Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Варианты повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности на рынке капиталов тема диссертации по экономике, полный текст автореферата



Автореферат



Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Барабанов, Алексей Евгеньевич
Место защиты Москва
Год 2005
Шифр ВАК РФ 08.00.05
Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Варианты повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности на рынке капиталов"

на правах рукописи

БАРАБАНОВ АЛЕКСЕЙ ЕВГЕНЬЕВИЧ

ВАРИАНТЫ ПОВЫШЕНИЯ ЛИКВИДНОСТИ АКТИВОВ ПРЕДПРИЯТИЙ ЛЕСНОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ НА РЫНКЕ КАПИТАЛОВ

Специальность 08.00.05 Экономика и управление народным хозяйством (Предпринимательство)

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

*>1осква-2005

Работа выпонена в Московском государственном университете леса

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Степанов Сергей Владимирович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Меньшикова Маргарита Аркадьевна

кандидат экономических наук, доцент Пинягина Наталья Борисовна

Ведущая организация:Ттуп Государственный научный центр СЦ^4

Защита состоится 2005 г. в 10 часов на заседании

диссертационного совета Д.212.146.06 при Московском государственном университете леса по адресу: 141005, г. Мытищи-5, Московская область, ул. Институтская, д.1.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке МГУЛ Автореферат разослан И>72005 г.

Ученый секретарь диссертационного совета: кандидат экономических наук, доцент ---М.Г. Пикакина

ияь-ч 1107696

1. Общая характеристика работы

В диссертационном исследовании обоснована эффективность применения инструментов фондового рынка для повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности и улучшения инвестиционной привлекательности лесных отраслей в целом.

Обладая огромным потенциалом развития, лесная промышленность остается неадекватной своим возможностям. Это состояние обусловлено многими причинами: сильной фрагментарностью из-за неграмотно проведенной приватизации, малочисленностью эффективных вертикально и горизонтально-интегрированных структур, морально устаревшими и физически изношенными основными фондами, нехваткой средств для их модернизации и поным отсутствием заинтересованного догосрочного инвестора.

Предприятия лесной промышленности в настоящее время не могут привлечь инвестора не потому что они нерентабельны и их продукция не пользуется спросом - примеры американских и скандинавских компаний говорят об обратном. Все дело в том, что отечественные компании не умеют подать себя по причине низкой ликвидности активов и непрозрачности для инвесторов.

Для развития лесной промышленности требуется особый инвестор, который может себе позволить вкладывать, не требуя немедленной отдачи от инвестиций, который обладает достаточными ресурсами для укрепления всей отрасли, и который заинтересован не в сиюминутной прибыли, а в достижении стратегических целей.

И такой инвестор имеется - государственная управляющая компания.

Актуальность темы исследования обусловлена с одной стороны потребностью повышения ликвидности активов и капитализации предприятий лесной промышленности до мирового уровня, а с другой -растущими излишками накопительной части пенсионного фонда и средств колективных инвестиций, которым не хватает инструментов для инвестирования. '

Наша страна нуждается в развитой пенсионной системе, реализации конструктивной лесной политики, становлении отечественного рынка капиталов, переходе предприятий к международным стандартам отчетности и практике корпоративного управления. Настоятельная потребность в решении проблем низкой ликвидности активов предприятий, развитии новых инструментов фондового рынка и институтов колективных инвестиций вызывает необходимость детального рассмотрения данных вопросов, их теоретической проработки и систематизации практических данных.

В настоящее время предприятия лесной промышленности не обладают возможностями использовать преимущества фондового рынка и его инсгрументов в поной мере. С другой стороны пенсионные накопления не приносят той отдачи, которуюЧможно-толучить от

i национальная] I библиотека |

С "^а/з [

вложений в реальный сектор. Отсутствие эффективной схемы инвестирования пенсионных накоплений и программы повышения ликвидности активов лесной промышленности обусловили выбор темы и основных направлений исследования.

Теоретической основой исследования послужили фундаментальные труды отечественных и зарубежных ученых.

Исследования эффективности инструментов фондового рынка, управления стоимостью компаний, методов капитализации предприятия, института колективных инвестиций нашли отражения в работах И.Г. Владимировой, C.JI. Глазкова, П.Г. Гулькина, В.В. Демшина, Е.В. Зинченко, П.П. Кравченко, Д.А. Леонова, A.B. Лукашова, М.Ю. Маковецкого, Ф.Н. Маренко, А.Д. Осиновского, П.М. Филимошина.

Методологические основы экономики и управления предприятий лесной промышленности содержатся в трудах A.B. Антонова, H.A. Бурдина, Г.Е. Давыдова, В.Н. Данилина, А.Э. Клейнхоф, Н.И. Кожухова, A.B. Королькова, H.A. Мальцева, H.A. Медведева, H.A. Моисеева, В.И. Обыденникова, А.П. Петрова, C.B. Степанова, З.И. Фетищевой, B.C. Шалаева.

Вопросы применения инструментов фондового рынка для повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности являются междисциплинарными, располагаются на стыке наук: экономики, организации, менеджмента и в предлагаемом аспекте до сих пор не нашли дожного отражения в научных исследованиях.

Целью исследования является изучение возможности использования средств пенсионных накоплений, аккумулированных в государственной управляющей компании, в качестве источника догосрочных инвестиций в лесную промышленность.

В соответствии с указанной целью в работе решались следующие задачи:

- проанализировать состояние и структуру инвестиций в лесной промышленности;

- изучить методы капитализации, используемые компаниями российского леспрома, и оценить их эффективность;

- выявить преимущества и недостатки инструментов фондового рынка, а также возможности их применения лесными корпорациями;

- проанализировать потенциал институтов колективных инвестиций и спрогнозировать их дальнейшее развитие;

- выработать рекомендации по достижению прозрачности и оптимальной структуры предприятиями лесной промышленности;

- разработать общую схему действий государственной управляющей компании по инвестированию средств пенсионных накоплений в ценные бумаги предприятий лесных отраслей;

- предложить путь создания вторичного рынка ценных бумаг предприятий леспрома и поддержания его ликвидности.

Предметом исследования являются варианты повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности.

Объектом исследования выступают возможности использования накопительной части пенсионных фондов, аккумулированных в государственной управляющей компании, в качестве источника догосрочных инвестиций в лесную промышленность.

Методологическую основу составляют фундаментальные положения современной теории функционирования рынков капиталов, организации акционерных предприятий, развития бизнеса, определения и увеличения ликвидности активов и капитализации предприятий. В работе был применен системный подход, основанный на сочетании макроэкономического анализа - на уровне лесных отраслей, и микроэкономического анализа - в рамках ОАО Вога.

Информационной базой для проведения исследования послужили открытые данные Минфина РФ, Минэкономразвития РФ, ФСФР, ЦБ РФ, ММВБ, РТС, МФБ, ФСГС РФ, Национальной лиги управляющих (НЛУ), Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), Института фондового рынка и управления, Института прямых инвестиций, Системы комплексного раскрытия информации (СКРИН).

Производися мониторинг публикаций периодических изданий: Ведомости, Профиль, Финанс, Финансовая газета, Финансовый менеджмент, Корпоративные финансы, Эксперт, Финансовые известия, Рынок ценных бумаг.

Научные результаты, полученные лично соискателем:

- разработан агоритм вывода предприятий лесной промышленности на фондовый рынок в следующей последовательности: достижение транспарентности, структуризация компании, выбор адекватных инструментов фондового рынка;

- предложена оптимальная схема инвестирования портфеля государственной управляющей компании Внешэкономбанка в ценные бумаги предприятий лесной промышленности;

- на примере ОАО Вога доказана возможность эффективного применения относительно новых для отечественного фондового рынка инструментов для повышения ликвидности активов предприятий и их капитализации.

Достоверность результатов и выводов исследования обеспечена привлечением большего числа фактических статистических данных, нормативных документов и законодательных актов, определяющих функционирование лесопромышленных предприятий, участников фондового рынка и обработкой этих данных с использованием общеэкономических методов.

Практическая значимость диссертации. На основании реальных данных ОАО Вога рассчитана эффективность использования инструментов фондового рынка в качестве источников догосрочных

инвестиций. Разработанная схема вывода предприятий на открытый рынок капиталов может быть использована государственной управляющей компанией в качестве руководства для осуществления инвестиций.

Основные выводы и полученные результаты ориентированы на широкое применение в практике крупных и средних предприятий лесной промышленности, которым необходимы инвестиции для развития и осуществления стратегических проектов. Кроме того, опыт развития лесных отраслей по мере осуществления программы может быть применим в отношении других отраслей отечественной промышленности.

Апробация результатов исследования. Полученные результаты, основные выводы и рекомендации могут быть приняты к использованию после ознакомления с ними Федеральной службы по финансовым рынкам. Основные положения диссертационной работы опубликованы в пяти статьях, общим объемом 59 листов.

Структура и объем диссертации. Диссертация состоит из трех глав, каждая из которых включает в себя три подраздела, введения, заключения и списка литературы (115 наименований). Кроме того, в каждой главе приводятся основные выводы по результатам исследования. Объем диссертации 164 страницы. Основной текст работы содержит 28 таблиц, не включая таблиц и графиков, вынесенных в приложения.

Структурно-логическая схема диссертации представлена на рис. 1.

2. Основные результаты исследования, выносимые на защиту 2.1. Агоритм вывода предприятий лесной промышленности на фондовый рынок в следующей последовательности: достижение транспарентности, структуризация компании, выбор адекватных инструментов фондового рынка Создание акционерной стоимости предполагает разработку продуманной стратегии по консолидации и корпоративному структурированию группы компаний, их бизнеса и управленческой структуры, определению базовой компании для создания акционерной стоимости, продуманной финансовой стратегии и грамотно построенной работы с инвесторами, программы раскрытия информации. 2.1.1. Достижение транспарентности

В любой стране, включая Россию, эффективное корпоративное управление является необходимым фактором привлечения и удержания инвесторов. Характер корпоративного управления на предприятии также относится к важным факторам, определяющим эффективность его производствен но-финансовой деятельности.

