Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Инновации на финансовых рынках и возможности их применения в России тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Крылов, Владимир Сергеевич
Место защиты	Москва
Год	2007
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Инновации на финансовых рынках и возможности их применения в России"

На правах рукописи

ииз055021 КРЫЛОВ ВЛАДИМИР СЕРГЕЕВИЧ

ИННОВАЦИИ НА ФИНАНСОВЫХ РЫНКАХ И ВОЗМОЖНОСТИ ИХ ПРИМЕНЕНИЯ В РОССИИ

08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2007

003055021

Диссертация выпонена на кафедре мировой экономики и международных финансов Академии труда и социальных отношений.

Научный руководитель - доктор экономических наук, профессор

БУРЛАЧКОВ Владимир Константинович

Официальные оппоненты - доктор экономических наук, доцент

МУСАЕВ Расул Абдулаевич

кандидат экономических наук, доцент ХУТОРОВА Наталья Александровна

Ведущая организация - Российская Академия Государственной Службы

(РАГС) при Президенте РФ

Защита состоится 19 апреля 2007 г. в 14 часов на заседании диссертационного совета Д 212.151.03 по экономическим наукам при Московском государственном университете экономики, статистики и информатики (МЭСИ) по адресу: 119501, г. Москва, ул. Нежинская, д.7. С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке МЭСИ.

Автореферат разослан 19 марта 2007 г.

Ученый секретарь диссертационного совета

к.э.н., доцент Грачева Е.А.

I. ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследовании. Нынешний этап развития мировых финансовых рынков связан с возникновением новых производных финансовых инструментов, предоставляющих возможности, ранее недоступные на рынке наличных активов, позволяющих эффективно регулировать рыночные риски, создавать желаемый профиль риска, осуществлять операции по диверсификации и страхованию портфельных рисков. Это весьма актуально для России, где проблемы хеджирования традиционно стоят особо остро.

Российский финансовый рынок, к сожалению, отстает от развитых стран по уровню развития инновационных инструментов и технологий. Однако, это создает лишь допонительные побудительные мотивы для российских специалистов к тому, чтобы обратить внимание на инновационную деятельность в финансовой сфере -финансовые инновации способны сыграть значительную роль в развитии российского финансового рынка и экономики в целом.

Таким образом, актуальность данной работы связана в первую очередь с тем, что инновационная деятельность на российском финансовом рынке имеет огромный нереализованный потенциал. Этот потенциал особенно значим в связи с тем, что международная практика богата готовыми инновационными разработками, доказавшими свою эффективность. Иными словами, российские специалисты имеют на руках готовый набор инструментов, адаптация которых к российским условиям может принести несомненную пользу отечественной экономике.

Актуальность выбранной нами темы связана также с тем, что российские финансовые институты, органы государственного управления и частные компании активно используют в своей деятельности наработай и решения в финансовой сфере, которые есть у иностранных фирм и банков, международных организаций. Знание этого опыта представляет собой основу его грамотного применения в российских условиях, а также успешной деятельности российских участников мирового рынка. Таким образом, мы видим здесь одновременное смыкание научного интереса к отмеченным выше проблемам с возможностью практического применения результатов исследования по данной теме.

Следует сказать, что указанные выше проблемы стали объектом изучения как зарубежными, так и российскими учеными относительно недавно (не более 10 - 15 лет назад), а потому в этом направлении еще довольно много нерешенных вопросов. Если учесть, что динамично развивающиеся процессы глобализации в мировом хозяйстве постоянно ставят новые вопросы, то

актуальность изучения механизмов финансового рынка, а также места и роли России на этом рынке впоне очевидна.

Степень разработанности проблемы. Отдельные аспекты рассматриваемой темы получили освещение в трудах отечественных и зарубежных исследователей, посвященных изучению теоретических и практических аспектов функционирования финансовых рынков. Так, например, в работах Шумпетера Й. впервые определяется сущность и роль инноваций. Ряд исследователей, таких, как Мандельброт Б., Найт Р., Ходжсон Дж., Нельсон Р., Уинтер С., Яковец Ю. и" другие в разной мере и с разных позиций рассматривали инновации в качестве важного фактора экономического развития. Маршал Дж., Бансал В., С инки, Дж. затрагивали отдельные аспекты использования финансовых инноваций, в том числе продуктов финансовой инженерии. Среди отечественных экономистов, разрабатывающих теоретические, методологические и практические аспекты использования финансовых инноваций, прежде всего деривативов, следует назвать Бочарова В., Вайна С., Кавкина А., Лобанова А., Михайлова Д., Ноздрева Н., Соловьева П., Фельдмана А., однако комплексных исследований по данной проблематике не проводилось. Кроме того, имеются существенные различия в концепту альных и методологических подходах к разработке рассматриваемой темы.

Целью исследования является выявление факторов, препятствующих развитию инноваций на российском финансовом рынке, а также разработка практических рекомендаций для успешного применения инновационных инструментов и технологий в России Для достижения указанной цели были сформулированы следующие задачи:

определить понятие и раскрыть экономическую сущность линновации и финансовой инновации;

сформулировать классификационные признаки инноваций;

выделить и проанализировать факторы, способствующие формированию и

распространению инноваций на финансовых рынках;

разработать модель генезиса и диффузии инноваций на финансовых рынках;

- выявить особенности развития российского финансового рынка с целью определения наиболее перспективных с точки зрения практического применения видов финансовых инноваций;

- изучил возможность практического применения инноваций в финансовом секторе России и выработать практические рекомендации для их успешного внедрения.

Объектом данного исследования является финансовый рынок как специфическая сфера экономических отношений в целом и российский финансовый рынок в частности.

Предметом исследования являются экономические отношения между субъектами финансового рынка и отдельных его сегментов по поводу создания, внедрения и применения финансовых инновационных технологий, а также объективные закономерности возникновения и распространения инноваций в современных условиях финансовых рынков.

Теоретической и методологической базой исследования являются фундаментальные положения экономической науки, теории инвестирования и инновационного менеджмента, а также системный подход к объекту и предмету исследования. Кроме того, в процессе работы над диссертацией автором применялись классические методы научного исследования, основанные на использовании научной абстракции, логического, функционального и системного анализа и синтеза, индукции, дедукции и диалектики. Для решения поставленных в работе задач были использованы официальные материалы государственных органов, периодических изданий и научных публикаций. В работе использованы табличный и графический методы, а также математические методы анализа экономики. Применение этих методов позволило добиться существенных результатов, в частности, выработать научные определения, разработать и описать теоретические модели, а также выработать практические рекомендации.

Информационную базу исследования составили нормативно-правовые акты Российской Федерации, Министерства финансов РФ, Центрального банка РФ и Федеральной Службы по финансовым рынкам, публикации международных финансовых организаций, статьи и информационно-статистические материалы отечественной и зарубежной периодической печати по рассматриваемым проблемам, а также соответствующие разделы официальных Интернет-сайтов.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке модели инновационного процесса на финансовом рынке России, позволяющей выявить и инте1рировать в нее адекватные ей инструментальные технологии.

На защиту выносятся следующие положения, содержащие элементы научной новизны.

1. Доказано, что финансовая инновация представляет собой финансовую технологию, обеспечивающую более эффективное перераспределение

финансовых ресурсов, доходности, рисков, ликвидности и информации в целях извлечения допонительной прибыли из такого перераспределения, но пока не получившую широкого распространения в условиях конкретного рынка. Такое определение позволяет рассматривать инновации в разрезе особенностей конкретного рынка с тем, чтобы возможно более точно отделить инновационные технологии от неинновационных.

2. Определена зависимость между интенсивностью развития финансовых инноваций, сгруппированных по их функциональному признаку, и предикативными факторами, наиболее активно воздействующими на конкретную функциональную группу финансовых инноваций, что могло бы позволить государственным органам проводить нормотворческую деятельность упреждающего характера в отношении финансовых рынков, опираясь на средне-и догосрочные прогнозы состояния последних.

3. Осуществлена детализированная классификация инноваций финансовых рынков, позволяющая структурировать их по следующим классификационным признакам: по функциональности, по уровню новизны, по сферам реализации и причинам возникновения, что способствует выявлению системных взаимосвязей между ними.

4. Разработана процессная модель генезиса и диффузии финансовых инноваций, разделяющая автономные и индуцированные инновации, что позволяет установить связь возникновения автономных инноваций с первичным появлением новой идеи, а индуцированных инноваций - с необходимостью решения проблемы, возникающей вследствие изменения условий функционирования рынка. Доказано, что возможности и скорость вывода автономных инноваций на рынок зависят от уровня транзакционных издержек, а индуцированных - от особенностей регулирования.

5. Выявлено, что финансовые инновации в основном имеют индуцированный характер, то есть возникают как реакция на изменения условий функционирования экономического агента, что дает возможность прогнозирования появления тех или иных их видов. При этом большинство реализованных финансовых инноваций имеют комплексный, многоцелевой характер, выражающийся во множественности способов их применения, что ведет к широкому и быстрому их распространению на рынке.

6. Доказано, что кредитные дериватавы представляют собой структурированные финансовые инструменты, отделяющие кредитный риск от актива для последующей его передачи другой стороне и позволяющие торговать риском и

активом по отдельности с учетом профиля кредитного риска. Это позволило более четко ограничить круг инструментов, включаемых в данную категорию.

Работа выпонена в соответствии с п. 9.10 Финансовые инновации в банковском секторе и п. 9.16 Новые банковские продукты: виды, технология создания, способы внедрения Паспорта специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит.

Практическая значимость исследования. Сформулированные в диссертационном исследовании положения способствуют дальнейшему развитию отдельных вопросов теории финансовых рынков и его сегментов. Результаты проведенного диссертационного исследования позволяют определить направления совершенствования государственной политики в целях стимулирования инновационного процесса на финансовых рынках.

Наиболее'существенные результаты могут быть использованы Центральным Банком РФ, Федеральной службой по финансовым рынкам, а также профильными комитетами Государственной Думы ФС РФ для целей совершенствования государственной политики в области инновационного менеджмента на финансовых рынках. Они также позволят преодолеть основные препятствия к распространению финансовых инноваций в России и более активно применять инновационные продукты в финансовом секторе (инвестиционной и банковской деятельность), и в нефинансовом секторе экономики.

Сформулированные в работе положения и рекомендации позволяют учесть особенности современных условий функционирования российского финансового рынка при принятии решений в области финансового менеджмента, и более эффективно применять инновационные продукты в качестве инструментария риск-менеджмента российскими банками и финансовым компаниям, а также организациями нефинансового сектора экономики.

Результаты исследования могут быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями при разработке и внедрении нестандартных методов управления денежными потоками и рисками различной направленности.

Кроме того, результаты исследования могут быть использованы в учебном процессе при подготовке специалистов в области финансов и банковского дела, биржевых специалистов, финансовых руководителей предприятий и организаций, в том числе венчурных.

Апробация результатов и публикации по теме диссертации. Основные положения и результаты исследования были представлены на международной научно-практической конференции Финансы и учет: региональные аспекты в г. Аматы (Казахстан), а также докладывались на III Международном научно-практическом семинаре по проблемам трансформации современной российской экономики (г.Москва, 5-7 декабря 2004 г.), обсуждались и были одобрены на совместном заседании кафедры мировой экономики и международных финансов и кафедры финансов и кредита АТиСО, на заседаниях Студенческого научного общества АТиСО.

