Оценка бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия

Овечкина, Елена Игоревна

Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Оценка бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Овечкина, Елена Игоревна
Место защиты	Москва
Год	2006
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Оценка бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия"

На правах рукописи

ББК:65.290-21 031

Овечкина Елена Игоревна

ОЦЕНКА БИЗНЕСА В СИСТЕМЕ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА ПРЕДПРИЯТИЯ

08.00.10 - Финансы, денежное обращение, кредит

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2006

Работа выпонена на кафедре Оценка и управление собственностью ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации.

Научный руководитель кандидат экономических наук, доцент

Иванова Елена Николаевна

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Еленева Юлия Яковлевна кандидат экономических наук, доцент Кузина Галина Петровна

Ведущая организация

Государственный университет - Высшая школа экономики

Защита состоится л21 декабря 2006 года в 10 часов на заседании диссертационного совета Д 505.001.02 ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации по адресу: 125468, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, аудитория 306.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации по адресу: Москва, Ленинградский проспект, д. 49, к. 203.

Автореферат разослан л /<$* ноября 2006 г.

Ученый секретарь

диссертационного совета Д 505.001.02 д.э.н., профессор

Б.Б. Рубцов

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Современный этап развития оценочной деятельности в России характеризуется расширением сферы применения результатов оценки. Важнейшим направлением интеграции оценочной деятельности является финансовый менеджмент предприятий.

На начальном этапе происходящих в России социально-экономических преобразований оценка собственности проводилась, главным образом, для удовлетворения требований инвесторов, кредитно-финансовых институтов, государственных органов власти и других, внешних по отношению к предприятию, субъектов рынка. Интерес к оценочной деятельности у собственников бизнеса и менеджмента сформировася в ходе проведения оценочными компаниями переоценки активов, позволившей оптимизировать налогообложение.

В настоящее время одним из наиболее востребованных направлений оценочной деятельности в России являются консультационные услуги в области управления финансами предприятия. Методы оценки бизнеса применяются для разработки инструментов, позволяющих не только измерять стоимость компании, но и управлять ее изменением. Исследования зарубежных специалистов показали, что страны, в которых максимизация стоимости акционерного капитала является основной стратегией предприятий, лидируют по производительности труда и конкурентоспособности своих товаров и услуг на мировых рынках. Однако использование зарубежного опыта в российских условиях невозможно без тщательного анализа возможности применения отдельных элементов стоимостной оценки в системе финансового менеджмента.

Традиционная система финансового менеджмента является менее эффективной по сравнению с системой, опирающейся на показатели стоимости акционерного капитала, и имеет ряд недостатков. Официальная отчетность, выступая информационной основой принятия управленческих решений в большинстве российских предприятий, характеризуется такими негативными

чертами, как непонота и неточность информации о состоянии дел на предприятии, а также ориентация на текущие результаты деятельности компании. Под непонотой подразумевается отсутствие в финансовой отчетности крайне важных для компании нефинансовых показателей, отражающих стратегию развития предприятия (уровень удовлетворенности клиентов, специализация компании и т.п.), а также данных, позволяющих судить о соответствии уровня эффективности деятельности компании требованиям собственников капитала. Неточность официальной отчетности может быть обусловлена различными факторами, наиболее значимым из которых является расхождение балансовой и рыночной стоимости активов.

В связи с этим актуальным является исследование зарубежного опыта внедрения стоимостной оценки бизнеса в систему финансового менеджмента предприятия, а также разработка предложений по совершенствованию в России структуры и информационного напонения финансовой отчетности с целью повышения эффективности принятия управленческих решений. Разработка механизмов применения оценки бизнеса в системе финансового менеджмента позволит реализовать потенциал российских предприятий в области роста рыночной капитализации как основного критерия успеха компании как на российском, так и на мировом рынках.

Состояние изученности проблемы. Основные положения теории оценки бизнеса описаны в работах таких известных авторов, как Пратт LLL, Десмонд Г.М., Кели Р.Э., Шарп У. и других зарубежных и отечественных экономистов. Практическим проблемам расчета рыночной стоимости бизнеса уделяется значительное внимание в профессиональной периодической литературе -журналах The Appraisal Journal, Valuation Review, Вопросы оценки, Российский оценщик и др.

В 1994 году вышло первое издание фундаментальной работы Стоимость компаний: оценка и управление Т. Коупленда, Т. Колера и Д. Муррина. Эта работа завоевала авторитет среди экономистов всего мира за счет того, что впервые обоснованно указала на такой критерий эффективности принятия управленческих решений, как максимизацию

стоимости компании. За последнее десятилетие возросло число публикаций в зарубежной и отечественной литературе, посвященных отдельным вопросам использования показателя стоимости в управлении предприятием (Скотт М., Фрэнк Ч. Эванс Ф., Бишоп Д., Дамодаран А., Каплан Р., Нортон Д., Ольве Н-Г., Рой Ж., Ветер М., Нивен П., Браун М., Рамперсад X. и др.).

Несмотря на значительный вклад указанных исследователей в разработку вопроса применения оценки бизнеса в системе финансового менеджмента, в настоящее время отсутствуют комплексные научно-методические разработки, позволяющие не только определить величину стоимости бизнеса, но и осуществлять последовательное внедрение в систему финансового менеджмента данного показателя, проводить систематический и оперативный контроль за его изменением, целенаправленно воздействовать на его величину. К неразрешенным аспектам исследуемой темы, прежде всего, относятся:

Ч выбор вида стоимости для целей финансового менеджмента для обеспечения интересов собственников капитала;

Ч проработка механизма обеспечения связи между стоимостью компании, традиционными финансовыми показателями эффективности хозяйственной деятельности и стратегией развития компании;

Ч проработка целей и подходов к каскадированию показателя стоимости компании для повышения оперативности контроля за его динамикой.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является решение научной задачи совершенствования механизмов применения методов оценки бизнеса в системе финансового менеджмента.

