Yen against currencies of its major trading partners in 1999 (Landers 1999)
| Вид материала | Документы |
- Республики Башкортостан «Как платить за коммунальные услуги. Льготы. Тарифы. Субсидии», 2793.49kb.
- Седьмой Генеральной Ассамблее в Баку в июне 1996 г., доклад, 248.66kb.
- Москва 1999 moscow public science foundation е. Y. Basin art & communication: Essays, 1994.22kb.
- Программа вступительных экзаменов в аспирантуру по " Патологической физиологии " специальность, 323.88kb.
- Закон nr. 199, 1310.54kb.
- Ведомости Парламента Республики Казахстан, 1999 г., N 18, ст. 644; "Казахстанская правда", 5648.7kb.
- Федеральный закон «О банках и банковской деятельности», 561.3kb.
- Российская федерация федеральная служба по интеллектуальной собственности, патентам, 362.4kb.
- Евгений Колесов Тайная книга для женщин: как управлять мужчиной, 1507.29kb.
- Принят Государственной Думой 2 апреля 1999 года Одобрен Советом Федерации 22 апреля, 1244.88kb.
Кредитные свопы
Этот способ хеджирования похож на валютный своп. Кредитный своп – это одновременно наличная и форвардная кредитная сделка между частной компанией и банком другой страны. Предположим, что американская компания вкладывает определенное количество долларов в нью-йоркский офис колумбийского банка. Для возврата этого вклада банк занимает определенную сумму песо дочерней компании в Колумбии. По тому же контракту банк мог вернуть первоначальную сумму долларов компании на определенный срок, а дочерняя компания могла вернуть исходную сумму в песо банку в тот же день. При этом действии американская компания возмещает первоначальное число своего вклада, а колумбийский банк получает заем в свободно конвертируемой валюте в Соединенных Штатах.
Пример 9.4
Дочерняя компания в Израиле требует израильский шекел в эквиваленте $1 по текущей ставке валютного курса 4 новых израильских шекеля на 1 доллар, или 4 млн. новых израильских шекеля. Чтобы получить 4 млн новых израильских шекеля за дочернюю компанию в Израиле, материнская компания должна открыть кредит суммой 1 млн долларов в пользу израильского банка. Израильский банк требует от материнской компании 10% в год на 4млн. новых израильских шекеля, доступными для дочерней компании и не платит ни одного процента по сумме вклада в 1 млн. долларов, которую материнская компания вложила в пользу банка. Цена возможности банка на 1 млн. долларов – 20%.
Общая стоимость этого обмена состоит из цены возможности материнской компании и процентных платежей на заем местной валюты. Цена возможности в 20% на 1 млн. долларов – это $200,000 и 10% доля на 4 млн. новых израильских шенкелей – это $100,000 по доминирующей ставке в 4 израильских шекеля на доллар. Таким образом, общая стоимость обмена - $300,000 на заемный эквивалент в 1 млн. долларов или 30%. Согласно этому примеру, прямой заем стоит материнской компании 20% в то время, как кредитный своп – 30%. Материнская компания не может выбирать между этими двумя альтернативами на основе сравнительных издержек потому, что прямой заем нехеджирован, а кредитный своп хеджированный. Многозначительное сравнение двух ведущих альтернатив требует от материнской компании детального рассмотрения колебаний валютного курса. Прямой заем на 10% дешевле в том случае, если валютный курс остается тем же.
