Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Управление предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Борисов, Евгений Владимирович
Место защиты	Москва
Год	2006
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Управление предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости"

На правах рукописи ББК: 65.290-21

Борисов Евгений Владимирович

УПРАВЛЕНИЕ ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКИМИ РИСКАМИ НА РЫНКЕ КОММЕРЧЕСКОЙ НЕДВИЖИМОСТИ

08.00.05 Ч Экономика и управление народным хозяйством

(Предпринимательство)

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2006

Работа выпонена на Кафедре Государственное, муниципальное и корпоративное управление ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации.

Научный руководитель доктор экономических наук

Варьяш Игорь Юрьевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, доцент

Токарснко Геннадий Савельевич

кандидат экономических наук Борисычев Роман Германович

Ведущая организация

Санкт-Петербургская Академия Управления и Экономики

Защита состоится 23 ноября 2006 г. в 10-00 часов па заседании диссертационного совета Д 505.001.04 ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации по адресу: 125468, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, аудитория 406.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ФГОУ ВПО Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации по адресу: 125468, г. Москва, Ленинградский проспект, д.49, к. 203.

Автореферат разослан л23 октября 2006 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Д 505.001.04, к.э.н., доцент

Г.В. Колодняя

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность исследования. В настоящее время динамично расширяется торговля приносящей доход недвижимостью. Объем трансакций с коммерческой недвижимостью институционального качества в мире в 2004 г. составил порядка 460 мрд. доларов США и продожает расти.1 В г. Москве в среднесрочной перспективе прогнозируется, как минимум, удвоение предложения по всем основным сегментам рынка, включая офисный, торговый, складской. Инвесторы для управления инвестиционными рисками используют аутсорсинг, передавая часть их специализированным консатинговым организациям. Исследования западных специалистов говорят о том, что управление инвестиционными рисками приносит инвестору доход, который сопоставим с доходностью инвестиций в ценные бумаги. На современном этапе развития создаются адекватные развивающемуся рынку информационные системы, с помощью которых инвестору содействуют в управлении рисками на этапах принятия решений и осуществления операций, а также в процессе управления коммерческой недвижимостью. На российском рынке коммерческой недвижимости все острее встает задача эффективного управления рисками. Сохраняющиеся уже более пяти лет двузначные показатели темпов роста рынка коммерческой недвижимости заставляют учитывать возможность увеличения рисков инвесторов в будущем. Недостаточная для профессиональных участников прозрачность рынка существенно затрудняет оценку ситуации и увеличивает инвестиционные риски. Решение указанной задачи включает адаптацию широко используемых за рубежом методов управления предпринимательскими рисками к особенностям бурно развивающегося российского рынка коммерческой недвижимости. Это определило актуальность и выбор темы диссертационного исследования.

Состояние разработанности проблемы. Категория коммерческой недвижимости для современной российской экономической мысли является относительно новой. Существующие работы по данной проблеме преимущественно обращены к вопросам оценки рыночной стоимости недвижимости (А.Г. Грязнова, Г.М. Стерник, М.А. Федотова, Е. И. Тарасевич и др.), что было обусловлено приватизацией государственной собственности и

По данным компании Джонс Лэнг ЛаСаль, www.joncslanglasaHe.com

ростом операций с недвижимостью. Отдельные вопросы функционирования рынка коммерческой недвижимости и управления рисками инвестирования в коммерческую недвижимость нашли отражение в трудах экономистов И. Г. Балабанова, Л.ПБелых, C.B. Вадайцева, П.Г. Грабового, C.B. Грибовского, В.Н. Зарубина, В.И. Кошкина, В.Н. Лившица, С.Н. Максимова, Е.С. Озерова, В.М. Рутгайзера, С.А. Смоляка, Г.В. Попова и др.

В мировой экономической науке значительный интерес к проблеме управления предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости существует уже на протяжении нескольких десятилетий. Он обусловлен имевшими место в ряде ведущих стран прорывами ценовых пузырей, включая Японию, Великобританию, ряд азиатских стран и др., которые оказали существенное негативное влияние на состояние экономики этих стран. За рубежом можно выделить исследования рынка коммерческой недвижимости Р. Андерсона (R. Anderson), Р. Баркхема (R. Barkham), Дж. Бенжамина (J. Benjamin), Г.Брауна (G. Brown), Д. Гетнера (D. Geltoer), Дж. ДеЛисла (J. R. DeLisle), Е. Зитца (Е. Zietz), И. Лянга (Y. Lyang), H. Ордуэея (N. Ordway), Дж. Паглиари (J.L.Pagliari), Г. Сирмаиса (G. Sirmans), Дж. Шлаеса (J. Shlaes), Дж. Фридмана (J. Freedman), и др.

Теоретическая проработка вопросов перераспределения рисков инвестирования в коммерческую недвижимость в российской экономической литературе развита не достаточно. Вне поля зрения исследователей остаются вопросы управления процессами создания коммерческой недвижимости и обеспечения устойчивости рынка, особенно актуализирующиеся в последние годы в результате образования ценовых пузырей на рынках недвижимости США, России и др. ведущих стран, что обусловливает актуальность темы диссертационного исследования, предопределяет его цель и задачи.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка методического аппарата управления предпринимательскими рисками на развивающемся российском рынке коммерческой недвижимости, адаптация к российским условиям современных методов принятия инвестиционных решений с привлечением консатинговых фирм.

Для достижения поставленной в работе цели ставятся следующие задачи:

- исследование теоретических основ управления предпринимательскими рисками;

- определение особенностей коммерческой недвижимости как класса экономических активов в условиях развивающегося российского рынка;

- оценка современного состояния и тенденций развития российского рынка коммерческой недвижимости;

- выявление особенностей предпринимательских рисков инвестирования в коммерческую недвижимость;

~ определение основных направлений управления предпринимательскими рисками на современном рынке коммерческой недвижим оста;

- оценка роли консатинга в управлении предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости;

- разработка методики оценки эффективности взаимодействия инвестора с консатинговой компанией для управления рисками инвестирования в коммерческую недвижимость;

- определение экономической эффективности аутсорсинга управления предпринимательскими рисками на российском рынке коммерческой недвижимости.

Предметом исследования является формирование системы риск-менеджмента в сфере предпринимательства на рынке коммерческой недвижимости на примере делового сотрудничества инвесторов с консатинговыми фирмами.

Объектом исследования является процесс формирования и развития предпринимательства на рынке коммерческой недвижимости.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической и методологической базой диссертационного исследования являются труды классиков экономической науки, современных зарубежных и отечественных ученых, а также специалистов и практиков в области инвестиционного консатинга и управления предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости.

Методологической базой послужили системный подход, комплексный анализ процесса управления рынком коммерческой недвижимости, анализ рисков,

дисконтирование, статистические исследования, расчет экономической эффективности, и т.д. Методологический инструментарий диссертации включает исторический и сравнительный анализ предмета исследования.

Диссертационное исследование выпонено в соответствии с п. 10 Предпринимательство паспорта специальности 08.00.05 Экономика и управление народным хозяйством.

Информационная база исследования включает действующие в Российской Федерации регулирующие рынок недвижимости нормативно-правовые акты, международпо-признанные стандарты деятельности профессиональных участников рынка недвижимости, данные государственной статистики об инвестиционной деятельности, обзоры инвестиционной активности, подготавливаемые Росстатом, результаты исследований консатинговых фирм, научные труды зарубежных и российских специалистов в области управления, инвестиций, недвижимости и оценки рисков, информационно-аналитическая система консатинговой фирмы Джонс Лэиг Ласаль.

Научная новизна диссертации заключается в развитии теоретических представлений о системе управления предпринимательскими рисками на развивающемся рынке коммерческой недвижимости.

- Уточнено понятие коммерческой недвижимости, как особого класса экономических активов на российском рынке недвижимости, отличительными чертами которого является устойчивый продожающийся рост цен на коммерческую недвижимость, повышение интереса инвесторов к коммерческой недвижимости как источнику доходов, расширение торговли коммерческой недвижимостью.

- Обосновано положение об относительно низком уровне эффективности российского рынка коммерческой недвижимости по сравнению с финансовым рынком, проявляющемся в сложности прогнозирования будущих тенденций развития рынка на основании имеющихся исторических данных и публично раскрываемой участниками рынка информации об осуществленных трансакциях, а также наличии информационной асимметрии, затрудняющей справедливую оценку объектов недвижимости инвесторам.

- Доказано теоретическое положение о целесообразности использования аутсорсинга управления предпринимательскими рисками в условиях информационной асимметрии на российском рынке коммерческой недвижимости, путем привлечения специализированных консатинговых компаний, берущих на себя часть управления рисками и располагающих для этого высокой деловой репутацией, информационными ресурсами и современными методами ведения бизнеса для осуществления эффективных трансакций на рынке коммерческой недвижимости.

- Обосновано положение о возрастающем вкладе консатинга в повышение эффективности проектов на рынке коммерческой недвижимости в условиях существенного увеличения масштабов деятельности инвесторов, высоких темпов роста доходности вложений в коммерческую недвижимость, усиления рисков ценовых шоков.

- Раскрыт механизм взаимодействия инвестора с консатинговой компанией, результатом которого является получение инвестором более выгодных условий финансирования и страхования проекта, форвардной продажи, повышение арендного дохода, снижение объема вложений собственных средств для осуществления трансакции.

- Разработана методика оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов на рынке коммерческой недвижимости, включающая дифференцированные критерии количественного определения результата сотрудничества инвестора и консатинговой компании в зависимости от степени вовлеченности последней в проект, в т.ч. показатели общей инвестиционной привлекательности проектов, показатели текущей доходности инвестиций, количественно выраженные контрактные обязательства консатинговых компании по выпонению отдельных этапов реализации проекта (например, гарантированное достижение минимального арендного бюджета проекта).

