Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, воспроизводство, управление тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	доктор экономических наук
Автор	Сысоева, Елена Федоровна
Место защиты	Воронеж
Год	2008
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, воспроизводство, управление"

На правах рукописи

00316846Э

СЫСОЕВА Елена Федоровна

ФИНАНСОВЫЕ РЕСУРСЫ И КАПИТАЛ ОРГАНИЗАЦИЙ СУЩНОСТЬ, ВОСПРОИЗВОДСТВО, УПРАВЛЕНИЕ

Специальность 08 00 10 - Финансы, денежное обращение и кредит

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени доктора экономических наук

С^СССО^ о С Кг. ОТ

Вогоград 2008

003168469

Работа выпонена в ГОУ ВПО Воронежский государственный университет

Научный консультант доктор экономических наук, профессор

Гаврилов Виктор Владимирович

Официальные оппоненты доктор экономических наук, профессор

Едронова Валентина Николаевна

доктор экономических наук, профессор Овчинникова Оксана Петровна

доктор экономических наук, профессор Набиев Рамазан Абдумуминович

Ведущая организация ГОУ ВПО Саратовский государственный социально-экономический университет

Защита состоится л15 мая 2008 г в 10 00 часов на заседании диссертационного совета Д 212 029 04 при ГОУ ВПО Вогоградский государственный университет по адресу 400062, г Вогоград, пр Университетский, 100, ауд 2-05 В

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ГОУ ВПО Вогоградский государственный университет

Автореферат диссертации размещен на официальном сайте ГОУ ВПО Вогоградский государственный университет - http //www volsu ru

Автореферат разослан 14 апреля 2008 г

Ученый секретарь диссертационного /?

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования определяется несколькими принципиальными моментами

Во-ПсрВЫХ, рЫНОЧНаЯ ТраНСфорМаЦИЯ ЭКОНОМИЧССКОИ СКСТСМЫ РОССИЯ

существенно изменила условия и принципы формирования финансовых ресурсов коммерческих организаций У организаций реального сектора российской экономики, с одной стороны, появились новые возможности наращивания финансового потенциала расширенного воспроизводства (эмиссия ценных бумаг, заимствования на рынке капитала, гарантированные кредиты и др), с другой, заметно расширися спектр решаемых задач, отличающихся повышенной сложностью и ограниченностью временных горизонтов решения (реструктуризация производства, обновление на инновационной основе его материально-технической базы, освоение конкурентоспособной продукции при повышающемся уровне открытости национальной экономики и др) Очевидна потребность в формировании нового механизма управления финансовыми ресурсами на микроэкономическом уровне, ориентированного на рост и эффективное использование капитала организаций при обеспечении их финансовой устойчивости и допустимого уровня финансовых рисков

Во-вторых, осуществляемые ныне процессы построения новой системы бюджетного федерализма, в том числе, межбюджетных отношений в системе федеральный центр - регионы существенно корректируют объем и структуру финансовых ресурсов, которые органы власти разных уровней могут использовать для поддержки реального сектора экономики Другими значимыми факторами, определяющими перспективы развития финансовой базы коммерческих организаций, выступают расширение состава приоритетов социально-экономической политики государства, освоение им модели среднесрочного финансового планирования

В-третьих, интеграция России в мировое экономическое пространство инициирует потребность в компаративном анализе современной зарубежной практики, позволяющем осуществить селекцию продуктивных инструментов управления финансовыми ресурсами, финансовыми рисками, с последующей их адаптацией к российской институциональной среде

В-четвертых, содержательный анализ имеющегося теоретического задела в названной предметной области свидетельствует об отсутствии адекватного концептуального и прикладного обеспечения процессов развития и эффективного использования финансового потенциала коммерческих организаций реального сектора экономики страны

Степень разработанности проблемы определяется состоянием фундаментальных теоретических положений, раскрывающих сущность финансовых ресурсов и капитала, содержание механизма их воспроизводства, особенности процесса финансирования организаций реального сектора современной российской экономики

В ряду выдающихся представителей западной экономической теории, рассматривавших в своих трудах обозначенные проблемы, находятся К Вик-

сель, Дж М Кейнс, К Маркс, А Маршал, Дж Миль, Дж Робинсон, П Са-муэльсон, Ф Хайек, А Хансен, Р. Харрод, С Харрис, Дж Хикс и др

Значительный вклад в прикладные исследования проблем формирования и использования финансовых ресурсов компаний внесли такие зарубежные авторы, как Э Блэк, А Дамодаран, Р С Каплан, Дж Литнер, Г Марковиц, М

*------------XI----------- "Г . А 1--...... ТТ П I 1 ~., Д О^ТТГТГТЛ^ Г1 Пч!

!У1ИЛСр, 1У1идп.|ШГ11Г1, 1,^ АЛ 1 1. V [ V1 л, . 1 а иаиипир^, х г V*

Стерн, Б Стюарт, Ф У Шарп, М. Шоуз и др

Развитие теории финансов и финансового менеджмента в России и странах СНГ связано с именами А М Бирмана, И А Бланка, В В Бочарова, И В Ивашковской, В Е Леонтьева, В В Ковалева, А М Ковалевой, М Н Крейни-ноой, М А Лимитовского, Е В Лисицыной, Е Н. Лобановой, Я М Миркина, Д С Молякова, В М Родионовой, М В Романовского, Н Ф Самсонова, Е В Семенковой, В К Сенчагова, В А Слепова, Е С Стояновой, Т В Тепловой, М А Федотовой, И П Хоминич, Е И Шохина и др

В то же время в работах отечественных ученых отсутствует поная и целостная концепция управления финансовыми ресурсами хозяйствующих субъектов, синтезирующая все направления этого процесса и учитывающая специфику формирования и использования финансовых ресурсов российских организаций реального сектора экономики Не решены принципиальные вопросы методологического и концептуального характера, такие как соподчиненность и взаимодействие финансовых ресурсов и капитала организаций и их включение в систему финансового менеджмента организаций реального сектора экономики, не раскрыт процесс трансформации финансовых ресурсов в капитал, оценки влияния величины финансовых ресурсов и их структуры на инвестиционную привлекательность российских компаний, оптимизации структуры капитала Наблюдается фрагментарность в подходах к построению системы управления финансовыми ресурсами и капиталом коммерческих организаций

Актуальными в этой связи становится разработка механизма управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, охватывающего все стадии их кругооборота, а также исследование особенностей формирования и использования финансовых ресурсов организаций, функционирующих в регионах России В настоящее время наблюдается ярко выраженная диспропорция в распределении денежных потоков между столичными центрами и регионами, которая приводит к общей нестабильности функционирования экономической системы страны, порождает межбюджетные противоречия, неэффективную миграцию рабочей силы, социально-экономическое расслоение населения страны

Теоретическая и практическая значимость проблемы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, ее недостаточная изученность применительно к условиям функционирования экономики, потребность в поиске новых возможностей активизации процессов финансирования расширенного воспроизводства индивидуального капитала субъектов хозяйствования реального сектора экономики предопределили актуальность и выбор темы диссертационного исследования, его цель и задачи

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка концепции формирования и эффективного использования

финансовых ресурсов и капитала коммерческих организаций в реальном секторе экономики России, направленной на повышение их конкурентоспособности и финансовой устойчивости, определение научно-методических рекомендаций и практических мер по совершенствованию управления капиталом организаций в современных условиях

Поставленная цель достигается путем решения следующих логически связанных задач

- раскрыть содержание эволюции взглядов российских и зарубежных экономистов на сущность и содержание финансовых ресурсов и капитала организаций, их формирование и использование,

- определить концептуальные основы воспроизводства финансовых ресурсов организаций реального сектора экономики в системе макроэкономических взаимосвязей,

- обосновать содержание и механизм управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций в зависимости от стадий их кругооборота,

- развить методологию и усовершенствовать методику определения цены капитала организаций и его отдельных элементов с учетом особенностей российского финансового рынка,

- разработать подходы к адаптации моделей оценки стоимости организации как критерия принятия решений по формированию оптимальной структуры капитала к условиям функционирования российских организаций,

- раскрыть содержание процесса трансформации финансовых ресурсов в капитал,

- определить направления повышения эффективности использования финансовых ресурсов на основе анализа инвестиционного потенциала российских организаций и совершенствования корпоративного управления ими,

- выявить региональные особенности воспроизводства финансовых ресурсов организаций и осуществить селекцию инструментов привлечения финансовых ресурсов в условиях их ограниченности на региональном уровне,

- раскрыть содержание финансовой устойчивости организации на основе оценки состояния и структуры ее финансовых ресурсов,

- разработать подход к оптимизации структуры капитала организаций, учитывающий комплекс критериев и заданные параметры финансовой устойчивости

Объект и предмет исследования. Объект исследования - финансовые ресурсы и капитал российских организаций реального сектора экономики

Предмет исследования - финансовые отношения, опосредующие процессы формирования и использования финансовых ресурсов, теоретические и организационно-экономические основы воспроизводства финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора российской экономики

Область исслелопания: 1 1 Современные теории финансов и их использование в практике деятельности государства, корпораций, домашних хозяйств 1 3 Финансовый механизм воспроизводства, обращения и перемещения (вывоза) капитала 3 2 Основные направления регулирования корпоративных финансов, оптимизация структуры финансовых ресурсов предприятий реального сек-

тора 3 3 Критерии и методы оценки финансовой устойчивости предприятий и корпораций, исследование внутренних и внешних факторов, влияющих на финансовую устойчивость 3.5 Управление финансами корпораций методология, теория, трансформация корпоративного контроля 3 7 Источники финансирования компании и проблемы оптимизации структуры капитала (Паспорта номенклатуры специальностей научных работников (экономические науки)

Концепция исследования заключается в следующем диалектика кругооборотов финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора экономики раскрывается на основе воспроизводственного подхода, что позволило раскрыть содержание процесса трансформации финансовых ресурсов в капитал и капитала в финансовые ресурсы, механизм финансирования как систему, включающую механизмы привлечения, распределения, размещения и формирования финансовых ресурсов, разработать комплексную систему управления формированием и использованием капитала организации В диссертации в качестве результирующего показателя системы управления формированием капитала предлагается использовать показатель средневзвешенной цены капитала, в качестве основного критерия оценки использования капитала - свободный денежный поток Разработанная блок-схема принятия финансовым менеджером решений направлена на формирование оптимальной структуры капитала организации при заданных параметрах ее финансовой устойчивости

Логика работы состоит в последовательном раскрытии

- сущности категорий финансовые ресурсы и капитал в их диалектическом единстве на основе воспроизводственного подхода и организационно-экономических основ их воспроизводства,

- комплексной системы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, соответствующей стадиям их кругооборота, включающей цель, объект, субъект, механизм управления, ориентированный на перманентное совершенствование в условиях неопределенности и риска,

- практических рекомендаций по совершенствованию процесса формирования и использования финансовых ресурсов и капитала организаций на основе учета тенденций развития финансового рынка, в том числе регионального,

- модели оптимизации структуры капитала, способствующей эффективному формированию и использованию финансовых ресурсов и капитала организаций при сохранении их финансовой устойчивости

Методология исследования основывается на использовании диалектической логики, многоуровневого, комплексного и системного подходов В работе применялись общенаучные методы и приемы научная абстракция, анализ и синтез, группировки, сравнения, качественные и количественные экспертные оценки, использовася аппарат финансовой математики, финансово-экономического анализа, метод линейного программирования

Применение компч??Щ мртшшп пбргпрчитт лостоветюсть полученных результатов исследования

Теоретическую и методологическую основу исследования составляют научные труды ведущих отечественных и зарубежных ученых в области макро-

экономической теории, корпоративных финансов, менеджмента, финансового менеджмента, инвестиционной оценки, финансово-экономического анализа

Информационную базу исследования составляют научные, методические, учебные издания отечественных и зарубежных авторов, информационные, нормативно-правовые, аналитические, статистические, справочные исшчники, материалы текущей и периодической печати, данные российских организаций, Главного территориального управления Банка России но Воронежской области

Положения диссертации, выносимые на защиту. На защиту выносятся следующие наиболее значимые результаты диссертационного исследования

- концепция формирования и использования финансовых ресурсов и капитала организаций в реальном секторе экономики России, направленная на повышение их эффективности, конкурентоспособности и финансовой устойчивости и раскрывающая на основе воспроизводственного подхода содержание процесса кругооборотов финансовых ресурсов и капитала организаций как диалектического единства, обусловленного их общими и особенными характеристиками,

- многоуровневая функциональная система управления капиталом организации в зависимости от стадий кругооборота финансовых ресурсов,

- механизм финансирования хозяйствующих субъектов как система, состоящая из механизмов формирования, привлечения, распределения, использования финансовых ресурсов для простого и для расширенного воспроизводства,

- направления повышения эффективности использования финансовых ресурсов организаций, разработанные с учетом инвестиционного потенциала российских организаций,

- рекомендации по совершенствованию корпоративного управления, направленные на создание эффективного механизма защиты поставщиков капитала на финансовом рынке,

- региональные аспекты формирования и повышения эффективности использования финансовых ресурсов организаций,

- условия и критерии оптимизации структуры капитала организации при заданных параметрах ее финансовой устойчивости,

- модель оптимизации структуры капитала организации по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом значения плеча финансового рычага, способствующая поддержанию финансовой устойчивости организации

Научная новизна состоит в обосновании теоретической концепции формирования и использования на основе механизмов и инструментов, применяемых на российском финансовом рынке, финансовых ресурсов организаций реального сектора экономики, в авторском решении проблемы координации российскими организациями отдельных стадий воспроизводства финансовых ресурсов, трансформации их в капитал, оптимизации структуры капитала при со-

