Geum.ru
Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Тенденции развития фондового рынка Российской Федерации и повышение его эффективности тема диссертации по экономике, полный текст автореферата



Автореферат



Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Счисляев, Петр Сергеевич
Место защиты Иваново
Год 2007
Шифр ВАК РФ 08.00.10
Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Тенденции развития фондового рынка Российской Федерации и повышение его эффективности"

0030597 Ю

СЧИСЛЯЕВ ПЕТР СЕРГЕЕВИЧ

ТЕНДЕНЦИИ РАЗВИТИЯ ФОНДОВОГО РЫНКА РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ И ПОВЫШЕНИЕ ЕГО ЭФФЕКТИВНОСТИ

Специальность 08 00 10 - Финансы денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Иваново 2007

1 7 МАЙ 2007

003059710

Работа выпонена в Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования Санкт-Петербургский государственный политехнический университет

Научный руководитель доктор экономических наук, профессор

Окороков Василий Романович

Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор

Обаева Ама Сакеновна

доктор экономических наук, доцент Радковская Надежда Петровна

Ведущая организация Государственное образовательное учреждение

высшего профессионального образования Ивановский государственный химико-технологический университет

Защита состоится л26 мая 2007г В 10 часов на заседании диссертационного совета Д 212 063 02 при Ивановском государственном химико-технологическом университете по адресу 153460, г Иваново, пр Ф Энгельса, д 7, главный корпус аудитория 205

С диссертацией можно ознакомится в научной библиотеке Ивановского государственного химико-технологического университета

Автореферат разослан л^апреля 2007г

Ученый секретарь,

С.Е Дубова

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Фондовые рынки и в том числе фондовые биржи в современной России превращаются в одну из составляющих частей экономики. Стремительно растут объемы операций и расширяется список институтов, обслуживающих фондовый рынок Все больше расширяется круг частных инвесторов, заинтересованных в возможности выгодно и достаточно надежно разместить свои средства и предпочитающих инвестировать на фондовых рынках, несмотря на факторы риска. Этому в немалой степени способствуют тенденции государственного регулирования операций на фондовом рынке, обеспечение прав инвесторов и широкие возможности для размещения денежных средств, в соответствии с требованием времени

Размеры международных финансовых потоков в мире в настоящее время значительно превосходят объемы международной торговли, на процессах формирования и функционирования глобального и национального фондовых рынков сконцентрировано внимание ученых и исследователей, международных организаций и инвесторов. В этих условиях чрезвычайно важно проанализировать исторический опыт, текущее состояние, эффективность и тенденции развития российского фондового рынка, определить формы и способы его интеграции в мировое экономическое пространство

Среди отечественных авторов, занимающихся проблемами, связанными с развитием фондового рынка РФ и повышением его эффективности, следует отметить В Р Окорокова, А С Абаеву, Н П Радковскую, С.Б Авдашева, Э Н Азроянц, И.Г. Владимирова, А Р. Горбунова, В Е. Леонтьева, Е.Л Драчева, В.И Колибаба, А .И Либмана, В.И Масленченкова, Е В Семенкова, Н Б Сонысина, Ю Н Тронина, Э А. Уткина, Б А Эрзикяна и других

Однако до настоящего времени, малоисследованной остается проблема оценки будущих тенденций развития фондового рынка Российской Федерации, и интеграции отечественного фондового рынка в мировой Недостаточная проработанность теоретических и прикладных аспектов этих проблем заставляет обратиться к вышеуказанным вопросам.

Процессы развития фондового рынка РФ требуют также и разработки методов эффективного управления ими. Это обуславливает актуальность темы диссертационного исследования

Цель диссертационного исследования состоит в разработке методики оценки экономической эффективности российского фондового рынка, а также в обобщении тенденций развития фондового рынка РФ.

В соответствии с намеченной целью в работе были поставлены следующие задачи

1. Определить структуру фондового рынка РФ в разрезе основных его участников и обосновать принципы их функционирования

2. Выявить основные факторы, определяющие развитие фондового рынка РФ по его основным секторам, а также факторы, сдерживающие формирование в России эффективного фондового рынка в условиях глобализации.

3. На основе анализа характера влияния глобализации на финансовые рынки, определить основные тенденции развития мирового и российского фондовых рынков.

4. Оценить информационную эффективность российских фондовых бирж.

5. Определить направления и механизмы способствующие повышению экономической эффективности российского фондового рынка.

Объектом исследования является рынок ценных бумаг РФ, предметом исследования - принципы и методы оценки экономической эффективности

и динамики развития отечественного рынка ценных

Методологической и теоретической основой исследования послужили современные концепции становления и регулирования финансовых рынков, представленные в трудах зарубежных и российских экономистов В ходе исследования применялись общенаучные методы исследования, методы корреляционно-регрессионного анализа, эконометрическое моделирование

Эмпирической и аналитической базой исследования послужили статистические данные о динамике фондового рынка, материалы ММВБ, РТС, ФСФР, законодательная база Российской Федерации

Исследование направлено на выявление основных тенденций развития российского фондового рынка, на определение его экономической эффективности фондового рынка, а так же на разработку конкретных путей усиления интегрированности российского фондового рынка в мировой фондовый рынок

Научная новизна исследования, проведенного в данной диссертационной работе, заключается в.

1 На основе анализа динамики развития российского фондового рынка выявлены его основные тенденции,

2 Определена структура фондового рынка РФ, выявлены основные его участники и принципы их функционирования,

3. Дана классификация основных факторов, определяющих положительное развитие фондового рынка РФ, а также выделены факторы, сдерживающие формирование в стране эффективного фондового рынка,

4 Предложена модель, позволяющая оценить информационную эффективность российской фондовой биржи, а так же степень интегрированности отечественного фондового рынка в мировой,

5. Определены направления и механизмы повышения экономической эффективности фондового рынка и его интеграции в мировой; Практическая и теоретическая значимость результатов исследования состоит в обобщении основных тенденций развития российского фондового рынка, разработке механизмов повышения его эффективности; выделении наиболее значительных тенденции развития зарубежных фондовых бирж; описании механизма функционирования фондового рынка, который используется большинством стран, выявлении роли акций в экономике разных стран, через фондовые биржи проходит до 95% всех сделок (по обороту), оценке информационной и экономической эффективности фондового рынка России с помощью эконометрических методов для временных рядов, определении предпосылок для дальнейшего роста информационной эффективности до состояния средней степени информационной эффективности, характерной для наиболее развитых фондовых рынков мира; разработке рекомендаций по усилению интегрированности российского фондового рынка в мировой

Апробация результатов исследования. Наиболее важные теоретические аспекты исследования используются в учебном процессе СПб Государственного Политехнического Университета

Структура и содержание работы обусловлены поставленными целью, задачами и логикой исследования Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, приложений общим объемом 190 страниц и библиографии в количестве 192 источников

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИОННОЙ РАБОТЫ 1. Выделение наиболее значительных тенденций развития отечественных и зарубежных рынков ценных бумаг.

