Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Оценка стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Крюкова, Наталья Михайловна
Место защиты	Оренбург
Год	2007
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Оценка стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия"

На правах рукописи

КРЮКОВА Наталья Михайловна

ОЦЕНКА СТОИМОСТИ БИЗНЕСА ПРИ РАЗУКРУПНЕНИИ ПРЕДПРИЯТИЯ

Специальность 08 00 10 - "Финансы, денежное обращение и кредит"

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

003160170

Оренбург - 2007

003160170

Работа выпонена на кафедре финансов предприятий Оренбургского государственного университета

Научный руководитель - канд экон наук, доцент

Батии Виктор Эдуардович

Официальные оппоненты - д-р экон наук, профессор

Сабитова Надия Михайловна - канд экон наук, доцент Жирова Галина Викторовна

Ведущая организация - Самарский государственный экономический

университет

Защита состоится 2 ноября 2007 года в 1300 час на заседании диссертационного совета Д 212 241 03 при Саратовском государственном социально-экономическом университете по адресу

410003, Саратов, Радищева, 89, Саратовский государственный социально-экономический университет, ауд 843

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке университета Автореферат разослан 1 октября 2007 года

Ученый секретарь

диссертационного совета, <----/)С М Богомолов

д-р экон наук, доцент J Ч3 '

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Успешность деятельности предприятия во многом зависит от его умения реагировать на изменения окружающей среды Эти изменения побуждают руководство предприятия кардинально менять существующую стратегию развития компании, что позволит обеспечить ему в будущем рост инвестиционной привлекательности, недостижимый с иозиции эволюционного развития Одним из инструментов изменения стратегии развития предприятия является реструктуризация

На данном этапе развития предпринимательства, когда у предприятий имеются излишние, нефункционирующие активы, или активы, затраты на обслуживание которых слишком высоки, наиболее приемлемым способом повышения стоимости бизнеса является именно реструктуризация, направленная на е1 о разукрупнение

Большинство работ в данрой области посвящено изучению различных преобразований организационного, производственного, финансового характера в виде комплекса мероприятий для проведения реструктуризации Однако в них слабо развиты теоретические положения и практические рекомендации по оценке рыночной с гоимости бизнеса для указанных выше целей И если вопросы оценки стоимости предприятий, направленной на обоснование целесообразности объединения хоть слабо, но освещаются, то работы, в которых рассматриваются особенности оценки и риски, возникающие при реструктуризации, направленной на разукрупнение бизнеса, отсутствуют

В нашей, стране процессы стратегической реструктуризации предприятий, основанные на управлении стоимостью компаний, являются относительно новым объектом изучения, и потому нуждаются в дальнейшей разработке Кроме того, анализ финансовых последствий стратегических преобразований предприятий показал, что более половины из них не смогли в результате создать допонительную стоимость Зачастую это связано с некорректной оценкой рыночной стоимости бизнеса, синергетического эффекта, и, как следствие, с выбором неправильной стратегии развития в рамках реализуемой формы реструктуризации В настоящее время концепция стоимостного подхода к управлению реструктуризацией, разрабатываемая в отечественной теории, стокнулась с целым рядом проблем методического и методологического характера К числу наиболее существенных из них следует отнести отсутствие системного подхода к оценке эффективности реструктуризации, направленной на разукрупнение предприятия В связи с вышеизложенными обстоятельствами возникает необходимость совершенствования инструментария оценки стоимости бизнеса в процессе стратегической реструктуризации предприятия, что и определяет актуальность диссертационного исследования

Степень разработанности проблемы В последнее время появилось достаточно много научных и научно-практических публикаций, материал которых представляет особый интерес для данного научного исследования Среди работ, отражающих методологические вопросы управления финансами хозяйствую-

щих субъектов, можно выделить исследования Барулина С В , Бланка И А , Брейли Р , Бригхема Ю , Грязновой А Г , Дробозиной Л А , Казака А Ю , Ковалева В В , Майерса С , Молякова Д С , Павловой Л Н, Сабанти Б М , Сабитовой Н М , Самарухи В И Эрхардта М

Теоретические и практические аспекты реструктуризации отечественных предприятий с разной степенью поноты рассматривались в трудах А Апатова, В Балашова, А Бивана, В Бочарова, М Голубева, А Горбунова, А Грязновой, И Давыдовой, А Ежкина, С. Ильдеменова, В Ирикова, В Леонтьева, С Леонтьева, И Липсиц, И Мазура, Н Мильчаковой, М Молиной, А Нещадина, М Одинцова, Л Перекрестовой, С Реброва, Н Рудык, Е Семенковой, В Тренева, М Федотовой, В Шапиро, Е Шаффер, С Эстрина и др

Методологическим вопросам оценки стоимости бизнеса для различных целей в рамках стоимостного подхода к управлению предприятием посвящено значительное количество научных работ отечественных и зарубежных ученых Наиболее значимыми являются исследования Александрова Г А , Беляева С Г , Белых Л П, Вадайцева СВ , Градова А П , Грязновой А Г , Егерева И А , Еси-пова В , Кошкина В И, Мазура И И, Мацкуляка И Д, Попова С А , Таля Г К , Федотовой М А, Шапиро В Д , Бишоп Д М , Гохан П, Десмос Г М , Кордон К, Коупленд Т Е, Маркович Г , Сировер М , Томсон А , Уэст Т , Уош К , Феррис К, Фостер К, Фишмен Д, Эванс ФЧ и других Работы эгих ученых сыграли огромную роль в подходах к изучению исследуемых проблем

При наличии большого количества работ, посвященных реструктуризации предприятий, в том числе и на основе стоимостного подхода, сохраняется потребность в научной разработке комплекса теоретических и практических проблем выбора эффективной стратегии разукрупнения предприятия, которая будет способствовать его прогрессивному развитию

Необходимость разработки методического инструментария для обоснованного выбора наиболее эффективной формы реструктуризации на основе стоимостных критериев предопределили цель, задачи и струк!уру диссертационной работы

Целью диссертационного исследования является развитие методологических подходов и методического инструментария оценки стоимости бизнеса при реструктуризации предприятия в форме разукрупнения, направленной на повышение инвестиционной привлекательности

Задачи исследования В соответствии с целью диссертационного исследования автором поставлены следующие задачи теоретического и прикладною характера*

- обосновать выбор методического инструментария оценки стоимости бизнеса исходя из особенностей вида оцениваемой стоимости,

- уточнить понятие реструктуризации предприятия на основе выделения ее сущностных признаков,

- проанализировать существующие подходы к обоснованию целесообразности реструктуризации предприятия на основе стоимостных критериев и разработать метод оценки эффективности разукрупнения предприяшя,

- выявить факторы риска, обуславливающие вероятностный характер денежных потоков предприятий, образованных в результате разукрупнения, и предложить методику количественной оценки премии за риск,

-разработать методику количественной оценки издержек, сопутствующих процедурам разукрупнения предприятия,

- оценить возможность и необходимость использования имущественного подхода к оценке стоимости бизнеса в целях обоснования разукрупнения предприятия

Предметом исследования в диссертационной работе является совокупность экономических отношений, складывающихся в процессе реструктуризации предприятия, направленной на его разукрупнение

Объектом исследования выступают подходы и методы оценки стоимости бизнеса

Методологической основой исследования послужил диалектический метод познания и системного подхода В процессе исследования использовались такие общенаучные методы и приемы как статистический анализ, системный анализ и синтез, экономико-математическое моделирование, экспертные оценки, классификация, группировка, прогнозирование и др

Теоретическую базу диссертационного исследования составляют фундаментальные работы ведущих отечественных и зарубежных ученых-экономистов в области финансового менеджмента и оценочной деятельности, а также посвященные теорегическим и практическим аспектам реструктуризации предприятий, законодательные и нормативные докуменгы по вопросам реформирования предприятий, их реорганизации, а также регулирующие оценочную деятельность в Российской Федерации

Информационной базой работы послужили информационно-аналитические обзоры, данные официальной отчетности предприятий г Оренбурга, а также публикации в зарубежных и отечественных научно-периодических изданиях

Наиболее важные научные результаты диссертационного исследования заключаются в следующем

- предложен подход к выбору методов оценки бизнеса для разных целей, основанный на ранжировании принципов оценки,

-дано авторское определение понятия реструктуризации предприятия как процесса изменения элементов и структуры портфеля направлений деятельности хозяйствующего субъекта,

-уточнен подход к оценке целесообразности разукрупнения предприятия путем включения в него методики оценки эффекта специализации и эффекта концентрации усилий, в основе которой лежит расчет прироста стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия,

- на основе эмпирических исследований, проведенных на предприятиях региона, прошедших через реструктуризацию, выявлены характерные для них факторы риска, что позволило уточнить методику количественной оценки премии за риск и обосновать применение метода кумулятивного построения для

расчета ставки дисконтирования денежных потоков реструктурируемых предприятий в форме разукрупнения,

- предложено использование модифицированного имущественного подхода и обоснована целесообразность использования наряду с методом чистых активов метода реальных опционов для определения рыночной стоимости реструктурируемого предприятия и вновь образованных в результате разукрупнения предприятий,

- разработана модель количественного определения издержек, возникающих в результате реструктуризации предприяшя, направленной на разукрупнение

Теоретическая и практическая значимость работы. Разработанные научные положения развивают методологический и методический инструментарий оценки стоимости бизнеса для специальных целей и могут быть использованы для дальнейшего изучения проблем оценки эффективности кардинальных преобразований в деятельности предприятия на этапе обоснования целесообразности реализации управленческих решений

Практическая значимость исследования заключается в том, что предложенный метод прогнозирования денежных потоков реструктурируемых предприятий, возникающих в процессе их разукрупнения, а также уточнение методов имущественного подхода могут быть использованы оценочными компаниями для получения более точных и обоснованных результатов оценки экономической целесообразности разукрупнения предприятий Предложения по сбалансированию имущественных комплексов, образованных в резулыате разукрупнения, и источников их формирования с позиций доходности и ликвидности могут использоваться руководителями предприятий и консатинговыми компаниями

Апробация работы. Основные положения диссертации обсуждены и получили апробацию в тезисах, статьях и выступлениях на научных конференциях, проходивших в 2002-2007 годах в городах Оренбург и Пенза

Предлагаемые автором практические рекомендации по оценке целесообразности разукрупнения предприятия на основе стоимости бизнеса нашли применение в деятельности оценочных и консатинговых компаний г Оренбурга, ха-ких как Оренбургский областной союз промышленников и предпринимателей, ООО "Южноуральская оценочная компания", ООО "Центр оценки и консатинга" Выпоненные научные разработки также используются в учебном процессе кафедрой финансов предприятий при преподавании учебных курсов "Оценка стоимости бизнеса", "Догосрочная финансовая политика" для студентов, обучающихся по специальности "Финансы и кредит" и Центром профессиональной подготовки оценщиков

Публикации По теме диссертации опубликованы 10 работ автора общим объемом 3,5 п л (в т ч авторский объем - 3,4 п л), в том числе 2 публикации в издании, рекомендованном ВАК

Объем и структура работы. Работа имеет следующую структуру, определенную логикой анализа взаимосвязанных аспектов изучаемого предмета и совокупностью решаемых задач Введение

Глава 1 Теоретические основы оценки рыночной стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия в форме разукрупнения

1 1 Система целей и методический инструментарий оценки стоимости бизнеса 1 2 Организационно-методические основы управления реструктуризацией предприятия на основе критерия стоимости бизнеса

1 3 Реструктуризация в форме разукрупнения как инструмент повышения стоимости бизнеса

Глава 2 Методологические подходы и методическое обеспечение оценки стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия в форме разукрупнения

2 1 Инструментарий оценки стоимости бизнеса для целей разукрупнения предприятия

2 2 Содержание и прогнозирование денежных потоков предприятии, образованных в результате разукрупнения бизнеса

2 3 Развитие имущественного подхода к оценке стоимости бизнеса для целей разукрупнения предприятия в условиях риска

2 4 Оценка издержек, возникающих в результате разукрупнения предприятия 2 5 Методическое обеспечение использования результатов оценки стоимости бизнеса для формирования новых имущественных комплексов в результате разукрупнения

Заключение

Библиографический список литературы Приложения

Работа включает 22 таблицы, 13 рисунков, список использованных исюч-ников включает 203 наименования

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

Проведенное диссертационное исследование, содержащиеся в нем выводы, положения и рекомендации можно разделить на 2 логически взаимосвязанные группы теоретических и практических проблем

