Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Предел роста капитализации компании как фактор инвестиционных решений на рынке ценных бумаг тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Свиблов, Владислав Владимирович
Место защиты	Москва
Год	2006
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Предел роста капитализации компании как фактор инвестиционных решений на рынке ценных бумаг"

На правах рукописи

Свиблов Владислав Владимирович

Предел роста капитализации компании как фактор инвестиционных решений на рынке ценных бумаг

Специальность: 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономически наук

Москва - 2006

Работа выпонена на кафедре Инвестиционной деятельности Московской финансово-промышленной академии.

Научный руководитель:

кандидат экономических наук, доцент Аскинадзи Виктор Михайлович

Официальные оппоненты:

доктор экономических наук, профессор Шестаков Анатолий Васильевич

кандидат экономических на Карпунин Вячеслав Иванович

Ведущая организация: Московский государственный

университет экономики, статистики и информатики

Защита диссертации состоится л 29 сентября 2006 года в 14-00 часов на заседании диссертационного совета К 521.042.01 в Московской финансово-промышленной академии по адресу: 129090, г.Москва, ул. Мещанская, д. 9/14.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Академии.

Автореферат разослан л29 августа 2006 г.

Ученый секретарь диссертационного совета, кандидат экономических наук

Улитина Е.В.

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Инвестиционная деятельность занимает важное место в национальной экономике. Объемы инвестиций и результаты их вложений определяют, в конечном итоге, направления дальнейших реформ, темпы экономического роста, успех социальных программ. Удачно реализованные инвестиционные решения позволяют хозяйствующим субъектам внедрять инновации, увеличивать прибыль, добиваться конкурентных преимуществ.

В странах с развитыми рыночными отношениями в инвестиционном процессе активно используются ценные бумаги. Особые свойства, имманентные ценным бумагам, способствуют вовлечению в инвестиционную деятельность не только крупных, но и меких, частных инвесторов, повышению деловой активности в стране в целом. Реализуемые на рынке ценных бумаг (РЦБ) инвестиционные решения дают возможность получать доходы людям различных социальных групп, приводят к снижению рисков инвестирования, способствуют интеграции национальной экономики в общемировую хозяйственную систему.

Переход России к рыночным отношениям потребовал возрождения рынка ценных бумаг, как важнейшего института рыночной экономики. Паралельно со становлением инфраструктуры РЦБ развивались и отношения по вовлечению финансовых инструментов в инвестиционную деятельность. Инвестиционные решения, принимаемые на отечественном рынке ценных бумаг, требуют учета специфики этого рынка, конкретизации ряда теоретических положений, анализа особенностей инвестиционных

характеристик ценных бумаг в российских условиях, дальнейшей разработки методов оптимизации портфелей ценных бумаг.

Особый интерес представляют исследования адекватного принятия инвестиционных решений при нелинейном изменении цен финансовых инструментов и возникновении локальных пределов роста капитализации компании.

За последние годы появилось значительное количество работ отечественных авторов, посвященных инвестиционной деятельности на российском рынке ценных бумаг. Тем не менее, вопросы воздействия экзогенных факторов на характеристики российских ценных бумаг, специфика их ценообразования с учетом возникающих барьеров в развитии компании, возможности использования портфельных моделей при наличии локальных пределов роста капитализации фирм, рациональное применение инвестиционных стратегий на РЦБ требуют дальнейшей разработки.

Все это делает тему диссертационного исследования актуальной как с научной, так и с практической точки зрения. Сложность, многоаспектность и недостаточная разработанность ряда вопросов, связанных с применением ценных бумаг в качестве объектов инвестирования, обусловили потребность научного осмысления и анализа инвестиционных качеств ценных бумаг российских эмитентов, особенностей принятия инвестиционных решений на российском рынке ценных бумаг при наличии факторов, сдерживающих рост капитализации компании. Необходимость системного анализа инвестирования в отечественные ценные бумаги при существовании локальных и глобальных пределов роста стоимости компаний предопределили выбор темы, цели, задачи, структуру и содержание диссертационной работы.

Объектом исследования являются инвестиционные решения на рынке ценных бумаг в современных российских условиях с учетом барьеров развития компаний.

Предмет исследования Ч инвестиционные качества российских ценных бумаг и их адекватная реализация в инвестиционной деятельности при нелинейном росте капитализации компании.

Цель и задачи исследования. Главной целью диссертации является выявление специфики инвестиционных качеств российских ценных бумаг и их ценообразования с учетом нелинейного роста стоимости финансовых инструментов, раскрытие особенностей принятия инвестиционных решений в условиях существования локальных пределов развития компаний. Для достижения этой цели поставлены следующие задачи:

Х выявить особенности современного этапа функционирования российского рынка ценных бумаг, раскрыть специфику воздействия внешних факторов на ценообразование акций отечественных эмитентов;

Х раскрыть инвестиционные характеристики отечественных ценных бумаг с учетом локальных пределов роста капитализации компаний;

Х обосновать особенности ценообразования акций при нелинейном характере роста стоимости компании;

Х определить специфику изменения доходностей акций в условиях превалирования факторов, сдерживающих развитие компании;

Х разработать методы формирования и корректировки инвестиционных решений на РЦБ, учитывающие локальные пределы роста капитализации компаний;

Х выявить способы реструктуризации портфеля ценных бумаг при наличии неравномерности изменения капитализации компании.

Методология и источники исследования. Теоретической и методологической основой исследования являются фундаментальные положения экономической науки, теории инвестирования и финансовой математики. В диссертации использованы современные методы математической статистики, а также элементы системного анализа процессов формирования и функционирования инвестиционной сферы.

В ходе подготовки диссертации автором изучены теоретические и прикладные разработки отечественных и зарубежных ученых, статистические источники, официальные документы, законодательные акты.

Исследовательской основой диссертации является практика инвестиционной деятельности с использованием ценных бумаг в России и других странах, труды отечественных и западных экономистов, посвященные вопросам инвестиционной деятельности на фондовом рынке. Исследование проводилось в соответствии с российской законодательно-нормативной базой, регулирующей инвестиционную деятельность и функционирование рынка ценных бумаг. Особенно полезными были труды известных зарубежных экономистов - Г. Александера, Дж. Линтнера, Р. Липси, Г. Марковица, Я. Моссина, Р. Росса, Р. Сирса, Е. Фамы, У. Шарпа, а также российских экономистов, занимающихся данной проблемой - П.Л. Виленского, В.А. Галанова, Ю.Ф. Касимова, В.В. Ковалева, В.Н.

Лившица, М.А. Лимитовского, Я.М. Миркина, Е.В. Семенковой, С.А. Смоляка и других авторов.