Практическая значимость исследования определяется ориентацией основных результатов диссертации на использование профессиональными участниками рынка коммерческой недвижимости для создания эффективной системы риск-менеджмента, нацеленной на проведение операций в условиях

низкой эффективности российского рынка коммерческой недвижимости, информационной асимметрии и возрастающих рисков инвестирования. Самостоятельное практическое значение имеют следующие результаты исследования:

- выявлены условия повышения эффективности инвестиционных проектов на развивающемся российском рынке коммерческой недвижимости;

- разработан агоритм оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов при реализации инвестиционных проектов, выборе консатинговых и иных посреднических компаний.

Апробация результатов исследования. Основные результаты, полученные в ходе диссертационного исследования, прошли практическую апробацию в компании ООО Строй-Капитал. В систему риск-менеджмента компании внедрена предложенная методика оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов при реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости, выборе консатинговых и иных посреднических компаний.

Основные теоретические положения и результаты исследования докладывались на научно-практических конференциях Современные корпоративные стратегии и технологии (Финансовая академия при Правительстве РФ, май 2005 г., май 2006 г.), круглом столе Системы государственного управления в XXI веке: проблемы и перспективы (Финансовая академия при Правительстве РФ, июнь 2005 г.).

Материалы диссертационного исследования используются в учебном процессе Финансовой академии при Правительстве РФ для подготовки кадров государственного и корпоративного управления по дисциплине Менеджмент, при изучении темы Управление рисками, дисциплине Стратегический менеджмент, при изучении темы Трансакциошгые издержки и стратегия их снижения, дисциплине Управление проектами, при изучении таких тем, как Предмет дисциплины Управление проектами, Организация финансирования проектов, Управление рисками проектов, Экономическая оценка проектов.

Публикации. Основные положения диссертационного исследования отражены в 4 публикациях автора, объемом 1,77 пл., из которых одна публикация в журнале по перечню ВАК.

Структура диссертационной работы. Диссертационное исследование состоит из 3 глав, объемом 160 страниц, включает 11 таблиц, 10 графиков, и приложения, объемом 32 страницы.

Введение

Глава 1. Теоретические аспекты управления коммерческой недвижимостью

1.1 Сущность коммерческой недвижимости как класса экономических активов

1.2 Эффективность рынка коммерческой недвижимости

1.3 Управление коммерческой недвижимостью

Глава 2. Перераспределение рисков вложений в коммерческую недвижимость

2.1 Понятие и виды инвестиционных рисков

2.2 Особенности рисков на российском рынке коммерческой недвижимости

2.3 Консатинговая деятельность на рынке коммерческой недвижимости

2.4 Привлечение консатинговых компаний для управления рисками инвесторов на рынке коммерческой недвижимости

Глава 3. Экономическая эффективность консатинга для управления рисками вложений в коммерческую недвижимость

3.1 Методика оценки экономической эффективности консатинга для управления рисками вложений на рынке коммерческой недвижимости

3.2 Повышение эффективности финансового левериджа в ходе взаимодействия инвестора с консультантом

3.3 Взаимодействие инвесторов с консатинговыми компаниями для получения требуемого уровня инвестиционного дохода

3.4 Оптимизация проекта Выводы и заключение Библиография Приложения

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении раскрываются актуальность, цели и задачи исследования, уровень проработки темы исследования, объект и предмет исследования, методы исследования и основные теоретические труды о распределении рисков на рынке недвижимости, а также апробация работы.

В первой главе Теоретические аспекты управления коммерческой недвижимостью рассматривается проблема экономической сущности коммерческой недвижимости, обосновывается необходимость выделения ее в отдельный класс экономических активов на основе теории эффективности рынков (Е. Фама) и информационной асимметрии (Дж. Акерлоф), раскрывается структура рынка коммерческой недвижимости и основные группы его участников, показываются особенности управления коммерческой недвижимостью.

В первом параграфе Сущность коммерческой недвижимости как класса экономических активов дается определение понятия коммерческой недвижимости. Экономическая теория выделяет два основных критерия, определяющих понятие недвижимость - вещественность актива и его неразрывная связь с землей.2 Коммерческая недвижимость - это недвижимость, приносящая доход своему владельцу в виде арендной платы. Особенностью коммерческой недвижимости является появление деривативов и рост операций с ними. Коммерческая недвижимость, изначально являясь базовым активом, приобретает все больше черт финансовых активов. Стоимость и тех и других определяется размером и стабильностью денежных потоков, которые они генерируют. Анализ коммерческой недвижимости с точки зрения критериев классификации активов, предложенных Дж. ДеЛисле, позволил ему обосновать выделение ее в отдельных класс экономических активов.3 Особенностью коммерческой недвижимости является наличие материальной (собственно здание) и нематериальной (контракты, обеспечивающие получение арендного дохода) составляющих. Рынок коммерческой недвижимости имеет относительно низкую степень эффективности,

2 Грибовский C.B., Иванова Е.Н., Львов Д.С., Медведева О.Е. Оценка Стоимости Недвижимости. - М.: Интерреклама, 2003.

5 Jaroes R. DeLisle. Real estate: a distinct asset class or an industry sector?, Reprint, October 2002, www.reuw.washington.edu

обусловленную информационной асимметрией, локализацией спроса на недвижимость со стороны пользователей. Для большинства рынков коммерческой недвижимости характерны длинные циклы развития и малая корреляция доходности вложений в недвижимость с другими классами активов.

Во втором параграфе Эффективность рынка коммерческой недвижимости рассматриваются предпринимательские риски инвесторов, связанные с наличием информационной асимметрии. Рынок является эффективным, если рыночная цена актива, обращающегося на нем, является объективной оценкой его справедливой стоимости.4 Вопрос о том, является ли рынок лэффективным, и если нет, то в чем заключаются причины его неэффективности, - один из ключевых для разработки результативных моделей принятия инвестиционных решений. Основные факторы, влияющие на степень эффективности рынка, включают в себя ликвидность, барьеры входа, уровень трансакционных издержек, легкость копирования инвестиционных стратегий, используемых участниками рынка. Анализ рынка коммерческой недвижимости с точки зрения указанных факторов позволяет сделать заключение, что инвесторы могут испытывать затруднения при оценке инвестиционных возможностей. Концепция рыночной эффективности может рассматриваться не только применительно к конкретным видам рынков, рынок может быть эффективным для одних инвесторов и неэффективным для других. В условиях низкой информационной прозрачности рынка недвижимости уровень осведомленности о предмете трансакции у ее участников является разным, соответственно, возникает допонительный повод для возникновения неэффективности рынка для покупателя. Такая ситуация носит название информационной асимметрии.5

В третьем параграфе Управление коммерческой недвижимостью рассматриваются задачи, возникающие в процессе осуществления инвестиционной деятельности. Рынок коммерческой недвижимости представляет взаимосвязанную систему создания, передачи, эксплуатации и финансирования

4 Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. Пер. с англ. 2-е изд. Ч М.: Альпина Бизнес Букс, 2005.

5 Впервые понятие линформационной асимметрии было введено Г. Акерлофом в статье Akerlof, George A., "The Market for 'Lemons:' Quality Uncertainty and the Market Mechanism", Quarterly Journal of Economics, August 1970, 84,488-500, за что он получил Нобелевскую премию в 2001 году.

объектов недвижимости/ Основными группами участников рынка коммерческой недвижимости являются производители (девелоперы), пользователи помещений, инвесторы, приобретающие функционирующую недвижимость, регуляторы, консультанты, посредники и финансовые институты. Управление есть целенаправленное информационное воздействие на людей и хозяйствующие субъекты, осуществляемое с целью направить их действия и получить желаемые экономические результаты. Сущность управления инвестиционной деятельностью на рынке коммерческой недвижимости заключается в воздействии на субъекты рынка с целью регулирования доходов девелоперов и инвесторов.

Важным вопросом является управление стоимостью объекта в период владения, в том числе в рамках отношений владельцев с арендаторами, эксплуатации и ремонта объекта, поддержания его в нормальном для эксплуатации состоянии. Для управления инвестициями на рынке коммерческой недвижимости приглашаются специализированные компании.

В завершении первой главы в соответствии с положениями теории эффективности рынков и теории информационной асимметрии, а также на основании проведенного анализа коммерческой недвижимости установлено, что одной из главных особенностей современного этапа развития рынка коммерческой недвижимости является приобретение недвижимостью все больших черт финансовых активов. Сопоставление рынка коммерческой недвижимости с рынком финансовых активов приводит к выводу о том, что первый характеризуется меньшей степенью эффективности по сравнению с более эффективным рынком финансовых активов. Управление инвестициями на рынке недвижимости подразумевает, что независимо от того, представитель какой из групп участников является субъектом управления, его цель заключается в максимизации прибыли, управлении рисками инвестирования, обеспечении информационной прозрачности рынка, учете цикличности рынка, обеспечении качества продукта на рынке, и др.

Вторая глава Перераспределение рисков вложений в коммерческую недвижимость рассматривает проблему распределения предпринимательских

6 Максимов С.Н. Основы предпринимательской деятельности на рынке недвижимости,- СПб: Питер,

рисков инвестирования на рынке коммерческой недвижимости. Для этого анализируются основные тенденции российского (на примере московского) рынка коммерческой недвижимости и соответствующие рискам инвестирования трансакционные издержки. Ставится задача выявить роль и место консатинга на рынке коммерческой недвижимости, исследовать взаимодействие инвесторов с консатинговыми компаниями в процессе управления инвестиционной деятельностью, обосновать положение о повышении роли трансакционных издержек инвестора при управлении предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости.

