Geum.ru
Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Организационно-экономические механизмы слияния и поглощения предприятий корпоративного типа в Российской Федерации тема диссертации по экономике, полный текст автореферата



Автореферат



Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Брагин, Дмитрий Викторович
Место защиты Санкт-Петербург
Год 2006
Шифр ВАК РФ 08.00.05
Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Организационно-экономические механизмы слияния и поглощения предприятий корпоративного типа в Российской Федерации"

На правах рукописи УДК: 342.393

Брагин Дмитрий Викторович

ОРГАНИЗАЦИОННО-ЭКОНОМИЧЕСКИЕ МЕХАНИЗМЫ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ ПРЕДПРИЯТИЙ КОРПОРАТИВНОГО ТИПА В РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами: промышленность)

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Санкт-Петербург 2006 г.

Диссертация выпонена на кафедре прикладной экономики государственного образовательного учреждения

высшего профессионального образования Российский государственный педагогический университет им. А.И.Герцена

Научный руководитель: кандидат экономических наук, профессор

Линьков Алексей Яковлевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Сгешин Анатолий Иосифович кандидат экономических наук, доцент Луссе Андрей Владимирович

Ведущая организация: Санкт-Петербургский торгово-экономический институт

Защита диссертации состоится июня 2006 года в часов на

заседании диссертационного совета Д 212.199.27 при государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования Российский государственный педагогический университет им. АГерцена по адресу: 191186, г. Санкт-Петербург, наб. р. Мойки, 48, корп. 6, ауд. 13

С диссертацией можно ознакомиться в фундаментальной библиотеке Российского государственного педагогического университета им. А.И.Герцена

Автореферат разослан л мая 2006 г.

Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук, профессор ' А Л.Линьков

I. Общая характеристика работы

Актуальность темы исследования. Слияния и поглощения относятся к той категории экономических преобразований, по которой можно судить о концентрации капитала у отдельных хозяйствующих субъектов, состоянии инвестиционного климата, уровне интеграции в мировой экономический процесс (транснациональные слияния и поглощения), а в целом - о зрелости и стабильности социально-экономической ситуации в той или иной стране.

Для российской экономической практики процессы слияний и поглощений являются достаточно новым элементом процесса институционально-экономических преобразований, хотя появление этого феномена было предсказано и даже регламентировано в законодательстве Российской Федерации. Консолидация акционерного капитала (как на добровольной основе, посредством слияния активов заинтересованных в объединении предприятий, так и в форме враждебного поглощения одним предприятием другого) особенно усилилась на фоне макроэкономической стабилизации последних лет. Интеграция капиталов происходит не только среди предприятий одной отрасли, но и путем направления инвестиций в другие сектора экономики, не связанные с основной деятельностью инвестора. Вместе с тем, динамичность слияний и поглощений опережает темпы обобщения практики этих процессов в работах отечественных авторов.

Вышеизложенное определяет актуальность темы диссертационного исследования.

Степень разработанности проблемы. Вопросы теории и практики организационно-экономического преобразования предприятий и организаций (а слияния и поглощения представляют собой одну из форм такого рода преобразований) нашли отражение в работах таких зарубежных ученых, как М. Хаммер и Дж. Чампи, Р. Коуз, Дж. Харрингтон, К. Фишер, Г. Милер, Д. Краус и др. Существенный вклад в теорию и практику интегрированной реструктуризации российских предприятий внесли работы отечественных авторов: Б.З. Мильнера, В.Г. Крыжановского, А.Р. Тяна, А.Р. Горбунова, М.В. Лукина, С.Н. Пимкина, А.Д. Радыгина.

Специальные вопросы слияния и поглощения предприятий отражены в монографиях и статьях Н.П. Кузнецовой, H.A. Евдокимовой, Е.В. Чередина, А.П. Махнева, Э.А. Гончаровой, В.В. Погодиной, В.В. Бордукова, A.A. Малевинской, И.В. Быковской, Д.Ю. Горячева, Н.Б. Рудык, И.Г. Владимировой, Ю.В. Иванова и др.

Поэтому значительное количество проблем, касающихся специфики интеграционных процессов, присущих современному этапу развития бизнес-структур, пока не получило достаточного отражения в специальной литературе. Практически отсутствует комплексный анализ интегрированных вариантов преобразования предприятий, в том числе д"цй(>>4 м.

БИБЛИОТЕК. С.-Петербург ОЭ 200^ахт -У'

основе слияний и поглощений.

Между тем, методология системного подхода в практике поглощений и слияний требует учета не только вопросов реструктуризации формы собственности, задоженности и активов, но и особенностей хозяйственных структур, конкретной специфики территорий, на которых расположены интегрируемые объекты. В литературе показано, что недостаток комплексности в реализации процессов слияний и поглощений приводит к 1

тому, что лишь около одной трети завершенных слияний и поглощений в мировой практике дает прогнозируемый положительный эффект.

Целью исследования является определение концепции построения организационно-экономического механизма слияния (поглощения) и разработка рекомендаций по оценке их эффективности.

Задачи исследования, которые определены в соответствии с поставленной целью, состоят в следующем:

Х критически оценить и развить представленные в зарубежной и отечественной литературе теоретико-методологические подходы к интеграции предприятий и организаций на основе процессов слияний и поглощений;

Х выявить особенности протекания процессов слияний и поглощений в России, уточнить мотивации участников и рассмотреть механизмы принятия решений в этой области;

Х оценить роль законодательных мероприятий в процессе совершенствования механизмов регулирования слияний и поглощений;

Х оценить результативность процессов слияния и поглощений с точки зрения интересов всех участников процесса;

Х разработать методы оценки эффективности слияний и поглощений, наиболее соответствующие российской практике;

Х разработать рекомендации по совершенствованию государственного регулирования процессов хозяйственной интеграции;

Объектом исследования являются промышленные предприятия корпоративного типа.

Предметом исследования являются процессы формирования и развития отечественного рынка слияний и поглощений, а также экономические, организационно-управленческие и нормативно-правовые механизмы проведения интегрированной реструктуризации предприятий. ,

Методологической и теоретической базой диссертационного исследования являются основные положения общей теории управления, в том числе системный подход к управлению, изложенные в работах зарубежных и отечественных специалистов в области экономики, управления и реорганизации хозяйственных объектов.

Информационной базой исследования являются статистические, нормативно-правовые и методические документы федерального и регионального уровня по различным аспектам реформирования и интегрированной реструктуризации предприятий различной отраслевой

принадлежности и различных форм собственности, осуществляемых на основе слияния и поглощения.

Методы исследования. В работе используются методы диагностики и ^ анализа деятельности и механизма управления хозяйственными структурами,

методы организационного моделирования и проектирования, методы прогнозирования и выбора стратегии реорганизации предприятий, методы и формирования целей и стратегических баз данных по развитию предприятий

и другие.

Научная новизна результатов исследования состоит в следующем:

Х проведена классификация мотивов слияний и поглощений корпоративных предприятий и выявлены особенности механизмов слияния и поглощения предприятий в Российской Федерации,

Х дана оценка роли и места слияний и поглощений в организационно-экономической модели управления предприятием;

Х уточнены принципы и методы проведения политики реформирования организационной структуры корпорации с учетом характера ее функционирования;

Х определены подходы к выявлению факторов экономической эффективности процессов слияний и поглощений;

Х предложена методика оценки экономической эффективности результатов слияний и поглощений;

Х с использованием методов микроэкономического анализа определены методологические подходы к оценке эффективности инвестиций в объединительные мероприятия и последствий слияний и поглощений для различных сторон;

Х разработаны рекомендации по совершенствованию экономических и организационно-управленческих механизмов слияния и поглощения предприятий.

Теоретическая значимость исследования состоит в том, что в нем впервые на основе системного подхода разработаны концепция, экономические и организационно-управленческие механизмы процедуры слияния (поглощения) и оригинальная методика оценки эффективности слияний и поглощений.

Практическая значимость исследования состоит в том, что выводы и предложения, сформулированные по его результатам, могут быть использованы для разработки конкретных рекомендаций по проведению I интегрированной реструктуризации различных хозяйственных объектов, для

выработки комплекса мер организационно-правовой защиты от враждебных поглощений, для усиления взаимодействия между предприятиями (особенно градообразующими) и территориальными органами власти и управления.

Рекомендации по использованию результатов работы. Выводы диссертационного исследования могут быть использованы в деятельности

органов законодательной и испонительной власти, регулирующих процессы слияний и поглощений, а также собственниками предприятий.