При изучении потенциального объекта для финансовых вложений инвестору дожно быть ясно и понятно, как развивалась и развивается компания, какие у нее доходы и прибыль, какие планы на будущее. Он дожен быть уверен, что управление предприятием осуществляется на высоком профессиональном уровне, что используются мировые стандарты

Сравнение догового и акционерного вариантов финансирования

Внутренние инструменты

Облигаци

Внешние инструменты

Частное размещение ] -| Публичное размещение |

| Прямые операции | Информационная открытость ~Н Еврооблигаций-

Альтернативные инвестиционные рынки

Цеивые бумаги предприятий лесной промышленности

Депозитарные расписки 1 -Н Обратные поглощения |

Перспективы |

Рост доходов населения

Институты

колективных

инвестиций

| ГУК, НПФ, частные УК |

| Необходимость накоплений!

| Проблема будущих пенсий

Создание инфраструктуры для инвестиций

Повышение ликвидности лесных активов

Анализ портфеля ГУК, определение новой структуры

Оценка предприятия

Механизмы понижения обязательств и повышения активов

Анализ эффективности вложения в инструменты фондового рынка

Рис. 1. СТРУКТУРНО-ЛОГИЧЕСКАЯ СХЕМА ДИССЕРТАЦИИ

учета, внутрифирменного планирования и контроля, что применяются прозрачные схемы движения товароматериальных ценностей и денежных средств внутри компании, а представленная акционерам и инвесторам ииформация оперативна и адекватна.

В самом начале пути повышения капитализации акционерные общества российского леспрома, ведущие в большинстве своем закрытый бизнес, стокнутся с проблемой перехода к модели открытого (прозрачного) бизнеса.

В условиях рыночной экономики очень важно, чтобы инвесторы (акционеры) точно и своевременно получали информацию о деятельности и планах компании. В соответствии с принципами надлежащего корпоративного управления, которые еще только начинают внедряться в российские корпорации, предприятия лесной промышленности не дожны останавливаться перед раскрытием большего объема информации. Результатом будет рост доверия к компании со стороны инвесторов, увеличение спроса на ее акции, и, следовательно, снижение стоимости привлечения финансовых ресурсов.

Для достижения прозрачности необходимо раскрыть следующие основные аспекты деятельности компании: результаты производственно-финансовой деятельности компании, данные о крупных акционерах, членах совета директоров и высшего менеджмента, а также информацию о существенных фактах.

Вся информация дожна представляться в соответствии с самыми высокими стандартами бухгатерского учета, раскрытия финансовой информации и аудита. Очевидно, что качество представляемой информации непосредственно зависит от тех стандартов, в соответствии с которыми она составлена.

Предприятиям лесной промышленности для достижения эффективного корпоративного управления можно порекомендовать следующее:

Х Предоставлять поную, подробную, точную и своевременную информацию о компании всем заинтересованным лицам. Один из наиболее эффективных каналов раскрытия информации Ч предоставление всем заинтересованным лицам годового отчета компании в форме брошюры, а также электронной версии отчета через Интернет, желательно на русском и английском языках (для иностранных инвесторов).

Х Содействовать участию акционеров в управлении компанией и обеспечению их интересов. С этой целью необходимо поощрять участие акционеров в общих собраниях акционеров, организовать своевременное информирование акционеров и рассыку документации, установить удобные и эффективные процедуры и формы голосования и др.

Х Поддерживать отношения и проводить регулярные встречи с финансовыми аналитиками, предоставлять им информационные материалы о компании.

Х Декларировать и осуществлять на практике лоткрытую политику компании в отношении акционеров для создания положительного имиджа среди потенциальных инвесторов, что может содействовать размещению новых ценных бумаг.

Х Осуществлять строгий контроль за движением существенной информации, которая может повлиять на цену акций компании, внутри самой компании до момента ее опубликования. В противном случае возможны злоупотребления, связанные с использованием инсайдерской информации.

Руководителям всегда следует помнить, что достижение "прозрачности" предприятия не дожно быть самоцелью. Нет никакой выгоды в том, что предприятие "прозрачно" демонстрирует сотни милионов убытков. Цель руководителя - построить эффективный бизнес. Но достичь эту цель невозможно без достоверной информации, которая является основой принятия правильных управленческих решений.

2.1.2. Структуризация компании

В отличие от нефтегазовых и металургических корпораций отечественные компании лесной промышленности не являются крупными игроками на мировом рынке и, следовательно, не имеют значимого влияния на ценовую конъюнктуру. На внутреннем рынке их позиции защищены куда хуже, чем у машиностроителей, энергетиков, предприятий пищевой промышленности. Именно поэтому сохранение конкурентоспособности сейчас становится задачей фактического выживания. Не справившиеся с этим компании уже в недалеком будущем будут обречены на потерю бизнеса.

Надеяться на стабильный приток масштабных инвестиций, в том числе и от реальных зарубежных инвесторов, можно при повышении капитализации российских лесопромышленных компаний, росте их акционерного капитала. И объектом для серьезных капиталовложений станет лишь крупная даже по мировым меркам и устойчивая компания. Следовательно, ' залог договременного повышения

конкурентоспособности лесной промышленности России - в его консолидации вокруг крупнейших компаний отрасли.

Формирование ходинга подразумевает создание или выбор компании центра прибыли и основы создания акционерной стоимости, учреждение управляющих компаний, выбор структуры собственности. Реструктуризация системы управления ходинговой компанией и ее промышленными подразделениями дожна обеспечить прозрачность бизнеса в глазах инвестиционного сообщества. Консолидация дочерних компаний и, возможно, переход на единую акцию потребуют разработки таких условий обмена и выкупа акций, которые позволят избежать конфликтов с миноритарными акционерами.

Процесс консолидации заключается в передаче на баланс специально учрежденной ходинговой компании имеющихся пакетов акций

профильных дочерних компаний и доведение размеров этих пакетов до максимально возможной величины путем скупки у миноритарных акционеров недостающих акций или их обмена на акции ходинговой компании. Консолидация дочерних предприятий приводит к расширению масштабов операций ходинговой компании, росту ее финансовой устойчивости, что в существующих сегодня рыночных условиях важно для лесопромышленных предприятий.

Практика показывает, что в качестве методов проведения реструктуризации российские компании использовали следующие:

- приобретение дочерней компанией ходинга вместе с контролем над другими дочерними компаниями;

- объединение нескольких дочерних компаний в одну;

- слияние ходинга и дочерних компаний с образованием нового юридического лица;

- переход дочерних компаний на единую акцию ходинговой компании;

- выкуп ходингом 100% акций дочерних компаний. Эффективность создания вертикально интегрированных ходингов

доказана впоне успешным развитием таких структур в рамках нефтяной, металургического и химического комплексов и др. Стартовые условия их формирования мало чем отличались тех, которые имеются сегодня в лесопромышленном комплексе. Неэффективное использование богатой сырьевой базы, устаревшие технологии, изношенное оборудование основного производства, отсутствие производства современных видов продукции как раз и стали предпосыками для вертикальной интеграции. Однако ход этих процессов был специфичен в каждой отрасли.

Оптимальным, на наш взгляд, сценарием для консолидации лесной промышленности является модель, реализованная в черной металургии. Там, центрами объединения компаний стали крупнейшие металургические предприятия. Постепенно в орбиту их влияния входили сырьевые предприятия. Завершающим этапом консолидации металургического комплекса стало развитие на базе ведущих комбинатов производств продукции с высокой добавленной стоимостью и выход в смежные отрасли. При этом исходные позиции ведущих предприятий черной металургии очень близки к современному положению лидеров российского леспрома. Так, выручка ведущей компании отрасли -ОАО "Северсталь" в 1994 г. составляла 1,3 мрд. дол., что лишь немногим больше объема продаж группы "Илим Пап" в 2003 г. (1,14 мрд. дол.)

2.1.3. Выбор адекватных инструментов фондового рынка и осуществление эмиссии ценных бумаг

Разработка стратегии выхода на рынок капитала заключается, прежде всего, в выборе между договым финансированием и выпуском акций, а также между российским и мировым фондовыми рынками.

До начала официальной процедуры эмиссии, занимающей по времени несколько месяцев, руководство компании дожно иметь четкое представление о целях предполагаемой эмиссии, последовательности необходимых шагов и о законодательных требованиях, предъявляемым к процедурам выпуска ценных бумаг в Российской Федерации. Среди первоначальных шагов, которые могут потребоваться, следует назвать: разработку концепции эмиссии, проведение предварительного анализа дожной добросовестности в связи с планируемым выпуском ценных бумаг, выбор финансового консультанта (андеррайтера) и некоторые другие мероприятия. Лишь после этого компании следует приступать к официальным процедурам эмиссии.

Прежде чем приступить к подготовке документов, эмитенту необходимо определить:

Х цели планируемой эмиссии ценных бумаг;

Х объем средств, который предполагается привлечь с помощью эмиссии (целесообразный объем эмиссии);

Х вид и тип выпускаемых ценных бумаг (обыкновенные или привилегированные акции, простые или конвертируемые облигации) и способы их оплаты (деньгами, имуществом, другими ценными бумагами);

Х целевую группу инвесторов (на кого будет ориентирован выпуск ценных бумаг акционеров или внешних инвесторов, институциональных или индивидуальных инвесторов);

Х способы (закрытая или открытая подписка) и место размещения ценных бумаг;

Х потенциальные риски и возможные ограничения выпуска.

Чтобы правильно решить эти вопросы, эмитенту целесообразно разработать концепцию эмиссии ценных бумаг, наличие которой может существенно облегчить впоследствии процесс эмиссии и регистрации. И хотя по действующему законодательству подготовка такого документа не является обязательным условием регистрации выпуска, разработка грамотной концепции, как показывает практика, становится залогом успешного размещения выпуска ценных бумаг.

Анализ дожной добросовестности также следует провести на ранних этапах подготовки к эмиссии ценных бумаг. В самом общем виде, данный процесс представляет собой тщательный анализ внутренних документов компании Ч силами самой компании и ее консультантов Ч на предмет их достоверности и соответствия законодательству, а также предусматривает проверку существенных фактов деятельности компании с целью выявления и устранения моментов, которые могут в будущем воспрепятствовать успешной эмиссии.

Выбор андеррайтера (финансового консультанта) является важной частью процесса подготовки эмиссии ценных бумаг. Компания, намеревающаяся осуществить выпуск ценных бумаг, дожна выбрать

такого консультанта, квалификация и опыт которого в наибольшей мере отвечали бы ее запросам. Опытный андеррайтер может помочь эмитенту не только в определении наиболее реальных и эффективных способов привлечения капитала, уточнении параметров и структуры эмиссии, но и оказать ощутимую практическую помощь на последующих этапах подготовки эмиссии, регистрации и размещения ценных бумаг.

Официальная процедура эмиссии ценных бумаг представляет собой определенную последовательность действий, нацеленных на размещение ценных бумаг. В соответствии с российским законодательством о рынке ценных бумаг данная процедура включает следующие этапы и действия.

