Роль инфраструктуры в формировании экономических отношений субъектов фондового хозяйства тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученая степень | кандидат экономических наук |
| Автор | Головенкин, Дмитрий Александрович |
| Место защиты | Киров |
| Год | 1998 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.01 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Роль инфраструктуры в формировании экономических отношений субъектов фондового хозяйства"
На правах рукописи
ГОЛОВЕНКИН Дмитрий Александрович
РОЛЬ ИНФРАСТРУКТУРЫ В ФОРМИРОВАНИИ ЭКОНОМИЧЕСКИХ ОТНОШЕНИЙ СУБЪЕКТОВ ФОНДОВОГО ХОЗЯЙСТВА
Специальность: 08.00.01. - Политическая экономия
АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
Москва -1998
Диссертация выпонена на кафедре экономики и предпринимательства социально-экономического факультета Вятского государственного технического университета
Научный руководитель:
доктор экономических наук Ичитовкин Б.Н.
Официальные оппоненты:
доктор экономических наук Сажина М.А.
кандидат экономических наук Мерзляков И.П.
Ведущая организация:
Финансовая Академия при Правительстве РФ
Защита состоится 29 октября 1998 года в 15 час. 15 мин. на заседаню диссертационного совета К 053.05.79 в Московском Государственном Универ ситете им. М.В. Ломоносова по адресу: 119889, Москва, Воробьевы горы, 2-01 корпус гуманитарных факультетов МГУ, экономический факультет, аудитории №579
С диссертацией можно ознакомиться в читальном зале библиотеки 2-г< корпуса гуманитарных факультетов МГУ им. М.В. Ломоносова.
Автореферат разослан 29 сентября 1998 года.
Ученый секретарь диссертационного совета кандидат экономических наук, доцент
С.В. Пенкина
ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ.
Актуальность темы исследования
Рынок ценных бумаг занимает существенное место в экономическом ме-:анизме. Его все возрастающее влияние по мере становления рыночной эконо-шки подчеркивает необходимость рассмотрения ряда фундаментальных вопро-:ов.
За последнее десятилетие произошло существенное смещение акцентов в тучных исследованиях. Если раньше в работах российских экономистов в ос-говном изучася современный зарубежный фондовый рынок и российский до->еволюционный, то сейчас внимание научной общественности обращено к ста-говлению национального фондового хозяйства. Это стало возможным благода-1Я накоплению первичных статистических данных, широкому обсуждению про-шем фондового хозяйства в профессиональной прессе, выходу ряда исследова-ельских работ и учебников для подготовки специалистов.
Нужно признать, что рынок ценных бумаг России все еще определяется гереходными, по сути, процессами в нашей экономике, сам в настоящий момент [вляется становящимся, "аморфным", сильно подверженным конъюнктурным ;олебаниям.
Помимо собственно переходных факторов на становление российского фондового хозяйства влияют также глобальные тенденции на финансовом рын-:е, связанные с его либерализацией, ускоренным развитием информационных ехнологий, реформой социального обеспечения. В этих условиях нельзя просто копировать структуру зарубежных фондовых рынков, так как копирование есть риентация на устаревающие технологические решения.
К настоящему времени уже накоплен достаточный фактический материал шя теоретической оценки происходящих инноваций. В центре внимания дожна стоять даже не столько процессы в избранной отрасли экономики, а то, какое юздействие они оказывают на экономические отношения.
Инфраструктура фондового хозяйства является одним из важнейших факторов, определяющих экономические отношения. Выбор адекватной российским условиям концепции развития инфраструктуры позволит так организовать экономические отношения, что экономически рациональное поведение субъектов рынка будет направлено на наиболее эффективное, с точки зрения общества в целом, распределение ограниченных ресурсов.
Объект и предмет исследования
Объектом исследования являются тенденции в развитии национального фондового хозяйства, предметом - формирование в нем новой модели экономических отношений.
Центральное место в работе занимают вопросы воздействия инфраструктурного развития фондового хозяйства на трансформацию экономических отношений между инвесторами и эмитентами. При этом под инфраструктурой фондового хозяйства понимаются его материальные и институциональные элементы, обслуживающие участников рынка. Исследование ограничивается рамками оборота наиболее значимых в инвестиционном отношении ценных бумаг (акций и частных облигаций).
Цель и задачи исследования
Цель диссертационной работы - выявить место и значение инфраструктуры в фондовом хозяйстве.
Реализация этой цели требует уточнения ряда научных положений.
Автором были поставлены следующие задачи:
1. Проанализировать имеющиеся определения инфраструктуры на предмет выделения родового признака и видового отличия.
2. Уточнить функции фондового рынка с точки зрения исследования экономических отношений.
3. Разработать подходы к структуризации фондового хозяйства.
4. Дать собственную трактовку инфраструктуры изучаемого сектора эко-омики.
5. Показать место инфраструктуры среди других факторов, влияющих на кономические отношения в фондовом хозяйстве.
6. Сформулировать систему критериев эффективности инфраструктуры.
На основе решения теоретических вопросов, достигается выпонение
рактических задач исследования:
1. Выявляются инфраструктурные компоненты реального фондового хо-яйства.
2. Анализируются имеющиеся компоненты на предмет их необходимости достаточности.
3. Раскрывается воздействие тенденций в развитии инфраструктуры на рансформацию экономических отношений.
4. Разрабатываются рекомендации в отношении будущей модели фондо-ого хозяйства.
Теоретическая и методологическая основа исследования
Теоретические и прикладные аспекты функционирования рынка ценных умаг и его инфраструктуры разрабатывались российской наукой на протяже-ии нескольких десятилетий. Политэкономический подход продемонстрирован работах В.Ф. Железовой, В.Т. Мусатова, Ю.В. Пашкуса др.
Среди исследований 90-х годов автор опирася на труды М.Ю. Алексеева, .И. Алехина, А.И. Басова, В.А. Галанова, А.Г. Грязновой, Е.Ф. Жукова, Б.Н. [читовкина, В.И. Колесникова, Р.В. Корнеевой, Я.М. Миркина, Б.Б. Рубцова, I.A. Сажиной, Е.В. Семенковой, Е.Е. Смирновой, B.C. Торкановского, 1.Б. Фельдмана и др. Специализированным изданием по проблемам инфра-груктуры является сборник "Рынок ценных бумаг: Шаг России в информаци-нное общество" под редакцией Н.Т. Клещева.
В связи с рассмотрением вопросов отражения особенностей переходного периода на функционировании фондового хозяйства применялись работы Л.И. Абакина, A.B. Бузгалина, А.Й. Коганова, Ю.М. Осипова, М.Н. Осьмовой, В.В. Радаева, М.А. Сажиной, A.B. Сидоровича, А.Е. Шаститко и др.
Для работы над диссертацией привлекались российские законодательные акты, публикации регулирующих органов, торговых систем, профессиональных участников фондового рынка. В качестве фактологической базы использовались результаты исследований ОЭСР, Всемирного банка, Международного валютного фонда.
Степень изученности проблемы
В целом, в имеющихся публикациях освещение проблем влияния инфраструктуры на трансформацию экономических отношений представлено достаточно фрагментарно.
Во-первых, в связи с проведением экономических реформ и становлением финансового сектора экономики вопросы изучения экономических отношений отошли на второй план. Акцент сместися на исследование чисто рыночных (торговых) операций.
Во-вторых, инфраструктура развивается в настоящее время революционными темпами. Особенно это касается стран с переходной экономикой. Фактически, описываемые в данной диссертации тенденции начали складываться лишь во второй половине 90-х гг. Современные работы в основном посвящены описанию технологических инноваций, экономические последствия нововведений остаются пока в тени.
В работе преобладает неоинституциональный подход к исследованию экономических отношений. В российской экономической науке положения неоинституционализма обобщены в работах Р.И. Капелюшникова, А.Е. Шаститко и др. Необходимо отметить, что при сохранении исходной методологической
азы, конкретные выводы западных ученых подлежат критической оценке с четом условий переходной экономики.
Применяемое автором понятие "фондовое хозяйство" не является новым -но представлено в работах Ю.М. Осипова. Тем не менее, соискатель дает свою рактовку этого понятия и показывает его взаимоотношение с другими часто потребляемыми терминами.
Научная новизна диссертации
1. Доказана необходимость введения категории "фондовое хозяйство" при сследовании всей совокупности экономических отношений, обусловленных уществованием ценных бумаг. Выявлена ограниченность понятия "фондовый ынок", которое отражает лишь оборот фиктивного капитала и предполагает остановку в центр исследования собственно торговые операции, оставляя за эмками анализа значительный пласт экономических отношений.
В ходе изучения механизма реализации прав, отраженных в. ценных бума-ах, сформулирован тезис об усилении противоречий между инвесторами и ме-еджерами при неперсонапизированном инвестировании. Доказано положение 16 обострении указанного противоречия в переходный период.
2. При рассмотрении хозяйственного механизма в работе особое значение гридано инфраструктуре фондового хозяйства. Содержательно раскрыто само юнятие инфраструктуры. Под ней понимаются материальные и инстшуцио-[альные компоненты, обеспечивающие функционирование хозяйственной сис-емы. Определена необходимость выделения категорий общеэкономической свойственной любому типу хозяйствования), рыночной, секторальной например, реального или финансового секторов экономики) инфраструктуры.
Впервые предпринята попытка представить объективно необходимое троение фондового хозяйства. В ходе исследования инфраструктурных элемен-ов разработаны два подхода к структуризации фондового хозяйства: функцио-(ально-операциональный, основанный на разложении видов деятельности на
отдельные операции и последующей их группировке, и организационно-территориальный, подразумевающий исследование реального распределения видов деятельности между субъектами рынка. Доказана необходимость и показана результативность использования функционально-операционального критерия выделения элементов фондового хозяйства. Обоснован набор обязательных инфраструктурных элементов, обеспечивающих обслуживание участников фондового рынка (эмитентов и инвесторов) и включающий брокеров, систему учета прав и организации расчетов по ценным бумагам, информационный сектор, сектор регулирования, системы организации торговли, организационный сектор.
3. В работе предложены специфичные для каждого инфраструктурного компонента критерии оценки эффективности. Исходя из обоснованных автором приоритетов в совершенствовании национального фондового хозяйства (рационализация использования национального капитала на основании укрепления реальных прав инвесторов, привлечение финансовых ресурсов в производственную деятельность через выпуск ценных бумаг) автором выделены конкретные направления повышения эффективности инфраструктурных элементов, направленные на снижение трансакционных издержек: концентрация хранения всей раскрываемой информации; перевод информационных потоков в компьютерную сеть; более поное использование технологических возможностей в части контроля за информационными потоками и обеспечения их безопасности.
4. Установлено, что снижение трансакционных издержек в связи с технологическим и организационным развитием фондового хозяйства усиливает его способность к саморегулированию. Это изменяет требования к характеру внешнего регулирования участников рынка ценных бумаг - оно дожно быть направлено на содействие саморегулированию, а не его замещение.
5. Сделан вывод о неизбежном продожении тенденции к увеличению роли фондовых инструментов на финансовом рынке в связи с реформой системы пенсионного обеспечения.
Теоретическое и практическое значение исследования
Выпоненное исследование находится на стыке нескольких научных на-равлений: неоинституционализма, теорий финансовых рынков, переходной кономики, информационной экономики. Тем самым, работа имеет характер бобщения результатов указанных направлений научного исследования приме-ительно к инфраструктуре фондового хозяйства. Применение разработанных одходов к анализу конкретного сегмента экономики есть их апробация и в силу того имеет теоретическое значение.
Предлагаемые автором положения в области научного отражения пере-одных процессов позволяют сделать более содержательными и рациональными урсы по подготовке будущих специалистов - как в университетах, так и в рамах государственной аттестации специалистов. Материалы диссертации реально ривлекались при чтении лекций и проведении семинарских занятий по курсам Рынок ценных бумаг", "Экономическая теория".
Разработанные рекомендации, будучи воплощенными в жизнь, позволят овысить эффективность российской экономики.
Апробация работы
Апробация отдельных результатов кандидатской диссертации проводить на четырех конференциях: "Трансформация трудовых отношений и ста-овление рыночного механизма экономической активности населения" (г. Ки-ов), "Экономические и социальные технологии переходного общества" (г. 1ермь), "Актуальные проблемы гуманитарного и экономического образования в ^государственных вузах" (г. Киров), "Наука-Производство-Технология-)кология" (г. Киров).