бЛ'СДЗГд1" чопошту попоим-топ Лииаигпплй \ГГТПНШ/ГПРТИ

Элементами научной новизны являются- обоснованные на основе воспроизводственного подхода авторские определения финансовых ресурсов как совокупности денежных доходов, поступлений и накоплений, находящихся в распоряжении организаций и государства,

предназначенных для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству и выпонения обязательств перед финансово-кредитной системой, и финансовой устойчивости как определенного состояния финансовых ресурсов организации, при котором обеспечивается непрерывность их кругооборота в условиях допустимого уровня финансового риска для достижения оптимальной структуры капитала,

- проведенное разграничение категорий финансовые ресурсы и капитал организации, выявленные общие и особенные характеристики процесса их воспроизводства,

- разработанная многоуровневая функциональная система управления капиталом организации, выделенные в ней блоки и элементы управления формированием и использованием капитала, позволяющие российским финансовым менеджерам эффективно реализовать их функции,

- структурированный механизм финансирования хозяйствующих субъектов, представленный как система механизмов формирования, привлечения, распределения, использования финансовых ресурсов, позволивший выявить общее и особенное в финансировании простого и расширенного воспроизводства и на этой основе разработать комплекс мероприятий, направленных на обеспечение российских организаций внешними источниками финансирования,

- обоснованные выводы о необходимости использования российскими организациями средневзвешенной цены капитала в качестве основного показателя формирования капитала, а свободного денежного потока - в качестве критерия оценки использования капитала, по применению показателя FCFF (Free Cash Flow to the Firm) в процессе оценки стоимости организаций, направленные на повышение эффективности выбора источников финансирования,

- рекомендации по использованию в качестве источника финансирования, включаемого в состав элементов структуры капитала российских организаций, кредиторской задоженности и разработанная методика расчета цены кредиторской задоженности, основанная на отнесении суммы штрафов и пени, уплаченных организацией, к величине кредиторской задоженности каждого вида,

- предложенные меры по совершенствованию корпоративных отношений, направленные на повышение эффективности финансирования акционерных обществ, в числе которых мероприятия по реформированию мотивацион-ного механизма проведения вторичных эмиссий акций акционерных обществ, функционирующих в регионах России, на основе программ, аналогичных ESOP (Employee Stock Ownership Plan),

- направления региональной политики на рынке ценных бумаг, стимулирующие организации к привлечению инвестиций с использованием инструментов данного сегмента финансового рынка и включающие систему государственного стимулирования инвеешционною процесса, сиздешие условий дли свободного обращения ценных бумаг организаций, действующих на региональном уровне, разработку конкретных инвестиционных программ, которые дожны быть координированы с эмиссионной политикой организаций,

- обоснованная на основе портфельного подхода модель оптимизации структуры капитала организаций по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом значения плеча финансового рычага как показателя финансовой устойчивости организации, предусматривающая оптимизацию для простого воспроизводства (при неизменной валюте баланса организации) и для расширенного воспроизводства вследствие необходимости привлечения допонительных финансовых ресурсов (при увеличивающейся валюте баланса организации)

Практическая значимость и апробация диссертационной работы состоит в том, что главные теоретические выводы работы, составляющие ее новизну, явились основой конкретных рекомендаций и мер по формированию и использованию финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора экономики, разработки оптимизационных моделей управления структурой капитала

Результаты диссертационного исследования были использованы при разработке областной целевой программы Развитие рынка ценных бумаг на территории Воронежской области на 2003-2006 гг , утвержденной Постановлением Воронежской областной Думы № 647-Ш-ОД от 03 июля 2003 г Практические рекомендации по развитию регионального рынка ценных бумаг (на примере Воронежской области) решением Дирекции Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) от 02 08 2002 г (протокол №7) были отмечены премией

Материалы исследования используются в учебном процессе ГОУ ВПО Воронежский государственный университет Диссертация явилась основой для создания учебных курсов Управление капиталом и Источники финансирования организаций Отдельные ее положения используются при чтении учебных курсов Финансы и кредит, Финансовый менеджмент, Рынок ценных бумаг, при разработке учебных пособий и текстов лекций для студентов специальностей 080105 Финансы и кредит, 080106 Бухгатерский учет и аудит, программ магистерской подготовки Финансовый менеджмент и Финансы и фондовый рынок направления 080100 Экономика, для слушателей Государственного плана подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства Кейс Оптимизация структуры капитала, разработанный автором, Федеральной комиссией Государственного плана подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства был включен в 2007 г в программу Государственной аттестации слушателей программы

Автор работы награжден знаком Президентская программа подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства РФ №2681 За большой вклад в развитие науки и образования и разработку учебного пособия Финансовый менеджмент объявлена бш одарность Губернатора Воронеж-

Результаты исследования представлены в научных докладах и получили положительную оценку на 24 международных, всероссийских, региональных, межвузовских и вузовских конференциях, проводившихся в г г Москва, Воронеж, Вогоград, Дивноморск, Сочи

Основное содержание диссертации и результаты исследования опубликованы в 57 научных и методических работах, в том числе в двух монографиях, 7 статьях в журналах, которые рекомендуются ВАК для публикаций основных результатов диссертации на соискание ученой степени доктора наук, 7 методических пособиях, общим объемом 80,12 печатных листов

Структура диссертационного исследования. В соответствии с общим замыслом и логикой исследования его научные результаты изложены в диссертации, которая состоит из введения, четырех глав, включающих 18 параграфов, заключения, списка использованной литературы

Текст диссертации изложен на 357 страницах и содержит 16 рисунков, 14 таблиц, 38 формул, 2 приложения Библиография включает 208 источников

Структура работы обусловлена концептуальной идеей, отражает поставленную цель и задачи исследования и построена следующим образом

ВВЕДЕНИЕ

ГЛАВА 1 ФИНАНСОВЫЕ РЕСУРСЫ И КАПИТАЛ ОРГАНИЗАЦИЙ КАК

ПРЕДМЕТ ИССЛЕДОВАНИЯ И ОБЪЕКТ УПРАВЛЕНИЯ 1 1 Сущность и функции финансовых ресурсов и капитала организаций 1 2 Виды и классификация финансовых ресурсов и капитала организаций 1 3 Воспроизводство финансовых ресурсов организаций сущность и факторы

1 4 Организационные основы воспроизводства финансовых ресурсов и капи-

тала организаций

ГЛАВА 2 СИСТЕМА УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РЕСУРСАМИ И

КАПИТАЛОМ ОРГАНИЗАЦИЙ 2.1 Принципы, цели и задачи управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций

2 2 Функционально-воспроизводственный подход к построению системы

управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций 2 3 Трансформация финансовых ресурсов в капитал 2 4 Содержание современных концепций оценки стоимости организаций

2 5, Методология и методика определения цены капитала организаций

ГЛАВА 3 ИСТОЧНИКИ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ ОРГАНИЗАЦИЙ В УСЛОВИЯХ РОССИЙСКОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА

3 1 Банковский кредит в структуре источников внешнего финансирования ре-

ального сектора экономики 3 2 Источники привлечения финансовых ресурсов российскими организация-

Ш Т^рСо ШСшшл! ршшчи хДСхГдГиХ/ь

3 3 Формирование инвестиционного потенциала российских организаций на

основе выбора источников финансирования 3.4 Корпоративное управление и финансирование акционерных обществ

3 5 Региональные особенности формирования и использования финансовых

ресурсов организаций (на примере Воронежской области) 3 5 1 Региональная политика на рынке ценных бумаг 3 5 2 Региональные особенности и направления воспроизводства кредит-

YTT TV ЛЧтЛП ЛТ^ЛИТ^ OTtTr

1Ю1Л ]t/p* UlJtl'lJUAA.J'lil

3 5 3 Особенности и направления развития региональных рынков акций

ГЛАВА 4 ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ И ПРАКТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА ОРГАНИЗАЦИЙ

4 1 Сравнительный анализ подходов к оптимизации структуры капитала орга-

низаций

4 2 Критерии оптимизации структуры капитала и возможность их использования в практике российских организаций 4 3 Сущность и показатели финансовой устойчивоеЩ как условия оптимальной структуры капитала организаций 4 4 Оптимизация структуры капитала организации при заданном уровне ее

финансовой устойчивости ЗАКЛЮЧЕНИЕ

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ ПРИЛОЖЕНИЯ

ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ

Диссертационную работу и научные результаты, полученные в процессе исследования, можно разграничить на несколько взаимосвязанных групп теоретических, методологических и методических проблем

Первая группа проблем связана с исследованием социально-экономической сущности и организационных основ воспроизводства финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора экономики

Финансовые ресурсы организаций являются материальными носителями финансовых отношений и находятся в посгоянном движении Благодаря смене функциональных форм финансовых ресурсов в процессе их кругооборота (денежная Ч товарная Ч производительная Ч товарная Ч денежная), обеспечивается, в конечном счете, возврат авансированных финансовых средств с некоторым приростом

В работе обосновывается правомерность отнесения к финансовым ресурсам денежных доходов и поступлений, которые направляются не только на цели простого, но и расширенного воспроизводства По мнению автора, финансовые ресурсы по их назначению необходимо подразделять на две группы

Ч направляемые на простое воспроизводство (на возмещение израсходованных факторов производства),

Ч направляемые на расширенное воспроизводство (инвестиционные)

Первая группа формируется за счет части выручки-нетго от продаж, которая расходуется на возмещение материальных затрат и фонда оплаты труда, образующих себестоимость реализованных товаров, работ и услуг, а также на возмещение коммерческих и управленческих расходов Инвестиционные ресурсы (вторая группа) формируются за счет амортизационного фонда, чистой

.Гттлû TV <(Ч^ттTTttatго *т rv ГТО ^т/ГТОПЛООН* ntTUb*P

ilpl'IVIMJii'l V^/VfU^liJj VIVAX^J-CV 11VV 4 J/U1....V

Финансовые ресурсы организаций - это совокупность денежных доходов, поступлений и накоплений, находящихся в распоряжении организаций, предназначенных для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству, выпонения обязательств перед финансово-кредитной системой

В диссертации проведено разграничение понятий финансовые ресурсы и капитал организации, выявлено общее и особенное в процессе их воспроизводства Определено, что с позиции общеэкономической капитал Ч это совокупность финансовых ресурсов, преобразованных в процессе делового оборота хозяйствующих субъектов в материальные, нематериальные и финансовые активы, форма организации финансовых ресурсов, которую отличают две имманентные характеристики

Ч участие в реальном хозяйственном обороте организации,

Ч способность приносить прибыль В рамках современного финансового менеджмента способность приносить прибыль модифицируется в способность увеличивать стоимость организации и минимизировать затраты на привлечение тех или иных финансовых ресурсов

С позиции управленческой капитал представляет особым образом организованную часть финансовых ресурсов, привлеченных хозяйствующим субъектом ira правах собственности или во временное пользование с целью их наращения путем инвестирования в определенные активы Т е для капитала характерно не только привлечение денежных средств, но и их использование в ходе функционирования организации

Финансовые ресурсы трансформируются в деловой оборот организации через соответствующие источники, которые в работе рассмотрены а) как совокупность инструментов, используемых для привлечения финансовых ресурсов, необходимых для обслуживания производственных и прочих расходов организации, б) как совокупность способов финансового обеспечения деятельности организации, потенциально доступных и фактически использованных в процессе создания, становления и развития организации, обеспечивающих определенную величину финансовых ресурсов

Финансирование представляет собой процесс, включающий выявление альтернативных источников финансирования, выбор конкретных источников, организацию получения и расходования денежных или материальных ресурсов в зависимости от вида источников финансирования

Существующие подходы к исследованию процесса финансирования представлены на рисунке 1

Рис. 1 Подходы к исследованию процесса финансирования Источник составлено автором

Автором для исследования закономерностей функционирования финансовых ресурсов и капитала организаций использован воспроизводственный подход Воспроизводство финансовых ресурсов и капитала организаций осуществляется в процессе их совместного кругооборота Каждый завершенный кругооборот капитала состоит из трех стадий На первой стадии капитал в денежной форме инвестируется в операционные активы (оборотные и внеоборотные), преобразуясь тем самым в производительную форму На второй стадии производительный капитал в процессе изготовления продукции преобразуется в товарную форму, включая и форму выпоненных работ, оказанных услуг На третьей стадии товарный капитал по мере реализации произведенных товаров и услуг превращается в денежный капитал.