Первая группа поднимаемых проблем связана с определением теоретических основ оценки рыночной стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия в форме разукрупнения

В рамках данного направления в работе сделана попытка реализации системного подхода к обоснованию выбора методов оценки стоимости бизнеса на основе тесного единства и взаимообусловленности элементов системы оценки, обоснован выбор стоимостного показателя в качестве критерия эффективности разукрупнения хозяйствующего субъекта, как одного из направлений реструктуризации предприятия, и выявлены возможные источники роста стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия

Анализ трудов зарубежных и отечественных специалистов в области оценки бизнеса и изучение оценочной практики показали, что часто отсутствие взаимопонимания оппонентов при обсуждении процесса оценки бизнеса вызывает различная трактовка" используемых терминов "стоимость бизнеса", "стоимость предприятия" и "стоимость имущественного комплекса" Отождествление эшх

понятий приводит к тому, что на практике в качестве предмета "оценки бизнеса (предприятия)" приводят оценку имущественного комплекса, стоимость собственного капитала, стоимость всего инвестированного капшала Но для правильного выбора подходов и методов оценки необходимо четкое понимание предмета оценки стоимости бизнеса

Считаем целесообразным разделять понятия "стоимость бизнеса" и "стоимость имущественного комплекса" при оценке стоимости предприятия Стоимость бизнеса и стоимость предприятия тождественны в том случае, если в рамках предприятия существует только один бизнес При наличии у предприятия нескольких разнородных бизнес-направлений под стоимостью предприятия следует понимать стоимость всей совокупности бизнес-единиц с учетом синер-гетического эффекта или эффекта анергии Под стоимостью имущественного комплекса будем понимать стоимость совокупности активов, находящихся в тесной взаимосвязи друг с другом, с учетом системного эффекта В структуре активов предприятия может выделяться несколько имущественных комплексов на основе принципа целостности Такое положение характерно для многопрофильных компаний Признаем также тождество понятий "стоимость имущественного комплекса" и "стоимость инвестированного капшала", тогда как термином "стоимость бизнеса" следует обозначать стоимость собственного капитала предприятия

Проанализировав содержание видов стоимости бизнеса, мы пришли к выводу, что оценка бизнеса при реструктуризации предприятия предполагает определение инвестиционной стоимости, так как при разработке программы реструктуризации рассматриваются различные варианты осуществления дальнейшей деятельности предприятия для собственника с учетом его деловых возможностей и представлений о перспективах развишя бизнеса

Объективность полученных при оценке результатов во многом зависит от адекватности использования внутренней и внешней информации о дея1ельности хозяйствующего субъекта Эту адекватность обеспечивают принципы, учитываемые в оценке бизнеса Принципы оценки лежат в основе отдельных подходов и методов оценки и имеют неодинаковую значимость при оценке бизнеса для разных целей Представляется целесообразным следующий порядок выбора подмножества методов для оценки бизнеса с одновременным определением их уровня значимости путем предварительного иерархического построения принципов оценки сообразно поставленной задаче

- ранжирование принципов оценки бизнеса в соответствии с задачами оценки и видом определяемой стоимости При выявлении равнозначности принципов их следует определять в одну группу значимости,

- присвоение веса каждой группе значимости экспертным путем,

- по шкале 0-5 выставить бальную оценку учета принципа в разрезе каждого метода оценки (подхода к оценке) 0 - реализация метода не предполагает учет принципа, 5 - метод базируется на принципе,

- определение суммарного бала, полученного каждым методом (подходом), в разрезе групп значимости принципов,

- определение итогового бала, полученного каждым методом (подходом) путем взвешивания по группам значимости принципов,

- полученная линейка ранжированных методов оценки (подходов к оценке) позволит выявить приоритетные методы (подходы), которые следует использовать в процессе оценки стоимости бизнеса для решения конкретных задач

Предложенный метод реализуем для выбора методического инструментария оценки стоимости бизнеса при разукрупнении (табл 1)

Линейка приоритетов для подходов к оценке стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия свидетельствует о приоритетности доходного подхода над имущественным и невысокой значимости рыночного подхода

Таблица 1 Выбор методов оценки бизнеса в целях разукрупнения предприятия на основе иерархии принципов оценки

Вес значимо- Подходы к оценке бизнеса

сти группы принципов Принципы оценки Доходный Рыночный Имущественный

Принцип ожидания 5 0 0

0,4 Принцип экономического разделения 2 0 4

Принцип вклада 4 0 3

Итого сумма балов по группе 11 1 0 8

0,3 Принцип предельной производительности 4 1 4

Принцип сбалансированности 3 1 5

Итого сумма балов по группе 7 2 9

0,15 Принцип зависимости от внешней среды 4 5 2

Принцип остаточной продуктивности 4 4 2

Итого сумма балов по группе 8 9 4

0,1 Принцип регрессии 3 0 5

Принцип прогрессии 3 0 5

Итого сумма балов по группе 6 0 10

Принцип полезности 2 5 5

0,05 Принцип конкуренции 4 1 1

Принцип замещения 0 5 5

Принцип соответствия 5 5 5

Итого сумма балов по группе И 16 16

Итого сумма балов, взвешенная по значимости группы прин- 8,85 зд 7,9

ципов

Разработка методического инструментария оценки стоимости бизнеса требует уточнения определения понятия реструктуризации предприятия Анализ существующих определений выявил недостатки, которые можно объединить в следующие группы

- неоправданное сужение содержания понятия,

- указание цели, приводящее к ограничению сферы использования термина,

- фокусирование на предмете, на который направлены преобразования,

- размытость ц, смешение понятий

В самом общем смысле экономический словарь поясняет. реструктуризацию как изменение структуры системы или перестройку чего-либо Структура - это

соотношение между отдельными элементами, а также, взаиморасположение и связь составных частей чего-либо. Предприятие - самостоятельный хозяйствующий субъект, осуществляющий различные виды экономической деятельности, материальная основа которых представлена производственно-экономическим и имущественным комплексом. Структуру предприятия можно представить как портфель взаимосвязанных функциональных единиц и бизнес-единиц в виде отдельных направлений деятельности, подчиненных одной цели. Тогда под реструктуризацией предприятия следует понимать изменение элементов и структуры портфеля отдельных направлений деятельности хозяйствующего субъекта. Исходя из сформулированного нами определения, реструктуризация может быть направлена на расширение или сокращение (разукрупнение) предприятия. На рис. 1 представлены формы реструктуризации соответствующие указанным направлениям.

Реструктуризация предприятия

направленная на расширение направленная на разукрупнение

Покупка предприятий или отдельных бизнес-направлений

Образование корпоративных альянсов

Образование дочерних предприятий путем вхождения в состав участников частью имущественного комплекса

Продажа отдельных бизнес-направлений

Ликвидация отдельных направлений деятельности

Рис.1. Направления и формы реструктуризации предприятий

Основным условием, побуждающим предприятие к реструктуризации, является повышение его инвестиционной привлекательности. Анализ существующих критериев инвестиционной привлекательности предприятия показал, что в качестве основного критерия эффективности деятельности предприятия и проводимых на нем структурных преобразований, дожен выступать показатель стоимости бизнеса, как наиболее информативный. Только он способен отразить в едином показателе множество самых разнообразных факторов, от которых зависит будущее компании.

Анализ характерных для мировой и специфических для российской экономик мотивов разукрупнения хозяйствующих субъектов лег в основу классификации источников роста стоимости бизнеса в зависимости от цели разукрупнения (табл. 2).

Таблица 2 Классификация источников роста стоимос1и бизнеса при разукрупнении предприятия в соответствии с целевым подходом

Финансо-

вое состояние Цель Мотивы разукрупнения Источники роста стоимости

предпри-

ятия

Состояние финансового Финансовое оздо- Освобождение от догов Положительный денежный поток

кризиса ровление

Изменение стратегии в сторону специализации Усиление конкурентных позиций

<я я Увеличение доли рынка

3 5 Р о о Рост объема продаж

я I 2 Я о ь ж Повышение эффектив- Наиболее эффективное использование ресурсов

л и к л к я Я эт 3 к структурных подразделений и управления ими Увеличение прозрачности формирования финансовых результатов

а к з ю Повышение гибкости и инвестицион-

а л я ной привлекательности

о К о и 23 Избавление от непрофильных активов, генерирующих огромные затраты Снижение постоянных затрат

О Сокращение налоговых обязательств

В результате анализа источников создания стоимости выделен ряд предпосылок к увеличению стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия

- реструктурируемая компания является многопрофильной или с обширной инфраструктурой,

- выделяемые компании будут более конкурентоспособны и эффективны благодаря специализации и концентрации финансовых, управленческих, материальных и информационных ресурсов,

- выделяемые компании будут работать в смежных отраслях, предоставляя продукцию на более выгодных условиях, чем традиционные поставщики,

- состояние жизненного цикла отраслей, в которых работают родительская и выделенные компании, оптимальны

Вторая группа проблем, исследуемых в диссертации связана с методологией подходов и методическим обеспечением оценки стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия в форме разукрупнения

В рамках данного направления в диссертации разработана модель, позволяющая оценить целесообразность разукрупнения предприятия на основе стоимостного критерия

Зарубежными и отечественными экономистами разрабатываются подходы к оценке целесообразности реструктуризации предприятий на основе стоимостных критериев, но при этом внимание уделяется процессам слияния и поглощения

Первый подход сводится к оценке коммерческой эффективности реструктуризации предприятия как инвестиционного решения в условиях неопределенности Для определения его эффективности используется традиционная методика расчета чистой приведенной стоимости (МРУ) В общем виде ИРУ реструктуризации определяется как разница между эффектом от реструктуризации, выраженным в приросте чистого дисконтированного денежного потока, и суммой издержек на проведение реструктуризации

где МРУр - чистая приведенная стоимость реструктуризации предприятия, Эр - чистый эффект от реструктуризации, Ср - издержки на проведение реструктуризации, г - требуемая норма доходности на вложенный капитал, г - порядковый номер периода, в котором рассчитывается чистый эффект от реструктуризации, и - прошозный период, в течение которого предполагается получение эффекта от реструктуризации

Положительное значение ИРУр свидетельствует о целесообразности проведения реструктуризации предприятия

Второй подход основан на анализе прироста стоимости бизнеса в результате реструктуризации предприятия При этом определяется стоимость бизнеса (Ус) после объединения и сумма стоимостей бизнесов до объединения (УА + Ув) Выпонение условия УА + Ув < Ус свидетельствует о целесообразности объединения предприятий, тогда как выпонение условия УД+ Уе> Ус, наоборот, является свидетельством целесообразности разукрупнения

Третий подход предполагает оценку целесообразности проведения реструктуризации рынком Если рынок на планируемое или принятое решение о реструктуризации предприятия реагирует повышением курсовой стоимости акций, то решение о проведении реструктуризации верное

Все три подхода объединяет учет и оценка величины синергетического эффекта Большинство авторов трактуют его как рост стоимости бизнеса в результате объединения компаний Такая трактовка представляется нам обоснованной, так как наиболее общее определение синергии (гр эупе^ет - сотрудничество, содружество) раскрывает его как совместное действие взаимодействия различных потенций или видов энергий в целостном действии

В первом подходе синергетический эффект проявляется в виде положительной чистой выгоды от реструктуризации, которая на основе выявления источников выгод и отрицательных эффектов количественно определяется как положительный или отрицательный денежный поток Второй подход предполагает наличие синергетического эффекта при приращении стоимости бизнеса' Синергетический эффект в данном случае приравнивается к добавленной Стоимости В третьем подходе синергетический эффект можно определить путем приррста рыночной капитализации предприятия

При разукрупнении предприятия положительный эффекц связанный с ростом стоимости, являющийся, в некотором смысле, аналогом синергетического эффекта, на наш взгляд, некорректно называть синергетическим Так, Гохан ПА называет этот эффект "обратной синергией", Рудык НБ - "эффектом по-

вышения сосредоточения" В зависимости от побудивших мотивов разукрупнения предприятия мы предлагаем называть его эффектом концентрации усилий (при продаже или выделении непрофильных производств) или эффектом специализации (при разделении конгломерата на отдельные бизнесы) Суть этого эффекта состоит в том, что после разукрупнения предприятия совокупная стоимость предприятий, образованных в результате разукрупнения превышает стоимость реструктурируемой компании

