Рынок производных ценных бумаг фьючерсные контракты

Вид материала

Документы

Содержание Купить фьючерсный контракт Продать фьючерсный контракт Фьючерсный контракт - это биржевой договор, разрабатываемый на данной бирже и обрашающийся только на ней. Что такое маржа на фьючерсном рынке? Котировочная цена Что такое фьючерсная цена? Как проводятся расчеты во фьючерсной торговле? Что такое тик на фьючерсном рынке? Возможна ли поставка актива по фьючерсному контракту? Для закрытия позиции по переводимому нотису Непереводимый нотис Цена, по которой производится поставка актива, определяется не по цене, указанной в контракте, а по той цене, которая действует Каковы основные цели участников фьючерсной торговли? 104. Что такое базис? Что такое финансовые фьючерсы? Котировка краткосрочных процентных фьючерсов. Фьючерсные контракты на стерлинговый депозит. Что такое фьючерсы по биржевым индексам? Что такое арбитраж при фьючерсных сделках? Какие основные фьючерсные стратегии используют участники рынка? ... Полное содержание

Подобный материал:

• Вопросы к экзамену по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 1386.38kb.
• Программа дисциплины Рынок ценных бумаг (Мировой фондовый рынок) для специальности, 145.23kb.
• Задачи: дать студентам понимание сущности и видов ценных бумаг; познакомить с профессиональной, 14.72kb.
• 2. Законодательство рф, регламентирующее функционирование рынка ценных бумаг, 495.27kb.
• Рынок ценных бумаг и фондовая биржа оглавление: Глава 16. Рынок ценных бумаг и фондовая, 520.8kb.
• Вопросы для подготовки к экзамену по курсу «Рынок ценных бумаг», 270.17kb.
• Контрольная работа по курсу «Рынок ценных бумаг». Тема работы: «Регулирование рынка, 187.04kb.
• Экзаменационные вопросы по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 20.04kb.
• Вопросы для подготовке к экзамену по дисциплине «Рынок ценных бумаг», 44.5kb.
• Контрольная работа по предмету: рынок ценных бумаг на тему: Портфели ценных бумаг, 175.08kb.

ТЕМА 9. РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ

1.ФЬЮЧЕРСНЫЕ КОНТРАКТЫ

2.ФОРВАРДНЫЕ КОНТРАКТЫ

3.ОПЦИОННЫЕ КОНТРАКТЫ

4.СПЕЦИФИЧЕСКИЕ ИНСТРУМЕНТЫ И ХЕДЖИРОВАНИЕ


1. ФЬЮЧЕРСНЫЕ КОНТРАКТЫ


Как заключаются фьючерсные контракты?

Все фьючерсные контракты осуществляются через расчетную палату биржи, которая регистрирует каждый контракт, проводит клиринг и их ис­полнение гарантируется этой палатой. Поэтому при заключении контракта нет необходимости проверять финансовое состояние контрагента, его пла­тежеспособность; независимо от всех обстоятельств исполнение контракта гарантировано биржей в лице ее расчетной палаты.

Лицо, которое с разрешения биржи надписывает и продает контракт (продавец), берет на себя обязательство поставить в определенный срок указанный в контракте актив и получить за него определенную сумму. Это лицо занимает короткую позицию (short).

Лицо, которое покупает этот контракт (покупатель), берет на себя обя­зательство принять данный актив и заплатить за него в указанный срок оп­ределенную сумму, и занимает длинную позицию (long).

Таким образом:

Купить фьючерсный контракт - это значит взять на себя обязатель­ство принять от биржи первичный актив (например, облигации или реаль­ные активы), когда наступит срок исполнения фьючерсного контракта, и уплатить по нему бирже по цене, установленной на рынке (открытие длинной позиции).

Продать фьючерсный контракт - это значит принять на себя обяза­тельство поставить (продать) бирже первичный актив, когда наступит срок исполнения фьючерсного контракта и получить за него от биржи соответ­ствующие денежные средства согласно цены продажи этого контракта (от­крытие короткой позиции.)

Реальной продажи и покупки актива в момент заключения контракта нет.

Фьючерсный контракт - это биржевой договор, разрабатываемый на данной бирже и обрашающийся только на ней. На другой бирже мо­гут быть такие же или другие контракты.

С момента заключения и регистрации, второй стороной контракта для этих лиц становится расчетная палата биржи, которая для продавца высту­пает покупателем контракта, а для покупателя - продавцом. Все дальней шие расчеты выполняются не между участниками сделок, а между каждым из них и расчетной палатой. Если участник контракта все-таки выразит же­лание осуществить или принять поставку по не ликвидированному до дня поставки контракту, то он должен информировать об этом палату. В этом случае палата выбирает лицо с противоположной позицией, которая не бы­ла закрыта, и сообщает ему о необходимости поставить или принять тре­буемый актив.

Каждый фьючерсный контракт должен иметь определенный месяц, ко­торый является месяцем поставки актива по контракту или месяцем окон­чательного расчета. На каждой бирже все контракты на один и тот же базо­вый актив с определенным месяцем поставки полностью идентичны и со­ставляют фьючерсную серию.

Купленный или проданный контракт, который не был компенсирован дальнейшей продажей или доставкой актива (товара) называется откры­тым контрактом (открытой позицией). Общее количество открытых фьючерсных контрактов (проданных или купленных), которые не были компенсированы обратными фьючерсными операциями или доставкой ак­тива, является открытым интересом. Открытый интерес увеличивается или уменьшается в зависимости от участников, которые приходят на ры­нок, в зависимости от предполагаемой доходности этих контрактов.

Суммарное количество открытых позиций по состоянию на момент за­крытия торгов ежедневно публикуется биржей.

