Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Паевые инвестиционные фонды России: пути повышения надежности и доходности тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Ранчинский, Михаил Леонидович
Место защиты	Москва
Год	2004
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Паевые инвестиционные фонды России: пути повышения надежности и доходности"

На правах рукописи

РАНЧИНСКИЙ МИХАИЛ ЛЕОНИДОВИЧ

ПАЕВЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ РОССИИ: ПУТИ ПОВЫШЕНИЯ НАДЕЖНОСТИ И ДОХОДНОСТИ

08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

МОСКВА-2004 г.

ГобяГЛ:ельнь1/,

| бесплатный

1 ЭКЗЕМПЛЯР

Диссертация выпонена на кафедре финансов и кредита экономического факультета Российского университета дружбы народов

Научный руководитель: кандидат экономических наук, доцент

Голодова Жанна Гаврииловна

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Осипов Юрий Михайлович

кандидат экономических наук, доцент Пронина Нина Николаевна

Ведущая организация: Академия труда и социальных отношений

Защита состоится 9 ноября 2004 г. в 14.00 на заседании диссертационного совета К 212.203.09 при Российском университете дружбы народов по адресу: 117198, г. Москва, ул. Миклухо-Маклая, д.6, зал № 1 гуманитарного корпуса.

С диссертацией можно ознакомиться в научной библиотеке Российского университета дружбы народов.

Автореферат разослан л 8 октября 2004 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

Ж. Г. Голодова

200Ы 21605

1. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Рост экономики невозможен без догосрочных инвестиций. Однако в настоящее время в РФ основным источником инвестиций для российских предприятий являются амортизационные отчисления и нераспределенная прибыль. Банковские кредиты носят характер краткосрочного финансирования, являются пока дорогим и труднодоступным источником для большинства предприятий и не могут рассматриваться как существенный источник догосрочных вложений в модернизацию оборудования и организацию нового производства.

Вместе с тем в развитых странах Западной Европы, в США и Японии одним из главных источников догосрочных инвестиций является фондовый рынок. Посредством выпуска акций и корпоративных облигаций предприятия этих стран привлекают 50-80% всех инвестиционных ресурсов. В США в середине 90-х гг. объем средств, полученных с помощью эмиссий ценных бумаг, составлял примерно 1,15 трн. дол. в год, в Японии - свыше 200 мрд. дол., в ведущих странах Западной Европы -115-180 мрд. дол. В настоящее время фондовый рынок уже играет огромную роль в привлечении догосрочных инвестиций в ряде стран Азиатско-Тихоокеанского региона и Латинской Америки. Используя механизмы эмиссии ценных бумаг, предприятия Южной Кореи ежегодно привлекают до 20 мрд. дол. финансовых ресурсов. Важнейшей характеристикой роли фондового рынка в инвестиционных процессах является соотношение национального богатства и капитализации фондового рынка. В РФ оно составляет всего лишь четверть процента, что в 85 раз меньше, чем в Австралии, и почти в 100 раз меньше, чем в Канаде.

Причин столь неэффективного использования механизмов российского фондового рынка несколько. Во-первых, это позиция государства, до сих пор не рассматривающего фондовый рынок как реальный источник догосрочных инвестиций для развития экономики. Во-вторых, это недостаточное информационное освещение возможностей фондового рынка. Новые инструменты неизвестны большинству потенциальных инвесторов, во многом из-за пассивности финансовых посредников. В результате предприятия не видят в фондовом рынке источник средств для своего развития, бизнесмены не смотрят на него как на способ создать легальное состояние. В-третьих, недоверие физических лиц к эмитентам ценных бумаг, обусловленное финансовыми потрясениями начала 90-х гг., а также кризиса 1998 г., тогда как именно средства физических лиц являются наиболее реальным потенциальным источником инвестирования (по оценкам экспертов, вне банковской сферы ими аккумулировано примерно 40-60 мрд.дол.) на догосрочной основе.

Поэтому одной из главных задач является создание механизмов догосрочного инвестирования аккумулированных средств физических лиц,

СОС. НАЦИОНАЛЬНАЯ БИБЛИОТЕКА С.Пстер

которые используются как догосрочный источник в основном инвестиционными и пенсионными фондами (в соответствии с проводимой пенсионной реформой накопительная часть пенсий используется пенсионными фондами для инвестирования). Следует отметить, что средства страховых компаний, также являющиеся догосрочным источником в развитых странах, в РФ в настоящее время используются ограничено, и на страховом рынке преобладают краткосрочные вложения.

Экономические реформы не могут быть эффективными без создания и развития конкурентоспособного финансового рынка. Становление и совершенствование рынка ценных бумаг в РФ обусловило появление и новых субъектов рынка - пенсионных и инвестиционных фондов (акционерных и паевых), которые функционируют в развитых странах уже более 80 лет, и в которые инвестируют средства более 90% экономически активного населения страны. Так, количество вкладчиков взаимных фондов в США в настоящее время превышает 90 мн. человек, а активы составляют около 7,5 трн.дол., что позволяет фондам быть наиболее значимым институтом на фондовом рынке. Поэтому на современном этапе проблемы колективного инвестирования являются чрезвычайно актуальными для развития экономики любой страны. Актуальность темы исследования обусловлена также постоянно возрастающим интересом юридических и физических лиц к повышению надежности и доходности этих институтов в России, как стабильному источнику допонительного дохода.

Степень разработанности темы. Методологические и теоретические аспекты роли инвестиций в экономике широко освещены в работах Н.А.Бланка, В.Беренса, А.Б.Идрисова, Д.Кейнса, Л.Дж.Гитмана, М.А.Лимитовского, И.В.Сергеева, Питера М.Хавранека, Р.Х.Хота, Д.ван Хорна, и др. Теория портфельных инвестиций представлена в трудах Г.Марковица, Дж.Тобина, У.Шарпа и др.

Проблемы, связанные с функционированием фондового рынка РФ и управления портфельными инвестициями рассматриваются в трудах МЮ.Алексеева, А.И.Басова, В.АГаланова, Е.Ф.Жукова, В.И.Колесникова, Я.М.Миркина, Е.В.Семенковой, А.А.Фельдмана и др. Однако, многие вопросы, связанные с анализом деятельности института колективных инвесторов, в том числе паевых инвестиционных фондов, остались до сих пор неразрешенными.

В частности, вопросы устойчивости как характеристики функционирования любого хозяйственного субъекта промышленной, банковской и страховой сфер экономики представлены в работах Л.А.Орланюк-Малицкой, В.М.Родионовой, М.А.Федотовой, А.Д.Шеремета и др. Однако проблема надежности (финансовой устойчивости, стабильности и безопасности вложений) применительно к организациям, управляющим денежными средствами корпоративных и частных инвесторов на основе

доверительного управления (инвестиционных и пенсионных фонов), изучена недостаточно.

Цель диссертационной работы состоит в определении экономического содержания и условий повышения надежности и эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов, совершенствовании механизмов формирования и управления финансовыми ресурсами пайщиков, а также оценке перспектив развития паевых инвестиционных фондов.

Для достижения указанной цели были поставлены следующие задачи:

- на основе анализа специфики финансовых ресурсов дать определение надежности и доходности паевых инвестиционных фондов;

- выявить факторы микро- и макроуровня, оказывающие влияние на развитие паевых инвестиционных фондов в РФ на современном этапе;

- расширить систему показателей оценки надежности и доходности деятельности паевых инвестиционных фондов;

- проанализировать риски, сопутствующие инвестированию в паевые инвестиционные фонды для совершенствования механизма управления ими;

- изучить зарубежный опыт повышения надежности вложений в паевые инвестиционные фонды и возможность его использования в РФ;

- на основе проведенного анализа деятельности паевых инвестиционных фондов разработать предложения по повышению их надежности и доходности.

Объектом исследования явились паевые инвестиционные фонды Российской Федерации как субъекты института колективных инвестиций.

Предмет исследования - система экономических отношений, возникающих в процессе формирования, использования и управления финансовыми ресурсами паевых инвестиционных фондов.

Методологические и теоретические основы исследования. Методология диссертационной работы основана на принципах диалектической логики и системном подходе к исследованию проблем функционирования паевых инвестиционных фондов, их надежности и эффективности.

Теоретической основой диссертации явились труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам фондового рынка, деятельности институциональных инвесторов, а также материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях.

В диссертации использованы законодательные и нормативные акты Российской Федерации, статистические данные и отчеты Министерства финансов РФ, Государственного комитета по статистике РФ, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (с апреля 2004 г. Федеральной службы по финансовым рынкам).

Информационной базой для проведенного исследования послужили открытые данные Федеральной комиссии по ценных бумагам (ФКЦБ), НП Российская Торговая Система, ЗАО Московская межбанковская валютная

биржа (ММВБ), Национальной лиги управляющих (НЛУ). Кроме того, использованы данные отдельных управляющих компаний и паевых фондов -Тройка-Диалог, Менеджмент-Центр и проч.

В процессе исследования использовались методы системного анализа и синтеза, индукции и дедукции. Анализ статистических данных проведен с применением монографического и экономико-статистических методов, а также методов математического моделирования.

Исследование проведено в рамках п. 4.3 паспорта специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит.

Научная новизна проведенного исследования состоит в том, что на основе комплексного анализа деятельности паевых инвестиционных фондов разработаны рекомендации по совершенствованию механизма управления, повышению надежности.

Наиболее существенные результаты, полученные лично автором:

Х дано определение надежности применительно к институтам колективных инвестиций - паевым инвестиционным фондам, которое включает в себя такие аспекты как финансовая устойчивость и стабильность всех участников данных колективных инвестиций (управляющей компании, специализированного депозитария, предприятий-эмитентов, контролирующего органа), а также безопасность вложений;

Х исследованы особенности функционирования паевых инвестиционных фондов (не являющихся юридическими лицами) по сравнению с другими институтами колективных инвестиций и уточнена их классификация в зависимости от сроков и условий погашения паев, направлений инвестирования денежных средств, величины совокупных чистых активов, уровня доходности;

Х выявлены факторы микро- и макроуровня, оказывающие позитивное (сохранение темпов роста экономики, наличие сбалансированного и профицитного бюджета, накопление опыта управляющих компаний, снижение доходности банковских депозитов, наличие элементов мошенничества в начале 90-х гг. и проч.) и негативное (несовершенство законодательного регулирования, недостаточная информационность инвесторов, низкая платежеспособность юридических лиц и физических лиц, существенное влияние политических факторов, высокий риск вложений и др.) влияние на масштабы колективных инвестиций;

Х расширены показатели оценки надежности (финансовой устойчивости, стабильности, безопасности вложений) и эффективности паевых инвестиционных фондов, которые подразделяются на количественные и качественные;

Х выделены этапы развития паевых (ранее чековых) инвестиционных фондов в РФ с 1992 по 2004 гг., которые различаются по уровню государственного регулирования, видам инструментов инвестирования и проч.;

Х осуществлена классификация инвестиционной привлекательности отраслей экономики по нескольким критериям - с точки зрения рентабельности продукции, доли отрасли в ВВП, динамики финансового результата для оптимизации инвестирования средств пайщиков в акции и корпоративные облигации;

Х разработаны рекомендации по совершенствованию управления и структуры активов паевых инвестиционных фондов (по видам) в РФ в целях повышения их надежности и доходности (в частности для фондов акций, недвижимости и венчурных инвестиций предложено инвестировать средства в золото и ипотечные ценные бумаги, а также в предприятия, осуществляющие строительство жилья).