По теме диссертации опубликовано 7 работ общим объемом 2,2 п.л.
Структура работы
Введение
Глава I. Теоретические основы изучения инфраструктуры фондового хозяйства.
1.1. Понятие инфраструктуры. Инфраструктура как элемент хозяйства.
1.2. Особенности экономических отношений в фондовом хозяйстве.
1.3. Функционально-операциональный и организационно-территориальный аспекты изучения инфраструктуры фондового хозяйства.
1.4. Объем понятия инфраструктуры в отношении фондового хозяйства.
1.5. Основные инфраструктурные компоненты и критерии оценки их эффективности.
Глава П. Тенденции в развитии инфраструктуры и трансформация экономических отношений субъектов фондового хозяйства.
2.1. Сектор учета прав и организации расчетов по ценным бумагам.
2.2. Информационная система.
2.3. Регулирующий сектор.
2.4. Системы организации торговли.
Заключение.
Библиографический список использованной литературы.
Приложения.
ОСНОВНЫЕ ПОЛОЖЕНИЯ ДИССЕРТАЦИИ
Взаимосвязь понятий "фондовыйрынок" и "фондовое хозяйство", особенности экономических отношений в фондовом хозяйстве.
Понятие "рынок ценных бумаг" ("фондовый рынок") предполагает постановку в центр исследования торговых операций. В то время как изучение эффективности финансового сектора экономики требует оценки рациональности
(пользования капитальных ресурсов общества. А это заставляет избрать пред-[етом исследования экономические отношения.
Отсюда следует, что понятие "фондовый рынок" слишком узко - оно ос-авляет за рамками исследования существенный пласт экономических явлений. !ам по себе процесс купли-продажи может происходить эффективно как в опе-ационном (издержки трансакций минимальны), так и в информационном мысле (вся имеющаяся информация отражена в курсе фондовых инструмен-эв), но при этом торгуемые блага недооценены из-за оппортунистического по-едения1 эмитента, владельцы капитальных ресурсов не получают предельного родукта капитала, распределение дохода между потреблением и сбережением мешается в сторону потребления, что замедляет экономический рост в дого-рочной перспективе.
Автором отмечается, что проблема защиты прав инвесторов не сводится к щите прав на фондовом рынке, так как, если быть последовательным в форму-ировках, нарушение прав на фондовом рынке - это купля-продажа недействи-гльных требований. Хотя такие ситуации возможны, все же основная группа роблем связана с тем, что в фондовом хозяйстве не хватает стимулов к наибо-зе поной реализации прав.
Из всех этих положений следует, что понятие "фондовое хозяйство" го-!здо понее отражает круг исследования, чем понятие "фондовый рынок". От-ечается, что при изучении соответствующего сектора в догосрочном плане и 1 макроуровне понятие "фондовый рынок" впоне приемлемо, так как при та-эм аспекте изучения в центре стоит проблема конечного распределения ресур-)в и связанных с ним трансакционных издержек.
1 Оппортунистическим считается поведение, уклоняющееся от условий контракта (Р.И. шелюшввков).
Но эффективность использования ресурсов в рамках отдельной компании определяется моделью экономических отношений и уровнем реализации прав инвесторов. А операции по реализации прав, по сути, не являются торговыми.
Определенный вклад внесен автором в лучшее понимание функций фондового рынка. Функция понимается как относительно обособленное воздействие фондового хозяйства на экономическую систему. (Функция - есть воздействие, проявляющееся на длительном временном интервале и в масштабе всей экономики, поэтому речь идет о функциях рынка).
Исследование существующих классификаций позволило автору сделать следующие заключения.
1. Все виды функций можно подразделить на основные и допонительные. Основные функции - это задачи, которые предполагается решить эмитентом через выпуск ценных бумаг, а допонительные функции есть побочные результаты этого выпуска.
2. К основным функциям фондового рынка относятся: аккумуляция и перераспределение финансовых ресурсов, повышение ликвидности прав собственности, перераспределение хозяйственных рисков. Допонительные функции: мопиторинг, усиление контроля над менеджментом и увеличение числа лиц, участвующих в принятии инвестиционных решений; индикативная функция; расчетная; стимулирование трудовой и предпринимательской активности; способ гибкого регулирования государственными органами объема денежной массы; перераспределительная (спекулятивная) функция.
В условиях переходной экономики реализация указанных функций имеет особенности, обусловленные недооцененностью фондовых инструментов в связи с низким платежеспособным спросом, высоким уровнем дисперсии компаний по прибыльности, лояльным отношением к нарушителям финансовой дисциплины, произвольным распределением хозяйственной власти на мезоуровне, обострением противоречий типа "принципал-агент".
В рамках политэкономического исследования необходимо ставить в центр лучения модель экономических отношений. Поэтому автора интересует, прежде всего, последняя проблема. К сказанному следует добавить, что многие из ггмеченных макроэкономических проблем имеют временный характер и решается в догосрочном плане через рыночный механизм саморегулирования.
"Принципал-агент" это универсальная модель, исследующая экономиче-:кие отношения, при которых одна сторона (агент) осуществляет деятельность в [нтересах другой стороны (принципала). При этом подчеркивается, что у агента уществуют собственные интересы. Изучение механизма согласования различиях интересов и является основной целью данной модели.
Применительно к фондовому хозяйству, принципалами являются владельцы ценных бумаг, агентом - менеджмент компании.
При персонализированном инвестировании, то есть при личном контакте
нвестора (например, банка) и менеджера, конфликт интересов сглаживается.
**" ...
[ерсонализированными можно назвать взаимоотношения в малом и среднем изнесе.
В рамках изучения фондового хозяйства исследуются взаимоотношения ежду менеджерами компаний и широким кругом владельцев ценных бумаг. 1одель предполагает множественность инвесторов, так как одним из основных энкурентных преимуществ фондового хозяйства является возможность широ-эй диверсификации вложений, а это само по себе говорит о том, что у каждой гдельной компании существует большое количество инвесторов.
В таких условиях противоречие "принципал-агент" значительно обострятся. Даже после юридического обеспечения инвесторам необходимого объема зав, их поная реализация затруднена в силу недостатка стимулов.
1. Распределение голосующих прав может достичь такого масштаба, при втором затраты на реализацию прав (знакомство с раскрываемой информаци-}, участие в общем собрании акционеров) могут оказаться выше, чем соответ-
ствующий прирост дохода. Чем больше масштаб распределения и чем ближе оно равномерному, тем меньше стимулов для поной реализации.
2. Если предпочтения в отношении межвременного распределения дохода у владельцев ценных бумаг одинаковы, то результаты деятельности по контролю над менеджментом и реализации управленческих прав, отраженных фондовым инструментом, являются общественным благом, то есть они неисключаемы из потребления и неконкурентны в потреблении. А следовательно, каждый отдельный владелец ценной бумаги не имеет стимулов для поной реализации прав, даже если соответствующий прирост дохода превышает прирост затрат. М. Осон пришел к выводу, что чем больше размер группы, производящей общественное благо, и чем равномернее распределено конечное благо, тем меньше стимулов к его производству.
Таким образом, существуют объективные причины, приводящие к непоному использованию капитальных ресурсов с точки зрения владельцев ценных бутг-Проблема особенно обостряется в переходный период в связи с массовой приватизацией. Допонительным фактором обострения противоречия "принципал-агент" является сочетание функций акционера и наемного работника компании. Ь этом случае акционеры фактически находятся под властью менеджера, что в еще большей степени ослабляет контроль над менеджментом.
Хотя вторая принципиальная проблема фондового хозяйства не подлежит окончательному решению, необходимо последовательно добиваться решения первой. Это возможно через снижение издержек реализации прав путем совершенствования инфраструктуры фондового хозяйства.
Более поной реализации положительных функций фондового хозяйства можно способствовать также через снижение общих издержек, связанных с оборотом ценных бумаг.
Этот тезис справедлив даже для контролирующей функции. Контроль над компанией существует как со стороны акционеров (внутренний, прямой контроль), так и со стороны рынка в целом (внешний, косвенный). Внешний осно-
[ на том, что в рыночной экономике, по крайней мере в ее абстрактной моде-собственность достается в конечном счете тому, кто способен распорядиться наиболее рациональным образом. Если акционеры считают, что эффектив-пъ вложений реально невозможно улучшить, они готовы продать акции тем, ) предложит за них цену, превышающую дисконтированную стоимость их идаемых доходов. Опасность поглощения и реформирования управленческо-аппарата является допонительным дисциплинирующим фактором для ме-1жмента.
Вторая сторона внешнего регулирования связана с тем, что в догосроч-м плане компания, имеющая низкую репутацию в финансовом сообществе, не ожет получить средства для развития производства.
Инфраструктура фондового хозяйства и ее роль в экономических отно-ниях
Рассматривая особенности применения понятия "инфраструктура" к эле-нтам экономической системы, автор приходит к следующим выводам:
1. Как правило, при вводе понятия прибегают к построению определения рез род и видовое отличие. В качестве родового признака выступают отрасли, едприятия, организации, виды деятельности. При выделении родового отли-я указывается на вспомогательный, подчиненный, обслуживающий характер фраструктурных элементов. В некоторых определениях подчеркивается роль фраструктуры в обеспечении нормального функционирования экономической стемы.
2. Полученные определения являются неоднозначными, "мягкими". Мно-:ство инфраструктурных элементов не является замкнутым. Поэтому опреде-ния допоняются примерами. Отсюда можно сделать вывод, что в любой от-сительно обособленной экономической системе (или ее части), выделенной I территориальному признаку или по целевой деятельности, можно определить помогательные элементы и назвать их инфраструктурными.
3. Существуют несколько уровней инфраструктуры: общехозяйственная, отраслевая и т.д. Если по отношению к товарному рынку система расчетов имеет вспомогательное значение, то по отношению к финансовому является основным отраслевым видом деятельности.
4. Можно выделить общие особенности инфраструктурных элементов: часто оказываемые ими услуги являются общественными благами, а соответствующие компании - естественными монополистами.
Для выделения инфраструктурных элементов необходимо, во-первых, составить структуру фондового хозяйства, во-вторых, выделить часть полученных элементов в качестве инфраструктурных на основе установленного видового отличия.
При составлении структуры фондового хозяйства возможны два подхода: функционально-операциональный и организационно-территориальный.
Первый предусматривает разложение реально проводимых видов деятельности на отдельные операции, затем группировку близких операций.
Предполагается, что однородные операции выпоняются абстрактными субъектами - элементами и компонентами рынка. Каждый элемент (компонент) выпоняет определенную функцию, поэтому указанный метод структуризации фондового хозяйства назван автором функционально-операциональным.
В результате применения функционально-операционного подхода получаются следующие компоненты фондового хозяйства: эмитенты, инвесторы, брокеры, системы организации торговли, сектор учета прав и организации расчетов, информационная система, регулирующий сектор, организационный сектор.
Второй метод выделения структурных элементов основан на исследовании реального строения фондового хозяйства, состоящего из юридических и физических лиц. Этот метод назван автором организационным. Нужно отметить, что организационный подход противоречив - одна организация может совмещать несколько разнородных видов деятельности. Например, банк может
ыпонять эмиссионные, инвестиционные, расчетные, информационные функ-;ии. Организационное строение зависит от модели финансового рынка (англо-мериканская, европейская) и меняется с течением времени. Все это говорит о [алой продуктивности организационного подхода для понимания объективно [еобходимого строения фондового хозяйства.
При выделении инфраструктурных элементов используется следующий гетод. В качестве видового отличия признается обеспечение нормальной рабо-ы рынка. При этом под обеспечением нормальной работы понимается, прежде сего, обслуживание участников фондового рынка и создание институциональ-ой базы рыночных отношений. Тем самым инфраструктурные элементы про-ивопоставляются участникам рынка - компонентам, непосредственно нуждаю-щмся в рынке.
В рамках функционально-операционного строения к инфраструктурным цементам относятся: брокеры, системы организации торговли, сектор учета рав и организации расчетов, информационная система, регулирующий и Орга-изационный секторы.