В первом параграфе Понятие и виды инвестиционных рисков раскрывается сущность понятия инвестиционных рисков. В экономической теории под инвестиционным риском понимается опасность потери инвестиций, неполучения от них поной отдачи, обесценения вложений.7 В области финансового менеджмента риск сводится к вероятности неблагоприятного исхода событий. Все инвестиционные риски принято подразделять на системные и несистемные в зависимости от того, насколько широкий круг активов различных видов подвергается опасности их воздействия в каждом конкретном случае. Среди основных методов управления инвестиционными рисками выделяют избежание рисков, страхование рисков, перераспределение рисков и др.

Риски инвестирования в коммерческую недвижимость, как и для других классов активов, можно разделить на системные и несистемные или специфические. Специфические риски обусловлены характерными особенностями коммерческой недвижимости как класса активов и представляют особый интерес и важность для инвестора, так как определяют размер его премии за инвестиции именно в коммерческую недвижимость.8 Среди многообразия специфических рисков рынка коммерческой недвижимости наиболее важными являются две группы рисков: 1) риски, обусловленные низкой эффективностью рынка коммерческой недвижимости и наличием информационной асимметрии; 2) риски,

7 Капитаненко В.В. Инвестиции и хеджирование. - М., 2001.

8 Обзор влияния систематических рисков на инвестиции в коммерческую недвижимость не является предметом настоящего исследования. Подробнее об этом см. Benjamin J. D., Sirmans G.S. and Zietz E.N. Returns and risk on Real Estate and Other Investments: More Evidence. Journal of Real Estate Portfolio Management, #7, 2001, p. 183-214.

обусловленные необходимостью управления активами на рынке коммерческой недвижимости (операционные риски).

Во втором параграфе Особенности рисков на российском рынке коммерческой недвижимости рассматриваются современные тенденции развития российского (на примере московского) рынка коммерческой недвижимости и соответствующие риски инвесторов. Российский рынок недвижимости активно развивается. Возрастает потребность в более качественной офисной, торговой и складской недвижимости, чем имелась ранее. С 2001 по 2005 гг. объем предложения качественной офисной недвижимости (Классов А и В)9 в Москве вырос более чем в 2 раза (см. рис. 1).

# ^ # ** ^ ** ^ ^ # # ^ # # Л^

-Р "5> ч?

ш Класс А Класс В

Рисунок 1. Динамика предложения офисных помещений класса А и В в Москве (по данным компании Джонс Лэнг ЛаСаль)

Спрос на качественную коммерческую недвижимость со стороны арендаторов существенно превышает предложение, что приводит к росту арендных ставок. Динамика спроса и предложения, а также арендных ставок для торгового и складского секторов рынка коммерческой недвижимости Москвы повторят указанные для офисного сектора тенденции.

9 Профессиональными участниками российского рынка недвижимости принята классификация офисных зданий по степени соответствия их местоположения и спецификаций требованиям первоклассных арендаторов и инвесторов. Здания Классов А и В считаются удовлетворяющими максимальному числу таких критериев.

Стремительные темпы развития московского рынка коммерческой недвижимости в 2001-2005 гг. делают его очень привлекательным для инвестирования. Цена 1 кв. м арендуемой офисной площади увеличилась за этот период времени практически в 3 раза. Внутренняя норма доходности (IRR) без учета финансового леверидаса для инвестора составила бы не менее 35% при покупке готового здания в 2000 году с продажей в середине 2006 года.

Московский рынок коммерческой недвижимости имеет ряд особенностей, которые необходимо учитывать инвесторам, в частности: отсутствие достаточной истории рынка; относительно небольшое количество сделок; существенная неоднородность качества объектов недвижимости; непрозрачность истории прав собственности на объекты недвижимости; непрозрачность земельного рынка; усложненная процедура получения прав на строительство объектов недвижимости. Степень асимметрии в распределении информации между участниками рынка высока, что увеличивает риски инвесторов. Российский рынок коммерческой недвижимости существует немногим более 10 лет и инвесторам сложно оценить пределы насыщения рынка. Сохраняющиеся уже более пяти лет двузначные показатели темпов роста рынка коммерческой недвижимости заставляют учитывать возможность увеличения рисков инвесторов в будущем.

В третьем параграфе Консатинговая деятельность на рынке коммерческой недвижимости раскрывается экономическая сущность консатинга. Л. Грайнср и Р. Метцгер определяют консатинг как лоплачиваемые услуги, оказываемые организации - клиенту специально обученными квалифицированными профессионалами, которые объективно и независимо помогают ей выявить управленческие проблемы, проанализировать их, рекомендуют пути решения данных проблем и в случае соответствующего запроса осуществляют помощь, в реализации этих решений.10 Консатинговая деятельность на рынке недвижимости может быть определена как предоставление компетентного, незаинтересованного и объективного совета, профессиональное руководство и профессиональная экспертиза в области разнообразных вопросов рынка недвижимости, включая все либо отдельные сегменты бизнеса, связанного с ним, в том числе продажи, сдачу в аренду, управление, планирование, финансирование,

10 Greiner L.E., Metzger R.O. Consulting to Management. Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall, 1983.

оценка, представление в суде и прочее.11 Усложнение рынка, появление деривативов, для которых коммерческая недвижимость является базовым активом, упрощает инвестирование в коммерческую недвижимость для институциональных инвесторов. Усилия консультантов направляются на управление активами от их имени. С усложнением института консатинга на рынке коммерческой недвижимости и появлением разнообразных групп клиентов, становятся более разнообразным и комплексным состав консультантов, перечень услуг и информационных продуктов, которые они предоставляют участникам рынка.

В четвертом параграфе Привлечение консатинговых компаний для управления рисками инвесторов на рынке коммерческой недвижимости раскрывается роль консатинга в перераспределении рисков инвестора на рынке коммерческой недвижимости. Доказывается, что расширение масштабов инвестирования на рынке коммерческой недвижимости является одной из важнейших предпосылок роста трансакционных издержек инвесторов, необходимых для увеличения их инвестиционного дохода. Рост финансовых масштабов деятельности инвесторов приводит к росту ответственности за принимаемые решения. Чем выше стоимость ошибки, тем важнее становится для фирмы необходимость застраховать себя от нее. Отчасти это достигается за счет работы со страховыми компаниями, а отчасти - путем перераспределения доли ответственности на привлекаемых к решению проблемы консультантов. В процессе управления инвестиционной деятельностью перед инвестором возникает комплекс задач. Привлекая консультанта, инвестор перераспределяет на него не только часть ответственности за решение конкретной задачи, он имеет возможность перераспределить на консатинговую фирму часть рисков, связанных с реализацией последующих этапов планируемой трансакции. Консатинговые компании заинтересованы в сопровождении организации Ч клиента на всех этапах осуществления инвестиционной деятельности. Многие консатинговые компании, борясь за контракты, гарантируют свое участие на последующих этапах, которые зависят от решения текущей проблемы. Возможность перераспределения рисков инвестора по проекту влияет на

11 Shlaes J. Real Estate Counceling in a Plain Brown Wrapper Ч A Practical Guide to the Profession. Chicago: American Society of Real Estate Counselors, 1992.

результативность выпонения таких важных этапов реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости, как страхование проекта и привлечение финансирования для выпонения проекта, реализация проекта конечным пользователям и будущим инвесторам и т.д. Наличие третьей стороны в виде консатинговой компании в отношениях инвестора с контрагентами, способно усилить его переговорную позицию. Выгоды последнего в таком случае будут заключаться в меньших размерах страховых премий, более привлекательных условиях кредитования, возможности привлечь пользователей помещений и/или заключить форвардную сдеку купли продажи проекта на привлекательных условиях на ранних стадиях реализации проекта. Количественное выражение выгоды от взаимодействия с консатинговой фирмой определяется размером прибыли, которую инвестор получает за счет привлечения для реализации проекта консультанта и экономии времени на сбор нужной информации, ее интерпретацию, анализ и более выгодные условия осуществления трансакций, связанных с проектом. Допонительные расходы инвестора на оплату услуг консатинговых компаний способствуют повышению эффективности общих трансакционных издержек инвестора. Большинство исследователей сходятся во мнении, что в будущем объем трансакционных издержек в экономике будет только расти. Согласно исследованиям Дж. Уолиса и Д. Норта, опубликованном в 1986 г., в период с 1870 по 1970 год в США трансакционные издержки выросли с 8 до 45 процентов от ВВП.12 Рост объемов трансакционных издержек будет способствовать спросу на услуги консультантов для повышения эффективности трат инвесторов.

На основании вышесказанного в конце второй главы делаются следующие выводы. Результаты анализа статистических данных и составленных автором обзоров инвестиционной активности свидетельствуют об активном развитии российского рынка коммерческой недвижимости. Анализ зарубежной и российской практики функционирования рынков коммерческой недвижимости приводит к выводу о том, что взаимодействие с консатинговыми компаниями

12 Wallis J. J., North D.C. Measuring the transaction cost sector in the American economy, 1870-1970. In long-term factors in American economic growth. Studies in income and wealth series, edited by S.L. Engerman and R.E. Gallman. Chicago: University of Chicago Press. 1986

дает возможность перераспределить риски инвестирования на рынке коммерческой недвижимости. Консатинговая компания использует свои информационные системы и репутацию в качестве гарантии эффективности рекомендаций, которые предоставляет клиенту. Получение более выгодных условий реализации проекта не только окупает затраты инвестора на консатинг, но и приносит допонительную прибыль, т.е. повышает эффективность затрат инвестора по проекту.

В третьей главе Экономическая эффективность консатинга для управления рисками вложений в коммерческую недвижимость исследуется проблема количественной оценки экономической эффективности трансакционных издержек инвесторов при инвестировании в коммерческую недвижимость на российском рынке. Автором предлагается оригинальная методика оценки экономического эффекта взаимодействия инвестора и консатинговой компании при реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости на примерах повышения эффективности финансового левериджа инвестора; обеспечения требуемого уровня инвестиционного дохода, максимизации прибыли инвестора (получение сверхприбыли).