1. Принятие решения о размещении ценных бумаг;

2. Утверждение решения о выпуске ценных бумаг,

3. Подготовка проспекта эмиссии ценных бумаг;

4. Регистрация выпуска ценных бумаг и их проспекта эмиссии;

5. Изготовление сертификатов ценных бумаг (для документарной формы выпуска) и раскрытие информации, содержащейся в проспекте эмиссии;

6. Размещение ценных бумаг;

7. Регистрация отчета об итогах выпуска ценных бумаг;

8. Раскрытие информации, содержащейся в отчете об итогах выпуска;

9. Внесение соответствующих изменений в устав общества.

На сегодняшний день только шесть отечественных предприятий лесной промышленности осуществили эмиссии облигаций. Это ООО "Илим Пап Финанс", ЗАО "СЗК", ООО "АЦБК-инвест", ОАО "Вога", ОАО "Производственно-экспериментальная фабрика "СОЮЗ" и ЗАО ТОТЭК".

Таблица 1. Предприятия-эмитенты лесной промышленности

Компания Объем продаж, мл&руб. Активвд мн.106 Объем займов, пив. тб. Оргшшюгор римащиия Ставка дохода пообниации

ООО "ИЛИМ ПАП ФИНАНС' Котласский ЦБК 8312,7 6255,6 1500 Вэ&йшест Банк 15,12%

БрагсийПК 1935,1 1108,6

УсигИлимский ТК 6531,6 НД

Сакг-Пегербдаский КПК НА нд

ЗАО "СЗЯК" 2040,0 1142,3 300 ФК НИКойл 16,50%

ОАО "АЦБК-№гаес1" 7482,9 5 807,5 500 Мэюугарадый УЬсижжийБанс 14,69%

ОАО'Вога" 5950,1 3 890Д 1500 №ффайзеибанс, АшЬа-Баис 12,00%

ОАО "Цюювозвежо-эюгермешапшая фабрига "ООЮЗ" 3969 379,2 300 Банк Зенит 18,77%

ЗАО ТОТЭК" 1795,1 1 120,4 550 Тро&яДвг 14,68%

АБ"ИБГ "НИКойл"

Размещение этих эмитентов происходило в течение года с апреля 2003 г. по март 2004 г. Само положение лесной промышленности, развивающейся далеко не самым активным образом, позволяет напонить рынок ограниченным количеством отраслевых облигаций. По условиям размещения данных облигаций можно проследить колебания, которые испытывал рынок в течение года.

По мнению экспертов, рынок облигационных займов несомненно будет расти, а ставки по выплатам - постепенно падать. Пока лишь только шесть предприятий лесной промышленность вышли на первую ступень данной схемы - выпустили облигации. Однако этот хоть и небольшой опыт важен для дальнейшего развития других предприятий.

2.2. Оптимальная схема инвестирования портфеля государственной управляющей компании Внешэкономбанк в ценные бумаги предприятий лесной промышленности

С учетом экономической и демографической ситуации с 2002 года в Российской Федерации осуществлен переход к распределительно-накопительной системе пенсионного обеспечения. В основу новой пенсионной системы положен принцип обязательного пенсионного страхования. Все граждане, принятые на работу, становятся застрахованными лицами. На финансирование пенсионных страховых взносов работодатель обязан уплачивать до 20 % от фонда заработной платы предприятия. Эти взносы распределяются между тремя составляющими трудовой пенсии - базовой, страховой и накопительной.

Базовая часть предназначена для выплаты пенсий нынешним пенсионерам. Базовая часть имеет фиксированный законодательно определяемый размер, одинаковый для всех пенсионеров и не зависит от заработка, который получал пенсионер в прошлом. Эта часть трудовой пенсии подлежит индексации в зависимости от инфляции в стране.

Страховая часть пенсии непосредственно зависит от размера заработной платы застрахованного лица, т.е. чем выше заработная плата, тем выше страховые платежи, следовательно, выше размер будущей пенсии. Взносы на ее финансирование поступают и суммируются на индивидуальных лицевых счетах застрахованных граждан и представляют собой пенсионные обязательства государства перед застрахованными лицами, при этом поступившие средства идут на выплату пенсий нынешним пенсионерам. Таким образом, на личных страховых счетах происходит накопление не самих средств, а обязательств государства перед гражданином. Накопленный объем полученных прав регулярно индексируется в том же темпе и в те же периоды, что и базовая часть трудовой пенсии. Информация о размере страховой части индивидуального лицевого счета доводится до сведения застрахованных граждан ежегодно.

Накопительная часть выделяется только для граждан, родившихся в 1967 году и позже. Взносы на финансирование данной части трудовой пенсии не расходуются на выплату текущих пенсий, а предназначены для инвестирования и получения допонительного дохода в пользу будущего пенсионера. Средства, поступающие от работодателя, и доход, полученный от их инвестирования, учитываются Пенсионным фондом в специальной части индивидуального лицевого счета отдельно от пенсионных взносов, перечисленных на страховую часть трудовой пенсии.

Одно из главных условий успеха пенсионной реформы - развитие фондового рынка. Вся пенсионная реформа была задумана для того, чтобы скудные отчисления работающих сейчас граждан приумножались специалистами, работающими на фондовом рынке.

Состав и структура инвестиционного портфеля Внешэкономбанка как государственной управляющей компании определены постановлением Правительства РФ от 01.09.03 г. № 540. Основной целью инвестирования средств пенсионных накоплений, переданных в доверительное управление Внешэкономбанку, является обеспечение их сохранности. С этой целью Внешэкономбанку разрешено инвестировать средства пенсионных накоплений в следующие виды активов: государственные ценные бумаги, обязательства по которым выражены в рублях и иностранной валюте (до 80%); ипотечные ценные бумаги, гарантированные РФ (до 40%); средства в рублях и иностранной валюте на счетах в кредитных организациях (до 20%).

Необходимо учитывать, что накопления пенсионных фондов дадут мощный точок экономическому развитию страны. При этом государственная управляющая компания дожна быть наделена правом инвестирования в широкий круг инструментов финансового рынка, включая акции предприятий. Выход на фондовый рынок пенсионных средств позволит привлечь догосрочные финансовые ресурсы к развитию промышленности, активизировать инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг и стабилизировать рынок за счет выхода на него широкого круга догосрочных инвесторов.

По данным Минфина, объем пенсионных накоплений к 2014 году может превысить объем государственного внешнего и внутреннего дога, выраженного в государственных ценных бумагах. Объем средств пенсионных взносов работающих граждан России на финансирование накопительной части трудовой пенсии в 2002 -2014 годах будет возрастать и к концу 2014 года, по информации Пенсионного фонда РФ, превысит 2,6 трн рублей. Это цифра без учета доходов от инвестирования денег, с учетом же полученных доходов - более 3 трн. рублей.

На 01 января 2005 г. в руках государственной управляющей компании (ГУК) сосредоточено 94,7 мрд. рублей пенсионных накоплений. По данным Банка России, в 2004г. доходность государственных облигаций составила в среднем 7,4 %.

Таблица 2. Среднегодовая доходность инструментов финансового _рынка_

Наименование инструмента 2003 2004

ГКО-ОФЗ, % 8,7 7,4

Банковские кредиты предприятиям, % 13,1 11,5

Догосрочные банковские кредиты предприятиям, % И.З 13,1

Банковские кредиты населению, % 21,1 19,5

Муниципальные облигации г. Москва, % 9,8 7,6

Муниципальные облигации г. Санкт-Петербург, % 10,5 8Д

Акции: иццекс ММВБ, % 61,0 7,0

Акции: индекс РТС, % 58,0 8,0

Корпоративные облигации, % 11,6 9,3

Источник: Банк России

Профицит государственного бюджета, позитивные макроэкономические тенденции и благоприятная внешнеэкономическая конъюнктура способствовали снижению доходности государственных бумаг на 1,3 процентных пункта по сравнению с 2003 г.

Предположим, что в 2005 г. доходность останется на том же уровне, что маловероятно. Тогда, в лучшем случае годовой прирост пенсионных накоплений составит 7 мрд. рублей, а величина пенсионных накоплений увеличится до 101,7 мрд. рублей.

При работе с портфелем ценных бумаг рано или поздно возникает вопрос о его диверсификации с целью уменьшения риска потерь и увеличения общей доходности. В связи с этим мы предлагаем рассмотреть вариант организации портфеля, в котором количество государственных ценных бумаг составит не более 50 % от общего объема, а оставшиеся половину распределить следующим образом: 20 % - инвестировать в акции предприятий (из них 10 % - в голубые фишки, 10 "/о - в бумаги предприятий лесной промышленности); 20 % - в корпоративные облигации; 10 % - в субфедеральные и муниципальные облигации.

Выбор субфедерйльных и муниципальных облигаций основан не только на диверсификации вложений в субъекты РФ, но и на необходимости поддержки регионов, которым зачастую не хватает выделяемых средств федерального бюджета. В 2004 г. Банк России признал высокую надежность субфедеральных облигаций, включив их в свой ломбардный список ценных бумаг. Более того, например, доходность государственных именных облигаций Санкт-Петербурга в 2004 г. была выше, чем по ГКО-ОФЗ.

В отношении корпоративных облигаций необходимо отметить, что 9,3 % годовых в 2004 г. является сильно усредненным показателем, так как разброс ставок довольно широк: от 7,7 % до 11,2 % годовых. При профессиональном подходе инвестора и грамотной оценке финансово-экономического состояния эмитента и его перспектив развития в портфель могут быть включены бумаги с более высокой доходностью.

Среднедневной объем торгов акциями на ММВБ в 2004 г. составил 11,1 мрд. руб. против 8,6 мрд. руб. в 2003 г., аналогичный показатель в РТС остася на уровне предыдущего года - 22 мн. дол. США. Суммарный оборот вторичных торгов акциями по двум торговым площадкам возрос по сравнению с 2003 г. на 27%. Высокой ликвидностью по-прежнему обладали акции весьма ограниченного круга эмитентов. На ММВБ среди торгуемых бумаг более 200 эмитентов на долю акций 8 эмитентов приходилось 97% суммарного оборота (в 2003 г. Ч 98%), в РТС на долю акций 10 эмитентов из более 300 эмитентов приходилось 89% оборота (в 2003 г. Ч 93%).

Именно в силу ограниченности числа ликвидных эмитентов совокупная доходность по индексам ММВБ и РТС в 2004 г. составила 7-8 % по сравнению с 2003 г. - 58-61 %. Это обусловлено отсутствием потенциала резкого развития у голубых фишек. Они адекватно оценены и стабильно растут, в то время как большинство эмитентов недооценены и имеют большие перспективы роста. Именно в них стоит вкладывать, так как именно они принесут большую отдачу даже несмотря на все риски, которые с ними связаны.

