Паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России

Катаев, Константин Сергеевич

Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Катаев, Константин Сергеевич
Место защиты	Москва
Год	2000
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России"

На правах рукописи УДК 336. 714 (043)

п г УДК 336. 714 (043)

КАТАЕВ КОНСТАНТИН СЕРГЕЕВИЧ

ПАЕВЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ В ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКЕ РОССИИ

Специальность 08.00.10 - финансы, денежное обращение и кредит

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2000

Работа выпонена на кафедре Теории рыночной экономики и инвестирования Московского государственного университета экономики, статистики и информатики.

Научный руководитель: доктор экономических наук, профессор

Коган Альберт Моисеевич

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Ведущая организация: Самарская Государственная Экономическая

Академия

Защита диссертации состоится л22 декабря 2000 года в 14 часов на заседании совета К 053.19.04 в Московском государственном университете экономики, статистики и информатики по адресу:

119501, Москва, ул. Нежинская, д.7.

С диссертацией и авторефератом можно ознакомиться в библиотеке университета.

Автореферат разослан л22 ноября 2000 года.

Ученый секретарь Диссертационного совета, кандидат

экономических наук, Грачева Е.А.

Белоусенко Григорий Федорович кандидат экономических наук, доцент Макаров Николай Яковлевич

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность исследования. В России с начала девяностых годов идет процесс трансформации централизованной экономики в рыночную. Одной из самых главных проблем этого периода является острая потребность в инвестиционных ресурсах. Формирование инвестиционного процесса в России стало особенно важным в последнее время. Инвестиционный процесс не может существовать отдельно от состояния экономики и потребности в инвестициях, наличия денежных средств у инвесторов, а также финансовых институтов непосредственно выступающих в роли посредника.

Развитие финансового рынка, с одной стороны, дожно соответствовать реально сложившемуся экономическому положению в России, с другой стороны, способствовать обеспечению экономического роста и активизации инвестиционной деятельности. В 1995 году вышел Указ Президента РФ N765 О допонительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации, в котором впервые прописан такой инвестиционный институт, как паевой инвестиционный фонд. Паевой инвестиционный фонд стал для российской экономики принципиально новой формой колективного инвестирования.

До 1997 года, когда появились первые отечественные паевые инвестиционные фонды, на финансовом рынке России были представлены многие известные в странах с развитой рыночной экономикой финансовые институты, банки, инвестиционные компании, пенсионные фонды, страховые компании и т.д.. В отличие от подавляющего большинства российских институтов, создание нового финансового посредника - паевого инвестиционного фонда инициировало государство, заинтересованность которого в появлении подобных институтов обусловлена необходимостью привлечения денежных средств населения в государственные ценные бумаги, благодаря которым в значительной степени осуществлялась бюджетная политика. Кроме того, создание подобных институтов было реакцией* государства на появление различного рода финансовых пирамид и неудовлетворенность населения деятельностью чековых инвестиционных фондов, созданных в процессе приватизации. Необходимость раскрыть условия возникновения и тенденции дальнейшего развития паевых инвестиционных фондов

в переходной экономике России обусловливает актуальность темы диссертации.

На протяжении более семидесяти лет инвестиционные фонды успешно функционируют в странах с развитой рыночной экономикой. Наибольшего успеха среди инвестиционных фондов добились взаимные фонды в США. Взаимные фонды обладают огромными инвестиционными ресурсами, которые позволяют реально преобразовывать национальную экономику. Общая рыночная стоимость активов таких фондов во всем мире достигла 9 трилионов доларов к концу сентября 1999 г. На активы взаимных фондов в США приходилось почти две трети общей величины активов, и она приближалась к 6 трилионам доларов. Но и в других странах фонды также быстро растут: Великобритания (326 мрд. доларов), Франция (700 мрд. доларов), Италия (485 мрд. доларов), Испания (219 мрд. доларов) и Япония (485 мрд. доларов). Несколько странной выглядит статистика по Люксембургу. Несмотря на свои крошечные размеры и небольшое население, он занимает второе место в мире по размерам активов инвестиционных фондов (свыше 750 мрд. доларов).

Успехи фондов не ограничиваются развитыми странами. В крупнейших по численности народонаселения странах, например в Бразилии, эта отрасль инвестиционного бизнеса - 100 мрд. доларов. Даже в странах-новичках из бывшего коммунистического блока - Польше, Венгрии и Чешской Республике - стоимость активов инвестиционных фондов в настоящее время превышает 1 мрд. доларов в каждой из них.

Рассмотрение опыта взаимных фондов в высокоразвитой рыночной экономике США, анализ их деятельности позволяют в значительной степени раскрыть закономерности и возможность развития институтов этого типа в российской экономике.

Степень изученности проблемы. С начала реформирования экономики России проблемам инвестиционного процесса и финансового рынка было посвящено большое количество научных работ. Многие отечественные и зарубежные ученые-экономисты анализировали деятельность финансового рынка применительно к российскому или американскому опыту. В научных работах делались ссыки на условия российской экономики переходного периода и связанные с этим сложности применения опыта стран с развитой

инвестиционной индустрией. До настоящего времени не проводилось сопоставления условий возникновения американского взаимного фонда и его аналога - российского паевого инвестиционного фонда, не раскрыты причины недостаточной инвестиционной привлекательности российских паевых инвестиционных фондов.

В диссертации проводится сравнительный анализ американского взаимного фонда и паевого инвестиционного фонда (ПИФ) в переходной экономике как принципиально новой для российского финансового рынка формы колективного инвестирования, позволяющей инвестору вне зависимости от финансовых возможностей участвовать в инвестиционном процессе.

Исследуются основные элементы и структура паевого инвестиционного фонда, механизм его функционирования и влияние на рыночные преобразования экономики России. Мы использовали информационные, научные и статистические материалы, относящиеся к опыту взаимных фондов СШЛ, что позволило раскрыть основные тенденции процесса развития колективного инвестирования в России.

Цели и задачи исследования. Цель диссертационного исследования - раскрыть условия появления паевых инвестиционных фондов в переходной экономике России, их роль в преобразовании национальной экономики и возможность использования опыта американских взаимных фондов.

