Оценка эффективности процессов слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученая степень | кандидат экономических наук |
| Автор | Разманова, Светлана Валерьевна |
| Место защиты | Ухта |
| Год | 2010 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.05 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Оценка эффективности процессов слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли"
Санкт-Петербургский государственный университет
Разманова Светлана Валерьевна
Оценка эффективности процессов слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли
Специальность 08.00.05 - Экономика и управление народным хозяйством (экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами -
промышленность)
Автореферат
диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
1 О ИЮН 2010
Санкт-Петербург 2010
004604377
Работа выпонена в филиале Общества с ограниченной ответственностью Научно-исследовательский институт природных газов и газовых технологий - Газпром ВНИИГАЗ - Севернипигаз
Научный руководитель доктор экономических наук, профессор
Каюков Владимир Викторович
Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор
Иванов Виктор Владимирович
кандидат экономических наук,
Искрицкая Наталья Ивановна
Ведущая организация: Институт социально-экономических и
энергетических проблем Севера Коми научного центра Уральского отделения Российской академии наук
Защита состоится л/5" и^с^А 2010 г. в /5 часов на заседании совета Д 212.232.38 по защите докторских и кандидатских диссертаций при Санкт-Петербургском государственном университете по адресу 191123, Санкт-Петербург, ул. Чайковского, д.62, экономический факультет, ауд. 415. /? Л
С диссертацией можно ознакомиться в Научной библиотеке им A.M. Горького Санкт-Петербургского государственного университета.
Автореферат разослан л// 2010 г.
Ученый секретарь диссертационного совета, кандидат экономических наук, доцент
Общая характеристика работы
Актуальность темы исследования. В настоящее время мировая тенденция к интеграции бизнеса стала актуальной для большинства российских предприятий. Процессы слияний и поглощений компаний являются одним из важнейших механизмов перераспределения собственности и во многих случаях могут способствовать концентрации активов в руках наиболее эффективных собственников. Согласно исследованиям российского рынка слияний и поглощений в 2007 г. компанией KPMG1, стоимость сделок по слияниям и поглощениям на территории РФ составила приблизительно 159,4 мрд дол., превысив результат 2006 г. в 2,5 раза (64 мрд дол.). В сравнении с 2005 г., общая стоимость сделок в котором составила 40,5 мрд дол., результат 2007 г. увеличися в четырехкратном размере.
В связи с изменением уровня цен на нефть и нестабильностью на мировых финансовых рынках тенденции развития нефтегазовой отрасли были различными в течение первой половины 2008 г. и последующих шести месяцев. Под влиянием высоких цен на нефть в первой половине 2008 г. в нефтегазовом секторе наблюдалась высокая деловая активность. Однако во второй половине 2008 г. снижение темпов роста мировой экономики обусловило сокращение числа сделок по слияниям и поглощениям. Активность сделок слияний и поглощений, или mergers & acquisitions (далее по тексту М&А) в мировом нефтегазовом секторе, согласно исследованиям Ernst & Young, в сравнении с 2007 г. снизилась на 29 % и составила 179 мрд дол.
Таким образом, в целом в 2008 г. в России (по данным KPMG) было заключено сделок на сумму 122,4 мрд дол., что на 23 % меньше рекордного показателя 2007 г. Совокупная стоимость сделок в нефтегазовой отрасли России сократилась с 50 мрд дол. в 2007 г. до 11,8 мрд дол. в 2008 г2.
Вместе с тем, масштабность России, способность аккумулировать значительные финансовые ресурсы за счет разработки месторождений углеводородов, стремительные экономические преобразования последних лет
'М&А Market in Russia in 2007. [Электронный ресурс]. -Режим nocrvna:Ссыка на домен более не работаетp>
2М&А Market in Russia in 2008. [Электронный ресурс]. - Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетp>
свидетельствуют о том, что процессы консолидации, осуществляемые с помощью сделок слияний и поглощений, дожны укрепить конкурентоспособность отечественных компаний на мировом рынке.
Традиционно высокая доля сделок М&А в ТЭК России, устойчивый интерес вертикально-интегрированных отечественных и зарубежных компаний к нефтегазовым активам Европейского Севера России на протяжении последних двадцати лет, степень влияния данных процессов на эффективность отдельных нефтегазовых компаний и всей отрасли в целом определяет актуальность настоящего исследования.
Цели и задачи. Основная цель работы - оценка эффективности слияний и поглощений в нефтегазовом секторе Европейского Севера России с учетом специфики данной отрасли.
Достижение поставленной цели предполагает решение следующих задач:
Х адаптация зарубежного опыта оценки эффективности процессов слияний и поглощений с учетом специфики российских компаний;
Х исследование процессов структурной реструктуризации российской нефтегазовой отрасли в период 1992-1999 гг. на примере компаний СевероЗападного региона России;
Х анализ процессов консолидации нефтегазовых активов российскими и зарубежными компаниями в 1999-2008 гг.;
Х заключение об эффективности интеграционных процессов на основе метода изучения событий (event study) и оценка целесообразности состоявшихся сделок с точки зрения ценности приобретаемых запасов углеводородов;
Х теоретическое обоснование критериев и системы показателей оценки инвестиционной привлекательности целевой компании;
Х разработка методики экспресс-анализа для обоснования выбора целевой компании в нефтегазовом секторе;
Х апробация разработанной методологии и инструментария.
Предметом исследования является процесс слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли Северо-Западного региона РФ.
Объектом исследования являются нефтегазовые компании РФ и зарубежные нефтегазовые компании, осуществлявшие интеграционные сдеки.
Степень разработанности проблемы. В основу настоящего исследования положены труды отечественных и зарубежных ученых, в области изучения мотивов слияний и поглощений, оценки эффективности интеграционных процессов с точки зрения поглощающей, целевой и объединенной компаний, в том числе составляющих синергетического эффекта. Данные вопросы широко представлены в работах таких зарубежных авторов, как П. Гохан (P. A. Gaughan), Дж. К. Ван Хорн (J. С. Van Home), Р. Рол (R. Roll), Т. Дж. Гапин (Т. J. Galpin), М. Хэндон (М. Herndon), А.Дамодаран (A. Damodaran), Э. Беркович (Е. Berkovitch), М. Нарайанан (М.Р. Narayanan), М. Дженсен (М. С. Jensen), Р. Рубек (R. С. Ruback), Г.Джерел (G. A. Jarrell), Д. Брикли (J. A. Brickley), Д.Неттер (J. М. Netter), М. Бредли (М. Bradley), А. Десаи (A. Desai), Е. Хан Ким (Е. Н. Kim), Ч. Каломирис (С. Calomiris), Д. Каренский (J. Karenski), С. Пилофф (S. Pilloff), А. Сантомеро (А. М. Santomero), X. Итами (Н. Itami), Г. Манне (Н. Manne), Р.Хиггинс (R. С. Higgins), Л. Шол (L. С. Schall), Р. Де Янг (R. De Young) и др.
Проблемы слияний и поглощений освещены в работах следующих российских экономистов: А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой, Ю. В. Игнатишина, А. Я. Черенкова, А. Д. Радыгина, Ю. В. Иванова, И. Г. Владимировой, М. А. Генске,
A. Н.Пирогова, К. А. Каменева, Д. В. Чернышова, Т. Андреевой, Д. А. Ендовицкого,
B. Е. Соболевой и др.
Вместе с тем, изучение эффективности интеграционных процессов до настоящего времени остается одной из наиболее сложных задач в области корпоративного управления. В отечественной экономико-правовой литературе практически отсутствуют комплексные исследования рынка слияний и поглощений в отраслевом разрезе, предусматривающие взаимосвязанный анализ макроэкономических процессов и управления слияниями и поглощениями на уровне компаний. Результаты исследований зарубежных ученых ориентированы, главным образом, на анализ сделок слияний и поглощений в развитых странах, а потому требуют адаптации в условиях российского рынка с учетом специфичности его
развития в целом, и особенностей процессов М&А в нефтегазовом секторе в частности.
Информационной базой исследования являются материалы Центрального диспетчерского управления топливно-энергетического комплекса, Интерфакс -Агентства нефтяной информации, Интерфакс - Агентства газовой информации, Федеральной службы государственной статистики, исследования ведущих международных консатинговых компаний KPMG, PricewaterhouseCoopers, McKinsey & Company, материалы периодической печати, интернет-ресурсы (в том числе: автоматизированной системы НТИ (АСНТИ), базы данных ВИНИТИ, международных баз данных - Science direct, Elsevier, SPE, ICI, Georef); данные нефтегазовых компаний ОАО НК ЛУКОЙЛ, Arawak Energy Corporation, West Siberian Resources, Lundin Petroleum AB, Urals Energy.
Научная новизна работы отражена в следующем:
Х систематизированы результаты сделок с нефтегазовыми активами СевероЗападного региона России;
Х предложен метод оценки эффективности сделок для интегрируемых компаний в ретроспективном периоде;
Х выявлены особенности процесса интеграции отечественных компаний в условиях несовершенной институциональной среды;
Х обоснована целесообразность осуществленных сделок для поглощающих компаний с учетом ценности приобретаемых запасов углеводородов;
Х разработана методика экспресс-анализа для выбора целевой компании в нефтегазовой отрасли.
Защищаемые положения:
1. Комплексная оценка, представляющая собой сочетание рыночного и бухгатерского методов, является наиболее надежным инструментом анализа эффективности отечественных слияний и поглощений в ретроспективном периоде.
2. Результаты исследования совокупности сделок с нефтегазовыми активами Северо-Западного региона России в период 1999 по 2008 гг. состоят в следующем:
- Акционеры поглощающих компаний выигрывают в процессе интеграции, поскольку их акции в среднем имеют положительные значения аномальной доходности.
- В условиях несовершенной отечественной институциональной среды выгоды от интеграционных процессов достаются акционерам поглощающих компаний, поскольку создается возможность приобретения нефтегазовых активов по низким ценам.
3. Сопоставительный анализ ценности запасов углеводородных ресурсов, приобретенных в результате слияний и поглощений с данными аукционных и конкурсных торгов на территории Тимано-Печорской нефтегазоносной провинции.
4. Методика экспресс-анализа нефтегазовой компании для обоснования выбора целевой компании, в основу которой положена предложенная автором система показателей, рассчитываемых по данным производственно-финансовой отчетности предприятия.
Достоверность и обоснованность результатов исследования базируется на теоретических и практических подходах к изучению эффективности процессов слияний и поглощений, надежности и поноте информационной базы, использовании современных технологий в процессе проведения расчетов. В диссертационном исследовании были применены: метод изучения событий для выявления кумулятивной аномальной доходности ценных бумаг поглощающей компании, метод анализа финансовой и бухгатерской отчетности с целью сравнения результатов деятельности компаний до и после осуществления сдеки, а также метод дисконтирования денежных потоков для оценки стоимости компании.