Если многонациональная компания неспособна прогнозировать будущие изменения валютного курса со справедливой степенью точности, она может попытаться определить будущий валютный курс, который уравнивает расходы кредитного свопа с расходами прямого займа; т.е. валютный курс, по которому многонациональная компания была бы беспристрастной по отношению к этим двум финансовым альтернативам. Допустим, что этот курс валюты обозначен в виде y. Расходы прямого займа для материнской компании состоят из 200,000y, что приравнивается расходам прямого займа израильского шекеля (1млню долларов – 20%) плюс (1,000,000y— 4,000,000) , что приравнивается потенциальному валютному убытку от уплаты заемной суммы (1млн. долларов), Расходы кредитного свопа состоят из 200,000y, что приравнивается расходам израильского шекеля в эквиваленте 1 млн. доллар, вложенных в израильский банк плюс 400,000 , что приравнивается сумме, оплаченной за заем размером 4 новых израильских шекеля, расширенной израильским банком на 10% на один год. Так как расходы прямого займа и расходов кредитного свопа одинаковы по валютному курсу y, мы получаем:
Если многонациональная компания считает, что ставка валютного курса ухудшиться до равной ставки валютного курса 4 новых израильских шекеля за доллар, она должна выбрать нехеджированную альтернативу, которая понесет меньше расходов. Она должна отобрать хеджированную альтернативу, когда бы ее субъективная оценка ни указала на то, что существует большая возможность снижения ставки валютного курса ниже 4 новых израильских шекелей за доллар
Процентные свопы
Этот способ может использоваться для изменения риска папки активов или пассивов по отношению к движению процентной ставки. Процентный своп – это методика, при которой компании обменивают денежные потоки колеблющегося курса на денежные потоки фиксированной ставки или обменивают денежные потоки фиксированной ставки на денежные потоки колеблющегося курса. Процентные свопы активно используются, когда у компаний есть расходы заемного капитала, которые фиксированы, но доходы, отличающиеся уровнем процентных ставок.
Возьмем к примеру французскую компанию, которая взяла в кредит 100 млн. долларов у американского банка Bank of America год назад по процентной ставке в 9,5%. Долгосрочная процентная ставка в США начала падать, и французская компания считает, что она будет продолжать падать. Чтобы воспользоваться преимуществом падения процентных ставок, французская компания решает заключает процентный своп в долларах. Она обменивает 100 млн. долларов по фиксированной ставке в 9.5% на 100 млн. долларов с колеблющейся ставкой равной ставке СПЗ сроком на 6 месяцев. В действительности, французская компания сейчас защищена от нисходящего движения процентных ставок. Наоборот, обратный своп будет достигнут, если французская компания будет считать, что американские процентные ставки возрастут.
Компенсационные кредиты
О компенсационных кредитах, или параллельных кредитах, договариваются две материнские компании в двух разных странах. Предположим, что американская материнская компания имеет дочернюю компанию в Японии, а японская материнская компания имеет дочернюю компанию в США. Позвольте дальше предположить, что каждая материнская компания хочет выделить кредит своей дочерней компании в валюте дочерней компании. Эти займы могут быть выделены без использования рынка иностранной валюты. Американская материнская компания дает взаймы оговоренное количество денег в долларах американской дочерней компании японской материнской компании. В качестве возврата этого займа японская материнская компания дает взаймы ту же сумму в иенах японской дочерней компании американской до черней компании. Параллельные заемные соглашения включают в себя то же число займов и тот же срок по платежу. Конечно, каждый займ возмещается в валюте дочерней компании. Параллельное заемное соглашение избегает валютного риска потому, что каждый заем выдается и возмещается в одной валюте.
Есть некоторые отклонения в этой основной схеме свопа. Они могут вовлекать в процесс заблокированные фонды. Предположим, что компания General Motors и IBM имеют свои дочерние компании в Колумбии. У колумбийской дочерней компании GM есть неиспользованные песо, но они не могут переслать их в США из-за колумбийских ограничений на перевод фондов. С другой стороны, колумбийская дочерняя компания IBM нуждается в заемах в песо для развития своей компании. В этом случае в Колумбии дочерняя компания GM даст взаймы песо дочерней компании IBM в то время, как в США компания IBM одолжит деньги в долларах компании GM.
9.3. Управление экономическим риском
Компании могут легко хеджировать трансляционные и операционные риски потому, что эти риски основаны на проектированных валютных денежных потоках. Однако, сложно, если даже невозможно, компаниям хеджировать экономический риск по ряду причин. Масштаб экономического риска широкий так, как он может изменить конкурентоспособность компании всех рынков и всей продукции. Компания всегда сталкивается с экономическими рисками, связанными с конкуренцией. Риски долгосрочны, если они основаны на иностранной валюте, их трудно измерить, и они не могут совмещаться одиночно с методиками финансового хеджирования.
В результате международные финансовые менеджеры должны оценить экономический риск всесторонне. Их анализ должен объяснять, как колебания курсов валют влияют: 1) на перспективы продаж компаний на иностранных рынках (рынок продукции); 2) на издержки труда и другие расходы, использованные в зарубежной продукции (рынок движущей силы); и 3) домашняя валюта финансовых активов и пассивов, именованных в иностранной валюте (рынок капитала). Следовательно, эти методики, использованные для устранения трансляционных и операционных рынков – форвардные, денежные рынки, опционы, свопы, лидерство и отставание счетов внутри дочерней компании и урегулирование трансфертной цены – не подходят для хеджирования экономического риска.
