Совершенствование методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах

Шевкунов, Николай Олегович

Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Совершенствование методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Шевкунов, Николай Олегович
Место защиты	Ростов-на-Дону
Год	2008
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Совершенствование методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах"

На правах рукописи

Шевкунов Николай Олегович

СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ МЕТОДОВ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННОЙ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ В ТРАНСПОРТНО-ЭКОНОМИЧЕСКИХ СИСТЕМАХ

Специальность 08.00.05 - экономика и управление народным хозяйством: управления инновациями и инвестиционной деятельностью

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

3452262

Ростов-на-Дону - 2008

003452262

Диссертация выпонена в Государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования Ростовский государственный университет путей сообщения

Научный руководитель:

доктор экономических наук, профессор Макеев Владимир Александрович

Официальные оппоненты:

Ведущая организация:

доктор экономических наук, профессор Наймушин Валерий Григорьевич

кандидат экономических наук Заргано Михаил Геннадьевич

Южно-Российский государственный технический университет (НПИ)

Защита состоится л25 ноября 2008 г. в 15.30 час. на заседании диссертационного совета Д 212.208.03 по экономическим наукам при Южном федеральном университете по адресу: 344006, г. Ростов-на-Дону, ул. Пушкинская, 160, ауд. 45.

С диссертацией можно ознакомиться в Зональной научной библиотеке Южного федерального университета по адресу: 344006, г. Ростов-на-Дону, ул. Пушкинская 148.

Автореферат разослан л 24 октября 2008 г.

Отзывы на автореферат, заверенные печатью, просим направлять по адресу: 344006, г. Ростов-на-Дону, ул. Пушкинская, 160, к. 105. Диссертационный совет Д 212.208.03. Ученому секретарю.

Ученый секретарь

диссертационного совета

доктор экономических наук, профессор

И.П. Красовская

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. В настоящее время состояние транспортно-экономической системы нельзя считать оптимальным. Проблемы развития транспортной отрасли усиливают инфраструктурные ограничения, создают угрозу замедления социального развития и формирования единого экономического пространства. Необходимым условием их скорейшего решения становится создание стабильной системы финансирования, учитывающей особенности транспорта как инфраструктурной отрасли, что особенно актуально в условиях перехода национальной экономики в фазу устойчивого роста, так как развитие транспортно-экономической системы носит экстенсивный характер при бюджетном финансировании, а его уровень оценивается как недостаточный.

Принятие стратегических инвестиционных решений включает процесс оценки инвестиционных проектов, которые могут оказать большое влияние на сохранение имеющихся или создание новых конкурентных преимуществ транспортной отрасли. От объективности оценки проектов зависят сроки возврата вложений, варианты альтернативного их использования, допонительные генерируемые потоки прибыли, технические, технологические, социальные, экономические и управленческие аспекты проестной деятельности.

Проведение оценки инвестиционной деятельности с учетом установленных критериев существенно уменьшает неопределенность при принятии решения по выбору оптимального варианта инвестиционных вложений, дает возможность проанализировать перспективы реализации инвестиционных проектов транспортной отрасли в контексте окружающей рыночной среды, мобилизовать средства для обеспечения проектов наиболее оптимальными путями. В связи с этим для транспорта актуальны точная и адекватная оценка инвестиционной деятельности с помощью соответствующих методов. Осознание необходимости и важности их совершенствования убеждает в исключительной актуальности данной проблемы и обоснованности ее избрания в качестве темы диссертационного исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Методам оценки инвестиционной деятельности в контексте формирования рыночных отношений посвящены работы B.C. Барда, В.Н. Богачева, В.В. Быковского, П.Л. Виленского, Д.А. Ендовицкого, В.В. Ковалева, В.В. Коссова, В.Н. Лившица, И.В. Липсица, С.А. Смоляка, Т.С. Хачатурова, А.Г. Шахназарова, В.А. Швандара, и других, заложивших основы отечественных систем оценки эффективности инвестиционной деятельности. Однако, эти методы требуют дальнейшего развития в направлении обоснования выбора критериев при формировании ставки дисконтирования, т.е. адекватного учета риска, инфляции, стоимости капитала и альтернативных издержек.

Методологию анализа развития транспортного комплекса, а также проблемы, перспективы и направления его инвестиционной деятельности разрабатывают Д.Р. Белоусов, В.А. Брежнев, О.В. Буреш, A.B. Володин, С.С. Гончаренко, Т.Д. Дегтярева, Н.К. Исингарин, М.А. Лавров, Е.М. Махлин, И.В. Найденов, Ю.С. Тимералиев и др. Но, как показывает практика, методология эффективного инвестирования обновления основного капитала

транспортной отрасли и оценки инновационных проектов нуждается в дальнейшем развитии.

Ряд аспектов проектного финансирования исследовали О.С. Белокрылова,

A.Э. Баринов, В.Ю. Катасонов, В. Кизь, A.A. Коноплянин, И.В. Матюш, М.Б. Цыганков и др. При этом следует отметить, что принципы финансирования по проектной схеме в их работах освещаются не достаточно детально.

Проблемы оценки экономической эффективности и выбора инвестиционных проектов наиболее подробно рассматриваются в научных работах В.М. Аньшина, Е.Г.Величко, А.Б. Идрисова, C.B. Крюкова,

B.Г. Медницкого, С.И. Прилипко, В.П. Савчука, C.B. Картышева, C.B. Постникова, Д.Е. Старик, и др

В своем исследовании автор опирася также на труды таких зарубежных авторов в области оценки инвестиционной деятельности как В. Беренс, Ю. Бригхем, Р. Брейли, С. Майерс, Д. Демпси, Джай К. Шим, Джойл Г. Сигел, Т. Мейор, Ченг Ф. Ли, Джозеф И. Финнерти, П. Хавранек, Э. Хеферт, Р. Хот, У. Шарп и др.

Актуальность, теоретическая и практическая значимость системного изучения инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах, необходимость развития методов оценки инвестиций и ее практического приложения к решению конкретных задач транспортного производства обусловили выбор данной темы, объекта и предмета настоящего исследования, формулировку его цели и этапных задач.

Цель диссертационного исследования состоит в том, чтобы на основе идентификации общих и специфических императивов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах выявить возможности применения принципов проектного финансирования и разработать предложения по совершенствованию методов ее оценки для субъектов различной отраслевой направленности.

Комплексный подход к достижению поставленной цели обусловил необходимость решения следующих задач:

- выявить основные проблемы современного состояния инвестиционной деятельности и перспективы ее развития в транспортно-экономической системе страны;

- проанализировать существующие методы оценки инвестиционной деятельности;

- разработать агоритм формирования информационной базы данных для проведения оценки инвестиционной деятельности с учетом отраслевых особенностей;

- обосновать применение проектного финансирования как метода реализации инвестиционной деятельности в транспортно-экономической системе,

- исследовать и доказать адекватность применения стоимости капитала, альтернативных издержек, инфляции и риска при формировании структуры ставки дисконтирования;

- допонить методы оценки инвестиционной деятельности.

Объектом диссертационного исследования выступают предприятия, организации и учреждения, осуществляющие инвестиционную деятельность в рамках

российских региональных транспортно-экономических систем в их современном эмпирически фиксируемом рыночно-институциональном состоянии.

Предметом исследования являются рыночно-инновационные условия, механизмы, инструменты, которые на основе методов оценки инвестиционной деятельности субъектов транспортно-экономических систем направлены на стимулирование экономической эффективности их деятельности и адаптацию к специфике посткризисного развития региона.

Теоретико-методологической основой диссертационного исследования явились работы российских и зарубежных ученых-экономистов, специалистов в области управления, которые внесли значительный вклад в разработку проблем инвестиционной деятельности и повышения ее эффективности. При этом были использованы фундаментальные классические исследования и труды современных ученых. Методологической основой послужили положения теории управления инвестиционной деятельностью, теории финансового менеджмента, а также современные разработки по оценке инвестиционных проектов.

Инструментарно-методический аппарат исследования. При реализации цели и задач исследования использовася системный подход к изучению инвестиционной деятельности субъектов транспорта, определяющий ее как целостную структурированную систему, закономерности функционирования которой раскрываются в процессе проведения настоящего исследования с использованием экономико-математических методов, методов графического анализа информации, что способствовало обеспечению достоверности и надежности результатов исследования. В качестве методологического инструментария использовались методы, применяемые в анализе и оценке инвестиционной деятельности.