Таким образом инфраструктурные компоненты это все абстрактные хо-1Йствующие субъекты, которые не проводят торговых операций, а либо обслуживают участников рынка, либо создают институциональную базу фондового озяйства. (Под словом "обслуживание" понимается пассивность элемента).
Для практических целей важно, во-первых, расставить приоритеты в со-ершенствовании фондового хозяйства, а во-вторых, выделить конкретные на-равления повышения эффективности инфраструктурных элементов, позво-яюшие достичь поставленных задач.
Автор расставил приоритеты в совершенствовании фондового хозяйства недующим образом:
а) рационализация использования национального капитала на основании крепления реальных прав инвесторов;
б) привлечение финансовых средств в производственную деятельность через выпуск ценных бумаг.
Обратная последовательность признается, во-первых, нежелательной, так как приведет к растрате ограниченных ресурсов общества, а во-вторых, невозможной - хозяйствующие субъекты сами не будут заинтересованы во вложении средств.
При изучении экономических отношений необходимо обращать внимание прежде всего на операции отдельных домохозяйств, так как именно от объема привлеченных от них средств зависит масштаб охвата ценными бумагами финансового рынка. Внимание к инвестиционным возможностям конечных сберегателей отражает также общую тенденцию на финансовом рынке в ликвидации лишних посредников. Кроме того, если инфраструктура создаст условия для эффективной работы малых участников рынка, то для крупных операторов, очевидно, рынок также будет эффективным в операционном смысле.
Реализация первого приоритета в совершенствовании фондового хозяйства возможна через укрепление прямых и косвенных методов контроля над использованием капитальных ресурсов общества.
Прямое регулирование требует эффективного функционирования следующих инфраструктурных компонентов:
информационного сектора (в части проведения корпоративных действий);
регулирующей системы (в отношении создания механизмов реализации прав, отраженных в фондовом инструменте, и соответствующих методов контроля).
Косвенное регулирование предъявляет требования к следующим компонентам:
системам организации торговли;
информационному сектору (в части предоставления достаточного объема информации для фундаментального ценообразования).
С другой стороны, эффективность систем организации торговли напря-ую зависит от уровня развития сектора учета прав и расчетов по ценным бума-ш.
Меры, направленные на усиление косвенного регулирования, будут также иособствовать и реализации функции привлечения финансовых ресурсов на азвитие производства. В то же время, можно ожидать, что в ближайшей пер-пективе эмиссия акций будет в основном использоваться как способ перерас-ределения хозяйственной власти, а не средство привлечения сбережений.
Наиболее масштабные изменения в инфраструктуре фондового хозяйства роисходят под воздействием информационных технологий. Это обусловлено ;м, что деятельность на фондовом рынке в целом носит информационный ха-актер.
Информационный сектор по видам деятельности состоит из двух основ-ых частей:
сбора, хранения, анализа и распространения некоторой необходимой для аботы рынка информации;
проведения информационных потоков.
При этом под распространением понимается только направление инфор-ации по определенному адресу; прохождение информационного потока отно-ятся ко второй части.
Первая часть это информационный сектор фондового хозяйства в узком мысле. Проведение информационных потоков есть часть общехозяйственной нфраструктуры. Эта система включается в рассмотрение в связи с ее особой элью в экономических отношениях.
Распространение информационных потоков в экономике натакивается на реодоление информационных барьеров. Автором выделяются два основных ада: технологические и коммерческие. Коммерческими названы барьеры, обу-ювленные реализацией целевой функции субъектов, заинтересованных в бло-
кировании потока или асимметричном его распространении. Эти барьеры могут создавать и государственные органы.
Для описания технологических барьеров автором вводится понятие информационной магистрали, под которой понимается совокупность способов доставки информации, объединенных единой организационно-материальной базой. Рассматривая в целом информационную систему современного общества, можно выделить следующие виды информационных магистралей: традиционная почтовая сеть (письма, периодические печатные издания); библиотеки; книготорговая сеть; курьер; традиционные электронные средства массовой информации (телевидение, радио); телефон; телефакс; телетайп; компьютерные сети.
На общем фоне наиболее прогрессирующей информационной магистралью является компьютерная сеть. Если в 1996 г. количество домохозяйств, имеющих доступ = Н^хгрн^т.- оценивалось в 23,4 мн., то к 2000 г. по прогнозам эта цифра увеличится до 66 мн. Применительно к фондовому хозяйству, автором выделяются следующие возможности, предоставленные компьютеризацией: простота поиска и "информационная экологичность" (информацию получает только тот, кто в ней действительно нуждается); индивидуализация содержания и формы представления информации; низкие материальные и временные издержки транспорта, симметричность издержек; высокая эффективность средств защиты информации (криптографических, стеганографических) и аутентификации отправителя; низкие издержки копирования; способность объединять людей в группы.
В настоящее время наблюдается тенденция в поглощении компьютерными технологиями смежных информационных каналов. Функции компьютеров сближаются с функциями бытовой техники (телевизоров, видеомагнитофонов, аудиокомплексов, игровых и обучающих приставок), почты - происходит замена на электронную.
Ускоренно развивается сектор экономики, использующий компьютерную сеть в качестве рыночного пространства.
Если объем финансовых услуг через Интернет в 1996 г. оценивася в 200 шн. дол., то к 2000 г. эта цифра возрастет до 23 мрд. дол. По прогнозам, к ачалу века число банков, предлагающих банковское обслуживание на дому, озрастет втрое, а использование Интернет для банковского обслуживания уве-ичится в 40 раз.
Из-за слишком стремительных темпов количественных изменений пара-[етров информационного сектора экономики, с неизбежностью превращаются в качественные, представляется затруднительным поно представить бу-ущую модель финансового рынка. Тем не менее, применительно к фондовому озяйству, уже сейчас видны следующие перспективные направления компью-еризации.
1. Формирование централизованной системы хранения подлежащей рас-рытию информации.
2. Создание системы доступа к социально-экономической статистике.
3. Повышение уровня финансового образования населения и компетенции рофессиональных участников.
4. Компьютеризация информационных потоков между владельцами фоновых инструментов и эмитентами. Допонив это централизацией потоков и озданием программных продуктов, позволяющих в полуавтоматическом режи-[е контролировать обмен данными на предмет его соответствия требованиям ормативных актов, можно создать эффективный механизм пресечения оппортунистического поведения.
5. Развитие онлайновой торговли ценными бумагами.
6. Формирование форума, где владельцы ценных бумаг конкретного эми-ента имели бы возможность высказать свое мнение по вопросу качества работы [енеджеров и который способствовал бы координации корпоративных дейст-ий. Как показал анализ нормативной базы, координация имеет существенное начение для усиления позиций меких акционеров. Дело в том, что права по юндовому инструменту связаны не только с владением конкретной ценной бу-
магой. Допонительные права возникают, если группа владельцев одного вида фондовых инструментов действует согласованно. Приведем примеры: группа акционеров, владеющая в совокупности не менее 1% голосующих акций, вправе обратится в суд с иском к члену совета директоров или менеджеру компании, 2% - вносить предложения в повестку дня годового общего собрания акционеров и выдвигать кандидатов в совет директоров и ревизионную комиссию, 10% -требовать проведения внеочередного общего собрания акционеров или ревизии финансово-хозяйственной деятельности. При проведения голосования кумулятивным путем шансы группы акционеров провести выгодное им решение значительно возрастают, если они действуют согласованно.
Эффективность косвенного регулирования работы менеджеров определяется, прежде всего, издержками проведения торговых операций.
Эти издержки зависят в свою очередь от системы учета прав и организации расчетов по ценным бумагам и денежным средствам.
Принципиально важным является деление ценных бумаг на документарные и бездокументарные. Права владельцев документарных фондовых инструментов удостоверяются сертификатами, поэтому их оборот связан с передачей сертификатов. Переход прав по бездокументарным ценным бумагам требует только внесения изменений в систему ведения реестра.
Основными участниками системы учета и расчетов являются следующие организации: регистраторы, депозитарии, трансфер-агенты, расчетные (клиринговые) центры.
С экономической точки зрения регистраторы являются естественными монополистами. Тем не менее, процесс дальнейшей концентрации регистрационного бизнеса следует в целом оценивать положительно. Наращивание власти регистратора необходимо для усиления его независимости от эмитента.
Коренным способом повышения эффективности учета прав является развитие депозитарной системы и института номинальных держателей. Номинальный держатель имеет право сам вести учет прав на ценные бумаги; данные ре-
истратору передаются только при составлении реестра для осуществления вла-ельцами фондовых инструментов своих прав. Депозитарная система имеет ледующие преимущества: низкие издержки перерегистрации, отсутствие воз-южности поддеки фондовых инструментов; существенно уменьшенный тех-ический риск, если депозитарная деятельность объединена с расчетной.
Наиболее совершенной системой с точки зрения издержек перерегистра-;ии и технических рисков является центральный депозитарий. Депозитарий южет считаться центральным, если выпоняются следующие требования: он создан при определенной торговой системе или группе систем; все ценные бумаги, котируемые в системе, депонированы в этом депози-арии;
страна достигла высокого уровня концентрации торговых операций. Положительный эффект от централизации депозитарной деятельности бусловлен отсутствием необходимости производить междепозитарные взаимо-ействия. Документарные фондовые инструменты, хранящиеся в центральном епозитарии, являются по сути обездвиженными, а по экономической сущности лизки к бездокументарным. В РФ в настоящий момент не существует цен-рального депозитария, но есть организации, которые в силу масштаба своей еятельности могут считаться центральными. Это депозитарные системы при Межбанковской валютной бирже и Некоммерческом партнерстве "Российская орговая система".
В целом, сравнивая процессы формирования инфраструктурных элемен-ов в развитых странах и странах с переходной экономикой, автор приходит к ледующим выводам.
Во-первых, реформировать уже сложившиеся традиции на фондовом ынке гораздо сложнее, чем создавать новые. Отказ предусматривает обесцени-ание предыдущих технологических решений и накопленного человеческого апитала. Кроме того, всегда существуют организации, для которых неэффек-ивность экономической системы является рабочим пространством. Реформи-
рование предполагает противодействие консервативным силам. В этом смысле, у формирующихся экономических систем гораздо больше предпосылок для развития.
Второй вывод состоит в том, что прогресс в области инфраструктуры фондового хозяйства сильно связан с механизмом ценообразования на новые технологии. Воплотить в жизнь перспективные проекты гораздо проще в конце 90-х гг., чем - 80-х. То, что казалось окупаемым лишь для крупных рынков, с течением времени оказывается реальным даже для менее масштабных проектов.
Указанные закономерности объективно обусловливают тенденцию к выравниванию уровней развития инфраструктурной базы фондового хозяйства.
Инфраструктурное развитие фондового хозяйства и изменение характера регулирующей деятельности
В связи с рассмотрением характера регулирования фондового хозяйства, следует отметить, что можно ставить вопрос о регулировании фондового хозяйства и регулировании на фондовом хозяйстве. Регулирование на фондовом хозяйстве есть более широкое понятие. Для того, чтобы найти субъекта регулирования необходимо выяснить, кто инициализирует деятельность или определяет допустимые степени ее свободы. В регулирующий сектор фондового хозяйства в узком смысле входит только внешнее регулирование (по отношению к участникам рынка, вступающим в непосредственные экономические отношения). Применительно к фондовому хозяйству, эффективность внутреннего регулирования ограничивается, прежде всего, издержками по поиску информации, затратами на реализацию прав, а также тем, что результаты регулирующей деятельности могут оказаться неконкурентными в потреблении и неисключаемыми из потребления.
Последовательное развитие инфраструктуры приводит к увеличению эффективности внутреннего регулирования, что снижает требования к допоняющему его внешнему регулированию. Кроме того, изменяется характер внеш-
:го регулирования. Оно дожно быть направлено на поддержание условий ш внутреннего регулирования (саморегулирования).
Фондовое хозяйство и реформа системы социального обеспечения
Существенный стимул к расширению фондового хозяйства в догосроч->й перспективе способна дать частичная приватизация системы социального еспечения. Прежде всего это касается изменения принципов построения пен-[онной системы.
Существуют два способа финансирования пенсий:
на основе принципа "солидарности поколений", при котором покрытие кущих расходов на выплату пенсий происходит из текущих поступлений;
через создание специального фонда, обеспечивающего все выплаты в бу-щем и настоящем.