Все перечисленные выше подходы к стоимостной оценке целесообразное ш объединения предприятий могут использоваться и при разукрупнении предприятия' Однако первый подход предполагает оценку эффекта путем численною определения выгод от реструктуризации, но не все выгоды поддаются такой оценке Так, например, с достаточно высокой точностью можно посчитать экономию на издержках, связанную с избавлением от отдельных объектов имущества, а, следовательно, и от генерируемых ими затраг, и гораздо сложнее таким образом рассчитать прирост совокупных денежных потоков всех предприятий, образованных в результате разукрупнения И самое главное, этот подход не позволяет учесть различия в уровне риска деятельности этих предприятий Второй подход, на основе анализа превышения суммарной стоимости предприятий, образованных в результате разукрупнения, над стоимостью реструктурируемого предприятия, не позволяет корректно учесть затраты, связанные с проведением процесса разукрупнения

Анализ используемых в оценочной Практике подходов к оценке целесообразности объединения предприятий, их преимуществ и недостатков позволил предложить подход к оценке целесообразности разукрупнения предприятия на основе стоимости бизнеса, который представляет собой комбинацию подхода, основанного на анализе чистой приведенной стоимости реструктуризации и подхода, основанного на анализе прироста стоимости В частности, мы считаем разумным определять сумму чистого эффекта от реструктуризации на основе прироста стоимости предприятия после разукрупнения Тогда чистый эффект от разукрупнения можно выразить формулами

Эффект специализации = (Ув + Ус) - У а, (2) Эффект концентрации усилий = К^-- УА, (3) где УЛ - стоимость предприятия до реструктуризации, Ув, Ус - стоимость предприятий, образованных в результате разукрупнения, УЛ" стоимость предприятия после ликвидации или продажи отдельных производств

Чистую приведенную стоимость реструктуризации (/VРУр) определим по формулам

ИРУр = (Ув + Ус) - У л - Ср (4) МРУр-=УА.-УА-Ср{ 5) Мы намеренно не учли в модели доход от реализации имущественного комплекса реализуемого бизнеса в целях избежания двойного учета Этот доход будет учтен в качестве отдельной компоненты капитальных вложений при расчете денежного потока'первого года прогнозного периода

Точность полученных результатов при оценке целесообразности разукрупнения предприятия обусловлена корректностью оценки стоимости бизнесов и определения величины издержек на проведение реструктуризации предприятия

Важность каждого из подходов к оценке стоимости бизнеса для целей реструктуризации предприятий различна Наименее важными, на наш взгляд, при оценке для целей разукрупнения являются методы рыночного подхода в виду отсутствия ретроспективной финансовой информации у вновь образованных в результате реструктуризации предприятий Если же использовать информацию о денежных потоках, генерируемых бизиесами в рамках единого предприятия, то полученные результаты будут искажены, так как невозможно будет учесть эффект специализации (эффект концентрации усилий) Использование методов рыночного подхода к оценке родительской компании, в отношении которой принимается решение о разукрупнении, также представляется невозможным в силу высокой диверсификации ее деятельности

Базовым подходом при оценке бизнеса в целях реструктуризация является доходный В его рамках следует использовать метод дисконтированных денежных потоков (ДДП), так как метод капитализации предполагает получение стабильного равномерного дохода в течение длительного периода времени, что исключает само понятие реструктуризации

Применение метода ДДП предполагает составление нескольких сценариев развития предприятия Сложность прогнозирования денежных потоков новых структурных единиц как самостоятельных на основе ретроспективной информации обусловлена следующими обстоятельствами

- с одной стороны каждая бизнес-единица имеет, свой собственный денежный поток, с другой стороны эти потоки пересекаются между собой,

- издержки и выгоды административного центра распределяются по бизнес-единицам пропорционально какой-либо базе, и в новом предприятии их величина может существенно отличаться в ту или иную сторону,

- трудно учесть влияние на денежные потоки бизнес-единиц нематериальных активов, являющихся часто существенным фактором стоимости бизнеса

Поэтому денежные потоки всех предприятий, сохранивших или получивших юридическую самостоятельность целесообразно прогнозировать на основе бизнес-планов их развития Целью составления прогноза является построение модели свободного потока денежных средств, выявление факторов стоимости и оценка условий и возможностей функционирования вновь созданного предприятия

Вторым по важности оценки стоимости бизнеса меюдом ДДП являеюя определение ставки дисконтирования для приведения будущих денежных поюков к текущей стоимости В мировой практике наиболее популярной моделью оценки ставки дисконтирования денежного потока, приносимого собственным капиталом, является модель оценки капитальных вложений (САРМ), в соответствии с которой требуемая доходность зависит от среднерыночной доходности и уровня систематического риска ((В) Считаем, что метод САРМ применим к компаниям с историей хозяйствования, внутренние риски деятельности которых

являются типичными для предприятий данной отрасли Поскольку разукрупнение предприятия предполагает возникновение новых хозяйствующих субъектов, метод САРМ использовать в качестве расчета ставки дисконтирования их денежных потоков представляется нам некорректным, и мы предлагаем использовать для ее расчета метод кумулятивного построения, позволяющий учесть специфические факторы риска, возникающие в результате реализации процесса ре-сгруктуризации

Основная сложность использования метода кумулятивного построения заключается в обоснованном определении премии за несистематический риск Проанализировав существующие методы оценки премии, считаем целесообразным при оценке предприятия в целях разукрупнения использовать метод экспертных оценок Невозможность использования метода сравнений с компаниями-аналогами обусловлена отсутствием ретроспективной информации

Анализ деятельности предприятий Оренбургской области лосле реструктуризации, направленной на сокращение масштабов деятельности позволил сформировать систему факторов несистематического риска, включающих как типичные для любого бизнеса, так и выявленные специфические факторы, к которым относятся

- политический риск, связанный с увеличением периода реализации процедуры разукрупнения В большей степени проявляется при разукрупнении в формах выделения и разделения,

- риск нанесения урона репутации компании результате упущения из виду интересов миноритарных акционеров и кредиторов,

- риск возрастания транзакционных издержек при урегулировании имущественных вопросов между акционерами Появление этого риска характерно формам разукрупнения, сопровождающимся разделением акционерного капитала,

- технологический риск, вызванный, прежде всего, временным изменением процесса производства, связанным с образованием временных лагов между отдельными технологическими операциями,

- юридический риск, проявляющийся при оспаривании сделок по реструктуризации,

- операционный риск, вызванный изменением структуры за фат,

- риск вхождения на новый рынок Характерен, прежде всего, для си гуаций разукрупнения, при которых выделяются инфраструктурные подразделения,

- риск нарушения связей с контрагентами

При использовании метода кумулятивного построения к определению ставки дисконтирования дожно быть определено максимальное значение суммарного риска предприятия Исходя из того, что уровень риска конкретной компании, учитываемый в ставке дисконтирования, дожен быть одинаковым независимо от вида анализируемого риска, можно допустить, что максимальное значение несистематического риска равно рыночной премии за риск, умноженной на максимальный уровень систематического риска Рыночная премия за риск, определенная нами "в работе на основе динамики фондового индекса АК&М и средней доходности ОФЗ, составила 29,4% Значение р-коэффициента, по ре-

зультатам исследования специалистами фондового рынка, колеблется в среднем от 0,3 до 2 Максимальное значение премии за несистематический риск, таким образом, составит 58,8% Диапазон премии за риск в разрезе факторов риска определим как частное от деления найденного максимального значения премии на число выделенных факторов риска В нашем случае их 14 (с учетом б типичных для любого бизнеса факторов риска), следовательно, премия за риск в разрезе факторов риска будет лежать в диапазоне от 0 до 4,2%

Размер премии за риск рассчитывается в разрезе каждого фактора путем последовательного взвешивания оценочных балов, выставленных экспертами предприятию по каждому параметру Для определения весов доверия назначенным экспертам и весов значимости параметров предлагаем использовать метод парных сравнений Суммирование полученных значений премий за риск в разрезе отдельных факторов риска позволит получить- величину премии за несистематический риск

Традиционные методы имущественного подхода предполагают определение рыночной стоимости активов как отдельных единиц имущественного комплекса и обязательств без учета системного эффекта На первый взгляд, для целей оценки целесообразности разукрупнения предприятия имущественный подход не дает никакой информации, так как при любой компоновке имущества суммарная стоимость предприятий, образованных в результате разукрупнения, будет равна стоимости предприятия до реструктуризации

В этой связи мы предлагаем использовать модифицированный имущественный подход, при котором стоимость бизнеса определяется как разница между стоимостью имущественного комплекса и величиной обязательств В силу того, что имущественные комплексы могут терять ценность, а, следовательно, и стоимость в случае нарушения их целостности в результате сокращения масштабов деятельности предприятия, необходимо провести проверку на соответствие их стоимости сформированной структуре капитала вновь образованных предприятий Так, отрицательный или близкий к нулю результат будет свидетельствовать о нерациональном распределении имущества и капитала между реструктурируемым и вновь образованными предприятиями Разработав все возможные с позиции технологической, организационной и экономической целесообразности модели выделяемых имущественных комплексов, можно сделать выбор в пользу оптимальной на основе критерия максимизации суммарной стоимости предприятий - продуктов разукрупнения

Кроме того, появление допонительных рисков, связанных с выходом образованных предприятий на новые рынки или сегменты рынка, повышает вероятность наступления ситуации банкротства, которая обладает всеми признаками реального опциона Все это указывает на целесообразность использования в рамках имущественно подхода наряду с методом чистых активов метода реальных опционов

Анализ реструктуризации российских предприятий показал, что большинство успешных на первый взгляд проектов в конечном итоге привели предприятия

к финансовой несостоятельности И главная причина заключается в непоном учете всех издержек на проведение реструктуризации

По своей природе расходы, связанные с расширением и сокращением бизнеса различаются Различия заключаются не только в направлениях осуществления расходов, но и в возможности прогнозирования их величины При расширении бизнеса расходы относительно лег ко прогнозируемы, при разукрупнении -их прогнозирование является проблемным

В соответствии с принципом принятия альтернативных решений издержки разукрупнения можно разбить на две группы - внутренние и внешние (рис 2)

Рис. 2. Классификация издержек в соответствии с принципом альтернативности решений

Величину внешних издержек можно рассчитать достаточно точно на основе среднерыночных параметров Трудности на практике возникают при прогнозировании внутренних издержек, которые неизбежно возникают при разукрупнении, реализуемом в реорганизационных формах - выделении и разделении

Поскольку разукрупнение предприятия всегда связано с высоким риском для кредиторов (исключение составляет государство), то вероятность возникновения у них желания воспользоваться своим правом требования досрочного погашения обязательств высока Таким образом, максимальная величина денежных средств, которые нужно будет отвлечь предприятию, будет складываться из догосрочных и краткосрочных кредитов и кредиторской задоженности, за исключением налоговых обязательств

Отвлекаемый капитал, связанный с удовлетворением требований акционеров может составить до 10% стоимости чистых активов предприятия

Таким образом, издержки, связанные с реализацией прав кредиторов и акционеров при разукрупнении предприятия в формах выделения и разделения, рассматриваемые как упущенная выгода, мы предлагаем рассчитать по формуле

" % 365 ШСС

где ИрД - издержки реализации прав требований кредиторов и акционеров, О, - величина обязательств перед г"ш кредитором, - период, оставшийся до даты погашения обязательств перед гош кредитором, в днях, К - требуемая доходность на вложенный капитал, в качестве которой разумно использовать среднее значение рентабельности инвестированного капитала реструктурируемой компании, Вш - выплаты, связанные с выкупам акций у акционеров, не участвующих в голосовании или проголосовавших против реорганизации, УУАСС - средневзвешенная цена капитала реструктурируемого предприятия

Еще до принятия решения о реорганизации необходимо провести мониторинг мнений основных кредиторов по поводу предстоящей реорганизации и там, где это необходимо, предоставить допонительные гарантии с целью предотвращения предъявления ими требований Возможно заключение допонительного соглашения с условиями, при которых кредитор идет на уступки Такими условиями могут быть увеличение процентной ставки по финансовому кредиту, залоговое обеспечение коммерческого кредита, принятие на себя солидарной ответственности по погашению обязательств всеми предприятиями, образованными в результате разукрупнения В результате возникают транзакци-онные издержки Таким образом, положительный эффект от сокращения внутренних издержек уменьшается на величину возникших транзакций

Для определения величины издержек, возникающих в случае остановки производства при реорганизации предприятия, можно воспользоваться формулой