Для достижения данной цели в диссертационной работе были поставлены следующие основные задачи:

1. проанализировать функции оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия;

2. выявить преимущества и недостатки подходов к оценке бизнеса с точки зрения их применения в финансовом менеджменте;

3. уточнить понятие стоимости бизнеса как целевого показателя финансового менеджмента и выделить критерии выбора вида стоимости с учетом специфики цели оценки;

4. обосновать введение в состав управленческой отчетности допонительного показателя, отражающего изменение стоимости акционерного капитала как результата управленческих решений; проанализировать зарубежный опыт в области расчета данных показателей;

5. исследовать возможные подходы к каскадированию показателей эффективности деятельности компании для повышения оперативности контроля за динамикой стоимости акционерного капитала;

6. разработать и апробировать совокупность показателей деятельности компании, позволяющих осуществлять контроль за достижением цели по увеличению стоимости компании.

Для решения указанных задач были использованы методы научного исследования: анализ и синтез, сравнение, моделирование, экономико-статистический метод, обобщение.

Объект исследования. Объектом исследования в данной диссертационной работе являются действующие акционерные промышленные компании.

Предмет исследования. Предмет исследования Ч методы оценки стоимости предприятия и их применение в системе финансового менеджмента.

Теоретические и методологические основы исследования. Теоретической и методологической основой диссертации явились разработки в области финансового и инвестиционного менеджмента, труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости бизнеса. Исследование базируется на трудах современных зарубежных ученых в данной области: Коуплеида Т., Каплана Р., Пратта Ш., Шарпа У., Скотта М., Хорнгрена Ч., НивенаП. и др.

Исследование проведено в рамках п. 7.2. Паспорта специальностей ВАК специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит.

Информационная база исследования. В работе использованы федеральные законодательные акты, материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях, российские и международные стандарты оценки, разработки Института управления стоимостью (The Institute of Value Management), a также материалы социологических и экономических исследований. Практические аспекты оценки бизнеса в рамках финансового менеджмента предприятия были изучены с использованием управленческой отчетности компаний машиностроительной отрасли.

Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке комплекса теоретико-методологических положений по повышению эффективности интеграции оценки бизнеса в систему финансового менеджмента предприятия как фактора, обеспечивающего непрерывный рост стоимости компании.

Научная новизна определяется следующими результатами:

1. Структурированы функции оценки бизнеса в системе финансового менеджмента, в частности выделены: функции, направленные на агрегацию данных о деятельности предприятия, и функции, связанные с отражением интересов собственников капитала.

2. Уточнено определение стоимости бизнеса с учетом специфики цели оценки как денежного эквивалента востребованной полезности бизнеса, выраженной в его способности генерировать доход для группы заинтересованных лиц.

3. Выявлены основные критерии выбора вида стоимости для целей финансового менеджмента: способ генерации дохода, субъект системы финансового менеджмента. В качестве способов генерации дохода предлагается рассматривать возможность получения дохода от действующего бизнеса, от продажи акций компании на рынке, либо от распродажи активов в ходе планомерной ликвидации предприятия. Субъекты системы финансового менеджмента предлагается подразделять на две группы: акционеры и другие

заинтересованные в деятельности предприятия стороны (менеджмент компании, кредитные организации и т.п.).

4. Обосновано введение в состав управленческой отчетности целевого показателя стоимости (ЦПС) в качестве оперативного эквивалента показателя стоимости бизнеса, предназначенного для контроля за среднесрочной динамикой стоимости акционерного капитала в процессе финансового менеджмента. Выбор вида ЦПС предлагается осуществлять на основе анализа основных факторов стоимости компании.

5. Структурированы способы расчета основных видов ЦПС в рамках доходного и сравнительного подходов к оценке бизнеса; допонена методология затратного подхода для расчета ЦПС на основе расчета стоимости создания аналогичного по полезности бизнеса. При этом стоимость создания складывается из двух слагаемых, рассчитываемых за период создания нового предприятия: приведенная величина затрат на создание нового предприятия и приведенная величина денежного потока действующего предприятия.

6. Обоснована необходимость применения иерархии показателей, подчиненных ЦПС, для повышения эффективности управления изменением стоимости акционерного капитала; предложены функциональный и дивизионный подходы к ее построению, выявлены преимущества и недостатки использования каждого из подходов в российских условиях.

Практическая значимость исследования. Практическая значимость диссертационной работы заключается в том, что ее основные положения, результаты, разработанные методики и рекомендации ориентированы на широкое использование предприятиями в ходе планирования и контроля достижения целевого значения стоимости компании.

Самостоятельное практическое значение имеют:

- рекомендации по выбору вида стоимости для оценки бизнеса в целях финансового менеджмента предприятия;

- предложение по использованию целевого показателя стоимости для повышения оперативности управлению стоимостью компании;

- классификация способов расчета различных видов целевых показателей стоимости;

- допонения к методологии расчета стоимости бизнеса в рамках затратного подхода на основе определения стоимости создания аналогичного по доходности предприятия, действующего в допонение к объекту оценки;

- агоритм выбора подхода к каскадированию целевого показателя стоимости.

Апробация результатов работы. Диссертация выпонена в рамках научно-исследовательских работ Финансовой академии, проводимых в соответствии с комплексной темой Пути развития финансово-экономического сектора России. Положения теоретической и практической частей исследования используются в учебном процессе при преподавании дисциплин Управление стоимостью компании и Оценка бизнеса на кафедре Оценки и управления собственностью Финансовой академии при Правительстве РФ. Апробация результатов исследования также осуществлялась в процессе научных публикаций.