Полученные данные могут быть также использованы при разработке специальных курсов для руководителей и специалистов предприятий в системе допонительного профессионального образования, а также учебных курсов вузов по дисциплинам Стратегический менеджмент, Экономика предприятия, Финансы предприятий и др.

Апробация результатов исследования. Основные результаты исследования докладывались автором на ряде международных научных и научно-практических конференций: IV международной конференции Менеджмент XXI века: проблемы качества - Санкт-Петербург (2004), международной конференции Предпринимательство в России и Германии: тенденции и перспективы - Санкт-Петербург (2004), VI межвузовской конференции аспирантов и докторантов Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе - Санкт-Петербург (2004), международной научной конференции Национальная экономика в условиях глобализации: государство и бизнес - Санкт-Петербург (2004).

Основные положения и выводы диссертации нашли отражение в 7 работах общим объемом 2,7 п.л.

Основные положения, выносимые на защиту:

Х интерпретация слияний и поглощений как особой формы развития и реформирования предприятий;

Х классификация мотивов слияний и поглощений корпоративных предприятий;

Х характеристика форм и методов проведения слияний и поглощений;

Х рекомендации по совершенствованию экономических и организационно- управленческих механизмов слияния и поглощения предприятий.

Х обоснование факторов экономической эффективности процессов слияний и поглощений;

Х методика оценки экономической эффективности инвестиций в объединительные мероприятия и результатов слияний и поглощений.

Структура диссертации. Работа состоит из введения, трех глав, заключения и списка использованной литературы из 167 наименований. Общий объем работы 146 страниц. Основной текст содержит 5 рисунков и 12 таблиц.

II. Основное содержание диссертации

I Во введении обосновывается актуальность избранной темы,

определяются цель и задачи исследования, его объект и предмет, характеризуются теоретическая и практическая значимость, научная новизна диссертационного исследования, приводятся данные об апробации его * результатов.

В первой главе Теоретико-методологические основы процессов слияния и поглощения предприятий раскрывается суть феномена слияний и поглощений и его особенности в отечественной практике преобразования хозяйственных структур.

Развертывание процесса слияний и поглощений в отечественной практике развития и преобразования хозяйственных структур связано с укреплением позиций отечественных финансово-промышленных групп и других крупных корпораций, концентрирующих значительный капитал и приобретающих черты транснациональных компаний, углублением интеграции национальной экономики в мировую экономику в рамках глобализации, улучшением инвестиционного климата в экономически развитых регионах России и др.

Среди основных предпосылок для широкого развития рынка корпоративного контроля можно выделить:

Х необходимость консолидации крупных пакетов акций, так как в России акционерный капитал (несмотря на явную тенденцию к концентрации) остается относительно распыленным;

Х упорядочение структуры собственности в корпорации, так как в России продожается процесс перераспределения прав собственности (одновременно являющийся стимулом для развития процесса поглощений).

Особенности слияний и поглощений в России отражают специфику перехода к рыночной экономике. Эти процессы связаны с постприватизационным перераспределением собственности и преодолением последствий финансового кризиса 1998 г. Их течение связано с неупорядоченностью рыночных институтов, значительным влиянием таких факторов, как экспансия и реорганизация крупных групп. Процесс слияний и поглощений в том, что касается конкретных форм и направлений объединения, скорее не следует за нормами закона, а формирует их.

Особенности слияний и поглощений в России во многом обусловлены I спецификой российского фондового рынка, а также спецификой структуры

собственности российских компаний. В частности, требования к доле в акционерном капитале для осуществления контроля над предприятием высоки, а миноритарные акционеры компании-цели играют пассивную роль и не могут выступать поноценными участниками рынка корпоративного контроля.

В этой главе диссертации выделены и проанализированы

операционные, финансовые, инвестиционные и стратегические мотивы слияний и поглощений. При этом основной причиной инициации слияний и поглощений является стремление к получению синергетического эффекта, возникающего от взаимодопоняющего действия активов двух или более предприятий, совокупный результат которого существенно превышает сумму результатов отдельных действий этих компаний. Он подразумевает операционную и финансовую экономию, увеличение суммарной массы прибыли, не облагаемой налогом, и другие позитивные результаты слияний и поглощений, которые обеспечивают рост акций фирм, участвующих в сдеке, и благосостояния акционеров.

Диссертантом осуществлен сравнительный анализ отраслевой структуры сделок по слияниям и поглощениям в России и в остальном мире. Показано, что в основном на российском рынке превалируют сдеки по слияниям и поглощениям внутри страны (примерно 80% от всех заключаемых сделок). В то же время характерной тенденцией процессов слияний и поглощений в последние годы в России является приобретение фирм за рубежом.

Во второй главе Экономические и организационно-управленческие аспекты слияний и поглощений предприятий в России рассмотрена нормативно-правовая база регулирования процессов слияния и поглощения предприятий в Российской Федерации. Проанализировано развитие правовых отношений взаимодействия с государственными органами, внутриорганизационных отношений менеджмента и акционеров, правовых отношений, связанных с внешними договорами и обязательствами, правовых отношений, обусловленных регулирующей деятельностью вышестоящих организаций. В частности, показана регулирующая деятельность государства в сфере демонополизации и стимулирования конкуренции, имеющая важное значение в сфере слияний и поглощений. Она ориентирована на применение принципов, ограничивающих процессы преобразования предприятий (в том числе путем слияний и поглощений), которые приводят вновь созданные структуры к доминирующему положению на рынке, и принятие мер по дифференцированной реструктуризации крупных предпринимательских и государственных монополий отраслевого характера (в основном, естественных монополий).

В диссертации рассмотрены механизмы реструктуризации предприятий в реализации программ регионального развития. Охарактеризована общая архитектоника регионального рынка реструктуризации. Значительную долю объектов, представляющих интерес для практики слияний и присоединений, в Российской Федерации составляют естественные монополии, в том числе предприятия нефтегазовой, угледобывающей и лесопромышленной отраслей, которые в основном относятся к категории градообразующих. Поэтому в отношении сделок с подобными объектами, ведущих к значимым экономическим и социальным

последствиям для населения территории, государственные и местные органы власти дожны проявлять заинтересованность, которая может быть переведена в русло договорных и/или партнерских отношений. В этой связи в диссертации рассматриваются правовой режим особых экономических зон на территории России и особенности ведения предпринимательской деятельности на их территории, а также механизм частно-государственного партнерства как инструмент, объединяющий бюджетные возможности территории и частный капитал.

Диссертант полагает, что развитие партнерских отношений в российских регионах сдерживается во многом из-за несовершенства соответствующей нормативно-правовой базы. Стимулы для вступления предприятий в отношения стратегического партнерства, которые зачастую могли бы стать более выгодным инструментом хозяйствования, чем интеграция путем слияния или присоединения, явно недостаточны.

В работе показано, что региональный административный ресурс часто оказывает не всегда законное воздействие на рынок реструктуризации, создавая предпосыки для осуществления враждебных сделок слияний и поглощений. В этой связи в данной главе работы рассмотрены практика недружественного поглощения компаний, включая использование инструментов банкротства, законодательные новации, препятствующие враждебным поглощениям, предложены стратегические и тактические способы защиты от попыток недружественных поглощений.

В третьей главе работы Экономическая эффективность слияний и поглощений исследованы факторы экономической эффективности интеграционных процессов. Предложен агоритм процесса реструктуризации предприятий, обеспечивающий достижение синергетического эффекта этих процессов. Успех в образовании эффективного интегрированного комплекса заключается в правильном проведении последовательности этапов реализации проекта, среди которых важнейшими являются разработка и выбор оптимальной стратегии преобразований; отработка организационно-правовой процедуры слияния и поглощения; разработка и реализация мероприятий по управлению человеческим фактором. И наоборот, в том случае, если упускаются те или иные стадии процесса формирования и развития интегрированного комплекса, возрастают риски снижения синергетического эффекта соответствующих сделок и повышается вероятность снижения общей эффективности проекта.

О наличии синергетического эффекта свидетельствует тот факт, что рыночная стоимость участника, инициируемого к сдеке, после ее проведения оказывается выше. Анализ экономической эффективности слияния или поглощения предполагает прогноз будущих потоков денежных средств компании-цели. В такой прогноз включается любое увеличение доходов или снижение затрат, обусловленное слиянием или поглощением и вызванное синергетическим эффектом сдеки. Затем эти суммы

дисконтируются и сравниваются с ценой покупки. Другими словами, Ожидаемая чистая выгода рассчитывается как разница дисконтированного потока Денежных средств приобретаемой компании, включая выгоды слияния или поглощения, и денежных средств, необходимых для осуществления этой сдеки.