в диссертационной работе выделены наиболее значительные тенденции развития отечественных и зарубежных рынков ценных бумаг

интернационализация и глобализация рынков, изменение структуры рынка и роли его основных сегментов, коммерциализация (демутуализация), структурные изменения в капитализации; автоматизация и модернизация торговли; изменения в финансовых инструментах, консолидация рынков, изменение роли фондового рынка в экономике; универсализация рынков; рост взаимосвязи между финансовым и реальным секторами экономики; изменение психологии участников рынков; конвергенция Наиболее обобщающим показателем масштабов рынка акций является капитализация - совокупная курсовая стоимость акций, допущенных к торговле на фондовых биржах Рост капитализации может происходить за счет двух факторов 1) роста цен на акции и 2) увеличения общего количества компаний, прибегающих к выпуску акций, предназначенных для продажи широкому кругу инвесторов На развитых зарубежных рынках количество компаний, по которым рассчитывается капитализация, представляют величину достаточно стабильную: она росла, но относительно умеренными темпами Однако на отечественном фондовом рынке наблюдается как рост числа компаний, так и существенное изменение их капитализации, которая, например в середине апреля этгоо года достигла 2000 отметки Несмотря на существенный рост капитализации, основными игроками на отечественном фондовом рынке являются небольшое количество крупных компаний (табл. 1) Кроме того динамика российского фондового рынка характеризуется большой неустойчивостью, что определяется неодинаковым влиянием внешних и внутренних факторов, основными из которых являются следующие внешние (процентные ставки, инфляция, рынок акций, доходность рынка облигаций, товарные рынки, уровень цен на недвижимость, политические, экономические), внутренние (динамика ВВП, рост реального сектора экономики, инвестиции в основной капитал, увеличение денежного дохода, уровень безработицы, динамика процентных ставок, сальдо торгового баланса, сальдо платежного баланса, золотовалютные резервы и др.)

За 20 лет (1980-1999 гг) капитализация мировых рынков выросла почти в 13 раз, в то время как совокупный ВВП увеличися за тот же период примерно в 2,5 раза В результате соотношение капитализации и ВВП в мире в целом повысилось с 23 до 118%

Тем не менее в новом десятилетии положение формирующихся рынков улучшилось. Кризис на мировых рынках, начавшийся весной 2000 г, затронул формирующиеся рынки в меньшей степени, в результате его их доля в мировой капитализации повысилась на 10%.

Таблица 1

Оборот рынка российских ценных бумаг на ММВБ и РТС

Тиккер Компания, тип Оборот на ММВБн Тнкер Компания, тип Оборот на ММВБ и

акций РТС, мн. руб. акций РТС, мн. руб.

EESR РАО ЕЭС,ао 1274385,1 OGKE ОГК-5, ао 6406,5

GAZP Газпром, ао 1015752,1 GAZP ОГК-3,ао 1015752,1

LKOH Лукойл, ао 407907,6 NVTK Новатэк ао 3293,8

GMKN Норильский никель, ао 352077,4 TGKI ТГК-9, ао 3094,3

SBER Сбербанк, ао 316725,9 IRGZ Иркутскэнерго, ао 3002,0

SNGS Сургутнефтегаз, ао 162034,1 ENCO Сибирьтелеком, ао 2867,0

RTKM Ростелеком, ао 154215,4 TATNP Татнефть, ап 2669,4

SBERP Сбербанк, ап 108213,8 NNSI ВогаТелеком, ао 2508,1

ROSN Роснефть, ао 80108,4 AVAZ Автоваз, ао 2216,3

URSI Урасвязьинформ, ао 57288,9 AVAZP Автоваз, ап 2081,0

SNGSP Сургутнефтегаз, ап 43716,4 OGKB ОГК-2, ао 2041,2

RTKMP Ростелеком, ап 40995,4 URSIP Урасвязьинформ, ап 1980,3

TATN Татнефть, ао 32510,8 IRKT Иркут, ао 1941,3

EESRP РАО ЕЭС, ап 32410,1 RBCI РБК, ао 1777,3

MTSS МТС, ао 24685,2 OGKD ОГК-4, ао 1701,7

MSNG Мосэнерго, ао 20675,3 ESMO ЦеятрТелеком, ао 1646,3

ВСМПО-АВИСМА, 1519,3

PLZL Полюс Золото 17047,8 VSMO ао

TRNFP Транснефть, ап 13056,1 AFLT Аэрофлот, ао 1447,0

CHMF Северсталь, ао 7116,8 MAGN ММК, ао 1302,2

Московская

SIBN Газпром нефть, ао 6777,2 MSRS объединенная электросетевая компания, ао 1285

Львиную долю мировой капитализации - от 62 до67% - обеспечивают всего три страны- США, Япония, Великобритания А на семерку крупнейших приходится свыше 75% мировой капитализации

Следует отметить, 2004 г стал годом самых крупных банкротств в истории США. Еще 2 декабря 2003 года объявила о банкротстве Enron. Общая сумма дога составила 63 мрд дол В январе 2004 года последовали банкротства Global Crossing ($25 мрд.) и Kmart ($17 мрд ), в мае NTL ($17 мрд ), в июне Adelphia Communications ($24 мрд.) и в июле Worldcom ($104 мрд) А в декабре о банкротстве объявили United Airlines ($25 мрд) и Conseco ($61 мрд )

В условиях снижения курсов акций на финансовом рынке произошли изменения двоякого рода Первые вызваны ухудшением конъюнктуры финансового рынка К ним можно отнести следующие

1 Снижение объема операций с базовыми инструментами финансового рынка - акциями и облигациями По данным Международной федерации фондовых бирж, с марта 2004 г. по конец 2004. г. он сократися более чем на треть

2. Рост объема операций на рынке производных инструментов Он был обусловлен высокой нестабильностью котировок и усилением риска потерь в условиях падения курсов

3 Фактический конец рывка акции высокотехнологичных компаний

4 Значительное ужесточение правил листинга для компаний, чьи акции котируются на фондовых биржах

5 Сокращение числа электронных коммуникационных систем и альтернативных торговых площадок, где паралельно с биржевыми фондовыми рынками осуществлялась торговля базовыми инструментами рынка

Изменения второго рода отражают договременные тенденции развития финансовых рынков, порожденные процессами глобализации Эти тенденции сложились еще в период высокой конъюнктуры на фондовом рынке во второй половине 90х годов. События последних лет лишь ускорили процесс глобализации рынков. К этим изменениям, в частности относятся.

1 Унификация нормативной базы регулирования операций на финансовых рынках Законодательные нормы регулирования операций на

фондовом рынке, принимаемые практически одновременно в США, Западной Европе и Японии, имеют схожее содержание Они касаются требований в области корпоративного управления, финансовой отчетности корпораций, инсайдерской торговли, деятельности аналитических и консультационных служб, рейтинговых компаний и т д

2. Развитие инфраструктуры трансграничных операций с финансовыми инструментами На мировом валютном рынке с 9 сентября 2004 г. вступила в действие Система непрерывных расчетов (Continuous Linked System - CI S), работа над которой велась с 1996 г. Они позволяет сократить с 2-3 дней до нескольких часов время от момента заключения сдеки до окончательного расчета. Систему предполагается использовать также для расчетов по ценным бумагам и инструментам денежного рынка 2.Методика оценки эффективности фондовых рынков;

В работе рассмотрены проблемы информационной и экономической эффективности фондового рынка России. Следует отметить, что проблема информационной эффективности фондового рынка России (и, прежде всего, России) или хотя бы возможности оценивания доходности обращающихся на них финансовых инструментов является одной из наиболее острых на сегодняшний день. Это объясняется тем, что фондовый рынок России, несмотря на некоторую разницу в их развитии, является нестабильным и ему присущи следующие характеристики, которые являются общими для данных рынков

Х недооцененность рынка,

Х узкая отраслевая структура (фондовый индекс не отражает структуру ВВП);