Основные методологические положения и практические рекомендации, сформулированные в диссертационной работе, используются компанией ООО Технопромрада в процессе финансового менеджмента для обеспечения непрерывного роста стоимости компании в ходе реализации стратегии развития предприятия на рынке.

Внедрение результатов исследования подтверждается справкой о внедрении результатов исследования.

Публикации. Всего по теме диссертации опубликовано шесть печатных работ, общим объемом 3,4 п.л. (весь объем авторский), в том числе одна работа в журнале из перечня ВАК.

Структура работы и объем диссертации. Структура работы определена целью и задачами исследования, отражает его логику. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка используемой литературы и

приложений.

_СТРУКТУРА ДИССЕРТАЦИОННОЙ РАБОТЫ

Наименование глав Наименование параграфов Количество

Таблиц Схем Приложений

Введение - - -

Глава 1. Теоретические основы оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия 1.1. Место и функции оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия 1 1

1.2. Проблема выбора стандарта стоимости для целей финансового менеджмента 1

Глава 2. Анализ методов определения стоимости бизнеса для целей финансового менеджмента 2.1. Сравнительный анализ способов определения стоимости бизнеса с использованием доходного и рыночного подходов для целей финансового менеджмента 1

2.2. Затратный подход и возможность его применения в системе финансового менеджмента предприятия 2

2.3. Принципы построения иерархии показателей, подчиненных стоимости бизнеса

Глава 3. Практические аспекты оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия 3.1. Экономическая добавленная стоимость: перспективы использования в системе финансового менеджмента предприятия 1 8 3

3.2. Проблемы практического использования иерархии показателей, подчиненных экономической добавленной стоимости 4

Итого 6 12 4

Заключение

Список использованной литературы

Приложения

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обоснована актуальность темы диссертации, определены цели, задачи, объект и предмет исследования, сформулированы научная новизна, показана практическая значимость результатов работы.

Первая группа проблем связана с исследованием роли и функций оценки бизнеса в системе финансового менеджмента, уточнением понятия стоимости и определением критериев выбора вида стоимости для целей финансового менеджмента, а также проведением анализа эффективности применения различных подходов к оценке бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия.

Система финансового менеджмента состоит из взаимосвязанных элементов: организационная структура, кадры, методы, инструментарий, информационное обеспечение, технические средства, - которые оказывают воздействие на решение стратегических и оперативных вопросов управления финансами предприятия. Место оценки бизнеса в системе финансового менеджмента находится в области методического аппарата, который позволяет субъектам системы финансового менеджмента повысить эффективность планирования, анализа и регулирования финансовой деятельности предприятия. Применение методов оценки бизнеса в системе финансового менеджмента позволяет определить результирующий показатель деятельности компании как основу информационного обеспечения финансового менеджмента.

Оценка бизнеса в системе финансового менеджмента выпоняет две основные функции: во-первых, функцию агрегации данных о деятельности предприятия, которая обуславливает эффективность накопления и распределения финансовых ресурсов, а также контроля за финансово-хозяйственной деятельностью предприятия; во-вторых, функцию отражения интересов собственников капитала как ключевого субъекта системы финансового менеджмента.

В целях уточнения понятия стоимости с учетом специфики цели оценки в диссертационной работе изучается эволюция понятия стоимости и проводится сравнение положений трудовой теории стоимости и теории предельной полезности с определениями, закрепленными в стандартах оценочной деятельности и в нормативных документах.

С точки зрения теории предельной полезности, стоимость бизнеса определяется потоком дохода, как проявлением востребованной со стороны собственников капитала полезности, имеющей денежное выражение. Данное утверждение позволяет выделить особенность бизнеса как объекта оценки и управления, которая заключается в том, что бизнес обладает стоимостью, не будучи напрямую вовлеченным в процесс обмена, в отличие от других объектов оценки. Вне рынка, формируемого спросом и предложением, где ценность объекта приобретает денежное выражение, нет возможности судить о стоимости объекта оценки, отличного от бизнеса. Поскольку полезность бизнеса изначально имеет денежное выражение, его стоимость может быть определена как в ходе сдеки купли-продажи, так и путем анализа его доходности.

Этот вывод является важным для разработки методологии оценки стоимости бизнеса для целей финансового менеджмента, т.к. предполагает возможность использования доходной модели без согласования с результатами, полученными при помощи других подходов.

Затраты на создание бизнеса могут оказывать влияние на формирование его стоимости в случае, когда бизнес рассматривается как объект купли-продажи и у потенциального покупателя есть альтернативная возможность получения аналогичной полезности путем создания компании-аналога.

Поскольку основной задачей финансового менеджмента является управление финансами действующего предприятия, то принято решение использовать следующее определение стоимости бизнеса: стоимость бизнеса -это денежный эквивалент востребованной полезности бизнеса, выраженной в его способности генерировать доход для группы заинтересованных лиц.

Исходя из этого в качестве критериев выбора вида стоимости целесообразно использовать следующие:

1. способ генерации дохода;

2. субъект системы финансового менеджмента.

Способ генерации дохода максимально отражает такие виды стоимости, как стоимость действующего предприятия, которая предполагают получение дохода от функционирования бизнеса, а также рыночная и ликвидационная виды стоимости, в расчет которых заложена возможность получения дохода от продажи бизнеса, либо от реализации его активов по отдельности. Полученный доход может быть направлен к различным субъектам системы финансового менеджмента.

В зависимости от типа субъекта предлагается выделять два вида стоимости:

- стоимость для акционеров (Shareholder value) Ч вид стоимости, отражающий интересы собственника бизнеса (держателя акций);

- стоимость для всех заинтересованных групп (Stakeholder value) Ч вид стоимости, отражающий интересы всех заинтересованных в деятельности предприятия сторон (например, менеджмент компании, трудовой колектив, контрагенты).