Решению о поглощении предприятия предшествует оценка рыночной стоимости приобретаемой фирмы. В работе рассмотрены сущность, преимущества и недостатки доходного, сравнительного (рыночного) и затратного подходов и методов, используемых в рамках данных подходов, для оценки приобретаемого предприятия.

Расчет синергетического эффекта является одной из самых сложных задач при анализе эффективности слияний и поглощений. Синергия означает появление при поглощении преимуществ, недоступных двум отдельно взятым хозяйственным единицам.

Наиболее обоснованным, с точки зрения диссертанта, подходом к оценке синергетического эффекта является так называемый метод реальных опционов ROV (Real Option Valuation). Данный метод позволяет давать вероятностные оценки будущих изменений, обеспечивать принятие решений при объединении и формировании интегрированного комплекса, учитывать альтернативы использования финансовых ресурсов с возможностью одновременной реализации нескольких проектов догосрочного инвестирования.

Исходя из положения о том, что синергизм увеличивает доходы и усиливает денежные потоки корпорации-цели, методика оценки синергетического эффекта может быть представлена следующим образом. Эффект от слияния (поглощения) определяется как:

cД=(d(pn)^ d(pab (ее).)- (di.h dtД i iД),

где n - расчетный период времени;

сД - эффект после слияния;

d(pn), - расчетная допонительная прибыль от расширения масштабов деятельности;

d(pa)Д - расчетная допонительная прибыль от снижения рисков за счет диверсификации деятельности ходинга;

(ее). - экономия текущих производственных издержек;

diД - допонительные инвестиции на реконструкцию и расширение;

dt, - прирост (экономия) налоговых платежей;

iД - инвестиции в момент поглощения.

В целом синергетический эффект слияний и поглощений можно оценить на основе стандартной формулы дисконтирования денежных потоков:

г, X ДСР,

Синергия = -7

ACFt - совокупная разница (на момент t) между денежными потоками консолидированной корпорации и суммы денежных потоков каждой компании раздельно;

г - норма дисконта.

Приращение денежных потоков равно:

ACF, = ARi - ДС, - ДТ, - Д1Д где

ARt - приращение доходов от поглощения;

ACt - приращение издержек,

ДТ, - приращение налоговых отчислений,

AIt - приращение допонительных инвестиций в оборотный капитал и основные средства.

Основываясь на данной формуле, возможно разбить источники появления синергии на четыре основные категории: увеличение доходов, снижение издержек, сокращение налоговых отчислений и снижение допонительных инвестиций.

Помимо оценки общего синергетического эффекта, в работе приведена методика оценки уровня интеграции в рамках диверсифицированного корпоративного объединения по различным ее направлениям (промышленной, финансовой и др.).

Важным является вопрос о перераспределении выгод в результате слияния (поглощения). Последствия слияний и поглощений рассмотрены с позиций концепции заинтересованных сторон, среди которых можно выделить следующие основные группы: акционеры поглощающей компании, акционеры поглощаемой компании, менеджмент поглощающей компании, менеджмент поглощаемой компании, государство, держатели облигаций каждой из компаний, работники поглощаемой компании. Проанализированы теории, согласно которым последствия слияний и поглощений трактуются как получение экономических выгод одними заинтересованными группами за счет ухудшения положения других групп. Доказано, что выгоды, образующиеся при слияниях и поглощениях, не могут рассматриваться как следствие систематических потерь какой-либо другой заинтересованной группы.

В литературе показано, что в догосрочной перспективе курсы акций поглощаемых фирм практически всегда растут. Поглощение можно считать оправданным, только если одновременно благосостояние акционеров поглощающих фирм, по крайней мере, не ухудшается.

Для измерения того, как меняется благосостояние акционеров,

целесообразно использовать методику расчета CAR (Cumulative Abnormal Returns, или кумулятивной аномальной доходности). Она предполагает, что в момент объявления о слиянии (поглощении) акции компаний - участниц сдеки приносят своим владельцам вызванную этим корпоративным событием доходность, ланомальную по отношению к рынку в целом.

Согласно гипотезе об эффективности рынков капитала, если после осуществления сдеки рынок стал оценивать компанию выше, то в момент объявления о сдеке цены акций компаний, участвующих в сдеке, начнут расти и затем будут колебаться относительно новой справедливой цены. Таким образом, если в результате поглощения рыночная стоимость компании выросла (т.е. благосостояние акционеров улучшилось), то можно наблюдать всплеск доходности ее акций. Величина этого всплеска (среднее значение ланомальной доходности) показывает, в какой степени увеличилось благосостояние акционеров. Продожительность всплеска доходности показывает скорость реакции фондового рынка на поглощение. Для расчета доходностей акций используются следующая формула:

CRt = 100% (СР, - СРИ) / СР,.Ь где:

CRt - доходность компании в день t, CPt - цена акций компании в день t, СРц - цена акций компании в день t-1.

Существуют факторы, влияющие на весь фондовый рынок в целом, которые могут вызвать значительные изменения цен и доходностей акций поглощающей и поглощаемой компаний (например, изменение макроэкономической ситуации, политические события или изменение конъюнктуры на мировых фондовых рынках). Чтобы элиминировать их влияние на доходности акций поглощающей и поглощаемой компаний, рассматриваются разности доходностей изучаемых компаний и рыночной доходности, измеряемой, например, индексом РТС. Этот прием позволяет выделить влияние именно поглощения на изменение благосостояния акционеров. Поэтому для каждого случая поглощения рассчитывается величина кумулятивной аномальной доходности:

CAR = Li(CRi - IRi), где:

CRi - дневная доходность компании в день i,

IRi - дневная доходность ориентирного индекса (РТС-1) в день i.

В свою очередь,

IRt = 100% (It - 1ц) / I(.i,

IRt - доходность компании в день t,

It - значение рыночного индекса (РТС) в день t,

I - значение рыночного индекса (РТС) в день t-1.

Величина CAR рассчитывается для каждой из входящих в выборку сделок. Можно ожидать, что распределение CAR для различных поглощающих фирм будет близко к нормальному.

Некоторые эффекты, свойственные всем рынкам, но проявляющиеся в России в большей мере, могут ограничивать возможности используемого метода (асимметрия информации, в результате чего эффект от слияния (поглощения) может быть учтен в цене акций раньше официальной даты его объявления, относительно низкая эффективность инструментов фондового рынка, из-за чего синергетический эффект может недооцениваться, и др.).

В диссертации показано, что применение данного метода адекватно учитывает фактическую сверхдоходность от слияний и поглощений на российском рынке

Для анализа по методологии CAR были привечены данные о датах объявлений о поглощениях, об исторических курсах акций компаний, участвующих в сдеке, и об исторических данных о доходности рынка ценных бумаг. Для сбора информации о датах объявления сделок по слияниям и поглощениям и их суммах использованы отчеты крупнейших российских инвестиционных компаний, в первую очередь, компаний Атон и Тройка Диалог.

В качестве ориентира для рыночной доходности западные авторы работ по изучаемой проблеме пользуются взвешенными по объемам торгов индексами NYSE, АМЕХ и NASDAQ. В качестве российского аналога индекса для оценки рыночной доходности целесообразно использовать индекс РТС. Исторические данные об изменениях цен акций поглощающей и поглощаемой компаний изучаются на основании котировок торговой системы РТС.

Изначально в выборку для анализа по методологии CAR вошли сдеки по более чем 50 случаям слияний и поглощений компаний. Специфика российского фондового рынка (ограниченное число сделок по слиянию и поглощению компаний, акции которых публично торгуются на бирже, и невысокие объемы торгов; широкие возможности для манипулирования ценами в силу низкой ликвидности фондового рынка; отсутствие единой, своевременно обновляемой и абсолютно достоверной базы данных о деталях таких сделок: датах объявления сдеки, суммы сдеки и доходностях акций компаний, участвующих в сдеке) обусловила необходимость использования для дальнейшего анализа немногим более 20 сделок по поглощениям.

Таблица 1

Структура окончательной выборки сделок по поглощениям

Поглощающая Количество Поглощаемые

компания сделок компании

Красноярскэнерго 1 Красноярская ГЭС

Ростелеком 1 Вестелеком

Северсталь 1 Кузбассуголь

Сибирь телеком 1 Байкавестком

Пивоваренная компания Батика 2 Криница,Тульское пиво

Сибнефть 3 Славнефть, Петмол, МосковскийНПЗ

Татнефть 3 Укртатнафта, завод, Вога-Петролеум

ЮКОС 3 Саханефтегаз, Система, Kvaerner ASA

ЛУКойл 8 ЛУКойл-Пермь, завод, НОРСИ-Ойл, Permtex, Bitech Petroleum Corporation, Яманефтегаздобыча, Московский НПЗ, Мажейкяйский НПЗ (Литва)

Итого 23

Составлено по: Еженедельные отчеты инвестиционного банка АТОН с 01.01.2001 по 30.06.2005

Отметим, что отраслевая структура окончательной выборки весьма схожа со структурой индекса РТС: большую часть (около 70%) занимают нефтяные компании, затем идут телекоммуникации, энергетика и другие компании, что говорит в пользу ее репрезентативности.

