Совершенствование методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученая степень | кандидат экономических наук |
| Автор | Артеменков, Андрей Игоревич |
| Место защиты | Москва |
| Год | 2009 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.05 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Совершенствование методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия"
003489306
На правах рукописи
Артеменков Андреи Игоревич
СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА ПРОМЫШЛЕННОГО ПРЕДПРИЯТИЯ
Специальность 08.00.05 Экономика и управление народным хозяйством Специализация Экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами промышленности
АВТОРЕФЕРАТ
1 7 ЛЕН 2ийВ
диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
Москва Ч2009
003489306
Работа выпонена на кафедре Экономические измерения Государственного университета управления
Научный руководитель: кандидат технических наук
Микерин Георгий Иванович
Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор
Гребенников Валерий Григорьевич
кандидат экономических наук Нейман Евгений Иосифович
Ведущая организация: Московский государственный университет им. М.В. Ломоносова
Защита состоится 23 декабря 2009 г. в 15:00 на заседании диссертационного совета Д 212.049.08 при Государственном университете управления по адресу: 109542, Москва, Рязанский пр-т, д. 99, аудитория У-805.
С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Государственного университета управления, с авторефератом Ч на сайте ГУУ wvvw.guu.ru
Автореферат разослан А/) // 2009 г.
Ученый секретарь
диссертационного совета Д212.049.08 кандидат экономических наук, доцент
I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
Актуальность. В современных условиях нестабильных рынков финансовых капиталов остро встала проблема стоимостной оценки промышленных предприятий для целей совершения сделок с ними. Действующая практика жестко привязывает оценку предприятий к превалирующим на фондовом рынке ценам, считая их фундаментальными. Однако подобная практика приводит к серьезным искажениям в измерении капитала предприятия и к невозможности получения объективного значения его стоимости. Текущие кризисные события мирового масштаба подтверждают неуместность и даже вредоносность такого подхода для предприятий. относящихся к реальному сектору экономики. Оценки предприятий, проводимые по текущим ценам фондовых рынков, приводят к обесцениванию их реальных активов и к снижению залоговой стоимости имущества при том, что генерируемые этими предприятиями доходы и ценности не сокращаются. Следствием занижения стоимости предприятий становятся такие негативные явления, как невозможность получения кредитов для развития производства, продажа активов по заниженной цене, банкротство и последующее разрушение предприятий, оказавшихся в договой ловушке. В то же время результат оценки стоимости предприятия, влияющий на принятие важных решений в отношении функционирования предприятия, определяется преимущественно выбранным методом оценки. Поэтому применение методов оценки, способных дать объективный результат, может внести существенный вклад в преодоление кризисных явлений и недопущение дешевой скупки предприятий с целью их разбиения на отдельные активы и вывода последних 113 производственного процесса. Для преодоления негативных явлений, вызванных недооценкой предприятий реального сектора, необходимо совершенствование методов стоимостной оценки их капитала. В связи с этим тема диссертационного исследования представляется актуальной.
Степень научной разработанности проблемы. Теоретические вопросы, лежащие в основе методологии стоимостной оценки капитала, разработаны такими классиками экономической теории, как Д. Риккардо, А. Маршал, Ф. Викстед, И. Фишер, Дж. М. Кейнс, С. Гезель, Дж. Шумпетер, К. Дуглас, Дж.К. Гебрейт,
М. Блауг, Ф. Хайек, М. Розбард, Дж. Картельер, К. Квин, А. Ронкалья, С. Зарленга, Д. Майльс, Дж. Плантин, X. Сапра, X. Шин, В. Кинард, Ф. Бабкок. Вопросами теории предприятия посвящены работы Г.Б. Клейнера. Вопросам теории и методологии стоимостной оценки капитала предприятий посвящены работы Л.В. Канторовича, С.И. Новожилова, Н.Я. Петракова, A.JI. Лурье, Д.С. Львова, С.Ю. Глазьева, Г.И. Микерина, С.А. Смоляка, а также зарубежных исследователей: А. Дамодарана, Р. Сли, К. Мерсера, X. Марковица, В. Шарпа, Р. Рубинштейна, И. Валез-Пареьи, П. Фернандеза и др. Прикладным вопросам применения методов стоимостной оценки предприятий в современной России посвящены работы известных российских специалистов Е.И. Неймана, В.В. Галасюка, В.Б. Михайлеца, Л.А. Лейфера, Л.Д. Ревуцкого, A.B. Слуцкого, А.Е. Рождественского, Ю.В. Козыря, В.Н. Триши-на, К.Ю. Царихина и ряда других авторов. Несмотря на большое количество теоретических и прикладных работ, посвященных вопросам оценки стоимости предприятия, в них не рассматриваются вопросы классификации видов капитала предприятия для выбора методов оценки и обоснования полученного результата.
Целью работы является совершенствование методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия.
Для достижения поставленной цели были сформулированы и решены следующие логически взаимосвязанные задачи:
-дать характеристику современной методологии оценки стоимости капитала промышленного предприятия и выявить ее основные проблемы;
- определить место современной профессиональной стоимостной оценки капитала предприятия в системе экономических измерений;
- определить объект оценки стоимости предприятия и разработать классификацию типов капитала промышленного предприятия для целей оценки его стоимости;
- обосновать подходы к оценке различных типов капитала предприятия;
- разработать рекомендации по совершенствованию прикладных методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия.
Объектом исследования является промышленное предприятие.
Предметом исследования являются подходы и методы оценки капитала промышленного предприятия.
Теоретической основой работы являются исследования в области классической и неоклассической экономической теории, теории стоимости, теории оценки стоимости. монетарной теории, теории предприятия, а также методологические положения Международных стандартов оценки, научные статьи и прикладные разработки отечественных и зарубежных ученых в сфсрс оценки стоимости предприятия.
Методы исследования. Для решения поставленных задач были использованы методы сравнительного анализа и синтеза, методы исторического анализа и обобщения, метод наблюдения, классификации и методы измерения.
Информационной базой исследования послужили отчеты об оценке капитала конкретных предприятий, международные и европейские стандарты оценки, первоисточники западной практики оценки капитала первой половины XX в., опубликованные в зарубежных профессиональных журналах и сборниках; обзоры тенденций современной международной практики оценки капитала, научные статьи по теории оценки стоимости и оценке эффективности инвестиционных проектов и др.
Научная новизна работы заключается в следующем:
1. Дано определение понятия предприятия как объекта оценки, заключающееся в следующем: предприятие Ч это совокупность производственной, операционной, финансовой и инвестиционной деятельности, ведущейся с использованием имущества, выделенного или обособленного в организацию, и имеющей целью излечение прибыли или реализацию производственно-сервисного потенциала участниками такой деятельности [с. 90-96].
2. Разработана классификация типов понятия предприятие, заключающаяся в выделении трех типов Ч предприятие как набор активов или имущественный комплекс, предприятие как реальная (предпринимательская, производственно-операционная) деятельность и предприятие как инвестиционно-финансовая деятельность на рынке капитала [с. 99-106].
3. Разработана и обоснована модификация доходного подхода к оценке стоимости реального капитала предприятия, заключающаяся в использовании методик построения денежных потоков и ставок дисконтирования, не связанных со спекулятивным рынком финансового капитала и имеющих аналогию с отечественной практикой оценки эффективности инвестиционных проектов [с. 122-129].
Новые научные результаты, полученные лично автором:
1. Показана взаимосвязь оценочных понятий рыночная стоимость, справедливая стоимость, линвестиционная стоимость и других видов стоимости, используемых в процессе управления предприятием, посредством их графического отображения на кривой распределения инвестиционных возможностей (отдач инвестиций) участников рынка капитала в отношении объектов сделок [с. 25-31].
2. Обосновано выделение в качестве самостоятельных объектов оценки стоимости ресурсного, реального и финансового капитала предприятия. Предложено оценивать ресурсный капитал при определении стоимости промышленного предприятия как имущественного комплекса, оценивать реальный капитал при определении стоимости предприятия как предпринимательской деятельности, оценивать финансовый капитал при определении стоимости предприятия как инвестиционно-финансовой деятельности [с. 13-14, 72-75].
3. Сформулированы и обоснованы рекомендации по применению конкретных подходов и методов для оценки каждого вида капитала предприятия. Затратный подход рекомендуется применять для оценки ресурсного капитала предприятия; модифицированный доходный подход рекомендуется применять для оценки стоимости реального капитала предприятия; немодифицированный доходный подход и сравнительный подход (метод мультипликаторов по рынку сопоставимого финансового капитала) рекомендуется применять для оценки финансового капитала предприятия [с. 101-105].
4. Разработан метод определения стоимости предприятия на основе анализа тройственной диаграммы капиталов предприятия, заключающийся в выборе максимальной величины из оценок разных видов капитала. При этом для определения рыночной стоимости предприятия выбирается максимальная величина из трех видов оценок капитала Ч ресурсного, финансового и реального. Для определения справедливой стоимости выбирается максимальная величина из оценок реального и ресурсного капитала [с. 107-109].
5. Разработаны предложения по структуризации и оформлению отчетов об оценке предприятия [с. 131-136].
Достоверность полученных результатов и выводов обеспечена обоснованностью исходных теоретических положений и методологических принципов, применяемых в исследовании, адекватностью использованной информационной базы цели и задачам исследования.
Значение для теории и практики результатов исследования. Теоретическая значимость диссертационного исследования заключается в том, что работа систематизирует и углубляет знания по применению теории стоимости к решению вопросов оценки капитала промышленного предприятия. Практическая значимость диссертации состоит в том, что она предлагает методический инструментарий для оценки стоимости промышленных предприятий и принятия управленческих решений, направленных на повышение эффективности их деятельности на основе полученных оценок. Результаты исследования могут быть использованы руководителями промышленных предприятий, инвесторами, оценщиками и специалистами, занимающимися оценкой инвестиционных проектов.
Апробация результатов исследования. Результаты исследования неоднократно были озвучены в докладах на различных мероприятиях, в том числе на Международной конференции по бизнесу и финансам, организованной институтом 1СБА1 (январь 2008, г. Хайдерабад); Международном семинаре по оценке имущества Академии оценки Берлин - Прага и Института экспертизы имущества г. Одессы (сентябрь 2008, г. Одесса); IX Международном конгрессе Российского общества оценщиков (июнь 2007, РАГС, г. Москва); X Международном конгрессе Российского общества оценщиков Оценка в условиях кризиса (декабрь 2008, РАГС, г. Москва); Международном научно-практическом семинаре Практика оценки имущества в России и Германии (март 2009, ГУУ, г. Москва).