Теоретическая и практическая значимость работы. Теоретическое значение результатов данного диссертационного исследования состоит в том, что оно выявляет специфику слияний и поглощений в нефтегазовом секторе Европейского Севера России в условиях становления рынка корпоративных институтов. Практическая значимость исследования заключается в том, что предложенный инструментарий оценки эффективности интеграционных процессов в ретроспективном периоде может быть использован предприятиями ТЭК и остальных отраслей для оценки результатов состоявшегося объединения.
Внедрение и апробация работы. Основные положения диссертации обсуждались и получили положительную оценку на научно-практической конференции Теория и практика стоимостной оценки нефтегазовых объектов. Совершенствование системы налогообложения г. Санкт-Петербург, 2005 г.; Международной научно-практической конференции Теория и практика геолого-экономической оценки разномасштабных нефтегазовых объектов. Актуальные проблемы подготовки и освоения углеводородной сырьевой базы г. Санкт-Петербург, 2008 г.; XII научно-практической конференции Пути реализации нефтегазового и рудного потенциала Ханты-Мансийского автономного округа -Югры, г. Ханты-Мансийск, 2008 г.; научно-практическом семинаре молодых специалистов и ученых филиала ООО ВНИИГАЗ - Севернипигаз, посвященном 60-летию ВНИИГАЗА г. Ухта, 2008 г.; международном научно-практическом семинаре Эффективное управление комплексными нефтегазовыми проектами (ЕРМ1-2009), г. Ухта, 2009 г.
Рекомендации, содержащиеся в диссертации, внедрены в практику работы отделения геолого-экономического моделирования Научно-аналитического центра рационального недропользования им. В. И. Шпильмана (г. Тюмень).
Публикации. По теме диссертации опубликовано 11 печатных работ общим объемом 6,7 п.л., авторский объем 5,7 п.л., в том числе 2 работы в научных журналах перечня ВАК.
Структура диссертации соответствует логике исследования и иерархии поставленных целей.
Диссертация состоит из 3 глав, включающих 9 параграфов.
Основное содержание работы
Во Введении обоснована актуальность темы исследования и необходимость ее научной разработки, сформулированы цель и основные задачи, объект и предмет исследования, отражены научная новизна и практическая значимость работы.
Первая глава Основные подходы к объяснению процессов слияний и поглощений как форм интеграции в бизнесе посвящена теоретическим аспектам слияний и поглощений. В ней раскрываются сущность и типы слияний и поглощений, рассматриваются теоретические подходы, объясняющие основные
причины и мотивы, подтакивающие компании к заключению интеграционных сделок; приводятся основные методы оценки эффективности процессов слияний и поглощений и область их применения.
В экономической литературе существуют различные подходы к определению и классификации сделок слияния и поглощения. В токовых словарях термин слияние (merger, amalgamation) обычно определяется как объединение двух и более организаций с целью совместного покрытия расходов, повышения эффективности и избежания конкуренции для достижения лучших показателей прибыльности3. В аналогичных целях используется термин поглощение (takeover, acquisition), когда одна компания устанавливает контроль над другой через приобретение определенного количества акций с правом голоса, и различного рода альянсы (alienee, consolidation), также обычно предусматривающие перекрестное владение акциями (cross-shareholding).
В широком понимании слияния и поглощения связаны с переходом контроля над деятельностью компаний, который может носить как формальный, так и неформальный характер. В узком понимании под слиянием понимается передача всех прав и обязанностей двух или более компаний новому юридическому лицу в процессе реорганизации. Соответственно, поглощением считается прекращение деятельности одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому юридическому лицу. Такой подход к слияниям и поглощениям связан с юридическим определением категории реорганизации юридического лица, формами которого являются слияния и присоединения. Реорганизация компаний, как определено Гражданским Кодексом РФ4 и Законом об акционерных обществах5, означает изменение юридического статуса одного или нескольких субъектов, задействованных в реорганизации.
Слияния в зарубежной практике обозначаются термином merger, подразумевающим объединение двух корпораций, в котором выживает только одна из них, а другая прекращает свое существование. При этом поглощающая компания
3 Финансово-кредитный энциклопедический словарь/ колектив авторов под общей редакцией А-Г.Грязновой.- М.: Финансы и статистика - 2002,- с. 891-892.
4 Гражданский кодекс Российской Федерации, часть первая от 30.11.1994 и часть вторая от 26.01.1996
5 Федеральный закон Об акционерных обществах от 26.12.1995 Ла 208-ФЗ (в редакции от 03.06.2009 г.)
берет на себя активы и обязательства поглощаемой компании6. Термин поглощение (takeover, acquisition) является более неопределенным и поэтому используется как в отношении враждебных, так и дружественных сделок. По существу поглощение представляет собой установление контроля одной компании над другой в результате выкупа поглощающей компанией контрольного пакета акций компании-цели.
В законодательстве РФ под слиянием понимается возникновение нового общества путем передачи ему всех прав и обязанностей двух или нескольких обществ с прекращением последних7. Термин поглощение в данном документе отсутствует. Взамен используется термин присоединение, означающий прекращение одного или нескольких обществ с передачей всех их прав и обязанностей другому обществу. Вместе с тем, в Указе Президента РФ О мерах по реализации промышленной политики при приватизации государственных предприятий8 отмечается, что поглощением одного предприятия другим признается приобретение последним контрольного пакета акций первого.
Современные теоретические трактовки выделяют три основных мотива корпоративных слияний и поглощений.
1. Синергетическая теория (synergy theory), в соответствии с которой возникающая при интеграции бизнеса новая промышленная структура может использовать широкий спектр преимуществ (синергий), образовавшихся вследствие объединения ресурсов этих корпораций. Данная теория получила известность благодаря правилам л2+2=5 или л1+1>2 впервые сформулированным в работе М. Брэдли, А. Десаи и Е. Хан Ким9 в 1983 г.
2. Теория агентских издержек (agency cost theory) была предложена М. Дженсеном10 в 1986 г. Данная теория акцентирует внимание на конфликте интересов собственников компаний и ее менеджеров, который приводит к возникновению мотивов слияний и поглощений, не связанных с экономической целесообразностью сдеки и, следовательно, противоречащих интересам собственников компании.
6 Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний - М: Альпина Бизнес Бук - 2007.- с. 21. 1 Федеральный закон Об акционерных обществах от 26.12.1995 № 208-ФЗ (в редакции от 03.06.2009 г.)
1 О мерах по реализации промышленной политики при приватизации государственных предприятий. Указ Президента РФ от
16.11.1992г. №1392.
'Bradley, М., Desai, A., Kim, E.H. The rationale behind interfirm tender offers./Journal of Financial Economics. - 1983.-Vol.11 - P. 195.
l0Jensen, M.C. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. / American Economic Review. - 1986. - Vol.76. -Pp. 323-329.
3. Гипотеза гордыни (hubris hypothesis), предложенная Ричардом Ролом" в 1986 г., предполагает, что поглощение ряда компаний происходит в результате субъективных решений менеджеров поглощающей компании, при этом создание новой стоимости в процессе объединения фирм и получение синергетического эффекта отнюдь не является в числе приоритетных мотивов для осуществления поглощения.
Мировая и российская практика интеграционных процессов показывает, что слияния и поглощения охватывают все вышеприведенные теоретические гипотезы.
Особое внимание в первой главе уделено рассмотрению и систематизации имеющихся в отечественной и зарубежной литературе методологических подходов к оценке процессов слияний и поглощений. Существующие варианты оценки слияний и поглощений можно разделить на два принципиально различающихся между собой подхода - перспективную и ретроспективную оценку слияний и поглощений12. Сущность перспективной оценки заключается в сравнении сумм затрат с оценкой приобретаемой компании, осуществленной методом дисконтирования будущих денежных доходов. Второй вид оценки ретроспективный анализ - позволяет анализировать эффективность слияний и поглощений на основании рассмотрения динамики производственно-финансовых показателей деятельности компаний в определенном временном периоде после осуществления слияния.13 В отличие от перспективной оценки слияний и поглощений, задачей ретроспективной оценки является определение соответствия проведенного слияния критерию максимизации стоимости. Исследования по проблеме ретроспективной оценки эффективности слияний и поглощений представлены главным образом работами американских экономистов. Они выделяют три ключевых метода оценки эффективности: бухгатерский, рыночный и комбинированный, сочетающий в себе элементы первых методов.
Бухгатерский метод основан на сопоставлении результатов деятельности компаний до и после слияния на основе данных бухгатерской отчетности. Такой
"Roll Я. The Hubris Hypothesis of Corporate takeovers // Journal of Business. - 1986. - Vol. 59-Pp. 197-216.
12 Пирогов A.H. Оценка слияний и поглощений российских компаний// Управление компанией. -2002.-№ 5.- С.65-70.
13 Генске М.А. Оценки эффективности и неэффективности слияний и поглощений// Менеджмент в России и за рубежом.-2004.
С.73-79.
подход использовася в работах широкого круга западных авторов14. Оценка эффективности в этом случае осуществляется на основании сравнения ряда производственных и финансовых показателей, к которым относятся: доля на рынке, операционные показатели (объем производства, уровень себестоимости) и финансовые показатели (прибыль, рентабельность собственного капитала, рентабельность активов, а также другие финансовые коэффициенты). Соотношение бухгатерских и производственных показателей до и после осуществления слияния дает возможность оценить потенциал компании и сделать заключение об экономической целесообразности сдеки. Второй подход к ретроспективной оценке эффективности слияния основывается на исследовании реакции рынка на информацию о предстоящем слиянии, а также влияние данного события на избыточную доходность ценных бумаг поглощающей и целевой компаний. Следует отметить, что основой для всех исследований, соответствующих данному подходу, является методика CAR (Cumulative Abnormal Returns), или кумулятивной аномальной доходности15. Впервые этот метод был применен в 1969 г. в работе Ю. Фама, который исследуя котировки акций на протяжении 30 месяцев до и после объявления о сдеке, пришел к выводам об аномальной доходности ценных бумаг компаний, участвующих в сдеках слияний и поглощений16.
Анализ результатов конкретных слияний и поглощений является одним из ключевых моментов на всем протяжении интеграционного процесса, поскольку позволяет проанализировать факторы, оказавшие непосредственное влияние на эффективность состоявшегося слияния, и сделать соответствующие выводы для дальнейшего осуществления финансовой стратегии компании.
Во второй главе Развитие процессов слияний и поглощений в топливно-энергетическом комплексе Северо-Западного региона приведены основные характеристики и современные тенденции российского рынка слияний и поглощений, рассмотрены особенности инвестиционной политики в нефтегазовой отрасли, исследованы процессы реформирования и консолидации российской нефтегазовой отрасли на примере компаний Северо-Западного региона России.
" Bradley, M., Desai, A., Kim, E.H. The rationale behind interfirm tender offers./ Journal of Financial Economics. - 1983. - Vol.11. -Pp. 183-206.
" Brealy, R.A., Myers S.C. Principes of corporate finance. Sevent edition. - New York: McGraw-Hill inc- 2003. - Pp. 325-330.