Полученные данные дали возможность оценить сверхдоходность, получаемую российскими акционерами в результате слияний и поглощений.

Для проверки гипотезы о том, что при слияниях акции поглощающих компаний в среднем не приносят отрицательной сверхдоходности, на основе анализа данных представленных сделок были рассчитаны величины кумулятивной аномальной доходности для поглощающих компаний как суммы превышений доходности обыкновенных акций поглощающих компаний над доходностью фондового рынка, измеряемой доходностью

индекса РТС, за период -2:+2 дня относительно даты официального объявления о сдеке.

В результате обработки данных показано, что в среднем акции поглощающих компаний в России не приносят ни положительной, ни отрицательной аномальной доходности при слиянии (поглощении). Ряд значений CAR, рассчитанных для поглощающих фирм, имеет распределение, близкое к нормальному, со средним значением, равным нулю. Тем не менее, примерно в 40% случаев значения CAR положительны, в оставшихся -отрицательны Разброс значений можно объяснить как тем, что эффект синергии в разных случаях имеет различный объем, так и тем, что в выборке присутствуют сдеки, осуществленные по различным мотивам, в том числе по ценностно-нейтральным и агентским.

Полученные результаты хорошо согласуются с результатами исследований Берковича и Нараянана1, проведенных на данных американского рынка слияний и поглощений 1990-х годов.

Таким образом, слияния и поглощения представляются инновационной деятельностью, создающую ценность для акционеров. Рост курсов акций не сопровождается экономическими потерями какой-либо заинтересованной группы. При этом в среднем созданная выгода достается акционерам поглощаемой компании, в то время как акционеры поглощающей компании не получают существенных выгод.

В заключении приводятся основные выводы исследования.

1. Слияния и поглощения предприятий являются одной из форм интегрированной реструктуризации бизнеса, предполагающей существенные изменения организационно-экономической структуры, форм (субъекта) собственности, механизмов управления, а также нормативно-правовое закрепление этих изменений с целью достижения поставленных владельцем компании стратегических и текущих задач в области производственной, инвестиционной, сбытовой и других видов деятельности компании. Контроль над компанией обеспечивается путем приобретения права собственности на значимую долю активов в акционерном капитале предприятия, что и создает совокупность экономических и юридических прав, необходимых для управления бизнесом.

2. Основной причиной инициации интеграционных процессов является стремление получить эффект синергии, дающий определенные

1 Elazar Berkovitch, M.P. Narayanan MOTIVES FOR TAKEOVERS: AN EMPIRICAL INVESTIGATION II The Journal of Financial and Quantitive Analysis. September 1993. Vol. 28. Issue 3. P. 347-362.

(рассчитанные) преимущества для каждого из элементов нового системного образования. Необходимо различать содержание процессов слияний и поглощений в экономической (в том числе различные виды этих процессов в зависимости от способа классификации) и нормативно-правовой сферах.

3. Целевые установки инициации сделок слияний и поглощений в общем плане базируются на необходимости обеспечения интересов собственников, однако конкретные мотивы сделок слияний и поглощений целесообразно различать на операционные, финансовые, инвестиционные, стратегические и др.

4. Мировой процесс слияний и поглощений имеет циклический характер, определяемый конъюнктурой рынков, специфическими факторами отрасли, мерами законодательного регулирования и пр. Особенностью слияний и поглощений в России конца 1990-х-начала 2000-х гг. является необходимость консолидации крупных пакетов акций, фиксации структуры собственности в корпорациях, в том числе для привлечения внешних инвестиций, приобретения конкурентов с разветвленными сбытовыми сетями, формирования высокодоходных вертикально интегрированных структур с четко оформленными организационно-правовым статусом и технологическими характеристиками и высокой степенью контроля, а также сетевых организаций. Рост масштабов слияний и поглощений определяется наличием большого объема ликвидности, возможностями заимствования средств для сделок по объединению за рубежом по умеренным процентным ставкам в результате присвоения России инвестиционного рейтинга, усилением доли государства в активах предприятий.

5. Возрастание роли государства появляется и в усилении степени контроля за корректностью перехода прав собственности. В этой связи усиливается регулирование правовых аспектов интеграционных процессов в рамках отношений взаимодействия корпораций с государственными органами, так и внутриорганизационных отношений, во взаимодействии с кредиторами, региональными органами управления. Устранение недостатков правового регулирования, например, законодательства о несостоятельности (банкротстве), и совершенствование инструментов, используемых корпорациями для защиты от враждебного поглощения, формирует тенденцию к сокращению числа недружественных поглощений.

6. Величина синергетического эффекта слияния (поглощения) определяется комплексом факторов, среди которых рост рыночной доли и конкурентоспособности интегрированного комплекса, экономия на масштабах деятельности; финансовая экономия за счет снижения трансакций нных издержек, комбинации стратегических, взаимодопоняющих ресурсов. Однако важной предпосыкой получения эффекта синергии является разработка и реализация концепции слияния (поглощения) - систематизированной совокупности правил, принципов и стратегий проводимых интеграционных преобразований, показывающей

преимущества интеграции по сравнению с другими вариантами развития с сохранением поной самостоятельности (диверсификация собственного бизнеса, вступление в те или иные стратегические альянсы).

7. О наличии синергетического эффекта свидетельствует прирост рыночной стоимости компании-участника, инициируемого к сдеке слияния (поглощения), после ее проведения. Оценка рыночной стоимости приобретаемой фирмы осуществляется в рамках доходного, сравнительного (рыночного) и затратного подходов.

8. Расчет синергии может быть осуществлен путем оценки размеров увеличения доходов, снижения издержек, сокращения налоговых отчислений и снижения допонительных инвестиций. Для оценки перераспределения выгод в результате слияния и поглощения, в частности, изменения благосостояния акционеров поглощающих фирм использована методика кумулятивной аномальной доходности. Выпоненное автором исследование показало результативность использования этой методики для российского фондового рынка.

По теме диссертации опубликованы следующие работы:

1. Брагин Д.В. Менеджмент качества и рациональное использование ресурсов предприятий корпоративного типа // Менеджмент XXI века: проблемы качества: Материалы IV международной конференции, 15-16 апреля 2004г.- СПб.: Изд-во Книжный дом,2004. 0,2 п.л.

2. Брагин Д.В. Тенденции развития рынка слияний и поглощений в России и за рубежом // Сб. докладов участников международной конференции: Предпринимательство в России и Германии: тенденции и перспективы.- СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2004.0,3 п.л.

3. Брагин Д.В. Российский рынок слияний и поглощений компаний в условиях глобализации // Сб. материалов международной научной конференции Национальная экономика в условиях глобализации: государство и бизнес.- СПб.: Изд-во РГПУ им. А.И. Герцена, 2004. 0,4 п.л.

4. Брагин Д.В. Слияния и поглощения в российской банковской системе // Материалы VI межвузовской конференции аспирантов и докторантов Теория и практика финансов и банковского дела на современном этапе,- СПб.: СПбГИЭУ, 2004.0,2 п.л.

5. Брагин Д.В. Методы и модели защиты хозяйствующих субъектов от враждебных способов поглощения в Российской Федерации // Современные аспекты экономики. - 2005. - №17(84). 0,75 п.л.

6. Брагин Д.В. Особенности механизмов слияния и поглощения предприятий корпоративного типа в Российской Федерации // Современные аспекты экономики. - 2005. - №17(84). 0,5 п.л.

7. Брагин Д.В. Методика оценки экономической эффективности

слияний (поглощений) предприятий корпоративного типа. // Теория и практика системной трансформации: Кол. монография / Под ред. Скляра М.А. - СПб.: Изд-во РГПУ им. А.И. Герцена, 2006. 0,5 п.л.

Подписано в печать_ 5. 05. 200 года

Объём /г _усл. печ л Тираж ЮОэкз.Заказ № Л 5 й

РТП РГПУ им.А.И.Герцена .19118б.С-Петербург ,наб.р Мойки,48.

81 3 9 5 8

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Брагин, Дмитрий Викторович

Введение.

