Проектное финансирование: сущность, оценка возможностей применения в россии, стимулирование

Вид материала

Диссертация

Содержание I.общая характеристика работы Степень научной разработанности проблемы. Целью диссертационного исследования Объект исследования Теоретической и методологической основой диссертационного исследования Информационная база исследования. Научная новизна Апробация и внедрение результатов исследования. Структура и объем Ii. основные положения работы Первая группа проблем Вторая группа проблем Рисунок 1. Алгоритм исследования возможностей применения ПФ в стране Макроэкономический анализ Третья группа проблем Рисунок 2. Ранжирование секторов экономики по степени привлекательности для использования ПФ Четвёртая группа проблем III. Список публикаций по теме диссертации

Подобный материал:

• Редакционная статья. Проектное финансирование и новые финансовые технологии, 685.01kb.
• Программа дисциплины Управление затратами и проектное финансирование для направления, 287.31kb.
• Автореферат диссертационного исследования «проектное финансирование. Опыт и перспективы, 391.95kb.
• Данилова Мария Николаевна Данилова Т. Н. 1 Уфп асс. Фролова М. М. диплом, 377.96kb.
• Зарубежный опыт и оценка возможности его применения в прогнозировании потребностей, 676.21kb.
• Задачи : анализ и структуризация теоретических подходов к моделированию курсового канала, 126.68kb.
• Сущность и перспективы применения стратегии «конкурентной либерализации» во внешнеэкономической, 516.83kb.
• Темы докладов Объем работы 5-8 стр. Ссылки на используемую литературу обязательны!, 7.85kb.
• Программа курса разработана на основе современных знаний и методик раздел организационно-методический, 267.75kb.
• Проектное решение ”Учет комплектов”, 170.02kb.

На правах рукописи


Чугнин Алексей Андреевич


ПРОЕКТНОЕ ФИНАНСИРОВАНИЕ: СУЩНОСТЬ, ОЦЕНКА ВОЗМОЖНОСТЕЙ ПРИМЕНЕНИЯ В РОССИИ, СТИМУЛИРОВАНИЕ


Специальность 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит


АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени

кандидата экономических наук

Москва - 2010

Диссертация выполнена на кафедре Экономической теории и инвестирования Московского Государственного университета экономики, статистики и информатики


Научный руководитель: кандидат экономических наук,

доцент

Горяинова Людмила Владимировна


Официальные оппоненты: доктор экономических наук,

профессор

Зубарева Валентина Дмитриевна


кандидат экономических наук

Чибисов Олег Валерьевич


Ведущая организации: Тверской государственный университет


Защита состоится "11" ноября 2010 г. в 10:00 часов на заседании диссертационного совета Д 212.151.03 при Московском государственном университете экономики статистики и информатики (МЭСИ)

по адресу 119501, г. Москва, ул. Нежинская, д. 7.


С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Московского государственного университета экономики статистики и информатики.


Автореферат разослан "11" октября 2010 г.


Ученый секретарь

диссертационного совета,

доктор экономических наук,

профессор Кузнецов В.И


I.ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы. Инвестиции играют существенную роль в функционировании и развитии экономики. Рост инвестиций оказывает воздействие на объём общественного производства и занятость, структурные сдвиги в экономике, развитие конкретных её отраслей. Они вызывают многократный рост ВВП, что в макроэкономике описывается как эффект мультипликатора Дж.Кейнса. Поэтому рост и эффективность инвестирования имеет чрезвычайно большое значение для экономики страны. Грамотная инвестиционная политика позволит достичь значительного улучшения экономической ситуации в стране и повышения уровня жизни населения. Следовательно, чтобы обеспечить сбалансированное функционирование и стимулировать развитие экономики, необходимо создать условия для бесперебойного и эффективного осуществления инвестиционного процесса. Эта задача становится особенно актуальной в современных российских условиях. Для выхода из кризиса и обеспечения экономического роста необходимо создание новых производственных мощностей, обновление основных фондов и, на этой основе, реализация стратегий инновационного прорыва и модернизации.

Частично достижение этих целей может быть обеспечено за счет использования внутренних ресурсов промышленных предприятий. Однако для реализации масштабных инвестиционных проектов в ключевых отраслях экономики собственных ресурсов компаний зачастую оказывается недостаточно. В этом случае необходимо искать другие формы финансирования проектов, способные обеспечить успешность их реализации. В мировой практике для осуществления подобных проектов достаточно активно используется проектное финансирование (далее – ПФ). В России же опыт использования такого механизма пока ограничен небольшим числом реализованных проектов, и существует необходимость расширения его применения в экономике.

Степень научной разработанности проблемы. Теоретической основой изучения данной проблематики явились работы российских и зарубежных авторов, посвященные проектному финансированию. Общие теоретические и методические основы корпоративных финансов и, в частности, проектного финансирования изложены в работах Р.Брейли и С.Майерса, а также Ф.Фабоцци. Обзор теоретических аспектов проектного финансирования дан в работах П.Невитта, Э.Йескомба, Ф.Бенуа, Э.Булиевича, Й.Парка, Г.Винтера, Г.Прайса, А.Файта, Л.Вайнанта, Дж.Финнерти. Автором были также рассмотрены исследования и методические материалы по данной проблематике проф. Б.М.Боднара (Уортоновская школа бизнеса) и проф. Б.Эсти (Гарвардская школа бизнеса).