Учитывать в системе финансового менеджмента интересы других субъектов рынка (отличных от акционеров) представляется целесообразным, только если в соответствии с критерием способа генерации дохода выбран вид стоимости действующего предприятия.

Следующим этапом является изучение теоретических аспектов традиционных подходов к оценке бизнеса и рассмотрение возможности их применения в рамках финансового менеджмента предприятия.

Для оценки эффективности каждого из подходов к оценке бизнеса с точки зрения соответствия целям финансового менеджмента были выделены методологические и организационные факторы. Методологические факторы обусловлены особенностями агоритма расчета стоимости бизнеса с

применением каждого из подходов и определяют объективность и поноту охвата результирующего показателя деятельности компании:

- учет будущих доходов от функционирования бизнеса;

- учет стоимости первоначально авансированного капитала;

- отсутствие субъективной составляющей: прогнозных величин, экспертных оценок;

- учет факторов внешней среды: макроэкономические, политические и т.п.

Организационные факторы отражают ресурсоемкость использования каждого из подходов к оценке бизнеса для определения результирующего показателя деятельности компании, что влияет на возможность практического внедрения разработанной модели в управление финансами предприятия:

- трудоемкость расчетов;

- наличие понятных рычагов воздействия на результат оценки;

- универсальность;

- информационное обеспечение расчетов.

Экспертная оценка эффективности применения каждого из подходов к оценке бизнеса в системе финансового менеджмента проведена в разрезе Х выделенных факторов, доказан приоритет доходного и сравнительного подходов.

Выбор подхода к оценке бизнеса при построении стоимостных моделей финансового менеджмента дожен учитывать тип компании: публичная или непубличная. В системе финансового менеджмента публичной компании доминирующее положение занимает рыночный подход; для непубличных компаний наиболее информативным является доходный подход. Применение имущественного подхода крайне ограничено.

Вторая группа проблем связана с проведением синтеза инструментов оценки, позволяющих контролировать изменение стоимости акционерного капитала, и инструментов финансового менеджмента, позволяющих транслировать данную цель на все уровни управления компанией. Для решения поставленных задач исследуются возможные способы расчета целевого показателя стоимости, как инструмента контроля за изменением стоимости

акционерного капитала, выявляются факторы, определяющие его выбор, а также определяются принципы построения иерархии показателей, позволяющей управлять изменением стоимости бизнеса.

Под целевым показателем стоимости (далее по тексту - ЦПС) предлагается понимать результирующий показатель деятельности компании, отражающий степень выпонения цели финансового менеджмента по максимизации стоимости акционерного капитала, который характеризуется следующими особенностями:

низкая трудоемкость расчетов (отсутствует необходимость применения в расчетах трех подходов к оценке бизнеса);

- высокая оперативность (периодичность проведения расчетов составляет один отчетный период);

- вовлеченность в систему мотивации персонала (результат оценки выступает ядром мотивационной схемы менеджмента компании).

На первом этапе исследования проводится анализ существующих в российской и зарубежной практике способов расчета показателей с применением доходного и сравнительного подходов к оценке бизнеса, которые возможно использовать в качестве ЦПС в системе финансового менеджмента предприятия. В результате данного исследования разработана классификация ЦПС, основанная на делении компаний на две группы: открытые (публичные), закрытые (непубличные). Источником информации для расчета ЦПС публичных компаний служит фондовой рынок, для непубличных - внутренний анализ хозяйственной деятельности предприятия.

Второй уровень классификации предполагает деление ЦПС непубличных компаний на две группы: однопериодные и многопериодные. Однопериодные показатели рассчитываются на основе данных за один отчетный период, многопериодный показатели включают в себя оценку перспектив деятельности компании.

Проведенный анализ позволяет выделить наиболее существенные ограничения использования показателей каждой группы. Основным недостатком ЦПС, рассчитанного на основе данных фондового рынка является

то, что данный показатель испытывает влияние внешних факторов, неподконтрольных менеджменту компании, что затрудняет, либо делает невозможным управление им. С другой стороны ЦПС, рассчитанные на основе анализа деятельности предприятия, достаточно часто отклоняются от данных фондового рынка - наиболее объективного источника информации о сумме денежных средств, которую может получить собственник компании в случае принятия решения о ее продаже.

Главным ограничением однопериодных ЦПС является то, что они не учитывают будущие последствия принятых управленческих решений. Недостаток многопериодных ЦПС заключается в том, что они рассчитываются на основе экспертных оценок и прогнозных величин, что повышает субъективность данного показателя, а следовательно, и риск ошибки при выборе рычагов воздействия на него.

В диссертационной работе выделены следующие факторы, определяющие выбор ЦПС:

- степень прозрачности деятельности компании, определяющей целесообразность использования для расчета ЦПС данных фондового рынка;

- уровень проработанности стратегии развития предприятия, дающий возможность применять прогнозные значения показателей деятельности предприятия;

- качество информационного обеспечения управленческий решений и уровень профессионализма менеджмента компании, от которых зависит достоверность экспертных оценок, используемых в расчетах.

Далее в работе ставится вопрос о возможности и целесообразности использования затратного подхода к оценке бизнеса для определения ЦПС в рамках финансового менеджмента предприятия. В первой главе диссертации обосновано, что применение затратного подхода необходимо в случае, если собственник предприятия планирует продажу бизнеса, и в качестве цели системы финансового менеджмента рассматривается максимизация рыночной стоимости бизнеса.