Отдельные положения исследования прошли практическую апробацию в деятельности негосударственного пенсионного фонда Норильский никель.

Материалы диссертации и результаты исследования использовались в практике преподавания при чтении курса лекций и проведении семинарских занятий в рамках дисциплин Мировая экономика и Международные валютно-кредитные отношения, спецкурсов по управлению финансовыми рисками в Российской Экономической Академии им. Г.В. Плеханова, Академии труда и социальных отношений, кроме того, отдельные результаты проведенного исследования были использованы при разработке учебных программ по курсам Международные валютно-кредитные отношения, Валютные операции, Финансовые рынки.

По теме диссертации опубликованы 4 работы общим объемом 1,6 п.л.

Структура диссертации включает в себя введение, три тематические главы, определяющие логику постановки и решения задач, заключение с основными выводами, список использованных публикаций, а также Приложения.

П. ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ ДИССЕРТАЦИИ

Во введении дается общая характеристика работы, обоснована актуальность и научно-практическая значимость выбранной темы, определены цель, задачи и теоретико-методологическая база исследования. Кроме того, дана оценка научной новизны и апробации результатов, полученных соискателем.

В первой главе Теоретические аспекты разработки и использования инноваций финансовых рынков раскрыта экономическая сущность и основные факторы формирования финансовых инноваций и, в частности, производных инструментов, а также проведен анализ современных теорий финансового рынка как сферы применения финансовых инноваций.

Инновационный процесс, т.е. процесс создания, распространения и потребления научно-технических, организационных, управленческих и других новшеств, породил множество новых инструментов в определенной исторической последовательности. Теория этого процесса дожна объяснять, каким образом изменения основных параметров экономической среды создают условия для извлечения допонительной прибыли от использования новых финансовых инструментов. Она также дожна позволять классифицировать все инновации и раскрывать логику последовательности их появления.

Можно выделить два подхода к пониманию термит инновации: узкий и широкий. Узкий подход трактует инновацию с технической точки зрения и идентифицирует ее с промышленным производством, в частности с новой техникой, технологией, изделиями. При широком подходе инновации рассматриваются как новый продукт или услуга, способ их производства, новшество в организационной, финансовой, научно-исследовательской и других сферах.

Существует четыре основных направления в исследованиях разных авторов в зависимости от того, что составляет сущность инновации: изменение; конечный результат; прогресс; совокупность мероприятий.

На наш взгляд, инновация является результатом процесса практического внедрения изобретения. Изобретение - это открытие новых технологических возможностей, а инновация - прибыльное использование этих возможностей. Промежуток времени между появлением изобретения и его воплощением в инновацию называется инновационным лагом. В сфере финансовых услуг величина лага определяется временем, необходимым для сокращения операционных издержек по новой технологии до уровня, приемлемого для индивидуальных пользователей.

Критерий классификации инноваций может быть заложен в конкретизации сферы реализации и функциональной составляющей инноваций.

По сфере реализации можно выделить научно-технические и социально-экономические инновации.

По признаку функциональности можно, на наш взгляд, определить инновации продуктовые, управленческие и технологические. К продуктовым инновациям относятся применение новых материалов, новых полуфабрикатов и комплектующих, получение принципиально новых продуктов. К управленческим - новые методы организации производства.

Управленческие инновации могут быть связаны, например, с созданием новых организационных структур в составе предприятия или рынка (рис. 1).

Рис. 1. Классификационные признаки инноваций.

Инновации финансовых рынков могут развиваться как автономно, так и под давлением рынка или государственного регулирования (индуцированные инновации). Автономные инновации возникают спонтанно, то есть сначала возникает какой-либо новый продукт, схема или идея, а затем начинают думать, как бы их выгодно использовать. В случае с индуцированными инновациями сначала возникает проблемная ситуация, а инновация появляется как результат поиска выхода из нее. Индуцированные инновации могут быть реакцией на

изменяющиеся условия рынка или внешних условий функционирования, например, изменения требований государственных регулирующих органов или условий налогообложения.

Большинство финансовых инноваций являются индуцированными, поскольку были вызваны необходимостью адаптации к основным изменениям в этой области: увеличению рисков вследствие усиления нестабильности финансовых рынков и изменению правил и процедур государственного регулирования (ужесточение требований к капиталу и надежности банков). Не последнюю роль сыграли и такие процессы, как глобализация, рост взаимозависимости финансовых рынков, усиление неустойчивости финансовых систем.

Таким образом, инновация в общем смысле представляет собой продукт человеческой деятельности, полученный в результате вложения факторов производства в инновационную идею (изобретение) для реализации на практике с целью повышения эффективности общественного производства.

Под финансовой инновацией мы понимаем финансовую технологию, обеспечивающую более эффективное перераспределение финансовых ресурсов, доходности, рисков, ликвидности и информации в целях извлечения допонительной прибыли из такого перераспределения, но пока не получившую широкого распространения в условиях конкретного рынка.

Под лусловиями конкретного рынка подразумевается совокупность географических, временных и экономико-правовых параметров, определяющих конкретный финансовый рынок или его сегмент. Это замечание необходимо в определении для того, чтобы провести черту между инновационными и неинновационными финансовыми продуктами, например, на российском финансовом рынке, для которого некоторые неинновационные продукты западных стран - например, ипотечные облигации, - являются финансовыми инновациями. Вместе с тем понятие широкое распространение может трактоваться достаточно неоднозначно и пониматься в значительной мере субъективно.

Финансовые рынки имеют ряд особенностей, которые отличают их от других рынков, существующих в экономической системе. Во-первых, на них присутствует особый товар - деньги, которые обладают рядом специфических характеристик, вытекающих из их сущности и функций.

Поэтому финансовые рынки в большей степени отвечают требованиям совершенного рынка, чем многие другие. В развитой экономике финансовые

рынки выступают в качестве кластеров (особых сегментов), через которые конкурентный эффект передается другим рынкам. Во-вторых, на финансовых рынках необходимо оценивать эволюцию стоимости денег с течением времени. В-третьих, работа на финансовых рынках предполагает многовариантность развития событий в будущем, что ведет к значительным рискам. Поэтому фактор риска играет здесь первостепенную роль при выборе вариантов проведения сделок.

Особенностью финансовых рынков, проявляющейся в области инноваций, также является отсутствие патентной защиты, характерной для технологических инноваций. Это обстоятельство способствует особенно быстрому их распространению и внедрению. Любая инновация достаточно быстро воспроизводится на безвозмездной основе другими участниками рынка.

Современная традиционная теория финансовых рынков основана на концепции эффективного рынка. На таком рынке в сложившихся ценах учтена вся публичная информация, отражена как общеэкономическая, так и собственно ценовая история. После систематизации этой информации и оценки рисков на рынке имеет место формирование равновесной цены. Цены на финансовом рынке следуют случайному блужданию, их вероятностное распределение нормально или логарифмически нормально, а распределение прибылей имеет конечную дисперсию.

Современные рыночные теории основывается на множестве теоретических допущений. Применяемые линейные модели не объясняют падений финансовых рынков и их способности к дальнейшему оживлению. Кроме того, существуют равновесные и неравновесные состояния рынков, реальное распределение рыночных котировок отличается от нормального (гауссовского). Попытки объяснить эти рыночные явления (кластерность, фрактальносгь, наличие памяти и т.п.) привели к появлению новых гипотез фрактального и когерентного рынка. Так, гипотеза когерентного рынка предлагает емкую теоретическую схему для оценки и эволюции риска во времени в зависимости от изменения внешних факторов. Гипотеза когерентного рынка имеет важное прикладное значите. На ее основе предложена нелинейная статистическая динамическая модель рынка и показано, что в зависимости от взаимодействия фундаментальных экономических факторов и группового сознания рынка (рыночного настроения), на рынке можно выделить несколько конкретных состояний.

В противоположность традиционным линейным моделям рынка теория хаоса объясняет большие падения, но прямо говорит, что их невозможно предсказать. Практическое применение для таких моделей остается серьезной проблемой. Фрактальная теория предлагает более сложное с математической точки зрения моделирование рыночных ситуаций. Дальнейшее развитие теории финансовых рынков закладывает необходимый фундамент формирующейся теории зарождения и распространения на них различного типа инноваций.

Производные финансовые инструменты, разъединяя характеристики инвестирования (финансирования), предоставили участникам рынка возможность маневренности (мобильности) в ранее неизвестном масштабе. Они позволяют, независимо от выдвинутого в начале сдеки требования или принятого обязательства, оперировать обособленно различными характеристиками инвестирования (финансирования) и соответственно для каждой из них оценивать выгоды (шансы на успех) и риски.

Производные инструменты становятся в настоящее время важнейшим средством для решения различных задач финансового менеджмента.

Финансовые инновации чаще всего возникают в виде инструментов рынка прямого финансирования, т.е. имеют форму рыночных ценных бумаг, -опционов, бумаг на секьюритизированные активы (ABS - asset-backed securities) и т.д., - являющихся стандартизированными контрактами. Это объясняется тем, что стандартизация контрактов ведет к снижению издержек и экономии времени на заключение сдеки, снижению рисков (прежде всего правовых, налоговых и бухгатерских) и повышению ликвидности таких инструментов.

Важнейшим фактором, вызвавшим взрывной рост финансовых инноваций в конце 70-х и 80-х г.г. XX в, являются резкое увеличение темпов инфляции и волатильности валютных курсов и процентных ставок. В этих условиях резко возросла потребность в эффективных инструментах, позволяющих хеджировать, преобразовывать и перемещать рыночные риски, что вызвало бурный рост новых финансовых инструментов и технологий, способных решать указанные проблемы. Суммарная номинальная стоимость контрактов по внебиржевым деривативам всех типов (за исключением кредитных), заключенных на мировых финансовых рынках по данным Банка международных расчетов составила на конец 2005 г. 285 трн. дол. США (в 1990 г. - 3,5 трн. дол. США, а в 2000 г. -64,3 трн. дол. США.)

Другим важным фактором, вызвавшим массовое появление финансовых инноваций, явилось изменение требований государственного регулирования,

повлиявшее на национальные финансовые рынки, в первую очередь, усиление со стороны национальных надзорных органов требований к достаточности капитала кредитных организаций и к качеству активов. В результате банки стали переносить свою активность в сферы, менее подверженные строгим требованиям к достаточности капитала и качеству активов, а именно: на забалансовые операции. Это вызвало к жизни появление таких финансовых инструментов, как секьюритизированные ценные бумаги (ABS). Взаимодействие всех этих факторов способствовало взрывному росту спроса на инновационные финансовые инструменты, способные обеспечить перенесение рисков, связывание избыточной ликвидности, тем самым генерирующие договые обязательства или капитал, т.е. отвечающих новым условиям функционирования финансовых рынков.

Несомненной причиной бурного роста инноваций является широкое применение на финансовых рынках новых телекоммуникационных и компьютерных технологий. Это привело к появлению глобальных информационно-операционных компаний, предлагающих новые услуги, новым возможностям в области учета и обработки информации в финансовых институтах. Снижение трашакционных издержек в разы по сравнению с предыдущими периодами дало мощный стимул дальнейшему развитию инноваций.

