Geum.ru
Темы диссертаций по экономике » Математические и инструментальные методы экономики

Моделирование финансовых рынков: сравнительный анализ финансовых инструментов переходных экономик тема диссертации по экономике, полный текст автореферата



Автореферат



Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Лакалин, Эдгар Алексеевич
Место защиты Москва
Год 2000
Шифр ВАК РФ 08.00.13
Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Моделирование финансовых рынков: сравнительный анализ финансовых инструментов переходных экономик"

На правах рукописи

Лакалин Эдгар Алексеевич ^ А Т" |

МОДЕЛИРОВАНИЕ ФИНАНСОВЫХ РЫНКОВ: СРАВНИТЕЛЬНЫЙ АНАЛИЗ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ ПЕРЕХОДНЫХ ЭКОНОМИК

Специальность 08.00.13- Экономико-математические методы

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2000

Диссертационная работа выпонена в Центральном экономико-математическом институте РАН

Научный руководитель - академик РАН В. Л. Макаров

Официальные оппоненты - член-корреспондент РАН, профессор, доктор экономических наук Перламутров В.Л. кандидат экономических наук Трейвиш М.И.

Ведущая организация- Институт народнохозяйственного прогнозирования РАН

Защита диссертации состоится ч/3 2000 г. -Стасов на заседании дис-

сертационного совета Д 002.27.01 ЦЭМИ РАН по адресу 117418, г. Москва, Нахимовский пр-т, 47. <ууу

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ЦЭМИ РАН. Автореферат разослан 2000 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

кандидат экономических наук /Л Ставчиков А.И.

Общая характеристика работы

Актуальность темы и цель работы. Развитие финансовых рынков необходимо для эффективного распределения капитала, снижения риска инвесторов и повышения уровня сбережений и инвестиций. Несмотря на сближение характеристик финансовых рынков развитых стран с характеристиками финансовых рынков стран с переходной экономикой, развивающиеся финансовые рынки имеют существенные отличия.

Цель данной работы. Целью данной работы является, с одной стороны- исследование эволюции финансовых рынков стран с переходной экономикой, с другой стороны - сравнительный анализ основных показателей финансовых рынков (фондовых индексов и обменных курсов) различных групп стран.

Методика исследования основана на применении теории финансовой стабилизации и эко-нометрических методах анализа финансовых рынков.

Научная новизна диссертации состоит в том, что проведен наиболее глубокий сравнительный анализ стабилизационных реформ, а также расчеты моделей сделаны на широком массиве данных, включая фондовые индексы и валютные курсы развивающихся стран и стран с переходной экономикой а также цены акций крупнейших российских компаний.

Теоретическая и практическая ценность. Исследованы финансовые рынки развитых стран и стран с переходной экономикой. Полученные результаты могут быть использованы в деятельности центральных государственных финансовых учреждений таких как Центральные Банки, Министерства Финансов а также в международных финансовых организациях таких как: Международный Валютный Фонд и Мировой Банк. Часть результатов, полученных в работе, была учтена при выработке валютной политики Банком России.

Апробация работы. Результаты диссертации обсуждались на семинаре Математические методы анализа экономики (экономический ф-т, МГУ им М.В. Ломоносова)

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав и заключения, изложенных на 77 стр., содержит 19 графиков, 24 таблицы и библиографии из 43 наименований.

Содержание работы

Глава 1. Теория стабилизационных программ и эконометрнческне модели исследования финансовых рынков

1.1. Цели н элементы программ стабилизации

Одной из главных целей программ стабилизации было снижение инфляции. Это связано, главным образом с негативными последствиями, которые инфляция оказывает не только на объем производства но и на экономическую систему страны в целом. В частности.

на систему цен, которая при высоких уровнях инфляции перестает служить для производителей и потребителей сигнальной стоимостной системой.

Одновременно с решением задачи сокращения инфляции необходимо достичь сбалансированности фискальной и монетарной политики. В ряде случаев диспропорции в проведении той или иной политики приводили к затяжному характеру стабилизации. Например, в Венгрии принятое решение о продожении обслуживания значительной внешней задоженности существенно обременило государственный бюджет. В любом случае, излишне либеральная налогово-бюджетная политика в догосрочном периоде приводит к смягчению денежно-кредитной политики.

В тоже время, согласованные денежно-кредитная и фискальная политика не могут обеспечить на догое время снижения уровня цен без проведения структурных преобразований (в первую очередь приватизации и денежной реформы).

В конечном счете, достижение всех вышеперечисленных целей невозможно без обеспечения политической поддержки реформ. Нельзя исключать того, что в странах, где позиции правительства прочны или оно имеет благоприятные возможности для проведения реформ, изначально смелая программа стабилизации может в конечном итоге обернуться менее высокими издержками в плане сокращения объема производства, чем более умеренная стабилизация. Последнее не означает, что такая программа стабилизации увенчается успехом при любой расстановке политических сил.

1.2 Описание данных.

Для анализа использовались следующие типы данных:

Х валютные курсы развитых стран, стран Юго-Восточной Азии, стран Латинской Америки и Восточной Европы;

Х фондовые индексы развитых стран, стран Юго-Восточной Азии, стран Латинской Америки и Восточной Европы;

Х средние между продажей и покупкой цены наиболее ликвидных акций крупнейших российских компаний, специализирующихся на добыче и обработке нефтн и газа, цветной металургии энергетики и телекоммуникации (голубых фишек").

Валютные курсы.

DM- обменный курс немецкой марки к долару США;

СВР- обменный курс английского фунта стерлингов к долару США;

JPY- обменный курс японской иены к долару США;

FRF- обменный курс французского франка к долару США;

HKD- обменный курс гонконгского долара к долару США;

MYR- обменный курс малазийского ринггита к долару США;

SCD- обменный курс сингапурского долара к долару США;

BRL- обменный курс бразильского реала к долару США;

ARS- обменный курс аргентинского песо к долару США;

MXN- обменный курс мексиканского песо к долару США;

CLP- обменный курс чилийского песо к долару США;

CZK- обменный курс чешской кроны к долару США ;

HUF- обменный курс венгерского форинта к долару США;

RUR- обменный курс российского рубля к долару США.

Фондовые индексы.

DJI- индекс Доу-Джонса (США);

N225- индекс Никкей 225 (Япония);

GDAXH- индекс ДАКС 100 (Германия);

FTSE- индекс ФТСЕ 100 (Великобритания);

FCHI- индекс САС 40 (Франция);

HSI- индекс Ханг-Сенг (Гонг-Конг);

KLFI- индекс Ю1СЕ (Мачайзня);

SS1- индекс Страйтс Тайме (Сингапур);

BVSP- индекс Бовеспа (Бразилия);

IGB- индекс Грал (Аргентина);

ВМХ- индекс Банамекс 30 (Мексика);

INTER10 - индекс CACE Интер 10 (Чили);

CNB- индекс СНБ (Чехия);

BUX- индекс Будапешт С.Е. (Венгрия);

RTSI- индекс РТС (Россия).

Цены акций российских "голубых фишек".

LUKoil (ЛУКойл)- крупнейший нефтяной ходинг России.