В соответствии с поставленной целью основными задачами работы являются:

- выяснение общих условий зарождения российских паевых инвестиционных фондов и взаимных инвестиционных фондов в странах с развитой рыночной экономикой;

- выделение наиболее существенных аспектов опыта американских взаимных фондов, которые можно использовать в практике российских паевых инвестиционных фондов;

- выявление основных сущностных характеристик инвестиционных стратегий и инвестиционного стиля управляющих инвестиционных фондов;

- определение причин и условий появления паевых инвестиционных фондов в отечественной экономике;

- раскрытие перспективности деятельности российских паевых инвестиционных фондов в экономике переходного периода;

- определение роли и места различных форм паевых инвестиционных фондов в отечественном инвестиционном процессе применительно к краткосрочной, среднесрочной и догосрочной перспективе.

Объектом исследования диссертации являются паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России.

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования являются научные труды, монографии и статьи зарубежных экономистов С. Кирш, В.Бомол, С. Годфид, JI. Гордон , М. Коен , Р. Макк, Б. Фридман и отечественных экономистов Э.А. Мусаева. В.Д. Миловидова, Я.М. Миркина, В.Т. Мусатова, A.A. Фельдмана.

Информационной базой диссертационного исследования стали законодательные и нормативные акты государственных органов власти и управления Российской Федерации, материалы научно-экономического характера опубликованные в журналах и газетах, а также материалы, полученные в Internet.

Центральным в диссертации является сравнительный анализ американских взаимных фондов и российских паевых инвестиционных фондов. В основе научной новизны исследования рассматриваются следующие положения:

- выделены четыре этапа развития индустрии американских взаимных фондов: первый этап - организация нового типа финансового института; второй этап - формирование правовой базы; третий этап -преобразование фондами национальной экономики; четвертый этап -продвижение взаимных фондов на иностранные финансовые рынки, показано, что в настоящее время отечественные паевые инвестиционные фонды одновременно проходят первый и второй этапы;

- выявлены два главных условия эффективности паевых инвестиционных фондов: первое - создание конкурентоспособного финансового института, ориентированного на привлечение средств частных инвесторов; второе - защита интересов и прав частных инвесторов;

- показано, что одна из форм американских взаимных фондов (фонды роста) имеет схожую с российскими паевыми инвестиционными фондами характеристику, деятельность и опыт фондов роста представляют наибольший интерес для паевых инвестиционных фондов в условиях переходной экономики;

- выявлена зависимость развития паевых инвестиционных фондов от совершенствования законодательства и обоснованы ре-

комендации по совершенствованию нормативно-правовой базы: Закон о гарантиях вложений инвесторов паевых инвестиционных фондов, Закон о достоверности информации о деятельности паевых инвестиционных фондов;

- сделан вывод о том, что для российского инвестора наиболее перспективными, типами паевых инвестиционных фондов являются паевые пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды недвижимости, паевые хедж фонды.

Теоретическая и практическая значимость. Диссертационное исследование может быть использовано для разработки концепции развития финансового рынка и институтов финансового посредничества, а также в учебном процессе при изучении курсов Рынок ценных бумаг, Финансовый рынок, Портфельные инвестиции.

Публикации. Основные положения и результаты диссертационного исследования были опубликованы в двух научных работах общим объемом - 1 п.л.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИИ

Во введении раскрывается актуальность выбранной темы, определяются цели, и задачи исследования, формулируется научная новизна и практическая значимость диссертации.

В первой главе Институты колективного инвестирования в развитой рыночной экономике рассматриваются этапы становления и развития взаимных фондов в США. Их изучение способствует предотвращению ошибок в практике паевых инвестиционных фондов в России и необходимо для разработки концепций привлечения частного инвестора в российский инвестиционный процесс. Российская экономика испытывает острую необходимость в инвестициях. Привлечение на взаимовыгодных условиях денежных средств частных и институциональных инвесторов при посредничестве нового финансового института колективных инвестиций может способствовать развитию цивилизованного товарного и финансового рынков, оживлению промышленности и увеличению дохода инвесторов.

Правовая база служит той основой, которая устанавливает конкретные правила деятельности финансовых институтов. В диссертационном исследовании показано, что появление в США взаимных фондов, аккумулирующих средства граждан, стало возможным с появлением предложения заработать на вложенный капитал доход, превышающий традиционные формы инвестиций. В США, где рыночная экономика развивается уже более 300 лет, информация о финансовом рынке, особенностях работы на нем, доходности вложений доступны каждому инвестору. Российские вкладчики инвестиционных компаний и коммерческих банков, которые создали предпосыки к появлению паевых инвестиционных фондов, еще не освоили даже основ финансовой грамоты, не имеют опыта рыночных отношений. В США на финансовом рынке обращаются ценные бумаги реально существующих компаний известных своей продукцией или услугами. В России многие инвестиционные компании и коммерческие банки привлекают деньги без каких-либо конкретных финансовых или промышленных проектов, под обещание выплатить сверхвысокий доход на вложенный капитал вкладчика.

Взаимные фонды стали итогом эволюции финансового рынка и экономики США. Инвестиционные фонды были созданы и органи-

зованы американскими финансистами без помощи со стороны государства и стали необходимым финансовым институтом на определенной стадии развития форм частного капитала в стране. Они заложили основу аккумулирования различного по величине капитала на финансовом рынке, преимущественно меких инвесторов, и высокодоходного управления активами фондов. В процессе конкуренции за оказание услуг была разработана новая концепция колективных инвестиций - концепция взаимного фонда. В ее основе лежала идея инвестиционного фонда, допоненная несколькими положениями, которые существенно меняли представление об инвестиционных фондах. Эти допонения сводились к следующему: неограниченная эмиссия ценных бумаг фондом, покупка и продажа акций фонда, осуществляемая самим фондом, и предоставление поной достоверной информации об операциях фонда.

