Законодательная и регулятивная база кб
| Вид материала | Закон |
- Название темы, 53.48kb.
- Нормативно-законодательная база в части охраны окружающей среды, 316.76kb.
- Законодательная база, 45.55kb.
- Законодательная и нормативная база управления российскими корпорациями, тенденции, 44.98kb.
- ’’Таможенное регулирование вэд и его проблемы’’ Курсовая работа, 708.24kb.
- Законодательство в области информации и государственной тайны, 601.36kb.
- Правила приема в Дальгау устав фгоу впо дальгау, 182.05kb.
- Презентация программы повышения квалификации специалистов предприятий Нормативно-законодательная, 937.22kb.
- Пояснительная записка Законодательная база для разработки Проекта Характеристика школы, 1460.93kb.
- Программа второго дня деловой программы «Интеллектуальные транспортные системы»., 58.45kb.
МОСКОВСКОЕ АГЕНТСТВО ЦЕННЫХ БУМАГ
ОРГАНИЗАЦИЯ КОРПОРАТИВНОГО РЫНКА ДОЛГОВЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ - ВЕКСЕЛЕЙ: ЗАРУБЕЖНАЯ ПРАКТИКА
ОРГАНИЗАЦИЯ ВЕКСЕЛЬНОГО РЫНКА ЗА РУБЕЖОМ. КОММЕРЧЕСКИЕ БУМАГИ
Авторские права- Б.Б.Рубцов
МОСКВА - 1997
Содержание
Введение . . . . . . . . . 3
Переводные векселя в США . . . . . . 9
Рынок банковских акцептов . . . . . . 11
Перспективы рынка банковских акцептов . . . 12
Коммерческие бумаги . . . . . . . 13
Эволюция и структура рынков КБ . . . . 13
Относительные размеры рынка . . . . . 17
Основные черты КБ . . . . . . . 19
Поддержка программ выпуска КБ . . . . . 20
Рейтинг КБ и раскрытие информации . . . . 21
Процедура эмиссии . . . . . . . 21
Вторичный рынок и процедура улаживания сделок . . 24
Эмитенты, посредники и инвесторы . . . . . 26
Эмитенты . . . . . . . 26
Инвесторы . . . . . . . 26
Посредники . . . . . . . 27
Законодательная и регулятивная база КБ . . . . 28
Коммерческие бумаги в США . . . . . 32
Основные черты КБ . . . . . . . 32
Участники рынка КБ . . . . . . 34
Эмитенты . . . . . 34
Инвесторы . . . . . . . 35
Методы размещения и роль дилера . . . . . 36
Рейтинг . . . . . . . . 37
Доходность КБ . . . . . . . 39
Инновации на рынке КБ . . . . . . 39
Библиография . . . . . . . . 41
Введение
Общеизвестно, что вексель является старейшей ценной бумагой. Также известно и то, что вексель является и старейшей биржевой ценной бумагой. Именно векселя (и лишь позже государственные облигации и акции) были теми инструментами, которыми торговали на первых биржах в XYI-XYIII вв.
Какова роль векселя в настоящее время? Где и как осуществляется торговля этими инструментами? На этот вопрос мы и пытались найти ответ при подготовке данной аналитической записки.
* * *
Вексель является краткосрочным финансовым инструментом или инструментом денежного рынка. Статистические данные об этом рынке содержатся в изданиях центральных банков, хотя информация, представляемая в годовых отчетах, не отличается большой детализированностью. Результаты ее анализа будут представлены ниже.
Вексель традиционно является инструментом коммерческого кредита. Причем как инструмент коммерческого кредита повсеместно используется почти исключительно переводной вексель (bill of exchange, lettre de change, wechsel). Простой вексель (promissory note) как инструмент коммерческого кредита почти не используется.
Проведенный анализ статистических данных и зарубежной литературы говорит о том, что сфера и масштабы применения переводного векселя за последние десятилетия заметно сократились и он занимает очень скромное место как источник привлечения финансовых ресурсов. Практически повсеместно он в той или иной степени вытеснен из внутреннего оборота и сохраняет свое значение только во внешней торговле.
В США на внутреннем рынке переводной вексель фактически вообще не используется, но он сохраняет некоторое, правда постоянно падающее, значение во внешней торговле в форме банковских акцептов (см. ниже).
В европейских странах переводной вексель играет большую роль, но и она достаточно скромная и постоянно падает.