Источниками фактических материалов диссертации явились данные российских периодических изданий и официальных сайтов сети Интернет.

Научная новизна исследования заключаются в раскрытии специфики принятия инвестиционных решений на рынке ценных бумаг в условиях нелинейности роста капитализации компаний.

На защиту выносятся следующие наиболее существенные результаты, полученные лично соискателем и определяющие научную новизну исследования:

1. Доказано, что современному этапу развития российского рынка ценных бумаг имманентны локальные пределы роста капитализации компании. Установлено, что причиной подобного феномена служат факторы торможения, создающие барьеры в развитии компании, в частности: пределы спроса на ее продукцию, ограниченность адекватных каналов обмена информацией, узость ресурсной базы. Раскрыто, что под воздействием данных факторов проявляется неравномерность роста фондовых показателей на российском рынке ценных бумаг: в начальной фазе каждого растущего тренда наблюдается их резкий рост, а затем скорость роста затухает, и, в конечном итоге, она начинает асимптотически стремиться к нулю.

2. Раскрыты особенности ценообразования акций и разработана методика оценки рыночной капитализации компании в условиях существования локальных пределов ее роста, что позволяет учитывать изменения цен акций российских эмитентов в зависимости от исходного состояния рынка и динамики скорости роста капитализации кампании при воздействии факторов торможения. Установлены

пределы воздействия на цены акции исходного и конечного состояния рынка ценных бумаг, а также неравномерности роста капитализации кампании. Обоснована возможность с помощью данных параметров прогнозировать показатели российского рынка ценных бумах.

3. Доказано, что для принятия рационального инвестиционного решения при влиянии факторов торможения на рыночную капитализацию компании, необходимо в расчетах доходности акций учитывать как нелинейный характер изменения их цен, так и соотношение моментов покупки акций и ожидаемого момента их продажи. Это позволяет инвестору на основе графического анализа такой зависимости адекватно определять моменты покупки ценных бумаг и выхода с рынка в течение заданного инвестиционного периода.

4. Раскрыто, что воздействие локальных пределов роста капитализации кампании обусловливает возникновение особенностей инвестиционных характеристик ценных бумаг, в частности: нелинейность взаимосвязи доходности и риска, а также отклонение распределения доходности акций от традиционно используемого в портфельной теории нормального закона. Разработана модель ценообразования акций, учитывающая данные особенности, являющаяся инструментом для выработки инвестиционных решений на рынке ценных бумаг в условиях нелинейности роста капитализации компании.

5. Доказана возможность догосрочного прогнозирования тенденций изменения стоимости акций при наличии локальных пределов роста капитализации компании. Разработана методика такого прогнозирования, что способствует более качественному принятию инвестиционных решений на рынке ценных бумаг как частными, так и

институциональными инвесторами. Достоверность методики и корректность ее теоретических положений подтверждена проведенным анализом динамики цен акций Сбербанка России.

6. Раскрыты особенности управления фондовым портфелем при существовании локальных пределов роста стоимости компании, заключающиеся в определении оптимального момента вывода конкретной акции из состава портфеля и замены ее другим фондовым активом. Для этого на основе разработанной методики анализируется выявленная динамика цен акций портфеля и определяется искомое время реструктуризации портфеля.

Результаты исследования соответствуют п.п. 4.1 Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов, 4.8. Разработка методического аппарата доходности ценных бумаг и производных финансовых инструментов, 4.9. Расширение инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг части I паспорта специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит.

Практическая значимость. Результаты исследования могут быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями, специалистами, занимающимися проблематикой инвестирования и ценными бумагами, а также в организации учебного процесса по дисциплинам, связанным с инвестиционной деятельностью.

Апробация работы. Основные положения диссертационной работы используются в учебном процессе при чтении спецкурсов для слушателей специального факультета (второе высшее образование), сотрудников Сберегательного банка РФ, студентов Московской финансово-промышленной академии. По теме диссертации

опубликованы три статьи в сборниках научных трудов Московской финансово-промышленной академии общим объемом 1,1 п.л.

Работа состоит из введения, двух глав, заключения, списка литературы из 110 названий.

II. ОСНОВНЫЕ ПРОБЛЕМЫ, РАССМОТРЕННЫЕ И ОБОСНОВАННЫЕ В ДИССЕРТАЦИИ

Первая группа проблем посвящена особенностям инвестиционных характеристик российских ценных бумаг, имманентных современному этапу развития фондового рынка России.

При оценке таких характеристик следует учитывать, что в последние 10-15 лет мир вступил в новую эру политических, экономических и социальных взаимоотношений. С начала 90-х годов XX века практически все страны мира продекларировали переход на рыночные методы хозяйствования. Это создало принципиально иные условия развития мира. Прежде всего, страны с переходной экономикой вступили в этап трансформации своей политической, экономической и социальной системы.

Кроме того, процесс трансформации стран с транзитивной экономикой совпал с резко усилившимися глобализационными явлениями. Интеграционные и глобализационные процессы оказывают значительное воздействие на методы оценки рынков ценных бумаг, капитализации компаний, ценообразования ценных бумаг и их доходности. В условиях глобализации рынков и возрастающей интеграции российских компаний в рыночную экономику их рыночная капитализация а, следовательно, и значение фондовых индексов во все большей степени зависят от событий на внешних для страны рынках.

Среди наиболее значимых экзогенных факторов, которые имеют ярко выраженное количественное воздействие на инвестиционные характеристики ценных бумаг, торгуемых на российском фондовом рынке, можно выделить следующие:

Х изменения значений фондовых индексов, отмечаемые на рынках ценных бумаг других стран;

Х колебания валютных курсов, выявленные в ходе прошедших торгов на рынке FOREX;

Х динамика цен на сырьевые ресурсы, прежде всего, углеводородное сырьё и цветные металы;

Х уровень процентных ставок Федеральной резервной системы США и Центральных банков крупнейших стран и тенденции их изменений.

Доказательством такого воздействия служат приведенные в диссертации графики изменений цен акций крупных российских компаний - Норильского ГМК и Газпрома с июня 2004г. по июнь 2006г. Анализ этих графиков показывает, что в движениях цен акций отечественных компаний и российского фондового индекса РТС имеется очевидная взаимосвязь с колебаниями индекса NIKKEI и изменениями обменного курса долар/евро.

Кроме того, динамика восходящих трендов ценных бумаг российских эмитентов позволяет обнаружить другую, более важную закономерность в изменениях рыночных цен акций и рынка ценных бумаг в целом. Рост цены акций и значений фондовых индексов происходит неравномерно: на начальной стадии роста наблюдается достаточно резкий прирост рыночной стоимости акций и величин индексов. В это время приращение цены акций и значений индексов достаточно близко соответствует экспоненциальной зависимости.

