Формирование структуры капитала российских нефтегазовых компаний под влиянием развития корпоративных институтов тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученаd>кандидат экономических наук | |
| Автор | Тычинская, Татьяна Александровна |
| Место защиты | Екатеринбург |
| Год | 2011 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.05 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Формирование структуры капитала российских нефтегазовых компаний под влиянием развития корпоративных институтов"
На правах рукописи
Тычинская Татьяна Александровна
ФОРМИРОВАНИЕ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА РОССИЙСКИХ НЕФТЕГАЗОВЫХ КОМПАНИЙ ПОД ВЛИЯНИЕМ РАЗВИТИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ИНСТИТУТОВ
Специальность: 08.00.05. - Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами: промышленность)
АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
4846513
1 9 МАЙ 2011
Екатеринбург 2011
4846513
Диссертационная работа выпонена на кафедре Теория и практика менеджмента ГОУ ВПО Уральский Государственный университет имени
А.М. Горького.
Научный руководитель; кандидат экономических наук, доцент
Ружанская Людмила Станиславовна
Официальные оппоненты:
доктор экономических наук, профессор Ткаченко Ирина Николаевна (Россия), заведующая кафедрой корпоративной экономики, управления и оценки бизнеса, директор Института
корпоративного управления и
предпринимательства Уральского
государственного экономического
университета, г. Екатеринбург
кандидат экономических наук,
Коровин Григорий Борисович (Россия), старший научный сотрудник отдела региональной промышленной политики и экономической безопасности Института экономики Уральского отделения РАН, г. Екатеринбург
Ведущая организация:
ГОУ ВПО "Тюменский нефтегазовый государственный университет", г. Тюмень
Защита состоится л26 мая 2011 г. в 13.00 часов на заседаш диссертационного совета Д 212.285.01 при ФГАОУ ВПО Уральский федеральный университет имени первого Президента России Б.Н. Ельцина): по адресу: 620002, г. Екатеринбург, ул. Мира, 19, в зале заседания ученог совета (ауд. I).
С диссертацией можно ознакомиться в научной библиотеке ФГАОУ ВП Уральский федеральный университет имени первого Президента Россиг Б.Н. Ельцина, с авторефератом - на сайте университета.
Автореферат разослан л25 апреля 2011 г.
Ученый секретарь диссертационного совета доктор экономических наук Ч А.Ю. Домников
I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность темы исследования. Глобализация экономических процессов привела к существенному усилению конкуренции на мировом рынке, что потребовало от промышленных предприятий России, являющихся основой народного хозяйства страны, принятия мер по повышению их конкурентоспособности не только для сохранения своего положения на рынке, но и для обеспечения дальнейшего стабильного роста.
Для достижения поставленной цели необходимо повышение эффективности управления имеющимися ресурсами, а также капиталовложения в новые перспективные инвестиционные проекты. Однако на сегодняшний день решение вышеуказанных задач, затруднено и требует новых или адаптации существующих механизмов. Повышение эффективности управления промышленными предприятиями России сопряжено с проблемой дисциплинирования менеджмента и защиты интересов инвесторов, поскольку российская промышленность характеризуется преобладанием вертикально-интегрированных структур с разделением собственности и контроля в большинстве рядовых компаний ходингов, а следовательно, требуется развитие корпоративных институтов, под которыми в диссертационной работе понимаются механизмы сокращения агентского конфликта и корпоративная интеграция. В то время как осуществление капиталовложений требует привлечения финансовых ресурсов из внешних источников в связи с недостаточностью собственных денежных средств в большинстве промышленных предприятий России. Обеспечить приток инвестиций позволяет улучшение ряда финансово-экономических показателей, являющихся приоритетными для профессиональных инвесторов при выборе объекта вложений. Одними из основных среди них являются показатели структуры капитала, свидетельствующие об умении руководства компании использовать полученные средства.
С теоретической точки зрения, решение задач повышения эффективности управления и осуществления капиталовложений взаимосвязано, а именно, развитие корпоративных институтов может напрямую способствовать притоку финансовых ресурсов в компанию для реализации инвестиционных проектов для обеспечения устойчивого роста компании. Это обусловлено тем, что создание внутри корпораций механизмов, снижающих оппортунизм менеджмента, обеспечивает защиту прав инвесторов, а корпоративная интеграция стала для базовых отраслей российской промышленности специфическим механизмом повышения конкурентоспособности на внутреннем и внешнем рынках.
Наличию и характеру описанных взаимосвязей корпоративных институтов и формирования структуры капитала российских компаний уделено в работах отечественных исследователей недостаточное внимание. Во многом это связано с информационными пробелами в отношении показателей эффективности функционирования российских предприятий, с краткосрочностью разрабатываемых ими стратегий и частой сменой приоритетов в развитии, чрезмерной турбулентностью внешней среды функционирования отраслей промышленности, что обусловлено институциональными преобразованиями в российской экономике. Существует также методологическая проблема выявления взаимосвязей элементов институциональной организации корпорации - отсутствие методического подхода к проведению исследования данного направления. В частности существует проблема несовершенства методических подходов к оценке качества корпоративных институтов, заключающаяся в отсутствии учета ими отраслевой специфики предприятий и особенностей внешней среды их функционирования.
Разработанность темы исследования. Научные аспекты влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала компаний формировались на основе комплексного изучения, анализа и синтеза
теоретических, методологических и эмпирических работ отечественных и зарубежных авторов.
В первую очередь стоит выделить работы отечественных авторов, посвященные развитию промышленных предприятий России в условиях переходной экономики, особенностям их поведения в условиях трансформации - это работы Г.Б. Клейнера, Е.Г.Ясина, Е.В. Попова и др. Результаты изучения факторов и барьеров устойчивого развития российских промышленных предприятий в современных условиях представлены в работах таких авторов, как С.Б. Авдашева, Ю.Б. Винслав, Э.Н. Давыдова, М.А. Макарова, JI.A. Малышева и др. А непосредственно изучению нефтегазового сектора, выявлению тенденций происходящих в данной отрасли и особенностей управления нефтегазовыми компаниями посвящены работы следующих авторов: В.В. Данников, А.Н. Краснов, П.В. Кузнецов, A.A. Куклин, A.B. Афанасьев, О.М. Ермилов, С.З. Жизнин, В.А. Крюков и др.
Также можно выделить ряд классических теоретических работ, посвященных институциональной организации корпорации. Концепции корпоративного управления, методике оценки его качества и эмпирическому анализу уровня его развития, а также корпоративной интеграции посвящены работы как зарубежных авторов - А. Берли и Г. Минза, JI. Зингалеса, М. Дженсена и У. Меклинга, Дж. Тироля, Р. Ла Порта, Ф. Лопес-Де-Силанеса, А. Шлейфера, О. Харта и др., так и отечественных - Д.В. Васильева, В.В. Голиковой, Т.Г. Догопятовой, Р.И. Капелюшникова, А.Д. Радыгина, O.A. Романовой, А.И. Татаркина, И.Н. Ткаченко, Ю.В. Симачева, И.А. Храбровой, А.Е. Шаститко, P.M. Энтова, М.А. Эскиндарова, A.A. Яковлева, Л.С. Ружанской и др.
Изучению потребностей российских промышленных компаний, включая вертикально-интегрированные структуры, во внешнем финансировании, выявлению факторов, способствующих привлечению капитала и, соответственно, обеспечивающих устойчивый рост предприятий
промышленности, посвящены работы отечественных экономистов: И.А. Бланка, Т.В. Тепловой, А.Э. Рамиловой, A.B. Бандурина, С.И. Басалая, В.В. Бочарова, В.Е. Леонтьева, E.H. Ворониной и др. Среди классических работ зарубежных авторов, в которых содержаться представления относительно возможностей достижения минимальных затрат на привлечение финансовых ресурсов - труды М. Милера, Ф. Модильяни, М. Дженсена, У. Меклинга, С. Майерса и др.
Взаимосвязь качества корпоративного управления и структуры капитала компаний представлена в работах С. Бахадура и Р. Риджала, Ф. Бансела и У. Миту, П. Йрапорна и К. Глиасона, М. Фрэнка и В. Гойля, И.В. Ивашковской и А. Куприянова. Однако дискуссия относительно наличия и направления влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала пока не получила широкого распространения несмотря на свою исключительную значимость для руководства крупных промышленных ходингов как инструмента обеспечения роста промышленных компаний, повышения их конкурентоспособности на российском и мировом рынке. Особенно важным представляется этот аспект для крупнейших интегрированных компаний базовых отраслей российской промышленности - основы отечественной экономики.
Все вышеизложенное определило предмет, объект дели и задачи, исследования.
Объектом исследования были избраны нефтегазовые компании топливно-энергетического комплекса (ТЭК) России в форме открытого акционерного общества.
Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе взаимодействия нефтегазовых компаний с институциональной средой.
Цель и задачи исследования. Цель диссертации заключается в оценке направления и характера влияния развития корпоративных институтов на показатели структуры капитала российских нефтегазовых компаний.
Достижение указанной цели потребовало решения следующих основных задач:
1. Сформировать критерии отбора нефтегазовых промышленных компаний как объекта исследования влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала;
2. Уточнить методический подход к оценке качества корпоративного управления в российских нефтегазовых компаниях;
3. Сформировать систему показателей структуры капитала нефтегазовых компаний, соответствующую особенностям российской практики предоставления обязательной к раскрытию информации;
4. Оценить уровень развития корпоративных институтов в российских нефтегазовых компаниях и его влияние па показатели структуры их капитала.
Теоретической и методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам экономического развития нефтегазовых компаний и влияния на него институциональных изменений, а также по проблемам обеспечения устойчивого роста российских промышленных предприятий и повышения их конкурентоспособности. Для обоснования выдвинутых в диссертации положений применялись общенаучные методы познания, в том числе компаративный и системный анализ, синтез, дедуктивный и индуктивный методы, а для эмпирической части исследования использовались методы описательной статистики и эконометрические методы исследования (нелинейный регрессионный анализ).
Информационную базу диссертации составили нормативные правовые акты Российской Федерации, статистические данные Федеральной службы государственной статистики, Министерства энергетики РФ, Федеральной таможенной службы, данные с корпоративных сайтов компаний нефтегазового сектора, материалы периодической печати и данные по промышленным компаниям из систем раскрытия информации об
эмитентах, а именно баз СКРИН (www.sMn.ru) и СПАРК-Интерфакс (www.e-disclosure.ru). Сформированная автором выборка исследования включает в себя 158 компаний нефтегазового сектора за период с 2000 по 2008 гг.
Основные научные и практические результаты, полученные автором самостоятельно:
Х сформированы критерии отбора компаний нефтегазовой отрасли промышленности России как объекта эмпирического исследования взаимосвязи уровня развития корпоративных институтов и структуры капитала компании;
Х уточнена методика оценки качества корпоративного управления российских нефтегазовых компаний, основанная на построении интегрированного показателя - индекса корпоративного управления;
Х сформирована система показателей структуры капитала российских нефтегазовых компаний, учитывающая российскую практику предоставления обязательной к раскрытию информации;
Х оценен уровень развития корпоративных институтов в нефтегазовом секторе России, выделены особенности нефтегазовых компаний в отношении привлечения инвестиций из внешних источников и выявлено значимое влияние уровня развития корпоративных институтов на общую договую нагрузку компаний нефтегазовой отрасли промышленности России.
Научная новизна исследования состоит в следующих моментах:
1) Выявлен результативный механизм обеспечения устойчивого роста компании в нефтегазовом секторе промышленности России, в качестве которого выступило развитие корпоративных институтов: корпоративная интеграция является определяющим фактором в формировании структуры капитала нефтегазовых компаний, а развитие механизмов снижения агентских издержек ведет к повышению эффективности работы компании и тем самым облегчает привлечение капитала из внешних источников для реализации необходимых для устойчивого роста компании инвестиционных проектов (п. 1.1.2 паспорта специальности 08.00.05);
2) Уровень развития механизмов снижения агентских издержек представлен как альтернативный механизм дисциплинированЩ менеджмента в противововес договой нагрузке, что открывает новые возможности повышения эффективности работы российских компаний нефтегазовой отрасли при снижении рисков (п. 1.1.1 паспорта специальности 08.00.05)
3) Предложен методический подход проведения исследования влияния уровня развития корпоративных институтов на формирование структуры капитала, который позволяет учесть выявленную в работе специфику объекта исследования - нефтегазовой отрасли промышленности России, заключающуюся в преобладании вертикально-интегрированных структур (п. 1.1.19 паспорта специальности 08.00.05);
4) Предложен методический подход к оценке качества корпоративного управления, учитывающий не только его сущность, но и интересы и возможности инвестора, особенности регулирования корпоративных отношений в России и специфику развития российских промышленных предприятий. В отличие от предшествующих, предложенная методика является сбалансированной с точки зрения качества и временных и финансовых затрат (п. 1.1.19 паспорта специальности 08.00.05).
Практическая значимость результатов исследования заключается в том, что они содержат конкретные методики и инструменты, позволяющие обеспечить устойчивое развитие компаний нефтегазового комплекса России.
Результаты, полученные автором самостоятельно, могут быть адресованы следующим группам заинтересованных лиц:
1) органам государственной власти, занимающимся регулированием корпоративных отношений, повышением конкурентоспособности промышленности России и инвестиционной привлекательности крупнейших предприятий страны;
2) собственникам и менеджменту компаний нефтегазовой отрасли промышленности в отношении повышения эффективности управления членами вертикально-интегрированных ходингов нефтегазовой отрасли,
обеспечения их устойчивого роста и повышения конкурентоспособности на мировой и российском рынках, а также в отношении оценки уровня развития корпоративных институтов;
3) независимым аналитикам для оценки качества корпоративного управления отдельных компаний, структуры их капитала и построения прогнозов их развития;
4) руководству и сотрудникам высших учебных заведений для разработки образовательных программ магистратуры и аспирантуры при подготовке курсов продвинутого уровня Корпоративные финансы, Теория фирмы, Бизнес-планирование и др.
Апробация работы и результатов исследования. Результаты работы обсуждались на студенческих и международных конференциях и конгрессах:
Х II международной научно-практической конференции Инструменты анализа и управления переходными состояниями в экономике (Екатеринбург, 2007);
Х IV и V международной научно-практической конференции Экономическое развитие в современном мире (Екатеринбург, 2007,2008);
Х VII студенческой научной конференции Тренды экономического развития в условиях глобальной нестабильности (Екатеринбург, 2009);
Х Первом Российском экономическом конгрессе (Москва, 2009);
Х X и XI международной научно-практической конференции по проблемам реформирования общественного сектора лPublic Sector Transition: Improving Service Delivery (Санкт-Петербург, 2008,2010);
Х VII международной научно-практической конференции Проектирование модели менеджмента организации: научные и прикладные аспекты (Екатеринбург, 2010).
Результаты исследования были использованы в учебном процессе в университете на бакалаврском и магистерском уровне в программе курсов Экономика фирмы и Бизнес-планирование, а также были рекомендованы
к внедрению руководством нефтегазовых компаний России - ОАО Роснефть-Юганскнефтегаз и ООО Уральский энергетический союз.
Публикации. По теме диссертации опубликовано 10 печатных работ, включая 3 статьи в журналах списка ВАК, в которых представлены самостоятельно полученные автором результаты исследования. Общий объем опубликованных автором трудов составляет 5,66 авторских п.л.
Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений. Объем научной работы (с учетом списка использованной литературы) составляет 191 страницу. В работе представлено 5 таблиц, 22 рисунка и 13 приложений. Список литературы включает 412 наименований, в том числе 206- на английском языке.
Во введении обосновывается актуальность темы исследования, формулируются цели и задачи научной работы, ее объект и предмет, определяются теоретико-методологическая база и научная новизна исследования.
В первой главе Теоретические основы взаимосвязи развития корпоративных институтов и структуры капитала компаний проводится анализ теоретических и эмпирических работ в области современной теории фирмы, посвященных корпоративным институтам, детерминантам структуры капитала и влиянию развития системы корпоративных отношений на структуру капитала как показатель эффективности компании в управлении финансовыми потоками.
Во второй главе Методический подход к исследованию формирования структуры капитала нефтегазовых компаний под влиянием развития корпоративных институтов на основе анализа тенденций развития секторов промышленности России обосновывается выбор нефтегазовых компаний в качестве объекта исследования, выделяются особенности нефтегазовой отрасли, осуществляется выбор показателей структуры
капитала, формируется подход к оценке качества корпоративных институтов нефтегазовых компаний, и строится эконометрическая модель исследования.