В русскоязычной литературе проектному финансированию посвящены работы В.Ю.Касатонова и Д.С.Морозова, В.Н.Шенаева и Б.С.Ирниязова, А.М.Тавасиева, Л.Л.Игониной, А.М.Конопляника, А.Э.Баринова. Интересное рассмотрение проектного финансирования с точки зрения практики дано в работе Т.А.Беликова. Эти авторы уделяли внимание различным аспектам проектного финансирования. В.Ю.Касатонов и Д.С.Морозов наиболее полно рассмотрели вопросы общего характера, а также проблемы идентификации и управления рисками при ПФ. Л.Л.Игонина и А.М.Тавасиев затрагивали тему проектного финансирования в связи с описанием направлений инвестиционной деятельности банков, поэтому в их работах ПФ рассмотрено с позиции основного кредитора проекта, без описания облигационной схемы. Интересный и подробный обзор мирового опыта ПФ, включая аспекты регулирования, участия международных финансовых институтов, а также региональных особенностей развития, дан в работе А.Э.Баринова. Проблемы и риски, способные возникнуть у банков при предоставлении ими кредитов на принципах ПФ в России, детально рассмотрены в работе Т.Беликова, хотя значительная часть описанных им ситуаций свойственна не только проектному финансированию, но и любому другому кредитованию промышленного предприятия.

Из существующих теоретических вопросов в области проектного финансирования в России, автор считает необходимым отметить следующие:

• Отсутствует подробный и исчерпывающий обзор проектов, реализованных с применением ПФ в России к настоящему времени, что не дает возможности провести ретроспективный и сравнительный анализ развития данной формы финансирования в России по отношению к другим странам.
  
• У российских авторов не выработан единый подход к пониманию сути проектного финансирования, существуют различия в определениях ПФ, ряд определений прямо или косвенно противоречит мировой практике применения данного термина.
  
• При рассмотрении особенностей российских экономических реалий применительно к проектному финансированию основной проблемой является отсутствие системного подхода, а также уход от вопросов ПФ к общим аспектам деятельности крупных компаний – организации синдицированного кредитования, эмиссии облигаций, осуществления инвестиционных программ и другим.
  
• Отсутствуют анализ и оценка потенциала проектного финансирования для российской экономики, что снижает стимул к изучению данного явления.
  
• Не предлагается конкретных мер по стимулированию проектного финансирования. Предложенные российскими авторами изменения касаются в основном общего улучшения инвестиционного климата, без акцента в пользу того или другого способа финансирования.
  

В зарубежной литературе проектное финансирование рассмотрено значительно более подробно, и перевод на русский язык многих изданий существенно бы улучшил понимание данного явления в России. Однако работы зарубежных авторов сосредоточены в первую очередь на детальном рассмотрении отдельных узких аспектов – например, управления рисками, практическим организационным моментам, видам используемых схем взаимодействий между участниками, в то время как вопросам влияния ПФ на экономику регионов, отраслей и страны в целом почти не уделяется внимания.

Как следует из вышесказанного, актуальность и недостаточная теоретическая и практическая разработанность вопросов, посвященных проектному финансированию в России, обусловили выбор темы, цель и задачи данного исследования.

Целью диссертационного исследования является оценка накопленного опыта, состояния, перспектив применения проектного финансирования в России и выработка рекомендаций по его стимулированию. В рамках достижения этой цели в работе поставлены и решены следующие задачи:

1. На основе обобщения основных теоретических подходов к пониманию сущности проектного финансирования сформулировать авторское определение проектного финансирования. Решение этой задачи позволит определить степень изученности проблемы, выдвинуть гипотезы для проведения собственного теоретического и эмпирического исследования;
   
2. Выявить прямых и косвенных субъектов этой формы финансирования, что необходимо для построения схемы проектного финансирования и планирования взаимодействия его участников;
   
3. Провести периодизацию с выделением этапов развития, что будет способствовать выявлению закономерностей развития мирового ПФ;
   
4. Определить совокупность условий, способствующих успешной реализации проекта с применением ПФ и верифицировать гипотезу об их необходимости. Решение этой задачи позволит определить условия, при сочетании которых оправдано применение проектного финансирования;
   
5. Разработать алгоритм оценки возможностей применения проектного финансирования в экономике РФ с целью проведения анализа и обобщения отечественного опыта для определения современного уровня развития ПФ в РФ. Это позволит выявить внутренние и внешние факторы, способствующие развитию ПФ, определить отрасли, наиболее привлекательные для ПФ, а также провести оценку их потенциала для использования ПФ;
   
6. Разработать комплекс мер по реализации потенциала ПФ в наиболее перспективных отраслях и по стимулированию проектного финансирования в России в целом.
   

Объект исследования – проектное финансирование в России как форма финансирования инвестиционных проектов.

Предмет исследования – выработка рекомендаций по стимулированию проектного финансирования на основе оценки перспектив реализации инвестиционных проектов, основанных на принципах ПФ в России.

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования послужили базовые положения экономической теории, теорий финансов и инвестирования, а также смежных дисциплин. В ходе работы над диссертацией автором изучены работы ведущих отечественных и зарубежных учёных по исследуемой тематике. Автором широко применялись различные методы экономического и статистического анализа и обобщения информации, а также графического представления полученных результатов, обеспечивающего максимальное визуальное акцентирование внимания на ключевых аспектах.