Для построения системы финансового менеджмента на основе рыночной стоимости, необходимо произвести расчет ЦПС с применением инструментов затратного подхода, который призван отражать альтернативу потенциального покупателя по получению аналогичной полезности путем создания бизнеса. Для этих целей автором предлагается использовать агоритм, в котором используются элементы доходного и затратного подходов к оценке бизнеса.

Результатом применения разработанного агоритма является определение затрат на создание предприятия, которое отвечает двум требованиям:

- является аналогом действующего предприятия;

- предполагается, что вновь созданное предприятие будет функционировать одновременно с действующим, т.е. действующее предприятие не уйдет с рынка.

В качестве основного критерия аналогичности предлагается использовать, в соответствии с описанным в первой главе работы определением стоимости бизнеса, способность компании приносить аналогичный доход, что измеряется, приведенной величиной бездогового денежного потока.

Первым этапом расчета является определение даты, в которой вновь создаваемое предприятие может считаться аналогом действующего. Эта дата определяется моментом, в котором приведенная стоимость денежных потоков действующего предприятия равна приведенной стоимости денежных потоков вновь создаваемого предприятия.

На втором этапе анализируется период времени от даты оценки до даты, определенной на первом этапе расчетов. Этот период считается периодом создания предприятия, аналогичного оцениваемому, в течение которого собственник капитала не только несет затраты, связанные с приобретением необходимых активов, но и не получает доход, который генерируется действующим предприятием. Таким образом, стоимость создания складывается из двух частей:

1. приведенная величины затрат на создание нового предприятия;

2. приведенная величина денежного потока действующего предприятия за период создания аналогичного предприятия.

Для каждого из денежных потоков характерны разные риски, поэтому для упрощения предлагается риски закладывать в денежный поток, а приведение осуществлять по единой ставке доходности.

Выше были приведены результаты исследования способов расчета целевого показателя стоимости, который является одним из двух элементов системы финансового менеджмента, ориентированного на стоимость бизнеса. В качестве второго элемента предлагается использовать инструментарий, позволяющий управлять изменением целевого показателя стоимости.

Данный инструментарий представлен системой показателей эффективности деятельности компании, которая выстраивается по принципу иерархии, подчиненной ЦПС, для выпонения двух функций:

1. Трансляция цели по приросту ЦПС на различные уровни управления компанией по вертикалям организационной структуры для повышения оперативности контроля за динамикой ЦПС;

2. Отражение достижений менеджеров в области увеличения ценности компании для потребителей как основного источника прироста ЦПС.

В работе предлагается при разработке иерархии показателей, подчиненных ЦПС, использовать два подхода, критерием для выделения которых являются особенности организационной структуры компании:

1. Функциональный подход: построение цепочки создания стоимости осуществляется на основе разбивки (сегментации) хозяйственной деятельности предприятия на отдельные бизнес Ч процессы. Под бизнес Ч процессом понимается совокупность видов деятельности, направленных на выпонение определенной функции (например, закупка материалов, производство и т.д.).

2. Дивизионный подход: для трансляции цели по достижению необходимого уровня ЦПС в организационной структуре компании выделяются бизнес -единицы, которые представляют собой административно обособленные по определенному признаку (функциональному, продуктовому и т.п.) подразделения компании, как правило, имеющие независимые органы управления.

В первом случае каждый из ключевых бизнес - процессов обретает самостоятельный показатель эффективности. Процесс создания стоимости отслеживается за счет наличия причинно-следственных связей между результатами ключевых бизнес - процессов. Во втором варианте между бизнес

- единицами устанавливается трансфертное ценообразование, в результате чего каждая бизнес Ч единица функционирует как условно самостоятельное предприятие, создающее свою стоимость.

Применяя данные подходы к построению иерархии показателей, для реализации вышеописанных функций предлагается использовать системы сбалансированных показателей. В работе проведен анализ наиболее распространенных моделей, в результате которого выявлены следующие преимущества BSC Нортона Ч Каплана:

- во-первых, система показателей построена по принципу опережения, т.е. существует временной лаг между колебанием показателей, расположенных на нижних уровнях иерархии, и изменением результирующего показателя системы - ЦПС.

- во-вторых, в рамки BSC включены показатели, отражающие интересы всех участников процесса создания стоимости: собственник капитала, менеджмент компании, контрагенты и т.д., - что позволяет найти баланс между интересами данных участников, который, в конечном итоге, принесет наилучший догосрочный результат.

Третья группа проблем, рассмотренных в работе, связана с обоснованием выбора ЦПС и проведением его анализа на основе компьютерной модели; построением иерархии показателей, подчиненных ЦПС, путем декомпозиции цели по приросту ЦПС на показатели эффективности выделенных бизнес -процессов с учетом выбранной стратегии развития для конкретного предприятия и факторов потребительской ценности.

Внедрение оценки бизнеса в систему финансового менеджмента производилось на примере предприятия машиностроительной отрасли и проходило несколько этапов:

1. определение стартовой стоимости бизнеса, на основе которой осуществляется постановка цели собственниками капитала;

2. выбор ЦПС и его апробация на основе компьютерной модели;

3. декомпозиция цели по приросту ЦПС на финансовые показатели эффективности отдельных бизнес-единиц (бизнец-процессов).

4. отражение факторов потребительской ценности как нефинансового рычага воздействия на ЦПС.

Определение стартовой стоимости бизнеса осуществлялось с применением сравнительного подхода к оценке бизнеса, что обусловлено догосрочной перспективой реализации оцениваемой компании на рынке, заданной собственниками капитала. В рамках сравнительного подхода было принято решение применить метод рыночных мультипликаторов, который основан на установлении зависимости между финансовыми показателями компаний-аналогов и их рыночной стоимостью.

