Тема II: Фінансова безпека держави

Вид материала

Содержание

ВІеуегМ., СкеавІуА.
Суторміна В.М., Федосов В.М., Андрущенко В.Л.
Кеупез ].М.
Брігхем Є.Ф.

Подобный материал:

1 2 3 4 5

ч*ї А ТПрппіа гпатітрІт — К • Огигітгм 1 ОРЯ — Г 9*7

У другій половині 20-х та в 30-ті роки інфляція в країнах Заходу пішла на спад. Більше того, в роки "Великої депресії" спостерігалася дефляція, яка поглибила кризові процеси в економіці усіх без винятку розвинених країн. Інтенсивна підготовка в кінці 30-х років до війни і сама Друга світова війна спричинили черговий вибух інфляційного зростання цін. Інфляція стала структурною рисою також повоєнної економіки більшості країн Європи та Північної Америки. Наприкінці 50-х років американський економіст Дж. Беч писав, що ми живемо у вік інфляції — впродовж останніх двох десятиліть ціни в Сполучених Штатах майже подвоїлись. Як наслідок, купівельна спроможність долара в розрахунку до так званого споживчого кошика знизилась наполовину порівняно з 1937 р.

Але ціни швидко зростали не лише в США. У жодній розвиненій країні світу ціни не зростали повільніше. Навпаки, в багатьох з них ціни зростали ще швидше. Наприклад, в Об'єднаному Королівстві вартість життя зросла за цей період на 150%. Купівельна спроможність британського фунта впала порівняно з 1937 р. майже на 40%. У Бразилії порівняно з передвоєнними роками вартість життя підвищилася приблизно в 50 разів. Купівельна спроможність крузейро становила лише близько 7% порівняно з 1937 р.¹ Нижче наводяться дані (табл. 1.2), які показують падіння вартості грошей як наслідок галопуючої інфляції в багатьох країнах світу впродовж перших десяти повоєнних років.

Під впливом світових структурних криз, зокрема нестабільності функціонування міжнародної валютно-фінансової системи, енергетичної та сировинної кризи інфляційний процес набув нових масштабів розвитку в 60-70-х роках. Нестримне зростання цін, яке час від часу провокувалося кризовими процесами, що розвивалися у сфері міжнародних економічних та валютно-фінансових відносин, створювало глибоку нестабільність у розвитку економіки окремих країн та світового господарства у цілому. "Екстраординарні зміни, що відбулися в розподілі світових ресурсів та в цінах на

Таблиця 1.2. Зниження вартості грошей у період 1946—1956 рр.*

Країна	Вартість грошей у 1956 р. у відсотках до 1946 р.	Щорічні темпи знецінення, %
Швейцарія	86	1,5
Німеччина	72	3	2
Індія	72	3	2
США	71	3	4
Венесуела	70	3	5
Нідерланди	67	4	0
Канада	65	4	2
Швеція	65	4	2
Велика Британія	65	4	2
Франція	58	6	5
Мексика	47	7	4
Австралія	46	7	5
Бразилія	26	12	7
Чилі	5	15	3

* Джерело: ВасН С ІпЛаІіоп. А Зшсіу іп Есопотісз, ЕіЬісз апсі Роїісіся. Вго\уг ІЬіуегзіїу Рге88, 1988. - Р. 2.

сировину, — наголошують американські економісти, — справилі' домінуючий вплив на економічну ситуацію в 70-ті роки. Різке зростання цін на нафту та на продовольчі товари дезорганізувала світову економіку та висунули перед політиками нові проблеми, де вирішення яких вони виявилися не зовсім готовими".¹

Високі ціни на сировинні товари обумовили справжній вибух світової інфляції в 1973-1974 рр. та повсюдне падіння економічної активності в 1975 р. У 1979 р. відбулося нове двократне зростання цін на нафту на світових ринках, що спричинило чергову нестабільність у світовому господарстві, унаслідок чого в більшості країн призупинилось економічне зростання. Швидко стали зростати також ціни на основні сировинні товари. У багатьох країнах Західної Європи та Північної Америки уряди оголосили інфляцію

¹ Вас/і С. ІпПасіоп. А Зшсіу іп Есопотісз, ЕіЬіск апс! Роїісісв. — Вгспуп ІІпіуегзку Рге.чз. -1988. -Р. 1.

¹ ВошагікВ., ЬсшггепсеК Соттосіііу Ргісе5 апсі іЬе №\у ІпЯагіоп. ТЬе Вгоокіп§5 Ішіііийоп. - \Уа8піп§іоп В.С., 1982. - Р. IX.

найбільшим економічним на соціальним злом. Більше того, в ряді країн, зокрема в США, інфляція була визнана "ворогом № 1".

Розглядаючи наслідки глобальної інфляції 70-х років, американські єкономісти констатують, що "в 1972-1974 рр. світова еконооміка зазнала чергового напруження в результаті безпрецедентного зростання цін на первинні продукти. За цей період ціни на рідке паливо на світових ринках зросли в чотири рази, ціни на сировину підвищилися на 150 відсотків... Середні темпи інфляції у всій групі країн – учасниць ОЄСР підвищилися з 5 відсотків в 1972 р. до 12 відсотків в 1374 р. Лише за один 1975 р. обсяги виробництва в країнах ОЄСР знизилися на 8 відсотків відносно тренду економічного зростання періоду 1960-1974 рр. У 1975 р. кількість безробітних зросла в цих країнах порівняно з 1973 р. приблизно на 6 млн осіб.

Наприкінці 80-х та впродовж 90-х років інфляційний процес у країнах Заходу став поступово вщухати. Так, за даними експертів ОЄСР у першій половині 90-х років щорічні темпи інфляції у Великій Британії коливалися в межах 1-4%, у Канаді і в Швеції — 1-3%, в Італії та у Франції - близько 2%, у Швейцарії — менше 1%. У 1997 і 2001 рр. темпи інфляцїї відповідно становили: у США— 2,3 і 2,8%; в Японії – 1,7 і -0,7%; в Німеччині — 1,5 і 2,4%.

Як уже підкреслювалося,інфляція є не лише гострою еконо-іною, а й соціально-політичною проблемою. Не випадково до числа найважливіших макроекономічних показників входить не лише норма безробіття, а й індекс інфляції. Від інфляції найбільше потерпають ті, хто одержує пенсію або будь-який інший вид фіксованої винагороди за довгостроковим контрактом. І навпаки, вигідна інфляція тим, хто сплачує за контрактом.

Люди, які заощаджували гроші, та інвестори також потерпають від інфляції, оскільки вона знецінює заощадження чи вміщені в інвестиції капітали. Інфляція ускладнює та перекручує економічне прогнозування. У країнах, де темпи інфляції мінімальні, складають-

ся сприятливі умови для здійснення інвестицій як резидентами, тав і нерезидентами. І навпаки, в країнах з високими темпами розви тку інфляції інвестиції стають збитковими, високоризикованими У такі країни іноземний капітал, як правило, не вкладається, абс якщо і вкладається, то в обмежених розмірах. Значних збитків завдає інфляція і кредиторам. Американські економісти підрахували. що, наприклад, у період з 1939 до 1992 рр. унаслідок інфляції кре дитори їх країни втратили більше половини трильйона доларії (у цінах 1952 р.).¹

В останні десятиліття в теорії та господарській практиці особливо при укладанні угод, широко враховується фактор "очі куваної інфляції". На відміну від непередбачуваної інфляції "очіку вана інфляція" дає змогу суб'єктам господарювання спрогнозуватк результати наступного інфляційного зростання цін і відповідне скорегувати умови кредитних чи будь-яких інших комерційнго угод. "Очікування наступної інфляції, — пише вже згаданий вище американський економіст Дж. Беч, — стимулює акти купівлі-про дажу сьогодні як засобу запобігання втратам від підвищення ціг завтра".² Щоб запобігти можливим втратам від наступної інфля ції, а відповідно і від зниження курсу валюти у процесі здійсненні торговельних операцій з наступними платежами, а також під час укладення кредитних, валютних та інших фінансових угод широке застосовуються різноманітні фінансові інструменти, які покликай забезпечувати страхування від можливих втрат покупців та продав ців, кредиторів та платників, контрагентів на валютному ринку. Де таких фінансових інструментів відносять операції "спот" ("зрої") "своп" ("зшар ігапзасііопз"), операції "форвард" ("ГотагсІ сопігасів") "ф'ючерси" ("іиШге сопігасіз"), "опціони" ("орііоп сопігасіз") та ін Усі ці ринкові інструменти, які нині набули широкого застосуванні у сфері внутрішньо- та зовнішньоекономічних відносин, покликай страхувати агентів ринку від наступного сплеску інфляції, хеджу вати валютні, кредитні, торговельні та інші ризики.