Практическая значимость работы заключается в возможности использования основных обобщений, выводов и конкретных рекомендаций при принятии обоснованных решений по обеспечению эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов и совершенствованию механизма управления средствами корпоративных и частных инвесторов. Реализация разработанных в диссертации предложений по повышению надежности и доходности институтов колективных инвестиций будет способствовать инвестиционной активности в стране, обеспечению высоких и стабильных доходов инвесторам, оптимизации процессов управления инвестиционными фондами.

Материалы диссертационного исследования могут быть использованы при преподавании курсов Финансы, денежное обращение и кредит, Ценные бумаги студентам экономических факультетов ВУЗов России.

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные результаты исследования докладывались на научной конференции молодых ученых Страны СНГ в условиях глобализации экономического факультета Российского университета дружбы народов в 2004 г. Рекомендации диссертационного исследования используются в работе управляющей компании Менеджмент-Центр, о чем имеется справка о внедрении.

По теме диссертационного исследования опубликовано 4 работы общим объемом 1,3 п.л.

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 132 страницы машинописного текста. Список использованной литературы включает 155 источников. Во введении диссертации обоснована актуальность выбранной темы, определены цель, задачи, объект и предмет исследования, отражена научная новизна и практическая значимость работы. В первой главе исследуются теоретические основы процесса колективных инвестиций, сущность и классификации паевых фондов, а также раскрыто понятие надежности применительно к паевым инвестиционным фондам, приведена методика оценки их надежности и доходности. Во второй главе проанализировано становление института

паевых инвестиционных фондов в России, выделены факторы, оказывающие влияние на развитие паевых фондов, рассмотрен механизм законодательного регулирования их деятельности. Третья глава посвящена рассмотрению проблем повышения эффективности управления средствами паевых инвестиционных фондов: оценке качества управления финансовыми ресурсами и совершенствованию всей системы управления ими. В заключении обобщены важнейшие научно-теоретические выводы и практические рекомендации по результатам проведенного исследования.

2. СОДЕРЖАНИЕ И ОСНОВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ РАБОТЫ

Инвестиции необходимы для стабилизации и увеличения темпов роста экономики. Длительный период спада производства в РФ - это во многом результат резкого снижения инвестиций, ведь сегодняшние инвестиции являются основой для состояния экономики в будущем. Не менее значимы инвестиции и на микроуровне, поскольку способствуют расширению и развитию производства; повышению качества выпускаемой продукции (работ, услуг) за счет приобретения более совершенного оборудования; улучшению условий и. повышению безопасности труда; оптимизации издержек и, в конечном итоге, увеличению прибыли. Однако инвестиционная ситуация в стране в течение длительного периода ухудшалась (табл. 1): в условиях гиперинфляции, спада производства, высокого уровня безработицы и риска сложно было найти источники инвестирования, привлекаемые на догосрочной основе.

Решить проблему привлечения денежных средств может институт колективных инвесторов, среди которых необходимо выделить инвестиционные (акционерные, чековые и паевые) и пенсионные фонды.

В начале 90-х гг. чековые инвестиционные фонды (число которых превышало 600) обладали 10% активов российских предприятий. После перехода к этапу денежной приватизации часть этих фондов была преобразована в паевые. За период с 1996 по 2004 гг. количество паевых фондов возросло в 7,5 раз, что объясняется повышением результативности деятельности паевых фондов, доходность которых существенно выше доходности банковских депозитов (рис. 1).

В общем количестве работающих паевых фондов более 60% составляют открытые фонды, тогда как удельный вес закрытых - 8%, но в структуре активов ситуация противоположная - на долю открытых фондов приходится всего 12% совокупных активов, а на долю закрытых - более 60%. Данное обстоятельство объясняется тем, что закрытые паевые фонды функционируют в виде фондов акций и фондов недвижимости, которые за период с 2000 по 2003 гг. продемонстрировали наивысшие уровни доходности. Инвестор при принятии решения о вариантах вложения денежных средств всегда

анализирует предысторию фонда, поэтому срабатывает эффект масштабности и надежды на то, что такой прирост доходности сохранится и в будущем.

Таблица 1

Характеристика инвестиционной ситуации в России в 1990-2002 гг. _____ (в процентах)

Показатели 1990 г. 1996 г. 1998 г. 2000 г. 2001 г. 2002 г.

Доля инвестиций в основной капитал в ВВП 22,0 18,7 8,9 15,9 16,6 16,2

Физический объем инвестиций в процентах к предыдущему году 101,1 81,9 88,0 117,4 110,0 102,6

Темп роста ВВП в процентах к предыдущему году 97,0 96,4 94,7 110,0 105,0 104,3

Источник: Составлено по данным Российского статистического ежегодника 2003 г.

При этом удельный вес смешанных фондов в общем количестве паевых фондов составляет почти 45%, но они обладают лишь примерно 10% чистых активов паевых фондов, тогда как доля фондов акций в общем количестве фондов чуть более 30%, зато на их долю приходится более 83% суммарных активов фондов.

темп инфляции

индекс РТС

ставка рефинансирования

1 средняя ставка банковского депозита

чистая доходность лучшего ПИФа облигаций 1 чистая доходность лучшего ПИФа смешанныхщвестиций ! чистая доходность лучшего ПИФа акций

Рис. 1. Сравнение доходности ПИФов с параметрами денежного рынка РФ в 2003 г.

Источник: Составлено по данным \vww.nlu ш, www.cbr.ru,www.cic.ru.

Структура среднего инвестиционного портфеля паевого инвестиционного фонда практически не меняется уже в течение длительного периода времени.

Показатели

В фондах акций и смешанных фондах наибольший удельный вес вложений приходится на акции предприятий нефтегазового комплекса и электроэнергетики, доля которых составляет 40-60%. В целом за 2003 г. средняя доходность российских паевых фондов составила: фондов облигаций - 22-28%; фондов смешанных инвестиций - 25-40%; фондов акций - 35-50%.

Среди наиболее крупных управляющих компаний можно выделить ЗАО Управляющую компанию Менеджмент-Центр, ЗАО Управляющую компанию Менеджмент-Консатинг, ЗАО Управляющую компанию НИКойл и др. При этом ситуация меняется ежегодно (табл. 2). Так, доля ЗАО Управляющая компания Менеджмент-Центр за 2003 г. выросла почти в 2 раза, тогда как удельный вес ЗАО Управляющая компания Тройка Диалог снизися в 2,5 раза, а ЗАО Управляющая компания Менеджмент-Консатинг впервые вошла в группу крупнейших компаний, завоевав сразу более 20% рынка.

Таблица 2

Характеристика крупнейших управляющих компаний РФ в 2002-2003 гг.

Управляющая компания Совокупные чистые активы в 2003 г. (мн.руб.) Доля на рынке (%)

2002 г. 2003 г.

ЗАО Управляющая компания Менеджмент-Центр 26734 19,30 35,08

ЗАО Управляющая компания Менеджмент-Консатинг 16173 - 21,22

ЗАО Управляющая компания НИКойл. 10662 49,35 13,99

ЗАО Управляющая компания НИКойл Сбережения 10078 - 13,22

ЗАО Управляющая компания Тройка Диалоп> 2153 6,46 2,82

ЗАО Управляющая компания Альфа капитал 1869 13,19 2,43

Источник: Рассчитано автором по данным www.cic.iu

Инвестиционный пай паевого инвестиционного фонда признается законом неэмиссионной ценной бумагой, удостоверяющей одинаковую долю в праве общей собственности его имущества (ценные бумаги, денежные средства, недвижимость), и одинаковые права по отношению к управляющей компании. В 2003 г. паи фондов появились на ММВБ и РТС (хотя активной торговли пока нет), а также стал развиваться и внебиржевой рынок. По состоянию на 20 июня 2004 г. в котировальный лист РТС было включено 8 инвестиционных паев трех управляющих компаний (лидером в этом направлении является управляющая компания НИКойл).

Преимущества инвестирования в ПИФы более наглядны при увеличении срока вложений. Инвестирование средств в паевые фонды сопряжено с незначительными расходами, связанными с тем, что по закону управляющая компания и агенты при продаже пая имеют право продавать паи с надбавкой и погашать их со скидкой. Причем цена пая при покупке может быть увеличена не более чем на 1,5%, а при выкупе уменьшена не более чем на 3% от его расчетной стоимости. Кроме того, управляющая компания за услуги по управлению фондом получает вознаграждение, размер которого составляет до 5% стоимости совокупных чистых активов. Общая сумма всех вознаграждений субъектам инвестирования не дожна превышать 10% от среднегодовой стоимости совокупных чистых активов фонда.

Паевым фондам разрешено устанавливать минимальную величину первоначальных вложений. У некоторых фондов цена входа довольно символическая - на 01.01.2004 г. она составляла всего 100 руб., тогда как в других от 10 тыс. руб. до 6 мн.руб.

Поскольку в соответствии с законодательством (2001 г.) паевой инвестиционный фонд является лобособленным имущественным комплексом, состоящим из имущества, переданного в доверительное управление управляющей компании учредителем (учредителями) доверительного управления с условием объединения этого имущества с имуществом иных учредителей доверительного управления, и из имущества, полученного в процессе такого управления, доля в праве собственности на которое удостоверяется ценной бумагой, выдаваемой управляющей компанией (инвестиционным паем), то доход пайщиков зависит от эффективности функционирования управляющей компании.

Надежность же института колективных инвестиций, на наш взгляд, представляется достаточно сложным понятием. Надежность паевого инвестиционного фонда - это, прежде всего, сочетание в совокупности таких характеристик как финансовая устойчивость и стабильность всех участников данных колективных инвестиций, а также безопасность вложений (рис. 2). Надежность зависит от совокупности факторов, среди которых можно выделить: уровень развития экономики; состояние денежно-кредитной системы и финансового рынка; уровень законодательного регулирования; степень риска; качество управления финансовыми ресурсами.

В силу специфики регулирования ПИФов и их взаимоотношений с управляющей компанией наиболее важным аспектом является достижение надежности и финансовой устойчивости именно управляющей компании, для оценки устойчивости которой могут быть использованы различные показатели (коэффициент концентрации собственного капитала, коэффициент концентрации привлеченного капитала). Коэффициенты отчетного периода сравниваются с коэффициентами аналогичной компании. Среди критериев надежности необходимо выделить также платежеспособность и ликвидность, наличие финансовых ресурсов для развития (характеристика стабильности), а

также соответствие количества и качества финансовых ресурсов величине риска вложений.

Допонительной характеристикой надежности, финансовой устойчивости и стабильности и управляющей компании, на наш взгляд, является набор показателей: прирост размера собственного капитала; диверсификация вложений (доля в структуре вложений ценных бумаг, допущенных к торгам на бирже - государственных ценных бумаг, акций первого и второго эшелонов, корпоративных облигаций); прирост величины активов, находящихся под управлением фонда, достаточность капитала, рассчитываемая как отношение собственного капитала (определяемого по методике ФКЦБ) к суммарным активам. Кроме расчета перечисленных показателей принимаются во внимание такие характеристики как продожительность работы управляющей компании на рынке, количество обслуживаемых ею фондов, наличие необходимых лицензий, деловая репутация, наименование аудитора компании, аудиторское заключение, качество управления рисками, степень открытости информации, изменение доли управляющей компании на рынке паевых фондов, качество управления (доходность управляемых компанией фондов сравнивается со среднерыночной доходностью фондов данной группы), участие в профессиональных объединениях и проч.