В третьей главе - Эмпирический анализ уровня развития корпоративных институтов как фактора формирования структуры капитала нефтегазовых компаний - представлены результаты комплексного статистического анализа развития корпоративных институтов в нефтегазовом секторе, структуры капитала нефтегазовых компаний России, а также результаты верификации гипотезы о наличии отрицательной взаимосвязи между анализируемыми параметрами.
В заключении диссертации изложены основные выводы и рекомендации по результатам проведенного исследования.
ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ И РЕЗУЛЬТАТЫ, ВЫНОСИМЫЕ НА
1. Сформированы критерии отбора компаний нефтегазовой отрасли промышленности России как объекта эмпирического исследования взаимосвязи уровня развития корпоративных институтов и структуры капитала компании. Сформированные критерии учитывают специфику развития корпоративных институтов, особенности инвестиционно-финансовой политики российских промьчиленных компаний и закономерности функционирования российской экономики.
Во-первых, в силу информационной закрытости российских предприятий и их многочисленности в качестве объекта исследования влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала были избраны компании в форме открытого акционерного общества (ОАО) и из одной отрасли.
Во-вторых, для выбора конкретной отрасли, подходящей на роль объекта исследования в изучаемой области, была выработана соответствующая методика, согласно которой объект данного эмпирического исследования дожен удовлетворять ряду условий:
1. в данной отрасли дожно быть достаточное для формирования репрезентативной выборки число компаний в форме ОАО;
2. отрасль в целом дожна быть инвестиционно привлекательной;
3. компании данной отрасли дожны:
нуждаться в значительных, финансовых вливаниях для осуществления своей деятельности, превышающих размеры собственных средств;
- обладать достаточным объемом денежных средств для развития корпоративных институтов;
- прибегать ко всем возможным источникам привлечения инвестиций, включая выпуск допонительного количества акций;
- заниматься вопросами развития корпоративных институтов . длительный период;
- различаться по уровню развития корпоративных институтов.
Анализ отраслей российской экономики позволил сделать вывод о
соответствии выработанным критериям только промышленных компаний России. Учитывая высокую неравномерность развития компаний внутри отдельных секторов промышленности, в качестве объекта исследования были избраны компании - нефтегазового сектора.
Отличительным результатом исследования стало разделение выборки компаний на головные и их дочерние и зависимые предприятия, задействованные в областях разведки нефтегазовых месторождений, добычи нефти и газа, газо- и нефтепереработки и сбыта продуктов, что позволило учесть влияние корпоративной интеграции. .
2. Уточнена методика оценки качества корпоративного управления российских нефтегазовых компаний, основанная на построении интегрированного показателя - индекса корпоративного управления, учитывающая проблемы измерения качественных показателей и особенности формирования корпоративных образований в российской нефтегазовой промышленности. Предложенная методика является сбалансированной с точки зрения качества и временных и финансовых затрат.
Выработанная на основе сформированной теоретической базы методика оценки качества корпоративного управления российских нефтегазовых компаний, как одного из исследуемых корпоративных институтов, включает в себя 39 параметров, являющихся основополагающими в его определении, на основе 27 из которых строится интегрированный показатель - индекс корпоративного управления (см. табл.
Таблица I. Система оценивания параметров качества корпоративного управления
Параметры Система оценки
Количество балов вес
1. Информационная открытость: 35%
- количество доступных годовых отчетов* 1 - при его наличии за данный год, 0 -при отсутствии
- количество доступных квартальных отчетов* от 1 до 4 балов по числу таковых за данный год
- количество доступных отчетов в формате МСФО* 1 - при наличии за данный год, 0 - при отсутствии
- наличие корпоративного сайта* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- количество документов, регламентирующих деятельность компании* 0 - отсутствие документов или наличие только Устава, 1 - наличие кроме Устава положений по общему собранию акционеров, испонительным органам, Совету директоров и ревизионной комиссии, 2 - при наличии допонительных документов, раскрывающих информационную политику, положения о комитетах и пр.
- наличие Кодекса Корпоративного управления* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
2. Дивидендная политика 12%
- факт выплаты дивидендов за отчетный период 5 - при положительном ответе, 0 при отрицательном
- размер дивидендов на 1 обыкновенную акцию* 1 - при размере дивидендов до 10 рублей за акцию, 2 - при размере 10-50 рублей, 3 - при размере 50-100 рублей, 4 - при размере 100-200 рублей, 5 - более 200 рублей
3. Органы управления 25%
- наличие единоличного испонительного органа* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- наличие колегиального испонительного органа* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- наличие Совета директоров* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- наличие дожности Секретаря Совета директоров* 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- общее число директоров в Совете директоров* 2 (5-9 директоров), 1 (более 9 директоров) и 0 (менее 5),
- число независимых членов в Совете директоров* от 0 до 3 по их числу (при наличии 4 и более независимых директоров переменная также принимает значение 3)
- число Общих собраний акционеров 1 (3 и более) и 2 (1-2 собраний)
- число заседаний Совета директоров 2 (8-12 раз в год) и 1 (менее 8 и более 12 раз)
- наличие вознаграждения членам Совета директоров 2 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- размер вознаграждения членам Совета директоров* 1 (до 120 тыс. руб. в год) и 2 (более 120 тыс. руб. в год)
Параметры Система оценки
Количество балов вес
- наличие комитетов при Совете директоров 1 - при его наличии в данном году, 0 -при отсутствии
- количество комитетов при Совете директоров* 1(1-2 комитета) и 2 (3 и более комитета)
4. Фондовая активность
- котируемость акций компании на российских биржах 0 (при отрицательном ответе) и 3 (при положительном) бала
- котируемость акций компании на зарубежных биржах 0 (при отрицательном ответе) и 3 (при положительном) бала
- количество российских фондовых бирж, на которых котируются акции компании* от 1 (1-2 торговые площадки) до 2 (при обращении акций более чем на 2 биржах) 11%
- количество зарубежных фондовых бирж, на которых котируются акции компании* от 1 (1-2 торговые площадки) до 2 (при обращении акций более чем на 2 биржах)
5. Структура собственности
- наличие собственника с контрольным пакетом акций* 0 (при положительном ответе) и 5 (при отрицательном) 17%
- доля крупнейшего собственника* 2 (до 10%), 1 (10-25%) и 0 (более 25%)
- доля иностранных лиц* 0 (0%), 1 (до 10%), 2 (10-30%) и 3 (более 30%)
Примечание: * - использовались при построении третьей эконометрической модели (модель 3).
При расстановке балов и весов были учтены требования российского законодательства к системе корпоративных отношений, российские представления о высоком качестве корпоративного управления, изложенные в российском Кодексе КП РФ, особенности российской модели корпорации и особенности нефтегазовой отрасли.
Предложенная методика обладает рядом преимуществ. Во-первых, все параметры оценки актуальны для нефтегазовых компаний. Во-вторых, представленный перечень представляет собой оптимальный набор показателей оценки качества корпоративного управления для заинтересованного лица: они просты для понимания, касаются всех основных моментов, и сбор данных по ним не представляет сложности для него благодаря обязательности их раскрытия в соответствии с законодательством
РФ. В-третьих, методика является универсальной в отношении принципов формирования индекса, т.е. может быть использована для оценки качества корпоративного управления в любых других секторах промышленности.
3. Сформирована система показателей структуры капитала российских нефтегазовых компаний, учитывающая российскую практику предоставления обязательной к раскрытию информации.
На основе анализа показателей структуры капитала, используемых в более ранних эмпирических работах, в качестве таковых для эмпирического исследования влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала в нефтегазовых компаниях были избраны следующие показатели:
1) коэффициент концентрации, или показатель общей договой нагрузки (соотношение общей величины заемного капитала (процентный дог) и общей величины активов), как основной показатель эффективности управления капиталом, ' значения которого могут сигнализировать потенциальному инвестору (или кредитору) как о высоком профессионализме руководства компании, так и о высокой вероятности банкротства или недостаточном использовании потенциала предприятия;
2) показатель догосрочной договой нагрузки (соотношение догосрочного заемного капитала и общей величины активов), выбор которого был обусловлен различием в целях привлечения догосрочного и краткосрочного заемного капитала: краткосрочный заемный капитал, как правило, представляет собой товарный кредит, в то время как в данном эмпирическом исследовании интерес представляет привлечение средств на финансирование инвестиционных проектов компании.
Данные для расчета этих показателей являются обязательными к раскрытию в соответствие с требованиями российского законодательства и, как правило, не искажены в результате оппортунистических действий руководства нефтегазовых компаний.
4. Оценен уровень развития корпоративных институтов в нефтегазовом секторе России, выделены особенности нефтегазовых
компаний в отношении привлечения инвестиций из внешних источников и выявлено отрицательное влияние уровня развития корпоративных институтов на общую договую нагрузку компаний нефтегазовой отрасли промышленности России.
Анализ развития корпоративных институтов в нефтегазовой отрасли показал, что оно находится на невысоком уровне (3,32 бала из 10 в среднем за период), однако в течение анализируемого периода во всех группах наблюдася прогресс (с 2,88 в 2000 году до 3,52 балов в 2008 году). Наибольший прогресс наблюдается в раскрытии информации: компании публикуют годовой и ежеквартальные отчеты, создают собственных ЫегпеЛ-сайты, но редко публикую отчетность по МСФО, что препятствует притоку иностранных инвестиций. В дивидендной политике существенных изменений за анализируемый период не произошло: дивиденды по-прежнему остаются нестабильными, количество компаний-плательщиков не высоко. Это объясняется, с одной стороны наличием перспективных инвестиционных проектов, нуждающихся в финансировании, с другой стороны -финансовыми рисками и оппортунизмом крупнейших акционеров и менеджмента компаний. Обнаружены существенные улучшения в работе органов управления в отношении регулярности проводимых заседаний и собраний, усилилась фондовая активность компаний за счет деятельности со стороны головных компаний, занимающихся привлечением независимых директоров, открытием комитетов при Совете директоров, выплате вознаграждений их членам и выходу на фондовые рынки как российские, так и зарубежные. В отношении структуры собственности наблюдаются отрицательные тенденции, заключающиеся в концентрации собственности в дочерних и зависимых предприятиях в руках головных компаний, хотя данную тенденцию не всегда можно оценивать негативно, поскольку зачастую это обусловлено стремлением ограничить доступ к внутренней информации и снизить риски национализации.
Также было выявлено существенное различие в уровне развития корпоративных институтов между головными и дочерними компаниями. В дочерних компаниях индекс качества корпоративного управления не превысил 2,5 балов (из 10 возможных). При этом различий между группами дочерних компаний по основному виду деятельности также не было обнаружено: например, если в одном направлении доминировали добывающие компании, то в другом они оказывались на последнем месте. Уровень развития корпоративных институтов в головных компаниях значительно выше уровня дочерних предприятий, и они не перестают совершенствовать свою систему корпоративных отношений. Среди объективных причин наблюдаемой картины были выделены следующие. Во-первых, головные нефтегазовые компании первыми поняли необходимость развития корпоративных институтов для выхода на западные рынки капитала и увеличения капитализации компаний. Во-вторых, акционерами этих компаний зачастую уже были иностранные инвесторы, оказывавшие определенное давление на контролирующих акционеров и менеджмент в вязи с несоблюдением стандартов уровня развития корпоративных нститутов, принятых в развитых странах. В-третьих, они первыми смогли ыделить необходимые ресурсы на проведение реорганизации своих систем орпоративных отношений, в том числе привлечение специалистов и нешних консультантов. В-четвертых, привлечение инвестиций, являющееся сновной целью развития корпоративных институтов - это одна из основных ункций головных компаний. В-пятых, они являются основными кционерами дочерних и зависимых предприятий и не нуждаются в их ысоком уровне развития корпоративных институтов, напротив, не аинтересованы в размывании собственности.
Анализ эффективности управления капиталом в нефтегазовых омпаниях также позволил сделать ряд выводов. Во-первых, было бнаружено, что благоприятная рыночная конъюнктура, наблюдаемая в оследние годы анализируемого периода, оказала значимое положительное
влияние на объемы собственных средств компаний нефтегазовой отрасли. При этом из-за слабой активности данного сектора в отношении дивидендных выплат, наиболее возросли объемы нераспределенной прибыли, что характерно в первую очередь для дочерних и зависимых предприятий в связи с особенностями их структуры собственности.
Во-вторых, было обнаружено, что с ростом объемов собственных средств возросли и инвестиционные потребности компаний, что привело к активному привлечению капитала из внешних источников. При этом было отмечено, что, несмотря на характерную для России высокую стоимость заемного капитала, он по-прежнему остается основным источником привлечения финансовых ресурсов для инвестиционных проектов, что было объяснено слабым развитием фондового рынка. В качестве подтверждения был приведен факт существенного количества неудачных выпусков ценных бумаг нефтегазовыми компаниями. Доступ же к мировым фондовым рынкам для большинства компаний остается закрытым. Как показал анализ, выход из сложившейся ситуации компании данного сектора нашли в организации внутреннего финансового рынка, что стало возможным благодаря неравномерному распределению потоков прибыли среди отдельных подотраслей нефтегазовой промышленности. В результате этого существенная доля займов и кредитов были предоставлены другими организациями ходинга, в котором они находятся.
В-третьих, было обнаружено, что под влиянием указанных тенденций структура капитала нефтегазовых компаний на протяжении анализируемого периода претерпевала существенные изменения. Во-первых, наблюдались вонообразные изменения значения финансового левериджа, не совпадающие по отдельным группам компаний в зависимости от их вида основной деятельности, что подтверждает наши замечания о наличии внутреннего финансового рынка. Во-вторых, отмечася постоянный рост договой нагрузки при сокращении ее досрочной составляющей. Это обусловлено, с одной стороны, ростом объемов производства и,
соответственно, ростом потребности в оборотном капитале, а с другой стороны, увеличением нераспределенной прибыли, используемой в нвестиционных целях, и, соответственно, снижением потребности в огосрочном заемном капитале.
В результате был сделан вывод о необходимости внесения изменений в х инвестиционно-финансовую политику для изменения структуры сточников финансирования в пользу догосрочных заемных средств и ыпуска ценных бумаг. Это позволит нефтегазовым компаниям привлечь инансовые ресурсы для повышения собственной конкурентоспособности и беспечения стабильного роста, что подтверждает актуальность проводимого сследования.
Для верификации основной гипотезы исследования о наличии влияния азвития корпоративных институтов в нефтегазовых компаниях на их оговую нагрузку, являющуюся показателем структуры капитала, была формулирована следующая эконометрическая модель, которая в общем виде ожет быть представлена следующим образом:
capitala = cons + Pi*corgovit + /?2*ageit + fi3* ln_salesit +
p4*FA/TAit +p5* ebitda/tait + p6*sphere lt +Eit, (1)
apitalu - показатель структуры капитала;
, - вектор коэффициентов модели;
orgovit - показатель качества корпоративного управления;
geu - бинарная переменная, показывающая является ли данное
предприятие приватизированным; _salesit - размер компании (натуральный логарифм валовой выручки); А/ТА,, - обеспеченность основными фондами (соотношение основных
средств и активов компании); itda/tau - инвестиционная привлекательность компании (соотношение операционной прибыли до выплаты процентов, налогов и амортизации и общих активов компании); hereit -основной вид деятельности, отражающий место компании в корпорации (1- управление, 2 - добыча, 3 - разведка, 4 -переработка, 5 - сбыт); ns -константа;
- случайный член.
В представленной модели в качестве зависимой переменной выступили отобранные ранее показатели структуры капитала: показатель общей или догосрочной договой нагрузки.
В качестве независимых переменных помимо показателя качества корпоративного управления и корпоративной интеграции (отраслевая принадлежность компании) были использованы детерминанты структуры капитала, относящиеся к индивидуальным факторам согласно сформированному в работе на основе обзора теоретических и эмпирических работ перечню: возраст и размер компании, размер основных средств компании и ее инвестиционная привлекательность.
В зависимости от используемого показателя качества корпоративного управления представленная модель имела три вида:
Модель 1 - интегрированный показатель качества корпоративного управления (индекс КУ):
со^оуц = тс1ехи (2)
Модель 2 - совокупность интегрированных оценок по блокам параметров (субиндексы КУ):
сог^оу,, = тсИп/ц + гиЛ/г'у,/ + \ndpower,, + г'т/ехс,, + тсЬкагеи, (3)
тсИп/и - субиндекс линформационная открытость;
МсИуц - субиндекс дивидендная политика;
тс1ро\\>егц - субиндекс структура и работа органов управления;
Шехси - субиндекс фондовая активность;
шЛйаге,,- субиндекс структура собственности.