Что такое маржа на фьючерсном рынке?

Как было отмечено ранее, фьючерсные контракты заключаются глав­ным образом с целью хеджирования или игры на курсовой разнице. При этом заключение контрактов в основном не требует расходов (для сравне­ния следует вспомнить премию по опционным контрактам). Однако при открытии позиции оба контрагента (с длинной и с короткой позициями) обязаны внести на счет расчетной палаты некоторую сумму денег в качест­ве гарантийного взноса или залога. Этот залог носит название начальная или операционная маржа, а счет - маржевым счетом.

Минимальный размер маржи по каждому активу устанавливается расчетной палатой (например, 10% от суммы контракта) и тем самым уст­раняется вероятность кредитного риска. В зависимости от специализации участников торгов может устанавливаться для них различный уровень маржи. Например, в США для хеджеров маржа может устанавливаться в пределах от 2% до 4%. Брокер, работающий с клиентом, может потребо вать от него внести маржу в повышенном размере. Расчетная палата уста­навливает также нижний уровень маржи, обозначающий, что на счете клиента всегда должен быть минимальный не снижаемый остаток. Опера­ционная маржа на фьючерсном рынке - это контрактная гарантия и не

обязательно она вносится наличными. Часто крупные игроки вносят маржу в виде ценных бумаг и в этом случае эти бумаги продолжают приносить им определенный процентный доход. Поэтому некоторые специалисты рас­сматривают фьючерсные рынки как рынки, на которых позиция может быть открыта без инвестирования средств, а операции при этом являются безбалансовыми.

Следует учитывать, что больший размер маржи требуется по контрак­там с большей дисперсией цены, так как по ним вероятен повышенный риск и возможны потери расчетной палаты, которая гарантирует исполне­ние сделок при отказе одной из сторон.

Котировочная цена - это цена, которая определяется по итогам тор­говой сессии как некоторая средняя величина на основе сделок, заключен­ных перед закрытием или в ходе торговой сессии. Цены обычно устанавли­ваются в расчете на единицу актива. Если, например, участники договори­лись о цене в 3,8 дол. за бушель пшеницы, то общая сумма контракта со­ставляет 5000 • 3,8 = 19 000 дол. Здесь 5000 - количество бушелей пшени­цы в одном контракте. В зависимости от прогнозов участников торгов в следующий биржевой день котировочная цена может быть выше или ниже.

Для контроля в конце каждого торгового дня расчетная палата по ко­тировочной цене производит расчет позиций продавцов и покупателей кон­трактов, переводя сумму выигрыша со счета проигравшей стороны на счет выигравшей. Эта сумма называется вариационной (переменной) маржей. Таким образом, вариационная маржа и является суммой проигрыша или выигрыша участников фьючерсной торговли. Если участник открыл длин­ную позицию (купил контракт) и в дальнейшем закрывает ее (продает этот контракт) по более высокой цене, то разница между этими ценами и со­ставляет его выигрыш. А если он вынужден закрыть свою позицию по бо­лее низкой цене, то разница составит его проигрыш. Соответственно про­давец выиграет, если закроет позицию (совершит офсетную сделку или выкупит контракт) по более низкой цене, и проиграет, если закроет по бо­лее высокой цене.

Что такое фьючерсная цена?

Фьючерсные цены основываются на цене соответствующего актива и изменяются в соответствии с изменением цены этого актива на рынке спот.

Ориентиром по фьючерсным сделкам служит котировочная (текущая) цена контракта. При росте этой цены после заключения контракта его покупатель выигрывает, а продавец проигрывает. При понижении фьючерсной цены выигрывает продавец контракта, а покупатель проигрывает аналогичную сумму. Разница в стоимости контракта по длинной или короткой позиции определяется как разница между ценой за­ключения сделки и текущей котировкой, умноженной на единицу контрак­та. Фьючерсные цены определяются методом открытого торга на бирже в результате столкновений предложений на покупку и продажу.

Котировочная цена - это цена, которая определяется по итогам торго­вой сессии как некоторая средняя величина на основе сделок, заключенных перед закрытием или в ходе торговой сессии. Цены обычно устанавлива­ются в расчете на единицу актива.

При прогнозировании роста рынка прибыль можно получить за счет покупки фьючерсного контракта и его последующей продажи по более вы­сокой цене. При снижении рыночной конъюнктуры возможна продажа фьючерса по высокой цене и последующая покупка этого же фьючерса по более низкой цене и получения за счет этого прибыли.

Например, определим прибыль или убыток для держателя длинной по­зиции по контракту на соевое масло. Если котировочные цены падают с 32,05 до 31,70 центов при единице контракта 60000 фунтов, то

AV= 60 000 • (0,3170 - 0,3205) = - 210 дол.

Эта сумма, которую потерял владелец (покупатель) контракта, и ровно столько выигрывает продавец в данном случае.

По итогам каждого дня в соответствии с текущими котировками на контракты стороны контракта получают выигрыши или несут потери. Ко­тировочная цена определяется по итогам каждой торговой сессии как сред­няя величина на основе сделок, заключенных в ходе каждой сессии или по ценам закрытия. Суммы на счету в расчетной палате выше начального уровня маржи могут сниматься со счета, а если сумма опускается ниже ми­нимального уровня, то проигравшая сторона (или ее клиент) должен внести дополнительный взнос. Если требуемая сумма не вносится, то контракт должен ликвидироваться с помощью офсетной сделки (это сделка, проти­воположная ранее заключенной сделке по такому же контракту с тем же сроком исполнения).

В табл. 5.1 представлена система и результаты клиринга, который про­водит расчетная палата в конце каждого рабочего дня по условной фью­черсной сделке, заключенной 1 апреля на июньский контракт.