Надежность специализированного депозитария во многом определяется: выбором банков, в которых открыты расчетные счета и кредитные линии; участием в программе страхования профессиональной ответственности; наличием автоматизированных систем учета.

Надежность паевого фонда характеризуют также показатели - прирост стоимости чистых активов; увеличение количества пайщиков; рост стоимости пая, длительность существования фонда и проч. При этом допонительно представляется целесообразным рассчитывать коэффициент выбытия пайщиков:

Квыб. --------,

где ВП - количество выбывших пайщиков за анализируемый период;

СП - среднегодовое количество пайщиков.

Полученный показатель следует сравнивать с показателем других паевых фондов. Более существенное значение коэффициента позволяет сделать вывод о необходимости корректировки политики.

Аналогично рассчитывается коэффициент ввода пайщиков:

где ВвП - количество новых пайщиков за анализируемый период;

СП - среднегодовое количество пайщиков.

Однако, оценивая надежность паевого фонда, нельзя забывать, что для пайщика наиболее существенной характеристикой является доходность. Эффективность функционирования фонда можно рассчитать с помощью различных показателей: рост чистых активов фонда; отношение текущей стоимости пая к первоначальной; отношение чистой прибыли к активам.

Проблема надежности тесно увязана с проблемой риска. Существует много определений риска. Так, международным стандартом качества ISO 9000 риск определен как совокупный фактор возникновения нежелательного события и его последствий. Что касается рисков деятельности паевых фондов, то их можно подразделить на две группы:

Х риски, присущие операциям на фондовом рынке вообще;

Х риски, характерные для паевых фондов.

Первая группа рисков включает в себя: процентный риск; кредитный риск; законодательный риск; риск, связанный с волатильностью рынка ценных бумаг в целом; риск ликвидности; информационный риск, технический риск и др. Кроме того, паевым фондам присущи некоторые специфические виды рисков, т.к. источниками рисков в данном случае выступают все субъекты инвестирования: риск, связанный с решениями и действиями регулирующего органа, управленческий риск, риск инфраструктуры фонда, методический риск, связанный с используемым методом расчета стоимости и количества паев каждого инвестора.

Учитывая, что цена пая может изменяться как в сторону увеличения, так и в сторону уменьшения, то доходность вложений (которая не гарантирована в будущем и не гарантируется государством) зависит от трех основных факторов: вида фонда, структуры портфеля и времени продажи и покупки пая.

Появившись на финансовом рынке РФ в начале 90-х гг. XX века, инвестиционные паевые фонды пока еще не достигли ожидаемых масштабов. Причины такого явления многообразны, но среди них следует выделить, прежде всего, такие как наличие элементов мошенничества на фондовом рынке в начале 90-х гг. XX века, обвал фондового рынка в результате

экономического кризиса 1998 г., слабая регулируемость рынка, высокая рисковость, недостаточная информированность инвесторов, обесценение денежных средств и высокие темпы инфляции, несовершенство действующего законодательства. Существенное влияние оказывают также политические факторы, низкая платежеспособность предприятий и организаций и др.

С другой стороны, необходимо отметить ряд факторов, способствующих активизации деятельности паевых инвестиционных фондов в России: сохранение экономического роста (ежегодные темпы прироста ВВП составляют 6-7%); снижение доли государственного сектора (доля государственной собственности основных фондов сократилась с 91% в 1990 г. до 42% в 2003 г.), наличие сбалансированного и профицитного государственного бюджета позволило обеспечить увеличение реальных доходов физических лиц (с 1013 руб. в 1998 г. до 3950 руб. в 2002 г.); относительная стабилизация фондового рынка (курсовая стоимость и доходность акций, облигаций увеличивается с 1999 г.); накопление опыта профессиональных управляющих компаний и рост их количества (только за 2003 г. было создано 47 компаний); снижение доходности банковских депозитов (средняя доходность банковского депозита в российских рублях в 2003 г. составила 11,2% при номинальном темпе инфляции 12%). Снижение доверия к банковским учреждениям после событий с Содбизнесбанком, Гута-банком и др. в 2004 г. также способствует увеличению вложений корпоративных и частных инвесторов в паевые инвестиционные фонды.

Основной проблемой является повышение надежности и доходности вложений, как основных результативных критериев качества управления средствами фондов. Под оценкой качества управления средствами паевых инвестиционных фондов понимается достижение фондами и управляющими компаниями тех результатов, которые намечались. Рассматривать данный аспект необходимо с позиции того, что паевые фонды, с одной стороны, обеспечивают возможность получения допонительного дохода, а, с другой, расширение перечня услуг на фондовом рынке (появление новых инструментов - инвестиционных паев).

Оценить эффективность управления средствами пайщиков довольно сложно. Следует отметить, что в отличие от акционерного инвестиционного фонда, акционеры которого имеют право выбора управляющей компании, в случае с паевым фондом выбор остается за управляющей компанией. И, следовательно, пайщики никак не могут повлиять на управление средствами фонда. В случае недовольства результатами работы управляющей компании пайщики просто могут, продав пай в данном фонде, приобрести его в другом фонде. Таким образом, результативность работы фонда во многом зависит от вида фонда (как отмечалось выше, самыми доходными являются фонды акций) и от качества менеджмента управляющей компании и т.д.

Формируя портфель фонда акций, облигаций (с учетом корпоративных) или смешанный портфель управляющей компании необходимо учитывать особенности и перспективы развития отраслей, в которых функционируют компании-эмитенты ценных бумаг (хотя иногда среднеотраслевые данные не будут соответствовать характеристике деятельности конкретного предприятия). Среди факторов, влияющих на принятие решения, можно выделить среднюю рентабельность отрасли, продожительность жизненного цикла, сезонность производства и продаж, уровень государственного контроля, степень монополизации, долю отрасли в ВВП, производственный потенциал, платежеспособность и др.

При оценке инвестиционной привлекательности отраслей можно опираться на анализ следующих составляющих:

- рентабельности продукции отрасли;

- доли отрасли в валовом внутреннем продукте;

- динамики финансового результата отдельных отраслей;

- индекса промышленного производства;

- объемов торгов ценными бумагами предприятий-эмитентов данной отрасли и проч.

Самый простой вариант отбора отраслевой принадлежности эмитентов ценных бумаг - оценка доли отрасли в объеме ВВП страны. С точки зрения доли отрасли в ВВП наиболее привлекательными в 2002 г. в РФ являлись промышленность (63,2%), услуги (12%), сельское хозяйство (9,5%), торговля (3,5%). Среди отраслей промышленности приоритетность следующая -машиностроение и металообработка - 20,1%; нефтяная - 15,9%; пищевая -13,9%; электроэнергетика - 11,9%; черная металургия - 8,1%; цветная металургия - 7,7%.

Второй вариант ранжирования отраслей основывается на данных о динамике сальдированного финансового результата предприятий и организаций данной отрасли. Среди отраслей промышленности с точки зрения этого критерия наиболее привлекательными являются электроэнергетика, финансовый результат которой вырос за год более чем в 12 раз, нефтеперерабатывающая промышленность (увеличение более чем на 40%), черная и цветная металурги (рост почти в 3 раза и более чем на 60% соответственно). Тогда как предприятия и организации сельского хозяйства и жилищно-коммунального хозяйства по итогам 2002 г. имели убыток. Следует отметить, что при использовании этого критерия добавляются ранее не учитываемые сегменты промышленности, такие как производство строительных материалов, пищевая промышленность, медицинская промышленность (предприятиям этих отраслей следует активизироваться в качестве эмитентов ценных бумаг). Существенное увеличение финансового результата в этих отраслях (в среднем на 30%) во многом объясняется проводимой (или ожидаемой) реформой отрасли.

Однако ориентироваться при принятии решения (выборе активов инвестирования) только на эти показатели представляется не совсем корректным, поскольку они не позволяют сделать вывод о рентабельности функционирования отдельных подотраслей. Поэтому желательно учитывать при принятии решения показатели доходности продукции предприятий определенных отраслей. С этой позиции, наиболее привлекательными являются отрасли топливно-энергетического комплекса (табл. 3), хотя рентабельность топливной промышленности за период с 1995 по 2002 гг. практически не изменилась (был рост в 2000 г., а затем спад в 2002 г.). При этом рентабельность газовой отрасли за тот же период выросла с 27,2 до 47%; рентабельность нефтедобывающей отрасли практически не изменилась и т.д. Существенно снизилась привлекательность инвестиций в угольную отрасль (почти в 2 раза); легкую промышленность - 4,5 раза; строительство - почти в 2 раза; крайне низкой остается рентабельность сельского хозяйства.

Таблица 3

Рентабельность продукции предприятий РФ по отраслям экономики

в 1995-2002 гг. (в процентах)

Отрасли 1995 г. 2000 г. 2002 г.

Промышленность: 20,1 24,7 14,4

- электроэнергетика 17,5 13,5 11,3

- топливная: 20,8 16,2 21,2

Х нефтедобывающая 21,2 18,3 20,6

Х нефтеперерабатывающая 26,1 34,5 15,5

Х газовая 27,2 30,0 47,0

Х угольная 8,0 3,2 4,7

- черная металургия 22,1 25,6 16,5

- цветная металургия 32,7 51,6 29,8

- химическая 20,0 17,0 8,8

- машиностроение и металообработка 20,9 14,1 11,3

- легкая промышленность 9,3 7,2 2,1

- лесная, деревообрабатывающая и целюлозно-бумажная 16,5 11,5 9,2

- пищевая промышленность 16,3 10,1 10,6

Сельское хозяйство -3,1 7,0 1,0

Строительство 23,3 9,7 6,1

Транспорт 15,1 17,2 8,0

Связь 39,2 34,7 33,4

Торговля и общепит 9,8 18,5 8,9

Жилищно-коммунальное хозяйство -17,5 -0,2 -0,4

Прочие отрасли 12,8 14,5 -

Источник: Составлено поданным Российжсго статистического ежегодника 2003 г.

Ожидается повышение интереса инвесторов к вложениям в сферу торговли и общественного питания, поскольку с 2001 г. существенно

увеличились иностранные инвестиции в эту отрасль (доля которых в 2002 г. составила 44% всех иностранных инвестиций в промышленность России).

Наиболее привлекательными с точки зрения рентабельности являются нефтяная отрасль, газовая промышленность, связь и цветная металургия. С учетом оценки привлекательности (на основе расчета усредненной рентабельности за трехлетний период) можно выделить пять групп отраслей (табл. 4). Эта классификация коррелирует с данными индекса промышленного производства, который также целесообразно учитывать при выборе отрасли инвестирования. Наиболее высокий индекс в 2002 г. (в процентах к предыдущему году) был достигнут в нефтедобывающей отрасли - 109%, пищевой промышленности - 107%, цветной металургии - 106%, нефтеперерабатывающей промышленности - 105% (причем высокий уровень показателя сохраняется с 1998 г.), тогда как в угольной и легкой промышленности он оказася наименьшим - 96% и 97% соответственно.