ШСС^,,, вл

где Иел - издержки, связанные с возникновением временного лага в непрерывном производственном процессе, Уик - балансовая стоимость имущественного комплекса, эксплуатация которого приостановлена в связи с проведением реорганизационных процедур, ВД - временной лаг в непрерывном производственном процессе, в днях

Реализация предложенного подхода к количественному определению издержек позволит более точно рассчитать чистый приведенный эффект разукрупнения предприятия

Вследствие проведенного диссертационного исследования основная его цель посредством решения поставленных задач была достигнута

Выводы и заключения, содержащиеся в диссертационной работе, не претендуют на исчерпывающую поноту раскрытия всех аспектов оценки стоимости бизнеса при реструктуризации предприятия, направленной на разукрупнение Тем не менее, результаты анализа, теоретические выводы и практические рекомендации могут способствовать повышению обоснования целесообразности проведения реструктуризации предприятия в целях обеспечения роста его стоимости

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Статьи в журналах и изданиях, рекомендуемых ВАК-

1 Крюкова ИМ, Ботин В Э Совершенствование подхода к формированию разделительного баланса при реорганизации предприятия в форме выделе-

ния // Вестник ОГУ, ИПК ГОУ ОГУ, 2004, №8 - 0,62 п л (в т ч авторские - 0,55 пл)

2 Крюкова H M Развитие терминологии реструктуризации предприятия // Вестник ОГУ, ИПК ГОУ ОГУ, 2007, №9 - 0,35 п л

Статьи и тезисы докладов в других изданиях:

3 Крюкова H M Совершенствование критериев оценки эффективности реорганизации предприятий // Региональная научно-практическая конференция молодых ученых и специалистов Оренбургской области Сборник материалов -Оренбург ИПК ОГУ - 2002 - 0,08 п л

4 Крюкова H M Формирование системы мер защиты прав кредиторов и акционеров при разделении и выделении организации // Финансово-экономические проблемы деятельности организаций в современных условиях Материалы региональной научной конференции / Под общ ред д т н, проф Бондаренко В А , д э н , проф Дегтяревой Т Д , к э н , доц Панковой С В -Оренбург, ИПК ОГУ, 2002 - 0,31 п л

5 Крюкова H M Совершенствование механизма формирования разделительного баланса предприятия при реорганизации в формах выделения и разделения // Формирование рыночного хозяйства теория и практика Сборник научных статей Выпуск IV / Под ред проф M Г Лапаевой - Оренбург РИК ГОУ ОГУ, 2003 - 0,26 п л

6 Крюкова H M Формирование условий повышения эффективности реорганизации российских предприятий // Формирование конкурентоспособности региона Сборник материалов I Международной научно-практической конференции - Оренбург РИК ГОУ ОГУ, 2003 - 0,33 п л

7 Крюкова H M Обеспечение условий эффективности разукрупнения предприятий // Региональная научно-практическая конференция молодых ученых и специалистов - Оренбург, ГОУ ОГУ, 2004 -ОДбпл

8 Крюкова H M Выбор формы реорганизации предприятия на основе критерия стоимости бизнеса // Актуальные проблемы бухгатерского учета, анализа, аудита в современных условиях Материалы всероссийской научно-практической конференции -Оренбург РИК ГОУ ВПО ОГУ, 2005 -0,14пл

9 Крюкова H M Проблемы финансирования процессов выделения и разделения предприятий // Актуальные проблемы реструктуризации российских предприятий сборник материалов VI Всероссийской научно-практической конференции - Пенза РИО ПГСХА, 2006 - 0,34 п л

10 Крюкова H M Оценка инвестиционной привлекательности бизнеса как критерия принятия решения о реструктуризации предприятия // Научный вестник Оренбургского государственного института менеджмента Сборник с гатей V международной конференции "Россия как трансформирующееся общество экономика, культура, управление" - Оренбург Оренб гос ун-т менеджмента, 2006 - 0,88 п л

Автореферат

Подписано в печать </ /о. Формат 60x84 '/16

Бумага THiioip №1 Гарнитура "Times"

Печать офсетная Уч-изд л 1,0

Заказ 3.93 Тираж 100 экз

Издательский центр Саратовского государственного социально-экономического университета 410003, Саратов, Радищева, 89

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Крюкова, Наталья Михайловна

ВВЕДЕНИЕ.

1 ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ ОСНОВЫ ОЦЕНКИ РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА РЕСТРУКТУРИРУЕМОГО ПРЕДПРИЯТИЯ В ФОРМЕ РАЗУКРУПНЕНИЯ.

1.1 Система целей и методический инструментарий оценки стоимости бизнеса.

1.2 Организационно - методические основы управления реструктуризацией предприятия на основе критерия стоимости бизнеса.

1.3 Реструктуризация в форме разукрупнения как инструмент повышения стоимости бизнеса.

2 МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ ПОДХОДЫ И МЕТОДИЧЕСКОЕ ОБЕСПЕЧЕНИЕ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ БИЗНЕСА РЕСТРУКТУРИРУЕМОГО

ПРЕДПРИЯТИЯ В ФОРМЕ РАЗУКРУПНЕНИЯ.

2.1. Инструментарий оценки стоимости бизнеса для целей разукрупнения предприятия.

2.2 Содержание и прогнозирование денежных потоков предприятий, образованных в результате разукрупнения бизнеса.

2.3 Развитие имущественного подхода к оценке стоимости бизнеса для целей разукрупнения предприятия в условиях риска.

2.4 Оценка издержек, возникающих в результате разукрупнения предприятия.

2.5 Методическое обеспечение использования результатов оценки стоимости бизнеса для формирования новых имущественных комплексов в результате разукрупнения.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Оценка стоимости бизнеса при разукрупнении предприятия"

Актуальность темы исследования. Успешность деятельности предприятия во многом зависит от его умения реагировать на изменения окружающей среды. Эти изменения побуждают руководство предприятия кардинально менять существующую стратегию развития компании, что позволит обеспечить ему в будущем рост инвестиционной привлекательности, недостижимый с позиции эволюционного развития. Одним из инструментов изменения стратегии развития предприятия является реструктуризация.

На данном этапе развития предпринимательства, когда у предприятий имеются излишние, нефункционирующие активы, или активы, затраты на обслуживание которых слишком высоки, наиболее приемлемым способом повышения стоимости бизнеса является именно реструктуризация, направленная на его разукрупнение.

Большинство работ в данной области посвящено изучению различных преобразований организационного, производственного, финансового характера в виде комплекса мероприятий для проведения реструктуризации. Однако в них слабо развиты теоретические положения и практические рекомендации по оценке рыночной стоимости бизнеса для указанных выше целей. И если вопросы оценки стоимости предприятий, направленной на обоснование целесообразности объединения хоть слабо, но освещаются, то работы, в которых рассматриваются особенности оценки и риски, возникающие при реструктуризации, направленной на разукрупнение бизнеса, отсутствуют.

В нашей стране процессы стратегической реструктуризации предприятий, основанные на управлении стоимостью компаний, являются относительно новым объектом изучения, и потому нуждаются в дальнейшей разработке. Кроме того, анализ финансовых последствий стратегических преобразований предприятий показал, что более половины из них не смогли в результате создать допонительную стоимость. Зачастую это связано с некорректной оценкой рыночной стоимости бизнеса, синергетического эффекта, и, как следствие, с выбором неправильной стратегии развития в рамках реализуемой формы реструктуризации. В настоящее время концепция стоимостного подхода к управлению реструктуризацией, разрабатываемая в отечественной теории, стокнулась с целым рядом проблем методического и методологического характера. К числу наиболее существенных из них следует отнести отсутствие системного подхода к оценке эффективности реструктуризации, направленной на разукрупнение предприятия.

В связи с вышеизложенными обстоятельствами возникает необходимость совершенствования инструментария оценки стоимости бизнеса в процессе страI тегической реструктуризации предприятия, что и определяет актуальность диссертационного исследования.

Степень разработанности проблемы. В последнее время появилось достаточно много научных и научно-практических публикаций, материал которых представляет особый интерес для данного научного исследования. Среди работ, отражающих методологические вопросы управления финансами хозяйствующих субъектов, можно выделить исследования Барулина С.В., Бланка И.А., Брейли Р., Бригхема Ю., Грязновой А.Г., Дробозиной JI.A., Казака А.Ю., Ковалева В.В., Майерса С., Молякова Д.С., Павловой JI.H., Сабанти Б.М., Сабитовой Н.М., Самарухи В.И., Эрхардта М.С.

Теоретические и практические аспекты реструктуризации отечественных предприятий с разной степенью поноты рассматривались в трудах Апатова А.А., Балашова В.Г., Белых Л.П., Бивана А.А., Бочарова В.В., Грязновой А.Г., Гришпуна Е.М., Евсеева А.С., Ежкина JI.B., Ильдеменова С.В., Ирикова В.А., Клейнера Г.Б., Леонтьева С.В., Липсиц И.В., Мазура И.И., Минаева Э.С., Мельника Н.А., Нещадина А.А., Одинцова М.В, Рудык Н.Б., Семен-ковой Е.В., Тутунджяна А. К., Тренева В.Н., Шапиро В.Д., Шафера Е.С. и др.

Методологическим вопросам оценки стоимости бизнеса для различных целей в рамках стоимостного подхода к управлению предприятием посвящено значительное количество научных работ отечественных и зарубежных ученых. Наиболее значимыми являются исследования Александрова Г.А., Беляева С.Г.,

Белых Л.П., Вадайцева С.В., Градова А.П., Грязновой А.Г., Егерева И.А., Еси-пова В., Кошкина В.И., Мазура И.И., Мацкуляка И.Д., Попова С.А., Таля Г.К., Федотовой М.А., Шапиро В.Д., Бишоп Д.М., Гохан П., Десмос Г.М., Кордон К., Коупленд Т., Марковиц Г., Сировер М., Томсон А., Уэст Т., Уош К., Феррис К., Фостер К., Фишмен Д., Эванс Ф.Ч. и других. Работы этих ученых сыграли огромную роль в подходах к изучению исследуемых проблем.

При наличии большого количества работ, посвященных реструктуризации предприятий, в том числе и на основе стоимостного подхода, сохраняется потребность в научной разработке комплекса теоретических и практических проблем выбора эффективной стратегии разукрупнения предприятия, которая будет способствовать его прогрессивному развитию.

Необходимость разработки методического инструментария для обоснованного выбора наиболее эффективной формы реструктуризации на основе стоимостных критериев предопределили цель, задачи и структуру диссертационной работы.

Целью диссертационного исследования является развитие методологических подходов и методического инструментария оценки стоимости бизнеса при реструктуризации предприятия в форме разукрупнения, направленной на повышение инвестиционной привлекательности.

Задачи исследования. В соответствии с целью диссертационного исследования автором поставлены следующие задачи теоретического и прикладного характера:

- обосновать выбор методического инструментария оценки стоимости бизнеса исходя из особенностей вида оцениваемой стоимости;

- уточнить понятие реструктуризации предприятия на основе выделения ее сущностных признаков;

- проанализировать существующие подходы к обоснованию целесообразности реструктуризации предприятия на основе стоимостных критериев и разработать метод оценки эффективности разукрупнения предприятия;

- выявить факторы риска, обуславливающие вероятностный характер денежных потоков предприятий, образованных в результате разукрупнения, и предложить методику количественной оценки премии за риск;

-разработать методику количественной оценки издержек, сопутствующих процедурам разукрупнения предприятия;

- оценить возможность и необходимость использования имущественного подхода к оценке стоимости бизнеса в целях обоснования разукрупнения предприятия.

Предметом исследования в диссертационной работе является совокупность экономических отношений, складывающихся в процессе реструктуризации предприятия, направленной на его разукрупнение.

Объектом исследования выступают подходы и методы оценки стоимости бизнеса.

Методологической основой исследования послужил диалектический метод познания и системного подхода. В процессе исследования использовались такие общенаучные методы и приемы как статистический анализ, системный анализ и синтез, экономико-математическое моделирование, экспертные оценки, классификация, группировка, прогнозирование и др.

Теоретическую базу диссертационного исследования составляют фундаментальные работы ведущих отечественных и зарубежных ученых-экономистов в области финансового менеджмента и оценочной деятельности, а также посвященные теоретическим и практическим аспектам реструктуризации предприятий; законодательные и нормативные документы по вопросам реформирования предприятий, их реорганизации, а также регулирующие оценочную деятельность в Российской Федерации.

Информационной базой работы послужили информационно-аналитические обзоры, данные официальной отчетности предприятий г. Оренбурга, а также публикации в зарубежных и отечественных научно-периодических изданиях.