Обычно существуют ограничения на сделки, под которые могут выписываться переводные векселя, т.е. далеко не все компании могут их использовать.
Рынок переводных векселей в привычном понимании отсутствует. Вексель учитывается в банке и находится в его портфеле до погашения. В некоторых странах возможен переучет векселей в центральном банке. Количество индоссаментов на переводном векселе редко превышает один.
Вместе с тем весьма заметное место на денежном рынке в настоящее время заняли ценные бумаги, которые можно рассматривать как простые векселя - коммерческие бумаги - КБ (commercial paper). По сути это разновидность простого векселя, причем финансового, за которым нет конкретной товарной поставки, цель выпуска которого состоит в привлечении денежных средств. КБ удостоверяет обязательство эмитента выплатить через платежного агента ее владельцу по наступлении установленного срока указанную в ней сумму. Бумага подписывается представителями как платежного агента, так и эмитента (образец КБ представлен в приложении 1).
Мы не случайно употребляем слово "разновидность", поскольку прямо рассматривать коммерческие бумаги как простые векселя, по нашему мнению, можно только применительно к странам с англо-американской системой вексельного права. Ниже мы остановимся на их характеристике подробнее.
И если роль переводного векселя падает, то роль коммерческих бумаг повышается. Поэтому центральное место в проделанном нами исследовании и заняли коммерческие бумаги.
Учитывая, что переводные векселя так или иначе проходят через банки, по их доле в активах банковской системы можно определить их роль, которая, как видно из таблицы 1, очень скромная.
Табл.1
Доля векселей в активах банков, % 1993-1996 гг.*
-
Доля в активах коммерческих банков
Доля в активах центрального банка
США
0,08
-
Япония
2,46
0,06
Франция
нд
17
Германия
1,23
14
Составлено по: Deutsche Bundesbank Annual Report; Banque de France Annual Report; Bank of Japan Annual Review; Federal Reserve Bulletin.
*В Англии векселя традиционно учитываются специализированными учреждениями - дисконтными домами (discount houses), по которым мы не нашли сведений.
Вместе с тем обращает на себя внимание факт высокой доли векселей в активах центральных банков Франции и Германии.
США
В 1996 г. в активах крупнейших банков США (более 50% активов коммерческих банков страны), равных 2080 млрд.долл., банковские акцепты и коммерческие бумаги составляли всего 1,6 млрд.долл., т.е. доли процента.
Динамику выпуска КБ и банковских акцептов характеризуют следующие цифры по задолженности, млрд.долл.:
-
1991
1992
1993
1994
1995
1996
Коммерческие бумаги
529
546
555
595
674
734
Банковские акцепты
44
38
32
30
30
нд
Источник: Federal Reserve Bulletin
Япония
1995 г., млрд.иен
Задолженность по 10479
КБ
Задолженность по
переводным векселям 600
Источник: Bank of Japan Annual Review 1996
Франция
Общий объем выпущенных краткосрочных ценных бумаг 1994 г., млрд.фр.
| Всего | 2416 |
| Переводные векселя | 65 |
| Коммерческие бумаги | 149 |
Источник: Banque de France Annual Report
Германия
В 1992 г. активы всех банков составили 5951 млрд.марок, из них учтенные векселя составляли 73 млрд.марок.
Активы Немецкого федерального банка в 1993 г. составляли 406 млрд.марок, из них на долю векселей приходилось 57 млрд.марок.
Вексель регулируется специальными нормами вексельного права. В мире действуют две основные системы вексельного права. Первая основана на Женевской вексельной конвенции 1930 г., вторая - англо-американская. Все ведущие экономически развитые страны входят в ту и или иную группу.
| Страны, входящие в Женевскую систему вексельного права (подписавшие конвенцию 1930 г.) | Австрия, Бельгия, Бразилия, Венгрия, Германия, Греция, Дания, Италия, Люксембург, Монако, Нидерланды, Норвегия, Польша, Португалия, Россия, Финляндия, Франция, Швейцария, Швеция, Япония |
| Страны, входящие в Женевскую систему вексельного права, не подписавшие конвенцию 1930 г. | Алжир, Аргентина, Болгария, Заир, Кувейт, Парагвай, Перу, Румыния, Саудовская Аравия, Сенегал, Турция, Чехия, Южная Корея и др. (перечислены крупнейшие из данной группы) |
| Страны, входящие в англо-американскую систему права | Австралия, Великобритания, Израиль, Индия, Ирландия, Канада, Малайзия, Новая Зеландия, Нигерия, Пакистан, Зимбабве, США, Филиппины, ЮАР и др. (перечислены основные) |
| Страны, не входящие ни в ту, ни в другую систему | Боливия, Венесуэла, Египет, Иран, Испания, Колумбия, Мексика, Тайвань, Таиланд, Уругвай, Чили и др. |
Источник: Беляков М.М. Вексель как важнейшее платежное средство. М.: мп "Трансферт", 1992, стр. 112-114.
