Современные методы регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран

Корзун, Алексей Александрович

Темы диссертаций по экономике » Мировая экономика

Современные методы регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Корзун, Алексей Александрович
Место защиты	Москва
Год	2005
Шифр ВАК РФ	08.00.14

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Современные методы регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран"

На правах рукописи

Корзун Алексей Александрович

СОВРЕМЕННЫЕ МЕТОДЫ РЕГУЛИРОВАНИЯ ЭКОНОМИЧЕСКОЙ КОНЪЮНКТУРЫ ЦЕНТРАЛЬНЫМИ БАНКАМИ РАЗВИТЫХ СТРАН

Специальность: 08.00.14 - Мировая экономика

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва-2005

Диссертация выпонена на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета Московского государственного университета имени М.В. Ломоносова.

Научный руководитель Ч доктор экономических наук, профессор

Железова Валерия Фоминична

Официальные оппоненты Ч доктор экономических наук, профессор

Рубе Вера Андреевна Ч кандидат экономических наук

Сидорович Владимир Александрович

Ведущая организация Ч Всероссийский заочный финансово-

экономический институт

Защита состоится 17 ноября 2005 г. в 15 час. 15 мин. на заседании диссертационного совета Д 501.002.03 в Московском государственном университете им. М.В. Ломоносова по адресу: 119992, Москва, Ленинские горы, МГУ им. М.В. Ломоносова, 2-й корпус гуманитарных факультетов, аудитория № 2.

С диссертацией можно ознакомиться в читальном зале Научной библиотеки им. Горького 2-го корпуса гуманитарных факультетов МГУ им. М.В. Ломоносова.

Автореферат разослан 17 октября 2005 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

С.В. Пенкина

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Центральный банк является проводником денежно-кредитной политики в рыночной экономике. В его функции входит выбор целей и приоритетов, разработка соответствующей стратегии и тактики денежно-кредитной политики, а также ее реализация посредством разнообразных инструментов и методов. Помимо этого, одной из основных задач центрального банка является поддержание стабильности функционирования банковской и денежной систем страны. В странах с развитой банковской системой денежно-кредитная и валютная политика имеют статус одного из ключевых инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру для достижения планируемых государством ориентиров экономического развития.

Последнее десятилетие было отмечено значительным возрастанием роли центральных банков в регулировании экономических процессов. В особенности это касается развитых стран: так, в США от решений Федерального комитета по операциям на открытом рынке ФРС во многом зависит динамика экономического развития. Рост зависимости национальных экономических систем от конъюнктуры мирового финансового рынка потребовал от центральных банков принятия адекватных мер денежно-кредитной политики, способных обеспечить стабильность экономического развития или достаточно быстрое преодоление последствий финансового кризиса.

При планировании и подготовке регулирующих мероприятий в современных условиях наиболее актуальным является вопрос о выборе тех или иных инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру. Опыт денежно-кредитного регулирования в развитых странах в последней четверти XX века показывает ослабление взаимосвязи между динамикой денежной массы и среднегодовым уровнем инфляции. Во многом это обусловлено размыванием 1раниц национальных финансовых рынков, ростом их зависимости от внешних факторов, находящихся вне сферы контроля центральных банков. В результате меняются цели использования ряда классических инструментов денежно-кредитной политики (купля-продажа финансовых активов на открытом рынке, изменение нормы обязательных резервов): вместо прямого воздействия на объем денежного предложения широкое распространение получило применение указанных инструментов для косвенного влияния на систему процентных ставок и стоимость кредита. Начавшийся в 1990-х гг. процесс перехода центральных банков развитых стран непосредственно к установлению и достижению ориентира по инфляции (инфляционному таргетированию) сопровождася пересмотром имеющихся в арсенале центрального банка механизмов регулирования

денежно-кредитной сферы в пользу инструментов, имеющих четко выраженный рыночный характер.

Таким образом, актуальность предлагаемой работы, посвященной всестороннему исследованию существующей системы денежно-кредитного регулирования, обусловлена объективными процессами, связанными с изменением роли центральных банков в условиях формирования глобального финансового рынка.

Цели и задачи исследования. Основной целью диссертации является анализ существующих методов регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран и выработка рекомендаций по совершенствованию системы денежно-кредитного регулирования Банка России.

Реализация поставленной цели обусловила необходимость решения следующих задач:

Х рассмотреть теоретические основы проведения денежно-кредитной политики в развитых странах;

Х исследовать существующие механизмы воздействия денежно-кредитной политики центральных банков на основные макроэкономические показатели;

Х выявить влияние глобализации финансовых рынков на политику центральных банков;

Х рассмотреть особенности механизма тонкой настройки экономической конъюнктуры в зарубежных странах, т.е. системы рыночных инструментов центрального банка, оказывающих косвенное воздействие на операционные ориентиры денежно-кредитной политики;

Х проанализировать опыт зарубежных стран по применению режима инфляционного таргетирования;

Х изучить методологические аспекты функционирования Банка России;

Х показать эволюцию системы денежно-кредитного регулирования Банка России;

Х провести анализ эффективности денежно-кредитной политики Банка России.

Объект и предмет исследования. Объектом исследования является характер воздействия на экономическую конъюнктуру центральных банков экономически развитых стран (США, Великобритания, Европейский Союз, Канада, Новая Зеландия). Особое

внимание уделено рассмотрению вопросов, связанных с реализацией денежно-кредитной политики Банком России.

Предметом исследования является комплекс инструментов воздействия центрального банка на макроэкономические процессы. В частности, особое внимание уделяется рассмотрению вопросов ценовой стабильности, в том числе в рамках режима инфляционного таргетирования.

Теоретическая и методологическая основа исследования. Теоретической и методологической основой диссертации явились базовые положения экономической теории по проблемам мировой экономики и государственного регулирования, в частности, денежно-кредитной политики, а также работы российских и зарубежных специалистов, освещающие вопросы глобализации, особенности мирового финансового рынка, проблемы денежно-кредитного регулирования. Использованная литература включает в себя современные исследования по указанной тематике, соответствующее законодательство зарубежных стран, публикации в периодической печати, в том числе в специализированных экономических изданиях, различные обзорные, статистические и справочные материалы. В ходе работы автор опирася на труды российских специалистов: Б.И. Алехина, Ю.А. Бобракова, Э.Н. Василишена, Я.А. Гейвандова, В.Ф. Железовой, И.С. Королева, В.Л. Куракова, Д.В. Левченко, С.Р. Моисеева, P.M. Нуреева, В.А. Рубе, В.А. Сидоровича, Б.М. Смитиенко, И.П. Фаминского, В.Н. Шенаева, и др., а также на работы иностранных авторов: Б. Бернанке, С. Сечетга, Ф. Мишкина, М. Фридмана, М. Флеминга, А. Позена, М. Швейцера, Г. Хоггарта, Г. Акерлофа, Л. Свенссона и др.