Информационно-эмпирической базой обеспечения доказательности положений, достоверности выводов и рекомендаций явились отчетные и статистические данные Министерства транспорта Российской Федерации, материалы научно-практических конференций и симпозиумов по проблемам инвестиционной деятельности субъектов, международных экономических форумов, Транспортная стратегия Российской Федерации на период до 2020 года, Стратегия развития транспорта Российской Федерации на период до 2010 года, федеральные законы, указы и нормативные акты Президента и Правительства РФ, расчетные данные по инвестиционному проекту Комплексная реконструкция участка Котельниково -Тихорецкая - Кореновск - Тимашевская - Крымская с обходом Краснодарского узла СКЖД, собранные, обработанные и введенные в научный оборот автором, а также информация, опубликованная в периодической печати и специализированных изданиях научной литературы.

Рабочая гипотеза диссертационного исследования состоит в теоретико-эмпирическом обосновании решения проблемы достоверности и адекватности оценки инвестиционной деятельности путем развития ее методов с помощью детерминированной корректировки величины потоков денежных средств при влиянии на них следующих детерминант: стоимости капитала, инфляции, риска и альтернативных издержек, так как дисконтирование оттоков денежных средств с поправкой на риск и с учетом альтернативных издержек дает некорректную оценку, а также в разработке организационно-экономического механизма инвестиционной

деятельности в транспортно-экономических системах посредством метода проектного финансирования.

Основные положения, выносимые на защиту:

1. Дифференциация расходов в рамках действующей Номенклатуры расходов основных видов хозяйственной деятельности железнодорожного транспорта позволяет управлять ими, но не отражает реального движения денежных средств от операционной, инвестиционной и финансовой деятельности. Поэтому возникает необходимость установления взаимосвязи и взаимозависимости потоков денежных средств от финансовой, инвестиционной и операционной деятельности, капитальных вложений, текущих, основных, прямых, накладных, косвенных, а также условно-переменных и условно-постоянных расходов при отдельном учете притока денежных средств по финансовой деятельности от суммарного денежного потока.

2. Практически все инвестиционные проекты в транспортной отрасли с учетом их догосрочного характера, значительного объема капитальных вложений при недостатке государственного бюджетного финансирования сопровождаются высокими техническими и экономическими рисками и осуществлять их целесообразно с помощью метода проектного финансирования на основе принципа детальной многоаспектной проработки проекта, гарантирующего догосрочное успешное осуществление проекта, принципов множественности организационно-правовых форм участников и комбинированности источников финансирования, обеспечивающих гибкую систему организации финансирования капиталоемких проектов, принципа соразмерного распределения проектных рисков между всеми участниками проекта, снижающего общий риск инвестиционного проекта.

3. Получение дохода в виде процента от допонительных инвестиций возможно паралельно с осуществлением основной инвестиционной деятельности на зарезервированные для последующих платежей и на полученные в ходе реализации проекта средства. В данном случае операция дисконтирования, базирующаяся на стоимости капитала, реализуется в своем классическом варианте, когда определяется первоначальная сумма, при начислении процентов на которую получают наращенную сумму. Средневзвешенная стоимость капитала, используемая в качестве ставки дисконта, уменьшает поток денежных средств на размер процентных выплат, скорректированных на долю соответственно заемного и собственного капитала, но выплата процентов является оттоком денежных средств от финансовой деятельности. В результате осуществляется двойной учет процентных выплат, поэтому использование издержек привлечения капитала или средневзвешенной стоимости капитала в качестве ставки дисконта нецелесообразно. Дисконт по альтернативному вложению отличается от дисконта по инвестиционному проекту, поэтому ставка доходности по альтернативному вложению не может использоваться в качестве ставки дисконтирования по оцениваемому инвестиционному проекту, а альтернативные издержки не являются основанием для дисконтирования. Инфляция является основанием для дефлирования цен, а не причиной для дисконтирования потоков денежных средств, допускается возможность использования механизма убывающей геометрической прогрессии в структуре дисконтирования с учетом инфляционной составляющей, если расчеты осуществляются в прогнозных ценах, так как результат расчета приблизительно равен верному при среднем прогнозируемом

значении инфляции за рассматриваемый период инвестирования. При положительной и отрицательной премии за риск получается либо уменьшение оттоков, либо увеличение притоков денежных средств что некорректно, так как это является поправкой результатов оценки при прогнозе благоприятных обстоятельств, а не учетом возможного наступления риска.

4. Предлагаемый автором расчетно-аналитический агоритм по расчету внутренней нормы доходности и программа для ЭВМ Определение внутренней нормы доходности на основе модифицированной формулы чистого дисконтированного дохода позволяют учесть риски и упущенную выгоду по альтернативному вложению с большей степенью достоверности. Величина внутренней нормы доходности инвестиционного проекта является максимальным значением стоимости капитала в случае реинвестирования или максимальным уровнем инфляции, при которых модифицированный чистый дисконтированный доход равен нулю.

5. При применении методов оценки инвестиционной деятельности необходимо корректировать полученный результат не только в зависимости от инфляции и стоимости капитала, но и с учетом рисков и альтернативной стоимости капитала. Предлагается использовать детерминированную оценку, то есть оценку, скорректированную с учетом стоимости капитала, инфляции, риска и альтернативных издержек, так как дисконтированная оценка, осуществляемая сложными динамическими методами, не в поной мере определяет сущность корректировки на уровень неопределенности. В этой связи уточнены формулы по нахождению периода окупаемости, индекса доходности затрат и индекса доходности инвестиционной деятельности.

Научная новизна полученных результатов состоит в обосновании выбора критериев при формировании ставки дисконтирования, а также уточнении методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах с учетом риска и упущенной выгоды по альтернативному вложению.

Элементы приращения научного знания заключаются в следующем:

1. Установлена взаимосвязь отраслевой структуры расходов с методами оценки инвестиционной деятельности путем распределения основных прямых и накладных косвенных расходов на оттоки денежных средств по инвестиционной и операционной деятельности при отдельном учете притока денежных средств по финансовой деятельности в суммарном потоке, что позволило разработать агоритм формирования информационной базы данных для проведения оценки внедрения подпрограммы информатизации по отделению дороги.

2. Эмпирически подтверждена экономическая целесообразность применения показателя стоимости капитала и возможность использования среднего уровня инфляции в качестве ставки дисконтирования, а также доказано, что альтернативные издержки, риск и средневзвешенная стоимость капитала не являются основанием для дисконтирования и некорректно влияют на результаты оценки инвестиционной деятельности.

3. Уточнен метод определения величины альтернативных издержек путем внесения поправки с учетом доходности альтернативного проекта при расчете чистого дисконтированного дохода, внутренней нормы доходности, периода

окупаемости, индексов доходности затрат и инвестиционной деятельности, что позволяет адекватно учесть упущенную выгоду по альтернативному вложению.

4. Разработан авторский агоритм расчета чистого дисконтированного дохода с учетом риска при помощи коэффициента вероятного увеличения оттоков денежных средств, стоимости капитала, среднего уровня инфляции, альтернативных издержек и на его основе разработана программа для ЭВМ по определению внутренней нормы доходности, что позволит повысить достоверность оценки инвестиционной деятельности.

5. Предложен инновационный расчетно-аналитический инструментарий определения периода окупаемости, индексов доходности затрат и инвестиционной деятельности путем корректировки потоков денежных средств с учетом риска, упущенной выгоды по альтернативному вложению, стоимости капитала и инфляции, что позволило разработать комплексный подход к учету влияния экзогенных факторов на результаты оценки инвестиционной деятельности.

Теоретическая значимость исследования состоит в формировании категориального аппарата проблемы, отражающей вопросы совершенствования методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономической системе на основе принципов проектного финансирования с учетом обоснования выбора критериев при формировании ставки дисконтирования.

Практическая значимость исследования заключается в возможности использования прикладных рекомендаций при оценке инвестиционных проектов с учетом факторов неопределенности и риска, а также целесообразности включения полученных выводов и обобщений в содержание учебных курсов образовательных программ высших учебных заведений.

Теоретическая и практическая значимость исследования подтверждена свидетельством № 2007611741 об официальной регистрации программы для ЭВМ Определение внутренней нормы доходности на основе модифицированной формулы чистого дисконтированного дохода в Реестре программ Федерального института Федеральной службы по интелектуальной собственности, патентам и товарным знакам РОСПАТЕНТА.