Исследовательской основой диссертации является практика инвестиционной деятельности с использованием проектного финансирования в России и других странах. Исследование проводилось в соответствии с российской нормативно – правовой базой и основывалось на положениях федеральных законов РФ, указов Президента РФ, постановлений Правительства РФ и других документов органов государственной власти и управления.

Информационная база исследования. В качестве источников эмпирических данных для анализа выступали информационные базы по сделкам проектного финансирования Thomson Reuters, публикации Росстата, статистические материалы Банка России. Автором были изучены информационно-аналитические материалы по нефтяной, газовой и энергетической отраслям ведущих международных и российских консалтинговых компаний (Standard & Poor’s, Boston Consulting Group, Renessaince Capital), а также публикации РАО «ЕЭС России», ОАО «ЛУКОЙЛ», «ИнфоТЭК Консалтинг». Большой объем фактического материала был получен из годовых отчетов российских и зарубежных компаний и банков, а также международных финансовых институтов и организаций. Информационной основой для части материалов стали периодические издания и официальные сайты в сети Интернет.

Научная новизна заключается в разработке научно-методических рекомендаций по применению проектного финансирования на основе оценки перспектив его использования и обосновании механизма стимулирования ПФ. Наиболее важные результаты исследования, полученные лично автором и обладающие элементами научной новизны, могут быть определены следующим:

1. Дано авторское определение проектного финансирования как формы финансирования обособленного от активов спонсоров долгосрочного инвестиционного проекта, представляющей собой комбинацию акционерной, долговой и иных форм финансирования, при которой кредиторы готовы рассматривать в качестве источника будущих выплат по долгу исключительно денежные потоки, генерируемые данным проектом, а в качестве обеспечения по кредиту – активы проекта, что способствует рациональному распределению рисков между участниками. Данное определение наиболее полно учитывает сущностные черты проектного финансирования, способствует разграничению понятий «проектное финансирование», «проектное кредитование» и «финансирование проектов», а также приведению российской терминологии в соответствие с международными стандартами.
   
2. Определены прямые и косвенные субъекты проектного финансирования. Прямые участники (проектная компания, спонсоры, кредиторы, администраторы займов) являются неотъемлемой частью схемы проектного финансирования, в то время как косвенные участники (поставщики, подрядчики и т.д.) задействованы практически в любых проектах реального сектора. Данная группировка субъектов может быть использована при разработке законодательной базы ПФ, а также при планировании взаимодействия участников ПФ.
   
3. Определены основные этапы развития проектного финансирования в мире. В основу периодизации положена динамика региональной и отраслевой структуры объемов мирового проектного финансирования. Предложенная периодизация позволяет лучше понять закономерности развития мирового ПФ и может использоваться при планировании мероприятий по отраслевому стимулированию ПФ для выявления секторов экономики, наиболее интересных для международных банков-участников ПФ.
   
4. Проведена верификация гипотезы о необходимости соответствия свойств проекта определенным условиям для его успешной реализации с применением ПФ. Выявлены условия, при сочетании которых оправдано применение проектного финансирования:
   

• наличие долгосрочного проекта со значительным объемом инвестиций, исключающим возможность эффективного финансирования за счет собственных средств инициатора;
  
• повышенные риски проекта, включая высокие страновые риски и сложные технологические условия реализации;
  
• многочисленность участников, вовлеченных в процесс реализации проекта (особенно в случае реализации регионально важного, инфраструктурного либо межотраслевого проекта).
  

По результатам эмпирического анализа выявлена зависимость между степенью соответствия свойств проекта определенным выше условиям и эффективностью его реализации с применением ПФ. Тест на соблюдение указанных условий может быть использован в процессе инвестиционного анализа для принятия решения о возможности использования ПФ как оптимальной формы финансирования для рассматриваемого проекта.

5. Разработан алгоритм анализа экономики страны с точки зрения возможности использования проектного финансирования, на основе которого проведено комплексное исследование современного состояния проектного финансирования в России, включая изучение опыта применения ПФ, сравнение уровня развития ПФ с другими странами, выявление наиболее привлекательных отраслей и оценка их потребности в использовании ПФ. Результаты анализа могут использоваться в качестве ориентиров при изучении динамики развития ПФ в России и действенности мер по его стимулированию.
   
6. Разработан механизм стимулирования финансирования инвестиционных проектов с использованием ПФ, включающий дифференцированный подход к средним и крупным проектам. Обосновано, что для стимулирования реализации средних проектов необходимо в первую очередь косвенное регулирование, устраняющее препятствия для эволюционного развития рынка ПФ, в то время как развитие проектного финансирования крупных проектов требует прямого государственного вмешательства. На основании этого, обоснована необходимость формирования особого правового поля для проектного финансирования и принятие с последующей реализацией Федеральной программы по развитию ПФ. Внесены предложения по реформированию Федерального центра проектного финансирования с закреплением за ним функций по разработке и реализации стратегии в области ПФ. Полученные результаты могут быть использованы при формировании государственных целевых программ, а также отраслевых и корпоративных стратегий развития.
   

Наиболее существенные результаты проведённого исследования соответствуют п. 3.22. Формирование эффективной системы проектного финансирования паспорта специальности ВАК 08.00.10 – Финансы, денежное обращение и кредит.

