Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Оценка эффективности корпоративной интеграции в промышленно-производственной сфере тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Полухин, Павел Юрьевич
Место защиты	Москва
Год	2007
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Оценка эффективности корпоративной интеграции в промышленно-производственной сфере"

На правах рукописи

Полухин Павел Юрьевич

ОЦЕНКА ЭФФЕКТИВНОСТИ КОРПОРАТИВНОЙ ИНТЕГРАЦИИ В ПРОМЫШЛЕННО-ПРОИЗВОДСТВЕННОЙ СФЕРЕ

Специальность 08 00.05 - экономика и управление народным хозяйством (Специализация - 10 Предпринимательство Область исследования 10 21 Анализ и оценка эффективности предпринимательской деятельности)

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2007

003161652

Работа выпонена на кафедре предпринимательства Государственного университета управления

Научный руководитель кандидат экономических наук, доцент

Куксов Александр Сергеевич

Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор

Ефремов Виктор Степанович

кандидат экономических наук, доцент Попов Вячеслав Борисович

Ведущая организация ГОУ ДПО Межотраслевой институт повышения

квалификации и переподготовки руководящих кадров и специалистов РЭА им. Г.В. Плеханова.

Защита состоится л 12 ноября 2007 г в 14 часов 00 минут на заседании диссертационного совета К 212 049 04 в Государственном университете управления по адресу 109542, г Москва, Рязанский проспект, дом 99, зал заседаний Ученого Совета

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Государственного университета управления, с авторефератом - на официальном сайте ГУУ http //www guu ru

Автореферат разослан л IL октября 2007 года

Ученый секретарь

Диссертационного совета К 212 049 04 кандидат экономических наук, доцент

Вокова Н А

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Главной движущей силой развития реального сектора экономики сегодня выступают крупные интегрированные предпринимательские структуры При этом в последние годы во всем мире заметно активизировались процессы концентрации промышленного производства в руках лидирующих компаний через слияния и поглощения В России создание интегрированных структур на базе отдельных предприятий получило одобрение на государственном уровне и стало одним из основополагающих принципов развития стратегических отраслей экономики

Результаты исследований зарубежных экономистов показывают, что примерно 75% всех сделок по слияниям и поглощениям не приводят к достижению намеченных целей Результатом более чем 50% всех сделок является снижение финансовых результатов и стоимости объединенной компании Основной причиной сложившейся ситуации является недостаточное внимание участников процессов корпоративной интеграции к оценке ее эффективности на предварительном этапе Пренебрежете несущественными на первый взгляд факторами при анализе возможных последствий объединения компаний способно привести к неверным инвестиционным решениям и, как следствие, убыткам В свою очередь, низкая эффективность деятельности крупнейших предприятий экономики снижает уровень конкурентоспособности страны на международном уровне и ведет к неблагоприятным социально-экономическим последствиям Указанные обстоятельства подтверждают актуальность проблемы оценки эффективности корпоративной интеграции при подготовке к сдеке по слиянию или поглощению, так как ее решение способно обеспечить более эффективное функционирование экономики

Несмотря на то, что российский рынок слияний и поглощений уже достиг определенных высот, а количество и средняя стоимость сделок с каждым годом только растет, в нашей стране до сих пор наблюдается дефицит научных работ, монографий и исследований в области оценки эффективности корпоративной интеграции, которые бы носили прикладной характер Более того, отсутствует какой-либо единый методологический подход к оценке эффективности корпоративной интеграции Указанные обстоятельства обусловили цели и задачи проводимого исследования '

Целью диссертационного исследования является разработка методических положений по совершенствованию оценки эффективности корпоративной интеграции на предварительном этапе сдеки по слиянию или поглощению Для достижения поставленной цели в работе решены следующие задачи

*/ проведен анализ теоретических основ корпоративной интеграции хозяйствующих субъектов, а именно уточнены значения основных терминов в сфере корпоративной интеграции, классифицированы и систематизированы мотивы слияний и поглощений, выявлены недостатки действующей в России нормативно-правовой базы в области регулирования процессов корпоративной интеграции, классифицированы виды интеграции, а также формы интегрированных предпринимательских структур, представлена характеристика современного состояния и тенденций развития рынка слияний и поглощений в нашей стране,

рассмотрены существующие подходы к определению понятия, количественной и качественной оценке эффективности корпоративной интеграции для компаний-участниц слияний и поглощений, выявлены преимущества и недостатки отдельных методик,

^ на основе проведенного анализа состояния мирового и российского рынка стальной продукции, выявлены основные факторы, способствующие активизации процессов интеграции в отрасли, проведена оценка эффективности интеграции на примере двух сделок с участием российских сталелитейных компаний,

классифицированы основные факторы эффективности корпоративной интеграции, систематизированы критерии и показатели эффективности, разработан агоритм комплексной оценки эффективности интеграции предпринимательских организаций В целях адаптации предлагаемого агоритма к предприятиям различных секторов экономики проведено исследование проблемы эффективности интеграции на разных стадиях развития отрасли на базе положений теории Б-образной кривой консолидации

Объект исследования интегрированные предпринимательские структуры, сформированные на базе крупнейших в России сталелитейных компаний, включая Новолипецкий металургический комбинат, Северсталь, Евраз, Металоинвест

Предметом исследования является эффективность корпоративной интеграции через слияния и поглощения в промышленно-производственной сфере

Теоретико-методологическая база исследования включает труды отечественных и зарубежных авторов, посвященные исследованию процессов слияний и поглощений предпринимательских организаций в рыночной экономике, а также подходам к оценке их эффективности В основу теоретической части исследования легли результаты научных трудов зарубежных авторов (К Мерсер, Р Брейли, С Майерс, Д Грейм, П Гохан, Ф Котлер, М Мескон, М Портер, Ш Прагг), а также отечественных ученых-экономистов (И П Бойко, В Е Дементьев, А Г Грязнова, М А Федотова, 10 В Иванов, О П Иванова, М С Ильин, А Г Тихонов, В В Ковалев, В Е Кривоножко, И С Луконин, А Е Молотников, А Д Радыгин, Н Б Рудык, Е В Семенкова, М А Эскиндаров, Ю В Якутии)

Методологической основой работы является системный подход к анализу объекта исследования, предполагающий использование количественных и качественных методик В диссертации используются статистические и экономико-математические методы анализа, методы стоимостной и финансово-экономической оценки эффективности корпоративной интеграции

Научная новизна исследования заключается в разработке и обосновании методических положений по оценке эффективности корпоративной интеграции в промышленно-производственной сфере, а также в предложенных рекомендациях по формированию эффективной предпринимательской стратегии корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли

К важнейшим результатам исследования, полученными автором и обладающими элементами научной новизны, относятся следующие

^ на основе анализа различных подходов уточнено содержание понятий корпоративная интеграция, корпоративный контроль, линтегрированная предпринимательская структура, систематизированы и классифицированы индивидуальные мотивы слияний и поглощений предпринимательских организаций,

в результате анализа процессов корпоративной интеграции в мировой и российской сталелитейной промышленности выявлены основные факторы, способствующие дальнейшей консолидации отрасли, характерные черты вертикальной интеграции сталелитейных предприятий, а также тенденции будущего развития отрасли,

S предложена авторская классификация факторов, влияющих на эффективность корпоративной интеграции для ее участников, систематизированы основные критерии и показатели, характеризующие различные аспекты эффективности интеграции,

S разработан агоритм комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции, ориентированный на предприятия реального сектора экономики, нацеленные на увеличение масштабов деятельности через слияния и поглощения,

Х/ на основе анализа эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли предложены рекомендации по использованию различных методов оценки стоимости компании-цели

Теоретическая и практическая значимость работы заключается в возможности использования основных выводов и рекомендаций, а также разработанного агоритма комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции в деятельности компаний, специализирующихся на сопровождении сделок по слияниям и поглощениям Кроме того, результаты исследования могут оказаться полезными для менеджмента и собственников компаний, ориентированных на увеличение масштабов деятельности через слияния и поглощения

Внедрение и апробация результатов исследования. Основные положения и выводы исследования докладывались на 15-ом Всероссийском студенческом семинаре "Проблемы управления", проходившем 25-26 апреля 2007 года

По теме диссертации опубликовано пять печатных работ общим объемом 2,2 п л , в том числе в изданиях, рецензируемых ВАК, в объеме 0,8 п л

Результаты исследования в части предложении по совершенствованию методики оценки эффективности корпоративной интеграции нашли применение в практической деятельности департамента корпоративных финансов инвестиционной компании "СОВЛИНК", специализирующейся на сопровождении сделок по слияниям и поглощениям

Структура и объем работы Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка используемой литературы из 109 источников Текст работы изложен на 188 страницах основного текста, содержащих 36 рисунков и 34 таблицы

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность темы исследования, рассмотрена степень проработанности проблемы в научной литературе, определены цель и задачи, объект и предмет исследования, сформулирована научная новизна

В первой главе Сущность корпоративной интеграции и основные подходы к оценке ее эффективности на основе анализа различных подходов уточнены основные термины, связанные с явлением корпоративной интеграции, классифицированы и систематизированы мотивы слияний и поглощений предпринимательских организаций, приведен анализ действующих в России нормативно-правовых актов в области корпоративного права, а также анализ развития российского рынка корпоративного контроля Особое внимание уделено проблеме оценки эффективности корпоративной интеграции для компаний-участниц слияний и поглощений на этапе подготовки к сдеке Выявлены основные преимущества и недостатки используемых подходов и методик