Деформуючи розвиток економічних процесів, спотворюючи розподіл та перерозподіл національного доходу, спричиняючи погіршення матеріального становища широких верств населення, інфляція розбещує соціальну психологію, підриває суспільну мораль, становить реальну загрозу демократії і політичним свободам. Саме тому, прагнучи спільними зусиллями досягти макроекономічної стабілізації, скоординувати політику, спрямовану на зменшення безробіття у своїх країнах та на утримання на низькому рівні інфляції, і в такий спосіб забезпечити стабільність національних валют, керівники урядів найбільших семи західних країн (а з недавнього часу до них приєдналася й Росія) періодично зустрічаються для узгодження спільних дій задля забезпечення макроекономічної стабільності. Керівники "великої вісімки" держав докладають зусилля для координації економічної та валютно-фінансової політики з тим, щоб запобігти виникненню валютно-фінансових криз, різких перекосів у величині дисконтних ставок з метою корекції зовнішньоекономічної, зокрема торговельної, політики.

У другій половині 90-х років та на початку нового століття цим цілям значною мірою підпорядковані також міжнародні економічні форуми з участю не лише представників урядів, а й найвпливові-ших банкірів, дипломатів тощо. У такий спосіб функціонування суто ринкових механізмів доповнюється не лише внутрішнім, а й міждержавним регулюванням розвитку світової економіки.

Інфляція є складним і багатофакторним явищем. Водночас одним з головних і визначальних її чинників виступає бюджетний дефіцит. І хоча взаємозв'язок інфляції і бюджетного дефіциту досить складний, можна стверджувати, що саме дефіцит значною мірою обумовлює інфляцію. Вплив інфляції на стан бюджету загалом теж негативний. Однак за певної фінансової політики завдяки так званим вбудованим стабілізаторам його можна значно обмежити, встановивши приблизно однаковий вплив інфляції як на видатки, так і доходи бюджету.

Дефіцит бюджету держави — досить багатопланове і неоднозначне явище, яке завжди вимагає детального дослідження. При цьому важливо насамперед визначити його параметри та встановити

обсяги. У світовій фінансовій науці і особливо практиці відсутній чіткий порядок визначення бюджетного дефіциту, на що вказують у своїй статті "Концепції визначення бюджетного дефіциту: нові думки щодо альтернативних методів" визнані фахівці з даної проблеми М. Блейер та А. Чісті. Вони відзначають, що "основна мета фінансової політики полягає в управлінні розподілом ресурсів між державним і приватним сектором, а також в уникненні інфляційних процесів та проблем платіжного балансу. А тому детальне визначення розміру державного нетто-споживання — бюджетного дефіциту, є вирішальною передумовою макроекономічної політики держави".¹ Державний дефіцит, вважають автори статті, слід оцінювати, враховуючи три аспекти: вид дефіциту, який слід визначати в рамках аналізу державного сектору; величина і структура державного сектору; значний часовий горизонт. Стандартне визначення бюджетного дефіциту — це так званий "звичайний" дефіцит, який визначається як різниця між загальною сумою державних видатків і доходів з урахуванням змін стану заборгованості держави. У цей розрахунок можуть включати як нормальне джерело доходів емісію облігацій державних позик. Однак у даному випадку відсутнє чітке розмежування статей, що зумовлюють дефіцит, і статей, що фінансують його. Виділяється також "чистий", або касовий, дефіцит, який охоплює лише фактично здійснені протягом року видатки і касові доходи. До того ж враховуються платежі з боргових зобов'язань незалежно від того, будуть вони здійснені, чи ні. Окремо розглядається "поточний" дефіцит. Він розраховується на базі звичайного дефіциту шляхом вирахування з бюджету видатків на інвестиції і доходів від капіталу. За допомогою даного поняття намагаються визначити обсяг державних нагромаджень, однак це досить складно зробити, оскільки важко чітко розмежувати інвестиції і поточні витрати.

У рамках звичайного дефіциту можливе також виділення "внутрішнього" і "зовнішнього" дефіцитів. Внутрішній дефіцит ураховує виключно ті компоненти, які пов'язані з операціями в

¹ ВІеуегМ., СкеавІуА. Копгеріе тат Меззипд сіев ВисІдеНіеГшгя. №ие Сесіапкеп ги аІіегпаШеп МеЬтеїЬойеп. Ріпапгіегип§ Епілуісіип, ЗеріетЬег, 1992.

межах національної економіки. Державні видатки, що фінансуються за рахунок іноземних позик, або ж доходи від експорту корисних копалин (нафти, наприклад) збільшують внутрішній дефіцит. Це більшою мірою стимулює сукупний попит, ніж тоді, коли ці видатки фінансуються за рахунок збільшення внутрішніх податкових надходжень.

Велике значення в дослідженні дефіциту відіграє чинник часу. Більшість учених вважає за необхідне аналізувати дефіцит не за один, а декілька років. По-перше, на дефіцит може впливати фаза економічного циклу, по-друге, довгострокова тенденція в доходах і видатках, по-третє, поточна фінансова політика. Відповідно до цього є можливість оцінити: дійсний баланс доходів і видатків; баланс бюджет)', який міг би бути на даній фазі економічного циклу за відсутності впливу на нього; баланс бюджет)', який міг би бути, якби економіка розвивалася звичайними темпами, а не з відхиленнями від них. Крім того, оцінка річного бюджету може бути нереальною, оскільки в його доходах можуть бути доходи непостійного характеру.

Отже, як бачимо з огляду наведеної статті, фінансова наука досліджує бюджетний дефіцит досить глибоко і всебічно. Це відображення існуючої реалії — більшість країн світу мають бюджетний дефіцит. Від дослідження проблеми "як боротись з дефіцитом?" поступово перейшли до питання "як жити з дефіцитом та як його використовувати?" Керований бюджетний дефіцит давно перестав бути своєрідним фінансовим "опудалом".

Розміри бюджетного дефіциту визначаються двома чинниками. По-перше, це об'єктивне співвідношення видатків і доходів, що характеризує рівень збалансованості потреб і можливостей. По-друге, це суб'єктивний, обліковий підхід до визначення розмірів бюджетного дефіциту. У зв'язку з цим виникає питання про тлумачення самого поняття "бюджетний дефіцит". Можна навести численні приклади визначення бюджетного дефіциту як перевищення видатків над доходами.¹ Загалом таке визначення правильне, але неповне і тому неточне. Адже при цьому виникає елементарне пи-

тання: у який спосіб можуть бути профінансовані "зайві" видатки, якщо під них немає ніяких доходів? Адже у фінансах діють ті самі закони, що і в природі: ніщо нізвідки не з'являється і нікуди безслідне не зникає. Це означає, що при визначенні бюджетного дефіцит) необхідно певним чином структуризувати доходи бюджету.

З погляду формування дохідної бази бюджету його доходи поділяються на дві групи: постійні і поворотні. Держава, як і суб'єкти підприємницької діяльності, може користуватись власними і пози ковими коштами. Власні кошти — це ті доходи, що безпосередиьс надійшли їй від державного сектору чи у результаті податковогс перерозподілу ВВП у постійне користування. Позикові коште мають обумовлені терміни їх використання. Під бюджетним де фіцитом, незалежно від того, як його визначають, розуміють пере вищення видатків над власними доходами держави, що надійшлк на постійній основі. Виникає питання: чому щодо підприємств котрі постійно використовують позикові кошти, не визначене поняття "фінансового дефіциту", а стосовно держави не тількк встановлено термін "бюджетний дефіцит", а й поставлено його і центр фінансової політики?

Використання позикових коштів суб'єктами господарюванню характеризує платне використання зовнішніх фінансових ресурсів Загалом наявність чи відсутність проблем з кредитами пов'язанг зі спроможністю підприємства отримати внаслідок використанню позикових ресурсів доходи, достатні для повернення кредитів сплати процентів. Держава, на відміну від підприємств, не отриму? прибутку від своєї фінансової діяльності, і тому проблеми погашен ня боргу та сплати процентних платежів за ним вимагають пошук) відповідних джерел. Однак це зовсім не означає, що дефіцит елі; однозначно розглядати як "показник негативних явищ в економіці що зумовлюють інфляцію грошової одиниці", а тому він "потребу? вжиття енергійних заходів держави щодо його ліквідації".¹ Для то ге щоб оцінити дефіцит, слід визначити, чому і з яким результатом* держава використовує позикові кошти.