Наиболее важные научные результаты диссертационного исследования заключаются в следующем:

- предложен подход к выбору методов оценки бизнеса для разных целей, основанный на ранжировании принципов оценки;

- дано авторское определение понятия реструктуризации предприятия как процесса изменения элементов и структуры портфеля направлений деятельности хозяйствующего субъекта;

- уточнен подход к оценке целесообразности разукрупнения предприятия путем включения в него методики оценки эффекта специализации и эффекта концентрации усилий, в основе которой лежит расчет прироста стоимости бизнеса реструктурируемого предприятия;

- на основе эмпирических исследований, проведенных на предприятиях региона, прошедших через реструктуризацию, выявлены характерные для них факторы риска, что позволило уточнить методику количественной оценки премии за риск и обосновать применение метода кумулятивного построения для расчета ставки дисконтирования денежных потоков реструктурируемых предприятий в форме разукрупнения;

- предложено использование модифицированного имущественного подхода и обоснована целесообразность использования наряду с методом чистых активов метода реальных опционов для определения рыночной стоимости реструктурируемого предприятия и вновь образованных в результате разукрупнения предприятий;

- разработана модель количественного определения издержек, возникающих в результате реструктуризации предприятия, направленной на разукрупнение.

Теоретическая и практическая значимость работы. Разработанные научные положения развивают методологический и методический инструментарий оценки стоимости бизнеса для специальных целей и могут быть использованы для дальнейшего изучения проблем оценки эффективности кардинальных преобразований в деятельности предприятия на этапе обоснования целесообразности реализации управленческих решений.

Практическая значимость исследования заключается в том, что предложенный метод прогнозирования денежных потоков реструктурируемых предприятий, возникающих в процессе их разукрупнения, а также уточнение методов имущественного подхода могут быть использованы оценочными компаниями для получения более точных и обоснованных результатов оценки экономической целесообразности разукрупнения предприятий. Предложения по сбалансированию имущественных комплексов, образованных в результате разукрупнения, и источников их формирования с позиций доходности и ликвидности могут использоваться руководителями предприятий и консатинговыми компаниями.

Апробация работы. Основные положения диссертации обсуждены и получили апробацию в тезисах, статьях и выступлениях на научных конференциях, проходивших: в 2002-2007 годах в городах Оренбург и Пенза.

Предлагаемые автором практические рекомендации по оценке целесообразности разукрупнения предприятия на основе стоимости бизнеса нашли применение в деятельности оценочных и консатинговых компаний г. Оренбурга, таких как Оренбургский областной союз промышленников и предпринимателей, ООО "Южноуральская оценочная компания", ООО "Центр оценки и консатинга". Выпоненные научные разработки также используются в учебном процессе кафедрой финансов предприятий при преподавании учебных курсов "Оценка стоимости бизнеса", "Догосрочная финансовая политика" для студентов, обучающихся по специальности "Финансы и кредит" и Центром профессиональной подготовки оценщиков.

Публикации. По теме диссертации опубликованы 10 работ автора общим объемом 3,5 п.л. (в т.ч. авторский объем - 3,4 п.л.), в том числе 2 публикации в издании, рекомендованном ВАК.

Объем и структура работы. Диссертационная работа состоит из введения, двух глав, заключения, библиографического списка использованной лите

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Крюкова, Наталья Михайловна

Заключение

Переориентация менеджмента российских предприятий на стоимостные критерии оценки эффективности управленческих решений, в том числе и решений о реструктуризации предприятия, приводит к необходимости расширять и уточнять методический инструментарий оценки стоимости бизнеса, в качестве которого выступают подходы и методы оценки.

Для правильного выбора подходов и методов оценки необходимо четкое понимание предмета оценки бизнеса и, несмотря на то, что материальной основой функционирования бизнеса является имущественный комплекс, считаем целесообразным разделять понятия "стоимость бизнеса" и "стоимость имущественного комплекса" при оценке стоимости предприятия. В результате проведенного анализа мы пришли к выводу, что под стоимостью бизнеса следует понимать стоимость собственного капитала, а под стоимостью имущественного комплекса стоимость всего инвестированного капитала. При наличии у предприятия нескольких разнородных бизнес-направлений представляется невозможным определить стоимость бизнеса отдельного направления деятельности, но можно впоне корректно определить их стоимость как имущественных комплексов.

Проанализировав содержание видов стоимости бизнеса, мы пришли к выводу, что оценка бизнеса при реструктуризации предприятия предполагает определение инвестиционной стоимости, так как при разработке программы реструктуризации рассматриваются различные варианты осуществления дальнейшей деятельности предприятия для собственника с учетом его деловых возможностей и представлений о перспективах развития бизнеса.

Объективность полученных результатов оценки во многом зависит от соответствия используемой внутренней и внешней информации о деятельности хозяйствующего субъекта задачам оценки. Это соответствие обеспечивают принципы, учитываемые в оценке бизнеса. Принципы оценки лежат в основе отдельных подходов и методов оценки и имеют неодинаковую значимость при оценке бизнеса для разных целей. Нами предложен порядок выбора подмножества методов для оценки бизнеса с одновременным определением их уровня значимости путем предварительного иерархического построения принципов оценки сообразно поставленной задаче, что позволит повысить объективность результата.

Разработка методического инструментария оценки стоимости бизнеса требует уточнения определения понятия реструктуризации предприятия. На основе анализа существующих подходов к раскрытию содержания реструктуризация был сделан вывод о том, что в настоящее время отсутствует унифицированное определение, позволяющее охарактеризовать процесс реструктуризации независимо от финансового состояния хозяйствующего субъекта, стадии его жизненного цикла и мотивов ее проведения. Авторская трактовка понятия реструктуризация предприятия базируется на содержании составляющих его элементов - реструктуризация и предприятие. Мы предлагаем под реструктуризацией предприятия понимать изменение структуры портфеля отдельных направлений деятельности хозяйствующего субъекта. Таким образом, четко обозначаются процессы, которые можно назвать реструктуризацией предприятия. Исходя из сформулированного нами определения, реструктуризация может быть направлена на расширение или сокращение (разукрупнение) предприятия. Стратегия разукрупнения может быть реализована путем проведения реорганизационных процедур - разделения и выделения, продажи или ликвидации направления деятельности, создания дочернего общества, на основе имущественного комплекса отдельного направления деятельности.

В российской практике существует значительное количество подходов к проведению реструктуризации, однако мировой опыт показывает, что единственным подходом к реструктуризации, исключающим противоречивое решение, является стоимостной подход, который в последнее время все шире применяется и в отечественной практике управления. Он предполагает, что последствия реструктуризации дожны оцениваться с позиции роста рыночной стоимости предприятия. Этот показатель является наиболее адекватным для оценки любых управленческих решений, поскольку расчет стоимости аккумулирует поностью информацию о деятельности предприятия и отражает интересы его рыночного окружения.

Исходя из анализа мирового и российского опыта последних лет, финансовые менеджеры пришли к выводу, что независимо от мотивов разукрупнения предприятия в качестве целевой функции дожен выступать прирост стоимости бизнеса. В связи с этим подробнее были исследованы факторы, определяющие границы целесообразности разукрупнения предприятий, а также подходы к оценке эффекта от реструктуризации. В контексте разукрупнения предприятия нами предложено обозначать прирост стоимости бизнеса в результате разукрупнения эффектом специализации или эффектом концентрации усилий в зависимости от формы разукрупнения.

В виду того, что в основу расчета эффекта разукрупнения положена оценка стоимости бизнеса, как реструктурируемого предприятия, так и предприятий, образованных в результате реструктуризации, нами определена значимость каждого из подходов и методов оценки и выделены особенности, которые необходимо учесть при реализации доходного и имущественного подхода к оценке бизнеса.

Признав наиболее значимым методом оценки для целей разукрупнения метод дисконтированных денежных потоков, обоснована необходимость составления бизнес-плана предприятий, сохранивших или получивших юридическую самостоятельность в результате разукрупнения, при прогнозировании денежных потоков. Проанализировав факторы, влияющие на выбор метода расчета ставки дисконтирования, мы пришли к выводу, что наиболее приемлемым с точки зрения объективных возможностей определения параметров, является метод кумулятивного построения. Рассматривая предприятия, образованные в результате разукрупнения, как новые, появляются непреодолимые сложности при определении премий за несистематические риски на основе подходов, основанных на исторических данных о деятельности предприятий. Проанализировав существующие методы оценки премии, считаем целесообразным при оценке предприятия в целях разукрупнения использовать метод экспертных оценок. Предложен агоритм, одним из этапов которого является выявление факторов специфического риска, связанного с реализацией механизма разукрупнения и выходом предприятия на новый рынок, который позволяет формализовано подойти к оценке премий за риск, несмотря на его кажущуюся субъективность. Размер премии за риск рассчитывается в разрезе каждого фактора путем последовательного взвешивания оценочных балов, выставленных экспертами предприятию по каждому параметру. Для определения весов доверия назначенным экспертам и весов значимости параметров предложено использование метода парных сравнений. Суммирование полученных значений премий за риск в разрезе отдельных факторов риска позволяет получить величину премии за несистематический риск.

В работе также подтверждена целесообразность использования имущественного подхода к оценке стоимости бизнесов вновь образованных в результате разукрупнения и реструктурируемого предприятий, подчеркнута его роль в формировании сбалансированных с точки зрения платежеспособности имущественных комплексов. В силу того, что имущественные комплексы могут терять ценность, а, следовательно, и стоимость в случае нарушения их целостности в результате сокращения масштабов деятельности предприятия, необходимо провести проверку на соответствие их стоимости сформированной структуре капитала. Отрицательная или близкая к нулю разница между стоимостью имущественного комплекса и обязательств будет свидетельствовать о нерациональном распределении имущества и капитала между реструктурируемым и вновь образованными предприятиями. При этом мы предлагаем использовать модифицированный имущественный подход, при котором стоимость бизнеса определяется как разница между стоимостью имущественного комплекса с учетом системного эффекта или эффекта анергии и величиной обязательств. Разработав все возможные с позиции технологической, организационной и экономической целесообразности модели выделяемых имущественных комплексов, можно сделать выбор в пользу оптимальной на основе критерия максимизации суммарной стоимости предприятий - продуктов разукрупнения, используя предложенный в работе агоритм.

Кроме того, появление допонительных рисков, связанных с выходом образованных предприятий на новые рынки или сегменты рынка, повышает вероятность наступления ситуации банкротства, которая обладает всеми признаками реального опциона. Это обстоятельство указывает на целесообразность использования в рамках имущественно подхода наряду с методом чистых активов метода реальных опционов.

Анализ реструктуризации российских предприятий показал, что большинство успешных на первый взгляд проектов в конечном итоге привели предприятия к финансовой несостоятельности. Главная причина заключается в непоном учете всех издержек на проведение реструктуризации. Определив особенности форм разукрупнения, в том числе и регулируемых российским законодательством, мы выявили группу издержек, связанных с реализацией прав требований кредиторов и акционеров, являющихся по своей природе специфическими, а также предложили модель для количественного определения их максимальной величины. В основу модели положена сущность внутренних издержек как экономической категории. Выплаты акционерам и кредиторам следует рассматривать как отвлечение капитала, использование которого обеспечивает доход предприятию. Следовательно, численно издержки, связанные с реализацией прав акционеров и кредиторов, равны неполученному доходу, величина которого в общем виде представляет собой произведение капитала и средней доходности, которую обеспечивает функционирование отвлекаемого капитала в рамках действующего предприятия. При этом величина упущенной выгоды, связанной с досрочным погашением кредиторской задоженности, ограничена периодом времени, оставшимся до ее погашения в соответствии с договором. Акционерный капитал предоставляется его владельцем предприятию на условиях бессрочного пользования. Поэтому величину упущенной выгоды, рассчитываемую исходя из доходности капитала, исчисляемую традиционно в годовом выражении, следует капитализировать. В качестве ставки капитализации предлагается использовать средневзвешенную стоимость капитала, определяющую нижнюю границу требуемой доходности на вложенный капитал.

Чтобы оценить наиболее вероятный уровень этих издержек, мы разработали так называемую шкалу вероятностей, характеризующую риски потери стоимости капитала кредиторами и акционерами в зависимости от модели разукрупнения. При этом, нами были выделены такие факторы, влияющие на уровень риска, как потеря стоимости капитала при разукрупнении, реализуемая форма разукрупнения, степень независимости бизнес-единиц друг от друга, соотношение рыночной стоимости имущественных комплексов и балансовой стоимости обязательств и акционерного капитала предприятий, образованных в результате разукрупнения, а также сохранность централизации системы управления предприятиями, образованными в результате разукрупнения.