Глава 1. Теоретико-методологические основы процессов слияний и о поглощений предприятий .....

1.1. Слияния и поглощения как особая стратегия реструктуризации предприятия.

1.2. Мотивы слияний и поглощений.

1.3. Особенности международной практики слияний и поглощений предприятий.

1.4. Особенности механизмов слияний и поглощений предприятий в Российской Федерации. ф

Глава 2.Экономические и организационно-управленческие аспекты слияний и поглощений предприятий в России.

2.1. Нормативно-правовая база регулирования процессов слияний и поглощений в РФ.

2.1.1. Правовые отношения взаимодействия с государственными органами.

2.1.2. Внутриорганизационные отношения.

2.1.3. Правовые отношения, связанные с выпонением внешних обязательств.

2.2. Механизмы реструктуризации предприятий в региональных программах развития.

2.3 Недружественные поглощения и методы противодействия им.

Глава 3. Экономическая эффективность слияний и поглощений.

3.1. Разработка агоритма проведения реструктуризации как необходимое условие эффективности сдеки слияния (поглощения).

3.2. Методика оценки экономической эффективности при слияниях и поглощениях.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Организационно-экономические механизмы слияния и поглощения предприятий корпоративного типа в Российской Федерации"

Актуальность темы исследования. Слияния и поглощения относятся к той категории экономических преобразований, по которой можно судить о концентрации капитала у отдельных хозяйствующих субъектов, состоянии инвестиционного климата, уровне интеграции в мировую экономику (международные или транснациональные слияния и поглощения), а в целом - о зрелости и стабильности социально-экономической ситуации в той или иной стране.

В мировой экономике объем числа слияний и поглощений и соответствующих сумм сделок является отражением усиления процессов экономической глобализации и, в частности, усилением позиций транснациональных компаний. Объем числа слияний и поглощений особенно активно возрос в 1990-е годы. Согласно оценкам компании KPMG, рекорд был зафиксирован в 1998 году и составил 798 мрд. дол. США при более 4000 сделок среди крупных и средних компаний. К концу июня 2005 года общая стоимость сделок по слияниям и поглощениям на мировом рынке достигла 771 мрд. доларов США, т.е. увеличилась на 14 % по сравнению с тем же периодом 2004 года.

Для российской экономической практики процессы слияний и поглощений являются достаточно новыми в процессе институционально-экономических преобразований, хотя появление этого феномена было предсказано и даже регламентировано в законодательстве Российской Федерации. Развертывание процесса слияний и поглощений в отечественной практике развития и преобразования хозяйственных структур связано с переходом к рыночным отношениям, углублением интеграции национальной экономики в мировую экономику в рамках глобализации, улучшением инвестиционного климата в экономически развитых регионах России, укреплением позиций отечественных финансово-промышленных групп и других крупных корпораций, концентрирующих значительный капитал и приобретающих черты транснациональных компаний и пр.

Россия в последние годы переживает уже вторую вону слияний и поглощений. Первая вона была создана договым кризисом 1998 г., девальвацией рубля, удешевлением активов и переключением спроса на внутреннее потребление. Вторая вона вызвана высокими ценами на нефть, большими доходами от экспорта. Консолидация акционерного капитала особенно усилилась на фоне макроэкономической стабилизации, наметившейся в последние несколько лет. Рекордным по количеству сделок слияния и поглощения предприятий стал 2003 г. В первой половине 2005 г. объем сделок слияний и поглощений в России вырос на 36% по сравнению с 2004 г. Ускорилось образование высокоинтегрированных структур корпоративного типа. Компании экспортного сектора, в особенности нефтяные, создали значительные наличные резервы и стремятся вложить их в другие отрасли. Очевидно, что если российские компании хотят быть конкурентоспособными как на локальном, так и на международном уровне, то им не удастся избежать тенденции к укрупнению капитала, в том числе в форме слияний и поглощений.

Консолидация активов происходит как на добровольной основе, посредством слияния активов заинтересованных в объединении предприятий, так и во враждебной форме, посредством поглощения одним предприятием другого. Интеграция капиталов происходит не только среди предприятий одной отрасли, но и путем направления инвестиций в другие сектора экономики, не связанные с основной деятельностью инвестора.

Разработанность темы исследования. Вопросы теории и практики организационно-экономического преобразования предприятий и организаций (а слияния и поглощения представляют собой одну из форм такого рода преобразований) нашли отражение в работах многих зарубежных ученых. В частности, можно указать на теоретические разработки таких авторов, как М. Хаммер и Дж. Чампи, Р. Коуз, Дж. Харрингтон, К. Фишер, Г. Милер, Д.

Краус, Ф.Ч. Эванс, Д.М. Бишоп и др. Существенный вклад в теорию и практику реструктуризации российских предприятий внесли работы отечественных ученых: Б.З. Мильнера, В.Г. Крыжановского, А.Р. Тяна, А.Р. Горбунова, М.В. Лукина, С.Н. Пимкина, А.Д. Радыгина.

Специальные вопросы слияния и поглощения предприятий отражены в монографиях и статьях Н.П. Кузнецовой, Н.А. Евдокимовой, Е.В. Чередина, А.П. Махнева, Э.А. Гончаровой, В.В. Погодиной, В.В. Бордукова, А.А. Ма-левинской, И.В. Быковской, Д.Ю. Горячева, Н.Б. Рудык, И.Г. Владимировой, Ю.В. Иванова и др.

Вместе с тем, динамичность слияний и поглощений опережает темпы обобщения практики этих процессов в работах отечественных авторов. Поэтому значительное количество вопросов и проблем, касающихся специфики интеграционных процессов, присущих современному этапу развития бизнес-структур, пока не получило достаточного отражения в специальной литературе. Это и послужило основанием для выбора темы диссертационного исследования.

Актуальность проблемы слияния и поглощения предприятий как одного из перспективных направлений развития хозяйствующих субъектов на этапе ускорения экономического роста обусловлена тем, что в настоящее время практически отсутствует комплексный подход к интегрированным вариантам преобразования предприятий, в том числе осуществляемых на основе слияний и поглощений. Между тем, методология системного подхода в практике поглощений и слияний требует учета не только вопросов реструктуризации формы собственности, задоженности и активов, но и особенностей хозяйственных структур, конкретной специфики территорий, на которых расположены интегрируемые объекты. Следует иметь в виду, что недостаток комплексности в реализации процессов слияний и поглощений приводит к тому, что лишь около одной трети завершенных слияний и поглощений в мировой практике дает прогнозируемый положительный эффект. В частности, этот факт отмечен в ряде исследований, показавших, что 61% слияний не окупает вложенных в них средств, а 57% объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов рынка (80, с. 47).

Целью исследования является определить совокупность необходимых и достаточных условий для выбора конкретной формы интегративной реструктуризации, осуществляемой путем слияний и поглощений, обеспечивающей повышение эффективности производства и конкурентоспособности выпускаемой продукции, совершенствование системы управления и улучшение финансово-экономических показателей деятельности интегрируемых предприятий.

Задачи исследования, которые ориентированы на достижение сформулированной выше цели и определяются особенностями используемой в работе методологии и методов исследования, состоят в следующем:

Х критически оценить и развить теоретико-методологические подходы к интеграции предприятий и организаций на основе процессов слияний и поглощений, представленные в зарубежной и отечественной литературе;

Х систематизировать формы и способы осуществления процессов слияний и поглощений;

Х выявить особенности протекания процессов слияний и поглощений в России, уточнить мотивации участников и рассмотреть механизмы принятия решений;

Х оценить результативность процессов слияния и поглощений с точки зрения интересов всех участников процесса;

Х рассмотреть различные методики оценки эффективности слияний и поглощений и предложить наиболее соответствующие российской практике;

Х проанализировать особенности российского законодательства в области слияний и поглощений и предложить меры по совершенствованию государственного регулирования процессов хозяйственной интеграции;

Х оценить роль законодательных мероприятий в процессе совершенствования механизмов регулирования слияний и поглощений.

Предметом исследования являются факторы формирования и развития отечественного рынка слияний и поглощений, а также экономические, организационно-управленческие и нормативно-правовые механизмы проведения интегрированной реструктуризации предприятий.

Объектом исследования являются предприятия промышленности.

Методологической базой диссертационного исследования являются основные положения общей теории управления, в том числе системный подход к управлению, изложенные в работах зарубежных и отечественных специалистов в области экономики, управления и реорганизации хозяйственных объектов.