Структура и объем работы
Диссертация состоит из введения, трех глав с выводами по каждой главе, заключения, библиографического списка литературы из 148 источников и содержит 153 страницы машинописного текста, включая 6 таблиц и 12 рисунков.
Структура работы
Глава ]. Теоретические основы оценки стоимости капитала предприятия
1.1. Понятие капитал предприятия и его эволюция в экономической теории
1.2. Развитие фундаментальных представлений о природе стоимости, на которых основывается оценка стоимости капитала предприятия
1.3. История развития методологии профессиональной оценки капитала предприятия
Глава 2. Современная методология оценки стоимости капитала предприятия
2.1. Внедрение монетаристских идей в методологию оценки капитала предприятия
2.2. Применение концепции ликвидностного ценообразования к обоснованию фундаментальных различий между финансовым и реальным капиталом предприятия
2.3. Место современной профессиональной стоимостной оценки капитала предприятия в системе экономических измерений
Глава 3. Рекомендации по совершенствованию методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия
3.1. Интерпретация понятия бизнес для выбора прикладных методов его оценки
3.2. Метод тройственной диаграммы капитала для оценки предприятий
3.3. Практические предложения по совершенствованию оценки стоимости капитала предприятия
Заключение
Список использованной литературы
Публикации. По теме исследования опубликовано 6 работ, в том числе 2 работы в журналах, входящих в перечень ВАК, общим объемом 5,2 п.л. (0,72 п.л. Ч авторские работы, 4,48 п.л. Ч в соавторстве).
И. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ
Во введении показана актуальность темы исследования, сформулированы цель и задачи работы, определены объект и предмет исследования, выделена научная новизна и практическая значимость полученных результатов. В первой главе рассмотрено определение капитала и его деление на ресурсный и процессный капитал, исследована история развития воззрений в сфере практики профессиональной стоимостной оценки. Вторая глава посвящена описанию и развитию концепции ли-квидностного ценообразования, систематизации различий между реальным и финансовым капиталом, классификации видов экономических измерений, используемых для оценки стоимости предприятия. В третьей главе изложены практические рекомендации по оценке стоимости капитала промышленного предприятия.
Первая глава Теоретические основы оценки стоимости капитала предприятия
Понятие капитал нужно рассматривать исходя их двух принципиально различных подходов к его определению. Одни экономисты рассматривают капитал преимущественно как отдельные вещи догосрочного использования или их набор в преломлении через их индивидуальную полезность. Другие экономисты рассматривают капитал как комплекс отношений по поводу производства материальных благ. Первый взгляд на капитал мы обозначаем как ресурсный подход к его определению. Второй взгляд выражает процессный или деятельностный подход к определению капитала. Ресурсный взгляд подразумевает рассмотрение материальной ресурсной составляющей предприятия, в то время как второй, процессный, взгляд рассматривает капитал как деятельность, абстрагируясь от конкретного ресурсного воплощения этой деятельности. По нашему мнению, стоимость капитала предприятия является интегральной оценкой его деятельности с различных позиций. Поэтому стоимость предприятия является не столько стоимостью его ресурсов, сколько стоимостью системной организации этих ресурсов в контексте общественно-производственной деятельности.
Традиционно считается, что со времен А. Смита политэкономия занималась качественным анализом стоимости капитала в рамках теории стоимости. В классиче-
ский период была создана затратная теория стоимости ресурсного капитала, привязывающая оценку стоимости капитала к понесенным затратам без учета фактора денег (монетарных эффектов). Затратный подход оценки стоимости не соответствует парадигме современной капиталистической экономики, где капитал часто лаконично рассматривается как деньги, которые делают деньги.
В начале XX в. рамках неоклассического экономического движения ости была преодолена затратная ориентация теории стоимости посредством обоснования капитализации потока выгод, ожидаемых от капитала за весь срок его экономического использования. На основе этого обоснования возник доходный подход, применяемый для оценки капитала посредством суммирования дисконтированных денежных потоков. Далее в рамках неоклассической школы возникла общепризнанная теория оценки стоимости, объектом изучения которой стала прикладная методология определения стоимости. В теории оценки стоимости было определено понятие рыночной стоимости, сформулированы основные принципы оценки стоимости и подходы к оценке стоимости (затратный, доходный и сравнительный). Детализация оценочных подходов к оценке стоимости, включая стоимость бизнеса (предприятия), и баз оценки происходит в рамках сформировавшегося в самое последнее время института международных и национальных стандартов оценки.
Основным недостатком существующей практики оценки стоимости промышленного предприятия является то, что в настоящее время она отошла от принципов классической и неоклассической школ. Для предприятий, представленных на фондовом рынке (публичных предприятий), оценка сводится к подгонке получаемой стоимости капитализированных доходов под наблюдаемые на фондовом рынке цены. Поэтому результат стоимостной оценки часто бывает предопределен уже в начале процесса оценки, а роль оценщика в ней, в конечном счете, сводиться к статистическому наблюдению и считыванию цен с рынка. Такая идеология стоимостной оценки в настоящем исследовании называется позитивизмом и рыночным фундаментализмом. По нашему мнению, подобный рыночный фундаментализм приводит к обесценению предприятий, негативные последствия которого особенно сильно проявляются в период кризиса. Но оценочный позитивизм продожит оставаться господствующим видением не далее, чем до того неизбежного момента, ко-
гда возникнет новое разрушение цен капитала, которое начнется с биржевого рынка и финансового сектора, после чего методологический маятник качнется в обратном направлении и возвратиться к непозитивистской оценочной методологии.
Уже имеются некоторые признаки таких перемен на уровне базовых стандартов профессионально стоимостной оценки Ч Международных стандартов оценки Ч в части введения новых, непозитивистских, видов стоимости. Так, последняя редакция Международных стандартов оценки (МСО 2007) в допонение к понятию рыночной стоимости ввела для сферы профессиональной стоимостной оценки новое понятие справедливой стоимости, отличное но смыслу от схоже звучащего понятия в бухгатерских измерениях. Данное понятие характеризует цену капитала в индивидуализированных сдеках или в других механизмах обмена капитала (которые не связаны с активным рынком, на котором бы наблюдалось действие закона единой цены), и где бы, поэтому, оказалось нереализуемым применение позитивистской методологии стоимостной оценки. Сферой применения справедливой стоимости является оценка непубличных предприятий, определение рыночной стоимости которых затруднительно или невозможно в силу отсутствия рынка последних. Справедливая стоимость также уместна и для оценок публичных предприятий в качестве базы стоимостной оценки полезности их реальной производственной деятельности в противоположность оценок по ценам биржевых акций.
В связи с появлением нового понятия справедливой стоимости возникает необходимость его смыслового соотнесения с другими известными базами оценки в профессиональной стоимостной оценке, такими, как уже упомянутая рыночная стоимость (являющаяся примером стоимости в обмене), а также инвестиционная стоимость, под которой понимается ценность или стоимость в использовании. Такое соотнесение достигается с помощью разработанной автором методики использования диаграммы Венна для графической интерпретации баз оценки стоимости по МСО 2007 (рис. 1).
Рис. 1. Диаграмма Венна для баз профессиональной оценки в контексте несовершенно рыночного механизма обмена массовых активов
На диаграмме Венна изображены две оси, характеризующие соотношение стоимостей в обмене (верхняя ось) и стоимостей в использовании (нижняя ось) для участников рынка. Нижняя ось представляет собой ранжирование реальных или потенциальных участников рынка по величине ценности для них объектов сдеки на рынке (стоимость в использовании), но до начала сделок на рынке. Верхняя ось отображает реальные цены сделок на рынке, когда сдеки начались. На приведенной диаграмме Венна частотное распределение участников рынка по величине их ценности условно отмечено колоколообразной кривой плотности распределения, хотя в реальной среде могут иметься распределения любого, и обычно дискретного, характера. Максимум данной кривой соответствует наиболее эффективному использованию торгуемых на рынке активов. Использование актива, отраженное справа от максимума, является сверхэффективным. Оно порождает специальную стоимость. Использование актива, отраженное слева от максимума, является низкоэффективным, и тогда сдеки с ним возможны и по цене ниже среднерыночной. Выводом из диа-
граммы Венна применительно к трактовке баз оценки является то, что все стоимости и базы оценки можно свести к инвестиционной стоимости или ценности актива, которая в зависимости от ее нахождения на горизонтальной оси может становиться как собственно инвестиционной, гак и рыночной и справедливой стоимостью. Так же из диаграммы Венна следует вывод о том, что справедливая стоимость является более общим понятием, чем рыночная стоимость, так как на ее базе можно оптимально делить выгоды от торговли между участниками сдеки.
Вторая глава Современная методология оценки стоимости капитала предприятия
Развитие современной методологии оценки стоимости капитала предприятия лежит в русле выделения трех видов капитала предприятия Ч ресурсного, реального и финансового (рис. 2).
Рнс. 2. Определение видов капитала предприятия
Два последние вида капитала представляют собой процессный капитал, о котором говорилось в первой главе. Под ресурсным капиталом в настоящей работе понимается набор материальных активов предприятия. Под реальным капиталом понимается деятельность предприятия, связанная с реализацией его производственно-
сервисного потенциала. Под финансовым капиталом предприятия понимается деятельность на фондовом рынке, связанная с такими инструментами, как акции, облигации и другие инструменты, котируемые на бирже. Хотя финансовый капитал номинально связан с определенным предприятием, он не формируется на самом предприятии и, по нашему мнению, едва ли отражает реальный капитал предприятия. Финансовый капитал отражает свойство денег и акций, выпушенных в обращение на бирже.
Мы предлагаем систематизацию различий реального и финансового капитала по четырем критериям, сформулированным в таблице, приведенной ниже (табл. 1).