В Великобритании и других странах Содружества основным нормативным документом является Закон о переводном векеле 1882 г. (Bill of Exchange Act 1882), в США это Единообразный Торговый Кодекс (Uniform Commercial Code - UCC) 1962 г. (Тексты Женевского Единообразного вексельного закона, Закона о переводном векселе 1882 г. и соответствующий раздел о векселях Единообразного Торгового Кодекса приведены в приложениях 2-4 ).
Сравнительный анализ трех этих документов дан в вышеприведенной книге Белякова М.М.
Коммерческие бумаги (commercial paper) впервые появились в США. Сам термин имеет два значения: первое юридическое, второе - экономическое. Юридическое значение понятия COMMERCIAL PAPER в США - краткосрочные ценные бумаги: переводной вексель или тратта (bill of exchange, draft), чек, депозитный сертификат и простой вексель (note), простейшая форма - promissory note. Раздел Единообразного Торгового Кодекса США во всех редакциях до 1989 г.,* где дается характеристика всех перечисленных инструментов, так и назывался: COMMERCIAL PAPER (возможен перевод "торговые бумаги"). Эти бумаги в США отделены от долгосрочных ценных бумаг, в том же ЕТК определяемых как инвестиционные ценные бумаги (investment securities).
*В редакции 1989 г. этот же раздел называется "Оборотные инструменты" (Negotiable Instruments). См. Приложения 2,3.
Второе значение термина КБ в США. КБ - разновидность простого необеспеченного векселя на предъявителя (unsecured bearer promissory note), выпускаемого компанией для привлечения финансовых ресурсов на короткий срок. Здесь следует подчеркнуть следующую важную юридическую особенность американского вексельного права. Его нормы значительно менее жесткие, чем нормы ЕВЗ, причем выпуск простых векселей (notes) практически не формализован. В частности, американское право допускает выпуск векселей "на предъявителя", чего нет в ЕВЗ. Данную юридическую особенность следует учитывать при рассмотрении практики выпуска КБ в других странах, где они зачастую рассматриваются уже не как векселя, а как самостоятельные ценные бумаги, типа краткосрочных облигаций.
История говорит о том, что вексель начинает использоваться там, где в силу каких-либо причин не хватает денег в обращении. Так обстоит дело в современной России. Так было и в Австралии в первые годы колонизации пятого континента. Когда английские власти принимали решение об основании колонии в Австралии для создания здесь тюрьмы под открытым небом, они не позаботились об обеспечении колонистов необходимым объемом денежной массы. Уже в первые годы после создания английской колонии Новый Южный Уэльс в 1788 г. даже то небольшое количество монет, которое находилось в карманах заключенных и охраны, оченб быстро оказалось в сундуках иностранных купцом, заходивших время от времени в Сидней.
Постоянная нехватка денег вызвала к жизни специфические средства обращения и платежа: векселя (переводные) на английское казначейство, расписки местной (австралийской) администрации и частные векселя (простые).
Еще когда суда Первого флота, доставившие в Австралию первую группу каторжников и колонистов, находились в пути к берегам Австралии, капитан Артур Филлипп, ставший первым губернатором колонии Новый Южный Уэльс, согласно единственной финансовой инструкции, полученной им, расплачивался за пополняемые время от времени съестные припасы векселями на английское казначейство. Однако и после образования первых поселений властям колонии пришлось постоянно прибегать к этому, в связи с чем векселя на английское казначейство стали относительно широко применяться при оплате товаров, купленных за зраницей (в частности, при торговле с европейскими поселенцами из Южной Африки).
Роль своеобразного заменителя денег в конце XYIII - начале XIX в. играли расписки администрации, где указывалась сумма, на которую приобретался товар, его название, а также то, что их можно обменять на деньги в Лондоне. Эти расписки появились тогда, когда колонисты начали производить товарную продукцию, т.е. не ранее 1790-1791 гг., а просуществовали до 30-х годов XIX в. Они имели хождение только внутри колонии.