Рассчитаем доходность предложенного портфеля при сохранении доходности финансовых инструментов на уровне 2004 г. Таблица 3. Доходность портфеля ГУК при доходности инструментов

2004 г.

Наименование инструмента Доходность, % Доля в структуре портфеля, % Доля в структуре портфеля, мн. руб. Прирост портфеля за год, мн. руб.

ГКО-ОФЗ 7,4 50 47 350 3 504

Субфедеральные и муниципальные облигации 7,9 10 9 470 748

Корпоративные облигации 9,3 20 18 940 1 761

Акции - "голубые фишки" 7,5 10 9 470 710

Акции предприятий 7,5 10 9470 710

Итого: 7,85 100 94 700 7434

Мы видим, что в этом случае общая доходность портфеля по сравнению с нынешним увеличивается на 0,45 процентных пункта и дает прирост портфеля на 434 мн. рублей больше.

Если проследить основные тенденции развития финансового рынка нашей страны, то мы увидим, что доходность государственных краткосрочных облигаций и облигаций федерального займа будет постепенно снижаться одновременно с незначительным увеличением эффективности субфедеральных и муниципальных облигаций. Также мы сможем наблюдать рост доходности корпоративных облигаций и значительное увеличение доходности по акциям.

Соответственно портфель при текущем развитии отечественной экономики будет выглядеть следующим образом:

Таблица 4. Доходность портфеля ГУК при прогнозируемой доходности

инструментов

Наименование инструмента Доходность, % Доля в структуре иоргфеля, % Доля в структуре портфеля, мн. руб. Прирост портфеля за год, мн. руб.

ГКО-ОФЗ 7,0 50 47 350 3 315

Субфедеральные и муниципальные облигации 8,0 10 9 470 758

Корпоративные облигации 10,0 20 18 940 1894

Акции - "голубые фишки" 7,5 10 9470 710

Акции предприятий 10,0 10 9 470 947

Итого: 8,05 100 94 700 7623

В этом случае общая доходность увеличится на 0,65 процентных пунктов, и прирост портфеля превысит нынешний показатель на 623 мн. рублей.

Таблица 5. Прогноз объемов пенсионных накоплений в зависимости от варианта инвестирования портфеля ГУК до 2010 г.

Варианты инвестированл! Доходность, % годовых Обьш пенсионных накоплетй ГУК, мрд, р><5.

2005 2005 2007 2008 2009 2010

Сегодняшний вариант 7,4 101,71 109,23 117,32 126,00 135,32 14534

Предишаемый в^нанг 8,05 102,32 110,56 119,46 129,08 139,47 150,69

Разница, миро. руб. 0*2 1,33 2Д4 3/>8 4,14 5,36

Как видно из таблицы прирост пенсионных накоплений по предлагаемому нами варианту за 5 лет только от инвестирования 94,7 мрд. руб., накопленных за 2003-2004 гг., составит почти 50 мрд. рублей. Фактическая же сумма составит гораздо больше по причине роста доходов населения и соответствующих отчислений.

За 2004 г. Внешэкономбанку в доверительное управление Пенсионный фонд передал порядка 47 мрд. рублей пенсионных отчислений. При планируемом увеличении фонда заработной платы на 25,5 %. Впоне вероятно ожидать прироста пенсионных отчислений в 2005 г. по сравнению с 2004 г. на 12 мрд. рублей. Значит на начало 2006 г. с учетом процентов по ГКО-ОФЗ в руках государственной управляющей компании скооперируется 160,7 мрд. рублей.

Согласно предложенной структуре портфеля инвестирования, в корпоративные облигации может быть направлено 20 % или 32,14 мрд. рублей (более 1 мрд. доларов) и 10 % или 16,07 мрд. рублей (более половины мрд. доларов) в акции предприятий.

Как мы уже говорили, правительство ставит перед собой задачу -сохранить пенсионные накопления от инфляции. Реальное увеличение

будущих пенсий могут обеспечить институты колективных инвестиций. А при высокой ликвидности активов предприятий лесной промышленности, их инвестиционная привлекательность и доступность информации обеспечит доверие инвесторов, в том числе и рядовых граждан нашей стран, которые смогут сделать выбор в пользу негосударственных структур.

По данным Минэкономразвития, денежные доходы населения за вычетом обязательных платежей и добровольных взносов в 2004 г. составили 9 780 мрд. рублей. И по прогнозам они будут расти на 8-9 % в год. Для населения вложение в ценные бумаги лесной промышленности станет реальной альтернативой банковским вкладам. Несмотря на введение системы страхования вкладов, фактическая ответственность банков не превышает 100 000 рублей, в то время как ликвидный фондовый рынок в догосрочном периоде не только защищает денежные средства и пенсионные накопления от инфляции, но и приносит гораздо большую отдачу от вложений.

2.3. Эффективность применения инструментов фондового рынка для повышения ликвидности активов и капитализации предприятия (на примере ОАО Вога)

Одним из важнейших показателей финансово-хозяйственной деятельности любого акционерного общества, влияющим на инвестиционную привлекательность и ликвидность активов предприятия, является чистые активы. Если акции акционерного общества не имеют рыночной стоимости (например, акции ОАО Вога не котируются на бирже), показателем чистые активы можно в какой-то степени заменить показатель рыночная капитализация компании.

Чем лучше показатель чистые активы, тем выше инвестиционная привлекательность предприятия, тем больше доверия со стороны кредиторов, акционеров, работников. И, напротив, чем ниже значение показателя чистые активы, тем выше риск банкротства. Поэтому руководство акционерного общества дожно контролировать значение данного показателя, не допускать его падения до критического значения, установленного законодательством, изыскивать пути его повышения.

Увеличить размер чистых активов можно двумя путями: понижать обязательства либо повышать активы без соответствующего повышения обязательств.

2.3.1. Механизмы понижения обязательств

Испонение обязательств неразрывно связано с денежным потоком, который формирует выручка от реализации. Если рост денежного потока опережает рост потока обязательств, то обязательства будут сокращаться. Если же, наоборот, произойдет снижение денежного потока, то обязательства сразу повысятся. Таким образом, уровень обязательств

можно понизить за счет мобилизации денежного потока. При понижении уровня обязательств повысятся чистые активы предприятия.

Поэтому мы предлагаем провести мобилизацию денежного потока с помощью привлечения пенсионных денег от государственной управляющей компании. Рассмотрим на примере ОАО Вога как можно было бы понизить обязательства предприятия, используя средства и инструменты Внешэкономбанка.

Таблица 6. Расчет денежного потока ОАО Вога в 2004-2007 гг.

2004 2005 2006 2007

Денежные средства на начало периода, мн. руб. 129,0 517,1 1 246,5 1 800,5

Поступления, мн. руб.: 8 546,4 7 345,1 7 132,5 6 882,0

- от выпуска облигаций 1 500,0

- от продажи 6 615,4 6 944,5 6 638,1 6 387,6

- от прочей деятельности 431,0 400,6 494,4 494,4

Расходы, мн. руб. 8 158,3 6 615,7 6 578,5 7 972,6

- в т.ч. по обсуживанию облигаций 134,8 179,5 179,5 1 589,8

Денежный поток, мн. руб. 388,1 729,4 554,0 -1 090,6

Денежные средства на конец периода, мн руб. 517,1 1 246,5 1 800,5 709,9

В настоящее время предприятие работает по вышеприведенной схеме. В 2004 г. был осуществлен облигационный заем на сумму 1 500 мн. рублей, с обязательствами выплат 12 % годовых по шести купонам раз в погода (89,76 мн. руб.), сроком погашения до 2007 г. Возврат основного дога одновременно с выплатой по последнему купону. Комиссия организатора, налог на эмиссию, проценты держателю сертификата и бирже в общей сложности составили 3 % - 45 мн. рублей.

Предприятие полйостью окупает заем - на конец 2007 денежные средства предприятия вырастут до 710 мн. рублей. Для сравнения посмотрим финансовые результаты деятельности ОАО Вога при использовании догосрочного банковского кредита: возврат основного дога равными долями каждые погода, годовая процентная ставка 13 % (среднегодовой показатель 2004 г.)

Таблица 7. Расчет стоимости догосрочного банковского кредита

2004 2005 2006 2007

I П I П I П I П

База для расчета процентов 1500,0 1 312,5 1 125,0 937,5 750,0 562,5 375,0 187,5

Проценты к уплате 195,0 170,6 146,3 121,9 97,5 73,1 48,8 24,4

Основной дог 187,5 187,5 187,5 187,5 187,5 187,5 187,5 187,5

Итого по полугодиям 382,5 358,1 333,8 309,4 285,0 260,6 236,3 211,9

Итого по годам, мн. руб. 740,6 643,1 545,6 448,1

Тогда при расчете денежного потока и остатка денежных средств на конец 2007 года мы увидим изменение структуры расходов в части обслуживания кредита.

Таблица 8. Расчет денежного потока ОАО Вога при использовании догосрочного банковского кредита

2004 2005 2006 2007

Денежные средства на начало периода, мн. руб. 129,0 -88,7 177,1 364,9

Поступления, мн. руб.: 8 546,4 7 345,1 7 132,5 6 882,0

- от выпуска облигаций 1 500,0

- от продажи 6 615,4 6 944,5 6 638,1 6 387,6

- от прочей деятельности 431,0 400,6 494,4 494,4

Расходы, мн. руб 8 764,1 7 079,3 6 944,6 6 830,9

- в т.ч. по обсуживанию кредита 740,6 643,1 545,6 448,1

Денежный поток, мн. руб. -217,7 265,8 187,9 51,1

Денежные средства на конец периода, мн руб. -88,7 177,1 364,9 416,0

Если при облигационном займе основная сумма дога пришлась на последний год, то банковский кредит распределен с упором на первый год, когда еще нет поной отдачи от инвестиционного вложения одоженных денег. Как видно из расчетов, на конец 2007 года мы имеем денежных средств почти на 300 мн. рублей меньше, чем при использовании облигационного займа. Это доказывает преимущества последнего. Однако при такой форме кредитования предприятие вынуждено обращаться за помощью к профессиональным организаторам эмиссии облигаций, которые работают за проценты. В нашем случае плата непосредственно андеррайтеру составила более 44 мн. рублей. ОАО Вога такая нагрузка оказалась впоне по силам, но у большинства предприятий лесной промышленности может не хватить средств за такую помощь.

Внешэкономбанк может выступать как в роли инвестора, так и организатора выпуска. К тому же нет необходимости тратить средства на поиск и привлечение инвесторов, поэтому в нашем случае расходы на услуги андеррайтера впоне можно сократить до 30 мн. рублей.