Отбор предприятий отрасли можно также осуществлять анализируя доли ценных бумаг различных эмитентов отрасли на биржевом и внебиржевом рынках. Лидером продаж акций в системе РТС является НК ЛУКОЙЛ, доля которой составляла на 1 января 2004 г. 26,2%, а на ММВБ лидером является РАО ЕЭС России, доля которого составляла 67,9% (табл. 4).

Таблица 4

Группы инвестиционно привлекательных отраслей РФ в 2000-2002 гг.

Класс инвестиционной привлекательности Средний уровень рентабельности за 2000-2002 гг. (%) Отрасли экономики

Высшая привлекательность 36-45 нефтедобывающая, цветная металургия, связь

Высокая привлекательность 27-35 нефтеперерабатывающая, газовая

Средняя привлекательность 21-26 черная металургия

Низкая привлекательность 13-20 транспорт, химическая и нефтехимическая, машиностроение и металообработка, пищевая, строительство, транспорт, электроэнергетика

Низшая привлекательность 4-12 сельское хозяйство, угольная и легкая, торговля и общественное питание, жилищно-коммунальное хозяйство

Источник: Составлено автором.

Анализ отраслевой привлекательности позволяет сделать вывод о том, что на рынке недостаточно представлены ценные бумаги предприятий угольной и пищевой промышленностей, транспорта, торговли и общественного питания. Ценные бумаги предприятий таких отраслей как сельское хозяйство, лесная и целюлозно-бумажная, жилищно-коммунального хозяйства, легкой промышленности и некоторых других вообще не обращаются на рынке.

Учитывая высокий уровень концентрации российского фондового рынка, на котором доля 10 крупнейших эмитентов по объему рыночной капитализации в 2003 г. составляла 78%, а по объему продаж 98%, ориентироваться этим подходом при выборе отрасли вложений не совсем корректно, т.к. можно подтвердить вывод о приоритетности акций эмитентов нефтегазового комплекса. Данное обстоятельство приводит к невозможности диверсификации вложений, в результате чего существенно возрастает риск при их осуществлении.

Таким образом, необходимо отметить, что управляющая компания при выборе отрасли инвестирования дожна учитывать все вышеизложенные подходы, ориентируясь преимущественно на рейтинг, составленный на основе рентабельности отрасли с учетом длительной перспективы.

Отраслевая привлекательность подтверждается и приоритетами вложений паевых инвестиционных фондов. Так, в 2003 г. в структуре инвестиций паевых инвестиционных фондов наибольший удельный вес приходися на акции и облигации предприятий нефтегазового комплекса - 60,4%. Вместе с тем, за 2002-2003 г. повысися удельный вес ценных бумаг предприятий пищевой отрасли (ОАО Пивоваренной компании Батика, Вимм-Биль-Данн Продукты), машиностроения (ОАО ГАЗ, Автоваз), фармацевтики (Сеть аптек 36,6), химической промышленности (Уракалий и проч.) [www.nlu.ru].

Следует отметить, что привлекательность ценных бумаг отдельных эмитентов даже внутри одной отрасли существенно различается. Поэтому необходим анализ деятельности отдельных предприятий одной отрасли. Этот анализ дожен включать в себя анализ финансового состояния предприятия (ликвидности и платежеспособности, устойчивости, рентабельности, оборачиваемости, деловой активности), используя традиционную методику финансового анализа. Кроме того, необходимо учитывать деловую репутацию компании, изменение ее доли на рынке, перспективы роста, возможности реорганизации, стадию жизненного цикла и т.д. Немаловажным фактором является доля ценных бумаг данного эмитента на организованном и неорганизованном рынках ценных бумаг, объем выпущенных ценных бумаг, состав акционеров, клиентская база, рынки сбыта и проч. Кроме того, акции некоторых эмитентов (пищевой отрасли, фармацевтики) имеют более устойчивые перспективы.

Для анализа деятельности фонда считаем целесообразным рассчитывать бета и альфа коэффициенты, широко используемые в развитых странах. Бета коэффициент (рассчитываемый отдельно по каждой ценной бумаге и по портфелю в целом) позволяет оценить риск сформированного портфеля и сравнить этот показатель со среднерыночным (значение коэффициента по рынку ценных бумаг составляет 1). При значении коэффициента меньше 1 портфель является менее рисковым, больше 1 - более рисковым и, соответственно, более доходным. Альфа коэффициенты (определяемые как разница между фактической и ожидаемой доходностью фонда при заданном уровне риска) позволяют сделать вывод о доходности фонда за период. Если значение альфа коэффициента оказалось больше нуля, то фонд улучшил финансовый результат, если меньше нуля - произошло снижение доходности вложений.

Для оценки динамики изменения доходности за последние 12 месяцев ИПИФов акций под управлением УК Менеджмент-Центр в работе представлены графики пяти фондов в сравнении с графиком изменения Индекса Менеджмент-Центра. Этот индекс является показателем, отражающим изменения стоимости инвестиционного пая ИПИФа, инвестиционная декларация которого имеет следующую структуру: 50% акций, 25% государственных ценных бумаг и 25% корпоративных облигаций), и рассчитывается по следующей формуле:

I j = 0,5/n * I (Pij/Pil) + 0,25 * rOj/TOl + 0,25 * KOj/KOl

где п - количество акций в портфеле, j изменяется от 2 до 12, а И всегда принимается равным 1. Pij - цена i - той акции на последний рабочий день периода]; roj - индекс государственных ценных бумаг в периоде j, который предоставляется Корпоративным Центром;

- индекс корпоративных облигаций, который рассчитывается агентством Cbonds.

Список акций и корпоративных облигаций, выбранных для анализа, утверждается руководителем компании сроком на 1 год в начале календарного года.

Таким образом, рассчитывается 11 значений Индекса Менеджмент-Центра для построения вышеупомянутого графика. Индекс Менеджмент-Центра отражает лидеальную доходность вложений интервальных фондов акций с такой структурой активов. Затем анализируется деятельность фондов по критерию "доходность/риск", который говорит о том, сколько единиц доходности приходится на единицу риска. Общепризнанной мерой риска является стандартное отклонение средней доходности фонда.

На основании проведенного исследования сделаны следующие выводы и обобщения.

1. Относительная стабилизация экономики, сохранение профицита государственного бюджета (по оценкам экспертов в 2005 г. он составит около 280 мрд.руб.) способствуют инвестиционной активности, и в первую очередь притоку инвестиций частных инвесторов. В связи с этим все более актуальной становится задача повышения надежности и эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов, аккумулирующих средства этих инвесторов. При этом важнейшей характеристикой надежности является сочетание в совокупности финансовой устойчивости, стабильности всех участников колективных инвестиций (фонда, его управляющей компании и депозитария, эмитентов ценных бумаг и инвесторов) и безопасности вложений.

2. Наряду с основными количественными показателями оценки надежности и эффективности деятельности паевых фондов следует выделить такие качественные как: менеджмент управляющей компании, ее деловую репутацию, структуру собственного капитала фонда, состав его учредителей, движение пайщиков и др.

3. Развитие института колективных инвестиций в России в последние годы обусловлено некоторыми позитивными процессами: экономическим ростом в стране, снижением доли государственного сектора, увеличением реальных доходов граждан, накоплением опыта профессиональных управляющих, совершенствованием законодательной базы и проч. В то же время развитие паевых фондов сдерживается такими важнейшими факторами как мошенничество на фондовом рынке, большой удельный вес убыточных предприятий, слабая регулируемость рынка, недостаточная информированность инвесторов, высокая степень рисков и др. При этом действуют не только риски, присущие всем вариантам инвестирования (законодательный риск; риск ликвидности; информационный риск; технический риск и др.), но и специфические риски, свойственные этому институту инвестирования - риск, связанный с решениями и действиями регулирующего органа; управленческий риск; риск инфраструктуры фонда; методический риск, - минимизировать которые из-за дороговизны пока еще сложно. Высокий уровень концентрации российского фондового рынка (доля 10 крупнейших эмитентов ценных бумаг составляет по рыночной капитализации 78%, а по объему продаж 98%) во многом определил приоритетность вложений паевых инвестиционных фондов. Это обстоятельство делает невозможным диверсификацию вложений, в силу чего сохраняется их высокая рисковость.

4. Специфика российской экономики заключается в высокой степени монополизации, преобладании добывающих отраслей, значительной концентрации производства, ограниченном спросе со стороны домашних хозяйств. Именно эти факторы предопределяют объем инвестиций в ценные

бумаги. Анализ показал, что наиболее привлекательными являются ценные бумаги экспортно-ориентированных отраслей - топливной промышленности (нефтяной и газовой), цветной металургии, а также отраслей, продукция которых пользуется постоянным спросом населения (электроэнергетики и связи), тогда как ценные бумаги предприятий угольной и пищевой промышленностей, транспорта, торговли и общественного питания на рынке недостаточно представлены, а ценные бумаги предприятий таких отраслей как сельское хозяйство, лесная и целюлозно-бумажная, жилищно-коммунального хозяйства, легкой промышленности и т.д. вообще не обращаются на российском рынке.

5. При оценке инвестиционной привлекательности отраслей представляется целесообразным использовать различные показатели (рентабельность продукции отрасли; долю отрасли в валовом внутреннем продукте; индекс объемов производства; объем торгов ценными бумагами предприятий-эмитентов данной отрасли и др.). Причем при выборе отрасли инвестирования управляющая компания дожна учитывать все вышеизложенные критерии.

Вместе с тем, привлекательность ценных бумаг отдельных эмитентов даже внутри одной отрасли будет существенно различаться. Поэтому необходим анализ деятельности отдельных предприятий одной отрасли. Этот анализ дожен включать в себя анализ финансового состояния предприятия (ликвидности и платежеспосооности, устойчивости, рентабельности, оборачиваемости, деловой активности), используя традиционную методику финансового анализа. Кроме того, целесообразно учитывать деловую репутацию компании, изменение ее доли на рынке, перспективы роста, возможности реорганизации, стадию жизненного цикла и т.д. Немаловажным фактором является доля ценных бумаг данного эмитента на организованном и неорганизованном рынках ценных бумаг, объем выпущенных ценных бумаг, состав акционеров, клиентская база, рынки сбыта и проч. (однако следует учитывать высокую переоцененность акций некоторых эмитентов, иначе можно сделать не совсем правильные выводы). Кроме того, акции некоторых эмитентов (пищевой отрасли, фармацевтики) имеют более устойчивые перспективы.

6. Доходность российских голубых фишек (наиболее привлекательных ценных бумаг) сохраняется на высоком уровне. Однако зависимость этих ценных бумаг от уровня мировых цен на нефть и нефтепродукты не позволяет ориентироваться только на ценные бумаги предприятий этих отраслей. В этой связи более перспективными являются акции предприятий пищевой, химической, легкой промышленности, машиностроения, недооцененность которых составляет по оценкам экспертов 10-100 раз.

7. В последние годы растет привлекательность вложений в драгоценные металы (в некоторых странах доходность вложений в золото в 2003 г. составила 52%): Этому способствует несколько факторов. Во-первых, только за девять месяцев 2003. г. цены на золото выросли на 20% и достигли 425

дол. за тройскую унцию (превысив рекорд 1995 г.), во-вторых -нестабильность геополитической ситуации в мире и проч. Динамика роста мировых цен ожидается и в течение 2004-2010 гг.