В связи с глобальной проблемой старения населения работающие поколе-ш дожны будут все большую часть своего дохода отвлекать на финансирова-ю пенсионеров. Фондирование пенсионного обеспечения сглаживает потен-альный конфликт между поколениями, так как имеет более понятный эконо-теский смысл - право пенсионеров на доход основывается на владении про-водительной собственностью. Кроме того, фондирование и индивидуальный счет уровней текущего и будущего потребления будут указывать каждому от-льному члену общества на необходимость увеличения сбережений, что на жроуровне дожно отразится в повышении производительности труда. Доля эндирования в пенсионном обеспечении зависит прежде всего от общественно выбора.
Пенсионное обеспечение на основе фондирования приводит к необходи-зсти размещения аккумулированных средств на финансовом рынке. Фондовый шок имеет наиболее сильные позиции при размещении крупных объемов сбе-жений, так как позволяет через диверсификацию вложений обеспечить при-шемую для конкретного инвестора структуру рисков.
ПУБЛИКАЦИИ ПО ТЕМЕ ИССЛЕДОВАНИЯ
Основные результаты исследования изложены в следующих опубликованных работах автора (общий объем 2,2 п.л.).
1. Становление рынка ценных бумаг и деформации трудовых отношений в переходной экономике // Первый сборник научных, научно-методических трудов социально-экономического факультета ВятГТУ. - Киров: ВятГТУ, 1996. -0,47 п.л. (в соавторстве).
2. Трансформация собственности и трудовые отношения // Сборник материалов Международной научно-практической конференции "Трансформация трудовых отношений и становление рыночного механизма экономической активности населения". - Киров: Кировский областной Госкомстат, 1996. 0,32 и.л.
3. Формирование региональной структуры рынка ценных бумаг // Пути и методы выхода из кризиса. Сборник статей. Часть 2. Отв. ред. Силин А.Н. - Екатеринбург: Институт экономики УрО РАН, 1996. - 0,14 п.л.
4. Эволюция экономических технологий переходного общества // Экономические и социальные технологии переходного общества: Материалы между-нар. научно-практ. конф.; под ред. Ю.К. Перского. - Пермь: Пермский университет, 1997. - 0,2 п.л.
5. Структура, функции и перспективы развития рынка ценных бумаг в условиях переходной экономики // Сборник научных и научно-методических трудов социально-экономического факультета; сост. и научн. ред. В.В. Целищев. -Киров: Издательство Вятского государственного технического университета, 1998. - 0,83 п.л.
6. Проблемы подготовки и переквалификации специалистов для работы на рынке ценных бумаг в условиях российских регионов // Материалы научно-практической конференции. - Киров: ДФСЗН по Кировской области, 1998. - 0,23 п.л. (в соавторстве).
7. Классификация проблем фондового хозяйства и перспективы их реше-ия // Сборник материалов Региональной научно-практической конференции Наука-Производство-Технология-Экология". Том 2. - Киров: ВятГТУ, 1998. -,11 п. л.
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Головенкин, Дмитрий Александрович
Оглавление.
Введение.
Глава 1. Теоретические основы изучения инфраструктуры фондового хозяйства.
1.1. Понятие инфраструктуры. Инфраструктура как элемент хозяйства.
1.2. Особенности экономических отношений в фондовом хозяйстве.
1.3. Функционально-операциональный и организационно-территориальный аспекты изучения структуры фондового хозяйства.
1.4. Объем понятия инфраструктуры в отношении фондового хозяйства.
1.5. Основные инфраструктурные компоненты и критерии оценки их эффективности.
Глава 2. Тенденции в развитии инфраструктуры и трансформация экономических отношений субъектов фондового хозяйства.
2.1. Сектор учета прав и организации расчетов по ценным бумагам.
2.2. Информационная система.
2.3. Регулирующий сектор.
2.4. Системы организации торговли.
Диссертация: введение по экономике, на тему "Роль инфраструктуры в формировании экономических отношений субъектов фондового хозяйства"
Актуальность темы исследования
Рынок ценных бумаг занимает существенное место в экономическом механизме1. Его все возрастающее влияние по мере становления рыночной экономики подчеркивает необходимость рассмотрения ряда фундаментальных вопросов.
За последнее десятилетие произошло существенное смещение акцентов в научных исследованиях. Если раньше в работах российских экономистов в основном изучася современный зарубежный фондовый рынок и российский дореволюционный, то сейчас внимание научной общественности обращено к становлению национального фондового хозяйства. Это стало возможным благодаря накоплению первичных статистических данных, широкому обсуждению проблем фондового хозяйства в профессиональной прессе, выходу ряда исследовательских работ и учебников для подготовки специалистов.
Нужно признать, что рынок ценных бумаг России все еще определяется переходными, по сути, процессами в нашей экономике, сам в настоящий момент является становящимся, "аморфным", сильно подверженным конъюнктурным колебаниям. Поэтому сформулированные ранее экономистами направления исследования переходной экономики не потеряли своей актуальности: "Все эти процессы ставят перед экономической теорией ряд новых важных задач. Во-первых, они дожны стать объектом ее пристального внимания; во-вторых, они дожны быть интерпретированы ею в рамках и с помощью имеющегося в ее распоряжении научно-категориального аппарата; в-третьих, как предмет научного исследования они дожны быть отображены в
1 Отличие понятий "фондовый рынок" и "фондовое хозяйство" будет детально проанализировано в основной части работы. Понятия "рынок ценных бумаг" и "фондовый рынок" используются как синонимы; аналогично тождественными являются понятия "ценная бумага" и "фондовый инструмент". Вместо термина "рынок ценных бумаг" далее будет использоваться сокращение РЦБ; вместо "ценные бумаги" - ЦБ. теории в виде системы субординированных категорий и закономерностей; в-четвертых, результаты этого анализа дожны быть логично увязаны с общей системой категорий и законов экономической теории"1.
Помимо собственно переходных факторов на становление российского фондового хозяйства влияют также глобальные тенденции на финансовом рынке, связанные с его либерализацией, ускоренным развитием информационных технологий, реформой социального обеспечения. В этих условиях нельзя просто скопировать структуру зарубежных фондовых рынков, так как копирование есть ориентация на устаревающие технологические решения.
К настоящему времени уже накоплен достаточный фактический материал для теоретической оценки происходящих инноваций. В центре внимания дожны стоять даже не столько процессы в избранной отрасли экономики, а то, какое воздействие они оказывают на экономические отношения.
Инфраструктура фондового хозяйства является одним из важнейших факторов, определяющих экономические отношения. Выбор адекватной российским условиям концепции развития инфраструктуры позволит так организовать экономические отношения, что экономически рациональное поведение субъектов рынка будет направлено на наиболее эффективное, с точки зрения общества в целом, распределение ограниченных ресурсов.
Объект и предмет исследования
Объектом исследования являются тенденции в развитии национального фондового хозяйства, предметом - формирование в нем новой модели экономических отношений.
Центральное место в работе занимают вопросы воздействия инфраструктурного развития фондового хозяйства на трансформацию экономических отношений между инвесторами и эмитентами. При этом под инфра
1 Экономика переходного периода: Учебное пособие/Под ред. В В. Радаева, A.B. Бузгалина. - МД 1995. С. 8. структурой фондового хозяйства понимаются его материальные и институциональные элементы, обслуживающие участников рынка. Исследование ограничивается рамками оборота наиболее значимых в инвестиционном отношении ценных бумаг (акций и частных облигаций).
Цель и задачи исследования
Цель диссертационной работы - выявить место и значение инфраструктуры в фондовом хозяйстве.
Реализация этой цели требует уточнения ряда научных положений.
Автором были поставлены следующие задачи:
1. Проанализировать имеющиеся определения инфраструктуры на предмет выделения родового признака и видового отличия.
2. Уточнить функции фондового рынка с точки зрения исследования экономических отношений.
3. Разработать подходы к структуризации фондового хозяйства.
4. Дать собственную трактовку инфраструктуры изучаемого сектора экономики.
5. Показать место инфраструктуры среди других факторов, влияющих на экономические отношения в фондовом хозяйстве.
6. Сформулировать систему критериев эффективности инфраструктуры.
На основе решения теоретических вопросов, достигается выпонение практических задач исследования:
1. Выявляются инфраструктурные компоненты реального фондового хозяйства.
2. Анализируются имеющиеся компоненты на предмет их необходимости и достаточности.
3. Раскрывается воздействие тенденций в развитии инфраструктуры на трансформацию экономических отношений.
4. Разрабатываются рекомендации в отношении будущей модели фондового хозяйства.
Теоретическая и методологическая основа исследования
Теоретические и прикладные аспекты функционирования рынка ценных бумаг и его инфраструктуры разрабатывались российской наукой на протяжении нескольких десятилетий. Политэкономический подход продемонстрирован в работах В.Ф. Железовой, В.Т. Мусатова, Ю.В. Пашкуса др.
Среди исследований 90-х годов автор опирася на труды М.Ю. Алексеева, Б.И. Алехина, А.И. Басова, В.А. Галанова, А.Г. Грязновой, Е.Ф. Жукова, Б.Н. Ичитовкина, В.И. Колесникова, Р.В. Корнеевой, Я.М. Миркина, Б.Б. Рубцова, М.А. Сажиной, Е.В. Семенковой, Е.Е. Смирновой, B.C. Торканов-ского, А.Б. Фельдмана и др. Специализированным изданием по проблемам инфраструктуры является сборник "Рынок ценных бумаг: Шаг России в информационное общество" под редакцией Н.Т. Клещева.
В связи с рассмотрением вопросов отражения особенностей переходного периода на функционировании фондового хозяйства применялись работы Л.И. Абакина, A.B. Бузгалина, А.И. Коганова, Ю.М. Осипова, М.Н. Осьмо-вой, В.В. Радаева, М.А. Сажиной, A.B. Сидоровича, А.Е. Шаститко и др.
Для работы над диссертацией привлекались российские законодательные акты, публикации регулирующих органов, торговых систем, профессиональных участников фондового рынка. В качестве фактологической базы использовались результаты исследований ОЭСР, Всемирного банка, Международного валютного фонда.
Степень изученности проблемы
В целом, в имеющихся публикациях освещение проблем влияния инфраструктуры на трансформацию экономических отношений представлено достаточно фрагментарно.
Во-первых, в связи с проведением экономических реформ и становлением финансового сектора экономики вопросы изучения экономических отношений отошли на второй план. Акцент сместися на исследование чисто рыночных (торговых) операций.
Во-вторых, инфраструктура развивается в настоящее время революционными темпами. Особенно это касается стран с переходной экономикой. Фактически, описываемые в данной диссертации тенденции начали складываться лишь во второй половине 90-х гг. Современные работы в основном посвящены описанию технологических инноваций, экономические последствия нововведений остаются пока в тени.
В работе преобладает неоинституциональный подход к исследованию экономических отношений. В российской экономической науке положения неоинституционализма обобщены в работах Р.И. Капелюшникова, А.Е. Шаститко и др. Необходимо отметить, что при сохранении исходной методологической базы, конкретные выводы западных ученых подлежат критической оценке с учетом условий переходной экономики.
Применяемое автором понятие "фондовое хозяйство" не является новым - оно представлено в работах Ю.М. Осипова. Тем не менее, соискатель дает свою трактовку этого понятия и показывает его взаимоотношение с другими часто употребляемыми терминами.
Научная новизна диссертации
1. Доказана необходимость введения категории "фондовое хозяйство" при исследовании всей совокупности экономических отношений, обусловленных существованием ценных бумаг. Выявлена ограниченность понятия "фондовый рынок", которое отражает лишь оборот фиктивного капитала и предполагает постановку в центр исследования собственно торговые операции, оставляя за рамками анализа значительный пласт экономических отношений.
В ходе изучения механизма реализации прав, отраженных в ценных бумагах, сформулирован тезис об усилении противоречий между инвесторами и менеджерами при неперсонализированном инвестировании. Доказано положение об обострении указанного противоречия в переходный период.
2. При рассмотрении хозяйственного механизма в работе особое значение придано инфраструктуре фондового хозяйства. Содержательно раскрыто само понятие инфраструктуры. Под ней понимаются материальные и институциональные компоненты, обеспечивающие функционирование хозяйственной системы. Определена необходимость выделения категорий общеэкономической (свойственной любому типу хозяйствования), рыночной, секторальной (например, реального или финансового секторов экономики) инфраструктуры.