Теперь определим процентную ставку по облигациям для предприятий лесной промышленности. Мы будем исходить из того положения, что ставка догосрочного банковского кредита любого предприятия будет всегда не меньше инфляции. В противном случае банки окажутся в затруднительном положении, работая с нулевой отдачей. На основании этого мы предлагаем установить ставку процента Внешэкономбанка равную показателю инфляции, а проценты за пользование займом оплачивать в начале года, следующего за тем, в

котором был получен заем. Согласно данным прогноза социально-экономического развития Российской Федерации до 2008 г., предложенного Министерством экономического развития и торговли, показатель инфляции будет постепенно снижаться. Со своей стороны в расчетах мы используем более негативный вариант развития национальной экономики - снижение показателя инфляции на 1 % в год.

Таблица 9. Расчет стоимости облигационного займа от ГУК

2004 2005 2006 2007

Инфляция (Прогноз МЭРТ), % 10,9 12,0 8,6 7,2

Инфляция, (Расчетный прогноз), % 11 12 11 10

Проценты к уплате, мн. руб. 165,0 180,0 165,0 150,0

Получаем, что при объеме облигационного займа в 1500 мн. рублей и темпе инфляции 11 % в 2004 г. выплаты предприятия составят в начале 2005 г. 165 мн. рублей. В 2004 г. эмитент выплачивает лишь проценты организатору и обязательные налоги и сборы. Вернув в начале 2008 г. основной дог с оставшимися процентами, у предприятия остается более 1 мрд. рублей денежных средств, что на 300 мн. рублей превосходит результат облигационного займа, осуществленного без поддержки государства.

Таблица 10. Расчет денежного потока ОАО Вога при использовании облигационного займа ГУК

2004 2005 2006 2007 2008

Денежные средства на начало периода, мн. руб. 129,0 621,9 1 365,8 1 919,3 2 253,5

Поступления, мн. руб.: 8 546,4 7 345,1 7 132,5 6 882,0 6 826,1

- от выпуска облигаций 1 500,0

- от продажи 6 615,4 6 944,5 6 638,1 6 387,6 6 331,7

- от прочей деятельности 431,0 400,6 494,4 494,4 494,4

Расходы, мн. руб. ' 8 053,5 6 601,2 6 579,0 6 547,8 8 024,7

- в т.ч. по обсуживанию облигаций 30,0 165,0 180,0 165,0 1 650,0

Денежный поток, мн. руб 492,9 743,9 553,5 334,2 -1 198,6

Денежные средства на конец периода, мн руб. 621,9 1 365,8 1 919,3 2 253,5 1 054,9

Очевидно, что предприятие получает реальную отсрочку платежей и 1 более льготные условия кредитования, а государство - пенсионные

накопления, которые защищены от темпов инфляции. (Напомним, что в настоящее время пенсионные накопления, вкладываемые в ГКО-ОФЗ под 7-8 % годовых, съедаются инфляцией). Преимущество инвестирования пенсионных накоплений государственной управляющей компанией в том, что это единственный ресурс, который может себе позволить не накапливаться, удовлетворившись исключительно индексацией.

2.3.2. Механизмы повышения активов

Один из оптимальных способов повысить величину чистых активов - организовать эмиссию акций. Эмиссия акций Ч сравнительно дешевый и быстрый источник получения денежных средств, не обремененных обязательствами, что прямым образом влияет на увеличение чистых активов акционерного общества. Но размещение акций на открытом фондовом рынке как источник догосрочного финансирования практически не доступен средним лесопромышленным предприятиям. Эмиссию акций могут себе позволить крупные компании, котирующие свои акции на бирже, имеющие хорошую репутацию и высокий уровень чистых активов. Поэтому выход в данной ситуации мы видим в использовании средств пенсионных накоплений, сосредоточенных в руках государственной управляющей компании.

Уставный капитал ОАО "Вога" составляет 1 121 839 тыс. рублей. Общее количество обыкновенных акций - 11 808 827 штук. Номинальная стоимость каждой - 95 рублей. На 30 июня 2005 г. величина чистых активов равна 3 427 433 тыс. рублей. В связи с тем, что акции данного предприятия не котируются на бирже и сделок купли-продажи по ним не совершается, рассчитать фактическую капитализацию не представляется возможным.

При определении стоимости одной акции для продажи части пакета на открытом рынке мы будем исходить из того, что сегодняшняя капитализация предприятия будет не ниже показателя чистых активов. В этом случае минимальная стоимость обыкновенной акции составит 290,24 рублей.

Таблица 11. Расчет денежного потока ОАО Вога при продаже

25 % акций ГУК

2004 2005 2006 2007 2008

Денежные средства на начало периода, мн. руб. 129,0 -п,з 783,4 1 394,0 1 799,0

Поступления, мн. руб.: 7 903,2 7 345,1 7 132,5 6 882,0 6 826,1

- от продажи пакета акций 856,8

- от продажи 6 615,4 6 944,5 6 638,1 6 387,6 6 331,7

- от прочей деятельности 431,0 400,6 494,4 494,4 494,4

Расходы, мн. руб. 8 043,5 6 550,4 6 521,8 6 477,0 6 460,4

- чатраты по эмиссии и дивиденды 20,0 114,2 122,8 94,2 85,7

Денежный поток, мн. руб. -140,3 794,7 610,7 405,0 365,7

Денежные средства на конец периода, мн руб. -11,3 783,4 1 394,0 1 799,0 2 164,7

Предположим, что ОАО "Вога" предлагает продать на открытом рынке 25-процентный пакет акций, за который может получить не менее 856,85 мн. рублей (при условии размещения акций по минимальной цене в 290,24 рублей). Сумма в 60 мн. рублей за организацию эмиссии и

информационную поддержку уплачивается в течение 3-х лет равными долями, в последующие годы предприятие выплачивает дивиденды, которые рассчитываются исходя из показателя инфляции за полный прошедший год.

Небольшой недостаток денежных средств на конец 2004 г. можно компенсировать краткосрочным овердрафтом до первых поступлений от продаж в 2005 г. Величина процентов за пользование овердрафтом на результаты вычислений не повлияет, поэтому мы ее опустим.

Преимущество акционерного финансирования в том, что в отличие от облигационного либо банковского займов не нужно отдавать сумму основного дога. В 2008 г. ОАО "Вога" будет обладать денежными средствами в размере более 2 мрд. рублей, что в два раза превышает результат облигационного займа от государственной управляющей компании.

3. Заключение

1. В соответствии с поставленной целью диссертационной работы были проанализированы возможности использования инструментов фондового рынка (акций и облигаций) и на примере расчета денежного потока ОАО Вога доказана эффективность их применения для инвестиционного развития лесопромышленного предприятия: при использовании догосрочного банковского кредита денежные средства на конец расчетного периода составят 416 мн. руб., при использовании облигационного займа - 709,9 мн. руб., при использовании облигационного займа с участием государственной управляющей компании 1 054,9 мн. руб., при продаже пакета акций государственной управляющей компании - 2 164,7 мн. руб.

2. В качестве источника финансирования было предложено использовать средства накопительной части пенсионного фонда, аккумулированных в государственной управляющей компании Внешэкономбанк. Инвестирование средств накопительной части пенсионного фонда в ценные бумаги предприятий с одной стороны обеспечивает приток догосрочных инвестиций в лесную промышленность на выгодных для предприятий условиях, а с другой - оберегает средства

г будущих пенсионеров от воздействия инфляции.

Предприятия, помимо отсрочки выплат обязательств по облигациям и дивидендов по акциям, получают догосрочные ресурсы по ставке ниже, - чем мог бы предложить банковский сектор или частный инвестор. Кроме

того, участие государственной структуры в качестве организатора эмиссий ценных бумаг повышает инвестиционную привлекательность лесопромышленных предприятий и увеличивает заинтересованность сторонних инвесторов.

3. По результатам анализа существующих инструментов вложения был сформирован диверсифицированный портфель ценных бумаг

государственной управляющей компании. Расчет доходности данного портфеля показал его преимущества по сравнению с использующимся на сегодняшний день.

По состоянию на 01.01.05 г. пенсионные накопления, переданные в государственную управляющую компанию, составляют 94,7 мрд. руб. Годовой прирост вложений в государственный дог (ГКО-ОФЗ) составит 7 мрд. Диверсифицированный портфель принесет на 434 мн. руб. больше. Принимая во внимание изменение макроэкономических факторов и наличие положительных тенденций развития отечественной экономики, можно утверждать, что прирост пенсионных накоплений за год может составить не ниже 623 мн. руб. В результате за пять лет размер накопительной части пенсионных средств увеличится только от инвестирования более чем в 1,5 раза, и вырастет до 150,7 мрд. руб.

4. Для увеличения ликвидности активов предприятий лесной промышленности была разработана последовательная схема действий выхода на рынок капиталов, в рамках которой рассмотрены вопросы структуризации компаний, достижения транспарентности (открытости и прозрачности для инвесторов), а также выбора подходящих инструментов и осуществления эмиссии ценных бумаг.

5. В дальнейшем для повышения ликвидности ценных бумаг предприятий и формирования устойчивого вторичного фондового рынка необходимо привлекать колективных инвесторов: паевые инвестиционные фонды, частные управляющие компании, негосударственные пенсионные фонды, которые уже сейчас начинают испытывать нехватку инструментов для инвестирования.

На основании проведенных исследований мы предлагаем следующее

для предприятий:

проанализировать собственную финансово-хозяйственную деятельность и подготовить на рассмотрение государственной управляющей компании бизнес- план по использованию привлекаемых ресурсов;

- провести согласно рекомендациям соответствующие реорганизационные мероприятия для достижения оптимальной структуры и прозрачности деятельности;

- при выходе на рынок капитала руководствоваться разработанной схемой;

для государственных структур:

- принять решение о диверсификации портфеля государственной управляющей компании;

- использовать предложения по определению структуры портфеля и инвестированию средств накопительной части пенсионного фонда;

- государственной управляющей компании принять к рассмотрению и осуществить оценку перспективных предприятий лесной промышленности;

- для поддержания ликвидности вторичного рынка ценных бумаг государственной управляющей компании необходимо осуществлять прямые операции купли-продажи с ценными бумагами предприятий лесной промышленности;

для дальнейшего развития вторичного фондового рынка организовать информационную поддержку лесопромышленных предприятий-эмитентов для увеличения заинтересованности со стороны институтов колективных инвестиций.

Основное содержание диссертационной работы изложено в

следующих публикациях:

1. Барабанов А.Е. История развития фондового рынка в лесной промышленности// Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 027/2005 - 30.08.05 г.;

2. Барабанов А.Е. Преимущества и недостатки фондового рынка как источника догосрочных инвестиций // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 029/2005 - 30.08.05 г.;

3. Барабанов А.Е. Повышение капитализации предприятий лесной промышленности с использованием инструментов фондового рынка // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 028/2005 30.08.05 г.