В соответствии с этим примером, если в конце биржевой сессии 4 ап­реля стороны закрыли свои позиции с помощью офсетных сделок, то за три дня покупатель получил выигрыш в 50 грн. Причем, начальная сумма, ко­торую потребовалось инвестировать в эту операцию, составила только 100 грн., или доходность без учета комиссионных составила 50%. Аналогично за этот период убыток продавца составил 50 грн., или 50% от первоначаль­но внесенной суммы.

Таблица 5.1 Пример текущих расчетов по фьючерсному контракту

	Открытие позиции	2 день	3 день	4 день
Фьючерсная цена, грн. (оговоренная кон­трактом)	1000
Котировочная цена		1020	1030	1050
Нижний уровень маржи	70
Позиция покупателя: маржевый счет переменная маржа накопленный выигрыш/проигрыш	100(10%)	120 +20 +20	130 +10 +30	150 +20 +50
Позиция продавца: маржевый счет переменная маржа накопленный выигрыш/проигрыш	(10%)	80 -20 -20	70 -10 -30	50 -20 -50

Урегулирование позиций сторон выполняется расчетной палатой в конце каждого дня на основе расчетной (котировочной цены), в качестве которой принимаются средние фьючерсные цены, по которым торговались данные контракты перед закрытием торгов данного дня (цена закрытия). Продавец и покупатель могут снять со своего счета сумму, превышающую уровень начальной маржи. Для приведенного в табл. 5.1 примера - это 50 грн., накопленные сверх начальной маржи у покупателя (держателя) кон­тракта. На счету у надписателя по этому примеру оказалось меньше, чем уровень начальной маржи и меньше, чем нижний уровень маржи, и в этом случае он должен донести необходимую сумму (не менее 25) или закрыть свою позицию при помощи офсетной сделки. Следует напомнить, что часто расчетные палаты устанавливают разный уровень начальной маржи для разных лиц - для хеджеров и спекулянтов.

Фьючерсная цена может рассматриваться как прогноз относительно цен в будущем на основании всей текущей информации. Поэтому фью черсные цены могут часто изменяться под влиянием новой информации и от того, как на неё реагируют в текущий момент участники рынка.

Как проводятся расчеты во фьючерсной торговле?

Расчеты по фьючерсным контрактам в период от дня открытия пози­ции до закрытия или исполнения проводятся в следующей последователь­ности.

1. Участники торгов открывают позицию (заключают между собой фью­черсный контракт). Контракт регистрируется в Расчетно-клиринговой палате и вносится первоначальная маржа по контракту в размерах, ус­тановленных биржей. За регистрацию контракта вносится биржевой сбор.

2. В период сохранения позиции ежедневно после торгов Расчетно-клиринговая палата ведет расчеты по размеру маржи, начисляются прибыли выигравшему и снимаются средства со счета проигравшего в соответствии с котировками фьючерсов на рынке. Проигравшие уча­стники торгов вносят необходимую сумму вариационной маржи в со­ответствии с расчетами палаты (в случае, если уровень маржи на счете становится ниже установленного биржей минимального уровня) или должны закрыть свою позицию.

3. При закрытии участником торгов своей позиции путем совершения обратной (офсетной) сделки Расчетно-клиринговая палата проводит расчеты прибыли (убытка) по позиции. Начисляются средства выиг­равшему по закрытому фьючерсному контракту и определяется сумма проигрыша второй стороны. Участники торгов вносят биржевой сбор за регистрацию обратной сделки.

В случае закрытия позиции с исполнением контракта Расчетно-клиринговая палата обеспечивает передачу и получение биржевого актива, лежащего в основе фьючерсного контракта с его соответствующей оплатой покупателем против поставки.

Таким образом, Расчетно-клиринговая палата выступает как третья сторона в сделках по всем фьючерсным контрактам, т.е. покупатели и про­давцы несут финансовые обязательства не друг перед другом, а перед рас­четной палатой, которая ведет финансовые расчеты и выступает гарантом.

Что такое тик на фьючерсном рынке?

Тик - это минимальное изменение цены фьючерсного контракта, раз­решенное биржевыми правилами. Каждый тик имеет определенную денеж­ную стоимость. Например, по правилам Лондонской международной бир­жи финансовых фьючерсов (LIFFE) денежная стоимость тика составляет 2,50 дол. США для фунта стерлингов и 12,50 дол. для других валют. При этом номинальная стоимость стерлингового контракта составляет 25 000 ф. ст. (один лот). Размер тика 0,0001 дол. за 1 ф. ст., что дает его стоимость в 2,50 дол. (0,0001 • 25000 = 2,50).

Чтобы не допустить чрезмерной спекуляции на фьючерсных контрак­тах биржи, как правило, предусматривают ежедневные лимиты отклонения цен текущего дня от предыдущего. Такое отклонение может составлять примерно 5% и если в ходе сессии цена выходит за этот предел, то биржа запрещает торговлю по ценам, выходящим за границы установленного ин­тервала в этот биржевой день. В результате торговля может прекратиться и на следующий день интервал допустимых цен поднимается или снижается. Следует учитывать, что резкое изменение цены может являться результа­том воздействия изменения котировок на спотовом рынке. Также для огра­ничения спекулятивной активности биржа может установить позиционный лимит, заключающийся в ограничении количества открытых контрактов у одного участника рынка. Напомним, что по законодательству Украины объем открытых позиций торговца не должен превышать пятикратного размера его уставного капитала.

Возможна ли поставка актива по фьючерсному контракту?

Любой фьючерсный контракт имеет ограниченный и установленный биржей срок существования, например, три или шесть месяцев.