Теоретическая и практическая значимость работы. Основные теоретические положения и практические выводы могут быть использованы в процессе инвестиционного анализа для выбора оптимальной формы финансирования проектов. Разработанный алгоритм может быть применен для исследования возможности использования проектного финансирования как в России, так и в других странах (в том числе при осуществлении зарубежных проектов российскими компаниями). Результаты анализа российской экономики могут быть полезны при формировании отраслевых стратегий развития, государственных целевых программ, а также при подготовке корпоративных стратегий развития. Материалы и выводы работы применяются в преподавании учебных дисциплин: «Инвестиции», «Инвестиционный менеджмент», «Инвестиционный анализ», «Инвестиционное проектирование», «Международные инвестиции» на кафедре Экономической теории и инвестирования в МГУЭСИ.

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные положения диссертации докладывались и обсуждались на научно-практических конференциях «Актуальные проблемы современного управления: теория и практика» в ноябре 2008 г. и в декабре 2009 г. в АНО ВПО «Евразийский открытый институт» (ЕАОИ), а также использовались в процессе стратегического анализа и подготовки отраслевых программ развития в Главном управлении стратегического развития и инвестиционного анализа ОАО «ЛУКОЙЛ».

Публикации. По теме диссертационного исследования опубликовано 8 научных статей общим объёмом 2,78 п.л., в том числе – 3 в журналах, рекомендованных ВАК.

Структура и объем работы обусловлены целью и задачами исследования. Диссертационная работа изложена на 185 страницах машинописного текста, содержит 25 рисунков и 15 таблиц, состоит из введения, трех глав, заключения, библиографического списка и 9 приложений.


II. ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность темы диссертационного исследования, его цель, объект и предмет, дана характеристика разработанности проблемы, сформулированы результаты, полученные лично автором, обоснована их научная новизна, теоретическая и практическая значимость диссертационной работы. В соответствии с поставленной целью и задачами в диссертации исследованы четыре группы проблем.

Первая группа проблем связана с теоретическими аспектами проектного финансирования: выделением основных сущностных характеристик этого явления, обобщением и анализом основных подходов к его определению, выявлением прямых и косвенных субъектов ПФ, исторической периодизацией развития, а также сравнением данной формы финансирования с традиционными для выявления условий применимости.

В диссертации отмечается, что на сегодняшний день отсутствует единое общепризнанное определение термина «проектное финансирование». И хотя большинство современных западных экономистов, говоря о проектном финансировании, имеет схожее понимание предмета, существует различие трактовок, особенно заметное в российской терминологии. Автором изучены предложенные определения этого понятия, выявлены трудности и на основе проведенного анализа сформулировано авторское определение проектного финансирования.

В зарубежной экономической науке приняты два устойчивых словосочетания для обозначения проектного финансирования: Project Finance и Project Financing, используемых как синонимы. Большинство авторов дает определение проектному финансированию с помощью понятий «структура финансирования» или «способ финансирования». Объектом финансирования выступает обособленный инвестиционный проект. Практически во всех источниках говорится об отсутствии регресса на спонсоров проекта, либо его существенном ограничении. Существуют расхождения в отношении того, что считать обеспечением по проекту – авторы говорят либо о доходах проекта, либо о его активах. Наиболее рациональным представляется решение объединить эти подходы, поскольку в случае успешного функционирования проекта выплаты участникам и кредиторам будут осуществляться за счет денежных потоков проекта, в случае же его банкротства обеспечением по кредитам выступят активы проекта, выставленные на аукцион при ликвидации.

В российской экономической науке и практике ситуация более сложная. До недавнего времени распространенным было ошибочное отождествление понятий «проектное финансирование» и «финансирование проектов». Кроме того, дополнительную сложность вносит существование понятия «проектное кредитование», используемого многими авторами как аналог «проектного финансирования».¹ Поэтому задачей автора было внести ясность в использование вышеперечисленных терминов. Итогом этой части работы стало выделение основных сущностных черт проектного финансирования, и, на основе этого формирование авторского определения данного явления. В соответствии с последним, проектное финансирование ­- форма финансирования обособленного от активов спонсоров долгосрочного инвестиционного проекта, представляющая собой комбинацию акционерной, долговой и иных форм финансирования, при которой кредиторы готовы рассматривать в качестве источника будущих выплат по долгу исключительно денежные потоки, генерируемые данным проектом, а в качестве обеспечения по кредиту – активы проекта, с целью рационального распределения рисков между участниками.

В свою очередь, участников проектного финансирования предлагается классифицировать, разделив их на прямых субъектов, являющихся неотъемлемой частью схемы ПФ, и косвенных, свойственных любым проектам реального сектора. К прямым субъектам ПФ относятся: проектная компания, инициаторы проекта (спонсоры), кредиторы и администраторы займов; в некоторых случаях к ним добавляются международные финансовые организации. Косвенными субъектами ПФ являются: сторонние инвесторы, оператор проекта (в случае, если функции оператора не возложены на проектную компанию), подрядчики, заказчики, поставщики, покупатели, страховые компании, государственные органы, финансовые и юридические консультанты и др.

Проведенный исторический анализ позволил выделить основные этапы развития проектного финансирования в мире. Первые упоминания о сделках, обладающих чертами ПФ, относятся к XIII веку, однако само понятие Project finance появилось в 1971 году, в связи с финансированием нефтяных проектов в Северном море. С этого момента по настоящее время на основании исследования динамики региональной и отраслевой структуры объемов мирового ПФ автором выделено шесть основных этапов развития данного явления (Таблица 1).