Применение воспроизводственного подхода к выяснению сущности финансовых ресурсов позволило сделать вывод, что финансовые ресурсы организаций Ч это результат их хозяйственной деятельности и в то же время источник дальнейшего развития хозяйства

Кругооборот капитала требует не только соблюдения технических пропорций, но и стоимостной соотносительности Любое изменение в рыночных процессах отражается на ценах рынков факторов производства В свою очередь,

это вызывает изменение затрат, что сказывается на цене факторов производства, величине фонда возмещения, нормах амортизации и т п, влечет за собой изменение структуры капитала и, следовательно, цен на конечную продукцию, доходов работников и предпринимателей Для того, чтобы не нарушать воспроизводственный процесс, необходимо любую экономическую перемену рас-смэтривятъ с позиции пинямики кругооборота финансовых ресуосов и с учетом данных изменений строить политику управления капиталом

Основой кругооборота капитала организации выступает кругооборот ее финансовых ресурсов. При этом кругооборот финансовых ресурсов в отличие от кругооборота капитала включает не три стадии, а четыре (см рис 2)

Стадии кругооборота финансовых ресурсов I II III IV

Стадии кругооборота капитала

Рис 2 Стадии кругооборотов финансовых ресурсов и капитала Источник составлено автором

На первой стадии кругооборота финансовые ресурсы превращаются в денежный капитал, т е происходит трансформация финансовых ресурсов в капитал через соответствующие источники финансирования

Трансформируемые в капитал финансовые ресурсы при этом характеризуются разнообразными формами проявления (выручка от продаж, поступления от выбытия имущества, доходы от различных видов деятельности и т д) Трансформация происходит в момент фактического вовлечения ресурсов в хозяйственный оборот, превращения их в факторы производства Далее начинается процесс кругооборота капитала в его классических функциональных формах, совпадающий по своему содержанию, но отличающийся количественными параметрами от процесса кругооборота финансовых ресурсов Количественные отличия могут заключаться, прежде всего, в несовпадении величины финансовых ресурсов и величины капитала

На второй стадии кругооборота финансовых ресурсов происходит их распределение по двум направлениям

Ч на возмещение израсходованных в предыдущем производственном цикле факторов производства,

Ч на расширение производства (накопление)

На третьей стадии кругооборота финансовых ресурсов, которая по времени совпадает со второй стадией кругооборота капитала, они частично трансформируются в ЧЯТРПЧЯ ГТЬНП-ГГПОИЧИОПИТРМП'Ю (ЬоПМУ (14 (Ьопму основных и

Т Г Г^ I ХХ ^ * 1 д >

оборотных фондов) Финансовые ресурсы выступают стоимостной характеристикой основных и оборотных фондов, количественно совпадающей с величиной основного и оборотного капитала При этом часть финансовых ресурсов сохраняется в денежной форме в целях поддержания ликвидности организации Эга стадия кругооборота финансовых ресурсов по длительности поностью адекватна стадии кругооборота капитала, но различается по качественным характеристикам На этой стадии происходит приращение, самовозрастание капитала, поэтому его величина становится больше, чем на первой.

На четвертой стадии кругооборота финансовых ресурсов реализуется стоимостный эквивалент произведенной продукции (работ, услуг), когда организация получает внешний денежный поток в виде выручки от продаж (обмен) и происходит приращение финансовых ресурсов организации

Кругооборот финансовых ресурсов организации может выходить за пределы кругооборота ее капитала, когда временно свободные денежные средства поступают на финансовый рынок или предоставляются в форме коммерческого кредита другим экономическим субъектам С теоретической точки зрения, возможен замкнутый в пределах конкретной организации кругооборот финансовых ресурсов. Однако для рыночной экономики замкнутый на одного хозяйствующего субъекта кругооборот финансовых ресурсов не характерен Неодинаковая длительность кругооборотов финансовых ресурсов в разных организациях обусловливает необходимость выхода процесса финансирования за пределы организации, создания на базе единичных, частных кругооборотов финансовых ресурсов комплексной системы финансирования Это становится возможным по мере развития финансово-кредитной системы, становления институтов рынка ценных бумаг

С позиции обеспечения непрерывного воспроизводства финансовых ресурсов, необходима стыковка первой и четвертой стадий кругооборота финансовых ресурсов Часть из них превращается в капитал без прохождения через структуры финансового рынка, те завершает процесс индивидуального кругооборота Вторая часть поступает на финансовый рынок и создает базу для расширенного воспроизводства других организаций Здесь же организация рассчитывается с кредиторами за предоставленные ей заемные финансовые ресурсы В обоих случаях происходит процесс накопления капитала

Трансформация финансовых ресурсов в капитал осуществляется посредством механизма финансирования механизм финансирования ирГчяйЗацнк 5 широком смысле слова Ч совокупность экономических отношений между данной организацией и субъектами финансового рынка, между ее структурными подразделениями, между ее собственниками по поводу организации кругооборота ее финансовых ресурсов В узком смысле слова механизм финансирования

представляет собой совокупность форм, методов, инструментов, приемов и контрольных показателей по формированию и использованию финансовых ресурсов и трансформации их в капитал, служащих средством сохранения финансовых ресурсов и достижения целей финансового управления организации Механизм финансирования определяет правила и принципы взаимоотношений во внутренней среде организации и с внешней средой

Содержание финансового механизма в целом и механизма финансирования как органичной его составляющей может быть наиболее глубоко раскрыто с позиции признания их двойственного характера. С одной стороны, они отражают сущность объективной категории финансов и в этом смысле служат носителями объективных производственных отношений, с другой Ч предопределяют конструирование конкретных финансовых связей (создание целевых фондов, форм, каналов движения финансовых ресурсов, методы расчета финансовых показателей, организация и субъекты управления финансами и т д), в чем проявляется субъективная сторона финансового механизма

Механизм финансирования организации по своей структуре дожен соответствовать стадиям кругооборота финансовых ресурсов и включать механизмы трансформации финансовых ресурсов в капитал (привлечения), распределения, размещения и формирования финансовых ресурсов (см рис 3)

Рис 3 Система механизмов финансирования организации Источник составлено автором

Необходимо различать механизмы финансирования простого и расширенного воспроизводства организаций. Их различия представлены в таблице 1

Таблица 1

Различия меланизмов финансирования простого и расширенного _ воспроизводства организаций _

Критерии различий Простое воспроизводство Расширенное воспроизводство

Состав источников финансирования Использование только собственных финансовых ресурсов Возможность использования не только собствеЕшых, но и заемных, и привлеченных финансовых ресурсов

Направления расходования финансовых ресурсов Осуществляются текущие заграты Осуществляются текущие затраты на увеличение объема выпуска продукции, и капитальные вложения на воспроизводство основного капитала

Цикл обращения финансовых ресурсов Замкнутый цикл обраще-нияД ЧД' ЧДЧ , а значит и финансирования Цикл обращения может быть частично разомкнутым, а финансирование происходит с разрывом во времени

Цена источников финансирования Используются более дешевые (особенно в российских условиях) финансовые ресурсы Используются более дорогие заемные и привлеченные финансовые ресурсы

Источник составлено автором

Механизм финансирования организации включает две подсистемы управляющую и управляемую, функции которых были исследованы в диссертации

Вторая группа проблем диссертационного исследования посвящена содержанию и основным элементам системы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций в процессе их воспроизводства

Главной целью управления финансовыми ресурсами и капиталом организации является максимизация благосостояния собственников в текущем и перспективном периодах, которое выражается в росте рыночной стоимости организации

Современные концепции оценки стоимости организации весьма разнообразны и базируются на расчете дисконтированных денежных потоков, генерируемых различными частями капитала, и средневзвешенной его цены Среди наиболее известных концепций можно выделить следующие экономической добавленной стоимости - EVA (Economic Value Added), модель Ольсона - ЕВО (Edwards-BelJ-Ohlson valuation model), рыночной добавленной стоимости -MVA (Market Value Added), акционерной добавленной стоимости - SVA (Shareholder Value Added), свободных еоюкое фирмы - FCFF (F^ СячЬ Flow to the Firm), свободных денеженых потоков на инвестированный капитал -CFROI (Cash Return on Investment)

Система управления капиталом организаций включает в себя два взаимосвязанных блока систему управления формированием капитала и систему

управления использованием капитала На наш взгляд, в качестве основного показателя, на который дожна ориентироваться система управления формированием капитала, необходимо использовать показатель средневзвешенной цены капитала, а в качестве показателя, являющегося основным для оценки использования капитала, Ч свободный денежный поток При этом средневзвешенная тдрня капитала ппжня быть минимальной, а свободный денежный поток - максимальным Представляется, что для российских условий для оценки стоимости организации наиболее целесообразно использовать показатель дисконтированного свободного денежного потока FCFF, который органично интегрирует цели управления как формированием, так и управления использованием капитала

Основываясь на показателе FCFF как критерии принятия решений в ходе управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, можно заметить, что в результате использования капитала образуются свободные денежные потоки, которые могут быть направлены на погашение обязательств перед всеми инвесторами, кредиторами и собственниками организации Представляется, что распределение свободных денежных потоков между ними дожно осуществляться в соответствии с финансовой стратегией организации и обеспечивать необходимый приток финансовых ресурсов для возобновления процесса воспроизводства

Стоимость организации, как правило, определяется путем дисконтирования ее свободных денежных потоков по ставке, равной средневзвешенной цене капитала Последняя учитывает налоговую экономию, связанную с отнесением процентов по заемному капиталу на расходы организации и ожидаемый допонительный риск, генерируемый собственным капиталом

С позиций главной цели управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций применительно к российским условиям в диссертации предложена методика использования показателя FCFF для оценки стоимости организации, так как показатель FCFF учитывает затраты на привлечение и обслуживание капитала из разных источников, так как операционная прибыль (EBIT) генерируется как собственным, так и заемным капиталом

В упрощенном виде процедура расчета FCFF в российских условиях может включать следующие этапы

1 В пределах горизонта планирования определяются потоки денежных средств всем владельцам капитала как собственного, так и заемного, поскольку активы организации формируются всем ее капиталом

Свободный денежный поток в г-м периоде рассчитывается следующим образом-

FCFF, = EBIT, + А, -Н, - AWC, - СХ,, (1)

где EBIT, Ч величина операционной прибыли, полученной за период, А (Ч амортизация за период, Н,Чналог на прибыль, полученную в -м периоде, AWC Ч изменение оборотного капитала в г-м периоде, СХ, Ч капитальные затраты, связанные как с перераспределением инвестиций, так и с осуществлением инвестиций в i-том периоде

2 Выбирается ставка дисконтирования, за которую принимается средневзвешенная цена капитала (WACC) WACC обеспечивает учет влияния струк-

туры капитала на результат управления организацией, в частности, доли кредиторской задоженности, которая является существенной в структуре финансовых ресурсов российских организаций

3 Рассчитывается сумма дисконтированных денежных потоков организации в пределах горизонта планирования

Расчетная стоимость организации (УС) на основе свободных денежных потоков определяется следующим образом

УС = У РСРР- (2)

ы(1 \WACCy WACC-g (l + gy, 7

где РСРК, Ч свободный денежный поток в г-м периоде планирования, I Ч номер периода планирования, п Ч количество периодов планирования, \VACC Ч прогнозируемая средневзвешенная цена капитала, g Ч постоянный темп изменения свободных денежных потоков, начиная с периода п+1

В диссертации определены основные функции управления капиталом организации

Данные функции подразделяются на две основные группы, определяемые сущностью самого процесса управления Под функциями субъекта управления финансовыми ресурсами и капиталом понимаются виды деятельности в управлении, обособившиеся в процессе специализации управленческого труда К функциям субъекта управления относятся анализ и оценка, планирование, организация, координация, мотивация, контроль

Состав второй группы функций обусловлен конкретным объектом управления В качестве объекта рассматриваемой системы управления выступает совокупность экономических отношений, складывающихся между участниками бизнес-процесса по поводу формирования и использования финансовых ресурсов и капитала

Комплексная система управления финансовыми ресурсами и капиталом организации, призванная обеспечить непрерывность кругооборота финансовых ресурсов, включает два взаимосвязанных блока систему управления формированием капитала и систему управления использованием капитала Комплексная система управления финансовыми ресурсами и капиталом организации представлена в таблице 2

Таблица 2

Многоуровневая функциональная система управления капиталом организации

в зависимости от стадий кругооборота финансовых ресурсов

Стадии кругооборота финансовых ресурсов

1 стадия Ч трансформация финансовых ресурсов в капитал II стадия Ч распределение капитала на цели просто1 о и расширенного воспроизводства . . _ _ . .._ III стадия Ч трансформация денежного капитала в материально- производительную T~t" V_____ IV стадия Ч реализация стоимостного эквивалента произведенной продукции

Сущность стадии кругооборота финансовых ресурсов

Привлечение финансовых ресурсов для формирования Планирование расходов на производство и реализацию Амортизация основных фондов и формирование текущих Реализация продукции (работ, услуг) и обеспечение прито-

капитала за счет разнообразных источников финансирования продукции (работ, услуг) и формирование фонда накопления расходов на производство и реализацию продукции (работ, услуг) ка денежных средств в виде выручки от различных видов деятельностй

Стоимостная интерпретация стадии кругооборота финансовых ресурсов

Формирование цены капитала Формирование и распределение прибыли Величина основного и оборотного капитала Оплата собственного и заемного капитала

Блоки системы управления капиталом

Управление формированием капитала | Управление использованием капитала

Функции управления капиталом как специальной области управления организацией (с позиции объекта управления)

Определение общей потребности в капитале в процессе создания организации Ч определение достаточности стартового капитала для начала хозяйственной деятельности, Ч обоснование схем финансирования нового бизнеса Управление использованием капитала в операционной деятельности Ч разработка политики использования капитала в операционном процессе, Ч управление использованием оборотного капитала

Управление средневзвешенной ценой капитала Ч оценка цены отдельных элементов формируемого капитала, Ч управлением снижением цены отдельных элементов капитала, Ч минимизация средневзвешенной цены капитала за счет рационализации источников его формирования

Управление структурой капитала Ч оптимизация структуры капитала, Ч обоснование целевой структуры капитала

Управление формированием собственного капитала Ч разработка политики формирования собственных финансовых ресурсов, Ч управление формированием собственного капитала за счет внутренних источников, Ч управление формированием капитала за счет внешних источников Управление использованием капитала в инвестиционной деятельности Ч разработка политики использования капитала в инвестиционном процессе, Ч управление использованием капитала в процессе реального инвестирования, Ч управление использованием капитала в процессе финансового инвестирования

Управление привлечением заемного капитала Ч разработка кредитной политики организации, Ч управление привлечением заемного капитала из различных источников

Источник составлено автором

Принципы использования организациями финансовых ресурсов различаются в зависимости от типа этих ресурсов; заемные Ч на принципах возврат-