Урегулирование фьючерсных контрактов или закрытие позиции по ним может происходить двумя способами:

• путем заключения обратной (офсетной) сделки (by offset);

• путем поставки оговоренного в контракте актива (by delivery).

При урегулировании путем офсетной сделки участник сделки должен дать брокеру приказ на совершение такой сделки:

• держатель длинной позиции (лицо, которое владеет контрактом) дает приказ на продажу этого фьючерсного контракта;

• держатель короткой позиции (лицо, которое продало контракт) дает

приказ на покупку такого же контракта.

Контракт от держателя данной позиции продается новому участнику торгов, который становится его держателем и занимает длинную позицию, либо продавцу, держателю короткой позиции, который таким образом за­крывает свою сделку.

Все офсетные сделки могут быть выполнены только до конца периода поставки (срока обращения контракта).

Позиции, оставшиеся открытыми к концу срока истечения контракта (к концу периода поставки), должны быть исполнены путем поставки дан­ного реального актива либо урегулированы путем расчета наличными (если это предусмотрено правилами биржи).

Срок действия контрактов и период поставки различных активов обычно оговаривается правилами биржи. Например, на Чикагской торговой бирже декабрьский контракт на пшеницу истекает за семь полных рабочих перед последним днем месяца. В этот период должно быть принято реше­ние о поставке товара и выставляются нотисы (извещения о поставке). Первым днем выставления нотисов в этом случае является последний ра­бочий день, предшествующий месяцу поставки (для декабрьского контрак­та - последний рабочий день ноября). В каждом нотисе сообщается цена, дата контракта, время получения нотиса расчетной палатой и другие дан-; ные.

Во всех фьючерсных контрактах выбор времени поставки и выставле­ние нотиса осуществляется продавцом в пределах установленного срока. Нотисы распределяются среди держателей длинной позиции расчетной палатой. После получения нотиса держателем длинной позиции спустя один-два дня должна происходить реальная поставка актива.

Существуют два типа нотиса о поставке: переводимый нотис; непе­реводимый нотис.

Для закрытия позиции по переводимому нотису держателю длинной позиции разрешается вместо приемки товара продать фьючерсный кон­тракт и передать вместе с ним нотис новому владельцу контракта. На такой перевод нотиса дается ограниченное время (чаще всего 30 минут) и поэто­му на нотисе обозначается время его получения. Последний держатель но­тиса должен принять поставку и оплатить ее.

Непереводимый нотис необходимо держать до следующего рабочего дня. Затем можно продать контракт и при этом следующему держателю выписывается новый нотис. Эта процедура называется повторным вы­ставлением нотиса.

После расчета наличными вместо реальной поставки актива (пшеницы, нефти, золота и т.д.) покупатель получает сумму, равную стоимости акти­вов или финансовых инструментов.

Цена, по которой производится поставка актива, определяется не по цене, указанной в контракте, а по той цене, которая действует в день выписки нотиса. Например, если по фьючерсному контракту на зо­лото указана цена исполнения 285,00 дол. за унцию, а в день отправки но­тиса в расчетную палату текущая цена (чаще всего цена закрытия на рынке спот) составляла 306,00 дол. за унцию, то должна быть произведена оплата по текущей цене.

Каковы основные цели участников фьючерсной торговли?

Участники фьючерсной торговли ставят перед собой следующие цели.

• Продавец контракта всегда играет на понижение цены контракта, т.е. у него будет прибыль только в том случае, если он закроет свою пози­цию (выкупит контракт) по более низкой цене, чем его ранее продал.

• Покупатель контракта всегда играет на повышение цены, т.е. у него будет прибыль по контракту только в том случае, если он продаст ра­нее купленный контракт (закроет свою позицию) по более высокой це­не, чем его купил.

• При хеджировании цели сторон фактически аналогичны.

В связи с этим, если выигрывает владелец контракта, то обязательно проигрывает продавец контракта и наоборот. Понятно, что сумма выигры­шей у более удачливых игроков равна сумме проигрышей у менее удачли­вых участников торговли, если, конечно, не учитывать накладные расходы в виде комиссионных платежей брокерам и др.

Выигрыши и проигрыши участников фьючерсных торгов обеспечива­ются за счет первоначальной и вариационной маржи.

104. Что такое базис?

Цена, которая фиксируется при заключении фьючерсного контракта, является фьючерсной ценой. В момент заключения контракта эта цена мо­жет быть выше и ниже цены спот, действующей в это время для данного актива. К моменту истечения срока действия контракта фьючерсная цена равна цене спот.

Если фьючерсная цена выше цены спот, то эта ситуация называется контанго (это надбавка к цене при заключении сделки).

Ситуация контанго характерна для такого состояния рынка, когда предложение данного актива в данный момент полностью обеспечивает текущий спрос на данный актив либо имеются значительные запасы. Такой рынок называется нормальным, или учитывающим необходимые затраты на хранение. Это типично только для рынков товаров с длительными сро­ками хранения (зерновые, хлопок, металлы, нефтепродукты и т. д.).

Если фьючерсная цена ниже цены спот, то эта ситуация называется бэквардейшн (скидка в цене называется депорт). Ситуация бэквардейшн характерна при резкой нехватке товара, низких его запасах. В этой ситуа­ции в выигрыше оказывается спекулянт, имеющий наличный товар. Спеку­лянт продает этот товар с немедленной поставкой и закупает его с постав­кой в будущем. Если при этом к моменту истечения контракта цена спот упадет, то по этой операции будет убыток.



Рис. 5.1. Соотношение цены спот и котировочных цен

Фьючерсные контракты на один и тот же актив имеют разные даты ис­течения, и если цена ближайшего контракта меньше цены более отдаленно­го контракта, то такая ситуация называется нормальным контанго.