В виду значительности суммы издержек, возникающих при разукрупнении, способной существенно уменьшить или поностью поглотить положительный эффект специализации или эффект концентрации усилий, предложены мероприятия, позволяющие сократить эти издержки. Наиболее важным среди этих мероприятий считаем предоставление гарантий кредиторам в виде залоговых обязательств или поручительств, при этом в качестве поручителей могут выступать местные бюджеты в лице органов местного самоуправления, заинтересованные в сохранении реорганизуемых производств.

Предложенный агоритм выбора оптимальной формы разукрупнения предприятия на основе критерия чистой приведенной стоимости, на наш взгляд, дожен быть допонен анализом сопоставимости имущественных комплексов и структуры капитала всех предприятий, образованных в результате разукрупнения. В связи с этим, даны методические рекомендации по формированию сбалансированных по показателям ликвидности и финансовой устойчивости имущественных комплексов путем уравновешивания показателя кассовый разрыв/активы, позволяющих максимизировать эффект от разукрупнения. Отсутствие допонительного контроля финансового состояния предприятия может привести к неравной платежеспособности предприятий, образованных в результате разукрупнения и высокому риску возбуждения процедур банкротства у некоторых из них. Показатель кассовый разрыв/активы позволяет оценить возможность предприятия привлечь кредит для покрытия дефицита денежных средств и тем самым оценить вероятность его банкротства. Таким образом, если целью разукрупнения бизнеса является повышение его стоимости, то в основу разделения активов и пассивов при формировании разделительного баланса дожен быть положен принцип, позволяющий в равной степени и реорганизуемому обществу, и вновь создаваемым обществам обеспечить передаваемые им обязательства реальными активами.

Предложенная модель оценки целесообразности разукрупнения предприятия, а также методы определения отдельных ее параметров позволили оценить эффективность программы реструктуризации оренбургского предприятия строительной отрасли ООО Силикат по выделению сырьевого производства в самостоятельное предприятие. В результате проведенных расчетов оценки стоимости бизнесов как реструктурируемого, так и вновь образованного предприятия, получен эффект разукрупнения в размере 14,9 мн. р., что значительно превышает издержки, связанные с организацией процесса разукрупнения и удовлетворением прав кредиторов по досрочному испонению обществом обязательств перед ними.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Крюкова, Наталья Михайловна, Оренбург

1. Гражданский кодекс Российской Федерации. М.: Экмос, 2003. - 140 с.

2. Налоговый кодекс Российской Федерации. Части первая и вторая. М.: Проспект, 2004. - 528 с.

3. Федеральный закон РФ О конкуренции и ограничении монополистической деятельности на товарных рынках от 22.03.1991 № 948-1 (с изменениями от 2.01.2000 г.).

4. Федеральный закон РФ О защите конкуренции на рынке финансовых услуг от 23.06.1999 № 117-ФЗ.

5. Федеральный закон РФ О государственной регистрации юридических лиц от 08.08.2001 № 129-ФЗ.

6. Федеральный закон: выпуск 22(289). Об акционерных обществах. М.: ИНФРА-М, 2005. - 83 с.

7. О рынке ценных бумаг. Федеральный закон. №39-Ф3 от 22.04.96 г.: офиц. текст. М.: Ось-89, 2005. - Российское федеральное законодательство.

8. Постановление Пленума Высшего Арбитражного Суда РФ № 19 О некоторых вопросах применения Федерального закона РФ Об акционерных обществах от 18.11.2003 г.

9. Указ Президента Российской Федерации от 18.08.1996 № 1210 О мерах по защите прав акционеров и обеспечению интересов государства как собственника и акционера.

10. Стандарты эмиссии акций и облигаций и их проспектов эмиссии при реорганизации коммерческих организаций, утвержденные Постановлением ФКЦБ РФ от 13.08.2003 № 03-35/пс.

11. Методические указания по формированию бухгатерской отчетности при осуществлении реорганизации организаций, утвержденные Министерством Финансов Российской Федерации от 20.05.2003 № 44н.

12. Об обществах с ограниченной ответственностью: Федеральный закон № 151 ФЗ от 15.07.99.

13. Об оценочной деятельности в РФ: ФЗ №135-Ф3 от 29 июля 1998г. (с изменениями от 21 декабря 2001г., 21 марта 2002г.)

14. Стандарты оценки, обязательные к применению всеми субъектами оценочной деятельности: Постановление Правительства РФ от 6 июля 2001г. №519

15. Типовая (примерная) программа реформы предприятия / утв. Приказ Минэкономики РФ от 01 октября 1997 г. № 118.

16. Аверчев И. Как оценить эффективность работы компании / И. Аверчев // Финансовый директор. 2006. - № 3. - С. 34-40.

17. Аистова М.Д. Реструктуризация предприятий. М.: Альпина Паблишер, 2002. - 287 с.

18. Акулов В.Б. Теория организации // www. media, larelia. ru

19. Апатов А.А. Управление реструктуризацией предприятий. М.: Высшая школа приватизации и предпринимательства, 2000. - 268 с.

20. Андреева Т., Криштопова, М. ССП слово модное / Т. Андреева, М. Криштопова // Управление компанией. - 2006. - № 3. - С. 57-60.

21. Андрефф В. Российская приватизация: подходы и последствия / В. Анд-рефф // Вопросы экономики. 2004. - № 6. - С. 57-78

22. Аркатов А.Я. Стоимостная стратегия развития предприятия. СПб. ГОУ. Химиздат. - 2000. - 162 с.

23. Балукова В.А. Методология корпоративного подхода к реструктуризации промышленных предприятий в условиях российской экономики / В.А. Балукова. СПб.: ГИЭУ, 2002. - 204 с.

24. Баязитов, Т. Стратегия: отдельные аспекты формулировки и применения / Т.М.Баязитов // Управление компанией. 2002. - № 3 - С. 41-47.

25. Баяндин Э. Оценка и управление стоимостью компании Электронный ресурс.: Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. 10.03.2006.

26. Белолипецкий К.М., Багрецов С.А., Рыбин О.В., Львов В.М. Научно-методическое обеспечение интегральной оценки рыночной стоимости бизнеса / Под общ. ред. Белолипецкого К.М. Тверь: ООО Изд-во Триада, 2004.-200 с.

27. Белоусов В.И. Реструктуризация предприятия: стабилизация и развитие: учебное пособие / В.И. Белоусов, С.А. Рыбако. Воронеж, 2001. - 312 с.

28. Белых Л.П. Федотова М.А. Реструктуризация предприятия. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. - 399 с.

29. Биван А.А., Эстрин С., Шафер Е.С. Факторы реструктуризации предприятий в переходных экономиках / А.А. Биван, С. Эстрин, Е.С. Шафер // Экономический журнал ВШЭ. 2002. - № 1. - С. 3.

30. Бланк И.А. Управление денежными потоками / И.А. Бланк. Изд-во: Ника-Центр, 2002. - 736 с.

31. Бовыкин В. И. Новый менеджмент М.: Экономика, 1997. 120 с.

32. Бовыкин В.И. Реструктурирование предприятия. М.: Дело, 1996. - 205с.

33. Бовыкин В.И. Реформирование и реструктуризация предприятий. Методика и опыт / В.И. Бовыкин. М.: Издательство ПРИОР, 1998. - 230 с.

34. Бранис А. Реструктуризация РАО ЕЭС России / А. Браинс // Рынок ценных бумаг. 2004. - № 1. - с. 40-42.

35. Брейли Р., Майерс, С. Принципы корпоративных финансов / Пер. с англ. -М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2004. 1008 с.

36. Бреслав Е. Финансовая модель как зеркало бизнеса / Е. Бреслав // Латвияс Экономисте. 2005. - № 5. - С. 5-12.

37. Бреслав, Е. Формулы для ограничений и упрощения для успеха / Е. Бреслав // Латвияс Экономисте. 2005. - № 5. - С. 20-26.

38. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. В 2-х томах / Ю. Бригхем. СПб.: Экономическая школа, 2001. - 496 с.

39. Бригхэм Ю, Эрхардт М. Финансовый менеджмент / Пер. с англ. под ред. Е.А.Дорофеева. СПб.: Питер, 2005. - 960 с.

40. Булычева Г.В. Практические аспекты применения доходного подхода к оценке российских предприятий / Г.В. Булычева, В.В. Демшин. -М.: Финансовая Академия, 1999.

41. Буренин А.Г. Антикризисное управление: опыт реструктуризации / А.Г. Буренин, В.И. Догий, В.Ю. Коновалов. Саратов: Изд. СГУ, 2002.

42. Вадайцев С.В. Оценка бизнеса: учеб / С.В. Вадайцев. М.: ТК Веби, Изд-во Проспект, 2004. - 360 с.

43. Вадайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учеб. пособие для вузов / С.В. Вадайцев. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001. -720 с.

44. Валеева О.Ф. Оценка бизнеса в антикризисном управлении / О.Ф. Валеева // Имущественные отношения в РФ. 2005. - № 6 (45). - С. 65-69.

45. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами: Пер с англ / Дж. К. Ван Хорн. -М.: Финансы и статистика, 1997. 800 с.

46. Ван Хорн Дж. К. Основы финансового менеджмента / Дж. К. Ван Хорн, Д.М. Вахович. М.: Издательский дом Вильяме, 2001. - 992 с.

47. Верейкин П.А. Моделирование бизнеса / П.А. Верейкин // Управление компанией. 2003. - №12. - С. 2-36.

48. Верстина Н.Г. Экономические аспекты реструктуризации / Н.Г. Верстина // Вопросы экономики. 2002. - № 3. - С. 7-9.

49. Верстина Н. Как управлять стоимостью / Н. Верстина, Ю. Еленева // Оборудование. 1999. - № 10. - С. 32-41.

50. Верстина Н.Г. Стоимостной подход к реструктуризации строительных предприятий / Н.Г. Верстина // Оборудование. 2003. - № 5. - С. 2-16.

51. Верстина Н.Г. Обеспечение конкурентоспособности строительных предприятий на основе стоимостного подхода к их реструктуризации / Н. Г. Верстина, Ю. Я. Еленева // Экономика строительства. 2004. - № 4. -С. 2-19.

52. Виноградов В., Килячков А. Механизмы защиты интересов собственников компаний / В. Виноградов, А. Килячков // www.rcb.ru. Управление компанией. - 2003. - № 16. - С.24-31.

53. Вожик С. В., Стратегическое управление предприятием на принципах создания стоимости компании в условиях неопределенности Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL: Ссыка на домен более не работает. -17.05.2006.

54. Воков А.С. Создание рыночной стоимости и инвестиционной привлекательности / А.С. Воков, М.М. Куликов, А.А. Марченко. М.: Вершина, 2007.-304 с.

55. Воков Д.Л. Управление ценностью: показатели и модели оценки / Д.Л. Воков // Российский журнал менеджмента. Том 3. 2005. - № 4. -С. 67-76.

56. В странах Европы набирает силу процесс разделения компаний // Инвестиции в России. 2001. - № 11. - С. 15-22.

57. Гаврилова, О. Как создать стоимость для акционера / О.Гаврилова // Консультант. 2006. -№ 1. С. 13-19.

58. Танеев Р.Ф. Реорганизация акционерных обществ http: // www cfin.ru.

59. Глушецкий А. Реструктуризация акционерных обществ. Финансовые барьеры / А. Глушецкий // Рынок ценных бумаг. 2000. - № 11. -С. 62-68.

60. Глушецкий А., Липаев Ф. Реструктуризация акционерного общества / А. Глушецкий, Ф. Липаев // Право и экономика. 2000. - № 1. -С. 16-24.

61. Глушецкий А. Реструктуризация акционерных обществ: плюсы и минусы / А. Глушецкий // Рынок ценных бумаг. 2000. - № 9. - С. 60-62.

62. Глушецкий А. Реструктуризация акционерных обществ: проблемы размещения акций / А. Глушецкий // Рынок ценных бумаг. 2000. - № 10. -С. 42-45.

63. Глушецкий А. Учредить или выделить: проще или эффективнее? / А. Глушецкий // Экономика и жизнь. 2003. - № 42. - С. 2-3.

64. Гохан Патрик А. Слияния, поглощения и реструктуризация компаний / Патрик А. Гохан. М.: Альпина Бизнес Букс, - 2004. - 741 с.