В поисках источников роста любая предпринимательская организация имеет лишь две альтернативы а) мобилизовать внутренние ресурсы путем увеличения производительности труда, дозагрузки имеющихся мощностей и строительства новых, либо б) приобрести мощности другого предприятия При этом рост через слияния и поглощения может существенно опережать расширение за счет внутренних факторов, а также принести компании допонительные выгоды, такие как удешевление стоимости заимствований, эффект масштаба и прочие

Всю совокупность процессов по приобретению и (или) объединению прав контроля одной предпринимательской организацией над другой объединяет сравнительно молодое для отечественной науки понятие "корпоративная интеграция", аналогом которого в зарубежной литературе является устоявшееся в нашей стране словосочетание "слияния и поглощения" При этом контроль следует понимать как совокупность экономических и юридических прав, дающих возможность собственникам оказывать влияние на формирование стратегии развития и текущую деятельность компании

Корпоративную интеграцию можно рассматривать, с одной стороны, как объективное явление экономики, а, с другой, как процесс приобретения (объединения) прав контроля над компанией, предполагающий определенную

последовательность действий, центральным из которых является заключение сдеки между участниками интеграции Все сдеки по корпоративной интеграции можно условно разделить на две группы слияния и поглощения Принципиальное различие между этими категориями заключается в том, что в результате поглощения происходит отчуждение собственников приобретаемой компании вплоть до поного их выхода из бизнеса, в то время как при слияниях собственники компаний объединяют имеющиеся у них ресурсы в целях совместного осуществления предпринимательской деятельности в дальнейшем

Интегрированная предпринимательская структура (ИПС) Ч группа юридических лиц, преследующих общие экономические цели, образованная путем частичного или поного объединения их активов в целях экономической интеграции и выступающая на рынке в качестве самостоятельного субъекта предпринимательской деятельности Иными словами, ИПС - это сложная предпринимательская структура (особый хозяйствующий субъект), образованная в результате учреждения, приобретения или объединения компаний

На протяжении последних лет в России наблюдается значительная активизация процессов корпоративной интеграции и формирования ИПС В 2006 году на отечественном рынке слияний и поглощений был установлен рекорд, как по количеству сделок, так и по стоимости По данным М&А-ШеПщепсе за год было зарегистрировано 345 сделок с участием российских компаний на общую сумму свыше 42 мрд доларов США При этом на 10 крупнейших сделок пришлось 52 7% от общей стоимости, что свидетельствует о высокой концентрации российского рынка (табл 1)

Таблица 1. Крупнейшие сдеки с участием российских компаний в 2006 году

Предмет и объект сдеки Сумма мн. S Отрасль Покупатель

Алюминиевые активы СУ АЛ и Glencore * 10 200 Металургия Российский алюминий

96 9% акций ОАО "Удмуртнефть" 3 500 Нефтегазовая Smopec, Роснефть

100% акций Oregon Steel Mills 2 300 Металургия Evraz Group

53 7% акций Mazeikiu nafta 1 492 Нефтегазовая PKN Orlen

54% акций Pyaterochka Holding N V 1 178" 1 Торговля Альфа-групп

Активы Marathon Oil Corporation в XMAO 855 Нефтегазовая Лукойл

50% в СП с Duferco 805 Металургия НМК

88% акций ОАО "Атай-кокс" + 100% 750 Добыча полезных НМК

акций ОАО "Прокопьевскугль" ископаемых

50% акций Ilim Holding S А 650 ПК International Paper

100% акций ОАО Импэксбанк 550 Финансы Raiffeisen Bank

* Исходя из оценочной стоимости объединенной компании на уровне $30 мрд

Несмотря на положительную динамику, доля России на мировом рынке слияний и поглощений составляет чуть более 1%, что отчасти объясняется неразвитостью корпоративного права в нашей стране, а также сравнительно невысоким уровнем развития фондового рынка

В среднесрочной перспективе рост российского рынка слияний и поглощений, по всей видимости, продожится Целые отрасли, такие как ЖКХ, транспорт, бытовые услуги, сегодня или не охвачены процессами интеграции, или сделок там происходит крайне мало Создание условий для роста активности в сфере корпоративной интеграции в руках правительства либерализация ЖКХ и реформа электроэнергетики, либерализация финансовых рынков, стимулирование укрупнения банковской и страховой сферы, развитие фондового рынка - решение этих задач способно привести к существенному увеличению числа сделок по слияниям и поглощениям Проводимая в стране политика, направленная на расширение государственного присутствия в экономике и его доминирования в ряде стратегических отраслей также откладывает свой отпечаток на развитие процессов корпоративной интеграции в России

Важным направлением анализа процессов корпоративной интеграции является лежащая в их основе мотивация или причины, побуждающие компании к осуществлению интеграции При этом на первый план выходит мотивация компании-покупателя, так как именно на нее ложатся риски, связанные с правильной оценкой стоимости бизнеса и вопросами дальнейшего функционирования интегрированной структуры Роль продающей стороны сводится к умению отстоять свою позицию в отношении существенных параметров сдеки В целях систематизации всего многообразия мотивов приобретения компаний, в работе предложена их авторская классификация (рис 1)

С точки зрения эффективности корпоративной интеграции наибольший практический интерес представляют сдеки, в основе которых лежит стремление компании-покупателя извлечь допонительные выгоды от включения приобретаемой компании в свою технологическую цепочку в виде так называемой синергии В приложении к процессам корпоративной интеграции наличие синергии означает способность объединенной компании быть более эффективной, чем в случае, если бы входящие в нее предприятия действовали независимо друг от друга В случае

отрицательного влияния интеграции на показатели объединенной структуры, речь идет о существовании анергии (отрицательной синергии)

ИНДИВИДУАЛЬНЫЕ МОТИВЫ СЛИЯНИИ И ПОГЛОЩЕНИЙ

Размещение свободных средств

Достижение синергети чес кого эффекта

Интересы менеджмента

Приобретение недооцененных компаний

Участие в инвестиционном проекте

Приобретение ради последующей продажи

Расчет на высокие дивиденды

Несвязанная диверсификация

Горизонтальная

интеграция (масштаб охват)

Вертикальная интеграция (прямая, обратная)

НИОКР технологии, лицензии

Финансовые уотивы

Оптимизация структуры капитала (активы i пассивы)

Снижение стоимости кредитования

Оптимизация налогообложения

Связанная диверсификация

Стратегические мотивы

Теория агентских издержек

Оптимизация управления

Покупка конкурента (менеджмент, клиентская база)

Самоуверенность менеджмента

Покупка торговой марки, системы сбыта

Выход на новые рынки, обход барьеров

Защита от недружественного поглощения

Рис. 1 Мотивы слияний и поглощений предпринимательских организаций

Реализацию синергетических выгод от интеграции в конечном итоге можно разделить на две составляющие рост доходов и снижение расходов При этом увеличение доходов может достигаться в результате расширения ассортимента выпускаемой продукции, выхода на более привлекательные рынки и перехода на производство более рентабельных товаров Сокращение расходов может быть результатом ликвидации дублирующих функций в рамках ИПС, оптимизации технологии, экономии на транзакционных издержках

В общем случае под эффективностью корпоративной интеграции следует понимать относительную характеристику соответствия ее результатов поставленным целям при заданном уровне затрат на ее реализацию Расчет конкретных показателей эффективности предполагает соотнесение абсолютного результата от приобретения компании к затратам на осуществление интеграции Указанные затраты помимо суммы, уплачиваемой за приобретаемую компанию, могут включать расходы на подготовку и реализацию сдеки (работа специалистов,

реклама, услуги юристов и инвестиционных консультантов, стоимость используемых финансовых ресурсов, регистрация и оформление), а также премию за контроль, уплачиваемую покупателем сверх рыночной стоимости компании-цели

В целях систематизации подходов к оценке эффективности интеграции предпринимательских организаций целесообразно разделить существующие методики на две принципиально различные группы количественные и качественные Наиболее проработанными подходами к количественной оценке экономической эффективности слияний и поглощений являются стоимостной и финансово-экономический подходы

В рамках стоимостного подхода с использованием различных методов (доходный, сравнительный, затратный) оценивается справедливая рыночная стоимость компании-покупателя и компании-цели, как действующих независимо друг от друга, и стоимость ИПС, образуемой в результате сдеки Далее на этой основе определяется величина синергии от интеграции, которая в результате сопоставления с оценкой общих затрат на интеграцию, дает величину экономического эффекта Для относительной оценки эффективности интеграции указанная величина соотносится с затратами на интеграцию (рис 2)

Рис 2. Оценка экономического эффекта корпоративной интеграции

Финансово-экономический подход к оценке эффективности корпоративной интеграции предполагает разработку системы показателей (рост прибыли, внутренняя рентабельность сдеки, срок окупаемости инвестиций), отражающих достижение поставленных перед участниками сдеки целей и задач, и анализ наиболее вероятных последствий интеграции с точки зрения достижения показателями целевых значений

Качественные подходы к оценке эффективности корпоративной интеграции акцентируют внимание на отдельных аспектах (организационный, социальный, экологический и т д) эффективности слияний и поглощений и могут использоваться при оценке достижения образуемой ИПС конкурентных преимуществ, а также стратегическом планировании развития ИПС Анализ позиций отечественных и зарубежных экономистов (В Е Дементьев, Ю В Якутии, А С Плещинский, О П Иванова и др) позволяет выделить следующие концептуальные подходы к качественной оценке эффективности корпоративной интеграции а) технология анализа среды функционирования (АСФ), б) подход, основанный на теории транзакционных издержек, в) оценка достижения конкурентных преимуществ, г) оценка выгоды догосрочных деловых отношений, д) оценка интеграции с учетом ее влияния на взаимодействие акционеров и управляющих