Например: Май - 124 ед.; Июнь-129 ед.; Июль-137 ед.

Для формирования фьючерсных цен большое значение имеют ожида­ния участников торговли. В соответствии с гипотезой ожиданий предпола гается, что текущая цена фьючерсного контракта равна ожидаемой спото-вой цене на дату поставки. Если, например, январский контракт на пшени­цу продается в октябре по 4,2 при текущей цене спот 4,0, то можно сделать вывод об ожиданиях участников рынка в октябре, что в январе цена спот будет 4,2. Но в дальнейшем это ожидание может и не подтвердиться.

Если фьючерсная цена первого по сроку контракта выше цены более отдаленного контракта, то это нормальное бэквардейшн. Для каждого кон­кретного актива может заключаться несколько разных фьючерсных кон­трактов с различными датами исполнения.

К моменту поставки или истечения контракта фьючерсная цена обыч­но равняется или почти равняется цене спот, что, естественно, не позволяет проводить в этот момент арбитражные операции.

Разница между ценой спот в данный момент и фьючерсной ценой на данный актив на конкретный месяц поставки называется базисом.



Рис. 5.2. Схема формирования базиса

В зависимости от того, выше фьючерсная цена или ниже цены спот, базис бывает положительным и отрицательным. Поэтому к моменту исте­чения базис становится равным нулю. Если участники рынка обсуждают величину базиса, то речь идет о разнице между местной наличной ценой (например, на зерно) и фьючерсной ценой на ближайший месяц поставки. В январе базисом на зерно будет разница между местной наличной ценой и мартовской фьючерсной ценой.



Для реальных активов базис включает транспортные затраты, затраты на хранение, страхование, прибыль продавца и т.д. Базис постоянно колеб­лется в зависимости от спроса и предложения (так же, как и цены), он мо­жет быть положительным и отрицательным. Для хеджирования необходи­мо учитывать изменения базиса.

Что такое финансовые фьючерсы?

К финансовым фьючерсным контрактам относятся контракты на крат­косрочные, долгосрочные процентные инструменты, индексы и валюту. Эти финансовые инструменты получили в мире применение относительно недавно, после 1972 г. и являются более сложными финансовыми инстру­ментами по сравнению с описанными выше фьючерсными контрактами. При рассмотрении этих инструментов следует учитывать, что в разных странах они могут несколько отличаться.

Ведущим фьючерсным рынком по торговле валютными контрактами является Международный валютный рынок (IMM), который является под­разделением Чикагской товарной биржи (СМЕ). На этой бирже активно работают трейдеры из многих стран мира, которые хеджируют свои пози­ции, проводят спекулятивные операции. Этот рынок котирует цены фью­черсов на евро-доллары.

Финансовые фьючерсы находят применение для контролирования риска портфеля ценных бумаг и индексных обязательств. Для этого необ­ходимо, например, наряду с вложением в индексные обязательства осуще­ствить продажу с коротких позиций фьючерсных контрактов, что иногда считается эквивалентным вложениям в безрисковые активы.

Котировка краткосрочных процентных фьючерсов.

Примером краткосрочного процентного фьючерса является английский контракт на трехмесячный стерлинговый депозит. Эти контракты котируют­ся на базе индексной цены, которая определяется следующим образом:

Каждая биржа определяет для контрактов шаг цены, величину мини­мального размера изменения цены. Это может быть один базисный пункт.

Если в основе контракта лежит финансовый инструмент номиналом 100000 ф. ст. сроком на 91 день, то при шаге цены в один базисный пункт Цена шага будет равна:

цена шага = 0,0001 ■ 100000 ф.ст. ■ 91/365 = 2,49 ф. ст.

Число шагов, на которое изменилась фьючерсная цена за какой-то пе­риод времени, можно узнать по формуле:



Пример расчета прибыли.

Инвестор купил три фьючерсных контракта по цене 88,0. Через не­сколько дней он закрыл свои позиции по цене 88,15. Шаг цены - один ба­зисный пункт, цена шага 2,49 ф. ст. Цена изменилась на

(88,15 - 88,00)/0,01 = 15 шагов, где 0,01 -это 1%.

Прибыль инвестора по трем контрактам составит:

3 • 15-2,49= 112,05 ф. ст.

Фьючерсные контракты на стерлинговый депозит.

Фьючерсные контракты на трехмесячный стерлинговый депозит обычно предлагаются на Лондонской международной бирже финансовых фьючерсов.

Условия контракта следующие:

Номинальная стоимость - 500 тыс. ф. ст.

Начальная маржа - 750 ф. ст.

Нижний уровень маржи равен начальной марже.

Суть контракта заключается в том, что на дату поставки покупатель должен разместить в определенном банке на открытом ему продавцом трехмесячном депозите 500 тыс. ф. ст. или заблаговременно продать этот контракт по курсовой цене. Максимально возможное отклонение цены в течение торгового дня составляет 100 базисных пунктов. Цена шага равна 12,5 ф. ст. Котировочная ставка в последний торговый день определяется из расчета действующих средних ставок по банковским депозитам.

Рассмотрим один из вариантов действий инвестора при игре на этих контрактах.

Предположим, что он приобрел два контракта по цене 91,62 и через 15 дней продал их по цене 91,65 (плюс три шага). Тогда его доход за 15 дней составил:

2-3 • 12,5 = 75 ф. ст.

После операции ему возвращается начальная маржа 1500 ф. ст. Доход­ность его сделки за 15 дней составила

75 : 1500 = 0,05, или 5%.