Главные черты ПФ – это комбинация долевого и долгового финансирования, обособленность финансируемого проекта от остальных активов его собственников и возврат денежных средств исключительно за счёт денежных потоков, генерируемых проектом. В рамках соблюдения этих условий существует многообразие используемых схем реализации проекта, однако именно указанные выше специфические особенности ПФ лежат в основе его преимуществ и недостатков относительно других схем финансирования.

Таблица 1: Основные этапы развития проектного финансирования

	Период	Сектора экономики	Регионы – лидеры
1	XIII век – 1971 г.	Редкие спонтанные проявления ПФ в различных странах и отраслях
2	1971 – 1986 гг.	Нефть и газ	Западная Европа (Северное море)
3	1978 – начало 1990-х гг.	Электроэнергетика (генерация)	США
4	Конец 1980-х – середина 1990-х гг.	Транспортные и энергетические проекты; Горнорудная промышленность	Великобритания, Западная Европа; Латинская Америка
5	Середина 1990-х – 2001 г.	Телекоммуникации, Энергетика, Горнорудная промышленность	США, Западная Европа, Латинская Америка
6	2002 – 2008	Транспорт, Строительство и недвижимость, Нефть и газ	Западная Европа, Ближний Восток
7	2006 – по н.в	Транспорт, энергетика; Водоочистка, переработка мусора, социальные проекты	Индия, Индонезия, Австралия Западая Европа, США

Составлено автором

Сравнение проектного финансирования с альтернативными формами финансирования представлено в Таблице 2.

На основании сравнения ПФ с другими формами финансирования в диссертации выявлены сравнительные достоинства и недостатки ПФ для основных участников сделки – спонсоров проекта (заемщиков) и кредиторов Среди основных преимуществ ПФ для заемщика выделены: отделение конкретного инвестиционного проекта от основного бизнеса и перенос части рисков на кредитора (отсутствие регресса). Таким образом, достигается относительно высокий уровень финансового левереджа, к тому же получение кредита не ухудшает баланс компании заемщика. Этот способ финансирования предоставляет компании-заемщику возможность реализации очень крупных проектов без отвлечения существенного объема ресурсов от основного бизнеса компании.

Основными недостатками ПФ для заемщика являются необходимость выплачивать повышенный процент по кредиту, высокие транзакционные и временные издержки, а также жесткий контроль со стороны кредиторов, что может привести к потере самостоятельности в принятии управленческих решений.

Таблица 2. Сравнение ПФ с другими формами финансирования

Критерий	Собственный капитал	Выпуск облигаций	Традиционный кредит	Лизинг	Проектное финансирование
Временной горизонт привлечения средств	Бесконечный	Близок к сроку жизни проекта		Соответствует сроку жизни проекта
Дивидендная политика и реинвестирование	Менеджмент принимает решение независимо от инвесторов и кредиторов				Немедленная выплата дивидендов. Отсутствует реинвестирование
Инвестиционные решения для кредиторов	Непрозрачны	Непрозрачны	Могут быть прозрачны	Непрозрачны	Высоко прозрачны
Сложность финансового структурирования	Низкая	Средняя	Низкая		Высокая (индивид. структуры )
Транзакционные издержки	Низкие / Средние (при доп.эмиссии)	Средние	Низкие		Высокие
Нижний предел финансирования	Есть при доп.эмиссии	Есть	Нет		Есть, высокий
Базис оценки кредитоспособности	Финансовое состояние всей компании, основное внимание уделено балансу и денежным потокам (всей компании в целом)				ТЭО проекта, его активы и денежные потоки
Вторичный рынок	Развит при доп.эмиссии	Развит	Ограничен
Соотношение собственного и заемного капитала	Как правило, консервативное, долг менее 30%			Часто агрессив-ное	Как правило, агрессивное, долг 60-80%
Субъект кредитования	Уже существующая компания				Специально создаваемое юридическое лицо
Обеспечение по финансированию	Взыскание на активы компании			Имуще-ство, передава-емое в лизинг	Денежные потоки и активы проекта; регресс на спонсоров отсутствует или ограничен
	Диверсификация по всему портфелю активов инициаторов
Банкротство спонсоров	Приводит к остановке проекта				Не влияет на проект

Составлено автором

С точки зрения кредитора преимуществами ПФ являются: более высокая доходность по сравнению с иными видами кредитования, отсутствие рисков, не связанных с проектом, а также возможность трансформации части кредита в акционерный капитал (mezzanine capital). Среди наиболее значимых недостатков ПФ для кредитора в диссертации выделяется отсутствие регресса на собственников проектной компании, а также необходимость более тщательной оценки проекта и контроля над его реализацией, включая высокопрофессиональное управление рисками.

Систематизировав рассмотренные выше характеристики ПФ, а также доводы за и против его использования, в диссертации определяются условия, обусловливающие выбор инициаторов проекта в пользу проектного финансирования. К таким условиям относятся:

1. Долгосрочный проект со значительным объемом инвестиций (невозможность эффективного финансирования за счет собственных средств);
   
2. Повышенные риски проекта:
   

• Высокие страновые риски;
  
• Сложные технологические условия реализации;
  

3. Множество сторон, вовлеченных в процесс реализации проекта (регионально важный, инфраструктурный либо межотраслевой проект).
   