В современных условиях стремительно изменяющейся внешней среды при оценке возможных последствий корпоративной интеграции нельзя ограничиваться только экономической стороной проблемы Обобщение работ российских ученых-экономистов позволяет систематизировать показатели эффективности корпоративной интеграции, включающие функциональный, технологический, экономический, институциональный, социальный, экологический и другие аспекты

Проведенное исследование существующих количественных и качественных методов оценки эффективности корпоративной интеграции свидетельствует об отсутствии целостного подхода, который бы учитывал влияние на результат интеграции совокупности факторов внешней и внутренней предпринимательской среды Несмотря на достаточную проработанность подходов к оценке стоимости ИПС, а также наличие широкого инструментария стратегического анализа, на практике обобщение результатов оценки, полученных в рамках различных подходов, является затруднительным Указанные обстоятельства обуславливает необходимость разработки методических положений по комплексному использованию различных методов оценки эффективности корпоративной интеграции Для более поного анализа проблемы целесообразно применение существующих подходов к оценке эффективности корпоративной интеграции на практическом примере

Во второй главе Анализ процессов корпоративной интеграции на примере предприятий черной металургии представлен анализ текущего состояния

сталелитейной промышленности в России и в мире, определены основные тенденции ее дальнейшего развития, выявлены факторы, способствующие активизации процессов корпоративной интеграции в отрасли На основе анализа процессов формирования ИПС в российской сталелитейной промышленности выявлены основные факторы, определяющие направления корпоративной интеграции С использованием подходов, рассмотренных в первой главе, проведена оценка эффективности двух сделок по корпоративной интеграции с участием российских сталелитейных компаний

Сталелитейная промышленность, охватывающая полный цикл производства стальной продукции, начиная от производства чугуна из железной руды и заканчивая выпуском высокотехнологичной продукции для машиностроения, строительства и других отраслей, в настоящее время представляет особый интерес в контексте проблематики эффективности корпоративной интеграции Благоприятная конъюнктура на рынке стали, сложившаяся в последние годы, позволила ведущим предприятиям отрасли существенно упрочить свое финансовое положение, в результате чего многие из них задумались о расширении бизнеса, в том числе, через слияния и поглощения В результате ряда крупных сделок по корпоративной интеграции в период с 2000 по 2005 год доля пяти ведущих компаний в мировом производстве стали увеличилась с 12% до 18% (рис 3)

2000 год

Thyssen Krupp Corus Group Ispat Poseo Nippon Steel

]20 122

Доля в v мировом Г выпуске 12%

Итого-116 мн тонн

2005 год

Mttal Steel Arcelor Nippon Steel Poseo JFE

J 32 I 31

Доля в мировом выпуске 18%

Итого - 202 мн тонн

Рис 3. Концентрация мирового выпуска стали в 2000 и 2005 годах

В месте с тем, в сравнении со смежными отраслями, технологически связанными с производством стальной продукции, уровень концентрации производства стали в мире по-прежнему достаточно низкий К примеру, пять крупнейших в мире автомобильных компаний производят две трети всех автомобилей, а всего три

ведущих горнодобывающих компании оставляют мировой металургии примерно три четверти всей необходимой ей железной руды (рис. 4.).

* доля трах ведущих производшп&гей

Рис. 4. Доля 5 крупнейших мировых производителей

В результате проведенного анализа текущего состояния мировой сталелитейной промышленности, выявлены следующие факторы, способствующие продожению консолидации отрасли:

> высокий уровень концентрации в смежных отраслях;

> усиление конкуренции и стремление к повышению эффективности;

> наличие у компаний свободных финансовых ресурсов;

> дефицит основных видов сырья;

> наличие административных барьеров для выхода ка рынки Европы и США;

> активность лидеров отрасли в сфере слияний и поглощений.

Несмотря на обилие предпосылок, далеко не каждое приобретение цел ее о образно с точки зрения эффективности корпоративной интеграции. В случае принятия решения о расширении бизнеса путем слияния или поглощения, следует обратить пристальное внимание па оценку возможных последствий сдеки (экономические, социальные и т.д.).

Для России черная металургия является одной из базовых отраслей экономики. В настоящее время ее доля в ВВП составляет примерно 2.2%, в промышленном производстве - 8.1%. Около 90% производства стальной продукции сосредоточено в руках шести компаний, каждая из которых представляет собой ИПС поного металургического цикла с мощностью свыше 5 мн. тонн стали (рис. 5). Уровень концентрации в потребляющих отраслях, таких как машиностроение и строительство, на внутреннем рынке существенно ниже, что дает сталепроизводптелям преимущество при установлении цен.

Рис. 5. Концентрация производства стальной продукции в России

Высокил прибыли российских компаний в 2003-2005 годах подтокнули их к активизации инвестиционной деятельности, в том числе вложениям в приобретение новых активов как российских, так и зарубежных. При этом интеграции шла в основном по двум направлениям', приобретение едрьевын хомтшадй, производящих ЖРС и коксующийся уголь, и покупка заводов, специализирующихся на выпуске продукции с высокой добавленной стоимостью, на целевых рынках сбыта.

Иа сегодняшний лень российские производители стали являются одними из наиболее рентабельных в мире благодаря низкой себестоимости производства (сравнительно дешевая рабочая сила и энергорссурсы), а также высокому уровню вертикальной интеграции. Учитывая значительный потенциал увеличения эффективности производства, проведение модернизации и технического переоснащения позволит российским компаниям еще более упрочить свое положение. Основные риски снижения рентабельности связаны с высокой долей полуфабрикатов в структуре товарной продукции, продожающимся укреплением рубля, а также перспективами увеличения тарифов па газ и электроэнергию.

Принимая во внимание значительные объемы свободных денежных средств на балансах ведущих российских ста лепр о изводите лей, а также амбиции основных собственников компаний, в ближайшие годы можно Ожидать продожения корпоративной интеграции в отрасли, в том числе за счет приобретения зарубежных активов, В то же время российские сталелитейные компании являются привлекательными целями для поглощения со стороны мировых грандов отрасли. Одним из способов защиты от поглощения является дальнейшая консолидация внутри страны, которая бы усилила позиции компаний на международной арене и повысила их финансовый потенциал.

Для целей практического применения существующих количественных методик оценки эффективности корпоративной интеграции в работе проведен анализ двух сделок с участием российских сталелитейных компаний, заключенных в 2006 году а) консолидация на базе ОАО "Северсталь" горнодобывающих активов, ранее принадлежавших основному акционеру компании, б) приобретение ОАО "НМК" 50% акций совместного предприятия с европейским производителем стальной продукции БиГегсо Обе сдеки были направлены на вертикальную интеграцию, при этом в первом случае осуществлялось приобретение основных поставщиков сырья, а во втором - покупка перерабатывающих производств на привлекательном европейском рынке

Рис. 6. Структура сдеки по консолидации ОАО Северсталь сырьевых активов

Анализ первой сдеки (рис 6) проводися с использованием методов сравнительной оценки стоимости компаний-участниц и показал, что консолидация добывающих активов на балансе ОАО "Северсталь" проводилась с ущемлением интересов миноритарных акционеров Стоимость приобретаемых активов оказалась завышенной, в результате чего для сохранения своей доли в капитале компании миноритариям пришлось птатить чрезмерную цену В свою очередь, для основного акционера Северстали сдека оказалась более чем удачной, так как позволила ему увеличить свою долю в капитале компании без допонительных затрат Причиной подобной ситуации стало использование оценщиком необоснованно высокой премии за контроль, что связано с отсутствием на сегодняшний день требований по определению этой важной составляющей стоимости интеграции

Сдека по созданию СП НМК и БиГегсо (рис 7), напротив, оказалась успешной для обеих сторон НМК, располагавший избыточными мощностями по производству слябов, обеспечил себе надежный канал их сбыта для дальнейшего производства высокорентабельной продукции на привлекательном рынке, в то время как БиГегсо,

испытывавшая нехватку сырья, обеспечила собственные перерабатывающие заводы качественными полуфабрикатами российского производства Выявленные источники синергии, а также проведенная в работе оценка частного эффекта от интеграции доходным методом подтвердила выводы об эффективности сдеки для обеих сторон

Денежные средства в размере 805 мн доларов США

Совместное предприятие НМК и ЦиГегсо

ГШРЕКСО

полный либо преобладающий контроль в 22 компаниях, в том числе 1 сталеплавильном, 5 прокатных и 16 сервисных

Рис. 7. Структура сдеки по созданию СП НМК и БиГегсо

Результаты проведенной оценки эффективности корпоративной интеграции с использованием существующих методик подтвердили выводы теоретической части работы

=> отсутствие четкого агоритма определения величины эффекта от интеграции и премии за контроль может приводить к неверной оценке стоимости компаний, ущемлению интересов отдельных участников слияний и поглощений, принятию неэффективных инвестиционных решений, => существующие подходы к оценке эффективности корпоративной интеграции позволяют рассматривать различные аспекты слияний и поглощений При этом целостный методический подход, учитывающий влияние на результаты интеграции совокупности значимых факторов предпринимательской среды, отсутствует,

=> в целях повышения эффективности корпоративной интеграции необходима разработка методических положений по определению величины экономического эффекта от интеграции, а также агоритма комплексной оценки эффективности интеграции с учетом влияния различных факторов на выбор методов оценки В третьей главе Разработка методических положений по совершенствованию оценки эффективности корпоративной интеграции решены следующие задачи'

классификация факторов и показателей эффективности корпоративной интеграции, разработка соответствующей системы частных критериев,