Управление экономическим риском разработано с целью нейтрализации влияния неожиданных изменений валютного курса на чистые денежные потоки. Диверсифицированные операции и финансирование могу сократить экономический риск. Они позволяют многонациональным компаниям реагировать на эти возможности, которые выводят из равновесия условия иностранной валюты, капитала и рынков продукции. Тем не менее, стратегии диверсификации не требуют, чтобы управление прогнозировало условия дисбаланса. Они по-прежнему требуют, чтобы управление компании опознало их, когда они появляются. Другими словами, начальная методика преуменьшать экономический риск – это стратегическое управление при выборе рынков продукции, политики ценообразования, продвижения и альтернатив инвестирования и финансирования.
Когда появляется возможность экономического риска, многонациональные компании прибегают к маневрам через все функциональные области операции. Функциональные области деловых операций многонациональных компаний – это производство, маркетинг и финансы. Производство и маркетинг явно важны потому, что они определяют существование компании – ее возможность производить продукцию и продавать ее ради прибыли. Но финансирование – это составная часть всего управления, и она пересекает все функциональные границы.
Управление экономическим риском зависит от утверждения, что условия дисбаланса существуют на национальных рынках ради факторов производства, продукции и финансовых активов. Например, рассмотрим случаи, в которых существуют временные отклонения от равенства покупательной способности и международного влияния Фишера. Компании могли наблюдать за изменениями в сравнительных издержках, количестве прибыли и объеме продаж в одной стране по сравнению с другой.
9.3. 1. Диверсифицированное производство
Несколько производственных стратегий могут иметь дело с экономическим риском, когда существуют условия дисбаланса: 1) местоположение предприятия; 2) сочетание расходов; 3) источник продукции и 4) увеличение производительности. Во-первых, компании с производственным оборудованием во многих странах могли быстро расширять продолжительность выпуска продукции в одной стране и сокращать ее в другой наряду с изменяющимися валютными издержками производства. Во-вторых, хорошо управляемые компании могут заменить свое сочетание расходов среди домашних и импортированных расходов в зависимости от относительных цен и степени возможной замены. В-третьих, хорошо диверсифицированные компании могут ухитряться в добычи сырья, составных частей производства и продукции в соответствии с колебаниями стоимости валюты. В-четвертых, компании, на которых сильно отразилось колебаний валютного курса могут, улучшить свою производительность, закрыв неэффективные предприятия, автоматизировав процесс производства и достигнув соглашения с профсоюзами.
9.3.2 Диверсифицированный маркетинг
Маркетинговые программы обычно начинают использовать только после изменений в курсе валют. Все же первые шаги в маркетинге при условиях изменения ставки валютного курса могут стать успешными посредством: 1) стратегии продукта; 2) стратегии ценообразования; 3) стимулирующие альтернативы; и 4) целевая направленность.
Во-первых, дифференциация продукта, диверсификация и устранение сокращают влияние колебаний валютного курса на всемирные общие доходы. На стратегию ценообразования воздействует ряд факторов таких, как доля рынка, размер прибыли, конкуренция и ценовая эластичность. В-третьих, размер стимулирующих бюджетов на рекламу, личную продажу и розничную торговлю может отражать изменения стоимости валюты. Например, девальвация японской иены может стать временем увеличения бюджета на рекламу американской компании в Японии. В-четвертых, система всемирного распределения помогает компаниям нейтрализовать влияние неожиданных изменений валютного курса на общие доходы компании.
9.3.4 Диверсифицированное финансирование
С финансовой стороны, дополнительные инструменты для защиты от экономического риска являются обозначением валюты долгосрочного долга, места выпуска, структуры сроков погашения, структуры капитала сдача в наем, а не покупка. Например, производитель сделанных на заказ микрочипов, созданных в Калифорнии, LSI Logic использует 4 финансовых инструмента: 1) рынки ценных бумаг в Лондоне и на других европейских рынках; 2) японские акции без фиксированного дивиденда через институциональных инвесторов таких, как Nomura Securities; 3) местные японские рынки кредитов через своих партнеров по совместному предприятию; и 4) акции Eurobond через швейцарских и американских инвестиционных дилеров.