Научная новизна исследования.

Научная новизна представлена следующими положениями и выводами диссертации:

- проведена группировка инструментов денежно-кредитной политики по признаку эффективности их использования для достижения целей регулирования в рамках основных стратегий центрального банка. Используемые инструменты разделены на основные и допонительные. К первой группе отнесены рыночные методы регулирования, в частности, операции с ценными бумагами, сдеки PFXIO, операции на валютном рынке. Во вторую группу инструментов включены прямые ограничения количественных показателей и административные методы регулирования;

- на примере государств - участников Европейского валютного союза выявлены основные факторы, формирующие национальную специфику трансмиссионного механизма: структура государственного дога, роль банковской системы в финансировании экономики, скорость реакции догосрочных процентных ставок на рыночные сигналы центрального банка, структура национального финансового рынка. Показано, что в условиях преобладания краткосрочных процентных ставок в национальных финансовых системах центральный банк может играть более значимую роль в трансмиссионном регулировании экономики;

- сформулированы основные тенденции глобализации системы денежно-кредитного регулирования: создание валютных союзов, олигополизация банковской деятельности, усиление нестабильности цен финансовых активов, концентрация финансовых ресурсов у транснациональных компаний, ослабление возможностей центральных банков по управлению ликвидностью при помощи традиционных инструментов денежно-кредитной политики. Показано преимущество рыночных инструментов центрального банка (механизм тонкой настройки), прежде всего возвратных операций (РЕПО), в условиях формирования единого мирового финансового рынка и снижения эффективности административных методов регулирования;

- на основе системного анализа денежно-кредитной политики Банка России в 1992 - 2004 гг. обоснован вывод о необходимости повышения эффективности операций Банка России путем совершенствования канала связи между ставками по межбанковским кредитам и стоимостью заемных ресурсов, предоставляемых промышленным предприятиям, совершенствования системы рефинансирования, повышения гибкости инструментов денежно-кредитной политики, устранения множественности процентных ставок по инструментам Банка России и др.;

- раскрыты недостатки существующих инструментов денежно-кредитной политики Банка России: низкая степень гибкости, отсутствие единой системы процентных ставок, недостаточный уровень развития системы рефинансирования. Определены основные цели использования инструментов денежно-кредитной политики Банка России на современном этапе-обеспечение стабильности процентных ставок денежного рынка, сглаживание структурных дисбалансов динамики денежной массы, стимулирование

инвестиций. Обоснована необходимость постепенного изменения приоритетов денежно-кредитного регулирования в сторону усиления контроля за инфляцией.

Практическая значимость исследования. Воздействие целого ряда значимых внутренних и внешних факторов привело к существенному изменению макроэкономических условий функционирования российской промышленности и банковского сектора в период 2000 - 2005 гг. Рост зависимости национальной экономики от глобальных тенденций мирового финансового рынка, планируемое вступление нашей страны в ВТО и связанный с этим возможный переход к поной конвертируемости рубля на фоне предстоящей либерализации трансграничного движения капитала требуют адекватной реакции денежно-кредитной политики. Результаты исследования могут быть использованы при подготовке предложений по совершенствованию системы денежно-кредитного регулирования, в частности, для решения задачи выбора целевой процентной ставки Банка России и создания каналов ее воздействия на операционпый ориентир с использованием комплекса рыночных инструментов денежно-кредитной политики.

Кроме того, практическая значимость диссертации заключается в возможности использования ее положений в учебном процессе при чтении лекций и ведении семинаров по курсу международных валютно-финансовых отношений.

Апробация исследования. Работа прошла апробацию на кафедре экономики зарубежных стран и внешнеэкономических связей экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова.

Ряд положений и выводов диссертации использован в ходе чтения лекций по темам Денежно-кредитная политики Банка России, Операции Банка России на открытом рынке, Система рефинансирования Банка России в Центре подготовки персонала Банка России в 2002 - 2005 гг.

По теме диссертации опубликовано шесть работ общим объемом 6,4 печатных листа.

Структура исследования. Структура работы включает введение, три главы, заключение и библиографию.

Введение.

ГЛАВА I. Основы денежно-кредитной политики в развитых странах.

1.1. Проблема выбора целей денежно-кредитной политики.

1.2. Механизмы воздействия денежно-кредитной политики на основные макроэкономические показатели.

1.3. Влияние трансформации финансовых рынков на политику центральных банков. ГЛАВА П. Инструментарий денежно-кредитного регулирования.

2.1. Глобализация системы денежно-кредитного регулирования.

2.2. Особенности механизма тонкой настройки.

2.3. Таргетирование инфляции как инструмент регулирования экономической конъюнктуры.

ГЛАВА III. Особенности денежно-кредитного регулирования в России.

3.1. Методологические аспекты функционирования Банка России.

3.2. Развитие инструментария денежно-кредитного регулирования.

3.3. Анализ эффективности денежно-кредитной политики Банка России. Заключение.

Библиография.

П. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Денежно-кредитная политика в промышленно развитых странах рассматривается как инструмент тонкой настройки экономической конъюнктуры, отличающийся от налогово-бюджетной политики высокой степенью оперативности и гибкости. Воздействие денежно-кредитной политики на реальные экономические показатели, такие, как уровень совокупного спроса, осуществляется посредством трансмиссионного механизма Ч сложной многоуровневой системы, важнейшим звеном которой является развитый финансовый рынок.

По срокам реализации цели денежно-кредитной политики обычно разделяют на конечные, или прямые, и промежуточные, или операционные, служащие для поддержания стабильной динамики макроэкономических показателей и обеспечения достижения заданных ориентиров монетарного регулирования. Достижение прогнозных значений промежуточных целей денежно-кредитной политики является признаком эффективности действий

центрального банка и предоставляет участникам рынка своеобразную гарантию экономической стабильности как минимум на следующий период времени (обычно одни год).