Х неликвидность значительной доли ценных бумаг,

Х доминирующее влияние игровых спекулятивных операций,

Х резкое изменение тенденций фондового рынка,

Х отсутствие зависимости стоимости акций от финансовых результатов эмитента;

Х отраслевая и эмитентная информационная непрозрачность,

Х тесная корреляция индекса рынка с индексами стран с развитой экономикой,

Х доминирующее значение политических и макроэкономических рисков,

Х диспропорция инвестиционного капитала - преобладание внешнего над внутренним

Одним из проявлений перечисленных проблем является тот факт, что колебания цен финансовых инструментов на российском фондовом рынке под влиянием поступающей информации оказались недооцененными многими западными инвесторами, что привело к потерям доходов или убыткам и, в ряде случаев, к решению не вкладывать средства в российские финансовые активы

Как известно, фондовый рынок делится на две составляющие

организованный или биржевой фондовый рынок;

неорганизованный или внебиржевой фондовый рынок Особенностью отечественного фондового рынка является тот факт, что имеет место существенный объем внебиржевых сделок 1,4 трилиона рублей по сравнению с 4,2 трилиона рублей за первый квартал этого года Причем на указанных рынках доминируют семь самых ликвидных компаний российского рынка Газпром, РАО ЕЭС, Сбербанк, Лукойл идр

Следовательно, для комплексной оценки информационной эффективности российского фондового рынка в целом, целесообразно исследовать информационную эффективность как организованного, так и неорганизованного фондовых рынков

В целях анализа информационной эффективности российского организованного рынка ценных бумаг, в качестве объекта исследования будет выступать индекс ММВБ за период с 5 января 2003 г. по 13 февраля 2005 г

Индекс ММВБ представляет собой взвешенный по эффективной (рыночной) капитализации индекс рынка наиболее ликвидных акций российских эмитентов, допущенных к обращению на ММВБ с включением в Котировальные листы ММВБ

На основе эконометрических методов в целях отражения зависимости текущей доходности индекса ММВБ от ее прошлых значений была выбрана модель авторегрессионной условной гетероскедастичности второго порядка -

^шсех _ С0В0КуПная доходность финансовых активов, котируемых в

российской торговой системе в период I,

6- дисперсия активов (-1-в период И),

е, - белый шум с дисперсией ст,2

ё-случайная переменная

Р-цена активов в I период

Р-1-цена активов в предыдущий период

аО- свободный член,

К-доходность(-1-доходность в 1-1 период, 1-2, доходность в N2 период) А1, а2, у1, \у1 - коэффициенты скользящего среднего При выборе модели учитывались стационарность ряда, значение коэффициента детерминации, значимость отдельных коэффициентов уравнения, качество остатков модели и значения статистик информационного критерия Акаике Оценка параметров модели осуществлялась методом квазимаксимального правдоподобия (поскольку остатки модели не подчиняются нормальному распределению) Результаты оценки данной модели представлены в табл. 2

АК(2)-ТСАЯСН(1,1).

К,м'сЩ = ай + аХ'Г + л2*"'Г + ,.

2 = Го + 7^11 + л\(1,_хеи + ,

Таблица 2

Результаты оценки модели АЯ(2)-ТОАКСН( 1,1) для ряда доходности индекса ММВБ

Переменная Коэффициеит Стандартная ошибка г Р> Z

ло 0,0018 0,0007 2,81 0,005

а. 0,1122 0,0390 2,88 0,004

а2 -0,0782 00452 -1,73 0,084

Го 0,00004 0,00002 1,86 0,063

7, 0,1232 0,0527 2,34 0,020

0), -0,0547 0,0703 -0,78 0,436

S, 0,7677 0,0806 9,53 0,000

Количество наблюдений = 777, Log likelihood = 2018,978 Wald^(2)= 12,02 [0,0025], ADF= -24,980 [0,0000], AIC = -5,184, Test Jarque-Bera = 32,10 [0,0000]

Таким образом, в результате оценки модели АЩ2)-ТО АИСН( 1,1), мы получили, что все параметры данной модели (см. табл. 2), за исключением одного, являются статистически значимыми. Данный факт позволяет сделать вывод, что текущие значения доходности индекса ММВБ зависят от информации о ее прошлых значениях и могут быть предсказаны на основе данной информации Следовательно, для индекса ММВБ не выпоняется гипотеза о слабой степени информационной эффективности

Обобщив данный вывод, можно заключить, что Московская межбанковская валютная биржа представляет собой информационно неэффективный фондовый рынок Поскольку, как известно, фондовая секция ММВБ представляет собой наиболее развитую фондовую биржу в России, можно сделать вывод, что российский биржевой рынок ценных бумаг является неэффективным в информационном смысле и не является интегрированным в мировой рынок

Таким образом, была исследована информационная эффективность биржевого рынка ценных бумаг в России Вместе с тем, важную роль в функционировании российского фондового рынка играет неорганизованный или внебиржевой фондовый рынок, представленный Российской торговой системой (РТС) и на котором котируется широкий спектр различных финансовых инструментов

В целях анализа информационной эффективности неорганизованного фондового рынка России, в качестве объекта исследования будет выступать индекс РТС.

В качестве исходных данных в модели будут использоваться значения доходности индекса РТС в период с 5 января 2003 г по 13 февраля 2005 г (всего 777 наблюдений) Это позволит исследовать проблему информационной эффективности ценообразования финансовых инструментов, котируемых в Российской торговой системе, которая составляет значительную часть российского фондового рынка

Как показал сравнительный анализ ряда альтернативных моделей, проведенный, исходя из коэффициента детерминации, значимости параметров модели, информационного критерия и других факторов, все варианты моделей показали отсутствие статистически значимой зависимости В результате, исходя из информационного критерия Акаике, из этих моделей была выбрана модель AR(1)-TGARCH(1,1), которая имеет вид-

Данная модель также показала отсутствие статистически значимой зависимости Результаты оценки данной модели представлены в табл 3

Как видно из табл 3 , модель, отражающая зависимость колебаний индекса РТС от информации о его прошлых значениях является статистически незначимой Это позволяет сделать вывод, что в целом, на основе информации о прошлых изменениях индекса РТС не могут быть предсказаны с достаточной точностью его текущие значения

Это позволяет сделать вывод, что для индекса РТС и, следовательно, Российской торговой системы в целом, выпоняется гипотеза о слабой степени информационной эффективности. Это означает, что цены на финансовые инструменты, котируемые в Российской торговой системе,

о",2 = Го + Г,*,-, + + 8хо\

_ (1,е, <0 d' >0

изменяются непредсказуемым образом, т е имеет место случайное блуждание (random walk) цен, о котором говорилось ранее

Таблица 3

Результаты оценки эффективности модели АЩ1 )-Тв АЯСН( 1,1) для ряда доходности индекса РТС

Переменная Коэффициент Стандартная ошибка z p>\z\

л0 0,0024 00007 3,31 0,001

а/ 0,0484 0,0359 1,3503 0,1773

Го 0,00003 0,00001 2,38 0,017

Ух 0,1277 0,0274 4,66 0,000

(О, -0,0064 0,0376 -0,17 0,865

S, 0,8113 0,0502 16.16 0,000

Количество наблюдений = 777, Log likelihood = 1992,874, Waldjf(i)= 3,46 [0,1773], ADF= -26,526 [0,0000], AIC = -5,1194,ARCHLM(1)= 17,44535 [3,0e-05], Test Jarque Bern = 32,31 [0,0000]