Практическое применение результаты работы нашли в хозяйственно-экономической деятельности производственно-коммерческой фирмы Вима, что подтверждено актом внедрения.

Отдельные положения диссертации использованы при разработке учебных дисциплин Экономика транспорта, Экономика предприятия, Экономика, организация и планирование производства, Бюджетное планирование и прогнозирование, а также в курсовом и дипломном проектировании.

Апробация результатов работы. Основные положения, теоретические обобщения и выводы диссертационного исследования докладывались и обсуждались автором на Межрегиональной научной конференции Студенческая наука - экономике России, 19-20 апреля 2005 г. (г. Ставрополь), Межрегиональной конференции Инновационный бизнес в России: проблемы и перспективы, 18 ноября 2005 г. (г. Ростов н/Д), Международной научно-практической конференции Конкуренция и конкурентоспособность. Организация производства конкурентоспособной продукции, 2 декабря 2005 г.

(г. Новочеркасск), научно-практической конференции профессорско-преподавательского состава Транспорт-2005 в апреле 2005 г. (г. Ростов н/Д), Международной научно-практической конференции Актуальные проблемы развития железнодорожного транспорта 7-8 декабря 2005 г. (г. Самара), научно-практических конференциях профессорско-преподавательского состава Транспорт-2006 в апреле 2006 г., Транспорг-2007вапреле2007г. (г. Ростов н/Д).

Публикации. Основные результаты и положения диссертационного исследования отражены в 18 работах общим объемом 17,3 пл., из них авторских 16,5 п.л..

Структура диссертации определена целью и задачами исследования, работа состоит из введения, трех глав, включающих 8 параграфов, заключения, списка использованных источников, насчитывающего 275 наименований и приложения. Работа проилюстрирована 15 рисунками, содержит 15 таблиц.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Во введении обосновывается актуальность темы диссертационного исследования, раскрывается степень ее разработанности, формулируются цель, задачи, объект и предмет исследования, определятся научная новизна, теоретическая и практическая значимость, кратко излагается информационная и методологическая база исследования.

В первой главе - Общие и специфические императивы оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах Ч исследуются современное состояние и перспективы развития инвестиционной деятельности в транспортно-экономической системе, основные методы оценки инвестиционной деятельности, выделяются особенности транспортной отрасли, которые необходимо учитывать при проведении оценки инвестиционной деятельности, адаптируется агоритм формирования информационной базы для проведения оценки инвестиционной деятельности с учетом отраслевой специфики.

Под транспортно-экономической системой РФ в работе понимается исторически возникшая совокупность путей сообщения, транспортных предприятий и средств, действующая на основе принципов, правил, законодательно закрепленных норм РФ, обеспечивающая экономическую эффективность деятельности всех субъектов материального производства и сферы услуг и являющаяся одной из важнейших составляющих частей материальной базы экономики РФ.

В последнее время развитие транспортной отрасли в основном осуществляется в соответствии с Федеральной целевой программой "Модернизация транспортной системы России (2002-2010гг.)", утвержденной постановлением Правительства Российской Федерации от 05.12.2001 г. № 848 и откорректированной согласно постановлению Правительства Российской Федерации от 31.05.2006 г. № 338. Внебюджетные средства по Программе составляют большую долю, но их структура свидетельствует о недостаточной проработке организационно-экономического механизма по привлечению

кредитов и заемных источников, так как основу финансирования инвестиций составляют собственные средства организаций.

Анализ финансирования различных видов транспорта показал, что собственные средства ОАО Российские железные дороги достигают более 90 % в общем объеме финансовых средств. Автомобильный транспорт финансируется исключительно из бюджетных средств, причем в основном из федерального бюджета. Одну половину всего финансирования морского транспорта составляют средства регионального и местного бюджетов (федеральный бюджет в данном случае ограничивается приблизительно 6 % от общего объема финансирования), другую - собственные средства и кредиты. Из рисунка 1 видно, что кредитование как источник финансирования инвестиционной деятельности получило наибольшее развитие в сфере морского транспорта. Финансирование гражданской авиации происходит почти на 70 % из собственных средств организаций. Около 30 % приходится на долю бюджетного финансирования. По общему объему финансирования лидирующее положение занимает подпрограмма Автомобильные дороги. Подпрограмма Железнодорожный транспорт занимает вторую позицию. На 27 мрд руб. больше выделено на реализацию подпрограммы Морской транспорт, чем вложено в подпрограмму Гражданская авиация. При этом проблема привлечения финансовых ресурсов банков, кредитных организаций, инвестиционных фондов, частных инвесторов для модернизации транспортной системы России сохраняет свою актуальность для всех видов транспорта.

мрд руб.

железнодорожный автомобильные дороги гражданская авиация морской транспорт транспорт

а всего

а региональный и местный бюджет 3 кредиты и заемные средства

источники финансирования

В федеральный бюджет П собственные средства организаций прочие ___

Рисунок 1 - Источники финансирования подпрограмм ФЦП Модернизация

транспортной системы России (2002-2010 гг.) (Составлен автором по отчетным материалам ФГУ Ространсмодёрнизация за 2007 г.)

Очевидно, что решение задачи финансирования транспортного сектора не может быть целиком возложено на государственный бюджет. Необходимо задействовать допонительные источники. Главная тенденция сегодня -изменение соотношения между бюджетными и внебюджетными инвестициями в пользу последних (рисунок 2).

федеральный бюджет Ш региональные бюджеты И муниципалитеты И внебюжетные источники

0 всего

Рисунок 2 - Объемы финансирования транспортной отрасли (Составлен автором на основе данных финансового плана Стратегии развития транспорта Российской Федерации на период до 2010 года)

Таким образом, для успешной реализации инвестиционных проектов на транспорте и оптимизации инвестиционного процесса в целом целесообразно создание комплексного организационно-экономического механизма.

Оживление инвестиционной деятельности, появление широкого круга отечественных и иностранных инвесторов требуют более адекватного учета особенностей переходной российской экономики при оценке эффективности инвестиционных проектов.

В качестве ее основных методов можно использовать определение чистого дохода, чистого дисконтированного дохода, внутренней нормы доходности, индексов доходности затрат и инвестиций, срока окупаемости.

При этом основной нерешенной проблемой является формирование структуры ставки дисконтирования, которая задается экзогенно. По нашему мнению, математический аппарат, используемый при дисконтировании, не отвечает требованиям адекватности и корректности при учете риска и альтернативных издержек (упущенная выгода по альтернативному вложению).

Необходимым условием достижения эффективности инвестиционной деятельности является создание системы общей оценки проектов, которая включает в себя два этапа. На первом рассматривается общественная значимость, эффективность проекта, а также коммерческая эффективность. Если общественную эффективность определить не удалось, то анализируется только

последняя, но и та и другая выявляются одними и теми же методами. На втором этапе определяется организационно-экономический механизм реализации проекта, состав его участников и схема финансирования, обеспечивающая финансовую реализуемость. Для каждого из этих этапов учитываются особенности транспорта как инфраструктурной отрасли, заключающиеся в следующем. Во-первых, практически все инвестиционные проекты на транспорте имеют догосрочный и капиталоемкий характер. Во-вторых, у большинства из них, чистый поток денежных средств на протяжении более чем половины жизненного цикла проектов имеет отрицательное значение т.е. отток денежных средств превышает приток. При этом один из базовых методов оценки инвестиционной деятельности - чистый дисконтированный доход NPV (net present value) - искажает результаты расчетов в случае учета факторов риска и неопределенности, а, как известно, инвестиционные проекты на транспорте имеют высокий уровень риска. В-третьих, источником финансовых средств для инвестиционной деятельности на транспорте являются собственные средства (железная дорога). Таким образом, использование показателя средневзвешенной стоимости капитала WACC в качестве ставки дисконтирования базируется в основном на процентной величине выплачиваемых дивидендов по акциям.

Упрощенная схема отраслевой классификации расходов формируется по агоритму, представленному на рисунке 3.

Рисунок 3 - Общая схема номенклатуры расходов основных видов хозяйственной деятельности железнодорожного транспорта (Составлена автором по результатам проведенных исследований)

При оценке инвестиционных проектов денежные средства подразделяется на потоки по финансовой, инвестиционной и операционной деятельности, поэтому следует адаптировать и взаимоувязать отраслевую классификацию расходов не только в соответствии с общепринятыми принципами бухгатерского учета, но и с классификацией расходов для корректного осуществления оценки инвестиционной деятельности (рисунок 4). Отток денежных средств по финансовой деятельности учитывается отдельно.