Отже, формування доходів бюджету може здійснюватись на основі двох основних методів — податкового і позикового. Кожен з них має свої передумови і специфіку використання, свої переваги і недоліки, свої наслідки. Існує різне психологічне сприйняття податків і позик, різне їх розуміння політиками, науковцями, безпосередньо пересічними громадянами. Тому "наукова думка і фінансова практика здавна шукають відповідь на питання: як податки і позики окремо або в поєднанні впливають на комбінацію соціально-економічних параметрів (особистий добробут, суспільне багатство, фінансовий стан державної скарбниці), якими є державно-фінансові й одночасно економічні, господарсько-майнові ефекти фіску?".¹

Використання політики позикових фінансів може бути свідомим і цілеспрямованим або вимушеним. Вимушений характер позик є наслідком того, що податкова система не може достатньо забезпечити фінансування встановлених видатків (ми поки що абстрагуємося від оцінки необхідності й обґрунтованості даних видатків). Свідомий характер пов'язаний із наявністю достатніх вільних ресурсів у суспільстві і завданнями обмеження рівня оподаткування.

З позицій макроекономічного регулювання головним в оцінці бюджетного дефіциту виступає напрям використання коштів. Активна роль керованого дефіциту пов'язана зі спрямуванням коштів в інвестиції, які сприяють розвитку економіки, що знаходить свій прояв у зростанні ВВП. З позицій макрофінансових параметрів такий дефіцит не можна розглядати як негативне явище. Пасивна роль дефіциту характеризується спрямуванням відповідних коштів на поточні витрати. При цьому мова мол<е скоріше за все йти про негативну оцінку.

Загалом, як бачимо, існують досить точні показники, які відображають макроекономічні параметри. За їх допомогою ми можемо як об'єктивно оцінити макроекономічну та макрофінан-

¹ Суторміна В.М., Федосов В.М., Андрущенко В.Л. Держава — податки — бізнес: (Із світового досвіду фіскального регулювання ринкової економіки). — К.: Либідь, 1992. - С. 45-46.

сову ситуацію, так і активно впливати на неї. Характер і мето/) впливу залежать від типу економічної політики держави, яка моя засновуватись на двох базових економічних теоріях: кейнсіанст та неокласицизмі. Розглянемо сутність цих теорій та передумов їх використання.

1.2. Кейнсіанська теорія

фіскального стимулювання економічного зростання

еорія та практика державного регулювання економік через механізм маніпулювання дохідною та витратно частинами державного бюджету, а також через активне застос вання фіскальної політики бере початок з другої половини ЗО років. У 1936 р. вийшла у світ фундаментальна праця англійської економіста Джона Мейнарда Кейнса "Загальна теорія зайнято ті, процента та грошей",¹ якою і було покладено початок новоіу напряму розвитку економічної думки — фінансовим концепція макроекономічної стабілізації і зростання. Кейнсіанська теор: відтворення та нагромадження капіталу з її чітко відпрацьовани фінансовим (фіскальним) компонентом знаменувала собою спра жню революцію в економічній науці.

Народився Дж. М. Кейнс у 1883 р. у Кембриджі в сім'ї проф< сора логіки та економічної теорії. Закінчивши місцевий, відоми далеко за межами Великої Британії, Кембриджський університе¹Кейнс став професором кафедри економічної теорії цього сла: нозвісного навчального та наукового закладу. Тому в наукових к< лах Кейнса досить часто називають "економістом із Кембриджа Дж.М. Кейнс був високоосвіченою людиною, він ґрунтовно ов<

¹ Кеупез ].М. ТЬе Сепегаї ТЬеогу оГ Етріоутепі, Іпіегезі апсі Мопеу. 1936.

чення полягає в тому, щоб оцінити результати управління фінансами і внести корективи у фінансову діяльність. Вони є не просто оціночними показниками, вони виступають елементами системи управління. Але, оскільки фінансова термінологія на мікрорівні вже сформувалась і визнана в усьому світі, використаємо термін "фінансові коефіцієнти". Термін же "фінансові індикатори" більш широко застосовується на макрорівні. Це дає змогу, з одного боку, чітко визначити сутність цих показників, а з іншого — розмежувати рівні економічної системи.

Фінансові коефіцієнти дають у відносному виразі оцінку основних фінансових показників роботи підприємств: активів, зобов'язань і капіталу, основних і оборотних фондів, фінансових ресурсів і фінансових результатів. До того ж коефіцієнти визначають як співвідношення між окремими фінансовими показниками, так і між фінансовими показниками і виробничими.

У підручнику Є. Брігхема "Основи фінансового менеджменту" виділяються такі відносні показники, за допомогою яких проводиться аналіз фінансових звітів: коефіцієнт ліквідності; відносний показник управління активами; показники керування боргами; відносні показники прибутковості; відносні показники ринкової вартості.¹ У книзі Е. Нікбахта і А. Гроппеллі "Фінанси" фінансові співвідношення і коефіцієнти розбиті на чотири основні категорії: коефіцієнти та показники ліквідності; коефіцієнти та показники активності; коефіцієнти та показники заборгованості; коефіцієнти та показники прибутковості. У навчальному посібнику В.М. Суторміної, В.М. Федосова, Н.С. Рязанової "Фінанси зарубіжних корпорацій" виділено теж чотири, однак дещо інші групи показників: прибутковості, ліквідності, стабільності, акціонерного капіталу.² Отже, як свідчить попередній аналіз цих джерел, незважаючи на достатній ступінь дослідження системи оціночних показників фінансового стану та фінансової діяльності підприємств, розбіжності існують. Охарактеризуємо оціночні функції кожної групи показників і коефіцієнтів.

¹ Брігхем Є.Ф. Основи фінансового менеджменту. — С. 108-126.

² СутормінаВ.М., Федоте В.М.,РязановаН. С. Фінанси зарубіжних корпорацій. —
С.123-140.

Оскільки в ринковій економіці фінансовий стан підприємства є визначальним в його оцінці, почнемо з показників ліквідності, які характеризують можливості платоспроможності (з урахуванням перетворення ліквідних засобів — цінних паперів та матеріальних і нематеріальних активів у грошові кошти). Довірою користується той, хто може у встановлені терміни повністю розрахуватися за своїми зобов'язаннями. Використовуються два основні коефіцієнти ліквідності — коефіцієнт поточної ліквідності та коефіцієнт миттєвої ліквідності (або коефіцієнт критичної оцінки). Коефіцієнт поточної ліквідності відображає відношення суми поточних активів (оборотного капіталу) до поточних пасивів (короткотермінових зобов'язань). Коефіцієнт миттєвої ліквідності (його ще називають коефіцієнтом "лакмусового папірця" або "кислотного тесту") показує відношення до поточних пасивів не всіх поточних активів, а тільки найбільш високоліквідних, тобто за вирахуванням коштів, вкладених у матеріальні запаси.

Наступний важливий момент оцінки підприємства — визначення ефективності фінансової діяльності. її характеризують коефіцієнти та показники активності (управління активами). Основним тут є коефіцієнт обіговості товарно-матеріальних запасів. Він визначається як відношення обсягу продажів за собівартістю до вартості матеріальних запасів. Цей показник відображає швидкість обороту оборотного капіталу. Чим вона вища, тим ефективніше використовується капітал, тим більше він принесе прибутку. Крім того, може розраховуватися коефіцієнт обіговості основного капіталу — як відношення обсягу продажів до вартості основного капіталу, та коефіцієнт загальної обіговості капіталу — відношення обсягу продажів до загальної вартості майна. Важливим моментом у забезпеченні високої обіговості є швидкість розрахунків. Вона характеризується кількістю днів від укладання угоди до надходження коштів на рахунок підприємства і визначається як відношення сум, належних до сплати, до середньої величини продажів за один день.

Дуже важливу роль в управлінні фінансами відіграють показники використання позичених коштів (показники заборгованості). Це насамперед коефіцієнт заборгованості, який характеризує

відношення боргових зобов'язань до загальної вартості майна. Окремо може обчислюватись коефіцієнт довгострокової заборгованості — відношення цієї заборгованості до власного капіталу. Оскільки використання позик вимагає сплати процентів за користування ними, то необхідно управляти платоспроможністю за процентними платежами. Рівень цієї платоспроможності визначається коефіцієнтом покриття процентних платежів доходами (іноді — коефіцієнт кратності процентів). Він визначається як відношення доходу (до виплати процентів та податків) до суми процентних платежів.