8. Появление в России закрытых паевых фондов способствует расширению объектов инвестирования - недвижимость, драгоценные металы, векселя, инвестиционные паи. Хотя некоторым паевым фондам разрешается инвестировать средства в недвижимость, но ценные бумаги предприятий отрасли строительства практически отсутствуют. А ведь доходность вложений в строительные объекты - жилые дома, бизнес-центры, гостиницы (особенно в г. Москве) всегда была высокой. Доходность сдачи в аренду площадей в центре г. Москвы в 2003 г. составляла 20-25%. Появление доходных домов дожно способствовать увеличению инвестиций в этот сегмент, т.к. пайщики могут рассчитывать на большие дивиденды от эксплуатации объектов и роста стоимости квадратного метра.

9. Начало биржевых торгов инвестиционными паями (в апреле 2004 г. в РТС обращалось уже восемь инвестиционных паев) существенно может повысить ликвидность этого инструмента.

10. Для открытых, интервальных и закрытых фондов акций и фондов смешанных инвестиций целесообразно изменить структуру вложений за счет использования новых инструментов - снижения доли вложений в ценные бумаги иностранных государств, международных финансовых институтов до 30%, разрешив вложения в золото и ипотечные ценные бумаги (удельный вес таких вложений с учетом их риска дожен быть не более 10%), а закрытым фондам недвижимости и венчурных инвестиций разрешить осуществлять вложения в золото в размере до 5% стоимости их чистых активов.

11. Нуждается в корректировке механизм налогообложения деятельности инвестиционных фондов. Если инвестирование в ценные бумаги осуществляется не через ПИФ, то может сложиться ситуация, когда одна ценная бумага портфеля продана с прибылью, а другая с убытком. В настоящее время приходится платить налог на прибыль даже тогда, когда реальной прибыли нет. Это часто является причиной нежелания некоторых юридических лиц продавать ценные бумаги по цене ниже покупки, даже если цена бумаги падает на рынке и, вложившись в другие активы, можно было бы получить допонительный доход. Внутри же ПИФа налог платится от чистого прироста цены пая и поэтому управляющая компания ПИФа, активно действуя на фондовом рынке, может получить более высокий результат при прочих равных условиях.

12. Преимущества ПИФов проявляются в большей степени при догосрочных вложениях (что подтверждено практикой), в идеале - от года и более. Поэтому самой главной задачей является решение проблемы защиты интересов пайщиков и, используя опыт зарубежных стран, создавать компенсационные фонды.

Основные положения диссертации опубликованы в следующих работах:

1. Особенности функционирования паевых инвестиционных фондов. //Материалы научной конференции молодых ученых экономического факультета Мировая экономика в XXI веке: проблемы и перспективы. М.: Изд-во РУДН, 2003. - С. 53-59.

2. Роль управляющих компаний в пенсионной реформе стран СНГ. //Материалы Ш международной научно-практической конференции студентов, аспирантов и молодых ученых Страны СНГ в условиях глобализации. М.: Изд-во: Экон-Информ, 2004. - С. 299-301.

3. Анализ деятельности паевых инвестиционных фондов в России. //Сборник научных статей преподавателей и аспирантов. М.: Изд-во: ИНИОН РАН, 2004. - С. 38-58 (в соавторстве, доля автора 10 стр.).

4. Понятие и показатели надежности и доходности паевых фондов. Сборник научных статей преподавателей, аспирантов и студентов экономического факультета РУДН. М.: Изд-во: МАКС Пресс, 2004. - С. 27-38.

Ранчинский Михаил Леонидович (Россия) Паевые инвестиционные фонды России: пути повышения надежности и доходности

В диссертации рассматриваются вопросы формирования и управления средствами паевых инвестиционных фондов. Основное внимание уделяется проблеме повышения их надежности и доходности. Автором проведена оценка деятельности этих фондов в России; выявлены факторы, влияющие на их развитие; описаны риски, возникающие при колективном инвестировании. Подробным образом проанализирована привлекательность вложений средств в ценные бумаги предприятий отдельных отраслей, предложены новые инструменты инвестирования. Основные выводы и конкретные рекомендации диссертационного исследования могут быть использованы при управлении средствами паевых и пенсионных фондов, а также использованы в учебном процессе в высших учебных заведениях.

Ranchinsky Michael Leonidovich (Russia) лMutual funds of Russia: the ways of increasing of their reliability and

profitableness"

Questions of formation and management of means of mutual funds are considered in the dissertation. The basic attention is given to problems of increasing of their reliability and profitableness. The author estimates the activity of these funds in Russia; the factors influencing their development are revealed; the risks arising at collective investment are described. The detailed analyses appeal of investments of means in securities of enterprises of separate branches, new tools of investment are offered. The basic conclusions and concrete recommendations of dissertational research can be used to manage means of share and pension funds, and also in educational process in institutions

л22331

РНБ Русский фонд

2005-4 21605

Издательство ООО "МАКС Пресс" Лицензия ИД N 00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 07.10.2004 г. Формат 60x90 1/16. Усл.печ.л. 1,25. Тираж 100 экз. Заказ 1028. Тел. 939-3890,939-3891,928-1042. Тел./факс 939-3891. 119992, ГСП-2, Москва, Ленинские горы, МГУ им. М.В. Ломоносова, 2-й учебный корпус, 627 к.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Ранчинский, Михаил Леонидович

ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1. ПАЕВЫЕ ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ФОНДЫ КАК СЕГМЕНТ КОЛЕКТИВНЫХ ИНВЕСТИЦИЙ

1.1. Экономическая природа и виды колективных инвестиций

1.2.Сущность и классификация паевых инвестиционных фондов

1.3. Понятие и показатели надежности и доходности паевых инвестиционных фондов

1.4. Современные модели защиты инвесторов паевых инвестиционных фондов в развитых странах

ГЛАВА 2. АНАЛИЗ ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ В РФ

2.1. Законодательное регулирование деятельности паевых инвестиционных фондов

2.2. Факторы, оказывающие влияние на развитие паевых инвестиционных фондов

2.3. Анализ деятельности паевых инвестиционных фондов на современном этапе

ГЛАВА 3. ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ПОВЫШЕНИЯ ДОХОДНОСТИ И НАДЕЖНОСТИ ПАЕВЫХ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ФОНДОВ

3.1. Оценка качества управления финансовыми ресурсами паевых инвестиционных фондов

3.2. Совершенствование системы управления финансовыми ресурсами паевых инвестиционных фондов ЗАКЛЮЧЕНИЕ 114 БИБЛИОГРАФИЯ 120 ПРИЛОЖЕНИЯ

Диссертация: введение по экономике, на тему "Паевые инвестиционные фонды России: пути повышения надежности и доходности"

Актуальность темы исследования. Рост экономики невозможен без догосрочных инвестиций. Однако в настоящее время в РФ основным источником инвестиций для российских предприятий являются амортизационные отчисления и нераспределенная прибыль. Банковские кредиты носят характер краткосрочного финансирования, являются пока дорогим и труднодоступным источником для большинства предприятий и не могут рассматриваться как существенный источник догосрочных вложений в модернизацию оборудования и организацию нового производства.

Вместе с тем в развитых странах Западной Европы, в США и Японии одним из главных источников догосрочных инвестиций является фондовый рынок. Посредством выпуска акций и-корпоративных облигаций предприятия этих стран. привлекают 50-80% всех инвестиционных ресурсов. В США в середине 90-х гг. объем средств, полученных с помощью эмиссий ценных бумаг, составлял порядка 1,15 трн. дол. в год, в Японии -свыше 230 мрд. дол., в ведущих странах Западной Европы - 115-1180 мрд. дол. [155]. Фондовый рынок уже играет огромную роль в привлечении догосрочных инвестиций в странах Азиатско-Тихоокеанского региона и Латинской Америки. Используя механизмы эмиссии ценных бумаг, предприятия Южной Кореи ежегодно привлекают до 20 мрд. дол. финансовых ресурсов. Важнейшей характеристикой роли фондового рынка в инвестиционном процессе является соотношение национального богатства и капитализации фондового рынка. В РФ оно составляет всего лишь четверть процента, что в 85 раз меньше, чем в Австралии, и почти в 100 раз меньше, чем в Канаде [54].

Причин столь неэффективного использования механизмов российского фондового рынка несколько. Во-первых, это позиция государства, до сих пор не рассматривающего фондовый рынок как реальный источник догосрочных инвестиций для развития экономики. Во-вторых, это недостаточное информационное освещение возможностей фондового рынка. Новые инструменты в информационном плане мало известны большинству потенциальных инвесторов во многом из-за пассивности финансовых посредников. В результате предприятия не видят в фондовом рынке источник средств для своего развития, бизнесмены не смотрят на него как на способ создать легальное состояние. В-третьих, недоверие физических лиц к эмитентам ценных бумаг, обусловленное финансовыми потрясениями начала 90-х гг., а также кризисом 1998 г., тогда как именно средства физических лиц являются наиболее реальным потенциальным источником инвестирования (по оценкам экспертов, вне банковской сферы ими аккумулировано примерно 40-60 мрд.дол.) на догосрочной основе.

Поэтому одной из главных задач является создание механизмов догосрочного инвестирования аккумулированных средств физических лиц, которые используются как догосрочный источник в основном инвестиционными фондами и пенсионными фондами (в соответствии с проводимой пенсионной реформой накопительная часть пенсий используется пенсионными фондами для инвестирования). Следует отметить, что средства страховых компаний, также являющиеся догосрочным источником в развитых странах, в РФ в настоящее время используются также ограничено, поскольку на страховом рынке преобладают краткосрочные вложения.

Экономические реформы не могут быть эффективными без создания и развития конкурентоспособного финансового рынка. Становление и совершенствование рынка ценных бумаг в РФ обусловило появление и новых субъектов рынка Ч пенсионных и инвестиционных фондов (акционерных и паевых), которые функционируют в развитых странах более уже 80 лет, и в которые инвестируют средства более 90% экономически активного населения страны. Так, количество вкладчиков взаимных фондов в США в настоящее время превышает 90 мн.чел., а активы составляют около 7.5 трн.дол., что позволяет фондам быть наиболее значимым институтом на фондовом рынке. Поэтому на современном этапе проблемы колективного инвестирования являются чрезвычайно актуальными для развития экономики любой страны. Актуальность темы исследования обусловлена также постоянно возрастающим интересом юридических и физических лиц России к повышению устойчивости и доходности этих институтов, как стабильному источнику догосрочных инвестиций.

Степень разработанности темы. Методологические и теоретические аспекты роли инвестиций в экономике широко освещены в работах В.Беренса, Д.Кейнса, Л.Дж.Гитмана, Р.Х.Хота, Д.ван Хорна, Бланка H.A., А.Б.Идрисова, М.А.Лимитовского, И.В.Сергеева и др. Теория портфельных инвестиций представлена в трудах Г.Марковица, Дж.Тобина, У.Шарпа и др.

Проблемы, связанные с функционированием фондового рынка и управления портфельными инвестициями рассматриваются в трудах М.Ю.Алексеева, А.И.Басова, В.А.Галанова, Е.Ф.Жукова, В.И.Колесникова, Я.М.Миркина, Е.В.Семенковой, А.А.Фельдмана и др. Однако, многие вопросы, связанные с анализом деятельности института колективных инвесторов, в том числе паевых инвестиционных фондов, остались-до сих пор неразрешенными.