16 Fama, E., Fisher, L., Jensen, M., RolI.R. The adjustment of stock prices to new information / International Economic Review. - 1969. -VoUO.-Pp. 1-21.
Мировым процессам в сфере слияний и поглощений присуща определенная цикличность и вонообразный характер. В настоящее время в практике западных стран (США) выделяется пять периодов высокой активности в области слияний, которые принято называть вонами слияний. В становлении отечественного рынка пока не представляется возможным установить цикличность и выделить соответствующие воны по аналогии с мировым, поскольку с момента его становления развитие происходило только по нарастающей. За период с 1999 по 2008 г., т.е. за 10 лет, рынок слияний и поглощений в России вырос более чем в 30 раз. Кроме того, российский рынок слияний и поглощений следует рассматривать как часть мирового рынка, и т.о. интеграционные процессы, происходящие в отечественной экономике, являются частью глобальных международных процессов слияний и поглощений.
Характерной чертой российских слияний и поглощений является их зависимость от силовых и властных структур. Большинство слияний и поглощений выражали политические интересы местных или других уровней власти. Формы и методы осуществления слияний и поглощений в современной России сформировались под влиянием опыта Западной Европы и США, с учетом национальной специфики ведения бизнеса.
Пионерами процессов слияний и поглощений в России на всех этапах становления рынка М&А стали компании нефтяной и нефтеперерабатывающей промышленности. На начальном этапе рыночных преобразований в 1991-1992 гг., еще до возникновения ВИНК, появились, т.н. малые нефтяные компании (МНК). Их создание в форме совместных предприятий было результатом инициативы крупных нефтедобывающих объединений, стремившихся увеличить экспорт нефти. В Республике Коми и НАО на базе объединения Коминефть стали образовываться многочисленные предприятия с участием иностранного капитала. Таким образом, на протяжении 90-х г. прошлого столетия, в нефтяной отрасли Северо-Запада России происходили процессы, обратные интеграционным. Их результатом явилось появление не интегрированных нефтяных компаний, с участием как иностранного, так и российского капитала.
Путем объединения акционерных обществ Коминефть, Ухтинский нефтеперерабатывающий завод и Коминефтепродукт в июне 1994 г. создается ОАО НК Коми ТЭК. Схема, представленная на рис. 1, наглядно демонстрирует не только процесс образования не интегрированных нефтяных компаний в Республике Коми, но и перераспределение активов ОАО Коминефть в пользу иностранного капитала.
ТОО Лечорнефтегаэ разработка
Samson oil and Gas development (США)
Печоранефть- ТОО Силур
гаэраэввдка
Байтек (Кипр) ^104
РВО Зарубежнефть
Бритиш ГАЗ (Великобритания)
Куэстпетропеум эксплорэйшен (Австрия) \ I
УНГДУ
"ХХW-lЧгл*' _| 10%
+ Г^ i-
ТОО СП Коми ЗАО
Куэст Инвестнафта
Ходинговая компания Гирвас Ф
АОЗТ СП ЦйЬ Компания Бвйтек-Силур
10% 254
AMINE PUBLIK LIMITED (Ирландия)
ЗАО Коми Аркпм Оил
АОЗТ Северная нефть
Государство [
ХУхтанефтегаэ Х ' геология :
Фирма ВЕАГ (Бельгия)
ТВ КОМ АГ (Швейцария)
ОАО Коминефть
(0,024 100%
и I KU LI и 1 (Англия) '] .....,18
АОЗТ Битран =1
ОАО Тэбукиефть
2в юридических лиц
ОАО Уктанефть
Физические лица
Физические лица
цнпсэи 100%
Усинсшй комитет по управлению муниципальной собственностью ФОЗТ Система- 30% АООТ УПК Недра
iosi 36%
АООТ л Акционерная финансовая корпорация система
| ) Х Российски* предприятия ГЧ"Т Зарубежью предприятий
|' "Ч" |. Совместныл предприятия с иностранными ииеестицияыи
Рис. 1. Процесс возникновения не интегрированных нефтяных компаний в Республике Коми по состоянию на 01.01.1997 г.17
К началу 2000 г., в связи с положительной ценовой динамикой, у крупных ВИНК возник интерес к поглощению наиболее успешных не интегрированных компаний для увеличения объемов добычи, роста запасов и повышения капитализации. Наиболее последовательно поглощениями занималась компания ОАО НК ЛУКОЙЛ. Политика этой НК в Тимано-Печорской нефтегазоносной провинции изначально имела целью максимально возможную консолидацию местных предприятий.
В таблице 1 представлена динамика слияний и поглощений компанией ОАО НК ЛУКОЙЛ основных нефтяных компаний Республики Коми в период с
17 Выпонено автором на основе данных компаний
999 по 2005 гг. Большинство слияний в Тимано-Печорской провинции были тработаны по сценарию враждебных поглощений, которые предполагают, что омпания - покупатель делает тендерное предложение непосредственно акционерам риобретаемой компании (т.е. минуя менеджмент) или скупает крупные пакеты кций на вторичном рынке. К числу этих компаний следует отнести АО Нобель Ойл, ЗАО Коми Арктик Ойл, ОАО Ухтанефть, ЗАО РКМ-Ойл, АО Тэбукнефть, ОАО ЯНТК.
Таблица 1
Процесс инкорпорирования нефтяных компаний в структуру ОАО НК ЛУКОЙЛ18.
С.:Период ,: Объект сдеки Доля пакета акций : Х" Сумма сдеки .;.' :' -
1999 НК Коми ТЭК 100% 500 мн дол.
ЗАО Нобель Ойл 49,98% 70 мн дол.
2000 АО Коминефть нет данных* нет данных
АО Ухтинский нефтеперерабатывающий завод нет данных кет данных
ЗАО Коми Арктик Ойл 50% 28 мн дол.
ООО СП Парманефть 56,25% нет данных
АОЗТБитран 54% нет данных
2001-2002 ООО СПАмКоми 55% 38,5 мн дол.
ЗАО Байтек-Силур 97,2% 78 мн дол.
ТОО СП Коми Куэст нет данных нет данных
ЗАО Инвестнафта нет данных нет данных
2003 ОАО Тэбукнефть 48,66% 4,179 мрд. руб. или 138 мн дол.
ОАО Ухтанефть 55,36%
ЗАО РКМ-Ойл 77,39%
ОАО ЯНТК 99% 240 мн дол.
2005 ЗАО СеверТЭК 50% 321,5 мн дол.
41,43'Уо акций АО Коминефть принадлежало НК Коми ТЭК
В начале 2003 г. ОАО Роснефть была осуществлена сдека по риобретению активов компании ОАО Северная нефть (до слияния с АО Роснефть имела статус ЗАО). Таким образом, нефтегазовые запасы Тимано-ечорской провинции стали осваивать две ВИНК. На нефтяные активы Тимано -ечорской нефтегазоносной провинции обратили внимание ТНК-ВР и АО НК Газпромнефть. В настоящее время на территории Северо-Западного егиона присутствуют несколько крупных ВИНК, и основные отечественные ефтяные компании включены в их структуру.
В последние годы на территории Республики Коми не происходило ктивного поглощения ВИНК малых компаний, но сохранялась тенденция покупки дних малых нефтяных компаний другими. Основные приобретения были сделаны
Выпонено автором на основе данных официальных пресс-релизов компаний.
независимыми нефтяными компаниями с иностранным капиталом. В период 2003 2008 гг. в Республике Коми было осуществлено более 20 подобных сделок.
Зарубежные компании контролируют в общей сложности около 30 средних малых нефтегазовых предприятий на территории России. В Республике Коми такж присутствует довольно значительная группа иностранных инвесторов, владеющи отечественными нефтяными активами (рис. 2). В 2005 г. в добывающей отрасли ТЭ Республики Коми присутствовало 14 организаций, образованных с участие иностранного капитала, тогда как к концу 2007 г. их число возросло до 2119.
(ООО ВойВожнефть J
Рис. 2. Основные МНК Коми, принадлежащие иностранным инвесторам по состоянию на 01.01.2009 г.20
Следует отметить, что в настоящее время данный регион притягива внимание стран, на инвестиционных возможностях которых финансовый криз отражается не столь явно (Китай, Индия, Корея, Вьетнам и др.). Поэтому существу вероятность того, что в ближайшие два-три года в части присутствия зарубежнь компаний в Тимано-Печорской провинции инвестиционный вектор изменит св направление от европейских развитых стран к странам АТР.
В третьей главе Оценка эффективности процессов слияний и поглощений нефтегазовом секторе Европейского Севера России на основе рыночного бухгатерского методов диссертантом была проведена ретроспективная оцен
9 Статистический ежегодник Республики Коми И Стат.сб. - Сыктывкар: Росстат, 2008. - С.203. 0 Составлен автором на основе данных компаний.
ффективности слияний и поглощений в топливно-энергетическом комплексе вропейского Севера России, проанализирована целесообразность состоявшихся делок с точки зрения ценности приобретаемых запасов углеводородов.
В период 1999-2008 гг. в Республике Коми было совершено более 30 сделок с ктивами нефтяных компаний. В связи с тем, что наиболее доступной в плане олучения информации были данные об исторических курсах доходности быкновенных акций ОАО НК ЛУКОЙЛ, диссертантом в данной работе роанализированы девять слияний, инициированных этой вертикально-нтегрированной нефтяной компанией (ВИНК). При оценке эффективности данных делок рыночным методом для акций ОАО НК ЛУКОЙЛ в расчете величины AR, был использован индекс РТС. Шесть сделок были осуществлены компаниями участием иностранного капитала, поэтому в расчетах показателей рыночной оходности для последующего определения CAR по акциям Urals Energy и est Siberian Resources выбраны исторические значения индекса FTSE -100 ондонской фондовой биржи, по акциям Lundin Petroleum AB - OMXS-30 токгольмской фондовой биржи, по акциям Arawak Energy Corporation - TSX анадской фондовой биржи. Измерение результативности по 15 осуществленным декам во временных диапазонах 1, 3, 7, 14, 21, 30, 40 дней относительно аты официального объявления о сдеке, свидетельствует о том, что чем длиннее нализируемый интервал, тем больше вероятность получения отрицательной номальной доходности компаний. Вместе с тем, необходимо отметить, что по мере -еличения локна анализа отделить влияние конкретного слияния от влияния ругих событий, становится значительно труднее. Поэтому было сделано редположение, что временной период 3 дня, является достаточным горизонтом ля адекватного выделения информации о сдеке. Данные об официальных датах бъявления поглощений получены из пресс-релизов исследуемых компаний.
В результате проведенного исследования выявлена положительная номальная доходность в диапазоне 0,37 ^ 27,64 % после анонсирования 12 сделок и трицательная аномальная доходность в диапазоне минус 0,02 минус 11,72 % осле анонсирования трех сделок по интеграции нефтяных компаний республики оми в структуры других компаний (табл.2).