UESR (ЕЭС)- крупнейший энергетический ходинг в мире

Rostelecom (Ростелеком)- крупнейшая телекоммуникационная компания России. Norilsk Nikel (Норильский Никель)- крупнейшая металургическая компания в России.

Mosenergo (Мосэнерго)- вторая энергетическая компания России после ходинга

Surgutneftegaz (Сургутнефтегаз) - вторая компания в списке российских нефтяных компаний после ЛУКойл.

Yuganskneftegaz (Юганскнефтегаз)- занимает четырнадцатое место в списке российских компаний по объему продаж в 1996 г.

Noyabrskneftegaz (Ноябрьскнефтегаз) - занимает шестнадцатую позицию в списке российских компаний по объему продаж в 1996 г. Komineft (Коминефть)- занимает сорок второе место в списке российских компаний по объему продаж в 1996 г.

Purneftegaz (Пурнефтегаз)- занимает тридцать первое место в списке российских компаний по объему продаж в 1996 г.

Основные характеристики вышеупомянутых компаний приводятся в Таблице 1.

Таблица

Компания Объем продаж в 1995 г. (мн. $) Объем продаж в 1996 г. (мн. $) Балансовая прибыль в 1996 г. (мн. Чистая прибыль в 1996 г. (мн. S.) Численность служащих (тыс. человек) Капитализация (мн.$) Собственные средства (тыс.5.) Номинальная цена акций (центы) Средил., рыночная цена акций ($) Разница между ценой продажи п покупки акции (%)

ЕЭС 28,635.1 20,027.2 1,895.2 1,437.2 1,000.0 16312.3 3697.8 85.8 382.5 9.3

ЛУКойл 4,017.3 7,549.7 811.8 659.0 94.2 16049.8 3.2 4.3 22176.7 8.6

Норильский Никель 2,596.2 2,965.6 261.2 199.7 151.3 1352.2 5.4 42.9 11640.5 19.4

Ростелеком 706.5 1,788.1 321.1 190.4 н/д 3523.8 0.4 0.4 4174.8 10.6

Мосэнерго 1,697.1 3,710.3 1,063.8 852.4 46.8 3827.4 439.1 171.5 1495.0 5.4

Ноябрьскнефтегаз 1,706.2 2,110.5 25.7 18.! 41.9 6U.9 2.7 34.3 11737.9 17.9

Пурпефтегаз 408.1 664.5 101.5 83.6 14.7 906.7 0.8 6.9 9500.5 11.0

Юганскнефтегаз 1,683.0 2,249.6 -51.3 -51.3 43.0 1016.8 1.8 34.3 21159.3 15.1

Сургутнефтегаз 2,870.3 4,034.1 869.6 705.7 80.8 6672.2 1.7 171.5 663370.8 21.1

Коминефть 428.8 315.0 54.5 н/д 11.5 1046.3 0.3 1.7 6297.8 40.7

Источник: журнал "Эксперт" МзЗб от 06/10/97. Для пересчета показателей в долары США был использован курс 5830руб. за дагчар США.

1.3 Экоиометрнческне модели исследования финансовых рынков.

В работе применяся ряд эконометрических моделей: модель исследования "эффекта дня недели", модели анализа влияния "хороших и плохих" новостей, модель для выделения стохастического тренда, модель для выявления стационарности поведения временных рядов, модель для проверки гипотезы о наличии общего тренда в динамике групп показателей. Процедура исследования "эффекта дня недели" была следующей:

1. для каждого показателя была построена регрессия = ао + X/' / * -О,, где г-

исследуемый показатель, В- логическая переменная, принимающая значение О или 1 в зависимости от дня недели.

2. рассчитывались средние значения и стандартные отклонения показателей отдельно для каждого дня недели.

Структура модели анализа влияния "хороших и плохих" новостей на динамику валютных курсов, фондовых индексов и цен акций российских предприятий была следующей.Сначала строилась регрессия г, = ц + е[, где ц- среднее значение временного ряда е- остатки. Затем рассчитывалось произведение остатков на величину их стандартного отклонения у, = а, *е,. После этого строилась регрессия сг,2 =а0 +д, *у* л|><М)>0) +а2 *у] л,)(мм, +а3 , где л представляет собою логическую переменную, которая принимает значение 1, если условие в скобках выпоняется. Тест состоит в проверке статистической значимости полученных коэффициентов а, и а2 и сравнивании их между собой.

Для того, чтобы проверить стабильность автокорреляционной функции на протяжении исследуемого промежутка можно использовать модель для выделения стохастического тренда.

а, =ам+5,

Предположением является, что е, нормально распределены со средним значением 0 и дисперсией 11. Кроме того, не коррелируют с е, и распределены нормально со средним значением 0 и дисперсией q.

Для проверки гипотезы о стационарности поведения временных рядов можно использовать тест на наличие единичного корня. Процедура теста следующей: сначала рассчитывалась регрессия У,- Х-\ = а + + (р~ Х) * + Л * д > затем рассчитывалась регрессия X ~Х-1 = а + Л, *АХ-1- После этого рассчитывается Р-статистика для проверки гипотезы р=0, р=0. При этом используются критические значения, рассчитанные специально для этого теста. В частности, в нашем случае при 95% доверительном интервале и размере временного ряда более 500 наблюдений критическое значение для этого теста будет равняться 1.13.

Для проверки гипотезы о наличии общего тренда в динамике групп показателей использовалась следующая модель. Сначала строилась авторегрессионная модель ^го порядка для вектора п переменных X,, с независимо распределенными остатка-

ми X, = А, +/и+ V,, это уравнение может быть переписано в разностной

форме АХ: = Г|ДХ,_|+...-(-Гу.|ЛА'/_>| + П+М+ Ч Х После этого исследовася ранг матрицы П. В случае если он равен г (где г<п-1), то существует г линейно независимых коинтегра-ционных векторов

Глава 2. Эволюция финансовых рынков стран с переходной экономикой 2.1. Результаты стабилизации.

В Таблицах 2 и 3 приводятся показатели инфляции и объема производства нескольких групп стран: стран Центральной Европы, баканских страны, стран Батии, некоторых другие республики бывшего СССР, в большинстве из которых реформы были начаты лишь в 1993-1994 гг., но которые включены в различные категории в соответствии с темпами их реформ.

В Таблице 2 показано, что в странах Центральной Европы стабилизация была в основном достигнута к концу 1992 г. В Богарии и Румынии первые попытки стабилизации не удались и в настоящее время нельзя сказать, будут ли следующие программы стабилизации более успешными.

Таблица 2. Инфляиня в 1991-1995 гг., по состоянию на конец года (а процентах в год)

Центральная Европа 1991 1992 1993 1994 1995 начало реформ

Богария 339 79 64 122 50 1991

Чешская Республика 52 13 18 10 10 1991

Венгрия 32 22 21 21 28 1990

Польша 60 44 38 30 23 1990

Румыния 223 199 296 62 30 1991

Словацкая Республика 58 9 25 12 10 1991

Баканы 1991 1992 199} 1994 1995 начало реформ

Абания 104 237 31 16 5 1992

Хорватия 149 937 1,150 -3 3 1993

БЮР Македония 115 1935 230 55 10 1994

Словения 247 93 23 18 10 1992

Батия 1991 1992 993 1994 1995 начало реформ

Эстония 304 904 36 42 22 1992

Латвия 262 958 35 26 23 1992

Литва 345 1.175 189 45 30 1992

Умеренные реформаторы (СНГ) 1991 1992 1993 1994 1995 начало реформ

Казахстан 150 2567 2169 1160 60 1994

Кыргызстан 170 1.171 1,366 87 25 1993

Россия 144 2318 841 203 145 1993

Медленные реформаторы (СНГ) 1991 1992 1993 994 1995 начало реформ

Беларусь 93 1.558 1,994 1,875 260 1994

Украина 161 2,000 10,155 401 150 1994

Источники: ЕВЮЭ (995) и статистика Международного Валютного Фонда.