В частности, вопросы устойчивости как характеристики функционирования любого хозяйственного субъекта промышленной, банковской, страховой сфер экономики представлены в работах Л.А.Орланюк-Малицкой, В.М.Родионовой, М.А.Федотовой, А.Д.Шеремета и др. Однако проблема надежности (финансовой устойчивости, стабильности и безопасности вложений) применительно к организациям, управляющим денежными средствами корпоративных и частных инвесторов на основе доверительного управления (инвестиционных и пенсионных фонов) изучена недостаточно.

Цель диссертационной работы состоит в определении экономического содержания и условий повышения надежности и эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов в РФ, совершенствовании механизмов формирования и управления финансовыми ресурсами пайщиков, а также оценке перспектив развития паевых инвестиционных фондов.

Для достижения поставленной цели были поставлены следующие задачи:

- на основе анализа специфики финансовых ресурсов дать определение надежности и эффективности паевых инвестиционных фондов;

- выявить факторы микро- и макроуровня, оказывающие влияние на развитие паевых инвестиционных фондов на современном этапе;

- разработать систему показателей оценки надежности и эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов;

- проанализировать риски, сопутствующие инвестированию в паевые инвестиционные фонды;

- изучить зарубежный опыт повышения надежности вложений в паевые инвестиционные фонды и возможность его использования в РФ;

- на основе проведенного анализа деятельности паевых инвестиционных фондов разработать предложения по повышению их надежности и эффективности.

Объектом исследования явились паевые инвестиционные фонды Российской Федерации как субъекты института колективных инвестиций.

Предмет исследования - система денежных отношений, возникающих в процессе формирования, использования и управления финансовыми ресурсами инвестиционных паевых фондов.

Методологические и теоретические основы исследования. Методология диссертационной работы основана на принципах диалектической логики и системном подходе к исследованию проблем функционирования паевых инвестиционных фондов, хх надежности и доходности.

Теоретической основой диссертации явились труды отечественных и зарубежных ученых по проблемам фондового рынка, деятельности институциональных инвесторов, финансовой устойчивости и эффективности, а также материалы научных конференций и публикации в периодических изданиях.

В диссертации использованы законодательные и нормативные акты Российской Федерации, статистические данные и отчеты Министерства финансов РФ, Государственного комитета по статистике РФ, Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг (с апреля 2004 г. Федеральной службы по финансовым рынкам).

Информационной базой для проведенного исследования послужили открытые данные Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг, НП Российская Торговая Система, ЗАО Московская межбанковская валютная биржа, Национальной лиги управляющих. Кроме того, использованы данные отдельных управляющих компаний и паевых фондов Ч Тройка-Диалог, Менеджмент-Центр и проч.

В процессе исследования использовались методы системного анализа и синтеза, индукции и дедукции. Анализ статистических данных проведен с применением монографического и экономико-статистический методов, а также методов математического моделирования.

Исследование проведено в рамках п. 4.3 паспорта специальности 08.00.10 Ч Финансы, денежное обращение и кредит.

Научная новизна проведенного исследования состоит в том, что на основе комплексного анализа деятельности инвестиционных фондов разработаны рекомендации по совершенствованию механизма управления, повышению надежности и доходности паевых инвестиционных фондов.

Наиболее существенные результаты, полученные лично автором:

Х дано определение надежности применительно к институтам колективных инвестиций - паевым инвестиционным фондам, которое включает в себя такие аспекты как устойчивость и стабильность всех участников данных колективных инвестиций (управляющей компании, специализированного депозитария, предприятий-эмитентов, контролирующего органа), а также безопасность вложений;

Х исследованы особенности функционирования паевых инвестиционных фондов по сравнению с другими институтами колективных инвестиций и уточнена их классификация в зависимости от сроков и условий погашения паев, направлений инвестирования денежных средств, величины совокупных чистых активов, уровня доходности;

Х выявлены факторы микро- и макроуровня, оказывающие позитивное (сохранение темпов роста экономики, наличие сбалансированного и профицитного бюджета, и проч.) и негативное (несовершенство законодательного регулирования, недостаточная информационность инвесторов, низкая платежеспособность физических лиц, высокий удельный вес нерентабельных предприятий, высокий риск вложений и др.) влияние на масштабы колективных инвестиций;

Х расширены показатели оценки надежности (финансовой устойчивости, стабильности и безопасности вложений) и эффективности паевых инвестиционных фондов;

Х выделены этапы развития паевых (ранее чековых) инвестиционных фондов в РФ с 1992 по 2004 гг., которые различаются по уровню государственного регулирования, видам инструментов инвестирования и проч.;

Х осуществлена классификация инвестиционной привлекательности отраслей экономики по нескольким критериям - с точки зрения рентабельности продукции, доли отрасли в ВВП, динамики финансового результата для оптимизации инвестирования средств пайщиков в акции и корпоративные облигации;

Х разработаны рекомендации по совершенствованию управления и структуры активов паевых инвестиционных фондов (по видам) в РФ в целях повышения их надежности и доходности.

Практическая значимость работы заключается в возможности использования основных обобщений, выводов и конкретных рекомендаций при принятии решений по обеспечению эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов и совершенствованию механизма управления средствами корпоративных и частных инвесторов. Реализация разработанных в диссертации предложений по повышению надежности и доходности институтов колективных инвестиций будет содействовать инвестиционной активности- в стране, обеспечению высоких и стабильных доходов инвесторам, оптимизации процессов управления инвестиционными фондами.

Материалы диссертационного исследования могут быть использованы при преподавании курсов Финансы, денежное обращение и кредит, Ценные бумаги студентам экономических факультетов ВУЗов России.

Апробация и внедрение результатов исследования. Основные результаты исследования были представлены на научной конференции молодых ученых экономического факультета Страны СНГ в условиях глобализации Российского университета дружбы народов в 2004 г. Рекомендации диссертационного исследования используются в работе управляющей компании Менеджмент-Центр, о чем имеется справка о внедрении.

По теме диссертационного исследования опубликовано 4 работы общим объемом 1,3 п.л.

Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованной литературы и приложений. Общий объем диссертации составляет 132 страниц машинописного текста. Список использованной литературы включает 155 источников.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Ранчинский, Михаил Леонидович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Относительная стабилизация экономики, сохранение профицита государственного бюджета (в 2005 г. он ожидается в размере около 280 мрд.руб.) способствуют инвестиционной активности, и в первую очередь притоку инвестиций частных инвесторов. В связи с этим все более актуальной становится задача повышения надежности и эффективности деятельности паевых инвестиционных фондов, аккумулирующих средства этих инвесторов. При этом важнейшей характеристикой надежности является сочетание в совокупности финансовой устойчивости и стабильности всех участников колективных инвестиций (фонда, его управляющей компании и депозитария, эмитентов ценных бумаг и инвесторов). А также безопасности вложений.

Наряду с основными количественными показателями оценки надежности и эффективности деятельности паевых фондов следует выделить такие качественные как: менеджмент управляющей компании, ее деловую репутацию, структуру собственного капитала фонда, состав его учредителей, движение пайщиков и др.

Исследование показало, что развитие института колективных инвестиций в России в 2000-е гг. обусловлено некоторыми позитивными процессами: экономическим ростом в стране, снижением доли государственного сектора, увеличением реальных доходов граждан,'накоплением опыта профессиональных управляющих, совершенствованием законодательной базы и проч.

В то же время развитие паевых фондов сдерживается такими важнейшими факторами как мошенничество на фондовом рынке в начале 90-х гг., кризисные явления 1998 г., большой удельный вес убыточных предприятий, слабая регулируемость рынка, недостаточная информированность инвесторов, высокая степень рисков и др. При этом действуют не только риски, присущие всем вариантам инвестирования (законодательный. риск; риск ликвидности; информационный риск; технический риск и др.), но и специфические риски, свойственные этому институту инвестирования - риск, связанный с решениями и действиями регулирующего органа - Федеральной службы по финансовым рынкам; управленческий риск; риск инфраструктуры фонда; методический риск, минимизировать которые из-за дороговизны пока еще сложно.

Высокий уровень концентрации российского фондового рынка (доля 10 крупнейших эмитентов ценных бумаг составляет по рыночной капитализации 78%, а по объему продаж 98%) во многом определил приоритетность вложений паевых инвестиционных фондов. Это обстоятельство делает невозможным диверсификацию вложений, в силу чего сохраняется их высокая рисковость.

Специфика российской экономики заключается также в высокой степени монополизации, преобладании добывающих отраслей, значительной концентрации производства, ограниченном спросе со стороны домашних хозяйств. Именно эти факторы предопределяют объем инвестиций в ценные бумаги. Анализ показал, что наиболее привлекательными являются ценные бумаги экспортно-ориентированных отраслей -топливной промышленности (нефтяной и газовой), цветной металургии, а также отраслей, продукция которых пользуется постоянным спросом населения -электроэнергетики и связи, тогда как ценные бумаги предприятий угольной и пищевой промышленностей, транспорта, торговли и общественного питания на рынке недостаточно представлены, а ценные бумаги предприятий таких отраслей как сельское хозяйство, лесная и целюлозно-бумажная, жилищно-коммунального хозяйства, легкой промышленности и т.д. вообще не обращаются на российском рынке.

Исследование отечественного и зарубежного опыта позволяет выделить основные направления совершенствования деятельности паевых фондов.

При оценке инвестиционной привлекательности отраслей можно учитывать различные показатели:

- рентабельность продукции отрасли;

- долю отрасли в валовом внутреннем продукте;

- индекс промышленного производства;

- объем торгов ценными бумагами предприятий-эмитентов данной отрасли и др.

Причем при выборе отрасли инвестирования управляющая компания дожна учитывать все вышеизложенные критерии.

Вместе с тем, привлекательность ценных бумаг отдельных эмитентов даже внутри одной отрасли будет существенно различаться. Поэтому необходим анализ деятельности отдельных предприятий одной отрасли.

Этот анализ дожен включать в себя анализ финансового состояния предприятия (ликвидности и платежеспособности, устойчивости, рентабельности, оборачиваемости, деловой активности), используя традиционную методику финансового анализа. Кроме того, необходимо учитывать деловую репутацию компании, изменение ее доли на рынке, перспективы роста, возможности реорганизации, стадию жизненного цикла и т.д. Немаловажным фактором является доля ценных бумаг данною эмитента на организованном и неорганизованном рынках ценных бумаг, объем выпущенных ценных бумаг, состав акционеров, клиентская база, рынки сбыта и проч. (однако следует учитывать высокую переоцененность акций некоторых эмитентов, иначе можно сделать не совсем правильные выводы). Кроме того, акции некоторых эмитентов (пищевой отрасли, фармацевтики) имеют более устойчивые перспективы.

Доходность российских голубых фишек (наиболее привлекательных ценных бумаг) сохраняется на высоком уровне. Однако зависимость этих ценных бумаг от уровня мировых цен на нефть и нефтепродукты не позволяет ориентироваться только на ценные бумаги предприятий этих отраслей. В этой связи более перспективными являются акции предприятий пищевой, химической, легкой промышленности, машиностроения, недооцененность которых составляет (по оценка экспертов) 10-100 раз.

В последние годы растет привлекательность вложений в драгоценные металы (как уже отмечалось, доходность вложений в золото в некоторых странах в 2003 г. составила 52%). Этому способствует несколько факторов. Во-первых, только за девять месяцев 2003. г. цены на золото выросли на 20% и достигли 425 дол. за тройскую унцию (превысив рекорд 1995 г.), во-вторых - нестабильность геополитической ситуации в мире и проч. Динамика роста мировых цен ожидается и в течение 2004-2010 гг.