Модель 3 - совокупность отдельных параметров корпоративного управления:
со^ох>и = Е хи_ (4)
где хД- параметры корпоративного управления из табл. 1 под знаком *.
Таким образом, первоначальная модель имела 6 модификаций.
С учетом того, что нефтегазовые компании могут в тот или иной год не рибегать к привлечению инвестиций из определенного источника, что не ависит от уровня развития корпоративных институтов на данном этапе, при роведении регрессионного анализа была использована модель анализа ензурированных выборок - /'/-модель - и метод максимального равдоподобия, оценки которого состоятельны и ассиптотически ффективны. Во избежание проблем с гетероскедастичностью, были заданы обастные стандартные ошибки.
Эконометрический анализ дал ряд значимых результатов. Во-первых, ыло выявлено влияние развития корпоративных институтов на ормирование структуры капитала нефтегазовых компаний России: орпоративная интеграция является одним из определяющих факторов оговой нагрузки, а развитие механизмов снижения агентских издержек едет к снижению общей договой нагрузки (см. табл. 2) в компаниях анного сектора. Последнее говорит о том, что при совершенствовании истемы корпоративных отношений нефтегазовая компания переключается с аемного капитала на альтернативный источник финансирования шестиций - выпуск допонительного количества акций, что ведет к нижению доли займов и кредитов в общих активах компании. С одной тороны, это может говорить о том, что развитие механизмов снижения гентских издержек в нефтегазовой компании способствует росту ффективности управления финансовьми средствами со стороны 1енеджмента компании, что позволяет улучшить структуру капитала. Это праведливо, учитывая выявленные ранее перекосы в структуре источников инансирования в сторону заемного капитала, и соответственно чрезмерные здержки на капитал в нефтегазовых компаниях. С другой стороны, олученный результат может служить подтверждением теории агентских тношений, которая гласит, что договая нагрузка может служить нструментом дисциплинирования менеджера при разделений собственности
и контроля и слабой развитости системы корпоративных взаимоотношений. Поскольку нефтегазовые компании действительно характеризуются разделением собственности и контроля и высокими издержками, связанными с оппортунизмом менеджеров (например, вывод активов), то справедливо предположить, что собственники нефтегазовых компаний активно используют повышенную договую нагрузку как инструмент дисциплинирования, а рост качества корпоративного управления снимает необходимость в таких действиях. Тем не менее, это объяснение также говорит в пользу роста эффективности управления капиталом (отказ от чрезмерной договой нагрузки) благодаря развитию механизмов снижения агентских издержек.
Во-вторых, гипотеза о значимости развития корпоративных институтов при привлечении догосрочного заемного капитала нашла лишь частичное подтверждение: корпоративная интеграция по-прежнему является определяющим фактором, в то время как развитие механизмов дисциплинирования менеджмента не оказывает влияния на догосрочную составляющую договой нагрузки. Было выдвинуто предположение, что или при использовании заемного капитала как инструмента дисциплинирования менеджмента акционерам безразличен срок его привлечения и его целевое назначение, а важен только общий объем привлеченного капитала, или рост эффективности управления финансовыми средствами не предполагает постепенного снижения догосрочной договой нагрузки.
В-третьих, было выявлено, что на договую нагрузку нефтегазовых компаний, как показатель их структуры капитала, оказывают влияние следующие факторы: 1) размер компании (положительное влияние на соотношение догосрочной части заемного капитала и активов компании); 2) обеспеченность основными средствами (положительное влияние); 3) инвестиционная привлекательность, измеренная через рост соотношения прибыли до уплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) и активов
компании (отрицательное влияние), что может служить подтверждением наличия внутреннего финансового рынка.
В-четвертых, было выявлено, что на договую нагрузку нефтегазовых компаний ни один из субиндексов качества корпоративного управления не оказывает значимого воздействия. Это говорит о значимости общего уровня развития механизмов дисциплинирована менеджмента для повышения эффективности управления капиталом в нефтегазовой компании.
Исключение составил только субиндекс фондовой активности, которая согласно результатам регрессионного анализа снижает договую нагрузку, что логично, поскольку выход на фондовые рынки осуществляется нефтегазовыми копаниями с целью привлечения капитала с помощью опонительного выпуска акций, что увеличивает размер их собственного апитала.
В-пятых, в ходе анализа были выявлены отдельные параметры истемы корпоративных отношений, оказывающие влияние на соотношение аемпого капитала и активов компании: наличие годовой и квартальной тчетности в свободном доступе (положительное влияние), число акционеров положительное влияние), доля крупнейшего акционера (положительное лияние), доля государства в уставном капитале компании (положительное лияние).
Полученные результаты позволяют сформировать набор факторов, блегчающих привлечение финансовых средств для реализации нвестиционных проектов, и таким образом, обеспечивающих устойчивое азвитие нефтегазовых компаний России:
Х развитие корпоративных институтов;
Х увеличение объемов продаж и, как следствие, рост валовой ыручки;
Х увеличение объемов прибыли до уплаты процентов, налогов и мортизации (EBITDA) по сравнению с активами компании;
Х повышение информационной открытости компании;
Х сохранение концентрированного контроля на предприятии при одновременном привлечение новых акционеров.
В качестве гарантов устойчивого развития компании из нефтегазового сектора России выступают участие государства в корпоративных отношениях и крупный размер ее основных фондов, как демонстрирующие высокую надежность компании при реализации инвестиционных проектов.
Зависимая переменная Модель 1 Модель 2 Модель 3
Независимые переменные Соотношение общего заемного капитала и общих активов Соотношение догосрочного заемного капитала н общих активов Соотношение общего заемного капитала н общих активов Соотношение догосрочного заемного капитала н общих акгивов Соотношение общего заемного капитала н общих активов Соотношение догосрочного заемного капитала и общих активов
Факт приватизации компании -0.0263 0.0756 -0.0408 -0.0309 0.0266 -0.1193*
Основной вид деятельности -0.0727 *** -0.1131 *** -0.1068*л -0.1094*** -0.0660*** -0.0299
Размер компании 0.0063 0.01760 *** 0.0043 0.01479** 0.0050 0.0096
Обеспеченность основными фондами 0.0369 *** 0.0215 * 0.0347*** 0.020S* 0.1240*** 0.0306
Инвестиционная привлекательность -0.10S5 Х** -0.0590 * -0.0988*** -0.0566* -0.0105 -0.1232*
Индекс KS' -0.01SS * 0.0059
Субиндекс л структура и работа органов управления -0.0070 0.0042
Субиндекс линформ. открытость 0.0103 0.01275
Субивдекс дивидендная пошика -0.0070 0.0007
Субиндекс фондовая активность -0.0307*** -0.0104
Субиндекс структура собственности -0.0042 -0.0087
Параметры КУ* Значимые переменные: число квартальных н годовых отчетов, число акционеров (+), доля крупнейшего нз ннх (+). доля государства в УК (+), число зарубежных фондовых бирж (-), число директоров в Совете (-), наличие секретаря в Совете ('), размер дивидендов (-) Значимые переменные: число квартальных отчетов (+). число акционеров (+), число органов власти (+), чнело директоров в Совете (-), секретарь в совете (+), размер дивидендов (-)
конС1аша 0.5308 *** -0.0781 0.5329 0.0604 0.1940017 -0.1361
Число наблюдений 1151 1151 1151 1151 485 485
Статистика Вальда, Wald (сЫ2) 41.41 *** 67,12 *** 63.42*** 70.92*** 267.68*** 85.77**л
Логарифмическое отношение правдоподобия Log likelihood -527.6776 -459 5889 -520.5898 -458.5433 -141.59452 -150.4485
III. ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ
Статьи в ведущих рецензируемых научных журналах, рекомендованных ВАК РФ:
1. Тычинская Т.А. Методология оценки качества корпоративного управления // Экономическая теория. - 2009. № 4. - 0.32 п.л.
2. Тычинская Т.А. Особенности корпоративного управления в нефтегазовых ходингах // Микроэкономика. - 2010. № 1. - 0.37 п.л.
3. Тычинская Т.А. Качество корпоративного управления как фактор выбора структуры источников финансирования инвестиций // Известия Уральского Государственного университета. Серия 3. Общественные науки. -2010. № 1.-0.82 п.л.
Статьи в журналах и сборниках научных трудов:
1. Тычинская Т.А. Взаимосвязь системы корпоративных отношений и инвестиционных возможностей компаний // Проектирование модели менеджмента организации: научные и прикладные аспекты - сб. науч. ст. VII международной научно-практической конференции / под ред. Л.Ю. Шемятихиной. - Екб.: Изд-во Урал. Гос. Пед. Ун-та, 2010. - 0.32 п.л.
2. Тычинская Т.А. Влияние качества корпоративного управления на выбор источников финансирования инвестиций // лPublic Sector Transition: Management in turbulent times. Материалы XI международной научно-практической конференции по проблемам реформирования общественного сектора, г. Санкт-Петербург, март 2010 г. - СПб.: Высшая школа менеджмента, 2010 г. (электронная версия) - 1.6 п.л.
3. Тычинская Т.А. Влияние качества корпоративного управления на структуру источников финансирования инвестиций компаний / Материалы Первого Российского экономического конгресса, г. Москва, 2009 г., (электронная версия). - М.: Изд-во ИЭ РАН, 2009. - 0.27 п.л.
Тычинская Т.А. Структура источников финансирования инвестиций ефтегазового сектора // Тренды экономического развития в условиях обальной нестабильности. Материалы VII студенческой научной онферснции, г. Екатеринбург, 2009 г. - Екб: Изд-во УрГУ, 2009 г. - 0.16 п.л.
Тычинская Т.А. Может ли государственное участие в собственности и правлении повысить конкурентоспособность и эффективность компаний? // урнал Современная конкуренция - 2009. №2. - 1.1 п.л. (в соавторстве с жанской Л.С., Щербининой A.A., Останиным И.В.)
Тычинская Т.А. Качество КУ в нефтегазовых ходингах / кономическое развитие в современном мире: конкурентоспособность гиона в глобальной экономике. Материалы V Международной научно-актической конференции, г. Екатеринбург, апрель 2008 г. - Екб: Изд-во рГУ, 2008 г.-0.2 п.л.
Тычинская Т.А. Корпоративное управление и эффективность работы ссийских компаний: эмпирические исследования. // Аналитический доклад Четвертой международной научно-практической конференции кономическое развитие в современном мире: динамика рыночных оцессов и преобразование бизнес-среды", г. Екатеринбург, 19-20 апреля 07 г. - Екатеринбург: Изд-во Урал. Ун-та, 2007. - 0.3 п.л. (в соавт. с Сусло В.).
Подписано в печать 22.04.2011 Бумага офсетная. Формат бумаги 60*84 1/16. Печать на ризографе. Печ. л. 1,5. Тираж 100 экз. Заказ № 358.
Издательство ООО Евразия Адрес: г. Екатеринбург, Студенческая 1а
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Тычинская, Татьяна Александровна
ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ВЗАИМОСВЯЗИ РАЗВИТИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ИНСТИТУТОВ И СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА КОМПАНИЙ.
1.1. Система корпоративных институтов компании.
1.2. Структура капитала и ее формирование под воздействием развития корпоративных институтов.
1.3. Система детерминант структуры капитала.
ГЛАВА 2. МЕТОДИЧЕСКИЙ ПОДХОД К ИССЛЕДОВАНИЮ ФОРМИРОВАНИЯ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА НЕФТЕГАЗОВЫХ КОМПАНИЙ ПОД ВЛИЯНИЕМ РАЗВИТИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ИНСТИТУТОВ.
2.1. Критерии отбора объекта исследования.
2.2. Методические подходы к оценке структуры капитала нефтегазовых компаний.
2.3. Методический подход к оценке уровня развития корпоративных институтов нефтегазовых компаний.
2.4. Эконометрическая модель влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала в нефтегазовой компании.
ГЛАВА 3. ЭМПИРИЧЕСКИЙ АНАЛИЗ УРОВНЯ РАЗВИТИЯ КОРПОРАТИВНЫХ ИНСТИТУТОВ КАК ФАКТОРА ФОРМИРОВАНИЯ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА НЕФТЕГАЗОВЫХ КОМПАНИЙ.
3.1. Особенности развития корпоративных институтов нефтегазовых компаний России.
3.2. Структура капитала нефтегазовых компаний.
3.3. Влияние развития корпоративных институтов на структуру капитала нефтегазовой компании.
Диссертация: введение по экономике, на тему "Формирование структуры капитала российских нефтегазовых компаний под влиянием развития корпоративных институтов"
Актуальность темы исследования. Глобализация экономических процессов привела к существенному усилению конкуренции на мировом рынке, что потребовало от промышленных предприятий России, являющихся основой народного хозяйства страны, принятия мер по повышению их конкурентоспособности не только для сохранения своего положения на рынке, но и для обеспечения дальнейшего стабильного роста.
Для достижения поставленной цели необходимо повышение эффективности управления имеющимися ресурсами, а также капиталовложения в новые перспективные инвестиционные проекты. Однако на сегодняшний день решение вышеуказанных задач, затруднено и требует новых или адаптации существующих механизмов. Повышение эффективности управления промышленными предприятиями России сопряжено с проблемой дисциплинирования менеджмента и защиты интересов инвесторов, поскольку российская промышленность характеризуется преобладанием вертикально-интегрированных структур с разделением собственности и контроля в большинстве рядовых компаний ходингов, а следовательно, требуется развитие корпоративных институтов, под которыми в диссертационной работе понимаются механизмы сокращения агентского конфликта и корпоративная интеграция. В то время как осуществление капиталовложений требует привлечения финансовых ресурсов из внешних источников в связи с недостаточностью собственных денежных средств в большинстве промышленных предприятий России. Обеспечить приток инвестиций позволяет улучшение ряда финансово-экономических показателей, являющихся приоритетными для профессиональных инвесторов при выборе объекта вложений. Одними из основных среди них являются показатели структуры капитала, свидетельствующие об умении руководства компании использовать полученные средства.
С теоретической точки зрения, решение задач повышения эффективности управления и осуществления капиталовложений взаимосвязано, а именно, развитие корпоративных институтов может способствовать притоку финансовых ресурсов в компанию для реализации инвестиционных проектов для обеспечения устойчивого роста компании. Это обусловлено тем, что создание внутри корпораций механизмов, снижающих оппортунизм менеджмента, обеспечивает защиту прав инвесторов, а корпоративная интеграция стала для базовых отраслей российской промышленности специфическим механизмом повышения конкурентоспособности на внутреннем и внешнем рынках. И то, и другое повышает инвестиционную привлекательность компании.
Выделяются две основные причины возможного влияния развития механизмов снижения оппортунизма со стороны менеджмента на структуру капитала компании. С одной стороны, менеджмент компании, преследуя личные цели, может недоинвестировать финансовые средства компании в выгодные проекты или, напротив, осуществлять сверхинвестиции в заведомо нерентабельные проекты или с высокой степенью риска, что в обоих случаях приводит к превышению затрат на капитал. Развитие корпоративных институтов снижает возможности руководства компании осуществлять оппортунистические действия в противовес интересам компании, в результате чего структура капитала меняется в лучшую сторону.
С другой стороны, причиной высоких затрат на капитал может стать политика со стороны собственников компании. Согласно теории М. Дженсена и У. Меклинга [M.Jensen, W. Meckling, 1976], чрезмерная договая нагрузка может использоваться акционерами как инструмент сдерживания менеджмента. Таким образом, договая нагрузка выступает альтернативным механизмом борьбы с оппортунизмом руководства компании, но с учетом связанных с нею минусов, заключающихся в снижении маневренности компании и повышении вероятности банкротства, становится излишней при развитии корпоративных институтов в компании.
Наличию и характеру описанных взаимосвязей между развитием корпоративных институтов и формированием структуры капитала российских компаний уделено в работах отечественных исследователей недостаточное внимание. Во многом это связано с информационными пробелами в отношении показателей эффективности функционирования российских предприятий, с краткосрочностью разрабатываемых ими стратегий и частой сменой приоритетов в развитии, чрезмерной турбулентностью внешней среды функционирования отраслей промышленности, что обусловлено институциональными преобразованиями в российской экономике.