65. Григорьев В.В. Оценка предприятия: имущественный подход / В.В. Григорьев, И.М. Островский. М.: Дело, 1998. - 224 с.

66. Григорьев В.В. Оценка предприятий: теория и практика / В.В. Григорьев, М.А. Федотова. М.: ЮНИТИ, 1999. - 264 с.

67. Григорьева И.Л., Филиппов Л.А. Недостатки оценочной деятельности и их устранение / И.Л. Григорьева, Л.А. Филиппов // Вопросы оценки.2003.-№4.-С. 2-5.

68. Грицай, Б., Кутракова, М. Через тернии к взаимосвязанным показателям / Б.Грицай, М.Кутракова // Управление компанией. - 2005. - № 1. -С. 5-12.

69. Грицай, Б., Кутракова, М. Чтобы эффективно управлять, нужно управлять эффективностью / Б. Грицай, М. Кутракова // Управление компанией.2004.-№8.-С. 57-60.

70. Губаров Е. Размещение ценных бумаг при реорганизации акционерного общества http: // www cfin.ru.

71. Грушенко В.И., Фомченкова Л.В. Выбор стратегии реструктуризации предприятия в условиях экономического кризиса / В.И. Грушенко, Л.В. Фомченкова // Менеджмент в России и за рубежом. 2001. - № 1. -С. 40-51.

72. Грязнова А.Г. и др. Оценка бизнеса: Учебник / под ред.А.Г. Грязновой, М.А.Федотовой. М.: Финансы и статистика, 2004. - 736 с.

73. Гузов Е.Н. Современный инструментарий оценки и анализа эффективности бизнеса. Трехфакторная модель управления стоимостью: монография / Е.Н. Гузов. Нижний Новгород. - Нижегородский гос. техн. ун-т, -2006.- 117 с.

74. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов. / Пер с англ. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004. - 1342 с.

75. Дерябина М. Реструктуризация российской экономики через передел собственности и контроля / М. Дерябина // Вопросы экономики. 2001. - № 10.-С. 55-69.

76. Дмитриев К. Реструктуризация бизнеса / К. Дмитриев // Финансовый директор. 2004. - № 9. - С. 12-24.

77. Дулесов А.К. Оценка бизнеса как фактор современного менеджмента / А.К. Дулесов. Препринт. Екатеринбург: Институт экономики УрО РАН, 2002. - 35 с.

78. Дымшаков, А. Управляя оценивай. Стоимость бизнеса как основа для принятия управленческих решений Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. - 10.03.2006.

79. Евсеев, А.С. Стратегия реструктуризации предприятия в условиях кризисной ситуации / А.С. Евсеев // Проблемы теории и практики управления. 1999. -№ 3. -С. 109-113.

80. Егерев И.А. Стоимость бизнеса: Искусство управления / И.А. Егерев. -М.: Дело, 2003.-480 с.

81. Егоров Н.У., Хачатрян C.P., Королева Н.В., Маренный М.А., Шумитко Т.Г. Методы измерения малого и крупного бизнеса в ходе реструктуризации предприятий. Препринт. М.: ЦЭМИ РАН, 2001. - 71 с.

82. Еленева, Ю. Стоимостной подход как основа современного управления бизнесом / Ю. Еленева // Проблемы теории и практики управления. -2002.-№ 3.-С. 34-40.

83. Есипов В. Оценка бизнеса / В. Есипов, Г. Маховикова, В. Терехова. -СПб.: Питер, 2001.-416 с.

84. Ефименко Л.П. Реорганизация акционерных обществ http: // www cfin.ru.

85. Ефимов B.C. Методологические аспекты оценки бизнеса при реструктуризации компании: Препринт. Новосибирск: НГАЭиУ, 2003. - 28 с.

86. Жбанков А. Реорганизация: практике нужен закон / А. Жбанков // Экономика и жизнь. 2003. - № 46. - С. 8-9.

87. Жданов Д.В. Реорганизация акционерных обществ в Российской Федерации / Д.В. Жданов. М.: Лекс-Книга, 2002. - 303 с.

88. Ибрагимов, Р. Управление по стоимости как система менеджмента Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL: Ссыка на домен более не работает. -17.05.2006.

89. Иванов Е.Д. Как планировать реорганизацию / Е.Д. Иванов // Управление компанией. 2002. - № 8. - С. 21 -32.

90. Иванов Ю.В. Слияния, поглощения и разделение компаний: стратегия и тактика трансформации бизнеса / Ю.В. Иванов. М.: Альпина Паблишер, 2001.-244 с.

91. Ивашковская, И.В. Система стоимостных координат / И.В. Ивашковская // Секрет фирмы. 2003. - № 6. - С. 45-53.

92. Ивашковская, И.В. Управление стоимостью компании / И.В. Ивашковская // Управление компанией. 2004. - № 5. - С. 28-40.

93. Ивашковская, И.В. Шпаргака для собственника Электронный ресурс. : -Режим доступа: WWW. URL: Ссыка на домен более не работает. 17.05.2006.

94. Ильченко А.Н., Рычихина Н.С. Индикативный метод определения потребности предприятия в реструктуризации / А.Н. Ильченко, Н.С. Рычихина // Экономический анализ 2006. - № 20 (77). - С. 5-10

95. Ириков В.А. Реформирование и реструктуризация предприятия. Методика и опыт / В.А. Ириков, С.В. Леонтьев. М.: Изд-во ПРИОР, 2001. -320 с.

96. Калинин Д. Новые методы оценки стоимости компаний и принятия инвестиционных решений / Д. Калинин // Рынок ценных бумаг. 2000. - № 8. -С. 43-46.

97. Каплан, Р.С. Сбалансированная система показателей: от стратегии к действию / Р.С. Каплан, Д.П. Нортон. Пер. с англ. - М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2003.- 1111 с.

98. Каплан, Р.С. Организация, ориентированная на стратегию. Как в новой бизнес-среде преуспевают организации, применяющие сбалансированную систему показателей / Р.С. Каплан, Д.П. Нортон. Пер. с англ. - М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2004. - 416 с.

99. Карелия в цифрах в 1996 году. Стат. сборник / Госкомстат РК, Петрозаводск, 1997, Ляпунов С. Реструктуризация это переговоры и баланс интересов // Эксперт. - 1998. - № 4.

100. Карев В.П., Карев Д.В. Оценка бизнеса доходным подходом констатация факта или прогнозное планирование / В.П. Карев, Д.В. Карев // Вопросы оценки - 2005. - № 1. - С. 15 - 26

101. Карлин А. Реорганизация акционерных обществ: понятие и особенности / А. Карлин // Хозяйство и право. -№ 7. 2003. - С. 54-56.

102. Касьяненко Т.Г. Концептуальные основы оценки бизнеса: отражение особенностей становления профессиональной оценки в России / Т.Г. Касьяненко. СПб.: Издательство СПбГУЭФ, 2006.- 355 с.

103. Кащеев, Р. Модель оценки стоимости компании: разработка и применение / Р.Кащеев // Финансовый директор. 2003. -№ 12. - С. 32-41.

104. Кемпбел Э. Стратегический синергизм / Э. Кемпбел, Лачс К. Саммерс. СПб.: Питер, 2004. - 416 с.

105. Ким М.Ю. Основные методы оценки стоимости предприятия в условиях переходной экономики России / М.Ю. Ким // Проблемы прогнозирования. -2002.-№5.-С. 155-164.

106. Когут Б. Корпоративная сеть Германии: реструктуризация или дезинтеграция? / Б. Когут, Г. Уокер // Проблемы теории и практики управления. -2004.-№4.-С. 64-70.

107. Коупленд, Т., Колер, Т., Муррин, Дж. Стоимость компаний: оценка и управление Текст. / Т. Коупленд [и др.]; McKinsey & Company, Inc. 3-е изд., перераб. и доп. / Пер. с англ.- М.: ЗАО Олимп-Бизнес, 2005. -576 с.

108. Коуз Р. Фирма, рынок, право // Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL: Ссыка на домен более не работает. - 08.03.2006.

109. Козырь Ю.В. Стоимость компании: Оценка и управленческие решения / Ю.В. Козырь. М.: Издательство Альфа-Пресс, 2004. - 200 с.

110. Козырь Ю.В. Применение теории опционов для оценки стоимости компании / Ю.В. Козырь // Рынок ценных бумаг. 2000. - № 12, 13.

111. Колайко Н.А. Стоимость предприятия: Теоретические подходы и практические оценки: учебн. пособие / Н.А. Колайко, А.В. Севастьянов, Т.В. Артеменко, Н.А. Абдулаев. М.: Высш. шк. приватизации и предпринимательства, 1999.

112. Коб Р.В. Финансовый менеджмент: Учебник / Р.В. Коб, Р.Д. Родригес.- М.: Издательство Финпресс, 2001. 496 с.

113. Кошкин В.И. Организация и методы оценки предприятия (бизнеса): Учебник / Под ред. В.И. Кошкина М.: ИКФ ЭКМОС, - 2002. - 944 с.

114. Краснова В. Хроника пикирующего комбината / В. Краснова // Эксперт. -2001.-№4.- С. 34-41.

115. Краткая философская энциклопедия. М.: Издательская группа Прогресс, 1994.

116. Криворотов В.В. Управление стоимостью: Оценочные технологии в управлении предприятием: Учебн. пособие / В.В. Криворотов, О.В. Мезенцева. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2005. - 111 с.

117. Кривцов A.M. Реструктуризация компании Ювелиры Урала // Управление компанией. 2002. - №16. - С. 33-40.

118. Кудинов A.JT. Реформирование промышленных предприятий. Результаты и перспективы / A.JT. Кудинов // Менеджмент в России и за рубежом. -2003.-№ 10.-С. 52-65.

119. Курбангалеева О.А. Как реорганизовать предприятие?: Преобразование. Разделение. Выделение. Присоединение. Слияние / О.А. Курбангалеева.- М.: ООО Вершина, 2004. 192 с.

120. Кучеров Ю. Инвестиции через реструктуризацию / Ю. Кучеров // Рынок ценных бумаг. 2003. - № 7. - С. 59-61.

121. Куликов А. Модель калейдоскоп как метод оценки готовности организации к стратегическим преобразованиям / А. Куликов // Проблемы теории и практики управления. 2004. - № 5. - С. 94-102.

122. Кэхил Дж.А. Подходы к определению рыночной цены частных компаний / Дж.А. Кэхил, Дж.П. Снайдер // Проблемы теории и практики управления. 1998. - № 5. - С. 92-95

123. Лейфер Л. А. Оценка компании. Анализ различных методов при использовании доходного подхода / Л.А. Лейфер, С.В. Вожик // www.Valnet.ru

124. Лейфер Л. А. Практика использования имитационного моделирования для прогнозирования денежных потоков предприятия и анализа рисков при оценке бизнеса / Л.А. Лейфер, С.В. Вожик, А.В. Дубовкин // www.Valnet.ru

125. Мазур И.И. Реструктуризация предприятий и компаний / И.И. Мазур,

126. B.Д. Шапиро. -М.: Экономика, 2001.-456 с.

127. Малахов С. Трансакционные издержки в российской экономике /

128. C. Малахов. // Вопросы экономики. 2001. - № 10. - С. 69-78.

129. Мамателашвили О.В. Экономическая оценка эффективности программ реструктуризации предприятия / О.В. Мамателашвили, P.M. Сафуанов // Экономический анализ 2005. - № 7 (40). - С. 32-35.

130. Маренков, Ф.Н., Демшин, В.В. Концепция управления стоимостью предприятия Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. 10.03.2006.

131. Маггис, Н., Понсар, Ж.-П. Система управления, нацеленная на создание стоимости, и корпоративные центры прибыли Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. 20.04.2006.

132. Мертенс, А. Стоимость компании в теории и на практике / А. Мертенс // Финансовый директор. 2002. - № 5. - С. 32 - 41.

133. Мочулаев В.Е. О взаимосвязи методов реализации доходного подхода в методологии оценки рыночной стоимости действующего предприятия (бизнеса) / В.Е. Мочулаев // Вопросы оценки. 2003. - №3 - С. 10-12.

134. Неудачин, В. Стратегическое бюджетирование на основе BSC /

135. B. Неудачин // Консультант. 2005. - № 7. - С. 20-26.

136. Новиков А.В. Стоимость бизнеса как критерий эффективности реорганизации предприятия / А.В. Новиков, B.C. Ефимов // Аваль. 2004. - №3.1. C. 9-13.