Среди баканских стран Абания и Словения стабилизировались к 1993 г., Хорватия -в 1994 г., Македония - в 1995 г. Стабилизация была также достигнута в трех странах Батии.

В странах СНГ процесс стабилизации шел более медленными темпами. В Таблице 2 показано, что даже в таких странах, как Украина, которые начали реформы последними, инфляция неуклонно снижается.

Темпы экономического роста восстановились сначала в Польше, которая первой встала на путь решительных реформ а к 1994 г. экономический подъем наблюдася уже во всех странах Центральной Европы, Батии и Баканского полуострова (единственным исключением была Македония). Что касается стран СНГ, то в экономический рост в этих странах начася позже.

Таблица 3. Реальный объем производства в 1990 -1995 годах.

Изменения в процентах

производства в 1995 голу

1990 1991 1992 1993 1994 1995 (1989= 100)

Центральная Европа

Богария -9 -12 -7 -2 1 3 75

Чешская Республика 0 -14 -б -1 3 4 85

Венгрия -4 -12 -3 -1 2 3 86

Польша -12 -8 -3 4 5 6 91

Румыния -6 -13 -10 1 3 4 81

Словацкая Республика 0 -15 -7 -4 5 5 84

Баканы

Абания -10 -28 -10 11 7 6 75

Хорватия 9 -14 -9 -3 1 2 75

БЮР Македония -10 -12 -14 -14 -7 -3 53

Словения -5 -8 -5 1 б б 94

Батия

Эстония -8 -11 -14 -7 6 6 74

Латвия 3 -8 -35 -15 2 1 54

Литва -5 -13 -38 -24 2 5 42

Умеренные реформаторы (СНГ)

Казахстан 0 -13 -13 -12 -25 -12 44

Кыргызстан Республика 3 -5 -25 -16 -27 -5 43

Россия -4 -13 -19 -12 -15 -3 49

Медленные реформаторы (СНГ)

Беларусь -3 -1 -10 -12 -22 -10 35

Украина -3 -12 -17 -17 -23 -5 43

Источник: ЕВШ3 (1995).

2.2 Спрос па деньги и денежно-кредитные агрегаты в процессе стабилизации.

В странах Центральной Европы наблюдались основные две тенденции: скорость обращения, как правило, уменьшалась по мере снижения инфляции, процесс реформ продожася и спрос на реальные денежные остатки повышася, хотя здесь можно проследить явные различия между странами.

Можно рассмотреть преимущества или недостатки стабилизационных программ, основанных на ограничении роста денежной массы перед стабилизационными программами, основанными на управлении обменным курсом. Прежде всего необходимо отметить трудность

прогнозирования скорости обращения денежной массы ввиду необходимости для этого прогнозирования прироста объема производства. Последнее особенно затруднительно в силу таких особенностей экономических переходных систем как:

Х высокая концентрация производства;

Х низкая конкурентоспособность;

Х политическая нестабильность;

Х значительный размер теневой экономики.

Получаемые за год данные не позволяют иметь поное представление о значительных изменениях в течении года в силу сезонных колебаний и изменчивости спроса на национальные валюты. Спрос на деньги определяется не только объемом производства и уровнем цен, но и уровнем процентных ставок, который в свою очередь зависит от вышеуказанных особенностей переходных экономик.

В силу этого кажется возможным сделать вывод о предпочтении выбора обменного курса в качестве номинального ориентира по сравнению с выбором в этом качестве денежной массы. Тем не менее, стабилизация, основанная на кредитно-денежном регулировании в ряде стран оказывалась эффективной.

2.3 Девальвация национальной валюты, сокращение денежной массы и объема производства.

Прежде чем выбирася режим регулирования валютного курса страны существенно девальвировали национальную валюту, с тем чтобы создать допонительные преимущества для отраслей, ориентированных на экспорт.

Пользующаяся доверием политика стабилизации, основанная на денежно-кредитном регулировании, дожна вести а реальному повышению курса валюты на ранней стадии, поскольку высокие процентные ставки способствуют привлечению иностранного капитала. Тот факт, что ни в одной из стран этого не произошло может быть объяснено ограниченной мобильностью капитала и недостаточным доверием к политике стабилизации, основанной на денежно-кредитном регулировании; или, что с этим связано, -неспособностью обеспечить позитивные реальные процентные ставки по активам в национальной валюте.

С этой точки зрения правильнее говорить о наличие причин сокращения объемов производства в области совокупного спроса, а не совокупного предложения. Сокращение совокупного спроса было связано с мощными структурными изменениями и отсутствием развитой инфрастуктуры для кредитования инвестиционных проектов и потребления товаров длительного использования в кредит.

2.4 Прямые и косвенные инструменты денежно-кредитного регулировании.

Наиболее широко используемыми инструментами прямого денежно-кредитного регулирования являются кредитные лимиты и целевые кредиты. Примерами инструментов косвенного денежно-кредитного регулирования являются операции ЦБ на первичном и вторичном рынках, ограничения доступа некоторых коммерческих банков к механизму переучета векселей и ломбардному механизму, установления норм обязательных резервов.

Преимущества инструментов косвенного денежно-кредитного регулирования перед инструментами прямого регулирования в том, что они являются гибкими, способствуют

конкуренции и деполитизируют процесс выделения бюджетных средств. В тоже время, косвенное регулирование возможно только при наличии развитой финансовой инфрастуктуры и макроэкономической стабильности.

Возможен выбор режима денежно-кредитного регулирования необходимо осуществить выбор между использованием кредитных лимитов или кредитных аукционов. Как показывает опыт стран с переходной экономикой, переход на аукционный метод кредитно-денежного регулирования осуществляся уже на начальных стадиях стабилизационных программ. Благодаря аукционам появилась возможность проводить операции, подобные тем, которые проводились на открытом рынке до того, как этот рынок сформировася, и получать информацию о состоянии финансовой сферы, начася процесс деполитизации кредитования.

В тоже время, этот подход является эффективным при условии отмирания механизма централизованного целевого кредитования.

2.5 Формирование рынков ценных бумаг и межбанковских валютных рынков.