В первом параграфе Методика оценки экономической эффективности консатинга для управления рисками вложений на рынке коммерческой недвижимости проводится анализ существующих подходов к оценке экономического эффекта взаимодействия инвестора с консатинговой компанией на рынке коммерческой недвижимости, выявляются их недостатки. Ключевым вопросом в оценке эффективности консатинговой деятельности является определение того, что, собственно, является результатом этой деятельности. Согласно классификации Е. Гаммессона, результат может привимать три формы: 1) предоставление решения проблемы клиента в виде отчета, 2) участие консультанта в реализации решения проблемы клиента, 3) влияние работы консатинговой фирмы на изменение экономического состояния ее клиентов.13 Требования инвесторов на рынке коммерческой недвижимости к консатинговым компаниям постоянно возрастают, требуется максимальное участие консультанта

13 E. Gummesson. Toward a theory of professional service marketing. Industrial Marketing Management. Vol. 7, no. 2, 1978, pp. 89-95

на всех этапах от идентификации, анализа и выработки решения до его реализации. Увеличивается глубина взаимодействия консультанта и клиента. Результатом деятельности консультанта становится изменение состояния компании клиента. Оценка эффективности работы консатинговой фирмы па рынке коммерческой недвижимости подразумевает измерение такох о изменения.

Оценка эффективности взаимодействия с консатинговой компанией заключается в сравнении прибыли от реализации проекта и соответствующих расходов при условии привлечения консультанта и без него и может быть описана следующей формулой:

. Д Rcons Relient АЕ =---, (1;

TCcons TCclient

где ДЕ Ч мера эффективности деятельности консатинговой компании для клиента,

Rcons, Relient - результаты, полученные при реализации трансакции с участием консультанта и без него, соответственно;

TCcons, TCclient - трансакционные издержки на реализацию трансакции с участием консультанта и без него, соответственно.

С учетом предложенной формулы, привлечение консультанта эффективно, если ДЕ>0. Наиболее поно доход инвестора может быть описан показателями чистого приведенного дохода (NPV) и внутренней нормы доходности (IRR) на собственный капитал, рассчитанными за весь период инвестирования. Однако существует проблема длительного временного лага между окончанием работы консультанта и возможностью достоверной оценки фактического результата такой работы, поскольку горизонт инвестирования может варьироваться для разных инвесторов - от 1-3 до 5-10 лет. Эту трудность можно частично преодолеть, если использовать показатель текущей доходности инвестиций, отражающий отношение чистого операционного дохода за период к объему собственного инвестированного капитала, либо любые другие контрактно оговоренные обязательства консультанта по аренде, продаже, привлечению финансирования на более выгодных условиях, непревышению определенного уровня эксплуатационных расходов, поддержанию уровня незанятых помещений на минимальном лестественном уровне и т.п.

Во втором параграфе Повышение эффективности финансового левериджа в

ходе взаимодействия инвестора с консультантом проводится оценка экономического эффекта взаимодействия инвестора и консультанта, который заключается в получении более выгодных условий кредитования для реализации проекта благодаря перераспределению части рисков инвестирования на независимую консатинговую фирму. Оценка рисков проекта при условии независимого аудита будет ниже, чем в случае, когда инвестор представляет лишь свое собственное мнение. Оценка рисков проекта выражается условиями финансирования, главным из которых является ставка процента по кредиту. В Таб. 1 представлена экспертная оценка условий предоставления банками финансирования. Чем ниже процентная ставка по кредиту, тем выше требования к хеджированию рисков проекта.

Таблица 1. Сравнительные условия финансирования проектов банками на

российском рынке недвижимости

Параметры Крупнейшие частные российские банки Сбербанк, Внешторгбанк Крупные международные банки

Тип финансирования Проектное, реже рефинансировани е Проектное, рефинансирование Проектное, рефинансирование, участие в акционерном капитале

Процентная ставка 10-15% (по кредитам в доларах США) 10-14% (по кредитам в доларах США) Проектное финансирование, участие в акционерном капитале - LIBOR + 400-450 б.п. Рефинансирование готовых проектов Ч LIBOR+ 300-500 б.п.

Срок предоставления кредита Краткосрочные на 1-2 года, рефинансировани е до 7 лет Краткосрочные на 1-2 года, рефинансирование до 10 лет 5-10 лет (расчет периодических выплат исходя из 1518 летнего срока погашения)

Источник: Рассчитано автором по даннъш открытых источников

Экономический эффект от привлечения консатинговой компании можно выразить путем сравнения финансовых результатов от реализации проекта с учетом привлечения финансирования на различных условиях. Предполагается, что в случае сотрудничества с известной консатинговой компанией вероятность получения кредитования на более выгодных условиях будет повышаться, так как риски инвестирования будут перераспределяться. Расчеты, приведенные для гипотетического офисного проекта Класса Л, площадью 10 тыс. кв. м, реализуемого в современных условиях рынка г. Москвы, показывают, что в случае привлечения более дешевого финансирования, NPV проекта может вырасти двукратно, а IRR увеличиться на 30%. Более дешевое финансирование позволяет инвестору выплачивать дог с учетом процентов только за счет арендных доходов проекта. Значение коэффициента обслуживания дога при этом составляет не менее 1,3, тогда как при условии кредитования по более высокой процентной ставке и на менее длительный срок, инвестору может быть необходимо привлечь допонительные ресурсы для обслуживания кредита в существующих условиях рынка. Прирост NPV составляет до 2,5 мн. у.е.,14 что значительно выше стоимости услуг консатинговых компаний, которая может составлять до 25% от данной суммы.

В третьем параграфе Взаимодействие инвесторов с консатинговыми компаниями для получения требуемого уровня инвестиционного дохода производится оценка экономического эффекта от использования инвестором специализированных ноу-хау консультантов по наиболее эффективным стратегиям реализации проектов коммерческой недвижимости. Автором диссертации были произведены сравнительные расчеты повышения экономической эффективности условно обозначенных проектов, реализуемых в современных условиях московского рынка офисной недвижимости, за счет повышения арендной ставки на 100 у.е. Ч повышение Класса объекта, улучшение его потребительской привлекательности, разбиения догосрочного проекта на этапы и поэтапного ввода в эксплуатацию отдельных фаз проекта, повышения доли сдаваемой в аренду площади проекта, то есть минимизации потери площадей с 20 до 12% от всей площади здания (оптимизация архитектурной концепции

14 Здесь и далее по тексту автореферата у.е. Ч

условная единица эквивалентна долару США.

проекта). Во всех рассмотренных случаях был получен условный экономический эффект, заключающийся в повышении NPV и IRR до 100% и выше. В случае поэтапной реализации проекта, достигается экономический эффект, заключающийся в двукратном снижении инвестиционных вложений. Агоритм расчетов и их результаты отражены в Приложениях к диссертации.

Достигаемый экономический эффект значительно превышает соответствующие затраты. Например, для офисного проекта в 10 тыс. кв. м, рост NPV в ходе оптимизации концепции проекта составляет более 2 мн. у.е. В случае реализации более крупных проектов, рассматриваемая величина измеряется десятками милионов.

В четвертом параграфе Оптимизация проекта производится расчет экономического эффекта взаимодействия консультанта и инвестора на российском рынке коммерческой недвижимости, заключающийся в разработке стратегий имплементации трансакций. Примером оптимизации стратегии реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости является налоговая оптимизация проекта. Основными вопросами в рамках налогообложения проектов коммерческой недвижимости являются 1) уровень налога на прибыль для проекта, 2) механизм возмещения строительного НДС, 3) НДС при продаже объектов недвижимости. Сложность разработки и необходимых процедур для проверки применимости тех или иных способов реализации проекта в тех или иных налоговых условиях не позволяет инвестору в одиночку выработать наиболее эффективную стратегию. Например, с точки зрения оценки будущего налога на прибыль, необходимо проанализировать стратегию амортизации имущества, признания процентов по кредитам, в т.ч. акционерным займам, в качестве расходов, снижающих налогооблагаемую базу и т.д.; а при рассмотрении вопросов, связанных с возмещением НДС по строительным затратам, необходимо оценить аспекты, связанные с возможностью ускоренного возмещения строительного НДС за счет использования федеральной части налога на прибыль по проекту. В диссертации, в качестве примера, был проведен расчет сравнительной экономической эффективности реализации проекта с учетом и без использования законодательных норм о возможности ускоренной амортизации объекта недвижимости и использования займа акционеров. Полученный

экономический эффект заключается в увеличении показателя МРУ гипотетического проекта офисного здания класса А, площадью 10 тыс. кв. м в абсолютном выражении на 500.000 у.е. Стоимость расходов на консультационные услуги по оптимизации проекта в данном случае составит около 50% данной суммы, что доказывает целесообразность привлечения консатинговых компаний для максимизации доходов инвестора.

Расчеты, проведенные в третьей главе с помощью оригинальной авторской методики оценки эффективности аутсорсинга управления инвестициями на рынке коммерческой недвижимости, показали, что допонительные доходы, которые инвестор получает в результате взаимодействия с консатинговой компанией, превышают величину расходов инвестора на нее. Перераспределение рисков на консультантов и использование информационных систем консультантов, включающих современные ноу-хау, непубличную информацию о рынке, эффективные стратегии реализации проектов, позволяют обеспечить более выгодные условия реализации проекта с точки зрения повышения эффекта от использования заемного финансирования, страхования проекта, возможности привлечь арендаторов и/или покупателей на проект на ранней стадии его реализации.