Эффективный процент в расчете на год равен

(1 + 0,05)^365/15 - 1 = 3,278. или 327,8% годовых.

Условия таких контрактов обычно включают возможность осуществ­лять взаимозачет с продавцом деньгами. В этом случае ему выплачивается переменная маржа (при проигрыше вычитается) и возвращается начальная маржа.

Что такое фьючерсы по биржевым индексам?

Основным отличием фьючерсов по биржевым индексам от опционов на индексы является то, что в этом контракте предусмотрено твердое обя­зательство эмитента (продавца), продавшего контракт и купившего этот контракт инвестора осуществить оговоренную сделку. Фьючерсы на бир­жевые индексы имеют еще ряд технических особенностей.

В США чаще всего объектом сделок с фьючерсными контрактами яв­ляется индекс "Стэндард энд Пурз-500", который составляется на основа­нии котировки 500 акций. В этих контрактах по-другому определяется раз­мер или цена контракта: каждый пункт индекса стоит 500 дол. Следова­тельно, если индекс равен 990 пунктам и в этот момент заключается фью­черсный контракт, то его стоимость будет равна 495 000 дол. (990 ■ 500).

При заключении фьючерсного контракта на индекс не используются премии. Как и при обычных фьючерсных контрактах, при заключении та­кого контракта на индекс обе стороны должны внести гарантийный взнос в виде начальной маржи, размер которого устанавливается биржей и который в момент покупки обычно составляет в среднем 10% от полной стоимости контракта. В результате если величина индекса составляет 990 пунктов, то стоимость контракта, как сказано выше, будет 495 000 дол. и инвестор должен внести 49 500 дол. при марже 10%. Для закрытия контракта необ­ходимо занять противоположную позицию. Биржа может устанавливать и другой уровень начальной маржи и чаще всего маржа вносится в виде го­сударственных- ценных бумаг.

Важнейшая роль фьючерсных контрактов на индексы состоит в том, что они позволяют хеджировать рыночный или систематический риск ин­вестирования. Известно, что чем больше степень диверсификации портфе­ля, тем в большей степени усредняется рыночный риск, так как корреляция ■ между доходностью данного портфеля и рыночного портфеля усиливается.

Если котируется фьючерсный контракт по индексу и если этот индекс бли­зок по структуре и характеристикам к рыночному портфелю, то это позво­ляет застраховать портфель от нежелательных колебаний стоимости фи­нансовых активов на рынке.

Понятно, что для этого необходимо, чтобы существовали соответст­вующие индексы, которые были бы признаны участниками рынка и регу­лирующими органами, и которые отражали бы реальные изменения цен на ценные бумаги (как это можно говорить об индексе "Стэндард энд Пурз-500")- В условиях Украины приходится ожидать образования развитого, ликвидного и информационно открытого рынка ценных бумаг.

Что такое арбитраж при фьючерсных сделках?

Справедливая цена фьючерсного контракта устанавливается исходя из принципа равновесия, достигаемого с помощью арбитража, другими сло­вами, при равновесной цене инвесторы не могут, не подвергаясь риску, обеспечить прибыль путем обмена активами, которые предполагают оди­наковые потоки денежных средств. Трейдеры, занимающиеся арбитражем, внимательно следят за разностью между ценами фьючерсных контрактов и базовых активов и совершают арбитражные сделки в тех случаях, когда это имеет смысл. Такой арбитраж предотвращает отклонение цен на фьючерс­ные контракты от справедливой цены при возможности арбитража и невы­соких издержках обращения.

Иногда, например, для арбитража заключаются фьючерсные контрак­ты на биржевые индексы, такие как S&P-500. Арбитраж между фьючерс­ным контрактом и биржевым индексом называется индексным арбитра­жем. Следует учитывать, что покупка в этом случае всех 500 акций увели­чивает трансакционные издержки и арбитражер в большинстве случаев будет вести торговлю только в пределах ограниченной выборки акций, входящих в данный индекс. Такая торговля неизбежно связана с повыше­нием риска, поскольку изменения стоимости портфеля, который оказывает­ся предметом торговли, могут не совпасть с изменениями цен соответст­вующих фьючерсных контрактов. Чтобы арбитражеры включились в игру, должны быть достаточные расхождения между фактическими ценами фью­черсных контрактов и их справедливыми ценами.

Какие основные фьючерсные стратегии используют участники рынка?

С помощью фьючерсных контрактов инвестор может формировать ряд специальных стратегий для снижения риска операций. Прежде всего, это стратегии под названием спрэд (они известны также под названием стрэдл).

Спрэд заключается в одновременном открытии длинной и короткой позиций по фьючерсным контрактам. Такая стратегия целесообразна, когда ожидается или наблюдается несоответствие между ценами различных кон­трактов и обычно наблюдаемыми значениями цен, причем формирование спрэда является менее рискованной стратегией, чем открытие отдельно длинной или короткой позиции. На многих биржах существует правило, позволяющее инвестору при формировании спрэда с одним базисным акти­вом вносить меньший размер начальной маржи. Спрэд позволяет инвестору исключить риск потерь, связанных с общим уровнем колебаний цен.

Существует несколько видов спрэда.

Временной спрэд заключается в одновременной покупке и продаже фьючерсных контрактов на один и тот же актив с различными датами исте­чения. Временной спрэд подразделяется на спрэд быка и спрэд медведя. Спрэд быка предполагает длинную позицию по дальнему и короткую по ближнему контракту. В этом случае говорят о покупке спрэда. Спрэд медведя включает в себя короткую позицию по дальнему и длинную позицию по ближнему контракту. В этом случае говорят, что инвестор продал спрэд. Обычно инвестор покупает спрэд, если предполагает, что величина спрэда должна возрасти, и продает спрэд, когда рассчитывает на его уменьшение.