Это позволяет сделать вывод, что для индекса РТС и, следовательно, Российской торговой системы в целом, выпоняется гипотеза о слабой степени информационной эффективности Это означает, что цены на финансовые инструменты, котируемые в Российской торговой системе, изменяются непредсказуемым образом, т. е. имеет место случайное блуязданне (random walk) цен, о котором говорилось ранее

Таким образом, исследование информационной эффективности российского фондового рынка показало, что одна его составляющая -биржевой фондовый рынок - характеризуется информационной неэффективностью, в то время как другая составляющая - внебиржевой рынок - обладает слабой степенью информационной эффективности

Выявленную закономерность можно объяснить тем, что внебиржевой фондовый рынок в России, как известно, в настоящее время является наиболее развитым по сравнению с организованным рынком ценных бумаг: он характеризуется преобладающим объемом сделок, самым высоким уровнем капитализации, развитой рыночной инфраструктурой

Поскольку Российская торговая система продожает динамично развиваться, можно предположить, что существуют предпосыки для дальнейшего роста информационной эффективности и, возможно, перехода в состояние средней степени информационной эффективности, которое характерно для наиболее развитых фондовых рынков мира.

Вместе с тем, очевидна необходимость формулировки вывода относительно информационной эффективности российского фондового рынка в целом, не ограничиваясь выводами лишь по его отдельным составляющим (биржевому и внебиржевому фондовым рынкам) 3. Определение предпосылок для дальнейшего роста информационной эффективности российского фондового рынка

Основными проблемами российской фондовой инфраструктуры на сегодняшний день являются:

Дефицит ликвидности и ее высокая концентрация - давно очевидная всем болезнь; 95% торговых оборотов сосредоточены в Москве, 10 голубых фишек дают 60% оборота и 80% капитализации рынка акций, 10 крупнейших участников Ч 35% оборота РТС и ММВБ. Узость круга привлекательных ценных бумаг приводит к высоким рискам для меких инвесторов, поощряет инсайдерские сдеки и манипулирование ценами.

Сохраняющаяся фрагментированность инфраструктуры. Несмотря на высокий уровень концентрации бизнеса торговых систем, расчетных депозитариев и регистраторов, они продожают жестко конкурировать за обслуживание одних и те же инструментов и поддерживать слабо совместимые стандарты работы. Эффект от снижения расценок вследствие конкуренции съедается допонительными затратами на поддержание лумных бэк-офисов. Дальнейшая концентрация блокируется еще и тем, что все основные участники рынка инвестировали значительные средства в поддержание своей совместимости с отдельными сегментами инфраструктуры, и любое изменение, даже приводящее к снижению текущих издержек, является для них новым инвестиционным проектом с неясными

перспективами окупаемости

Переток торговой активности за рубеж. Обостряющаяся конкуренция за право обслуживания крупнейших эмитентов и участников торговли приводит к тому, что большая часть инвестиционных ресурсов (в том числе и российского происхождения) по-прежнему привлекается российскими компаниями за рубежом, а более 60% торговли акциями осуществляется в форме депозитарных расписок. Административные барьеры вряд ли в состоянии кардинально изменить эту ситуацию

Данные проблемы свидетельствуют о низкой эффективности российской фондовой инфраструктуры по сравнению с западными аналогами и перспектив становления российского фондового рынка как инструмента привлечения и перераспределения инвестиций, устойчиво функционирующего и востребованного российскими предприятиями

Целесообразно рассмотреть основные причины создавшегося положения.

Недостаточное развитие первичного рынка и сектора обслуживания прямых инвестиций (в первую очередь инвестиционных банков) сдерживает и рост ликвидности на вторичном рынке Например, объем эмиссии российских корпоративных облигаций (включая евробонды) в 2003 г составил 0,25% ВВП, тогда как в США аналогичный показатель даже в условиях спада составляет около 25% ВВП. Такое положение вызвано сложностью данного вида услуг и необходимостью наработки безупречной кредитной истории как для заемщиков, так и для инвестиционных банков

Медленный рост привлечения частных инвестиций паевыми инвестиционными фондами и прочими институтами колективных инвестиций (ИКИ) показывает, что граждане России пока не готовы доверить им роль источника ликвидности и стабилизатора конъюнктурных колебаний на фондовом рынке

Отсутствие у государства публичной стратегии развития фондового рынка и его инфраструктуры, ведущее к неуверенности

инвесторов и профессиональных участников рынка, отказу от участия в догосрочных программах развития инфраструктуры.

Дефицит доверия инфраструктурных организаций друг к другу, к сожалению, часто оправданный; стремление ключевых игроков к контролю, монополизация отдельных сегментов в ущерб другим участникам все еще достаточно распространены.

* Хроническое недофинансирование всех субъектов инфраструктуры, отсутствие среднесрочных программ развития, приводящие в том числе к оттоку квалифицированных кадров в реальный сектор, вызваны неуверенностью участников рынка в устойчивой рентабельности таких инвестиций, неизменности существующего распределения сил в инфраструктуре.

Таким образом, можно сделать вывод, что одной из общих первопричин недостаточно высокой информационной эффективности российского фондового рынка является дефицит доверия одних участников рынка другим, т.е неприемлемо высокий уровень рисков (действительных или мнимых).

По нашему мнению, условием минимизации рисков (по крайней мере транзакционных) на российском фондовом рынке является создание Центрального депозитария.

Допонительным результатом, повышающим ценность Центрального депозитария на рынке, станет снижение нестабильности, вызываемой периодическими попытками той или иной организации потянуть одеяло на себя и занять доминирующую позицию в учетной системе. Примечательно, что, даже для успешного завершения собственно проекта построения Центрального депозитария, уровень недоверия между профессиональными участниками дожен быть существенно снижен, что возможно только в случаях выработки механизмов вовлечения всех заинтересованных сторон и открытого согласования их интересов.

В современных условиях функционирование фондового рынка невозможно при отсутствии информационной прозрачности профессиональных участников Именно информационная прозрачность является основной гарантией защиты прав инвесторов на рынке ценных бумаг.

Следует также иметь в виду, что без широкого раскрытия информации невозможен выход компании на мировой рынок капиталов. Именно стремление выйти на международный рынок заставило раскрыть о себе информацию таким прежде закрытым компаниям, как АФК Система, ЮКОС и ряд других

В настоящее время в России началось внедрение технологий раскрытия информации, соответствующих общемировому уровню, а в чем-то и опережающих его Самой развитой системой раскрытия информации является EDGAR в США, которая была создана в 80-е годы. В европейских странах централизованные источники раскрываемой эмитентами информации практически отсутствуют Как правило компании, торгующиеся на европейских биржах, раскрывают информацию через свои веб-сайты или через биржи, а те компании, АДР которых торгуются на американских биржах, дожны сдавать в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) США специальную форму отчетности. В Европе, пожалуй, самыми важными звеньями системы раскрытия информации являются информационные агентства, играющие роль распространителей корпоративных новостей

В российской системе раскрытия информации соединились положительные качества обеих систем Ч и американской, и европейской. 4.0ценка направлений и механизмов экономической интеграции российского фондового рынка в мировой рынок

На наш взгляд, к критериям, по которым можно оценить перспективы экономической интеграции российского фондового рынка в мировой являются следующими:

1 Наличие инфраструктуры рынка ценных бумаг Основным

функциональным назначением инфраструктуры рынка ценных бумаг является бесперебойное обеспечение процессов первичного размещения ценных бумаг и их обращения на вторичном рынке.