Однако затем скорость роста затухает, и в последующем она начинает асимптотически стремиться к нулю.

Основная причина подобного поведения цен акций и величин индексов рынков ценных бумаг, по мнению автора, объясняется тем, что развитие любой компании происходит неравномерно. Как правило, по мере достижения компанией конкурентных преимуществ и расширения своего присутствия на рынке реализуемой продукции объемы производства начинают возрастать. Это может обусловить расширение парка используемых основных фондов, увеличение количества привлекаемых специалистов, дальнейшую экспансию на рынки. Такие периоды развития компании совпадают с начальной стадией роста рыночной цены ее акций на фондовых рынках.

Однако в определенные моменты начинают сказываться факторы торможения такого развития. Причины появления подобных факторов могут быть различными - достижение пределов спроса на продукцию фирмы, ограниченность адекватных каналов обмена информацией, несоответствие менеджмента компании современным требованиям, узость ресурсной базы и т.п. В силу воздействия факторов торможения и проявляется затухание скорости цен акций компании. В некоторых интервалах времени факторы торможения различных компаний могут совпадать, что, в конечном итоге, приводит к затуханию скорости роста и фондовых индексов в целом.

Иными словами, любая компания стакивается с барьерами в своем развитии. В результате на каждой очередной фазе роста возникают локальные пределы роста фирмы.

Для преодоления подобных барьеров развития и локальных пределов роста компании необходимы качественные изменения как на рынках (ресурсных, товарных, фондовых, валютных), так и в самой компании. Однако и на качественно новой фазе роста компании вновь возникнут барьеры развития, появится иной локальный предел роста

стоимости ее акций, что предопределит затухание и темпов роста общей рыночной капитализации фирмы.

Этим объясняется характерное очертание графиков изменения цен акций и рыночных индексов, которые можно представить как последовательность Б-образных участков: на каждой очередной фазе своего развития темпы прироста капитализации фирм (а, следовательно, и фондовых индексов) высоки, а затем они начинают затухать. В результате, графики принимают вид латинской буквы Б.

Столь необычное очертание кривых зависимости рыночной капитализации и фондовых индексов не позволяет без ограничений применять имеющийся инструментарий для решения задач по достижению целей инвестирования.

Вторая группа проблем, рассмотренных в диссертации, затрагивает проблемы оценки капитализации компании при наличии локальных пределов её роста.

Для учёта воздействия факторов торможения на темпы роста рыночной капитализации компании в диссертации используются научные разработки английского математика Б. Гомпертца, предложенные в XIX веке. Широкий спектр прикладного применения исследований Б. Гомпертца обусловлен тем, что представленные в них методы позволяют учесть те особенности, которые имманентны функционированию сложных систем, в том числе и такие как наличие локальных и глобальных пределов роста таких систем.

Для исследования особенностей оценки рыночной капитализации в условиях существования локальных и глобальных пределов её роста диссертантом использована кривая Гомпертца, и на этой основе разработана методика оценки стоимости акции при неравномерном развитии компании.

Использование предложенной методики позволяет выявить содержание тех параметров, которые характеризуют исходное и конечное состояние рынка ценных бумаг, воздействие факторов торможения на цену акции, а также соотношение рыночной капитализации компании в начале и в конце соответствующей фазы роста стоимости акции.

Дальнейший анализ подтверждает, что с помощью кривых Гомпертца действительно учитываются локальные пределы роста капитализации компании. Их использование позволяет прогнозировать показатели российского рынка ценных бумаг.

Это обстоятельство, а также проведенное в диссертации исследование функции Гомпертца, позволяет сделать вывод, что эта функция может лежать в основе модели оценки стоимости акций при наличии пределов роста капитализации компании.

Для случаев заданных промежутков времени необходимо оценить доходность инвестирования в акции компании в зависимости от двух факторов: неравномерности роста капитализации компании, а также взаимосвязи времени 5 приобретения актива и ожидаемого времени Т его продажи. Компьютерная обработка позволяет построить поверхность возможных доходностей акции как функцию времени покупки и времени продажи акции (рис. 1).

Из анализа данного рисунка следует ряд выводов:

Х если момент продажи акции предшествует моменту ее покупки (5 >Т), то доходность акции равна нулю. В этой связи положительные величины доходности возникают только при 5 < Т. Поэтому восходящий участок поверхности присутствует на участке правее линии, проведенной под углом 45 градусов на горизонтальной плоскости;

Х доходность инвестирования в акцию тем выше, чем дальше разнесены во времени моменты покупки и продажи акции;

Х если компания увеличивает капитализацию, то ее акции дожны дорожать, если капитал компании представлен только ее акциями.

Рис. 1. Доходность инвестиций как функция времени покупки и продажи финансовых активов

Третий блок проблем, разработанных в диссертации, касается воздействия особенностей, обусловленных существованием локальных пределов роста капитализации компании, на принятие инвестиционных решений.

Важное допущение классических портфельных теорий состоит в том, что случайные величины доходности акций портфеля за оцениваемый инвестиционный период распределены по нормальному (Гауссовскому) закону. Именно это позволяет при оценке стратегии инвестирования в портфель акций оперировать только двумя параметрами - ожидаемой доходностью акций портфеля за будущий

инвестиционный период и риском инвестирования, который оценивается с помощью стандартного отклонения доходности акций. В таких условиях задача сводится к формированию портфеля, имеющего минимальный риск для заданной величины ожидаемой доходности портфеля.

Как установлено в диссертации, наличие локальных пределов роста капитализации компании обусловливает нелинейную взаимосвязь доходности и риска инвестирования. Однако нелинейный характер такой зависимости дожен приводить к асимметрии распределения плотности вероятностей доходности, то есть допущение о нормальности распределения доходности акций портфеля становится некорректным.

Для доказательства отличия распределения доходностей акций при воздействии факторов торможения от нормального распределения проводится серия компьютерных экспериментов в среде МаШсаё. С помощью специальной компьютерной программы случайным образом генерируются нормально распределенные величины рыночной капитализации и доходности. Затем для каждой совокупности параметров на компьютере проводятся оценки величин коэффициента эксцесса и коэффициента асимметрии.

Известно, что нормально распределенная величина имеет коэффициент эксцесса равный единице, а коэффициент асимметрии принимает значение, равное нулю. Следовательно, если эти коэффициенты примут иные значения, то необходимо считать распределение вероятностей доходности инвестиций отличающимся от нормального распределения.