^ разработка агоритма комплексной оценки эффективности интеграции с позиции компании-покупателя с учетом преимуществ и недостатков существующих методик, ^ выявление факторов, влияющих на выбор методов оценки стоимости компании-

цели, а также разработка рекомендаций по эффективной реализации агоритма, ^ разработка методических рекомендаций по повышению эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли на базе положений теории 8-образной кривой консолидации

Высокая доля неудачных объединений компаний свидетельствует о наличии определенного круга проблем, связанных с возможностью правильной оценки последствий сдеки на предварительном этапе Пренебрежение несущественными на первый взгляд факторами приводит к ошибочным суждениям и, как результат, к неудовлетворительным последствиям корпоративной интеграции Именно поэтому при анализе эффективности любой сдеки по слиянию (поглощению) необходимо иметь максимально поное и четкое представление о факторах, способных повлиять на результаты сдеки (рис 8)

Количественная оценка величины экономического эффекта от интеграции, предполагающая сопоставление суммы частных результатов с затратами на ее осуществление, дожна проводиться с учетом максимального числа значимых факторов При этом следует помнить о таких характеристиках внешней среды, как взаимосвязанность факторов, сложность и подвижность, неопределенность будущего состояния В качестве основных переменных, определяющих величину эффекта от интеграции (УлуДегеу), предлагается рассматривать следующие показатели

1 Величина синергии (ХСУ (анергии) дожна быть количественно определена в прогнозе чистого денежного потока компании, включающего оценки прироста (снижения) доходов (/5), а также экономии (прироста) на расходах (АС), налоге на прибыль (/17), инвестициях в оборотный капитал и основные средства

(ДСарех)

да, = АГСГЕ = Л-АС-АТ~ А- А Сарех Следует отметить, что определенная таким образом синергия от интеграции дожна отражать улучшения сверх ожидаемых достижений в деятельности каждой из компаний

Факторы эффективности корпоративной интеграции

{ ВНЕШНЯЯ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКАЯ СРЕДА

Экономическая политика государства

Государственное регулирование и поддержка предпринимательства Правовая и институциональная среда Антимонопольная политика Налоговые режимы Внешнеэкономическая политика Протекционизм регулирование отрасли торговые барьеры

Рыночная конъюнктура

- Уровень конкуренции в отрасли характеристики ведущих игроков

- Концентрация в смежных отраслях, рыночная сила поставщиков и покупателей

- Колебание спроса и цен на продукцию

- Неопределенность структурных условий рынка

- Наличие товаров-заменителей и изменчивость предпочтений клиентов

Научно-технический прогресс

- Уровень развития технологии производства

- Активность в сфере изобретений инноваций

Соииальнр'экономические условия

Уровень платежеспособного спроса и безработицы в регионе Уровень образования населения и наличие квалифицированных трудовых ресурсов Средний уровень оплаты труда в регионе

Институциональные Факторы

Транзакционные издержки в том числе информационная асимметрия Альтернативные механизмы обеспечения контрактов

Экономико-географические Факторы

Наличие в достаточном количестве природных факторов производства Климатические условия воздействующие на предпринимательскую активность Удаленность от основных поставщиков сырья и рынков сбыта продукции Уровень развития транспортной и энергетической инфраструктуры

ВНУТРЕННЯЯ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКАЯ ОЕДА

' Структура

- Состав участников ИПС

- Организационная структура ИПС

- Территориальная структура участников ИПС близость смежных производств

- Масштабы и уровень концентрации производства

- Наличие собственных источников сырья ^ ^ х

Технология

- Технологические условия производства

- Состояние основных фондов специфичность активов

- Синхронность и ритмичность бизнес-процессов в рамках ИПС

- Производительность труда НИОКР, управление качеством продукции

Производство

- Ассортимент продукции

- Жизненные циклы продукции

- Структура и специфика издержек

- Экономия за счет масштаба Нормы запасов сырья и материалов

- Маркетинговые исследования

- Системы снабжения и сбыта продукции

- Достаточность собственных оборотных средств

- Инвестиционный потенциал ИПС

У ' 1 Ч

Персонал

- Система управления персоналом Мотивация и стимулирование поощрение и компенсации

- Корпоративная культура участников ИПС

- Этический кодекс

- Деловая репутация и прочие нематериальные активы

- Стратегическое оперативное планирование система принятия управленческих решений

- Управление рисками, обеспечение сохранности коммерческой тайны и т д

Рис. 8. Факторы эффективности корпоративной интеграции

2 Вероятность достижения синергии (Р) может варьироваться для различных ее источников Так, например, вероятность возможной ликвидации дублирующих

функций в рамках ИПС обычно близка к 100%, в то время как достижение отдельных коммерческих целей в условиях жесткой конкуренции является гораздо менее предсказуемым Оценка вероятности различных сценариев (оптимистичный, реалистичный, пессимистичный) позволяет определить возможные колебания величины экономического эффекта от интеграции под влиянием различных факторов предпринимательской среды

3 Время получения выгод Несмотря на то, что сдека по слиянию (поглощению) считается закрытой с определенного момента времени, выгоды от интеграции, как правило, проявляются спустя некоторое время Чем дальше в будущем реализуются синергии, тем ниже их текущая стоимость

^ , 0 + г), о о , (1 + г) а + . (1 + г)Д

4 Премия за контроль Для того чтобы выплата премии за контроль имела смысл, она дожна быть меньше, чем приведенная стоимость синергетического эффекта (Купег^ При этом, чем выше ставка дисконтирования (г), используемая для приведения результатов к моменту оценки, тем сложнее оправдать высокую премию

Определение величины экономического эффекта от интеграции предпринимательских организаций является центральным элементом процесса оценки эффективности сдеки для ее участников При этом в целях формирования комплексного подхода к оценке эффективности корпоративной интеграции в работе предложен агоритм, учитывающий возможное наличие альтернативных вариантов (сценариев) интеграции (рис 9)

Суть агоритма заключается в том, что эффективность интеграции для отдельного сценария определяется суммарно по каждому из множества эффектов Основные этапы реализации агоритма включают а) обоснование целей и задач интеграции, б) формирование стратегии интеграции и выбор приемлемых методов оценки, в) разработку системы общих и частных критериев эффективности, отражающих результаты интеграции, г) определение набора возможных сценариев реализации интеграции, д) анализ каждого сценария на предмет достижения поставленных целей, е) выбор наиболее эффективного из приемлемых сценариев Предлагаемый агоритм может использоваться как на этапе планирования интеграции, так и в процессе функционирования ИПС, позволяя вырабатывать

корректирующие действия (например, вывод компании из ИПС) для исправления недостатков системы взаимоотношений в рамках ИПС

Рис. 9. Агоритм комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции

Областью применения предлагаемого агоритма выступают сдеки по слияниям и поглощениям в реальном секторе экономики. При этом принимаются в расчет только те сдеки, в основе которых лежит мотив достижения в результате интеграции синергии. Агоритм предлагает упрощенную схему оценки эффективности I корпоративной интеграции и включает лишь необходимые элементы, без которых

Невозможно принять обоснованного оптимального решение. Соответствующим недостатком является то, что не учитывается возможное сочетание эффектов, их наложение, взаимное усиление или ослабление. Для целей апробации подхода, в работе рассмотрено использование предлагаемого агоритма на условном примере, I для упрощения, предполагающем наличие одного Сценария.

В соответствия с предлагаемым агоритмом при подготовке к слиянию или поглощению компании-покупателю необходимо сформировать стратегию интеграции5 в рамках которой определяются основные цели и задачи, решение которых призвана обеспечить плакируемая" сдека, Укззткая стратегия дожна учитывать особенности деятельности компаний, связанные со стадией развития отрасли. В связи с этим в работе предложены рекомендации по построению эффективной стратегии интеграции, в основу которых легли положения теории 5-образной кривой консолидации.

| I " Ч-ЧХ - I

Рис, 10. 8-ойразная кривая консолидации отрасли

Согласно теории Б-обр аз ной кривой консолидации, развитие любой отрасли Может быть описано в терминах рыночных долей функционирующих в ней компаний I и времени ее существования. Суммарная доля рынка, принадлежащая трем лидерам

отрасли, изменяется с течением времени по 5-образной кривой (рис. 10), При пом для упрощения модели допускается, что темп этого изменения зависит только от

СИЗ {доля рынка трех крупнейших компаний отрасли) [

Л _ .............<................ | Мшсмму.ч

\ Незначительная > -г""

\ рыночная 1 Рашер компа;ши | В отрасли ^^

концентрация . ничинает играть [ доминирует небольшое

\ заметную рад* , число игроков

Успешные игроки

расширяют сеои !