При наличии всех указанных характеристик в проекте можно прогнозировать, что он может быть эффективно реализован именно с применением проектного финансирования.

Вторая группа проблем связана с разработкой алгоритма исследования возможностей применения проектного финансирования в российской экономике. В диссертации отмечается, что при проведении данного исследования, помимо свойств самих проектов, претендующих на возможность реализации с использованием ПФ, необходимо учитывать и специфику отрасли, причем как на российском, так и на международном уровне. В сокращенном виде сформулированный в диссертации алгоритм исследования потенциала проектного финансирования представлен на рисунке 1:



Рисунок 1. Алгоритм исследования возможностей применения ПФ в стране

(Составлено автором)

Алгоритм анализа включает в себя два основных этапа – народнохозяйственный и внутриотраслевой. Такое разделение обусловлено задачами, стоящими перед исследователем. Первый блок (народнохозяйственный анализ) призван ответить на вопрос «Возможна ли реализация проектного финансирования в данной стране, и если да, то в каких отраслях?». Второй же блок позволяет не только оценить возможные масштабы применения ПФ в выбранных по итогам первой части исследования потенциально привлекательных отраслях, но и выявить конкретные препятствия на пути претворения в жизнь этих проектов, и разработать меры по стимулированию инвестиций в тех случаях, когда это возможно. Основные этапы анализа в рамках применения алгоритма представлены в таблице 3:

Таблица 3. Основные этапы анализа возможностей
применения ПФ в стране

Макроэкономический анализ
1	Анализ опыта проектного финансирования в стране
2	Анализ внешних факторов, влияющих на развитие проектного финансирования в целом
3	Анализ инвестиционного климата в стране применительно к проектному финансированию
4	Анализ современного состояния экономики страны на предмет наличия секторов, характеристики которых соответствуют критериям эффективности проектного финансирования
5	Формирование предварительного списка отраслей, привлекательных для использования проектного финансирования
Отраслевой анализ (для каждой отрасли из предварительного списка)
1	Анализ инвестиционного климата отрасли (сектора экономики)
2	Анализ свойств проектов отрасли на предмет соответствия условиям эффективности ПФ
3	Вывод о потенциале использования ПФ в конкретной отрасли
4	Разработка комплекса мер по реализации потенциала проектного финансирования в данной отрасли

Составлено автором

В качестве первичных источников данных и информации для реализации алгоритма на начальном этапе используются информационные базы по сделкам проектного финансирования Thomson Reuters и ежегодные сводные таблицы журнала Project Finance International. На дальнейших этапах анализа необходимо обращаться к отчетам и публикациям аналитических агентств, международных финансовых институтов, государственных органов, предприятий – отраслевых лидеров, а также к статистическим исследованиям Росстата, Банка России и др.

Итогом реализации алгоритма должен стать отчет, включающий в себя подробную информацию о реализованных проектах, список перспективных для ПФ отраслей, выводы о потенциале ПФ в стране и меры по его реализации на страновом и отраслевом уровнях. В случае необходимости мониторинга изменений потенциала ПФ в стране обновление отчета рекомендуется проводить ежегодно.

Третья группа проблем связана с реализацией разработанного алгоритма исследования применительно к российской экономике. В рамках проработки данной группы проблем в диссертации были выделены основные факторы, влияющие на развитие проектного финансирования в России. К числу благоприятных факторов автором были отнесены мощная ресурсная база и необходимость реализации множества крупных проектов, а также растущий спрос со стороны Китая и Азиатско-Тихоокеанского региона, что предоставляет возможность реализации экспортоориентированных проектов. Среди факторов, оказывающих негативное влияние на развитие ПФ в России были выделены: слабая институциональная база, несоответствие стандартов и нормативной базы международной практике; сильная степень влияния государства на экономику, но при этом неэффективность механизмов государственного стимулирования, а также монополизированный характер многих отраслей как на общероссийском, так и на региональном уровне. Важным фактором также является недостаточное участие российских банков в сделках проектного финансирования.

Логичным продолжением проработки третьей группы проблем стало выявление и рассмотрение 22 проектов, реализованных и реализующихся в РФ с использованием проектного финансирования, что в итоге позволило не только доказать принципиальную возможность использования проектного финансирования в российских условиях, но и подтвердить наличие необходимого опыта, облегчающего реализацию последующих проектов. Кроме того, обобщение информации по данным проектам позволило подтвердить предположение о существовании условий эффективного использования проектного финансирования, определенных в рамках рассмотрения первой группы проблем. По результатам проведенного исследования, можно констатировать, что более 95% проектов соответствует хотя бы одному из определенных условий, а 73% проектов соответствуют двум и более условиям из перечня. Далее в результате проведения анализа структуры российской экономики по секторам и регионам и дальнейшего ранжирования были выявлены три сектора экономики, потенциально наиболее привлекательных для использования проектного финансирования в России: добыча нефти и газа, транспорт (в первую очередь углеводородов) и электроэнергетика (рисунок 2).