Во второй главе диссертационной работы Основные направления развития инноваций на финансовых рынках исследованы существующие виды финансовых инноваций, тенденции и факторы развития соответствующих рынков, проанализированы возможности наиболее перспективных с точки зрения применения в России финансовых инноваций: кредитных деривативов; ценных бумаг, обеспеченных различными активами, депозитарных расписок,

Существуют многочисленные критерии классификации финансовых продуктов инновационного характера.

В зависимости от базового актива новые финансовые продукты подразделяются на валютные, индексные, фондовые и процентные.

В зависимости от механизма заключения сдеки финансовые инструменты классифицируют на биржевые и внебиржевые. У внебиржевых инструментов контрактные позиции не стандартизованы, и рыночные операторы могут максимально гибко менять их с учетом задач конкретной транзакции.

По структурному критерию выделяют простые и сложные финансовые продукты. К последним относят всевозможные комбинации нескольких

деривативов, инструменты, объединяющие один или несколько деривативов с финансовыми активами, а также деривативы, базовым активом для которых является другой дериватив. Такие продукты часто являются результатом финансового инжиниринга, который можно охарактеризовать как процесс создания финансовых контрактов, предусматривающих нестандартные потоки денежных средств, для решения определенных задач финансового менеджмента.

Можно выделить четыре основные группы финансовых инноваций, которые в совокупности демонстрируют степень их проникновения во все сешенга финансовых рынков: свопы, опционы, левроноты (Note issuance facilities - NIFs, называемые также возобновляемыми кредитными соглашениями), и соглашения о будущей процентной ставке - FRA (Forward rate agreement). Помимо перечисленных чрезвычайно быстрый рост объемов и разнообразия финансовых продуктов демонстрирует группа кредитных деривативов.

Каждый из'инструментов отличается от других как по форме, так и по целям применения. Вместе они демонстрируют проникновение финансовых инноваций во все сегменты финансовых рынков.

Обращает на себя внимание тот факт, что большинство финансовых инноваций относятся к группе производных финансовых инструментов и первоначально получают распространение на международных рынках, лишь позднее переходя на национальные. Зарождению и распространению финансовых инноваций на национальных рынках препятствуют ограничения и регламентация работы участников рынка со стороны государственных регулирующих органов. Международные рынки, свободные от такой регламентации, становятся линкубаторами финансовых инноваций, которые, после становления соответствующих рынков, отработки практики работы на нем и появления стандартов контрактов, могут быть перенесены и на национальные рынки.

Основной тенденцией развития рынка деривативов является значительное преобладание внебиржевого сегмента над биржевым. Так, в 2004 г. объем внебиржевого рынка по суммарной номинальной стоимости контрактов в обращении составил 251,5 трн. доларов США, по сравнению с 49,99 трн. доларов в биржевом сегменте. Данное отношение характерно для последних лет развития рынка деривативов (табл. 1).

Проведенные нами расчеты показывают, что темпы роста объемов операций на внебиржевом рынке ощутимо больше аналогичного показателя для биржевого сегмента финансового рынка. Так, среднегодовые темпы роста

стоимости контрактов производных финансовых инструментов на биржевом рынке за период с 1990 по 2004 гг. составили 124,6%, в то время как с 1990 по 2005 гг. внебиржевой рынок прирастал в среднем на 34,2% ежегодно. К тому же абсолютное значение 1% прироста для каждого из этих рынков составляет 22,9 и 34,5 мрд. дол. соответственно.

Оценивая характер динамики и тренд, мы пришли к выводу о том, что в данном случае при прогнозировании на средний срок (3-5 лет вперед) наиболее предпочтительным является применение параболы третьего порядка вида

= а + Ы + с!2 + Г*.

Для расчета параметров тренда была составлена система уравнений, после решения которой искомый тренд имеет вид

уо = 32,61 + 5,1 П + 0,507? + 0,021Г3, и в соответствии с ним прогнозируемый объем внебиржевого рынка производных инструментов на 2010 г. оценен на уровне 805,36 трн. дол. Логический и эмпирический анализ показывает, что эта цифра более реалистична, нежели те, которые были получены с использованием других прогнозных моделей, например, показательной функции вида у = аЪ'.

Таблица 1.

Суммарная номинальная стоимость контрактов производных финансовых инструментов на биржевом1 и внебиржевом рынках (трн. дол.)

1990 1991 1992 1993 1994 1995 1998 2000 2003 2004 2005

Бирж. 2,29 3,52 4,63 7,77 8,86 9,19 13,55 14,13 н/д 49,99 и'д

Внебирж.2 3,45 4,45 5,35 8,47 11,3 17,99 48,9 64,28 179,17 251,5 284,82

Динамика объемов внебиржевого рынка (%)

К пред. г. - 129 120 159 134 159 1403 1154 140,85 140,4 113,3

К1990 г. - 129 155 246 328 521,4 1417,4 1863 5192,8 7289 8254,9

Ист.: Futures Industry Association, Bank For International Settlements (May 2006), собств. расчеты

Анализ параметров тренда показывает, что значение величины р ни для одного из параметров тренда не превышает выбранного уровня значимости а =

'Данные до 2004 г. включительно, дальнейшие данные отсутствуют

2 Без дефотых СВОПов

'Среднегодовые темпы роста за 1995- 1998 гг

4 Среднегодовые тейпы роста за 1998 - 2000 тт.

'Среднегодовые темпы роста за 2000 - 2003 гг.

0,05, что позволяет говорить о том, что все эти параметры являются статистически значимыми. Кроме того, величина И2^ находится на уровне 99,0%, позволяя говорить о том, что 99,0% статистической совокупности фактических данных могут быть объяснены трендом (рис. 2).

Оценивая структурные и динамические показатели мирового рынка деривативов, следует выделить ряд интересных и важных тенденций. Во-первых, наблюдается значительно опережающий рост объемов внебиржевой торговли деривативами по сравнению с объемами биржевых сделок, начиная с 1990 г. За десять лет абсолютная сумма биржевых контрактов выросла в 6,15 раза, составив в 2000 г. чуть более 14 трн. дол. За этот же период объем внебиржевых сделок увеличися в 18,9 раза и составил 64,3 трн. дол. К концу 2005 г. эта цифра выросла еще в 4,43 раза, достигнув значения 284,82 трн. дол. Таким образом, за период с 1990 по 2005 гг. внебиржевой рынок производных инструментов вырос в объеме в 82,6 раза. Во-вторых, обращают на себя внимание более высокие по сравнению со средними темпы роста процентных свопов.

Рис. 2. Соотношение эмпирических и теоретических объемов рынка деривативов

В-третьих, валютные свопы, судя по показателям, постепенно перестают играть сколько-нибудь заметную роль на рынке деривативов. Лишь в начале (1991 г.), середине (1995 г.) и конце 90-х гг. XX в. отмечались всплески темпов их роста. Однако, среднегодовые темпы роста объемов валютных свопов за

период 1990-2005 гг., составившие 119,6%, существенно отстают от аналогичного показателя по всему массиву производных инструментов -134,2%. Кроме того, доля валютных свопов неуклонно сокращается - с 16,7% в 1990 г. до 3,3% в декабре 2004 г. и до 3% - в декабре 2005 г.

Росту рынка опционов сильно препятствовали высокая сложность этих контрактов, а также пробелы в правилах их учета и налогообложения. Отсутствие государственного регулирования торговли и налогообложения опционных контрактов ограничивало дальнейшую экспансию опционов, а также ряда других сложных финансовых инструментов, на национальные рынки ряда стран.

Одним из наиболее интересных видов финансовых инноваций является группа кредитных деривативов. На текущем этапе развития мировых финансовых рынков кредитные деривативы можно определить как структурированные финансовые инструменты, отделяющие кредитный риск от актива для последующей его передачи другой стороне и позволяющие торговать риском и активом по отдельности с учётом профиля кредитного риска.

Кредитные деривативы являются многофункциональными финансовыми инструментами, способными выпонять следующие задачи: хеджирование кредитного риска; диверсификация рисков; страхование от неблагоприятных изменений кредитных спрэдов; улучшение условий заимствования; повышение уровня доходности; создание синтетических активов и занятие синтетических позиций; использование финансового рычага; передача всего объема финансовых рисков по активу; переупаковка облигаций; снижение транзакционных издержек.

Важнейшим направлением генерации финансовых инноваций является процесс секьюритизации, то есть процесс, посредством которого различные финансовые и нефинансовые активы оформляются в ценные бумаги, которые затем распространяются среди инвесторов. Такие ценные бумаги в международной практике известны как ABS (англ. лasset-backed securities, обеспеченные активами ценные бумаги). Секьюритизирован может быть любой настоящий или будущий денежный поток, генерируемый активами. По мере роста и развития рынка ABS расширяся и список активов, поддающихся секьюритизации. К таким активам относят ипотечные займы, займы на покупку автомобилей, займы по кредитным картам, займы на обучение, а также лизинг самолётов, железнодорожных вагонов и производственного оборудования.

Секьюритизация активов позволяет получить быстрый доступ к денежным средствам, поскольку позволяет лобменять поток будущих платежей на всю стоимость актива и получить ее сегодня. Секыоритизация активов обеспечивает диверсификацию источников финансирования и защиту от цикличных колебаний конъюнктуры рынка капиталов, является способом улучшения показателей состояния баланса за счёт списания с баланса догосрочных, неудобных активов. Кроме того, это - способ догосрочного хеджирования процентного риска и риска ликвидности, возникающих вследствие несовпадения сроков активов и пассивов, и инструмент снижения затрат на привлечение ресурсов.

Несомненный интерес представляют также и американские депозитарные расписки - АДР - это торгуемый финансовый инструмент, который являет собой титул права собственности на акции компаний, являющихся нерезидентами в США.

АДР номинируются в доларах США, торги по этим инструментам также проводятся в американской валюте. Обращение АДР на фондовом рынке осуществляется в соответствии с нормативными актами США, регулирующими этот рынок. Американские депозитарные расписки позволяют инвесторам вкладывать средства в бумаги неамериканских компаний без необходимости проводить сложные и дорогие операции по переводу денежных средств и ценных бумаг из одной национальной юрисдикции в другую. При этом обладание АДР предоставляет инвесторам в США те же самые права, что имеются у национальных держателей акций. При начислении дивидендов на те акции, на которые выпущены депозитарные расписки, эти дивиденды конвертируются и выплачиваются в американских доларах. Кроме того, этот инструмент снижает величину валютного риска, зависящего от колебаний курса долара по отношению к национальной валюте эмитента акций. Американские депозитарные расписки признаются американскими ценными бумагами.

Третья глава диссертационной работы Возможности использования финансовых инноваций в России посвящена исследованию уровня и условий развития рынка деривативов в РФ, а также изучению возможностей применения других видов инноваций финансовых рынков, получивших распространение за рубежом.

Анализ российского рынка производных финансовых инструментов выявил рост объемов торгов и расширение состава торгуемых инструментов, увеличение количества сделок и участников торгов. Суммарный оборот биржевых торгов

фьючерсами и опционами на основных площадках в 2005 г. составил 907 мрд. руб.6 По мере роста объемов операций с деривативами, торговые площадки совершенствовали систему обеспечения испонения обязательств по срочным сдекам, в частности, за счет увеличения гарантийных резервных фондов, формируемых участниками биржевых торгов и биржами. Совершенствовалась система электронных торгов производными финансовыми инструментами, что способствовало расширению доступа участников на этот рынок.