Рисунок 4 - Схема классификации и взаимоувязки затрат по инвестиционному

проекту

(Составлена автором по результатам проведенных исследований)

Во второй главе - Оценка инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах на основе принципов проектного финансирования Ч выявлена схема формирования потока денежных средств по финансовой деятельности как одной из основных составляющих организационно-экономического механизма.

Под проектным финансированием в работе понимается метод осуществления инвестиционной деятельности посредством систематизации совокупности шагов в комплексный организационно-экономический механизм для достижения ее целей, при котором дожны соблюдаться следующие принципы:

- детальной многоаспектной проработки проекта, заключающийся в подготовке технико-экономического обоснования и бизнес-плана с учетом признанных международных методик и условий финансирования, их предварительного согласования с инвесторами и финансируемой стороной, а также кредиторами, гарантами, агентами и т.п.;

- состоятельности партнеров по проекту, готовых к сотрудничеству и инвестированию части средств, а также к другим формам участия в проекте;

- множественности организационно-правовых форм для создания инфраструктуры реализации проекта (проектного общества, консорциума всех участников, сервисной компании);

- достаточной капитализации с учетом требований инвесторов и финансирующей стороны, а также преимущественное использование выручки от реализации проекта для покрытия производственных расходов и обслуживания дога;

- наличия всех правовых предпосылок для осуществления проекта (контракты, лицензии, разрешения и т.п.);

- комбинированноеЩ источников финансирования на общую стоимость проекта;

- окончательной готовности проекта согласно проектной и финансовой концепции;

- гарантии сбыта готовой продукции, решения вопросов транспортировки и маркетинга продукции;

- обеспечения сырьем, материалами и энергоносителями;

- профессионального руководства предприятием;

- под держки региональными органами власти реализации проекта в регионе;

- соразмерного распределение проектных рисков между всеми участниками проекта (экспортером, инвестором, кредитором, покупателями, учредителями проектного общества и т.д.);

- наличия пакета обеспечения и гарантий.

Проектная схема финансирования подразумевает, что выплаты процентов по кредиту и возврат поной его суммы будут произведены от доходов, генерируемых самим проектом. С этой точки зрения наиболее целесообразным будет считаться единовременный возврат всей суммы кредита в конце срока вместе с процентами. Но с позиции наименьших процентных выплат более оптимальны аннуитетный метод и метод с ежемесячным возвратом части кредита с уплатой процентов. В этом случае от кредиторов требуется установление льготного срока, в течение которого не будет ежемесячных периодических платежей и выплат по кредиту. Такая схема формирования потока денежных средств по финансовой деятельности представляется наиболее оптимальной.

В третьей главе - Совершенствование методики оценки инвестиционной деятельности (на примере инвестиционного проекта Котельниково - Крымская) - осуществлено развитие методов определения чистого дисконтированного дохода, внутренней нормы доходности, дисконтированных периода окупаемости, индексов доходности затрат и инвестиционной деятельности. В современной экономической теории и практике этот вопрос является едва ли не самым актуальным и дискуссионным, так как величина ставки дисконтирования - один из наиболее значимых параметров, влияющих на результаты оценок субъектами экономических отношений будущих событий, а следовательно, и на выбор ими того либо иного варианта экономического решения.

Исследования показали, что альтернативные издержки в современной экономической науке, наиболее часто фиксируемые специалистами как универсальное основание дисконтирования, приводят к недостоверным результатам оценки. Объяснением этому является ошибка математического характера. Величина изменения числа А при его умножении и делении на одно и тоже число В созершенно разная, о чем свидетельствует следующее очевидное неравенство:

А-В-А . Д . -фА-В-А

Применительно к инвестиционному проекту данное неравенство трансформируется следующим образом:

1-й 1ш0 ( * г / /-0 1-0

1-0 ('+!") 1-0 где СГ, - чистый поток денежных средств по инвестиционному проекту в год I; (1+г)т1 - коэффициент наращения; 1/(1+г)' - коэффициент дисконтирования; г - ставка доходности по альтернативному вложению, используемая в качестве годовой ставки дисконтирования в год Ц т - период

прогнозирования; + - наращенная сумма по альтернативному

т-1 т-1 т-1

вложению; - упущенная выгода по

1-0 1-0 1-0 альтернативному вложению (дисконт по альтернативному вложению);

Уст- у _у'^О+гГ-СР, Л ' ^<7+г/ а+г)'

- величина, на которую уменьшается

чистый поток денежных средств по инвестиционному проекту в результате дисконтирования (дисконт по инвестиционному проекту).

Таким образом, ставка доходности по альтернативному вложению не может быть использована в качестве ставки дисконтирования по оцениваемому инвестиционному проекту, а альтернативные издержки не являются основанием для дисконтирования. Автором предлагается использовать значение упущенной выгоды по альтернативному вложению (дисконт), рассчитанное из выражения:

Вл ^С^а+гГ =|][СР,(1 + гГ"-С^]. (3)

1-0 1-0 1-0

При использовании в расчете чистого дисконтированного дохода значения упущенной выгоды по альтернативному вложению считаем целесообразным вносить поправку с учетом доходности альтернативного проекта по следующей формуле, адекватно отражающей величину упущенной выгоды:

где МРУМЛ - чистая настоящая стоимость с учетом упущенной выгоды по альтернативному вложению; СБ, - поток денежных средств по инвестиционному проекту; Эд - упущенная выгода (дисконт) по альтернативному вложению в год I с учетом инфляции.

Во всех исследованных автором научных источниках риск определяется как негативный фактор. Большинство определений сходятся в том, что риск заключается в недостаточном получении доходов или появлении допонительных расходов. Следовательно, уменьшение доходов идентично увеличению расходов.

Исходя из этого, под риском следует понимать вероятное увеличение оттоков денежных средств, вследствие наступления неблагоприятного события.

Существует три основных подхода к учету экономических рисков в рамках метода 1ЧРУ.

Первый подход в общем виде можно отразить следующей формулой:

= Т-(5)

^а+г'+г")1 "

где г' - безрисковая годовая ставка дисконта; ^ - премия за риск.

Продемонстрируем практическую несостоятельность этого подхода на

примере оценки первых пяти лет реализации инвестиционного проекта

Котельниково - Крымская (таблица 1).

Таблица 1 - Расчет ОТУ за 5 лет по проекту Котельниково - Крымская с учетом риска в знаменателе посредством корректировки ставки

дисконта1

Годы 0 1 2 3 4 5

Безрисковая годовая ставка дисконта г", % - 10 10 10 10 10

Премия за риск Л % - 5 5 5 5 5

Годовая ставка дисконта с учетом премии за риск г'+г^ % - 15 15 15 15 15

Притоки денежных средств (X,), мн руб - - - - 6981,25 8857,72

Оттоки денежных средств (У(), мн руб - 3161,25 13170 22081 36270 26844

Чистые денежные потоки (СР,), мн руб. - -3161,25 -13170 -22081 -29288,75 -17986,28

Приведенная стоимость чистых денежных потоков (без учета риска) РУД мн руб - -2873,86 -10884,3 -16589,8 -20004,6 -11168,1

Приведенная стоимость чистых денежных потоков (с учетом риска) РУ,, мн руб. - -2748,91 -9958,41 -14518,6 -16745,9 -8942,36

Разность приведенной стоимости чистых денежных потоков без учета и с учетом риска (АРУ,), мн руб. - -124,95 -925,89 -2071,2 -3258,7 -2225,74

Чистая приведенная стоимость за 5 лет (ЫРУ) без учета риска, мн руб Чистая приведенная стоимость за 5 лет (ЫРУ) с учетом риска, мн руб. Разность чистой приведенной стоимости за 5 лет без учета риска и с учетом риска (ЛИРУ), мн руб -61520,7 -52914,2 -8606,5 - - - - -

Рассчитана автором по результатам проведенных исследований

Видно, что учет риска уменьшает как дисконтированные отрицательные денежные потоки проекта по абсолютной величине, так и оттоки денежных средств. Получается, что чем выше премия за риск, тем меньшее влияние оказывают отрицательные денежные потоки и оттоки на величину МРУ. Вводя в

ставку дисконта премию за риск, мы увеличиваем величину КРУ на 8606,5 мн. руб. Таким образом, мы не корректно учитываем риск, так как уменьшение отрицательных потоков и оттоков это поправка оценки при прогнозе благоприятных обстоятельств, а не учет возможного наступления риска.