В заключение диссертации излагаются основные выводы и предложения, сделанные на основе описанных теоретических положений управления инвестиционной деятельностью на рынке коммерческой недвижимости и расчетов экономического эффекта взаимодействия инвесторов и консультантов в условиях российского развивающегося рынка недвижимости.

БИБЛИОГРАФИЧЕСКОЕ ОПИСАНИЕ ПУБЛИКАЦИЙ АВТОРА ПО ТЕМЕ ИССЛЕДОВАНИЯ

1. Борисов Е. Ценовые пузыри на рынке недвижимости. // Банковское Дело. №1, 2006. (0,66 п.л.)

2. Борисов Е. Перераспределение рисков инвесторов на рынке недвижимости путем сотрудничества с консатинговыми фирмами. // Проблемы экономики, 2006-№4(11). (0,16 п.л.)

3. Борисов Е. Эффективность московского рынка коммерческой недвижимости. // Проблемы экономики и управления. 3(14)/2006. (0,73 п.л.)

4. Борисов Е. Выбор инвестором консатинговой компании на рынке недвижимости. //Вопросы экономических наук, 2006 - №5(21). (0,22 пл.)

Принято к испонению 20/10/2006 Испонено 20/10/2006

Заказ № 782 Тираж: 110 экз.

Типография л11-й ФОРМАТ ИНН 7726330900 115230, Москва, Варшавское ш., 36 (495) 975-78-56 www.autoreferat.ru

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Борисов, Евгений Владимирович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА I. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ УПРАВЛЕНИЯ КОММЕРЧЕСКОЙ НЕДВИЖИМОСТЬЮ.

1.1 Сущность коммерческой недвижимости как класса экономических активов.

1.2 Эффективность рынка коммерческой недвижимости.

1.3 Управление коммерческой недвижимостью.

ГЛАВА II. ПЕРЕРАСПРЕДЕЛЕНИЕ РИСКОВ ВЛОЖЕНИЙ В КОММЕРЧЕСКУЮ НЕДВИЖИМОСТЬ.

2.1 Понятие и виды инвестиционных рисков.

2.2 Особенности рисков на российском рынке коммерческой недвижимости.

2.3 Консатинг на рынке коммерческой недвижимости.

2.4 Привлечение консатинговых компаний для управления рисками инвесторов на рынке коммерческой недвижимости.

ГЛАВА III. ЭКОНОМИЧЕСКАЯ ЭФФЕКТИВНОСТЬ КОНСАТИНГА ДЛЯ УПРАВЛЕНИЯ РИСКАМИ ВЛОЖЕНИЙ В КОММЕРЧЕСКУЮ НЕДВИЖИМОСТЬ.

3.1 Методика оценки экономической эффективности консатинга для управления рисками вложений на рынке коммерческой недвижимости.

3.2 Повышение эффективности финансового левериджа в ходе взаимодействия инвестора с консультантом.

3.3 Взаимодействие инвесторов с консатинговыми компаниями для получения требуемого уровня инвестиционного дохода.

3.4 Оптимизация проекта.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Управление предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости"

Актуальность исследования. В настоящее время динамично расширяется торговля приносящей доход недвижимостью. Объем трансакций с коммерческой недвижимостью институционального качества в мире в 2004 г. составил порядка 460 мрд. доларов США и продожает расти. В г. Москве в среднесрочной перспективе прогнозируется, как минимум, удвоение предложения по всем основным сегментам рынка коммерческой недвижимости, включая офисный, торговый, складской.1 Инвесторы для управления инвестиционными рисками используют аутсорсинг, передавая часть их специализированным консатинговым организациям. Исследования западных специалистов говорят о том, что управление инвестиционными рисками приносит инвестору доход, который сопоставим с доходностью инвестиций в ценные бумаги. Сегодня создаются адекватные развивающемуся рынку информационные системы, с помощью которых инвестору содействуют в управлении рисками на этапах принятия решений и осуществления операций, а также в процессе управления коммерческой недвижимостью. На российском рынке коммерческой недвижимости все острее встает задача эффективного управления рисками. Сохраняющиеся уже более пяти лет двузначные показатели темпов роста рынка коммерческой недвижимости заставляют учитывать возможность увеличения рисков инвесторов в будущем. Недостаточная для профессиональных участников прозрачность рынка существенно затрудняет оценку ситуации и увеличивает инвестиционные риски. Решение указанной задачи включает адаптацию широко используемых за рубежом методов управления предпринимательскими рисками к особенностям бурно развивающегося

1 В соответствии с общепринятой мировой практикой, здесь и далее в диссертации под коммерческой недвижимостью понимается недвижимость, которая может использоваться исключительно в коммерческих целях (т.е. не для постоянного проживания), и которая способна приносить арендный доход своему владельцу. См. более подробно далее параграф л1.1 Сущность коммерческой недвижимости как класса экономических активов. российского рынка коммерческой недвижимости. Это определило актуальность и выбор темы диссертационного исследования.

Состояние разработанности проблемы. Категория коммерческой недвижимости для современной российской экономической мысли является относительно новой. Существующие работы по данной проблеме преимущественно обращены к вопросам оценки рыночной стоимости недвижимости (А.Г. Грязнова, М.А. Федотова, Е.И. Тарасевич, Г.М. Стерник и др.), что было обусловлено приватизацией государственной собственности и ростом операций с недвижимостью. Отдельные вопросы функционирования рынка коммерческой недвижимости и управления рисками инвестирования в недвижимость нашли отражение в трудах экономистов И. Г. Балабанова, Л.П.Белых, С.В. Вадайцева, П.Г. Грабового, С.В. Грибовского, В.Н. Зарубина, В.И. Кошкина, В.Н. Лившица, С.А. Смоляка, С.Н. Максимова, Е.С. Озерова, В.М. Рутгайзера, Г.В. Попова и др.

В мировой экономической науке значительный интерес к проблеме управления предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости существует уже на протяжении нескольких десятилетий. Он обусловлен имевшими место в ряде ведущих стран прорывами ценовых пузырей, включая Японию, Великобританию, ряд азиатских стран и др., которые оказали существенное негативное влияние на состояние экономики этих стран. За рубежом можно выделить исследования рынка коммерческой недвижимости Р. Андерсона (R. Anderson), Р. Баркхема (R. Barkham), Дж. Бенжамина (J. Benjamin), Г.Брауна (G. Brown), Д. Гетнера (D. Geltner), Дж. ДеЛисла (J. R. DeLisle), Е. Зитца (Е. Zietz), И. Лянга (Y. Lyang), Н. Ордуэея (N. Ordway), Дж. Паглиари (J.L.Pagliari), Г. Сирманса (G. Sirmans), Дж. Шлаеса (J. Shlaes), Дж. Фридмана (J. Freedman), и др.

Теоретическая проработка вопросов перераспределения рисков инвестирования в коммерческую недвижимость в российской экономической литературе развита не достаточно. Вне поля зрения исследователей остаются вопросы управления процессами создания коммерческой недвижимости и обеспечения устойчивости рынка, особенно актуализирующиеся в последние годы в результате образования ценовых пузырей на рынках недвижимости США, России и др. ведущих стран, что обуславливает актуальность темы диссертационного исследования, предопределяет его цель и задачи.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка методического аппарата управления предпринимательскими рисками на развивающемся российском рынке коммерческой недвижимости, адаптация к российским условиям современных методов принятия инвестиционных решений с привлечением консатинговых фирм.

Для достижения поставленной в работе цели ставятся следующие задачи:

- исследование теоретических основ управления предпринимательскими рисками;

- определение особенностей коммерческой недвижимости как класса экономических активов в условиях развивающегося российского рынка;

- оценка современного состояния и тенденций развития российского рынка коммерческой недвижимости;

- выявление особенностей предпринимательских рисков инвестирования в коммерческую недвижимость;

- определение основных направлений управления предпринимательскими рисками на современном рынке коммерческой недвижимости;

- оценка роли консатинга в управлении предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости;

- разработка методики оценки эффективности взаимодействия инвестора с консатинговой компанией для управления рисками инвестирования в коммерческую недвижимость;

- определение экономической эффективности аутсорсинга управления предпринимательскими рисками на российском рынке коммерческой недвижимости.

Предметом исследования является формирование системы риск-менеджмента в сфере предпринимательства на рынке коммерческой недвижимости на примере делового сотрудничества инвесторов с консатинговыми фирмами.

Объектом исследования является процесс формирования и развития предпринимательства на рынке коммерческой недвижимости.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической и методологической базой диссертационного исследования являются труды классиков экономической науки, современных зарубежных и отечественных ученых, а также специалистов и практиков в области инвестиционного консатинга и управления предпринимательскими рисками на рынке коммерческой недвижимости.

Методологической базой послужили системный подход, комплексный анализ процесса управления рынком коммерческой недвижимости, анализ рисков, дисконтирование, статистические исследования, расчет экономической эффективности, и т.д. Методологический инструментарий диссертации включает исторический и сравнительный анализ предмета исследования.

Диссертационное исследование выпонено в соответствии с паспортом специальности 08.00.05 Экономика и управление народным хозяйством (Предпринимательство), пунктами 10.3 Анализ закономерностей и тенденций развития современного предпринимательства, 10.6 Становление и развитие форм предпринимательства и 10.9 Сущность, виды риск менеджмента в предпринимательской деятельности.

Информационная база исследования включает действующие в Российской Федерации регулирующие рынок недвижимости нормативноправовые акты, международно-признанные стандарты деятельности профессиональных участников рынка недвижимости, данные государственной статистики об инвестиционной деятельности, обзоры инвестиционной активности, подготавливаемые Росстатом, результаты исследований консатинговых фирм, научные труды зарубежных и российских специалистов в области управления, инвестиций, недвижимости и оценки рисков, информационно-аналитическая система консатинговой фирмы Джонс Лэнг Ласаль.