Впервые предпринята попытка представить объективно необходимое строение фондового хозяйства. В ходе исследования инфраструктурных элементов разработаны два подхода к структуризации фондового хозяйства: функционально-операциональный, основанный на разложении видов деятельности на отдельные операции и последующей их группировке, и организационно-территориальный, подразумевающий исследование реального распределения видов деятельности между субъектами рынка. Доказана необходимость и показана результативность использования функционально-операционального критерия выделения элементов фондового хозяйства. Обоснован набор обязательных инфраструктурных элементов, обеспечивающих обслуживание участников фондового рынка (эмитентов и инвесторов), включающий брокеров, систему учета прав и организации расчетов по ценным бумагам, информационный сектор, сектор регулирования, системы организации торговли, организационный сектор.
3. В работе предложены специфичные для каждого инфраструктурного компонента критерии оценки эффективности.
Исходя из обоснованных автором приоритетов в совершенствовании национального фондового хозяйства (рационализация использования национального капитала на основании укрепления реальных прав инвесторов, привлечение финансовых ресурсов в производственную деятельность через выпуск ценных бумаг) автором выделены конкретные направления повышения эффективности инфраструктурных элементов, направленные на снижение трансакционных издержек: концентрация хранения всей раскрываемой информации; перевод информационных потоков в компьютерную сеть; более поное использование технологических возможностей в части контроля за информационными потоками и обеспечения их безопасности.
4. Установлено, что снижение трансакционных издержек в связи с технологическим и организационным развитием фондового хозяйства усиливает его способность к саморегулированию. Это изменяет требования к характеру внешнего регулирования участников рынка ценных бумаг - оно дожно быть направлено на содействие саморегулированию, а не его замещение.
5. Сделан вывод о неизбежном продожении тенденции к увеличению роли фондовых инструментов на финансовом рынке в связи с реформой системы пенсионного обеспечения.
Теоретическое и практическое значение исследования
Выпоненное исследование находится на стыке нескольких научных направлений: неоинституционализма, теорий финансовых рынков, переходной экономики, информационной экономики. Тем самым, работа имеет характер обобщения результатов указанных направлений научного исследования применительно к инфраструктуре фондового хозяйства. Применение разработанных подходов к анализу конкретного сегмента экономики есть их апробация и в силу этого имеет теоретическое значение1.
Предлагаемые автором положения в области научного отражения переходных процессов позволяют сделать более содержательными и рациональ
1 Об актуальности вопроса о выборе парадигмы в современной экономической науке можно судить по следующим публикациям: Экономическая теория на пороге XXI века. СПб., 1996; Альманах Центра общественных наук. М., 1997. № 1. ными курсы по подготовке будущих специалистов - как в университетах, так и в рамках государственной аттестации специалистов. Материалы диссертации реально привлекались при чтении лекций и проведении семинарских занятий по курсам "Рынок ценных бумаг", "Экономическая теория".
Разработанные рекомендации, будучи воплощенными в жизнь, позволят повысить эффективность российской экономики.
Структура работы
Диссертация состоит из введения, двух глав, заключения и библиографии. Список использованной литературы содержит 166 наименований. Объем основного текста диссертации - 155 страниц.
Диссертация: заключение по теме "Экономическая теория", Головенкин, Дмитрий Александрович
Выводы по параграфу.
1. Проведенный анализ нормативной базы показал, что модель российского фондового хозяйства предусматривает чрезвычайно большой объем информационных потоков. Трансакционные издержки, связанные с потоками, выступают главным фактором отклонения реально происходящих процессов от предусмотренных моделью. Они придают нормативным положениям декларативный характер.
2. Информационная система переживает революционное снижение трансакционных издержек1. Затраты общества на получение информацион
1 Эта формулировка на самом деле не совсем точна. Нужно говорить, что трансакционные издержки снижаются ceteris paribus. Если объем производства информационных услуг растет, а так в действительности и происходит, то поные издержки тоже возрастут. Правильнее было бы говорить о снижении относительных трансакционных издержек, но такое понятие не встречается и любом случае также требует пояснения. ных услуг снижаются как в результате перехода на более совершенные в технологическом отношении информационные магистрали, так и вследствие усиления конкуренции, вызванного этим переходом. Снижение издержек позволяет формально декларированным правам стать реально осуществимыми. Качественные изменения происходят в виде укрепления прав меких держателей фондовых инструментов и в отношении их роли как операторов рынка ценных бумаг.
3. Информационный сектор демонстрирует органичное сочетание монополии и конкуренции. Так, системы хранения раскрываемой информации дожны быть централизованными. Это обусловлено технологическими требованиями. Но конечные потребители будут получать продукты переработки раскрываемой информации от множества конкурирующих фирм. Действительно, в условиях огромного объема информации происходит рост требований к качеству ее сортировки и анализа.
4. В связи с развитием информационных технологий общество может оказаться перед ситуацией, когда препятствием на пути экономического прогресса будут не технологические барьеры, преобладающие сейчас, а коммерческие, политические и т.д. Одним из возможных проявлений этого является игнорирование технологической революции. Техника уже готова к реформированию информационного сектора, но властные органы (как государственные, так и частные) не принимают соответствующих мер. Тем самым, общество несет издержки упущенных возможностей, хотя явного ущерба не ощущает. Конкретный пример - существующие системы раскрытия информации.
5. Одним из следствий технологической революции в информационном секторе является деперсонализация экономических отношений. Несомненно, субъекты отношений не исчезают, но пропадает личный контакт между ними. Это выдвигает особые требования к формализации и фиксации информационных потоков. В этом направлении предстоит еще огромная работа.
2.3. Регулирующий сектор
Регулирование предполагает выпонение следующих видов деятельности:
1. Установление норм и правил.
2. Актуализации этих норм, то есть информирование об их наличии.
3. Создание механизма контроля за их осуществлением.
4. Создание условий для реализации прав, установленных нормами.
В главе I было отмечено различие между регулированием фондового хозяйства и регулированием на фондовом хозяйстве (см. стр. 50). Первое можно считать регулированием в узком смысле, а второе - в широком. То есть все воздействия регулирования можно подразделить на две категории. Первая включает действующие факторы, связанные с целевой функцией субъектов хозяйства. Вторая категория состоит из факторов, внешних по отношению к взаимодействующим субъектам. Регулирование в широком смысле включает оба вида воздействия. Более узкое определение регулирования - только вторую категорию воздействующих факторов
В последнее время наблюдается общая тенденция к либерализации финансового рынка. Либерализация, очевидно, не уменьшает объем регулирования на рынке, в то же время объем регулирования рынка снижается. Существуют области, в которых общественное и частное регулирование взаимозаменяемы. Либерализация финансового рынка означает, с одной стороны, снижение объема государственного регулирования, а с другой, изменение характера регулирования. Государство переходит от прямого установления требований к участникам рынка к косвенным, когда участник рынка обязан лишь раскрывать информацию, а лица, от него зависимые, принимают решения на основании этой информации. Такая смена взаимоотношений становится возможной как результат повышения эффективности работы информационного компонента фондового хозяйства.
Вместе с тем, поностью ликвидировать регулирование рынка не представляется возможным.
Во-первых, норма как продукт деятельности обладает свойствами общественного блага (см. стр. 74).
Во-вторых, регулирование как процесс контроля за испонением введенных норм также в определенных ситуациях производит общественные блага (см. стр. 37).
Обе эти особенности говорят о том, что регулирование не может поностью производиться частными агентами - у последних постоянно не будет хватать дожных стимулов для такой деятельности.
Говоря об особенностях регулирования в переходном периоде, следует отметить, что даже при относительной статике нормативной базы, эффективность системы регулирования в целом будет постепенно возрастать. Ведь чем больше времени проходит от момента установления некоторой нормы, тем глубже она "усваивается" обществом, тем меньше людей нарушают правила просто в силу незнания об их наличии и тем больше лиц пользуется возможностями, предоставляемыми этими нормами. Повышение уровня реализации прав происходит и в результате появления новых образований, для которых содействие реализации прав становится коммерческой деятельностью - например, юристов.
Испытывает изменения и механизм контроля за соблюдением введенных норм. Процедуры контроля стандартизируются, происходит оптимизация технологий контроля.
Из вышеприведенных рассуждений можно сделать вывод, что даже при неизменном уровне контроля (и расходов на него) эффективность регулирования с течением времени дожна неуклонно возрастать, хотя и с убывающей скоростью.
Вместе с тем, существенной отрицательной чертой переходного периода является постоянное изменение норм, которое фактически ликвидирует всю уже созданную институциональную базу.
Сложность регулирования фондового хозяйства обусловлена производным характером полезности, приносимой фондовыми инструментами. Не
ЦБ приносят их держателю определенную полезность, а некоторые капитальные блага в силу их производительности представляют для их владельцев определенную ценность. Поэтому все регулирование фондового хозяйства можно условно разделить на два вида: регулирование операций с ЦБ и регулирование объектов, права на которые отражены в ценной бумаге.
Нужно отметить, что существуют впоне объективные причины, в силу которых общественное регулирование не в состоянии в поной мере выпонить обязанности, возложенные на него обществом.
1. Неадекватность информации об интересах и предпочтениях различных групп общества (большие трансакционные издержки сбора информации).
2. Контроль общества за работой государственного служащего достаточно слаб. Это дает возможность каждому отдельному чиновнику использовать властные пономочия в своих личных интересах.
Если введение некоторой нормы (не введение нормы) ухудшит эффективность экономической системы, но удовлетворяет интересам отдельных лиц и падение благосостояния каждого отдельного члена общества меньше, чем издержки, связанные с противодействием введению этой нормы (содействие введению), то данная норма может быть введена органом общественного регулирования. Норма, ухудшающая общественное благосостояние, может пройти и в случае, когда падение благосостояния каждого отдельного члена общества больше, чем издержки, связанные с противодействием. Ведь результаты деятельности по регулированию общественного регулятора также имеют характер общественного блага. (Правила игры для случая "один агент - множество принципалов" уже описаны на стр. 37.)
Поэтому необходим контроль и над общественным регулированием.
Этот контроль дожен принимать характер установления минимальных стандартов качества деятельности регуляторов.
Общественное регулирование фондового хозяйства РФ осуществляется на двух уровнях: государственном и уровне саморегулируемых организаций.
Центральное место в регулировании фондового хозяйства РФ занимает Федеральная комиссия по РЦБ. О ее значимости говорит факт, что руководитель комиссии является по дожности федеральным министром. Постановления Комиссии по вопросам, отнесенным к ее компетенции, обязательны для испонения федеральными министерствами и иными федеральными органами испонительной власти, органами испонительной власти субъектов РФ и органами местного самоуправления. В ее пономочия не входят только процедуры эмиссии ЦБ, отражающих обязательства федерального правительства и субъектов федерации. Законом предусмотрено, что Комиссия может передавать часть своих пономочий по лицензированию и контролю на РЦБ федеральным органам испонительной власти (с правом делегирования пономочий по лицензированию их территориальным органам). Сама Комиссия имеет 15 региональных отделений. При комиссии существуют также Колегия, в состав которой входят представители испонительных и законодательных органов; а также Экспертный совет, который состоит также из представителей фондового рынка. Председатель Экспертного совета входит в Колегию1. Отметим, что Экспертный совет помимо консультативной функции имеет право на срок до шести месяцев приостановить введение в действие постановлений ФКЦБ (ст. 40 - 45, закона "О РЦБ").
В отношении профессиональных участников рынка у ФКЦБ есть определенные рычаги воздействия: приостановление деятельности и отзыв лицензии. По отношению к эмитентам - это отказ в регистрации проспекта эмиссии ЦБ, приостановление их размещения, либо отказ в регистрации отчета. В то же время, ФКЦБ не может повлиять на эмитента, акции которого уже находятся в обращении, то есть тогда, когда в основном и нарушаются права акционеров2.
1 Закон "О рынке ценных бумаг". 2
Источник: Итоги деятельности Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг в 1997 году
Таким образом, возможности самостоятельной защиты прав акционеров у государственных регулирующих органов ограничены1.