Рассмотрим приведенный выше пример, приняв отрицательную премию за риск для отрицательных потоков (таблица 2). Из проведенных расчетов видно, что при введении отрицательной премии за риск, притоки денежных средств четвертого и пятого годов увеличиваются, что также не является учетом возможного наступления риска, а служит поправкой в случае благоприятных обстоятельств. Очевидно, что при нулевой ставке риски не учитываются.

Таблица 2 Ч Расчет приведенной стоимости притоков и оттоков денежных средств за 5 лет по проекту Котелышково - Крымская с учетом риска в знаменателе

(премия за риск для отрицательных потоков отрицательная)2

Годы 0 1 2 3 4 5

Безрисковая годовая ставка дисконта г1, % - 10 10 10 10 10

Премия за риск г9, % - -5 -5 -5 -5 -5

Годовая ставка дисконта с учетам премии за риск г'+гр, % - 5 5 5 5 5

Притоки денежных средств (Х^, мн руб. - - - - 6981,25 8857,72

Оттоки денежных средств (У0, мн руб. - 3161,25 13170 22081 36270 26844

Чистые денежные потоки (СИ^), мн руб. - -3161,25 -13170 -22081 -29288,7; -17986,2!

Приведенная стоимость притоков денежных средств (без учета риска), мн руб. - - - - 4768,288 5499,947

Приведенная стоимость оттоков денежных средств (без учета риска), мн руб - 2873,864 10884,3 16589,78 24772,9 16668,01

Приведенная стоимость притоков денежных средств (с учетом риска), мн руб. - - - - 5743,492 6940,255

Приведенная стоимость оттоков денежных средств (с учетом риска), мн руб. - 3010,714 11945,58 19074,4 29839,42 21032,98

^Рассчитана автором по результатам проведенных исследований

Второй подход в общем виде можно отразить следующей формулой:

ы(1 + г)

где pt - вероятность возникновения потока CFt в год t; г' - безрисковая годовая ставка дисконта.

Заметным отличием такого подхода от рассмотренного выше является то, что данный подход учитывает вероятность, значение которой находится в границах от нуля до единицы. Риск в данном случае выносится за рамки геометрической прогрессии, но суть расчетов от этого не меняется. Величины притоков и оттоков денежных средств будут уменьшаться. А уменьшение величин оттоков при учете рисков, как было показано в предыдущем примере, недопустимо.

Третий подход в общем виде можно отразить следующей формулой:

NPV = f CF'Pl--10, (7)

tid+r'+r')' 4 '

Сочетание двух рассмотренных выше неадекватных подходов, образующий данный подход, не только не обеспечивают возможности корректного учета вероятностей и экономических рисков денежных потоков, но и вовсе приводит к неадекватным результатам.

Таким образом, данный подход также не позволяет адекватно учитывать риски при определении чистой приведенной стоимости NPV.

Предлагаем модифицированную формулу чистого дисконтированного дохода, с помощью которой адекватно учитываются риски и стоимость капитала во времени:

КРУМ = ТВ\Е,:С' -КД, (8)

г-/ (1 + г)

где NPVM - модифицированный чистый дисконтированный доход (net present value modification); г - ставка дисконтирования, учитывающая стоимость капитала, то есть доход, полученный от допонительного инвестирования с учетом инфляции; Ct - коэффициент вероятного увеличения оттока денежных средств по инвестиционному проекту на к% (увеличение оттока предусматривает величину недополучения дохода); Bt - приток денежных средств в момент времени t; Ко Ч первоначальные капиталовложения; Et - оттоки денежных средств по инвестиционному проекту, включая последующие капиталовложения; m - период прогнозирования.

С,=1 + р-к, (9)

где р - вероятность возникновения к%, при наступлении неблагоприятного события; к - премия за риск.

В результате проведенных исследований зафиксировано, что величина IRR (внутренней нормы доходности) инвестиционного проекта является максимальным значением (верхним пределом) ставки его доходности или стоимости капитала в случае реинвестирования, при котором NPV=0. Также допускаем возможность использования IRR при нахождении максимального среднего уровня инфляции, при котором NPV=0.

Одним из недостатков метода IRR считается завышенное значение IRR, если использовать его как ставку реинвестирования. Реинвестирование же дожно осуществляться по ставкам, не превышающим размер предела этих

ставок, выраженного в виде IRR. Поэтому, рассмотренный первый недостаток метода IRR, с нашей точки зрения, является несущественным. Второй недостаток показателя внутренней нормы доходности связан с возможностью существования его нескольких значений. Нетрудно заметить, что IRR является корнем функции NPV = f(r) = 0, которая в общем случае задается полиномом t-й степени, где t - число периодов реализации проекта. Согласно правилу Декарта, полином t-й степени может иметь столько корней, сколько раз меняет знак заданная им функция. Таким образом, уравнение NPV = f(r) = 0 имеет столько корней, сколько раз меняется знак потока платежей. Но все полученные значения, кроме единственно верного, существенно завышены, поэтому и данный недостаток является преувеличенным.

Но существенным недостатком является тот факт, что основой определения IRR служит формула NPV, имеющая неточности результатов расчетов при учете рисков в соответствии с проведенным нами анализом в предыдущем разделе диссертационного исследования. Поэтому, если и предполагается наличие премии за риск в структуре IRR, то такой способ поправки на риск не корректен. Более того, с математической точки зрения при учете премии за риск по классической формуле NPV или IRR поток денежных средств уменьшается на ни с чем не сопоставимую, безразмерную величину, да еще и в геометрической прогрессии. Механизм геометрической прогрессии адекватен при учете инфляции и начисляемых процентов. Риски одного промежутка времени редко когда связаны с другими рисками в следующий период и их процентные значения не накладываются друг на друга. Поэтому применение механизма геометрической прогрессии при учете рисков, по нашему мнению, нецелесообразно.

Предлагаемая автором формула устраняет этот недостаток:

IRR - внутренняя норма доходности, скорректированная с учетом возможности наступления неблагоприятного события, то есть риска.

Расчет IRR с помощью программных средств (Delphi 7) предполагает использование разработанного авторами агоритма, основанного на методе итерации, то есть повторного применения математической операции до получения значения, которое удовлетворяет условие (рисунок 5).

При расчете показателей эффективности необходимо корректировать полученный результат не только в зависимости от инфляции и стоимости капитала, то есть с помощью операции дисконтирования, но и с учетом всевозможных рисков и альтернативной стоимости капитала. Мы считаем, что термин дисконтированная оценка не достаточно точно определяют сущность корректировки на уровень неопределенности. Мы предлагаем использовать термин детерминированная оценка - оценка, скорректированная с учетом стоимости капитала, инфляции, риска и альтернативных издержек.

Следовательно, методы, с помощью которых оцениваются проекты будут детерминированными. Детерминация, детерминизм - (от лат. determinatio -ограничение, определение) причинное определение явления. В случае оценки

инвестиционной деятельности, детерминантами, то есть причинами, условиями и обстоятельствами, влияющими на эффективность инвестиционного проекта, мы будем называть факторы риска, стоимости капитала, инфляцию, альтернативные издержки, зависящие, например, от инвестиционного климата, политической обстановки и др.

Рисунок 5 - Блок-схема программы определения внутренней нормы доходности IRR методом итерации на основе формулы NPVM (Разработана автором по результатам проведенных исследований)

Автором определены два возможных варианта осуществления инвестиционной деятельности. Первый подразумевает, что денежные средства получены в начале деятельности по осуществлению проекта. Они распланированы, зарезервированы и распределены по всем этапам. В этом случае оттоки и притоки денежных средств требуют дисконтирования с учетом стоимости капитала, если они приносят доход в виде процентов. Чтобы учесть

риск, а также инфляционный риск для зарезервированных средств, так как со временем они теряют свою стоимость, предлагаем использовать коэффициент вероятного увеличения оттоков денежных средств Ct. Расчет будем производить в дефлированных ценах, чтобы найти значение внутренней нормы доходности, отражающей максимальное значение стоимости капитала. Возможна также поправка на величину упущенной выгоды по альтернативному вложению, путем введения в расчет соответствующего показателя дисконта по альтернативному проекту.