В качестве конечных целей денежно-кредитной политики, как правило, рассматривают достижение высокого уровня занятости, экономический рост и ценовую стабильность.

В 90-е гг. XX века практически все центральные банки приняли ценовую стабильность в качестве основной конечной цели денежно-кредитного регулирования. Во многих странах задача поддержания стабильности уровня цен законодательно закреплена в нормативных актах, регулирующих деятельность центральных банков. Наиболее известным исключением является закон о ФРС США (Federal Reserve Act), в котором задачи денежно-кредитной политики формулируются так: Совет директоров Федеральной резервной системы и Федеральный комитет по операциям на открытом рынке дожны поддерживать догосрочный прирост денежно-кредитных показателей в соответствии с ростом промышленного производства в целях обеспечения максимальной занятости, стабильности цен и умеренного уровня догосрочных процентных ставок.

Конечная цель денежно-кредитной политики Европейского центрального банка определена в статье 105(1) Маастрихтского договора: Первоочередной задачей ЕЦБ является поддержание ценовой стабильности. Сам Европейский центральный банк определяет понятие ценовой стабильности как прирост Гармонизированного индекса потребительских цен во всей Еврозоне на уровне менее 2% в год. Придерживаться этого потока ЕЦБ намерен на среднесрочной основе, т.е. краткосрочное его превышение не повлечет автоматического введения каких-либо экстренных мер. Ориентиром денежной массы избран агрегат МЗ. Оценка перспектив ценовой динамики проводится для того, чтобы допонить имеющуюся у ЕЦБ информацию о движении денежной массы другими характеристиками хозяйственного развития. Эти характеристики включают в себя: динамику заработной платы, обменных курсов, цен на догосрочные государственные облигации, показателей производственной активности и потребительского спроса, индексов цен и издержек производства, изменения налоговых ставок.

Таблица 1. Инфляционные ориентиры центральных банков.

Страна Значение ориентира

Канада 1% - 3%

Великобритания 1,5%-3,5%

Европейский союз 0% - 2%

Австралия 2% - 3%

Новая Зеландия 0%-3%

Швеция 1%-3%

Швейцария 0%-2%

Источник- IMF Economic Review, M14, 2003

Промежуточная (операционная) цель может представлять собой ценовую (краткосрочная процентная ставка) или количественную (денежная база) переменную, достижение которой зависит от способности центрального банка управлять своим балансом. Сегодня большинство центральных банков развитых и развивающихся стран предпочитает в качестве ориентира краткосрочную процентную ставку, а таргетирование количества денег практикуется большей частью в странах с неразвитыми денежными рынками или там, где денежный агрегат используется в качестве промежуточного ориентира.

Выбор операционного ориентира зависит от денежно-кредитйой стратегии центрального банка (использование промежуточной или конечной переменных) и уровня развития национальных финансовых рынков. Кроме того, выбор операционного ориентира влияет на инструменты, которыми дожен пользоваться центральный банк: не все инструменты одинаково подходят для таргетирования стоимости и количества денег.

Денежно-кредитная стратегия центрального банка также влияет на выбор операционного ориентира. Для достижения своих конечных целей центральный банк использует промежуточные ориентиры или индикаторные переменные, на базе которых выделяют четыре типа денежно-кредитной политики: таргетирование валютного курса; таргетирование денежной массы; сочетание этих двух типов, иногда имеющее место на этапе перехода к более гибкому валютному курсу; прямое таргетирование конечных целей посредством индикаторных переменных, в частности, таргетирование инфляции. Одновременно выбор стратегии отражает точку зрения на превалирующий канал передачи денежных импульсов (через валютные курсы, денежные агрегаты или процентные ставки). Стоимостная переменная может использоваться в качестве операционного ориентира при любой стратегии, в то время как ориентация на количественную переменную пригодна только для таргетирования денежной массы или валютного курса.

Достижение операционного ориентира в рамках каждой из рассмотренных стратегий требует использования специфических инструментов денежно-кредитной политики. На основе анализа зарубежного опыта проведения денежно-кредитпой политики существующие инструменты разделены соискателем на две группы (основные и допонительные) по

признаку эффективности их использования при реализации той или иной денежно-кредитной стратегии (табл. 2).

Таблица 2. Группировка инструментов денежно-кредитной политики.

Денежно-кредитная стратегия Основные инструменты Допонительные инструменты

Таргетирование валютного курса Операции на валютном рынке, операции с ценными бумагами, РЕПО, изменение ставки рефинансирования Прямые ограничения на движение капитала, административные методы (валютный коридор)

Таргетирование денежной массы Операции с ценными бумагами, РЕПО, депозиты, валютные свопы, изменение ставки рефинансирования Операции на валютном рынке, прямые ограничения на объем денежной массы и уровень процентных ставок по кредитам

Смешанная стратегия Операции с ценными бумагами, операции на валютном рынке РЕПО, депозиты, валютные свопы, изменение ставки рефинансирования, прямые ограничения на движение капитала, административные методы (валютный коридор), прямые ограничения на объем денежной массы и уровень процентных ставок по кредитам

Таргетирование инфляции Комбинация всех вышеуказанных инструментов, за исключением прямых ограничений и административных методов Ч

Несмотря на то, что прямые ограничения и административные методы регулирования на первый взгляд кажутся наиболее эффективным способом достижения операционного ориентира, в таблице они отнесены в категорию допонительных инструментов. Это объясняется тем, что в условиях глобализации их эффективность резко снизилась из-за размывания границ национальных финансовых рынков, что сильно затруднило процесс проведения автономной денежно-кредитной политики без учета мировой экономической конъюнктуры. На современном этапе прямые ограничения и административные методы используются только в чрезвычайных ситуациях, например, для преодоления последствий крупномасштабных финансовых кризисов. Применяются эти инструменты только в течение очень короткого периода времени.

Смешанная стратегия, т.е. сочетание таргетирования валютного курса с установлением целевого ориентира по денежной массе, используется, как правило, на этапе перехода от режима фиксированного к системе плавающего валютного курса. Обычно в этот период административные ограничения уже не используются, однако уровень развития рыночного инструментария все еще достаточно низок, поэтому наибольший эффект имеют инструменты, предполагающие однократное движение денежных средств (т.е. без совершения обратной сдеки). Использование прочих инструментов, таких как РЕПО и

валютные свопы, затруднено из-за низкого развития финансового рынка.