Таблица 1. Систематизация различий реального и финансового капитала и подходов к их исследованию и оценке
Реальный капитал | Финансовый капитал
I. Реальность существования
Имеет исходно полезностную сущность, которая может быть выражена через денежный измеритель. Существует как производная мера от человеческой/общественной полезности продуктов капитального процесса (продуктов производства, основанного на труде, использующем ресурсный капитал) Характеризуется своим стремлением к оптимизации параметров существования, самосохранению и воспроизводству Имеет исходно денежную сущность, которая может проявляться в полезности. Является характеристикой спекулятивного процесса и существует как свойство денег к расширению через финансовые рынки. Характеризуется тем, что нацелен на бесконечное саморасширение (максимизацию), происходящее цикличным (кризисообразным) процессом
II. Методы описания
В основном являются качественными. Полезность капитала Ч не есть легко определяемая категория при использовании современных подходов. Интегральной характеристикой всегда качественной реальности капитала является его числовая операционная оценка Ч стоимость Описывается в категориях наблюдаемых денежных цен и является расширенной характеристикой денежных процессов. В рамках финансового рынка, на котором обменивается финансовый капитал, деньги замыкаются на себе через процессы и эффекты ликвидностного ценообразования и рефлексии ожиданий рыночных участников. Иногда считается, что описываемый процесс Ч это игра с нулевой суммой в догосрочном плане
Реальный капптал Финансовый капитал
Ш. Цель изучения капитала
Определение потенциала устойчивого развития имеющегося капитала. Рассмотрение капитала в догосрочной перспективе Ч с точки зрения устойчивых общественных потребностей, определение его социальной значимости и уместности. Ценообразование сделок с инструментами капитала предприятий (акции, облигации) на основе этих соображений Предугадать динамику цен на фондовом рынке с целью формирования наилучшей стратегии для заработка денежной выгоды
IV. Характеристики определяемой стоимости
В целом является мерой, производной от полезности, вменяемой оценщиком на основе имеющейся методологии и вытекающих из нее нормативных показателей или допущений В целом, основывается на наблюдаемых ценах и их сравнительном мо-дельно-статистическом анализе (как между похожими капиталами в один и тот же момент времени, так и исторической ценовой динамикой для одного и того же капитала)
Таким образом, при оценке стоимости предприятий необходимо проводить различия между всеми тремя видами капитала Ч ресурсным капиталом и двумя видами процессного капитала: реальным и финансовым. Каждому виду капитала предприятия дожен соответствовать свой подход к оценке его стоимости.
Такие выводы означают пересмотр методологии профессиональной оценки и постепенный отход от позитивизма, согласно которому стоимость предприятия основывается лишь на наблюдаемых ценах и последние носят фундаментальный характер.
Из предложенной классификации видов капитала вытекает соответствующая им классификация видов экономических измерений, используемых для оценки стоимости предприятия в различных управленческих целях. Применительно к оценке стоимости предприятия мы предлагаем выделять следующие три вида экономических измерений: инвестиционно-финансовая оценка, профессиональная стоимостная оценка и оценка эффективности инвестиционных проектов.
Инвестиционно-финансовая оценка связана с оценкой предприятий как финансового капитала. Ее целью является анализ и предсказание ценовой динамики таких объектов в контексте ликвидного рынка. В основном эту область можно охарактеризовать как позитивистскую область экономических измерений (отражение
и сравнение наблюдаемых цен), действующую в частных спекулятивных интересах заказчиков оценок. В процессе инвестиционно-финансовой оценки определяется фундаментальная стоимость или рыночная ценность акций и других ценных бумаг. Она не регулируется государством.
Профессиональная стоимостная оценка Ч это область экономических измерений, связанная со стоимостной оценкой немассовых объектов, сдеки с которыми осуществляются на низколиквидных рынках или в рамках нерыночных (индивидуализированных) механизмов обмена. Объектом оценки является реальный капитал предприятия, рассматриваемого как деятельность по реализации его производственно-сервисного потенциала. В процессе профессионально-стоимостной оценки определяется рыночная, справедливая, инвестиционная и другие виды стоимости реального имущества. В сравнении с инвестиционно-финансовой оценкой профессиональная стоимостная оценка является в большей степени нормативной областью экономических измерений, так как регулируется законами и стандартами.
Оценка эффективности инвестиционных проектов как область экономических измерений рассматривает способы принятия решения о том, предпринимать ли определенные действия в реальной сфере (инвестиционный проект) с тем, чтобы создать экономические выгоды. Объектом ее исследования является оценка полезности экономических действий для предпринимающих их лиц при их заданных критериях. Такие действия, как правило, нельзя продать на рынке, хотя они не поностью неликвидны. Данный вид экономических измерений сочетает в себе элементы первого и второго типов экономических измерений.
Третья глава Рекомендации по совершенствованию методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия
До настоящего времени в методических документах по оценочной деятельности не определено понятие предприятия, как объекта оценки. Учитывая нерешенность данной проблемы, нами предложено следующее определение данного понятия: предприятие Ч это совокупность производственной, операционной, финансовой, и инвестиционной деятельности, ведущейся с использованием имущества, выделенного или обособленного в организацию, и имеющей целью извлечение прибыли или реализацию производственно-сервисного потенциала участниками такой дея-
тельности. Исходя из этого определения, мы предлагаем в зависимости от целей оценки предприятия выделять определенный вид капитала, который дожен подлежать оценке, и использовать для этого один оценочный подход, соответствующий оцениваемому виду капитала. Классификация видов капитала предприятия и наиболее применимые подходы их оценки приведены в табл. 2.
Таблица 2. Классификация видов капитала предприятия и наиболее применимые подходы их оценки
Вид капитала предприятия Оценочный подход Комментарий
1. Ресурсный капитал (РСК) Затратный подход (метод чистых активов) предприятия. Расчет проводится вычитанием из стоимости ресурсных активов предприятия его обязательств Предприятие оценивается как набор активов или имущественный комплекс
2. Финансовый капитал (ФК) 1 Сравнительный подход. Расчет проводится по рынку сопоставимого финансового капитала. 2. Доходный подход. Расчет проводится дисконтированием денежных потоков, получаемых на финансовых рынках Предприятие оценивается как инвестиционно-финансовая деятельность на рынке капитала
3. Реальный капитал (РЕК) Модифицированный доходный подход. Расчет проводится суммированием дисконтированных денежных потоков прибыли, получаемой предприятием за определенный период времени Предприятие оценивается как реальная (предпринимательская) деятельность и отражает экономический эффект от эксплуатации имущественного комплекса
При оценке предприятия как набора активов или имущественного комплекса объектом оценки выступает ресурсный капитал предприятия. Ему соответствует затратный подход, в соответствии с которым стоимость предприятия определяется по разности скорректированных активов и обязательств предприятия: РСК = А - О, где РСК Ч стоимость ресурсного капитала предприятия, рассчитанная затратным подходом; А Ч ресурсные активы предприятия, принимаемые к учету; О Ч обязательства предприятия.
При оценке предприятия как инвестиционно-финансовой деятельности объектом оценки является финансовый капитал. Для определения стоимости капитала такого вида используются сравнительный и традиционный доходный подходы. Оценка
стоимости предприятия сравнительным подходом осуществляется по ценам, взятым с рынка финансового капитала. Обычно расчет проводится по формуле: ФКС = М х /Т, где ФКС Ч стоимость финансового капитала, рассчитанная сравнительным подходом; М Ч мультипликатор ценового сравнения (взятый с рынка финансового капитала); -Г-Р Ч база ценового сравнения в денежных единицах, например валовая прибыль и др. Оценка стоимости предприятия традиционным доходным подходом заключается в дисконтировании денежных потоков, получаемых на финансовых
рынках. Расчет проводится по формуле ФКД = -^у, где ФКД Ч стоимость
финансового капитала, рассчитанная традиционным доходным подходом; А?СД/) Ч чистый денежный поток от финансового капитала за отрезок времени /; г Ч ставка дисконтирования, единая для всего горизонта прогнозирования и основанная на популярных моделях идеального финансового рынка, таких как САРМ.
При оценке предприятия как предпринимательской деятельности объектом оценки является реальный каптал предприятия. Для оценки предприятия в этом случае мы предлагаем использовать модифицированный доходный подход, который направлен на получение объективных значений стоимости предприятия, отражающих его реальную, а не спекулятивную деятельность. Прилагательное модифицированный означает модификацию традиционного доходного подхода в направлении его сближения с практикой дисконтирования при проведении оценки эффективности инвестиционных проектов. Модификация заключается в применении при оценке стоимости предприятия двух новаций, касающихся: 1) использования показателей, привязанных к реальной деятельности предприятия (а не к переменным, формирующимся на фондовом рынке) таких, например, как прибыль, себестоимость и др.; 2) построения ставок дисконтирования, не связанных со спекулятивным рынком финансового капитала.
В результате предложенных модификаций денежного потока и ставок дисконтирования общий вид модифицированного доходного подхода для расчета стоимости реального капитала предприятия можно записать следующим образом: РЕК =
, где РЕК Ч стоимость реального капитала, полу-
ченная модифицированным доходным подходом; СТ(г) Ч чистый денежный поток от реального капитала за отрезок времени / с учетом реверсии в конце прогнозного периода п; КОмод Ч переменная во времени ставка дисконтирования для отрезка времени ; ;-(/)Дод Ч это г(0ММ при г=г; п Ч период прогнозирования выгод и затрат, относящихся к реальному капиталу.
В табл. 3 приведен пример использования модифицированного доходного подхода для оценки промышленного предприятия.