Процедура оценки рыночной стоимости бизнеса включала следующие этапы:

1. формирование выборки компаний, действующих на зарубежных рынках; расчет финансовых показателей и рыночных мультипликаторов;

2. выявление корреляции между рыночным мультипликатором и финансовым показателем западных компаний;

3. определение функциональной зависимости между рыночным мультипликатором и финансовым показателем с уровнем корреляции более 0,8;

4. определение рыночной стоимости оцениваемой компании методом линейной аппроксимации данной зависимости;

5. внесение итоговых поправок.

В результате анализа была установлена корреляционная зависимость между рыночным мультипликатором, который представлял собой соотношение цены инвестированного капитала и стоимости активов, и финансовым показателем рентабельности активов. Данная зависимость позволила выделить основные факторы стоимости компании: стоимость активов, рентабельность

активов, альтернативная доходность инвестированного капитала - и предопределила выбор целевого показателя стоимости в пользу экономической добавленной стоимости (EVA).

Выбор EVA в качестве ЦПС для оцениваемой компании также обусловлен факторами, которые приведены ниже:

1. EVA является однопериодным показателем, т.е. в расчет не закладываются параметры, которые носят прогнозный, или вероятностный, характер, что повышает объективность EVA как результирующего показателя системы финансового менеджмента.

2. При необходимости показатель EVA может быть переведен из однопериодного в многопериодный показатель. В данных целях стоимость компании может быть рассчитана как сумма трех составляющих:

a. стоимости активов предприятия на начало периода,

b. экономической добавленной стоимости, приведенной к дате оценки,

c. остаточной стоимости компании.

Подобный вариант трансформации однопериодных ЦПС в многопериодные, на взгляд автора, очень удобен, т.к. позволяет в дальнейшем усложнять модель финансового менеджмента, сохраняя ее методологическую преемственность.

Для проведения анализа чувствительности EVA была построена модель финансово-хозяйственной деятельности, которая позволяет установить взаимосвязь между следующими переменными: объем инвестированного капитала, норма отдачи на капитал; прибыль, амортизационные отчисления, объем заемных средств, стоимость собственного и заемного капитала, дивиденды, нераспределенная прибыль и др.

Построенная модель позволила сделать следующие выводы:

1. Необходим допонительный контроль за соблюдением баланса между уровнем догосрочного темпа роста инвестированного капитала и доходностью активов;

2. EVA обладает низкой чувствительностью к уровню финансового рычага и процентной ставке по заемным средствам (при соблюдения условия 1).

Далее в работе проводится анализ показателя EVA с точки зрения изучения возможности построения на его основе иерархии финансовых показателей, которые представляют собой одну из групп (составляющих) показателей BSC Нортона - Каплана.

В иерархию показателей, подчиненных EVA, закладывается финансовая стратегия компании, которая может заключаться в выборе одного из двух направлений, перечисленных ниже, а также в их комбинации:

1. Стратегия экстенсивного роста: увеличение экономической добавленной стоимости осуществляется за счет допонительных инвестиций в активы предприятия при неизменной отдаче на капитал. При этом темп роста инвестиций в соответствии с результатами анализа чувствительности EVA, не дожен в догосрочной перспективе превышать доходность компании.

2. Стратегия интенсивного роста: при неизменном уровне вложенных средств необходимо повышать соотношение между рентабельностью вложенного капитала и его стоимостью (затратами на собственный и заемный капитал).

Декомпозиция цели по приросту EVA проводится на основе стратегии интенсивного роста. При этом для построения иерархии показателей, подчиненных ЦПС, был использован функциональный подход вследствие наличия двух основных преимуществ относительно дивизионного подхода:

1. низкая трудоемкость учета вследствие централизации учетных функций;

2. специализация на функциональных областях, за счет которой достигается высокий уровень профессионализма функциональных руководителей.

В результаты анализа установлено, что внедрение в практику хозяйственной деятельности иерархии показателей, подчиненных ЦПС, возможно при наличии системы, проработанной на уровне финансовой и клиентской составляющих BSC. Финансовая составляющая обеспечивает выпонение функции по трансляции цели по приросту ЦПС на нижние уровни управления компанией; клиентская составляющая содержит описание ключевых факторов успеха компании на рынке, которые являются основным рычагом создания стоимости.

Для отражения достижений менеджеров в области увеличения ценности компании для потребителей (ключевых факторов успеха) предлагается использовать показатели, которые соответствуют таким нефинансовым целям, как сокращение сроков поставки готовой продукции, повышение се качества, расширение ассортимента и др. В работе приведен пример подхода к разработке показателя, отражающего цель по сокращению сроков поставки готовой продукции, выделенному в качестве ключевого фактора успеха для рассматриваемой компании. В иерархию показателей заложена гипотеза о прямой связи между улучшением данных стратегических показателей и финансовым результатом.

В результате внедрения основных положений исследования в работу предприятия машиностроительной отрасли произведено повышение эффективности принятия управленческих решений за счет создания четырехуровневой системы отчетности, позволившей повысить оперативность, достоверность и поноту информационного обеспечения собственников капитала и менеджмента компании:

Первый уровень: еженедельная отчетность руководителей основных бизнес Ч процессов в разрезе показателей потребительской ценности компании по фактору Надежность и минимальные сроки поставки готовой продукции;

Второй уровень: ежемесячная отчетность руководителей основных бизнес - процессов в разрезе декомпозиционных финансовых целей с учетом результатов, полученных в соответствии с отчетностью первого уровня; Третий уровень: ежеквартальная отчетность руководителя компании по выпонению цели по приросту EVA (без учета изменения стоимости инвестированного капитала) с учетом результатов, полученных в соответствии с отчетностью второго уровня;

Четвертый уровень: ежегодная отчетность руководителя компании по выпонению цели по приросту EVA (с учетом изменения стоимости инвестированного капитала) с учетом результатов, полученных в соответствии с отчетностью третьего уровня.