Спрэд бабочка объединяет одновременно три контракта: спрэд быка и спрэд медведя, у которых средний фьючерсный контракт является общим. К данной стратегии прибегают когда между средним и крайним контракта­ми не соблюдается требуемая величина спрэда и при этом не ясно, в какую сторону будут двигаться фьючерсные цены.

Межтоварный спрэд состоит в заключении фьючерсных контрактов на разные, но взаимозаменяемые товары с целью уловить разницу в изме­нении их цен. Например, контракты на пшеницу и кукурузу. На рис. 5.3 показано возможное изменение соотношения цен на такие контракты.

Если инвестор считает, что разница между ценами слишком большая и ^в Дальнейшем должна уменьшиться, причем наблюдается ситуация контанго, то целесообразно продать спрэд, т.е. продать контракт с более высокой ц еной и купить контракт с более низкой ценой. В результате он получит прибыль в размере (Р₂ - Pi) - ( Р'₂— P'1).



Рис. 5.3. Соотношение цен при межтоварном спрэде

Торговля базисом также считается одной из фьючерсных стратегий, которая предполагает покупку (продажу) фьючерсного контракта с одно­временной продажей (покупкой) базисного актива.

Покупка базиса заключается в приобретении фьючерсного контракта и продаже базисного актива. Продажа базиса предусматривает противопо­ложные действия. При покупке базиса инвестор надеется на рост величины базиса, а при продаже надеется на уменьшение базиса.

Перекрестное хеджирование.

Перекрестным хеджированием называется использование фьючерсных контрактов на один финансовый инструмент для страхования рисков по другому инструменту. Например, для минимизации риска, возникающего вследствие возможных колебаний цен на определенные акции, можно ис­пользовать фьючерсные контракты на индекс. Перекрестное хеджирование подвержено большему базисному риску, который можно измерить корре­ляцией цен на наличном и фьючерсном рынках. Приемлемым можно счи­тать коэффициент корреляции не ниже 0,6.

Одновременная продажа фьючерсного контракта с определенным ме­сяцем поставки на одной бирже и покупка такого же контракта с тем же месяцем поставки на другой бирже называется межрыночным спрэдом.

При операциях хеджирования очень важно правильно определить па­раметры хеджирования, которые характеризуются коэффициентом хеджи­рования.

Коэффициент хеджирования - это соотношение между фьючерсной и наличной позициями, обеспечивающее оптимальное хеджирование.

Кто является основными участниками фьючерсных рынков?

Известны следующие основные участники биржевых операций с фью­черсами.

Хеджер - торговец, ведущий операции на рынке реального товара, ле­жащего в основе фьючерсного контракта, который использует фьючерсные рынки для уменьшения риска ценовых колебаний. Например, импортер использует фьючерсы в связи с предстоящей оплатой поставок своему не­мецкому партнеру в немецких марках. Если валюта поднимется в цене, то придется затратить большую сумму в национальной валюте для оплаты. Фермер, выращивающий зерно или другие культуры, использует фьючерс­ные контракты для защиты стоимости своего урожая от риска падения цен. Существование хеджеров является экономическим оправданием существо­вания фьючерсных и опционных рынков.

Торговцы зерном, которые постоянно покупают его у производителей и продают переработчикам, часто являются активными хеджерами.

Торговцы в операционном зале биржи (трейдеры) — члены биржи, которые присутствуют в операционном зале и исполняют приказы на по­купку и продажу контрактов. На бирже торговцы могут заключать сделки за свой счет (так называемые местные торговцы). В этом случае они обес­печивают краткосрочную ликвидность рынку, делают рынок. Их задача -заставить работать на себя разницу в ценах предложений продавцов и по­купателей. Торговец может быстрее реагировать на изменение цен в торго­вом зале (на ринге). Для этого необходимы прежде всего интуиция, знание психологии участников рынка. Часто производитель делает скидку в цене для ускорения операций и эту прибыль получает местный торговец на краткосрочных операциях.

Брокер как торговец выполняет заказы клиентов и получает комисси­онные. Торговцы в качестве посредников способствуют участию во фью­черсных рынках не членов биржи.

Спекулянты - торговцы, получающие прибыль на использовании це­новых колебаний фьючерсных контрактов, прежде всего, за счет правиль­ного прогноза. В отличие от торговцев спекулянты ожидают прибыль от изменения уровня цен, а не от разницы цен продавцов и покупателей. Их Цель - покупка по низкой цене и продажа по высокой. Большинство из них - клиенты брокерских домов (торговцев ценными бумагами). Собирая ин­формацию и анализируя ее, а затем открывая длинные или короткие пози­ции, спекулянты (все вместе) доставляют информацию на рынок и помога­ют рынку точнее оценить ее, точнее установить рыночные цены.

В спекуляции присутствуют два основных мотива: возможность полу­чения прибыли и удовольствие от риска. В результате, спекуляция пере­носит риск с производителя на спекулянта, способствует процессу вы­явления цены в каждый момент торгов, облегчает хеджирование, уве­личивая ликвидность рынков. Фьючерсные рынки представляют собой механизм переноса риска с тех, которые хотят его избежать, а их мы и счи­таем хеджерами, на тех, кто хочет рисковать в надежде получить высокую прибыль, т.е. на спекулянтов.

Почему фьючерсы могут обеспечивать высокий уровень левериджа?

Леверидж в контексте данного пособия обозначает показатель, даю­щий отношение между стоимостью инвестиций и объемом средств, необ­ходимых для их контроля. Если для покупки чего-либо ценой 100 дол. тре­буется депозит 50 дол., то леверидж составит 2:1; если необходим полный платеж, то этот показатель равен 1:1. На фьючерсных рынках показатель левериджа часто составляет 10:1 и даже больше.