Таблица 3. Пример построения денежных потоков и расчет стоимости предприятия модифицированным доходным подходом
Статьи доходов н расходов 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Общая выручка, мн руб. 374 399 435 478 531 584 643
Реверсия, мн руб. 467
Себестоимость, мн руб. 213 227 247 273 303 333 366
Прочие расходы, мн руб. 96 116 116 118 120 125 129
Прибыль до налогообложения, мн руб. 65 56 71 87 108 126 148
Налог на прибыль, % (24 %) 16 13 17 21 26 30 36
Чистая прибыль, мн руб. 49 43 54 66 82 96 113
Социальные расходы, мн руб. 21 22 23 24 26 27 28
Капиталовложения в основные фонды, мн руб. 13 14 14 15 16 17 18
Расходы на НИОКР, мн руб. 15 15 16 17 18 19 20
Свободный денежный поток, мн руб. 0 -8 1 10 22 33 47 467
Ставка капитализации, %, 10,7 10,7 10,7 10,7 10,7 10,7 10,7 10,7
Ставка дисконтирования, % 19,7 18,6 17,5 16,4 15,3 15,3 14,2 14,2
Фактор дисконтирования (цепочный множитель ставки дисконтирования) 1,02 1,11 1,32 1,54 1,78 2,06 2,36 2,36
Дисконтированный денежный поток, мн руб. 0 -7 1 6 12 16 20 198
Приведенная стоимость, мн руб. 246
Предлагаемая модификация ставки дисконтирования заключается в отказе от логически противоречивой практики ее построения на основе модели САРМ (Capital Asset Pricing Model), с введением дальнейших экспертных корректировок. Противоречивость такой модели, ставшей уже традиционной при оценке промышленных предприятий, заключается в том, что ставки дисконтирования привязаны к текущим ценовым условиям, доминирующим на рынке финансового капитала, и поэтому на их основе невозможно проводить дисконтирование догосрочных будущих выгод от реального капитала предприятия. Кроме того, такой метод построения ставок дисконтирования не позволяет сделать их чувствительными к изменениям используемых при построении денежных потоков прогнозируемых темпов инфляции. Для устранения указанных недостатков целесообразно использовать изменяющиеся во времени номинальные ставки дисконтирования, которые привязаны к устойчивым отдачам предприятий реального сектора экономики и реальным инвестиционным портфелям промышленных предприятий, а не к текущим доходностям спекулятивного биржевого рынка. Для этого мы предлагаем применять следующую формулу расчета ставки дисконтирования, используемой в модифицированном доходном
подходе: <Х(/)ДД = + * R + v(i), где г(0МОдЧ модифицированная ставка дисконти-[l+v(1)]
рования для отрезка времени г; R Ч текущая ставка капитализации (текущей доходности) на рынке реальных инвестиций, формирующих инвестиционный портфель инвестора (% годовых); v(i) Ч прогнозируемый годовой темп изменений стоимостей и доходности на рынке указанных инвестиций для /-го периода.
Рекомендация применять данную формулу основана на том, что макроэкономические прогнозы инфляции, используемые в оценочной практике, обычно делаются переменными для различных будущих отрезков времени. Такова, например, практика составления прогнозов инфляции Министерством экономического развития РФ. Допущение, на котором основывается эта формула, означает равномерные темпы изменения цен и доходностей на рынке инвестиций, что упрощает соответствующие процедуры прогнозирования. Ниже в табл. 4 показывается, как могут быть реализованы рекомендации автора по определению модифицированной ставки дисконтирования.
Таблица 4. Расчет модифицированной ставки дисконтирования
2007 2008 2009 2010 2011 2012 и после
Прогноз инфляции для России 1,08 1,07 1,06 1,05 1,05 1,04
Ставка капитализации К 10,70 %
Ставка дисконтирования г( 18,6% 17,5% j 16,4% 15,3% 15,3% 14,2%
В настоящее время стандартной практикой оценки предприятий является расчет их стоимости тремя подходами с последующим выведением итоговой величины с помощью процедуры взвешивания результатов, полученных разными подходами, по критериям, обычно определяемым экспертно. Например, стоимость предприятия, полученная затратным подходом, составляет 100 мн руб., доходным подходом Ч 150 мн руб.. сравнительным подходом Ч 120 мн руб. При весе затратного подхода, определенном в 0,5 единицы, доходного подхода Ч в 0,2 единицы и сравнительного подхода Ч в 0,3 единицы, стоимость предприятия будет рассчитана следующим образом: 100x0,5+150x0,2+120x0,3 и составит 116 тыс. руб. Однако данный прием, по нашему мнению, экономически не обоснован, так как капитал предприятия во всех случаях рассматривается как имеющий одинаковую сущность. Для устранения некорректности подобной практики автор предлагает заместить механическую по своей сути процедуру весового согласования результатов, полученных разными подходами, процедурой выбора итогового результата по критерию соответствия цели оценки и вида стоимости виду оцениваемого капитала предприятия. Определять итоговое значение стоимости предприятия предлагается методом согласования результатов на основе анализа диаграммы стоимости различных видов капитала, названным в работе методом тройственной диаграммы капитала (рис. 3).
Метод тройственной диаграммы капитала заключается в выборе максимальной величины из результатов оценок разных видов капитала, количество которых определяется оцениваемым видом стоимости.
Рыночная стоимость предприятия определяется как максимальная величина из трех видов оценок капитала Ч ресурсного, финансового и реального. Поскольку каждому виду капитала соответствует свой подход, процедуру определения итоговой величины рыночной стоимости предприятия можно описать выражением PC =
= max (PCK; РЕК; ФКЛ; ФКС), где PC Ч рыночная стоимость предприятия; РСК Ч стоимость ресурсного капитала, полученная затратным подходом; РЕК Ч стоимость реального капитала, полученная модифицированным доходным подходом; ФКД Ч стоимость финансового капитала, полученная традиционным доходным подходом; ФКС Ч стоимость финансового капитала, полученная сравнительным подходом. Для упрощения расчетов величины стоимости финансового капитала можно использовать один сравнительный подход, являющийся приоритетным, как это сделано в приводимом примере тройственной диаграммы на рис. 3.
Ресурсный капитал предприятия (метод скорректированных чистых активов)
Реальный капитал предприятия (метод дисконтированных денежных потоков)
Вид капитала
Предприятие как финансовый капитал (при специальном допущении,
что оно торгуется на фондовом рынке) метод компаний-аналогов
Рис. 3. Тройственная диаграмма капитала и НЭИ анализ предприятия на ее основе
Справедливая стоимость предприятия определяется как максимальная величина из оценок реального и ресурсного капитала: СС = шах(РСК; РЕК), где СС Ч справедливая стоимость предприятия; РСК Ч стоимость ресурсного капитала, полученная затратным подходом; РЕК Ч стоимость реального капитала, полученная модифицированным доходным подходом.
Кроме обоснования итоговой величины стоимости предприятия метод тройственной диаграммы дает лицам, принимающим решения, критерии оценки эффективности его деятельности и позволяет обосновывать управленческие решения ло оптимизации деятельности предприятия. Так, для того, чтобы решить вопрос, является ли текущее использование предприятия наиболее эффективным, необходимо сопоставить оценку его ресурсного капитала (определенную по затратному подходу) с оценкой его реального капитала (определенной по модифицированному доходному подходу, основанному на анализе ДДП). Если результаты затратного подхода превышают результаты доходного подхода, текущее использование предприятия не является наиболее эффективным. Такой результат, как минимум, означает, что необходимые решения по оптимизации деятельности предприятия не были приняты.
В заключении подведены итоги и сформулированы основные выводы и рекомендации по результатам проведенного диссертационного исследования.
III. ВЫВОДЫ
Главный вывод работы состоит в том, что новый взгляд на стоимостную оценку промышленного предприятия посредством выделения трех видов капитала создает инструментарий для оценки экономической эффективности и разумной безопасности принимаемых управленческих решений в отношении предприятия. Выводы более частного характера приведены выше при описании отдельных глав диссертации.
IV. СПИСОК ПУБЛИКАЦИЙ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ
1. Артеменков А.И., Артеменков И.Л., Микерин Г.И. Об Интегрированной теории оценки предприятия К. Мерсера // Вестник Университета ГУУ. 2007. № 1 (19). С. 5-31. 1,2 п.л. (перечень ВАК).
2. Артеменков А.И. Оценка специализированного имущества: метод АЗЗ для специализированного имущества в контексте стоимости утраты, справедливой стоимости и рыночной стоимости и его понятийное рассмотрение, предлагаемое в Международных стандартах оценки 2005 и в Руководстве Института R1CS // Вестник Университета ГУУ. Серия Институциональная экономика. 2007. № 1 (7). С. 21-33. 0,72 п.л. (перечень ВАК).
3. Микерин Г.И., Артеменков А.И. О различии между профессиональной стоимостной оценкой и инвестиционно-финансовой оценкой: возможные объяснения с учетом происходящего пересмотра понятий. Профессиональная стоимостная оценка на пути к осознанию своей ниши в общем спектре стоимостных оценок // Вопросы оценки. 2007. № 2. С. 23-38. 0,61 п.л.
4. Артеменков А.И., Артеменков И.Л. Применение экономических теорий постнеоклассического синтеза для обоснования теоретических основ оценочной деятельности: отражение перехода лот стоимости к ценности в Международных стандартах оценки 2007 // Вопросы оценки. 2007. № 4. С. 2-9. 0,28 п. л.
5. Michaletz К, Artemenkov A., Artemenkov I. Income approach and discount rates for valuing income producing illiquid assets Ч Outlines of new framework // The ICFAI Journal of Applied Finance. 2007. Dec. V. 13, N 12. P. 43-80. 1,4 п.л.
6. Artemenkov A.I., Mikerin G.I., Artemenkov l.L. Professional Valuation and Investment Financial Valuation: Distinctions in Valuations for Private and Public Markets // The Appraisal Journal. 2008. V. LXXVI, N 4. P. 355-371. 1,0 п.л.
Подписано в печать 11.11.09. Формат 60x90/16. Усл. печ. л 1,5. Бумага офсетная. Печать цифровая. Тираж 100 экз. Заказ 135.
Отпечатано ЗАО Компания Ассистент 129110, Москва, ул. Гиляровского, д, 39. Тел. 8(495) 684-82-10
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Артеменков, Андрей Игоревич
ВВЕДЕНИЕ.
Глава 1. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ.
1.1. Понятие капитал предприятия и его эволюция в экономической теории.
1.2. Развитие фундаментальных представлений о природе стоимости, на которых основывается оценка стоимости капитала предприятия.
1.3. История развития методологии профессиональной оценки капитала предприятия
Глава 2. СОВРЕМЕННАЯ МЕТОДОЛОГИЯ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА ПРЕДПРИЯТИЯ.
2.1. Внедрение монетаристских идей в методологию оценки капитала предприятия.
2.2. Применение концепции ликвидностного ценообразования к обоснованию фундаментальных различий между финансовым и реальным капиталами предприятия.
2.3. Место современной профессиональной стоимостной оценки капитала предприятия в системе экономических измерений.-.
Глава 3. РЕКОМЕНДАЦИИ ПО СОВЕРШЕНСТВОВАНИЮ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ КАПИТАЛА ПРОМЫШЛЕННОГО ПРЕДПРИЯТИЯ.