На российском биржевом рынке дериватавов в настоящее время преобладают фьючерсные контракты, их доля в суммарном обороте биржевых торгов в 2005 г. составила 91% (против 89% в 2004 г.). При этом на фондовые фьючерсы пришлось 66% (51% в 2004 г.), а валютных - 24% (5,5%). На долю опционов пришлось 9% (11% в 2004 г.).

В последние годы на российском срочном рынке распространились сдеки валютный своп, которые стали инструментом финансирования позиций банков. Среднедневной объем операций валютный своп на ETC в марте 2006 составил 1,3 мрд. дол. США.7 Совокупный среднедневной оборот торгов на ETC по инструменту рубль/долар США - 3, 3 мрд. дол. США. Короткие свопы стали биржевым инструментом на Московской межбанковской валютной бирже.

В целом, для российского рынка характерно преобладание биржевого сегмента над внебиржевым (в отличие от тенденций международного рынка деривативов) и большая неустойчивость, волатильность количественных и качественных характеристик. Основной оборот российского срочного рынка приходится на фьючерсы, среди которых лидируют фондовые фьючерсы, при этом примечательна чрезвычайно низкая доля процентных инструментов. Это характеризует данный рынок как неразвитый и низколиквидный.

Базовыми условиями развития инноваций являются факторы ресурсов и среды, а также факторы спроса и предложения финансовых инноваций. Среди основных факторов среды можно выделить следующие:

1. недостатки действующего законодательства, касающегося рынка ценных бумаг, в том числе правового режима срочных инструментов и налогообложения.

2. несовершенство операционной инфраструктуры рынка, проблемы регулирования профессиональной деятельности.

6 Вестник Баша России № 17,02 марта 2006, с с. 13 -

7 Вестник Банка России № 24,05.апреля 2006 с.37

3. уход торговой активности на западные рынки и утечка капитала.

4. культура ведения бизнеса и взаимоотношений участников рынка.

Функция финансовых инноваций по перераспределению рисков и доходности в меньшей степени востребована на российском рынка, чем за рубежом. Наибольший интерес для российских финансовых менеджеров представляют инструменты управления кредитными рисками, как наиболее значимыми в условиях России. В то же время интерес к процентным инструментам незначителен по причине его серьезной недооценки. Данный риск часто игнорируется финансовыми менеджерами России. Отсюда быстрый рост рынка кредитных деривативов и новых финансовых инструментов и узость рынка процентных инструментов.

Специфика финансовых инноваций связана с тем, что в отношении перераспределения как рисков, так и информации они напрямую проигрывают в России нерыночным методам получения ценовой и прочей информации. В целом, эти факторы заложили основу для развития инновационных продуктов на российском финансовом рынке. Первыми в списке претендентов на внедрение в российскую практику стоят различные модификации договых бумаг - в частности гибридные договые ценные бумаги, Другим лидером может стать срочный рынок, но срочным инновациям как никаким другим необходима законодательная база.

Имеющуюся российскую практику применения кредитных деривативов можно разделить на два крупных блока: первый блок объединяет заключаемые в мировых финансовых центрах операции купли-продажи кредитных деривативов, выписанных на российские договые обязательства, либо на кредитные риски российского происхождения (синдицированные кредиты, программы проектного финансирования, риски по различным инвестиционным проектам).

В состав второго блока входят операции с кредитными деривативами, совершаемые непосредственно российскими компаниями и банками, в том числе и по инструментам, предоставляющим защиту от российских кредитных рисков.

Основную проблему, возникающую при осуществлении российскими банками деятельности на рынке кредитных деривативов можно охарактеризовать следующим образом: крайняя неэффективность законодательного регулирования операций с деривативами в России, и, как следствие, низкий уровень развития российского рынка производных финансовых инструментов в целом.

Принимая также в расчет слабость механизма рыночного саморегулирования и высокий уровень взаимного недоверия участников российского финансового рынка, следует вывод о необходимости выработки соответствующей терминологии и основ нормативного регулирования подобного рода сделок.

На наш взгляд, наиболее важным фактором, тормозящим процессы распространения в России финансовых инноваций, является отсутствие эффективной законодательной базы, которая могла бы обеспечить рациональное налогообложение, контроль и учет операций с новыми финансовыми инструментами, а так же защиту интересов сторон в сдеках. Наибольшим образом указанный фактор вредит развитию внебиржевого сегмента рынка деривативов. Ситуация усугубляется более фундаментальной проблемой, заключающейся в непонимании государственными регулирующими, надзорными и налоговыми органами сути и смысла производных финансовых инструментов, а отсюда и их важности для эффективного развития бизнеса и финансовых рынков в России.

Условием эффективного функционирования РКД выступает наличие соответствующей рыночной инфраструктуры, которая в России на данный момент не слишком развита. Это выражается в отсутствии специализированных организаций, развивающих новые подходы к оценке кредитного риска, отдельных функциональных подразделений, сосредоточенных на деятельности именно этого сегмента рынка деривативов.

Перечисленные факторы обусловили нынешний характер операций с кредитными деривативами на российские доги и крайне медленное формирование собственно российского РКД.

В заключении исследования резюмированы основные выводы и рекомендации, способствующие скорейшему внедрению и распространению финансовых инноваций на современном финансовом рынке России.

Список опубликованных работ по теме диссертации.

1. Крылов B.C. ABS как новый инструмент финансовых рынков // в сб. Проблемы трансформации современной российской экономики: теория и практика организации и обеспечения управления - М.: ИНИОН РАН, 2005. - 0,3 п.л.

2. Крылов B.C. Инновации на финансовых рынках: факторы возникновения и развития // в журн. Труд и социальные отношения, спецвыпуск Соискатель -№1 - 2007. - 0,5 п.л.

3. Крылов B.C. Американские депозитарные расписки. Тезисы доклада. // в сб. Четвертая межвузовская научно-практическая конференция молодых ученых по актуальным вопросам менеджмента и бизнеса, т. 2 - М.: НИБ, 2005. - 0,4 п.л.

4. Крылов B.C. Актуальные вопросы теории финансовых рынков и рынков производных финансовых инструментов. // в сб. Финансы и учет: региональные аспекты. Материалы международной научно-практической конференции. - Аматы: Мария, 2006. - 0,4 п.л.

Подписано к печати 15.03.07

Формат издания 60x84/16 Бум. офсетная №1 Печать офсетная

Печ.л. 1,5 Уч.-изд.л. 1,4 Тираж 100 экз.

Заказ №3951

Типография издательства МЭСИ. 119501, Москва, Нежинская ул., 7

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Крылов, Владимир Сергеевич

Введение.

Глава 1. Теоретические аспекты разработки и использования инноваций на финансовых рынках.

1.1. Экономическая сущность инноваций.

1.2. Финансовый рынок как среда реализации инноваций.

1.3. Факторы формирования инноваций на финансовых рынках.

Глава 2. Основные направления развития инноваций на финансовых рынках.

2.1. Виды финансовых инноваций.

2.2. Кредитные деривативы.

2.3. Обеспеченные активами ценные бумаги.

2.4. Американские депозитарные расписки - АДР.

Глава 3. Возможности использования финансовых инноваций в России.

3.1. Факторы развития финансовых инноваций в российской экономике.

3.2. Перспективы развития конкретных видов финансовых инноваций в российской экономике.

3.2.1. Сфера применения и основные проблемы использования кредитных деривативов в России.

3.2.2. Возможности применения в России ценных бумаг, обеспеченных активами.

3.2.3. Проблемы и перспективы развития в России рынка депозитарных расписок.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Инновации на финансовых рынках и возможности их применения в России"

Актуальность темы исследования. Нынешний этап развития мировых финансовых рынков связан с возникновением новых производных финансовых инструментов, предоставляющих возможности, ранее недоступные на рынке наличных активов, позволяющих эффективно регулировать рыночные риски, создавать желаемый профиль риска, осуществлять операции по диверсификации и страхованию портфельных рисков. Это весьма актуально для России, где проблемы хеджирования традиционно стоят особо остро.

Российский финансовый рынок, к сожалению, отстает от развитых стран по уровню развития инновационных инструментов и технологий. Однако, это создает лишь допонительные побудительные мотивы для российских специалистов к тому, чтобы обратить внимание на инновационную деятельность в финансовой сфере - финансовые инновации способны сыграть значительную роль в развитии российского финансового рынка и экономики в целом.

Таким образом, актуальность данной работы связана в первую очередь с тем, что инновационная деятельность на российском финансовом рынке имеет огромный нереализованный потенциал. Этот потенциал особенно значим в связи с тем, что международная практика богата готовыми инновационными разработками, доказавшими свою эффективность. Иными словами, российские специалисты имеют на руках готовый набор инструментов, адаптация которых к российским условиям может принести несомненную пользу отечественной экономике.

Актуальность выбранной нами темы связана также с тем, что российские финансовые институты, органы государственного управления и частные компании активно используют в своей деятельности наработки и решения в финансовой сфере, которые есть у иностранных фирм и банков, международных организаций. Знание этого опыта представляет собой основу его грамотного применения в российских условиях, а также успешной деятельности российских участников мирового рынка. Таким образом, мы видим здесь одновременное смыкание научного интереса к отмеченным выше проблемам с возможностью практического применения результатов исследования по данной теме.

Следует сказать, что указанные выше проблемы стали объектом изучения как зарубежными, так и российскими учеными относительно недавно (не более 10 -15 лет назад), а потому в этом направлении еще довольно много нерешенных вопросов. Если учесть, что динамично развивающиеся процессы глобализации в мировом хозяйстве постоянно ставят новые вопросы, то актуальность изучения механизмов финансового рынка, а также места и роли России на этом рынке впоне очевидна.

Степень разработанности проблемы. Отдельные аспекты рассматриваемой темы получили освещение в трудах отечественных и зарубежных исследователей, посвященных изучению теоретических и практических аспектов функционирования финансовых рынков. Так, например, в работах Шумпетера Й. впервые определяется сущность и роль инноваций. Ряд исследователей, таких, как Мандельброт Б., Найт Р., Ходжсон Дж., Нельсон Р., Уинтер С., Яковец Ю. и другие в разной мере и с разных позиций рассматривали инновации в качестве важного фактора экономического развития. Маршал Дж., Бансал В., Синки, Дж. затрагивали отдельные аспекты использования финансовых инноваций, в том числе продуктов финансовой инженерии. Среди отечественных экономистов, разрабатывающих теоретические, методологические и практические аспекты использования финансовых инноваций, прежде всего деривативов, следует назвать Бочарова В., Вайна С., Кавкина А., Лобанова А., Михайлова Д., Ноздрева Н., Соловьева П., Фельдмана А., однако комплексных исследований по данной проблематике не проводилось. Кроме того, имеются существенные различия в концептуальных -и методологических подходах к разработке рассматриваемой темы.

Целью исследования является выявление факторов, препятствующих развитию инноваций на российском финансовом рынке, а также разработка практических рекомендаций для успешного применения инновационных инструментов и технологий в России. Для достижения указанной цели были сформулированы следующие задачи:

- определить понятие и раскрыть экономическую сущность линновации и финансовой инновации;

- сформулировать классификационные признаки инноваций;

- выделить и проанализировать факторы, способствующие формированию и распространению инноваций на финансовых рынках;

- разработать модель генезиса и диффузии инноваций на финансовых рынках;

- выявить особенности развития российского финансового рынка с целью определения наиболее перспективных с точки зрения практического применения видов финансовых инноваций;

- изучить возможность практического применения инноваций в финансовом секторе России и выработать практические рекомендации для их успешного внедрения.