К началу XIX в. широкое распространение в колонии получили частные простые векселя (promissory notes) со всеми отрицательными последствиями их применения - подделкой, необеспеченностью выпуска и т.п. Сохранившиеся образцы позволяют судить о том, сколь грубо они были сделаны (зачастую на обычном клочке бумаги), что давало неограниченные возможности мошенникам для обмана и надувательства. Губернаторы Ф.Кинг, Дж.Хантер, В.Блай неоднократно пытались наладить более организованный рынок векселей, но безрезультатно. В частности, в 1800 г. Ф.Кинг издал указ об изъятии векселей, написанных от руки, и замене их векселями, напечатанными в типографии, а судам запретил принимать векселя ручной работы как свидетельства. Однако даже органы правосудия игнорировали этот указ. В конце концов денежный голод был преодолен к 20-м годам XIX в.
См. Б.Б.Рубцов Финансы, денежное обращение и кредит Австралии. М., "Наука", ГРВЛ, 1981, стр. 56-58.
ПЕРЕВОДНЫЕ ВЕКСЕЛЯ В США
Единственная форма переводного векселя, достаточно широко используемая в США (и в Канаде) - т.наз. банковские акцепты. Это переводной вексель (bill of exchange, draft), выписанный на банк и акцептованный им. Фактически единственная сфера применения банковских акцептов - внешняя торговля. После того как банк акцептовал тратту (draft), она может быть продана на рынке.
Американский импортер может обратиться в свой банк с просьбой осуществить акцептное финансирование, если у него нет, как это часто бывает, тесных связей с экспортером. После того как импортер и банк достигли соглашения об акцепте, по которому банк соглашается акцептовать тратты импортера, а импортер обязуется оплатить любые тратты, которые акцептует банк,, импортер выписывает тратту на банк. Банк акцептует тратту и дисконтирует (учитывает) ее, т.е. импортер получает сумму меньшую, чем сумма, на которую выписана тратта. Импортер расплачивается за поставленные ему товары.
Банк может держать акцептованную тратту в своем портфеле или продать,т.е. переучесть ее, на вторичном рынке. По наступлении срока переводного векселя или ранее импортер оплачивает его по лицевой стоимости держателю векселя.
Альтернативной формой акцептного финансирования для импортера является вариант с использованием аккредитива (letter of credit). Если экспортер согласен на эту форму расчетов, импортер поручает своему банку открыть аккредитив от его имени в пользу экспортера. Аккредитив означает, что банк акцептует тратту экспортера, если тот представит в банк документы, передающие право собственности на товар банку. Банк уведомляет экспортера об открытом аккредитиве через банк-корреспондент в стране экспортера.
Когда товары отгружены, продавец представляет свою тратту и все необходимые документы в банк - корреспондент акцептующего банка, который переправляет их последнему. Если документы в порядке, банк-акцептант акцептует тратту и учитывает (дисконтирует) ее для экспортера. На этом, с точки зрения экспортера, операция завершена.
После того как банк передает все документы импортеру, повторяется ситуация, которая имела место при простом акцепте банком тратты, выписанной импортером: т.е. банк может переучесть ее на рынке, либо сохранять до погашения импортером. Единственное отличие связано со вторичной обязанностью трассанта по векселю: в первом случае это импортер, во втором - экспортер.
К акцептному финансированию может прибегнуть и экспортер, выписав тратту на свой банк.
Акцептное финансирование может осуществляться при поставке товаров внутри США, однако его значение невелико (10% от общей задолженности по банковсим акцептам в начале 90-х) и постоянно падает. Общий объем банковских акцептов (по задолженности) составлял в 1984-1991 гг. от 50 до 80 млрд.долл., а к 1996 г. снизился до 30 млрд.долл.
Акцептованные банками векселя могут быть переучтены федеральными резервными банками по учетной ставке ФРС. Для этого они должны обладать рядом свойств, отраженных в Федеральном резервном акте 1913 г. и других нормативных документах. Отвечающие всем требованиям векселя называются подлежащими учету eligible for discount. Основное требование - акцепты должны быть обеспечены реальной поставкой товара. Обычно Федеральный резервный банк не переучитывал векселя, срок погашения которых превышал 90 дней.
Федеральный резервный банк допускает приобретение банками федерального резерва акцептов и на рынке. При этом такие акцепты также должны отвечать определенным требованиям.