В Америке становление взаимных фондов как влиятельного финансового института стало возможным лишь в семидесятые годы, когда остальные финансовые институты уже имели большой опыт и наработанный годами авторитет на финансовом рынке. Фонды стали развиваться на правовой и .экономической базе, отрегулированной опытами проб и ошибок в течение десятилетий. Экономический рост страны, благосостояния граждан стимулировали развитие взаимных фондов.

Развитие американских взаимных фондов можно разделить на основные этапы:

Первый этап - организация нового типа финансового института (взаимного фонда) не гарантирующего своим вкладчикам определенной величины дохода и даже самого дохода.

Второй этап - формирование правовой базы взаимных фондов и финансового рынка в целом.

Третий этап - активное участие взаимных фондов в преобразовании национальной экономики.

Четвертый этап - продвижение американских взаимных фондов на иностранные финансовые рынки и внедрение концепции колективных инвестиций за рубежом.

Российские институты подобного типа пока находятся одновременно на первом и втором этапах, которые были характерны для начала деятельности взаимных фондов в США.

В диссертации раскрываются основные тенденции развития взаимных фондов на американском финансовом рынке, приоритеты и динамичность инвестиций, направление вложений в наиболее доходные финансовые инструменты. Анализ ситуации на американском финансовом рынке показывает, что наибольший интерес представляет тот финансовый инструмент, который приносит доход больше среднего. Этот финансовый инструмент становится очень популярным для вложений капитала до тех пор, пока его доходность не приходит в равновесие с рынком, после чего капиталы перетекают в другой финансовый инструмент, который имеет повышенную доходность, обусловленную недостаточностью вложенных в него денежных средств и повышенной потребностью в капитале.

Фонды завоевывают популярность, выстраивая свои инвестиционные стратегии, определяя наиболее доходные инструменты, которые становятся определяющими показателями сверхдоходности на финансовом рынке страны в течение определенного периода времени. В России слабость финансового рынка пока не позволяет паевым инвестиционным фондам осуществлять инвестиции в наиболее доходные инструменты, фонды лишаются одного из преимуществ взаимных фондов б США - мобильности инвестиций, обусловленной потребностью инвестиционного процесса е стране.

Начало деятельности российских паевых инвестиционных фондов нельзя назвать успешным, но американские взаимные фонды тоже не сразу нашли своего инвестора.

В диссертации рассматриваются инвестиционные стратегии и инвестиционный стиль управления, а также факторы, определяющие управление инвестиционным портфелем.

Инвестиционные стратегии и инвестиционный стиль портфельных инвесторов.

Инвестиционные стратегии Формирование портфеля Инвестиционный стиль Управление портфелем

По срокам По видам По рискам и доходности

Краткосрочная Активная Агрессивная (игровая) Сбор информации Концепция (правила) фонда Мониторинг

Среднесрочная Пассивная Спекулятивная Инвестиционный анализ Надбавки и скидки инвесторам Непрерывный анализ

Догосрочная Консервативная Отбор доступных ценных бумаг Ограничения на приобретение ценных бумаг Текущая ротация ценных бумаг

Определение моментов купли Диверсификация и оп-тими-зация Учет накладных расходов

Оценка эффективности

Коррекция стратегии

Коррекция стиля

В диссертации обращается внимание на различие понятий -инвестиционная стратегия управляющего и его инвестиционный стиль. Под инвестиционной стратегией понимаются действия управляющего по формированию определенной структуры инвестиционного портфеля, который закрепляется тем или иным образом в инвестиционной декларации фонда. Инвестиционный стиль - это определенная система мероприятий для достижения инвестиционных целей, формулируемых в инвестиционной стратегии. Для мекого частного инвестора большее значение имеет инвестиционный стиль управляющего, особенно, когда он встречает на рынке множество однотипных по инвестиционной стратегии фондов.

Основные факторы, определяющие инвестиционный стиль.

В одних фондах стиль определяется подробными правилами, включающими списки разрешенных для приобретения акций. В других фондах правила определяются управляющими.

Одни фонды жестко ориентированы на групповое управление: в каждом фонде есть группа людей, которые делят ответственность за управление его инвестициями. Другие фонды поощряют индивидуальное управление и расширяют рамки персональной компетенции и ответственности каждого управляющего.

Некоторые фонды уделяют основное внимание стратегическому размещению (распределению) активов между рынками и отраслями на базе макроэкономических факторов. Здесь первостепенным является решение о стратегическом распределении активов между видами ценных бумаг (акциями, облигациями, денежными средствами и иными активами), упор делается на принятие решений относительно состояния рынка. Когда решение принято, покупают "голубые фишки", поскольку их поведение лучше всего отражает общее состояние рынка. Для других фондов в большей степени характерно то, что инвестиционные управляющие выбирают конкретные перспективные компании и приобретают их акции.

Активное управление портфелем фондов обеспечивает высокую оборачиваемость финансовых инструментов с целью получения наибольшего дохода инвесторами. Пассивное управление - создание индексного портфеля и управление им. (Индексный портфель -портфель ценных бумаг, который по составу и пропорциям воспроизводит соответствующий индекс и, соответственно, обеспечивает такую же доходность).

Некоторые фонды концентрируют активы в рамках узкого диапазона выпусков ценных бумаг, иногда сводя их число до минимума (часто 20), разрешенного государственным контролирующим органом. Другие фонды распределяют средства между многими типами ценных бумаг.

Одни инвестиционные фонды сосредотачивают внимание на фундаментальных характеристиках предприятия, ценные бумаги которого они приобретают. Другие фонды ориентированы в бол'ь-шей мере на конъюнктуру рынка; здесь на первом плане технические факторы, связанные со спросом и предложением, определяющие цену (такие, как коэффициенты повышения и понижения, динамические средние).

Во второй главе диссертации "Организация паевых инвестиционных фондов в условиях переходной экономики" анализируется проблематика российских паевых инвестиционных фондов.