Информационной базой исследования являются статистические, нормативно-правовые и методические документы федерального и регионального уровня по различным аспектам реформирования и интегрированной реструктуризации предприятий различной отраслевой принадлежности и различных форм собственности, осуществляемых на основе слияния и поглощения.

Методы исследования. В исследовании используются методы диагностики и анализа деятельности и механизма управления хозяйственными структурами, методы организационного моделирования и проектирования, методы прогнозирования и выбора стратегии реорганизации предприятий, методы формирования целей и стратегических баз данных по развитию предприятий и другие.

Научная новизна исследования заключается в том, что в нем впервые на основе системного подхода к оценке концепций слияния и поглощения хозяйственных объектов разработана концепция и механизмы объединения хозяйственных структур в единый комплекс с учетом специфики интегрируемых объектов (состояния активов, формы собственности, фактора градо-образуемости, отраслевой принадлежности и т.д.) и предложена методика оценки эффективности результатов слияний и поглощений, адаптированная к российской практике.

Практическая значимость исследования заключается в том, что выводы и предложения, сформулированные по результатам исследования, могут быть использованы для разработки конкретных рекомендаций по проведению интегрированной реструктуризации различных хозяйственных объектов, для выработки комплекса мер организационно-правовой защиты от враждебных поглощений, для усиления взаимодействия между предприятиями (особенно градообразующими) и территориальными органами власти и управления.

Полученные данные могут быть также использованы при разработке специальных курсов для руководителей и специалистов предприятий в системе допонительного профессионального образования, а также учебных курсов вузов по дисциплинам Экономика предприятия, Менеджмент, Финансы предприятий и др.

Струюура работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы из 167 наименований. Работа содержит 4 рисунка и 13 таблиц, пронумерованных в сквозном порядке.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Брагин, Дмитрий Викторович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

К факторам, способствующим возникновению и расширению практики слияний и поглощений в Российской Федерации, следует отнести: углубление интеграции национальной экономики в мировую экономику в рамках глобализации и либерализации экономики; улучшение инвестиционного климата в экономически развитых регионах, стимулирующее внимание инвесторов к российской экономике; укрепление рыночных позиций отечественных финансово-промышленных групп и других крупных корпораций, концентрирующих значительный капитал и постепенно приобретающих черты транснациональных компаний.

Слияния и поглощения - широко распространенная в мировой практике тенденция консолидации активов и концентрации производственной деятельности предприятий и один из самых популярных приемов развития объединений хозяйствующих субъектов. Подобная консолидация происходит как на добровольной основе, так и во враждебной форме, обусловленной ужесточением режима конкуренции.

Среди мотивов слияний и поглощений можно выделить операционные, финансовые, инвестиционные и стратегические.

При этом основной причиной инициации слияний и поглощений является стремление к получению синергетического эффекта, возникающего от взаимодопоняющего действия активов двух или более предприятий, совокупный результат которого существенно превышает сумму результатов отдельных действий этих компаний. Он подразумевает операционную и финансовую экономию, увеличение суммарной массы прибыли, не облагаемой налогом, покупку активов компании путем скупки ее акций. В результате это приводит к росту акций фирм, участвующих в сдеке и росту благосостояния акционеров.

Тип слияний и поглощений зависит от ситуации на рынке, от стратегии деятельности компаний и ресурсов, которыми они располагают, а также от целевых установок подобных трансформаций. Слияния и поглощения компаний имеют свои особенности в разных странах или регионах мира, в том числе в Российской Федерации. По оценкам специалистов, Россия занимает одно из ведущих мест по сдекам М&А в Странах Центральной и Восточной Европы. Характерной чертой России является сырьевая направленность сделок в этой сфере. К проблемам, тормозящим развитие процессов слияний и поглощений, следует также причислить и следующие факторы: относительная неразвитость фондового рынка, непрозрачная структура собственности компаний, социально-политическая нестабильность, незавершенность переходного этапа экономики, проблемы неразработанности законодательной базы в этой сфере, вытекающей из короткого опыта экономических преобразований.

Реорганизация посредством слияния или присоединения является договременным и сложным проектом, затрагивающим различные сферы деятельности реорганизуемых предприятий и требующим проведения многоэтапных технологических, организационно-управленческих и правовых процедур, доскональное выпонение которых обеспечивает эффективность соответствующих сделок.

Таким образом, успешность в образовании интегрированного комплекса заключается в правильном проведении последовательности этапов реализации проекта, в которой важнейшими задачами являются: разработка и выбор оптимальной стратегии преобразований; отработка всей организационно-правовой процедуры слияния и поглощения; разработка и реализация мероприятий по управлению человеческим фактором. И, наоборот, в том случае, если упускаются те или иные стадии процесса формирования и развития интегрированного комплекса, возрастают риски снижения синергетического эффекта соответствующих сделок и повышается вероятность снижения общей эффективности проекта.

Несмотря на наличие позитивных тенденций, связанных с совершенствованием законодательной базы, ростом корпоративной и правовой культуры, в российских условиях сохраняется высокий уровень рисков враждебных действий конкурирующих компаний. Государство пока не выработало четких действий по безусловной защите предпринимательства от неправомочного захвата бизнеса, поскольку в агрессивных акциях очень часто задействован административный ресурс (высокий уровень риска коррупции).

Предприниматели вынуждены использовать широкий арсенал методов по конструктивной защите своего бизнеса и капитала. Крупные корпорации за счет наличия больших ресурсов имеют больше возможностей для защиты своего бизнеса, в том числе путем выработки соответствующих мер стратегической защиты и проблемно-ориентированного управления.

Последствия слияний и поглощений были рассмотрены с позиций концепции заинтересованных сторон, среди которых можно выделить следующие основные заинтересованные группы: акционеры поглощающей компании, акционеры поглощаемой компании, менеджмент поглощающей компании, менеджмент поглощаемой компании, государство, держатели облигаций каждой из компаний, работники поглощаемой компании.

Были проанализированы теории, согласно которым последствия слияний и поглощений трактуются как получение экономических выгод одними заинтересованными группами за счет ухудшения положения других групп. Анализ эмпирических исследований, проведенных для проверки каждой из этих теорий, позволяет заключить, что ни одна из них не находит убедительных подтверждений практикой. Таким образом, выгоды, образующиеся при слияниях и поглощениях, не могут рассматриваться как следствие систематических потерь какой-либо другой заинтересованной группы.

При этом следует иметь в виду, что из-за неправильной оценки синерге-тического эффекта и затрат на его достижение слияния и поглощения могут привести как к росту, так и к снижению курсов акций. А в случае, когда слияния и поглощения инициируются личными мотивами топ-менеджеров, например, в целях диверсификации их рисков, можно ожидать уменьшения благосостояния акционеров, как следствие снижения курсов акций.

В большинстве случаев слияния и поглощения ведут к увеличению курсов акций поглощаемых компаний. Сверхдоходность их акций при поглощении достигает в среднем 30% и мало зависит от мотива слияния. Сверхдоходность акций поглощающих фирм в среднем равна нулю. При этом акции растут лишь в половине случаев (если мотив - синергия), а в половине - падают (если мотив лагентский). Эти выводы подтверждены эмпирическими исследованиями, репрезентативность выборки и правильность интерпретации результатов которых надежны. Таким образом, слияния и поглощения почти всегда создают ценность для акционеров поглощаемых компаний и приблизительно в половине случаев (если мотив - синергия) - для акционеров поглощающих компаний (котировки акций компаний-участниц растут). Выгоды от поглощений достаются в основном акционерам поглощаемых компаний.

Для оценки влияния слияний и поглощений на благосостояние акционеров диссертантом использован метод оценки динамики доходности их акций. В этих целях была применена методика, основанная на вычислении величины CAR, Cumulative Abnormal Returns, численно равной сумме превышений доходности обыкновенных акций поглощающих компаний над доходностью фондового рынка, измеряемой доходностью индекса РТС, за период -2:+2 дня относительно даты официального объявления о сдеке.

Для целей исследования были собраны данные об официальных датах объявлений о поглощениях, значениях курсов акций в торговой системе РТС и значениях фондового индекса РТС за период -2:+2 дня относительно этой даты. После сбора информации и ее фильтрации были получены данные о 23 поглощениях, надежность, понота и репрезентативность которых представляются приемлемыми.

В результате обработки данных было показано, что в среднем акции поглощающих компаний в России не приносят ни положительной, ни отрицательной аномальной доходности при слиянии или поглощении. Тем не менее, отклонения от среднего значения наблюдаются как в большую, так и в меньшую сторону. Такие результаты в поной мере согласуются с исследованиями американского рынка слияний и поглощений 1990-х годов. Разброс значений можно объяснить как тем, что эффект синергии в разных случаях имеет различный объем, так и тем, что в выборке присутствуют сдеки, осуществленные по различным мотивам, в том числе и по ценностно-нейтральным и агентским.