Начало биржевых торгов инвестиционными паями (в апреле 2004 г. в РТС обращалось уже 8 инвестиционных паев, на ММВБ Ч паи 15 фондов восьми управляющих компаний) существенно может повысить ликвидность этого инструмента.

Появление в России закрытых паевых фондов способствует расширению объектов инвестирования - недвижимость, драгоценные металы, векселя, инвестиционные паи. Хотя некоторым паевым фондам разрешается инвестировать средства в недвижимость, но ценные бумаги предприятий отрасли строительства практически отсутствуют. А ведь доходность вложений в строительные объекты - жилые дома, бизнес-центры, гостиницы (особенно в г. Москве) всегда была. высокой.-Доходность сдачи в аренду площадей в центре г. Москвы в 2003 г. составляла 20-25%. Появление доходных домов дожно способствовать увеличению инвестиций в этот сегмент, т.к. пайщики могут рассчитывать на большие дивиденды от эксплуатации объектов и роста стоимости квадратного метра.

Таким образом, для открытых, интервальных и закрытых фондов акций и фондов смешанных инвестиций целесообразно изменить структуру вложений за счет использования новых инструментов - снижения доли вложений в ценные бумаги иностранных государств, международных финансовых институтов до 30%, разрешив вложения в золото и ипотечные ценные бумаги (удельный вес таких вложений с учетом их риска дожен быть не более 10%), а закрытым фондам недвижимости и венчурных инвестиций разрешить осуществлять вложения в золото в размере до 5% стоимости их чистых активов.

Нуждается в корректировке механизм налогообложения деятельности фондов. Если инвестирование в ценные бумаги осуществляется не через ПИФ, то может сложиться ситуация, когда одна ценная бумага портфеля продана с прибылью, а другая с убытком. В настоящее время приходится платить налог на прибыль даже тогда, когда реальной прибыли нет. Это часто является причиной нежелания некоторых юридических лиц продавать ценные бумаги по цене ниже покупки, даже если цена бумаги падает на рынке и, вложившись в другие активы, можно было бы получить допонительный доход. Внутри же ПИФа налог платится от чистого прироста цены пая и поэтому управляющая компания ПИФ, активно действуя на фондовом рынке, может получить более высокий результат при прочих равных условиях.

Преимущества ПИФов наиболее ярко проявляются при догосрочных вложениях (что подтверждено практикой), в идеале - от года и более. Поэтому самой главной задачей является решение проблемы защиты интересов пайщиков и, используя опыт зарубежных стран, создавать компенсационные фонды.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Ранчинский, Михаил Леонидович, Москва

1. Временная методика определения начальной цены продажи акций акционерных обществ, созданных в процессе приватизации: утв. Правительством РФ 18.06.95. во испонение Указа Президента РФ от 11.05.1995. N 478 (ред. 16.05.1997).

2. Об обеспечении прав инвесторов и акционеров на ценные бумаги в Российской Федерации: Указ Президента РФ от 16 сентября 1997 г. N 1034 // Собрание законодательства РФ. М., 1997. N 38. Ст. 4356.

3. Об' оценочной деятельности в Российской Федерации: Федеральный Закон РФ от 29 июля 1998 г. N 135-Ф3 // Российская газета. Ч М., 1998. Ч 6 августа. N 148149.; Собрание законодательства РФ. Ч М., 1998, N 31, Ст. 3813.

4. Об условиях и порядке реструктуризации задоженности организаций по платежам в федеральный бюджет: Постановление Правительства РФ от 5 марта 1997 г. N 254 (в ред. Постановления Правительства РФ от 22.04.1997 N 441) // Российская газета.

5. М., 1997. Ч 13 марта. № 50.; Собрание законодательства РФ. 1997. N 10. Ст. 1193.

6. О вопросе определения начальной цены продажи акций акционерных обществ, созданных в процессе приватизации: распоряжение Госкомимущества РФ от 03.08.1995. N 1061-р, РФФИ N 182.

7. М., 1998. Ч 25 августа. № 162.; Собрание законодательства РФ. Ч М., 1998. N 32. Ст. 3870.

8. О концепции управления государственным имуществом и приватизации в РФ; Концепция.: Постановление Правительства РФ от 9 сентября 1999 г. N 1024 // Собр. законодательства РФ.- М., 1999. -N 39.- Ст. 4626.

9. Апатов А. Оценка эффективности управления пакетами акций. //Финансовая газета. M., 2000.- N 36. С. 12; N 37. - С. 12.

10. Анализ ценных бумаг Грэма и Додда / Под ред. Коттл С., Мюррей Р.Ф., Блок Ф.Е. М.: Олимп-Бизнес, 2000. - 694 с.

11. Балабанов И.Т. Основы финансового менеджмента: как управлять капиталом. Ч М.: Финансы и статистика, 1994. Ч 384 с.

12. Банковский портфель: книга банкира; книга клиента; книга инвестора / Под ред. Коробов Ю.И., Рубин Ю.Б., Содаткин В.И.- M.: Соминетэк, 1994.- Т. 1,2,3.- 515 с.

13. Белых Л.П. Финансовый анализ в оценке инвестиционной привлекательности предприятий. //Бухгатерский учет. М., 1999. -N 10. - С. 92-99.

14. Бланк H.A. Инвестиционный менеджмент. Киев, МП ИТЕМ ТД Юнайтед Лондон Трейд Лиимтед, 1995.

15. Бобров Д. Рынок акций высокотехнологичных компаний взгляд РТС. //Рынок ценных бумаг. - M., 2000.-N 13.- С. 15-17.

16. Богданов С. Tracking stock набирают популярность. //Рынок ценных бумаг. М. 2000.-N 1.-С. 16-19.

17. Бочаров В.В. Финансово-кредитные методы регулирования рынка инвестиций. -М.: Финансы и статистика, 1993.

18. Булычева Г. В., Демшин В.В. Практические аспекты расчета ставки дисконта (модель оценки капитальных активов) в процессе оценки бизнеса. //Вопросы оценки. М., 1999.- N 1. - С. 2-7.

19. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов: Учеб. пос. M.: 1 Федеративная Книготорговая Компания, 1998. -352с.- (Институт "Открытое общество").

20. В центре внимания биржа: Руководство для частных инвесторов: Пер. с нем./ Под ред. П. Бестенбостель, А. Дункус, М. Гэртнер и др. - М.: Интерэксперт: Финстатинформ, 1998.-21 с.

21. Гакин М. Доги России. //Рынок ценных бумаг. Ч М., 2000.- № 5. Ч С. 10-13.

22. Галухина Я., Гурова Т., Рубченко М. Бремя высокой волатильности//Эксперт. М., 2004.-N 17 (418).-С. 17-21.

23. Гейнц Д., Аношин И. Старые индексы на новом рынке. //Рынок ценных бумаг. М., 2000.-N 2.- С. 5-8.

24. Гитман Л.Дж., Джонн М.Д. Основы инвестирования, /перс. С агл. М.: Дело, 1997.

25. Глушецкий А., Липаев Ф., Пантелеев П. Акции на продажу. //Экономика и жизнь. -М., 1999.-N39. С. 29.

26. Глущенко В.В. Рынок ценных бумаг и биржевое дело: системный подход. г. Железнодорожный Московской области: ТОО НПЦ Крылья, 1999. - 216 с.42. Глухов

27. Гроскурт И. Акции: методы анализа и оценки. //Бизнес и банки. М., 2001.-Апрель. - N 14.- С.7.

28. Гусев В., Гомзин Д. Система информационного обеспечения оценки и управления пакетами акций, принадлежащими государству. //Вестник Федеральной службы России по финансовому оздоровлению и банкротству. М., 2000.- N 10.- С. 22-29.

29. Демиденко Д.С., Соколицин A.C., Милонас Н. Методы оценки приватизируемых предприятий. //Финансы. Ч 1993. № 9. - С. 46-52.

30. Демшин В.В. Практические аспекты расчета ставки дисконта (метод кумулятивного построения) в процессе оценки бизнеса. //Вопросы оценки. М., 1999. -N 2. - С. 34-37.

31. Денежные и финансовые проблемы переходного периода в России / Под ред. Ивантера В., Сапира Ж.- М.: Наука, 1995. -120 с.

32. Дин А., Нэш М., Лунд А. Время пересмотра оценок: Alcatel, Ericsson, Nokia //Финансист. M., 2001.-N 3.- С. 62-63.

33. Долинская В.В. Акционерное право. М.: Юридическая литература, 1997. -351с.

34. Дробозина Л.А. Общая теория финансов. М.: ЮНИТИ, 1995. Ч 275 с.

35. Едронова В.Н., Мизиковский Е.А. Учет и анализ финансовых активов: акции. Облигации, векселя. М.: Финансы и статистики, 1995,272 с.

36. Ергин Д. Резервы есть и будут. //Эксперт. М., 2004. - N 19 (420). - С. 20-23.

37. Зимин В., Орлов Г. Оценка акций: основа управления и разрешения конфликтов в акционерном обществе. //Рынок ценных бумаг. 1997. № 1. Ч С. 42-50.

38. Захаров А.В.Главная задача Ч вывести предприятия на рынок капитала. //Индикатор. 2002. - № 4. - С. 3-5.

39. Идрисов А.Б. Планирование и анализ эффективности инвестиций. М.: Дело, 1994.

40. Ильин А.К., Савельев С.М. Методы построения ставки дисконтирования для целей оценки бизнеса в России. //Вопросы оценки. М., 2000.- N 4.-С. 25-28.

41. Кейнс Дж. Общая теория занятости, процента и денег. М.: Гелиос АРВ. - 2002. -352 с.

42. Кимельман С., Санько В. Кладовая без замка. Продожается почти бесплатная распродажа нефтяных богатств. //Независимая газета. М., 2000.-7 марта. N 42.; НГ - Политэкономия N 4.- С. 15.

43. Кирсанов В., Гуров Д. Работа с оценщиками. //Журнал для акционеров. М., 2000.-N 4.- С. 35-40.

44. Классики экономической мысли. М.: Эксмо-Пресс. - 2000. - 896 с.

45. Козлов А., Салун В. Сколько стоит "закрытая" компания? //Рынок ценных бумаг. -М., 1999.-N16.-С. 50-55.

46. Козырь Ю. Применение теории опционов в практике оценки. //Рынок ценных бумаг.- М., 1999. -N 11. С. 57-61.

47. Коломина М.Е. Формирование портфеля ценных бумаг: Учебное пособие. М.: Фйнансовая Академия при Правительстве РФ, 1995. Ч47 с.

48. Корчагин А., Вторыгин Д. Управление внешней задоженностью России. //Рынок ценных бумаг. Ч М., 2000. № 5. Ч С. 19-21.

49. Коупленд Том, Колер Тим, Муррин Джек. Стоимость компаний: Оценка и управление: Пер. с англ. /Науч. ред. H.H. Барышникова. М.: "Олимп-Бизнес", 1999.- 576с.: ил. - (Серия "Мастерство").

50. Кумкин П.И. Методы оценки имущества предприятий в условиях приватизации //Финансы. Ч 1993. №9. Ч С. 127.

51. Ладыгин Д. ПИФы идут на рекорд. //Коммерсант. М., 18.03.2003 С. 20.