В процессе реформирования экономики России происходят кардинальные изменения и создание инфраструктуры рынка. Появление новых для страны организационных форм на базе частного капитала было обусловлено трансформацией экономики. Проведенный анализ раскрывает главные причины возникновения паевых инвестиционных фондов. Паевые инвестиционные фонды в настоящее

плах<(| {трттт'тл" гочам рм аг*г01т?1?оттт1л1?1?л1? лпчот цпл--

/(ил/пи v/! -ур! и^иоадпиапип ~тси/ а ~

ного капитала, заимствованной в развитых рыночных экономиках.

До начала 90-х годов двадцатого века российская экономика характеризовалась как плановая и централизованная. За годы советской власти в стране были уничтожены все основы рыночного хозяйства и частной собственности. Государственный контроль и управление создавали жесткие рамки экономической свободы для граждан. Граждане жили на унифицированную заработную плату, которая не позволяла людям сберегать значительные денежные средства. Не было капиталов, инвестируемых в экономику частными инвесторами.

Формирование рыночной экономики невозможно без наличия в стране частного капитала. Либерализация российской экономики привела к созданию первых финансовых институтов наиболее предприимчивыми людьми. Деятельность организаций по аккумулированию денежных средств позволила сформировать первые капиталы в стране. Отсутствие стратегии дальнейшего вложения капиталов приводило эти организации к банкротству, а их основатели исчезали с деньгами обманутых вкладчиков. Рост мошенничества в финансовой сфере породил необходимость государственного воздействия на эту сферу.

Одна из главных целей реформирования экономики России -передача государственной собственности в частное владение. На раннем этапе реформ страна в целом была не подготовлена к переходу государственных предприятий в частную собственность. Когда были освоены базовые знания и накоплен минимальный опыт работы в рыночной экономике, созрели условия для появления приватизационной программы. Были выпущены приватизационные чеки. Номинальная стоимость каждого чека десять тысяч рублей была

рассчитана на основе объемов национального богатства и численности населения. Обмен этих чеков на акции создал условия для приватизации государственных предприятий.

Первыми российскими инвестиционными фондами стали чековые инвестиционные фонды. В фондах возникли противоречия, которые стали очевидными с началом их деятельности. Чековые инвестиционные фонды подпадали под двойное налогообложение. Этот главный экономический просчет в деятельности фондов стал возможен из-за слепого копирования организационной формы американских инвестиционных фондов, без учета особенностей налогообложения подобной деятельности в США и России. Низкая доходность вложений в чековый инвестиционный фонд сделала деятельность фондов малопривлекательной и обрекла их на формальное существование. Слабая профессиональная подготовка менеджеров фондов и отсутствие опыта ведения операций на финансовом рынке были очевидны. Отрицательные стороны деятельности первых инвестиционных фондов давали возможность менеджерам использовать в личных интересах аккумулированные средства, ущемляя права и интересы вкладчиков.

Но это не умоляет положительной роли этих фондов в процессе становления российской рыночной экономики. Во-первых, фонды решили свою главную задачу в процессе приватизации, то есть аккумулировали приватизационные чеки населения и участвовали в процессе акционирования предприятий. Во-вторых, государство создало новый финансовый институт, закрепило за ним требования и обязательства, осуществляя контроль его деятельности. В-третьих, инвестиционные фонды оказали влияние на создание рынка корпоративных ценных бумаг. В-четвертых, чековый инвестиционный фонд стал первым в истории переходной экономики России инвестиционным фондом. В-пятых, фонды формировали финансовую культуру инвестиций населения. У граждан появилось представление о существовании инвестиционных фондов, покупающих и продающих ценные бумаги, которые по итогам полученной прибыли выплачивают дивиденды своим акционерам. В-шестых, фонд был первым институтом колективного инвестирования в России.

На начальном этапе деятельности финансовых институтов, ориентированных на частного инвестора, выстраивалась основа, как

показано в диссертации, для возникновения на финансовом рынке паевых инвестиционных фондов.

Россияне имеют большую склонность, даже при невысоких уровнях дохода, сберегать значительные суммы денег. На стадии зарождения финансового рынка населению предлагались, в большинстве случаев, не обеспеченные материальными активами инструменты. Многие компании, аккумулирующие денежные средства, воспользовались доверием граждан к сберегательным институтам. До начала проведения экономических реформ вклады в Сбербанке были единственными и нздесными сбережениями. Причина участия населения в мошеннических схемах объясняется доверием, сформированным многими десятилетиями. Появление широкого выбора прибыльного вложения средств, привлекло значительные капиталы от населения. Вона банкротств компаний нанесла вкладчикам первый в истории российской переходной экономики существенный материальный ущерб. На начало 1997 года было зарегистрировано 5 милионов пострадавших частных вкладчиков. Общая сумма ущерба составила 50 милиардов деноминированных рублей, а количество пострадавших - 30-40 милионов человек.

Важную роль в формировании инвестиционных фондов сыграли государственные ценные бумаги. Государственная инициатива создания ценных бумаг нашла свое воплощение в 1994 году. Главную задачу, которую ставило перед собой государство, выпуская в обращение ценные бумаги, было заимствование денежных средств у инвесторов для покрытия бюджетного дефицита. Возврат заемных средств предполагася из доходной части бюджета страны. Первые торги не имели большого успеха у финансовых институтов. Причинами служили прогнозируемый темп роста курса свободноконвертируемых валют по отношению к рублю, высокая доходность кредитных операций банков и отсутствие достоверной информации от Правительства РФ о новом для российской экономики финансовом инструменте. Финансовые кризисы в стране серьезно снизили желание банков активно заниматься кредитованием, неся высокие риски. Вложения в иностранную валюту стали столь массовыми операциями коммерческих банков, что контроль со стороны ЦБ РФ был ужесточен, и эти операции перестали давать существенную прибыль. Покупка государственных ценных бумаг всячески поощрялась Правительством РФ, ЦБ РФ. При минимальном риске и высокой лик-

видности инвестиции обладали высокой доходностью и освобождались от уплаты налогов на них.