137. Новодворский В.Д. Составление бухгатерского баланса при реорганизации в форме выделения / В.Д. Новодворский // Бухгатерский учет. -2000. № 20. - С. 43-46.

138. Ныряев О.М. Управление процессом реструктуризации / О.М. Ныряев // Экономист. 2003.- №9.-С. 15-19.

139. Овсиенко Ю. Российская трансформация и ее результаты / Ю. Овсиенко, Н. Петраков // Вопросы экономики. 2004. - № 5. - С. 59-72.

140. Одинцов М.В. Реструктуризация путь повышения конкурентоспособности производства / М.В. Одинцов, Л.А. Ежкин // Экономист. - 2000. - № 10.-С. 58-65.

141. Орлов Е.Г. Реструктуризация путь повышения конкурентоспособности производства / Е.Г. Орлов // Экономист. - 2000. - № 10. - С. 25-34.

142. Осипов, М.А. Концепция экономической добавленной стоимости в финансовом управлении российских компаний. Электронный ресурс. : -Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. 20.04.2006.

143. Панков В.В. Тестовый анализ состояния бизнеса в условиях антикризисного управления / В.В. Панков // Финансы. 2003. - № 8. - С. 59-63.

144. Подходы к выделению вспомогательных производств на аутсорсинг // Менеджмент в России и за рубежом. 2004. - №2. - С. 42-49.

145. Пратт Ш. Оценка бизнеса. Анализ и оценка закрытых компаний / Ш. Пратт. М.: Международная академия оценки и консатинга, 2002.

146. Просянкин, Д. Добавленная экономическая стоимость как способ снижения агентских издержек / Д. Просянкин // Управление компанией. 2003. -№ 12. - С. 28-40.

147. Просякин Д. Реструктуризация РАО ЕЭС России источник создания стоимости / Д. Просякин // Рынок ценных бумаг. - 2003. - № 7. -С. 18-23.

148. Псарева Н.Ю. Определение уставного капитала при реорганизации в форме выделения / Н.Ю. Псарева // Экономика строительства. 2002. -№ 2. - С. 2-20.

149. Радыгин, А. Слияния, поглощения и реорганизационные процессы: некоторые новые тенденции / А. Радыгин, Н. Шмелева // Проблемы теории и практики управления. 2004. - №4. - С. 56-63.

150. Райзберг, Б.А. Современный экономический словарь / Б.А. Райзберг, Л.Ш. Лозовский, Е.Б. Стародубцева. М.: ИНФРА-М, 1999. - 479 с.

151. Рассказов, С.В. Стоимостные методы оценки эффективности менеджмента компании. Учебное пособие / С.В. Рассказов, А.Н. Рассказова. М.: Издательство Ютас, 2007. - 132 с.

152. Рожнов К.В. Оценка действующего предприятия: внутренний аспект / К.В. Рожнов // Вопросы оценки. 2001. - № 2. - С. 57-59.

153. Рожнов К.В. О системе оценки бизнеса / К.В. Рожнов // Вопросы оценки. -2001.-№3.-С. 42-44.

154. Рожнов К. В. Оценка предприятия методами доходного подхода / К.В. Рожнов //Вопросы оценки. -2001. -№ 4. С. 41-45.

155. Романов, B.C. Модель экспресс оценки стоимости компании// Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. -20.04.2006.

156. Ромашкина Р.К. Особенности оценки стоимости предприятия в целях реструктуризации / Р.К. Ромашкина // Аваль. 2003. - №1. - С. 35-39.

157. Рудык, Н.Б. Конгломеративные слияния и поглощения: Книга о пользе и вреде непрофильных активов / Н.Б. Рудык. М.: Дело, 2005. - 224 с.

158. Рудык, Н.Б. Поведенческие финансы или между страхом и ачностью Текст. / Н.Б. Рудык. М.: Дело, 2004. - 272с.

159. Рудык Н. Техники сжатия корпораций / Н. Рудык // Финансист. 2001. -№ 89. - С. 23-25.

160. Рудык Н.Б. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы договым финансированием / Н.Б. Рудык, Е.В. Семенкова. М.: Финансы и статистика, 2000. - 456 с.

161. Румянцева Е.Е. Современные финансовые технологии управления предприятием: реорганизация финансовой функции / Е.Е. Румянцева // Менеджмент в России и за рубежом. 2002. - №1. - С. 35-45.

162. Рутгайзер В.М. Оценка стоимости бизнеса. Учебное пособие /

163. B.М. Рутгайзер. М.: Маросейка, 2007. - 448 с.

164. Савицкая, Г.В. Анализ хозяйственной деятельности предприятия / Г.В. Савицкая. Минск: ООО Новое знание, 2000. - 688 с.

165. Самохвалов, В. Как определить ключевые финансовые факторы стоимости? / В.Самохвалов // Управление компанией. 2004. - № 5. - С. 41-47.

166. Симионова Н.Е. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Н.Е. Симио-нова, Р.Ю. Симионов. М.: ИКЦ МарТ, Ростов н/Д: Издательский центр МарТ, 2004. - 464 с.

167. Синадский, В. Расчет ставки дисконтирования / В. Синадский // Финансовый директор. 2003. - № 4. - С. 28-40.

168. Скарлыгина Н. Реструктуризация не спасает компании от смерти / Н. Скарлыгина, Е. Чиняева // Финансовые известия. 2004. - № 1.1. C. 12-14.

169. Степанов, Д. Value-Based Management и показатели стоимости Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. -20.04.2006.

170. Соколов А. Методы оценки предприятия / А. Соколов. СПб.: СПБГИ-ЭУ, 1998.

171. Соколовская Н.Б. Системная реструктуризация предприятия: теоретико-методологические основы / Н.Б. Соколовская. СПб.: СПбГИЭУ, 2002. -151 с.

172. Сорокина Е.М. Анализ денежных потоков предприятия: Теория и практика в условиях реформирования российской экономики / Е.М. Сорокина. -М.: Финансы и статистика, 2003. 176 с.

173. Станиславчик Е. Методы оценки предприятий: эмпирический анализ применения // Ссыка на домен более не работаетcomp/1998/4/metods/metods.asp

174. Стратегия бизнеса: справочник. / Под общ. Ред. Док. Экон. наук Г.Б. Клейнера. М.: КОНСЭКО, 1998. - 245 с.

175. Суханов, С. Стратегический анализ практическая методология / С. Суханов // Финансовый директор. - 2004. - № 8. - С. 34-40.

176. Сычева Г.И. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Г.И. Сычева, Е.Б. Кобачев, В.А. Сычев. Ростов н/Д: Феникс, 2003. - 384 с.

177. Теплова Т.В. Современные модификации стоимостной модели управления компанией / Т.В. Теплова // Вестник Московского Ун-та. 2004. -№ 1.-С. 5-12.

178. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями: Учебник для вузов / Т.В. Теплова. М.: ГУ ВШЭ, 2000 - 504 с.

179. Токач, В. Новое измерение в финансах управление стоимостью Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. -10.03.2006.

180. Томпсон А.А. Стратегический менеджмент / А.А.Томпсон, А.Дж. Стрикленд. М.: Банки и биржи, 1998. - 576 с.

181. Ткачук А. Ю. Оценка бизнеса как начальный этап реструктуризации предприятия / А. Ю. Ткачук // Вопросы оценки. 2001. -№ 1. - С. 10-12

182. Фишер М. Управление качеством и транзакционные издержки / М. Фишер. // www.BKG.ru

183. Фишмен Д. Руководство по оценке стоимости бизнеса / Д. Фишмен, Ш. Пратт, К. Гриффит, К. Уисон. М.: ЗАО КВИНТО-КОНСАТИНГ, 2000.-388 с.

184. Федосеева Н.Ю. Реструктуризация предприятий ОПК при формировании вертикально-интегрированных структур / Н.Ю. Федосеева // Финансовый директор. 2002. - №11. - С. 25-36.

185. Феррис К. Оценка стоимости компании: как избежать ошибок при приобретении / К. Феррис, Барбара П. Пешеро Пер. с англ. - М.: Издательский дом Вильяме, 2003. - 256 с.

186. Хабаров М. Управление компанией с помощью EVA / М.Хабаров // Финансовый директор. 2004. - № 2. - С. 45-53.

187. Хеферт Э. Техника финансового анализа / Э. Хеферт. Пер. с англ. -М.: Аудит. ЮНИТИ, 1999. - 116 е.

188. Хлебников Д. Новый подход к реструктуризации http: // www rcb.ru.

189. Ходжаев, Д. Бизнес на языке нефинансовых показателей / Д.Ходжаев // Управление компанией. 2006. - № 1. - С. 42-52.

190. Хрусталев Е.Ю. Реорганизация компаний как метод повышения инвестиционного рейтинга акций / Е.Ю. Хрусталев, И.В. Сахарова. // Финансы и кредит. 2005. - № 23. - С. 48-53.

191. Царев В.В. Оценка стоимости бизнеса. Теория и методология: учебное пособие / В.В. Царев., А.А. Кантарович. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2007. -575 с.

192. Царева Н.А., Козодаев М.А. Аналитические системы инструмент оценщика бизнеса / Н.А. Царева, М.А. Козодаев // Вопросы оценки. - 2001. -№4.-С. 55-60.

193. Ченг Ф. Ли. Финансы корпораций: теория, методы и практика. Пер. с англ. / Ченг Ф. Ли, Джозеф И. Финнерти. М.: ИНФРА-М, 2000. -686 с.

194. Чернявский Ю.М Формирование механизма реструктуризации с целью повышения эффективности и конкурентоспособности / Ю.М. Чернявский,

195. Н.М. Чикишева. СПб.: Издательство С.-Петербургский гос. ун-т экономики и финансов, 2002.

196. Чупров С.В. Анализ нормативов показателей финансовой устойчивости предприятия / С.В. Чупров // Финансы. 2003. - № 2. - С. 17-20.

197. Шапкина Г. Реорганизация акционерного общества: эффективная и справедливая / Г. Шапкина // Экономика и жизнь. 2004. - № 1. - С. 6-7.

198. Шаститко А.В. Институциональная экономика / А.В. Шаститко // Вопросы экономики. 1999. - № 5 - С. 70-80.

199. Шаститко А.В. Транзакционные издержки / А.В. Шаститко // Вопросы экономики. 2002. - №7. - С. 65-74.

200. Шихвердиев, А.П. Реформирование предприятий и пути привлечения инвестиций / А.П. Шихвердиев, О.А. Блинов и др.; под общей ред. Н.В. Гусятникова, А.П. Шихвертдиева. М.: Акционер, 2000. - 199 с.

201. Щербакова О.Н. Практические технологии оценки бизнеса действующего предприятия / О.Н. Щербакова // Финансовый бизнес. 2003. - №1. - С. 67-70.

202. Щербаков В.А. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / В.А. Щербаков, Н.А. Щербакова. М.: Омега-Л, 2006. - 288 с.

203. Эванс Ф.Ч. Оценка компаний при слияниях и поглощениях: Создание стоимости в частных компаниях. Пер. с англ. / Ф.Ч. Эванс, Д.М. Бишоп. -М.: Альпина Бизнеса Букс, 2004. 332 с.

204. Юн Г.Б. Антикризисное управление предприятием / Г.Б. Юн. М.: Московский издательский дом, 2002. - 624 с.

205. Янгель, Д. Модель EVA: ориентация на стоимость / Д.Янгель // Консультант. 2005. - № 23. - С. 20-26.

206. Ястребов B.C. Практика применения метода дисконтирования денежных потоков / B.C. Ястребов // Вопросы оценки. 2003. - №3. - С. 41-43.

207. Яцюк Н.А. Оценка финансовых результатов деятельности предприятия / Н.А. Яцюк // Экономика и математические методы. 2002. - №1. -С. 57-65.

208. Jensen, M. С. Value maximization, Stakeholder theory, and the Corporate objective function, The Monitor Group and Harvard Business School. Электронный ресурс. : Режим доступа: WWW. URL : Ссыка на домен более не работает. -17.05.2006.176

Похожие диссертации

• Совершенствование управленческих механизмов развития малых и средних предприятий в нефтедобывающей отрасли
• Реструктуризация и совершенствование бизнес-процессов на предприятиях стекольной промышленности: методология и опыт применения
• Методы оценки уровня инновационной активности промышленных предприятий
• Разработка технологии оценки стоимости дочернего общества, выделяемого в процессе реорганизации авиационного предприятия
• Методы и методика экономического анализа при реструктурировании предприятий