52. Лебедев А. НРБ: взгляд на инвестиционную ситуацию в России. //Рынок ценных бумаг. М., 2000. -N 15. - С. 154-156.

53. Ли Ченг Ф., Финнерти Дж.И. Финансы корпораций: Теория, методы и практика: Учебник для вузов: Пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 2000. -686с. - (Университетский учебник).

54. Лимитовский М.А. Методы оценки коммерческих идей, предложений, проектов. Ч М.: Изд-во Дело ТД, 1995.

55. Лобанова E.H., Лимитовский М.А. Финансовый менеджер. М.: Издательско-Консатинговая Компания ДеКа, 2000. -396 с.

56. Лусников А. Внешний дог РФ: экспортный вариант пирамиды или ресурс для экономического возрождения страны. // Рынок ценных бумаг. Ч М., 2000.- № 5. Ч С. 17-18.

57. Маккей Ч. Наиболее распространенные заблуждения и безумства топы. М.: АЛЬПИНА, 1998. -333 с.

58. Медведев Ю. Единая система: от информации до контроля //Журнал для акционеров.- М., 2000. N 3. - С. 2-6.

59. Минасов О.Ю. Динамика фондового рынка: факторный анализ. //Финансы. Ч М., 2002.-№1.-С. 65-67.

60. Минасов О.Ю. Отраслевая привлекательность российских компаний. //Дайджест Финансы. Ч М., 2001. № 8. - С. 24-31.

61. Минасов О.Ю. Управление рыночной стоимостью акций. //Дайджест Финансы. Ч М.,2001.-№10.-С. 26-34.

62. Миркин Я.М. 30 тезисов. Ключевые идеи развития фондового рынка. //Рынок ценных бумаг. М., 2000. - № 11. -С. 30-34.

63. Миркин Я.М. Будущие 10 лет: экономические циклы определят динамику фондового рынка. //Рынок ценных бумаг. Ч М., 2000. № 3. Ч С. 47-49.

64. Миркин Я.М. Восстановление фондового рынка невозможно без финансовой поддержки и денежной политики экономического роста. //Рынок ценных бумаг. Ч МД 1999.-№7.-С. 33-36.

65. Миркин Я.М. Сверхконцентрация рыночного риска. //Рынок ценных бумаг. Ч М., 2001.- № 2. Ч С. 36-39.

66. Миркин Я.М. Стратегия восстановления и развития фондового рынка. //Журнал для акционеров. М., 2000.- № 8. - С. 14-20.

67. Миркин Я.М. Традиционные ценности населения и фондовый рынок. //Рынок ценных бумаг, - М., 2000. - № 7. - С. 33-36.

68. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М.: Перспектива, 1995. Ч533 с.

69. Миркин Я.М., Лосев С. Защита инвесторов: границы возможного и новые идеи. //Рынок ценных бумаг. Ч М., 2000. № 22. Ч С. 43-47.

70. Мишняков В., Миловидов К. Использование отраслевого мультипликатора "капитализация/ запасы" в оценке стоимости нефтяных компаний. //Рынок ценных бумаг. М., 2000. - N 1. - С. 47-51.

71. Окулов В. Количественная оценка ликвидности акций компаний на российском фондовом рынке. //Рынок ценных бумаг. М., 2000. - N 23. - С. 78-80.

72. Оценка предприятий: доходный подход. /Под ред. Таль Г.К., Григорьев В.В., Бадаев Н.Д. и др. М.: Молодая Гвардия, 2000. -320 с.

73. Оценочная деятельность в России: Сборник научных трудов. Вып.З. /Редкол.: А. Г. Грязнова, М. А. Федотова, Л. Б. Мамонова; Финансовая академия при Правительстве РФ. М.: ФА, 1999.- 232 с.

74. Политическая экономия. /Академия наук СССР М.: Политическая литература, 1954.- 640 с.

75. Полард A.M. и др. Банковское право США. М.: Прогресс, Универс., 1992. -767 с.

76. Пратт Ш.П. Оценка бизнеса: Пер. с англ. М.: Институт экономического развития Всемирного Банка, 1994. - 300 с.

77. Пратт. Ш. П. Оценка бизнеса. Анализ и оценка закрытых компаний: Перевод ин-та Экономического развития Всемирного банка. /Под ред. Лаврентьева В.Н.Ч М.: Олимп- бизнес, 2000. 280 с.

78. Псарева Н.Ю. Определение уставного капитала акционерного общества при реорганизации в форме выделения. //Экономика строительства. М., 2000. - N 11.-С. 2- 20.

79. Роберт Н.Хот, Сет Б.Бернес. Планирование инвестиций. М.: Изд-во Дело ТД, 1994.

80. Российский статистический ежегодник. 2003. Стат. сборник. /Госкомстат России. Ч М., 2003. 705 с.

81. Россия в цифрах: краткий статистический сборник /Госкомстат России.Ч М.: Госкомстат, 2000.- 396 с.

82. Рубцов Б.Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000.- 312 с.

83. Рынок ценных бумаг. Учебник /под ред. Галанова В.А., Басова А.И. М.: Финансы и статистика, 1996.

84. Рынок ценных бумаг. Учебник /под ред. Жукова Е.Ф. М.: Финансы и статистика, 2000.

85. Сакс. Д. Рыночная экономика и Россия. М.: Экономика, 1994.Ч 115 с.

86. Сальков А. Глобализация и фондовые индексы //Рынок ценных бумаг. М.,2000. N 2. - С. 3-4.

87. Сергеев И.В., Веретенникова И.И. Организация и финансированиеинвестиций. М.: Финансы и статистика, 2001.

88. Советский энциклопедический словарь. М.: Советская энциклопедия, 1989. - 1632 с.

89. Сорос Д. Ахимия финансов. М.: ИнфраМ, 1996.- 415 с.

90. Столяров И.И., Лосевская O.A. Соотношение инвестиционного и спекулятивного процессов на финансовом рынке и его отрыв от реального производства //Финансы. М., 1999. - N 9. - С. 51-54.

91. Суверов С. Фундаментальный анализ на российском рынке. Обобщение опыта //Рынок ценных бумаг. М., 1999.- N 17. - С. 17-22; N 18. - С. 38-44.

92. Таганова Д.Н. Богатеем на российских акциях: теперь это может каждый. -М., Новапресс, 1999.- 112 с.

93. Тьюз Р.Д., Бредли Э.С., Тьюз Т.М. Фондовый рынок. М.: ИНФРА-М, 1997.- 648 с.111. . Уланов В.Д. Проблемы оценивания стоимости предприятия //Нефтепереработка и нефтехимия. Ч М., 1994. № 12.Ч С. 20-23.

94. Уош К. Ключевые показатели менеджмента. М.: Изд-во "Дело", 2000.

95. Управление государственной собственностью: Учебник для студентов экономических специальностей вузов /Под ред. В.И. Кошкина, В.М. Шупыро. М.: ИНФРА-М, 1997.-496 с.

96. Уткин Э.А., Эскиндаров М.А. Финансово-промышленные группы. М.: ЭКМОС, 1998.Ч25 5 с.

97. Федотова М.А., Коцюба Н., Булычева Г., Шамис Ю. Управление внеоборотными активами в системе антикризисных мероприятий. //Вестник Федеральной службы России по финансовому оздоровлению и банкротству. М., 2000.-N8.-С. 26-31.

98. Федюк. И~ Американские депозитарные расписки. Связь с инвесторами //Рынок ценных бумаг. М., 2000.- N 21.- С. 26-29.

99. Фельдман А. Надежная самозащита эмитента. //Журнал для акционеров. -М., 1999.- N 7.- С. 12-13,34-37.118. * Фельдман А.Б. Управление корпоративным капиталом. М.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 1999. - 204 с.

100. Филимошин П. Закрытая подписка. //Журнал для акционеров. М., 1999.- N 9.- С. 33-41.

101. Философов Л.В. Как оценить стоимость акций нефтеперерабатывающих компаний. //Нефть России.Ч 1994. № 2.Ч С. 17-23.

102. Философов Л.В. Оценка инвестиционной привлекательности акций. Выбор метода. //Экономика и жизнь.Ч 1993. № 23.- С. 15.

103. Финансово-Кредитный Словарь / Под ред. Гарбузов В.Ф.- 2-е издание. М., Финансы и статистика, 1994. - Т. 1-3.

104. Финансы. /Под ред. Глущенко В.В., Глущенко И.И.- г. Железнодорожный.: НПЦ "Крылья", 1998 Ч 250 с.

105. Финансы. /Под ред. Родионовой В.М. М.: Финансы и статистика, 1992.Ч 325 с.

106. Финансы: Учеб. пос. для студентов вузов: Пер. с англ. / Науч. ред. Е. Н. Лобанова. М.: "Олимп-Бизнес", 1998. -560с.: ил. - (Серия "Мастерство". Б-ка журнала "Эксперт").

107. Фишер И. Покупательная сила денег. М.: Дело. 2001. - 320 с.

108. Царихин К.С. Рынок ценных бумаг. Учебно-практическое пособие. М.: Изд. Дом Социальные отношения. 2002. - 229 с.

109. Ценные бумаги. Учебник под ред. Колесникова В.И. М.: Финансы и статистика, 1999.

110. Черногородский С. Investor relations путь к формированию справедливой рыночной стоимости и ликвидности акций. //Рынок ценных бумаг. - М., 2000.- N 14. -47-49.

111. Шакин В. А., Гришина Е.Н. Оценка акций для целей судебного производства. //Вопросы оценки.- М., 2000. N 1. - С. 74-76.

112. Шапкина Г. Обращение взыскания на акции. //Журнал для акционеров. М., 1999.-N3.- С. 32-33.

113. Шарп У., Александер Г, Бейли Дж. Инвестиции. М.: Инфра-М, 1997. Ссыка на домен более не работаетeco/nao/bOO 1 .zip.

114. Шепелев В. Привилегированные акции и некоторые особенности их оценки. //Рынок ценных бумаг. М., 2000.- N 13.- С. 57-61.

115. Шеремет А.Д., Сайфулин P.C. Финансы предприятий. М.: Инфра-М, 1998.

116. Шерер Ф.М., Росс Д. Структура отраслевых рынков. М.: ИНФРА-М, 1997.698 с.

117. Шупыро В.М. Преобразование государственной собственности. М.: Инфра-М, 1997.- 245 с.

118. Щукин Д. Ликвидность рынка и ее влияние на риск портфеля. //Рынок ценных бумаг. М., 1999,- N 21. - С. 56-60.

119. Экономика внешних связей России. /Под ред. Булатова А.С. М.: БЕК, 1995.- 704 с.139. ' Steve Н. Н., Lars J., К. Schuler. Russian Currency and Finance.- London, N.Y., 1993.Чp. 120.

120. H. Schmiding. From Plan to Market: On the Nature of the Transformation Crisis: Weltwirtschafilches, 1994.- V. 129, N. 1.

121. C. Clague, Gordon C. R. The Emergence of markets Economies in Eastern Europe. Massachusetts, 1992.Ч p.270.

Похожие диссертации

• Аграрная реформа и формирование многоукладной экономики в агропродовольственном комплексе
• Организационно-экономический механизм функционирования льняного подкомплекса
• Секьюритизация активов на основе паевых инвестиционных фондов
• Развитие паевых инвестиционных фондов на российском рынке финансовых услуг
• Статистический анализ рынка паевых инвестиционных фондов России