2 Государственное регулирование рынка ценных бумаг. Основным критерием в области государственного регулирования фондового рынка является наличие действенной системы контроля и управления процессом развития рынка ценных бумаг, позволяющей в поной мере осуществлять его государственное регулирование

3. Бухгатерский учет и финансовая отчетность Главным критерием является переход на Международные Стандарты Бухгатерского Учета (IAS)

4 Саморегулирование фондового рынка

5. Система подготовки профессиональных специалистов рынка ценных бумаг.

6 Информационное обеспечение рынка ценных бумаг.

СПИСОК РАБОТ ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ Основные результаты исследования опубликованы в 8 печатных работах 5 статей и 3 тезиса, общий объем которых составил 2,74 п л , в том числе личный вклад соискателя 2,74 п л

1. Счисляев П.С. Основные проблемы развития зарубежного

фондового рынка / П.С. Счисляев // Научно-технические ведомости СПбГТУ, СПб.: Издательство Политехнического университета, 2006г. -№4, -С. 184-188.

2 Счисляев П С Методы снижения финансовых рисков на уровне частных инвесторов / ПС. Счисляев // Экономика, экология и общество России в 21 веке Восьмая международная научно-практическая конференция, СПб Х Издательство СПБГПУ, 2006г -С. 510-511

3 Счисляев П С Механизмы минимизации рисков в процессе организации биржевой торговли ценными бумагами /ПС Счисляев // Фундаментальные исследования в технических университетах'

Всероссийская конференция по проблемам науки и высшей школы, СПб : Издательство СПБГПУ, 2006г -С 414-416

4 Счисляев П.С. Анализ ценных бумаг, обращающихся на фондовой бирже / П.С Счисляев // Экономика, экология и общество России в 21 веке. Седьмая международная научно-практическая конференция, СПб . Издательство СПБГПУ, 2005г -С. 316-317

5. Счисляев П С Проблемы функционирования системы высшего

профессионального образования в условиях Новой экономики /ПС Счисляев, О С Смирнова // Труды XIII научно-практической конференции. СПб. Издательство СПбГПУ 2005 г -С. 336-338.

6 Счисляев П С Методика оценки экономической эффективности

инвестиционных ИТ-проектов /ПС Счисляев // Экономика, экология и общество России в 21 веке: Седьмая международная научно-практическая конференция, 4.2 СПб Издательство СПБГПУ, 2005г. -С 112-119

7. Счисляев П С Реализация логистической цепи и наилучшие условия для коммерческого роста в сфере торговли / Счисляев П С., Окороков В Р. // XXX Неделя науки СПбГПУ, Часть X: Издательство СПБГПУ, 2002г, -С. 112-113.

8. Счисляев П.С. Логистическая концепция коммерции / ПС. Счисляев, О С Журавлева //XXX Юбилейная неделя науки СПБГТУ. Межвузовская научная конференция, СПб Издательство СПБГПУ, 2002г -С 102-103

Лицензия Р №020593 от 07 08 97

Подписано в печать 20 04 2007 Формат 60x84/16 Печать цифровая Уел печ л 1,0 Тираж 100 Заказ 1555Ь

Отпечатано с готового оригинал-макета, предоставленного автором, в Цифровом типографском центре Издательства Политехнического университета 195251, Санкт-Петербург, Политехническая ул , 29 Тел 550-40-14 Тел/факс 297-57-76

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Счисляев, Петр Сергеевич

ВВЕДЕНИЕ.

Глава 1. Основные теоретические подходы к формированию и развитию фондового рынка России.

1.1. Понятие фондового рынка. Структура фондового рынка: основные участники, цели и принципы их взаимодействия.

1.2. Роль фондового рынка в мировой экономике. Глобализация фондового рынка развитых стран.

1.3. Основные тенденции развития финансовых рынков, обусловленных влиянием процесса глобализации.

Глава 2. Фондовые биржи как основа развития национального фондового рынка

2.1. Анализ зарубежного опыта создания и функциониров ания фондовых бирж.

Основные тенденции зарубежного фондового рынка.

2.2. Анализ обращения ценных бумаг, на фондовых биржах зарубежных стран.

2.3. Этапы и проблемы посткризисного развития фондового рынка России.

2.3.1. Этапы и проблемы развития рынка акций российских эмитентов.

2.3.2. Проблемы развития рынка рублевых облигаций.

2.4. Интеграция российского рынка в мировой и факторы, ее определяющие

Глава 3. Эффективность фондового рынка России на современном этапе.

3.1. Модель, позволяющая оценить информационную эффективность фондового рынка Российской Федерации.

3.2. Основные направления повышения эффективности фондового рынка России.

3.3. Интеграция России в мировое экономическое пространство, как инструмент повышения его эффективности.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Тенденции развития фондового рынка Российской Федерации и повышение его эффективности"

Актуальность темы исследования. Фондовые рынки и в том числе фондовые биржи в современной России превращаются в одну из составляющих частей экономики. Стремительно растут объемы операций и расширяется список институтов, обслуживающих фондовый рынок. Все больше расширяется круг частных инвесторов, заинтересованных в возможности выгодно и достаточно надежно разместить свои средства и предпочитающих инвестировать на фондовых рынках, несмотря на факторы риска. Этому в немалой степени способствуют тенденции государственного регулирования операций на фондовом рынке, обеспечение прав инвесторов и широкие возможности для размещения денежных средств, в соответствии с требованием времени.

Размеры международных финансовых потоков в мире в настоящее время значительно превосходят объемы международной торговли, на процессах формирования и функционирования глобального и национального фондовых рынков сконцентрировано внимание ученых и исследователей, международных организаций и инвесторов. В этих условиях чрезвычайно важно проанализировать исторический опыт, текущее состояние, эффективность и тенденции развития российского фондового рынка, определить формы и способы его интеграции в мировое экономическое пространство.

Среди отечественных авторов, занимающихся проблемами, связанными с развитием фондового рынка РФ и повышением его эффективности, следует отметить С.Б. Авдашева, Э.Н. Азроянц, Владимирова, А.Р. Горбунова, E.JI. Драчева, В.И. Колибаба, В.Е. Леонтьева, А.И. Либмана, В.И. Масленченкова, A.C. Обаеву, В.Р. Окорокова, Н.П. Радковскую, И.Г. Е.В. Семенкова, Н.Б. Сонькина, Ю.Н. Тронина, Э.А. Уткина, Б.А. Эрзикяна и других.

Однако до настоящего времени, малоисследованной остается проблема оценки будущих тенденций развития фондового рынка Российской Федерации, и интеграции отечественного фондового рынка в мировой. Недостаточная проработанность теоретических и прикладных аспектов этих проблем заставляет обратиться к вышеуказанным вопросам.

Процессы развития фондового рынка РФ требуют также и разработки методов эффективного управления ими. Это обуславливает актуальность темы диссертационного исследования.

Цель диссертационного исследования состоит в разработке методики оценки экономической эффективности российского фондового рынка, а также в обобщении тенденций развития фондового рынка РФ.

В соответствии с намеченной целью в работе были поставлены следующие задачи:

1. Определить структуру фондового рынка РФ в разрезе основных его участников и обосновать принципы их функционирования.

2. Выявить основные факторы, определяющие развитие фондового рынка РФ по его основным секторам, а также факторы, сдерживающие формирование в России эффективного фондового рынка в условиях глобализации.