І, нарешті, показники, які відображають результативність фінансової діяльності підприємств — показники прибутковості. Існує кілька коефіцієнтів —залежно від того, який прибуток до якого показника відноситься. По-перше, це коефіцієнти валової, операційної і чистої прибутковості продажів, тобто відношення відповідних величин прибутку до обсяг)' продажів. Валовий прибуток визначається як різниця між виручкою від продажів і собівартістю проданих товарів. Операційний прибуток відображає також вирахування з виручки, крім собівартості виробництва, також операційних витрат на реалізацію, а чистий — ще й суми сплачених податків. По-друге, визначаються коефіцієнти окупності власного капіталу та інвестицій. Виділяються два коефіцієнти окупності власного капіталу: основний коефіцієнт дохідності — відношення операційного прибутку до власного капіталу; коефіцієнт прибутковості — відношення чистого прибутку до власного капіталу. Коефіцієнт окупності інвестицій виражає відношення чистого прибутку до активів.

Ми охарактеризували основні фінансові коефіцієнти, що використовуються у фінансовому менеджменті на мікрорівні. При цьому слід зазначити, що введення в теорію і практику нової (прийнятої у фінансовому менеджменті на Заході) термінології і понять іноді створює враження, нібито це абсолютно нові, невідомі вітчизняній фінансовій науці поняття. Насправді це не відповідає дійсності. Проблеми аналізу фінансово-господарської діяльності досліджувалися досить глибоко і всебічно. Інша річ, що відмінності між економічними системами спричиняли і відмінності в технології

та методології фінансового аналізу. Однак це скоріше відмінності за формою, ні>(_С за змістом, адже сутність фінансової діяльності підприємства в будь-якій системі однакова: мобілізувати капітал; ефективно йог₀ розмістити в основні й оборотні фонди та інші витрати; забезпечити своєчасне і повне надходження доходів від реалізації; отримати позитивний результат від фінансової діяльності у вигляді прибутку. Саме ці аспекти фінансової діяльності, як було показано, відображаються у відповідних фінансових коефіцієнтах, завжди ічають і матимуть однакове значення, хоча можуть відображатись у різних показниках.

Так, у вітчизняній фінансовій науці завжди розглядалися проблеми платоспроможності, яка визначалася шляхом зіставлення наявних і потенційних коштів із зобов'язаннями. Відмінність між коефіцієнтами ліквідності і показниками платоспроможності полягає скоріше у математичному відображенні: ліквідність характеризує відношення поточних активів до поточних пасивів; платоспроможність -ч- сальдо між наявними коштами і зобов'язаннями. Під час аналізу ефективності фінансової діяльності завжди використовувався Показник обіговості оборотних коштів. Стосовно показників використання позичених коштів можна зазначити, що цей напрям аналізу був найслабшим, тому що й сам кредит був скоріше кредитам за формою, ніж за реальним змістом. Показники прибутковості, Незважаючи на відсутність реального комерційного розрахунку, теж; визначалися. Однак коефіцієнт прибутковості — рентабельність — визначався (і досі визначається) як відношення прибутку до собівартості продукції, тоді як за канонами західної фінансової наук;_и прибуток відноситься до обсягу продажів (реалізації). Знову ж т-аки, це інший технологічний підхід в аналізі, але сутність понятт_я прибутковості не змінюється.¹

До речі, порівнюючи рівень прибутковості і рентабельності в Україні і в західних краї_нах> _слід враховувати цю відмінність. На сьогодні рівень практично незі_ставний — в Україні він істотно вищий. Однак, наводячи конкретні прц_кладИі _слід все-таки враховувати певну незіставність показників. Напь_иклаДі рентабельність товару становить 25% (250 (прибуток) : 1000 (собівартість)), а прибутковість продажів - 20% (250 : 1250

Завершуючи аналітичний огляд системи фінансових коефіцієнтів на мікрорівні, слід відзначити, що, використовуючи західні наукові дослідження, не варто відмовлятися від власного накопиченого досвіду. Окремі напрями фінансового аналізу, наприклад факторний аналіз доходів, витрат і прибутку, були розроблені вітчизняною фінансовою наукою набагато глибше й повніше.

Визначившись з мікрорівневими фінансовими коефіцієнтами, перейдемо до макрофінансових індикаторів. Проведений аналіз показує, що практично всі мікрорівневі коефіцієнти можуть мати відповідне відображення на макрорівні. Це відображення буде проявлятись у двох розрізах: як сумарний вплив усіх суб'єктів мі-кроекономіки та як вплив органів та інституцій макроекономічної системи. Сумарний вплив суб'єктів мікроекономіки безпосередньо не відноситься до макрофінансових індикаторів, однак виражає важливі макроекономічні пропорції і тому його цілком доцільно визначати і враховувати. Крім того, можуть існувати специфічні фінансові індикатори, які відображають у цілому стан макроеко-номіки.

Розрахунки макрофінансових індикаторів ґрунтуються на макроекономічних і макрофінансових показниках. Основними макроекономічними показниками є обсяги валового внутрішнього (національного) продукту і національного доходу. Основними макроекономічними індикаторами при цьому виступають рівень ВВП (ВНП) на душу населення і темпи економічного зростання. Макрофінансовими показниками є кількісні вирази фінансових ресурсів: маса грошей в обігу; обсяг кредитних ресурсів; бюджет держави; фонди цільового призначення; обсяги ресурсів, що обертаються на фондовому ринку. Ці узагальнюючі показники можуть розкладатись на окремі складові: готівкова і безготівкова грошова маса; доходи бюджету, у тому числі податкові надходження; окремі групи видатків бюджету та ін.

Сутність макрофінансових індикаторів, як і мікрофінансових коефіцієнтів, полягає у зіставленні макрофінансових показників з макроекономічними і між собою. Основним у зіставленні двох видів показників є рівень бюджетної централізації ВВП (ВНП). Це

визначальне співвідношення у характеристиці фінансової політики держави. Характерною ознакою сучасності є поступове зростання рівня бюджетної централізації ВВП.

Рівень бюджетної централізації ВВП — дуже важливий критерій, але чи може він виконувати функції макрофінансового індикатора? На наш погляд, ні. Річ у тім, що він відображає сутність і напрями фінансової політики держави, але не характеризує її ефективності. З одного боку, одних і тих самих результатів можна досягти за різних рівнів централізації ВВП у бюджеті. При цьому не існує критерію, за яким можна оцінити, яка ж із типів фінансової політики є більш раціональною. З іншого боку, за одного й того самого рівня бюджетної централізації різні держави можуть мати неоднакові результати. Тому оцінити макрофінансову діяльність за допомогою рівня державної централізації ВВП неможливо. Однак і проводити фінансовий аналіз на макрорівні, ігноруючи його, теж неможливо. Необхідно як визначати, оцінювати і прогнозувати цей показник, так і аналізувати вплив на суспільство, економіку, людину. Без нього аналіз неможливий, але це не індикатор.

Макроекономічна платоспроможність проявляється в двох аспектах. По-перше, як інтегрована платоспроможність усіх суб'єктів господарювання і банків, які обслуговують розрахунки. По-друге, як платоспроможність суб'єктів макроекономіки, до яких належить держава та інститути фінансового ринку. Вона є надзвичайно важливим фінансовим індикатором. Це визначальний елемент нормального функціонування економічної і фінансової систем. Криза неплатежів, що охопила економіку України, вкрай негативно впливає на фінансову систему. Адже рух грошових потоків суттєво ускладнений, що негативно позначається на формуванні доходів окремих суб'єктів, а відтак і на сукупному попиті.

Виникає питання: чи необхідно, по-перше, і чи можливо, по-друге, оцінити сукупну платоспроможність суб'єктів підприємницької діяльності? Необхідність досить неоднозначна, оскільки в цілому на макроекономічному рівні наявні кошти і зобов'язання мають бути збалансованими — одні підприємства є боржниками інших. Але в умовах платіжної кризи ситуація інша — всі або майже

всі стають неплатоспроможними, і тому дуже важливо оцінити загальний рівень фінансового стану, щоб можна було обґрунтовано приймати відповідні рішення. До того ж можуть бути і різні причини загальної неплатоспроможності. Це і виробництво продукції, яка не має належного збуту, і відсутність належної платіжної дисципліни, і недостатність фінансових ресурсів, і незабезпеченість відповідною грошовою масою. З цих чинників безпосередньо до макрофінансових належить забезпеченість платіжного обороту достатніми платіжними засобами. Звідси випливає необхідність установлення такого макрофінансового індикатора, як забезпеченість грошовою масою — відношення наявної кількості грошей в обігу до необхідної (визначеної на основі загальновідомої формули кількості грошей в обігу),

У фінансовій практиці забезпеченість грошовою масою обчислюється і використовується відносно рідко. Більш поширеним нині є коефіцієнт монетизації економіки — відношення грошової маси до обсягів ВВП. Але слід відзначити, що даний коефіцієнт відображає дещо іншу характеристику. Показуючи співвідношення грошової маси і ВВП, він все ж не дає вичерпної відповіді на запитання — чи достатньо в економіці грошей для забезпечення належного рівня макроекономічної платоспроможності?