Распределение ряда значений кумулятивной аномальной доходноеп рассчитанное на основе пакета STADIA, близко к нормальному со средни значением 4,65. Следовательно, в целом акционеры поглощающих компани (табл.2) выигрывают в процессе интеграции, поскольку их акции в среднем имею положительные значения аномальной доходности.
Таблица
Влияние слияний и поглощений на стоимость акций поглощающей компании21
Поглощающая ' компания - Поглощаемая компания :, : Дата объявления -сдеки';..... -Анализируемый период ' Значение CAR, % '
ОАО НК ЛУКОЙЛ НК Коми ТЭК 09.09.1999 06.09.1999-14.09.1999 1,10
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО Нобель Ойл 02.11.1999 28.10.1999-05.11.1999 2,35
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО Коми Арктик Ойл 10.03.2000 06.03.2000-15.03.2000 1,77
ОАО НК ЛУКОЙЛ ООО СП Парманефть 27.04.2000 24.04.2000-04.05.2000 2,46
ОАО НК ЛУКОЙЛ Bitech Petroleum Corporation 17.07.2001 12.07.2001-20.07.2001 -0,02
ОАО НК ЛУКОЙЛ ООО СП АмКоми 08.08.2001 03.08.2001-13.08.2001 2,45
ОАО НК ЛУКОЙЛ ОАО Ухтанефть, ОАО Тэбукнефть и ЗАО РКМ-Ойл. 27.03.2003 24.03.2003-01.04.2003 0,95
ОАО НК ЛУКОЙЛ ОАО ЯНТК 02.04.2003 28.03.2003-07.04.2003 1,61
Arawak Energy Corporation ЗАО Печоранефтегаз 12.07.2004 09.07.2004-19.07.2004 27,64
West Siberian Resources ОАО Печоранефть 14.07.2005 11.07.2005-19.07.2005 23,33
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО СеверТЭК 22.11.2005 17.11.2005-25.11.2005 0,37
Urals Energy ООО Динью 03.11.2005 31.10.2005-08.11.2005 -0,05
Urals Energy ООО Мичаюнефть 01.12.2005 28.11.2005-06.12.2005 5,29
Lundin Petroleum AB Valkyries Petroleum Corporation 29.05.2006 24.05.2006-01.06.2006 12,21
Urals Energy ООО Вой-Вожнефть, ООО Нижнеомринская нефть и ООО Верхнеомринская нефть 19.05.2006 16.05.2006-24.05.2006 ; -11,72
Допонительно к рыночному методу диссертантом была проведена оцен эффективности слияний и поглощений бухгатерским методом в части т предприятий, которые, согласно реакции фондового рынка, были отнесены категорию неэффективных. При сравнительном анализе было установлено, ч слияние ООО Динью и Urals Energy вопреки ожиданиям рынка оказало успешным для обеих компаний (табл.3).
Таким образом, диссертант делает вывод о том, что при проведен ретроспективного анализа слияний и поглощений рыночный метод обязатель дожен быть допонен бухгатерским методом, поскольку это помогает аналитик выявлять корреляционные связи между стоимостью компаний
21 Рассчитано автором на основе данных отечественных и зарубежных фондовых бирж
редынтеграционном и постинтеграционном периодах и динамикой показателей роизводственного и финансового характера.
Систематизация сведений о сдеках слияний и поглощений на территории имано-Печорской НГП позволила диссертанту осуществить анализ елесообразности состоявшихся сделок, с точки зрения ценности приобретаемых апасов углеводородов.
Таблица 3
Сравнительный анализ финансовых коэффициентов для ООО Диныо и Urals __Energy22___
' ..." - Значение коэффициента' .
; ! Финансовый коэффициент ООО Диныо (включая ООО ". . ' Urals Energy
' Мичаюнефть)
P/E, доли ед. 4,04/ 132,3 -100,1/ 56,7
P/S, доли ед. 0,61/1,94 45,2/4,2
P/EBITDA, доли ед. 2,2 б/17,6 -/23,0
Р/добыча, дол./т 139,9/2853,8 6465,4/1488,5
Р/ док.запасы, дол./т 6,92/55,58 123,5/ 57,6
ROA, доли ед. 0,087/0,005 -0,03/0,019
Leverage, доли ед. 1,85/0,5 2,79/0,7 6
Х В числителе - до совершения сдеки, в знаменателе - после совершения сдеки
Сопоставление расчетных данных таблицы 4 с информацией о результатах :ционных и конкурсных торгов по месторождениям Тимано-Печорской НГП на ротяжении последних пяти лет показало, что приобретение лицензий на ераспределенные участки недр в среднем по ценам сопоставимо с покупкой ействующих предприятий нефтегазовой отрасли, также располагающих еобходимыми лицензиями. Можно сделать вывод, что приобретение лицензии на 1дельные неразработанные нефтегазовые участки недр (особенно в НАО) бходится участникам рынка дороже, чем приобретение нефтегазового предприятия, асполагающего, помимо лицензий, материальными, трудовыми и финансовыми есурсами.
Причины такого несоответствия кроются в несовершенстве российской нституциональной среды на рубеже 2000-х гг. Подавляющее большинство акций едних и малых нефтяных компаний не котировалось российском фондовом рынке связи с выбором иных организационно - правовых форм (ЗАО), поэтому степень х недооцененности могла иметь очень широкий диапазон. В случае развитого
Рассчитало автором на основе данных компании Urals Energy
эффективного фондового рынка стоимость затрат компании на приобретени барреля доказанных запасов путем слияний и поглощений была бы значительн ближе к уровню средних мировых цен приобретений нефтегазовых активов.
Таблица
Стоимость приобретения одного барреля запасов углеводородов в Тимано-_ Печорской НГП в период 1999-2008 гг.23_
Поглощающая компания; Компания-цель - Сумма сдеки,., ; мн дол. . .Стоимость приобретения одного барреля ;-у:запасов ,УВ в нефтяном эквиваленте, дол / Ьое, в том числе
Х геологических у Х ; доказанных :
1 ' 2 ; з ' 4 . ,5
: 1999 год
ОАО НК ЛУКОЙЛ 1 HK Коми ТЭК 500,0 0,08 0,39
ОАО HK ЛУКОЙЛ ЗАО Нобель Ойл 70,0 0,02 0,19
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире* 5,96
2000 год
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО Коми Арктик Ойл 28,0 0,03 0,08
ОАО НК ЛУКОЙЛ ООО СП Парманефть нет данных нет данных негг данных
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире 4,66
2001год
ОАО НК ЛУКОЙЛ ООО СПАмКоми 38,5 0,14 0,40
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО Байтек-Силур 78,0 0,15 0,56
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире 4,09
2003 год
ОАО НК Роснефть ОАО Северная нефть 600,0 0,2 0,6
ОАО НК ЛУКОЙЛ ОАО Тэбукнефть 138,0 0,1 0,3
ОАО Ухтанефть
ЗАО РКМ-Ойл
ОАО НК ЛУКОЙЛ ОАО ЯНТК 240,0 0,2 0,6
ОАО НК Русснефть ОАО Комнедра нет данных нет данных нет данных
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям к поглощениям в мире 3,83
2004 год
Urals Energy ООО ЦНПСЭИ 6,8 0,2 0,8
OAO л3apy6ejKHe$Tk ООО Диньельнефть 20,0 0,2 0,9
Valkyries Petroleum Corporation ЗАО Печоранефтегаз 39,0 0-5 1,5
Arawak Energy Corporation ЗАО Печоранефтегаз 42,5 0,6 1,7
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниях! и поглощениям в мире 3,1
2005 год
West Siberian Resources ОАО Печоранефть 115,0 0,9 2,3
Urals Energy ОООиДинью 70,0 1,5 3,3
Urals Energy ООО Мичаюнефть 0,2 0,01 0,04
ОАО НК ЛУКОЙЛ ЗАО СеверТЭК 321,5 0,4 . 1,2
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире* 9,62
2006 год
Concord Oil and Gas ООО Печорская энергетическая компания 30,0 0,5 1,4
23 Рассчитано автором на основе данных годовых отчетов и официальных пресс-релизов компаний
Окончание табл. 4
Valkyries Petroleum Corporation
ООО Речер-Коми
JLundin Petroleum AB
Valkyries Petroleum Corporation
нет данных
Urals Energy
ООО Войвожнефть, ООО Нижнеомринская
нефть и ООО Верхнсомринская _нефть_
Aladdin Oil and Gas Company
ООО Геотехнология
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире
2007 год
Kausar Oil and Gas Ltd
ООО Диньельнефть
нет данных
нет данных
Средняя стоимость приобретения барреля запасов а сдеках по слияниям и поглощениям в мире
2008 год
Digital Dewaice
ЗАО Вест-Ойл
нет данных
BSG Investments Limited
ООО Войвожнефть, ООО Нижнеомринская
нефть, ООО Верхнеомринская нефть, ООО Мичакжефть, ООО Динью
Kamanisk Holdings Ltd
Timan Oil and Gas
BSG Investments Limited
ООО ЦНПСЭИ
Средняя стоимость приобретения барреля запасов в сдеках по слияниям и поглощениям в мире
* По данным консатинговой компании John S. Herold, [ne
Также в третьей главе диссертантом рекомендованы основные показатели ля экспресс-анализа нефтегазовой компании, которые можно использовать при босновании выбора целевой компании в перспективных сдеках слияний и оглощений. Предлагаемый экспресс-анализ охватывает аспекты деятельности ИНК с помощью показателей, характеризующих фундаментальные факторы оимости, в том числе специфических показателей, используемых сегодня только ри анализе деятельности предприятий топливно-энергетического комплекса. Для бозначения рыночной стоимости компании используется аббревиатура MVC arket value of the company). Основные понятия и оценочные показатели, редусмотренные методикой экспресс-анализа, приведены в таблице 5.
Предложенная схема экспресс-анализа нефтегазовой компании для швления ее инвестиционной привлекательности в качестве целевой компании, езусловно, не является исчерпывающей. Вместе с тем, находясь на стыке
затратного и сравнительного подходов, она позволит более гибко подойти к вопрос оценки целесообразности слияний и поглощений нефтегазовых компаний.
Таблица
Критерии экспресс-анализа для выбора целевой компании.