ности, срочности и, как правило, платности, собственные Ч на принципе платности Таким образом, принцип платности является общим при использовании всех видов финансовых ресурсов

Цена капитала формируется на основе стоимости финансовых ресурсов с учетом количественных и качественных параметров использования этих ресурсов (срок привлечения, финансовые риски эмитента или заемщика и объекта инвестирования, наличие кредитной истории и ликвидного залога, квалификация менеджеров компании и т п ) Ограничением цены привлечения капитала выступает прогнозируемая рентабельность активов организации, в которую инвестируются финансовые ресурсы

Исходя из определения цены капитала как относительной величины затрат, которые несет орт анизация за привлечение финансовых ресурсов из различных источников, в работе уточнена методика расчета цены отдельных элементов капитала организации В частности, предложено определять цену кредиторской задоженности, исходя из характера выплат по каждой ее статье

В сфере функционирования кредиторской задоженности функция денег как средства платежа распадается на функцию средства срочного платежа и функцию средства просроченного платежа Когда деньги используются как средство просроченного платежа, платеж производится с доплатой в виде штрафа или пени Это оправдано, поскольку определенное время кредиторская задоженность использовалась в хозяйственном обороте организации в качестве источника финансирования ее деятельности

Трудно установить точное соотношение между значениями цены различных источников финансирования, так как в реальной жизни возможны любые отклонения, связанные как с внешней конъюнктурой, так и с эффективностью деятельности организации Тем не менее, с определенной долей вероятности можно утверждать, что на практике имеет место следующая цепочка неравенств

Кг
К><к.ь<ка<кр<Кр<к,<кД , (3)

где к12 Ч цена кредиторской задоженности по оплате труда, %, к/ Ч цена кредиторской задоженности поставщикам и подрядчикам, %, кг3 Ч цена кредиторской задоженности бюджету и внебюджетным фондам, %, ка Ч цена заемных источников финансирования, за исключением кредиторской задоженности, %, кр Ч цена использования в качестве источника финансирования привилегированных акций, %, кгр Ч цена использования в качестве источника финансирования нераспределенной прибыли, %; к5 Ч цена использования обыкновенных акций в качестве источника финансирования, %, кС1Ч цена источника лобыкновенные акции новой эмиссии, %

Третья группа проблем диссертационного исследования связана с выявлением особенностей привлечения финансовых ресурсов российскими организациями и факторов, определяющих цену и масштабы финансирования в условиях российского финансового рынка

Выбор организацией источника финансирования, помимо всего прочего, зависит от ее финансового положения, догосрочных целей развития, личных предпочтений и интересов высшего руководства и т п , а также от внешних-.эко-номических условий Учитывая разнообразие источников финансирования в рыночной экономике, а также условий, ограничивающих приток и предложение капитала для российских компаний, в диссертации проанализированы факторы, определяющие выбор источников финансирования организацией, и пороговые ограничения привлечения финансовых ресурсов из различных источников

Определено, что в современных условиях объективно усиливается потребность в эффективном механизме превращения сбережений в инвестиции, функционирование которого может стать основой формирования инвестиционной модели экономического развития

Организация, способная привлечь внешние финансовые ресурсы, имеет возможность опередить конкурентов в реализации новых возможностей Таким образом, расширение доступа к внешнему финансированию является одним из необходимых условий устойчивого роста организации

В качестве основного источника заемного капитала российских организаций выступает банковский кредит Для восстановления роли кредита как стимулятора развития реального сектора экономики необходима общероссийская программа его возрождения, которая, по мнению автора, дожна быть направлена на

Ч формирование системы, при которой государство на базе структурной и промышленной политики определяет приоритеты инвестиционной активности Элементом подобной системы может стать участие государства в реализации инвестиционных проектов совместно с коммерческими банками гарантирование кредитов, ипотечных и инвестиционных облигаций банков, частичная компенсация заемщикам из бюджетов сумм выплачиваемых процентов,

Ч создание системы кредитования, адекватной переходной экономике, направленной на стимулирование производства, развитие инвестиций,

Ч совершенствование институциональной структуры кредитных отношений, обеспечивающей защиту прав и интересов первичных инвесторов, кредиторов и заемщиков, для чего необходимо преодолеть информационную асси-метрию финансового рынка, широко использовать страхование банковских депозитов, залоговое право, налоговые льготы для инвестиционных банков,,

Ч развитие новых форм кредитования целевых кредитов, синдицированных и ипотечных (на основе обращения закладных) ссуд,

Ч определение максимальной величины кредитных рисков Ч доля кредитных вложений дожна составлять не более 65Ч70 % активов банков,

Ч разработку и принятие Федерального закона О кредитном деле,

Ч разделение инвестиционной деятельности банка и краткосрочных кре-

гттттгг IV п ппчтшт

Ч создание комплексной методики управления кредитным риском,

Ч развитие региональных банковских систем, ориентированных на потребности и особенности производственно-хозяйственных комплексов субъектов Федерации

Проведенный анализ проблем развития финансового рынка в России позволяет утверждать, что финансовый рынок и его органичная составная часть Ч рынок ценных бумаг Ч в настоящее время не выпоняет своей основной функции по аккумуляции сбережений и превращению их в инвестиции, но обладав о1ромным потенциалом развития, особенно а части финансирования организаций реального сектора в регионах

В диссертации проанализировано состояние и оценены перспективы развития рынков долевых и договых ценных бумаг как наиболее перспективных источников собственного и заемного капитала

Ключевой проблемой, определяющей уровень рисков инвестиций в корпоративные ценные бумаги (и вместе с тем - состояние инвестиционного климата в стране), остается проблема корпоративного управления в российских акционерных обществах Акционерные общества с эффективным корпоративным управлением имеют возможности привлекать капитал быстрее и по более низкой цене, чем те, которые не отвечают общепризнанным требованиям в данной сфере Совершенствование корпоративного управления способствует, таким образом, повышению капитализации российских акционерных обществ, а, следовательно, увеличению емкости рынка ценных бумаг

В диссертации уточнено понятие корпоративного управления Под корпоративным управлением понимается система отношений между органами управления и дожностными лицами эмитента, владельцами ценных бумаг (акционерами, владельцами облигаций и иных ценных бумаг), а также другими заинтересованными лицами, так или иначе вовлеченными в управление эмитентом как юридическим лицом К области корпоративного управления относятся все вопросы, связанные с обеспечением эффективности деятельности компании и с защитой интересов ее владельцев, в том числе регулирование рисков

Основной причиной возникновения проблем корпоративного управления является отделение функции владения от функции распоряжения собственностью В результате такого отделения неизбежно возрастает роль наемных менеджеров, вследствие чего возникают противоречия между группами участников отношений в рамках корпоративной формы собственности

Акционерную собственность российских организаций можно охарактеризовать как инсайдерскую Ее основная черта Ч совмещение функций менеджера и собственника в одном лице Как правило, ведущие менеджеры являются крупными или средними акционерами, поэтому достаточно часто возникает парадоксальная ситуация, когда крупные акционеры российских эмитентов заинтересованы не столько в повышении прибыльности организации, сколько в сохранении своего привилегированного положения, связанного с контролем над финансовыми потоками или экспортно-импортными операциями

Сложившиеся модели корпоративного управления российскими акцио-нршыми обтттегтвями пппслоттянтг основные вилы наттнений ппав акнионеоов.

которые исследованы и систематизированы в диссертации

Задачи, решение которых необходимо для совершенствования корпоративных отношений по уровням экономики, представлены на рисунке 4

Ч внесение необходимых уточнений и допонений в федеральные законы и нормативные акты,

Ч работа с законодательными, испонительными и судебными оргаг ами,

Ч в: аимодействие с зарубежными организациями, работающими в сфере корпоративного управления,

Ч разработка порядка и проведение практической работы с консультационными фирмами по ргализации норм корпоративного управления,

Ч координация всех действий по I орпоративному управлению

Федеральный

Ч реализация норм корпоративного управления на региональном уровне,

Ч внесение уточнений и допонений в законодательные и нормативные акты субъектов РФ,

Чинформационно-просветительская работа по формированию корпоратив ной культуры,

Ч отбор и формирование базовых корпораций в регионе как листорий успеха,

Ч привлечение региональных учебных заведений и консатинговых фирм к деятельности по формированию новых корпоративных отношений,

Ч координация работ по корпоративному управлению на уровне региона

Региональный

Уровень организаций

Ч практическая реализация норм корпоративного управления и регулярный мониторинг,

Ч формировав ие корпоративной культуры акционеров и инвесторов,

Ч развитие листорий успеха на примерах корпораций различных отраслей

Рис 4 Направления совершенствования корпоративного управления в соответствии с уровнями управления экономикой Источник составлено автором

Мониторинг состояния российского финансового рынка, проведенный в диссертации, показал, что одной из характерных особенностей рынка является концентрация потоков финансовых ресурсов в столичных центрах Это вызывает ряд проблем привлечения финансовых ресурсов для организаций, действующих в субъектах Российской Федерации Среди наиболее острых проблем региональных фондовых рынков необходимо отметить

Ч отсутствие или недостаточное развитие рынка per иональных и муниципальных ценных бумаг, проявляющееся в преобладании (в стоимостном выражении) займов, имеющих нецелевой и, по сути, спекулятивный характер, в их сравнительно невысоком уровне доходности и низком уровне ликвидности,

Ч низкий уровень капитализации компаний регионального значения,

Ч невысокий уровень активности на рынке корпоративных ценных бумаг, так как акции подавляющего числа местных эмитентов практически не обращаются на вторичном рынке,

Ч неликвидный характер большинства корпоративных ценных бумаг, что в значительной мере объясняется неудовлетворительным финансовым состоянием эмитентов,

Ч недоверие населения к ценным бумагам как к объекту инвестирования и, как следствие, низкая активность индивидуальных инвесторов, неразвитость системы колективного инвестирования,

Ч низкий инвестиционный потенциал регионов,

Ч слабое развитие инфраструктуры региональных рынков, особенно технической и информационной ее составляющих,

Ч изолированность от других региональных рынков, отсутствие межрегиональных связей,

Ч небольшое число и недостаточная капитализация профессиональных участников рынка ценных бумаг Все филиалы инорегиональных банков имеют жесткие ограничения на операции с ценными бумагами,

Ч недостаточные маркетинговые исследования по проблемам регионального фондового рынка и, как следствие, несоизмеримость объема выпусков с возможностями инвесторов, затрат на обслуживание выпусков Ч с полученными средствами,

Ч слабость правовых оснований для бюджетных и имущественных гарантий,

Ч отсутствие эффективной системы корпоративного финансирования

С целью экономического стимулирования организаций к привлечению инвестиций с использованием инструментов финансового рынка, прежде всего рынка ценных бумаг, представляется возможным рекомендовать администрациям субъектов РФ и муниципальных образований, а также иным распорядителям бюджетных средств

Ч разработать систему государственного стимулирования инвестиционного процесса, обеспечивающую постепенный переход от методов прямого бюджетного финансирования к поддержке механизмов привлечения инвестиций через инструменты рынка ценных бумаг (при рассмотрении вопроса о предоставлении бюджетной помощи следует рекомендовать организациям прово-

дить работу по размещению части выпусков ценных бумаг среди индивидуальных инвесторов - физических лиц и институтов колективного инвестирования),

Ч главным критерием при принятии решения о выделении бюджетных средств определить увеличение налоговых платежей орханизащш в бюджеты всех уровней в результате привлечения инвестиций с рынка ценных бумаг,

Ч одной из возможных форм бюджетной поддержки организаций считать компенсацию части средств, выплачиваемых акционерным обществом по корпоративным облигациям,

Ч совместно с региональными отделениями Федеральной службы по финансовым рынкам (ФСФР) разработать примерный регламент прохождения и принятия документов при выделении бюджетного финансирования организациям, привлекающим инвестиции путем выпуска ценных бумаг,

Ч создать условия для свободного обращения ценных бумаг организаций, действующих на региональном уровне В частности, представляется перспективным развитие рынка стрипов Ч купонов по догосрочным облигациям Это повысит спрос на базовый актив, не потребует допонительных затрат, не увеличит объем и стоимость обслуживания дога, но в то же время привлечет средства средних и меких инвесторов Для развития рынка стрипов требуется соответствующее законодательство на общероссийском уровне,

Ч одной из возможных форм бюджетной поддержки организаций считать компенсацию части средств, выплачиваемых акционерным обществом по корпоративным облигациям,

Ч разработать конкретную инвестиционную программу, которая, на наш взгляд, дожна координироваться с эмиссионной политикой организаций,

Ч обеспечить выход ценных бумаг региональных компаний на московские и другие региональные биржевые площадки,

Ч развивать механизмы размещения выпусков ценных бумаг для повышения капитализации компаний,

Ч создать региональные серверы раскрытия информации для размещения сведений о результатах финансово-хозяйственной деятельности организаций регионов, выпусках ценных бумаг, корпоративных событиях, инвестиционных проектах и бизнес-планах,

Ч способствовать развитию региональной инфраструктуры фондового рынка, ориентированной на операции индивидуальных инвесторов с ценными бумагами,

Ч стимулировать увеличение количества профессиональных участников, оказывающих полный комплекс услуг на рынке ценных бумаг, с размещением информации о них на региональном сервере,

Ч создать фондовые центры и магазины,

СрГм11('"С!ииТи IIл211115 ,*2ТСД1л,1о',,/00 л^гчйгириий м п^ггтл^тпяирннл1

опыта работы эмитентов из регионов, успешно привлекающих инвестиции с помощью инструментов рынка ценных бумаг, сведений о бюджетной эффективности такого привлечения через публикации в средствах массовой информации,

Ч создавать информационно-аналитические и консультационные центры по вопросам привлечения инвестиций,

Ч организовать систему повышения квалификации журналистов региональных средств массовой информации в сфере акционерного права, управления собственностью, функционирования рынка ценных бумаг и защиты прав инвесторов,

Ч организовать взаимодействие с Территориальными учреждениями Центрального банка РФ и кредитными организациями, крупнейшими саморегулируемыми организациями на рынке ценных бумаг (НФА, НАУФОР, ПАР-ТАД),

Ч создать межведомственную комиссию по развитию рынка ценных бумаг.