Объектом данного исследования является финансовый рынок как специфическая сфера экономических отношений в целом и российский финансовый рынок в частности.

Предметом исследования являются экономические отношения между субъектами финансового рынка и отдельных его сегментов по поводу создания, внедрения и применения финансовых инновационных технологий, а также объективные закономерности возникновения и распространения инноваций в современных условиях финансовых рынков.

Теоретической и методологической базой исследования являются фундаментальные положения экономической науки, теории инвестирования и инновационного менеджмента, а также системный подход к объекту и предмету исследования. Кроме того, в процессе работы над диссертацией автором применялись классические методы научного исследования, основанные на использовании научной абстракции, логического, функционального и системного анализа и синтеза, индукции, дедукции и диалектики. Для решения поставленных в работе задач были использованы официальные материалы государственных органов, периодических изданий и научных публикаций. В работе использованы табличный и графический методы, а также математические методы анализа экономики. Применение этих методов позволило добиться существенных результатов, в частности, выработать научные определения, разработать и описать теоретические модели, а также выработать практические рекомендации.

Информационную базу исследования составили нормативно-правовые акты Российской Федерации, Министерства финансов РФ, Центрального банка РФ и Федеральной Службы по финансовым рынкам, публикации международных финансовых организаций, статьи и информационно-статистические материалы отечественной и зарубежной периодической печати по рассматриваемым проблемам, а также соответствующие разделы официальных Интернет-сайтов.

Научная новизна диссертационного исследования заключается в разработке модели инновационного процесса на финансовом рынке России, позволяющей выявить и интегрировать в нее адекватные ей инструментальные технологии.

На защиту выносятся следующие положения, содержащие элементы научной новизны.

1. Доказано, что финансовая инновация представляет собой финансовую технологию, обеспечивающую более эффективное перераспределение финансовых ресурсов, доходности, рисков, ликвидности и информации в целях извлечения допонительной прибыли из такого перераспределения, но пока не получившую широкого распространения в условиях конкретного рынка. Такое определение позволяет рассматривать инновации в разрезе особенностей конкретного рынка с тем, чтобы возможно более точно отделить инновационные технологии от неинновационных.

2. Определена зависимость между интенсивностью развития финансовых инноваций, сгруппированных по их функциональному признаку, и предикативными факторами, наиболее активно воздействующими на конкретную функциональную группу финансовых инноваций, что могло бы позволить государственным органам проводить нормотворческую деятельность упреждающего характера в отношении финансовых рынков, опираясь на средне- и догосрочные прогнозы состояния последних.

3. Осуществлена детализированная классификация инноваций финансовых рынков, позволяющая структурировать их по следующим классификационным признакам: по функциональности, по уровню новизны, по сферам реализации и причинам возникновения, что способствует выявлению системных взаимосвязей между ними.

4. Разработана процессная модель генезиса и диффузии финансовых инноваций, разделяющая автономные и индуцированные инновации, что позволяет установить связь возникновения автономных инноваций с первичным появлением новой идеи, а индуцированных инноваций - с необходимостью решения проблемы, возникающей вследствие изменения условий функционирования рынка. Доказано, что возможности и скорость вывода автономных инноваций на рынок зависят от уровня транзакционных издержек, а индуцированных - от особенностей регулирования.

5. Выявлено, что финансовые инновации в основном имеют индуцированный характер, то есть возникают как реакция на изменения условий функционирования экономического агента, что дает возможность прогнозирования появления тех или иных их видов. При этом большинство реализованных финансовых инноваций имеют комплексный, многоцелевой характер, выражающийся во множественности способов их применения, что ведет к широкому и быстрому их распространению на рынке.

6. Доказано, что кредитные деривативы представляют собой структурированные финансовые инструменты, отделяющие кредитный риск от актива для последующей его передачи другой стороне и позволяющие торговать риском и активом по отдельности с учётом профиля кредитного риска. Это позволило более четко ограничить круг инструментов, включаемых в данную категорию.

Работа выпонена в соответствии с п. 9.10 Финансовые инновации в банковском секторе и п. 9.16 Новые банковские продукты: виды, технология создания, способы внедрения Паспорта специальности 08.00.10 - Финансы, денежное обращение и кредит.

Практическая значимость исследования. Сформулированные в диссертационном исследовании положения способствуют дальнейшему развитию отдельных вопросов теории финансовых рынков и его сегментов. Результаты проведенного диссертационного исследования позволяют определить направления совершенствования государственной политики в целях стимулирования инновационного процесса на финансовых рынках.

Наиболее существенные результаты могут быть использованы Центральным Банком РФ, Федеральной службой по финансовым рынкам, а также профильными комитетами Государственной Думы ФС РФ для целей совершенствования государственной политики в области инновационного менеджмента на финансовых рынках. Они также позволят преодолеть основные препятствия к распространению финансовых инноваций в России и более активно применять инновационные продукты в финансовом секторе (инвестиционной и банковской деятельность), и в нефинансовом секторе экономики.

Сформулированные в работе положения и рекомендации позволяют учесть особенности современных условий функционирования российского финансового рынка при принятии решений в области финансового менеджмента, и более эффективно применять инновационные продукты в качестве инструментария риск-менеджмента российскими банками и финансовым компаниям, а также организациями нефинансового сектора экономики.

Результаты исследования могут быть использованы кредитными организациями, финансовыми и инвестиционными компаниями, предприятиями при разработке и внедрении нестандартных методов управления денежными потоками и рисками различной направленности.

Кроме того, результаты исследования могут быть использованы в учебном процессе при подготовке специалистов в области финансов и банковского дела, биржевых специалистов, финансовых руководителей предприятий и организаций, в том числе венчурных.

Апробация результатов и публикации по теме диссертации. Основные положения и результаты исследования были представлены на международной научно-практической конференции Финансы и учет: региональные аспекты в г. Ал маты (Казахстан), а также докладывались на III Международном научно-практическом семинаре по проблемам трансформации современной российской экономики (г.Москва, 5-7 декабря 2004 г.), обсуждались и были одобрены на совместном заседании кафедры мировой экономики и международных финансов и кафедры финансов и кредита АТиСО, на заседаниях Студенческого научного общества АТиСО.

Отдельные положения исследования прошли практическую апробацию в деятельности негосударственного пенсионного фонда Норильский никель.

Материалы диссертации и результаты исследования использовались в практике преподавания при чтении курса лекций и проведении семинарских занятий в рамках дисциплин Мировая экономика и Международные валютно-кредитные отношения, спецкурсов по управлению финансовыми рисками в Российской Экономической Академии им. Г.В. Плеханова, Академии труда и социальных отношений, кроме того, отдельные результаты проведенного исследования были использованы при разработке учебных программ по курсам

Международные валютно-кредитные отношения, Валютные операции, Финансовые рынки.

По теме диссертации опубликованы 4 работы общим объемом 1,6 п.л. Структура диссертации включает в себя введение, три тематические главы, определяющие логику постановки и решения задач, заключение с основными выводами, список использованных публикаций, а также Приложения.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Крылов, Владимир Сергеевич

Заключение

Инновация, на наш взгляд, является результатом процесса практического внедрения изобретения. Изобретение, в отличие от инновации, - это открытие новых технологических возможностей, тогда как инновация - прибыльное использование этих возможностей. Основные цели и направления внедрения инноваций на финансовых рынках состоят в преодолении пространственных и временных ограничений операционной деятельности, увеличении скорости оказания услуг и их качества, снижении их стоимости и транзакционных издержек, комплексное финансовое обслуживание клиентов.

Финансовая инновация - это финансовый продукт или финансовая технология, имеющая своей целью более эффективное перераспределение финансовых ресурсов, доходности, рисков, ликвидности и информации, имеющая целью извлечение допонительной прибыли из такого перераспределения, но не получившая широкого распространения в данных условиях.

Финансовые рынки имеют ряд особенностей, которые отличают их от других рынков, существующих в экономической системе. Во-первых, на них присутствует особый товар - деньги, который обладает рядом специфических характеристик, вытекающих из сущности и функций денег (способность измерять стоимость других товаров, возможность длительного хранения практически без потери стоимости, способность переходить из одного вида блага в другой и др.), которые не позволяют финансовым рынкам развиваться в сторону доминирования одной-двух фирм - деньги уравнивают всех экономических агентов финансовых рынков. Поэтому финансовые рынки в большей степени отвечают требованиям совершенного рынка, чем многие другие. В любой развитой экономике финансовые рынки выступают в качестве кластеров (особых сегментов), через которые конкурентный эффект передается другим рынкам, что служит одним из факторов поддержания конкурентного начала в экономике в целом. Во-вторых, на финансовых рынках необходима оценка эволюции стоимости денег с течением времени. В-третьих, работа на финансовых рынках предполагает многовариантность развития событий в будущем, что ведет к значительным рискам. Поэтому фактор риска играет здесь первостепенную роль при выборе вариантов проведения сделок.

Особенностью финансовых рынков, проявляющейся в области инноваций, также является отсутствие патентной защиты, характерной для технологических инноваций. Это обстоятельство способствует особенно быстрому распространению и внедрению финансовых инноваций.

Так например, производные финансовые инструменты создают фиктивный капитал и обеспечивают его движение. При этом производные финансовые инструменты представляют фиктивный капитал в чистом виде, являются поноценным воплощением этого капитала. Иными словами, появление производных финансовых инструментов явилось результатом активной инновационной деятельности, связанной с развитием и расширением использования капитала в форме фиктивного капитала, не функционирующего непосредственно в процессе производства и не являющегося ссудным капиталом. Данная функция предопределила мотивы, механизмы, эффективность на рынках производных инструментов. Тем самым производные инструменты оказались многогранным средством для решения различных финансовых задач, сосредоточенных, преимущественно, вокруг целей привлечения и вложения денежного капитала. На этой основе производные финансовые инструменты, выражая фиктивный капитал, становятся источником доходов участников рынка капиталов, а также товарных рынков. Реализуя свою основную функцию, производные финансовые инструменты стали органичным, значимым элементом современного рынка. Общая экономическая функция определила прикладные функции. Прежде всего речь идет о защите хозяйственных операций от финансовых рисков. Производные финансовые инструменты, разъединяя характеристики инвестирования (финансирования) - время, цены, валюту, потоки платежей, платежеспособность и ликвидность, формируют иные установки предоставляют новые варианты в выборе решений, поступков. Эти инструменты предоставили участникам рынка возможность маневренности (мобильности) в ранее неизвестном масштабе. Они позволяют, независимо от выдвинутого в начале сдеки требования или принятого обязательства, оперировать обособленно различными характеристиками инвестирования (финансирования) и соответственно для каждой из характеристик инвестирования (финансирования) оценивать выгоды (шансы на успех) и риски.

Финансовые инновации чаще всего возникают в виде инструментов рынка прямого финансирования, т.е. имеют форму рыночных ценных бумаг, - опционов, бумаг на секьюритизированные активы и т.д., - являющихся стандартизированными контрактами. Это объясняется тем, что стандартизация контрактов ведет к снижению издержек и экономии времени на заключение сдеки, снижению рисков (прежде всего правовых, налоговых и бухгатерских) и повышению ликвидности таких инструментов.