3.1. Интерпретация понятия предприятие для выбора прикладных методов его оценки.
3.2. Метод тройственной диаграммы капитала для оценки предприятий.
3.3. Практические предложения по совершенствованию оценки стоимости капитала предприятия.
Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия"
Актуальность. В современных условиях нестабильных рынков финансовых капиталов остро встала проблема стоимостной оценки промышленных предприятий для целей совершения сделок с ними. Действующая практика жестко привязывает оценку предприятий к превалирующим на фондовом рынке ценам, считая их фундаментальными. Однако подобная практика приводит к серьезным искажениям в измерении капитала предприятия и к невозможности получения объективного значения его стоимости. Текущие кризисные события мирового масштаба подтверждают неуместность и даже вредоносность такого подхода для предприятий, относящихся к реальному сектору экономики. Оценки предприятий, проводимые по текущим ценам фондовых рынков, приводят к обесцениванию их реальных активов и к снижению залоговой стоимости имущества при том, что генерируемые этими предприятиями доходы и ценности не сокращаются. Следствием занижения стоимости предприятий становятся такие негативные явления, как невозможность получения кредитов для развития производства, продажа активов по заниженной цене, банкротство и последующее разрушение предприятий, оказавшихся в договой ловушке. В то же время результат оценки стоимости предприятия, влияющий на принятие важных решений в отношении функционирования предприятия, определяется преимущественно выбранным методом оценки. Поэтому применение методов оценки, способных дать объективный результат, может внести существенный вклад в преодоление кризисных явлений и недопущение дешевой скупки предприятий с целью их разбиения на отдельные активы и вывода последних из производственного процесса. Для преодоления негативных явлений, вызванных недооценкой предприятий реального сектора, необходимо совершенствование методов стоимостной оценки их капитала. В связи с этим тема диссертационного исследования представляется актуальной.
Степень научной разработанности проблемы. Теоретические вопросы, лежащие в основе методологии стоимостной оценки капитала, разработаны такими классиками экономической теории, как Д. Риккардо, А. Маршал, Ф. Викстед, И. Фишер, Дж. М. Кейнс, С. Гезель, Дж. Шумпетер, К. Дуглас, Дж.К. Гебрейт, М. Блауг, Ф.Хайек, М. Розбард, Дж. Картельер, К. Квин, А. Ронкалья, С. Зарленга, Д. Майльс, Дж. Плантин, X. Сапра, X. Шин, В. Кинард, Ф. Бабкок. Вопросами теории предприятия посвящены работы Г.Б. Кпейнера. Вопросам теории и методологии стоимостной оценки капитала предприятий посвящены работы JI.B. Канторовича, С.И. Новожилова, Н.Я. Петракова, А.Л. Лурье, Д.С. Львова, С.Ю. Глазьева, Г.И. Микерина, С. А. Смоляка, а также зарубежных исследователей: А. Дамодарана, Р. Сли, К. Мерсера, X. Марковича, В. Шарпа, Р. Рубинштейна,
И Валез-Пареьи, П Фернандеза и др. Прикладным вопросам применения методов стоимостной оценки предприятий в современной России посвящены работы известных российских специалистов Е.И. Неймана, В В. Галасюка, В.Б. Михайлеца, JI.A. Лейфера, Л.Д. Ревуцкого, А.В. Слуцкого, А.Е. Рождественского, Ю В. Козыря, В.Н. Тришина, К.Ю. Царихина и ряда других авторов. Несмотря на большое количество теоретических и прикладных работ, посвященных вопросам оценки стоимости предприятия, в них не рассматриваются вопросы классификации видов капитала предприятия для выбора методов оценки и обоснования полученного результата.
Целью работы является совершенствование методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия.
Для достижения поставленной цели были сформулированы и решены следующие логически взаимосвязанные задачи:
-дать характеристику современной методологии оценки стоимости капитала промышленного предприятия и выявить ее основные проблемы, определить место современной профессиональной стоимостной оценки капитала предприятия в системе экономических измерений;
-определить объект оценки стоимости предприятия и разработать классификацию типов капитала промышленного предприятия для целей оценки его стоимости; обосновать подходы к оценке различных типов капитала предприятия, разработать рекомендации по совершенствованию прикладных методов оценки стоимости капитала промышленного предприятия.
Объектом исследования является промышленное предприятие.
Предметом исследования являются подходы и методы оценки капитала промышленного предприятия.
Теоретической основой работы являются исследования в области классической и неоклассической экономической теории, теории стоимости, теории оценки стоимости, монетарной теории, теории предприятия, а также методологические положения Международных стандартов оценки, научные статьи и прикладные разработки отечественных и зарубежных ученых в сфере оценки стоимости предприятия
Методы исследования. Для решения поставленных задач были использованы методы сравнительного анализа и синтеза, методы исторического анализа и обобщения, метод наблюдения, классификации и методы измерения.
Информационной базой исследования послужили отчеты об оценке капитала конкретных предприятий, международные и европейские стандарты оценки, первоисточники западной практики оценки капитала первой половины XX в., опубликованные в зарубежных профессиональных журналах и сборниках; обзоры тенденций современной международной практики оценки капитала, научные статьи по теории оценки стоимости и оценке эффективности инвестиционных проектов и др.
Научная новизна работы заключается в следующем:
1. Дано определение понятия предприятия как объекта оценки, заключающееся в следующем: предприятие Ч это совокупность производственной, операционной, финансовой и инвестиционной деятельности, ведущейся с использованием имущества, выделенного или обособленного в организацию, и имеющей целью излечение прибыли или реализацию производственно-сервисного потенциала участниками такой деятельности.
2. Разработана классификация типов понятия предприятие, заключающаяся в выделении трех типов Ч предприятие как набор активов или имущественный комплекс, предприятие как реальная (предпринимательская, производственно-операционная) деятельность и предприятие как инвестиционно-финансовая деятельность на рынке капитала.
3. Разработана и обоснована модификация доходного подхода к оценке стоимости реального капитала предприятия, заключающаяся в использовании методик построения денежных потоков и ставок дисконтирования, не связанных со спекулятивным рынком финансового капитала и имеющих аналогию с отечественной практикой оценки эффективности инвестиционных проектов.
Новые научные результаты, полученные лично автором:
1. Показана взаимосвязь оценочных понятий рыночная стоимость, справедливая стоимость, линвестиционная стоимость и других видов стоимости, используемых в процессе управления предприятием, посредством их графического отображения на кривой распределения инвестиционных возможностей (отдач инвестиций) участников 'рынка капитала в отношении объектов сделок.
2. Обосновано выделение в качестве самостоятельных объектов оценки стоимости ресурсного, реального и финансового капитала промышленного предприятия. Предложено оценивать ресурсный капитал при определении стоимости предприятия как имущественного комплекса, оценивать реальный капитал при определении стоимости предприятия как предпринимательской деятельности, оценивать финансовый капитал при определении стоимости предприятия как инвестиционно-финансовой деятельности.
3. Сформулированы и обоснованы рекомендации по применению конкретных.подходов и методов для оценки каждого вида капитала предприятия. Затратный подход рекомендуется применять для оценки ресурсного капитала предприятия; модифицированный доходный подход рекомендуется применять для оценки стоимости реального капитала предприятия; немодифицированный доходный подход и сравнительный подход (метод мультипликаторов по рынку сопоставимого финансового капитала) рекомендуется применять для оценки финансового капитала предприятия.
4. Разработан метод определения стоимости предприятия на основе анализа тройственной диаграммы капиталов предприятия, заключающийся в выборе максимальной величины из оценок разных видов капитала. При этом для определения рыночной стоимости предприятия выбирается максимальная величина из трех видов оценок капитала Ч ресурсного, финансового и реального. Для определения справедливой стоимости выбирается максимальная величина из оценок реального и ресурсного капитала
5. Разработаны предложения по структуризации и оформлению отчетов об оценке предприятия.
Достоверность полученных результатов и выводов обеспечена обоснованностью исходных теоретических положений и методологических принципов, применяемых в исследовании, адекватностью использованной информационной базы цели и задачам исследования.
Значение для теории и практики результатов исследования. Теоретическая значимость диссертационного исследования заключается в том, что работа систематизирует и углубляет знания по применению теории стоимости к решению вопросов оценки капитала промышленного предприятия Практическая значимость диссертации состоит в том, что она предлагает методический инструментарий для оценки стоимости промышленных предприятий и принятия управленческих решений, направленных на повышение эффективности их деятельности на основе полученных оценок. Результаты исследования могут быть использованы руководителями промышленных предприятий, инвесторами, оценщиками и специалистами, занимающимися оценкой инвестиционных проектов.
Апробация результатов исследования. Результаты исследования неоднократно были озвучены в докладах на различных мероприятиях, в том числе на Международной конференции по бизнесу и финансам, организованной институтом ICFAI (январь 2008, г. Хайде-рабад); Международном семинаре по оценке имущества Академии оценки Берлин - Прага и Института экспертизы имущества г. Одессы (сентябрь 2008, г Одесса); IX Международном конгрессе Российского общества оценщиков (июнь 2007, РАГС, г. Москва), X Международном конгрессе Российского общества оценщиков Оценка в условиях кризиса (декабрь 2008, РАГС, г. Москва); Международном научно-практическом семинаре Практика оценки имущества в России и Германии (март 2009, ГУУ, г. Москва).
Структура и объем работы
Диссертация состоит из введения, трех глав с выводами по каждой главе, заключения, библиографического списка литературы из 148 источников и содержит 153 страницы машинописного текста, включая 6 таблиц и 12 рисунков.
Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Артеменков, Андрей Игоревич
В главе 3 изложено применение разработанных в предыдущих главах общеметодологических предложений по оценке капитала к объекту оценки предприятие.
1. В экономических категориях разъяснен смысл понятия предприятия и выяснено, что это Ч многогранное понятие, в котором выделяются три смысла: предприятие как ресурсный капитал, предприятие как реальный капитал (активная хозяйственная деятельность над ресурсами) и предприятие как финансовый капитал (спекулятивная пассивная деятельность, реализующаяся на рынке финансового капитала, к которому привязаны акции на реальный капитал предприятия).
2. Исходя из такого многогранного понимания понятия предприятия, было разработано его определение, которое рекомендуется включать в национальные и прочие стандарты оценки предприятия.
