобных действий «захватчиков». ⁶⁰

Так или иначе, ни один процесс слияния и поглощения не обходится без судебных разбирательств. Между тем лицо, требующее судебной защиты, сталкивается с проблемами еще на стадии подачи искового заявления, а именно на стадии выбора компетентного суда. Несмотря на то, что с момента вступления в силу Арбитражно-процессуального кодекса Российской Федерации (АПК РФ) и Гражданского процессуального кодекса Российской Федерации (ГПК РФ) прошло несколько лет, единого решения относительно подведомственности корпоративных споров так и не было выработано. Статья 33 АПК РФ относит к подведомственности арбитражных судов дела по спорам между акционером и акционерным обществом, участниками иных хозяйственных обществ и товариществ, вытекающие из деятельности хозяйственных товариществ и обществ. Указанная статья до сих пор вызывает горячие споры не только среди участников корпоративных конфликтов, но и среди судей. Например, иски акционеров к обществу и бывшим акционерам о нарушении последними преимущественного права на покупку акций, а также иски акционеров к должностным лицам общества о возмещении убытков акционерному обществу до сих пор успешно рассматриваются как арбитражными судами, так и судами общей юрисдикции. Фактически создана почва для выбора заинтересованной стороной более удобных для нее правил судебного разбирательства и места нахождения суда и, соответственно, злоупотребления процессуальными правами.

Огромный пласт корпоративных отношений между участниками обществ остается на откуп судам общей юрисдикции. Результатом такой неопределенности становятся нередкие в настоящее время случаи принятия мировыми судьями (!) южных республик Российской Федерации (и не только) определений об аресте недвижимого имущества градообразующих предприятий, находящихся за несколько тысяч километров от «компетентного» суда».

Министерство экономического развития и торговли Российской Федерации (Минэкономразвития России) предлагает бороться со злоупотреблениями в области процессуального права путем введения поправок в АПК РФ. Согласно предложению Минэкономразвития России обеспечительные меры по делам, связанным с корпоративными спорами, должны вводиться арбитражным судом только в ходе специального заседания, о времени и месте которого должны быть извещены все участники конфликта.⁶¹

Качество принимаемых сегодня судебных актов также оставляет желать лучшего. Речь вовсе не идет о заведомо купленных судебных решениях, в России единства судебной практики нет в принципе. Решения, принимаемые арбитражными судьями, их мотивировка различаются между собой в зависимости от судебного округа, в котором выносится судебный акт. Отчасти тому виной коллизионность и противоречивость корпоративного законодательства, что, естественно, влечет за собой увеличение роли «усмотрения и внутреннего убеждения судьи».


2.5. Основные причины неудачных сделок по слиянию и поглощению.


Слияния могут повысить эффективность объединившихся компаний, но они же могут и ухудшить результаты текущей производственной деятельности, усилить бремя бюрократии. Чаще всего очень сложно заранее оценить, насколько велики, могут быть изменения, вызванные слиянием или поглощением. Но и результаты множества исследований по измерению чистого эффекта уже произведенных слияний и поглощений дают очень противоречивые, зачастую абсолютно противоположные, выводы.

Так , 61% всех слияний и поглощений компаний не окупает вложенных в них средств.⁶² А исследование 300 слияний, происшедших за последние 10 лет, проведенное Price Waterhouse, показало, что 57% компаний, образовавшихся в результате слияния или поглощения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы.

Экспертами обычно указываются три причины неудачи слияний и поглощений:

• неверная оценка поглощающей компанией привлекательности рынка или конкурентной позиции поглощаемой (целевой) компании;
  
• недооценка размера инвестиций, необходимых для осуществления сделки по слиянию или поглощению компании;
  
• ошибки, допущенные в процессе реализации сделки по слиянию. ⁶³
  

Поглощающие компании порой неверно оценивают активы интересующих их компаний или их обязательства. Например, можно недооценить издержки, сопряженные с модернизацией оборудования в этой компании, или ее обязательства по гарантийному обслуживанию бракованной продукции. Существенно могут повлиять на эффективность слияния обязательства поглощаемой компании по охране окружающей среды. Если операции этой компании приводят к загрязнению среды, все затраты в этом случае, скорее всего, будут возложены на плечи поглощающей компании.

Очень часто недооцениваются необходимые инвестиции для осуществления сделки по слиянию или поглощению. Ошибки в оценке стоимости будущей сделки могут быть очень внушительными. Например, при поглощении BMW компании Rover приблизительная стоимость последней составляла 800 млн. фунтов, а необходимые в последующие пять лет после слияния инвестиции – 3,5 млрд.⁶⁴

Многие слияния, которые казались экономически обоснованными, потерпели неудачу из-за ошибок, допущенных в процессе их осуществления.

Иногда менеджеры не могли справиться с трудностями, обусловленными интегрированием двух компаний с различными особенностями производственного процесса, бухгалтерского учета, корпоративной культуры.

Ценность многих компаний прямо зависит от таких специфических активов, как человеческие ресурсы, – профессионализма менеджеров, квалификации рабочих. Смена хозяина приводит к пересмотру сложившихся критериев оценки персонала и традиций планирования карьеры, к изменению приоритетов расходования средств, к изменению относительной важности отдельных функций управления и, следовательно, к ломке неформальной структуры. Кроме того, если менеджеры поглощаемой компании имеют определенную долю в ее капитале, их мгновенное превращение из собственников в наемных работников негативно сказывается на мотивации, и в результате они начинают хуже работать. Если эти специалисты не будут чувствовать себя удовлетворенными своим положением в новой компании, образованной после слияния, лучшие из них уйдут из нее.

Аналитические исследования имевших место слияний показывают интересные результаты: оказывается выгоднее продавать компанию, чем приобретать чужую. В большинстве случаев акционеры компаний, которые выступали продавцами в сделках по слиянию или поглощению, получили весьма существенные выгоды, а акционеры поглощающей компании выигрывали гораздо меньше. Это можно объяснить двумя причинами:

Во-первых, поглощающие компании, как правило, всегда крупнее, чем поглощаемые. В этом случае при равномерном распределении чистых выгод от слияния или поглощения между двумя компаниями акционеры каждой компании получат одинаковые прибыли в абсолютном исчислении, но в относительном, или процентном, выражении прибыли акционеров поглощаемой компании окажутся гораздо выше.

Во-вторых, существенно содействует этому процессу конкуренция между покупателями. Каждый следующий претендент на покупку компании стремится превзойти условия, выдвинутые предыдущим. При этом все большая часть выигрыша от предстоящей сделки слияния переходит к акционерам поглощаемой компании. В то же время менеджеры компании, которую собираются поглотить, могут предпринять ряд мер противозахватного характера, добиваясь, чтобы продажа их компании, если она и наступит, произошла по самой высокой из возможных в данных условиях цене. ⁶⁵

В рамках крупных корпораций, образованных в результате слияния или поглощения, зачастую возникает явление, называемое в экономической науке субоптимизацией. Суть его состоит в следующем: внутри корпорации обычно преобладают стремления укреплять внутригрупповые кооперационные связи, покупать преимущественно у “своих”. При этом каждая “своя” компания, естественно, стремится устанавливать цену, приносящую максимальную прибыль. В результате либо продукция на выходе становится слишком дорогой и неконкурентоспособной, либо обычные коммерческие переговоры об уровне цен превращаются в бесконечные разборы взаимных претензий.