В стратегии инфляционного таргетирования в той или иной мере могут использоваться все рыночные инструменты денежно-кредитной политики Ч при условии достижения запланированных целей по инфляции.

Следует отметить, что обязательные резервы Ч классический инструмент денежно-кредитной политики Ч нельзя более назвать эффективным способом регулирования ни краткосрочных процентных ставок, ни денежной массы в силу его низкой гибкости и невозможности оперативного применения при изменении экономической конъюнктуры.

Центральные банки как развитых, так и развивающихся стран имеют два канала воздействия на экономику Ч непосредственно через подконтрольные им показатели денежно-кредитного регулирования, а также косвенным методом Ч воздействуя через финансовые условия на расходы экономических агентов в рамках трансмиссионного механизма Во втором случае связь более сложная и ключевую роль играют исходные финансовые условия экономических агентов.

Понятие трансмиссионного механизма было впервые сформулировано Дж. М. Кейнсом Трансмиссионный механизм в широком смысле представляет собой теоретическую концепцию воздействия изменений денежной массы на другие

экономические переменные. Согласно Дж. М. Кейнсу, постоянное увеличение номинальной денежной массы ведет к уменьшению номинальной процентной ставки вследствие эффекта ликвидности. Снижение ставки в свою очередь стимулирует рост ожидаемых инвестиций и совокупных расходов в целом, что способствует росту реального дохода и изменениям чистого национального продукта в номинальном выражении. Таким образом, схематично классический кейнсианский трансмиссионный механизм можно предстаешь следующим образом:

Изменение денежпо-кредитной политики центрального банка => изменение резервов коммерческих банков => изменение денежного предложения => изменение процентной ставки => изменение инвестиций => изменение номинального чистого национального продукта.

В соответствии с монетаристской концепцией, трансмиссионный механизм представляется в виде еще более простой схемы:

Изменение величины реального предложения денег => изменение ставки процента => изменение совокупного спроса => изменение объема производства.

Выделяют две стадии действия трансмиссионного механизма. На первой стадии изменения в процентной политике или в денежной базе ведут к изменениям рыночной конъюнктуры что находит отражение в рыночных процентных ставках, ценах на активы, обменном курсе, общей ликвидности и условиях кредитования в экономике. На второй стадии изменения рыночной конъюнктуры ведут к изменениям номинальных расходов на товары и услуги фирм и домашних хозяйств. В итоге такие поминальные изменения не затронут реальный сектор экономики, а коснутся только общего уровня цен. Однако в краткосрочном периоде изменения в номинальных расходах могут оказывать воздействие на реальную экономическую активность. Степепъ этого воздействия зависит от уровня номинальной ценовой жесткости и от уровня гибкости экономики в целом. Кроме того, имеются прямые каналы трансмиссии, обладающие более направленным воздействием на инфляционные ожидания.

Трансмиссионный механизм описывает связь между монетарными переменными, подконтрольными центральному банку, и экономическими показателями реального сектора (уровень цен, доход, занятость). Простого эмпирического исследования этого влияния недостаточно для того, чтобы правильно определить степень воздействия различных факторов, связанных с технологическими и структурными изменениями, а также введением новых валютных систем (таких как Европейский валютный союз).

Эффективность денежно-кредитной политики Европейского центрального банка во многом определяется степенью воздействия как догосрочных, так и краткосрочных

процентных ставок. Установлено, что ЕЦБ может более эффективно воздействовать на краткосрочные процентные ставки, чем на догосрочные.

Догосрочные операции рефинансирования смягчают действие денежно-кредитного регулирования, однако они сопровождаются редкими изменениями процентных ставок. Передача сигналов денежно-кредитной политики в этом случае происходит с учетом большого временного интервала. В то же время, краткосрочные операции рефинансирования способствуют быстрому воздействию денежно-кредитной политики и приносят ощутимые результаты.

Диссертантом установлено, что трансмиссия денежно-кредитной политики в Германии, Франции и Нидерландах происходит более медленными темпами, чем в Великобритании, Италии, Испании и Швеции, где преобладают более краткосрочные операции рефинансирования и основное внимание в денежно-кредитном регулировании уделяется индексации краткосрочных изменений процентных ставок. Исходя из этого, диссертант делает вывод о том, что наличие широкого спектра краткосрочных процентных ставок в национальной экономике существенно облегчает задачи центрального банка по управлению текущей ликвидностью банковского сектора.

На основе проведенного анализа соискателем установлено, что различия трансмиссионного механизма в современной Европе определяются следующими основными факторами: структурой государственного дога, ролью банковской системы в финансировании экономики, скоростью реакции догосрочных процептпых ставок на рыночные сигналы центрального банка.

В ходе унификации стандартов денежно-кредитного регулирования все перечисленные различия финансовых систем можно условно сгруппировать исходя из:

Х организационных аспектов финансовых секторов (характера финансовых систем, степени

зависимости от банковского участия);

Х средних сроков заключения финансовых контрактов, зависящих не столько от тенденций исторического развитая, сколько от проводимого курса денежно-кредитной политики;

Х различий в типах процентных ставок, которые тесно связаны со срочностью финансовых контрактов;

Х различий платежных систем.

В последние годы финансовые рынки испытали ряд изменений, существенно отразившихся на принципах их функционирования. Выпуск евро в обращение, появление электронных торговых систем, изменение в структуре и поведении участников рынка, а также изменения объемов относительного предложения активов оказали существенное

влияние на структуру и качество финансовых рынков. Изменения системы функционирования финансового рынка, в свою очередь, привели к пересмотру как стратегических, так и операционных задач, стоящих перед центральными банками.

Одной из проблем является определение стратегии центрального банка по рефинансированию участников рынка.

Воздействие финансовых инноваций на функционирование центральных банков проявляется, в частности, в изменении структуры обеспечения, принимаемого в залог при проведении монетарных операций. Недостаток обеспечения особенно четко проявляется в условиях нарождающихся рынков, где неразвитость финансовой системы не позволяет использовать для управления ликвидностью операции РЕПО из-за отсутствия достаточного количества рыночных ценных бумаг. Проблема ограниченности структуры обеспечения актуальна и для развитых рынков, где в последние годы наблюдается сокращение объема эмиссии государственных ценных бумаг, что лишает участников рынка наиболее привычного и надежного вида залога. Денежно-кредитная политика в этих странах может быть затруднена еще из-за того, что при управлении ликвидностью банковской системы центральный банк часто использует именно государственные ценные бумаги в качестве актива при проведении прямых операций.