В заключении диссертационной работы сформулированы выводы, доказывающие, что реализация основных положений и предложений диссертации будет способствовать решению актуальной проблемы по разработке теоретических, методологических и практических аспектов применения методов оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия.

ОСНОВНЫЕ ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

1. Овечкина Е.И. Понятие стоимости и проблема выбора стандарта стоимости бизнеса для целей финансового менеджмента // Московский оценщик. М.: 2006, №1, с. 26 - 34, 0.7 пл.

2. Овечкина Е.И. Особенности применения доходного подхода к оценке бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия // Московский оценщик. М.: 2006, №2, с. 38-44, 0.6 п.л.

3. Овечкина Е.И. Анализ чувствительности экономической добавленной стоимости (EVA) к изменениям инвестиционной среды // Экономика и финансы. М.: 2006, №12, с. 25 - 32, 0.8 п.л.

4. Овечкина Е.И. Экономическая добавленная стоимость: перспективы использования в системе финансового менеджмента предприятия // Федерация, М.: 2006, №7, с. 45 - 50, 0.4 п.л.

5. Овечкина Е.И. Вопросы применения методов оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия // Финансы и кредит. М.: 2006, №24, с. 31 -36, 0.6 пл.*

6. Овечкина Е.И. Максимизация стоимости бизнеса как целевая функция корпоративного управления // Современные корпоративные стратегии и технологии в экономике России. Выпуск 2, часть 3. М., Финансовая академия при Правительстве РФ, 2006, с.80 Ч 84, 0.3 пл.

*Журнал из перечня ВАК.

Заказ N

ООО "Цифровичок", тел. (495) 797-75-76; (495) 778-22-20 У/ www.cfr.ru ; е-таИ:info@cfr.ru

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Овечкина, Елена Игоревна

ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ БИЗНЕСА В СИСТЕМЕ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА ПРЕДПРИЯТИЯ

1.1. Место и функции оценки бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия

1.2. Проблемы выбора стандарта стоимости для целей финансового менеджмента

ГЛАВА 2. АНАЛИЗ МЕТОДОВ ОПРЕДЕЛЕНИЯ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА ДЛЯ ЦЕЛЕЙ ФИНАНСОВГО МЕНЕДЖМЕНТА

2.1. Сравнительный анализ способов определения стоимости бизнеса с использованием доходного и рыночного подходов для целен финансового менеджмента

2.2. Затратный подход и возможность его применения в системе финансового менеджмента преднрнятия

2.3. Принципы построении иерархии показателей, подчиненных стоимости бизнеса

ГЛАВА 3. ПРАКТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОЦЕНКИ БИЗНЕСА В СИСТЕМЕ ФИНАНСОВОГО МЕНЕДЖМЕНТА ПРЕДПРИЯТИЯ

3.1. Экономическая добавленная стоимость: перспективы использования в системе финансового менеджмента предприятия

3.2. Проблемы практического использования иерархии показателей, подчиненных экономической добавленной стоимости

Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия"

Актуальность темы исследования. Современный этап развития оценочной деятельности в России характеризуется расширением сферы применения результатов оценки. Важнейшим направлением интеграции оценочной деятельности является финансовый менеджмент предприятий.

На начальном этапе происходящих в России социально-экономических преобразований оценка собственности проводилась, главным образом, для удовлетворения требований инвесторов, кредитно-финансовых институтов, государственных органов власти и других, внешних по отношению к предприятию, субъектов рынка. Интерес к оценочной деятельности у собственников бизнеса и менеджмента сформировася в ходе проведения оценочными компаниями переоценки активов, позволившей оптимизировать налогообложение.

В настоящее время одним из наиболее востребованных направлений оценочной деятельности в России являются консультационные услуги в области управления финансами предприятия. Методы оценки бизнеса применяются для разработки инструментов, позволяющих не только измерять стоимость компании, но и управлять ее изменением. Исследования зарубежных специалистов показали, что страны, в которых максимизация стоимости акционерного капитала является основной стратегией предприятий, лидируют по производительности труда и конкурентоспособности своих товаров и услуг на мировых рынках. Однако использование зарубежного опыта в российских условиях невозможно без тщательного анализа возможности применения отдельных элементов стоимостной оценки в системе финансового менеджмента.

Традиционная система финансового менеджмента является менее эффективной по сравнению с системой, опирающейся на показатели стоимости акционерного капитала, и имеет ряд недостатков. Официальная отчетность, выступая информационной основой принятия управленческих решений в большинстве российских предприятий, характеризуется такими негативными чертами, как непонота и неточность информации о состоянии дел на предприятии, а также ориентация на текущие результаты деятельности компании. Под непонотой подразумевается отсутствие в финансовой отчетности крайне важных для компании нефинансовых показателей, отражающих стратегию развития предприятия (уровень удовлетворенности клиентов, специализация компании и т.п.), а также данных, позволяющих судить о соответствии уровня эффективности деятельности компании требованиям собственников капитала. Неточность официальной отчетности может быть обусловлена различными факторами, наиболее значимым из которых является расхождение балансовой и рыночной стоимости активов.

В связи с этим актуальным является исследование зарубежного опыта внедрения стоимостной оценки бизнеса в систему финансового менеджмента предприятия, а также разработка предложений по совершенствованию в России структуры и информационного напонения финансовой отчетности с целью повышения эффективности принятия управленческих решений. Разработка механизмов применения оценки бизнеса в системе финансового менеджмента позволит реализовать потенциал российских предприятий в области роста рыночной капитализации как основного критерия успеха компании как на российском, так и на мировом рынках.