Дуже важливими індикаторами, що відображають динаміку цін споживчого ринку, є інфляція — зниження чи дефляція — підвищення купівельної спроможності грошової одиниці. Динаміка ж купівельної спроможності грошової одиниці прямо позначається на платоспроможності як окремих суб'єктів, так і всієї економічної системи. Разом з тим слід відзначити, що оскільки показник інфляції розраховується на основі індексу споживчих цін, то дуже важливо визначити, що є причиною, а що — наслідком. Надмірний випуск грошей в обіг спричиняє їх знецінення і, як наслідок, підвищення цін. Однак ціни молсуть зростати І за рахунок інших чинників. Зростання цін, у свою чергу, веде до збільшення грошової маси. Наприклад, у 1992-1995 рр. поетапне підвищення цін на енергоносії, які надходили з Росії, спричинило значне зростання цін, що вимагало постійного збільшення грошової маси. Основною при-

чиною інфляції в ці роки було саме зростання цін на енергоносії, а не емісія зайвих грошей, хоча вона теж мала суттєвий вплив.

Крім основного індикатора, молсуть розраховуватись додаткові макрофінансові коефіцієнти платоспроможності. Насамперед це швидкість розрахунків. При цьому необхідно розрізняти технічну і фінансову швидкість платежів. Технічна швидкість визначається ефективністю платіжної системи. На сьогодні в Україні створена сучасна система розрахунків, яка дає змогу проводити перерахування коштів з рахунку платника на рахунок отримувача за лічені хвилини. Але не технічна швидкість визначає платоспроможність. У системі показників ефективності фінансової діяльності підприємств важливим є показник кількості днів між укладенням відповідної угоди і надходженням коштів на рахунок (відношення сум, належних до сплати, до середньої величини продажів за один день). Однак, на наш погляд, цей дуже важливий для мікроеко-номічного середовища показник не відіграє такої ролі на макро-рівні, оскільки характеризує внутрішню швидкість руху грошових потоків, тобто взаєморозрахунків. Водночас, не будучи макрофі-нансовим індикатором, він дуже важливий довідковий показник, адже, відображаючи швидкість взаєморозрахунків, характеризує ефективність функціонування фінансової системи в цілому і банківської зокрема.

Важливою складовою макроекономічної платоспроможності є діяльність банківської системи, яка забезпечує проведення розрахунків між окремими суб'єктами. Технічний аспект розрахунків, який забезпечує відповідну швидкість проходження грошей, ми вже розглядали. Хоча при цьому варто відзначити, що інтереси клієнтів банків у цьому питанні розходяться з інтересами самих банків. Якщо підприємства зацікавлені в максимальній швидкості розрахунків, то банки більше влаштовує їх певна затримка. Залишки коштів на рахунках становлять ресурси комерційного банку, їх використання приносить банку доходи. Для банків прискорення розрахунків означає втрату частини ресурсного потенціалу, а значить, і доходів. Тому так важливо знайти оптимальне рішення щодо проблеми термінів розрахунків, щоб воно не спричиняло істотної

затримки обігу грошових коштів і не надмірно зменшувало ресурсний потенціал банку, а отже і всієї економіки.

З фінансової сторони вплив банків на макроекономічну платоспроможність проявляється в забезпеченні платоспроможності самих банків. Втрата ліквідності підприємств — вкрай негативне явище, але воно ще тільки частковий прояв фінансової кризи. Втрата ж платоспроможності банківських установ — набагато складніше явище. Якщо це зачіпає всю банківську систему, то настає фінансова криза. У зв'язку з цим центральні банки завжди контролюють платоспроможність комерційних банків. Наприклад, Національний банк України встановив такі економічні нормативи: капіталу (в тому числі мінімальний розмір статутного фонду); ліквідності (миттєвої, загальної, співвідношення високоліквідних активів до робочого капіталу); ризику (максимальний розмір на одного позичальника, "великих" кредитних ризиків та ін.); відкритої валютної позиції (загальної, довгої чи короткої) та ін.

Важливим чинником макроекономічної платоспроможності є стан державних фінансів. Держава — важливий суб'єкт фінансових відносин на цьому рівні. Разом з тим оскільки зміст фінансової діяльності держави відрізняється від фінансової діяльності підприємств, то відрізняється і оцінка їх платоспроможності. У даному випадку коефіцієнт ліквідності не підходить (навіщо потрібне державі декількакратне перевищення ресурсів над зобов'язаннями). Доцільно визначати сальдо платоспроможності; тобто збалансованості державних доходів і видатків. Основним показником є стан бюджету (врівноваженість доходів і видатків, перевищення доходів над видатками та перевищення видатків над доходами). Макрофінансовим індикатором при цьому виступає рівень бюджетного дефіциту (профіциту) - його відношення до обсяг)' ВВІІ.

Взаємозв'язок бюджетного дефіциту з макроекономічною платоспроможністю досить складний. По-перше, можлива досить висока інтегрована платоспроможність суб'єктів підприємницької діяльності за поганої платоспроможності держави. Тобто у даному випадку фінансові проблеми існують тільки у держави. Це характерно для високорозвинених країн, в яких державні фінанси ві-

діграють підпорядковану роль у фінансовій системі. По-друге, як протилежний варіант можна розглядати високу платоспроможність держави в умовах недостатності фінансових ресурсів в економіці. Така ситуація може бути тоді, коли провідне місце у фінансовій системі відводиться саме державним фінансам. Причому недостатній рівень фінансової самозабезпеченості підприємств обумовлений надмірною централізацією фінансових ресурсів державою. Також можливі варіанти поєднання як належної, так і недостатньої інтегрованої платоспроможності і підприємств, і держави (наприклад, в Україні недостатній рівень платоспроможності властивий як державі, так і підприємницьким структурам).

Важливим макрофінансовим показником, який характеризує інтегровану діяльність суб'єктів підприємницької діяльності, держави та фінансових інституцій у сфері міжнародних фінансових відносин, є сальдо платіжного балансу. Негативне сальдо показує відплив фінансових ресурсів і зниження міжнародної платоспроможності даної країни, а позитивне, навпаки — примноження фінансових ресурсів, які можуть спрямовуватись на формування валютних резервів та на погашення зовнішнього державного боргу. Сальдо платіжного балансу важливе саме у фінансовому контексті, адже з економічного погляду його неможливо однозначно оцінити позитивно чи негативно. Так, негативне сальдо відбиває відплив фінансових ресурсів, але натомість країна отримує матеріальні чи сировинні ресурси, товари чи послуги. І навпаки, позитивне сальдо характеризує збільшення фінансових ресурсів, але означає скорочення внутрішнього споживання. Тому оцінювати даний показник слід саме з позицій потреб тієї чи іншої країни у коштах, які забезпечують її міжнародну ліквідність. У ролі макрофінансового індикатора використовують, як і стосовно бюджетного дефіциту та державного боргу, відношення сальдо платіжного балансу до ВВП.

Підсумовуючи аналіз проблем макроекономічної платоспроможності, вважаємо за необхідне виділити такі основні макрофі-нансові індикатори: рівень забезпеченості платіжними засобами, індекс інфляції та показники ліквідності комерційних банків; рівень бюджетного дефіциту; рівень сальдо платіжного балансу.

Друга група фінансових коефіцієнтів характеризує ефективність фінансової діяльності — відношення обсягу продажів до основних і оборотних коштів як окремо, так і в цілому. Такі інтегровані показники цілком необхідно і можливо визначати на макроеко-номічному рівні. Разом з тим доцільним є визначення і сукупної ефективності суспільного капіталу як відношення створеного ВВП до обсягу залучених у його виробництво фінансових ресурсів.

Результативність економічної діяльності на макрорівні відображається в обсязі створеного у суспільстві ВВП, а відносний рівень характеризується його обсягом на душу населення. Це визначальний показник життєвого рівня, за яким проводиться порівняння окремих країн, що ставить його на перший план у системі макроекономічних індикаторів. З погляду фінансової ефективності важливо, на основі яких ресурсів досягнуто цих результатів. Коефіцієнт відношення ВВП до обсягу фінансових ресурсів характеризує суспільну ефективність фінансової системи і має бути одним з основних макрофінансових індикаторів.

З фінансовою ефективністю нерозривно пов'язані показники результативності фінансової діяльності. Макрорівневий показник, аналогічний прибутковості підприємств, характеризує відношення загальної маси прибутку до вартості ВВП. Однак він не може мати суттєвого макроекономічного значення, оскільки вказує на конкретну, а не узагальнену результативність. Більш реальним є відношення усього національного доходу до загального обсягу ВВП. Однак і цей показник не може виконувати роль макрофінансового індикатора результативності фінансової діяльності. Але такий показник вкрай потрібен, тому спробуємо визначити його.