В диссертации анализируется начало активной деятельности на государственном рынке ценных бумаг - конец 1995 - начало 1996 года. Финансовая система начала функционировать в новых условиях, когда главным индикатором привлечения и инвестиций денежных средств стала средняя текущая доходность по государственным краткосрочным облигациям и облигациям федерального займа. Частный инвестор мог осуществлять инвестиции в государственные бумаги только при посредничестве финансовых институтов. Финансовые посредники устанавливали для частных инвесторов высокий уровень начальных инвестиций и взимали большое комиссионное вознаграждение. Политика государства, направленная на решение проблем участия граждан в инвестиционном процессе страны, способствовала созданию паевых инвестиционных фондов.

В диссертационном исследовании показаны два главных условия эффективности паевых инвестиционных фондов: первое - создание конкурентоспособного финансового института, ориентированного на привлечение средств частных инвесторов; второе - защита интересов и прав частных инвесторов.

Инициировав создание паевого инвестиционного фонда, государство сознавало ответственность перед инвесторами, связанную с гарантиями надежности и ликвидности вложений в новом финансовом институте. Имеющийся опыт контроля за деятельностью коммерческих банков со стороны Банка России стал ориентиром для Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ, которая дожна предотвращать проведение управляющими компаниями фондов операций в ущерб интересам инвесторов.

В паевом инвестиционном фонде управляющая компания обязана продавать и выкупать паи фонда. Серьезным различием в деятельности финансовых компаний и паевых инвестиционных фондов является определение цены пая. Если в компаниях цена акций устанавливалась менеджерами, то в паевых фондах цена пая определяется исходя из стоимости чистых активов фонда, которую составляют финансовые инструменты, отвечающие требованиям Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ.

В паевых инвестиционных фондах управление активами осуществляет управляющая компания фонда, а в чековых инвестицион-

ных фондах управление портфелем закреплено за менеджером фонда. Общим для этих фондов является то, что чековые инвестиционные фонды и паевые инвестиционные фонды занимаются только вложениями на финансовом рынке и оказывают непосредственное влияние на инвестиционный процесс переходной экономики страны.

Идея финансового института колективных инвестиций не нашла бы своего воплощения на практике в России, если бы не пример успешной деятельности взаимных фондов на финансовом рынке США. Взаимный фонд для российских паевых инвестиционных ндс в может быть 3' талоном.

Индустрия взаимных фондов в США состоит из нескольких институтов, препятствующих проведению финансовых махинаций активами фондов. Обязательное заключение договоров на обслуживание с депозитарием, регистратором, аудитором, агентом по распространению ценных бумаг взаимного фонда и оценщиком стали обязательными и для российских паевых инвестиционных фондов. В США взаимные фонды имеют систему налогообложения, которая не допускает двойной уплаты налогов с доходов фонда. Паевой инвестиционный фонд был определен как имущественный комплекс, исключающий двойное налогообложение. Взаимные фонды в США являются наиболее понятными и открытыми в части предоставления достоверной информации всем желающим ознакомиться с работой фонда. Прозрачность деятельности взаимных фондов контролируется в Америке Комиссией по ценным бумагам и биржам. Стандарт открытости, доступности и достоверности информации был предусмотрен для паевых инвестиционных фондов в России. Ликвидность активов во взаимных фондах необходима для выпонения обязательств и является чрезвычайно важным фактором их деятельности. Федеральная комиссия по ценным бумагам РФ устанавливает жесткие требования к ликвидности активов паевых инвестиционных фондов. Определение стоимости портфеля фонда за вычетом комиссионных расходов на управление, то есть стоимости чистых активов, и определение стоимости пая в российских паевых инвестиционных фондах проводится аналогично американским взаимным фондам. Методики определения стоимости чистых активов не существовало в российской практике. Американская практика в определении стоимости чистых активов оказалась оптимальной и используется паевыми инвестиционными фондами.

На данном этапе российской переходной экономики лишь незначительная часть населения вкладывает свои средства в ценные бумага, тогда как частные инвестиции - одна из важнейших составляющих любой экономики. В США объем инвестиций на душу населения в год приближается к 18 тысячам доларов, а частные инвестиции только в индустрию взаимных фондов превышают 3 трилиона доларов (что составляет более половины всех активов взаимных фондов). В России сумма вложений частных инвесторов в ценные бумаги в начале 2000 года едва превысила 50 милиардов рублей, то есть не дотягивает и до 2,5 милиардов доларов. Это составляет меньше 18 доларов на душу населения. С учетом того, что 95% частных инвестиций в России приходится на 1% населения, становится ясно, что объем инвестиций на душу населения реально приближается к нулю.

Механизмы, побуждающие людей инвестировать свои средства, сегодня значительно отличаются от механизмов массового воздействия во время приватизации 1992-1993 годов и основаны на выборе, который делает личность в силу своих индивидуальных психологических особенностей.

В диссертационном исследовании российские пайщики паевых инвестиционных фондов делятся на две основные группы: искушенные потенциальные инвесторы, неискушенные потенциальные инвесторы.

Искушенный потенциальный инвестор - волевой, предприимчивый человек, который многого добися, умный, расчетливый и грамотный, проявляющий инициативу при покупке ценных бумаг.

Неискушенные инвесторы настроены ждать, когда обстоятельства или другие люди побудят их к покупке ценных бумаг.

Используя современные технологии, методы маркетинга и паб-лик релэйшенс, необходимо разработать доступную и надежную систему пробных инвестиций, которая привлечет искушенных потенциальных инвесторов на финансовый рынок. Пробные инвестиции в американских взаимных фондах, одновременно с доступностью их осуществления, стимулируют приток денежных средств от домохозяйств.

Работа по информированию и привлечению населения в российские паевые инвестиционные фонды ведется неэффективно. Усилия профессионалов фондового рынка дожны быть направлены на создание системы инвестирования, при которой у инвестора есть

вся необходимая информация. По такому принципу работает система страхового и пенсионного обеспечения в странах с развитой рыночной экономикой, где работники предприятий включаются в различные пенсионные и страховые схемы.

С начала 1997 года паевые инвестиционные фонды стали непосредственными участниками инвестиционного процесса в переходной экономике России. Российские паевые инвестиционные фонды создавались при активной заинтересованности государства. Неблагоприятный инвестиционный климат в стране и слабый финансовый рынок тормозят развитие фондов.