Отсюда следует необходимость в содействии прямому (внутреннему) и косвенному (внешнему) регулированию. В числе задач ФКЦБ на 1998 год стоят следующие мероприятия: обеспечение доступа инвесторов к информации о зарегистрированных проспектах эмиссии и отчетах об итогах выпусков ЦБ, создание национальной депозитарной системы и центрального депозитария.
При рассмотрении информационного сектора инфраструктуры было отмечено, что реальное участие акционеров можно усилить через использование электронных систем коммуникации, в частности, перевести информационные потоки между эмитентом и владельцами ЦБ на электронную почту (см. стр. 118). К сожалению, в настоящий момент в концепции развития фондового хозяйства такой задачи не стоит. А между тем, это могло бы существенно автоматизировать процесс контроля над соблюдением требований законодательных актов. Целесообразно стандартизировать процедуры запросов-ответов на требования владельцев ЦБ и направить потоки информации через ФКЦБ, Центральный депозитарий или другой ответственный орган. Разработав соответствующие программные средства, можно было бы создать механизм полуавтоматического возбуждения судебных дел. При этом инвестор запрашивася бы о согласии на предъявление иска к эмитенту. Все остальные операции регулирующий орган мог бы взять на себя. Сам факт появления подобной системы контроля над соблюдением институциональных норм значительно снизил количество нарушений. Отметим, что чем раньше будет поставлена задача перевода информационных потоков в компьютерную сеть, тем больше будет времени для поноценной подготовки к соответствующим инновациям.
1 См. также Ичитовкин Б.Н., Банин С А. Противоречия становления рынка ценных бумаг в современной российской экономике и проблемы его регулирования // Альманах Центра общественных наук. - 1998 - № 7 - С. 22-43.
2.4. Системы организации торговли
В данном параграфе будут рассмотрены вопросы повышения эффективности торговых систем. Отметим, что согласно выводам первой главы, низкие операционные издержки необходимы для достижения следующих задач: повышения ликвидности рынка, более поной реализации косвенного контроля над менеджментом компаний, увеличения информационной эффективности рынка.
В России можно выделить несколько уровней торговли ЦБ.
На самом нижнем уровне находятся сдеки, осуществляемые инвесторами минуя профессиональных участников. Этот вид рынка традиционно называется стихийным. Вероятность встречи заинтересованных сторон достаточно мала, условия сдеки не получают широкой огласки1.
Далее следуют торговые операции между индивидуальными инвесторами и фондовыми магазинами. Эти сдеки, как правило, однонаправлены (скупка ЦБ профессиональными участниками) и работают даже с единичными ЦБ. Распыленность акций, вызванная приватизацией, объективно обусловливает потребность в концентрации их в крупные пакеты. Фондовые магазины идеально подходят для этой цели2.
Рынок ценных бумаг России изначально сложися как внебиржевой3.
Третий уровень - это организованные системы торговли. Их деятельность определена законодательно как деятельность по организации торговли, под которой признается предоставление услуг, непосредственно способствующих заключению гражданско-правовых сделок с ЦБ между участниками РЦБ (ст. 9 закона "О РЦБ").
1 Подробнее о видах рынков см. например Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. М., 1992, С. 76-82; Миркин Я М. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М., 1995, С. 128-134.
Фондовые магазины это, по сути, те же дилеры. Их следует выделить в отдельную группу в рамках организационной структуры на основании минимального объема проводимых операций.
3 Сажина М.А. Формирование рынка ценных бумаг в России // Финансы. - 1997. - № 10.-С. 15.
Организованные системы торговли делятся на два основных типа: аукционные рынки; дилерские рынки.
Аукционные рынки исторически ведут свое начало от биржевых собраний. Они имеют некоторую систему сведения заявок со стороны спроса и предложения. Выделяют следующие виды аукционных рынков: простые аукционные, онкольные рынки, непрерывные (см. таблицу 7).
Заключение
Выпоненное автором исследование обращено скорее не на подведение итогов, ретроспективный обзор, а на отражение и научный анализ процессов, происходящих в современном фондовом хозяйстве. Теоретическая поддержка этих процессов важна именно на этапе становления инфраструктуры.
Центральное место в работе занимает исследование экономических отношений в фондовом хозяйстве. Следует отметить, что в современной экономической теории существует дуализм в понимании объекта исследования. Та часть теории, которая представлена в политэкономии и неоинституциона-лизме, ближе стоит к исследованию экономических отношений1, в то время у как экономике - к распределению ресурсов и благ . Существуют и синтетические подходы к предмету экономической теории3. По мнению автора, на макроуровне и в догосрочном плане наибольший интерес представляет распределение благ (применительно к фондовому хозяйству это распределение финансовых ресурсов, а также материальных, которые следуют за финансовыми). Но на микроуровне исследователь стакивается, скорее, с вопросами организации экономических отношений. Наиболее серьезная группа проблем связана с прямым нарушением и недоиспользованием прав инвесторов.
Акцент на изучение экономических отношений в рассматриваемом секторе экономики наводит на мысль, что понятия "рынок" недостаточно для изучения всего их многообразия. А именно, далеко не все операции между хозяйствующими субъектами сводятся к торговым. Ограничивая исследование куплей-продажей, мы оставляем вне рамок анализа существенную долю проблем. Поэтому целесообразно использовать более общей термин. Понятие
1 См. Курс экономической теории. Общие основы экономической теории, микроэкономика, макроэкономика, переходная экономика. М., 1997. С. 57, Политическая экономия: Учебное пособие для неэкономических вузов / Радаев В В., Азарова М.М., Паньков B.C. и др. М., 1988. С. 12.
2 См. Самуэльсон П. Экономика Т. 1. М., 1994. С. 7; Макконел К.Р., Брю C.JT Экономикс: Принципы, проблемы и политика. Т. 1. М., 1993. С. 38; Фишер С., Дорнбуш Р., Шмалензи Р Экономика. М., 1993 С. 1.
3 Сажина М. А., Чибриков Г. Г. Основы экономической теории М'., 1996 С 6 фондовое хозяйство", по мнению автора, лучше всего подходит для этой цели.
Постановка парадигмы хозяйства не является радикальной инновацией. Это понятие получило право на жизнь в работах С.Н. Бугакова, Ю.М. Оси-пова1. Данное исследование показало, что даже если экономика изучается с более прагматичной точки зрения, чем у указанных авторов, все-таки, понятие хозяйство более точно отражает экономические реалии.
Если рассматривать причины почти повсеместного использования понятия "рынок" вместо понятия "фондовое хозяйство", то можно отметить следующее. Во-первых, это обусловлено традицией. Во-вторых, в большей части публикаций действительно исследуются лишь торговые операции и конъюнктура рынка.
Автором отмечен ряд противоречий в имеющихся определениях инфраструктуры фондового хозяйства (рынка). Сейчас, после соответствующего рассмотрения этих проблем, можно сделать вывод, что они из-за смешивания функционально-операционального и организационно-территориального подходов к определению структуры фондового хозяйства. Показано, что последовательное теоретическое формулирование понятия возможно только в рамках функционального анализа структуры. Последний дает объективно необходимую, то есть модельно независимую, структуру фондового хозяйства.
Исследование происходящих в фондовом хозяйстве процессов показало, что все движущие факторы этого сегмента экономики можно разделить на две группы: процессы переходной экономики и технологические изменения в экономической жизни.
Широкомасштабный фондовый рынок необходим только для смешанной экономики, то есть экономики, в которой процессы на макроуровне и в
1 См. Осипов Ю.М. Опыт философии хозяйства М , 1990; Осипов Ю.М. Теория хозяйства. Том 1. М., 1995; Осипов Ю М. Теория хозяйства. Том 2. М., 1997. Само понятие фондовое хозяйство введено Ю.М. Осиповым. догосрочной перспективе определяются исключительно рыночным механизмом. Поэтому поноценное фондовое хозяйство возникло только в ходе проведения реформ. Существенная особенность переходной экономики состоит в том, что в начальный приватизационный период производительная собственность оказывается раздробленной между широкой группой лиц. По причинам, раскрытым в первой главе, это значительно ослабляет контроль над менеджментом компаний и ухудшает эффективность использования капитальных ресурсов общества.
Проблемой фондового хозяйства переходного периода является также неразвитость институциональной базы. Многие нормативные положения оказались просто заимствованными из зарубежной практики. Но в условиях российских реформ требуются особые механизмы для реализации заложенных в них принципов.
Основными проблемами в институциональной базе являются следующие:
1. Отсутствие четкой концепции - конечной цели преобразований. Изменения нормативных положений, их улучшение и детализация происходят паралельно с дискуссиями о будущей модели рынка.
2. Недостаток опыта как выводов, сделанных из собственных ошибок.
3. Несформированность механизмов контроля за соблюдением введенных положений. Это придает последним характер декларативности, а не нормативности. Особенно это касается защиты прав конечных инвесторов.
Большинство проблем в экономических отношениях субъектов фондового хозяйства РФ характерно и для развитых рынков, но в последних существует более высокий уровень концентрации собственности. Поэтому обмен капитальными ресурсами является более персонализированным, что снижает требования к формальной институциональной основе рынка.
Хотя выявленные противоречия являются принципиальными, существует возможность их ослабления через развитие технологической базы. Существенное воздействие на фондовое хозяйство потенциально способен оказать прогресс в области информационных технологий, так как большая часть деятельности в этом секторе экономики носит информационный характер.
В ходе исследования были выявлены следующие перспективные направления развития информационного сектора:
I. Формирование системы, централизующей хранение подлежащей раскрытию информации о субъектах фондового хозяйства1.
II. Расширение использования компьютерных сетей для информационных потоков между инвесторами и эмитентами.
III. Перевод торговых операций в компьютерную сеть.
Работа в области этих направлений включает решение множество экономических, социальных, юридических и технических проблем. Конкретно от фондового хозяйства требуется полный переход на обращение бездокументарных ЦБ, развитие депозитарной сети и централизация депозитарной деятельности.
Основная идея этих преобразований состоит в наиболее поном использовании потенциальных возможностей фондовых инструментов как способа размещения сбережений.
Нужно отметить, что выгоды от развития инфраструктурных компонентов и, как результат, повышения инвестиционной активности падают на все общество. Иначе говоря, инфраструктура в целом имеет характер смешанного блага. Поэтому существенную роль в ее финансировании дожны играть общественные институты и, прежде всего, государство.
Наиболее перспективной является модель развития инфраструктуры с разделением финансирования. Инфраструктурные услуги, являющиеся чисто частными благами, дожны финансироваться частным сектором. Если положительные эффекты затрагивают определенную группу лиц, то следует доверить развитие соответствующего компонента именно этой группе. Базовые
1 Обеспечение доступа инвесторов к информации о зарегистрированных проспектах эмиссий и отчетах об итогах выпусков ЦБ стоит в числе задач ФКЦБ на 1998 г. (см. Итоги деятельности ФКЦБ в 1997 году). компоненты дожны финансироваться государством. Взаимодействие между государственным и частным секторами в связи с развитием инфраструктуры показано на примере систем раскрытия информации.
В любом случае за государством дожна оставаться функция организатора инноваций. Будущая модель фондового хозяйства дожна быть отражена в виде концепции. Подобные документы придают определенность и тем самым уменьшают риск инвестиций в инфраструктурные компоненты.
Активное вмешательство государства необходимо также в связи с кумулятивной причинностью в ходе развития. Кумулятивная причинность предусматривает, что в ходе развития изменяется как сам объект, так и цель, к которой он стремится1. Можно также сказать, что при кумулятивной причинности каждый последовательный шаг в развитии является причиной для следующего. Принцип кумулятивной причинности противостоит классическому представлению о развитии экономической системы как стремлении к равновесию - изначально определенной точке. Выше было отмечено, что с введением в фондовое хозяйство центрального депозитария отпадает необходимость в регистраторах. Очевидно, что регистраторы как коммерческие предприятия будут противодействовать становлению Центрального депозитария. Такого сопротивления можно было бы избежать, если изначально была заложена концепция фондового хозяйства без регистраторов. Аналогично, могут препятствовать переходу на новую технологическую базу фирмы, специализирующиеся на выпуске сертификатов ЦБ.