Диссертантом установлено, что при определении перечня активов для проведения собственных операций центральные банки стакиваются по меньшей мере с двумя проблемами. Первая заключается в том, что, в отличие от других участников рынка, центральный банк дожен проводить свои операции таким образом, чтобы не воздействовать на уровень рыночных цен. Выбор конкретного актива в качестве обеспечения операций центрального банка приносит эмитенту существенную выгоду: подтверждение надежности ценных бумаг на уровне центрального банка приводит к повышению ликвидности данного актива. Ярким примером такой ситуации является эмиссия государственными предприятиями в США собственных облигаций, соответствующих по уровню риска казначейским обязательствам. Хотя в явном виде государственная гарантия по данным активам отсутствовала, они широко использовались в качестве обеспечения по сдекам РЕПО.

Вторая проблема, с которой стакиваются центральные банки при приеме негосударственных облигаций в качестве обеспечения по собственным операциям состоит в том, что в этом случае необходимо правильно оценить кредитный риск принимаемого в залог актива. Для этого необходимо проводить мероприятия по развитию рыночной инфраструктуры и механизмов, позволяющих оценить и измерить уровень кредитного риска.

Растущая консолидация в сфере финансовых услуг также представляет определенную проблему для денежно-кредитной политики. Консолидация может привести к возникновению ситуации ценового сговора на тех рынках, где центральный банк проводит собственные операции. Так, Банк Швейцарии был вынужден перейти к таргетированию оффшорной процентной ставки, а именно ставки ЛИБОР по швейцарскому франку, после того как на внутреннем рынке слияние двух крупнейших банков привело к монопольному ценообразованию на кредитные ресурсы. Банк Англии также испытывал затруднения при проведении денежно-кредитной политики в результате неконкурентного поведения ряда участников денежного рынка.

Глобализация мировой финансовой системы ставит перед центральными банками ^

новые задачи не только в области оперативного регулирования рыночной конъюнктуры, но и в сфере принятия стратегических решений по проведению денежно-кредитной политики.

Так, рост взаимозависимости национальных финансовых рынков обуславливает необходимость тщательного мониторинга ситуации на ключевых торговых площадках мира. Особую значимость в этой связи приобретает динамика цен на активы, которая вносит существенный вклад в формирование экономической конъюнктуры на среднесрочную перспективу.

Соискателем выделены основные тенденции глобализации сферы денежно-кредитного регулирования, оказывающие, в частности, воздействие на комплекс используемых инструментов: создание валютных союзов, олигополизация банковской деятельности, усиление волатильности цен финансовых активов, концентрация финансовых ресурсов у транснациональных компаний, ослабление возможностей центральных банков по управлению ликвидностью при помощи традиционных инструментов денежно-кредитной

политики.

Имеющиеся в распоряжении центрального банка инструменты денежно-кредитного регулирования различаются по непосредственным объектам воздействия (предложение денег и спрос на деньги), по своей форме (прямые и косвенные), по характеру параметров, устанавливаемых в ходе регулирования (количественные и качественные), по срокам воздействия (краткосрочные и догосрочные). Все эти методы используются в единой системе

Основными классическими инструментами денежно-кредитного регулирования являются установление минимальных резервных требований, регулирование официальной учетной ставки и операции на открытом рынке. Однако этим не исчерпывается арсенал инструментов денежно-кредитного регулирования. В некоторых странах центральные банки прибегают к таким методам, как установление кредитных ограничений, лимитирование

уровня процентных ставок по депозитам и кредитам коммерческих банков, портфельные ограничения и др. Выбор и сочетание инструментов денежно-кредитного регулирования зависит прежде всего от задач, которые решает центральный банк на том или ином этапе экономического развития.

Таблица 3, Изменение учетной ставки ФРС США в 2002 - 2005 гг.

Дата Значение учетной ставки, %

6 ноября 2002 1,25

25 июня 2003 1,00

30 июня 2004 1,25

10 августа 2004 1,50

21 сентября 2004 1,75

10 ноября 2004 2,00

14 декабря 2004 2,25

2 февраля 2005 2,50

22 марта 2005 2,75

3 мая 2005 3,00

30 июня 2005 3,25

9 августа 2005 3,50

Источник, информационная система Bloomberg.

С развитием денежнь(х рынков рыночные операции стали эффективнее постоянных механизмов рефинансирования. Наиболее динамично развивающимся инструментом регулирования ликвидности являются операции РЕПО (табл. 4), которые позволяют центральным банкам ограничивать риски, согласовывать свои действия с конкретными условиями рынка, ориентироваться на большее количество контрагентов и расширять спектр используемых активов, что особенно актуально при нехватке краткосрочных госбумаг. Центральные банки считают РЕПО менее рискованными, чем прямые продажи лежащего в их основе обеспечения. Срок большинства РЕПО Ч одна-две недели, лишь у нескольких банков он доходит до трех месяцев. Например, ЕЦБ в качестве основного инструмента рефинансирования еженедельно проводит аукционы по размещению РЕПО на 14 дней, вливая таким образом в банковскую систему две трети всей денежной базы. Оставшаяся треть предоставляется в основном посредством трехмесячных РЕПО на проводящихся каждый месяц аукционах догосрочного рефинансирования. Большинство центральных банков ежедневно переоценивают заложенные активы по рыночным ценам и при необходимости требуют от своих контршентов допонительною обеспечения, а также применяют гарантийную маржу, отражающую волатильность рыночной стоимости каждого

типа обеспечения. Приемлемыми партнерами для большипства центральных банков выступают коммерческие банки, фондовые компании и дилеры денежного рынка, отвечающие определенным стандартам платежеспособности и являющиеся участниками соответствующих расчетных систем.

Таблица 4. Объем рефинансирования, предоставленного ФРС США и ЕЦБ по сдекам РЕПО в 2000 - 2004 гг.

Год ФРС США, мрд. дом. США ЕЦБ, мрд. евро

2000 4 266 1 911

2001 4416 1 908

2002 4 775 1 585

2003 6 022 2 374

2004 6 396 3 188

Источник' www.federalreserve gov. www.ecb int

В ходе работы диссертантом были сформулированы следующие преимущества операций РЕПО перед другими инструментами управления ликвидностью:

Х отсутствие прямого воздействия на уровень процентных ставок на других сегментах финансового рынка;

Х краткосрочный характер воздействия на ликвидность банковского сектора;

Х лавтоматическое испонение второй части сдеки (у центрального банка нет необходимости специально выходить на рынок для изъятия денежных средств);

Х оперативное и техническая простота;

Х широкий круг участников.