Если в США взаимные фонды инвестируют капитал в надежде получить строго прогнозируемый доход и на основе маркетинговых исследований предлагают выгодно разместить капитал инвесторов, то в России паевые инвестиционные фонды осуществляют операции покупки и продажи ценных бумаг компаний с целью получения максимального дохода. Инвестора не заботит, в какие корпоративные ценные бумаги будут направлены его средства управляющей компанией фонда. Требования ФКЦБ РФ к активам паевых инвестиционных фондов выдерживают максимум десять компаний. Инвестор рассчитывает на получение максимально возможного дохода за максимально короткий срок. Такой подход обусловлен высокими инфляционными ожиданиями и ограниченностью денежных средств. Управляющая компания заинтересована в получении дохода по корпоративным ценным бумагам путем активных операций. Но финансовые инструменты не совершенны, комиссионные издержки дороги, и управляющая компания старается не обновлять инвестиционный портфель. В отличие от американских взаимных фондов, российским менеджерам управляющей компании фондов официально разрешено оказывать влияние на руководство компанией. Паевым инвестиционным фондам разрешено инвестировать капитал только в ценные бумаги компаний, котирующихся на бирже и имеющих высокий уровень ликвидности. Число компаний с такой характеристикой финансовых инструментов не более десяти. Паевые инвестиционные фонды пока не обладают достаточными средствами для покупки пакетов акций крупных компаний, которые дают возможность принимать решения на совете акционеров.

Американские взаимные фонды осуществляют инвестиции в условиях развитого рынка, и для них не представляет большого

труда формировать инвестиционные портфели из корпоративных ценных бумаг, обладающих высокой ликвидностью, чтобы своевременно выпонять свои обязательства по выкупу акций фонда у инвесторов. В России паевые инвестиционные фонды не могут себе позволить формирование активов из корпоративных ценных бумаг, так как их ликвидность и курсовая стоимость не поддаются прогнозированию, что может наносить материальный ущерб пайщикам фонда.

У финансового рынка России малая капитализация ценных бумаг, активно обращающихся на признанных торговых площадках. Котируемые ценные бумаги подвержены резким изменениям курсов. Устойчивым ликвидным спросом на торгах обладают ценные бумаги лишь нескольких очень крупных компаний. Инвестиционный портфель паевых инвестиционных фондов подвержен изменениям рыночной стоимости, и это его роднит с фондами роста в США. Активы американских взаимных фондов роста формируются в расчете на догосрочную перспективу. Ценные бумаги большинства российских компаний являются недооцененными, их реальная стоимость будет достигнута только в догосрочной перспективе.

Российская переходная экономика, в отличие от американской, постоянно стакивается с недостатком инвестиций в наукоемкое производство. Инвестиции в инновационной сфере приравниваются к очень рисковым вложениям капитала, поэтому в ближайшее время такие инвестиции могут составлять лишь незначительную часть в инвестиционных портфелях.

Российская экономика переживает острую нехватку капиталов. Паевые инвестиционные фонды пока не используют вложения в высокодоходные финансовые инструменты. По мере развития российской экономики и обострения конкуренции на финансовом рынке, вложения в эти финансовые инструменты будут востребованы паевыми инвестиционными фондами.

Сфера деятельности паевых инвестиционных фондов в России ограничивается национальным рынком. Нормативная база позволяет паевым инвестиционным фондам покупать ценные бумаги иностранных компаний и государств. На практике валютное законодательство становится главным тормозом на пути интеграции паевых инвестиционных фондов в мировой финансовый рынок. Для осуществления инвестиций за пределами России паевым фондам требуется

получить валютную лицензию Банка России. До настоящего времени ни одному фонду не удалось получить данную лицензию.

Паевые инвестиционные фонды стокнулись с проблемой несогласованности законодательной базы и валютного контроля. Получение валютных лицензий фондами может коренным образом изменить финансовый рынок страны. Во-первых, это будет способствовать интеграции паевых инвестиционных фондов в мировой финансовый рынок. Во-вторых, российский инвестор получит возможность воспользоваться всеми преимуществами развитых рыночных отношений через реальное владение части портфеля фонда, включающего в себя набор первоклассных мировых финансовых инструментов. К преимуществам инвестиций на мировом финансовом рынке можно отнести: валютную ценность активов фонда, стабильный и умеренный доход, ликвидность инвестиций, высокую профессиональную культуру рынка. В-третьих, повысится интерес к паевым инвестиционным фондам российских инвесторов. Этот интерес может стать основой доверия к институту колективных инвестиций и способствовать инвестициям капитала в российскую экономику. В-четвертых, при благоприятных налоговых условиях инвестиции в паевые инвестиционные фонды помогут сократить утечку капиталов из страны.

Российская экономика переходного периода связана с массой проблем, ослабляющих интеграцию страны в мировой рынок. Россия имеет огромный потенциал экономического роста, и со временем инвестиционные фонды будут вынуждены выйти на мировой финансовый рынок. Пока же российские паевые инвестиционные фонды ограничены жесткими рамками национального инвестиционного процесса.

К паевым инвестиционным фондам предъявляются жесткие требования в отношении инвестиций во все инструменты, кроме проведения операций с государственными ценными бумагами. Во время создания паевых инвестиционных фондов Федеральная комиссия по ценным бумагам РФ рекомендовала при первичном размещении инвестиционных паев приобретать только государственные ценные бумаги. За непродожительное время деятельности паевых инвестиционных фондов были организованы фонды, ориентированные исключительно на инвестиции в государственные бумаги. Муниципальные обязательства были недостаточно ликвидными и

непривлекательными в большинстве случаев. Некоторые фонды все же имели в своих портфелях муниципальные ценные бумаги, но паевых инвестиционных фондов с активами из муниципальных обязательств так и не появилось.