3. На основе анализа характера влияния глобализации на финансовые рынки, определить основные тенденции развития мирового и российского фондовых рынков.

4. Оценить информационную эффективность российских фондовых бирж.

5. Определить направления и механизмы способствующие повышению экономической эффективности российского фондового рынка.

Объектом исследования является рынок ценных бумаг РФ, предметом исследования - принципы и методы оценки экономической эффективности и динамики развития отечественного рынка ценных.

Методологической и теоретической основой исследования послужили современные концепции становления и регулирования финансовых рынков, представленные в трудах зарубежных и российских экономистов. В ходе исследования применялись общенаучные методы исследования, методы корреляционно-регрессионного анализа, I эконометрическое моделирование.

Эмпирической и аналитической базой исследования послужили статистические данные о динамике фондового рынка, материалы ММВБ, РТС, ФСФР, законодательная база Российской Федерации.

Исследование направлено на выявление основных тенденций развития российского фондового рынка, на определение его экономической эффективности фондового рынка, а так же на разработку конкретных путей усиления интегрированности российского фондового рынка в мировой фондовый рынок.

Научная новизна исследования, проведенного в данной диссертационной работе, заключается в:

Х На основе анализа динамики развития российского фондового рынка выявлены его основные тенденции;

Х Определена структура фондового рынка РФ, выявлены основные его участники и принципы их функционирования;

Х Дана классификация основных факторов, определяющих положительное развитие фондового рынка РФ, а также выделены факторы, сдерживающие формирование в стране эффективного фондового рынка;

Х Предложена модель, позволяющая оценить информационную эффективность российской фондовой биржи, а так же степень интегрированности отечественного фондового рынка в мировой;

Х Определены направления и механизмы повышения экономической эффективности фондового рынка и его интеграции в мировой;

Практическая и теоретическая значимость результатов исследования состоит в обобщении основных тенденций развития российского фондового рынка, разработке механизмов повышения его эффективности; выделении наиболее значительных тенденции развития зарубежных фондовых бирж; описании механизма функционирования фондового рынка, который используется большинством стран; выявлении роли акций в экономике разных стран, через фондовые биржи проходит до 95% всех сделок (по обороту); оценке информационной и экономической эффективности фондового рынка России с помощью эконометрических методов для временных рядов; определении предпосылок для дальнейшего роста информационной эффективности до состояния средней степени информационной эффективности, характерной для наиболее развитых фондовых рынков мира; разработке рекомендаций по усилению интегрированноеЩ российского фондового рынка в мировой.

Апробация результатов исследования. Наиболее важные теоретические аспекты исследования используются в учебном процессе СПб Государственного Политехнического Университета.

Структура и содержание работы обусловлены поставленными целью, задачами и логикой исследования. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, приложений общим объемом 181 страниц и библиографии в количестве 140 источников

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Счисляев, Петр Сергеевич

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Счисляев, Петр Сергеевич, Иваново

1. Алыпанский Л. Латвийский фондовый рынок: покупать или не покупать? / Алыпанский Л. // Рынок ценных бумаг. 2004. №6

2. Астанин Э.В., Салахутдинов В.Н. Надзор за рынком ценных бумаг: зарубежный опыт/ Астанин Э.В., Салахутдинов В.Н. // Рынок ценных бумаг. 1999. №6-стр.49

3. Богомолов О.Т. Моя летопись переходного времени./ Богомолов О.Т.//: Экономика, 2000 стр.336-337

4. В. Дебонд и Р. Тейлер Не слишком ли сильна реакция рынка?,/ Дебонд и Р. Тейлер//1998, с. 145-157.

5. Вальчишен А., Прозоров Ю. Бум на рынке корпоративных облигаций Украины? Итоги первого полугодия 2003 г./ Вальчишен А., Прозоров Ю.// рынок ценных бумаг. 2003. 317 стр.48

6. Клещев С.Б. География рынка акций стран СНГ и Батии. / Клещев С.Б//2004-стр.74

7. Доронин Н.П. Современные финансовые рынки:тенденции и перспективы./ Доронин Н.П. //Мировая экономика и международные отношения.2003г., №6., стр. 23.

8. Кендал, Морис Дж. Многомерный статистический анализ и временные ряды. / Кендал, Морис Дж. // Наука, 1976; с. 518-532.

9. Клещев С.Б. География рынка акций стран СНГ и Батии. / Клещев С.Б.//М., 2004-стр.34

10. Козлов Н.Б. Формирование рынка ценных бумаг в постсоциалистических странах. / Козлов Н.Б. // М., 2004 стр.139

11. Константинов Ю.А., Ильинский А.И. Финансовый кризис: причины и преодоление. / Константинов Ю.А., Ильинский А.И. // М.: ЗАО Финстатинформ, 1999 стр.34

12. Матросов C.B. Европейский фондовый рынок. / Матросов C.B. // Экзамен, 2004 стр.13

13. Миркин Я.М. Фондовые биржи России: стать коммерческими, чтобы выжить/ Миркин Я.М. // Рынок ценных бумаг. 2000. №10 стр.37

14. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. / Миркин Я.М. // Перспектива, 1998 стр.125

15. Михайлов Д.М. Мировой финансовый рынок. / Михайлов Д.М. // Экзамен, 2000 стр. 56

16. Михайлов Д.М. Современные тенденции развития мирового рынка ссудных капиталов: Автореф. дис. на соиск. учен. степ, доктора экон. наук / Михайлов Д.М. // Финансовая академия при Правительстве РФ. М., 1998 -стр.23

17. Мусатов В.Т. США: биржа и экономика. / Мусатов В.Т. // Наука,1985

18. Назарчук М.И. Переходная экономика и организованный рынок ценных бумаг. Зарубежный опыт/ Назарчук М.И // Фондовый рынок, № 6, 07.02.03г. стр. 8

19. Нейштадт А.И., Селезнева Т.В., Тутубалин В.Н., Угер Е.Г. Уточнение теории спекуляции JI. Башелье / Нейштадт А.И., Селезнева Т.В., Тутубалин В.Н., Угер Е.Г. // Обозрение прикладной и промышленной математики, 2004,9 (3), с. 126-129.

20. Некипелов А. Очерки по экономике посткоммунизма. / Некипелов А. // ЦИСН Миннауки РФ, 1996 стр.145

21. Николаев Д. Депозитарные системы стран СНГ и Батии / Николаев Д. // Вестник НАУФОР, №5,2001 стр.22

22. Отчет Комиссии по рынку ценных бумаг Латвии за 2000 год.

23. Пелих С.А., Рачковская О.С. Две концепции развития фондового рынка. / Пелих С.А., Рачковская О.С // Финансы, 1999г., №10.

24. Пиккани Р. Рынок ценных бумаг Эстонии / Пиккани Р. // Рынок ценных бумаг. 2004. №2

25. Развитие рынка ценных бумаг в Российской Федерации (материалы к дискуссии). М.: ФКЦБ России, 2000 стр.28Годовой отчет ГКЦБФР за 1996 год. Годовые отчеты ГКЦБФР за 1996-2000 гг.