С помощью компьютерной обработки полученных результатов установлено, что величины коэффициентов эксцесса и асимметрии существенно отличаются от соответствующих значений, присущих нормальному распределению. Это подтверждает сделанное

диссертантом предположение о том, что распределение случайных величин доходности акций при наличии факторов торможения и пределов роста капитализации компании не соответствует нормальному закону распределения.

Данный вывод существенно влияет на принимаемые инвестиционные решения при вложении средств в ценные бумаги. Это обусловливает необходимость разработки иных подходов для формирования инвестиционных стратегий на рынке ценных бумаг.

Проверка применимости разработанных в диссертации подходов к оценке роста рыночной капитализации осуществлена на примере акций Сбербанка России. Для этого рассматривается динамика цен обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка РФ с сентября 2000 года по июль 2006 года (рис. 2 и рис. 3):

Рис. 2. Динамика цен обыкновенных акций Сбербанка России

1000 900

600 -500 -

0 ........... | Г | гг

1 6 11 16 21 26 31 36 41 46 51 56 61 66 71

ЧЧОткрытия ЧЧВысшая Низшая ЧхЧ Закрытия

Рис. 3. Динамика цен привилегированных акций Сбербанка России

Как видно из рисунков, визуально можно выделить последовательность 5-образиых кривых роста стоимости обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка России, что свидетельствует о наличии локальных пределов роста цены этих акций.

Для дальнейшего анализа графиков изменения цен акций при наличии локальных пределов роста вводятся три параметра, определяющие поведение рыночной капитализации компании:

Х опорная стоимость МС0Д0рная, характеризующая реализованный потенциал увеличения рыночной капитализации для предшествующей фазы развития компании;

Х локальный предел роста стоимости, определяющий ограничения текущего развития компании;

Х локальная начальная стоимость (МСо), которая является характеристикой начальных условий данной фазы роста.

Содержание этих параметров илюстрирует рис. 4:

Стоимость акции

Рис. 4. Илюстрация параметров, определяющих поведение рыночной капитализации компании при наличии локальных пределов ее роста

Введение данных параметров позволяет более адекватно применять разработанные способы оценки стоимости акции. Прежде всего, необходимо заметить, что их практическое использование обусловливает необходимость оценки более общих кривых роста, чтобы учесть в рыночной капитализации некоторое опорное значение МС

опорнаяХ

Вычисленные с использованием программного обеспечения теоретические величины цен обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка РФ сравниваются с реально наблюдавшимися ценами этих акций, и данные величины переносятся на график (рис. 4 и 5):

Рис. 5. Теоретические значения цены обыкновенной акции СБ РФ, полученные по разработанной методике, и реально наблюдаемые цены

этих акций

Рис. 6. Теоретические значения цены привилегированной акции СБ РФ, полученные по разработанной методике, и реально наблюдаемые цены

этих акций

Как видно из рисунков, кривые, соответствующие теоретическим значениям цен акций Сбербанка России, полученным с использованием разработанных диссертантом подходов, достаточно точно соответствует реально наблюдаемым величинам цен этих акций

за последние 35 месяцев. Это является убедительным доказательством корректности предложенного автором подхода к оценке стоимости ценных бумаг при наличии локальных пределов роста капитализации компании.

В результате проведенных вычислений установлены необходимые параметры для оценки обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка России.

Ценность сделанных оценок для акций Сбербанка РФ состоит в том, что с их помощью можно сделать прогноз движения цены акций на будущий период. В частности, на рисунке 6 графически отражен сделанный автором с использованием вычисленных параметров прогноз динамики цены обыкновенной акции Сбербанка России на последующие семь лет:

1 9 17 25 33 41 49 57 65 73 81 89 97 105 113 121

Рис. 7. Оценка и прогноз цены обыкновенной акции Сбербанка РФ

Как следует из графика, в догосрочной перспективе растущий тренд начнет затухать. Иными словами, скорость роста капитализации данного банка, в конечном итоге, достигнет предела. Это произойдет в точке перегиба графика на рисунке 5 (на графике это соответствует приблизительно 55-му месяцу). После этого скорость роста начнет

затухать и постепенно станет асимптотически стремиться к нулевому значению. В итоге цена обыкновенной акции СБ РФ достигнет какого-то глобального предела роста после чего, очевидно, начнется фаза существенной коррекции цены акции.

Для ответа на вопрос о точности сделанного выше прогноза следует оценить возникающие отклонения теоретических величин цен акций (получаемых с использованием разработанной методики) от реально наблюдаемых цен этих акций.

Вычисленные отклонения отражены на рисунке 7:

Остаточные ошибки модели АО{руб.)

3000 гооо юоо о

Хюоо -2000 -3000 -4000 -5000 -6000

: ..Ш------------

I В и "' 13 10 17 13 21 23 я 1р

Рис. 8. Отклонения реально наблюдаемых цен акций от теоретических величин

Как видно из рисунка, в изменениях остаточной ошибки просматривается вонообразный характер. Значит, имеется возможность уточнения модели, если допонить её составляющей, учитывающей вонообразное отклонение теоретических величин от тренда. Подобную оценку предполагается сделать в ходе последующих исследований.

По изложенной методике доказывается применимость разработанных подходов и для оценки общей рыночной капитализации этого банка.

В итоге можно сделать вывод, что разработанная автором методика позволяет инвестору выявить участки наивысшего роста стоимости акций, делать прогнозы дальнейших ценовых трендов и на этой основе принимать адекватные инвестиционные решения.

Четвертая группа проблем посвящена особенностям реструктуризации инвестиционных портфелей с учетом локальных пределов роста стоимости акций.

Основы теории оптимизации портфеля акций заложены в середине прошлого века американскими учеными Г Марковицем и У. Шарпом, В предложенных ими моделях оптимальные портфели обеспечивают инвесторам наибольшую общую полезность с точки зрения соотношения доходности и риска. Несмотря на отличия в способах вычисления доходности и риска, подходы к построению оптимального портфеля в данных теориях совпадают.

В обеих теориях центральным является допущение о том, что случайные величины доходности акций распределены по нормальному закону и существует линейная взаимосвязь между доходностью и риском (систематическим) инвестирования.

При наличии локальных пределов роста капитализации компании необходимо учитывать нелинейность роста цен акций и отклонения распределения случайных величин доходности акций от нормального распределения. Такой подход позволяет более адекватно учитывать специфику российского рынка ценных бумаг при выработке решений по управлению фондовым портфелем.

В диссертации предложена методика управления портфелем ценных бумаг, учитывающая пределы роста капитализации компании

и позволяющая определить оптимальный момент вывода конкретной акции из состава портфеля. Для нахождения такого момента, как показано в работе, необходимо с использованием выявленной динамики изменения цен акций портфеля установить требуемые параметры и на основании компьютерной обработки данных найти искомое время трансформации портфеля.