3. Принципиальным тезисом третьей главы является то, что каждому типу капитала предприятия наилучшим образом соответствует определенный подход к его оценке: затратный подход рекомендуется применять при оценке предприятия как ресурсного капитала, модифицированный доходный подход Ч при оценке предприятия как реального капитала, а сравнительную оценку проводить при оценке предприятия как финансового капитала.
4 Из такого подхода к оценке предприятия также вытекает то, что механическое согласование результатов всех трех подходов (например, по методу анализа иерархии), чтобы понять стоимость единого объекта оценки предприятие, Ч является неприемлемой практикой, которая смешивает в неопределенной пропорции все экономические категории, такие как использование ресурсов по НЭИ с их фактическим использованием, нормативно-экономические стоимости реального капитала с наблюдаемыми ценами финансового капитала, наличие хозяйственной ренты от реального капитала с ее возможным отсутствием и пр. Делается заключение, что при оценке финансового капитала предприятия, используя доктрину трех подходов, процедура согласования результатов имеет, как минимум, этическую составляющую.
5. Исходя из предложенного воззрения удалось разработать метод тройственных диаграммам капитала предприятия, который предоставляет собой удобный способ изображения стоимостных соотношений между различными видами капитала у одного и того же предприятия С помощью этого метода удалось визуализировать понятие идеального рынка финансового капитала предприятия.
6. Аналитический инструмент тройственных диаграмм позволил переосмыслить процедуры анализа наиболее эффективного использования (НЭИ) предприятий в целях обобщенной оценки его капитала. В контексте метода тройственных диаграмм были разработаны' и обоснованы процедуры проведения НЭИ анализа для оценки как справедливой, так и рыночной стоимостей капитала предприятий. В этой связи установлено, что НЭИ анализ позволяет провести выбор капитала соответствующего типа в целях установления итоговой стоимости капитала предприятия, уместной для заданной цели оценки/управленческой задачи, а различия в процедурах проведения НЭИ анализа во многом предопределяют различия между справедливой и рыночной стоимостями публичных предприятий.
7. В третьем параграфе резюмированы все технические предложения по оценке предприятия, а также предложен ряд практических рекомендации по структуризации отчетов об оценке и ряд институциональных инициатив по реформированию стандартов оценки предприятия. В частности, отмечается желательность расширенного использования понятия справедливая стоимость при составлении отчетов об оценке предприятия и рекомендуется использование воззрений нормативных документов, относящихся к сфере оценки эффективности реальных инвестиционных проектов, таких как Методические рекомендации.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
В диссертации был разработан новый взгляд на стоимостную оценку капитала предприятий, реализация которого поможет повышению эффективности деятельности предприятий и оптимизации их финансового капитала (котируемых акций или облигаций). Поэтому его реализация будет как в интересах управленческого персонала предприятий, так и тех, кто инвестирует в фондовый рынок акций и стремиться обрести разумную гарантию безопасности своих инвестиций (в том числе государственных фондов) Предполагается, что реализация предложений может быть проведена в рамках института ПСО В настоящее время этот институт экономических измерений все еще ориентируется на упрощенно позитивистские концепции оценки, при которых стоимость капитала предприятий признается основанной на доминирующих на фондовом рынке ценах акций и, тем самым, развитие предприятий всех отраслей ставиться в зависимость от преобладающих спекулятивных настроений в этом барометре экономической жизни. Понятно, что при такой ситуации и форме деятельности оценщиков ПСО развитие предприятий народного хозяйства является заложником хаотично меняющихся нефундаментальных биржевых цен, и поэтому не может вестись на стратегической основе.
В то же время совсем недавно Конституционный суд РФ разъяснил государственную политику, направленную на социализацию оценочной деятельности, в соответствии с которой институт ПСО признается саморегулируемым органом общественной власти, обязанным действовать (создавать стоимости) в общественном интересе Это означает переориентацию методологии ПСО в непозитивистском направлении и создание антициклических стоимостей, которые бы для предприятий отражали догосрочный потенциал их развития, без учета какой-либо спекулятивной составляющей.
Согласуясь с курсом на такую переориентацию политики и методологии, в работе сделана попытка предвосхитить и разъяснить необходимые для современной практики оценки капитала предприятий понятия и концепции, такие как справедливая стоимость, ресурсный, реальный и финансовый капитал предприятия, принцип НЭИ к оценке капитала предприятий и пр. Также были предложены модифицированные методы оценки капитала предприятий, которые уже более не упираются на прежние упрощенно позитивистские взгляды, и разработаны процедуры выбора и согласования наиболее приемлемых методов оценки стоимости для тех или иных задач оценки капитала, включая предложенный метод тройственных диаграмм капитала Один из главных выводов работы как раз состоит в том, что предложенный новый взгляд на стоимостную оценку промышленного предприятия посредством выделения трех видов капитала создает инструментарий для оценки экономической эффективности и разумной безопасности принимаемых управленческих решений в отношении предприятия
В фундаментальном плане, все предложенные понятия и методики опирались на достижения общеэкономической научно-исследовательской программы НИП Ц, которая представляет собой внедрение монетаристских идей в микроэкономическую практику стоимостной оценки и обосновывает проведение различий между выделенными в работе видами капитала предприятий Представляется, что на основе воззрений НИП Ц удастся синтезировать новую постпозитивискую методологию стоимостной оценки и выразить ее на уровне конкретных техник стоимостной оценки Ч и не только в контексте капитала предприятий. Тем самым, под проводимые реформы социализации ПСО удается подвести фундаментальную базу современных постнеоклассических экономических исследований В работе отмечалось, что подобные попытки, направленные на развитие непозитивистских основ стоимостной оценки, делаются не впервые, и что институциональное оформление практик ПСО в США в период Великой Депрессии 1930-х годов обязано именно такому движению в проведении различий между обоснованной стоимостью и рыночной ценой
Работа оставляет большое пространство для дальнейших исследований и институциональных преобразований^ ПСО, часть из которых Ч касающаяся национальной стандартизации практик оценки предприятий Ч была лишь затронута в самом общем плане. В частности, открываются возможности для принципиально новых эмпирических исследований, нацеленных на выявление ликвидностных эффектов, преобладающих на. рынках финансового капитала предприятий, а также для проведения оценки реального капитала предприятий с позиций их общественной полезности При этом в контексте последнего направления было рекомендовано опираться на соответствующие воззрения, паралельно разрабатываемые в области оценки эффективности инвестиционных проектов (ОЭИП). Более того, анализируя институционально-методологический контекст различных видов экономических измерений, в работе также сделан вывод, что современная практика ПСО имеет значительно больше сходств с областью ОЭИП, нежели с традиционно близкой сферой биржевой инвестиционно-финансовой оценки (ИФО), из которой до последнего времени заимствовались многие, элементы методологии ПСО. Следует надеяться, что в результате событий последнего года на фондовом рынке предприятий, практики ПСО в своей массе также придут к таким заключениям и смогут опереться на значительно больший фундаментальный опыт, накопленный с 1960-х годов отечественной школой ОЭИП, в целях развития методологической базы ПСО.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Артеменков, Андрей Игоревич, Москва
1. Федеральный закон об оценочной деятельности в РФ № 135 от 29.06.1998 г. (в ред. ФЗ от 30.06.2008 г. № 108-ФЗ, принят Государственной Думой 16.07.1998 г.)
2. Гражданский Кодекс РФ. Часть 2 (действующая редакция в системе Гарант)
3. Определение Конституционного Суда РФ № 469 от 10.02.2009 г.
4. Методические рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов 2-ая редакция, М: Экономика, 2000 .
5. Федеральный стандарт оценки № 1 Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО № 1). Утв. приказом Минэкономразвития России № 56 от 20.07.2007 г.).
6. Федеральный стандарт оценки № 2 Цель оценки и виды стоимости (ФСО № 2). Утв. приказом Минэкономразвития России № 255 от 20.07.2007 г.
7. Федеральный стандарт оценки № 3 Требования к отчету об оценке (ФСО № 3). Утв. приказом Минэкономразвития России № 254 от 20.07.2007 г.
8. Концепция стандартизации оценочной деятельности в РФ (предложения) / Российское общество оценщиков, 2008 (опубл. в материалах НСОД в ноябре 2008 г.).1. Книгио
9. Asian Development bank (2004). Guidelines for the economic analysis of projects, online version: Ссыка на домен более не работаетdocuments/guidelines/ecoanalysis/default.asp
10. BlaugM. (2006). Economic theory in retrospect: 5th ed. UK: Cambridge, P. 204-299.
11. BlaugM. (1992). The methodology of Economics: 2nd ed. UK: Cambridge University Press, Reprinted 2006.
12. Bernstein P. (1992). Capital Ideas: 2nd ed. John Wiley. P. 314-415.
13. Bernstein P. (2007). Capital Ideas Evolving. John Wiley. P. 199-215.
14. Brown E. (2008) Web of debt: 3rd ed. NC: Third Millenium press, 2008.
15. Fisher I. (1930). The Theory of Interest. N.Y.: John Wiley. Ч Ссыка на домен более не работаетlibrary/YPDBooks/Fisher/fshToI html
16. Galbraith J.K. (1975). Money: whence it came, where it went. Boston: Houghton Mifflin Company, 1975.
17. GesselS. (1920). The Natural Economic order / Trans. By Philip Pye, Straitger & Co, London, 1920. Ч Ссыка на домен более не работаетebooks/neo/neo.htm
18. Giacomin A., MarcuzzoM.C. (2007). Money and markets: a doctrinal approach London: Routledge studies in Economic history, 2007. P. 252.
19. Hayek F. (1976). The Denationalization of Money Ч Argument refined. N.Y.: The Institute for Economic Affairs, 1990.
20. Heilbroner R. (1994). 21st Century Capitalism. W.W. N.Y.: Norton & Co, 1994.
21. Heilbroner R., Millberg W. (1995). The Crisis of Vision in Modern economic Thought. Cambridge University Press, 1996.
22. Hutchinson F. (1997). The Political Economy of Social Credit and Guild Socialism. Jon Carpenter Publishing, Charlbury, 2005.
23. The Internationa. Financial reporting standards (2005). Framework, IFRS 1; двуязычное издание русский перевод. М.: Аскери-АССА, 2005. 150 с.