Диверсифицированные финансовые источники позволяют компании улучшить общую финансовую производительность потому, что дифференциалы процентных ставок не всегда равняются ожидаемым изменениям валютного курса. В добавление к преимуществам неожиданных дифференциалов диверсифицированных рынков, компании сокращают экономический риск, совмещая валюту в папках займов и управляя расходами для смешивания валюты в ожидаемых доходах.
9.3.4 Краткий обзор по управлению экономическим риском
Чисто отечественные компании не имеют много возможностей реагирования на условия международного дисбаланса, как многонациональные компании. Международная диверсификация нейтрализует влияние неожиданных изменений валютного курса на общие денежные потоки. Изменения валютного курса при условиях дисбаланса, вероятно, увеличат способность к конкуренции на некоторых рынках и сократят на других.
Однако, по крайней мере, одно серьезное ограничение может воспрепятствовать реализации стратегии диверсификации: компании с системами мирового производства могут быть вынуждены ослабить большую экономию от масштаба. Но эти компании могли все еще диверсифицировать функции продажи и финансовые источники.
9.4. Практика управления валютным риском
9.4.1 Относительная важность различных валютных рисков
Табл. 9.2 показывает важность различных валютных рисков с двух точек зрения:
Количество внимания, уделяемое каждому риску и предпочтение хеджирования для каждого риска. Обзор 125 американских многонациональных компаний по Малиндретосу и Цанакасу (1995 г) показал, что операционный риск был преобладающим выбором для главных финансовых испекторов (главных финансовых директоров) в отношении внимания, которое они должны получать с соотношением в 64%, что выводит данный риск на первое место. 26% этих финансовых директоров выбирают экономический риск на ставят его на первое место , и только 13% рассматривали трансляционный риск самым важным риском. Обзор американских многонациональных компаний по данным корпорации Business International and Arthur Andersen & Co показал, что 65% образцовых компаний хеджировали свои операционные риски, и только 26% хеджировали трансляционные риски.
Очевидно, немного исполнительных директоров многонациональных компаний думают, что они должны хеджировать нереализованный доход и убытки от трансляционного риска и потенциальную валютную прибыль и убытки от будущих операций (экономический риск). В добавление ко всему, эти исполнительные директоры не придают много значения этим двум видам рисков потому, что они считают, что эти риски не так важны, как операционный риск.
9.4.2 Использование методик хеджирования многонациональными компаниями
Консалтинговая компания по управлению валютными рисками Burston-Marsteller , провела опрос 110 главных финансовых директоров в ноябре 1997 года на форуме финансовых директоров на Филиппинах в Маниле. Рис. 9.1 показывает, как эти финансовые директоры рассматривают валютный риск (38%) как самый важный среди многих других рисков, с которыми они сталкиваются. Следующий часто цитируемый риск – это процентный риск (32%) и политический риск (10%). Другие риски (20%) составляют кредитный риск в 9%, риск ликвидности в 7% и риск инфляции в 4%.
Рис. 9.1 также показывает, что традиционный форвардный контракт был самым часто используемым инструментом для управления валютными рисками. Из всех опрошенных 42% использовали форвардный контракт как главный инструмент хеджирования. 4 других методики хеджирования обсуждались во второй главе этой книги – валютные свопы, процентные свопы, валютные опционы и фьючерсы, также почти в равном количестве использовались этими опрошенными. Согласно недавнему опросу Джессвейна в 1995 году, форвардный контракт самый популярный инструмент хеджирования. В добавление к этому, другие результаты подтверждают большинство выводов опроса Burston-Marsteller.
9.4.3 Несовпадение требований и обязательств по срокам во фьючерсных нефтяных хеджах управления предприятия
Metallgesellschaft – это 14-ое самое крупное промышленное предприятие в Германии, занимающееся инженерией, металлоконструкциями и горной промышленностью. В начале 1994 года американская дочерняя компания фирмы Metallgesellschaft сообщила о мировых самых больших убытках – 1,3 млд. долларов от энергетических фьючерсов и свопов. Этот инцидент привел компанию на грань банкротства. После увольнения главного финансового директора компании и несколько старших менеджеров, совет наблюдателей Metallgesellschaft был вынужден проводить переговоры с 120 банками-кредиторами по спасению 1,9 млд. долларов. Многие аналитики озадачены по поводу того, как компания смогла потерять более 1 млд. долларов при хеджировании. Это фиаско вызвало оживленные дебаты о недостатках стратегии хеджирования компании и о уроках, которые необходимо извлечь из этого инцидента.