Стабилизация региональной экономики и ее последующее устойчивое развитие невозможны без качественных сдвигов в результативности трудовой деятельности колективов организаций, перестройки системы мотивации (стимулирования) трудовой активности, возможности осуществления необходимых преобразований в механизме мотивации персонала акционерных обществ

В отличие от этапа становления акционерных обществ, когда мотивация работников увязывалась с возможностью получения допонительного дохода в виде дивидендов, в настоящее время данный материальный стимул утрачивает свое значение Организации второго эшелона предпочитают не выпускать прибыль из общества

В настоящее время, когда организации, прежде всего региональные, не имеют возможности выплачивать высокие дивиденды (это за пределами их технических и производственных возможностей), колебания курсов акций являются отражением результатов не экономической деятельности, а борьбы за контроль над акционерным обществом В таких условиях особенно актуально создание надлежащего мотивационного механизма проведения вторичных эмиссий в интересах трудовых колективов (продажа работникам новых выпусков акций) на основе использования опыта ЕБОР

В Российской Федерации существует настоятельная необходимость использования опыта ЕБОР для создания новой категории инвесторов, представляющей население, увеличения доли работников в акционерных капиталах компаний (компенсационные планы владения акциями, включая ЕБОР, опционные планы, пенсионные планы и т п)

Руководство региональных акционерных обществ не воспринимает своих акционеров, среди которых немалую долю составляют работники этих же компаний, как инвесторов Хотя, безусловно, разумнее было бы рассматривать миноритарных акционеров как потенциальных покупателей новых выпусков акций Для того, чтобы сформировать у них вкус к инвестициям в родное ак-гшнгрнпл общество ггп нашему мнению следует начать с размещения допонительных акций путем распределения их среди своих акционеров за счет эмиссионного дохода, остатков фондов специального назначения и нераспределенной прибыли по итогам предыдущего года, средств от переоценки основных фондов Эта мера не изменит позиции каждого акционера в структуре собст-

венности, но позволит усилить их заинтересованность в приобретении акций последующих выпусков и создаст реальный приток инвестиций на догосрочной основе Кроме этого, сами организации получат ряд преимуществ, поскольку допонительная эмиссия акций воспринимается кредиторами как позитивный сигнал

Г точки зрения организации данных процессов представляется, что создание трастового фонда с передачей в его распоряжение прав владельцев акций Ч работников компании явилось бы продуктивным вариантом формирования единой (а не разрозненной, как имеет место на практике) собственности трудового колектива Потребуется известная трансформация опыта Е80Р, направления которой приведены в диссертационном исследовании Принятию решения о формировании собственности работников в частных компаниях дожно предшествовать, на наш взгляд, создание достаточно весомых экономических предпосылок со стороны государства Таковыми могут стать заимствованное из американской практики льготное налогообложение, оказание организациям бесплатной консультационной помощи в перестройке организационной структуры и механизма управления и др

Внедрение на региональном уровне систем типа Е80Р, по мнению автора, необходимо рассматривать как первый этап (назовем его закрытым этапом) становления регионального рынка акций По мере наращивания акционерного капитала за счет средств уже действующих акционеров, среди которых значительную долю составляют работники этих компаний, возможен переход ко второму этапу Ч открытому, тек размещению акций среди потенциально неограниченного круга инвесторов Основной задачей второго этапа дожно стать создание региональной инфраструктуры фондового рынка, его регулятивной, информационной, технической и функциональной составляющей

Четвертая группа проблем определила необходимость проведения сравнительного анализа подходов к оптимизации структуры капитала организации, выявления ее критериев, сущности и показателей финансовой устойчивости как условия формирования оптимальной структуры капитала

В диссертации систематизированы подходы к определению структуры капитала организаций Развитие теории структуры капитала обусловлено возникновением ряда теоретических концепций традиционалистской, индифферентности структуры капитала, компромиссной, которые проанализированы в диссертации

По мнению автора, в условиях функционирования российского финансового рынка наиболее приемлемой является компромиссная концепция структуры капитала, суть которой состоит в том, что структура капитала формируется под воздействием ряда условий, определяющих соотношение уровня доходности и риска использования капитала организации Согласно компромиссной кшЩсаЦйй управления структурой капитала, возрастание доли средств, являющихся более дешевыми по сравнению с собственными, в общем объеме капитала организации способствует достижению более высокой рентабельности собственного капитала В то же время более высокая рентабельность компенсируется потерей организацией финансовой устойчивости, так как с

увеличением доли заемных средств в структуре пассивов платежеспособность организации существенно снижается и возникает проблема погашения догов перед кредитными организациями и контрагентами Высокий финансовый рычаг оказывает двоякое влияние на финансовое состояние организации - увеличивает рентабельность собственною капитала и снижает финансовую устойчивость Следовательно, существует экономическая граница привлечения заемного капитала, при достижении которой его цена возрастает до такой степени, что поглощает эффект, достигаемый налоговым преимуществом его использования Цена заемного капитала организации и его средневзвешенная цена становится равной цене собственно! о капитала Превысив этот уровень цены заемного капитала, организация теряет экономические стимулы к его привлечению

Для количественного определения границ капитала автором рассмотрены три существующих подхода бухгатерский, западный, практический Под структурой капитала понимается соотношение источников финансирования деятельности организации в их общем объеме Такая трактовка понятия структура капитала позволяет существенно расширить сферу использования практического подхода в деятельности российских организаций

В ходе исследования проблемы оптимизации структуры капитала организации доказано, что общепризнанные критерии дожны быть допонены нормативным или целевым показателем финансовой устойчивости, которая является необходимым условием достижения оптимальной структуры капитала В работе проанализированы определения финансовой устойчивости, разработанные отечественными экономистами, и предлагается рассматривать финансовую устойчивость с двух взаимосвязанных позиций

Ч соблюдения целевой структуры финансовых ресурсов организации,

Ч минимизации финансовых рисков при заданной структуре финансовых ресурсов

В диссертации сформулировано определение финансовой устойчивости как состояния финансовых ресурсов организации, при котором обеспечивается непрерывность их кругооборота в условиях допустимого уровня финансового риска Данное определение позволяет использовать функциональный подход к управлению финансовой устойчивости, который обеспечивает реализацию таких функций, как анализ и оценка, планирование и прогнозирование, ор! аниза-ция, стимулирование (мотивация) и контроль

Целью анализа и оценки финансовой устойчивости организации является выявление тенденций и направлений развития в соотношении собственных и заемных финансовых ресурсов и разработка конкретных рекомендаций по улучшению данного соотношения На основе анализа и оценки финансовой устойчивости осуществляется ее планирование и прогнозирование, которое позволяет устанавливать конкретные ее показатели, определяемые стратегическими тюттями развития организации, залает экономические пропорции привлечения, распределения и использования финансовых ресурсов Организация обеспечивает системный подход в построении структуры управления финансовыми ресурсами хозяйствующего субъекта, взаимодействие его функциональных структур в целях запланированного уровня финансовой устойчивости

Стимулирование обеспечивает необходимую мотивацию достижения определенного уровня финансовой устойчивости как собственников компании, так и других заинтересованных в ее успешном функционировании лиц (стейкходе-ров) Реализация данной функции обеспечивается механизмом распределения прибыли организации, а также системой оплаты труда. Контроль за ранее принятыми управленческими решениями в области финансовой устойчивости предполагает анализ и оценку финансовых показателей и, следовательно, цикл управленческих функций замыкается, обеспечивая непрерывность процесса управления финансовой устойчивостью организации

Считаем, что оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение источников собственных и заемных средств организации, при котором обеспечивается наилучшее значение критериев оптимизации при заданном уровне финансовой устойчивости и достижении максимальной рыночной стоимости организации

Для проведения оптимизации структуры капитала организации при соблюдении заданного уровня ее финансовой устойчивости как условия данной оптимизации наиболее приемлемым показателем финансовой устойчивости является коэффициент финансового рычага (плечо финансового рычага) Между финансовой устойчивостью и финансовым рычагом существует определенное противоречие, которое состоит в том, что рост финансового рычага в структуре пассивов организации приводит к увеличению рентабельности собственного капитала (ROE) как одного из критериев принятия эффективных финансовых решений В то же время повышение удельного веса заемного капитала в валюте баланса снижает финансовую устойчивость организации и генерирует повышенный финансовый риск Процесс принятия финансовым менеджером решения по управлению структурой капитала организации при заданных параметрах финансовой устойчивости может быть представлен следующей блок-схемой (см рис 5)

Основная задача практического финансового менеджмента в области управления капиталом - найти не только оптимальное соотношение между собственным и заемным капиталом (финансовый рычаг), минимизирующим средневзвешенную цену капитала (WACC), но и создать необходимые условия для сохранения или увеличения финансовой устойчивости организации

Для нахождения оптимального сочетания структуры капитала и уровня финансовой устойчивости организации целесообразно использовать методы моделирования детерминированных факторных систем Автором разработана модель оптимизации структуры капитала по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом целевого значения плеча финансового рычага и неотрицательного значения дифференциала, которая может быть использована финансовыми менеджерами в практической деятельности На основе данной тодсля ссстоЕспа программа, которая позволяет е гптсматическс:; режиме решить оптимизационную задачу для двух ситуаций Первая ситуация - валюта баланса постоянна, изменяется структура капитала, те соотношение между собственными и заемными средствами в пассивах

Рис 5. Блок-схема принятия решения по управлению структурой капитала организации при заданных параметрах финансовой устойчивости Источник составлено автором

Аналитически первая ситуация может быть представлена следующей системой

^ WACC таг

; а<^< Ъ (I)

ROA-R>()

где WACC - прогнозируемая средневзвешенная цена капитала, %, D - прогнозируемое значение величины заемных средств, д е , Е - прогнозируемое значение величины собственных средств, д е, а, Ь - заданные целевые значения плеча финансового рычага, коэфф , ROA - фактическая или прогнозируемая рентабельность активов, %, R, - фактическая или прогнозируемая средняя расчетная ставка процента по кредитам и займам, проценты по которым относятся на расходы организации, %

Решая данную задачу, следует представить финансовые ресурсы организации в виде портфеля, состоящего из определенного набора их видов, поступающих из различных источников (уставный капитал, нераспределенная прибыль, амортизационный фонд, кредиты банков, облигационные займы, креди-

торская задоженность и др ) Поскольку WACC = ^Гк,с/,, и цена каждого источ-

ника средств организации (Ki) известна, то финансовым менеджерам необходимо определить долю каждого источника (di) в структуре пассивов организации

Минимальное значение а = 0 в случае, если организация не прибегает к заимствованиям Значение b устанавливается финансовыми менеджерами компании в зависимости от отраслевой принадлежности организации, практики работы с кредитными организациями и контрагентами Последний фактор, в свою очередь, определяется представлениями кредиторов о состоянии финансовой устойчивости организации-заемщика, на основании которых они сохраняют условия кредитования и, прежде всего, величину процентной ставки по выдаваемым кредитам Если величина плеча финансового рычага больше 1 (большая часть имущества организации сформирована за счет заемных средств), то это свидетельствует о значительном финансовом риске и нередко затрудняет возможность получения кредита В то же время у ряда организаций доля собственного капитала в общем объеме источников средств может составлять менее половины, и тем не менее такие организации будут сохранять достаточно высокую финансовую устойчивость Это, в первую очередь, касается организаций, деятельность которых характеризуется высокой оборачиваемостью активов, стабильным спросом на продаваемую продукцию, налаженными каналами снабжения и сбыта, низким уровнем постоянных затрат (например, торговых и посреднических организаций)

У капиталоемких предприятий с длительным периодом оборота средств, имеющих значительный удельный вес активов целевого назначения (к примеру, Предприятий машиностроительного комплекса), доля заемных средств в 4050% может быть опасна для финансовой устойчивости.

Значение дифференциала финансового рычага (ПОЛ - А'1) дожно быть неотрицательным, так как в противном случае использование заемных средств приводит не к увеличению, а к снижению отдачи от вложенных средств н, следовательно, к снижению рыночной стоимости компании. В представленной программе фактические или прогнозируемые значения рентабельности активов и средней расчетной ставки процента по заемным средствам вводятся самим пользователем программы и не участвуют в расчете оптимального значения средневзвешенной цены капитана. В дальнейшем программа может быть усовершенствована в направлении использования значений КОА и если исходные данные будут представлены не в виде цены источников финансирования, а В виде абсолютных значений выплат по различным направлениям их использования и их абсолютной неличины.

Интерфейс программы, илюстрирующий определение оптимальной структуры капитала организации без увеличения объема источников финансирования, приведен на рисунке 6. Знаки л+ и л- используются для того, чтобы добавлять или убирать строки, в которых указываются виды источников финансирования.