В заключении резюмируются основные результаты диссертации.

Работы, опубликованные по теме диссертации:

1. Сеиблов В.В. Специфика ценообразования финансовых инструментов в российских условиях // Ученые записки МФПА: Финансовый сектор экономики / Московская финансово-промышленная академия. Ч М.: Маркет ДС, 2006. - 0,5 п.л.

2. Свиблов В.В. К моделированию воздействия внешних рынков на доходность российских активов // Роль бизнеса в трансформации российского общества: Сб. материалов ежегодной научной сессии / Московская финансово-промышленная академия. Ч М.: Маркет ДС, 2006. - 0,1 п.л.

3. Свиблов В.В. Модель оценки стоимости акций при наличии локальных пределов роста капитализации компании // Ученые записки МФПА: Финансовый сектор экономики / Московская финансово-промышленная академия. - М.: Маркет ДС, 2006. - 0,5 п.л.

Подписано в печать 28.08.2006. Формат 60*90/16. Бумага офсетная. Печать офсетная. Тираж 100 экз. 1.5 уч.-изд. л. Заказ № 939. Отпечатано в Печатном салоне Р-Принт 125015, г.Москва, ул. Б. Новодмитровская, дом 14, стр. 2

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Свиблов, Владислав Владимирович

Введение.

ГЛАВА I. Концептуальные основы инвестирования на рынке ценных бумаг.

з1. Инвестиционная деятельность и ее роль в экономике

з 2. Особенности инвестиционных характеристик российских ценных бумаг в современных условиях.

2.1. Специфика инвестирования в ценные бумаги на современном этапе развития отечественного РЦБ.

2.2. Воздействие факторов торможения на скорость роста рыночной капитализации компании

з3. Модель роста рыночной капитализации компании с учетом локальных пределов роста.

3.1. Разработка модели роста рыночной капитализации на основе распределения Б. Гомпертца.

3.2 Идентификация ключевых параметров модели.

3.3. Применение модели для случаев дискретного времени.

ГЛАВА 2. Формирование и корректировка инвестиционных решений на РЦБ с учетом пределов роста капитализации компании.

з 1. Воздействие особенностей модели на принятие инвестиционных решений.

1.1. Распределение случайных величин доходностей акций при наличии пределов роста капитализации компании. ф 1.2. Основные направления применения разработанной модели (на примере оценки акций Сбербанка России).

з2. Особенности формирования инвестиционных портфелей с учетом локальных пределов роста капитализации компании.

2.1. Основные положения классических портфельных моделей.

2.2. Особенности управления портфелем при существовании пределов роста.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Предел роста капитализации компании как фактор инвестиционных решений на рынке ценных бумаг"

Актуальность темы исследования. Инвестиционная деятельность занимает важное место в национальной экономике. Объемы инвестиций и результаты их вложений определяют, в конечном итоге, направления дальнейших реформ, темпы экономического роста, успех социальных программ. Удачно реализованные инвестиционные решения позволяют хозяйственным субъектам внедрять инновации, увеличивать прибыль, добиваться конкурентных преимуществ.

В странах с развитыми рыночными отношениями в инвестиционном процессе активно используются ценные бумаги. Особые свойства, имманентные ценным бумагам, способствуют вовлечению в инвестиционную деятельность не только крупных, но и меких, частных инвесторов, повышению деловой активности в стране в целом. Реализуемые на рынке ценных бумаг (РЦБ) инвестиционные решения дают возможность получать доходы людям различных социальных групп, приводят к снижению рисков инвестирования, способствуют интеграции национальной экономики в общемировую хозяйственную систему.

Переход России к рыночным отношениям потребовал возрождения рынка ценных бумаг, как важнейшего института рыночной экономики. Паралельно со становлением инфраструктуры РЦБ развивались и отношения по вовлечению финансовых инструментов в инвестиционную деятельность. Инвестиционные решения, принимаемые на отечественном рынке ценных бумаг, требуют учета специфики этого рынка, конкретизации ряда теоретических положений, анализа особенностей инвестиционных характеристик ценных бумаг в российских условиях, дальнейшей разработки методов оптимизации портфелей ценных бумаг.

Особый интерес представляет исследования адекватного принятия инвестиционных решений при нелинейном изменении цен финансовых инструментов и возникновении локальных пределов роста капитализации компании.

За последние годы появилось значительное количество работ отечественных авторов, посвященных инвестиционной деятельности на российском рынке ценных бумаг. Тем не менее, вопросы воздействия экзогенных факторов на характеристики российских ценных бумаг, специфика их ценообразования с учетом возникающих барьеров в развитии компании, возможности использования портфельных моделей при наличии локальных пределов роста капитализации фирм, рациональное применение инвестиционных стратегий на РЦБ требуют дальнейшей разработки.

Все это делает тему диссертационного исследования актуальной как с научной, так и с практической точки зрения. Сложность, многоаспектность и недостаточная разработанность ряда вопросов, связанных с применением ценных бумаг в качестве объектов инвестирования, обусловили потребность научного осмысления и анализа инвестиционных качеств ценных бумаг российских эмитентов, особенностей принятия инвестиционных решений на российском рынке ценных бумаг при наличии факторов, сдерживающих рост капитализации компании. Необходимость системного анализа инвестирования в отечественные ценные бумаги при существовании локальных и глобальных пределов роста стоимости компаний предопределили выбор темы, цели, задачи, структуру и содержание диссертационной работы.

Объектом исследования являются инвестиционные решения на рынке ценных бумаг в современных российских условиях с учетом барьеров развития компаний.

Предмет исследования - инвестиционные качества российских ценных бумаг и их адекватная реализация в инвестиционной деятельности при нелинейном росте капитализации компании.

Цель и задачи исследования. Главной целью диссертации является выявление специфики инвестиционных качеств российских ценных бумаг и их ценообразования с учетом нелинейного роста стоимости финансовых инструментов, раскрытие особенностей принятия инвестиционных решений в условиях существования локальных пределов развития компаний.

Для достижения этой цели поставлены следующие задачи:

Х выявить особенности современного этапа функционирования российского рынка ценных бумаг, раскрыть специфику воздействия внешних факторов на ценообразование акций отечественных эмитентов;

Х выявить особенности ценообразования отечественных ценных бумаг с учетом локальных пределов роста капитализации компаний;

Х обосновать теоретическую модель ценообразования акций при нелинейном характере роста стоимости компании;

Х детерминировать распределение случайных величин доходностей акций, когда превалируют факторы, сдерживающие развитие компании;

Х разработать методы формирования и корректировки инвестиционных стратегий на РЦБ, учитывающие локальные пределы роста капитализации компаний;

Х провести сравнительный анализ классических портфельных теорий и предложенной автором модели ценообразования акций и выработать соответствующие методы оптимизации портфеля акций.