Рекомендуемый показатель Характеристика ;: Экономическая сущность Примечат
М, =- Net Income Отношение рыночной стоимости компании к чистой прибыли Чем выше данный показатель, тем менее привлекательны инвестиции в конкретное предприятие универсапьн показатель
,, MVC м, =- 2 EBITDA Отношение рыночной стоимости компании к прибыли до вычета соответствующих налогов, процентов по привлеченным средствам и амортизационных отчислений Позволяет оценить способность компании осуществлять и минимизировать свои расходы универсальн показ ател
Sales Отношение рыночной стоимости компании к выручке за последний год Данный коэффициент информирует: во сколько может обойтись установление поного контроля над денежными потоками компании. . универсальн показател
MVC .4 Доказанные запасы Отражает степень оцененности рынком запасов предприятия Невысокое значение данного показателя может говорить о перспективе роста стоимости компании специфическ показатель
MVC Ms --:---;- Объем добычи УВ Отношение рыночной стоимости компании к годовому объему , добычи углеводородов Характеризует меру использования компанией экономического потенциала, заключенного в единице используемого природного ресурса. специфическ показатель
Net Income KUh =- Equity Отношение чистой прибыли к собственному капиталу Формирует представление о доходах, которые компания генерирует для своих акционеров за счет собственного капитала универсальн показатель
, Net Income ROA --- Total Assets Отношение чистой прибыли к суммарным активам компании Показывает насколько эффективно компания формирует величину и структуру своих активов универсальн показатель
Debt Leverage =- Equity Отношение величины суммарных обязательств компании к собственному капиталу Показывает в какой степени деятельность конкретной компания зависит от заемного капитала универсальн показатель
Объем добычи УВ ссч nun Отношение годового объема добычи углеводородов к среднесписочной численности промышленно-производственного персонала компании в соответствующем периоде Характеризует выработку продукции на одного работника. Показатель дожен быть сопоставлен со среднеотраслевым значением в аналогичном периоде специфическ показатель
Заключение содержит выводы и обобщения по проведённо
исследованию.
Основные публикации по теме диссертации:
1. Разманова C.B. Интеграционные процессы в нефтяном комплексе Тиман Печорской провинции // Нефть. Газ. Промышленность: инф. - аналит. ж. - С - П ООО Издательство, торговля и промышленность, 2006. - № 4. - С. 30-3 (0,5 п.л.)
2. Разманова C.B. Инкорпорирование предприятий нефтяного сектора в Республи Коми // Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом: научн эконом, ж. - М.: ОАО ВНИИОЭНГ, 2006. - № 5,- С. 19-25. (0,63 п.л.)
Разманова C.B. Иностранный капитал в нефтегазовых активах Коми // Нефть. Газ. Промышленность: инф.- аналит. ж. - С - Пб.: ООО Издательство, торговля и промышленность, 2008. -№ 1. - С 29-31. (0,38 п.л.)
Разманова C.B. Ретроспективная оценка эффективности процессов слияний и поглощений (на примере нефтяных компаний Республики Коми)//Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом: научн.- эконом, ж. - М.: ОАО ВНИИОЭНГ, 2008. -№ 10. - С. 18-22.(входит в перечень ВАК) (0,42 п.л.) Разманова C.B. Методологические основы экспресс-оценки эффективности процессов М&А //Проблемы экономики и управления нефтегазовым комплексом: научн,- эконом, ж. - М.: ОАО ВНИИОЭНГ, 2009. - № 8. - С. 18-21. (входит в перечень ВАК) (0,40 п.л.)
Разманова C.B. Опыт применения доходного подхода при проведении стоимостной оценки Воргамусюрского нефтяного месторождения//Теория и практика стоимостной оценки нефтегазовых объектов, совершенствование системы налогообложения: Докл. науч.-практич. конф., 4-8 июля 2005 г. - СПб: НЕДРА, 2005. - С.99-102. (0,38 п.л.)
Мазурина Е.В., Разманова C.B. Проблема прогнозирования дохода от реализации инвестиционного проекта нефтегазовой отрасли в условиях риска и неопределенности // Природные битумы и тяжелые нефти России: Сб. материалов Международной науч.-практич. конф.к 100-летию со дня рождения В.А. Успенского, 15-20 мая 2006 г. - СПб: НЕДРА, 2006. - С.482-497.(2 п.л., авт. 1 п.л.) Разманова C.B. Исследование эффективности интеграционных процессов в нефтяном секторе Республики Коми // Научно-практический семинар молодых специалистов и ученых филиала ООО ВНИИГАЗ-Севернипигаз, посвященный 60-летию ВНИИГАЗА: Тез. докл. науч.-практич. сем., 20-23 мая 2008 г. - Ухта: филиал ООО ВНИИГАЗ-Севернипигаз, 2008. - С.8-10. (0,08 п.л.)
Разманова С.В.Анализ эффективности интеграции ООО Динью в структуру нефтяной компании Urals Energy // Теория и практика геолого-экономической оценки разномасштабных нефтегазовых объектов. Актуальные проблемы подготовки и освоения углеводородной сырьевой базы: Докл. международной науч.-практич. конф., 6-10 октября 2008 г. - СПб: НЕДРА, 2008. - С.257-261. (0,56 п.л.)
.Разманова C.B. Консолидация нефтяных активов и усиление интеграции зарубежных компаний: региональный аспект// Пути реализации нефтегазового и рудного потенциала Ханты-Мансийского автономного округа - Югры: Докл. XII науч.-практич. конф., 17-21 ноября 2008 г. - Ханты-Мансийск: Издательский Дом ИздатНаукаСервис, т. 2,2009.- С.136-147. (1,26 п.л.)
.Разманова C.B. Актуальность риска слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли в системе корпоративного риск-менеджмента // Международный научно-практический семинар: Тез. докл. межд.науч.-практич. сем., 22-25 сентября 2009 г. - Ухта: филиал ООО ВНИИГАЗ-Севернипигаз, 2009. - С.47-48. (0,09 пл.)
Подписано к печати л /'/ кйЯ- 2010 г.
Заказ № У_
Тираж 110 экз. 1,4 уч.-изд.л. ф-т 60x84/16
Отпечатано в филиале ООО Газпром ВНИИГАЗ в г. Ухта по адресу 169300, Республика Коми, г. Ухта, ул. Севастопольская, 1а
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Разманова, Светлана Валерьевна
ВВЕДЕНИЕ 4
ГЛАВА 1. ОСНОВНЫЕ ПОДХОДЫ К ОБЪЯСНЕНИЮ 12-53 ПРОЦЕССОВ СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ КАК ФОРМ ИНТЕГРАЦИИ В БИЗНЕСЕ
1.1 Слияния и поглощения: сущность и классификация 12
1.2 Эволюция теоретических подходов к процессам слияний и 20-29 поглощений
1.3 Теоретические основы оценки эффективности процессов 29-53 слияний и поглощений
1.3.1 Основные задачи и область применения 31перспективной оценки стоимости компаний в процессах М&А
1.3.2 Проблемы оценки эффективности процессов 41-52 слияний и поглощений в ретроспективном периоде
Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка эффективности процессов слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли"
В настоящее время мировая тенденция к интеграции бизнеса стала актуальной для большинства российских предприятий. Процессы слияний и поглощений компаний являются одним из важнейших механизмов перераспределения собственности и во многих случаях могут способствовать концентрации активов в руках наиболее эффективных собственников. Согласно исследованиям российского рынка слияний и поглощений в 2007 г. компанией KPMG [130], стоимость сделок по слияниям и поглощениям на территории РФ составила приблизительно 159,4 мрд дол., превысив результат 2006 г. в 2,5 раза (64 мрд дол.). В сравнении с 2005 г., общая стоимость сделок в котором составила 40,5 мрд дол., результат 2007 г. увеличися в четырехкратном размере.
В результате колебаний цен на нефть и нестабильности на мировых финансовых рынках тенденции развития нефтегазовой отрасли были различными в течение первой половины 2008 г. и последующих шести месяцев. Под влиянием высоких цен на нефть в первой половине 2008 г., в нефтегазовом секторе наблюдалась высокая деловая активность. Объем слияний и поглощений в нефтегазовом секторе Азиатско-Тихоокеанского региона, по данным агентства Bloomberg, вырос в 2008 году в 5 раз - до рекордных 17,8 мрд дол., в связи с бурным ростом цен на энергоресурсы в первом полугодии. Однако во второй половине 2008 г. снижение темпов роста мировой экономики обусловило сокращение числа сделок по слияниям и поглощениям. Активность сделок М&А, или mergers & acquisitions (далее по тексту М&А) в мировом нефтегазовом секторе, согласно исследованиям Ernst & Young, в сравнении с 2007 г. снизилась на 29 % и составила 179 мрд дол.
Таким образом, в целом в 2008 г. в России (по данным КРМХЗ) было заключено сделок на сумму 122,4 мрд дол., что на 23 % меньше рекордного показателя 2007 г. Совокупная стоимость сделок в нефтегазовой отрасли России сократилась с 50 мрд дол. в 2007 г. до 11,8 мрд дол. в 2008 г. [131].
Вместе с тем, масштабность России, способность аккумулировать значительные финансовые ресурсы за счет разработки месторождений углеводородов, стремительные экономические преобразования последних лет свидетельствуют о том, что объем потенциальных инвестиций в экономику нашей страны может превысить 100 мн евро. По данным компании Рпсе\а1ег1юи8еСоорег8 в российской экономике набирают силу процессы слияний и поглощений в секторе среднего бизнеса. Стремление международных компаний к консолидации разрозненных отраслей отечественной промышленности имеет своей целью получение доступа к внутреннему российскому рынку. Для того чтобы успешно конкурировать с крупными транснациональными корпорациями, российские компании дожны расти и ставить перед собой задачу становиться более эффективными, а значит и конкурентоспособными. Вместе с тем, естественный рост компании - это, как правило, длительный процесс, и по ряду причин он не всегда может быть единственным инструментом достижения цели роста. Поэтому процессы укрупнения и консолидации, осуществляемые с помощью сделок слияния и поглощения, в данном случае могут оказаться более эффективными.
В настоящее время остаются актуальными и очень востребованными конкретные методики оценки результатов состоявшихся интеграционных процессов. Кроме того, отмечается дефицит научных работ, монографий и прикладных исследований в области слияний и поглощений с учетом российской специфики данных процессов. Традиционно высокая доля сделок М&А в ТЭК России, устойчивый интерес вертикально- интегрированных отечественных и зарубежных компаний к нефтегазовым активам Республики Коми на протяжении последних двадцати лет, степень влияния данных процессов на эффективность отдельных нефтегазовых компаний и всей отрасли в целом определяет актуальность настоящего исследования.
Цели и задачи
Основная цель работы Ч оценка эффективности слияний и поглощений в нефтегазовом секторе Европейского Севера России с учетом специфики данной отрасли.
Достижение поставленной цели предполагает решение следующих задач: адаптация зарубежного опыта оценки эффективности процессов слияний и поглощений с учетом специфики российских компаний; исследование процессов структурной реструктуризации российской нефтегазовой отрасли в период 1992-1999 гг. на примере компаний СевероЗападного региона России; анализ процессов консолидации нефтегазовых активов российскими и зарубежными компаниями в 1999-2008 гг.; заключение об эффективности интеграционных процессов на основе метода изучения событий (event study) и оценка целесообразности состоявшихся сделок, с точки зрения ценности приобретаемых запасов углеводородов; теоретическое обоснование критериев и системы показателей оценки инвестиционной привлекательности целевой компании; разработка методики экспресс-анализа для обоснования выбора целевой компании в нефтегазовом секторе; апробация разработанной методики и инструментария.