26. Разенберг А. Б. Экономический словарь. / Разенберг А. Б// Экономика, 1993; Системный анализ в экономика и организации

27. Российский экономический журнал. 2000. №5-6 стр.51

28. Рубцов Б.Б. Зарубежные рынки ценных бумаг / Рубцов Б.Б. // Инструменты № 3, март 2004 стр.52

29. Мусатов В.Т. Фондовый рынок: инструменты и механизмы. / Мусатов В.Т. // Международные отношения, 1991 стр.43

30. Рубцов Б.Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. / Рубцов Б.Б//., 2000 Чстр.180

31. Рынок ценных бумаг / Под ред. Жукова Е.Ф. М., 2003 стр.262

32. Рынок ценных бумаг Венгрии: характеристика и тенденции/РЦБ, 32, 2004г.

33. Рынок ценных бумаг. / Под редакцией В.А. Галанова, А.И. Басова. М.: Финансы и статистика, 1998.

34. С.Н. Воков. Математика в финансах / С.Н. Воков. // МИРАН, 2001, с. 5-11.

35. Саркисян А.М. Производные финансовые инструменты. / Саркисян А.М. // Прогресс, 1998 стр.67

36. Хоружий С.Г. О некоторых проблемах рынка ценных бумаг / Хоружий С.Г. // Финансовые риски. 2000. №2 стр.45

37. Черников Г.П. Фондовая биржа: международный опыт. / Черников Г.П. // Международные отношения, 1991 стр.64

38. Ширяев А.Н. "О некоторых понятиях и стохастических моделях финансовой математики."/ Ширяев А.Н. // Теория вероятн. и ее примен., 1994, т. 39, в. 1, с. 5-22.

39. Эдер А. Как играть и выигрывать на бирже. Психология. Технический анализ. Контроль над капиталом. / Эдер А.// Диаграмма, 2001, с. 87-93.

40. Akaike Н. A New Look at the Statistical Model Identification, ШЕЕ Transactions on Automatic Control, AC-19.1974. pp. 716-723.

41. Ambachtsheer K. P. and Parrel, Jr. J. L. Can Active Management Add Value? // Financial Analysts Journal, 1979, November-December, pp.39-45;

42. Ambachtsheer K. P. The Predictive Accuracy of the Value Line and Wells Fargo Stock Advisory Services. Toronto: Canavest House, 1976, November, pp. 21-45.

43. Australia Stock Exchange Fact Book 1999. Sydney стр.3a. Balduzzi P., Bertola G., Foresti S. (1992), "Nonlinearities in Asset Prising and Infrequent Noise Trading". Princeton University, Dept. of Economics

44. Beaver W. H. Financial Reporting: An Accounting Revolution. Englewood Cliffs. New Jersey: Prentice-Hall, chaps. 5,6.

45. Black, F. and Scholes, M. (1973). The pricing of options and corporate liabilities. J. Political Economics 81, pp. 384-404.

46. Boldt B. L. and Arbit H. L. Efficient Markets and the Professional Investor // Financial Analysts Journal, 1984, July-August, p.22-33;

47. Bollerslev, T (1986), "Generalized autoregressive conditional heteroscedasticity", Journal of Econometrics, 31, pp. 307-327.

48. Box G. E. P. and Jenkins G. M. Time Series Analysis, Forecasting and Control, rev. Ed. San Francisco: Holden-Day, 19766 pp.239-267.

49. Boyd J., Levine R., Smith B. The Impact of Inflation on Financial System Performance // Journal of Monetary Economics. 2000

50. Budwell С. M. A Test of Market Efficiency: SUE/PE // The Journal of Portfolio Management, 1979, Summer, pp.53-58;

51. Burk J. Values in the Market Place: the American Stock Market under Federal Securities Law. Berlin; New-York, 1998 стр.43

52. C.M. Jarque, A.K. Bera, "Efficient Tests for Normality, Homoscedasticity and Serial Independence of Regression Residuals," Economic Letters, 6 (1980), pp. 255-259.

53. Charemza W. W., Schields K., Zalevska-Mitura A. (1999) "Predictability of Stock markets with Disequilibrium Trading", WP. Budapest: Central European University, Dept. of Economics.

54. Claessens S., Djankov S. Ownership Concentration and Corporate Perfomance in the Czeck Republic // Journal of Comparative Economics. 1999. #27 p.498

55. Claessens S., Djankov S., Klingebiel D. Stock Markets in the Transition Economies // The World Bank. Discussion Paper #5.2001 p.l

56. Claessens S., Djankov S., Klingebiel D. Stock Markets in the Transition Economies // The World Bank. Discussion Paper #5.2001 p. 18

57. Claessens, S., Dasgupta, S. and Glenn, J. (1995), лReturn behaviour in emerging stock markets, The World Economic Review, 9, 131-151, Bekaert, G and Harvey, C. L. (1995), лTime varying world market integration, Journal of Finance, 50, pp. 403-444.

58. Ding, Z., C. W. J. Granger, and R. F. Engle (1993): "A Long Memory Property of Stock Market Returns and a New Model," Journal of Empirical Finance, 1, pp. 83-106.

59. Domowitz I., Glen J., Madhavan A. Liquidity, Volatility, and Equity Trading Costs across Countries and over Time. Pennsylvania State University, Department of Finance, 2001.

60. Durham J.B. The Macroeconomic Effects of Stock Market Activity in Lower Income Countries. University of Oxford, 2000 p.l 1

61. Earle J, Telegdy A. The Results of Mass Privatization in Romania: A First Empirical Study // Economics of Transition. 1998. #6 p.313Beck Т., Levine R., Loayaza N. Finance and Sources for Growth // Journal of financial economics. 2000. #3 - p.243

62. Economic Outlook. IMF. Sept., 2004; OECD Economic Outlook Nov.2004.

63. Elton E. J. and Gruber M. J. Modern Portfolio Theory and Investment Analysis. 2d ed. New York: John Wiley & Sons, 1984, p.394-402.

64. Emerging Stock Markets Factbook 2001 стр. 31 Emerging Stock Markets Factbook 1999. Washington - стр.28

65. Emerson, R., Hall, S.G. and Zalewska-Mitura, A. (1997), "Evolving market efficiency with an application to some Bulgarian shares", Economics of Planning 30, pp. 75-90.

66. Engle, R.F. (1982), "Autoregressive conditional heteroskedasticity with estimates of the variance of U.K. inflation", Econometrica, 50, pp. 987-1008.

67. Fama, E. (1970) лEfficient capital markets: A review of theory and empirical work, Journal of Finance, 25, pp. 383 417.

68. Ferguson R. An Efficient block Market? Ridiculous! // The Journal of Portfolio Management, 1983, Summer, pp. 31-37.;

69. FTBV Annual Report 2004. Paris cip.42

70. FIBV Annual Report 2004. Paris CTp.44

71. Financial Market Trends, №71. Nov. 1998 CTp.33

72. Financial Market Trends, №74. Dec. 2000 CTp.31

73. Financial Market Trends. № 71 1999 CTp.81

74. Gelos, R.G. and Sahay, R (2001), "Financial market spillovers in transition economies", Economics of Transition, 9 (1), pp. 53-86.

75. Global Financial Stability Report. IMF. Sept.2004 cTp. 12. Global Financial Stability Report. December 2004 - CTp.13

76. Goetzman W., Jorion P. Century of Global Stock Markets // NBER Working Paper № 5901. Cambridge, 1998 crp.13

77. Goodman D. A. and Peavey HI J. W. Industry Relative Price-Earnings Ratios as Indicators of Investors Returns // Financial Analysts Journal, 1983, July-August, pp.60-66;

78. Gordon, B. and Rittenburg, L. (1995), "The Warsaw Stock Exchange: a test of market efficiency", Comparative Economic Studies, 37 (2), pp. 1-27.