Третья причина, обосновывающая необходимость государственного вмешательства, обусловлена монополистическим положением подавляющей части инфраструктурных компонентов. Вопросы антимонопольного регулирования дожны быть взяты под контроль именно в фазе складывания рынка, так как гораздо проще не допустить монополизации рынка, чем бороться с
1 А. Нестеренко Современное состояние и основные проблемы институционально-эволюционной теории. Вопросы экономики. № 3, 1997. с. 42-57. уже созданными монополистическими структурами. Монополии готовы использовать часть получаемой ими ренты на поддержание status quo.
В заключение необходимо остановиться на перспективных направлениях дальнейшего научного исследования проблем фондового хозяйства. По мнению автора, наиболее актуальными проблемами являются следующие:
1. Установление и обоснование норм раскрытия информации субъектами фондового хозяйства.
2. Изучение влияния инсайдерской информации на общественное благосостояние и формулирование государственной политики в отношении инсайдерской торговли.
3. Изучение технических факторов ценообразования и способов их снижения в сравнении с фундаментальными. Финансовый кризис показал, что российский фондовый рынок низко эффективен в информационном смысле - колебания курсов значительно превосходят изменение соответствующих фундаментальных факторов. По-видимому, создание рейтингового агентства в виде независимой саморегулируемой организации при государственном органе, не связанном прямо с официальным курсом правительства (этим органом могла бы стать Государственная Дума) позволило сделать колебания курсов более гладкими.
4. Анализ возможных последствий глобализации финансового рынка.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Головенкин, Дмитрий Александрович, Киров
1. Гражданский кодекс Российской Федерации. Часть первая.
2. Гражданский кодекс Российской Федерации. Часть вторая.
3. Федеральная программа "Реформирование статистики в 1997-1998 годах". Утверждена постановлением Правительства РФ от 23.11.96 г.1410.
4. Федеральный закон от 11 марта 1997 г. №48-ФЗ "О переводном и простом векселе".
5. Федеральный закон от 20 февраля 1995 г. N 24-ФЗ "Об информации, информатизации и защите информации".
6. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-Ф3 "О рынке ценных бумаг".
7. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ "Об акционерных обществах" (с изменениями от 13 июня 1996 г.).
8. Временное положение о порядке приема к испонению поручений владельцев счетов, подписанных аналогами собственноручной подписи, при проведении безналичных расчетов кредитными организациями. Утверждено Центральным Банком РФ 10.02.98 г. № 17-П.
9. Временное положение о предоставлении и опубликовании управляющей компанией паевого инвестиционного фонда информации о деятельности, связанной с управлением имуществом паевого инвестиционного фонда. Утверждено постановлением ФКЦБ № 13 от 27.06.96 г.
10. Временные требования к стандартам депозитарной деятельности. Утверждены постановлением ФКЦБ от 14 февраля 1997 г. № 9.
11. Доклад о концептуальных подходах к месту и роли депозитарной дея-л* тельности на современном рынке ценных бумаг. Подготовлен Банком
12. России, ФКЦБ, Министерством финансов РФ.
13. Концепция реформы системы пенсионного обеспечения в Российской Федерации.
14. Концепция системы валовых расчетов в режиме реального времени Банка России. Одобрена решением Совета директоров ЦБ РФ от 13 июня 1997 года протокол N 20.
15. Лавринович Б Формат электронного документа 8ММЬ. Спецификация. -Группа "Информационная инициатива ФКЦБ".
16. Письмо Высшего арбитражного суда от 19.08.94 № С1-7/ОП-587 "Об отдельных рекомендациях, принятых на совещаниях по судебно-арбитражной практике", в ред. от 12.09.96 г.
17. Письмо Центрального банка РФ от 19.12.97 г. "Разъяснение отдельных вопросов осуществления некоторых видов валютных операций с использованием платежных карт".
18. Положение о депозитарной деятельности в Российской Федерации. Утверждено Постановлением ФКЦБ от 16.10.97 г. № 36.
19. Порядок распространения информации о ценных бумагах. Утвержден распоряжением ФКЦБ № 133-р от 17 февраля 1998 г.
20. Постановление Правительства РФ от 7 августа 1995 г. N 790 "О мерах по реализации концепции реформы системы пенсионного обеспечения в Российской Федерации", с изменениями от 13 августа 1996 г., 30 мая 1997 г.
21. Приказ Минфина РФ от 28 ноября 1996 г. N 101 "О порядке публикации бухгатерской отчетности открытыми акционерными обществами"к
22. Правила листинга и делистинга Некоммерческого партнерства "Торговая система "РТС", в редакции от 14 октября 1997 г.
23. Правила торговли НП "Торговая система РТС", в редакции от 31 января 1997 г.
24. Правила членства в "Некоммерческом партнерстве "Торговая система "РТС", в редакции, действующей с 22 апреля 1998 г.
25. Регламент осуществления расчетов по сдекам, заключаемым в РТС, в системе ДКК МКС на условии "Поставка против платежа" (ППП).
26. Альманах Центра общественных наук. Периодическое издание / Под ред. Ю.М. Осипова, Е.С. Зотовой, А.З. Селезнева. М; 1997. № 1. Май. - 223 с.
27. Бабинцева Н.С., Кузнецова Н.П. Региональная экономика: предмет и принципы исследования. Вестник С.-П. ун-та. Серия 5. Экономика. Вып. 2. 1996. С. 43-48.
28. Бузгалин A.B., Коганов А.И. К критике Economics // Вопросы экономики. 1998.-№ 6. - С. 87-107.
29. Вереникин А. Трансакционные издержки в рыночной экономике // Вестник Московского университета. 1997. - № 3. - С. 52-64.
30. Долан Э. Дж., Линдсей Д. Микроэкономика / Пер. с англ. В. Лукашевича и др.; Под общ. ред. Б. Лисовика и В. Лукашевича. С.-Пб., 1994. 446 с.
31. Капелюшников Р.И. Экономическая теория прав собственности (методология, основные понятия, круг проблем). М.: ГПСИ АН СССР, 1990. -90 с.
32. Клейнер Г. Современная экономика России как "экономика физических лиц" // Вопросы экономики . 1996. - № 4. - С. 81-95.
33. Кокорев А. Перераспределение собственности в частном бизнесе // Вопросы экономики. 1997. - № 6. - С. 120-129.
34. Кокорев В. Институциональные преобразования в современной России: анализ динамики трансакционных издержек. Вопросы экономики. -1997.-№ 12.-С. 61-72.
35. Коуз Р. Фирма, рынок и право. Пер. с англ. -М: Дело ТД, 1993.- 192 с.
36. Курс переходной экономики: Учебник для вузов / Под ред. акад. Л.И. Абакина. М.: ЗАО "Финстатинформ", 1997. - 640 с.
37. Курс экономической теории. Общие основы экономической теории, микроэкономика, макроэкономика, переходная экономика: Учебное пособие / Руководитель авторского колектива и научный редактор профессор A.B. Сидорович. М.: МГУ, 1997. - 736 с.
38. Макконел K.P., Брю С.Л. Экономикс: Принципы, проблемы и политика. В 2 т.: Пер. с англ. 11-го изд. Т. 1. М.: Республика, 1993. - 399 с.
39. Малахов. С. Трансакционные издержки в российской экономике // Вопросы экономики. 1997. - № 7. - С. 77-86.
40. Мовсеян А. Информационно-финансовый подход к экономической интеграции // Вопросы экономики. 1997. - № 7. - С. 87-96.
41. Мэнкью Н.Г. Макроэкономика. Пер. с англ. М.: Издательство МГУ, 1994.-735 с.
42. Норт Д.К. Институты и экономический рост: историческое введение // Thesis. Весна 1993. - Т. 1. - Вып.2. - С.69-91.
43. Олейник А. В поисках институциональной теории переходного общества.- Вопросы экономики. 1997. - № 10. - С. 58-68.
44. Осон М. Логика колективных действий. Общественные блага и теория групп. Пер. с англ. М.: ФЭИ, 1995.
45. Осипов Ю.М. Опыт философии хозяйства: Хозяйство как феномен культуры и самоорганизующаяся система. М.: МГУ, 1990. - 381 с.
46. Осипов Ю.М. Теория хозяйства. Том 1. М.: МГУ, 1995. - 458 с.
47. Осипов Ю.М. Теория хозяйства. Том 2. М.: Издательство МГУ, 1997.-655 с.
48. Основы предпринимательского дела. Благородный бизнес. / Под ред. Ю.М. Осипова. М.: Центр общественных наук, 1992. - 432 с.
49. Политическая экономия: Учебное пособие для неэкономических вузов / Радаев В.В., Азарова М.М., Паньков B.C. и др.; Редкол.: Радаев В.В. и др.- М.: Политиздат, 1988. 495 с.
50. Сажин А.Ф., Смирнова Е.Е. Институты рынка. М.: Издательство БЕК, 1998.-310 с.
51. Сажина М.А., Чибриков Г.Г. Основы экономической теории: Учебное пособие / Отв. ред. и рук-ль авт. колектива П.В. Савченко. М.: Экономика, Техлит, 1996. - 365 с.
52. Самуэльсон П. Экономика. Том 1. М.: Агон, 1994. - 331 с.
53. Фишер С., Дорнбуш Р., Шмалензи Р. Экономика: Пер. с англ. со 2-го изд. М.: Дело ТД, 1993. 864 с.
54. Фофонов А. Концепция трансакционных издержек в неоинституциона-лизме // Вестник Санкт-Петербургского университета. 1996. - № 4. - С. 91-94.
55. Шаститко А. Трансакционные издержки (содержание, оценка и взаимосвязь с процессами трансформации) // Вопросы экономики. 1997. - № 7. -С. 65-76.
56. Шмидт В. Стоимость кредит и деньги. Альманах Центра общественных наук. Периодическое издание / Под ред. Ю.М. Осипова, Е.С. Зотовой, А.З. Селезнева. М; 1997. № 1. Май.
57. Эклунд К. Эффективная экономика шведская модель: (Экономика для начинающих и не только для них.): Пер. со швед. - М.: Экономика, 1991.- 347 с.
58. Экономика переходного периода: Учебное пособие / Под ред. В.В. Радае-ва, A.B. Бузгалина. М., 1995. -414 с.
59. Экономическая теория на пороге XXI века / Под ред. Ю.М. Осипова, В.Т. Пуляева, СПб, Петрополис, 1996. 768 с.
60. Финансовый рынок и фондовое хозяйство
61. Аксенова Г., Агеев А. Специфика депозитарной и кастодиальной деятельности // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 18. - С. 92-94.
62. Алексеев М.Ю. Рынок ценных бумаг. М.: Финансы и статистика, 1992. -352 с.
63. Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые операции. С.: СамВен, 1992.- 167 с.
64. Аукуционек С. Бартер в российской промышленности // Вопросы экономики. 1998. -№ 2. -С. 51-60.
65. Балацкий А. Российский рынок ценных бумаг в зеркале иностранной прессы // Рынок ценных бумаг. 1998. - № 1. - С. 49-51.
66. Банковская система России. Настольная книга банкира. Коммерческие банки на фондовом рынке. М.: Дека, 1995. - 112 с.
67. Белолипецкий В.Г. Платежный кризис: природа, последствия, пути выхода // Финансы. 1996. - № 11. - С. 11-14.
68. Биржевая деятельность: Учебник / Под ред. проф. А.Г. Грязновой, проф. Р.В. Корнеевой, проф. В.А. Галанова. М.: Финансы и статистика, 1995. - 240 с.
69. Блази Дж. Р., Круз Д.Л. Новые собственники (наемные работники массовые собственники акционерных компаний): Пер. с англ. - М.: Дело ТД, 1995.-319 с.
70. Вавилов А., Трофимов Г. Стабилизация и управление государственным догом России // Вопросы экономики. 1997. - №12. - С. 67-68.
71. Голубев C.B. Функции фондового рынка в экономике развитых стран // Финансы. 1995. -№6.-С. 31-33.
72. Де Ковни Ш., Такки К. Стратегии хеджирования. Пер. с англ. - М.: ИНФРА-М, 1996.-208 с.
73. Драпаш В.Н., Захарушкин В.Ф. Автоматизированные клиринговые системы. Том 60. Технологии электронных коммуникаций. Москва, 1994.-45 с.
74. Ежегодный рейтинг крупнейших компаний России // Эксперт. 1997. -№ 38. - С. 35-79.
75. Железова В.Ф. Американские банки "дома" и за границей. М.: Политиздат, 1983.- 126 с.