Косвенные методы регулирования, в частности, операции РЕПО, активно применяются в ходе инфляционного таргетирования Ч особого режима денежно-кредитной политики, в рамках которого ориентир по инфляции, устанавливаемый центральным банком, превалирует над всеми другими целями монетарной политики.

При переходе к политике инфляционного таргетирования возникают следующие основные проблемы:

Х определение инфляционного ориентира;

Х выбор диапазона изменений ориентира;

Х временной горизонт таргетирования;

Х условия, при которых ориентир может быть изменен;

Х набор инструментов для достижения ориентира;

Х методы коррекции в случае невыпонения ориентира.

Центральные банки всех стран, таргетирующих инфляцию, используют в качестве ориентира индекс потребительских цен, хотя и рассчитываемый по разным методикам. Оптимальный уровень инфляционного ориентира дожен превышать нулевую отметку и находиться в диапазоне 1% - 3% в год. Этот интервал использовася всеми центральными банками, осуществлявшими инфляционное таргетирование. Инфляционные ориентиры могут устанавливаться на один или несколько периодов. На практике периоды таргетирования продожительностью менее 1 года или более 4 лет не используются, первый потому, что инфляция на таком краткосрочном интервале практически не контролируется монетарными властями, последний потому, что установление ориентиров на столь длительный срок не вызывает доверия у общественности. В интервале от одного до четырех лет центральный банк устанавливает инфляционный ориентир в поисках компромисса между прозрачностью и гибкостью. Чем более жестко установлен краткосрочный ориентир, тем более ясна политика центрального банка для широкой общественности, однако при этом центральный банк теряет часть свободы при проведении денежно-кредитной политики.

В третьей главе работы подробно рассматривается денежно-кредитная политика Бака России. Отличительной чертой российской экономики последнего десятилетия является высокий уровень инфляции, искажающий структуру внутренних связей между хозяйствующими субъектами и способствующий формированию серьезных диспропорций в развитии финансового сектора. Проведение денежно-кредитной политики в условиях высокой инфляции осложняется отсутствием возможности оказывать догосрочное воздействие на конъюнктуру денежного рынка, а также ослаблением связи между использованием традиционных методов регулирования и ситуацией в монетарной сфере.

До 1998 г. в качестве основных инструментов денежно-кредитного регулирования Банк России использовал операции с иностранной валютой и прямые операции с государственными ценными бумагами. Посредством прямых операций с государственными облигациями Банк России оказывал воздействие на уровень доходности ГКО-ОФЗ и, косвенно, на валютный курс. Кроме того, прямые операции на открытом рынке проводились с целью управления ликвидностью банковской системы. Допонительным источником краткосрочных заемных ресурсов для банков являлись сдеки РЕПО с Банком России, а также операции междилерского РЕПО. Операции РЕПО на рынке ГКО-ОФЗ стали проводиться с октября 1996 г. и были связаны с введением института первичных дилеров.

В условиях значительного уменьшения ликвидности рынка ГКО-ОФЗ под влиянием последствий кризиса 1998 г., а также в связи с переоформлением портфеля государственных ценных бумаг, принадлежащих Банку России, в нерыночные выпуски, механизм оперативного воздействия на уровень свободных денежных средств, основанный на прямых сдеках с государственными облигациями, перестал функционировать. В распоряжении Банка России остася единственный эффективный инструмент воздействия на динамику денежной массыЧпроведение интервенций на валютном рынке.

В 1999 - 2002 гт. проводилась политика плавающего обменного курса рубля, при этом операции Банка России на внутреннем рынке были направлены на сглаживание резких колебаний данного показателя и на сохранение и попонение золотовалютных резервов. В целях увеличения предложения иностранной валюты на внутреннем рынке в 1999 г. было принято решение повысить норматив обязательной продажи экспортной выручки до 75%, что способствовало также усилению контроля за движением капитала.

Отсутствие в арсенале методов денежно-кредитной политики инструментов тонкой настройки, т.е. рыночных инструментов косвенного воздействия на операционные ориентиры, способствовало снижению эффективности выпонения как текущих, так и среднесрочных задач монетарного регулирования. Понимая необходимость использования рыночных инструментов воздействия на уровень процентных ставок, а также под влиянием растущей потребности в стерилизации избытка денежного предложения, Банк России принял в 2002 г. решение внедрить рад новых способов управления ликвидностью, представляющих собой альтернативу валютным интервенциям. Одной из причин такого шага стало значительное превышение предложения иностранной валюты над спросом, сохранявшееся длительное время. В результате интерес к операциям с иностранной валютой снизися, соответственно уменьшились и возможности Банка России по управлению ликвидностью через валютный рынок.

В рамках курса на повышение значимости собственной процентной политики Банк России приступил к проведению регулярных операций на открытом рынке на стандартных условиях. Контрагентами Банка России являются кредитные организации - дилеры рынка ГКО-ОФЗ. Операции по предоставлению или изъятию ликвидности проводятся на аукционной основе, что позволяет не только оказывать влияние на текущую конъюнктуру, но и формировать среднесрочную кривую процентных ставок денежною рынка. В 2002 г. объем денежных средств, предоставленных Банком России по операциям прямого РЕПО, составил 26 мрд. руб., в 2003 г. Ч 331 мрд. руб., в 2004 г. Ч 594 мрд. руб., в первой половине 2005 г. Ч168 мрд. руб.

Повышение гибкости денежно-кредитной политики сопровождалось отказом от использования нерыночных инструментов: количество основных видов депозитных операций, проводимых по фиксированной процентной ставке, постепенно уменьшилось в два раза.

Недостаточная эффективность трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики, а также сегментация внутреннего финансового рынка пока пе позволяют Банку России формировать значимые ориентиры процентных ставок по всему спектру операций коммерческих банков. На основе анализа зарубежного опыта проведения денежно-кредитной политики, а также сложившейся ситуации в российской экономике, диссертант пришел к выводу, что необходимым условием повышения индикативной роли операций Банка России является совершенствование канала связи между ставками по межбанковским кредитам и стоимостью заемных ресурсов, предоставляемых промышленным предприятиям.