Предмет и объект исследования
Предметом исследования является процесс слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли Северо-Западного региона Российской Федерации. Объектом исследования являются нефтегазовые компании РФ и зарубежные нефтегазовые компании, осуществлявшие интеграционные сдеки.
Степень разработанности проблемы
В основу настоящего исследования положены труды отечественных и зарубежных ученых, в области изучения мотивов слияний и поглощений, оценки эффективности интеграционных сделок с точки зрения поглощающей, целевой и объединенной компаний, в том числе составляющих синергетического эффекта. Данные вопросы широко представлены в работах таких зарубежных авторов, как П. Гохан (P. A. Gaughan), Дж. К. Ван Хорн (J. С. Van Home), Р. Рол (R. Roll), Т.Дж. Гапин (Т. J. Galpin), М. Хэндон (M.Herndon), А.Дамодаран (A. Damodaran), Э.Беркович (Е. Berkovitch), М. Нарайанан (М.Р. Narayanan), М. Дженсен (М.С. Jensen), Р. Рубек (R.C. Ruback), Г.Джерел (G.A. Jarrell), Д. Брикли (J.A. Brickley), Д.Неттер (J.M. Netter), М.Бредли (М. Bradley), А.Десаи (A. Desai), Е. Хан Ким (E.H. Kim), Ч. Каломирис (С. Calomiris), Д. Каренский (J. Karenski), С. Пилофф (S. Pilloff), А. Сантомеро (A.M. Santomero), X. Итами (Н. Itami), Г. Манне (Н. Manne), Р.Хиггинс (R.C. Higgins), Л. Шол (L. С. Schall), Р. Де Янг (R. De Young) и др.
Проблемы слияний и поглощений освещены в работах следующих российских экономистов: А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой,
Ю.В. Игнатишина, А .Я. Черенкова, А.Д. Радыгина, Ю.В. Иванова, И.Г. Владимировой, М.А. Генске, А.Н.Пирогова, К.А. Каменева, Д.В. Чернышова, Т. Андреевой, Д.А. Ендовицкого, В.Е. Соболевой и др.
Вместе с тем, изучение эффективности интеграционных процессов до настоящего времени остается одной из наиболее сложных задач в области корпоративного управления. В отечественной экономико-правовой литературе практически отсутствуют комплексные исследования рынка слияний и поглощений в отраслевом разрезе, предусматривающие взаимосвязанный анализ макроэкономических процессов и управления слияниями и поглощениями на уровне компаний. Результаты исследований зарубежных ученых ориентированы, главным образом, на анализ сделок слияний и поглощений в развитых странах, а потому требуют адаптации в условиях российского рынка с учетом специфичности его развития в целом, и особенностей процессов М&А в нефтегазовом секторе в частности.
Информационная база исследования
Информационной базой исследования являются материалы Центрального диспетчерского управления топливно-энергетического комплекса, Интерфакс - Агентства нефтяной информации, Интерфакс -Агентства газовой информации, Федеральной службы государственной статистики, исследования ведущих международных консатинговых компаний KPMG, PricewaterhouseCoopers, McKinsey & Company, материалы периодической печати, интернет-ресурсы (в том числе: автоматизированной системы НТИ (АСНТИ), базы данных ВИНИТИ, международных баз данных - Science direct, Elsevier, SPE, ICI, Georef); данные нефтегазовых компаний ОАО НК ЛУКОЙЛ, Arawak Energy Corporation, West Siberian Resources, Lundin Petroleum AB, Urals Energy.
Научная новизна исследования
Научная новизна работы отражена в следующем:
Х систематизированы результаты сделок с нефтегазовыми активами Северо-Западного региона России;
Х предложен метод оценки эффективности сделок для интегрируемых компаний в ретроспективном периоде;
Х выявлены особенности процесса интеграции отечественных компаний в условиях несовершенной институциональной среды;
Х обоснована целесообразность осуществленных сделок для поглощающих компаний с учетом ценности приобретаемых запасов углеводородов;
Х разработана методика экспресс-анализа для выбора целевой компании в нефтегазовой отрасли.
Защищаемые положения:
1. Комплексная оценка, представляющая собой сочетание рыночного и бухгатерского методов, является наиболее надежным инструментом анализа эффективности отечественных слияний и поглощений в ретроспективном периоде.
2. Результаты исследования совокупности сделок с нефтегазовыми активами Северо-Западного региона России в период 1999 по 2008 гг. состоят в следующем:
- Акционеры поглощающих компаний выигрывают в процессе интеграции, поскольку их акции в среднем имеют положительные значения аномальной доходности.
- В условиях несовершенной отечественной институциональной среды выгоды от интеграционных процессов достаются акционерам поглощающих компаний, поскольку создается возможность приобретения нефтегазовых активов по низким ценам.
3. Сопоставительный анализ ценности запасов углеводородных ресурсов, приобретенных в результате слияний и поглощений с данными аукционных и конкурсных торгов на территории Тимано-Печорской нефтегазоносной провинции.
4. Методика экспресс-анализа нефтегазовой компании для обоснования выбора целевой компании, в основу которой положена предложенная автором система показателей, рассчитываемых по данным производственно-финансовой отчетности предприятия.
Достоверность и обоснованность результатов исследования
Достоверность и обоснованность результатов исследования базируется на теоретических и практических подходах к изучению эффективности процессов слияний и поглощений, надежности и поноте информационной базы, использовании современных технологий в процессе проведения расчетов. В диссертационном исследовании были применены: метод изучения событий для выявления кумулятивной аномальной доходности ценных бумаг поглощающей компании, метод анализа финансовой и бухгатерской отчетности с целью сравнения результатов деятельности компаний до и после осуществления сдеки, а также метод дисконтирования денежных потоков для оценки стоимости компании.
Теоретическая и практическая значимость работы
Теоретическое значение результатов данного диссертационного исследования состоит в том, что оно выявляет мотивы и специфику слияний и поглощений в нефтегазовом секторе Европейского Севера России в условиях становления рынка корпоративных институтов. Практическая значимость исследования заключается в том, что предложенный инструментарий оценки эффективности сделок слияний и поглощений в ретроспективном периоде может быть использован предприятиями ТЭК и остальных отраслей для оценки результатов состоявшегося объединения.
Внедрение и апробация работы
Основные положения диссертации обсуждались и получили положительную оценку на научно-практической конференции Теория и практика стоимостной оценки нефтегазовых объектов. Совершенствование системы налогообложения г. Санкт-Петербург, 2005 г.; Международной научно-практической конференции Теория и практика геолого-экономической оценки разномасштабных нефтегазовых объектов. Актуальные проблемы подготовки и освоения углеводородной сырьевой базы г. Санкт-Петербург, 2008 г.; XII научно-практической конференции Пути реализации нефтегазового и рудного потенциала Ханты-Мансийского автономного округа - Югры, г. Ханты-Мансийск, 2008 г.; научно-практическом семинаре молодых специалистов и ученых филиала ООО ВНИИГАЗ - Севернипигаз, посвященный 60-летию ВНИИГАЗА г. Ухта, 2008 г.; международном научно-практическом семинаре Эффективное управление комплексными нефтегазовыми проектами (ЕРМ1-2009), г. Ухта, 2009 г.
Рекомендации, содержащиеся в диссертации, внедрены в практику работы отделения геолого-экономического моделирования Научно-аналитического центра рационального недропользования им. В.И.Шпильмана (г. Тюмень).
Публикации
По теме диссертации опубликовано 11 печатных работ общим объемом 6,7 п.л. авторский объем 5,7 п.л., в том числе 2 работы в научных журналах перечня ВАК.
Структура диссертации соответствует логике исследования и иерархии поставленных целей.
Диссертация состоит из введения, 3 глав, включающих 9 параграфов, заключения, списка использованной литературы и приложения. Общий объем работы составляет 149 страниц, в том числе 14 рисунков и 13 таблиц (включая таблицы, приведенные в приложении). Список используемой литературы Ч 143 наименования.
Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Разманова, Светлана Валерьевна
Основные результаты и выводы:
1. Адаптация зарубежного опыта исследования эффективности интеграционных процессов для российских нефтегазовых компаний показала, что комплексная оценка, представляющая собой сочетание рыночного и бухгатерского методов, является наиболее приемлемой для анализа эффективности слияний и поглощений в ретроспективном периоде. Проведенные расчеты свидетельствуют о том, что рыночные ожидания по поводу еще не состоявшейся интеграции (показатель CAR), не всегда коррелируются с динамикой производственно-финансовых показателей компаний до и после осуществления интеграционного процесса.
2. Отсутствие в РФ доступной информационной базы, содержащей статистические данные о результатах деятельности компаний после завершения слияния, а также невысокий уровень транспарентности компанй, вовлеченных в процесс слияний и поглощений, и существенное искажение финансовой информации затрудняет оценку эффективности интеграции в ретроспективном периоде бухгатерским методом.
3. В результате исследования совокупности сделок с нефтегазовыми активами Северо-Западного региона России в период 1999 по 2008 гг. получены следующие результаты:
- Рассчитанные статистические характеристики ряда значений кумулятивной аномальной доходности позволяют сделать вывод о том, что в анализируемом периоде, характерном для этапа становления рыночных отношений РФ, акционеры поглощающих компаний выигрывают в процессе интеграции, поскольку их акции в среднем имеют положительные значения аномальной доходности.
- В условиях несовершенной отечественной институциональной среды выгоды от интеграционных процессов достаются акционерам поглощающих компаний, поскольку создается возможность приобретения нефтегазовых активов по низким ценам. Целесообразность интеграции целевых компаний в структуры крупных компаний вызывает сомнение. Поэтому в существующих условиях процессы слияний и поглощений носят, главным образом, перераспределительный характер, в то время как основной задачей интеграции является повышение эффективности нефтегазового сектора.
4. Сопоставительный анализ ценности запасов углеводородных ресурсов, приобретенных в результате слияний и поглощений с данными аукционных и конкурсных торгов на территории Тимано-Печорской нефтегазоносной провинции выявил, что приобретение лицензии на отдельные неразработанные нефтегазовые участки недр обходится участникам рынка дороже, чем приобретение нефтегазового предприятия, располагающего, помимо лицензий, материальными, трудовыми и финансовыми ресурсами.
5. Методика экспресс-анализа нефтегазовых компаний для обоснования выбора целевой компании в предстоящих сдеках слияний и поглощений в топливно-энергетическом комплексе, в основу которой положена предложенная автором система показателей, рассчитываемых по данным производственно-финансовой отчетности предприятия, позволит более гибко подойти к вопросу оценки целесообразности планируемых интеграционных процессов.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Текущий экономический кризис оказал сильное негативное влияние на динамику производства и инвестиционной деятельности во всем мире.
Наиболее серьезные последствия ожидаются в компаниях, традиционно относящихся к капиталоемким отраслям реального сектора экономики, поскольку в силу специфики их деятельности им присуща высокая степень зависимости от заемных средств, привлекаемых для финансирования крупных проектов. Кроме того, в период кризиса ликвидность собственной продукции или услуг данных компаний резко снижается.