Методология и источники исследования. Теоретической и методологической основой исследования являются фундаментальные положения экономической науки, теории инвестирования и финансовой математики. В диссертации использованы современные методы математической статистики, а также элементы системного анализа процессов формирования и функционирования инвестиционной сферы.

В ходе подготовки диссертации автором изучены теоретические и прикладные разработки отечественных и зарубежных ученых, статистические источники, официальные документы, законодательные акты.

Исследовательской основой диссертации является практика инвестиционной деятельности с использованием ценных бумаг в России и других странах, труды отечественных и западных экономистов, посвященные вопросам инвестиционной деятельности на фондовом рынке. Исследование проводилось в соответствии с российской законодательно-нормативной базой, регулирующей инвестиционную деятельность и функционирование рынка ценных бумаг. Особенно полезными были труды известных зарубежных экономистов - Г. Александера, Н. Бонтиса, Дж. Линтнера, Р. Липси, Г. Марковича, Я. Моссина, Р. Росса, Р. Сирса, Дж. Тобина, Е. Фамы, У. Шарпа, а также российских экономистов, занимающихся данной проблемой - С.И. Абрамова, В.А. Галанова, А.И. Деевой, Ю.Ф. Касимова, В.В. Ковалева, В.Н. Лившица, М.А. Лимитовского, Я.М. Миркина, Е.В. Семенковой, С.А. Смоляка и других авторов.

Источниками фактических материалов диссертации явились данные российских периодических изданий и сети Интернет.

Наиболее существенные результаты и научная новизна исследования заключаются в раскрытии специфики принятия инвестиционных решений на рынке ценных бумаг в условиях нелинейности роста капитализации компаний.

Научная новизна. Результаты, определяющие научную новизну исследования, состоят в следующем:

1. Доказано, что современному этапу развития российского рынка ценных бумаг имманентны локальные пределы роста капитализации компании. Как установлено, причиной подобного феномена служат факторы торможения, создающие барьеры в развитии фирмы: пределы спроса на продукцию фирмы, ограниченность адекватных каналов обмена информацией, несоответствие менеджмента компании современным требованиям, узость ресурсной базы и т.п. Показано, что под воздействием данных факторов проявляется неравномерность роста фондовых показателей на российском рынке ценных бумаг: в начальной фазе каждого растущего тренда наблюдается их резкий рост, а затем скорость роста затухает, и, в конечном итоге, она начинает асимптотически стремиться к нулю.

2. Впервые предложена теоретическая модель ценообразования акций и роста капитализации компании в условиях существования локальных пределов. Модель базируется на установленном Б. Гомпертцом законе распределения случайных величин. Показано, что для инвестиционных решений целесообразно использовать функцию Гомпертца:

MC(a,t) = а3 Х ехр(~а2 - ехр(-я, Х /)) где:

Х МС - текущее значение рыночной капитализации исследуемой компании;

Х а - вектор параметров модели;

Х t- независимая переменная, в качестве которой используется время.

Раскрыто содержание параметров аь аг и аз предложенной модели для исследования показателей российского рынка ценных бумаг.

3. Доказана адекватность разработанной модели условиям дискретного распределения времени. Установлено, что доходность акций в таком случае зависит от соотношения момента S покупки ценной бумаги и момента R ее продажи. С использованием компьютерных программ представлена графическая интерпретация функции Б. Гомпертца для доходности акции с учетом соотношения моментов S и R. Это позволяет инвестору принимать рациональные решения и оптимально определять моменты покупки ценных бумаг и выхода с рынка.

4. На основании вычисленных коэффициентов эксцесса и асимметрии доказано, что распределение вероятностей доходности российских ценных бумаг в целом отличается от нормального распределения. Обосновано, что поскольку принятие инвестиционных решений требует предварительно идентифицировать распределение вероятностей доходности инвестиций, то для выработки инвестиционных решений на РЦБ в условиях нелинейности роста капитализации компании необходимо элиминировать допущение о нормальном распределении вероятностей доходности ценных бумаг.

5. Как установлено, разработанная модель оценки акций адекватно отражает реалии отечественного рынка ценных бумаг, что доказывается анализом динамики цен обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка России. Вычисленные параметры модели позволяют осуществить догосрочный прогноз роста цен обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка, что способствует более качественному принятию инвестиционных решений на рынке ценных бумаг, как частным, так и институциональным инвесторам.

6. Раскрыты особенности реструктуризации портфеля ценных бумаг при существовании локальных пределов роста стоимости компании, когда плотность распределения вероятностей доходности акций не подчиняется нормальному закону, и в рамках разработанной модели предложена методика определения оптимального момента трансформации портфеля.

Практическая значимость. Результаты исследования могут быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями, специалистами, занимающимися проблематикой инвестирования и ценными бумагами, а также в организации учебного процесса по дисциплинам, связанным с инвестиционной деятельностью.

Апробация работы. Основные положения диссертационной работы используются в учебном процессе при чтении спецкурсов для слушателей специального факультета (второе высшее образование), сотрудников Сберегательного банка РФ, студентов Московской финансово-промышленной академии. По теме диссертации опубликованы четыре статьи в сборниках научных трудов Московской финансово-промышленной академии.

По проблемам диссертации опубликованы три работы, общим объемом 0,97 п/л.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Свиблов, Владислав Владимирович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Таким образом, в результате диссертационного исследования получены следующие основные выводы о специфике принятия инвестиционных решений с учетом существования пределов роста капитализации компаний:

1. На инвестиционные характеристики российских ценных бумаг оказывают воздействие события, происшедшие в мире за последние годы, прежде всего, глобализационные процессы. Внешние факторы, а также события внутри компаний приводят к тому, что развитие фирм, следовательно, и изменение их капитализации, происходит неравномерно: на начальной стадии роста наблюдается достаточно резкий прирост капитализации компании, соответствующий экспоненциальной зависимости. Однако затем скорость роста затухает, и в последующем она начинает асимптотически стремиться к нулю.

2. Нелинейность роста капитализации компании объясняется воздействием факторов торможения такого развития, в силу чего и проявляется затухание скорости роста цен акций. В некоторых интервалах времени действие факторов торможения в различных компаниях может происходить одновременно, что приводит к затуханию темпов приращения и фондовых индексов в целом. Иными словами, любая компания стакивается с барьерами в своем развитии. В результате на каждой очередной фазе роста возникают локальные пределы роста фирмы. Этим объясняется характерное очертание графиков изменения цен акций и фондовых индексов, которые можно представить как последовательность S-образных участков.