Разработчики Федерального резервного акта предоставили резервным банкам право переучета векселей (банковских акцептов), надеясь создать их рынок в США и, тем самым, снизить издержки по финансированию внешней торговли. Дело в том, что в годы, предшествовавшие принятию Федерального резервного акта, американские фирмы, занимавшиеся экспортно-импортными операциями, вынуждены были получать финансирование в Европе, преимущественно у английских банков. Считалось, что из-за этого американские фирмы вынуждены были платить больше комиссионных и, кроме того, их обязательства лондонским банкам были в фунтах стерлингов, что подвергало их валютному риску.
В первые 18 лет банки ФРС активно поддерживали зародившийся рынок. За 1916-1931 гг. они держали в своем портфеле в среднем 1/3 всех акцептов, а порой эта цифра доходила до 50%.
При поддержке ФРС рынок банковских акцептов показал очень высокие темпы роста. В период 1925-1931 гг. с помощью акцептного кредитования финасировалась треть всей внешней торговли США, а в 1931 г. (пик) половина.
Поддержка ФРС резко сократилась в 1932 г., а в 1934-1946 гг. ее вообще не было. Соответственно произошло драматическое сокращение рынка банковских акцептов. В 1943 г. на них приходилось всего 3% финансирования внешней торговли.
Рынок вновь начал расти после Второй мировой войны. ФРС вновь вышла на рынок в 1955 г., когда Комитет по операциям на открытом рынке ФРС уполномочил ФРБ Нью-Йорка заключать соглашения репо с акцептами в целях проведения денежно-кредитной политики. ФРС начала поддерживать рынок, но уже не в таких масштабах, как в 20-е годы. Однако постепенно эта деятельность стала сворачиваться. В 1977 г. ФРС прекратила покупку и продажу акцептов, а в 1984 г. прекратила и операции репо с ними.
Тем не менее значение понятия "подлежащие переучету" (eligible for discount) сохранялось и в дальнейшем, поскольку только такие акцепты были освобождены от требования по созданию резервов против обесценения (exempt from reserve requirements). Именно это преимущество способствовало росту банковских акцептов в конце 70-х - начале 80-х годов. В тот период высоких процентных ставок банкам было выгоднее финансировать сделки (eligible transactions) путем создания акцептов, учета и переучета их на рынке, нежели предоставления ссуд за счет выпуска депозитных сертификатов, выпуск которых осуществлялся с учетом требований резервирования.
В 1990 г. Совет управляющих ФРС упразднил резервные требования по крупнономинальным депозитным сертификатам и по обязательствам в евровалютах, что лишило банковские акцепты их относительного преимущества.
Рынок банковских акцептов
Основными заемщиками выступают компании США, занимающиеся внешнеторговыми операциями, а также зарубежные банки. Начиная с середины 80-х годов объем этого рынка постоянно сокращается, что связано с переходом к финансированию с помощью выпуска коммерческих бумаг, еврокоммерческих бумаг и банковских займов. За период 1983 -1991 гг. доля внешней торговли США, профинансированная с помощью банковских акцептов, сократилась с 25% до 10%.
Почти все акцепты создаются крупнейшими американскими банками, крупными банками в приморских штатах, зернопроизводящих районах, а также отделениями иностранных банков в США. На долю последних приходится более половины всех акцептов (60% в 1991 г.).
Основные дилеры банковских акцептов - первичные дилеры (primary dealers) по государственным ценным бумагам. Их число за последние 10-15 лет сократилось более чем вдвое (сейчас осталось не более дюжины).
Банковские акцепты - высокономинальные инструменты, выпускаемые на сумму более $100000. Инвесторы, соответственно, - юридические лица; состав довольно пестр, но крупнейшими группами являются банки и взаимные фонды денежного рынка (money market mutual funds). В целом инвесторы рассматривают банковские акцепты как надежные инструменты в силу того, что это бумага "с двумя обязанными"; т.е. трассантом и банком-акцептантом, в отличие от коммерческих бумаг и депозитных сертификатов.
Перспективы рынка банковских акцептов
За последние десятилетия привлекательность банковских акцептов заметно снизилась как для банков, так и для заемщиков. Это связано с тем, что иные инструменты - коммерческие бумаги, еврокоммерческие бумаги постепенно вытесняют их. Упразднение резервных требований по ряду других инструментов привело к устранению их сравнительного преимущества. Падение роли банковских акцептов, видимо, будет продолжаться и дальше.