Отбор секторов происходил на основании ранжирования по ряду показателей: объемы и темпы роста ПФ в данном секторе в мировом масштабе, объем удельных инвестиций в расчете на одно предприятие, число регионов с объемом инвестиций в данном секторе свыше 30 млрд. руб. и общий объем инвестиций данного сектора в таких регионах, а также присутствие указанного вида деятельности в основных территориально-производственных комплексах на территории РФ.



Рисунок 2. Ранжирование секторов экономики
по степени привлекательности для использования ПФ

Составлено автором

В рамках дальнейшего применения разработанного алгоритма в диссертации проведен анализ потенциала проектного финансирования в секторах нефтедобычи, добычи и транспорта газа и в электроэнергетике. В нефтедобыче отмечена ограниченность применения проектного финансирования в старых регионах в связи с характером инвестиций (в основном, поддержание уровня добычи, без ввода значительных новых мощностей) и с высокой степенью монополизации рынка нефтедобычи во многих регионах. В качестве перспективных направлений для ПФ отмечены конкретные проекты по разработке крупнейших месторождений (Долгинское, Приразломное, Нижнечутинское и др.) и новые регионы с потенциальным наличием подходящих проектов (Восточная Сибирь и Дальний Восток). Потенциал проектного финансирования в нефтедобыче до 2020 года оценен в 7-14 млрд. долл. В добыче и транспорте газа отмечены очень низкая вероятность применения проектного финансирования при разработке месторождений полуострова Ямал и Восточной Сибири. В качестве наиболее вероятных кандидатов на использование данного метода финансирования выделены Штокмановское и Центрально-Астраханское месторождения, а также газотранспортные проекты Мурманск-Волхов (транспортировка углеводородов Штокмановского м-я) и Южный поток. Общий потенциал ПФ оценен в 40-55 миллиардов долларов. В российской электроэнергетике отмечено отсутствие реализованных и планируемых к реализации проектов с применением ПФ, что является уникальной ситуацией относительно мирового опыта, где электроэнергетика доминирует в проектном финансировании на протяжении более чем 20 лет. В диссертации выявлены причины недостаточного развития проектного финансирования в этом секторе, среди них: монополия на поставки газа на электростанции, отсутствие развитой системы долгосрочных двусторонних контрактов на приобретение электроэнергии, незавершенность реформы энергетики (отсутствие рынка мощности), а также отсутствие государственных программ поддержки альтернативной и возобновляемой энергетики. В случае решения указанных проблем, ожидаемый потенциал проектного финансирования в электроэнергетике составит 5-8 миллиардов долларов до 2020 года.

Четвёртая группа проблем связана с разработкой мер по стимулированию проектного финансирования в России. Автором отмечено, что эти меры должны быть направлены на снижение влияния факторов, препятствующих реализации проектов на базе проектного финансирования в России. В диссертации предлагается ввести дифференцированный подход к стимулированию, в зависимости от характеристик проектов. Проведенный автором анализ проектов, реализованных в России в 1993-2009 гг., выявил, что около 80% инвестиций пришлось примерно на 20% проектов. Таким образом, все проекты можно разделить на две группы – небольшие и средние проекты (сумма инвестиций – до 500 млн. долл.) и «мегапроекты» со средним объемом инвестиций более 1 млрд. долл. Реализация первых в большей степени была обеспечена активностью инициаторов проекта, нежели государственно-частным партнерством, в то время, как для успешности вторых, в силу их размеров и влияния на экономику регионов, были необходимы действия со стороны государства: заключение межправительственных соглашений, предоставление гарантий, принятие закона об СРП и т.д. Таким образом, для стимулирования проектов первой группы необходимо, в основном, обеспечить общие условия для эффективного функционирования бизнеса и привлечения инвестиций (в том числе, иностранных). Развитие проектного финансирования в рамках этого типа проектов – эволюционный процесс, следующий за общим трендом развития экономики. Поэтому автором отмечается, что в данном случае главной задачей государства видится устранение существующих препятствий для развития, включая недостатки законодательства, формирование нормативной базы проектного финансирования, унификацию стандартов подготовки проектных документов и расширение межбанковского сотрудничества в рамках ПФ. Для стимулирования реализации крупных проектов мер общего характера недостаточно, необходимо активное взаимодействие государства и бизнеса, направленное на достижение единой цели. В диссертации предложено решение данного вопроса путем реализации Федеральной целевой программы развития проектного финансирования, курируемой специальной организацией (Федеральным центром проектного финансирования). Программа развития должна включать в себя следующие этапы:

1. Формирование списка приоритетных проектов.
   
2. Формирование стратегии в области ПФ.
   

В рамках данной работы необходимо определить цели, задачи и сроки реализации стратегии, разработать ключевые показатели эффективности (KPI – key performance indicators), представить качественные и количественные критерии, достижение которых будет свидетельствовать о степени выполнения поставленных задач. Целесообразно внедрить многоуровневые критерии, например, минимальный пороговый, целевой и максимальный уровни (превышение плановых показателей). В качестве показателей эффективности может использоваться количество реализованных проектов с применением ПФ, общая сумма привлеченных инвестиций, среднее сокращение срока реализации проектов относительно первоначально заданных параметров без использования ПФ, прирост налоговых поступлений, увеличение числа рабочих мест в результате реализации проекта, стандартные финансовые показатели эффективности инвестиций (чистая приведенная стоимость, внутренняя норма доходности, индекс рентабельности и т.д.).

3. Интеграция стратегии в области ПФ в отраслевые стратегии развития.
   