4. Барабанов А.Е. Перспективы использования накопительной части пенсионных фондов и средств колективных инвестиций // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 041/2005 -01.10.05 г.

5. Барабанов А.Е. Расчет эффективности использования инструментов фондового рынка на примере ОАО Вога // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 042/2005 - 01.10.05 г.

Изготовлено на полиграфической базе издательства Московского государственного университета леса в поном соответствии с качеством представленного оригинал-макета

Подписано в печать Л б 05% Формат 60x90 1/16. Бумага 80 г/м2. Ризография. Усл. неч. л. 6' Тираж 400 экз. Заказ № ff^

141005, Мытищи-5, Московская обл., 1-я Институтская, 1, МГУЛ, Издательство. Тел.: (095) 588-5762,588-5348,588-5415. Факс: 588-5109. E-mail: izdat@mgul.ac.ru

Р?0 3 24

РЫБ Русский фонд

2006-4 21162

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Барабанов, Алексей Евгеньевич

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. ФОНДОВЫЙ РЫНОК И ЕГО ИНСТРУМЕНТЫ КАК ИСТОЧНИК ИНВЕСТИЦИЙ В ЛЕСНОМ СЕКТОРЕ.

1 1 Лесные корпорации-участники фондового рынка

1 2 слияния и поглощения - основные инструменты капитализации лесных активов

1 3 Преимущества и недостатки фондового рынка как источника догосрочных инвестиций 3 5 Выводы по главе

ГЛАВА 2. АГОРИТМ ВЫВОДА ПРЕДПРИЯТИЙ ЛЕСНОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ НА ФОНДОВЫЙ РЫНОК.

2 1 Достижение транспарентности . . 51 2 2 Структуризация компании

2 3 выбор адекв атных инструментов фондового рынка и осуществление эмиссии ценных бумаг 70 выводы по главе

ГЛАВА 3. ПОВЫШЕНИЕ ЛИКВИДНОСТИ ЛЕСНЫХ АКТИВОВ С ПРИВЛЕЧЕНИЕМ СРЕДСТВ НАКОПИТЕЛЬНОЙ ЧАСТИ ПЕНСИОННЫХ ФОНДОВ.

3 1 Перспективы использования средств институтов колективных инвестиций 100 3 2 Пенсионные накопления и фондовый рынок . 106 3 3 Повышение ликвидности активов предприятий лесной промышленности с использованием инструментов фондового рынка и привлече11ием накопительной части пенсионных фондов 119 Выводы по главе

Диссертация: введение по экономике, на тему "Варианты повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности на рынке капиталов"

В диссертационном исследовании обоснована эффективность применения инструментов фондового рынка для повышения ликвидности о активов предприятий лесной промышленности и улучшения инвестиционной привлекательности лесных отраслей в целом.

Обладая огромным потенциалом развития, лесная промышленность остается неадекватной своим возможностям. Это состояние обусловлено многими причинами: сильной фрагментарностью из-за неграмотно проведенной приватизации, малочисленностью эффективных вертикально и горизонтально-интегрированных структур, морально устаревшими и физически изношенными основными фондами, нехваткой средств для их модернизации и поным отсутствием заинтересованного догосрочного инвестора.

Предприятия лесной промышленности в настоящее время не могут привлечь инвестора не потому, что они нерентабельны и их продукция не пользуется спросом" - примеры американских и скандинавских компаний говорят об обратном. По причине низкой ликвидности активов и непрозрачности для инвесторов отечественные компании остаются инвестиционно непривлекательными.

Для развития лесной промышленности требуется особый инвестор, который может себе позволить вкладывать, не требуя немедленной отдачи от инвестиций, который обладает достаточными ресурсами для укрепления всей а отрасли, и который заинтересован не в сиюминутной прибыли, а в достижении стратегических целей.

И такой инвестор имеется - государственная управляющая компания.

Актуальность темы исследования обусловлена с одной стороны потребностью повышения ликвидности активов и капитализации предприятий лесной промышленности до мирового уровня, а с другой - растущими средствами колективных инвестиций и накопительной части пенсионного фонда, которым не хватает инструментов для инвестирования. Ф Наша страна нуждается в развитой пенсионной системе, реализации конструктивной лесной политики, становлении отечественного рынка капиталов, переходе предприятий к международным стандартам отчетности и практике корпоративного управления. Настоятельная потребность в решении проблем низкой ликвидности активов предприятий, развитии новых инструментов фондового рынка и институтов колективных инвестиций вызывает необходимость детального рассмотрения данных вопросов, их теоретической проработки и систематизации практических данных.

В настоящее время предприятия лесной промышленности не обладают возможностями использовать преимущества фондового рынка и его инструментов в поной мере. С другой стороны пенсионные накопления не приносят той отдачи, которую можно получить от вложений в реальный сектор. Отсутствие эффективной схемы инвестирования пенсионных накоплений и программы повышения ликвидности активов лесной промышленности обусловили выбор темы и основных направлений исследования.

Теоретической основой исследования послужили фундаментальные труды отечественных и зарубежных ученых.

Исследования^ эффективности инструментов фондового рынка, управления стоимостью компаний, методов капитализации предприятия, института колективных инвестиций нашли отражения в работах И.Г. Владимировой, C.JI. Глазкова, П.Г. Гулькина, В.В. Демшина, Е.В. Зинченко, П.П. Кравченко, Д. А. Леонова, А.В. Лукашова, М.Ю. Маковецкого, Ф.Н. Маренко, А.Д. Осиновского, П.М. Филимошина.

Методологические основы экономики и управления предприятий лесной промышленности содержатся в трудах А.В. Антонова, Н.А. Бурдина, Г.Е. Давыдова, В.Н. Данилина, А.Э. Клейнхоф, Н.И. Кожухова, А.В. Королькова, Н.А. Мальцева, Н.А. Медведева, Н.А. Моисеева, В.И. Обыденникова, А.П. Петрова, С.В. Степанова, З.И. Фетищевой, B.C. Шалаева.

Вопросы применения инструментов фондового рынка для повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности являются междисциплинарными, располагаются на стыке наук: экономики, организации, менеджмента и в предлагаемом аспекте до сих пор не нашли дожного отражения в научных исследованиях.

Целью исследования является изучение возможности использования средств пенсионных накоплений, аккумулированных в государственной управляющей компании, в качестве источника догосрочных инвестиций в лесную промышленность.

В соответствии с указанной целью в работе решались следующие задачи:

- проанализировать состояние и структуру инвестиций в лесную промышленность;

- изучить методы капитализации, используемые российскими лесопромышленными компаниями, и оценить их эффективность;

- выявить преимущества и недостатки инструментов фондового рынка, а также возможности их применения лесными корпорациями;

- проанализировать потенциал институтов колективных инвестиций и спрогнозировать их дальнейшее развитие;

- выработать рекомендации по достижению прозрачности и оптимальной структуры предприятиями лесной промышленности;

- разработать общую схему действий государственной управляющей компании по инвестированию средств пенсионных накоплений в ценные бумаги предприятий лесных отраслей;

- предложить путь создания вторичного рынка ценных бумаг предприятий лесных отраслей и поддержания его ликвидности.

Предметом исследования являются варианты повышения ликвидности активов предприятий лесной промышленности.

Объектом исследования выступают возможности использования накопительной части пенсионных фондов, аккумулированных в государственной управляющей компании, в качестве источника догосрочных инвестиций в лесную промышленность.

Методологическую основу составляют фундаментальные положения современной теории функционирования рынков капиталов, организации акционерных предприятий, развития бизнеса, определения и увеличения ликвидности активов и капитализации предприятий. В работе был применен системный подход, основанный на сочетании макроэкономического анализа -на уровне лесных отраслей, и микроэкономического анализа - в рамках ОАО Вога.

Информационной базой для проведения исследования послужили открытые данные Минфина РФ, Минэкономразвития РФ, ФСФР, ЦБ РФ, ММВБ, РТС, МФБ, ФСГС РФ, Национальной лиги управляющих (НЛУ), ф Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), Института фондового рынка и управления, Института прямых инвестиций, Системы комплексного раскрытия информации (СКРИН).

Производися анализ публикаций периодических изданий: Ведомости, Профиль, Финанс, Финансовая^ газета, Финансовый^ менеджмент, Корпоративные финансы, Эксперт, Финансовые известия, Рынок ценных бумаг.

Научные результаты, полученные личносоискателем:

- разработан агоритм вывода предприятий лесной промышленности на фондовый рынок в следующей последовательности: достижение транспарентности, структуризация компании, выбор адекватных инструментов фондового рынка;

- предложена оптимальная схема инвестирования портфеля государственной управляющей компании Внешэкономбанка в ценные бумаги предприятий лесной промышленности;

- на примере ОАО Вога доказана возможность эффективного применения относительно новых для отечественного фондового рынка инструментов для повышения ликвидности активов предприятий и их капитализации.

Достоверность результатов И' выводов исследования* обеспечена привлечением большего числа фактических статистических данных, нормативных документов и законодательных актов, определяющих функционирование лесопромышленных предприятий, участников фондового рынка и обработкой этих данных с использованием общеэкономических методов.

Практическая значимость диссертации. На основании реальных данных ОАО Вога рассчитана эффективность использования инструментов фондового рынка в качестве источников догосрочных инвестиций. Разработанная схема вывода предприятий на открытый рынок капиталов может быть использована государственной управляющей компанией в качестве руководства для осуществления инвестиций.

Основные выводы и полученные результаты ориентированы на широкое применение в практике крупных и средних предприятий лесной промышленности, которым необходимы инвестиции для развития и осуществления стратегических проектов. Кроме того, опыт развития лесных отраслей по мере осуществления программы может быть применим в отношении других отраслей отечественной промышленности.

Апробация результатов исследования. Полученные результаты, основные выводы и рекомендации могут быть приняты к использованию после ознакомления с ними Федеральной службы по финансовым рынкам. Основные положения диссертационной работы опубликованы в пяти статьях, общим объемом 59 листов:

1. Барабанов А.Е. История развития фондового рынка в лесной промышленности// Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 027/2005 - 30.08.05 г.;

2. Барабанов А.Е. Преимущества и недостатки фондового рынка как источника догосрочных инвестиций // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 029/2005 - 30.08.05 г.;

3. Барабанов А.Е. Повышение капитализации предприятий лесной промышленности с использованием инструментов фондового рынка // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт

Х 028/2005 -30.08.05 г.