П Симплекс метод

Оптимизация етрукт^р^ капитал гю критерию минимизации при собпюдеиии зшшннагй уровня финансовой устойчивости ирг онизиции

Сойсгьшннма ккпыгал:

№ | Стзтьв пассива

1 да Е го га

2 э 5 %

3 Не^эеределеьнчз прибыв го 26

ЧаямныЯ кнпитяя"

№ Статья пэсоава и л*; РвщенчЛ

1 1 7у*? 1 !? 1 7 \г 7

2 Краткосрочные креякпм 10 га 1а

3 (ревигсрскай ЭййОДЖвМНОСТЪ 5 а 38 35

0 " 0/ <-- ''15 ЙОА:

Ч/АСС ~ 11,1^00

о;е = 1.ьооо

Рис. 6. Оптимизация структуры капитала по критерию минимизации \УСС при соблюдении заданного уровня финансовой устойчивости организации Источник: составлено автором

где цена, % - цена 1-того источника финансирования, %, тт, % - минимальное значение удельного веса 1-того источника финансирования в общей сумме капитала (в валюте баланса), % Сумма данных минимальных значений не может превышать 100% таг % - максимальное значение удельного веса 1-того источника финансирования в общей сумме капитала (в валюте баланса), %, решение, % - оптимальная структура капитала (валюты баланса) при заданных ограничениях, % Сумма удельных весов источников финансирования в общей величине капитала (валюте баланса) дожна быть равна 100%,

Ч - ограничение планируемого значения плеча финансового рычага, коэф Е

Для устранения недостатков критерия минимизации средневзвешенной цены капитала в модель нами включены минимальные и максимальные ограничения на удельный вес различных источников финансирования в их общем объеме Эти ограничения могут быть двух видов Первый вид устанавливается федеральными законами или нормативными актами Второй вид определяется финансовым руководством организации, исходя из особенностей ее практической деятельности Используя предложенную программу, финансовый менеджер может оптимизировать структуру капитала, вводя по своему усмотрению как минимальные, так и максимальные значения удельного веса каждого источника финансирования в их общем объеме

Вторая ситуация - валюта баланса изменяется (увеличивается), поскольку организация предполагает реализовать инвестиционный проект и привлечь допонительные финансовые ресурсы для его финансирования Предварительно требуется определить общую потребность в допонительных источниках финансирования (ДЕ + ДБ) и рассчитать ее процентное отношение к базовой величине валюты баланса. Аналитически вторая ситуация может быть представлена следующей системой. ЖАСС тт

"*< Е0 + АЕ

КОА-К> О,

где IVАС С - прогнозируемая средневзвешенная цена капитала, %, 1)о - базовое значение величины заемных средств, используемых организацией, д е, О - абсолютное изменение величины заемных средств, д е , Ео - базовое значение величины собственных средств, используемых организацией, д е, Е - абсолютное изменение величины собственных средств, д е, а, Ь - заданное целевое значение плеча финансового рыча1 а, коэфф

Основным отличием данной ситуации от предыдущей является то, что для расчета WACC финансовым менеджерам компании необходимо знать прогнозные значения цены привлекаемых финансовых ресурсов Кроме того, в программе установлены минимальные и максимальные ограничения на плани-

руемое распределение добавленного капитала, исходя из протезируемого общего приращения валюты баланса.

Интерфейс прш-раммы, илюстрирующий определение оптимальной структуры капитала организаций с увеличением объема источников финансирования. при^еде^! а рисунке 7,

Симплекс метод

Оптимизация структуры добавленного капитале по критерию минимизации WACC гтри соблюдении заданного уровня финансовой устойчивости организации

Сойотвенный капитал

Заемный капитал:

Краткосрочное кредиты

jrirJE [нАИ,^! |мл jdD. |оочю.г |

1 2 1 В2 С 7.80М

105 12.5 15.6 ПА 0,1 l.439S

э.6 МЛ ЮВ 35.5 *J2 33.6SM

Пленирчсмис приращение капитала (Ч: [20.ВД

(*D/E<- [Г"

WACC = 14.5590 В/Ё = 0.9999

9ttSOfl

Рис. 7. Оптимизация структуры добавленного капитала по критерию мшшш-зации WACC при соблюдении заданного уровня финансовой устойчивости организации

Источник: составлено автором

где цена, % - цена -того источника финансирования, %; min, % - минимальное значение удельного веса i-того источника финансирования в планируемой общей сумме капитала (в валюте баланса), %. Каждый минимум дожен быть не меньше первоначального значения удельного веса .-того источника финансирования в фактической сумме капитала (валюте баланса). Сумма минимальных значений удельных неси в всех источников финансирования в планируемой сумме капитала (валюты баланса) не может превышать 100% плюс планируемое приращение капитала (в процентах); max, % - максимальное значение удельного веса i-того источника финансирования в планируемой общей сумме капитала (в валюте баланса), %; Е0 %, D0 % - фактические значения удельных весов источников собственного и заемного капитала (соответственно) в общей сумме капитала (валюте баланса). Сумма данных значение дожна быть равна 100%; E\ %; dD, % - распределение планируемого приращения капитала гю источникам финансирования собственного и заемного капитала (соответственно)

в процентах к фактическому значению величины капитала (валюты баланса), % Сумма dE, % и dD, % не может превышать планируемого приращения капитала в процентах к фактическому значению величины капитала (валюты баланса), Е0 + dE, %, D0 + dD, % - удельный вес i-того источника финансирования собственного и заемного капитала (соответственно) в планируемом значении величины капитала (валюты баланса). % Сумма данных значений дожна быть равна 100% плюс планируемое приращение капитала в процентах к его фактическому значению

Финансовый менеджер задает значения цены различных источников финансирования, плеча финансового рычага и ряда других показателей В результате получает минимальное значение средневзвешенной цены капитала при заданных ограничениях финансовой устойчивости

Разработанная программа позволяет комплексно использовать методы оптимизации структуры капитала с учетом достижения прогнозируемого уровня финансовой устойчивости организации по критериям максимизации рентабельности собственного капитала и минимизации его средневзвешенной цены

СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ

Монографии, учебные пособия и брошюры:

1 Сысоева, Е Ф Финансовые ресурсы и капитал организаций, сущность, управление, эффективность использования [Текст] / Е Ф Сысоева - Воронеж Изд-воВоронеж гос.ун-та,2007 -248с -15,5пл -ISBN978-5-9273-1302-0

2 Финансовые ресурсы региона Тенденции и перспективы развития [Текст] / [ под ред Е Ф Сысоевой, Ю И Трещевского] - Воронеж Воронеж гос ун-т, 2004 - С 45-55, 116-128 - 10,5 пл (в соавторстве, собств - 1,62 пл) -ISBN5-9273-0534-2

3 Ендовицкий, Д А Практикум но инвестиционному анализу учеб пособие [Текст] /ДА Ендовицкий, Л С Коробейникова, Е Ф Сысоева - M Финансы и статистика, 2001 -С 168-198 - 14,2 п л. (в соавторстве, собств -2,0 п л ) (с грифом УМО) - ISBN 5-279-02341-8

4 Управление финансами организаций учеб-метод пособие [Текст] / А H Гаврилова, Е Ф Сысоева, А И Барабанов и др - Воронеж ФГУП ИПФ Воронеж, 2002. - С 175-295 - 33,6 п л (в соавторстве, собств - 11,6 п л ) -ISBN 5-89981-268-0.

5 Сысоева, Е Ф Управление капиталом . пособие и практикум по специальности 080105 (060400) Финансы и кредит специализации Финансовый менеджмент и направлению 080100 Экономика программы Финансы [Текст] / Е Ф Сысоева, В В Говорова - Воронеж Х Экон фак ВГУ, 2005 - 66 с - 4,1 п л (в соавторстве, собств - 3,0 п л.)

с /ч------- Т- /f\ Г. -----------Гт . тшпл^ол т гттткл'и ттттгт i,,/^

V VJUW^DO, Ь 1 DinUtV IfWiUlOJA Usinai jr Ivu uuvuuitv 1. ujji.i.i i.kji . .

зов [Текст] / E Ф Сысоева - Воронеж Х ЛОП ВГУ, 2006 - 43 с - 2,75 п л

7 Финансовый менеджмент учеб пособие [Текст] /АН Гаврилова, Е Ф Сысоева и др - М - КНОРУС, 2005 - С.186-303 - 21,0 п л (в соавторстве, собств - 7,7 п л ) (с грифом УМО) - ISBN 5-85971-088-7

8 Финансовый менеджмент учеб пособие [Текст] /АН Гаврилова, Е Ф Сысоева и др - 4-е изд, испр и доп - М КНОРУС, 2007 - С 207-353 -27 п л (в соавторстве, собств - 9,13 п л) (с грифом У МО) - ISBN 97Е-5-85971-472-8

Статьи в журналах и изданиях, рекомендуемых ВАК:

У. Сысоева, Е.Ф Сущность и принципы функционирования финансовых ресурсов и каптала организаций [Текст] / Е Ф Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета Серия экономика и управление - 2004 -№1 -С76-83 -0,8пл

10 Сысоева, ЕФ Региональные особенности и направления воспроизводства финансовых ресурсов организаций [Текст] / Е Ф Сысоева // Финансы и кредит - 2005 -№4 -С 6-14 -1,0пл

11 Сысоева, Е Ф Механизм использования корпоративных облигаций в качестве инструмента финансирования [Текст] / Е Ф Сысоева, В В Говорова // Вестник Воронежского государственного университета Серия экономика и управление - 2005 -№1 -С 114-124 -1,0пл (в соавторстве, собств -0,75 п л)

12 Сысоева, Е Ф Капитал, финансовые ресурсы и источники финансирования организации [Текст] / Е Ф Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета Серия экономика и управление - 2007 - №1 - С 125134 -0,75 п л

13 Сысоева, ЕФ Финансовые ресурсы и капитал организации воспроизводственный подход [Текст] / Е Ф Сысоева // Финансы и кредит - 2007 -№21 (261) -С6-11 -0,54пл

14 Сысоева, Е Ф Сравнительный анализ подходов к проблеме оптимизации структуры капитала [Текст] / Е Ф Сысоева // Финансы и кредит - 2007 -№25 (265) - С.55-59 -0,5 пл

15 Сысоева, Е Ф Содержание и механизм процесса финансирования организаций [Текст] / Е Ф Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета Серия экономика и управление - 2007 - №2 - С 79-84 - 0,5 п л

Статьи и тезисы докладов в других изданиях:

16 Сысоева, Е Ф Финансовые ресурсы региона формирование и использование [Текст] / Е Ф Сысоева - Деп в ИНИОН РАН № 49537 от 15 08 1994 г -С 15-27 - 0,9пл

17 Сысоева, ЕФ О некоторых методах оценки и страхования кредитных рисков [Текст] / Е Ф Сысоева - Проблемы совершенствования финансово-кредитного механизма - Деп в ИНИОН РАН № 52824 от 15 07 1997 г - С 3439 - 0,44 п л

18 Сысоева, ЕФ Использование современных форм кредитования в практике российских банков [Текст] / Е Ф Сысоева, Н А Титова - В сб Экономика - пути развития - Воронеж . Изд-во ВГУ, 1998 -ЧИ - С 318-333 -0,1 п л (в соавторстве, собств - 0,5 п л)

19 Сысоева, Е.Ф Содержание, функции и проблемы формирования банковского капитала [Текст] / Е Ф Сысоева - В сб Экономика - пути развития - Воронеж, 2000 - Ч V - С 22-30 - 0,55 п л

20 Сысоева, Е Ф Содержание, функции и планирование размера капитала акционерного общества [Текст] / Е Ф Сысоева // Энергия Ежеквартальный пауч -практ вестник - 2000 >3 -С 117-123 - 0,5 п л

21 Сысоева, Е.Ф Состояние российского фондового рынка и корпоративные конфликты [Текст] / Е Ф Сысоева - В сб Новые контуры социально-экономического развития общества -Воронеж ВГУ, 2001 - Ч.Ш - С 355359 -0,3 п л

22 Сысоева, Е Ф Некоторые аспекты совершенствования регулирования деятельности коммерческих банков [Текст] / Е,Ф Сысоева - В сб Проблемы развития государственного и муниципального управления / [под ред И Е Рисина, Ю И Трещевского] - Воронеж Центр-Чернозем кн изд-во, 2001 -С28-33 -0,4пл.