В настоящее время система процентных ставок Банка России во многом соответствует мировой практике, включая в себя процентные ставки как по инструментам рефинансирования, так и по инструментам изъятия ликвидности (табл. 5).

Таблица 5. Инструменты денежно-кредитной политики Банка России.

Инструмент 1 Срок дней Процентная ставка,%

(на 01.08.2005)

РЕФИНАНСИРОВАНИЕ

Кредит ловернайт 1 13

Валютный своп 1 13

Ломбардный кредит 14 Определяется на аукционе

Прямое РЕПО 1 Определяется на аукционе

Прямое РЕПО 7 Определяется на аукционе

Прямое РЕПО 90 Определяется на аукционе

Прямая покупка ценных Определяется Банком

бумаг России

СТЕРИЛИЗАЦИЯ

Депозит до востребования - 0,5

Депозит лtom-next 1 0,5

Депозит лspot-next 1 0,5

Депозит л1 week 7 1

Депозит л1 month 30 Определяется на аукционе

Депозит л3 months 90 Определяется на аукционе

Обратное модифицированное РЕПО до 180 Определяется на аукционе

Прямая продажа ценных бумаг - Определяется Банком России

Источник: www.cbr.ru

В то же время, продевшая политика Банка России до сих пор имеет ряд существенных недостатков, ограничивающих эффективность ее воздействия на целевые макроэкономические показатели. Одним из таких недостатков является наличие большого числа идентичных инструментов (сходных по типу и срокам), что затрудняет понимание рынком действий Банка России и ведет к снижению прозрачности денежно-кредитной политики. В результате уменьшается возможность Банка России оказывать влияние на финансовые рынки путем проведения собственных операций. Для устранения множественности процентных ставок целесообразно минимизировать количество инструментов, используемых для каждого срока и направления операций. В случае использования идентичных инструментов ставки по операциям с ними дожны быть одинаковыми.

По мнению соискателя, при выборе конкретных видов операций, определении форм их проведения и сроков Банк России дожен руководствоваться двумя целями: обеспечение стабильности краткосрочных ставок денежного рынка и догосрочные (структурные) тенденции динамики спроса и предложения денег.

Залогом эффективности использования рыночных инструментов является соответствие ставок, предлагаемых Банком России, текущей ситуации на денежном рынке, при этом процентные ставки дожны гибко корректироваться в зависимости от изменений конъюнктуры. Ставки по аукционным инструментам дожны находиться в рамках общей процентной полигики Банка России, тогда как проведение операций на вторичном рынке предполагает более высокую степень гибкости процентных ставок.

Существующие инструменты денежно-кредитной политики являются недостаточно гибкими и позволяют Банку России оказывать лишь косвенное влияние на предложение денег, ограничивая <л о возможности активного регулирования.

Для получения Банком России допонительных возможностей по корректировке уровня ликвидности необходимо перейти от управления предложением денег через стерилизацию к управлению через рефинансирование. Для этого следует изменить временную структуру размещенных/привлеченных Банком России средств (удлинить срок размещения средств банками в Банке России и перевести в более ликвидную форму

предоставленные Банком России займы). Необходимым элементом при этом является активизация операций рефинансирования (создание дефицита ликвидности, воспоняемого за счет получения рефинансирования у Банка России) при одновременном обеспечении изъятия излишка денежных средств в экономике путем повышения эффективности инструментов стерилизации.

Для формирования указанных выше условий денежно-кредитная политика ЦБ дожна быть основана на следующих принципах:

1. Частота обращений банков за рефинансированием к Банку России дожна превышать частоту операций по привлечению, инициированных Банком России, что обеспечит ему необходимую степень свободы при проведении операций, направленных на сглаживание как конъюнктурных, так и структурных дисбалансов спроса и предложения денег.

2. Использование инструментов дожно планироваться на основе регулярного мониторинга ликвидности: график планируемого изъятия средств составляется на месяц, потребность в рефинансировании оценивается на ежедневной основе.

3. Издержки по применению инструментов не дожны существенным образом искажать процентные ставки.

4. Движение денежных средств дожно осуществляться против активов: при кредитовании Банк России дожен иметь приемлемое обеспечение; при привлечении средств банков Банк России отдает им активы, которые могут быть использованы для управления ликвидностью.

5. Используемые инструменты не дожны дублировать друг друга ни по срокам, ни по экономической сути, что позволит сократить количество процентных ставок по операциям Банка России и усилить их роль как индикатора политики Банка России.

6. Инструменты рефинансирования, предназначенные для обеспечения бесперебойного проведения расчетов, дожны быть направлены на оба контура системы расчетов - по корсчетам в Банке России и через расчетные центры организованного рынка ценных бумаг.

На протяжении всего послекризисного периода обсуждася и продожает оставаться актуальным вопрос: какой политики следует придерживаться Банку России в условиях высоких цен на нефть Ч сдерживать ли укрепление рубля, поддерживая тем самым конкурентоспособность российских производителей, или сконцентрироваться на снижении инфляции, ориентируясь в большей степени на интересы населения?

В условиях крайне ограниченного набора стерилизационных инструментов центральный банк не может преследовать одновременно две цели. Препятствуя излишнему, с его точки зрения, укреплению рубля, Банк России накапливает резервы, скупая валюту и взамен эмитируя рубли. Поскольку темпы роста денежной массы превосходят скорость увеличения спроса на деньги, Банк России предпринимает шаги по стерилизации избыточной ликвидности, однако в условиях недостаточной развитости российского финансового рынка он оказывается все же не в состоянии поностью контролировать рост денежного предложения, что неизбежно ведет к инфляции. С другой стороны, если главной задачей Банка России станет снижение инфляции, то он будет вынужден снизить масштабы накопления резервов, в результате чего рубль неизбежно укрепится.

По мнению диссертанта, в условиях современной структуры производства и экспорта укрепление рубля скорее всего не окажет неблагоприятного влияния на экономический рост, поскольку в большей степени отрицательно может сказаться на сырьевых отраслях, эксплуатирующих ренту, чем на обрабатывающей промышленности и услугах Ч секторах, где занята основная часть населения.