Даже в наиболее передовых странах с переходной экономикой создание межбанковских рынков депозитов заняло несколько лет. Три фактора препятствовали их более раннему развитию. Во-первых, необходимо было время, чтобы создать эффективную платежную систему. Неэффективные платежные системы повышают не только операционные издержки, но и степень риска. Это особенно важно, учитывая второй фактор - обеспокоенность банков относительно платежеспособности других банков. Даже когда межбанковские банки достигли необходимого уровня развития крупные банки неохотно предоставляли кредиты малым банкам, платежеспособность которых считалась более низкой чем, платежеспособность крупных банков, которые к тому времени успели получить государственную помощь, подвергались более строгому надзору и могли быть слишком крупными чтобы обанкротиться. В-третьих, во многих случаях рынки кредита оставались в значительной степени сегментированными, как по регионам, так и по секторам, когда, например, действовали крупные специализированные банки для сельского хозяйства и внешней торговли.

К 1992-1993 гг. в передовых странах с переходной экономикой уже сформировались первичные рынки краткосрочных государственных ценных бумаг, векселей казначейства и Центрального банка. Развитию этих рынков способствовал негативный опыт кредитования банками предприятий в 1991-1992 гг. Кредитование правительства казалось более надежным бизнесом.

На основании вышесказанного можно сделать два вывода. Во-первых, гетеродоксный подход к использованию инструментов на начальной стадии представляется целесообразным ввиду систематических искажений воздействия инструментов политики и неопределенности относительно механизмов передачи этого воздействия. Количественные лимиты ограничивают и то и другое. Во-вторых, оптимальные темпы процесса перехода могут зависеть от конкретных условий той или иной страны, в частности, от того, насколько быстро ослабевают другие ограничения. Замедленный темп развития углубления вторичных рынков затрудняет приведение денежно-кредитного регулирования в соответствие с более приемлемой динамикой уровня изменчивости процентных ставок, что особенно важно с точки -рения стерилизации притока иностранного капитала.

2.6 Взаимная задоженность предприятий.

Предприятия, испытывающие финансовые трудности, могли смягчить свои бюджетные ограничения четырьмя способами: они могли не выплачивать заработную плату работникам, не платить налоги государству, задерживать оплату поставщикам и кредиторам. Неплатежи по заработной плате были и остаются широко распространенным явлением, но рано или поздно погашаются. Задоженность налоговым органам также бьиа и остается значительной, особенно в силу того, что на начальной стадии слишком большое значение придавалось налогообложению прибыли. В результате проведения налоговых реформ, в частности, введения НДС, не платить налоги становится труднее, в иных случаях эта проблема поглощается другими проблемами, такими как неуплата поставщикам.

Взаимная задоженность предприятий может резко возрасти в двух случаях: когда стабилизация достигнута слишком быстро и, задерживая платежи, фирмы фактически занимают средства у поставщиков по отрицательным реальным процентным ставкам; и когда предприятия ожидают, что в будущем им будет оказана помощь в погашении задоженности по платежам.

Взаимная задоженность предприятий влияет на время получения доходов и производство платежей, а значит и на спрос на деньги, не позволяя получить представление о реальной ситуации в денежно-кредитной сфере, затрудняя денежно кредитное регулирование. Кроме того, она обостряет проблемы необслуживаемых кредитов, выданных банками. Поскольку оценка стоимости хредита и подлежащих ликвидации активов того или иного предприятия зависит уже не только от эффективности самого предприятия, но и от платежеспособности сложной сети его кредиторов, эффективность финансовой системы в целом снижается.

Наиболее простым решением проблемы неплатежей является централизованная ликвидация всей суммы взаимной задоженности за счет допонительной кредитной эмиссии, которая носит ярко выраженный инфляционный характер. В этой связи более удачным вариантом кажется многосторонний взаимозачет.

Если взаимная задоженность предприятий достигла угрожающих размеров, государственные органы власти вправе начать принудительную секьюритизацию взаимной задоженности и провести аукционы взаимной задоженности.

2.7 Банковская задоженность

С точки зрения эффективной реализации кредитно-денежной политики наибольшее значение имеет неспособность обслуживания предприятиями задоженности перед банками. Это не только мешает использовать процентные ставки в качестве основного инструмента кредитно-денежной политики, но и угрожает платежеспособности самих банков. Что в свою очередь искажает механизм кредитно-денежной и фискальной политики в сторону увеличения централизованного кредитования с целью поддержания на плаву проблемных банков и предприятий, замедляя таким образом ход реформ в целом.

Причины, по которым банки позволяют своим клиентам накапливать задоженность по процентам, вместо того чтобы стимулировать их производить платежи, прерывая кредитные линии состоят в том, что:

Х издержки оформления банкротства могут превысить прибыль от реализации активов;

Х в случае если финансовое положение дожника улучшится, то появится возможность получения допонительной прибыли;

Х в результате предпринятых банком действий по банкротству дожника другим клиентам станет известно о низком качестве активов банка.

Таким образом, необходимо решить следующие задачи:

Х совершенствовать стимулы, создающие у банков заинтересованность в поддержании стабильности после их оздоровления;

Х заинтересовать сами предприятия в погашении задоженности;

Х разработать политику, позволяющую решить эти основные задачи, таким образом, чтобы банки не надеялись на то, что в будущем они будут продожать получать помощь с целью их оздоровления.

В противном случае внедрение нового механизма ценообразования не сможет обеспечить повышение эффективности, гак как бюджетные ограничения не соблюдаются а ценовые сигналы игнорируются. Как следствие, для решения проблемы платежеспособности коммерческие банки вынуждены будут изменить структуру своих активов за счет обеспечения широкого спрэда между ставкой процента по заемным средствам и ссудной ставкой.

2.8 Накопление необслуживаемых ссуд в портфелях банков.

Во-первых, выпонение обязательств по обслуживанию задоженности может быть просрочено в различной степени, отсюда и различная степень риска, которому подвергаются банки. Во-вторых предпринимаемые властями попытки консолидировать задоженность и изменить структуру капитала влияют на данные по задоженности В третьих, есть различия между стандартами учета, в соответствии с которыми ссуда может быть отнесена к категории проблемных.

Практика капитализации задоженности по платежам в новый заем позволяет изъять такую задоженность из отчетности банка, несмотря на то что платежи так и не были получены.

Если некоторые ссуды становятся необслуживаемыми, банки могут увеличить маржу, особенно в условиях ограниченной конкуренции и высоких резервных требований

Высокая маржа препятствует углублению финансовых рынков. Оба показателя слабости финансовой системы процентный спрэд и отрицательная реальная процентная ставка по депозитам отрицательно коррелируют с инфляцией.

Кроме вышеуказанных последствий роста необслуживаемой задоженности необходимо упомянуть также и том, что необслуживаемая задоженность искажает структуру банковского кредита.

2.9 Решение проблемы необслуживаемой задоженности.

Банки испытывают проблему запасов (обеспечение резерва на покрытие убытков по необслуживаемым ссудам), когда не хватает чистых активов для того, чтобы принять решительные меры в отношении дожников, и различные проблемы потоков (сдерживание роста необслуживаемой задоженности), когда имеется значительное количество убыточных

предприятий, неэффективное управление деятельностью банков и предприятий, несовершенство финансовой инфрастуктуры. Попытки рекапитализации банков без одновременного решения проблемы потоков, вряд ли окажутся успешными. В случае отказа от централизованной капитализации банков складывается ситуация, когда банки сами вынуждены решать эту проблему за счет увеличения маржи. В любом случае рекапитализация банков необходима хотя она и достигается за счет прямых бюджетных затрат. Для оценки необходимых бюджетных затрат и нормы необходимых для этого отчислений в резерв из прибыли банков необходимо сопоставить издержки неоправданно большой маржи и риска, связанного с временной нехваткой капитала у банков, с издержками большой маржи и сокращением финансового посредничества.