23 Сысоева, Е Ф Проблемы и перспективы развитая регионального рынка ценных бумаг (на примере Воронежской области) [Текст] / Е.Ф, Сысоева, В В Гаврилов - Экономика развития региона проблемы, поиски, перспективы

Ежегодник ~Вып2 -Вогоград Изд-во ВоГУ, 2002 - С256-265 - 1,0 пл (в соавторстве, собств - 0,5 п л)

24 Сысоева, Е Ф. Сущность ресурсов коммерческих банков и повышение эффективности управления ими [Текст] / Е Ф Сысоева - Бухгатерский учет, анализ, аудит, налогообложение и коммерческий расчет теория и практика сб науч трудов/Перм ун-т, [науч ред ТГШешукова] - Пермь, 2002 - С 9-13 -0,3 п л

25 Сысоева, Е Ф Модели корпоративного управления и нарушения прав акционеров [Текст] / Е Ф Сысоева // Экономика и менеджмент Ученые записки -ВыпЗ/Эконом факультет ВГУ - Воронеж, 2002 -С 89-98 -0,6пл

26 Сысоева, Е Ф Проблемы и перспективы развития регионального рынка ценных бумаг (на примере Воронежской области) [Текст] / Е Ф Сысоева, В В Гаврилов // Индикатор Информ -аналит журнал по российскому рынку капиталов -2002 -№8(48) -С 23-25 -0,25 пл (в соавторстве, собств - 0,13 п л)

27 Сысоева, Е Ф Корпоративное управление и финансирование акционерных обществ/ Е Ф Сысоева [Текст] - В сб Ученые записки коледжа Номосû/ [ под ред Л М Коротких] - Вып 4 - Воронеж Изд-во Номос, 2002 -С 163-170 - 0,5 п л

28 Сысоева, Е Ф Финансовый механизм корпорации в условиях переходной экономики [Текст] / Е Ф Сысоева - Управление изменениями в социально-экономических системах материалы междунар научно-практ конф -42 / [под ред. И Е Рисина, Ю И 1рещевского] - Воронеж, 2003 - С 34-40 - 0,45 п.л

29 Сысоева, Е Ф Содержание кредитных отношений и их роль в развитии российской экономики [Текст] / Е Ф. Сысоева - Современные проблемы

экономической теории сб статей междунар. конф - Воронеж, 2003 - Ч VI -С 783-793 -0,8пл

30 Сысоева, Е Ф Фундаментальные и инфраструктурные факторы развития рынка ценных бумаг в России [Текст] / Е Ф Сысоева - Проблемы реформирования экономики России сб статей Всерос науч -практ конф -Воронеж, 2003 -ЧШ -С 499-507 -0,6пл

31. Сысоева, Е Ф Анализ инвестиционного потенциала российских компаний на основе выбора источников финансирования [Текст] / Е Ф Сысоева // Экономический анализ теория и практика -2003 -№4 -С 36-43 -1,2пл

32 Сысоева, Е Ф Организационная структура финансово-экономической службы промышленного предприятия [Текст] / Е Ф Сысоева, Ю M Плетнев // Менеджмент в России и за рубежом -2003 -№4 -С. 90-101 -1,5пл (в соавторстве, собств - 0,75 п л )

33 Сысоева, Е Ф Финансовые ресурсы и капитал коммерческих организаций [Текст] / Е Ф Сысоева - Механизмы развития социально-экономических систем региона материалы междунар науч -практ конф / [под ред. И Е Риси-на, Ю И Трещевского] - Воронеж Воронежский государственный университет, 2003 -С 168-171 -0,2 п л

34 Сысоева, Е Ф Направление изменений в финансовом механизме корпорации в условиях переходной экономики [Текст] / Е Ф Сысоева - В сб статей Управление изменениями в социально-экономических системах региона -Воронеж Воронеж гос. ун-т, 2003.-Вып 1.-С 30-35 - 0,38 п л

35 Сысоева, Е Ф Финансовые ресурсы и капитал коммерческих организаций региона [Текст] / Е Ф Сысоева - Механизмы развития социально-экономических систем региона сб стаей междунар науч -практ. конф / [под ред И Е Рисина, Ю И Трещевского] - Воронеж Воронеж гос ун-т, 2004 -С 174-178 - 0,3 п л

36 Сысоева, Б Ф Использование фундаментального анализа для оценки стоимости акций [Текст] / Е Ф Сысоева - Актуальные проблемы учета, экономического анализа и финансово-хозяйственного контроля деятельности коммерческих организаций материалы II Всеросс науч- практ конф В 2 ч - Воронеж, 2004 -ЧП - С.67-69 - 0,2 п л

37 Сысоева, Е Ф Формирование эффективной региональной политики развития рынка ценных бумаг [Текст] / Е Ф Сысоева, В В Гаврилов - Экономика развития региона проблемы, поиски, перспективы . ежегодник - Вогоград, 2004 - Вып 4 - С 263-271 - 0,5 п л (в соавторстве, собств - 0,25 п л )

38 Сысоева, ЕФ Заемное финансирование и его роль в обеспечении экономического роста [Текст] - Экономика развития региона проблемы, поиски, перспективы ежегодник - Вогоград, 2004 - Вып 4 - С 272-276 - 0,3 п л

39 Сысоева, Е Ф Банковский кредит как источник финансирования предприятий регион* [Трк-рт] IV Ф Сыспеиа - Вековой поиск модели хозяйственного развития России Региональное экономическое пространство интеграционные процессы тезисы VII междунар науч -практ конф , г Вожский, 2325 сентября 2004 г - Вогоград Вогоград науч изд-во, 2005 - С 123-125 -0,2 п л

40 Сысоева, Е Ф Факторы, влияющие на формирование финансовых ресурсов предприятий региона [Текст] / Е Ф Сысоева - Финансово-кредитные отношения и механизм его реализации . сб ст регион науч -практ конф - Воронеж, 2005. - С 75-82 - 0,5 п л

41 Сысоева, Е.Ф Современные концепции и финансовые показатели оценки стоимости организации [Текст]/Е Ф Сысоева - Механизм корпоративного управления в России становление и перспективы материалы науч семинара-Воронеж множит техника экон ф-таВГУ, 2006 -С 11-16.- 0,3 п л

42 Сысоева, Е Ф Комплексная система управления финансовыми ресурсами организации [1 екст] / Е Ф Сысоева - Проблемы и перспективы экономической интеграции регионов и государств материалы Всерос науч-практ конф (Бегород, 10-11 апр2006г) в2т / [под науч ред К В Павлова, С H Растворцевой] - Бегород Изд-воБеГУ, 2006 -Т.2 -С 164-168 ~0,25пл

43 Сысоева, Е Ф. Влияние корпоративного управления на инвестиционную привлекательность компаний [Текст] / Е Ф Сысоева - Корпоративное управление механизмы и стратегии развития материалы третьего науч -практ семинара Разработка теоретических основ формирования эффективного механизма корпоративного управления в России -Воронеж, 2007 -С 59-66 -0,5 п л

44 Сысоева, ЕФ Принципы определения цены капитала организации [Текст] / Е Ф Сысоева - Совершенствование финансово-кредитных отношений в трансформируемой экономике России сб статей Всеросс науч -практ конф (21 11 2006) - Воронеж, ВГУ, 2007 -С 554-561 - 0,5 п.л

45 Сысоева, Е Ф Воспроизводство финансовых ресурсов и трансформация их в капитал [Текст] / Е Ф Сысоева // Экономика и менеджмент ученые записки - Вып 5 (в 2-х частях) / экон ф-т ВГУ - Воронеж , Воронеж гос ун-т, 2007.-С. 83-98 - 1,0пл

46 Сысоева, F, Ф Структура капитала и финансовая устойчивость организации практический аспект [Текст] / Е.Ф Сысоева // Дайджест финансы. -2007 -№7(151) -С 11-16 -0,54пл

Воронежский государственный университет Отпечатано на множительной технике экономического факультета ВГУ 394068, г Воронеж, ул Хользунова, д 40 Лицензия ИД № 00437 от 10 11 1999 г Заказ № 472 от 04 апреля 2008 г Тираж 100 экз

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: доктор экономических наук , Сысоева, Елена Федоровна

ВВЕДЕНИЕ 4

ГЛАВА 1. ФИНАНСОВЫЕ РЕСУРСЫ И КАПИТАЛ ОРГАНИЗАЦИЙ КАК ПРЕДМЕТ ИССЛЕДОВАНИЯ И ОБЪЕКТ УПРАВЛЕНИЯ 19

1.1. Сущнь и функции финавых рв и капитала организаций . . . 19

1.2. Виды и клификация финавых рв и капитала организаций . 43

1.3. Вроизвово финавых рв организаций:щнь и факторы 58

1.4. Организационные овы вроизвова финавых рв и капитала организаций 69

ГЛАВА 2. СИСТЕМА УПРАВЛЕНИЯ ФИНАНСОВЫМИ РЕСУРСАМИ И КАПИТАЛОМ ОРГАНИЗАЦИЙ 82

2.1. Принципы, цели и задачи управления финавыми рми и капиталом организаций 82

2.2. Функционально-воспроизводственный подход к построению системы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций. с. 100

2.3. Траормация финавых рв в капитал 111

2.4. Содержание современных концепций оценки стоимости организаций . . . .сЛ20Ч

2.5. Методология и методика определения цены капитала организаций. с.143

ГЛАВА 3. ИСТОЧНИКИ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ ОРГАНИЗАЦИЙ В УСЛОВИЯХ РОССИЙСКОГО ФИНАНСОВОГО РЫНКА178

3.1. Банкоий кредит вруктуре очников внешнего финарования реальногоктора экономики178 Ч

3.2. Источники привлечения финансовых ресурсов российскими организациями через механизм рынка ценных бумаг.с .191Ч

3.3. Формирование инвиционного потенциала риих организаций на ове выбора очников финарования203

3.4. Корпоративное управление и финансирование акционерных обществ с.214

3.5. Региональные особенности формирования и использования финансовых ресурсов организаций (на примере Воронежской области) . .232

3.5.1. Региональная политика на рынке ценных бумаг232

3.5.2. Региональные бенни и направления вроизвова кредитных рв организаций240 Ч

3.5.3. бенни и направления развития региональных рынков акций 249

ГЛАВА 4. ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ И ПРАКТИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ ОПТИМИЗАЦИИ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА ОРГАНИЗАЦИЙ 258- 308 4.1. Сравнительный анализ подходов к оптимизациируктуры капитала организаций 258

4.2. Критерии оптимизациируктуры капитала и возможнь их ользования в практике риих организаций279

4.3. Сущнь и показатели финавой ойчиви как овия оптимальнойруктуры капитала организаций289

4.4. Оптимизация структуры капитала организации при заданном уровне ее финавой ойчиви297 Ч

Диссертация: введение по экономике, на тему "Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, воспроизводство, управление"

Актуальность темы исследования определяется несколькими принципиальными моментами.

Во-первых, рыночная трансформация экономической системы России существенно изменила условия и принципы формирования финансовых ресурсов коммерческих организаций. У организаций реального сектора российской экономики, с одной стороны, появились новые возможности наращивания финансового потенциала расширенного воспроизводства (эмиссия ценных бумаг, заимствования на рынке капитала, гарантированные кредиты и др.), с другой, заметно расширися спектр решаемых задач, отличающихся повышенной сложностью и ограниченностью временных горизонтов решения (реструктуризация производства, обновление на инновационной основе его материально-технической базы, освоение конкурентоспособной продукции при повышающемся уровне открытости национальной экономики и др.). Очевидна потребность в формировании нового механизма управления финансовыми ресурсами на микроэкономическом уровне, ориентированного на рост и эффективное использование капитала организаций при обеспечении их финансовой устойчивости и допустимого уровня финансовых рисков.

Во-вторых, осуществляемые ныне процессы построения новой системы бюджетного федерализма, в том числе, межбюджетных отношений в системе федеральный центр - регионы существенно корректируют объем и структуру финансовых ресурсов, которые органы власти разных уровней могут использовать на поддержку реального сектора экономики. Другими значимыми факторами, определяющими перспективы развития финансовой базы коммерческих организаций, выступают расширение состава приоритетов социально-экономической политики государства, освоение им модели догосрочного финансового планирования.

В-третьих, интеграция России в мировое экономическое пространство инициирует потребность в компаративном анализе современной зарубежной практики, позволяющем осуществить селекцию продуктивных инструментов управления финансовыми ресурсами, финансовыми рисками, с последующей их адаптацией к российской институциональной среде.

В-четвертых, содержательный анализ имеющегося теоретического задела в названной предметной области свидетельствует об отсутствии адекватного концептуального и прикладного обеспечения процессов развития и эффективного использования финансового потенциала коммерческих организаций реального сектора экономики страны.

Степень разработанности проблемы определяется состоянием фундаментальных теоретических положений, раскрывающих сущность финансовых ресурсов и капитала, содержание механизма их воспроизводства, особенности процесса финансирования организаций реального сектора современной российской экономики.

В ряду выдающихся представителей западной экономической теории, рассматривавших в своих трудах обозначенные проблемы, находятся К. Вик-сель, Дж. М. Кейнс, К. Маркс, А. Маршал, Дж. Миль, Дж. Робинсон, П. Самуэльсон, Ф. Хайек, А. Хансен, Р. Харрод, С. Харрис, Дж. Хикс и др. }

Значительный вклад в прикладные исследования проблем формирования и использования финансовых ресурсов компаний внесли такие зарубежные авторы, как Э. Блэк, М. Гордон, А. Дамодаран, Р. С. Каплан, Дж. Литнер, Г. Маркович, М. Милер, Ф. Модильяни, Д. П. Нортон, Э. Ольсон, А. Раппопорт, С. Росс, Дж. Стерн, Б. Стюарт, Ф. У. Шарп, М. Шоуз и др.

Развитие теории финансов и финансового менеджмента в России и странах СНГ связано с именами А. М. Бирмана, И. А. Бланка, В. В. Бочарова, А.В. Гуковой, И. В. Ивашковской, В. Е. Леонтьева, В. В. Ковалева, А. М. Ковалевой, М. Н. Крейниной, М. А. Лимитовского, Е. В. Лисицыной, Е. Н. Лобановой, Я. М. Миркина, Д. С. Молякова, Л.В. Перекрестовой, В.М. Родио-новой, М. В. Романовского, Е. В. Семенковой, В. К. Сенчагова, Е. С. Стояновой, Т. В. Тепловой, И. П. Хоминич, Е. И. Шохина, М.А. Эскиндарова и др.

В то же время в работах отечественных ученых отсутствует поная и целостная концепция управления финансовыми ресурсами хозяйствующих субъектов, синтезирующая все направления этого процесса и учитывающая специфику формирования и использования финансовых ресурсов российских организаций реального сектора экономики. Не решены принципиальные вопросы методологического и концептуального характера, такие как соподчи-ненность и взаимодействие финансовых ресурсов и капитала организаций и их включение в систему финансового менеджмента организаций реального сектора экономики, не раскрыт процесс трансформации финансовых ресурсов в капитал, оценки влияния величины финансовых ресурсов и их структуры на инвестиционную привлекательность российских компаний, оптимизации структуры капитала. Наблюдается фрагментарность в подходах к построению системы управления финансовыми ресурсами и капиталом коммерческих организаций.