В то же время, высокая инфляция отрицательно влияет на развитие всех без исключения секторов экономики. Во-первых, в процессе инфляции происходит размывание сигналов, подаваемых системой относительных цен. Во-вторых, для защиты от инфляции расходуются энергия и ресурсы, которые отвлекаются от инвестиций и процесса производства. В-третьих, из-за роста решгьной ставки окупаемости проектов под воздействием инфляции снижаются относительные объёмы инвестиций. В-четвертых, инфляция уменьшает склонность к сбережениям и спрос на национальную валюту, а также способствует бегству капитала, что оказывает отрицательное воздействие на уровень производства.

В ходе диссертационного исследования соискатель обосновывает вывод о том, что Банку России при проведении политики между сдерживанием инфляции и стремлением не допустить излишнее укрепление рубля, которое закрепляет сырьевую структуру экономики, следует сдвинуть приоритет в сторону первой цели.

При этом необходимо отметить, что Банку России не следует поностью отказываться от политики сглаживания колебаний реального курса рубля. Одна из задач центрального банка Ч поддержание стабильности национальной валюты, и Банк России также дожен препятствовать колебаниям курса рубля, не обусловленным фундаментальными макроэкономическими показателями. Однако общий вектор денежно-кредитной политики дожен быть все же направлен в сторону борьбы с инфляцией

По теме диссертации автором опубликовано шесть научных работ общим объемом

6,4 пл.:

1. Корзун A.A. Инструменты регулирования денежно-кредитной сферы в развитых странах // Международная экономика: тенденции, состояние, перспективы / Под ред. Касаткиной Е.А. М.: МАКС Пресс, 2003. - 1,0 п.л.;

2. Корзун А.А Трансформация методов денежно-кредитного регулирования в развитых странах и в России // Роль транснациональных компаний в современной мировой экономике / Под ред. Касаткиной Е.А., Лучко М.Л. М.: МАКС Пресс, 2004. - 1,0 пл.;

3. Корзун A.A. Совершенствование механизмов проведения денежно-кредитной политики // Банковский сектор России: от стабилизации к эффективности / Под ред. Савинской Н А., Белоглазо вой Г.Н. СПб: Издательство Санкт-Петербургского Государственного университета экономики и финансов, 2003. - 1,1 п.л.;

4. Корзун A.A. Роль центрального банка в рыночной экономике // Сборник магистерских дипломных работ / Под ред. Осьмовой М.Н. М.: ТЕИС, 2003. - 1,0 пл.;

5. Корзун A.A. Центральные банки в условиях глобализации мировой финансовой системы / Международные банковские операции, 2005, № 2. - 0,9 пл.;

6. Корзун A.A. Операции Банка России на внутреннем финансовом рынке // Современные тенденции развития международных экономических отношений / Под ред. Касаткиной Е.А., Демихова В.Ю. М.: МАКС Пресс, 2005. - 1,4 пл.

Напечатано с готового оригинал-макета

Издательство ООО "МАКС Пресс" Лицензия ИД N 00510 от 01.12.99 г. Подписано к печати 13.10.2005 г. Формат 60x90 1/16, Усл.печл. 1,75. Тираж 100 экз. Заказ 648. Тел 939-3890. Тел./факс 939-3891. 119992, ГСП-2. Москва, Ленинские горы, МГУ им М.В. Ломоносова, 2-й учебный корпус, 627 к.

? 0 344

РНБ Русский фонд

2006-4 19029

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Корзун, Алексей Александрович

Введение.

Глава I. Основы денежно-кредитной политики в развитых странах.

1.1 Проблема выбора целей денеэюно-кредитной политики.

1.2 Механизмы воздействия денежно-кредитной политики на основные макроэкономические показатели.

1.3 Влияние трансформации финансовых рынков на политику центральных банков.

Глава II. Инструментарий денежно-кредитного регулирования.

2.1 Глобализация системы денежно-кредитного регулирования.

2.2 Особенности механизма тонкой настройки.

2.3 Таргетирование инфляции как инструмент регулирования экономической конъюнктуры.

Глава III. Особенности денежно-кредитного регулирования в России.

3.1 Методологические аспекты функционирования Банка России.

3.2 Развитие инструментария денежно-кредитного регулирования Банка России.

3.3 Анализ эффективности денежно-кредитной политики Банка России.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Современные методы регулирования экономической конъюнктуры центральными банками развитых стран"

Актуальность темы исследования. Центральный банк является проводником денежно-кредитной политики в рыночной экономике. В его функции входит выбор целей и приоритетов, разработка соответствующей стратегии и тактики денежно-кредитной политики, а также ее реализация посредством разнообразных инструментов и методов. Помимо этого, одной из основных задач центрального банка является поддержание стабильности функционирования банковской и денежной систем страны. В странах с развитой банковской системой денежно-кредитная и валютная политика имеют статус одного из ключевых инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру для достижения планируемых государством ориентиров экономического развития.

Последнее десятилетие было отмечено значительным возрастанием роли центральных банков в регулировании экономических процессов. В особенности это касается развитых стран: так, в США от решений Федерального комитета по операциям на открытом рынке ФРС во многом зависит динамика экономического развития. Рост зависимости национальных экономических систем от конъюнктуры мирового финансового рынка потребовал от центральных банков принятия адекватных мер денежно-кредитной политики, способных обеспечить стабильность экономического развития или достаточно быстрое преодоление последствий финансового кризиса.

При планировании и подготовке регулирующих мероприятий в современных условиях наиболее актуальным является вопрос о выборе тех или иных инструментов воздействия на экономическую конъюнктуру. Опыт денежно-кредитного регулирования в развитых странах в последней четверти XX века показывает ослабление взаимосвязи между динамикой денежной массы и среднегодовым уровнем инфляции. Во многом это обусловлено размыванием границ национальных финансовых рынков, ростом их зависимости от внешних факторов, находящихся вне сферы контроля центральных банков. В результате меняются цели использования ряда классических инструментов денежно-кредитной политики (купля-продажа финансовых активов на открытом рынке, изменение нормы обязательных резервов): вместо прямого воздействия на объем денежного предложения широкое распространение получило применение указанных инструментов для косвенного влияния на систему процентных ставок и стоимость кредита. Начавшийся в 1990-х гг. процесс перехода центральных баков развитых стран непосредственно к установлению и достижению ориентира по инфляции (инфляционному таргетированию) сопровождася пересмотром имеющихся в арсенале центрального банка механизмов регулирования денежно-кредитной сферы в пользу инструментов, имеющих четко выраженный рыночный характер.