Модифицированный чистый дисконтированный доход (NPVM) в соответствии с условиями первого варианта осуществления инвестиционной деятельности находится из выражения:

NPVM = B'~E'-C' -K.-D,, (11)

,./ (I + r)

где NPVM - модифицированный чистый дисконтированный доход; Ct -коэффициент вероятного увеличения оттока денежных средств по инвестиционному проекту с учетом риска, в том числе и инфляционного, при котором теряют свою стоимость зарезервированные средства; г - годовая ставка дисконтирования, отражающая стоимость капитала в год t; DA - величина упущенной выгоды по альтернативному вложению (дисконт).

Внутренняя норма доходности (IRR), основанная на NPVM и отражающая максимальную величину стоимости капитала, находится из следующего уравнения:

Ш^-^0' (12)

По нашему мнению, период окупаемости - это время, которое требуется для того, чтобы за счет притоков денежных средств, генерируемых проектом, возместить сумму оттоков денежных средств по проекту.

Модифицированная формула по определению детерминированного периода окупаемости имеет вид:

К.+Д|+Я(-С,<7 + гГ [K0+DA+2ErC,(l + r)-J-m

DPP =-^-=-^-, (13)

|>,(7 + гГ АГ' + 'Г

i-I__i-/

где DPP-детерминированный период окупаемости.

При оценке инвестиционной деятельности мы предлагаем использовать следующие модифицированные индексы доходности:

1) детерминированный индекс доходности затрат - отношение суммы детерминированных денежных притоков к сумме детерминированных денежных оттоков,

2) детерминированный индекс доходности инвестиционной деятельности - отношение суммы детерминированных элементов денежного потока от

операционной деятельности к абсолютной величине детерминированной суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности.

Модифицированные индексы доходности превышают 1, только в том случае, если NPVM положителен.

DPJC =-^-, (14)

где DPIC - детерминированный индекс доходности затрат;

ЮА-ООА-С,](1+гГ'

DPII =-Ч---, (15)

К0+0Л+^[ПА-01А-С,](1 + Г)" /.i

где DPII - детерминированный индекс доходности инвестиционной деятельности; ЮА - приток денежных средств по операционной деятельности; ООА - отток денежных средств по операционной деятельности; IIA - приток денежных средств по последующей инвестиционной деятельности; OIA - отток денежных средств по последующей инвестиционной деятельности.

По второму варианту будем считать, что заемные средства привлекаются и инвестируются поэтапно, не теряя при этом своей стоимости. Тогда, коэффициент вероятного увеличения оттоков денежных средств C't будет учитывать риски без инфляционного риска. Для вычисления внутренней нормы доходности, отражающей максимальное значение среднего уровня инфляции, расчет будем производить в прогнозных ценах. При этом дисконтирование чистого потока денежных средств будет осуществляться с учетом среднего уровня инфляции.

В соответствии со вторым вариантом осуществления инвестиций чистый дисконтированный доход мы предлагаем определять по следующей формуле:

NPM = (Bt-Elfl)-K,-DA, (16)

1.1 ('+?!)

где 1/(1+г,)' - коэффициент дисконтирования, учитывающий средний уровень инфляции гД

C't - коэффициент вероятного увеличения оттока денежных средств по инвестиционному проекту с учетом риска.

Внутренняя норма доходности IRR, по второму варианту, основанная на NPVM', отражает максимальную величину среднего уровня инфляции и определяется из выражения:

fB,~Erc: (17)

tfl + IRR,)'

По второму варианту детерминированные период окупаемости и индексы доходности примут вид:

ГД+ >, -СгО + г,)-4 [К. с;-(1 + г,)-']-т

-г1-. (18)

к0+Оа+Е,-С;-(1+Г,)

[ЮЛ - ООА С]](1 + г,Г

К,+оА +~[ПА-01А-с;](1+г,г

Автором проведена оценка инвестиционного проекта Комплексная реконструкция участка Котельниково-Тихорецкая-Кореновск-Тимашевская-Крымская с обходом Краснодарского узла СКЖД с использованием предложенной системы методов оценки инвестиционной деятельности и классических методов.

По рассматриваемому инвестиционному проекту средства в целях осуществления оттоков как по операционной так и по инвестиционной деятельности поступают ежегодно в течение 23 лет, поэтому получение на эти средства допонительного дохода путем их реинвестирования не представляется возможным. Первоначальных капитальных вложений нет. Альтернативного варианта вложения для расчета величины упущенной выгоды не предусмотрено. Таким образом, дисконтирование будем производить с помощью ставки дисконта равной среднему уровню инфляции за 23 года. Исходные данные представлены в прогнозных ценах. Рассчитанное значение среднего уровня инфляции с учетом прогноза МЭРТ до 2020 года приблизительно равно 5%. Допустим, что значение вероятности увеличения оттоков денежных средств на 8% составляет 0,3 (С,=1,024). Период окупаемости для данного проекта будет большим, так как оттоки средств осуществляются на протяжении всех 23 лет.

Из проведенных расчетов в таблице 3 видно, что притоки и оттоки денежных средств при их дисконтировании с учетом среднего уровня инфляции в 5% уменьшаются, что является адекватным обстоятельством. Модифицированный чистый дисконтированный доход положителен и по значению не отличается от классического варианта (таблица 6).

В таблицах 4,5 показано, что дисконтированные оттоки денежных средств при учете риска с использованием элементов модифицированной формулы ЫРУМ' увеличиваются по своей величине, что экономически корректно.

Дисконтированные оттоки денежных средств при учете риска с использованием элементов классической формулы ЫРУ уменьшаются, тем самым делается поправка с учетом наступления благоприятных обстоятельств, что противоречит самому определению риска (таблица 5).

Таблица 3 - Расчет дисконтированных притоков и оттоков денежных средств с учетом среднего уровня инфляции по инвестиционному проекту Котельниково-Крымская3

Приток денежных Отток Отток по Отток по Дисшшированный приток денежных средяв,мнруб. Дисконтиро ванный

Годы, сред ств (по дшежньк операционной инвестиционной отток

1 операционной деятельности), Вь мнр>б средрпз,Еь мшруб деятельности, мн руб. деятельности, мн руб. денежных средств, мн руб.

1 0 3161,25 3161 0 3000,836

2 0 13170 68 13102 0 11867,32

3 0 22081 348 21733 0 18887,26

4 6981,25 36270 3783 32487 5668,482 29449,72

5 8857,72 26844 5104 21739 6827,142 20690,18

6 10734,18 6542 6288 254 7853,608 4786,421

7 12610,64 7719 7348 370 8758,321 5360,987

8 14487,11 10455 8349 2105 9551,001 6892,729

9 16328,2,6 9362 9367 5 10218,58 5858,942

10 17089,94 9681 9676 4 10152,53 5751,143

11 17856,67 9995 9990 4 10069,73 5636,378

12 18623,4 10309 10305 4 9969,186 5518,452

13 19390,13 11386 10619 767 9852,917 5785,692

14 22437,9 10959 10956 3 10823,05 5286,137

15 22437,9 10902 10892 10 10273,84 4991,799

16 22437,9 10838 10828 10 9752,51 4710,678

17 22437,9 10775 10765 10 9257,629 4445,647

18 22437,9 10711 10701 10 8787,861 4194,992

19 22437,9 10647 10637 10 8341,931 3958,327

20 22437,9 10584 10574 10 7918,628 3735,233

21 22437,9 10520 10510 10 7516,806 3524,252

22 22437,9 10456 10446 10 7135,374 3325,066

23 22437,9 10393 10383 10 6773,297 3137,321

'Рассчитана автором на основе проведенных исследований

Дисконтированные притоки с учетом риска по классической схеме также уменьшаются, что не противоречит логике, но геометрическая прогрессия уменьшает их настолько, что МРУ становится отрицательным (таблица 7). При использовании модифицированной формулы с учетом риска чистый

дисконтированный доход №УМ' остается положительным, потому что риски одного года не увеличивают риски следующего в геометрической прогрессии (таблица 7). Преимуществом модифицированной формулы также является тот факт, что в ее структуре задействован фактор вероятности наступления неблагоприятного события и риск выражен конкретной суммой денежных средств (проценты от величины оттоков), которую теряет инвестор. В целом детерминированные методы оценки инвестиционных проектов дают более точные результаты, так как в них с большей степенью достоверности учитываются риск, стоимость капитала, альтернативные издержки и инфляционная составляющая.