Существует также методологическая проблема выявления взаимосвязей элементов институциональной организации корпорации -отсутствие методического подхода к проведению исследования данного направления. В частности существует проблема несовершенства подходов к оценке качества корпоративных институтов, что объясняется тремя факторами. Во-первых, параметры корпоративного институтов, в основном, являются качественными, которые при оценке уровня развития системы корпоративных отношений требуют количественного выражения. Во-вторых, при формировании шкалы оценки параметров редко учитываются особенности модели корпорации страны объекта исследования и его институциональная среда. В-третьих, большинство существующих методик предполагают сбор большого объема информации о компании, что не всегда является возможным для стороннего наблюдателя без осуществления финансовых затрат.
Выработка методики оценки качества корпоративных институтов российских компаний и подтверждение наличия взаимосвязи чрезвычайно важны не только для руководства компаний, но и для государственных органов, кредитных учреждений, инвестиционных компаний и частных инвесторов.
Данное исследование ориентировано на всесторонний теоретический и эмпирический анализ влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала компании. Мо указанным причинам результаты этой работы являются чрезвычайно востребованными.
Разработанность темы исследования. Научные аспекты влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала компаний формировались на основе комплексного изучения, анализа и синтеза теоретических, методологических и эмпирических работ отечественных и зарубежных авторов.
В первую очередь стоит выделить работы отечественных авторов, посвященные развитию промышленных предприятий России в условиях переходной экономики, особенностям их поведения в условиях трансформации - это работы Г.Б. Клейнера, Е.Г.Ясина, Е.В. Попова и др. Результаты изучения факторов и барьеров устойчивого развития российских промышленных предприятий в современных условиях представлены в работах таких авторов, как С.Б. Авдашева, Ю.Б. Винслав, Э.Н. Давыдова, М.А. Макарова, JT.A. Малышева и др. А непосредственно изучению нефтегазового сектора, выявлению тенденций происходящих в данной отрасли и особенностей управления нефтегазовыми компаниями посвящены работы следующих авторов: В.В. Данников, А.Н. Краснов, П.В. Кузнецов, A.A. Куклин, A.B. Афанасьев, О.М. Ермилов, С.З. Жизнин, В.А. Крюков и др.
Также можно выделить ряд классических теоретических работ, посвященных институциональной организации корпорации. Концепции корпоративного управления, методике оценки его качества и эмпирическому анализу уровня его развития, а также корпоративной интеграции посвящены работы как зарубежных авторов - А. Берли и Г. Минза, JT. Зингалеса, М. Дженсена и У. Меклинга, Дж. Тироля, Р. Ла Порта, Ф. Лопес-Де-Силанеса, А. Шлейфера, О. Харта и др., так и отечественных - Д.В. Васильева, В.В. Голиковой, Т.Г. Догопятовой,
Р.И. Капелюшникова, А.Д. Радыгина, O.A. Романовой, А.И. Татаркина, И.Н. Ткаченко, Ю.В. Симачева, И.А. Храбровой, А.Е. Шаститко, P.M. Энтова, М.А. Эскиндарова, A.A. Яковлева, JI.C. Ружанской и др.
Изучению потребностей российских промышленных компаний, включая вертикально-интегрированные структуры, во внешнем финансировании, выявлению факторов, способствующих привлечению капитала и, соответственно, обеспечивающих устойчивый рост предприятий промышленности, посвящены работы отечественных экономистов: И.А. Бланка, Т.В. Тепловой, А.Э. Рамиловой, A.B. Бандурина, С.И. Басалая, В.В. Бочарова, В.Е. Леонтьева, E.H. Ворониной и др. Среди классических работ зарубежных авторов, в которых содержаться представления относительно возможностей достижения минимальных затрат на привлечение финансовых ресурсов Ч труды М. Милера, Ф. Модильяни, М. Дженсена, У. Меклинга, С. Майерса и др.
Взаимосвязь качества корпоративного управления и структуры капитала компаний представлена в работах С. Бахадура и Р. Риджала, Ф. Бансела и У. Миту, П. Ирапорна и К. Глиасона, М. Фрэнка и В. Гойля, И.В. Ивашковской и А. Куприянова. Однако дискуссия относительно наличия и направления влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала пока не получила широкого распространения несмотря на свою исключительную значимость для руководства крупных промышленных ходингов как инструмента обеспечения роста промышленных компаний, повышения их конкурентоспособности на российском и мировом рынке. Особенно важным представляется этот аспект для крупнейших интегрированных компаний базовых отраслей российской промышленности Ч основы отечественной экономики.
Все вышеизложенное определило предмет, объект цели и задачи, исследования.
Объектом исследования были избраны нефтегазовые компании топливно-энергетического комплекса (ТЭК) России в форме открытого акционерного общества.
Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе взаимодействия нефтегазовых компаний с институциональной средой.
Цель и задачи исследования. Цель диссертации заключается в оценке направления и характера влияния развития корпоративных институтов на показатели структуры капитала российских нефтегазовых компаний.
Достижение указанной цели потребовало решения следующих основных задач:
1. Сформировать критерии отбора нефтегазовых промышленных компаний как объекта исследования влияния развития корпоративных институтов на структуру капитала;
2. Уточнить методический подход к оценке качества корпоративного управления в российских нефтегазовых компаниях;
3. Сформировать систему показателей структуры капитала нефтегазовых компаний, соответствующую особенностям российской практики предоставления обязательной к раскрытию информации;
4. Оценить уровень развития корпоративных институтов в российских нефтегазовых компаниях и его влияние на показатели структуры их капитала.
Теоретической и методологической основой исследования послужили труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам экономического развития нефтегазовых компаний и влияния на него институциональных изменений, а также по проблемам обеспечения устойчивого роста российских промышленных предприятий и повышения их конкурентоспособности. Для обоснования выдвинутых в диссертации положений применялись общенаучные методы познания, в том числе компаративный и системный анализ, синтез, дедуктивный и индуктивный методы, а для эмпирической части исследования использовались методы описательной статистики и эконометрические методы исследования (нелинейный регрессионный анализ).
Информационную базу диссертации составили нормативные правовые акты Российской Федерации, статистические данные Федеральной службы государственной статистики, Министерства энергетики РФ, Федеральной таможенной службы, данные с корпоративных сайтов компаний нефтегазового сектора, материалы периодической печати и данные по промышленным компаниям из систем раскрытия информации об эмитентах, а именно баз СКРИН (www.skrin.ru) и СПАРК-Интерфакс {www.e-disclosure.ru). Сформированная автором выборка исследования включает в себя 158 компаний нефтегазового сектора за период с 2000 по 2008 гг.
Основные научные и практические результаты, полученные автором самостоятельно:
Х сформированы критерии отбора компаний нефтегазовой отрасли промышленности России как объекта эмпирического исследования взаимосвязи уровня развития корпоративных институтов и структуры капитала компании;
Х уточнена методика оценки качества корпоративного управления российских нефтегазовых компаний, основанная на построении интегрированного показателя Ч индекса корпоративного управления;
Х сформирована система показателей структуры капитала российских нефтегазовых компаний, учитывающая российскую практику предоставления обязательной к раскрытию информации;
Х оценен уровень развития корпоративных институтов в нефтегазовом секторе России, выделены особенности нефтегазовых компаний в отношении привлечения инвестиций из внешних источников,и выявлено значимое влияние уровня развития корпоративных институтов на общую договую нагрузку компаний нефтегазовой отрасли промышленности России.
Научная новизна исследования состоит в следующих моментах:
1) Выявлен результативный механизм обеспечения устойчивого роста компании в нефтегазовом секторе промышленности России, в качестве которого выступило развитие корпоративных институтов: корпоративная интеграция является определяющим фактором в формировании структуры капитала нефтегазовых компаний, а развитие механизмов снижения агентских издержек ведет к повышению эффективности работы компании и тем самым облегчает привлечение капитала из внешних источников для реализации необходимых для устойчивого роста компании инвестиционных проектов (п. 1.1.2 паспорта специальности 08.00.05);
2) Уровень развития механизмов снижения агентских издержек представлен как альтернативный механизм дисциплинирования менеджмента в противововес договой нагрузке, что открывает новые возможности повышения эффективности работы российских компаний нефтегазовой отрасли при снижении рисков (п. 1.1.1 паспорта специальности 08.00.05)
3) Предложен методический подход проведения исследования влияния уровня развития корпоративных институтов на формирование структуры капитала, который позволяет учесть выявленную в работе специфику объекта исследования - нефтегазовой отрасли промышленности России, заключающуюся в преобладании вертикально-интегрированных структур (п. 1.1.19 паспорта специальности 08.00.05);
4) Предложен методический подход к оценке качества корпоративного управления, учитывающий не только его сущность, но и интересы и возможности инвестора, особенности регулирования корпоративных отношений в России и специфику развития российских промышленных предприятий. В отличие от предшествующих, предложенная методика является сбалансированной с точки зрения качества и временных и финансовых затрат (п. 1.1.19 паспорта специальности 08:00.05).
Практическая значимость результатов исследования заключается в том, что они содержат конкретные методики и инструменты, позволяющие обеспечить устойчивое развитие компаний нефтегазового комплекса России.
Результаты, полученные автором самостоятельно, могут быть адресованы следующим группам заинтересованных лиц:
1) органам государственной власти, занимающимся регулированием корпоративных отношений, повышением конкурентоспособности промышленности России и инвестиционной привлекательности крупнейших предприятий страны;
2) собственникам и менеджменту компаний нефтегазовой отрасли промышленности в отношении повышения эффективности управления членами вертикально-интегрированных ходингов нефтегазовой отрасли, обеспечения их устойчивого роста и повышения конкурентоспособности на мировой и российском рынках, а также в отношении оценки уровня развития корпоративных институтов;
3) независимым аналитикам для оценки качества корпоративного управления отдельных компаний, структуры их капитала и построения прогнозов их развития; руководству и сотрудникам высших учебных заведений для разработки образовательных программ магистратуры и аспирантуры при подготовке курсов продвинутого уровня Корпоративные финансы, Теория фирмы, Бизнес-планирование и др.
Апробация работы и результатов исследования. Результаты работы обсуждались на студенческих и международных конференциях и конгрессах:
Х II международной научно-практической конференции Инструменты анализа и управления переходными состояниями в экономике (Екатеринбург, 2007);
Х IV и V международной научно-практической конференции Экономическое развитие в современном мире (Екатеринбург, 2007, 2008);
Х VII студенческой научной конференции Тренды экономического развития в условиях глобальной нестабильности (Екатеринбург, 2009);
Х Первом Российском экономическом конгрессе (Москва, 2009);
Х X и XI международной научно-практической конференции по проблемам реформирования общественного сектора лPublic Sector Transition: Improving Service Delivery (Санкт-Петербург, 2008, 2010);
Х VII международной научно-практической конференции Проектирование модели менеджмента организации: научные и прикладные аспекты (Екатеринбург, 2010).
Результаты исследования были использованы в учебном процессе в университете на бакалаврском и магистерском уровне в программе курсов Экономика фирмы и Бизнес-планирование, а также были рекомендованы к внедрению руководством нефтегазовых компаний России -ОАО Роснефть-Юганскнефтегаз и ООО Уральский энергетический союз.
Публикации. По теме диссертации опубликовано 10 печатных работ, включая 3 статьи в журналах списка ВАК, в которых представлены самостоятельно полученные автором результаты исследования. Общий объем опубликованных автором трудов составляет 5,66 авторских п.л.
Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка литературы и приложений. Объем научной работы (с учетом списка использованной литературы) составляет 191 страницу. В работе представлено 5 таблиц, 22 рисунка и 13 приложений.
Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Тычинская, Татьяна Александровна
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
1. Проведенный в данном исследовании анализ теоретических и эмпирических работ, посвященных корпоративным институтам, структуре капитала фирмы и их взаимосвязи, позволил сделать ряд выводов (глава 1 диссертации).
Развитие таких корпоративных институтов, как корпоративное управление и корпоративная интеграция, может оказывать непосредственное влияние на положение компании на рынке капитала, на ее способность привлекать достаточный для обеспечения стабильного роста объем финансовых ресурсов.
Корпоративная интеграция способствует повышению инвестиционной привлекательности компании, поскольку обеспечивает повышение конкурентоспособности членов ходинговых структур за счет интеграции их возможностей.
Корпоративное управление направлено на повышение эффективности компании за счет снижения агентских издержек от оппортунистического поведения менеджмента компании и повышения уровня защищенности заинтересованных лиц, благодаря чему повышается надежность компании в глазах инвестора. На основании вышесказанного была сформулирована основная гипотеза исследования о том, что развитие корпоративных институтов оказывает влияние на показатели структуры капитала. Теоретическое обоснование выдвинутого предположения о значимости качества корпоративного управления основывалось на положениях институциональной теории фирмы. Согласно последователям данной теории, оппортунизм менеджера в компаниях с разделением собственности и контроля может проявляться в его поведении на рынке капитала: в чрезмерных договых заимствований (например, для сверхинвестирования в нерентабельные проекты) или, напротив, в недоиспользовании преимуществ заемных средств (например, в ситуации недостаточные инвестиции а-ля Майерс). И то, и другое приводит к отклонению структуры капитала от оптимального значения, т.е. снижает эффективность функционирования компании. Развитие же системы- корпоративного управления снижает возможности менеджера действовать в собственных интересах, и следовательно, улучшает структуру капитала компании.
Тем не менее, нерешенным остается вопрос о направлении такового влияния. Большинство экономистов склоняются к тому, что влияние качества корпоративного управления на показатели структуры капитала является отрицательным. Аргументация данного предположения заключается в следующем. Во-первых, рост качества корпоративного управления приводит к снижению необходимости использования внешних механизмов контроля менеджмента, таких как чрезмерная договая нагрузка. Во-вторых, при высоком качестве корпоративного управления, а следовательно, высокой прозрачности компании для заинтересованных лиц, менеджерам становится невыгодно иметь высокие показатели финансового левериджа, поскольку высокая договая нагрузка подтокнет стейкходеров к отказу от сотрудничества с данной компанией, что увеличит вероятность, ее банкротства. В-третьих, рост качества корпоративного управления способствует частичному переходу от заемного капитала как источника финансирования инвестиций к допонительному выпуску акций.
С другой стороны, некоторые экономисты высказываются в пользу наличия положительной взаимосвязи между качеством корпоративного управления фирмы и показателями структуры капитала. Логика авторов заключается в том, что при облегчении доступа к рынкам капитала благодаря-росту качества корпоративного управления компания сделает выбор в пользу заемного капитала. Это связано с тем, что он является более предпочтительным для компаний в связи с более простой процедурой его получения и слабой развитостью фондового рынка во многих странах.
Вышесказанное позволило сформулировать первоначальную гипотезу исследования о снижении договой нагрузки компании под влиянием развития корпоративных институтов, требующую эмпирического подтверждения на примере российских корпораций.
Кроме того, в работе подчеркивается, что уровень развития корпоративных институтов является не единственной детерминантой структуры капитала фирмы, позволяющей приводить ее в соответствие с интересами собственников. В связи с этим в исследовании был сформирован обширный перечень факторов, также оказывающих влияние а структуру капитала. Данный перечень был разбит на три группы: страновые, отраслевые и индивидуальные факторы (характеристики компании). Обзор теоретических и эмпирических работ показал, что, хотя направление и характер влияния ряда факторов могут варьироваться в зависимости от объекта исследования и методики его оценки, существует группа традиционных факторов, воздействие которых было многократно доказано. В результате последним выводом первой главы было заключение, что традиционные факторы дожны быть включены в эконометрическую модель влияния качества корпоративного управления фирмы на структуру ее капитала.
2. Сформированный методологический подход к изучению уровня развития корпоративных институтов как детерминанты структуры капитала (глава 2 диссертации) включает в себя критерии отбора отрасли в качестве объекта исследования, выбор наиболее адекватных целям исследования показателей структуры капитала компании, методический подход к оценке уровня развития корпоративных институтов и эконометрическую модель их взаимосвязи.
На основании выдвинутых критериев отбора отрасли в качестве объекта исследования данного направления, отражающих особенности российской экономики (непродожительность рыночного этапа ее развития, неравномерное развитие секторов экономики и их разную инвестиционную привлекательность, информационную непрозрачность компаний, слабое развитие фондового рынка), был сделан вывод, что исследование взаимосвязи уровня- развития корпоративных институтов и структуры капитала компании возможно в России только на примере промышленных компаний. При этом из всех промышленных компаний в качестве объекта исследования были избраны открытые акционерные общества нефтегазовой отрасли, как соответствующие всем выдвинутым требованиям и наиболее нуждающиеся в результатах диссертации.