Результативність економічної діяльності відображається в прирощенні вартості. На мікрорівні таке прирощення характеризується саме прибутком. Так, доданою вартістю є сума прибутку і заробітної плати. Вона відображає валовий дохід підприємств, однак заробітна плата є витратами на виробництво і реалізацію. Тому основний результативний показник — це чистий дохід, тобто прибуток. Який показник відіграє ідентичну роль на макрорівні? Це приріст ВВП у поточному періоді. Мета фінансової діяльності під-

приємства — отримання прибутку. Головна макроекономічна мета — створення відповідного обсягу ВВП, який задовольнить потреби суспільства. Макроекономічна результативність — приріст ВВП.

Визначивши показник, який характеризує результативність макроекономіки, можна перейти до визначення відповідного макрофінансового індикатора. Таким індикатором є відношення приросту ВВП до приросту інвестиційних вкладень в економіку. За допомогою цього індикатора можливе здійснення управління процесом економічного зростання, адже можна розрахувати, скільки необхідно інвестицій для досягнення певного рівня зростання і який рівень зростання можна забезпечити на основі певних інвестицій.

Даний індикатор є, по суті, вираженням мультиплікаційної дії інвестицій. Теорія мультиплікатора — одна з основних в макро-економічній науці. У загальних рисах її сутність зводиться до того, що будь-які вкладення, насамперед інвестиції в основний капітал, спричиняють зростання доходу в більшому обсязі, ніж вкладення. Як зазначає П. Самуельсон, цей посилений вплив інвестицій на дохід називають доктриною "мультиплікатора", а саме цей термін використовується для позначення числового коефіцієнта, що показує, у скільки разів зростає дохід за даного зростання інвестицій.¹Існують різні визначення мультиплікатора, "проте класичне застосування цього терміна таке — вплив зміни величини автономних видатків на рівноважний ВНП".² Отже, вказаний показник є надзвичайно важливим для оцінки результатів макроекономічного регулювання, оскільки дає змогу оцінити зусилля в інвестиційні сфері як щодо створення відповідного інвестиційного клімату, так і стосовно прямих державних інвестицій.

Нарешті, показники керування заборгованістю. На макрорівні показники заборгованості можуть визначатися за двома напрямами. По-перше, за сумарною заборгованістю суб'єктів господа-

¹ Самузльсон П. Зкономика: Пер. с англ. — Севастополь: Ахтиар, 1995. -
С. 123.

² Дорнбуш Р., Фішер С. Макроекономіка: Пер. з англ. — К.: Основи, 1996. —
С. 87.

рювання кредитній системі (при цьому можливе і використання того самого коефіцієнта заборгованості — відношення кредитної заборгованості до загальної вартості майна). Але з макроеконо-мічних позицій цей показник не має практичного значення і ні про що не свідчить. Більш реально, доцільно і репрезентативно оцінювати загальний рівень кредиторської і дебіторської заборгованості відносно обсягів ВВП, адже саме вони відображають фінансові проблеми макроекономіки. По-друге, за встановленням рівня заборгованості держави. Тут виникає запитання, до якого показника відносити державний борг, адже його оцінювання може здійснюватись як відносно джерела погашення — державного бюджету, так і відносно всього національного продукту? Більш поширеним є відношення державного боргу до обсягу ВВП. Саме цей показник найчастіше використовується як макрофінансовий індикатор державної заборгованості.

За наявності державного боргу важливо визначити рівень платоспроможності держави за процентними платежами і поверненням боргу. Ураховуючи важливість забезпечення як повернення боргу, так і виплати процентів, необхідно розраховувати два коефіцієнти. Перший характеризує забезпечення державного боргу. Коефіцієнт покриття боргу слід розраховувати як відносно обсягу приросту ВВІ! за період, що встановлено до строку погашення боргу, так і відносно приросту обсягу доходів бюджету (за вирахуванням нових позик) за цей період. Якщо частина позик погашається з інших джерел, то вона має виключатися з тієї суми боргу, що належить до приросту доходів бюджету. Другий показник характеризує забезпечення процентних платежів. Він може розраховуватись аналогічно, тобто як відношення суми процентних платежів відповідно до обсягу приросту ВВП і відповідних доходів бюджету. Однак при цьому обсяги приросту ВВП і доходів бюджету зменшуються на суму виплат державного боргу, адже тільки ця різниця характеризує реальне джерело виплати процентів.

Крім макрофінансових індикаторів, що зіставні з відповідними мікрофінансовими коефіцієнтами, є специфічна сфера макроекономіки — фінансовий ринок. Важливим індикатором, що харак-

теризує ділову і фінансову ефективність, є активність фінансового ринку. Нині з метою її оцінки у світовій практиці широко використовуються спеціальні індекси та рівень капіталізації доходів.

Індексна оцінка активності проводиться відносно фондового ринку, насамперед у частині біржової торгівлі. Фондові індекси характеризують рівень або динаміку цін на акції, що включені до біржового лістингу. Вони можуть бути інтегральними, тобто охоплювати ринок у цілому, та локальними, які відображають окремі елементи чи параметри ринку. Відповідно до того, які ринки вони характеризують, індекси поділяються на інтернаціональні, національні, секторні і субсекторні. Інтернаціональні індекси відображають тенденції розвитку світової економіки. Більш поширене використання мають національні і секторальні індекси, що дають досить повну і достовірну оцінку ситуації на відповідних ринках. При цьому вони можуть як виконувати функції важливих макро-економічних індикаторів, за допомогою яких оцінюється стан та перспективи розвитку національної економіки, так і надавати необхідну інформацію учасникам ринку.

Широко відомим у світі є індекс Доу-Джонса, який характеризує динаміку середньої ціни акцій, що розраховується для певної групи найбільших корпорацій США. Він обчислюється як середньоарифметична щоденних котирувань акцій цих корпорацій на момент закриття біржі і визначається як у розрізі основних галузей — для комунальних (газо- та електропостачання), промислових і транспортних компаній, так і в цілому для провідних корпорацій — інтегральний Індекс. Також застосовуються індекси "Велью Лайн" (для Нью-Йоркської і Американської фондових бірж та по-забіржової торгівлі у США), Ніккеї (на Токійській фондовій біржі), РА2 і ВАХ (у провідних корпораціях Німеччини) та ін. Активність фондового ринку оцінюється за динамікою того чи іншого індексу: зростання свідчить про активізацію діяльності, зниження — про падіння ділової активності.

Незважаючи на невисокий рівень розвитку українського фондового ринку, в нашій країні теж використовуються фондові індекси. Так, асоціацією "Позабіржова фондова торговельна система"

(ПФТС), яка є головним організатором торгівлі на організованому ринку України, розроблений і впроваджений у практику ПФТС-ін-декс. Він визначається на основі показників простих акцій тих акціонерних товариств, що пройшли лістинг у ПФТС. Цей індекс розраховується щоденно і відображається на Інтернет-сайті ПФТС.

Рівень капіталізації доходів характеризує інвестування частини отриманих у суспільстві доходів через інституції фінансового ринку. Якщо індексна оцінка характеризує так би мовити внутрішню активність фондового ринку, то рівень капіталізації доходів показує ступінь суспільної концентрації фінансових ресурсів, тобто активність виходу на ринок юридичних і фізичних осіб. Це дуже важливий показник, оскільки він відображає динаміку нарощення фінансового потенціалу у суспільстві, який є основою його розвитку. Капіталізація доходів є тією базою, яка забезпечує економічне зростання, тобто реалізацію основного завдання макроекономіч-ного регулювання. Водночас, дуже важливо встановити оптимальний рівень даного показника як відносно загальних пропорцій між споживанням і нагромадженням, так і між тією капіталізацією, що здійснюється через фондовий ринок і банківську систему, та індивідуальною і суспільною (через державні фінанси) капіталізацією.

Макроекономічні і макрофінансові показники та індикатори широко використовуються в різних сферах, насамперед у системі макроекономічного регулювання та управління економічним розвитком. Вони відіграють також дуже важливу роль у фундаментальному аналізі і прогнозуванні ситуації на фінансових ринках. Так, наприклад, Л. Корнеліус зазначає, що оцінювання стану валютного ринку проводиться на основі аналізу основних макроекономічних показників, що поділяються на чотири основні групи: економічні, фінансові, політичні, кризові.¹ При цьому основою макроекономічного аналізу є макроекономічні і макрофінансові показники та індикатори. До складу макроекономічних належать валовий національний продукт, валовий внутрішній продукт, валові інвестиції,

¹ Согпеїіиз Ь. Тгасііп§ іп [Ье ІоЬаІ сиггепсу тагкеїз. — Ме\у;|ег5еу: Ргепіісе Наїї, 1995. -Р. 18.