Взаимодействие факторов формирования инноваций способствовало взрывному росту спроса на инновационные финансовые инструменты, способные обеспечить перенесение рисков, связывание избыточной ликвидности, тем самым генерирующие договые обязательства или капитал, т.е. отвечающих новым условиям функционирования финансовых рынков. Эти же факторы благоприятствовали быстрому росту предложения финансовых инноваций - в смысле реализации возможностей финансовых институтов создавать необходимые новые инструменты и рынки этих новых инструментов.

Помимо этого можно отметить, что наибольшее распространение получают финансовые инновации, которые переносят ценовой риск. Спрос на такие инструменты возрос вследствие неустойчивости финансовых позиций перед риском изменения цены актива в условиях возросшей волатильности валютных курсов и процентных ставок. Их волатильность возросла как в рамках коротких периодов, - день или неделя, - вследствие торговых ожиданий, так и в рамках длинных периодов, - таких как деловой или кредитный цикл - вследствие общеэкономических ожиданий.

Кроме того, можно отметить два специфических фактора, объясняющие рост спроса на инструменты, переносящие кредитный риск. Первым фактором явилось окончание бума в энергетическом секторе: относительно быстрый поворот от ситуации избыточного спроса к ситуации избыточного предложения и возросшая доля использования альтернативных источников энергии, отличных от нефтяных. Вторым фактором стал кризис задоженности развивающихся стран, который повлиял на проблему мирового внешнего дога в целом. Оба этих фактора не являются независимыми от состояния мирового совокупного спроса, но они независимо друг от друга воздействуют на предположения о кредитоспособности.

Международный рынок лучше предрасположен к быстрому внедрению финансовых инноваций, чем национальный, поскольку он свободен от регламентации, свойственной национальным рынкам. Именно этим объясняется тот факт, что международный рынок играет основную роль в создании и продвижении новых финансовых продуктов, которые, по практическим причинам впоследствии развиваются на национальных рынках.

Международные эксперты выделяют четыре основных группы финансовых продуктов, носящих инновационный характер и в основном относящихся к деривативам: валютные и процентные свопы (swaps), валютные и процентные опционы (options), соглашения о будущей процентной ставке (FRA, Forward rate agreements), а также NIF (Notes Issuance Facilities) - возобновляемое кредитное соглашение, дающее возможность заемщику выпускать поток краткосрочных договых обязательств, известных под названием левроноты. Инструменты каждой из них отличаются от других как по форме, так и по целям применения. Вместе они демонстрируют проникновение во все сегменты финансовых рынков.

Основной тенденцией развития современного мирового рынка деривативов является значительное преобладание внебиржевого сегмента над биржевым. Так, в 2004 году объем внебиржевого рынка по суммарной номинальной стоимости контрактов в обращении составил 251,5 трн. доларов США, по сравнению с 49,99 трн. доларов в биржевом сегменте. Данное отношение характерно для последних лет развития рынка деривативов.

Расчеты показывают, что темпы роста объемов операций на внебиржевом рынке ощутимо больше аналогичного показателя для биржевого сегмента финансового рынка. Так, среднегодовые темпы роста стоимости контрактов производных финансовых инструментов на биржевом рынке за период с 1990 по 2004 гг. составили 124,6%, в то время как с 1990 по 2005 гг. внебиржевой рынок прирастал в среднем на 34,2% ежегодно. К тому же абсолютное значение 1% прироста для каждого из этих рынков составляет 22,9 и 34,5 мрд. дол. соответственно.

Оценивая структурные и динамические показатели мирового рынка деривативов, следует выделить ряд интересных и важных тенденций.

Во-первых, значительно опережающий рост объемов внебиржевой торговли деривативами по сравнению с объемами биржевых сделок, начиная с 1990 г. Так, за период с 1990 по 2005 гг. внебиржевой рынок производных инструментов вырос в объеме в 82,6 раза.

Во-вторых, обращают на себя внимание более высокие по сравнению со средними темпы роста процентных свопов.

В-третьих, валютные свопы, судя по показателям, постепенно перестают играть сколько-нибудь заметную роль на рынке деривативов - среднегодовые темпы роста объемов валютных свопов за период 1990 - 2005 гг., составившие 119,6%, существенно отстают от аналогичного показателя по всему массиву производных инструментов - 134,2%. Кроме того, доля валютных свопов неуклонно сокращается - с 16,7% в 1990 г. до 3,3% в декабре 2004 г. и до 3% - в декабре 2005 г.

Наконец, в-четвертых, можно попытаться оценить характер динамики и тренд, на основе которых мы получим возможность спрогнозировать объемы внебиржевого рынка производных финансовых инструментов. Расчет показывает, что объем внебиржевого рынка деривативов в период к 2010 г. составит 805,36 мрд. дол.

Среди производных финансовых инструментов наибольший интерес вызывают кредитные деривативы: структурированные финансовые инструменты, отделяющие кредитный риск от актива для последующей его передачи другой стороне и позволяющие торговать риском и активом по отдельности с учётом профиля кредитного риска.

Кредитные деривативы обладают рядом особенностей, которые отличают их от прочих инструментов управления рисками: (а) они позволяют диверсифицировать риски по активам, регионам, отраслям, срокам, рынкам; (б) они хеджируют риски в течение всего периода действия базового актива; (в) заемщик не участвует в заключении договора, а банк и сторона, покупающая риск, не обязаны уведомлять ее о заключении сдеки, тогда как простое страхование кредитов требует непосредственного участия заёмщика. Кроме того, если страховая компания предоставляет страховую защиту по кредиту, то она, несомненно, намерена принять активное участие в процессе реструктуризации задоженности и процедуре банкротства, дабы обеспечить возврат как можно большей части основной суммы дога, (г) Кредитные деривативы - это инструменты расчетов, то есть при наступлении кредитного или рискового события продавец защиты осуществляет немедленный платеж покупателю защиты в размере, определенном при заключении сдеки; (д) В применении деривативов заинтересована компания-заемщик, так как при возникновении у нее трудностей и задержек платежей, банк, получивший платеж по деривативу, с большей вероятностью пойдет на переговоры о реструктуризации дога, чем в случае, когда инициируется банкротство компании. Страховая же компания, не проявляющая особого интереса к догосрочным отношениям банка с его заёмщиком, напротив будет настаивать на более жестких условиях погашения догов и может довести дело до процедуры ликвидации предприятия, (е) Являясь забалансовыми финансовыми инструментами, кредитные деривативы позволяют перенести риски на другую сторону без перехода права собственности на подверженный риску актив. Наконец, (ж) документация, необходимая для проведения операций с кредитными деривативами, в настоящее время унифицирована 150А, и (з) кредитные деривативы - менее дорогостоящий способ сокращения риска по отдельным кредитам по сравнению с непосредственной продажей активов на наличном рынке, продажей долей участия или цессией.

Учитывая эти особенности, можно предположить, что по мере развития российского финансового и банковского сектора применение кредитных производных инструментов получит распространение и на нашем рынке. Но пока, к сожалению, в отечественной экономической литературе кредитные деривативы при рассмотрении системы управления банковскими рисками, как правило, не упоминаются.

Секьюритизация - это процесс, посредством которого различные финансовые и нефинансовые активы оформляются в ценные бумаги, которые затем распространяются среди инвесторов. При этом денежный поток, генерируемый базовым активом, направляется на погашение основной суммы дога (так называемого тела дога) и процентов по этим ценным бумагам, равно как и транзакционных издержек, кроме того этот поток попадает непосредственно к инвестору, минуя эмитента бумаг. Секьюритизация рассматривается как важный источник альтернативного финансирования, прежде всего в ней заинтересованы банки и другие финансовые институты. Главная цель секьюритизации -отделение кредитного риска пула активов от кредитного риска инициатора. Первоначально, целью секьюритизации было привлечение допонительного финансирования для инициатора и, очень редко, для передачи риска. Действительно, инициатор обеспечивает пул активов, принимая на себя большинство экономических рисков по сдеке.

На наш взгляд, наиболее важными факторами, тормозящими процессы распространения в России финансовых инноваций, являются следующие.

Во-первых, отсутствие эффективной законодательной базы, которая могла бы обеспечить рациональное налогообложение, контроль и учет операций с новыми финансовыми инструментами, а также защиту интересов сторон в суде при возникновении разногласий по поводу неиспонения обязательств по сдекам. Существуют серьезные причины полагать, что исключительная слабость правового поля является важнейшим фактором, стоящим на пути распространения финансовых инноваций в России. Наибольшим образом указанный фактор вредит развитию внебиржевого сегмента рынка деривативов. Ситуация усугубляется более фундаментальной проблемой, заключающейся в непонимании государственными регулирующими, надзорными и налоговыми органами сути и смысла производных финансовых инструментов, а отсюда и их важности для эффективного развития бизнеса и финансовых рынков в России.

Во-вторых, отсутствие развитых срочных рынков и низкая ликвидность инструментов. На текущем этапе объемы и ликвидность новых инструментов финансового рынка в России остаются очень низкими, сдеки носят подчас эпизодический характер, причем не столько на биржах, но в особенности во внебиржевом сегменте.

В-третьих, низкое качество информационной обеспеченности российских финансовых рынков, в особенности сегмента деривативов. Недогий срок существования рыночной экономики в России объясняет отсутствие хорошей статистической базы и соответствующих подходов к анализу данных. Данное обстоятельство затрудняет проведение комплексного анализа возможностей и целей применения новых финансовых инструментов в российских условиях. Так, например, для анализа кредитного риска, очень полезной бывает статистика по корпоративным дефотам в стране за догий срок.

Наконец, в четвертых, отсутствие методик управления финансами, в частности, финансовыми рисками, адаптированных к российским условиям, а также недостаточное количество квалифицированных финансовых менеджеров.

Условием развития финансовых инноваций является насыщенность финансовых рынков обычными инструментами, которые уже не могут обеспечить высокую норму доходности. Однако, инвестиционная ситуация позволяет надеяться на дальнейшее развитие Российской экономики и рынка ценных бумаг в частности. При сохранении данных тенденций часть денежных средств будет продожать уходить за рубеж - 20-25 мрд. дол., другая часть - потенциально около 25 мрд. дол. - будет находиться в распоряжении отечественного рынка. В результате будет продожаться развитие существующих сегментов рынка ценных бумаг и соответственно инноваций внутри них.

Первыми в списке претендентов на внедрение в российскую практику стоят различные модификации договых бумаг - в частности гибридные договые ценные бумаги. Другим лидером может стать срочный рынок, но срочным инновационным инструментам как никаким другим необходима законодательная база, которая еще не разработана.

Основные проблемы, возникающие при осуществлении российскими банками деятельности на рынке кредитных деривативов можно охарактеризовать следующим образом.

Во-первых, крайняя неэффективность законодательного регулирования операций с деривативами в России, и, как следствие, - низкий уровень развития российского рынка производных финансовых инструментов в целом.

Во-вторых, недоверие иностранных инвесторов к российским заёмщикам, включая правительство РФ, что находит отражение в высоком страновом риске и, соответственно, высоком уровне премий по кредитным деривативам.

В-третьих, отсутствие минимально возможного набора информации о российских корпоративных заёмщиках, необходимой для адекватной оценки страхуемого кредитного риска.