На основе анализа различных показателей структуры капитала, используемых в эмпирических исследованиях, в качестве таковых были избраны показатели общей договой нагрузки и ее догосрочной составляющей. Они являются наиболее адекватными целям диссертации и учитывают информационную асимметрию, распространенную в практике формирования отчетности нефтегазовых компаний, причиной которой являются как внешние факторы (например, риск национализации), так и внутренние (например, стремление менеджеров к выводу активов).
Для оценки влияния корпоративной интеграции были использованы показатели входа и выхода из ходинговой структуры, смены головной компании и смены роли в рамках ходинга, но основным показателем корпоративной интеграции был избран основной вид деятельности компании, подразумевающий ее место в ходинговой структуре (итого 5 параметров). Так, выборка компаний была разбита на1 головные и их дочерние и зависимые предприятия, задействованные в областях разведки нефтегазовых месторождений, добычи нефти и газа, газо- и нефтепереработки и сбыта продуктов. Этот шаг был обусловлен также результатами более ранних эмпирических исследований, свидетельствующих, что члены ходинга по-разному используют институты корпоративного управления и отличаются инвестиционными потребностями в зависимости от основного вида деятельности.
Сформированный методологический подход к оценке качества корпоративного управления нефтегазовых компаний был основан на анализе теоретических и эмпирических работ, посвященных механизмам, моделям и принципам качественного корпоративного управления, и обзоре имеющихся подходов к его оценке. Предлагаемая методика оценки включила в себя 32 параметров, являющихся основополагающими в определении, уровня развития системы корпоративных отношений, и три допонительных параметра. На основе 26 из них был сформирован интегрированный показатель качества корпоративного управления. Преимуществами созданной системы оценки качества корпоративного управления являются:
Х учет интересов российского инвестора, его приоритетов в отношении основополагающих параметров системы корпоративных отношений;
Х учет особенностей развития отрасли;
Х учет особенностей российской модели корпоративного управления;
Х учет требований российского законодательства к системе корпоративных отношений;
Х учет российских представлений о высоком качестве корпоративного управления, изложенных в российском Кодексе КП РФ;
Х простота и удобство оценивания в сочетании с низкими временными, трудовыми и финансовыми затратами.
В заключение была построена эконометрическая модель влияния развития корпоративных институтов в нефтегазовой компании на структуру ее капитала, включающая в качестве детерминант структуры капитала и иные индивидуальные характеристики компании, чье влияние было многократно доказано предшествующими эмпирическими исследованиями (возраст и размер нефтегазовой компании, размер основных средств компании и ее инвестиционная привлекательность). Качество корпоративного управления было представлено как интегрированным показателем, так и совокупностью субиндексов по его составляющим и совокупностью отдельных параметров системы корпоративных отношений.
3. Проведенный на основе разработанной методологии эмпирический анализ (глава 3 диссертации) позволил сделать следующие выводы относительно корпоративных институтов, структуры капитала нефтегазовых компаний и взаимосвязи между ними.
Качество корпоративного управления в нефтегазовой отрасли находится на невысоком уровне, однако это справедливо не для всех групп компаний. Наблюдается значительная разница в уровне развития качества корпоративного управления между головными и дочерними компаниями: уровень развития системы корпоративных отношений в головных компаниях значительно выше уровня дочерних предприятий в силу возложенных на них функций и особенностей структуры собственности, т.е. наблюдается влияние корпоративной интеграции, распределения ролей между членами ходинга.
При всем том в течение анализируемого периода во всех группах наблюдася прогресс. Наибольшее развитие отмечается в сфере информационной открытости компаний: компании достаточно активно занимаются публикацией годовой и ежеквартальной отчетности, созданием собственных 1п1егпе1>сайтов для размещения данных по компании, но редко занимаются публикацией отчетности по МСФО, что препятствует притоку иностранных инвестиций. В дивидендной политике существенных изменений за анализируемый период не произошло. Во-первых, по причине недостаточно высокого интереса к данному источнику дохода со стороны акционеров и инвесторов. Во-вторых, по причине наличия перспективных инвестиционных направлений, нуждающихся в финансировании. В отношении структуры и работы органов управления и фондовой активности наметися прогресс только благодаря деятельности со стороны головных компаний, занимающихся привлечением независимых директоров, открытием комитетов при совете директоров, выплате вознаграждений членам советов и выходу на фондовые рынки, как российские, так и зарубежные. А вот в области структуры собственности наблюдаются отрицательные тенденции, заключающиеся в концентрации собственности дочерних и зависимых предприятий в руках головных компаний. Хотя данную тенденцию не всегда можно оценивать негативно.
Структура капитала нефтегазовых компаний складывалась в течение анализируемого периода под воздействием ряда факторов. Во-первых, благоприятная рыночная конъюнктура, наблюдаемая в последние годы анализируемого периода, оказала значимое положительное влияние на объемы собственных средств компаний нефтегазовой отрасли. При этом с учетом слабой активности данного сектора в отношении дивидендных выплат, наиболее возросли объемы нераспределенной прибыли, что наиболее характерно в первую очередь для дочерних и зависимых предприятий в связи с особенностями структуры их собственности.
Во-вторых, с ростом объемов собственных средств возросли и инвестиционные потребности компаний, что привело к активному привлечению капитала из внешних источников. Следует отметить, что, несмотря на характерную для России высокую стоимость заемного капитала, он по-прежнему остается основным источником привлечения финансовых ресурсов для инвестиционных проектов, что во многом объясняется слабым развитием фондового рынка. Одновременно дороговизна заемного капитала вынудила нефтегазовые компании организовать внутренний финансовый рынок. Это стало возможным благодаря неравномерному распределению потоков прибыли среди отдельных подотраслей нефтегазовой промышленности. Как результат, существенная доля займов и кредитов предоставлены другими организациями ходинга, в котором они находятся.
Иод влиянием указанных тенденций структура капитала компаний на протяжении анализируемого периода претерпевала следующие изменения. Во-первых, наблюдались вонообразные изменения значения финансового левериджа, не совпадающие по отдельным группам компаний в зависимости от их вида основной деятельности. Что подтверждает наши замечания о наличии внутреннего финансового рынка. Во-вторых, отмечася постоянный рост договой нагрузки при сокращении ее догосрочной составляющей. Это с нашей точки зрения обусловлено, с одной стороны, ростом объемов производства и, соответственно, ростом потребности в оборотном капитале. А с другой стороны, ростом объемов нераспределенной прибыли, используемой в инвестиционных целях, и снижением потребности в догосрочном заемном капитале.
Регрессионный анализ данных по 158 компаниям нефтегазового сектора в форме открытого акционерного общества показал, что рост качества корпоративного управления компаний представленного сектора действительно оказывает отрицательное влияние на структуру капитала, оцененную с помощью показателя общей договой нагрузки. При этом корпоративная интеграция является одним из определяющих факторов структуры капитала в нефтегазовом секторе.
Также была подтверждена эффективность известных ранее механизмов улучшения структуры капитала в российской нефтегазовой отрасли. Было обнаружено, что ^обеспеченность основными средствами оказывает положительное влияние на оба показателя договой нагрузки (теория компромиссов); 2) инвестиционная привлекательность, измеренную через рост соотношения прибыли до уплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) и активов компании, отрицательно влияет на показатели структуры капитала (теория иерархии), что может служить подтверждением наличия внутреннего финансового рынка; 3) размер компании оказывает существенное положительной влияние на соотношение догосрочной части заемного капитала и активов компании (теория компромиссов).
Более того, в ходе анализа были выявлены отдельные параметры системы корпоративных отношений, оказывающие влияние на соотношение заемного капитала и активов компании.
Во-первых, наличие годовой и квартальной отчетности в свободном доступе положительно сказывается на величине договой нагрузки. Потому что именно информационная открытость компаний позволяет инвесторам, предоставляющим свои денежные средства во временное пользование на платных условиях, отслеживать состояние дел в компании, снижая тем самым риски невозврата кредита или займа. Если компания является информационно закрытой, то, несмотря на предоставление поной информации о таковой в момент получения кредита, в дальнейшем отслеживание деятельности этой компании будет сопряжено с трудностями. При этом при догосрочном кредитовании наибольшую важность имеют квартальные отчеты в связи с их большей периодичностью и большим объемом предоставляемой информации.
Во-вторых, число акционеров также положительно сказывается на показателях структуры капитала, поскольку более размытая собственность снижает агентские издержки, а следовательно, и риски инвестирования, что приводит к более высокой договой нагрузке. Это одинаково справедливо как для'общего заемного капитала, так для его догосрочной составляющей.
В-третьих, доля крупнейшего акционера положительно влияет на уровень общей договой нагрузки. Данное наблюдение может свидетельствовать в пользу результатов, полученных более ранними исследователями. Они пришли к выводу, что сосредоточение в одних руках контрольного пакета акций на предприятиях ходинговых структур, с учетом частого отсутствия разделения собственности и контроля в нефтегазовых ходингах, позволяет более эффективно ими управлять, проводить более взвешенную централизованную политику. А эффективность управления в свою очередь ведет к росту доверия со стороны кредиторов и, соответственно, росту договой нагрузки предприятия. Однако для догосрочной составляющей части дога настоящий параметр не является определяющим, о чем и говорит его незначимость в данной регрессионной модели.
В-четвертых, доля государства в уставном капитале компании положительно влияет на величину общей договой нагрузки. Этот момент объясняется, с одной стороны, предположением о том, что государство выступает гарантом для кредиторов и займодателей. С другой стороны - тем, что государство лоббирует интересы своих компаний. Данный фактор важен при этом вне зависимости от целей и сроков привлечения капитала, в связи с чем является незначимым для более детализированных показателей структуры капитала.
Полученные в исследовании теоретические и эмпирические результаты позволяют выработать рекомендации для следующих групп заинтересованных лиц.
Для руководства нефтегазовых компаний полученные результаты могут быть полезны при выработке стратегии привлечения капитала. Во-первых, развитие корпоративных институтов позволит им привлекать больший объем денежных средств посредством выхода на фондовый рынок, переключиться на такой источник капитала, как допонительный выпуск акций, и снизить общие затраты на капитал. Во-вторых, повысить привлекательность компании в глазах потенциального инвестора возможно также оказав влияние на структуру капитала путем воздействия на следующие ее детерминанты: объем валовой выручки, соотношение прибыли до уплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) и активов компании, величину основных фондов, информационную открытость (публикация ежегодных и ежеквартальных отчетов), число акционеров и долю крупнейшего из них, а также долю государственной собственности в акционерном капитале компании.
Для собственников нефтегазовых компаний и иных заинтересованных лиц итоги диссертации свидетельствуют о том, что развитие системы корпоративного управления действительно может выступать альтернативным механизмом дисциплинирования менеджмента, но в отличие от договой нагрузки менее рискованным. Что говорит в пользу целесообразности осуществления действий в этом направлении, смене стратегического поведения со стороны стейкходеров.
Для- органов государственной власти, занимающимся регулированием корпоративных отношений, результаты работы могут быть полезны при выработке стратегии повышения конкурентоспособности промышленности России и инвестиционной привлекательности крупнейших предприятий страны.
Для независимых аналитиков наиболее ценным результатом является выработанный методологический подход оценки качества корпоративного управления, позволяющий быстро оценить и спрогнозировать уровень развития системы корпоративных отношений в условиях информационной закрытости компаний России. Также предложенная методика позволит им быстро, на основе имеющихся в свободном доступе данных, выбрать объект инвестирования, сопряженный с наименьшими рисками в связи с высоким уровнем развития корпоративных институтов.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Тычинская, Татьяна Александровна, Екатеринбург
1. B.В: Голикова, Т.Г. Догопятова, А.А.Яковлев.- М.: Изд. дом ГУ-ВШЭ. 2005. - 52 с.
2. Авдашева С.Б. Российские ходинги: новые эмпирические свидетельства / С.Б. Авдашева // Вопросы экономики. 2007. Ч № 1. Ч1. C. 98-111.
3. Алекперов В. Ю. Вертикально интегрированные нефтяные компании в России: - (Методология формирования и реализация) / В.Ю. Алекперов. - М.: Аутопан. - 1996. - 294 с.
4. Антонов Г.Д. Как сформировать эффективные интегрированные компании в промышленности России? / Г.Д. Антонов, О.П. Иванова // ЭКО. 2002. - №7. - С. 106-111.
5. Ардашева Е.П. Сравнительный анализ моделей управления развитием региональных НГХК / Е.П. Ардашева // Научные труды АН РТ Актуальные проблемы становления рыночных отношений. Выпуск 2. Казань: ФЭН, 2003. - С.128-136.
6. Ассоциация менеджеров. Позиция Ассоциации менеджеров: От независимого директора к профессиональному члену совета директоров. URL: Ссыка на домен более не работаетresearch/analit/detail.php?ID=3508.
7. Ассоциация независимых директоров, Международная финансовая корпорация. Исследование практики корпоративного управления в России.- М- 2006.- 54с.-URL: Ссыка на домен более не работаетsite.xp/050055057051124.html.
8. Ассоциация независимых директоров. Отчет по исследованию. Сбалансированность советов директоров российских компаний: профессионализм, состав, резервы развития.- М- 2004.- 12с.-URL: Ссыка на домен более не работаетsite.xp/050056048053124.html.
9. Аузан A.A. Институциональная экономика / A.A. Аузан. М.: Инфра-М. -2005. -415 с.
10. Аукционек С. Доминирующие категории собственников и их влияние на хозяйственное поведение предприятий / С. Аукционек, В. Жуков, Р. Капелюшников // Вопросы экономики. 1998. - № 12. - С. 108-127.
11. Афанасьев A.B. Становление и развитие корпоративного управления в нефтяном бизнесе России / A.B. Афанасьев // Российское предпринимательство. 2001. - № 10. - С. 28-32.
12. Бандурин А. В. Проблемы оперативного управления активами корпораций / A.B. Бандурин, С.И. Басалай, И.А. Ли. М.: ТДДС Столица-8: - 1999. - 164 с.
13. Басалай С.И. Механизмы управления- финансовыми ресурсами корпорации / С.И. Басалай. М.: ТДДС Столица-8. - 2001. - 166 с.
14. Беликов И., Вербицкий В. Корпоративное управление, его стандарты и их внедрение / И. Беликов, В. Вербицкий // Общество и экономика. -2005. -№ 10-11.-С. 112-139.
15. Белоусов' A.M. Корпоративное управление в непроизводственной сфере / A.M. Белоусов, C.B. Белоусова, В.Г. Полонский М.: ОДИ-плюс, 2003. - 460 с.
16. Белоусов O.B. Финансово-промышленные группы, ходинги и концерны / О.В. Белоусов // Законодательство. 1998. - № 2. - G. 19-28.
17. Беляева И.Юг Корпоративные формы хозяйствования в российской экономике и проблемы взаимодействия менеджмента и меких акционеров / И.Ю. Беляева, М.А. Эскиндаров // Вопросы экономики. -2000. -№ Ю.- С. 44-48.
18. Бендукидзе К.А. Концепция реструктуризации и ее воплощение на предприятиях ОМЗ / К.А. Бендукидзе // Российский журнал менеджмента. 2003. - Т. 1. - № 1. - G. 137-144.
19. Бланк И.А. Управление финансовыми ресурсами / И.А. Бланк. М.: Омега-Л.-2010.-768 с.
20. Богданов В:Л. Система управления активами нефтегазовых компаний в современных российских экономических условиях / В.Л. Богданов. -М.: NOTABENE Media Trade Co. 2002. - 248 с.
21. Бочаров B.B. Корпоративные финансы / B.B. Бочаров, В.Е. Леонтьев-Спб.: Питер. 2008. - 592 с.
22. Булатов А.Н. Методические инструменты комплексной оценки экономической эффективности корпоративного управления на промышленных предприятиях / А.Н. Булатов. ЧКазань: Деловая книга. -2001.- 184 с.
23. Бухвалов A.B. Корпоративное управление как объект научных исследований / A.B. Бухвалов // Российский журнал менеджмента.-2005; № 3(3). - С. 81-96.
24. Бухвалов A.B. Электронное корпоративное управление и проблемы раскрытия информации: сравнительное пилотное исследование / A.B. Бухвалов, Ю.Б.Ильина, О.В. Бандалюк // Научные доклады.-СПб.: НИИ менеджмента СПбГУ. 2006. - № 23 (R). - 50 с.
25. Васильев Д. Корпоративное управление в России: есть шанс для улучшений? / Д. Васильев // Инвестиции в России. № 9, - 2000. - С. 3-13.