В 1992 году Metallgesellschaft начала осуществлять агрессивную маркетинговую программу, в которой она предлогала долгосрочным покупателям гарантии твердых цен на период 10 лет на бензин, печное и дизельное топливо. Эти долгосрочные гарантии цены включали в себя: 1) фиксированные контракты, которые гарантировали установленную цену в течение действия всего контракта; 2) гибкие контракты с ценами, которые колебались, когда дело касалось цен на нефть; и 3) контракты о гарантированной прибыли, которые устанавливали цену на рафинированный нефтепродукт и цены, за которые платили местные конкуренты. Но эти контракты Metallgesellschaft посчитал самыми рискованными в плане цены для покупателей.
Для того, чтобы хеджировать риск обязательства поставки, Metallgesellschaft покупало краткосрочные нефтяные свопы наряду с фьючерсными контрактами, как часть стратегии, известной под названием хеджирование «стопка и перекат». В простейшей форме данное хеджирование включает в себя ряд покупок стопки краткосрочных фьючерсных контрактов для хеджирования долгосрочный риск. Другими словами, долгосрочная позиция перекатывалась каждый месяц в контракт следующего месяца. Компания Metallgesellschaft использовало индивидуальную стратегию хеджирования, в которой долгосрочные обязательства хеджировались обменом доллар за доллар с позицией краткосрочных нефтяных фьючерсных контрактов. Как обсуждалось в главе 6, прибыль и убытки рынка от колебаний цен фьючерсных контрактов записывают в дебет или кредит на регулярной основе для защиты участников рынка от возможности невыполнения контрактных обязательств. Поднялись ли цены на нефть, сопровождающий доход от стоимости фьючерсных контрактов компании Metallgesellschaft принес бы положительные денежные потоки; этот доход по очереди возместил бы убытки от обязательства по доставке нефти по ценам ниже рыночных. Однако, необходимо нести краткосрочные денежные расходы для того, чтобы соответствовать требованиям поддержания маржи, когда упадут фьючерсные цены. Требования поддержания маржи – это просьба брокера о дополнительных деньгах для того, чтобы восстановить маржинальный счет до определенного минимального уровня.
Как и должно было случиться, цены на нефть резко упали в 1993 году.
Значительно низкие цены на нефть в 1993 году привели к тому, что компания Metallgesellschaft понесла огромные убытки и значительные Требования поддержания маржи на производных позициях. После ряда месяцев падения цен на нефть во время последней четверти 1993 года, немецкая материнская компания ликвидировала свое хеджирование и понесла убытки более 1 млд. долларов. Несовпадение требований и обязательств по срокам долгосрочных и краткосрочных обязательств нефтяных фьючерсов создало хаос для компании MGRM. Другими словами, колебания цен краткосрочных контрактов привело к широкомасштабному колебанию денежных потоков, которые не соответствовали по срокам долгосрочным контрактам компании MGRM.
Краткий обзор
В этой главе обсуждались два валютных риска и управление ими. Каждая отдельная компания сталкивается с риском получить прибыль или понести убытки в результате изменения курса валют потому, что глобализация полностью меняет наш образ жизни и способ ведения бизнеса. Операционный риск имеет отношение к возможной прибыли или возможным убыткам, которые могут быть результатом разрешения операций, чьи условия оплаты указаны в иностранной валюте. Экономический риск определяет воздействие изменений валютного курса на рентабельность фирмы.
В сущности, хедж или покрытие – это вид страхования, который обеспечивает безопасность от риска убытков в результате изменения валютного курса. Когда девальвация кажется вероятной, многонациональные компании должны определить, если ли у нее нежелательная подверженность валютному риску. Если компания считает, что она подвержена нежелательному валютному риску, она может использовать ряд операционных методик и финансовых инструментов для сокращения чистого риска. Эти методики включают в себя хеджирование на форвардном и денежном рынке, хеджирование на рынке опционов, свопы и другие методики. Эти финансовые инструменты в основном используются для преуменьшения операционных рисков. Экономическим риском можно управлять, уравновешивая чувствительность доходов и расходы изменений валютного курса через диверсификацию и стратегическое планирование.