3. Поскольку рыночная капитализация современных компаний имеет особенности, связанные с преодолением барьеров развития и локальных пределов роста при переходе на качественно новую фазу развития компании и рынка ценных бумаг в целом, то для создания теоретической модели, учитывающей эти особенности, используется распределение случайных величин, введенное Б. Гомпертцом и функция Б. Гомпертца:

MC(a,t) = аъ Х ехр(Ча2 Х ехр(-а, Х t))

Дальнейший анализ позволяет идентифицировать параметры модели. Эмпирически доказано, что функция Гомпертца достаточно точно характеризует изменения цен акций при наличии локальных пределов роста, как при непрерывном течении времени, так и для случаев дискретного времени. В этой связи данная функция берется в основу модели оценки капитализации компаний.

4. Распределение доходностей акций по Гомпертцу предполагает нелинейную взаимосвязь доходности и риска инвестирования. Нелинейный характер модели приводит к асимметрии распределения плотности вероятностей доходности. Это доказывается методами имитационного моделирования и вычислением коэффициентов эксцесса и асимметрии. Значения данных коэффициентов свидетельствуют о том, что допущение о нормальности распределения доходности акций портфеля становится некорректным.

5. Использование разработанной модели для анализа динамики цен обыкновенных и привилегированных акций Сбербанка России свидетельствует, что модель адекватно учитывает нелинейность изменения стоимости финансовых средств и существование пределов роста капитализации компании при принятии соответствующих инвестиционных решений. Возможности модели можно расширить и осуществить догосрочный прогноз движения цен акций.

6. Нелинейность изменения цен акций в условиях существования локальных пределов роста следует учитывать при формировании портфелей акций. С помощью разработанной модели можно предложить методику пересмотра портфеля, с помощью которой определяется время вывода актива из состава портфеля.

Сделанные выводы позволяют определить направления последующих исследований:

- уточнение модели роста капитализации компании с учетом существования длительных боковых трендов;

- разработка возможностей применения модели для случаев падающих трендов;

- исследование динамики цен облигаций и производных ценных бумаг для оценки возможностей модели при анализе ценообразования этих финансовых инструментов.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Свиблов, Владислав Владимирович, Москва

1. Российская Федерация. Законы. Гражданский кодекс Российской Федерации № 52. Ч. I.: [фед. закон: принят ГД ФС РФ 30.11.1994 г.: по состоянию на 18.08.06]

2. Российская Федерация. Законы. Гражданский кодекс Российской Федерации № 14. Ч. II.: [фед. закон: принят ГД ФС РФ 26.01.1996 г.: по состоянию на 18.08.06]

3. Российская Федерация. Законы. "Об акционерных обществах" № 208.: [фед. закон: принят ГД ФС РФ 26.12.1995г.: по состоянию на 02.09.06]

4. Российская Федерация. Законы. "О рынке ценных бумаг" № 39.: [фед. закон: принят ГД ФС РФ 22.04.1996г.: по состоянию на 02.09.06]

5. Российская Федерация. Законы. О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг № 46.: [фед. закон: принят (кем) 05.03.1999 г.: по состоянию на 16.08.06]

6. Российская Федерация. Законы. Об особенностях эмиссии и обращения государственных и муниципальных ценных бумаг № 136.: [фед. закон.: принят ГД ФС РФ 29.07.1998 г.: по состоянию на 07.05.06]

7. Российская Федерация. Законы. "Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений" № 39.: [фед. закон: принят ГД ФС РФ 25.02.1999г.: по состоянию на 31.08.06]

8. Абрамов С.И. Инвестирование. М.: Центр экономики и маркетинга, 2000.

9. Алексеев М.И. Рынок ценных бумаг. М.: Аудитор, 2002.

10. Бердникова Т.Б. Рынок ценных бумаг. М.: ИНФРА, 2003.

11. Буренин А.Н. Управление портфелем ценных бумаг. М.: НТО им. С.И. Вавилова, 2005.

12. Вахрин П.И. Инвестиции. М.: Дашков и К0, 2003.

13. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов. М.: Дело, 2002.

14. Гитман Л.Дж., Джонк М.Д. Основы инвестирования. М.: Дело, 1999.

15. Гусева И.А. Рынок ценных бумаг. М.: Экзамен, 2005.

16. Деева А.И. Инвестиции. М.: Экзамен. 2004.

17. Долан Э.Дж., Кэмпбел К.Д., Кэмпбел Р.Дж. Деньги, банковское дело и денежно-кредитная политика / Пер. с англ. Л.: Прогресс, 1991.

18. Долан Э.Дж., Линдсей Д. Рынок: микроэкономическая модель. -СПб.: Экономика, 1992.

19. Иванов А.П. Финансовые инвестиции на рынке ценных бумаг. -М.: Дашков и К, 2006.

20. Игонина Л.Л. Инвестиции: Учебник / Под ред. В.А. Слепова. М.: Экономисту 2003.

21. Игошин Н.В. Инвестиции. Организация, управление и финансирование.-М.: ЮНИТИ, 2005.

22. Инвестиции: Учебник / Под ред. В.В. Ковалева, В.В. Иванова, В.А. Лялина. М.: Проспект, 2006.

23. Инвестиции. Учебное пособие/ Г.П. Подшиваленко, Н.И. Лахмет-кина, М.В. Макарова и др. М.: КНОРУС, 2004.

24. Касимов Ю.Ф. Введение в теорию оптимального портфеля ценных бумаг. М.: Анкип, 2005.

25. Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента и денег. Антология экономической классики. -М.: Экономика, 1993. С. 183.

26. Килячков А.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело. М.: Экономист, 2005.

27. Лимитовский М.А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений.-М.: ДеКА, 2001.

28. Лимитовский М.А. Инвестиции на развивающихся рынках. М.: ДеКА, 2002.

29. Лялин В.А. Рынок ценных бумаг. М.: Проспект, 2006.

30. Макконнел К.Р., Брю С.Л. Экономикс. М.: Дело, 1998.

31. Маренков Н.Л. Инвестиции. Ростов н/Д: "Феникс", 2002

32. Мекумов Я.С. Рынок ценных бумаг. М.: Камерон, 2006.

33. Меньшиков И.С. Финансовый анализ ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 2003.

34. Основы бизнеса. Под ред. Ю.Б. Рубина. М.: Маркет ДС, 2003.

35. Политическая экономия. Словарь / Под ред. О.И. Ожерельева. М.: Политиздат, 1990.

36. Рынок ценных бумаг. Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. М.: Финансы и статистика, 2006.

37. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами. М.: Перспектива, Инфра-М, 2002.