26. Викторов М.Ю. Формирование устойчивого развития жилищного строительства в условиях саморегулирования / М.Ю. Викторов СПб., 2009.-214 с.
27. Виноградов В. Механизмы защиты интересов собственников компаний / В. Виноградов, А. Килячков // Управление компанией. 2003. -№2 (21).-С. 19-22.
28. Винслав Ю.Б. Утверждая научные принципы управления интегрированными корпорациями / Ю.Б. Винслав // Российский экономический журнал. 2001. - № 10. Ч С. 3-26.
29. Воков JI.B. Дефекты в системе корпоративного управления как одна из основных причин несостоятельности российского производства / Л.В. Воков // ЭКО. 2000. - № 10. - С. 77-85.
30. Гольцман М.М. Эмпирический анализ смены менеджеров в российских фирмах: препринт BSP/00/035 / М.М. Гольцман. М.: Российская экономическая школа. Ч 2000. Ч 42 с.
31. Горбунов А.Р. Дочерние компании, филиалы, ходинги. Профессиональные методики. Регламенты и инструкции. Учет входинге. Издание 5-е, допоненное и переработанное. Ч М.: Издательство Глобус. 2005. - 224 с.
32. Грачева М. Корпоративное управление: основные понятия и результаты исследования^ российской практики / М. Грачева, Д. Карапетян // Управление компанией. 2004. - № 1. - С. 42-49:
33. Гребенкин А. Дивиденды-2005: подводим итоги / А. Гребенкин // Все о ценных бумагах для частного инвестора Ч
34. Гулин А. Рынку нужны бумаги качественных эмитентов / А. Гулин // Финансист. 2001. - №1. - С. 27-28.
35. Гуриев С. Корпоративное управление в российской промышленности / С. Гуриев, О. Лазарева, А. Рачинский, С. Цухло. М.: ИЭПГТ. - 2004. -92 с.
36. Данников В: Ходинги в нефтегазовом бизнесе: стратегия и управление / В. Данников. М.: Эвойс-М. - 2004. - 464 с.
37. ДарищеваО.1 Раскрытие информации на фондовом рынке в преддверии появления Кодекса корпоративного управления / О. Дарищева1 // Финансист. 2001. - № 2. - С. 36-39.
38. Екатеринбург, 24Ч25 апреля 2009 года). Екатеринбург: Изд-во УрГУ.-2009.-С. 71-74.
39. Динамика корпоративного развития / В.Ж. Дубровский, O.A. Романова, А.И. Татаркин, И.Н. Ткаченко. Москва: Наука, 2004. - 502 с.
40. Догопятова Т. Модели и механизмы корпоративного контроля в российской промышленности / Т.Г. Догопятова // Вопросы экономики. 2001. - № 5. - С. 46-60.
41. Догопятова Т.Г. Происходит ли отделение собственности от управления в российских компаниях? / Т.Г. Догопятова // Модернизация экономики и государство. В 3 кн. / Отв. ред. Е.Г. Ясин. -М.: Изд. дом ГУ-ВШЭ. 2007. - Кн. 3. - С. 87-97.
42. Догопятова Т.Г. Собственность и корпоративный контроль в российских компаниях в условиях активизации интеграционных процессов / Т.Г. Догопятова // Российский журнал менеджмента. Ч 2004. Т. 2. - № 2. - С. 3-26. \
43. Дынкин A.A. Интегрированные бизнес-группы в российской экономике / А.А.Дынкин, А. А. Соколов // Вопросы экономики. 2002. - № 4. - С. 78-95.
44. Ермилов О.М. Стратегия развития нефтегазовых компаний / О.М. Ермилов, К.Н. Миловидов, JI.C. Чугунов и др.; под ред. Р.И. Вяхирева. -М.: Наука. 1998. - 623 с.
45. Жизнин С.З. Энергетическая дипломатия России: экономика, политика, практика / С.З. Жизнин; Союз нефтегазопромышленников России; Центр энергет. дипломатии и геополитики. М. : Ист Брук. - 2005. - 638 с.
46. Забазнов C.B. Взаимосвязь уровня корпоративного управления со способами привлечения инвестиций / C.B. Забазнов // Биржевые ведомости Юга России. 2004. - № 24/09; -URL: Ссыка на домен более не работаетarticle/47.
47. Запасы, производство и потребление нефти по странам мир. -URL: Ссыка на домен более не работаетarc^
48. Зворыкина Ю. Инвестиционная привлекательность российского транспорта растет / Ю. Зворыкина // Транспорт Российской федерации. -2006. -№3.- С. 26-27.
49. Ивасаки И. Структура совета директоров и ее эндогенность в российских фирмах / И. Ивасаки // Корпоративное управление и устойчивое развитие бизнеса: стратегическая роль советов директоров / Под ред. И.В. Ивашковской: М.: Европа. - 2008. - С. 131-133.
50. Ивашковская И.В; Советы директоров и создание экономической прибыли в российских компаниях / И.В. Ивашковская // Модернизация экономики и общественное развитие." в 3 кн. / Под. ред Е.Г. Ясина. -М.: Изд. дом ГУ-ВШЭ. 2007. - Кн. 2. - С. 467-475.
51. Ивашковская И.В. Структура капитала: резервы создания стоимостидля собственников компании / И.В. Ивашковская, А. Куприянов //I
52. Корпоративные финансы. 2005. - № 2. - С. 34-38.
53. Иконников А. Обеспечение прав инвесторов в АДР варианты решенияг
54. А. Иконников // Рынок ценных бумаг. 2001. - №21. - С. 23-25.s
55. Ильин М. Финансово-промышленная интеграция и корпоративныеIf структуры: мировой опыт и реалии России / М. Ильин, А. Тихонов.
56. М.: Альпина Паблишер. 2002. - 288 с.
57. Ильинский A.A. Нефтегазовый комплекс Северо-Запада России:стратегический анализ, и концепции развития: Монография / A.A.
58. Ильинский, О.С. Мнацаканян, А.Е. Череповицын. СПб: Наука. - 2006.- 474 с.
59. Институт корпоративного права и управления. CORE-рейтинг: рейтингг,г корпоративного управления за 2002 год. URL: www.iclg.ru.i 157i
60. Исследование практики корпоративного управления в России. М.: ЦЭФИР. - 2006. - 70 с.
61. Калин A.A. Реалии и перспективы формирования российской модели корпоративного управления / A.A. Калин // Финансы и кредит. 2001. -№ 3. - С. 28-39.
62. Кандаурова Н.В. Организационно-экономические основы интеграции сельскохозяйственных и промышленных предприятий/ Н.В. Кандаурова Краснодар: КГАУ, 2005. - 219 с.
63. Капелюшников Р.И. Концентрация собственности в системе корпоративного управления: эволюция представлений / Р.И. Капелюшников // Российский журнал менеджмента. 2006. -Т. 4. - № 1.-С. 3-28.
64. Капитализация рынка. В августе российский рынок акций подорожал на 27,72 мрд. дол. Ч URL: Ссыка на домен более не работаетrbcl00/2009/08/index.shtml.
65. Карапетян С.С. Управление инвестиционной деятельностью в диверсифицированных компаниях российской экономики / С.С. Карапетян. М.: Изд-во Рос. экон. акад., 2007. - 189 с.
66. Карбовский В.Ф. Проблемы привлечения инвестиций на российском рынке ценных бумаг / В.Ф. Карбовский, JI.B. Токун // Финансы и кредит. 2001. - № 12. - С. 12-19.
67. Келер Т. Концепции ходинга: Организационные структуры и управление/ Т. Келер. Обнинск: ГЦПИК. - 1996. - 473 с.
68. Клейнер В. Корпоративное управление и эффективность деятельности компании: (на примере ОАО "Газпром") / В. Клейнер // Вопросы экономики. 2006. - № 3. - С. 86-103.
69. Клейнер Г.Б. Состояние и перспективы российских промышленных предприятий: конфликт теории и практики / Г.Б. Клейнер. М.: ГУУ. -2006.-218 с.
70. Ковалев В.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия / В.В. Ковалев, О.Н. Вокова. M.: ТК Веби. - 2002. - 424 с.
71. Коваленко Б.Б. Корпоративное управление: факторы формирования и особенности российской модели / Б.Б. Коваленко, Г.С. Галабурда. -СПб.: Изд-во СПбАУЭ. 2008. - 192 с.
72. Козенкова Т.А. Теория и методология финансового менеджмента интегрированных предпринимательских структур: монография / Т.А. Козен. М.: Издательско-торговая корпорация Дашков и К0. Ч 2008. -314с.
73. Кочин С.В. Рейтинг инвестиционной привлекательности российских нефтяных компаний / С.В. Кочин // Нефть и капитал 2000. - № 17. -С. 19-21.
74. Комитет по корпоративному управлению Российского союза промышленников и предпринимателей. Корпоративное управление в России: новая расстановка сил (основные результаты исследования). -М.: РСПП. 2006. - 15 с.
75. Кондратьев В. Корпоративное управление: особенности и тенденции развития / В.Кондратьев // Проблемы теории и практики управления. 2002. -№1.- С. 68-74.
76. Коржубаев А.Г. Текущее состояние и перспективы развития нефтегазового комплекса Сибири / А.Г. Коржубаев, JLB. Эдер, К.Н. Миловидов, И.А. Соколова // Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом. 2009. - № 6. - С. 16-21.
77. Корзун Е.В. Перспективы развития независимых нефтяных компаний России / Е.В. Корзун // Академия энергетики. 2004. - № 1. - С. 16-18.
78. Корпоративное управление в России: события, мнения инвесторов.Ч М.: Эксперт. 108 с. - URL: Ссыка на домен более не работаетresearches/corporatel.
79. Корпоративное управление и экономический рост в России / И.В. Беликов, Е.Е. Гавриленков, Г.Н. Константинов, Ю.В. Кочетыгова, Т.М. Медведева, A.B. Тимофеев. М. - 2004. - 120 с.
80. Крайнова Э.А. Развитие нефтегазового бизнеса и его предпосыки к реструктуризации / Э.А. Крайнова // Стратегическое управлениенефтегазовым комплексом: кризис и перспективы устойчивого развития. М.: Информ-знание. - 2009. - С.122-166.
81. Крапивин О. Вопросы защиты прав и интересов меких акционеров / О. Крапивин // Хозяйство и право. 2000. - № 9. - С. 84-98.
82. Красильников С. Принципы эффективного управления ходингом / С. Красильников // Проблемы теории и практики управления 2010. -№ 10.-С. 50-61.
83. Краснова Л.Н. Основы экономической деятельности предприятий нефтегазового комплекса: Учеб. Пособие / Л.Н. Краснова, А.Н. Краснов. Альметьевск: Альметьевский нефтяной институт. - 2003. -225 с.
84. Крафт Г.В. Основные направления инвестиционной политики / Г.В. Крафт // Железнодорожный транспорт. 2004. - № 12. Ч С. 39-40.
85. Крылов Э.И. Анализ финансового состояния и инвестиционной привлекательности предприятия / Э.И. Крылов, В.М. Власова, М.Г. Егорова, И.В. Журавкова. М., Финансы и статистика. 2003. - 192 с.
86. Крюков В. Оценка параметров развития российского нефтегазового сектора / В. Крюков, В. Маршак // Вопросы экономики. 2010. - № 7. -С. 87-94
87. Кузнецов Б.В. Преобразование отношений собственности / Б.В. Кузнецов, Т.Г. Догопятова, Ю.В. Симачев // Российская промышленность: институциональное развитие. Под ред. Т. Г. Догопятовой. М.: ГУ-ВШЭ. - 2002. - С. 17-36.
88. Кузнецов П.В. Структура акционерного капитала и результаты деятельности фирм в России. (Анализ голубых фишек фондового рынка) / П.В. Кузнецов, А.А. Муравьев // Экономический журнал ВШЭ. 2000. - № 4. - С. 475-504.
89. Кузьминов Я.И. Курс институциональной экономики: институты, сети, трансакционные издержки, контракты / Я.И. Кузьминов, К.А. Бендукидзе, М.М. Юдкевич. М.: Издательство: ГУ ВШЭ. - 2006. - С. 176-205.
90. Куклин A.A. Влияние нефтяного сектора на экономическую и энергетическую безопасность крупнейших нефтегазоносных субъектов Российской Федерации / A.A. Куклин, A.M. Мастепанов, A.JI Мызин. Екатеринбург: Изд-во Урал, ун-та. - 2005. - 69 с.
91. Куликова Е. Риски корпоративного управления: подходы к оценке- с позиции миноритарного акционера / Е. Куликова // Акционерное общество: вопросы корпоративного управления. -2004. № 14. -С. 45-47.
92. Кумз П. Цена корпоративного управления / П. Кумз // Вестник McKinsey. 2003. - № 1. -URL: Ссыка на домен более не работаетpublications/strategy/section19/article974.
93. Куншщна H. H. Реализация теории принятия решений при выборе источников финансирования капитала организации / H. Н. Куницына, T. F. Плешкова. Ставрополь: СевКавГТУ. 2008. - 173 с.
94. Купаевых A.A. Инвестиционная привлекательность сельского хозяйства России / A.A. Купаевых // АПК: экономика, управление. Ч 2007.-№4.-С. 59-62.
95. Литвиненко В. Возможности минерально-сырьевого потенциала России / В.Литвиненко // Нефть, газ и право. 2002. №2 (44). - С.14-15.
96. Литвинцев И.П.~ Анализ уровня корпоративного управления в отечественных нефтяных компаниях / И.П. Литвинцев // Условия повышения эффективности экономики России: Сб. науч. трудов / Под общ. ред. В .В . Бандурина. М.: Экономика. - 2002. - 142 с.
97. Львов Д. Совместимы ли интересы государства и нефтяников? / Д. Львов // Нефть России. -2004. № 7. - С. 15-19.
98. Мазур И.И. Корпоративный менеджмент / И.И. Мазур, Э.М. Короткое,
99. B.Д. Шапиро, Н.Г. Ольдерогге. М.: Омега-JI. - 2005. - 376 с.
100. Макарова М.А. Мониторинг факторов; влияющих на экономическую устойчивость нефтяного предприятия / М.А. Макарова // Вестник Московского Университета. Сер.6, Экономика. 2004. - №6. - С. 58-74.
101. Макеенко М.И. Тенденции развития корпоративного управления в ведущих медиакомпаниях России / М.И. Макеенко, С.С. Смирнов // Вестник Московского ун-та. Сер. 10. Журналистика. 2009. - № 1. - С. 54-67.
102. Малецкий Е.Г. О роли инвестиций в повышении эффективности сельского хозяйства / Е.Г. Малецкий // Экономика сельского хозяйства и перерабатывающих предприятий. Ч 2001. №9.1. C. 15-17.
103. Мастепанов A.M. Топливно-энергетический комплекс России на рубеже веков состояние, проблемы и перспективы развития. В 2 томах. 4-е изд. - М., ИАЦ Энергия, 2009.
104. Международная финансовая корпорация, Российский институт директоров. Исследование деятельности корпоративных секретарей, в российских компаниях.- М., 2003.- 14с.-Ссыка на домен более не работаетsite.xp/050055055.html.
105. Место маркетинговых исследований в системе эффективного управления* // Практика рыночных исследований. 2004. Ч URL: httpy/www.maii:etng.spb.riVmass/pri/2004/04.htrn.
106. Минпромэнерго: (сайт). URL: Ссыка на домен более не работаетactivity/oilgas.
107. Михайлов A.B. Эмпирическая проверка положений статической компромиссной теории структуры капитала: сравнение по различным, странам / A.B. Михайлов // Корпоративные финансы. 2008. -№ 3 (7). - С.56-61.Г
108. Мониторинг хода реализации в 2008 году Энергетической стратегии России на период до 2020 года (Доклад Правительству Российской Федерации) // Официальный сайт Министерства энергетики Российской Федерации.
109. URL: Ссыка на домен более не работаетpress/doklady/1439.html.1 114. Московская межбанковская валютная биржа: (сайт). URL:Ссыка на домен более не работаетp>
110. Мулахметов X. Корпоративное управление в России / X. Мулахметов // Общество и экономика. 2009. - № 4-5. - С. 118-123.
111. Муравьев A.A. Результаты, деятельности фирм и смена менеджеров в Украине / A.A. Муравьев, A.B. Талавера, O.A. Билык, Б.В. Гречанюк // Российский журнал менеджмента. 2009. - Т. 7. - № 4. - С. 13-32.