валові заощадження, зайнятість населення та рівень безробіття. Макрофінансові показники включають дефіцит бюджету держави, облікову ставку центрального банку, обсяги і рівень державного боргу, рівень інфляції, сальдо платіжного та торговельного балансів, курс національної валюти. Усі вказані показники між собою тісно взаємозв'язані.

Нині у світі склалася потужна транснаціональна індустрія інформаційних та рейтингових послуг, що базується на всесвітньо інтегрованих інформаційних мережах, за допомогою яких у будь-якій країні світу можна проаналізувати стан фінансових ринків і розробити прогноз щодо майбутніх тенденцій динаміки ситуації на них і в економіці. Інформація про найважливіші економічні індикатори публікується в таких визнаних фінансових виданнях, як ТЬе \Уа11 8ігееі їоигпаї, ТЬе Ріпапсіаі Тітез, ТЬе Меш Уогк Тітез, Вішпезз Шеек. Економічну інформацію у реальному режимі часу можна отримати через відомі інформаційно-фінансові системи: Теїегаїе, К.еиіег8, Кпідги-ШоМег, ТепГоге, В1оотЬег§.

Склад макроекономічних та макрофінансових індикаторів загалом досить уніфікований. Водночас у кожній країні до нього можуть включатися специфічні показники. Наприклад, у СІНА до переліку включають майже 40 основних економічних показників (табл. 2.1).

Серед наведених показників та індикаторів, як видно з таблиці, не всі відіграють однакову роль. Ті з них, що мають високе і дуже високе значення, є найбільш узагальненими. Вони впливають на всі сторони розвитку економіки та фінансової системи і відіграють важливу роль у макроекономічному регулюванні. Інші показники та індикатори мають більш обмежену сферу використання, тобто використовуються для оцінювання ситуації і перспектив її розвитку на окремих ринках. Головні макроекономічні та макрофінансові індикатори дають змогу досить точно оцінити ситуацію, наприклад, на валютному ринку,¹ який безпосередньо пов'язаний з одним із

¹ Гордон В., Льовочкін С. Макроекономічний аналіз тенденцій розвитку міжнародного валютного ринку // Банківська справа. — 2000. — № 6. — С. 10.

Economic Indexes and figures	Економічні показники та індекси	Одиниця виміру	Періодичність публікації	Ринкове значення
Personal Income	Рівень особистих доходів	%	Місяць	Середнє
Personal Spending	Рівень особистого споживання	%	Місяць	Середнє
Factory goods	Виробничі товари	%	Місяць	Середнє
Auto Sales	Продаж автомобілів	Млн	Місяць	Середнє
Non-Farm Production	Обсяг виробництва (без с/г)	%	Квартал	Середнє
Existng Home Sales	Рівень продажів уже існуючих будинків	Млн	Місяць	Низьке - середнє
Leading Indicators	Провідні індикатори	%	Місяць	Низьке
Construction Spendings	Витрат на будівництво	%	Місяць	Низьке
Business Inventories	Виробничі й товарні хапаси	%	Місяць	Низьке
Consumer Credit	Споживчий кредит	Млрд$	Місяць	Низьке

найважливіших макроекономічних і макрофінансових показників – валютним курсом.

Проводячи підсумки дослідження проблеми макрофінансових індикаторів, можна запропонувати таку систему показників, яка поділяється на три напрями макроекономічної оцінки: платоспроможність; фінансова ефективність та результативність; заборгованість (рис 2.2). Необхідністьвикористання системи показників

Макрофінансові Індикатори

	Напрями оцінки

Плато-спроможність	Фінансова ефективність і результативність	Заборгованість

Забезпеченість платіжними засобами	Ефективність використання фінансових ресурсів	Інтегрована заборгованість субєктів господарювання
Інфляція

Ліквідність комерційних банків	Ефективність інвестицій	Рівень державної заборгованості

Рівень бюджетного дефіциту	Активність фондового ринку	Забезпечення заборгованості

Сальдо платіжного балансу	Рівень капіталізації доходів	Забезпечення процентних платежів

визначається тим, що не існує єдиного індикатора, який би дав повну інтегровану оцінку макрофінансової ситуації. Навряд чи доцільно, як це робиться на мікрорівні, формувати також рейтингову оцінку за зваженою сукупністю окремих показників. Необхідна саме система індикаторів, кожен з яких відображає певну сторону макрофінансової діяльності. До того ж, приймаючи відповідні рішення, слід враховувати взаємозв'язок макрофінансових показників. Необхідно знати, як те чи інше рішення відіб'ється на всій сукупності індикаторів. Не існує рішень, які б одночасно поліпшували (чи погіршували) всі показники. Виграш в одному напрямі може супроводжуватись погіршенням ситуації в іншому. Тому так важлива побудова моделі взаємозв'язку фінансових індикаторів і їх зв'язку з відповідним економічним та фінансовим макросередовищем.

Не всі із запропонованих макрофінансових індикаторів використовуються у світовій та українській практиці. Найбільш поширеними на даний час є індекс інфляції, рівень бюджетного дефіциту і державного боргу, сальдо платіжного балансу, індекси фондового ринку. Оскільки в Україні фондовий ринок фактично перебуває тільки в стадії зародження, то індекси, що на ньому використовуються, не відіграють суттєвої ролі в оцінці макро-економічної ситуації. Ліквідність комерційних банків, як уже зазначалося, встановлюється у вигляді економічних нормативів, які регламентуються центральними банками (в Україні на сьогодні норматив загальної ліквідності встановлено на рівні не менше ніж 100%, а миттєвої ліквідності — не менше 20%). Виникає питання, чи необхідно розраховувати інтегровану ліквідність банківської системи? Це питання неоднозначне, оскільки клієнтів цікавить ліквідність конкретного комерційного банку. Інтегрований показник ліквідності може бути розрахований і використовуватись скоріше як довідковий для узагальнення стану банківської системи.

На нашу думку, дуже важливим для формування ефективного механізму фінансового регулювання на макрорівні є розрахунок і впровадження індикаторів фінансової ефективності і результативності, а саме ефективності використання фінансових ресурсів та інвестицій. Вони характеризують реалізацію основного завдання

у сфері макроекономічногс> регулювання — забезпечення економічного зростання. Без такі_х індикаторів втрачається мета цього регулювання. Адже забезпе_чення платоспроможності та обслуговування заборгованості зна_ЧНою мірою відходить на другий план, якщо економіка перебуває у стадії стагнації чи падіння. Точніше кажучи, це важливо, але щ_е більш важливим є результат — приріст національного продукту, з фінансового ж погляду необхідно знати, як на нього впливає використання фінансових ресурсів та інвестиції.

Наведена система макр₀фі_наНсових індикаторів дає змогу не тільки досить точно, повно, ґрунтовно і системно оцінити фінансову ситуацію в країні, а й виявити основні проблеми, у чому можна переконатись, здійснивши н_а _п' основі аналіз розвитку фінансової сфери в нашій державі. У пр_оцесі цього аналізу доцільно виділити два періоди. Перший — економічна та фінансова криза, що припала на 1991-1996 рр. Другий — поступова стабілізація і перехід до економічного зростання — Починаючи з 1997 р. Звичайно, такий поділ дещо умовний, адже виді_лити початок макроекономічної стабілізації досить складно. Во;_1ночас саме у 1996-1997 рр. з'явилися перші ознаки стабілізації — відчутне зниження рівня щорічного скорочення обсягів ВВП та темпів інфляції.

Дані, що характеризуюсь фінансову ситуацію в Україні в кризовий період, наведені в таб_л. 2.2.