В России главным типом коммерческих бумаг, обращающимся на финансовом рынке, является вексель. Российские крупные корпорации предпочитают выпускать свои векселя, в отличие от допонительных эмиссий ценных бумаг. Кризис неплатежей заставляет проводить в больших объемах расчеты между предприятиями векселями. Для паевых инвестиционных фондов вексель мог бы стать очень выгодным типом инвестиций, но существует запрет Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ паевым фондам осуществлять операций с векселями. В компетенцию Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ не входит контроль за векселями компаний. Комиссия не может контролировать проведение операций с векселями, что нарушает положение о строгом контроле за деятельностью паевых инвестиционных фондов со стороны Федеральной комиссии по ценным бумагам РФ. В России крупные корпорации, имеющие стабильное финансовое положение, предпочитают выпускать на финансовый рынок свои векселя, а не облигации и привилегированные акции, потому что допонительная эмиссия создает массу проблем, связанных с процессом регистрации и большими издержками. На данном этапе российской переходной экономики только формируются условия для того, чтобы паевые инвестиционные фонды инвестировали капитал в корпоративные векселя.

В США взаимные фонды инвестируют средства на рынке недвижимости. Неразвитость финансового рынка не позволяет российским паевым фондам воспользоваться опытом деятельности американских фондов, формирующих активы из ценных бумаг рынка недвижимости. Возникший в последнее время интерес к инвестициям в недвижимость объясняется как состоянием рынка ценных бумаг, так и особенностями недвижимости, делающими ее привлекательной альтернативой инвестициям в ценные бумаги. Создание условий на рынке недвижимости, которые позволят инвестировать капитал в эту сферу, станет основой для успешной деятельности фондов, ориентированных на данный тип вложений, и здесь "сработает" опыт взаимных фондов США.

Для более эффективной деятельности паевых инвестиционных фондов необходимы следующие условия:

- ограничение круга инвесторов;

- ограничение размера совершаемого выкупа;

- снижение требований к диверсификации;

- ограничение круга инвесторов профессиональными участниками рынка;

- допонительные требования к раскрытию фондами информации;

- запрет на использование фондов как "убежища от налогов".

Сложности вложения капитала паевыми инвестиционными

фондами в недвижимость обусловлены инвестициями только в объекты недвижимости.

Проблемы социальной сферы последнее время приобрели особенную острогу.

Смена экономического и политического курса в стране привела к ухудшению пенсионного обеспечения граждан: люди, получавшие большие заработные платы за свой нелегкий труд, стали получать мизерные унифицированные для всех пенсии. Для облегчения социального бремени на бюджет страны предлагается множество проектов пенсионного обеспечения. Но до настоящего времени налогообложение пенсионных взносов является главным тормозом. Управляющая компания фондами имеет право осуществлять менеджмент активов пенсионных фондов. На практике пенсионные фонды, не входящие в состав дочерних компаний крупных корпораций, не располагают нуждающимися в управлении портфелями.

В диссертации рассмотрены преимущества паевых инвестиционных фондов по сравнению с негосударственными пенсионными фондами:

- отсутствие уплаты налога на прибыль при операциях с финансовыми инструментами;

- возможность вложений в валюту.

Всеми вышеперечисленными преимуществами негосударственные пенсионные фонды могут воспользоваться, инвестируя средства в паевые инвестиционные фонды. Управляющая компания "Палада Эссет Менеджмент" создала первый, пока единственный фонд "Пенсионный", ориентированный в своем инвестиционном стиле на негосударственные пенсионные фонды.

Паевые инвестиционные фонды могут повысить эффективность социальной политики России, но только при непосредственной заинтересованности в этом процессе со стороны государства.

В диссертации рассматривается возможность использования паевых инвестиционных хедж фондов. Американские хедж фонды являются более развитыми финансовыми институтами, чем взаимные фонды. Хедж фонды инвестируют капитал в опционы, варранты, конвертируемые облигации, товары, сдеки с маржой и короткие продажи. Создание хедж фондов в России на основе паевых инвестиционных фондов, как показано в диссертации, будет способствовать решению многих проблем, таких, как управление рисками, связанными с осуществлением операций экспортно-импортного характера.

Хедж фонд способен решить многие проблемы, контролируя всю цепочку операций, что может существенно повысить продуктивность функционирования бизнеса. Такой тип финансовых институтов дожен быть интересен предприятиям, действующим в области предоставления финансовых услуг, и, в первую очередь, банкам. Имея в своем распоряжении реально действующий хедж фонд как поноценный инвестиционный институт, обеспеченный квалифицированными кадрами, любое банковское учреждение либо инвестиционная компания предложат значительно больше услуг, чем это наблюдается в настоящее время, не только по количеству, но и по качеству.

Появление паевого инвестиционного фонда на российском финансовом рынке создало предпосыку для преобразования чековых инвестиционных фондов. Федеральная комиссия по ценным бумагам РФ предложила провести преобразование чековых инвестиционных фондов в паевые инвестиционные фонды. Такому преобразованию способствует то, что оба фонда имеют схожую организационную структуру.

Существует несколько проблем, которые препятствуют процессу преобразования чековых инвестиционных фондов в паевые инвестиционные фонды. Во-первых, большие расходы на преобразование и работу паевого инвестиционного фонда, в течение года, не приносящего дохода, по силам только богатыми компаниям. Во-вторых, чековый инвестиционный фонд дожен иметь достаточно большое количество акционеров для того, чтобы деятельность паевого инвестиционного фонда, связанная с движени-

ем паев, оказалась активной, и заработала структура паевого инвестиционного фонда в целом.

Для многих чековых инвестиционных фондов единственная возможность преобразования в другой финансовый институт с минимальными издержками и возобновлением активной деятельности появится после принятия закона об инвестиционных фондах в России. Процесс массового преобразования чековых инвестиционных фондов в паевые инвестиционные фонды даст импульс развитию инвестиционного процесса в стране.

В России с созданием паевых инвестиционных фондов появися эффективный инвестиционный посредник. При поддержке государства и создании благоприятных условий деятельности паевые инвестиционные фонды смотут повысить конкуренцию среди финансовых институтов, которая перерастет со временем в конкуренцию среди всех хозяйствующих субъектов в стране, включая государство.