112. Мухин А. Российские вертикально интегрированные нефтяные компании: проблемы управления / А. Мухин // Вопросы экономики. 1998.-№1.-С. 148-159.1118. Науменко А. О чем мечтает акционер? / А. Науменко // Рынок ценныхбумаг. 2001. - №15. - С. 34-37.
113. А.Е., Филатов А., Степанов Д.С., Плаксин С.М., Макеева Е.Ю.,i Кокорев P.A., Догопятова Т.Г., Авдашева С.Б., Крючкова П.В.
114. Москва: Национальный совет по корпоративному управлению, 2008.280 с.с 120. Новая структура российского нефтяного сектора: некоторые итоги.
115. М.: Институт Энергетической Политики. 2004. - 50 с.
116. НорманУ. Теория интересов, корпоративное управление игосударственный менеджмент / У. Норман, Д. Хит // Экономическая
117. J политика. 2006. - № 4. - С. 73-97.i t
118. Об акционерных обществах: федер. закон № 208-ФЗ принят Гос. Думой 26.12.1995 (ред. от 07.05.2009). // Собрание законодательства РФ.-01.01.1996.-№ 1.-ст. 1.
119. Об утверждении Положения о ежеквартальном отчете эмитента эмиссионных ценных бумаг: постановление Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг №31 от 11 августа 1998 года // Вестник ФКЦБ России. 1998.-№6.
120. Олейник А.Н. Институциональная экономика: Учебник / Под общ. ред. А. Олейника. М.: ИНФРА-М. - 2009. - 704 с.
121. Орлов Т.В. Металургия анализ перспективы рентных инвестиций (на 20.06.09 г.). - URL: wvvw.fd-a.ru/d0wnl0ad.php.
122. Осипенко О. Законотворческие поиски "сильных институтов" корпоративного управления: между принципиальной бессистемностью и системной беспринципностью / О.Осипенко. А. Голубева // Рос. экон. журнал. 2008. - № 5-6. - С. 17-30.
123. Паничев Н. Корпоративное управление фактор возрождения управления промышленности / Н. Паничев // Экономист. - 2000. - N 4. -С. 32-36.
124. Панфилова Е. Некоторые аспекты формирования системы корпоративного управления в промышленной организации / Е. Панфилова // Проблемы теории и практики управления 2008. - № 4. -С. 48-60.
125. Паппэ Я.Ш. Российский крупный бизнес как экономический феномен: особенности становления и современного этапа развития / Я.Ш. Паппэ // Проблемы прогнозирования. 2002. - № 1. - С. 29-46.
126. Пахомова H.H. Проблемы корпоративного управления в России (экономико-правовой аспект) / H.H. Пахомова // Международное публичное и частное право. 2004. - № 5. - С. 8-10.
127. Петров В.В. Догосрочные перспективы российской нефти (анализ, тренды, сценарии) / В.В. Петров, Г.А. Поляков, Т.В. Полякова, В.М. Сергеев. М.: ФАЗИС. - 2003. - 200 с.
128. Пехтерев Ф.С. Перспективы развития отрасли / Ф.С. Пехтерев // Железнодорожный транспорт. 2004. - № 4. - С. 4-5.
129. Покатаев А. Корпоративное управление и привлечение инвестиций / А. Покатаев // ЖУК. 2005 . - № 1. - С. 60-62.
130. Полякова М. Что же стоит дом построить? / М. Полякова // Директор ИС. 2007. - № 10. - С. 5-8.
131. Попов Е.В. Трансакционные издержки в переходной экономике: Экономический анализ // Е.В. Попов // Мировая экономика и международные отношения. 2006. - № 3. - С. 72-77.
132. Потанин В.О. Корпоративное управление: на пути к российской модели / В.О.Потанин // Россия в глобальной политике. Ч 2003.Т. 1.-№3.-С. 192-208.
133. Почекайло Т.Н. Анализ содержания и роли механизма корпоративного управления / Т.Н. Почекайло // Социально-экономические проблемы трансформационной экономики. Сборник материалов. Выпуск 3. Ч Тюмень: Вектор Бук. 2006. - С. 98-100.
134. Принципы корпоративного управления Организации экономического сотрудничества и развития.- 1999.- 39 с.Ч URL:htlpУ/wwwлccg.ru/site.xp^050055051054124.html.
135. Псарева Н.Ю. Ходинговые отношения: теоретические и методические аспекты / Н. Ю. Псарева. М.: ИД "Высшее образование и наука". -2003. - 304 с.
136. Пурлик В.М. О моделях корпоративного управления и особенностях их становления в России / В.М. Пурлик // Вестн. Моск. ун-та. Сер.21. Управление (Государство и общество). 2005. - № 1. - С. 119-129.
137. Радыгин А. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе / А. Радыгин, Р. Энтов, Н. Шмелева // Научные труды № 43Р. М.: ИЭПП. Ч 2002. - 181 с.
138. Радыгин А.Д. Особенности формирования национальной модели корпоративного управления / А.Д. Радыгин, Р. Энтов, И.В. Межераупс // Научные труды № 55Р. М.: ИЭПП. - 2003. - 164 с.
139. Рамилова А. Корпоративные ценные бумаги и возможности привлечения; иностранных инвестиций / А. Рамилова // Российский экономический журнал. 2000. - № 11-12. - С. 83-86.
140. Рачинский А. Корпоративное: управление и рыночная стоимость российских компаний.- М.: GEFIR. 2003.- 16 с.- URL: www.cefir.ru/do wnload.php?id=l 81.
141. Рейтинги корпоративного управления Ч критерии и методология.Ч 2005. URL: Ссыка на домен более не работаетarticle.php?pubid=1703&sec=mt.
142. Рентабельные запасы нефти в России иссякнут через 10 лет // Открытая электронная газета. 30.03.2008. Ч URL: Ссыка на домен более не работаетmaterial/news/459999.html.
143. Романова, O.A. Развитие конкурентных преимуществ корпоративных структур на основе реструктуризации / O.A. Романова, Д.А. Пумпянский // Вест. УГТУ-УПИ. Сер. Экономика и управление. -Екатеринбург: ГОУ ВПО УГТУ-УПИ. 2005. - № 1. - С. 52-60.
144. Романова O.A. Устойчивое промышленное развитие: условия и факторы / O.A. Романова, И.Н; Ткаченко // Известия УрГЭУ. 1999. -№ 2. - С. 3-9:
145. Романова O.A. Стратегия управления трансакционными издержками на промышленных предприятиях / O.A. Романова, JI.A. Малышева // Проблемы региональной экономики. 2004. - № 1/2. - С. 43-59
146. Российская торговая система: (сайт). URL: Ссыка на домен более не работаетp>
147. Российский институт директоров. Ежегодное исследование практики корпоративного управленияХ в России: по итогам 2004 года.- М., 2005.-29 с.
148. Российский институт директоров. Исследование практики корпоративного управления в России: сравнительный анализ по итогам 2003-2007 годов. М., 2008. - 64 с.
149. Российский институт директоров. Практика корпоративного управления в российских акционерных обществах: отчет о результатахисследования Российского института директоров по итогам 2003 года. М., 2004. - 68 с.
150. Российский союз- промышленников и предпринимателей;. Состояние-корпоративного управления в России: самооценка компаний. М., 2004.- 18 с.
151. Российский статистический ежегодник. М.: Ростат, 2008. - 847 с.
152. Рудык Н.Б. Конгломеративные слияния и поглощения: книга о пользе и вреде непрофильных активов / Н.Б. Рудык. М.: Дело. - 2005. - 224 с.
153. Ружанская Л.С. Государство и изменение стратегических аспектов корпоративного управления в российских компаниях / JI.C. Ружанская // Вестник НГУ. Сер. Соц.-экон. науки. 2010; - Т.8. - № 1. - С. 3-16.
154. Ружанская Л.С. Развитие внутренних механизмов корпоративного управления в -российских компаниях / Л.С. Ружанская. Ч Екатеринбург: Изд-во Урал, ун-та. 2008. - 208 с.
155. Ружанская С. Факторы повышения рыночной стоимости уральских компаний: проблемы практики и политики. / Л.С. Ружанская, Д.В. Крутиков // Научные доклады: независимый экономический анализ, № 183. М.: МОНФ: - 2006. - 154 с.
156. Рушайло 1 Г. Инвесторы готовы доплачивать прозрачным компаниям / ' П. Рушайло // Коммерсантъ/- 2002. № 148. - С. 9-10.
157. Рэнкинг самых щедрых российских компаний // Деловые; новости и блоги. Ч
158. URL: http.V/slon.ru/articles/78805/?SORT=div2008&ORD=DESC&=#Table:
159. Сафронов H.A. Несовершенство системы корпоративного управления основная причина несостоятельности российских предприятий / H.A. Сафронов, Л.В: Воков // Финансы и кредит. - 2001. - № 1. - С. 35-42.
160. Солодухина A.B. В поисках решения загадки структуры капитала: поведенческий подход / A.B. Солодухина, Д.В. Репин // Корпоративные Финансы. 2008; - № 1 (5). - С. .103-118.
161. Спиридонова Ю. Национальные стандарты корпоративного управления; в России / Ю. Спиридонова // Власть. 2002. - № 7. - С. 35-40.
162. Стандарт энд Пурз. Инфраструктура корпоративного управления в России. -М., 2008.- 17 с.
163. Стандарт энд Пурз. Исследование информационной прозрачности российских компаний. Ч М., 2005. 25 с.
164. СтарюкП.Ю. Корпоративное управление и стоимость компании: ситуация в России / П.Ю. Старюк, В.И. Полиенко // Управление компанией. 2004. - № 1. - С. 50-57.
165. СтарюкП.Ю. Стратегическое управление стоимостью компании: учет факторов корпоративного управления / П.Ю. Старюк // Управление корпоративными финансами. 2005. Ч № 2 (8). Ч С. 12-21.
166. Стиглиц Д. Quis custodiet ipsos custodies? Неудачи корпоративного управления при переходе к рынку / Д. Стиглиц // Экономическая наука современной России. 2001. - № 4. - С. 108-146.
167. Сутанова Д.Ш. Процессы интеграции в нефтегазохимическом комплексе / Д.Ш. Сутанова // Актуальные проблемы становления рыночных отношений. Сборник научных трудов Академии наук Республики Татарстан. Выпуск 2. Казань: Фэн. -2003. - С. 50-64.
168. Сухарев О. С. Стратегия эффективного развития фирмы / О. С. Сухарев. М.: Экзамен, 2008. - 287 с.
169. Тамбовцев В Л. Институциональные изменения в российской экономике / B.JI. Тамбовцев // Общественные науки и современность. -1999. №5. - С. 54-65.
170. Татаркин А.И. Становление и развитие внутрифирменных институтов корпоративного управления (Опыт регионального исследования) / А.И.Татаркин, O.A. Романова, И.Н. Ткаченко // Экономическая наука современной России. 2000. - № 3-4. - С. 22-34.
171. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями (проект TACIS) / Т.В1. Теплова. М.: ГУ-ВШЭ. - 2000. -504 с.
172. Титов В.В. Оптимизация управления промышленной^ корпорацией: Вопросы методологии и моделирования / В.В.Титов. Новосибирск: ИЭОПП СО РАН. - 2007. - 255 с.
173. Ткаченко Д.Ю. Корпоративное управление: качество и его критерии / Д.Ю. Ткаченко. М.: Издательство НИБ. - 2006. - 72 с.
174. Ткаченко И.Н. Корпоративное управление. Учеб. пособие / И.Н. Ткаченко. Екатеринбург: Изд-во Урал, ун-та. - 2001. - 206 с.
175. Топливно-энергетический комплекс России 2000-2008 гг.: Справочно-аналитический обзор / Под общ. ред. В.В. Бушуева, A.M. Мастепанова,
176. А.И. Громова. Институт энергетической стратегии (ГУ ИЭС). М.:
177. ИАЦ Энергия, 2009. 316 с.
178. Третьяков M. Конвергенция моделей корпоративного управления /
179. М-. Третьяков // Вопросы экономики. 2004. - № 1. - С. 129-146.i- 182. Третьякова Е. Оценка системы корпоративного управления: методикаj анализа / Е. Третьякова // Проблемы теории и практики управления 1. S 2010.-№ 1.-С. 90-97.
180. Туревский И.С. Экономика отрасли. Автомобильный транспорт / И.С.i
181. Туревский М.: Форум, 2010. - 288 с.
182. Тычинская Т.А. Качество корпоративного управления в нефтегазовыхiходингах / Т.А. Тычинская // Экономическое развитие в современномi Материалы V Международной научно-практической, конференции
183. Экономический факультет УрГУ им. М. Горького, 17-18 апреля 2008 года). Екб: Изд-во УрГУ. - 2008. - 241 с.
184. Федеральная' служба государственной статистики: (сайт). -URL: www.gks.ru.
185. Федеральная таможенная служба: (сайт). URL: www.customs.ru.
186. Федюк И. Рынок АДР на российские ценные бумаги / И. Федюк // Рынок ценных бумаг. 2002. - №6. - С. 34-35.
187. Хавеев Х.З. Управление стратегическим развитием вертикально интегрированных нефтяных компаний / Х.З. З.авеев. М.: Буквица. -2001.-227 с.
188. Хартия корпоративной и деловой этики. М.: РСПП. Ч 2003.Ч 1 с.Ч URL: htip-y/www.nccg.ru/sitej<p/050055052053124-html.
189. Храброва И.А. Корпоративное управление: Вопросы интеграции / И.А. Храброва. М.: Альпина. - 2000. - 200 с.
190. Чаран Р. Совет директоров: Технологии эффективной работы: Колегиальное управление в современном бизнесе / Р. Чаран. М.: Добрая книга. - 2006. - 308 с.
191. Шаститко А.Е. Новая институциональная экономическая теория. Ч 3-е изд., перераб. и доп. / А.Е. Шаститко. М.: Экономический факультет МГУ, ТЕИС. - 2002. - 591 с.
192. Шаститко А.Е. Проблемы корпоративного управления и пути их решения в корпоративном законодательстве / А.Е. Шаститко // Российский журнал менеджмента. Ч 2006. Т. 4. - № 2. - С. 3Ч24.
193. Шафранник Ю.К. О факторах, определяющих перспективы развития нефтяного комплекса России / Ю.К. Шафранник // Нефтяное хозяйство. -2005. -№4. -с. 10-13.
194. Шиобара Т. Корпоративное управление в России / Т. Шиобара // Экон. наука соврем. России. 2006. - № 2. - С. 108-122.
195. Шиткина И.С. Ходинги: Правовое регулирование и корпоративное управление / И.С. Шиткина. М.: Вотерс Клувер. - 2006. - 617 с.
196. Шмат B.B. О "революционной ситуации" в российской нефтепереработке / В.В. Шмат // ЭКО. 2008. - № 3. - С. 21-40.
197. Шнейдман JI.3. Принципы корпоративного управления, или как успешно работать с инвесторами / JI.3. Шнейдман // Бухгатерский учет. 2000. - № 1. с. 55-60.
198. Эскиндаров М.А. Развитие корпоративных отношений в современной российской-экономике / М.А. Эскиндаров. М;: Республика. - 1999. -368с.
199. Юркова Т.И. Экономика предприятия: учебник для вузов / Т.И. Юркова, С.В. Юрков. 2006. - 116 с.
200. Яковлев А. Спрос па право в сфере корпоративного управления: эволюция стратегий / А. Яковлев // Вопросы экономики. место издания? - 2003. - № 4. - С. 37-49.
201. Aggarwal R. Did New Regulations Target the Relevant Corporate Governance Attributes? / R. Aggarwal, R. Williamson // Georgetown University Working Paper. 2006. - 43 p. -URL: Ссыка на домен более не работаетsol3/papers.cfm?abstractid=891411.
202. Aggarwal R. Differences in Governance Practices between U.S. and Foreign Firms: Measurement, Causes, and Consequences / R. Aggarwal, I. Erel, R.G. Williamson, R.M. Stulz // NBER Working Paper. 2007. -№ 13288.-49 p.
203. Aghion P. Formal and real authorities in organizations / P. Aghion, J. Tirole // Journal of Political Economy. 1997. - № 105 (1). - pp. 1-29.
204. AokiM. The contingent governance of teams: An analysis of institutional complementarily / M. Aoki // International Economic Review.- 1994.-№35 (3). Ч pp. 657-675.
205. AsquithP. Equity issues and offering dilution / P. Asquith, D. Mullins // Journal of Financial Economicsio 1986. - № 15. - pp. 61-89.
206. Auerbach A.J. Real Determinants of Capital Structure / A.J.Auerbach 7/ Corporate Capital Structure in the United States / Ed. by B. Friedman. -Chicago: University of Chicago Press. 1985. - pp. 325-348.