бизнес

Минимум \ ; Время

степени проникновения продукта отрасли на рынок, в то время как ключевые факторы макросреды, воздействующие на отрасль, остаются неизменными Развитие отрасли в рамках модели именуется консолидацией, которая представляет собой концентрацию производственных активов в руках малой группы сильнейших отраслевых игроков

Приведем наиболее значимые рекомендации по построению стратегии => для завоевания и удержания лидерства в отрасли стратегия развития компании дожна делиться на 2 составляющие экспансию в базовой отрасли и вне ее, => стратегия лидера в базовой отрасли дожна выглядеть следующим образом экспансия путем создания собственных бизнес-единиц до подхода отрасли к середине этапа Рост (СЯЗ = 25%), начало паралельной продажи франшиз с постепенной заменой этим методом расширения за счет собственных сил вплоть до четвертого этапа консолидации (СЯЗ = 70%), при этом, в течение прохождения базовой отраслью этапа Специализация (С КЗ = 40 - 70%) - поглощение отраслевых конкурентов и, наконец, выкуп франшиз в предельно консолидированной отрасли на четвертом этапе (СЯЗ = 70 - 80%),

=> идея выхода компании за пределы базовой отрасли состоит в том, что подобное распыление ресурсов служит поддержкой экспансии в приоритетной отрасли То есть, приобретение с последующим избавлением от активов вне базовой отрасли становится допонением к стратегии развития компании в базовой отрасли,

=> при достижении базовой отраслью этапа равновесия, компании следует приступить к поиску зон дальнейшего роста и определить новую целевую отрасль, в которой она сможет претендовать на лидерство

Положение отрасли на кривой консолидации определяет особенности использования различных методов оценки стоимости компании-цели при подготовке к сдеке по ее приобретению Также на выбор методов оценки влияют такие факторы, как тип инвестора (портфельный, стратегический), вид интеграции (горизонтальная, вертикальная, конгломеративная), доступность информации о компании

По результатам проведенного исследования в заключении сформулированы основные выводы, предложения и методические рекомендации, имеющие прямое отношение к достижению заданной цели и решению поставленных задач

Публикации автора по теме диссертационного исследования

1 Полухин ПЮ Выход на IPO Новолипецкий металургический комбинат // Журнал "Вестник НАУФОР", №12, 2005 - 0,4 п л

2 Полухин ПЮ Российский алюминий сила в единстве // Журнал "Вестник НАУФОР", №9, 2006 - 0,5 п л

3 Полухин ПЮ Перспективы российской горнорудной отрасли // Журнал "Национальная Металургия", ноябрь 2006 - 0,5 п л

4 Полухин П Ю Премия за контроль при слияниях и поглощениях // Российский экономический интернет-журнал, июль 2007 [Электронный ресурс] Интернет-журнал АТиСО / Акад труда и социал отношений Ч Электрон журн Ч M АТиСО, 2002Ч Ч № гос регистрации 0420600008 Ч Режим доступа http //www e-rej ru/Articles/2007/Poluhin pdf, свободный Ч Загл с экрана -0,2 п л

5 Полухин П Ю Количественные методы оценки эффективности корпоративной интеграции // Российский экономический интернет-журнал, сентябрь 2007 [Электронный ресурс] Интернет-журнал АТиСО / Акад труда и социал отношений Ч Электрон журн Ч M АТиСО, 2002Ч Ч № гос регистрации 0420600008 Ч Режим доступа http //www e-rej ru/Articles/2007/Poluhml pdf, свободный Ч Загл с экрана - 0,6 п л

Отпечатано в ООО Компания Спутник+ ПД № 1-00007 от 25 09.2000 г. Подписано в печать 10 10 07 Тираж 40 экз Уел п л 1,5 Печать авторефератов (495) 730-47-74, 778-45-60

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Полухин, Павел Юрьевич

I. СУЩНОСТЬ КОРПОРАТИВНОЙ ИНТЕГРАЦИИ И ОСНОВНЫЕ ПОДХОДЫ К ОЦЕНКЕ ЕЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ.

1.1. Корпоративная интеграция и ее роль в экономике.

1.2. Формы корпоративной интеграции и их правовое регулирование.

1.3. Современные подходы к оценке эффективности корпоративной интеграции.

II. АНАЛИЗ ПРОЦЕССОВ КОРПОРАТИВНОЙ ИНТЕГРАЦИИ НА ПРИМЕРЕ ПРЕДПРИЯТИЙ ЧЕРНОЙ МЕТАЛУРГИИ.

11.1. Анализ текущего состояния и основных тенденций развития отрасли.

11.2. Анализ процессов корпоративной интеграции в отрасли в 2000-2006 годах.

11.3. Оценка эффективности корпоративной интеграции с использованием существующих методик.

III. РАЗРАБОТКА МЕТОДИЧЕСКИХ ПОЛОЖЕНИЙ ПО СОВЕРШЕНСТВОВАНИЮ ОЦЕНКИ ЭФФЕКТИВНОСТИ КОРПОРАТИВНОЙ ИНТЕГРАЦИИ.

III. 1. Методические рекомендации по определению величины экономического эффекта корпоративной интеграции.

111.2. Агоритм комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции

111.3. Методические рекомендации по повышению эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка эффективности корпоративной интеграции в промышленно-производственной сфере"

Актуальность темы. В современных условиях основной движущей силой развития практически любой отрасли выступают крупные предпринимательские структуры. При этом в последние годы во всем мире заметно активизировались процессы концентрации промышленного производства в руках лидирующих компаний путем интеграции через слияния и поглощения. В России создание интегрированных структур на базе отдельных предприятий получило одобрение на государственном уровне и стало одним из основополагающих принципов развития стратегических отраслей экономики.

Результаты исследований зарубежных экономистов показывают, что примерно 75% всех сделок по слияниям и поглощениям не приводят к достижению намеченных целей. Результатом более чем 50% всех сделок является снижение финансовых результатов и стоимости объединенной компании. Основной причиной сложившейся ситуации является недостаточное внимание участников процессов корпоративной интеграции к оценке эффективности планируемых сделок на предварительном этапе. Пренебрежение несущественными на первый взгляд факторами при анализе возможных последствий корпоративной интеграции способно привести к неверным инвестиционным решениям и, как следствие, значительным убыткам. В свою очередь, низкая эффективность деятельности крупнейших предприятий экономики снижает уровень конкурентоспособности страны на международном уровне и ведет к неблагоприятным социально-экономическим последствиям. Указанные обстоятельства подтверждают, что оценка эффективности интеграции на стадии подготовки компании к сдеке по слиянию или поглощению является актуальной научной проблемой, решение которой способно обеспечить более эффективное функционирование экономики.

Несмотря на то, что российский рынок слияний и поглощений уже достиг определенных высот, а количество и средняя стоимость сделок с каждым годом только растет, в нашей стране до сих пор наблюдается дефицит научных работ, монографий и исследований в области оценки эффективности корпоративной интеграции, которые бы носили прикладной характер. Более того, отсутствует какой-либо единый методологический подход к оценке эффективности корпоративной интеграции. Это, в свою очередь, обуславливает необходимость проведения комплексного исследования проблемы, выявления факторов и критериев эффективности интеграции компаний и выработки на этой основе методических положений по совершенствованию оценки.

Целью диссертационного исследования является совершенствование методики оценки эффективности корпоративной интеграции с учетом достоинств и недостатков существующих подходов. Для достижения поставленной цели в работе решены следующие задачи: приведен анализ теоретических основ корпоративной интеграции хозяйствующих субъектов, а именно: рассмотрены основные причины объединения компаний, действующая в России нормативно-правовая база в области корпоративной интеграции, виды и механизмы интеграции, а также формы образуемых сложных предпринимательских структур. Кроме того, в работе представлена характеристика современного состояния и тенденций развития рынка корпоративного контроля в нашей стране; рассмотрены существующие подходы к определению понятия, количественной и качественной оценке эффективности корпоративной интеграции для участников сдеки, выявлены преимущества и недостатки отдельных методик; проведен анализ состояния мирового и российского рынка стальной продукции, выявлены основные факторы, способствующие ускорению процессов интеграции в отрасли, проведена оценка эффективности интеграции на примере двух сделок с участием российских сталелитейных компаний; предложена авторская классификация основных факторов эффективности корпоративной интеграции, систематизированы критерии и показатели эффективности, а также разработан агоритм комплексной оценки эффективности интеграции предпринимательских организаций. В целях адаптации предлагаемого агоритма к предприятиям различных секторов экономики, в работе приводится исследование проблемы эффективности интеграции на разных стадиях развития отрасли на базе положений теории Б-образной кривой консолидации.

Объектом исследования выступают предпринимательские структуры, сформированные на базе крупнейших в России сталелитейных компаний, таких как Новолипецкий металургический комбинат (НМК), Северсталь, Группа Евраз, Мечел, Металоинвест.

Предметом исследования является эффективность корпоративной интеграции через слияния и поглощения в промышленно-производственной сфере.

Теоретико-методологическая база исследования включает труды отечественных и зарубежных авторов, посвященные исследованию процессов слияний и поглощений предпринимательских организаций в рыночной экономике, а также подходов к оценке их эффективности. В основу теоретической части исследования легли результаты научных трудов зарубежных авторов (К. Мерсер, Р. Брейли, С. Майерс, Д. Грейм, П. Гохан, Ф. Котлер, М. Мескон, М. Портер, Ш. Пратт), а также отечественных ученых-экономистов (И.П. Бойко, В.Е. Дементьев, А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, Ю.В. Иванов, О.П. Иванова, М.С. Ильин, А.Г. Тихонов, В.В. Ковалев, В.Е. Кривоножко, И.С. Луконин, А.Е. Молотников, А.Д. Радыгин, Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова, М.А.Эскиндаров, Ю.В. Якутии).

Методологической основой диссертационной работы является системный подход к анализу объекта исследования, предполагающий использование количественных и качественных методик. В исследовании используются статистические и экономико-математические методы анализа, методы стоимостной, финансовой и сравнительной оценки эффективности интеграции.

Научная новизна исследования состоит в разработке и обосновании методических положений по оценке эффективности корпоративной интеграции в промышленно-производственной сфере, а также в предложенных рекомендациях по формированию эффективной предпринимательской стратегии корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли.