В итоге слияния и поглощения представляются инновационной деятельностью, создающей ценность для акционеров. Рост курсов акций не сопровождается экономическими потерями какой-либо заинтересованной группы.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Брагин, Дмитрий Викторович, Санкт-Петербург

1. Законодательные, нормативные и статистические материалы

2. Гражданский кодекс Российской Федерации, части I, II, III //Библиотека кодексов, вып. 13/2002. -М.: Инфра-М, 2002.

3. Инструкция ЦБ РФ О порядке принятия Банком России решения о государственной регистрации кредитной организации и выдаче лицензии на осуществление банковских операций №109-И от 14.01.2004.

4. Инструкция ЦБ РФ О порядке регулирования деятельности банков № 1 от 01.10. 1997.

5. Положение ЦБ РФ О реорганизации кредитных организаций в форме слияния и присоединения №230-П от 04.06.2003.

6. Постановление Правительства Российской Федерации Об условиях антимонопольного контроля на рынке финансовых услуг и об утверждении методики определения оборота и границ рынка финансовых услуг финансовых организаций №194 от 07.03.2000.

7. Постановление ЦБ РФ О реорганизации кредитных организаций в форме слияния и присоединения от 04.06.2003.

8. Указ Президента РФ Об организационных мерах по преобразованию государственных предприятий, добровольных объединений государственных предприятий в акционерные общества № 721 от 01.07.1992.

9. Указ Президента Российской Федерации Об основных положениях структурной реформы в сфере естественных монополий № 426 от 28. 04. 1997.

10. Федеральный закон О банках и банковской деятельности №395-1 от 02.12.1990.

11. Федеральный закон О государственной регистрации юридических лиц № 129-ФЗ от 08.08.2001.

12. Федеральный закон О государственных и муниципальных унитарных предприятиях № 161 -ФЗ от 14.11.2002.

13. Федеральный закон О защите конкуренции на рынке финансовых услуг, № 117-ФЗ от 23.06.1999.

14. Федеральный закон О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках.(№ 948 от 22.03.1991 с допонениями и изменениями 1995) // Собрание законодательства РФ, 1995.

15. Федеральный закон О некоммерческих организациях в редакции № 179-ФЗ от 23.12.2003.

16. Федеральный закон О несостоятельности (банкротстве) № 127-ФЗ от 26.10.2002.

17. Федеральный закон О Центральном банке Российской Федерации (Банке России) №86-ФЗ от 10.07.2002.

18. Федеральный закон Об акционерных обществах № 208-ФЗ от 26.12.1995.

19. Федеральный закон Об общественных объединениях в редакции № 179-ФЗ от 08.12.2003.

20. Федеральный закон Об иностранных инвестициях в Российской Федерации № 160-ФЗ от 09.07.1999.

21. Федеральный закон Об обществах с ограниченной ответственностью № 14-ФЗ от 08.02.1998.

22. Федеральный закон Об организации страхового дела в Российской Федерации № 415-1 от 27.11.1992.

23. Федеральный закон Об оценочной деятельности № 135 от 29.07.1998.

24. Н.Монографии и научные статьи

25. Авдашева С. Бизнес-группы в российской экономике. // Вопр. экономики. 2004. - № 3.

26. Аронов A.M. и др. Диверсификация производства: теория и практика развития. СПб., 2000.

27. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом? Изд. 2-е. М.: Финансы и статистика, 1997.

28. Банкротство предприятий: Процедура признания. Санация и реоргани зация. Продажа предприятия..- М.: Приоритет,2001.

29. Беляева Н.М., Эскиндаров М.А. Финансово-промышленные корпоративные структуры: теория и практика. М., 1999.

30. Бочаров В.В., Леонтьев B.C. Корпоративные финансы. СПб., 2002.

31. Бочаров В.В., Леонтьев B.C. Корпоративные финансы. СПб., 2002.

32. Бродский М.Н., Бродский Г.М. Право и экономика: Инвестиционное консультирование. СПб. 1999.

33. Булатов В.В. Фондовый рынок в структурной перестройке экономики. М.: Наука, 2002.

34. Быковская И.В. Слияния и поглощения важнейший фактор укрупнения и повышения эффективности хозяйствования строительныхорганизаций в регионе: Автореф. дис. канд. эконом, наук. Новосибирск, 2003.

35. Ван Хорн Д.К. Основы управления финансами. М.: Финансы и статистика, 1996.

36. Вадайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия. М.: ЮНИТИ, 2001.

37. Владимирова Н.Г. Слияния и поглощения компаний: характеристика современной воны //Менеджмент в России и за рубежом. 2002. - № 9.

38. Владимирова И.Г. Слияния и поглощения компаний // Менеджмент в

39. России и за рубежом, 1999.-.№1.

40. Воронцовский А.В., Крушвитц JI. Актуальные вопросы оценки стоимости бизнеса //Вестник СПбГУ, сер. 5. 2003. - № 2.

41. Гвардии С.В., Чикун И.Н. Финансирование слияний и поглощений в1. России. Бином, 2006.

42. Голубев А. Корпоративные процессы в переходной экономике России //Регион: политика, экономика, социология. 2003. - № 1-2.

43. Гончарова Э.А., Погодина В.В. Инвестиционный механизм слияния ипоглощения предприятий корпоративного типа. СПб.: Изд-во СПбГУЭФ, 2002.

44. Горелов Я. Агрессивное поглощение: методы защиты//Финансовый директор,- 2002.- №1.

45. Горячев Д.Ю. Корпоративные слияния и поглощения: Анализ неопределенности и рисков в оценке компании. М.: МАКС Пресс, 2000.

46. Горячева Д., Горячев Д., Анализ финансово-экономических преимуществ стратегических альянсов над корпоративными сдеками слияния и поглощения. М.: Макс Пресс, 2002.

47. Государственное регулирование экономики: Учебное пособие / Под ред. А.Н. Петрова и М.И. Кныша. СПб.: Любавич, 1999.

48. Гохан Б. Слияния, поглощения и реструктуризация бизнеса. М.: Альпина бизнес букс, 2004.

49. Григорьев В.В. Оценка предприятий: доходный подход. М., 1998.

50. Григорьев В.В., Островский И.М. Оценка предприятия: имущественный подход. М.: Дело, 2000.

51. Григорьев В.В., Федотова М.А. Оценка предприятия: теория и практика. М.: ИНФРА-М, 1997.

52. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса. М.: Финансы и статистика, 2000.

53. Денисов А. Ю., Жданов С.А. Экономическое управление предприятием и корпорацией. М.: Дело и сервис,2002.

54. Дерябина М. Реструктуризация российской экономики через передел собственности и контроля //Вопр. экономики. 2001. - №10.

55. Есипов В.Е., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Оценка бизнеса. СПб.: Питер, 2001.

56. Журавская Е., Сонин К. Экономика и политика российских банкротств //Вопр. экономики. 2004. - № 4.

57. Иванов Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса. М.: Альпина Паблишер, 2001.

58. Иванов Д.И.Убийца брэндов // Ведомости, 30.01.2003

59. Игнатишин Ю.В. Слияния и поглощения: стратегия, тактика, финансы. СПб.: Питер, 2005.

60. Ильин М., Тихонов А. Финансово-промышленная интеграция и корпоративные структуры: мировой опыт и реалии России. -М.: Альпина Паблишер, 2002.

61. Кинг У. и. Клиланд Д. Стратегическое планирование и хозяйственная политика.-М.: Прогресс, 1982.

62. Кокшаров А. Европа пока отстает // Эксперт, № 11, 21-27 марта2005 г.

63. Коганов А. К вопросу о власти кланово-корпоративных групп в России // Вопр. экономики. 2000. - № 6.

64. Конгломеративные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов / Рудык Н.Б. М: Дело.

65. Кондратьев Н.Д. Проблемы экономической динамики. М.: 1989.

66. Конина Н.Ю. Слияния и поглощения в конкурентной борьбе международных компаний. М.: Проспект: ТК Веби, - 2005.

67. Корпоративные захваты: слияния, поглощения, гринмэйл / Ионцев М.Г.- М.:Ось-89, 2005.

68. Коупленд Т., Колер Т. Стоимость компаний: оценка и упраление /Пер. с англ.- М., 1999.

69. Кукура С.П. Совершенствование структур управления вертикально интегрированными корпорациями. М.: Экономика, 1997.