76. Железова В.Ф. Власть под псевдонимом: Финансовый капитал в США. -М.: Мысль, 1988.-270 с.
77. Железова В.Ф. Клан 20-ти: Международные банки США. М.: Мысль, 1981.-254 с.
78. Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые рынки: Учеб. пособие для вузов.- М.: ЮНИТИ, 1995. 224 с.
79. Завгородняя М. Выкуп предприятия работниками во Франции // Мировая экономика и международные отношения. 1995. - № 7. - С. 118-122.
80. Захаров А. Фондовый индекс ММВБ может стать общепринятым показателем // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 24. - 1997. - С. 31-32.
81. Информация о кредитных организациях по состоянию на 1 января 1998 года // Деньги и кредит. 1998. - № 1. - С. 8-9.
82. Итоги деятельности Федеральной Комиссии по рынку ценных бумаг в 1997 году.
83. Как торгуют в РТС // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 6. - С. 27-30.
84. Каратуев А.Г. Ценные бумаги: виды и разновидности. Учебное пособие.- М.: Русская деловая литература, 1997. 255 с.
85. Кафиев Ю., Сидоров В. Время частных инвесторов пришло // Рынок ценных бумаг. 1998. - № 6. - С. 109-114.
86. Клистории В., Черкасский В. Денежные суррогаты: экономические и социальные последствия // Вопросы экономики. 1997. - № 10. - С. 52-57.
87. Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерация. Утверждена Указом Президента РФ от 1 июля 1996 г. № 1008.
88. Котлер Ф. Основы маркетинга. С.-Петербург: Литера Плюс, 1994. - 697 с.
89. Кравченко В., Кременчуцкая Т. Корпоративные облигации российских эмитентов // Рынок ценных бумаг. 1998. - № 2. - С. 33-36.
90. Кросуэйт Д. Кастоди: новый участник рынка или новое название старого // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 1997. - № 6. - С. 61-64.
91. Марголит Г., Чернов Н. Рынок акций на ММВБ стартовал // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 11. - С. 14-20.
92. Марков В.З. Негосударственный Пенсионный фонд Сбербанка // Деньги и кредит. 1998. - № 1. - С. 61-64.
93. Мартынов В., Никонов М. Торговый терминал рынка ГКО для некрупных региональных инвесторов // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 16. - С. 242-243.
94. Масалович А. Новое поколение систем финансового анализа // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 10. - С. 70-71.
95. Мерзляков И.П. О становлении рыночной экономики // Финансы. 1994. - № 1.-С. 3-8.
96. Мерзляков И.П. Стабилизация экономики основа стабилизации финансов // Финансы. - 1994. - № 6. С. 10-16.
97. Милер Д. Девять рекомендаций "Группы тридцати" // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 10. - С. 86-91.
98. Милер Д. Девять рекомендаций "Группы тридцати" // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 11. - С. 57-63.
99. Мильчакова Н. Новые институты фондового рынка и проблема защиты прав акционеров // Вопросы экономики. 1997. - №12. - С. 132-148.
100. Миркин Я. М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М.: Перспектива, 1995.-532 с.
101. Муравьев А., Савулькин Л. Корпоративное управление и его влияние наповедение приватизированных предприятий // Вопросы экономики. -1998. -№ 7.-С. 110-119.
102. Мусатов В.Т. Международная миграция фиктивного капитала. М.: Международные отношения, 1983. - 207 с.
103. Мусатов В.Т. США: биржа и экономика. М.: Наука, 1985. - 224 с.
104. Необходимо защищать отечественный капитал // Рынок ценных бумаг. -1997.-№19.-С. 5-8.
105. Овчинников В. Из каких модулей и как надо строить депозитарную сеть // Рынок ценных бумаг. 1996. - № 16. - С. 38-40.
106. Овчинников В. Инфраструктура рынка ценных бумаг: настоящее и будущее. Рынок ценных бумаг. - 1996. - № 15. - С. 48-51.
107. Овчинников В., Тетюцкая А. Роль кастодиальной инфраструктуры в процессе принятия инвестиционных решений // Рынок ценных бумаг. -1997.-№ 1.-С. 60-63.
108. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 1998 год // Вопросы экономики. 1997. - № 12. - С. 4-62.
109. Отчет руководства ЗАО "Депозитарно-Клиринговая Компания" об итогах деятельности ДКК за 1996/97 год.
110. Пашкус Ю.В. Деньги и валютная система современного капитализма. -Л.: Издательство ГУ, 1983. 175 с.
111. Пашкус Ю.В. Деньги: прошлое и современность. Л.: Издательство МГУ, 1990.- 181 с.
112. Проблемы информатизации рынка ценных бумаг // Рынок ценных бумаг. 1997. -№ 16. - С. 225-229.
113. Региональный рынок ценных бумаг: особенности, проблемы, перспективы. учебно-практическое пособие / Б.Н. Балакирев, Т.Б. Бердникова, В.В. Гринева и др.; под ред. Т.Б. Бердниковой. М.: Финстатинформ, 1996. -174 с.
114. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования. М.: ИНФРА-М, 1996. - 295 с.
115. Рынок негосударственных ценных бумаг на ММВБ новая страница в истории биржи // Рынок ценных бумаг. - 1997. - № 16. - С. 216-218.
116. Рынок ценных бумаг / Н.Т. Клещев, A.A. Федулов, В.А. Симонов и др.; Под ред. Н.Т. Клещева. М.: ОАО "Изд-во"Экономика"", 1997. - 559 с.
117. Рынок ценных бумаг / Под ред. В.И. Колесникова и B.C. Торкановского: Учебное пособие. СПб: Издательство СПбУЭФ, 1997. - 143 с.
118. Рынок ценных бумаг: Учебник / Под ред. В.А. Галанова, А.И. Басова. -М.: Финансы и статистика, 1996. 349 с.
119. Сажина М.А. Формирование рынка ценных бумаг в России // Финансы. -1997.-№Ю.-С. 15-17.
120. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами: российская практика: Учебник. М.: ИНФРА-М, 1997. - 328 с.
121. Соловьев А. Пенсионная система: причины и пути преодоления финансового кризиса // Российский экономический журнал. 1997. - № 7. - С. 47-51.
122. Социально-экономическое положение России (январь-июль 1997 г.). -М.: Госкомстат, 1997. 362 с.
123. Стеценко А. Андрианов В. Московские биржи выходят на новые рубежи // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 16. - С. 210-215.
124. Супян В.Б. Акционерная собственность работников как инструмент мотивации. // США: экономика, политика, идеология. 1995. - № 2. - С. 3-9.
125. Сычева Ю. О рабочей собственности и рабочем контроле: институциональный подход к "самоуправляющимся фирмам" // Российский экономический журнал. 1994. - № 3 - С. 56-64.
126. Фельдман A.A. Вексельное обращение. Российская и международнаяпрактика: Учебное и справочное пособие / Изд. 2-е, испр. и доп. М.: ИНФРА-М, 1995.-352 с.
127. Фельдман А.Б. Основы рынка производных ценных бумаг: Учебно-практическое пособие. М.: ИНФРА-М, 1996. - 96 с.
128. Хурсевич С.Н. Перспективы денежного и неденежного испонения бюджетов в России // Финансы. 1998. - № 6. - С. 25-28.
129. Четыркин Е. Принципы финансирования систем пенсионного обеспечения // Мировая экономика и международные отношения. 1997. - № 6. -С. 19-27.
130. Шадрин А. Перспективы трансформации российского фондового рынка // Рынок ценных бумаг. 1998. - № 1. - С. 32-36.
131. Шеленкова Н. Правовой режим инсайдерской деятельности // Рынок ценных бумаг. 1997. - № 7. - С. 44-49.
132. Шмелев Н. Неплатежи проблема номер один российской экономики // Вопросы экономики. - 1997. - № 4. - С. 26-41.
133. Щербаков А.И. Как реорганизовать пенсионную систему // Финансы. -1997. -№ 11. С. 46-48.
134. Эрлих А.А. Технический анализ товарных и финансовых рынков. Прикладное пособие. М.: ИНФРА-М, 1996. - 176 с.138. 1984 Statistical Abstract of the United States.
135. Ausubel L. Insider Trading in a Rational Expectations Economy // American Economic Review. 1990. - № 80.
136. Budge J.R., Sanders R.A. Electronic Filing and the EDGAR System: A Regulatory Overview. SEC, 1997.
137. Cooper W. Europe's Pension Reform // institutional Investor". 1994. -October.
138. Corporate Risk Management // The Economist.- 1996. February 10th-16th. Survey.
139. Dave Turner, Claude Giorno, Alain De Serres, Ann Vourc'h and Pete Richardson The macroeconomic implications of ageing in a global context.
140. Economics Department Working Papers No. 193, OECD, 1998.
141. Estrada J. Insider Trading: Regulation or Taxation? Working Paper 94-01-01. Carlos III University, 1994.
142. Estrada J. Insider trading: regulation, securities markets, and welfair under risk aversion // Quarterly Review of Economics and Finance. Vol. 35. - P. 421.
143. Estrada J. Insider Trading: Regulation, Securities Markets, and Welfare under Risk Neutrality. Working Paper 94-34-16. Carlos III University, 1994.
144. Flow of Funds Accounts Financial Assets and Liabilities Year-End. 19651988. September 1989.
145. Houthakker H., Williamson P. The Economics of financial markets. New York: Oxford University Press, 1996.
146. Leland H. Insider Trading: Should it be prohibited? // Journal of Political Economy. 1992. -№ 100.
147. Pardy R. Regulatory and Institutional Impacts of Securities Market Computerization. Country Economics Department. Policy Research Working Papers. № 866.-World Bank, 1992.
148. Vittas D. Sequencing social security, pension and insurance reform. Financial Sector Development Department. Working Paper Series. № 1551. The World Bank, 1995.
149. Willi Leibfritz, Deborah Roseveare, Douglas Fore and Eckhard Wurzel Ageing populations, pension systems and government budgets: how do they affect saving? Economics Department Working Papers No. 156, OECD, Paris, 1995.
150. Понятие инфраструктуры, особенности организации ее воспроизводства
151. Blejer, Khan Government Policy and Private Investment in Developing Countries. IMF Staff Paper No. 31. Washington, DC: IMF, 1984.
152. Greene, Villanueva Private Investment in Developing Countries: An Empirical Analysis. IMF Staff Paper 38, No. 1. Washington, DC: IMF, 1991.
153. Ian Alexander, Colin Mayer Creating Incentives for Private Infrastructure Companies to Become More Efficient. Policy Research Working Paper № 1736. The World Bank, 1997.
154. Randolph S., Bogetic Z., Heffley D. Determinants of public expenditure on infrastructure: transportation and communication. The World Bank, 1996.1. Информационные технологии
155. Акопянц А. Фонды и финансы: раскрытие он-лайн. // Компьютерра. 1998.- 16 февраля, С. 40-42.
156. Банковская революция // Мир карточек. 1996. - № 12.
157. Бессон С. Все быстрее и быстрее! // Компьютер Пресс. 1998. - № 3, С. 8085.
158. Демидов A. Digital Money электронные деньги // Деньги. - 1997. - Март.
159. Демидов А. Коммерция в Интернете // Итоги. 1997. - № 24(57).
160. Зиммерман Ф. PGP: концепция безопасности и уязвимые места // Компьютерра. -№ 48 (225). 1997. - С. 36-51.
161. Левенчук А. Раскрытие информации государственных и частных организаций // Компьютерра. 1998. - № 6 (234). - С. 30-39.
162. Рудакова О. С. Банковские электронные услуги: Учебное пособие для вузов.- М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1997. 261 с.
163. Сальников Д. "Электронные деньги" Mondex // Мир карточек. 1996. - № 8.
164. Чего мы ждем от XML //Компьютер Пресс. 1998. - № 3. - С. 180-187.
165. A Survey of Electronic Commerce // The Economist. 1997. - May 10th - 16th. -P. 60.
166. SET наступает// Мир карточек. 1997. - №4.
Похожие диссертации
- Трансформация экономических отношений в постиндустриальном обществе
- Институционализация экономических отношений в России в процессе рыночной трансформации
- Разрешение противоречий экономических отношений российского фондового рынка
- Организационно-экономический механизм формирования экономического потенциала стран СНГ
- Функционирование экономических отношений на продовольственном рынке