24. Keynes J. (1936). The General Theory of Employment, Interest & Money. Cambridge: Macmillan Cambridge University Press for Royal Economic Society. Ч Ссыка на домен более не работаетreference/ subject/economics/keynes/general-theory/
25. Kirzner I. (1997). Advances in Austrian Economics. V. 4. Chicago: JAI Press, 1997.
26. Knischwitz L., Loffler A. (2006). Discounted cash flow: A theory of the valuation of firms. John Wiley, 2006
27. Lee F. (2004). Post Keynesian Price Theory. Cambridge University Press, 2004.
28. MarxK. (1959). The Capital Vol. 3/ Institute of Marxism Ч Leninism, USSR. N.Y.: International Publishers. Digitized: Ссыка на домен более не работаетarchive/marx/works/1894-c3/index.htm
29. MacKenzie D. (2006). An engine, not a Camera: How financial models shape markets/ Cambridge, MA: MIT Press,'2006.
30. Marshall A. (1890). The principles of political economy/ London: Macmillan & Co. Ч Ссыка на домен более не работаетlibrary/Marshall/marP.html
31. Mercer C. (2004). The Integrated theory of business valuation // Peabody publishing. 2004. P. 144-194.
32. Podolski T.M. (1973). Socialist banking and monetary control; the experience of Poland. Cambridge University Press, 1973. xiii, 392.
33. Roche J. (2005). The value of nothing: mastering business valuations. Les50ns Financial Publishing, London, 2005.
34. RoncagliaA. (2005). The wealth of nations: a history of economic thought. Cambridge University Press, 2005.
35. RothbardM. (1983). Mystery of Banking: 1 st ed. Chicago Richardson & Snyder, 1983.
36. RothbardM. (1994). Case against the Fed. Ludwig von Mises Institute, 2007.
37. RICS (2008). RICS Valuation and Appraisal Standards: Red Book/RICS: London, 2008.
38. Rubenstein M. (2007). A history of the theory of investments: my annotated bibliography, John Wiley, 2007.
39. Soros G. (1998). The Crisis of Global Capitalism: Open Society Endangered L. Simon & Schuster, 1998. P. 85-87.
40. Sayce S., Smith J. et al. (2006). Properly Appraisal: From Value to Worth. Blackwell Publishing, 2006. P. 114-167.
41. Schiller R. (2001). Irrational exuberance. N.Y.: Broadway books, 2001.
42. Schumpeter J. (1954). The History of Economic Analysis. N.Y.: Oxford University Press, 1954. P. 1240.
43. Slee R. (2008). Private capital markets: valuation, ownership and transfer. N.Y. John Wiley, 2008. P 423.
44. The Appraisal Institute (1996). The Appraisal of Real Estate 12 ed. Chicago: The Appraisal Institute, 1996. P. 970.
45. WicksteedP. (1910). The common sense of political economy. London: Macmillan & Co, 1910. Ч Ссыка на домен более не работаетlibraryAVicksteed/wkCS.html
46. WicksellK. (1908). Lectures on Political Economy. Ludwig von Mises Institute, 2007. P. 452. Ч http//mises.org/books/LPEvoll.pdf
47. Zarlenga S. (2002). The lost science of Money. N.Y.: American Monetary Institute, 2002. Ч Ссыка на домен более не работаетlostscienceofmoney.html
48. Галасюк В.В. (2002). Проблемы теории принятия экономических решений. Днепропетровск: Консатинговая группа Каупервуд, 2002. С. 293.
49. Грязнова А., ФедотоваМ. (2003). Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учеб. пособие. М: Интерреклама, 2003. С. 425.
50. Грибовский С.А. (1996). Оценка недвижимости: курс лекции. СПб.: СПбГТУ, 1996. С. 212.
51. ДамодаранА. (2004). Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов / пер. с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. 1342 с.
52. Международные стандарты оценки 2005. 7-е изд. / пер. с англ. под ред Г.И. Ми-керина, И JI Артеменкова, Н.В.Павлова. М.: Российское общество оценщиков, 2005. 375 с.
53. Международные стандарты оценки 2007. 8-е изд. / пер с англ. под ред.
54. Г.И. Микерина, И.Л.Артеменкова, Н.В.Павлова. М.: Российское общество оценщиков, 2008.392 с.
55. Робинсон Дж. (1986). Экономическая теория несовершенной конкуренции/ пер. с англ. И. Осадчей. М.: Прогресс, 1986. 463 с.
56. Коупленд Т., Колер Т., Муррин Дж. (2005). Стоимость компаний: оценка и управление / пер. с англ. М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2005.
57. Лурье А.Л. (1973). Экономический анализ моделей планирования социалистического хозяйства. М.: Наука, 1973.
58. Микерин Г.И., Артеменков И.Л., Артеменков А.И. (2004). Обзор новых Базельских соглашений Базель 2. М.: Российское общество оценщков, 2004. С. 89.
59. Тарасевич Е.И. (1997). Оценка недвижимости. СПб: СПбГТУ, 1997. С. 447.
60. Ревуцкий Д. (1997). Потенциал и стоимость предприятия. М.: Перспектива, 1997. 124 с.
61. Рождественский А.С. (2008). Физика общественного производства. Воронеж, 2008.С. 128.
62. Смоляк С.А. (2006). Дисконтирование денежных потоков в задачах оценки эффективности инвестиционных проектов и стоимости имущества. М.: Наука, 2006. С. 344.
63. Степин B.C. (1992). Философская антропология и философия науки. М.: Наука, 1992. С. 340.
64. Фридман Д., Орду эй Н. (1995). Анализ и оценка приносящей доход недвижимости. М.: Дело, 1995.
65. Статьи, доклады, материалы конференций
66. Ackerman F. (2007). Priceless benefits, costly mistakes: what is wrong with cost-benefit analysis // A Post-autistic Economics Reader ed. by E. Fullbrook, Anthem Press, 2007. P. 205-214.
67. Allen F., Karletti S. (2008). Mark to market accounting and liquidity pricing // The Jour, nal of Accounting and economics, 2008. Ч Ссыка на домен более не работает~allenf/download /Vita/Allen-Carletti-MMA-200706-final.pdf
68. Artemenkov A.I., Mikerin G.I., Artemenkov I.L. (2008). Professional Valuation and Investment Financial Valuation: Distinctions in Valuations for Private and Public Markets // The Appraisal Journal. 2008. V. LXXVI, N 4. P. 355-371.
69. Artemenkov A.I., Mikerin G.I., Romashevski A. (2008) What to Value in Business Valuations? (May 1, 2008). ЧСсыка на домен более не работаетabstract=1133147
70. BabcockF. (1934). Depreciation allowances // The Appraisal Journal. July 1934. P. 275-292.
71. Baldwin Т., Berry К (1999). The measurements of nineteenth century accounting error: Cases from the British coal industry 1864-1900 // Accounting History May 1999. P. 145-172.
72. BoykinJ. (1976). Valuations in Colonial Era // The Appraisal Journal. July 1976. P. 251-255.
73. Buzaglo, J. (2007) Capabilities: from Spinoza to Sen and beyond // A Post-autistic Economics Reader ed. by E. Fullbrook, Anthem Press, 2007. P. 377-390.
74. Canonne J., Macdonald R.J. (2003). Valuation without value theory: A North American "Appraisal" // Journal of Real Estate and Education. 2003. № 2. P. 32-64.
75. Cartilier J. (2007). Money and markets as twin concepts // in Alberto Giacomin, Maria Cristina Marcuzzo (2007) Money and markets: a doctrinal approach Ч 2007. London: Rout-ledge studies in Economic history. P. 211-232.
76. Closser B. (2007). The evolution of appraiser ethics and standards // The Appraisal Journal. Spring 2007. P. 159-173.
77. Davis J. (2007). Economic Methodology since Kuhn // Companion to the History of Economic Thought, UK: Blackwell. 2007. P. 571.
78. Dolan G. (1976). The Foundations of Modern Austrian Economics / Edited by Edwin G. Dolan Institute for Humane Studies; Sheed and Ward, Inc. Kansas City, 1976. Ч Ссыка на домен более не работаетlibrary/NPDBooks/Dolan/dlnFMAtoc.html
79. Dorchester J. (2007). Voices in the Evolution of Appraising: Hindsights and insights I I The Appraisal Journal. Summer 2007. P. 211-226.
80. ElhvoodL. (1951). How many approaches to value? // The Appraisal Journal. Oct. 1951. P. 518-525.
81. EntrekenH. (1980). Are we really seeking market value // The Appraisal Journal. July 1980. P. 197-205.
82. Fernandez Pablo (2009). Betas Used by Professors: A Survey with 2,500 Answers. Ч http ://ssrn. com/abstract=1407464
83. French N. (2003). A Question of value: A Discussion of Definitions and the Property Pricing process // Essays in honor of William N. Kinnard, Jr. ed. By Sirmans and Worzala. Kluwer Academic Publishers, 2003. P. 45-54.
84. Friedman M. (1953). The methodology of positive economics // Essays in Positive Economics. Chicago: Chicago University Press, 1953. P. 3Ч43.
85. FuhrerM. (1944). Our old friend Hoskold // The Appraisal Journal. Jan. 1944. P. 50-51.
86. Kinnard W. (1966). The New thinking in property valuation // The Appraisal Journal. Aug. 1966. P. 564-578.
87. KorpaczP., Marchitelli R. (1984). Market value: A contemporary perspective // The Appraisal Journal. Oct. 1984 P. 324-341.
88. Hanson P. (1933). The meaning of value // The Appraisal Journal. July 1933. P. 289-297.
89. HetamsariaN. (2008). A multi-country study of the relationship between development of stock exchanges and economic development // A Paper presented at the ICFAI Conference on Business and Finance 10-11 Jan. 2008. Hyderabad (India).
90. FamaE.F. (1970). Efficient Capital Markets' A Review of Empirical Work // Journal of Finance. 1970. V. 25, N 2. P. 383^17
91. French N. (2003). A Question of Value A discussion of definitions and the Property Pricing process, // The Essays in Honour of W. Kinnard. Kluwer academic publishers, 2003.
92. Galasyuk, Valeriy V. andGalasyuk, Viktor V. (2007). Consideration of Economic Risks in a Valuation Practice: Journey from the Kingdom of Tradition to the Kingdom of Common Sense (Sept 7, 2007). Ч Ссыка на домен более не работаетabstract=1012812
93. Gallomore P. (2003). The components of Appraisal Accurancy// ch. 3 The Research issues in Real Estate. V. 8: Real Estate Valuation theory. 2003. The Appraisal Institute & RICS foundation.