79. Greene, Jason T. and Susan G. Watts (1996), "Price Discovery on the NYSE and the NASQAD: The Case of Overnight and Daytime News Releases", Finfhcial Management, 25, pp. 19-42.

80. Hanousek, J ., Filer, R. K. (2000), "The relationship between economic factors and equity markets in Central Europe", Economics of Transition, Vol. 8 (3), pp. 623-638.

81. Harrison B., Paton D., 2003. "Do 'Fat Tails' Matter in GARCH Estimation? Stock Market Efficiency in Romania and die Czech Republic", Nottingham Trent University, pp. 2-15.

82. Harrison B., Paton D., 2003. "Do 'Fat Tails' Matter in GARCH Estimation? Stock Market Efficiency in Romania and the Czech Republic", Nottingham Trent University, pp. 2-15.

83. Institutional Investors in the New Financial Landscapes. OECD, Paris,1998 cTp.320ECD Secretariat compilation from various natural sources and Institutional investors database.

84. International Capital Markets. Developments, Prospects and Key Policy Issues // World Economic and Financial Surveys. IMF, October 2000 CTp.23

85. Inteniational Capital Markets: Developments, Prospects and Key Policy Issues. October, 1999 CTp.112

86. Jones C. P., Rendleman, Jr. R. J. id Latane H. Stock Returns and SUEs during the 1970s // The Journal of Portfolio Management, 1984, Winter, pp. 18-22;

87. La Porta R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A., Vishny R. Investor Protection and Corporate Valuation. NBER. Working Paper 7428. Cambridge,1999

88. Levine R., Loyaza N., Beck T. Financial Intermediation and Growth: Casuality and Causes // Journal of Monetary Economics. 2000

89. Lumpkin S.A. Fostering and Regulating Institutional Investors. OECD, 2001-CTp.5

90. Maital S., Filer R., Simon J. What do people bring to the stock market (besides money)? //Handbook of behavioral economics. Vol.B. pp.276-279.

91. Marcowitz H. M., (1952) Portfolio selection. Journal of Fonance, 7,77.91.

92. Marcowitz H. M., (1952) Portfolio selection. Journal of Fonance, 7,77.91.

93. Mendleson, M. and Peake, J. W. (1993), "Equity Markets in Economies in Transition", Journal of Banking and Finance, 17, 5, September, pp. 31-54.

94. Modigliani F. and Miller M. (1961) лDividend Policy, Grows and the Valuation of Shares, pp. 18-53.

95. Modigliani F. and Miller M. (1961) лDividend Policy, Grows and the Valuation of Shares, pp. 18-53.

96. Nelson, D. (1991): "Conditional heteroskedasticity in asset returns: a new approach", Econometrica, 59, pp. 349-370.

97. New-York Stock Exchange, Annual Report, 1998 cip.7

98. Nivorozhkin E. Capital Structures in Emerging Stock Markets: The Case of Hungary // The Developing Economies. June 2004 p. 177

99. Objectives and Principles of Securities Regulation. International Organization of Securities Commissions. September 1998

100. OECD, Institutional Investors Statistical Yearbook, 2001

101. Pistor K. Patterns of Legal Change: Shareholder and Creditor Rights in Transition. Working paper 49. European Bank for Reconstruction and Development. London, 2000

102. Ratkovikova M. (1998) Driving factors of Efficiency of CEE Capital Market. Budapest: Central European University, Dept. of Economics;

103. Reinganum M. R. Abnormal Returns in Small Firms Portfolios // Financial Analysts Journal, 1981, March-April, pp.52-57;

104. Renshaw E. F. Stock Market Panics: A Test of the Efficient Market Hypothesis // Financial Analysts Journal, 1984, May-June, pp.48-52;

105. Rockinger, M. and Urga, G (2000), "The evolution of stock markets in transition economies", Journal of Comparative Economics, 28, pp. 456-472;

106. Rockinger, M. and Urga, G. (2000), "The evolution of stock markets in transition economies", Journal of Comparative Economics, 28, pp. 456-472.

107. Schroder M. The Prospects for Capital Markets in Central and Eastern Europe. Center for European Economic Research, Manheim, Germany, 2003 p.8

108. Securities Commission Annual Report 2004 cTp.25

109. Selection & Opinion // The Value Line Investment Survey, 1987, January 23, pp.7-19. Shiller R. Comments on Miller and on Kleidon // J. Bus. 1986, №4, pp. 382-388.

110. Shleifer, A., 2000. Inefficient Markets: An Introduction to Behavioral Finance. Oxford University Press, Oxford, pp. 19-34.

111. Slavova S. Law and Finance in Tradition. London School of Economics, 2000Mercer W. European Fund managers Guide. London, 2000;World ВапкРадыгин А.Д., Энтов P.M., Шмелева Н.А. Проблемы регулирования рынка корпоративных ценных бумаг. М., 1999 стр.16

112. Stanko D. Polish Pension Funds. Does the system work? Cost, Efficiency and Performance Measurement Issues. The Pension Institute. London. 2003-p.32

113. The New York Stock Exchange Fact Book, 2000 стр.31

114. The New York Stock Exchange Fact Book, 2000 стр.51

115. Theodore T.M. (1996), 'Trading Patterns of World Markets", Journal of Portfolio Management, pp. 81-88.

116. Theodore T.M. (1996), "Trading Patterns of World Markets", Journal of Portfolio Management, pp. 81-88.

117. Trading around the clock: Global securities markets and information technology, Washington, 2004 p.23 Malkamaki M. Are There Economies of Scale in Stock Exchange Activities? // Discussion Paper 32.2000. Bank of Finland -p.21

118. Vandell R. F. and Kester G. W. A History of Risk-Premia Estimates for Equities: 1944 to 1978. Charlottesville, Va.: Financial Analysts Research Foundation, 1983, p. 135;

119. Voronkova S., Bohl M. Institutional Traders' Behaviour in an Emerging Stock Market: Empirical Evidence on Polish Pension Funds Investors. The Pension Institute. London. 2003 p.6

120. World Development Indicators 2003, International Finance Corporation, World Bank р.279Рынок ценных бумаг в Польше - между прошлым и будущим // Рынок ценных бумаг. 2000. №2 - стр.25

121. World Economic Outlook. IMF. Sept. 2004 стр. 195.

122. Young, P., and Reynolds, P. (1995), "Amnesia of reform: A review of post-communist privatisation", excerpted in World Bank, Transition: the newsletter about reforming economies, 6,1-2 (January-February), 15-16.

123. Zakoian, J.M. (1994). Threshold heteroscedastic models, Journal of Economic dynamics and Control 18, pp. 931-955.

124. Zalewska-Mitura A., "Emerging Markets from Central and Eastern Europe: Problem of Thin Trading, Price Limits and Evolving Market Efficiency", London Business School, PhD Thesis, 1998, pp. 24-51.

125. Zalewska-Mitura, A., Urga G., Hall S. G. (1998) "Examining the first stages of market performance. A test for evolving market efficiency", The Centre for Economic Forecasting, London Business School, Discussion Paper №. 11- 98, pp. 1-18.

126. Zalewska-Mitura, A., Urga G., Hall S. G. (1998) "Examining the first stages of market performance. A test for evolving market efficiency", The Centre for Economic Forecasting, London Business School, Discussion Paper №. 11- 98, pp. 1-18.

Похожие диссертации