4. Барабанов А.Е. Перспективы использования накопительной части пенсионных фондов и средств колективных инвестиций // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 041/2005 -01.10.05 г.

5. Барабанов А.Е. Расчет эффективности использования инструментов фондового рынка на примере ОАО Вога // Лесной вестник, научно-информационный журнал МГУЛ, препринт 042/2005 - 01.10.05 г.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Барабанов, Алексей Евгеньевич

Выводы по главе 3

Основное преимущество колективных инвестиций в том, что они позволяют средства меких инвесторов аккумулировать в единый фонд и разместить его в какие-либо активы с большей эффективностью, нежели они попытались бы сделать это сами.

Успешное развитие отечественной экономики в общем, и лесной промышленности в том числе, зависит от способности создать условия, когда милиарды рублей, принадлежащие гражданам, и средства пенсионных накоплений будут легко переходить с помощью финансовых посредников из разряда сбережений в разряд догосрочных инвестиций и приносить реальную прибыль.

Институт колективных инвестиций относительно молодой, но продожает успешно развиваться благодаря улучшению макроэкономической ситуации в стране, росту реальных доходов населения, началу пенсионной реформы, эффективной системе регулирования колективных инвестиций.

За последние пять лет доля пяти крупнейших паевых инвестиционных фондов изменилась с 95,2 % до 71 %, что свидетельствует об усилении конкуренции, способствующей росту эффективности и качеству услуг.

Пенсионная реформа призвана решить накопившиеся социально-экономические проблемы, в частности - гарантировать достойный уровень пенсий в условиях ежегодного роста нагрузки на трудоспособную часть населения.

Для обеспечения минимального уровня выплат оптимальным решением является накопительная пенсионная система. А инвестирование пенсионных накоплений в инструменты фондового рынка - попытка грамотно решить проблему. Для этой цели важно наличие развитого фондового рынка.

Изначально управляющие пенсионными накопления компании были поставлены в жесткие ограничения на структуру портфеля. Государственная управляющая компания, в которой сосредоточены почти 96 % всех пенсионных накоплений, вкладывает только в государственные облигации. Однако, как показывают расчеты Пенсионного фонда, объем государственного дога будет расти медленнее, чем величина пенсионных накоплений, так что через десять лет будет излишек пенсионных средств, который некуда будет вкладывать. Поэтому вопрос о диверсификации портфеля необходимо решать уже сейчас.

Выход на рынок пенсионных средств позволит привлечь догосрочные финансовые ресурсы для развития лесной промышленности, активизировать инвестиционную деятельность на рынке ценных бумаг и стабилизировать рынок за счет выхода на него широкого круга догосрочных инвесторов.

На сегодняшний день пенсионные деньги в развитии отечественной экономики участия не принимают. И если не предпринимать никаких шагов в решении данного вопроса, единственной возможностью найти применение этим средствам, обеспечив достаточную емкость рынка и приемлемую доходность, станет их инвестирование за пределами нашей страны, в активы, торгуемые вне России.

Главная задача - ориентировать российское компании на внутренний рынок капитала, а индивидуальные и колективные инвестиции россиян - на вложение в российские предприятия.

На 01 января 2005 г. Пенсионный фонд передал Внешэкономбанку 94,7 мрд. рублей. Это реальные деньги, с помощью которых можно осуществить достаточное количество проектов, чтобы повысить ликвидность активов предприятий лесной промышленности, вывести лесную отрасль на мировой уровень и создать устойчивый вторичный фондовый рынок, обеспечив тем самым инструменты вложения для частных и колективных инвесторов.

Заключение

1. В соответствии с поставленной целью диссертационной работы были проанализированы возможности использования инструментов фондового рынка (акций и облигаций) и на примере расчета денежного потока ОАО Вога доказана эффективность их применения для инвестиционного развития лесопромышленного предприятия: при использовании догосрочного банковского кредита денежные средства на конец расчетного периода составят 416 мн. руб., при использовании облигационного займа Ч 709,9 мн. руб., при использовании облигационного займа с участием государственной управляющей компании - 1 054,9 мн. руб., при продаже пакета акций государственной управляющей компании - 2 164,7 мн. руб.

2. В качестве источника финансирования было предложено использовать средства накопительной части пенсионного фонда, аккумулированных в государственной управляющей компании Внешэкономбанк. Инвестирование средств накопительной части пенсионного фонда в ценные бумаги предприятий с одной стороны обеспечивает приток догосрочных инвестиций в лесную промышленность на выгодных для предприятий условиях, а с другой - оберегает средства будущих пенсионеров от воздействия инфляции.

Предприятия, помимо отсрочки выплат обязательств по облигациям и дивидендов по акциям, получают догосрочные ресурсы по ставке ниже, чем мог бы предложить банковский сектор или частный инвестор. Кроме того, участие государственной структуры в качестве организатора эмиссий ценных бумаг повышает инвестиционную привлекательность лесопромышленных предприятий и увеличивает заинтересованность сторонних инвесторов.

3. По результатам анализа существующих инструментов вложения был сформирован диверсифицированный портфель ценных бумаг государственной управляющей компании. Расчет доходности данного портфеля показал его преимущества по сравнению с использующимся на сегодняшний день.

По состоянию на 01.01.05 г. пенсионные накопления, переданные в государственную управляющую компанию, составляют 94,7 мрд. руб. Годовой прирост вложений в государственный дог (ГКО-ОФЗ) составит 7 мрд. Диверсифицированный портфель принесет на 434 мн. руб. больше. Принимая во внимание изменение макроэкономических факторов и наличие положительных тенденций развития отечественной экономики, можно утверждать, что прирост пенсионных накоплений за год может составить не ниже 623 мн. руб. В результате за пять лет размер накопительной части пенсионных средств увеличится только от инвестирования более чем в 1,5 раза, и вырастет до 150,7 мрд. руб.

4. Для увеличения ликвидности активов предприятий лесной промышленности была разработана последовательная схема действий выхода на рынок капиталов, в рамках которой рассмотрены вопросы структуризации компаний, достижения транспарентности (открытости и прозрачности для инвесторов), а также выбора подходящих инструментов и осуществления эмиссии ценных бумаг.

5. В дальнейшем для повышения ликвидности ценных бумаг предприятий и формирования устойчивого вторичного фондового рынка необходимо привлекать колективных инвесторов: паевые инвестиционные фонды, частные управляющие компании, негосударственные пенсионные фонды, которые уже сейчас начинают испытывать нехватку инструментов для инвестирования.

На основании проведенных исследований мы предлагаем следующее для предприятий: проанализировать собственную финансово-хозяйственную деятельность и подготовить на рассмотрение государственной управляющей компании бизнес- план по использованию привлекаемых ресурсов; провести согласно рекомендациям соответствующие реорганизационные мероприятия для достижения оптимальной структуры и прозрачности деятельности; при выходе на рынок капитала руководствоваться разработанной схемой; для государственных структур: принять решение о диверсификации портфеля государственной управляющей компании; использовать предложения по определению структуры портфеля и инвестированию средств накопительной части пенсионного фонда; государственной управляющей компании принять к рассмотрению и осуществить оценку перспективных предприятий лесной промышленности; для поддержания ликвидности вторичного рынка ценных бумаг государственной управляющей компании необходимо осуществлять прямые операции купли-продажи с ценными бумагами предприятий лесной промышленности; для дальнейшего развития вторичного фондового рынка организовать информационную поддержку лесопромышленных предприятий-эмитентов для увеличения заинтересованности со стороны институтов колективных инвестиций.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Барабанов, Алексей Евгеньевич, Москва

1. Об акционерных обществах: Федеральный Закон РФ от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ (в ред. Федеральных законов от 13.06.96 г. №. 65-ФЗ, от 24.05.99 № 101 ФЗ).

2. О рынке ценных бумаг: Федеральный Закон от 22 апреля 1996 г. № 39- ФЗ (в ред. Федеральных законов от 26.11.98 г. № 182-ФЗ, от 08.07.99 г. № 139-ФЗ).

3. О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг: Федеральный Закон РФ от 5 марта 1999 г. № 46-ФЗ.

4. О негосударственных пенсионных фондах: Федеральный Закон от 7 мая 1998 г. № 75-ФЗ (с изменениями от 12.02.01 г., 21.03.02 г., 10.01.03 г.).

5. Об инвестировании средств для финансирования накопительной части трудовой пенсии в Российской Федерации: Федеральный Закон от 24 июля2002г. №111-ФЗ.

6. Об обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации: Указ Президента РФ от 16 сентября 1997 г. № 1034.

7. Об утверждении инвестиционной декларации Внешэкономбанка о доверительном управлении средствами пенсионных накоплений: Постановление Правительства РФ от 01 сентября 2003 г. № 540 (в ред. Постановления Правительства РФ от 27.12.04 г. № 858).

8. О мерах по организации управления средствами пенсионных накоплений: Постановление Правительства РФ от 30 июня 2003 г. № 395 (в ред. Постановлений Правительства РФ от 12.02.04 г. № 73, от 11.10.04 г. № 536, от 27.12.04. № 858).

9. О регулировании деятельности управляющих компаний акционерных инвестиционных фондов и паевых инвестиционных фондов: Постановление Правительства РФ от 18 февраля 2004 г. № 04-5/пс.

10. О порядке оценки стоимости чистых активов акционерных обществ: Приказ Министерства финансов РФ от 5 августа 1996 г. № 71, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг JN2 149.

11. О вопросе определения начальной цены продажи акций акционерных обществ, созданных в процессе приватизации: распоряжение Госкомимущества РФ от 3 августа 1995 г. № 1061-р.

12. О некоторых вопросах раскрытия информации на рынке ценных бумаг: Постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг от 29 ноября 1999 г. № 10 (в ред. Постановления ФКЦБ РФ от 07.06.00 № 3).

13. Рынок ценных бумаг. Под ред. Золотарева B.C., - Ростов н/Д: Феникс, 2000-352 с.

14. Финансы предприятий. Шеремет А.Д., Сайфулин Р.С. - М.: ИНФРА-М, 1997.-343 с.

15. Финансовый менеджмент. Практикзпм. Под ред. Самсонова Н.Ф. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2000. - 269 с.

16. Справочник финансиста предприятия. Колектив авторов. - М.: ИНФРА-М, 2001.-493 с.

17. Финансовая математика. Малыхин В.И. - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2000. - 247 с.

18. Алешина И. Россию больше не хотят покупать // Газета.Ки. - 25.01.05.

19. Баликанов В., Казанцева О. Рынок ценных бумаг или обесценивание прав собственности? // Столица. - республика Казахстан, 2003, - № 2.

20. Безлепкин А. На рынке появятся 50-летние доги // Финансовые известия. - 22.02.05.