Для обеспечения одновременности решения проблемы потоков и запасов можно предложить обеспечение банков как можно более поной информацией о предприятиях-дожниках. Одновременно с этим необходимо отслеживать те банки, которые продожают поддерживать неэффективные проектыю.

Банки, которые могли бы обеспечить конкуренцию и опыт, несомненно являются иностранными баками. Без поддержки правительства деятельность этих банков может быть ограничена проведением спекулятивных операций или операций для своих предприятий и граждан.

Можно выделить два подхода к решению проблемы запасов: увязать бюджетную интервенцию с последствиями предыдущего режима, надеясь на то, что решение проблемы запасов в совокупности с нормализацией нормативной основы финансовой деятельности и структуры собственности будет достаточным для решения проблемы потоков; осуществить комплексные программы, одновременно решающие проблемы запасов и потоков.

2.10 Приток иностранного капитала.

Опыт стран Восточной Европы наглядно показал, что несмотря на различия в стартовых экономических условиях и методах проведения реформ механизм привлечения капитала и последствия от его притока были сходны.

Можно выделить внутренние и внешние причины притока капитала. Внешние причины сводятся к изменению конъюнктуры на мировых рынках капитала. К середине 90-х годов приток капитала в страны со средним достатком осуществляся в силу низких процентных ставок в США.

К внутренним причинам притока капитала относятся: Хуспешная стабилизация; Хуверенность в экономическом росте; Хукрепление доверия к проводимой политике; Хвысокие реальные процентные ставки;

Хуверенность в неизбежном повышении реального обменного курса; Хлиберализация финансовых операций.

Первоначально приток капитала отражается на счете текущих операций платежного баланса а по мере продожения стабилизации - на счете финансовых операций.

Приток капитала улучшает внешнеэкономическую ситуацию в стране, предоставляя допонительные возможности для инвестиций, так как норма прибыли по новому капиталу

высока. Кроме того, он способствует росту потребления, которое в значительной степени сократилось на начальном этапе реформ.

В тоже время, в результате притока капитала активное сальдо по капитальным операциям неизбежно приводит к дефициту по счету текущих операций, соответственно происходит прирост денежной массы. В случае если приток капитала не компенсируется ростом спроса на национальную валюту возможно повышение инфляции и (или) увеличение обменного курса.

Для сокращения разрыва между темпами роста производственного потенциала и темпами роста денежной массы правительства стран предпринимали следующие меры:

Х проводили валютные интервенции;

Х стерилизовали излишки денежной массы за счет выпуска допонительных государственных ценных бумаг;

Х воздействовали на денежный мультипликатор.

Глава 3. Моделирование финансовых рынков.

3.1 Графический анализ.

Для удобства сравнения все данные были преобразованы в индексы с базой в 100% на 04.10.95. Предварительно часть показателей (фондовые индексы, цены на акции российских предприятий) были пересчитаны в доларах США.

Динамика большей часта валютных курсов была неоднородна. В целом наблюдалась тенденция к ослаблению национальных валют стран по отношению к долару США. Для стран Юго-Восточной Азии (за исключением Гонг- Конга) было характерна значительная девальвация национальных валют накануне и в течении последнего мирового фондового кризиса.

Динамика изменения валютных курсов в решающей степени зависела от механизма их установления. В частности, динамика российского рубля, бразильского крузейро, гонконгского долара и мексиканского песо определялась жесткой привязкой этих курсов к долару США, в свою очередь, изменение венгерского форинта находилось в жесткой зависимости от курса немецкой марки.

В целом для фондовых рынков в течении исследуемого промежутка была характерна повышательная тенденция, которая сменилась резким спадом в течении последнего финансового кризиса. Изменения фондовых индексов во многом гармонируют с изменениями валютных курсов. В Таблице 4 отражены тренды изменения фондовых индексов и валютных курсов вышеперечисленных стран до начала последнего фондового кризиса.

Страна Валютные курсы Фондовые индексы

Германия + +

Великобритания + +

Япония + -

Франция + +

Бразилия + +

Аргентина 0 +

Мексика + +

Чили + +

Гонг-Конг 0 +

Малайзия + 0

Сингапур + -

Чехия + 0

Венгрия + +

Россия + +

ХЗнак ~ (-) означает ослабление (укрепление) национальной валюты по отношению к долару США (для США- по отношению к валютам большинства странЛ' увеличение (уменьшение) фондового индекса. О- означает горизонтальный тренд (отсутствие изменения).

В то же время из приведенной таблицы видно, что не для всех стран выпоняется условие согласования направления изменения валютного курса и фондовых индексов. Этот феномен может быть объяснен наличием в отдельных странах особенностей как в механизме установления валютных курсов так и в динамике элементов платежного баланса (например, иностранных инвестиций).

Значительный рост акций российских компаний говорит о существенной недооценке этих компаний. Цены акций лидеров нефтяного и газового секторов экономики также показали существенный рост за исследуемый промежуток времени.

Вместе с тем необходимо отметить, что динамики цен акций различных компаний была различной, что объясняется как разными стартовыми условиями так и различной ценовой и маркетинговой политикой руководства этих компаний.

3.2 Эффект дня недели.

В этом разделе исследован эффект влияния дня недели на динамику вышеуказанных показателей двумя подходами. Первый состоит в построении регрессий с логическими переменными. Второй подход представляет собой рассмотрение средних значений и стандартных отклонений показателей для различных дней недели.

Результаты расчетов показывают отсутствие "эффекта дня недели" для исследуемых временных рядов.

3.3 Эффект хороших и плохих новостей.

Абсолютно большая часть коэффициентов являются статистически значимыми при 5% уровне статистической значимости. Валютные рынки реагирую на плохие новости сильнее, чем на хорошие.

В тоже время эта тенденция не характерна для фондового рынка. Динамика половины исследуемых фондовых индексов в большей степени зависит от хороших новостей чем от плохих.

Динамика цен акций крупнейших российских нефтяных и газовых предприятий в большей степени зависит от хороших новостей чем цены акций предприятий другой специализации.

3.4 Выделение стохастического тренда.

Для всех показателей коэффициент является статистически значимым. При этом дисперсия (Ь) остатков (е:) в уравнении АЩ1) меньше, чем дисперсия (ц) остатков (.у,) в уравнении с коэффициентом, изменяющимся по времени. Это говорит о постепенном увеличении эффективности финансовых рынков несмотря на существование промежутков времени, когда объясняющая сила датированных переменных падает.

Явного стохастического тренда в динамике обменных курсов развитых стран и стран Латинской Америки выявить нельзя. Одновременно с этим эффективность валютных рынков стран Юго-Восточной Азии и Восточной Европы (за исключением России) существенно уменьшилась благодаря последней девальвации национальных валют этих стран.

В отличие от валютных курсов фондовые индексы развитых стран в гораздо большей степени отреагировали на мировой финансовый кризис. Такой же результат характерен для фондовых индексов стран Латинской Америки и Юго-Восточной Азии. Что касается стран Восточной Европы, то выявить тренд в динамике фондовых индексов этих стран не удается.