Таблица 4 Ч Расчет дисконтированных притоков и оттоков денежных средств при учете риска с использованием элементов модифицированной формулы ОТУМ по инвестиционному проекту Котельннково-Крымская4

Годы, 1 Приток денежных средств (по операционной дЕяхешосш^Вь мнруб Опок денежных мнр>б Отток по операционной деятельности, мнр>б. Опок по инвестиционной деятельноеЩ, мнр>6 Дисконшрованный Дисконтированный

приток денежных средств, мн р><> сгпок денежных средств, мнруб!

1 0 3161,25 3161 0 3072,856

2 0 13170 68 13102 0 12152,13

3 0 22081 348 21733 0 19340,55

4 6981,25 36270 3783 32487 5668,482 30156,51

5 8857,72 26844 5104 21739 6827,142 21186,74

6 10734,18 6542 6288 254 7853,608 4901,295

7 12610,64 7719 7348 370 8758,321 5489,651

8 14487,11 10455 8349 2105 9551,001 7058,154

9 16328,26 9362 9367 5 10218,58 5999,556

10 17089,94 9681 9676 4 10152,53 5889,17

11 17856,67 9995 9990 4 10069,73 5771,651

12 18623,4 10309 10305 4 9969,186 5650,895

13 19390,13 11386 10619 767 9852,917 5924,548

14 22437,9 10959 10956 3 10823,05 5413,004

15 22437,9 10902 10892 10 10273,84 5111,602

16 22437,9 10838 10828 10 9752,51 4823,734

17 22437,9 10775 10765 10 9257,629 4552,342

18 22437,9 10711 10701 10 8787,861 4295,671

19 22437,9 10647 10637 10 8341,931 4053,327

20 22437,9 10584 10574 10 7918,628 3824,879

21 22437,9 10520 10510 10 7516,806 3608,834

22 22437,9 10456 10446 10 7135,374 3404,867

23 22437,9 10393 10383 10 6773,297 3212,617

Рассчитана автором на основе проведенных исследований

Таблица 5 - Расчет дисконтированных притоков и оттоков денежных

средств при учете риска с использованием элементов классической формулы по инвестиционному проекту Котельниково-Крымская'

Годы, t Приток денежных средств(по операционной деятельности), Вь мн руб. Опок денежных средств,!^ мн руб. Опок по операционной деятельности, мн руб. Опок по инвестиционной деятельности, мн руб. Дисконшрованный приток д енежных средв,мнруб Дискошированный отток денежных средств, мн руб

1 0 3161,25 3161 0 2931,899

2 0 13170 68 13102 0 11328,33

3 0 22081 348 21733 0 17615,26

4 6981,25 36270 3783 32487 5165,279 26835,4

5 8857,72 26844 5104 21739 6078,167 18420,35

6 10734,18 6542 6288 254 6831,4 4163,431

7 12610,64 7719 7348 370 7443,345 4556,087

8 14487,11 10455 8349 2105 7930,542 5723,282

9 16328,26 9362 9367 5 8289,936 4753,132

10 17089,94 9681 9676 4 8047,147 4558,497

II 17856,67 9995 9990 4 7798,158 4364,901

12 18623,4 10309 10305 4 7542,94 4175,402

13 19390,13 11386 10619 767 7283,709 4277,037

14 22437,9 10959 10956 3 7817,072 3817,974

15 22437,9 10902 10892 10 7249,937 3522,559

16 22437,9 10838 10828 10 6723,949 3247,816

17 22437,9 10775 10765 10 6236,121 2994,675

18 22437,9 10711 10701 10 5783,685 2760,912

19 22437,9 10647 10637 10 5364,075 2545,306

20 22437,9 10584 10574 10 4974,907 2346,674

21 22437,9 10520 10510 10 4613,973 2163,26

22 22437,9 10456 10446 10 4279,226 1994,108

23 22437,9 10393 10383 10 3968,765 1838,291

'Рассчитана автором на основе проведенных исследований

Таблица 6 - Расчет детерминированных методов оценки с учетом среднего уровня инфляции по инвестиционному проекту Котельниково-Крымская'

№ Методы Значение

1. Модифицированный чистый дисконтированный доход (NPVM-NPV) 4706,929 (мн руб.)

2. Внутренняя норма доходности (IRR,), основанная на NPVM' 0,059475114

3 Детерминированный период окупаемости (DPP1) 22,4 года

4. Детерминированный индекс доходности затрат (DPIC') 1,03

5. Детерминированный индекс доходности инвестиционной деятельности (DPII') 1,06

"Рассчитана автором иа основе проведенных исследований

Таблица 7 - Расчет детерминированных методов оценки и чистого дисконтированного дохода ОТУ с учетом риска по инвестиционному проекту Котелышково-Крымская7

№ Методы Значение

1. Модифицированный чистый дисконтированный доход (NPVM') 607,8373 (мн руб.)

2. Внутренняя норма доходности (IRR,), основанная на NPVM' 0,054226144

3 Детерминированный период окупаемости (DPP') 22,9 года

4 Детерминированный индекс доходности затрат (DPIC') 1,003

5. Детерминированный индекс доходности инвестиционной деятельности (DPII') 1,008

6 Чистый дисконтированный доход (NPV) -11512,3 (мнруб)

Рассчитана автором на основе проведенных исследований

В заключении приводятся основные выводы по результатам выпоненных исследований.

Основные положения диссертации опубликованы в следующих работах автора:

Монографии:

1. Шевкунов Н.О Развитие методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах: монография. - Ростов н/Д, 2007 (10,69 пл.).

Статьи в периодических научных рецензируемых изданиях, рекомендованных ВАК:

2. Шевкунов НО Совершенствование оценки инвестиционной деятельности с учетом детерминирования потоков денежных средств // Экономический вестник Ростовского государственного университета. 2007. №2. Ч. 2 С.339-348 (1 п.л.)

Статьи и тезисы, опубликованные в научных изданиях:

3. Шевкунов Н.О., Оруджов Р.Н. Разработка методологии оценки эффективности внедрения задач подпрограммы информатизации // Транспорт-2005: Труды всероссийской научно-практической конференции. - Ростов н/Д: РГУПС, 2005. С. 211-213 (0,25/0,1 п.л.).

4. Шевкунов НО Развитие методологии анализа инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах для повышения их конкурентоспособности // Конкуренция и конкурентоспособость. Организация конкурентоспособной продукции: Материалы IV научно-практической конференции. - Новочеркасск: ООО НПО Темп, 2005. 4.1. С. 56-58 (0,2 п.л.).

5. Шевкунов Н.О., Коновалов М.Ю., Берекчиев ИВ Формирование подходов к модернизации транспортных комплексов // Экономические и социально-правовые проблемы России: Сборник научных трудов профессорско-преподавательского состава. 4.1 / Под ред. Н.П. Масловой. - Ростов н/Д: Диапазон, 2005. С. 151-152 (0,25/0,1 п.л.).

6. Шевкунов НО., Кислицына И. А., Вавилин A.B. Проблемы инвестиционной деятельности транспортно-экономических систем //

Студенческая наука - экономике России: Материалы V Межрегиональной научной конференции. - Ставрополь: СевКавГТУ, 2005. С.32-33 (0,25/0,1 п.л.).

7. Шевкунов Н.О. Детерминированная оценка эффективности внедрения задач информатизации // Экономические и социально-правовые проблемы России: Сборник научных трудов профессорско-преподавательского состава. 4.2 / Под ред. Н.П. Масловой. - Ростов н/Д: Диапазон, 2006. С. 77-81 (0,4 п.л.).

8. Шевкунов НО. Многоаспектная проработка проекта как основной принцип проектного финансирования на железнодорожном транспорте // Экономические и социально-правовые проблемы России: Сборник научных трудов профессорско-преподавательского состава. 4.1 / Под ред. Н.П. Масловой. -Ростов н/Д: Диапазон, 2006. С. 147-150 (0,25 п.л.).

9. Шевкунов Н О. Инвестиционное проектирование на железнодорожном транспорте. Особенности финансирования, этапы. // Актуальные проблемы развития железнодорожного транспорта: 2-я Международная научно-практическая конференция. - Самара: СамГАПС, 2006. С. 57-58 (0,2 п.л.).