4. Разработка и реализация механизмов непосредственного стимулирования ПФ:
   

Общее стимулирование ПФ:

• Предоставление государственных гарантий по проектам;
  
• Предоставление налоговых льгот и «каникул» для проектов, реализуемых в новых регионах;
  
• Участие в формировании многосторонних (межотраслевых) соглашений, если это необходимо для реализации совместных (технологически связанных) инвестиционных проектов;
  
• Обеспечение особых условий финансирования со стороны банков с государственным участием (Сбербанк, ВТБ, Газпромбанк). Поскольку ВТБ и Сбербанк являются единственными российскими банками, имеющими опыт участия в организации проектного финансирования, целесообразным будет их выступление в качестве основных организаторов ПФ для нескольких пилотных проектов с дополнительным привлечением средств коммерческих российских банков. Использование данной системы позволит расширить вовлеченность российских банков в ПФ, передать опыт банков-лидеров другим участникам и в целом будет способствовать не только росту объемов проектного финансирования, но и развитию банковской системы РФ.
  

Стимулирование по секторам экономики:

• Нефтедобыча:
  
  1. Модернизация механизма СРП (отмена необходимости принятия нового ФЗ для каждого проекта);
     
  2. Снятие либо смягчение существующих ограничений по доступу к разработке месторождений федерального значения и к работе на шельфе;
     
• Добыча и транспорт газа:
  
  1. Обеспечение конкурентного доступа к разработке месторождений федерального значения (запасы свыше 50 млрд. м3) либо существенное повышение порога для отнесения месторождения к «стратегическим»;
     
  2. Разделение сфер добычи и транспорта газа, формирование на базе активов Единой системы газопроводов газотранспортной компании, не занимающейся добычей газа;
     
  3. Предоставление добывающим компаниям недискриминационного доступа к газотранспортной инфраструктуре;
     
• Электроэнергетика:
  
  1. Разработка эффективно функционирующей системы долгосрочных двусторонних контрактов на приобретение электроэнергии;
     
  2. Антимонопольное регулирование газотранспортной и газораспределительной отраслей для обеспечения беспрепятственного подключения строящихся станций к источнику газа;
     
  3. Государственное субсидирование возобновляемой и нетрадиционной энергетики (увеличение платежей за мощность для новых станций);
     
  4. Обеспечение прозрачности и предсказуемости параметров либерализации электроэнергетики.
     
• Прочие сектора.
  

Адресное стимулирование

5. Мониторинг и анализ результатов
   

По мнению автора, в случае профессионального подхода, конкретизации показателей эффективности стратегии и мотивации на достижение результата, эффективность программы может быть достаточно высокой.

Заключение

В заключении диссертационной работы приведены наиболее существенные теоретико-практические результаты и рекомендации по стимулированию развития ПФ. Последние включают в себя официальное закрепление понятия «проектное финансирование» в отдельном законе или внутри Федерального закона №39-ФЗ «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» с дальнейшим формированием особого правового поля для проектного финансирования, а также принятие с последующей реализацией Федеральной программы по развитию ПФ и реформирование Федерального центра проектного финансирования с закреплением за ним функций по разработке и реализации Стратегии в области ПФ. Принятие указанных мер поможет реализации потенциала ПФ в России и привлечению инвестиций в ключевые сектора экономики в размере до нескольких десятков миллиардов долларов.

III. Список публикаций по теме диссертации

Публикации в ведущих рецензируемых журналах, определенных ВАК:

1. Чугнин А.А. Оценка объема привлечения инвестиций на условиях проектного финансирования в секторе нефтедобычи в средне- и долгосрочном периодах // Экономические науки, 2009, №10 (59). – 0,55 п.л.
   
2. Чугнин А.А. Оценка возможностей банковской системы РФ по организации проектного финансирования // Сегодня и завтра российской экономики, 2010, №35 – 0,47 п.л.
   
3. Чугнин А.А. Проектное финансирование в энергетике – мировой опыт и перспективы для России // Сегодня и завтра российской экономики, 2010, №38 – 0,55 п.л.
   

Публикации в других изданиях:

4. Чугнин А.А. Сравнительный анализ проектного финансирования и традиционного кредита // Актуальные проблемы теории и практики инвестиционной деятельности: Сборник научных трудов – М.: МГУЭСИ. 2008. – 0,25 п.л.
   
5. Чугнин А.А. Анализ возможностей использования проектного финансирования в российской экономике // Актуальные проблемы теории и практики инвестиционной деятельности: Сборник научных трудов . – М.: МЭСИ 2009. – 0,33 п.л.
   
6. Чугнин А.А. Идентификация и управление рисками при проектном финансировании // Актуальные проблемы теории и практики инвестиционной деятельности: Сборник научных трудов – М.: МГУЭСИ. 2009. – 0,22 п.л.
   
7. Чугнин А.А. Влияние финансового кризиса на перспективы проектного финансирования в России // Актуальные проблемы современного управления: теория и практика: сб. докладов научно-практической конференции. ­– М.: Изд. центр ЕАОИ, 2008. ­– 0,19 п.л.
   
8. Чугнин А.А. Сущность понятия «проектное финансирование» // Актуальные проблемы современного управления: теория и практика : сб. докладов научно-практической конференции. ­– М.: Изд.центр ЕАОИ, 2009. ­– 0,22 п.л.