По масштабам деятельности и уровню доходности нефтегазовая отрасль относится к крупнейшему бизнесу. Ни для кого не является секретом, что до настоящего времени российская экономика сохраняет свою сырьевую направленность, при этом топливно-энергетический комплекс занимает ведущие позиции в социально Ч экономическом развитии страны и увеличении ВВП. В 2008 г. в России 30% объема ВВП, 50% доходов бюджета и 66,7% валютных поступлений были обеспечены за счет нефтегазовой отрасли. Капиталовложения в этой сфере определяют общий инвестиционный климат, а цены на углеводородное топливо являются решающим фактором динамики капиталовложений. Активная инвестиционная деятельность в российском нефтедобывающем комплексе в течение последних лет была инициирована высокими ценами на нефть и газ. После их беспрецедентного семилетнего роста обвал нефтяных цен во второй половине 2008 г. опроверг сложившееся мнение о том, что цикличность сырьевых рынков осталась в прошлом. По оценкам экспертов консатинговой компании Cambridge Energy Research Associates, резкое сокращение инвестиций в нефтегазовом секторе на фоне мировой рецессии в течение ближайших пяти лет может привести к снижению объемов добычи на 7,6 милионов баррелей в сутки [94]. Наряду с мировыми нефтегазовыми корпорациями ведущие российские вертикально-интегрированные компании (ВИНК) свернули свои инвестиционные программы и рассматривают возможные направления сокращения собственных текущих затрат в краткосрочной и среднесрочной перспективе [61, с. 13-16]. Вместе с тем в рамках разработки компаниями антикризисных программ необходимо проводить эффективную стратегию, нацеленную как на внутреннее, так и на внешнее развитие компании в условиях экономического спада, кредитного кризиса и падения цен на нефть и газ. Данная стратегия дожна сформировать такую структуру предприятия, которая позволит получить конкурентные преимущества в условиях современного кризиса. Следует отметить, что стоимость приобретения нефтяных активов также зависит от соответствующей стадии цикличности сырьевых рынков, поэтому текущей кризисной ситуацией необходимо грамотно воспользоваться, учитывая то, что большинство слияний и поглощений в отраслях топливно-энергетического комплекса было проведено в период низких цен на углеводороды (УВ). Практика рынка слияний и поглощений (М&А) свидетельствует о том, что компании с эффективной стратегией осуществления сделок слияния и поглощения значительно опережают своих конкурентов, как правило, именно в сложных условиях.
Следующим доводом в пользу необходимости роста компаний за счет инвестиций в форме слияний и поглощений на фоне существующего сокращения капитальных вложений в нефтегазовую отрасль является тот факт, что многие нефтяные компании на протяжении последних лет воздерживались от масштабного финансирования геологоразведочных работ, в связи с высокими геологическими и экономическими рисками. Согласно сообщению агенства Bloomberg со ссыкой на отчет Sanford С. Bernstein & Со, ведущие мировые нефтяные компании, включая BP и Eni, в обозримой перспективе могут стокнуться с трудностями прироста доказанных запасов нефти за счет проведения собственных геологоразведочных работ и, в качестве альтернативных мероприятий, будут стремиться к увеличению стоимости собственных компаний за счет внешних факторов, предпочитая скупать активы своих основных конкурентов. По мнению экспертов, за последние шесть лет недропользователи предпочитали повышать коэффициент нефтеотдачи и поддерживать объемы резервов исключительно за счет приобретений активов других компаний, поскольку ни одной из крупнейших нефтедобывающих компаний не удалось воспонить запасы за счет расширения ресурсной базы разрабатываемых месторождений или разведки новых [67]. Аналогичная тенденция отмечается и для российских ВИНК [79, с.217-224] . Аналитики отмечают, что сложившаяся ситуация скорее всего приведет к новой воне слияний и поглощений в отрасли в 2009-2010 гг.
Для того, чтобы скоординировать свои действия и выработать стратегию в период кризиса, необходимо тщательно проработать информацию о возможных направлениях расширения компании в результате интеграции. Принято считать, что поглощение будет целесообразным, если приобретение новой компании обойдется дешевле, чем создание аналогичного стратегического преимущества за счет внутреннего развития, поскольку взаимная и успешная интеграция компании-цели в структуру поглощающей компании позволяет быстрее достичь поставленных задач за счет проявления синергетического эффекта (в том числе использования новых технологий и разработок, профессионального уровня сотрудников, объединенной клиентской базы и известных брендов). В любом случае необходимо провести анализ инвестиционной привлекательности и целесообразности приобретения выбранной компании-цели, поскольку непродуманная покупка любых нефтяных активов в качестве оправдания существующей рыночной конъюнктуры может ухудшить качество инвестиционного портфеля нефтегазовой компании.
В настоящем исследовании автором была предпринята попытка оценить эффективность проведенных слияний и поглощений в нефтегазовой отрасли Европейского Севера России в период 1999-2008 гг.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Разманова, Светлана Валерьевна, Ухта
1. Анализ современного состояния и проблемы развития нефтегазового комплекса Республики Коми // Федеральная целевая программа комплексного освоения нефтегазовых ресурсов Тимано Печорской провинции - Сыктывкар: УрО РАН, 1997. - С. 38.
2. Бернар Ив, Коли Жан-Клод. Токовый экономический и финансовый словарь (в двух томах) т.1 М.: Международные отношения - 1994. - С. 784.
3. Битва за богатства Тимано-Печоры // Нефть России М., 2007. - № 3 (144). - С.47-51.
4. Борисов Д. Гиппократовский принцип электроэнергетики // Нефть России.- 2009.-№3 .-С.42-44.
5. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент Ч СПб.: Экономическая школа, т.2 1997.- С. 669.
6. Бюлетень Недропользование в России // Геоинформмарк. М. Ч 20052009 гг.
7. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами М.: Финансы и статистика - 2005. Ч 800 с.
8. Вереземский С. Смена караула. ЛУКОЙЛ принял управление КомиТЭКом // Нефть и капитал 1999. - № 10. - С. 28-29.
9. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика Ч М.: Дело Ч 2004. Ч 888 с.
10. Виноградова О. Рождение сверхновой // Нефтегазовая вертикаль. Ч М., 2006. № 5 (144). - С.38-40.
11. Владимирова И.Г. Слияния и поглощения компаний // Менеджмент в России и за рубежом. -1999. -№ 1 . С.27-48.
12. Время раздела: ЛУКОЙЛ не станет монополистом в Тимано Печоре // Нефть и капитал - 2003. - № 4.- С.6 - 8.
13. Гапин Тимоти Дж., Хэндон М. Поное руководство по слияниям и поглощениям компаний.- М.: Издательский дом Вильяме. -2005.- 240 с.
14. Гарретт Б., Дюссож П. Стратегические альянсы М.: Инфра-М Ч 2002. Ч 332 с.
15. Генске М.А. Оценки эффективности и неэффективности слияний и поглощений // Менеджмент в России и за рубежом. -2004.-№ 6.- С.73-79.
16. Годовые отчеты ЗАО Корпорация ИФК за период 1996 Ч 1999 гг.
17. Гончаренко Е.О. Слияния и поглощения. Учебный модуль// ГОУВПО Всероссийская академия внешней торговли Минэкономразвития России.-М.: ВАВТ, 2006.- 60 с.
18. Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний Ч М.: Альпина Бизнес Бук 2007. - 741 с.
19. Гражданский кодекс Российской Федерации, часть первая от 30.11.1994
20. Гражданский кодекс Российской Федерации, часть вторая от 26.01.1996
21. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса М.: Финансы и статистика - 2005. Ч 735 с.
22. Гуменюк A.C. Хищники в Коми // Трибуна 2005. - № 22 (787). - С.З.
23. Дамодаран А. Инвестиционная оценка: инструменты и техника оценки любых активов М.: Альпина Бизнес Бук Ч 2004. Ч 1342 с.
24. Джонстон Д. Анализ экономики геологоразведки, рисков и соглашений в международной нефтегазовой отрасли Ч М.: ЗАО Олимп-Бизнес Ч 2005. 464 с.
25. Добыча нефти по предприятиям России // ТЭК России: Итоги производственной деятельности отраслей за 2004 г. Ч2005. Ч№ 1. Ч С.5.
26. Добыча нефти по предприятиям России // ТЭК России: Итоги производственной деятельности отраслей за июнь и 1 полугодие 2005 г. Ч 2005. -№ 7. -С.5.
27. Добыча нефти по предприятиям России // ТЭК России: Итоги производственной деятельности отраслей за ноябрь и с начала 2005 г. Ч2005. -№ 12.-С.5.
28. Добыча нефти по предприятиям России // ТЭК России: Итоги производственной деятельности отраслей в декабре и с начала 2005 г.2006. -№ 1.-С.5.
29. Домчук В. Агоритм разработки финансовой политики в процессе объединения предприятий// Инвестиции в России.-2004.-№ 11,- С.36-41.
30. Евтушенко Е.В. Интеграционные процессы в нефтегазовом комплексе // Нефть, Газ и Бизнес.-2005.-№5.- С.49-52.
31. Жиленков М.О. Инновации в организации финансирования сделок М&А: мировые тенденции и российские перспективы LBO // Инновации. Ч 2007. -№6(104).
32. Зимин B.C., Тришин В.Н. Анализ стоимости активов крупнейших сырьевых компаний России на основании рейтинга журнала "Forbes" за 2006 год и об оценочной деятельности// Экономические стратегии. Ч2006. -№ 5-6. Ч С.50-61.
33. Иванова О. Титаническое решение// НЭП+С 2005. - № 42 (695). - С.З.
34. Иванова О. Ухта продала акции Ярегской нефтетитановой компании // НЭП+С 2006. Ч№ 03 (707). - С.З.
35. Игнатишин Ю.В. Слияния и поглощения: стратегия, тактика, финансы Ч СПб.: Питер 2005. - 208 с.
36. Инвестиции в добычу //МИНТОП М. -2009. - № 4. - С. 2.
37. Инвестиционный обзор: ОАО НК Коми ТЭК //Финансист 1999. Ч № 10.-С. 20-23.
38. Итоги и перспективы. Статистика // МИНТОП- 2005.- № 4. С. 13, 34 -37.
39. Каменев К.А. Ключевые характеристики и современные тенденции Российского рынка М&А // Финансовый менеджмент. М. - 2008. - № 5. - С.53-59.
40. Кациева A.M. Формирование стратегии экономического развития вертикально-интегрированных нефтяных компаний СПб.: СПбГУЭФ Ч 2005.- 176 с.
41. Кочин С. Новый энергетический и финансовый кризис и его последствия для России // ТЭК России: нефтегазодобывающая и нефтеперерабатывающая промышленность.- 2008. -№12.-С. 19-21.
42. Электронный ресурс. Ч Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетpress.asp7div id=l&id=99&year=2000.