10. Оруджов РК, Шевкунов Н.О. Недетерминированная оценка как этап формирования системы показателей эффективности инвестиционной деятельности транспортно-экономических комплексов П Транспорт-2006: Труды всероссийской научно-практической конференции. - Ростов н/Д: РГУПС, 2006. С. 235-237 (0,25/0,1 п.л.).

11. Шевкунов Н. О. Развитие оценки инвестиционной деятельности с учетом дисконтирования притоков и вероятностного увеличения оттоков денежных средств // Экономические и социально-правовые проблемы России: Сборник научных трудов профессорско-преподавательского состава. 4.2 / Под ред. Н.П. Масловой. Ростов н/Д: Диапазон, 2007. С. 119-126 (0,5 п.л.).

12. Шевкунов Н.О. Определение организационно-экономического механизма инвестиционной деятельности в условиях реформирования транспортной отрасли // Экономический вестник ЮФО. Научно-практический журнал. 2007. №2. С. 124-131 (0,8 п.л.).

13. Шевкунов Н.О. Формирование информационной базы данных по денежным потокам инвестиционных проектов с учетом отраслевой классификации расходов // Гуманитарные и социально-экономические науки. Научно-образовательный и прикладной журнал. - Ростов н/Д: СКНЦ ВШ ЮФУ, 2007. №1(32) С.95-99 (0,7 п.л.).

14. Шевкунов НО. Формирование потока денежных средств по финансовой деятельности при проектной схеме финансирования (на примере транспортной отрасли) // Транспорт-2007: Труды всероссийской научно-практической конференции. - Ростов н/Д: РГУПС, 2007. С. 260-262 (0,25 п.л.).

15. Шевкунов Н.О. Формирование потока денежных средств инвестиционного проекта с учетом отраслевой классификации расходов // Вестник Ростовского государственного университета путей сообщения. 2007. №3. С.86-92 (0,9 п.л.)

16. Оруджов РН., Шевкунов НО. Общая оценка экономической эффективности подпрограммы информатизации на транспорте // Актуальные проблемы развития железнодорожного транспорта: Сборник научных трудов

молодых ученых, аспирантов и докторантов / Под ред. А.Н. Гуды. - Ростов н/Д: Диапазон, 2008. С. 93-98 (0,4/0,2 пл.).

17. Шевкунов Н.О. Корректировка оценки экономической эффективности подпрограммы информатизации на транспорте с учетом уровня неопределенности // Актуальные проблемы развития железнодорожного транспорта: Сборник научных трудов молодых ученых, аспирантов и докторантов / Под ред. А.Н. Гуды. -Ростов н/Д: Диапазон, 2008. С. 140-143 (0,3 пл.).

18. Шевкунов Н.О. Инфляционная составляющая ставки дисконтирования при использовании метода чистого приведенного дохода // Экономические и социально-правовые проблемы России: Сборник научных трудов профессорско-преподавательского состава. 4.2 / Под ред. Н.П. Масловой. - Ростов н/Д: Диапазон, 2008. С.121-125 (0,3 пл.).

Печать цифровая. Бумага офсетная. Гарнитура Тайме Формат 60x84/16. Объем 1,2 уч.-изд -л Заказ № 946. Тираж 120 экз. Отпечатано в КМЦ КОПИЦЕНТР 344006, г. Ростов-на-Дону, ул. Суворова, 19, тел. 247-34-88

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Шевкунов, Николай Олегович

Введение.

1 Общие и специфические императивы оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах.

1.1 Диагностика состояния и перспектив развития инвестиционной деятельности в транспортно-экономической системе.

1.2 Методы оценки экономической эффективности инвестиционных проектов: сравнительный анализ.

13 Методика оценки инвестиционной деятельности на железнодорожном транспорте.

2 Оценка инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах на основе принципов проектного финансирования.

2.1 Принципы проектного финансирования.

2.2 Оценка формирования денежных потоков на основе метода проектного финансирования.

3 Совершенствование методики оценки инвестиционной деятельности (на примере инвестиционного проекта Котельниково -Крымская).

3.1 Модернизация метода чистого дисконтированного дохода.

3.2 Определение внутренней нормы доходности на основе модифицированной формулы чистого дисконтированного дохода.

3.3 Методы оценки инвестиционной деятельности с учетом детерминирования потоков денежных средств.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Совершенствование методов оценки инвестиционной деятельности в транспортно-экономических системах"

Актуальность темы исследования. В настоящее время состояние транс-портно-экономической системы нельзя считать оптимальным. Проблемы развития транспортной отрасли усиливают инфраструктурные ограничения, создают угрозу замедления социального развития и формирования единого экономического пространства. Необходимым условием их скорейшего решения становится создание стабильной системы финансирования, учитывающей особенности транспорта как инфраструктурной отрасли, что особенно актуально в условиях перехода национальной экономики в фазу устойчивого роста, так как развитие транспортно-экономической системы носит экстенсивный характер при бюджетном финансировании, а его уровень оценивается как недостаточный.

Принятие стратегических инвестиционных решений включает процесс оценки инвестиционных проектов, которые могут оказать большое влияние на сохранение имеющихся или создание новых конкурентных преимуществ транспортной отрасли. От объективности оценки проектов зависят сроки возврата вложений, варианты альтернативного их использования, допонительные генерируемые потоки прибыли, технические, технологические, социальные, экономические и управленческие аспекты проектной деятельности.

Проведение оценки инвестиционной деятельности с учетом установленных критериев существенно уменьшает неопределенность при принятии решения по выбору оптимального варианта инвестиционных вложений, дает возможность проанализировать перспективы реализации инвестиционных проектов транспортной отрасли в контексте окружающей рыночной среды, мобилизовать средства для обеспечения проектов наиболее оптимальными путями. В связи с этим для транспорта актуальны точная и адекватная оценка инвестиционной деятельности с помощью соответствующих методов. Осознание необходимости и важности их совершенствования убеждает в исключительной актуальности данной проблемы и обоснованности ее избрания в качестве темы диссертационного исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Методам оценки инвестиционной деятельности в контексте формирования рыночных отношений посвящены работы B.C. Барда, В.Н. Богачева, В.В. Быковского, П.Л. Виленского, Д.А. Ендовицкого, В.В. Ковалева, В.В. Коссова,

B.Н. Лившица, И.В. Липсица, С.А. Смоляка, Т.С. Хачатурова, А.Г. Шахназарова, В.А. Швандара, и других, заложивших основы отечественных систем оценки эффективности инвестиционной деятельности. Однако, эти методы требуют дальнейшего развития в направлении обоснования выбора критериев при формировании ставки дисконтирования, т.е. адекватного учета риска, инфляции, стоимости капитала и альтернативных издержек.

Методологию анализа развития транспортного комплекса, а также проблемы, перспективы и направления его инвестиционной деятельности разрабатывают Д.Р. Белоусов, В.А. Брежнев, О.В. Буреш, А.В. Володин,

C.С. Гончаренко, Т.Д. Дегтярева, Н.К. Исингарин, М.А. Лавров, Е.М. Мах-лин, И.В. Найденов, Ю.С. Тимералиев и др. Но, как показывает практика, методология эффективного инвестирования обновления основного капитала транспортной отрасли и оценки инновационных проектов нуждается в дальнейшем развитии.

Ряд аспектов проектного финансирования исследовали О.С. Белокры-лова, А.Э. Баринов, В.Ю. Катасонов, В. Кизь, А.А. Коноплянин, И.В. Ма-тюш, М.Б. Цыганков и др. При этом следует отметить, что принципы финансирования по проектной схеме в их работах освещаются не достаточно детально.

Проблемы оценки экономической эффективности и выбора инвестиционных проектов наиболее подробно рассматриваются в научных работах В.М. Аныыина, Е.Г.Величко, А.Б. Идрисова, С.В. Крюкова, В.Г. Медницкого, С.И. Прилипко, В.П. Савчука, С.В. Картышева, С.В. Постникова, Д.Е. Старик, и др.

В своем исследовании автор опирася также на труды таких зарубежных авторов в области оценки инвестиционной деятельности как В. Беренс,

Ю. Бригхем, Р. Брейли, С. Майерс, Д. Демпси, Джай К. Шим, Джойл Г. Си-гел, Т. Мейор, Ченг Ф. Ли, Джозеф И. Финнерти, П. Хавранек, Э. Хеферт, Р. Хот, У. Шарп и др.