Наведені дані свідчать Пр₀ глибину фінансової кризи в Україні в 1991-1996 рр. Причому чіт_ко виокремлюються і дві головні проблеми того часу — знеціненц_я грошової одиниці та незбалансова-ність державних фінансів. Сумарний індекс інфляції за вказані роки становив 16 614 099%, а най_ВИщ_Є зростання споживчих цін було зафіксовано у 1993 р. — 10 2І56%. Рівень бюджетного дефіциту істотно перевищував припусти_мі _межі - в 1992 р. 13,8%, а в 1994 р. -8,9% до ВВП. Напружена си_Ту_ащ_Я виникла і в стані платіжного балансу — його від'ємне сальдо _в 1995 р. становило 3,2% відносно ВВП. Негативним явищем бу_ло зниження до 1995 р. питомої ваги у доходах населення заощаджень і вкладень у цінні папери, які певною мірою характеризують рівень капіталізації доходів. Відчутне

наголошують на тому, що "фінансування державних капіталовкладень за рахунок боргу має сенс та є доцільним, якщо теперішня вартість (сьогоднішня дисконтна вартість) у майбутніх доходів є вищою, ніж теперішня вартість суми майбутнього погашення боргу і процентних платежів... При цьому робиться припущення, що всі "інвестиції" держави мають позитивну прибутковість".¹ Надалі автори, порівнюючи співвідношення з ВВП дефіциту зведеного бюджету (за визначенням МВФ) і державних капітальних вкладень, вказували на значний розрив між цими показниками. Так, у 1995 р. дефіцит бюджету відносно ВВП становив, за їх оцінками, 4,8%, а державні капіталовкладення — 2,5%, у 1997 р. — відповідно 5,6 і 0,6%. Надалі ситуація тривалий час залишалася незмінною, і тільки в останні роки пропорції між співвідношенням до ВВП дефіциту бюджету і обсягу державних капітальних вкладень набули економічно обґрунтованого характеру, про що свідчать наведені на рис. 4.3 дані (відношення дефіциту до ВВП дається за даними української статистики).

¹ Україна на роздоріжжі: Уроки з міжнародного досвіду економічних реформ / За ред. А. Зіденберга і Л. Хоффманна. — К.: Фенікс, 1998. — С. 83.

Таким чином, політика дефіцитного фінансування в Україні має бути кардинально переорієнтована — з поточних витрат на капітальні. Якщо цього не зробити, то краще її або звести до мінімуму (що фактично і робиться в останні роки), або взагалі від неї відмовитись. Однак з огляду на реальні потреби слід зазначити, що українській економіці вкрай потрібні фінансові ресурси, і у вирішенні цієї проблеми вагому роль може відіграти й система дефіцитного фінансування.

Стосовно державних позик слід зауважити, що їм варто надати цільове призначення — під конкретні інвестиційні проекти. Це, по-перше, підвищить інтерес до них з боку позичальників, адже, наприклад, можна для власників облігацій передбачити різні права і пільги по відношенню до створених підприємств. По-друге, це дає можливість більш жорстко контролювати використання позичених коштів. По-третє, це сприятиме підвищенню ефективності використання коштів, адже позичати гроші будуть тільки під надійні проекти.

4,2, Державний борг і його вплив на макрофінансову стабільність

Одним із напрямів фіскальної політики став розвиток системи державного запозичення. Як уже зазначалося, в умовах різкого зниження обсягів ВВП відбулося таке ж різке звуження дохідної бази бюджету, що не могло не супроводжуватися адекватним зменшенням витрат бюджету. Об'єктивно виникла необхідність використання державних позик як одного з джерел фінансування бюджету. Водночас чинниками формування державного боргу були не тільки державні позики під покриття бюджетного дефіциту, а й інші потреби. Насамперед це необхідність запозичень на формування валютних резервів Національного банку України, оскільки унаслідок значного розбалансування торговельного балансу наша держава не могла певний період власними зусилля-

ми та ресурсами підтримувати стабільність національної грошової одиниці. Значною була і залишається потреба у залученні коштів на фінансування системних структурних реформ та інвестиційних проектів. Однак, хоча усі ці потреби і були практично однаково важливими, основним вектором запозичень стало фінансування дефіциту бюджету (рис. 4.4).

Із загальної суми заборгованості тільки 2% пов'язані з кредитуванням в Україні інвестиційних проектів, під які виділяються кошти Міжнародного банку реконструкції і розвитку (МБРР) та Європейського банку реконструкції і розвитку (ЄБРР). Кредити Міжнародного валютного фонду (МВФ), що направляються на формування валютних резервів Національного банку України з метою забезпечення стабільності її національної валюти, становлять 14%. Інша ж частина — 84% заборгованості прямо або опосередковано пов'язана з фінансуванням дефіциту бюджету. Це запозичення на внутрішньому фінансовому ринку, комерційні позики на міжнародних ринках капіталу і міждержавні позики, системні кредити МБРР, які хоч і рекомендуються під проекти реструктуризації окремих галузей і секторів, але не мають цільового характеру і використовуються через бюджет. Така структура боргу визначається проблемами з виконанням бюджету, які були особливо гострими в

Рис. 4.4. Структура державного боргу України за напрямом використання коштів на початок 2003 р,

період, що розглядається. У стратегічному плані боргова політика держави поступово має переорієнтовуватись на інвестиційні цілі, що, власне, і є важливою ознакою ринкової економіки, яку формує в себе Україна.

На формування державного боргу суттєво впливало і надання гарантій держави за кредитами, отриманими суб'єктами підприємницької діяльності. Станом на початок 2003 р. гарантований державою борг становив 15% від загальної суми. Водночас переважна частка цього боргу припадає на позички, надані міжнародними організаціями економічного розвитку — 14,5%, тоді як гарантії за позичками іноземних комерційних банків становили лише 0,3%, а за позичками, отриманими від закордонних органів управління, — тільки 0,2%.

Хоча інвестиційні кредити становлять дуже незначну частину загального обсягу запозичення, проблем у їх використанні багато. Основна з них полягає в невмінні раціонально й ефективно використовувати отримані кредити. За даними ЄБРР, питома вага '"працюючих активів", тобто реально розміщених у реалізованих проектах коштів, становить по Україні лише 37%, тоді як у середньому по банку цей показник дорівнює 57%. При цьому дуже багато суто організаційних проблем — невчасне і таке, що не відповідає вимогам ЄБРР, оформлення документації, невиконання графіків робіт, слабкий фінансовий менеджмент і т.п.

Кредити МВФ на формування валютних резервів мають дуже велике значення. При цьому слід зазначити, що Україна як молода незалежна держава практично не мала в достатньому обсязі власних золотовалютних резервів, а тому просто не могла обійтися без фінансової підтримки з боку МВФ. Головне при цьому, що вдалося забезпечити реальну результативність отриманих кредитів — одним із найвагоміших результатів у досягненні макроекономічної і макрофінансової стабілізації стало забезпечення в останні роки відносної стабільності національної грошової одиниці. При цьому процеси курсоутворення були достатньо керованими, навіть у період фінансової кризи 1998 р. За безперечно позитивної оцінки роботи Національного банку України необхідно пам'ятати, що без

підтримки МВФ вирішити зазначені завдання було б практично

неможливо.

Що стосується основного напряму запозичення — фінансування бюджетного дефіциту, то давати йому однозначну оцінку дуже складно. По суті, значна частина цих коштів була "проїдена" на поточні цілі. Так, це було вкрай нераціональне і за ціною, і за розміщенням коштів державне запозичення. Детальний аналіз розкриває чимало проблем. Але завжди має бути і загальна оцінка ситуації. Як показав аналіз доходів і видатків бюджету в період ринкової трансформації економіки, він не міг не бути дефіцитним. У держави не було ні можливостей зменшити ще більше видатки, ні підвищити рівень оподаткування. Дефіцит був об'єктивною закономірністю, і проблема полягала тільки в тому, за рахунок чого його фінансувати — державних позик чи грошової емісії. Оскільки із двох зол вибирають менше, перевагу було надано позикам.

Отримані результати свідчать, що вибір, незважаючи на перелічені вище проблеми, був правильним. Хоча б тому, що, використовуючи запозичення, держава більше перебуває під контролем як із боку кредиторів, так і суспільства. Що б не говорилося про вимоги міжнародних фінансових організацій, але абсолютно очевидно, що вони у цілому відіграли позитивну роль у забезпеченні макро-економічної стабілізації. Те саме можна сказати і про внутрішнє запозичення, у системі якого також багато проблем. Але важливо те, що ці проблеми неможливо приховати, і непродумана тактика внутрішнього запозичення призвела до його звуження.

Загальна ж оцінка державного запозичення полягає, очевидно, в тому, що, накопичивши певні проблеми, Україна, можливо, вирішила головне стратегічне завдання — пережила без особливих потрясінь найскладніший період ринкової трансформації економіки і досягла макроекономічної стабілізації. Позитивні тенденції, що розпочалися в 1999 р., дозволили вийти в 2000 р. на траєкторію економічного зростання і підтримувати його в 2001-2003 р. Говорити про повне подолання наслідків кризи ще рано, але і не враховувати позитивних тенденцій неможливо. Дані, що характеризують державний борг України, наведені в табл. 4.6.

Таблиця 4.6. Динаміка державного боргу України і його співвідно

Blog

Тема II: Фінансова безпека держави

Содержание