38. Финансово-кредитный словарь / Под ред. В.Ф. Гарбузова. М.: Финансы и статистика, 1984.

39. Ценные бумаги: Учебник/ Под ред.В.И. Колесникова, В.С Торка-новского. М.: Финансы и статистика, 2004.

40. Чернов В.А. Анализ коммерческого риска. М.: Финансы и статистика, 2003.

41. Шарп У.Ф., Александер Г.Д., Бэйли Д.В. Инвестиции. М.: Инфра-М, 2006.

42. Шведов А.С. Теория эффективных портфелей ценных бумаг. М.: Изд-во ГУ ВШЭ, 1999.

43. Экономическая энциклопедия. Политическая экономия / Под ред. A.M. Румянцева. Т. 3. -М.: Советская энциклопедия, 1979.

44. Balbas A., Ibanez A. When can you immunize a bond portfolio? // Journal of Banking and Finance, 1998, Vol.22, №12.

45. Balduzzi P., Elton E.J., Green F.C. Economic News and the Yield Curve: Evidence from the U.S. Treasury Market // New-York University Working Paper, July, 1999.

46. Balvers R., Cosiman Th., McDonald B. Predicting Stock Returns in an Efficient Market // Journal of Finance. 1990. - №45.

47. Bontis N., Managing organisational knowlege by diagnosting intellectual capital: framing and advancing the state of the field Л International Journal of Technology Management. 1999. - Vol. 18 (No 5/6/7/8).

48. Bonfour A., Edvinsson L. Intellectual Capital for Communities. Oxford, UK, 2004.

49. Brigham E.F., Gapennski L.C. Financial Management. Dryden Press, 1997.

50. Brooking A., Intellectual capital Core Asset for the Third Millenium Enterprise. L.: International Thomson Business Press, 1996, Vol. 8.

51. Brown S., Warner J. Measuring Security Price Performance // Journal of Financial Economics. 1980. - №8.

52. Burgess R., Bey R. Optimal Portfolios: Markowitz Full Covariance Versus Simple Selection Rules // Journal of Financial Research. 1988. -№11.

53. Buser S.A., Karolyi А/G/, Sanders А/В/ Adjusted forward rates as predictors of future spot rates // Journal of Fixed Income. 1996. - Vol. 6. -№1.

54. Dattatreya R.E., Fabozzi F.J. Active total return management of fixed-income portfolios. Chicago: Irwin, 1995.

55. Elton E.J. Expected Return, Realized Return and Asset Pricing Test // Journal of Finance. 1999. - №54.

56. Fabozzi F., Fabozzi D. Bond Markets, Analysis and Strategies. -Englewood Cliff, NJ.: Prentice-Hall, 1999.

57. Fama E.F. Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work // Journal of Finance. 1970. - № 25.

58. Fisher I. The Nature of Capital and Income. L.: Macmillan & Co., 1927.

59. Fleming M.J., Remolona E.M. The Term Structure of Announcement effects // Basel: Bank for International Settlements working paper. -1999.-№71 (June).

60. Jones R.C. Stock Selection: Portfolio Strategy. NY.: Goldman Sachs,1987.

61. Kolb R., Rodrigues R. Marcov Chains and Regression towards the Mean // Financial Review. 1991. - №26 (February).

62. Kolb R., Rodrigues R. The Regression Tendencies of Beta: a Repraisal // Financial Review. 1989. - №24.

63. Lipsey R.G., Courant P.N., Purvis D.D., Steiner P.O. Economics. 10th ed. NY: Harper Collins College Publishers, 1993.

64. Prasad K.N. Foundations of Modern Economics. New Delhi: Sterling Publishers, 1986.

65. Ramaswamy S. Portfolio selection using fuzzy decision theory. Basel: Bank for International Settlements working paper. - 1998. - №57 (July).

66. Roos, G. and Roos, J. Measuring Your Company's Intellectual Performance// Long Range Planning. 1997. - Vol. 30.

67. Ross S. The current Status of the Capital Asset Pricing Model // Journal of Finance. 1978.-№33.

68. Sears R.S., Trennepohl G.L. Investment Management: Dryden Press, 1993.

69. Stewart Т., Inellectual Capital: The New Wealth of Organisatios, NY.: 1997.3. Научные статьи

70. Недосекин A.O. Монотонные портфели и их оптимизация // Аудит и финансовый анализ. 2002. - №2.

71. Петров В., Гришин П., Петрова О. Сравнительный анализ российского и украинского рынков корпоративных облигаций // Рынок ценных бумаг. 2002. - №13.

72. Фадеев А. Формирование портфеля ценных бумаг. Специфика российского варианта // Рынок ценных бумаг. 2002. - №18.

73. Казаков А., Беленькая О., Ворожцов П., Шехмаметьев X., Петров В., Яковлев А. Влияние динамики процентных ставок развитыхстран на российскую экономику//Рынок ценных бумаг. 2005. -№15.

74. Гобечия Б.А. Рынок это сфера услуг.// Рынок ценных бумаг. -2005.-№18.4. Ресурсы Интернета

75. Базовый курс по рынку ценных бумаг (глава 7). htpp://delo.ykt.ru/staff/bkurs/7.htm

76. Вероятностная модель рынка. htpp://koshechkin.narod.ru/dissertation/prilog3.htm

77. Выбор инвестиционного портфеля. Ссыка на домен более не работаетkonkurs/bakirov/aug/vibor.htm

78. Задача Марковича. Ссыка на домен более не работаетpages/saep/13 03 01.htm.

79. Математические методы на финансовом рынке. htpp://www.pereplet.ru/obrazovanie/stsoros/637.html

80. Методы оптимизации инвестиционного портфеля. htpp://www. vista.ru/1 vistall.htm

81. Методы оптимизации: модель Марковича. htpp://urt.kubsu.ru/lec/2/mmar.htm

82. Применение теории портфельного инвестирования Марковича на российском фондовом рынке с помощью системы MoneyMarket.Ссыка на домен более не работает! vista27.htm

83. Система оптимизации фондового портфеля. Ссыка на домен более не работаетfiles/POS SO Flyer.Zip/

84. Macro-Investment Analysis. Ссыка на домен более не работаетwfsharpe/mia/mia.htm

85. The Basics of Investing and Portfolio Theory. Efficient Frontier. htpp://www.interbroker.ru/should.htm

Похожие диссертации

• Формирование и развитие институциональной структуры российского рынка ценных бумаг
• Экономическая устойчивость предприятия
• Механизмы и институты обеспечения экономической безопасности рынка ценных бумаг
• Оптимизация структуры российского рынка ценных бумаг
• Совершенствование методов оценки стоимости акций компаний на современном этапе развития российского рынка ценных бумаг