Научная новизна диссертации заключается в развитии теоретических представлений о системе управления предпринимательскими рисками на развивающемся рынке коммерческой недвижимости.

- Уточнено понятие коммерческой недвижимости, как особого класса экономических активов на российском рынке недвижимости, отличительными чертами которого является устойчивый продожающийся рост цен на коммерческую недвижимость, повышение интереса инвесторов к коммерческой недвижимости как источнику доходов, расширение торговли коммерческой недвижимостью.

- Обосновано положение об относительно низком уровне эффективности российского рынка коммерческой недвижимости по сравнению с финансовым рынком, проявляющемся в сложности прогнозирования будущих тенденций развития рынка на основании имеющихся исторических данных и публично раскрываемой участниками рынка информации об осуществленных трансакциях, а также наличии информационной асимметрии, затрудняющей справедливую оценку объектов недвижимости инвесторам.

- Доказано теоретическое положение о целесообразности использования аутсорсинга управления предпринимательскими рисками в условиях информационной асимметрии на российском рынке коммерческой недвижимости, путем привлечения специализированных консатинговых компаний, берущих на себя часть управления рисками и располагающих для этого высокой деловой репутацией, информационными ресурсами и современными методами ведения бизнеса для осуществления эффективных трансакций на рынке коммерческой недвижимости.

- Обосновано положение о возрастающем вкладе консатинга в повышение эффективности проектов на рынке коммерческой недвижимости в условиях существенного увеличения масштабов деятельности инвесторов, высоких темпов роста доходности вложений в коммерческую недвижимость, усиления рисков ценовых шоков.

- Раскрыт механизм взаимодействия инвестора с консатинговой компанией, результатом которого является получение инвестором более выгодных условий финансирования и страхования проекта, форвардной продажи, повышение арендного дохода, снижение объема вложений собственных средств для осуществления трансакции.

- Разработана методика оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов на рынке коммерческой недвижимости, включающая дифференцированные критерии количественного определения результата сотрудничества инвестора и консатинговой компании в зависимости от степени вовлеченности последней в проект, в т.ч. показатели общей инвестиционной привлекательности проектов, показатели текущей доходности инвестиций, количественно выраженные контрактные обязательства консатинговых компании по выпонению отдельных этапов реализации проекта (например, гарантированное достижение минимального арендного бюджета проекта).

Практическая значимость исследования определяется ориентацией основных результатов диссертации на использование профессиональными участниками рынка коммерческой недвижимости для создания эффективной системы риск-менеджмента, нацеленной на проведение операций в условиях низкой эффективности российского рынка коммерческой недвижимости, информационной асимметрии и возрастающих рисков инвестирования.

Самостоятельное практическое значение имеют следующие результаты исследования:

- выявлены условия повышения эффективности инвестиционных проектов на развивающемся российском рынке коммерческой недвижимости;

- разработан агоритм оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов при реализации инвестиционных проектов, выборе консатинговых и иных посреднических компаний.

Апробация результатов исследования. Основные результаты, полученные в ходе диссертационного исследования, прошли практическую апробацию в компании ООО Строй-Капитал. В систему риск-менеджмента компании внедрена предложенная методика оценки экономической эффективности аутсорсинга управления рисками инвесторов при реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости, выборе консатинговых и иных посреднических компаний.

Основные теоретические положения и результаты исследования докладывались на научно-практических конференциях Современные корпоративные стратегии и технологии (Финансовая академия при Правительстве РФ, май 2005 г., май 2006 г.), круглом столе Системы государственного управления в XXI веке: проблемы и перспективы (Финансовая академия при Правительстве РФ, июнь 2005 г.).

Материалы диссертационного исследования используются в учебном процессе Финансовой академии при Правительстве РФ для подготовки кадров государственного и корпоративного управления по дисциплине Менеджмент, при изучении темы Управление рисками, дисциплине Стратегический менеджмент, при изучении темы Трансакционные издержки и стратегия их снижения, дисциплине Управление проектами, при изучении таких тем, как Предмет дисциплины Управление проектами, Организация финансирования проектов, Управление рисками проектов, Экономическая оценка проектов.

Публикации. Основные положения диссертационного исследования отражены в 4 публикациях автора, объемом 1,77 п.л., из которых одна публикация в журнале по перечню ВАК.

Структура диссертационной работы. Диссертационное исследование состоит из 3 глав, объемом 160 страниц, включает 11 таблиц, 10 графиков, и приложения, объемом 32 страницы.

Научные положения, выносимые на защиту:

- объективная потребность в специализированных информационных системах для управления предпринимательскими рисками обусловлена информационной асимметрией и более низкой эффективностью рынка коммерческой недвижимости по сравнению с рынком финансовых активов;

- расширение масштабов инвестирования на рынке коммерческой недвижимости позволяет увеличивать трансакционные издержки инвесторов, направляемые на управление инвестиционными рисками;

- повышение эффективности трансакционных издержек инвестора обеспечивается аутсорсингом управления предпринимательскими рисками, увеличивающим инвестиционные доходы.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Борисов, Евгений Владимирович

Выводы и заключение

Результаты проведенных исследований приводят к следующим выводам.

1. На современном этапе коммерческая недвижимость представляет собой актив, создаваемый с целью получения дохода от его аренды, а также реализации дохода от роста его стоимости в течение периода владения путем его последующей перепродажи. Сложный характер коммерческой недвижимости, заключающийся в том, что каждый актив состоит из собственно материального объекта недвижимости и контрактов, обеспечивающих получение арендного дохода, обуславливает инвестиционные и операционные риски и соответствующие трансакционные издержки инвестора. Обособление коммерческой недвижимости в отдельном классе экономических активов обосновывается в диссертации а)особенностями актива - каждый объект обязательно имеет материальный и нематериальный компоненты; б)спецификой соответствующего рынка - его низкой ликвидностью, локальным характером спроса, значительными инвестициями в расчете на одну трансакцию; в)наличием общих черт, объединяющих коммерческую недвижимость в один класс - цикличность рынка, способом распределения доходности; г) широким выбором инвестиционных инструментов, включая прямые инвестиции, портфельные инвестиции, деривативы, базирующиеся на недвижимости и т.д.

2. Рынок коммерческой недвижимости представляет собой взаимосвязанную систему экономических механизмов, обеспечивающих создание, передачу, эксплуатацию и финансирование объектов недвижимости. Основными участниками рынка коммерческой недвижимости являются девелоперские, инвестиционные и консатинговые организации, конечные пользователи помещений, и государственные регуляторы. Особенности рынка коммерческой недвижимости обуславливают необходимость в особом, отличном от рынков других активов подходе к управлению предпринимательскими рисками. Управление на рынке коммерческой недвижимости подразумевает воздействие на его участников с целью достижения определенного результата, который, в зависимости от того, представитель какой из рассмотренных групп участников является субъектом управления, может заключаться в максимизации прибыли, управление рисками инвестирования, обеспечении информационной прозрачности рынка, сглаживания цикличности рынка, обеспечении качества продукта на рынке, и др.

3. Инвесторы испытывают затруднения при оценке инвестиционных возможностей на рынке коммерческой недвижимости из-за низкой ликвидности рынка и относительно небольшого числа трансакций, высокой стоимости входного билета (в сравнении с рынком ценных бумаг), малой глубины ретроспективы данных для технических расчетов циклов и т.д. Одним из важных положений концепции рыночной эффективности является то, что рынок может быть более эффективным для одних инвесторов и менее эффективным для других. Ситуация, когда один из контрагентов лучше осведомлен о предмете трансакции, чем другой, носит название информационной асимметрии.

4. Российский рынок коммерческой недвижимости активно развивается. Особенно высокие темпы роста показывал рынок Москвы в 2000-2006 гг. Цена одного кв. м арендуемой офисной площади увеличилась за последние 6 лет практически в 3 раза. Внутренняя норма доходности (IRR) без учета финансового рычага для инвестора составила бы в настоящее время не менее 35% при покупке готового здания в 2000 г. с продажей в середине 2006 г. Такими же показателями характеризуются торговый и складской секторы рынка коммерческой недвижимости. Однако, сохраняющиеся уже более пяти лет двузначные показателя темпов роста рынка коммерческой недвижимости заставляют учитывать возможность увеличения рисков инвесторов в будущем. Основные специфические черты московского рынка коммерческой недвижимости, обуславливающие риски инвесторов включают отсутствие достаточной истории рынка, относительно небольшое количество сделок и их низкую прозрачность, широкий разброс в уровнях качества объектов недвижимости, соответствия их современным требованиям пользователей производственных помещений, сложность анализа истории прав собственности на объекты коммерческой недвижимости, низкую степень прозрачности земельного рынка, сложность процедур получения прав на строительство объектов недвижимости.

5. Рост интереса инвесторов к российской коммерческой недвижимости как высокодоходному вложению средств приводит к усложнению структуры рынка и механизмов, определяющих его функционирование. Развитие получает консатинговая деятельность. Консультанты аккумулируют лучший опыт и ноу-хау рынка коммерческой недвижимости. Они являются одним из важных источников информации, необходимой инвесторам для принятия эффективных решений в процессе реализации проектов на рынке коммерческой недвижимости. Ответственность инвесторов за принимаемые решения увеличивается по мере роста масштабов вложений. Возникает необходимость хеджирования возрастающих рисков. Это увеличивает трансакционные издержки инвестора. Перераспределение рисков инвесторов возможно благодаря взаимодействию с консатинговыми компаниями. Консультанты ставят свою профессиональную репутацию в качестве гарантий по своим рекомендациям. Участие третьей независимой стороны снижает субъективные оценки рисков проекта контрагентами инвестора - банками, страховыми компаниями, арендаторами, покупателями. Это выражается в более выгодных для инвестора условиях кредитования, страхования, аренды, покупки проекта и т.д. Сотрудничество инвестора с консатинговыми компаниями способствует повышению эффективности трансакционных издержек первого.