Для цен акций российских голубых фишек подтверждается высокая коинтегриро-ванность их поведения.

3.5 Корреляционный анализ

Высокое значение корреляций обменных курсов между собой объясняется механизмом курсообразования большинства обменных курсов развивающихся стран, выраженный в их привязке к валютам развитых стран. Одновременно с этим тенденция совпадения динамики фондовых индексов и обменных курсов подтверждается высокой коррелированностью этих показателей между собой. Кроме того, цены акций российских "голубых фишек" на протяжении исследуемого периода изменялись в одном направлении.

3.6 Исследование стацнонарностн.

Учитывая наличие гетероскедастичности в большинстве исследуемых временных рядов и значительных автокорреляций можно выдвинуть гипотезу о нестационарном поведении вышеуказанных показателей. В случае подтверждения этой гипотезы оценки, полученные методом наименьших квадратов могут оказаться смещенными. Абсолютное большинство временных рядов не являются стационарными. Более того, временные ряды, полученные вычитанием из каждого элемента ряда предыдущего его значения (первая разница) также стационарными не являются о чем говорит значения выбранных оптимальных лагов.

3. 7 Коинтеграцнонный анализ

В этом разделе проверяется гипотеза о наличии общего тренда в динамике групп показателей (валютных курсов разных развитых стран, стран Латинской Америки, Юго-Восточной Азии и Восточной Европы, фондовых индексов развитых стран, стран Латинской Америки, Юго-Восточной Азии и Восточной Европы и цен акций российских "голубых фишек".

Результаты расчетов показывают наличие двух общих трендов для групп обменных курсов развитых стран Латинской Америки и Юго-Восточной Азии а также для фондовых индексов стран Юго-Восточной Азии. Наличие одного общего тренда для обменных курсов стран Восточной Европы, фондовых индексов развитых стран и цен акций российских "голубых фишек". Отсутствие общего тренда для фондовых индексов стран Латинской Америки и Восточной Европы.

Основные выводы

В рамках стабилизационных программ в странах с переходной экономикой можно выделить следующие фундаментальные задачи:

снижение инфляции;

Хсбалансированность фискальной и монетарной политик;

Хпроведение структурных экономических преобразований.

Одновременное решение вышеупомянутых проблем является залогом надежности программ стабилизации и минимизации издержек, связанных с их проведением.

Одной из первых проведенных в большинстве стран реформ была денежная реформа. Одновременно с ее проведением страны начинали управлять валютным курсом. При этом часть стран в качестве номинального ориентира выбирала объем денежной массы. В то время как другие страны в качестве такого ориентира использовали валютный курс.

Учитывая трудность прогнозирования динамики спроса на национальную валюту, можно сделать вывод о предпочтении валютного курса в качестве номинального якоря по сравнению с выбором в этом качестве объема денежной массы.

В любом случае, стабилизация валютного курса или сжатие денежной массы не могут считаться причинами глубокого производственного спада (основные предпосыки которого лежат в области совокупного спроса, а не совокупного предложения).

Кроме выбора номинального якоря правительства стран с переходной экономикой использовали иные прямые и косвенные механизмы регулирования экономики. Опыт показывает, что после проведения денежной реформы и развития вторичных рынков ценных бумаг необходимо переходить к использованию косвенных механизмов регулирования экономики и сосредоточиться на решении проблем неплатежей. Одним из наиболее эффективных методов решения этой проблемы является переоценка догов по текущим ценам с ее последующей секьюритизацией и продажей на аукционах.

В случае успешной стабилизации страны испытывают на себе последствия притока иностранного капитала. Для развивающихся стран приток иностранного капитала является необходимым условием интеграции их экономик в мировую экономическую систему.

В тоже время в результате притока капитала активное сальдо по капитальным операциям неизбежно приводит к дефициту по счету текущих операций. В случае если приток капитала не компенсируется ростом спроса на национальную валюту, происходит опережающий рост денежной массы, что в свою очередь приводит к росту инфляции и (или) увеличению обменного курса.

Статистический анализ временных рядов фондовых индексов и валютных курсов стран с переходной экономикой показывает наличие гетероскедастичности и автокорреляции. Одновременно с этим эти ряды не распределены по нормальному закону. Аналогичные результаты получены для временных рядов цен акций на российские голубые фишки. Все эти черты говорят о низкой эффективности этих финансовых рынков.

Исследование лэффекта дня недели указывает на отсутствие ярко выраженной зависимости динамики исследуемых показателей от определенного дня недели.

Расчет эффекта влияния на финансовые рынки хороших и плохих новостей показывает повышенное влияние плохих новостей на валютные курсы, в то время как для фондовых индексов ситуация является обратной. Динамика цен акций крупнейших российских нефтяных и газовых предприятий в большей степени зависит от хороших новостей чем цены акций предприятий другой специализации.

Изучение стабильности автокорреляционной функции на протяжении исследуемого промежутка указывает на постепенное увеличение эффективности исследуемых финансовых рынков и подтверждает наличие общих трендов в их динамике.

Корреляционный анализ указывает на наличие существенной связи между поведением валютных курсов и фондовых индексов. Кроме того, высокие значения корреляции между временными рядами цен акций российских предприятий указывает на существование общей тенденции эволюции российского фондового рынка.

Отмеченные ранее особенности временных рядов валютных курсов и фондовых индексов стран с переходной экономикой указывают на возможность отсутствия стационарности динамики этих рядов. Проведенный гест на наличие единичного корня показывает, что исследуемые временные ряды действительно не являются стационарными. Более того, результаты этого теста указывают на то, что эти временные ряды являются интегрированными более высоких порядков, чем первый.

Наконец коинтеграционный анализ дает представление о существовании двух общих трендов для групп обменных курсов развитых стран Латинской Америки и Юго-Восточной Азии а также для фондовых индексов стран Юго-Восточной Азии. Наличие одного общего тренда для обменных курсов стран Восточной Европы, фондовых индексов развитых стран и цен акций российских голубых фишек. Отсутствие общего тренда для фондовых индексов стран Латинской Америки и Восточной Европы.

СПИСОК ПУБЛИКАЦИЙ

1. Финансовые рынки стран с переходной экономикой и стабилизационные программы. Микроэкономические предпосыки экономического роста. Сборник статей под редакцией Клейнера Г.Б. ЦЭМИ РАН, Москва, 1999 г.