207. Avdasheva S.B. Holding company groups and models of corporate governance in Russia / S.B. Avdasheva // Working paper WP13/2007/18. -Moscow: State University Higher School of Economics. - 2007. - 40 p.
208. Bahadur G.C.S. Corporate government and capital structure decisions of Nepalese listed firms / G.C.S. Bahadur, R.R. Adhikari // Nepalese Economic Review. 2010. - № 4. - 9 p.
209. Bai C-E. Corporate Governance and Market Valuation in China / C-E. Bai, Q. Liu, J. Lu, F.M. Song, J. Zhang // William Davidson Working Paper. 2003. - № 564. - 45 p.
210. BakerM. Market timing and capital structure / M.Baker, J. Wurgler // Journal of Finance. 2002. - № 57. - pp. 1-32.
211. Bancel F. Cross-country determinants of capital structure choice: a survey of European firms / F. Bancel, U. Mittoo // Financial Management. 2004. -№33.-pp. 103-132.
212. Banjeree S. The dynamics of capital structure / S. Banjeree, A. Heshmati, C. Wihlborg // Research in Banking and Finance. -2004. -№ 4. pp. 275-297.
213. Barclay M.J. The Capital Structure Puzzle: Another Look at the Evidence / M.J. Barclay, C.W. Smith // Journal of Applied "Corporate Finance. -1999.-№ 12(1).-pp. 8-20.
214. Barclay M.J. The Determinants of Corporate Leverage and Dividend Policies / M.J. Barclay, C.W. Smith,. R.L. Watts // Journal of Applied Corporate Finance. 1995. - № 7 (4). - pp. 4-19.
turity Structure and Cal! Provisions in the Agency Theoretic Framework / A. Barnea, R.A. Haugen, L.W. Senbet // Journal of Finance. 1980. -№ 35. - pp. 1223-1243.216. Barnea A. An Equilibrium Analysis of Debt Financing Under Costly Tax Arbitrage and Agency Problems / A. Barnea, R.A. Haugen, L.W. Senbet // Journal of Finance. 1981. -№ 36. - pp. 569-581.
217. Baskin J. An Empirical Investigation of the Pecking Order Hypothesis / J. Baskin // Financial Management. 1989. - № 18. - pp. 26-35.
218. Baxter N. Leverage, Risk of Ruin and the Cost of Capital / N. Baxter // Journal of Finance. 1967. - № 22. - pp. 395^103.
219. Beattie V. Corporate financing decisions: UK survey evidence / V. Beattie, A. Goodacre, S. Thomson // Journal of Business Finance & Accounting. -2006. № 33. - pp. 1402-1434.
220. BebchukL.A. A Rent Extraction Theory of Corporate Ownership and Control / L.A. Bebchuk // NBER Working paper. 1999. - № 7203. - 46 p.
221. Becht M. Corporate Governance and Control / M. Becht, P. Bolton, A. Roell // NBER Working paper. 2002. - № 9371. - 168 p.
222. Beiner S. An Integrated Framework of Corporate Governance and Firm Valuation / S. Beiner, W. Drobetz, M. Schmid, H. Zimmermann // ECGI -Finance Working Paper. 2004. - № 34. - 59 p.
223. Bennett M. The determinants of capital structure: Some UK evidence / M.Bennett, R.Donnelly // British Accounting Review.- 1993.-№25 (l).-pp. 43-59.
224. BergerA.N. The Economics of Small Business Finance: The Roles of Private Equity and Debt Markets in the Financial Growth Cycle / A.N. Berger, G.F.Udell // Journal of Banking and Finance.- 1998.-№22.-pp. 613-673.
225. Berger P.G. Managerial entrenchment and capital structure decisions / P.G. Berger, E. Ofek, D.L. Yermack, // Journal of Finance. 1997. №52 (4).-pp. 1411-1438.
226. Berglof E. The Changing Corporate Governance Paradigm: Implications for Transition and Developing Countries / E. Berglof, E-L. von Thadden // CEPR Working Paper. 1999. - № 263. - 32 p.
227. BerkovitchE. Financial Contractin and leverage induced over and under investment incentives / E. Berkovitch, E.H. Kim // Journal of Finance. -1990. № 45 (3). - pp. 1145-1186.
228. Berle A. The Modern Corporation and Private Property / A. Berle, G. Means. New York: MacMillan, 1932. - 396 p.
229. Bevan A.A. Capital structure and its determinants in the United Kingdom -A decompositional analysis / A.A. Bevan, J. Danbolt // Applied Financial Economics. 2002. - № 12. - pp. 159-70.
230. Bevan A.A. Determinants of Enterprise Performance during Transition / A.A. Bevan, S. Estrin, M.E. Schaffer // CERT Heriot Watt University Discussion Papers. 1999. - № 3. - 40 p.
231. Bevan A.A. Dynamics in the Determinants of Capital Structure in the UK / A.A. Bevan, J. Danbolt // University of Glasgow Working Working Paper. -2000. № 9. - 36 p.
232. Bevan A.A. On the Determinants and Dynamics of UK Capital Structure / A.A. Bevan, J. Danbolt // London Business School, Glasgow University Working Paper.- 2001.- 47 p.-URL: Ссыка на домен более не работаетsol3/papers.cfm?abstractid=269732.
233. BhagatS. The non-correlation between board independence and long-term firm performance / S. Bhagat, B. Black // Journal of Corporations Law. -2002. № 27. - pp. 231-274.
234. Bharath S.T. Does Asymmetric Information Drive Capital Structure Decisions? / S.T. Bharath, P. Pasquariello, G. Wu // Review of Financial Studies. 2009. - № 22 (8). - pp. 3211-3243.
235. Bikhchandani S. A Theory of fads, fashion, custom and cultural change as informational cascades / S. Bikhchandani, D. Hirshleifer, I. Welch // Journal of Political Economy. 1992. -№ 100. - pp. 992-1026.
236. Bikhchandani S. Learning from the behavior of others: Conformity, fads, and informational cascades / S. Bikhchandani, D. Hirshleifer, I. Welch // The Journal of Economic Perspectives. 1998. -№ 12 (3). - pp. 151-170.
237. Black B.S. Corporate Governance and Firms' Market Values: Time Series Evidence from Russia / B.S. Black, I. Love, A. Rachinsky // CEFIR working paper. 2005. - № 53. - 40 p.
238. Black B.S. How Corporate Governance Affects Firm Value: Evidence on Channels from Korea / B.S. Black, W. Kim, H. Jang, K.-S. Park // ECGI -Finance Working Paper. 2005. - № 103. - 48 p.
239. Black B.S. Russian Privatization and Corporate Governance: What Went Wrong? / B.S. Black, R.H. Kraakman, A. Tarassova // Stanford Law Review. 2000. - № 52. - pp. 1731-1808.
240. BlaszczykB. Secondary Privatisation in Transition Economies. The Evolution of Enterprise Ownership in the Czech Republic. Poland and Slovenia / B. Blaszczyk, I. Hoshi, E. Kocenda, R. Woodward. New York: Macmillan, 2003. - 288 p.
241. Booth L. Capital Structures in Developing Countries / L. Booth, V. Aivazian, A. Demirguc-Kunt, V. Maksimovic // Journal of Finance. -2001.-№56.-pp. 87-130.
242. Bowman R.G. The Importance of a Market Value Measurement of Debt in Assessing Leverage / R.G. Bowman // Journal of Accounting Research. -1980. № 18.-pp. 242-254.
243. Bradley M. On the Existence of Optimal capital Structure Theory and Evidence / M. Bradley, G.A. Jarrell, E.H. Kim // Journal of Finance. -1984. № 39. - pp. 857-878.
244. Braga-Alves M.V. Corporate governance, valuation and performance:
245. Brito J.A. Leverage and growth opportunities: risk avoidance induced byirisky debt / J.A. Brito, K. John // University of New. York, Salomon Centre
246. Working paper.- 2002.- №38.- 48 p.Ns URL: Ссыка на домен более не работаетfin/workpapers/papers2002/pdi7wpa02003.pdf.k i
247. Brounen D. Corporate finance in Europe: Confronting theory and practice / D. Brounen, A. de Jong, R. Kloedijk // Financial Management. 2004. -pp. 71-1001.
248. Brown L. Corporate Governance and Firm Valuation / L. Brown, M. Caylor // Journal of Accounting and Public Policy. -2006.-№25 (4).-pp. 409-434.
249. Brown L.D. Corporate Governance and Firm Performance / L.D. Brown, M.L. Caylor // Georgia State University Working Paper. -2004.-№7.-53 p.
250. Burkart M. Why Higher Takeover Premia Protect Minority Shareholders / M. Burkart, D. Gromb, F. Panunzi // Journal of Political Economy, University of Chicago Press. 1998. - № 106 (1). - pp. 172-204.
251. Castanias R. Bankruptcy Risk and Optimal Capital Structure / R. Castanias // Journal of Finance. 1983. - pp. 1617-1635.
252. Chang C., YuX. Informational Efficiency and Liquidity Premium as the Determinants of Capital Structure / C. Chang, X. Yu // Journal of Financial and Quantitative Analysis. 2010. - № 45 (2). - pp. 401-440.
253. ChenL. Profitability, Mean Reversion of Leverage Ratios, and Capitali,
254. Structure Choices / L. Chen, Z. Xinlei // Michigan State University and Kent State University Working paper. 2005. - 47 p.i
255. URL: Ссыка на домен более не работаетsol3/papers.cfm?abstractid=666992.
256. Chittenden F. Small Finn Growth, Access to Capital Markets and Financial Structure: Review of Issues and an Empirical Investigation / F. Chittenden, G. Hall, P. Hutchinson // Small Business Economics. 1996. - №8(1).-pp. 59-67.
257. Chung K.H. Assets characteristics and corporate debt policy: an empirical investigation / K.H. Chung // Journal of Business Finance and Accounting. -1993.-№20(1).-pp. 83-98.
258. Claessens S. Enterprise performance and management turnover in the Czech Republic / S. Claessens, S. Djankov // European Economic Review. -1999. № 43 (4-6). -pp. 1115-1124.
259. Claessens S. The Separation of Ownership and Control in East Asian Corporations / S. Claessens, S. Djankov, L. Lang // Journal of Financial Economics. 2000. - № 58. - pp. 81-112.
260. Corporate Governance Principles and Recommendations. EASD. - 2000. -38 p. - URL: Ссыка на домен более не работаетcodes/documents/easdcgpr.pdf.
261. Dallago B. Corporate governance and governance paradigms / B. Dallago // East-West Journal of Economics and Business. 2002. - № 5 (-2). -pp. 173-196.
262. Damodaran A. Corporate Finance: Theory and Practice / A. Damodaran. -New York: John Wiley & Sons, 1997. 1008 p.
263. De Barros L. Corporate Governance Quality and Firm Value in Brazil / L. de Barros, A.M. da Silveira // Working paper.- 2007a. -33 p.Ч URL: Ссыка на домен более не работаетsol3/papers.cfm?abstractid=923310.
264. De Barros L. Overconfidence, managerial optimism and the determinants of capital structure / L. de Barros, A.M. da Silveira // Working paper. -20076. 33 p. - URL: Ссыка на домен более не работаетabstract=953273.
265. DeJongA. Capital structure around the world: The roles of firm- and country-specific determinants / A. de Jong, R. Kabir, T.T. Nguyen // Journal of Banking and Finance. 2008. - № 32. - pp. 1954-1969.
266. DeAngelo H. Optimal Capital Structure under Corporate and Personal Taxation / H!. DeAngelo, R.W. Masulis // Journal of Financial Economics. -1980.-№ 8.-pp. 3-29.
267. Degryse H. Investment spending in the Netherlands: Asymmetric information or managerial discretion? / H. Degryse, A. de Jong // Katholieke Universiteit Leuven, C.E.S Discussion Paper Series. 2001. - № 14. - 36 p.
268. Demirguc-Kunt A. Institutions, Financial Markets and Firm Debt Maturity / A. Demirguc-Kunt, V. Maksimovic // Journal of Financial Economics. -1999. № 54. - pp. 295-336.
269. Desai M.A. Corporate Governance and Taxation / M.A. Desai, A. Dyck, L. Zingales // American Law and Economics Workshop University of California. 2004 - № 75. - 57 p.
270. Dittmar A. Why do firms issue equity? / A. Dittmar, A. Thakor // Journal of Finance. 2007. - № 57 (1). - pp. 1-54.
271. Djankov S. Courts / S. Djankov, R. La Porta, F. Lopez-de-Silanes, A. Shleifer // Quarterly Journal of Economics. -2003.-№ 118.-pp. 453-517.
272. Doidge C.A. Why are foreign firms listed in the U.S. worth more? / C.A. Doidge, G.A. Karolyi, R.M. Stulz // Journal of Financial Economics. -2004. № 71. - pp. 205-238.
273. Drobetz W. Corporate governance and expected stock returns: Evidence from Germany / W. Drobetz, A. Schillhofer, H. Zimmermann // European Financial Management. 2004. - № 10 (2). - pp. 267-293.
274. Drobetz W. Corporate Governance and Firm Performance: Evidence from Germany / W. Drobetz, A. Schillhofer, H. Zimmermann // University of Basel Working Paper Series. 2003: - № 5: - pp. 3-12.
275. Drobetz W. Firm Characteristics and Dynamic Capital Structure Adjustment / W. Drobetz, P. Pensa, G. Wanzenried // WWZ / University of Basel Department of Finance Working Paper. 2006.- № 18.- 35 p. - URL: http ://ssrn.com/abstract=952268.
276. Drobetz W. What Are the Determinants of the Capital Structure? Evidence from Switzerland / W. Drobetz, R. Fix // WWZ / University of Basel Department of Finance Working Paper. 2005. - № 141 (3). - pp. 71-113.
277. Euroshareholders Corporate Governance Guidelines.- European j Shareholders Group. 2000. - 8 p.
278. URL: Ссыка на домен более не работаетCG/EuropeanGuidelinesOnCG.pdf.
279. Faccio M. The choice of payment method in european mergers and acquisitions / M. Faccio, R.W. Masulis // Journal of Finance. 2005. -№60.-pp. 1345-1388.
280. Fairchild R. The effect of managerial overconfldence, asymmetric information, and moral hazard on capital structure decisions / R. Fairchild // Working Paper.- 2005.- 26 p.-URL: Ссыка на домен более не работаетsol3/papers.cfrn?abstractid=711845.
281. Fama E.F. Agency problem and residual claims / E.F. Fama, M. Jensen // Journal of Law and Economics. 1983. -№ 26. - pp. 327-349.
282. Fama E.F. Financing decisions: Who issues stock? / E.F. Fama, K. French // Journal of Financial Economics. -2005. -№ 76. pp. 549-582.
283. Fama E.F. Testing tradeoff and pecking order predictions about dividends and debt / E.F. Fama, K. French // Review of Financial Studies. 2002. -№ 15.-pp. 1-33.
284. FanJ.P.H. An International Comparison of Capital Structure and Debt Maturity Choices / J.P.H. Fan, S. Titman, G. Twite // University of Texas
285. Austin) Working paper. 2008. - 50 p. - URL: htip://ssm.conVabstract=423483.
286. FaulkenderM. Does Corporate Performance Determine Capital Structure and Dividend Policy? / M. Faulkender, T. Milbourn, A. Thakor // Washington University Working paper. 2006. - № 3. - 53 p.
287. FaulkenderM. Does the source of capital affect capital structure? / M. Faulkender, M.A. Petersen // Review of Financial Studies. 2006.19.-pp. 45-79.
288. FerriM.G. Determinants of Financial Structure: a New MethodologicalJ
289. Approach / M.G. Ferri, H.W.Jones // The Journal of Finance. 1979.34 (3). pp. 631-644.
290. Filatotchev I. Corporate Governance, Managers' Independence, Exporting and Performance of Firms in Transition Economies / I. Filatotchev,i
291. N. Isachenkova, T. Mickiewicz // William Davidson Institute Working
292. Paper. 2005. - № 805. - 25 p.I
Похожие диссертации
- Становление и развитие экономических интересов корпоративных институтов
- Формирование эффективной структуры капитала корпораций нефтегазового комплекса
- Организационно-экономический механизм формирования и развития интегрированных корпоративных структур в российской экономике
- Методы управления ценовыми рисками нефтегазовой компании в процессе реализации нефти на внутреннем рынке
- Комплексный инвестиционный анализ высокорискованных активов нефтегазовых компаний