6. Актуальным вопросом для инвестора, передающего управление рисками внешнему консультанту, является оценка экономической эффективности указанных услуг. Существующие в литературе рекомендации делают упор на качественную оценку. Трудности количественных расчетов связаны с необходимостью оценить эффективность знаний консультанта, а также с тем, что часто существует временной лаг между окончанием работы консультанта и возможностью достоверно оценить конечный результат от реализации проекта. В зависимости от степени вовлеченности консультанта в проект для оценки результата его деятельности предлагается использовать такие показатели, как чистая приведенная стоимость (NPV), внутренняя норма доходности (IRR), текущая доходность, арендный бюджет, условия финансирования и страхования, уровень эксплуатационных расходов и т.д. При этом в процессе оценки важно учесть не только конечный результат, но и затраты на его достижение в случае реализации проекта с консультантом и без него.

7. Деловое сотрудничество инвесторов с консатинговыми компаниями на российском рынке коммерческой недвижимости является важным фактором повышения эффективности трансакционных издержек инвесторов и обеспечения устойчивости их доходов. Рассмотренные примеры аутсорсинга управления рисками инвесторов с точки зрения повышения эффективности финансового рычага инвестора, максимизации прибыли инвестора и оптимизации проектов, а также соответствующие расчеты показали, что допонительные доходы, которые инвестор получает в результате такого сотрудничества, превышают величину его расходов на оплату услуг консатинга, и повышение эффективности трансакционных издержек инвестора способствует увеличению его дохода.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Борисов, Евгений Владимирович, Москва

1. Гражданский кодекс Российской Федерации (Часть вторая) от 26.01.1996 N 14-ФЗ, принят ГД ФС РФ 22.12.1995 (ред. от 02.02.2006).

2. Гражданский кодекс Российской Федерации (Часть первая) от 30.11.1994 N 51-ФЗ, принят ГД ФС РФ 21.10.1994 (ред. от 27.07.2006).

3. Гражданский кодекс Российской Федерации (Часть третья) от 26.11.2001 N 146-ФЗ, принят ГДФС РФ 01.11.2001 (ред. от 03.06.2006).

4. Налоговый кодекс Российской Федерации (Часть вторая) от 05.08.2000 N 117-ФЗ, принят ГД ФС РФ 19.07.2000 (ред. от 03.06.2006).

5. Налоговый кодекс Российской Федерации (Часть первая) от 31.07.1998 N 146-ФЗ, принят ГД ФС РФ 16.07.1998 (ред. от 02.02.2006).

6. Федеральный закон "Об оценочной деятельности в Российской Федерации" от 29.07.1998 N 135-Ф3, принят ГД ФС РФ 16.07.1998 (ред. от 27.07.2006).

7. Айвазян 3. Приглашать консультантов или учиться самим? Краткое руководство для директоров предприятий. Ссыка на домен более не работаетconsulting/orlearn.shtml

8. Александров С., Саламбаш Н., Консультационный проект без риска. Как достичь желаемого и обойтись без ошибок. Ссыка на домен более не работаетconsulting/cons jrisk.shtm 1

9. Алешникова В. И. Модульная программа для менеджеров. Модуль 12. Использование услуг профессиональных консультантов. М.: ИНФРА-М, 1999.

10. Балабанов И.Г. Операции с недвижимостью в России. М.: Финансы и статистика, 1996.

11. Балабанов И.Г. Риск-менеджмент. М., 1996.

12. Барышников И.В. Применение догосрочных финансовых инструментов для управления рыночными и кредитными рисками. Финансовый менеджмент №3 / 2003 Ссыка на домен более не работаетfm/arhiv/2003/3/2.html7rdisfm

13. Белых Л.П. Формирование портфеля недвижимости. М.: Финансы и статистика, 1999.

14. Н.Бисвас С., Твитчел Д. Руководство по управленческому консатингу. Диалектика 2004.

15. Боди 3., Мертон Р. Финансы.: Пер. с англ.: Уч. пос. М.: Издательский дом Вильяме, 2000.

16. Борисов Е. Ценовые пузыри на рынке недвижимости. // Банковское Дело. №1, 2006.

17. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. Н. Барышниковой. -М: ЗАО Олимп-Бизнес, 2004.

18. Вадайцев С. В. Оценка бизнеса. Учебник. ТК Веби, Проспект, 2006.

19. Виленский П. Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: теория и практика. М.: Дело, 2002.

20. Виленский П. Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: теория и практика. М.: Дело, 2002.

21. Виханский О.С., Наумов А.И. Менеджмент: Учебник. 3-е изд. - М.: Гардарики, 2003.

22. Воков И.М., Грачева М.В., Алексанов Д.С. Критерии оценки проектов. // Институт экономического развития Всемирного банка. Ссыка на домен более не работаетfmanalysis/cfcriteria.shtml

23. Волочков Н. Г. Справочник по недвижимости. М., 1996

24. Воробьев С.Н., Бадин К.В. Управление рисками в предпринимательстве. -М.: Дашков и К, 2005.

25. ВТБ купил 33 этажа "Федерации" // Коммерсантъ. 20.02.06

26. Ганус Ю. Внутренний консультант или внешний: плюсы и минусы, http ://cfm.ru/consulting/invsout. shtml

27. Грибовский C.B. Оценка доходной недвижимости. СПб.: "Питер", 2001.

28. Грибовский С.В., Иванова Е.Н., Львов Д.С., Медведева О.Е. Оценка стоимости недвижимости. М.: Интерреклама, 2003.

29. Григорьев В.В., Федотова М.А. Оценка предприятия. М.:ИНФРА-М, 1997.

30. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов. Пер. с англ. 2-е изд. М.: Издательство: Альпина Бизнес Букс, 2005.

31. Дукерман Г. А., Блевинс Дж. Д. Недвижимость: зарубежный опыт развития/Пер, с англ. Ч М.: Диамант-Меркурий, 2004.

32. Егорова Е.Е. Системный подход оценки риска. // Управление риском. -2002. -№2.

33. Зимин В.А., Боброва И.И. Бизнес каталог. Консатинг в Российской федерации. М., 2001.

34. Иванов М., Фербер М. Ценообразование консатинговых услуг. Ссыка на домен более не работаетconsulting/pricing.shtml

35. Как устанавливаются цены на консатинговые услуги, http ://cfm.ru/ consulting/consultprice. shtml

36. Капитаненко B.B. Инвестиции и хеджирование. М., 2001.

37. Классификация инвестиционных рисков, Ссыка на домен более не работает.

38. Кросман Ф.М. Как заработать на консатинге. СПб.: Питер, 2000.

39. Кузнецов В.Е. Измерение финансовых рисков. // Банковские технологии. -1997. -№7.

40. Литвак Б.Г. Разработка управленческого решения. М.: Дело, 2004.

41. Максимов С. Н. Основы предпринимательской деятельности на рынке недвижимости. СПб.: Питер, 2000.

42. Максимов С.Н. Девелопмент. Развитие недвижимости: организация, управление, финансирование. СПб.: Питер, 2003.

43. МекумовЯ.С. Инвестиции: Учеб. пособие. -М.: ИНФРА-М, 2003.

44. Мигром П., Роберте Дж. Экономика, организация и менеджмент, в 2-х т. -СПб.: Эконоическая школа, 1999.

45. Норкот Д. Принятие Инвестиционных решений: Пер. с англ. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997.

46. Озеров Е.С. Экономика и менеджмент недвижимости. СПб.: МКС, 2003.

47. Организация и методы оценки предприятия (бизнеса): Учебник / Под ред. В.И. Кошкина-М.: ИКФ "ЭКМОС", 2002.

48. Оценка недвижимости. Под ред. Грязновой А.Г., Федотовой М.А. М.: Финансы и статистика, 2005.

49. Оценка рыночной стоимости недвижимости, под общей редакцией Зарубина В.Н и Рутгайзера В.М. М.: Дело, 1998.50.0ценка рыночной стоимости недвижимости/Под ред. В. Рутгайзера. -М.:Дело,1998.

50. Оценка рыночной стоимости недвижимости: Учеб. и практ. пособие /А. М. Белокрыс, В. С. Бодырев, В. Н. Зарубин и др. Ч М.: Дело, 1998.

51. Петров А. Будем как Европа. // Журнал Building Business №8 Октябрь 2005 / Ссыка на домен более не работаетeventreport220905l .shtml

52. Попов Г. В. Основы оценки недвижимости. ЧМ.: РОО, 2001.

53. Посадский А.П., Хайниш С.В., Консультационные услуги в России М.: Финстатинформ, 1995.

54. Природа фирмы. Под ред. О. Уильямсона и Дж. Уинтера. М.: Дело, 2001.5 6.Развитие рынка управленческого консультирования в России Ссыка на домен более не работаетconsulting/conshowto.shtml

55. Рассказов С. Рынок Консатинговых Услуг в Москве // Commercial Real Estate. #1/2 (39)/15-31.01.06

56. Редькина О. ЖДЕМ ОБВАЛА. \\ Журнал Building Business №9 \\ Ноябрь 2005 \ Ссыка на домен более не работаетbb96.shtml

57. Рейтинг консатинговых компаний. Экспертное агентство Эксперт РА Ссыка на домен более не работаетratings/consulting/

58. Риски на рынке недвижимости, Ссыка на домен более не работает

59. Российский статистический ежегодник 2004.

60. Рот А., Миркин Я. и др. Основы государственного регулирования финансового рынка. 2-е изд., перераб. и доп. М.: Юридический дом Юстицинформ, 2003.