В-четвертых, отсутствие соответствующей рыночной инфраструктуры. Допонительным условием эффективного функционирования РКД выступает наличие соответствующей рыночной инфраструктуры, которая в России на данный момент не слишком развита. Это выражается в отсутствии не только законодательного регулирования операций с кредитными деривативами, но и специализированных организаций, развивающих новые подходы к оценке кредитного риска, отдельных функциональных подразделений, сосредоточенных на деятельности именно этого сегмента рынка деривативов.

Исходным моментом для создания рынка кредитных деривативов в России дожно стать установление ясной и четкой регуляторной среды. Так как основными участниками рынка кредитных деривативов являются банки и объектом торговли становится кредитный риск, принятый банковской системой, по данному вопросу очень важна позиция Банка России - необходим нормативный документ, определяющий основные принципы работы банков на рынке кредитных деривативов. Потребуется также внесение изменений в действующие нормативные документы Центрального Банка РФ в части расчета достаточности капитала банка. Целесообразно будет разрешить покупателю защиты изменять группу риска базисного актива на группу риска продавца защиты до получения каких-либо платежей от последнего. Для развития рынка кредитных деривативов в России необходимо также рассмотреть вопросы налогообложения операций с данными инструментами, судебной защиты государством испонения кредитных деривативов, формирования системы рейтинговых агентств, создания саморегулируемых организаций участников рынка ПФИ, выработки с их участием стандартов заключения сделок с кредитными деривативами и другие аспекты.

Развитие рынка кредитных деривативов позволит сделать кредитование реального сектора банковской системой более рациональным, гибким, гармоничным. Новые экономические отношения, связанные с обращением кредитных ПФИ, позволят достичь оптимального распределения кредитного риска, причем не обязательно в национальных границах, и увеличить объемы кредитования реального сектора даже при существующем уровне капитализации банковской системы без превышения порогового значения риска.

Что касается секьюритизации, то наиболее перспективным для России представляется ее использование на наиболее традиционном для данного инструмента рынке - рынке ипотечных кредитов. В России развитие механизма рефинансирования ипотечных программ будет представлять собой значительный шаг вперед не только для развития жилищного строительства и роста качества жизни населения, но и для развития рынка ценных бумаг. Также немаловажно то, что будет создан механизм привлечения новых инвестиционных ресурсов в финансирование ипотечных программ. Однако, действующее законодательство в нынешнем виде является изолированным от экономических и правовых реалий, подготовленным без дожной проработки бизнес-модели и международного опыта, что выявляет необходимость решения целого ряда правовых задач, связанных с дальнейшим развитием ипотечного рынка: (а) введение счетов эскроу, обеспечивающих сохранность денежных средств при осуществлении сложных схем финансирования; (б) изменение требований к ипотечному покрытию, в частности разграничение режима ипотечного покрытия для банков и ипотечных агентств; (в) обеспечение адекватного налогообложения ипотечного агента и налоговой нейтральности сделок секьюритизации; (г) совершенствование законодательства о закладной, в том числе создание условий для депозитарного хранения этих ценных бумаг; (д) уточнение липотечного статуса паев ипотечных ЗПИФов и (е) описание механизмов повышения кредитного качества, используемых при секьюритизации ипотеки.

Касаясь вопроса об американских депозитарных расписках, можно перечислить основные трудности, с которыми стакиваются российские компании при попытке разместить свои ценные бумаги за рубежом: несоответствие законодательной и учетной систем России и США; трудности при реализации прав владельцами; проблема качества и своевременности информации предоставляемой инвесторам; обеспечение прозрачности и проблема выплаты дивидендов.

Решением первых двух проблем может быть создание федерального закона, определяющего особенности учета ценных бумаг, являющихся базовым активом для выпуска АДР, и порядка осуществления владельцами АДР прав по акциям российских предприятий. Другим вариантом решения может являться внесение изменений и допонений в действующее законодательство, например: (а) четко определить статус американского банка-депозитария как держателя акций российской компании; (б) зафиксировать, что владельцы АДР являются владельцами соответствующего количества акций (базового актива); предусмотреть для американских депозитариев открытие счета со специальным статусом, например, лупономоченный номинальный держатель, специфичность которого будет состоять в том, что он будет открываться только для учета ценных бумаг, выступающих в качестве базового актива для выпуска АДР. Кроме того, этот счет необходимо освободить от необходимости раскрытия информации о конечных владельцах акций по запросу эмитента, (в) изменить процедуру голосования бюлетенями на общем собрании акционеров. Владельцам АДР дожно направляться по одному бюлетеню по каждому вопросу повестки дня, а американскому депозитарию три бюлетеня по каждому вопросу, с возможностью отмечать один из трех вариантов ответов с указанием количества проголосовавших акций.

Решением проблемы качества информации может стать передача голосов независимой организации (например, Ассоциации по защите прав акционеров), которая могла бы проголосовать в интересах акционеров - владельцев АДР. Возможен и другой вариант. Эмитент может создать специальные сайты в Интернете, на которых владельцы АДР могли бы проголосовать, используя при этом электронно-цифровую подпись и электронную почту, при условии, конечно, что поная информация о голосовании будет предоставлена в срок.

Однако, несмотря на все эти трудности, проекты выпуска АДР, являются эффективным способом привлечения иностранных инвестиций в российскую экономику. Это наиболее перспективный путь выхода российских эмитентов на международный фондовый рынок в ближайшие годы. Наиболее перспективными для России являются спонсируемые проекты первого уровня и выпуск депозитарных расписок по Правилу 144А. Они не требуют существенного раскрытия информации об эмитенте. Также нет необходимости в подготовке бухгатерской отчетности по правилам 11Э СААР.

Опыт проведения проектов АДР российскими эмитентами в целом можно считать успешным. Для российских банков участие в проектах депозитарных расписок требует их всестороннего совершенствования с точки зрения соответствия международным стандартам.

Кроме того, невозможно обойти вниманием законопроект о внесении изменений в Федеральный закон О рынке ценных бумаг, принятие которого позволит обеспечить удовлетворение потребностей российских инвесторов в части доступа к иностранным рынкам капитала через формирование на территории Российской Федерации рынков российских депозитарных расписок на иностранные ценные бумаги. Появление указанных ценных бумаг на российском рынке повысит его инвестиционную привлекательность и ликвидность, расширит спектр используемых финансовых инструментов.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Крылов, Владимир Сергеевич, Москва

1. Нормативно-правовые документы

2. Гражданский кодекс РФ ч.1, II в ред. ФЗ № 110-ФЗ от 12.08.96 и ФЗ № 133-ФЭ от 24.10.1997

3. Закон РФ № 3615-1 от 09.10.1992 г. О валютном регулировании и валютном контроле

4. Закон РФ № 17-ФЗ от 03.02.1996 О банках и банковской деятельности с изменениями и допонениями.

5. Закон РФ № 39-Ф3 от 22.04.1996 г. О рынке ценных бумаг

6. Закон РФ № 102-ФЗ от 16.07.1998 Об ипотеке

7. Закон РФ № 39-Ф3 от 25.02.1999 г. Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений

8. Федеральный закон № 86-ФЗ от 10.07.2002 О Центральном банке Российской Федерации (Банке России)

9. Федеральный закон № 152-ФЗ от 11.11.2003 Об ипотечных ценных бумагах

10. Инструкция ЦБ РФ № 110-И от 16.01.2004 Об обязательных резервах банков

11. Указание ЦБ РФ № 1390-У от 01.03.2004 О порядке информирования кредитными организациями Центрального банка РФ об использовании в своей деятельности Интернет-технологий1а. Проекты нормативно-правовых документов

12. Проект Федерального закона О внесении изменений в Федеральный закон О рынке ценных бумаг

13. Концепция проекта федерального закона О внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации (в части регулирования секьюритизации финансовых активов)

14. Концепция проекта федерального закона "О производных финансовых инструментах"

15. Проект стратегии развития финансового рынка Российской Федерации на 2006 2008 г.1.. Учебники, монографии

16. Балабанов И. Инновационный менеджмент: Учеб. пособие для вузов. СПб.: Питер, 2001

17. Бартон Т., Шенкир У., Уокер П. Комплексный подход к риск-менеджменту: стоит ли этим заниматься. М.: ИД Вильяме, 2003

18. Бочаров В. Финансовый инжиниринг. С.-Пб.: Питер, 2004

19. Бертонеш М., Найт Р. Управление денежными потоками. С.-Пб.: Питер, 2004

20. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. М.: Финансы и статистика, 2003

21. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов: Учебное пособие. М.: Федеративная Книготорговая Компания, 1998

22. Буренин А. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. М.: Научно-техническое общество им. акад. С.И. Вавилова , 2003

23. Вайн С. Опционы: полный курс для профессионалов. М.: Апьпина паблишер, 2003

24. Вильяме Дж., соавт. Торговый хаос II. Книга о рынке. М.: Изд. дом УК Аналитика, 2005

25. Воронцовский А. Современные теории рынка капитала. Т.1. С.-Пб.: Изд-во Санкт-Петербургского Университета, 2004

26. Галанов В. Производные финансовые инструменты срочного рынка. Учебник. М.: Финансы и статистика, 2002

27. Гамза В., Екатеринославский Ю. Рисковый спектр коммерческих организаций. М.: Экономика, 2002

28. Дежина И., Сатыков Б. Механизмы стимулирования коммерциализации исследований и разработок. М.: ИЭПП, 2004

29. Добсон С., Пофреман С. Основы экономики. Минск: УП Экоперспектива, 2004

30. Иванова Е. Финансовые деривативы: фьючерс, форвард, опцион, своп. Теория и практика. М.: Ось-89,2005

31. Кабушкин С. Управление банковским кредитным риском: учеб. пособие. -Минск: Новое знание, 2005

32. Кавкин А. Рынок кредитных деривативов. М.: Экзамен, 2001

33. Капитоненко В. Инвестиции и хеджирование. М.: Приор, 200133. де Ковни Ш., Таки К. Стратегии хеджирования. М.: Инфра-М, 1996

34. Коб Р., Родригес Р. Финансовые институты и рынки. Учебник. М.: Дело и сервис, 2003

35. Лобанова Т. Банки: организация и персонал. М.: Изд. группа БДЦ-пресс, 2004

36. Лофтон Т. Основы торговли фьючерсами. М.: ИК Аналитика, 2001

37. Лямин Л. Современные банковские технологии: электронный банкинг. В сборнике Современные банковские технологии: теоретические основы и практика. М.: Финансы и Статистика, 2005

38. Маршал А. Принципы экономической науки (в 3-х тт.). М.: Прогресс, 1993

39. Маршал Д., Бансал В. Финансовая инженерия: Поное руководство по финансовым нововведениям. М.: ИНФРА-М, 1998

40. Мандельброт Б. Фракталы, случай и финансы. М.: Институт компьютерных исследований, 200441. фон Мизес Л. Человеческая деятельность. М.: Социум, 2005

41. Мираков Б. Кредитные деривативы в российском риск-менеджменте. В сборнике Проблемы управления банковскими и корпоративными рисками. М.: Финансы и Статистика, 2005

42. Михайлов Д. Мировой финансовый рынок: тенденции и инструменты. М.: Экзамен, 2000

43. Нельсон Р., Уинтер С. Эволюционная теория экономических изменений. М.: ДЕЛО, 2002

44. Ноздрев Н. Ценообразование на рынке производных финансовых инструментов. М.: Экономистъ, 2005

45. Пебро М. Международные экономические, валютные и финансовые отношения, -М.: Прогресс, 1994