Основные результаты исследования, полученные автором и обладающие элементами научной новизны, заключаются в следующем: на основе анализа различных подходов уточнено содержание понятий корпоративная интеграция, рынок корпоративного контроля, линтегрированная предпринимательская структура, систематизированы и классифицированы индивидуальные мотивы слияний и поглощений предпринимательских организаций; в результате анализа процессов корпоративной интеграции в мировой и российской сталелитейной промышленности выявлены основные факторы, способствующие дальнейшей консолидации отрасли, характерные черты вертикальной интеграции сталелитейных предприятий, а также тенденции будущего развития отрасли; предложена авторская классификация факторов, влияющих на эффективность корпоративной интеграции для ее участников, систематизированы основные критерии и показатели, характеризующие различные аспекты эффективности интеграции; разработан агоритм комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции, ориентированный на предприятия реального сектора экономики, нацеленные на увеличение масштабов деятельности через слияния и поглощения; на основе анализа эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли предложены рекомендации по использованию различных методов оценки стоимости компании-цели.

Практическая значимость работы заключается в возможности использования основных выводов и рекомендаций, а также разработанного агоритма комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции в деятельности компаний, специализирующихся на сопровождении сделок по слияниям и поглощениям. Кроме того, результаты исследования могут оказаться полезными для менеджмента и собственников компаний, ориентированных на увеличение масштабов деятельности через слияния и поглощения.

Достоверность и обоснованность научных положений, выводов и рекомендаций, сформулированных в диссертации, обусловлена следующими факторами: научной методологией исследования, опирающейся на применение системного подхода к анализу объекта исследования, в том числе, методов статистического, финансового и сравнительного анализа; обобщением зарубежного и отечественного опыта в области оценки эффективности интеграции предпринимательских организаций; представлением и обсуждением выводов, полученных в диссертации, на конференциях и в открытой печати; апробацией результатов исследования в практической деятельности компании, специализирующейся на сопровождении сделок по слияниям и поглощениям.

Апробация и внедрение результатов исследования, публикации. Основные положения и выводы исследования докладывались на 15-ом Всероссийском студенческом семинаре "Проблемы управления", проходившем 25-26 апреля 2007 года. По теме диссертации опубликовано пять печатных работ общим объемом 2,2 п.л. Результаты исследования в части предложений по совершенствованию методики оценки эффективности корпоративной интеграции используются в практической деятельности департамента корпоративных финансов инвестиционной компании "СОВЛИНК", специализирующейся на сопровождении сделок по слияниям и поглощениям.

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения и списка литературы из 109 наименований. Текст диссертации изложен на 188 страницах основного текста, содержащих 36 рисунков и 34 таблицы.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Полухин, Павел Юрьевич

Выводы и рекомендации. На основе проведенного анализа проблемы эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях консолидации отрасли можно сделать ряд выводов относительно наиболее эффективной стратегии развития предпринимательской организации на протяжении всего цикла консолидации приоритетной для нее отрасли:

1. Для завоевания и удержания лидерства в отрасли компании необходима рациональная стратегия развития. В идеальном случае (стратегически состоятельная компания входит в отрасль на первом этапе консолидации, а система макрофакторов остается неизменной на протяжении всего цикла развития отрасли) такая стратегия дожна быть разделена на две составляющих: экспансию в базовой отрасли и вне ее, но в ее пользу.

2. Стратегия лидера в базовой отрасли дожна выглядеть следующим образом: экспансия путем создания собственных бизнес-единиц до подхода отрасли к середине этапа Рост (СИЗ ~ 25%), начало паралельной продажи франшиз с постепенной заменой этим методом расширения за счет собственных сил вплоть до четвертого этапа консолидации (СИЗ = 65%), при этом, в течение прохождения базовой отраслью этапа Специализация (СИЗ = 40.65%) - поглощение отраслевых конкурентов и, наконец, выкуп франшиз в предельно консолидированной отрасли на четвертом этапе (СИЗ = 65.80%).

3. Стратегия корпоративной интеграции, направленная на приобретение прямых конкурентов, принципиально подходит к трем первым этапам развития отрасли, но при этом становится эффективным, только начиная со второй стадии этапа Рост. Корпоративная интеграция наиболее актуальна для лидеров на этапе специализации, когда устранение конкурентов - главный источник роста объемов продаж. Внутриотраслевые слияния и поглощения на последнем этапе развития отрасли ведут к снижению стратегического потенциала бизнеса, а потому использовать этот метод в равновесной отрасли, с точки зрения акционеров, стремящихся увеличить свое благосостояние в догосрочной перспективе, не следует.

4. Принципиальная идея выхода компании за пределы базовой отрасли состоит в том, что подобное распыление корпоративных усилий служит поддержкой экспансии в приоритетной отрасли. При этом предполагается, что специализированный отраслевой бизнес в стратегической перспективе выгоднее, чем диверсификация. Таким образом, приобретение с последующим избавлением от активов вне базовой отрасли становится допонением к стратегии развития компании в базовой отрасли.

5. Решение о вхождении в технологически связанные отрасли может быть вызвано неопределенностью в системе макрофакторов, значимых для базовой отрасли (напр., смена регулирующего законодательства) или физической невозможностью осуществлять экспансию из-за инфраструктурных проблем. Из смежных отраслей наиболее предпочтительны те, которые находятся ближе к началу консолидации. В таких отраслях конкуренция отсутствует либо слаба, и, следовательно, риски входа и ограниченной экспансии в них сравнительно низки. Основные методы завоевания требуемой позиции в смежных отраслях -создание собственных бизнес-единиц, приобретение существующих компаний или альянсы с ними.

6. При реализации двухуровневой стратегии развития требуется синхронизация действий в смежных отраслях с процессом консолидации базовой отрасли. Связанная диверсификация и наращивание активов завершается с переходом базовой отрасли на этап специализации. В случае нехватки ресурсов для противостояния конкурентам целесообразным становится размен бизнес-единиц в смежных отраслях. При наличии в отрасли двух лидеров со схожим уровнем диверсификации (например, компании имеют розничную сеть и оптово-логистическое звено), возможен обмен активами с целью специализации. В указанном случае каждый из лидеров устранит ключевого конкурента и окажется безусловным лидером в одной из смежных отраслей (в нашем примере, одна компания станет ведущим специализированным розничным оператором, вторая - крупнейшим специализированным оптовиком).

7. При достижении базовой отраслью этапа равновесия, компании следует приступить к поиску зон дальнейшего роста и определить новую целевую отрасль, в которой она сможет претендовать на лидерство. Наиболее эффективными решениями на этом пути являются продожение экспансии в технологических аналогах базовой отрасли (например, в других странах) либо несвязанная диверсификация в технологически лотдаленную отрасль, находящуюся на этапе первичной деконсолидации.

8. Перемены в системе значимых для отрасли макрофакторов могут ускорять или замедлять скорость консолидации. Ужесточение налогового законодательства, очевидно, снизит доходность и инвестиционную привлекательность отраслевых компаний, в результате произойдет замедление консолидации. Возникшая мода на продукт или сервис отрасли, напротив, способна временно ускорить консолидацию. Частичное слияние российских отраслей с их аналогами за рубежом в результате вступления страны в ВТО быстро - вероятно, в течение 2-3 лет - сдвинет их СЮ в сторону среднего значения по странам-участницам этой организации и после этого установит иную, нежели сегодня, скорость их консолидации.

Особенности оценки эффективности корпоративной интеграции на разных стадиях развития отрасли. Опираясь на выводы, сформулированные в ходе анализа эффективности корпоративной интеграции на базе теории Б-образной кривой консолидации, можно выделить основные особенности применения различных методов оценки на разных стадиях развития отрасли: На начальном этапе развития любой отрасли основным критерием инвестиционной привлекательности компании является ее способность обеспечить темпы роста базовых показателей (объем продаж, клиентская база и т.д.) на уровне не ниже, чем в среднем по отрасли. В таких условиях, а также ввиду отсутствия барьеров для вхождения в отрасль новых игроков, наиболее адекватным методом оценки стоимости компании-цели является затратный подход, позволяющий дать ответ на вопрос "что выгоднее, приобрести действующее предприятие или создать аналогичное (обеспечивающее сравнимые темпы развития) с нуля?". Использование сравнительного и доходного подходов к оценке выглядит менее надежным, так как оно способно привести к существенным погрешностям в вычислениях в силу высокой неопределенности относительно будущего развития отрасли. Уплата премии за контроль на первой стадии развития отрасли является необоснованной. Этап "роста" характеризуется проявлением лидеров отрасли, насыщением целевого рынка и формированием барьеров для появления новых игроков. В таких условиях создание нового предприятия требует больших первоначальных затрат и, кроме того, может не обеспечить приемлемых для отрасли темпов роста базовых показателей. В связи с этим результаты затратного подхода к оценке стоимости компании-цели не могут использоваться для обоснования стоимости интеграции, и появляется необходимость в применении сравнительного и доходного подходов. При использовании сравнительного подхода следует с большой осторожностью относиться к выбору сравнимых компаний, так как здесь необходимо учитывать различия в масштабах, темпах развития, а также возможное наличие у компаний стратегических активов. Помимо наиболее популярных сравнительных коэффициентов, таких как соотношение стоимости компании к годовой выручке (EV/S) или стоимости акционерного капитала к чистой прибыли (Р/Е), для оценки компаний, находящихся на этапе роста, возможно использование коэффициентов, учитывающих ожидаемые темпы роста базовых показателей. Одним из таких показателей является отношение стоимости акционерного капитала компании к годовой чистой прибыли, скорректированное на ожидаемый темп прироста чистой прибыли (Р/Е growth, PEG): например, у компании с коэффициентом Р/Е, равным 16, и темпом прироста прибыли 8% PEG равен 2 (16 / 8 = 2). Следует иметь в виду, что сравнение компаний по коэффициенту PEG на основе биржевых котировок может привести к неверным суждениям, так как рыночный курс акций, очевидно, уже отражает ожидания инвесторов относительно роста. В рамках доходного подхода целесообразно рассматривать несколько сценариев развития компании и отрасли с тем, чтобы получить приемлемый диапазон стоимости компании-цели с учетом рисков. Наряду с количественной оценкой, на стадии роста необходимо проведение качественного анализа конкурентной позиции компании-цели. Величина премии за контроль дожна определяться в соответствии с ранее изложенными рекомендациями. При этом в случае повышенной активности лидеров отрасли в сфере интеграции, а также наличия у компании-цели стратегического актива, выгоды от владения которым не поддаются количественной оценке на данном этапе, возможна ситуация, когда уплачиваемая премия за контроль превышает ожидаемую синергию от интеграции. Оценка целесообразности приобретения компании на стадии "специализации" отрасли является, на наш взгляд, наиболее трудоемкой задачей и дожна опираться главным образом на результаты доходного подхода к оценке стоимости компании-цели. Ввиду высоких барьеров для вхождения в отрасль, а также значительных масштабов компаний, затратный подход более не отражает справедливой стоимости компании-цели и его применение возможно лишь в целях определения минимальной оценки стоимости компании-цели. Надежность результатов сравнительной оценки также ставится под сомнение в связи с высоким уровнем специализации компаний и практическим отсутствием "идентичных" компаний-аналогов. Наряду с проведением отраслевого анализа, на этапе специализации отрасли требуется оценка перспектив компании с точки зрения оптимизации цепочки создания стоимости. Величина премии за контроль дожна определяться с учетом ожидаемой синергии от интеграции. Заключительный этап развития отрасли, обозначенный в теории 8-образной кривой консолидации как стадия "равновесия и альянсов", характеризуется снижением эффективности корпоративной интеграции в базовой отрасли. Любое приобретение компании на данном этапе дожно рассматриваться с позиции реализации стратегических целей и задач, особую значимость при оценке приобретают качественные методы. При осуществлении несвязанной диверсификации выбор методов оценки зависит от стадии развития отрасли компании-цели.