61. Рубенчик А., Словарь терминов риск-менеджмента. Депозитариум, №7(16) август-сентябрь 1999.

62. Рэдхед К., Хьюс С. Управление финансовыми рисками. М.: ИНФРА-М, 2000.

63. Скляров К. О. Инновационные подходы при реализации консатинговых проектов, Ссыка на домен более не работаетbandurin/article/sbrn07/22.shtml

64. Стерник Г. М. Технология анализа рынка недвижимости. М.: AKCBEJIJI, 2005.

65. Ступаков B.C., Токаренко Г.С. Риск-менеджмент. М.: Финансы и статистика, 2005.

66. Ступаков B.C., Токаренко Г.С. Финансовая среда предпринимательства и предпринимательские риски. Часть 1. М., 2000.

67. Тарасевич Е. И. Методы оценки недвижимости. Ч СПб.: ТОО Тех-нобал, 1995.

68. Тарасевич Е.И. Управление эксплуатацией недвижимости.- СПб.: МКС, 2006.

69. Татарова А.В. Оценка недвижимости и управление собственностью. Учебное пособие. Таганрог: Изд-во ТРТУ, 2003.

70. Товб А.С. Ципес Г.Л. Управление проектами: стандарты, методы, опыт. -Олимп-Бизнес, 2003.

71. Трофимова O.K. Введение в управленческий консатинг, Ссыка на домен более не работаетconsulting/mkintro. shtml

72. Уокер П., Шенкир У., Бартон Т. Комплексный подход к риск-менеджменту: стоит ли этим заниматься. Практика ведущих компаний. -Вильяме, 2003.

73. Управление рисками в недвижимости. Учебник для вузов. Под общ. Ред. П.Г. Грабового М.: Изд-во "Реаппроект", 2005.

74. Управленческое консультирование. Под ред. М. Кубра М.: Интерэксперт, 1992.

75. Уткин Э.А. Консатинг. -М.: "Тандем" 1998.

76. Финансы и кредит в недвижимости: Учебник для вузов /Под общ. ред. П. Г. Грабового и Н. Ю. Яськовой. СПб.: ООО "Издательство "Лимбус Пресс", 2003.

77. Фридман Дж., Ордуей Н. Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. Пер. с англ. -М.: Дело, 1997.

78. Хохлов Н.В. Управление риском. М.: Юнити - Дана, 1999.

79. Черкасов В.В. / Проблемы риска в управленческой деятельности. М: Рефл-бук, К.:Ваклер, 1999.

80. Шапкин А.С., Шапкин В.А. Теория риска и моделирование рисковых ситуаций: Учебник. М.: Издательско-торговая корпорация Дашков и К0, 2006.

81. Шарп У., Александр Г., Бэйли Дж. Инвестиции.- ИНФРА-М, 1999.

82. Шиманский-Гайер Г. и др. Руководство по консультированию промышленных предприятий в странах Восточной Европы. Издательство: ТУ ВШЭ", 1999.

83. Шура П. Управленческий консатинг. Путеводитель по рынку профессиональных услуг. М.: Коммерсантъ XXI, Альпина Паблишер, 2002.

84. Щербакова Ю.В. Экономика недвижимости. Ростов-на-Дону: ФЕНИКС, 2002.

85. Экономика и управление недвижимостью: Учебник для вузов /Под общ. ред. П.Г.Грабового. Смоленск: Изд-во "Смолин Плюс", М.: Изд-во "АСВ", 1999.

86. Экономика строительства/Под ред. И.С. Степанова. М.: Юрайт, 1997.

87. Aklerov G.A. The Market for "Lemons": Quality, Uncertainty and the Market Mechanism, The Quarterly Journal of Economics, Vol.84,1970, p. 488-500.

88. Allen, Douglas W. (1991), 'What are Transaction Costs?', 14 Research in Law and Economics, 1-18.

89. Anderson R. I., Liang Y. Mature and Yet Imperfect: Real Estate Capital Market Arbitrage, Journal of Real Estate Portfolio Management, Vol. 7, No. 3, 2001 p. 281-288

90. Arrow K.J. The Economics of Agency, in Pratt J.W. and R.J. Zeckhauser (Ed.) Principals and Agents: The Structure of Business, Boston, 1985, p. 37-51.

91. Barkham R., Geltner D. Unsmoothing British Valuation-Based Returns Without Assuming an Efficient Market. Journal of Property Research #11, 1994, стр. 8195.

92. Benjamin J. D., Sirmans G.S. and Zietz E.N. Returns and risk on Real Estate and Other Investments: More Evidence. Journal of Real Estate Portfolio Management, #7,2001, p. 183-214.

93. Brooks C. and Tsolacos S. Forecasting Models of Retail Rents, (2000) Environment and Planning A32(10), 1825-1839

94. Brown G. Valuation accuracy: Developing the Economic Issues. Journal of Property Research #9, 1992, стр. 199-207;

95. Canbaeck S. Transaction cost theory and management consulting: why do management consultants exist?, 1998

96. Chacko G., Tufano P., Verter G. Taking risk management theory seriously. Harvard Business School, 2/25/2000.

97. Cieleback M. Agency problems in indirect real estate investment. October 2004, Ссыка на домен более не работаетprres/Proceedings/2005proceedings.htm

98. Collett D., Lizieri C., Ward C. Timing and the Holding Periods of Institutional Real Estate. Department of Land Management and Development., The University of Reading., March 2000.

99. Consultants News 1982-1998; Payne 1986.

100. Deloach J. Enterprise-wide Risk Management: Strategies for linking risk and opportunity. Houston, Arthur Andersen, 2000.

101. Emerging Trends in European Real Estate 2006, PricewaterhouseCoopers & Urban Land Institute, 2006.

102. European Capital Markets Bulletin, First Half 2005, Jones Lang LaSalle

103. Fama E.F. Efficient Capital Markets: a review of theory and empirical work, Journal of Finance, #25, 1970, p. 383-417.

104. Fu Y. and Ng К L. Market Efficiency and Return Statistics: Evidence from Real Estate and Stock Markets Using a Present Value Approach. University of Wisconsin-Madison and University of Wisconsin-Milwaukee., April 2000.

105. Geoff Kates. Risk management systems 2000. Risk Professional, #2/1 February 2000. London Informa Group, 2000. pp.19-31.

106. Ghertman M. Measuring macro-economic transaction costs: a comparative perspective and possible policy implications. Working paper, Jouy en Josas,r r

107. France: Ecole des Hautes Etudes Commerciales. 1998

108. Greiner L.E., Metzger R.O. Consulting to Management. Englewood Cliffs, NJ: Prentice Hall, 1983.

109. ING Real Estate Investment Management (2004), A healthy appetite for real estate investments in Europe.

110. James R. DeLisle. Real estate: a distinct asset class or an industry sector?, Reprint, October 2002, www.reuw.washington.edu

111. Kelley R.E. Should you have an internal consultant? Harvard Business Review 57 (November-December), 1979, pp. 110-120.

112. Ljubic P., The yield puzzle understand what it means to identify opportunities!! German Property & Finance magazine: Immobilien & Finanzierung, 1st edition, January 2005.

113. Nachum L. Measuring the productivity of professional services: a case study of Swedish management consulting firms. ESRC Centre for Business Research, University of Cambridge. Working paper No. 120. March 1999

114. Nees D.B., Greiner L.E. Seeing behind the look-alike management consultants. Organizational Dynamics 13 (Winter), 1985, pp. 68-79.

115. Okina K, Shirakawa K, Shiratsuka S. The basset price bubble and monetary policy: Japan's experience in the late 1980s and lessons. Institute for Monetary and Economic Studies at the Bank of Japan, January 25, 2000.

116. Pagliari J.L. The Handbook of Real Estate Portfolio Management. Richard D. Irwin, 1995

117. Phyrr S., Roulac S.E. and Born W. L. Real Estate Cycles and Their Strategic Implications for Investors and Portfolio Managers in the Global Economy. Journal of Real Estate Research. Volume 19, Number 1, 1999

118. Risk Management guidelines for derivatives Basle, July, 1994.

119. Roland Kenett. Towards a grand unified theory of risk. Operational Risk, London, Infroma Business Publishing, 2000. pp. 61-69.

120. Schein E.H. Process consultation: Its role in organization development. 2d ed. Vol. 1. Reading, Mass.: Addison-Wesley, 1988.

121. Sherwood M.K. Difficulties in the measurement of service output. Monthly labor Review. March 1994, pp. 11-19

122. Shlaes J. Real Estate Counseling in a Plain Brown Wrapper A Practical Guide to the Profession. Chicago: American Society of Real Estate Counselors, 1992.

123. Shiratsuka S. The asset price bubble in Japan in the 1980-s: lessons for financial and macroeconomic stability. IMF-BIS Conference on Real Estate Indicators and Financial Stability, Washington DC, October 27-28, 2003.

124. Singer B, Staub R. and Terhaar K. Determining the Appropriate Allocation to Alternative Investments., Hedge Fund Management (2002): 4-15, CFA Institute.

125. The real estate investment landscape: View from the pick, March 2005, Jones Lang LaSalle

126. Turner A.N. Consulting is more than giving advice. Harvard business review 60 (September-October), 1982, pp. 120-129.

127. World Bank. Chapter Two: When Bubbles Burst. World Economic Outlook. Washington DC, World Bank, 2003.

Похожие диссертации

• Экономическое обоснование предпринимательской деятельности на рынке коммерческой недвижимости
• Управление предпринимательскими рисками на предприятиях сферы услуг
• Предпринимательская инвестиционная деятельность на рынке коммерческой недвижимости
• Стратегия реализации проектов на первичном рынке коммерческой недвижимости
• Управление финансовыми рисками в деятельности коммерческих банков