Состояние изученности проблемы. Основные положения теории оценки бизнеса описаны в работах таких известных авторов, как Пратт LLL, Десмонд Г.М., Кели Р.Э., Шарп У. и других зарубежных и отечественных экономистов. Практическим проблемам расчета рыночной стоимости бизнеса уделяется значительное внимание в профессиональной периодической литературе -журналах The Appraisal Journal, Valuation Review, Вопросы оценки, Российский оценщик и др.

В 1994 году вышло первое издание фундаментальной работы Стоимость компаний: оценка и управление Т. Коупленда, Т. Колера и Д. Муррина. Эта работа завоевала авторитет среди экономистов всего мира за счет того, что впервые обоснованно указала на такой критерий эффективности принятия управленческих решений, как максимизацию стоимости компании. За последнее десятилетие возросло число публикаций в зарубежной и отечественной литературе, посвященных отдельным вопросам использования показателя стоимости в управлении предприятием (Скотт М., Фрэнк Ч. Эванс Ф., Бишоп Д., Дамодаран А., Каплан Р., Нортон Д., Ольве Н-Г., Рой Ж., Ветер М., Нивен П., Браун М., Рамперсад X. и др.).

Несмотря на значительный вклад указанных исследователей в разработку вопроса применения оценки бизнеса в системе финансового менеджмента, в настоящее время отсутствуют комплексные научно-методические разработки, позволяющие не только определить величину стоимости бизнеса, но и осуществлять последовательное внедрение в систему финансового менеджмента данного показателя, проводить систематический и оперативный контроль за его изменением, целенаправленно воздействовать на его величину. К неразрешенным аспектам исследуемой темы, прежде всего, относятся:

- выбор вида стоимости для целей финансового менеджмента для обеспечения интересов собственников капитала;

- проработка механизма обеспечения связи между стоимостью компании, традиционными финансовыми показателями эффективности хозяйственной деятельности и стратегией развития компании;

- проработка целей и подходов к каскадированию показателя стоимости компании для повышения оперативности контроля за его динамикой.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационной работы является решение научной задачи совершенствования механизмов применения методов оценки бизнеса в системе финансового менеджмента.

Для достижения данной цели в диссертационной работе были поставлены следующие основные задачи:

1. проанализировать функции оцеики бизнеса в системе финансового менеджмента предприятия;

2. выявить преимущества и недостатки подходов к оценке бизнеса с точки зрения их применения в финансовом менеджменте;

3. уточнить понятие стоимости бизнеса как целевого показателя финансового менеджмента и выделить критерии выбора вида стоимости с учетом специфики цели оценки;

4. обосновать введение в состав управленческой отчетности допонительного показателя, отражающего изменение стоимости акционерного капитала как результата управленческих решений; проанализировать зарубежный опыт в области расчета данных показателей;

5. исследовать возможные подходы к каскадированию показателей эффективности деятельности компании для повышения оперативности контроля за динамикой стоимости акционерного капитала;

6. разработать и апробировать совокупность показателей деятельности компании, позволяющих осуществлять контроль за достижением цели по увеличению стоимости компании.

Для решения указанных задач были использованы методы научного исследования: анализ и синтез, сравнение, моделирование, экономико-статистический метод, обобщение.

Объект исследования. Объектом исследования в данной диссертационной работе являются действующие акционерные промышленные компании.

Предмет исследования. Предмет исследования - методы оценки стоимости предприятия и их применение в системе финансового менеджмента.

Теоретические и методологические основы исследования. Теоретической и методологической основой диссертации явились разработки в области финансового и инвестиционного менеджмента, труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам оценки стоимости бизнеса. Исследование базируется на трудах современных зарубежных ученых в данной области:

Коуплепда Т., Каплана Р., Пратта Ш., Шарпа У., Скотта М., Хорнгрена Ч., Нивена П. и др.

Исследование проведепо в рамках п. 7.2. Паспорта специальностей ВАК специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит.

Информационная база исследования. В работе использованы федеральные законодательные акты, материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях, российские и международные стандарты оценки, разработки Института управления стоимостью (The Institute of Value Management), а также материалы социологических и экономических исследований. Практические аспекты оценки бизнеса в рамках финансового менеджмента предприятия были изучены с использованием управленческой отчетности компаний машиностроительной отрасли.

Научная новизна диссертационной работы заключается в разработке комплекса теоретико-методологических положений по повышению эффективности интеграции оценки бизнеса в систему финансового менеджмента предприятия как фактора, обеспечивающего непрерывный рост стоимости компании.

Научная новизна определяется следующими результатами:

1. Структурированы функции оценки бизнеса в системе финансового менеджмента, в частности выделены: функции, направленные на агрегацию данных о деятельности предприятия, и функции, связанные с отражением интересов собственников капитала.

2. Уточнено определение стоимости бизнеса с учетом специфики цели оценки как денежного эквивалента востребованной полезности бизнеса, выраженной в его способности генерировать доход для группы заинтересованных лиц.

3. Выявлены основные критерии выбора вида стоимости для целей финансового менеджмента: способ генерации дохода, субъект системы финансового менеджмента. В качестве способов генерации дохода предлагается рассматривать возможность получения дохода от действующего бизнеса, от продажи акций компании на рынке, либо от распродажи активов в ходе планомерной ликвидации предприятия. Субъекты системы финансового менеджмента предлагается подразделять на две группы: акционеры и другие заинтересованные в деятельности предприятия стороны (менеджмент компании, кредитные организации и т.п.).

4. Обосновано введение в состав управленческой отчетности целевого показателя стоимости (ЦПС) в качестве оперативного эквивалента показателя стоимости бизнеса, предназначенного для контроля за среднесрочной динамикой стоимости акционерного капитала в процессе финансового менеджмента. Выбор вида ЦПС предлагается осуществлять па основе анализа основных факторов стоимости компании.