Таким образом, при оценке эффективности корпоративной интеграции в рамках разработанного агоритма, на этапе определения наиболее приемлемых подходов и методов оценки необходимо иметь четкое представление о текущей стадии и перспективах развития отрасли, как компании-покупателя, так и компании-цели. Сформулированные выше рекомендации относительно использования тех или иных качественных и количественных методов оценки на разных этапах развития отрасли, на наш взгляд, помогут получить наиболее адекватную оценку эффективности корпоративной интеграции.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

На основании результатов проведенного диссертационного исследования, можно сделать следующие выводы:

На сегодняшний день лидерами и основной движущей силой мировой экономики выступают крупные интегрированные предпринимательские структуры, каждая из которых представляет собой группу юридических лиц, образованную путем частичного или поного объединения их активов в целях экономической интеграции, преследующих общие экономические цели и выступающих на рынке в качестве самостоятельного субъекта предпринимательской деятельности. На долю таких структур приходится львиная доля в мировом ВВП, огромный трудовой и научный потенциал. По оценкам зарубежных ученых-экономистов, более 50% всех сделок по слияниям и приобретениям предпринимательских организаций в мире приводит к снижению финансовых результатов и стоимости объединенной компании. Столь высокая доля неудач свидетельствует о наличии определенного круга проблем, связанных с необходимостью правильной оценки возможных последствий объединения компаний на предварительном этапе, что делает проблему оценки эффективности интеграции актуальной. Под эффективностью корпоративной интеграции, представляющей собой процесс приобретения и (или) объединения прав контроля над предпринимательской организацией, следует понимать степень соответствия результатов осуществления интеграции целям и интересам компаний -участниц сдеки. При этом понятие эффективности не дожно ограничиваться экономическими выгодами от объединения компаний, и может также включать функциональный, технологический, институциональный, социальный, экологический и другие аспекты. Оценка эффективности корпоративной интеграции дожна проводиться по заранее определенному агоритму, предполагающему среди прочего: а) обоснование целей и задач корпоративной интеграции; б) формирование стратегии интеграции и выбор приемлемых методов оценки; в) разработка системы общих и частных критериев эффективности, характеризующих результативность взаимодействия участников ИПС; г) определение набора возможных сценариев реализации корпоративной интеграции; д) анализ каждого сценария на предмет достижения поставленных целей; е) выбор наиболее эффективного из приемлемых сценариев. Прогнозные показатели эффективности корпоративной интеграции рассчитываются в результате количественной оценки частных выгод от интеграции и соотнесения этих выгод с затратами на их достижение и на интеграцию в целом. При этом в целях получения поной картины частные эффекты корпоративной интеграции необходимо рассматривать в динамике, совокупности и взаимосвязи с учетом возможных вариаций, когда достигаемый эффект в результате наступления одного события может быть нивелирован отрицательным действием другого; При разработке комплекса критериев эффективности следует учитывать анализ среды функционирования интегрированной структуры; необходимо ориентироваться на сопоставление характеристик изучаемой функционирующей (или проектируемой) интегрированной структуры и других компаний, присутствующих на родственных рынках, в частности в аспекте технологического уровня производства, достаточности производственных мощностей и сбалансированности их отдельных элементов; При анализе отдельных сценариев корпоративной интеграции необходимо учитывать возможную реакцию рынка (в зависимости от инструментов интеграции, участников, учета интересов миноритариев), конкурентов, партнеров, клиентов и органов государственной власти. При этом выбор методики оценки эффективности интеграции дожен проводиться с учетом таких факторов, как цели участников (портфельные и стратегические инвесторы), вид интеграции (вертикальная, горизонтальная, конгломеративная), наличие необходимой информации о компании-цели и прочих; Результатом оценки эффективности корпоративной интеграции дожно стать четкое представление о целях интеграции, справедливой рыночной стоимости компании-цели, потенциальных источниках и величине синергии, факторах, способных оказать существенное влияние на результаты интеграции. Кроме того, дожен быть выработан набор критериев и показателей эффективности интеграции, а также четкая переговорная позиция относительно стоимости приобретения (объединения).

Формирование стратегии компаний, ориентированных на увеличение масштабов деятельности, дожно учитывать особенности эффективности отдельных способов экстенсивного развития на различных стадиях жизненного цикла отрасли.

Теоретическая и практическая значимость проведенного исследования заключается в возможности использования основных выводов и рекомендаций, представленных в работе, а также разработанного агоритма комплексной оценки эффективности корпоративной интеграции для решения актуальной проблемы повышения эффективности формирования интегрированных предпринимательских структур. При этом результаты исследования могут применяться в практической деятельности компаний, специализирующихся на сопровождении сделок по слияниям и приобретениям, и быть полезными для менеджмента и собственников предприятий реального сектора экономики, ориентированных на увеличение масштабов деятельности.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Полухин, Павел Юрьевич, Москва

1. Гражданский кодекс РФ часть 1 от ЗОЛ 1.1994 №51-ФЗ

2. Гражданский кодекс РФ часть 2 от 26.01.1996 №14-ФЗ

3. Налоговый кодекс РФ. Часть вторая от 05.08.2000 №117-ФЗ

4. Федеральный закон "О банках и банковской деятельности" от 02.12.1990 №395 -1

5. Федеральный закон "О государственной регистрации юридических лиц" от 08.08.2001 №129

6. Федеральный закон "О защите конкуренции " от 26.07.2006 №135-Ф3

7. Федеральный закон "О несостоятельности (банкротстве)" от 26.10.2002 №127-ФЗ

8. Федеральный закон "О приватизации государственного и муниципального имущества" от 21.12.2001 №178-ФЗ

9. Федеральный закон "Об акционерных обществах" от 26.12.1995 №208-ФЗ

10. Федеральный закон "Об иностранных инвестициях в Российской Федерации" от 09.07.1999 №160-ФЗ

11. Федеральный закон "Об обществах с ограниченной ответственностью от 08.02.1998 №14-ФЗ

12. Федеральный закон "Об оценочной деятельности" №135 от 29.07.1998

13. Федеральный закон "О финансово-промышленных группах" от 30.11.1995 №190-ФЗ

14. Постановление Правительства РФ "Стандарты оценки, обязательные к применению субъектами оценочной деятельности" от 06.07.2001 № 519

15. Постановление Правительства РФ "Об утверждении правил определения нормативной цены подлежащего приватизации государственного и муниципального имущества" от 31 мая 2002 г. № 369.

16. Указ Президента РФ "По реализации промышленной политики при приватизации государственных предприятий" // №1392 от 16.11.1992

17. Указ Президента "Об организационных мерах по преобразованию государственных предприятий, добровольных объединений государственных предприятий в акционерные общества" // №721 от 01.07.1992

18. Положение ЦБ РФ "О порядке и критериях оценки финансового положения юридических лиц учредителей (участников) кредитных организаций" №218-П от 19.03.2003

19. Положение ЦБ РФ "О реорганизации кредитных организаций в форме слияния и присоединения" №230-П от 4 июня 2003г.

20. Приказ Минфина РФ №10н от 29.01.2003 "Об утверждении порядка оценки стоимости чистых активов акционерных обществ"

21. Методические рекомендации по применению Налогового кодекса. М.: ИНФРА-М, 2001.- 110 с.

22. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов, утвержденные 21.06.1999 N ВК 4771. Литературные источники:

23. Borman D. Management: business in market economy. Hamburg: Clausen&Bos, Leek. 1992 - 910 p.

24. Dodd P. The Market for Corporate Control: A Review of Evidence. The Revolution in Corporate Finance / Eds. J. Sternand, D. Chew. Cambridge: Blackwell, 1992.