70. Лифляндчик Б., Лиходедов Н. Бизнес-разведка: Задачи и принципы // Региональные аспекты экономической безопасности: Материалы 1-й международной научно-практической конференции. СПб.: 1999.

71. Логинов О.И. Безопасность вашего бизнеса. Изд-во НТПресс, 2002.

72. Логинов С.А., Батаева Б.С. Тенденции формирования российской модели корпоративного управления./ Вестник Финансовой академии 2000.-№3.

73. Лукин М.В., Пимкин С.Н., Нестеров В.М. Преодолеем ли моральный износ управления // Жизнь и безопасность. 1997.- №№ 2-3.

74. Ляпина С.Слияния и поглощения как знак развитой рыночной экономики//Рынок ценных бумаг,- 1998.- №8.

75. Мазур И.И. Реструктуризация предприятий и компаний. М.: Экономика, 2001.

76. Мазур И.И., Шапиро В.Д. Реструктуризация предприятий и компаний. М.: Высшая школа, 2000.

77. Малевинская А.А. Трансграничные слияния и поглощения. Автореф. дис. . канд. эконом, наук. -М., 2004.

78. Маршак А.Эффективные слияния и поглощения Слияния и полощения для реструктуризации и повышения прибыльности 6H3Heca//www.bkg.ru

79. Махнёв А.П. Рыночная стоимость акционерного капитала в условиях слияния и поглощения: Автореф. дис. канд. эконом, наук СПб., 2001.

80. Международные слияния и поглощения компаний: новые возможности предприятий России по интеграции в мировое хозяйство. М., 2005.

81. Мильнер Б.З. Теория организации: Учебник; 2-е изд. М.: ИНФРА-М, 1999.

82. Молотников А. Поглощение компаний: обзор методов и средств //Директор-Инфо.- 2002 № 4.

83. Молотников А.Е. Слияния и поглощения: российский опыт. -М.:Вершина, 2005.

84. Никитин Л.Л.Стратегия и тактика защиты от недружественного поглощения // Слияния и поглощения. 2003. - № 2.

85. Орехов С.А. Диверсифицированные корпоративные объединения: проблемы статистического анализа. М.: Буквица, 2001.

86. Петров В.Н.Связь оправдывает средства // Коммерсант, 20.08.2003

87. Полуэктов А.А. Новые методы оценки компаний в сдеках слияний и поглощений. М.: Макс пресс, 2001.

88. Портер М. Международная конкуренция. -М.: МЭО, 1993.

89. Пратт Ш.П. Оценка бизнеса. Анализ и оценка закрытых компаний /Пер. с англ.; 2-е изд. М.: Ин-т экономич. развития Всемирного банка, 1994.

90. Радыгин А. Слияния и поглощения в России: особенности, этапы, современная практика //Вопр. экономики. 2002. - № 12.

91. Радыгин А., Энтов С. Инфорсмент прав собственности и контрактных обязательств // Вопр. экономики. 2003. - № 5.

92. Радыгин А.Д. Слияния и поглощения в корпоративном секторе // Вопросы экономики. 2002. - №12.

93. Радыгин А. Перераспределение прав собственности в послеприватизационной России. //Вопр. экономики. 1999. - № 6.

94. Радыгин А., Энтов Р., Шмелёва И. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе. М.: ИЭПП, 2002.

95. Радыгин А.Д. и др. Особенности формирования национальной модели корпоративного управления. М.: ИЭПП, 2003.

96. Радыгин А.Д. Проблемы корпоративного управления в России и в регионах. М.: ИЭПП, 2002.

97. Региональные аспекты экономической безопасности: Материалы 1-ймеждународной научно-практической конференции. СПб.: 1999.

98. Рикертсен Р. Выкуп бизнеса менеджерами.- М.: Альпина бизнес букс, 2004.

99. Российская экономика в 2005 г. Тенденции и перспективы (Выпуск 27).- М.: ИЭПП, 2006.

100. Рудык Н.Б., Семенкова Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения, выкупы договым финансированием. М.: Финансы и статистика, 2000.

101. Рудык Н.Б. Рынок корпоративного контроля: перспективы развития в РФ // Финансист. 2000. -№11.

102. Рютина Т. Пятилетка 3y6acraKOB//Building Busines. №1.

103. Савинская Н.А., Мизгулин Д.А., Штернов В.И. Слияния банков. -М.: Изд. дом Руда и металы, 2001.

104. Савчук С.В.Слияния и поглощения фактор роста // Экономика России: XXI век. - 2004. - №16.

105. Савчук СВ. Анализ основных мотивов слияний и поглощений // Менеджмент в России и за рубежом 2002. - №5.

106. Саркисянц.А. Слияния и банкротства банков: мировой опыт и Россия. // Вопр. экономики. 1998. - №3.

107. Слияния и поглощения: Путеводитель по рынку профессиональных услуг (Серия путеводителей-справочников Проверено. Коммерсантъ) М.: Альпина Бизнес Букс; The Platydarm Group, 2004.

108. Смирнов И. О некоторых аспектах рынка слияний и поглощений//Управление компанией. 2002. - № 3.

109. Степанов В.В. Несостоятельность (банкротство) в России, США, Англии, Франции, Германии. М., 1999.

110. Стратегические альянсы в нефтяной отрасли: Мировая практика //Осень.-1998.-№5.

111. Стратегия и тактика защиты недружественного поглощения //Слияния и поглощения. 2003. - № 2.

112. Тимоти Дж. Гапин, Марк Хэндом. Поное руководство по слияниям и поглощениям компаний. Вильяме, 2005.

113. Тичи Н., Деванна М.А. Лидеры реорганизации (Из опыта американских корпораций). -М.: Экономика, 1990.

114. Томилина Э. Слияния и поглощения: ценность оценки //Top-Manager. 2003г.- март.

115. Тян А.Р. Проблемы реструктуризации предприятий промышленности и сферы сервиса. Сыктывкар: Изд-во КРАГСиУ, 2004.

116. Управление комплексными слияниями / Моросини П., Стеджер У.-Изд-во Баланс Бизнес Букс, 2005.

117. Уткин Э.А., Эскиндаров М.А. Финансово-промышленные группы. -М.: Тандем, 1998.

118. Феррис К., Пешеро Б., Вильяме. Оценка стоимости компаний. Как избежать ошибок при приобретении. 2003.

119. Финансово-промышленные группы и конгломераты в экономике и политике современной России /Под ред. Я.Ш.Партэ. М., 1997.

120. Фишер П. Прямые иностранные инвестиции для России: стратегиивозрождения промышленности. -М.: Финансы и статистика, 1999.

121. Фишмен Дж., Пратт Ш., Гриффит К., Уисон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса. М., 2000.

122. Хакимов Т.А.Враждебные поглощения: технология,статегия и тактика нападений // Слияния и поглощения. 2003 - № 1.

123. Хаксевер К., Рендер Б., Рассел Р.С., Мердик Р.Г. Управление и организация в сфере услуг; 2-е изд. СПб.: Питер, 2002.

124. Хаммер М., Чампи Дж. Реинжениринг корпорации: Манифест революции в бизнесе. СПб.: Изд-во СПб ун-та, 1997.

125. Храброва И.А. Корпоративное управление: вопросы интеграции. Аффилированные лица, организационное проектирование, интеграционная динамика. М.: Издательский дом "Альпина", 2000.

126. Царев Д. Практикум// Банковское обозрение. 2004,- №6.

127. Цветков В. Вертикальная интеграция и ФПГ // Экономист.-2002.3.

128. Цветков В.А. Современное состояние и перспективы развития российских ФПГ. М., 2003.

129. Цыгичко А. Содействует ли интеграции законодательство о банкротстве? // Экономист.-2002.-№1.

130. Чередин Е.В. Слияния и поглощения в банковской сфере: Международный опыт и российская практика: Автореф. дис. . канд. эконом, наук. СПб.,2001.

131. Шохина Е. Штраф за успех //Эксперт. 2005.- №6.

132. Щеклеин К.А. Экономические и социальные вопросы развития малого и среднего бизнеса в муниципальных образованиях России. СПб.: Изд-во РГПУ им. А.И. Герцена, 2004.

133. Щиборщ К.В. анализ хозяйственной деятельности предприятий России. М.: Изд-во Дело и сервис, 2003.

134. Эванс Ф.Ч.,Бишоп Д.М.Оценка компании при слияниях и поглощениях.-М.:Альпина Бизнес Букс.2004.

135. Эриашвили Н.Д. Банковское право: Учебник для вузов. М.: Закон и право, ЮНИТИ-ДАНА, 1999.

Похожие диссертации