2. Анализ динамики фондовых индексов и обменных курсов различных групп стран. Препринт ШР/98/052, ЦЭМИ РАН, Москва, 1998 г.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Лакалин, Эдгар Алексеевич

Оглавление

Введение

Глава 1. Теория стабилизационных программ и эконометрические 6 модели исследования финансовых рынков

1.1. Цели и элементы программ стабилизации

1.2 Описание данных

1.3 Эконометрические модели исследования финансовых рынков

Глава 2. Эволюция финансовых рынков стран с переходной экономикой

2.1 Результаты стабилизации

2.2 Спрос на деньги и денежно-кредитные агрегаты в процессе стабилизации

2.3 Девальвация национальной валюты, сокращение денежной массы и объ- 21 ема производства

2.4 Прямые и косвенные инструменты денежно-кредитного регулирования

2.5 Формирование рынков ценных бумаг и межбанковских валютных рынков

2.6 Взаимная задоженность предприятий

2.7 Банковская задоженность

2.8 Накопление необслуживаемых ссуд в портфелях банков

2.9 Решение проблемы необслуживаемой задоженности

2.10 Приток иностранного капитала

Диссертация: введение по экономике, на тему "Моделирование финансовых рынков: сравнительный анализ финансовых инструментов переходных экономик"

Актуальность темы и цель работы. Развитие финансовых рынков необходимо для эффективного распределения капитала, снижения риска инвесторов и повышения уровня сбережений и инвестиций. Несмотря на сближение характеристик финансовых рынков развитых стран с характеристиками финансовых рынков стран с переходной экономикой, развивающиеся финансовые рынки имеют существенные отличия.

Цель данной работы. Целью данной работы является, с одной стороны- исследование эволюции финансовых рынков стран с переходной экономикой, с другой стороны - сравнительный анализ основных показателей финансовых рынков (фондовых индексов и обменных курсов) различных групп стран.

Методика исследования основана на применении теории финансовой стабилизации и эконометрических методах анализа финансовых рынков.

Научная новизна диссертации состоит в том, что проведен наиболее глубокий сравнительный анализ стабилизационных реформ, а также расчеты моделей сделаны на широком массиве данных, включая фондовые индексы и валютные курсы развивающихся стран и стран с переходной экономикой а также цены акций крупнейших российских компаний.

Теоретическая и практическая ценность. Исследованы финансовые рынки развитых стран и стран с переходной экономикой. Полученные результаты могут быть использованы в деятельности центральных государственных финансовых учреждений таких как Центральные Банки, Министерства Финансов а также в международных финансовых организациях таких как: Международный Валютный Фонд и Мировой Банк. Часть результатов, полученных в работе, была учтена при выработке валютной политики Банком России.

Апробация работы. Результаты диссертации обсуждались на семинаре Математические методы анализа экономики (экономический ф-т, МГУ им М.В. Ломоносова)

Структура и объем работы. Диссертация состоит из введения, трех глав и заключения, изложенных на 77 стр., содержит 19 графиков, 24 таблицы и библиографии из 43 наименований.

Диссертация: заключение по теме "Математические и инструментальные методы экономики", Лакалин, Эдгар Алексеевич

3.9 Основные выводы

Из проведенного анализа в третьей главе можно сделать следующие основные выводы:

Х динамика большей части валютных курсов была неоднородна. В целом наблюдалась тенденция к ослаблению национальных валют стран по отношению к долару США;

Х изменения фондовых индексов во многом гармонируют с изменениями валютных курсов;

Х значительный рост цен акций крупнейших российских компаний говорит о существенной недооценке этих компаний;

Х все временные ряды не распределены по нормальному закону;

Х тесты Энгеля показывают наличие гетероскедастичности преимущественно для показателей развивающихся стран;

Х прямой расчет автокорреляций показывает наличие автокорреляции первых десяти порядков для показателей развивающихся стран;

Х результаты расчетов показывают отсутствие "эффекта дня недели" для исследуемых временных рядов;

Х валютные рынки реагирую на "плохие" новости сильнее чем на "хорошие";

Х динамика половины исследуемых фондовых индексов в большей степени зависит от "хороших новостей" чем от "плохих".

Х динамика цен акций крупнейших российских нефтяных и газовых предприятий в большей степени зависит от "хороших новостей" чем цены акций предприятий другой специализации;

Х исследование наличия стохастического тренда показывает постепенное увеличении эффективности финансовых рынков;

Х отмеченная в разделе 3.1 тенденция совпадения динамики фондовых индексов и обменных курсов подтверждается высокой коррелированно-стью этих показателей между собой;

Х абсолютное большинство временных рядов не являются стационарными;

Х результаты расчетов показывают наличие двух общих трендов для групп обменных курсов развитых стран Латинской Америки и Юго-Восточной Азии а также для фондовых индексов стран Юго-Восточной Азии. Наличие одного общего тренда для обменных курсов стран Восточной Европы, фондовых индексов развитых стран и цен акций российских "голубых фишек". Отсутствие общего тренда для фондовых индексов стран Латинской Америки и Восточной Европы.

Заключение

В рамках стабилизационных программ в странах с переходной экономикой можно выделить следующие фундаментальные задачи:

Хснижение инфляции;

Хсбалансированность фискальной и монетарной политик;

Хпроведение структурных экономических преобразований.

Одновременное решение вышеупомянутых проблем является залогом надежности программ стабилизации и минимизации издержек, связанных с их проведением.

Одной из первых проведенных в большинстве стран реформ была денежная реформа. Одновременно с ее проведением страны начинали управлять валютным курсом. При этом часть стран в качестве номинального ориентира выбирала объем денежной массы. В то время как другие страны в качестве такого ориентира использовали валютный курс.

Учитывая трудность прогнозирования динамики спроса на национальную валюту, можно сделать вывод о предпочтении валютного курса в качестве номинального якоря по сравнению с выбором в этом качестве объема денежной массы.

В любом случае, стабилизация валютного курса или сжатие денежной массы не могут считаться причинами глубокого производственного спада (основные предпосыки которого лежат в области совокупного спроса;а не совокупного предложения).

Кроме выбора номинального якоря правительства стран с переходной экономикой использовали иные прямые и косвенные механизмы регулирования экономики. Опыт показывает, что после проведения денежной реформы и развития вторичных рынков ценных бумаг необходимо переходить к использованию косвенных механизмов регулирования экономики и сосредоточиться на решении проблем неплатежей. Одним из наиболее эффективных методов решения этой проблемы является переоценка догов по текущим ценам с ее последующей секьюритизацией и продажей на аукционах.

В случае успешной стабилизации страны испытывают на себе последствия притока иностранного капитала. Для развивающихся стран приток иностранного капитала является необходимым условием интеграции их экономик в мировую экономическую систему.

В тс^ке время в результате притока капитала активное сальдо по капитальным операциям неизбежно приводит к дефициту по счету текущих операций. В случае, если приток капитала не компенсируется ростом спроса на национальную валюту происходит опережающий рост денежной массы, что в свою очередь приводит к росту инфляции и (или) увеличению обменного курса.

Статистический анализ временных рядов фондовых индексов и валютных курсов стран с переходной экономикой показывает наличие гетероске-дастичности и автокорреляции. Одновременно с этим эти ряды не распределены по нормальному закону. Аналогичные результаты получены для временных рядов цен акций на российские "голубые фишки". Все эти черты говорят о низкой эффективности этих финансовых рынков.

Исследование "эффекта дня недели" указывает на отсутствие ярко выраженной зависимости динамики исследуемых показателей от определенного дня недели.

Расчет эффекта влияния на финансовые рынки "хороших и плохих" новостей показывает повышенное влияние "плохих новостей" на валютные курсы, в то время как для фондовых индексов ситуация является обратной. Динамика цен акций крупнейших российских нефтяных и газовых предприятий в большей степени зависит от "хороших новостей" чем цены акций предприятий другой специализации.