Условия переходной экономики позволяют обрести опыт, необходимый для паевых инвестиционных фондов. Российские паевые инвестиционные фонды делают только первые шаги на пути активного содействия рыночным преобразованиям в экономике.

В разделе "Заключение" резюмируются результаты диссертационной работы, формулируются основные выводы и рекомендации.

Основные положения диссертации опубликованы в двух статьях общим объемом 1п.л.:

1) Становление и развитие взаимных фондов в США. // Закономерности функционирования рыночного хозяйства. М.: МЭСИ,

1999, с. 75-85.

2) ПИФ в преобразовании российской экономики переходного периода. // Вопросы теории и практики инвестирования. М.: МЭСИ,

2000, с. 95-105.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Катаев, Константин Сергеевич

Введение.

Глава 1. Институты колективного инвестирования в развитой рыночной экономике.

1.1. Процесс возникновения и этапы развития взаимных фондов в США.

1.2. Технологии создания продуктов, отвечающих потребностям инвесторов.

Глава 2. Паевые инвестиционные фонды в условиях переходной экономики России.

2.1. Инвестиционный климат в России как определяющий фактор успешной деятельности паевых инвестиционных фондов.

2.2. Зарождение паевых инвестиционных фондов в России.

2.3. Перспективные формы паевых инвестиционных фондов в преобразовании российской экономики.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Паевые инвестиционные фонды в переходной экономике России"

Актуальность исследования. В России с начала девяностых годов идет процесс трансформации централизованной экономики в рыночную. Одной из самых главных проблем этого периода является острая потребность в инвестиционных ресурсах. Формирование инвестиционного процесса в России стало особенно важным в последнее время. Инвестиционный процесс не может существовать отдельно от состояния экономики и потребности в инвестициях, наличия денежных средств у инвесторов, а также финансовых институтов, непосредственно выступающих в роли посредника.

Развитие финансового рынка, с одной стороны, дожно соответствовать реально сложившемуся экономическому положению в России, с другой стороны, способствовать обеспечению экономического роста и активизации инвестиционной деятельности. В 1995 году вышел Указ Президента РФ N765 О допонительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации, в котором впервые прописан такой инвестиционный институт, как паевой инвестиционный фонд. Паевой инвестиционный фонд стал для российской экономики принципиально новой формой колективного инвестирования.

До 1997 года, когда появились первые отечественные паевые инвестиционные фонды, на финансовом рынке России были представлены многие известные в странах с развитой рыночной экономикой финансовые институты, банки, инвестиционные компании, пенсионные фонды, страховые компании и т.д. В отличие от подавляющего большинства российских институтов, создание нового финансового посредника -паевого инвестиционного фонда - инициировало государство, заинтересованность которого в появлении подобных институтов обусловлена необходимостью привлечения денежных средств населения в государственные ценные бумаги, благодаря которым в значительной степени осуществлялась бюджетная политика. Кроме того, создание подобных институтов было реакцией государства на появление различного рода финансовых пирамид и неудовлетворенность населения деятельностью чековых инвестиционных фондов, созданных в процессе приватизации. Необходимость раскрыть условия возникновения и тенденции дальнейшего развития паевых инвестиционных фондов в переходной экономике России обусловливает актуальность темы диссертации.

На протяжении более семидесяти лет инвестиционные фонды успешно функционируют в странах с развитой рыночной экономикой. Наибольшего успеха среди инвестиционных фондов добились взаимные фонды в США. Взаимные фонды обладают огромными инвестиционными ресурсами, которые позволяют реально преобразовывать национальную экономику. Общая рыночная стоимость активов таких фондов во всем мире достигла 9 трилионов доларов к концу сентября 1999 года. На активы взаимных фондов в США приходилось почти две трети общей величины активов, и она приближалась к 6 трилионам доларов. Но и в других странах фонды также быстро растут: Великобритания (326 мрд. доларов), Франция (700 мрд. доларов), Италия (485 мрд. доларов), Испания (219 мрд. доларов) и Япония (485 мрд. доларов). Несколько странной выглядит статистика по Люксембургу. Несмотря на свои крошечные размеры и небольшое население, он занимает второе место в мире по размерам активов инвестиционных фондов (свыше 750 мрд. доларов).

Успехи фондов не ограничиваются развитыми странами. В крупнейших по численности народонаселения странах, например в Бразилии, эта отрасль инвестиционного бизнеса - 100 мрд. доларов. Даже в странах-новичках из бывшего коммунистического блока - Польше, Венгрии и Чешской Республике - стоимость активов инвестиционных фондов в настоящее время превышает 1 мрд. доларов в каждой из них.

Рассмотрение опыта взаимных фондов в высокоразвитой рыночной экономике США, анализ их деятельности позволяют в значительной степени раскрыть закономерности и возможность развития институтов этого типа в российской экономике.

Степень изученности проблемы. С начала реформирования экономики России проблемам инвестиционного процесса и финансового рынка было посвящено большое количество научных работ. Многие отечественные и зарубежные ученые-экономисты анализировали деятельность финансового рынка применительно к российскому или американскому опыту. В научных работах делались ссыки на условия российской экономики переходного периода и связанные с этим сложности применения опыта стран с развитой инвестиционной индустрией. До настоящего времени не проводилось сопоставления условий возникновения американского взаимного фонда и его аналога - российского паевого инвестиционного фонда, не раскрыты причины недостаточной инвестиционной привлекательности российских паевых инвестиционных фондов.

В диссертации проводится сравнительный анализ американского взаимного фонда и паевого инвестиционного фонда (ПИФ) в переходной экономике как принципиально новой для российского финансового рынка формы колективного инвестирования, позволяющей инвестору вне зависимости от финансовых возможностей участвовать в инвестиционном процессе.

Исследуются основные элементы и структура паевого инвестиционного фонда, механизм его функционирования и влияние на рыночные преобразования экономики России. Мы использовали информационные, научные и статистические материалы, относящиеся к опыту взаимных фондов США, что позволило раскрыть основные тенденции процесса развития колективного инвестирования в России.