Чем больше показатель левериджа, тем меньшее изменение цены тре­буется для аналогичного изменения всей стоимости инвестированного ка­питала. Рассмотрим изменение уровня левериджа на примерах.

Пример 1.

Если стоимость покупки составляет 100 грн. и мы вносим полную стоимость 100 грн., то последующее увеличение стоимости на 10 грн. (10%) даст следующую отдачу на инвестиции:

Стоимость при покупке 100 грн.

Текущая стоимость 110 грн.

Инвестируемый капитал 100 грн.

Изменение в стоимости

Рентабельность = ----------------------------------- = 10/100 = 10%

Инвестированный капитал

Пример 2.

Если при стоимости покупки 100 грн. мы вносим 50 грн., то увеличе­ние стоимости на 10% даст следующую отдачу на инвестиции:

Стоимость при покупке 100 грн.

Текущая стоимость 110 грн.

Инвестированный капитал 50 грн.

Рентабельность = 10/50 = 20%.

Пример 3.

На фьючерсных рынках часто покупаются активы стоимостью 100 грн. при депозите (марже) только 10 грн. В этом случае 10% прироста стоимо­сти фьючерсного контракта даст рентабельность в 100%:

Стоимость при покупке 100 грн.

Текущая стоимость 110 грн.

Инвестированный капитал 10 грн.

Рентабельность = 10/10 =100%. Это и есть высокий леверидж.

Можно сравнить инвестиции во фьючерсные контракты и ценные бу­маги.

Предположим, инвестор имеет капитал в размере 10 тыс. дол., который он предполагает вложить либо в акции компании XX или во фьючерсы на серебро, которые стоят 5 дол. за унцию. Инвестор ожидает, что цены и на акции, и на серебро удвоятся.

Вариант 1. Инвестор покупает акции на 20 000 дол. (4 тыс. акций по 5 дол.) внеся необходимую 50% маржу в 10000 дол. Если стоимость акций увеличивается, то его прибыль составит 20 000 дол. (5 дол. ■ 4 тыс. акций), а рентабельность - 200%.

Вариант 2. Инвестор за фьючерсы вносит депозит 2 тыс. дол. за каж­дый контракт в 5000 унций серебра. Имея 10 000 дол., он может купить пять контрактов на покупку всего 25 тыс. унций серебра. Если цена дейст­вительно повышается с 5 до 10 дол. за унцию, то прибыль составит 125 000 дол. (25 тыс. унций ■ 5 дол.), а рентабельность - 1250%.

Высокий уровень левериджа во фьючерсной торговле может быть ис­точником как огромных прибылей, так и больших потерь. Относительно небольшие изменения цены фьючерса дают большую разницу в эффектив­ности инвестиций. Если для открытия позиции по фьючерсному контракту требуется депозит (маржа) в 5% от стоимости контракта, то соответственно лишь 5% изменение цены может либо удвоить эти инвестиции, либо унич­тожить их.

Как регулируется украинский рынок фьючерсных контрактов?

Рынок фьючерсных контрактов во всех странах регулируется специ­альными государственными органами. В Украине таким органом является Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку.

По украинским нормам эмитентом фьючерса должна являться создан­ная фондовой (товарной) биржей или ТИС Клирингово-счетная палата или расчетно-клиринговый банк, зарегистрированный Комиссией. Фондовые (товарные) биржи должны зарегистрировать правила торговли стандарти­зированными фьючерсными контрактами. Все выпуски обязательно долж­ны регистрироваться в Комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку (Приказ № 13 от 24 июня 1997 г.).

Базисным активом фьючерсов могут быть только товарные ресурсы или средства (валютные ценности). Использование товарных ресурсов как базисных активов должно быть согласовано эмитентом в Министерстве экономики Украины, а валютных ценностей - в Национальном банке Ук­раины.

Курсовые индексы могут быть базисным активом опционов и фьючер­сов только в случае присвоения этим индексам официального статуса в соответствии с нормативными требованиями Комиссии.

Выпуск фьючерсов и опционов осуществляется в документарной или в бездокументарной формах.

Для регистрации выпуска в Комиссию подаются документы и в том числе расчет определения вариационной маржи, предусматривающий воз­можность покрытия 100% среднего изменения цены в течение рабочего дня. Среднее изменение рассчитывается по результатам торговых дней в течение последних шести месяцев.

Фьючерсный контракт должен содержать следующие реквизиты:

название контракта;

вид контракта (с поставкой или без поставки базового актива);

стороны контракта;

базовый актив контракта и его характеристики;

объем контракта;

размер начальной маржи;

механизм определения цены на момент исполнения;

цена исполнения;

единица измерения цены;

срок выполнения и другие реквизиты.

Учет и налогообложение финансовых фьючерсов и опционов имеют свои особенности в различных странах. Для украинского национального рынка порядок налогообложения определяется Законом Украины "О нало­гообложении прибыли предприятий". В соответствии с этим законом при­былью от осуществления форвардных, фьючерсных операций и операций с опционами является разница между обычной ценой ценных бумаг или ва­лютных ценностей на дату окончания соглашения и суммой, которая была уплачена покупателем таких активов, увеличенной на средневзвешенную ставку рефинансирования Национального банка Украины, действовавшую на протяжении срока соглашения и уменьшенную на сумму премии и иных расходов, связанных с этой операцией.

Прибылью (убытком) от торговли ценными бумагами является разни­ца между стоимостью их приобретения и продажной ценой, уменьшенная на норму расходов, связанных с этими операциями.