43. Коржубаев А., Филимонова И., Эдер Л. Откуда денежки? Особенности деятельности иностранных компаний в нефтяной и газовой промышленности России // Нефть России. М. - 2007. - № 4. - С. 11-17.
44. Косенко М.В. Привлекательность инвестиционных вложений в акции и банковские депозиты в условиях мирового финансового кризиса // Финансовый менеджмент. Ч2009. Ч№ 2. С.122-133.
45. Краткий обзор текущей инвестиционной деятельности Республики Коми по итогам 2007 г. Электронный ресурс.-Режим доступа: http: // econom.rkomi.ru /invest/invkratk.phtml
46. Кузьмин О. Особенности национальной консолидации: вслед за КомиТЭКом ЛУКОЙЛ заняся поглощением его совместных предприятий // Нефть и капитал.-2000.-№ 1,- С.26-29.
47. Лесничий В. ЛУКОЙЛ на Тимано-Печоре // Нефть России 2001. - № 8. -С. 28-39.
48. Марков Н. Нефтяные перспективы страны озер. Партнерство России и Финляндии в нефтегазовой сфере может развиваться по целому ряду направлений // Нефть России. М., 2007. - № 10. - С.100-103.
49. Марков Н. Ценовые горки // Нефть России. 2009. -№2. -С.13-16.
50. Малые нефтяные компании в 2006 г. сократили добычу в РФ на 9% // Интерфакс-Газ. М. - 2007. - № 14(826). - С.20-21.
51. Машкин Д.М. О некоторых вопросах интеграции компаний в минерально-сырьевом комплексе // Минеральные ресурсы России. Экономика и управление. -2007. -№ 1. С.47-51.
52. Мир: запасы нефти дешевеют Электронный ресурс. Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетarticle.aspx?articleID=22745
53. Митволь возвращается. Несколько нефтяных компаний республики попали под раздачу// Трибуна. Ч Сыктывкар, 2007. № 31 (901).
54. Налоговый кодекс Российской Федерации. Части I и II. М.: ИНФРА-М Ч 2007.-713 с.
55. Нефтедобывающие компании могут стокнуться с трудностями при воспонении запасов Bernstein // Интерфакс-Газ. - М. - 2009. Ч № 60(1970).
56. Николай Герасимов: Регион дожен добиваться права отвечать за свои недра. Интервью с министром промышленности и энергетики Республики Коми // Нефть и капитал .-2006.-№ 3.- С. 106-111.
57. Новости. Объединение ЛУКОЙЛа и Комитэк // Рынок ценных бумаг -1999.-№ 19.-С.5.
58. Норвежская Aladdin Oil & Gas Company ASA продаст Межрегионгазу газ с нового месторождения в Коми // Интерфакс-Газ. М. - 2008. - № 10(1071).-С.5.
59. ОАО ЛУКОЙЛ приобретет л Байтек Петролеум Корпорейшн черезо100% дочернее предприятие ЛУКОЙЛ Оверсиз Ходинг Лимитед (2001, июль 17) Электронный ресурс. -Ссыка на домен более не работаетpress.asp?divid:=l&id^54&year=2001.
60. Объем рынка слияний и поглощений в СНГ в 2004 г. вырос до рекорда-ЕЮЮТ & УОШв // Интерфакс-Газ -2005.-М.- № 039 (357). С. 12.
61. Орехов С.А., Толумбаев Б.З. Особенности стратегического развития вертикально интегрированных нефтяных компаний М.: ИНИОН РАН -2004. - 179 с.
62. Островский Е.А. Народохозяйственная эффективность инвестиций в нефтяной сектор Российской Федерации Ч М.: Современная экономика и право -2004.- 128 с.
63. Пирогов А.Н. Оценка слияний и поглощений российских компаний// Управление компанией. -2002.-№ 5.- С.65-70.
64. Помельников А.Г., Васильева И.Г. Инвестиционный анализ сделок слияния (поглощения) // Современный бухучет.Ч2006. Ч№ 10. Ч С.39-44.
65. Предложение по новым активам, способным увеличить общую добычу на 50% (2005, ноября 03) Электронный ресурс. Ч Ссыка на домен более не работаетrussian/newsdetail.asp7news Ю=6235.
66. Прогнозы // Интерфакс-Газ -2006.-М.- № 051 (615). С. 12-13.
67. Прокофьев И. Хороший повод для экономии // Нефть России.- 2009.-№3.-С.13-15.
68. Радыгин А., Энтов Р., Шмелева Н. Проблемы слияний и поглощений в корпоративном секторе М.: Институт экономики переходного периода -2002.-177 с.
69. Розенберг Д. М. Бизнес и менеджмент. Терминологический словарь. Ч М.: ИНФРА-М 1997. - 464 с.
70. Роснедра отказали Timan Oil & Gas в расширении границ Нижнечутинского месторождения // Интерфакс-Газ. Ч М. Ч 2007. № 35(847).-С.19.
71. Роснефть вложилась в рискованный актив // Рынок ценных бумаг Ч 2003. -№5 (236).-С. 6.
72. Румянцева Е.Е. Новая экономическая энциклопедия. Ч М.: ИНФРА-М Ч 2005.-724 с.
73. Рудык Н. Б. Конгломератные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов М.: Дело, 2005. Ч 224 с.
74. РФ занимает 1-е место в мире по доказанным запасам природного газа и 7-е по запасам нефти Ч отчет BP // Интерфакс-Газ Ч2005.-М.- № 138 (456).-С. 19-20.
75. Синягин А. Выбор стратегии финансового оздоровления реструктуризация или инкорпорирование // Рынок ценных бумаг. Ч1999. Ч №21 (156).-С.61-64.
76. Сокращение нефтяных инвестиций вызывает опасения снижения объемов добычи в ближайшие 5 лет // Интерфакс-Газ. М. - 2009. Ч № 55(1965).
77. Сообщение пресс-службы (2003, марта 27) Электронный ресурс. Ч Ссыка на домен более не работаетpress.asp7div id=l&id=428&year=:::2003.
78. Статистический ежегодник Республики Коми // Стат.сб. Сыктывкар: Росстат, 2008. -С.418.
79. Субботин А. ЛУКОЙЛовская вертикаль // Пермский обозреватель. Ч 2003. № 32 (134). Электронный ресурс. Ч Режим доступа:http ://www.permoboz.ru/txt.php?n= 123 0
80. Торг был уместен// Трибуна 2005. - № 22 (787). - С.8.
81. Федеральный закон Об акционерных обществах от 26.12.1995 № 208-ФЗ (с учетом положений Федерального закона от 27.10.08 № 175-ФЗ, в редакции от 03.06.2009 г.)юо.Федеральный закон О недрах от 21.02.1992 № 2395-1 (в редакции от 17.07.2009 г.)
82. Berkovitch, E., Narayanan M.P. Motives for takeovers: an empirical investigation // The Journal of Financial and Quantitive Analysis. Ч 1993. Ч Vol.28.-P. 347-362.
83. Bradley, M., Desai, A., Kim, E.H. The rationale behind interfirm tender offers./ Journal of Financial Economics. 1983. - Vol.11. - Pp. 183-206.
84. H4.Brealy, R.A., Myers S.C. Principes of corporate finance. Sevent edition. Ч New York: McGraw-Hill inc- 2003. P. 1071.
85. Calomiris C., Karenski J. The Bank Merger Wave of the 1990s: Nine Case Studies'. University of Illinois, 1996.
86. С1агк J.A. Economies of Scale and Scope at Depository Institution: A review of the Literature. Economic Review: Federal Reserve Bank of Kansas City, 1988. - P. 16-33.
87. Jarrell, G. A., Brickley, J.A., Netter J.M. The market for corporate control: the empirical evidence since 1980./ Journal of Economical Perspectives. Ч 1988. Ч Vol.2. Pp. 49-68.
88. Jensen, M.C. Agency Costs of Free Cash Flow, Corporate Finance and Takeovers. / American Economic Review. 1986. - Vol.76. - Pp. 323-329.
89. Jensen, M.C., Ruback, R.C. The market for corporate control. The scientific evidence. / Journal of Financial Economics. 1983. Ч Vol.11. - Pp. 5-50.
90. Linder J.C., Dwight B.C. Bank Mergers: Integration and Profitability // Journal of Financial Services Research. 1992. - Vol. 7. - P. 35-55.
91. Lundin Petroleum поглощает канадскую Valkyries Petroleum, добывающую нефть в России(2006,мая 29) Электронный ресурс. Ч Ссыка на домен более не работаетinvestments/newsmaOOOO 105109/default.asp.
92. М&А Market in Russia in 2007. Электронный ресурс. Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетindex.thtml/en/press/survevs/surveys 2008/index.html?cid =52616e646f6d4956d3e7d0a0b27033d67d4b3e6024a49422
93. М&А Market in Russia in 2008. Электронный ресурс. Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетrussian/supl/publications/surveys/MA Survey2008 as Ju ne ll 3%20 2.pdf
94. Pilloff S., Santomero A. M. The Value Effects of Bank Mergers and Acquisitions. The Warton School, University of Pennsylvania, 1997. - P.97-107.
95. Rhoades S. A. Efficiency Effects of Horizontal Mergers // Journal of Banking and Finance. 1993. - Vol. 17. - P. 411-422.
96. Reilly F. K., Brown К. C. Investment Analysis and Portfolio Management / 6 ed. The Dryden Press, 2000. - P. 446.
97. R0II R. The Hubris Hypothesis of Corporate takeovers // Journal of Business. Ч 1986.-Vol. 59-P. 197-216.i36.Sale of Non-core Assets Ч CNPSEI (2008, декабрь 31) Электронный ресурс. Ч Режим доступа:Ссыка на домен более не работаетnewsdetail.asp7news П>=6323
98. Timan Oil & Gas и Запсибгазпром подписали меморандум о сотрудничестве в Коми и на Каспии // Интерфакс-Газ. Ч М. Ч 2007. № 213(1025).-С.5.
99. Urals Energy. Annual Reports and Accounts 2005 Электронный ресурс. Ч Ссыка на домен более не работаетir financialreports.htm
100. Urals Energy. Annual Reports and Accounts 2006 Электронный ресурс.Ч Режим доступа: Ссыка на домен более не работаетirfinancialreports.htm
101. Urals Energy продала активы в Коми на $ 93,5 мн // Интерфакс-Газ. М., 2008. -№74(1135). -С.15.
102. West Siberian купила нефтяную компанию РФ (2005, июля 14) Электронный ресурс.Ссыка на домен более не работаетindexnews.html?ext=news&id=89260&id themes =1 l&page=l.
Похожие диссертации
- Принципы и механизмы государственного регулирования инвестиционных сделок по слияниям и поглощениям: зарубежный опыт и российские реалии
- Повышение эффективности процессов слияния и поглощения в нефтегазовом комплексе России
- Управление процессами слияний и поглощений промышленных предприятий
- Слияния и поглощения как инструмент стратегического развития компаний региона
- Финансирование корпоративных слияний и поглощений