Изучение стабильности автокорреляционной функции на протяжении исследуемого промежутка указывает на постепенное увеличение эффективности исследуемых финансовых рынков и подтверхедает наличие общих трендов в их динамике.

Корреляционный анализ указывает на наличие существенной связи между поведением валютных курсов и фондовых индексов. Кроме того, высокие значения корреляции между временными рядами цен акций российских предприятий указывает на существование общей тенденции эволюции российского фондового рынка.

Отмеченные ранее особенности временных рядов валютных курсов и фондовых индексов стран с переходной экономикой указывают на возможность нестационарности динамики этих рядов. Проведенный тест на наличие единичного корня показывает, что исследуемые временные ряды действительно не являются стационарными. Более того, результаты этого теста указывают на то, что эти временные ряды являются интегрированными более высоких порядков, чем первый.

Наконец коинтеграционный анализ дает представление о существовании двух общих трендов для групп обменных курсов развитых стран Латинской Америки и Юго-Восточной Азии а также для фондовых индексов стран

Юго-Восточной Азии. Наличие одного общего тренда для обменных курсов стран Восточной Европы, фондовых индексов развитых стран и цен акций российских "голубых фишек". Отсутствие общего тренда для фондовых индексов стран Латинской Америки и Восточной Европы.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Лакалин, Эдгар Алексеевич, Москва

1. Евстигнеева Л. П., Евстигнеев Р. Н. "Вопросы теории экономической трансформации в России", МНИИПУ, Москва 1998 г.

2. Некипелов А. Д. "Очерки по экономике посткоммунизма", ИМЭПС РАН, Москва, 1996.

3. Шагалов Г. Л. "Реформы и формирование открытой рыночной экономики в России и странах СНГ, ИПР РАН, Москва, 1997.

4. Шохин А. Н. "Внешний дог России", ИПО "Полигран", Москва, 1997 г.5. "Стратегия развития Российской экономики и программа первоочередных шагов", ИЭ РАН, Москва, июнь 1996 г.

5. ИМЭПС РАН "От кризиса к росту: опыт стран с переходной экономикой", Эдиториал УРСС, Москва, 1998 г.

6. Журнал "Эксперт", № 36, 06.10.97 г.

7. Alesina, A. and A. Drazen (1991). "Why are stabilizations delayed?", American Economic Review.

8. Axilrod, G., Capririlo, and M. Farahbaksh (1995). "Transformation of markets and policy instruments for open market operations", mimeo, IMF.

9. Begg, D. and B. Portes (1993). "Enterprise debt and economic transition: financial restructuring in Central and Eastern Europe", in C. Mayer and X. Viveseds): Capital markets and financial intermediation, Cambridge University Press, Cambridge.

10. H.BIanchard, O. J. and A. Berg (1994). "Stabilization and transition: Poland 1990-91", in 0. J. Blanchard, K. Froot and J. Sachs (eds): The Transition in Eastern Europe, University of Chicago Press, Chicago and London.

11. Bonin, J. and M. Schaffer (1994). "Banks, firms, bad debts and bankruptcy in Hungary: 1991-94", World Bank.

12. Borish, M, M. Long and M. Noel (1995). "Banking reform in transition economies", Finance and Development.

13. Box, G. E. P. and G. M. Jenkins (1970). "Time Series Analysis", San Francisko, Holden-Day.

14. Bruno, M . (1993). "Stabilization in Eastern Europe", in M. Bruno: Crisis, stabilization and economic reform: therapy by consensus, Oxford University Press, Oxford.

15. Calvo, G., L. Leiderman and C. Reinhart (1995). "Inflows of capital to developing countries in the 1990s: causes and effects", Economic Perspectives.

16. Campbell, J. Y., A. W. Lo, and A. C. MacKinlay, (1997), "The Econometrics of Financial Markets", Princeton University Press.

17. Cambell, J. A. and L. Hentschel, (1992), "No news is good news: an asymmetric model of changing volatility in stock returns", Journal of Financial Economics, 31.

18. Carlin, W. and T}P. Richthofen (1995). "Finance, economic development and the transition: the East German case", Economics of Transition.

19. Dickey, D. A. and W. A. Fuller (1979). "Distribution of the Estimators for Autoregressive Time Series with a Unit Root", Journal of the American Statistical Association, vol. 74.

20. Dickey, D. A. and W. A. Fuller (1981). op. cot., Table VI.

21. Dombusch, R. and S. Fischer (1993). "Moderate inflation", World Bank Economic Review.

22. Easterly, W. (1996). "When are stabilizations expansionary", Economic Policy.

23. EBRD (1995). Transition Report^, EBRD, London.

24. Emerson, R., S. G. Hall, and A. Zalewska-Mitura (1997). "Evolving market efficiency with an application to some bulgarian shares", mimeo, London Business School.

25. Engel, R. F. (1982), "Autoregressive Conditional Heteroskedasticity with Estimates of the Variance of United Kingdom Inflation", Econometrica, 50.

26. Faini, R., G. Galli, and C. Ciannini (1993). "Finance and development: the case of Southern Italy", in "БА. Giovannini (ed): Finance and development: issues and experience, Cambridge University Press, Cambridge.

27. Fischer, S., R. Sahay and C. Vegh (1996). "Stabilization and growth in transition economies: the early experience", Journal of Economic Perspectives.

28. Halpern, L., and C. Wyplosz (1995). "Equilibrium exchange rates in transition", CEPR Working Paper 1145.

29. Harvey, A. C. (1989), "Forecasting, Structural Time Series Models and the Kalman Filter", Cambridge University Press.

30. Johansen, S. (1988), "Statistical Analysis of Cointegrating Vectors", Journal of Economic Dynamics and Control, 12.

31. Kasa, K. (1992), "Common Stochastic Trends in International Stock Markets", Journal of Monetary Economics, 29.

32. Lacko, M. (1995). "Hungarian hidden economy in international comparison", mimeo, Institute of Economics, Budapest.

33. Leiderman, L. and G. Bufman (1995). "Searching for nominal anchors in shock-prone economies in the 1990s: inflation targets and nominal exchange rate bands", presented at International Forum on Latin American Perspectives, Paris, November.

34. Mitchell, J. (1993). "Creditor passivity and bankruptcy: implications for reform", in C. Mayer and X. Vives (eds): Capital markets and financial intermediation, Cambridge University Press, Cambridge.

35. Perotti, E. (1995). "Inertial credit and arrears in transition", mimeo, University of Amsterdam.

36. Portes, R. (1994). "Transformation traps", Economic Journal.

37. Rostowski, J. (1994). "Interenterprise arrears in post communist economies", IMF Working Paper WP/94/43.

38. Schadler, S. (1993). "Recent experiences with surges in capital inflows", Occasional Paper IMF.

39. Timmermans, T. (1995). "Competitiveness of the Belgian banking sector", presented at Czech National Bank seminar, Prague, 15-16 May 1995.

40. Tuma, Z. (1994). "Economic restructuring and corporate insolvency procedures in the Czech economy", presented at OECD conference, Vienna, Sept 29-30 1994.

41. Van Wijnbergen, S. (1993a). "Enterprise reform in Eastern Europe", Economics of Transition.

42. Van Wijnbergen, S. (1993b) "Financial aspects of enterprise reform", Economics of Transition.

Похожие диссертации