46. Петере Э. Фрактальный анализ финансовых рынков. Приложение теории хаоса к инвестициям в экономике. М.: Интернет-трейдинг, 2004

47. Петере Э. Хаос и порядок на рынках капитала. -М.: Мир, 2000

48. Розанова Н.М. Фирма в экономической системе. М.: ТЕИС, 1998

49. Рубцов Б. Мировые фондовые рынки: современное состояние и закономерности развития. М.: Финансы и статистика, 2000

50. Рэдхэд К., Хьюс С. Управление финансовыми рисками. М.: Инфра-М, 1996

51. Синки Дж. Управление финансами в коммерческом банке. Под ред. Левиты Р., Пинскера Б. М.: Catallaxy, 1994

52. Сорвина Г.Н. История экономической мысли двадцатого столетия. М.: РАГС, 2004

53. Стайнер Б. Ключевые рыночные концепции (100 основных финансовых терминов). С.-Пб.: ИД Нева, 2004

54. Станиславчик E.H. Риск-менеджмент на предприятии. М.: Ось-89, 2002

55. Суханов М. Возможности использования производных кредитных инструментов и секьюритизации в риск-менеджменте российских банков. В сборнике Проблемы управления банковскими и корпоративными рисками. М.: Финансы и Статистика, 2005

56. Томсетт М. Торговля опционами: спекулятивные стратегии, хеджирование, управление риска. М.: Апьпина, 2001

57. Фёдоров Н. Инвестиционные инструменты коммерческих банков. Монография. М.: Маркет ДС, 2004

58. Федякина Л. Мировая внешняя задоженность: теория и практика урегулирования. М.: Дело и Сервис, 1998

59. Фельдман А. Производные финансовые и товарные инструменты. М.: Финансы и статистика, 2003

60. Ходжсон Дж. Экономическая теория и институты: Манифест современной институциональной экономической теории. М.: ДЕЛО, 2003

61. Чернова Г., Кудрявцев А. Управление рисками. М.: Проспект, 2005

62. Черных С. Конкуренция как фактор развития банковских технологий. В сборнике Современные банковские технологии: теоретические основы и практика. М.: Финансы и статистика, 2005

63. Шарп У., Александер Г., Бейли Д., Инвестиции. М.: Инфра-М, 2003

64. Шумпетер, Й. Теория экономического развития: Исследование предпринимательской прибыли, капитала, кредита, процента и цикла конъюнктуры. М.: Прогресс, 1982

65. Шумпетер Й. Капитализм, социализм и демократия. М.: Экономика, 1995

66. Яковец Ю. Эпохальные инновации 21 века. М.: Экономика, 2004

67. Инновации: теория, механизм, государственное регулирование. Под. ред. Ю.В. Яковца. М.: РАГС, 2000

68. Международные стандарты финансовой отчётности. М.: Аскери, 1998

69. Проблемы управления банковскими и корпоративными рисками. Научный альманах фундаментальных и прикладных исследований. М.: Финансы и статистика, 2005

70. Развитие российского финансового рынка и новые инструменты привлечения инвестиций. М.: ИЭПП, 1998

71. Финансы и кредит. Под ред. Белоглазовой Г. М.: ЮРАЙТ, 2005

72. Формирование национальной финансовой стратегии России: путь к подъему и благосостоянию. Под ред. Сенчагова В. М.: Дело, 2004

73. Экономическая энциклопедия. Политическая экономия. М.: Советская Энциклопедия, 1980

74. Энциклопедия финансового риск-менеджмента. Под ред. A.A. Лобанова, A.B. Чугунова. М.: Апьпина Бизнес Букс, 2005

75. Bernstein L. Financial Statement Analysis. Theory, application and interpretation. -Homewood, IL: IRWIN, 1989

76. Cournot A. Recherches sur les Principes Mathematiques de la Theorie des Richesses. Paris: Hachette, 1838

77. Davis L., North D. Institutional Change and American Economic Growth. -Cambridge: Cambridge University Press, 1971

78. Finnerty J. The PricewaterhouseCoopers Credit Derivatives Primer. London: PricewaterhouseCoopers, 200080. lacono F. Derivatives Handbook: Risk Management and Control. N.Y.: Capital Markets Risk Advisors, 1997

79. Jevons W. Theory of Political Economy. London: Macmillan, 1871

80. Lipsey R. Economics, N.Y.: Harper & Row, 1983

81. Schumpeter J. Business Cycles: A Theoretical, Historical and Statistical Analysis of the Capitalist Process. N.Y., 1939

82. Williamson O.E. Economic Organisation: Firms, Market and Policy Control. -Brighton: Wheatsheaf, 1986

83. Recent Innovations in International Banking. Document prepared by a Study Group, established by the Central Banks of the Group of Ten Countries. Basel: Bank for International Settlements, 19861.I. Статьи

84. Амосов С., Гаврилова Л. Кредитные деривативы в операциях хеджирования // Рынок ценных бумаг, 2000, №3.

85. Афанасьев А., Лапина К., Рудько-Силиванов В. Кредитные деривативы как механизм управления риском при взаимодействии банковского и реального секторов экономики // Рынок ценных бумаг, 2002, №4

86. Бездудный Ф., Смирнова Г., Нечаева О. Сущность понятия инновация и его классификация // Инновации, 2003, №№ 2 3

87. Беляев М. Срочный рынок на этапе консолидации // Рынок ценных бумаг, 2004, №20

88. Вайн С. Кредитные деривативы в России // Рынок ценных бумаг, 2000, № 7

89. Вайн. С. Кредитные деривативы в России: быть или не быть // Финансовая Россия, 2000, № 9

90. Кравченко П. Рынок фьючерсов и опционов // Финансовый менеджмент, 2001, №493. де Куссерг С. Новые подходы к теории финансового посредничества и банковская стратегия // Вестник Финансовой Академии, 2001, №1

91. Меркурьев П. Развитие российского рынка деривативов: итоги 2004 года И Рынок ценных бумаг, 2005, №7

92. Овчинников А. Стрипы еще один финансовый догострой? // Рынок ценных бумаг, 1999, №23

93. Парсонс Т. Мотивация экономической деятельности // О структуре социального действия, 2000

94. Серебряков А. Кредитные деривативы как инструмент управления рисками // Банковское дело в Москве, 2005, №5 (Ссыка на домен более не работает)

95. Соловьев П. Биржевой рынок производных финансовых инструментов в России и его ликвидность // Рынок ценных бумаг, 2004, № 20

96. Соловьев П. Современные тенденции в развитии биржевого рынка производных финансовых инструментов: преимущества и опасности // Рынок ценных бумаг, 2004, № 8

97. Сухарев О. Эволюционная макроэкономика в шумпетерианском прочтении // Эволюционная теория и наследие Шумпетера, 2004

98. Фельдман А. Биржи производных финансовых продуктов-инструментов // Финансы и кредит, 2004, № 10

99. Шапран В. Хеджирование проблема политическая // Рынок ценных бумаг, 2004, № 20103. Ведомости 2006, 29.05

100. Новая эра новых продуктов // Рынок ценных бумаг, 2004, № 21

101. Рынок ценных бумаг, 2001, №6

102. Современные технологии для банка // Ежегодное приложение к журналу Банковские технологии, 2004

103. Allayannis G., Ofek Е. Exchange Rate Exposure, Hedging, and the Use of Foreign Currency Derivatives // Risk, 1998, April

104. Allayannis G., Weston J. The use of foreign currency derivatives and firm market value // Journal of economic perspectives, 2001

105. Giddy I. The Corporate Hedging Process // Bank of Montreal, 2002

106. Greenspan A. International financial risk management // Speech by Mr. Alan Greenspan, Chairman of the Board of Governors of the US Federal Reserve System, before the Council on Foreign Relations, Washington, DC, 19 November 2002

107. Holton G. Definig risk // FA J, 2004, vol. 60, #6

108. Jin Y., Jorion Ph. Firm Value and hedging: Evidence from Oil and Gas producers // Shell, 2004, December

109. Judge A. How firms hedge foreign currency exposure: foreign currency derivatives versus foreign currency debt II Net Exposure (The Electronic Journal of Financial Risk), 2003, August

110. Masters B. Credit Derivatives and the Management of Credit Risk // Net Exposure (The Electronic Journal of Financial Risk), 1998, vol. 1, № 2 March/April

111. North D.C. Institutions and Credible Commitments//Journal of Institutional and Theoretical Economics, 1993

112. Pritamani M., Shome D., Singal V. Foreign Exchange Exposure of Exporting and Importing Firms // Net Exposure (The Electronic Journal of Financial Risk), 2003, June

113. Smithson C., Holappa H. Credit Derivatives: What are these youthful instruments and why are they used IICIBC School Of Financial Products, 1995, December

114. Van Home J. Of Financial Innovations and Excesses // Journal of Finance, July, 1985

115. The J.P. Morgan Guide To Credit Derivatives. // Risk Publications, 2000, October1.. Статистические отчеты

116. Вестник Банка России, 2006, № 17

117. Вестник Банка России, 2006, № 24

118. Вестник Банка России, 2006, №53

119. BIS, Monetary and Economic Department, Triennial and semiannual surveys on positions in global over-the-counter (OTC) derivatives markets at end June 2004.

120. BIS, Concentration measures for OTC derivatives markets from December 1998 to June 2004.

121. IOMA Derivatives market survey 2003.

122. ЮМА Derivatives market survey 2002.

123. ISDA's surveys: Operation survey 2004, 2003, 2002, 2001; Margin surveys 2004, 2003,2002.

124. BBA's Credit Derivatives Report 2003/2004.

125. Federal Reserve Bank of Atlanta, Economic Review. August, 1983

126. Fitch Global Credit Derivatives Survey, 2004.1. V. Ресурсы Internet

127. Интернет-представительство Центрального Банка РФ Банка России: Ссыка на домен более не работает138. Ссыка на домен более не работает139. Ссыка на домен более не работает140. Ссыка на домен более не работает

128. Интернет-представительство Международного Валютного Фонда International Monetary Fund: Ссыка на домен более не работает142. Ссыка на домен более не работает143. Ссыка на домен более не работает

129. Интернет-представительство Национальной Ассоциации Участников Фондового Рынка НАУФОР: Ссыка на домен более не работает

130. Интернет-представительство Федеральной Службы Государственной Статистики (бывши. Государственный Комитет по Статистике): Ссыка на домен более не работает

131. Интернет-представительство Информационного Агентства Интерфакс: Ссыка на домен более не работает155. Ссыка на домен более не работает

132. Интернет-представительство Агентства РосБизнесКонсатинг: Ссыка на домен более не работает(портал 1)

133. Интернет-представительство Агентства РосБизнесКонсатинг: Ссыка на домен более не работает (портал 2)158. Ссыка на домен более не работает159. Ссыка на домен более не работает

134. Интернет-представительство Информационного Агентства Прайм-ТАСС: Ссыка на домен более не работаетp>

135. Интернет-представительство Управляющей Компании Тройка-Диалог: Ссыка на домен более не работаетp>

136. Интернет-представительство Банка Церих: Ссыка на домен более не работаетp>

Похожие диссертации

• Финансовый рынок в воспроизводственной структуре экономики России
• Формирование институциональной структуры финансового рынка
• Факторы и принципы развития регионального финансового рынка
• Глобализация мировых финансовых рынков
• Особенности современного кризиса на мировом финансовом рынке