25. James McGrath, Fritz Kroeger, et al, The Value Growers, (New York: McGraw-Hill), 2001

26. Joseph C. Krallinger. Mergers & acquisitions: managing the transaction. NY: McGraw-Hill. 1997.- 302 p.

27. Mathew L. A. Hayward, and Donald C. Hambrick, Explaining Premiums Paid for Large Acquisitions: Evidence of CEO Hubris, unpublished manuscript, July 1995

28. Mergerstat Review 2001 (Los Angeles: Mergerstatо, 2001)

29. Moon R.W. Business mergers and take-over bids. London: Gee&Co (publishers) Ltd., fifth edition. 1976. - 268 p.

30. North D. Institutions, institutional change and economic performance. Cambridge Univ., 1990. p.47.

31. Z. Christopher Mercer, Valuing Enterprise and Shareholder Cash Flows: The Integrated Theory of Business Valuation. Peabody Publishing, 2004.

32. Аверьянов A. H. Системное познание мира: методологические проблемы. -М.: Политиздат, 1985.- С. 49-63.

33. Бойко И.П. Объединения предприятий в рыночной экономике. Курс лекций. СПб.: Изд-во: СПбГУ, 1996.

34. Бочаров В.В., Леонтьев В.Е. Корпоративные финансы. СПб.: Питер, 2002. - 544 с.

35. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 1997.- 1120 с.

36. Бригхем 10., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. СПб.: Экономическая школа, 1999. - 497 с.

37. Вадайцев C.B. Оценка бизнеса. СПб.: Изд-во: СПбГУ, 1999.-157 с.

38. Ван Хорн Д. К. Основы управления финансами: Пер. с англ. М.: Финансы и статистика, 1996. - 800 с.

39. Воронцовский A.B. Инвестиции и финансирование: методы оценки и обоснования. СПб.: Изд-во СПбГУ, 1998. - 528 с.

40. Дементьев В. Е. Интеграция предприятий и экономическое развитие / В. Е. Дементьев. М.: ЦЭМИ РАН, 1998.

41. Динз Грейм и др. К победе через слияние. Как обратить отраслевую консолидацию себе на пользу. Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.-252 с.

42. Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний. Пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. - 741 с.

43. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса. М.: Финансы и статистика, 1998

44. Гулькин П.Г. Основы менеджмента, СПб.: Аналитический центр "Альпари СПб", 2002. - 238 с.

45. Журавлев П.В., Седогова P.C., Янчевский В.Г. Теория системного менеджмента. М.: Экзамен, 2002. - 512 с.

46. Иванов Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. М.: Альпина Паблишер, 2001. - 244 с.

47. Иванова О. П. Эффективность интеграции: методы оценки / О. П. Иванова.- Кемерово: Кузбассвузиздат, 2002. 79 с.

48. Ильин М.С., Тихонов А.Г. Финансово-промышленная интеграция и корпоративные структуры: мировой опыт и реалии России. М.: Альпина Паблишер, 2002. - 287 с.

49. Кальварский Г.В. Оценочная деятельность. Учебно-методическое пособие.- СПб.: Международный банковский институт, 1999. 63 с.

50. Ковалев В.В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. 2-е изд. - М.: Финансы и статистика, 1997.- 512 с.

51. Котлер Ф. Основы маркетинга: Пер. с англ. М.: Прогресс, 1990. - 736 с.

52. Котуа Д. Банковский контроль над крупными корпорациями в США / Пер. с англ.-М., 1982, с. 33

53. Коупленд Т., Колер Т., Муррин Д. Стоимость компании: оценка и управление. Пер. с англ. М.: Олимп-Бизнес, 1999. - 576 с.

54. Кох Р. Менеджмент и финансы от А до Я. СПб.: Питер, 1999. - 496 с.

55. Кривоножко В.Е. Методическое пособие по курсу "Моделирование и анализ функционирования сложных систем". 2007. 48 с.

56. Кузнецова С.А., Маркова В.Д. SWOT-анализ: практика и проблемы применения. // Совершенствование институциональных механизмов в промышленности. Новосибирск, 2005. - С. 18-29

57. Логвинов С.А. Тенденции формирования российской модели корпоративного управления // Вестник Финансовой Академии №3, 2000, с. 16

58. Луконин И. С. Факторы стратегии управления активностью развития интегрированной корпорации / И. С. Луконин // Менеджмент в России и за рубежом. 2004. - №4. - С. 27-28

59. Мескон М., Альберт М., Хедоури Ф. Практическое пособие по первоначальному публичному предложению акций (IPO), М.: Дело, 1992. - 700 с.

60. Мескон М., Альберт М., Хедоури Ф. Основы менеджмента: Пер. с англ. -М.: Дело, 1992. 702 с.

61. Мещерякова С. А. Развитие интеграции производства в рыночной экономике: диссертация на соискание степени к.э.н.: 08.00.01 / С. А. Мещерякова; Казанский фин.-экон. институт. Казань, 2002. - 176 с.

62. Молотников А.Е. Слияния и поглощения. Российский опыт. М.: Вершина, 2006. - 344 с.

63. Никонова И.А. Стоимость компании (сборник научных статей Кафедры "Экономики инвестиций" Московского авиационного института, под научной редакцией Трошина А.Н.). М.: Доброе слово, 2002 стр.93-103.

64. Плещинский А. С. Оптимизация межфирменных взаимодействий и внутрифирменных управленческих решений / А. С. Плещинский. М.: Наука, 2004.-252 с.

65. Погостинская H.H., Погостнинский Ю.А. Системный анализ финансовой отчетности. СПб.: Изд-во Михайлова В.А., 1999. - 96 с.

66. Портер М. Конкуренция: Учебное пособие / Майкл Портер; пер.с англ. -М.: Издательский Дом Вильяме, 2000. С. 138.

67. Пратт Ш.П., Фишман Дж.Е., Гриффит Дж.К., Висон Д.К. Руководство по оценке бизнеса. М.:Квинто-Консатинг, 2000 - 371 с.

68. Радыгин А.Д., Энтов P.M. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе. . М.: Институт экономики переходного периода, 2002. 114 с.

69. Райзберг Б.А., Лозовский Л.Ш., Стародубцева Е.Б. Современный экономический словарь

70. Рудык Н.Б., Семенкова Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы договым финансированием. М.: Финансы и статистика, 2000. - 456 с.

71. Савинская H.A., Мизгулин Д.А., Штернов В.И. Слияния банков. М. Издательский дом "Руда и металы", 2001. - 272 с.

72. Тироль Ж. Рынки и рыночная власть: Теория организации промышленности. СПб.: Экономическая школа, 1996.

73. Томпсон A.A., Стриклэнд А.Дж. Стратегический менеджмент. М.: ЮНИ-ТИ, 1998.- 576 с.

74. Фатхутдинов P.A. Стратегический маркетинг. СПб.: Питер, 2002. - 448 с.

75. Финансово-кредитный энциклопедический словарь / Под общ. ред. А.Г. Грязновой.-М., 2002

76. Храброва И.А. Корпоративное управление: вопросы интеграции. С. 26.

77. Ченг Ф.Ли, Финнерти Д.И. Финансы корпораций: теория, методы и практика: Пер. с англ. М.: Инфра-М, 2000. - 686 с.

78. Чиркова Е. В. Действуют ли менеджеры в интересах акционеров. Корпоративные финансы в условиях неопределенности. М.: Олимп-Бизнес, 1999 - 288 с.

79. Шуляк П.Н. Финансы предприятия: Учебник. М.: Издательский дом "Дашков и КО", 2000. - 752 с.

80. Баязитов Т. Стратегия: отдельные аспекты формулировки и применения // Ссыка на домен более не работает

81. Танеев Р.В. Реорганизация акционерных обществ // www.cfin.ru/

82. Зусманович К.А. Покупка, поглощение и слияние компаний: основы // www.gaap.ru/

83. Коробков А.Б. The Balanced Scorecard новые возможности для эффективного управления // www.gaap.ru/

84. Леонов О. В России запретят враждебные поглощения // www.rbcdaily.ru/

85. Малахов В.И. Пособие для независимого акционера // www.gaap.ru/

86. Маршак А. Эффективные слияния и поглощения. Слияния и поглощения для реструктуризации и повышения прибыльности бизнеса // www.bkg.ru/cgi-bin/articledetail.pl?id=442

87. Михалец Г. Бесценные не в цене. // www.cfin.ru/

88. Молотков А. Поглощение компаний: обзор методов и средств // www.bkg.ru/cgi-bin/articledetail.pl?id=436

89. Орлова Н. Модели слияний/поглощений в банковской сфере // brcorporation.ru/analitica.htm

90. Погребе А.Б., Костин A.A. Слияние компаний: осторожность не помешает. // www.gaap.ru/

91. Редченко К. ЕУАлюция сбалансированной системы показателей. // www.cfin.ru/

92. Русских А.Ю. Роль и место финансово-промышленных корпоративных структур в процессах глобализации // Проблемы современной экономики, N 1(17) www.m-economy.ru/art.php3?artid=21189

93. Хмыз О. Инвестиционные стратегии многонациональных корпораций // www.cfin.ru/

Похожие диссертации

• Развитие корпоративного менеджмента в промышленности России
• Развитие способов комплексной оценки эффективности инвестиционной деятельности на промышленных предприятиях
• Оценка эффективности среды взаимодействия предпринимательских структур в сфере высоких технологий
• Моделирование эффективного корпоративного управления в промышленности
• Развитие методов оценки эффективности хозяйственной деятельности интегрированных промышленных структур