94. Gibbons J. (1972). A View of the Changing Appraisal Scene // The Appraisal Journal. Oct. 1972. P. 529-544.
95. Guilliamme Plantin, Haresh Sapra, Hyun Song Shin (2007). Marking to market: Panacea or Pandora Box // Journal of Accounting Research. 2008. V. 46, N 2 P. 435-460.
96. Grissom T. (1985). Value definition: Its place in Appraisal Process // The Appraisal Journal. April 1985.
97. Grissom T. (1986). Value debates- The argument forms and market structure // The Appraisal Journal. Jan. 1986. P. 51-62.
98. Lawson J. (1999). The search for valuation theory: the time for a tested and adopted valuation theory has arrived // A Columbia University PH.D. Ч Ссыка на домен более не работаетPapers/ LawsonThesearchforavaluationtheory.pdf
99. Lusht К. (1975). A viewpoint on Appraiser Roles and Responsibilities in Income property valuation // The Appraisal Journal. Jan. 1975. P. 29-36.
100. MyersonR. (2007). Perspective on Mechanism Design in Economic Theory: The Nobel Prize lecture, 8 Dec. 2007. Ч http//home.uchicago.edu/~rmyerson/research/nobelnts.pdf
101. MacnightD. (1994). The Value Theory of Austrian School // The Appraisal Journal July 1994. P. 452-465.
102. Miles D. (2008). How will housing and mortgage markets emerge from the credit crunch? //Nov. 2008. RICS Conference Research Paper. London: 2008.
103. Miller M.H., Modigliani F. (1961). Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares // The Journal of Business. 1961. V. 34. P. 411^33.
104. Modigliani, F., Miller, M.H (1958). The Cost of Capital, Corporation Investment, and the Theory of Investment // American Economic Review. V. 48. P. 261-97.
105. ParliR (2007). The education of a profession // The Appraisal Journal. Oct. 2007. P. 433-452.
106. Plattner R. (1985). Value and price // The Appraisal Journal, Oct. 1985. P. 372-391.
107. RatcliffR (1964). A restatement of Appraisal Theory // The Appraisal Journal. Jan & April 1964.
108. Rerolle J. (2008). The fair value debate: from accounting utopia to financial realism // Revue Trimestrielle de Droit Financier. 2008. N 4. Ч Ссыка на домен более не работаетpubs/papers/ 0804fairvaluedebatererolle.pdf
109. Reuten G. (2007). Karl Marx: His work and the Major Changes in its Interpretation // A companion to The history of Economic Thought, edited by W. Samuels, J. Biddle & J. Davis, Blackwell publishing, 2007
110. RICS/IPD (2008). 2008 Valuation and Sale Price report // Investment Property Databank. Ч Ссыка на домен более не работаетPracticeareas/Pr0perty/V aluation/valsaleprice2008041108research. htm, accessed: November 2008
111. RICS (1996).' Calculation of worth Information Paper // The Royal Institute of Chartered Surveyors (RICS), London, 1996.
112. Ruskin J. (1862) Unto this last // N.ed. Ч Ссыка на домен более не работаетhet/ruskin/ruskin
113. ShlaesJ. (1993). Value: more than ever, in your eye // The Appraisal Journal. January 1993. P.425Ч460.
114. Schmutz G., McCormickL (1934). Economic factors// The Appraisal Journal, January 1934. P. 98-103.
115. Schmutz G., McCormick L. (1934) The factors affecting market price // The Appraisal Journal. April 1934 P. 181-188.
116. Schmutz G. (1934). Evolution of the Interpretation of Appraisal Principles// The Appraisal Journal. Jan 1948. P 40-48.
117. Schmutz G. (1948). Valuation: today and everyday// The Appraisal Journal. April 1948. P. 256-269.
118. Slee R. (2007). Public and private equity markets are no substitutes // Business Valuation Review. Nov. 2005; опубликовано в переводе: Рынки публичного и частного капитала не заменяют друг друга // Вопросы оценки. 2007 № 2. С 4-17.
119. Slee R. (2009). The new math of middle market M&As' in Peperdine Research survey // Charlotte Business Journal. 2009. N 155. Sept. 28.
120. Thome Ch. (2007). Red Book 2008 // The Proceedings of the RICS International Valuation Conference. Nov. 4. 2007. London. RICS, 2007.
121. Thorson I. (1933). Relation of value to purpose of Appraisal // The Appraisal Journal. Jan. 1933. P.104-122.
122. VandellK. (2007). Expanding the academic discipline of real estate valuation // Journal of Property Investment & Finance. 2007. V. 25, N 5. P. 427-443.
123. WendtP. (1969). Recent developments in Appraisal Theory // The Appraisal Journal. Oct. 1969 P. 485-494.
124. Артеменков А.И., Артеменков И JI., ГМикерии И. (2007). Об интегрированной теории оценки К. Мерсера // Вестник ГУУ. 2007. №1 (19). С. 4-25.
125. Артеменков А.И., Микерин Г.И. (2007) О различии между профессиональной стоимостной оценкой и инвестиционно-финансовой оценкой: возможные объяснения с учетом происходящего пересмотра понятий // Вопросы оценки. 2007. № 2. С. 42Ч63.
126. Артеменков А., Михайлец В. (2009). Оценка прав аренды объектов недвижимости, машин и оборудования // Государственный информационный бюлетень о приватизации Фонда имущества Украины № 2 2009. (198). С 22-27.
127. Артеменков А.И., Артеменков И.Л. Постнеоклассическое движение в практической теории оценки: переход от стоимости к ценности и Международные стандарты оценки 2007 // Вопросы оценки. 2007 № 4.
128. Артеменков А.И., Михатец В.Б. (2008). Неоклассические и постнеоклассические перспективы в теории оценки стоимости: ФСО не для ПСО: препринт. Ч http-//www.abrate.ru/discus/messages/23/3476.html?1205829106
129. Валез ПарейъяИ. (2008). Будущее стоимостной оценки: от логарифмической линейки до Блекбери // Материалы X Международного Конгресса Российского общества оценщиков 10 декабря 2008, М. РОО, 2008.
130. Вндякина О.В. (2007). Практические вопросы оценки объектов интелектуальной собственности с использованием затратного метода прямого суммирования фактических затрат // Вопросы оценки. 2007. № 3 С. 25-31.
131. Галасюк В.В, ГаласюкВ.В. (2007). Учет экономических рисков: от традиций к здравому смыслу // Вопросы оценки. 2007 № 2. С. 45-56.
132. Ильин В.Д. (2008). S-моделирование имущественного обмена. М.: ИЛИ РАН, 2008, 80 с. Ч http.//new-economics.ucoz.ru/publ/l-l-0-3
133. Лейфер JI.A. (2008) Точность результатов оценки и пределы ответственности оценщика // Материалы ХУЛ Международного конгресса оценщиков РОО. Москва, 2008 Ч Ссыка на домен более не работаетleifer/levleiferaccuracyandappraiser-sliability-2009-l.htm
134. Лурье AM. (1967). Оптимальные оценки и норма эффективности // Экономика и мат. методы, 1967. Т. Ш, вып. 2. С. 44-62
135. Микерин Г.И., Козлова О.И. (2007). Стоимость корпорации: оценка и управление (о дискуссии по базовым понятиям). Ч Ссыка на домен более не работаетphys/seepubl.asp ?ID=2725
136. Микерин Г.И., Нейман Е.И. (2008). О концептуальной основе и о стандартах оценки стоимости имущества в условиях новой экономики Ч http'//www.appraisal.ru/phys /seepubl.asp?ID=29881. Г 153
137. Микерин Г.И. (2008). Третье дано Ч но только вместе с оценочными суждениями // Тезисы круглого стола Лабрейт. 22 апреля 2008. Ч Ссыка на домен более не работаетphys/seepubl.asp? Ю=3031
138. Нестеров А.В. (2009), Некоторые соображения о стратегии Йорана Рууса // Стратегический менеджмент. 2009. № 1. С 23-27.
139. Нейман Е И. (2009). Стоимостной анализ как основа новой архитектуры экономических измерений. Ч http //www.labrate.nj/articles/neimanvaIueanalysis-2008 htm
140. Пирсон А. (2008) Набор знаний, необходимых оценщикам//Вопросы оценки 2008. № 4. С. 42-53.
141. Ревуцкий Л.Д. (2006). Методы доходного и нормативно-доходного подходак определению рыночной стоимости предприятий. Мифы о доброкачественности получаемых оценок и действительность // Вопросы оценки. 2006. № 2. С. 56-72.
142. Ревуцкий Л.Д. (2008). Неосознанные и сознательные заблуждения теоретиков, преподавателей и практиков оценки рыночной стоимости предприятий Ч Ссыка на домен более не работаетarticles/appraisal/a 108/118902.html
143. Смочяк С А. (2007). О некорректном применении математических методов в оценке рыночной стоимости. // Вестник университета 2007. №1 (19) С. 42Ч52
144. Смоляк С.А., Микерин Г.И. (2007) Оценка эффективности инвестиционных проектов в сравнении с оценкой стоимости имущества: сходства, различия и перспективы. Ч Ссыка на домен более не работаетdefault aspx?SectionId=:255л&Id=2514
145. Смоляк С.А. (2008) Некоторые теоретические проблемы оценки имущества Ч http //www.labrate.ru/articles/smolyakarticle2008-lvaluationproblem htm
146. TpmuuH В.Н. (2008) О профессионализме и нравственности в оценке. Разница в подходах и результатах их оценки стратегическими инвесторами и независимыми оценщиками // Вопросы оценки. 2008 № 4. С. 34-46.
147. Царихнн К. (2005). Экономика больших батальонов // Валютный спекулянт. 2005. № 2. С. 43-52.
Похожие диссертации
- Совершенствование методов оценки производственного потенциала промышленного предприятия
- Комплексная оценка экономической устойчивости промышленного предприятия
- Совершенствование методов оценки эффективности реструктуризации промышленных предприятий
- Методы оценки стоимости активов российских предприятий в условиях глобализации
- Совершенствование методов оценки производственных затрат промышленных предприятий