21. Безлепкин А. Олег Вьюгин хочет превратить россиян из накопителей в инвесторов // Финансовые известия. - 22.03.05.

22. Беккер А., Козицын Пенсии в частные руки // Ведомости. - 19.04.05.

23. Бекккер А., Мязина Е. С пенсиями разобрались по-тихому // Ведомости. -22.04.05.

24. Бингурина Э. Эмитенты будут довольны // Финанс. - 20.05.05.

25. Бирман А. Игра на понижение. Нужен ли России фондовый рынок? // Деловой еженедельник Компания. - 13.12.04.

26. Блюм Д., Ратников К. Передел собственности по-российски: что это такое и как ему противостоять // Финансовый аналитик. - 07.04.03.

27. Бутаев В. Что стало с нашими заначками на старость // Комсомольская правда.-24.05.05.

28. Бутко В. Заниженная капитализация выходит из моды // Киевский телеграф. -24.01.05.

29. Бутрин Д. Лесная отрасль прирастает почти забытыми активами // Приложение к газете Коммерсантъ. - № 48 (2887). - 18.03.04.

30. Бутрин Д. Лесная промышленность-2000. Кому принадлежит Россия // Коммерсант-Власть. - 18.05.00.

31. Бутрин Д. Лесная промышленность-2004. Кому принадлежит Россия. // Коммерсант-Власть. - 05.07.04.

32. Викторова Я. Лесная вертикаль // Время новостей. - 05.08.04.

33. Виньков А., Желобанов Д., Сиваков Д. Спекуляция в особо крупных размерах // Эксперт. - № 3. - 21.01.02.

34. Виньков А., Костина Г. Нам кризис не помеха // Эксперт. - № 3. - 21.01.02.

35. Воков Д.А. Когда эмитент выходит на открытый рынок, он раскрывает себя всему миру // Индикатор. - спец. выпуск. - август 2001.

36. Воробьев М. Трижды инвестиционная // Время новостей. - 01.02.05.

37. Вьюгин О.В. Экономическая стратегия: удвоить или потратить? // Ведомости. -№ 131 (1412).-20.07.05.

38. Галухина Я. Россия снова в моде // Эксперт. - № 27. - 18-24 июля 2005.

39. Геращенко Е. Неоправданный оптимизм // Газета.Ки. - 02.02.05.

40. Голикова Е. Дума дала пенсионным фондам милионы // Коммерсантъ. - 23.12.04.

41. Голикова Е. НПФ остались за чертой бедности // Коммерсантъ. - 19.05.05.

42. Голикова Е. НПФ решили довести пенсионные накопления до рынка // Коммерсантъ. - 14.02.05.

43. Голикова Е. Сплошное пенсионное разочарование // Коммерсантъ- Страхование. -26.01.05.

44. Голикова Е. Шарапова Е. НПФ проиграли в азартной игре с государством // Коммерсантъ. - 17.02.05.

45. Голикова Е., Ладыгин Д. ФСФР ждет заявок на пенсионные накопления // Коммерсантъ. - 11.05.05.

46. Грозовский Б., Мязина Е. В НПФ зависли частные деньги // Ведомости. -18.01.05.

47. Гурвич В. Боязнь публичности: IPO (Initial Public Offering) // Деловые люди.-10.08.04.

48. Демидов Г. Принципы важнее доходов граждан // Газета.Ки. - 23.04.05.

49. Демидов Г. Рейтинг есть, инвестиций не будет // Газета.Ки - 31.05.05.

50. Донцов С. Оценка инвестиционной привлекательности предприятия посредством анализа надежности его ценных бумаг // Финансовый менеджмент. - № 3. - 2003.

51. Ефимчук И. Почем билет во второй эшелон // Финанс. - № 2 (99). - 17-23 января 2005.

52. Ефременко Т. Бизнес не справися со старостью // Российская газета. - 19.05.05.

53. Каледина А. Внешэкономбанк позаботися о частниках // Финансовые известия. -19.05.05.

54. Каледина А. Вьюгин не пустит на Запад российские ценные бумаги // Известия.-18.05.05.

55. Каледина А., Ларраин Г. Российская пенсионная система слишком сложна// Финансовые известия. - 12.05.05.

56. Капитан Максим. 2005 - какова температура отрасли ПИФов // инвестиции плюс, - № 1 (63). -23.03.05.

57. Коваль Л., Аракчеева Ю. Флюгер для будущих пенсионеров // Ведомости. - 20.05.05.

58. Козицын Приглашение регулятора // Ведомости. - 28.01.05.

59. Козицын С, Мязина Е., Николаева А. Главный инвестор // Ведомости. - №43 (1325).-14.03.05.

60. Козицын С , Оверченко М. Для любителей IPO // Ведомости. - 23.08.05.

61. Комаров А.В. Пути повышения чистых активов акционерного общества // Финансовый менеджмент. - № 6. - 2002.

62. Конищева Т. Человечество спешит на пенсию // Российская газета. - 31.05.05.

63. Котлярова А. Корпоративное управление и прозрачность предприятий в системе новой экономики // рынок ценных бумаг. - № 19 (274). - 2004.

64. Кудымова Е. Инструменты: вексель. Залог не нужен // Свой бизнес. - № 4. - апрель 2004.

65. Купцова А. Сегодня лучше довериться брокеру // Эксперт-Сибирь. - 3d.01.05.

66. Ладыгин Д. Инфляция все съест // Коммерсантъ. - 07.04.05.

67. Мазин Е. ПИФы нетрадиционной ориентации // Деловая газета Бизнес. - 30.08.05.

68. Макова И. Год стали и сплавов // Газета.Ки. - 21.01.05.

69. Медведев А. Это модное IPO // Финанс. - 29.08.05.

70. Михайлович Д. На российском фондовом рынке страх победил жадность // Коммерсантъ. - 27.01.05.

71. Моисеев Административная реформа: мегарегулятор без мегарынка // Ведомости. - 04.04.05.

72. Молотников А. Поглощаемые компании // Директор info. - № 14. - 2001.

73. Молотников А. Приобретение акций // Директор info. - 2001. - № 11.

74. Мязина Е. Банки и финансы: 10 лет на низком старте // Ведомости. - 28.03.05.

75. Мязина Е. Второй эшелон разгоняется // Ведомости - 07.04.05.

76. Мязина Е. ВЭБ не подкачал // Ведомости. - 19.05.05.

77. Мязина Е. Догий путь // Ведомости. - 31.01.05.

78. Мязина Е. На 100 мрд. рублей в год // Ведомости - № 27 (1309). - 16.02.05.

79. Мязина Е. НПФ присоединились к налогам // Ведомости. - 31.08.05.

80. Мязина Е., Козицын С, Оверченко М. Опасная Россия // Ведомости. - 14.02.05.

81. Наумов И. Вступление в ВТО добьет лесную отрасль России // Независимая газета. - 19.05.05.

82. Непп А. Финансовые мичуринцы // Эксперт-Урал. - 21.02.05.

83. Петрова Внешторгбанк заняся лесом // Ведомости. - 13.10.04. S5. Плетнев Закон джунглей в российских лесах // Страна.Ки. - 21.06.03.

84. Плетнев Российская экономика будет прирастать лесом, а не нефтью //Страна.Ки.-04.10.02.

85. Померанцева Н. Договое разнообразие // Коммерсантъ. -31.03.05.

86. Потемкин А. Роль банковской системы и фондового рынка в финансировании реального сектора // Рынок ценных бумаг. - № 14 (293). -2005.

87. Потемкин А. Рынок корпоративных облигаций в России: выбор оптимальной модели развития // Рынок ценных бумаг. - № 8 (287). -2005.

88. Потемкин А. Фондовый рынок как фактор удвоения ВВП // Рынок ценных бумаг. - № 24 (279). - 2004.

89. Пронин В. 600 дней лесной войны (2001-2003). Базовый Элемент против Илим Пап Энтерпрайз // Слияния и поглощения. - № 5-6. Ч 2003.

90. Ревуцкий Л.Д. Рыночная стоимость и рыночная цена предприятия // Вопросы оценки. Ч 2003. - № 4.

91. Розанова Е.Ю. Управление инвестиционной привлекательностью акций // Менеджмент в России и за рубежом. - № 1. Ч 2000.

92. Рубченко М. Ликвидность возвращается. // Эксперт. - № 28. - 25-31 июля 2005.

93. Саламова М. Фондовому рынку нужно развитие // Московская правда. - 23.03.05.

94. Сидоров О. Мочунов тянут за язык // Российская газета. - 02.06.05.

95. Сизов Ю. Актуальные проблемы развития российского фондового рынка // Вопросы экономики. - № 7. - 2003.

96. Сизов Ю. Инвестиции для реального сектора экономики // Финансы России. - № 002. - 28.02.02.

97. Сизов Ю. Предприятия пробуют фондовый рынок на зуб // Приложение к Российской газете. - № 9. - 27.02.02.

98. Сизов Ю. Это другая философия // МП-Центральная Россия. - № 003. - 27.03.05.

99. Сикамова А. Битва за ЦБК // Ведомости. - 28.10.04.

100. Сикамова А. Блокирующий пакет акций Котласского ЦБК переведен в номинальное держание Внешторгбанка // Ведомости. - 16.11.04.

101. Сикамова А. Конец лесной войне // Ведомости. 11.02.04.

102. Сикамова А., Хренников И. Бедный Илим Пап // Ведомости. - 30.09.04.

103. Соболева Е. ФСФР передаст всю власть совету // Газета.Ки. - 24.05.05.

104. Степанов СВ. Вопросы капитализации лесопромышленных предприятий // Лесной экономический вестник. - № 3 (33). -2002.

105. Ступаченко И. инвесторы боятся идти в лес // Коммерсантъ. - 23.12.04.

106. Фазулина Г., Мошиашвили М.: Инвестиционную привлекательность лесопромышленного комплекса может обеспечить только сам менеджмент отрасли // Страна.Ки. - 17.06.02. 107. Федоров М. Битва интеграторов // Лесная индустрия. - № 2. - 2004.

108. Хазипов Р. Длинные деньги // Лесная индустрия. - Июль 2004.

109. Хренников И. Илим Пап скоро исчезнет // Ведомости. - 18.03.03.

110. Чайкина Ю. Вторые станут первыми // Коммерсантъ. - 17.01.05.

111. Чудодеев А. Осторожно-деньги // Итоги. - 22.08.05.

112. Шапиров В. Инструменты фондового рынка в решении проблемы неплатежей // Финансы. - № 4 (524). - 18.01.02.

113. Шохина Е. Только для сильных // Эксперт. - № 16 (371). - 28.04.03.

Похожие диссертации