Актуальными в этой связи становятся разработка механизма управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, охватывающего все стадии их кругооборота, а также исследование особенностей формирования и использования финансовых ресурсов организаций, функционирующих в регионах России. В настоящее время наблюдается ярко выраженная диспропорция в распределении денежных потоков между столичными центрами и регионами, которая приводит к общей нестабильности функционирования экономической системы страны, порождает межбюджетные противоречия, неэффективную миграцию рабочей силы, социально-экономическое расслоение населения страны.

Теоретическая и практическая значимость проблемы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, ее недостаточная изученность применительно к условиям функционирования экономики, потребность в поиске новых возможностей активизации процессов финансирования расширенного воспроизводства индивидуального капитала субъектов хозяйствования реального сектора экономики предопределили актуальность и выбор темы диссертационного исследования, его цель и задачи.

Цель и задачи исследования. Целью диссертационного исследования является разработка концепции формирования и эффективного использования финансовых ресурсов и капитала коммерческих организаций в реальном секторе экономики России, направленной на повышение их конкурентоспособности и финансовой устойчивости, определение научно-методических рекомендаций и практических мер по совершенствованию управления капиталом организаций в современных условиях.

Поставленная цель достигается путем решения следующих логически связанных задач: раскрыть содержание эволюции взглядов российских и зарубежных экономистов на сущность и содержание финансовых ресурсов и капитала организаций, их формирование и использование; определить концептуальные основы воспроизводства финансовых ресурсов организаций реального сектора экономики в системе макроэкономических взаимосвязей; обосновать содержание и механизм управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций в зависимости от стадий их кругооборота; развить методологию и усовершенствовать методику определения цены капитала организаций и его отдельных элементов с учетом особенностей российского финансового рынка; разработать подходы к адаптации моделей оценки стоимости организации как критерия принятия решений по формированию оптимальной структуры капитала к условиям функционирования российских организаций; раскрыть содержание процесса трансформации финансовых ресурсов в капитал; определить направления повышения эффективности использования финансовых ресурсов на основе анализа инвестиционного потенциала российских организаций и совершенствования корпоративного управления ими; выявить региональные особенности воспроизводства финансовых ресурсов организаций и осуществить селекцию инструментов привлечения финансовых ресурсов в условиях их ограниченности на региональном уровне; раскрыть содержание финансовой устойчивости организации на основе оценки состояния и структуры ее финансовых ресурсов; разработать подход к оптимизации структуры капитала организаций, учитывающий комплекс критериев и заданные параметры финансовой устойчивости.

Объект и предмет исследования. Объект исследования - финансовые ресурсы и капитал российских организаций реального сектора экономики.

Предмет исследования - финансовые отношения, опосредующие процессы формирования и использования финансовых ресурсов, теоретические и организационно-экономические основы воспроизводства финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора российской экономики.

Область исследования: 1.1. Современные теории финансов и их использование в практике деятельности государства, корпораций, домашних хозяйств. 1.3. Финансовый механизм воспроизводства, обращения и перемещения (вывоза) капитала. 3.2. Основные направления регулирования корпоративных финансов, оптимизация структуры финансовых ресурсов предприятий реального сектора. 3.3. Критерии и методы оценки финансовой устойчивости предприятий и корпораций, исследование внутренних и внешних факторов, влияющих на финансовую устойчивость. 3.5. Управление финансами корпораций: методология, теория, трансформация корпоративного контроля. 3.7. Источники финансирования компаний и проблемы оптимизации структуры капитала.

Концепция исследования заключается в следующем: диалектика кругооборотов финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора экономики раскрывается на основе воспроизводственного подхода, что позволило раскрыть содержание процесса трансформации финансовых ресурсов в капитал и капитала в финансовые ресурсы, механизм финансирования как систему, включающую механизмы привлечения, распределения, размещения и формирования финансовых ресурсов, разработать комплексную систему управления формированием и использованием капитала организации. В диссертации в качестве результирующего показателя управления формированием капитала предлагается показатель средневзвешенной цены капитала, в качестве основного показателя использования капитала - свободный денежный поток. Разработанная блок-схема принятия финансовым менеджером решений направлена на формирование оптимальной структуры капитала организации при заданных параметрах ее финансовой устойчивости.

Логика работы состоит в последовательном раскрытии:

- сущности категорий финансовые ресурсы и капитал в их диалектическом единстве на основе воспроизводственного подхода и организационно-экономических основ их воспроизводства;

- комплексной системы управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, соответствующей стадиям их кругооборота, включающей цель, объект, субъект, механизм управления, ориентированный на перманентное совершенствование в условиях неопределенности и риска;

- практических рекомендаций по совершенствованию процесса формирования и использования финансовых ресурсов и капитала организаций на основе учета тенденций развития финансового рынка, в том числе регионального;

- модели оптимизации структуры капитала, способствующей эффективному формированию и использованию финансовых ресурсов и капитала организаций при сохранении их финансовой устойчивости.

Методология исследования основывается на использовании диалектической логики, многоуровневого, комплексного и системного подходов. В работе применялись общенаучные методы и приемы: научная абстракция, анализ и синтез, группировки, сравнения, качественные и количественные экспертные оценки, использовася аппарат финансовой математики, финансово-экономического анализа, метод линейного программирования.

Применение комплекса методов обеспечило достоверность полученных результатов исследования.

Теоретическую и методологическую основу исследования составляют научные труды ведущих отечественных и зарубежных ученых в области макроэкономической теории, корпоративных финансов, менеджмента, финансового менеджмента, инвестиционной оценки, финансово-экономического анализа.

Информационную базу исследования составляют научные, методические, учебные издания отечественных и зарубежных авторов, информационные, нормативно-правовые, аналитические, статистические, справочные источники, материалы текущей и периодической печати, данные российских организаций, Главного территориального управления Банка России по Воронежской области.

Положения диссертации, выносимые на защиту. На защиту выносятся следующие наиболее значимые результаты диссертационного исследования: концепция формирования и использования финансовых ресурсов и капитала организаций в реальном секторе экономики России, направленная на повышение их эффективности, конкурентоспособности и финансовой устойчивости и раскрывающая на основе воспроизводственного подхода содержание процесса кругооборотов финансовых ресурсов и капитала организаций как диалектического единства, обусловленного их общими и особенными характеристиками; многоуровневая функциональная система управления капиталом организации в зависимости от стадий кругооборота финансовых ресурсов; механизм финансирования хозяйствующих субъектов как система, состоящая из механизмов формирования, привлечения, распределения, использования финансовых ресурсов для простого и для расширенного воспроизводства; направления повышения эффективности использования финансовых ресурсов организаций, разработанные с учетом инвестиционного потенциала российских организаций; рекомендации по совершенствованию корпоративного управления, направленные на создание эффективного механизма защиты поставщиков капитала на финансовом рынке; региональные аспекты формирования и повышения эффективности использования финансовых ресурсов организаций; условия и критерии оптимизации структуры капитала организации при заданных параметрах ее финансовой устойчивости; модель оптимизации структуры капитала организации по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом значения плеча финансового рычага, способствующая поддержанию финансовой устойчивости организации.

Научная новизна состоит в обосновании теоретической концепции формирования и использования на основе механизмов и инструментов, применяемых на российском финансовом рынке, финансовых ресурсов организаций реального сектора экономики, в авторском решении проблемы координации российскими организациями отдельных стадий воспроизводства финансовых ресурсов, трансформации их в капитал, оптимизации структуры капитала при соблюдении заданных параметров финансовой устойчивости.

Элементами научной новизны являются: обоснованные с позиции воспроизводственного подхода авторские определения финансовых ресурсов как совокупности денежных доходов, поступлений и накоплений, находящихся в распоряжении организаций и государства, предназначенных для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству и выпонения обязательств перед финансово-кредитной системой, и финансовой устойчивости как определенного состояния финансовых ресурсов организации, при котором обеспечивается непрерывность их кругооборота в условиях допустимого уровня финансового риска для достижения оптимальной структуры капитала; проведенное разграничение категорий финансовые ресурсы и капитал организации, выявленные общие и особенные характеристики процесса их воспроизводства; разработанная многоуровневая функциональная система управления капиталом организации, выделенные в ней блоки и элементы управления формированием и использования капитала, позволяющие российским финансовым менеджерам эффективно реализовать их функции; структурированный механизм финансирования хозяйствующих субъектов, представленный как система механизмов формирования, привлечения, распределения, использования финансовых ресурсов, позволивший выявить общее и особенное в финансировании простого и расширенного воспроизводства и на этой основе разработать комплекс мероприятий, направленных на обеспечение российских организаций внешними источниками финансирования; обоснованные выводы о необходимости использования российскими организациями средневзвешенной цены капитала в качестве основного показателя управления формированием капитала, а свободного денежного потока - в качестве показателя использования капитала, по применению показателя FCFF (Free Cash Flow to the Firm) в процессе оценки стоимости организаций, направленные на повышение эффективности выбора источников финансирования; рекомендации по использованию в качестве источника финансирования, включаемого в состав элементов структуры капитала российских организаций, кредиторской задоженности и разработанная методика расчета цены кредиторской задоженности, основанная на отнесении суммы штрафов и пени, уплаченных организацией, к величине кредиторской задоженности каждого вида;

- предложенные меры по совершенствованию корпоративных отношений, направленные на повышение эффективности финансирования акционерных обществ, в числе которых мероприятия по реформированию мотива-ционного механизма проведения вторичных эмиссий акций акционерных обществ, функционирующих в регионах России, на основе программ, аналогичных ESOP (Employee Stock Ownership Plan);

- направления региональной политики на рынке ценных бумаг, стимулирующие организации к привлечению инвестиций с использованием инструментов данного сегмента финансового рынка и включающие систему государственного стимулирования инвестиционного процесса, создание условий для свободного обращения ценных бумаг организаций, действующих на региональном уровне, разработку конкретных инвестиционных программ, которые дожны быть координированы с эмиссионной политикой организаций;

- обоснованная с позиции портфельного подхода модель оптимизации структуры капитала организаций по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом значения плеча финансового рычага как показателя финансовой устойчивости организации, предусматривающая оптимизацию для простого воспроизводства (при неизменной валюте баланса организации) и для расширенного воспроизводства вследствие необходимости привлечения допонительных финансовых ресурсов (при увеличивающейся валюте баланса организации).

Практическая значимость диссертационной работы состоит в том, что главные теоретические выводы работы, составляющие ее новизну, явились основой конкретных рекомендаций и мер по формированию и использованию финансовых ресурсов и капитала организаций реального сектора экономики, разработки оптимизационных моделей управления структурой капитала.

Результаты диссертационного исследования были использованы при разработке областной целевой программы Развитие рынка ценных бумаг на территории Воронежской области на 2003-2006 гг., утвержденной Постановлением Воронежской областной Думы № 647-Ш-ОД от 03 июля 2003 г. Практические рекомендации по развитию регионального рынка ценных бумаг (на примере Воронежской области) решением Дирекции Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ) от 02.08.2002 г. (протокол №7) были отмечены премией.

Материалы исследования используются в учебном процессе* ГОУ ВПО Воронежский государственный университет. Диссертация явилась основой для создания учебных курсов Управление капиталом и Источники финансирования организаций. Отдельные ее положения используются при чтении учебных курсов Финансы и кредит, Финансовый менеджмент, Рынок ценных бумаг, при разработке учебных пособий и текстов лекций для студентов специальностей 080105 Финансы и кредит, 080106 Бухгатерский учет и аудит, программ магистерской подготовки Финансовый менеджмент и Финансы и фондовый рынок направления 080100 Экономика, для слушателей Государственного плана подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства. Кейс Оптимизация структуры капитала, разработанный автором, Федеральной комиссией Государственного плана подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства был включен в 2007 г. в программу Государственной аттестации слушателей программы.

Автор работы награжден знаком Президентская программа подготовки управленческих кадров для организаций народного хозяйства РФ №2681. За большой вклад в развитие науки и образования и разработку учебного пособия Финансовый менеджмент объявлена благодарность Губернатора Воронежской области.

Апробация работы. Результаты исследования докладывались и обсуждались на международной конференции Преобразование государственного сектора в экономиках переходного периода на базе Российской экономической школы (г. Москва, октябрь 1999 г.).; международной конференции Современные направления экономической науки в системе вузовского образования (г. Дивноморск Краснодарского края, 2000 г.); международной научно-методической конференции Современные образовательные технологии подготовки специалистов-экономистов в вузах России (г. Москва, март 2001 г.); 24-ой международной школе-семинаре им. С.С. Шаталина на тему: Предпринимательский потенциал российской экономики: актуальные проблемы, концепции, методы управления (г. Воронеж, октябрь 2001 г.); всероссийской научно-практической конференции высших учебных заведений История и современное развитие фондового рынка страны (г. Москва, декабрь 2001 г.); постстажировочном семинаре (Follow Up) преподавателей российских вузов, участвующих в Президентской программе (г. Воронеж, октябрь 2002 г.); международной научно-практической конференции Управление изменениями в социально-экономических системах региона (г. Воронеж, ноябрь 2002 г.); научно-практическом семинаре Привлечение инвестиций через рынок корпоративных ценных бумаг: проблемы и пути их решений (г. Воронеж, январь 2003 г.); международной конференции Современные проблемы экономической теории (г. Воронеж, февраль 2003 г.); всероссийской научно-практической конференции Проблемы реформирования экономики России (г. Воронеж, апрель 2003 г.); международной научно-методической конференции Проблемы и перспективы развития интерактивных форм обучения при подготовке специалистов финансово-экономического профиля (г. Москва, 2004 г.); всероссийской научно-практической конференции Актуальные проблемы учета, экономического анализа и финансово-хозяйственного контроля деятельности коммерческих организаций (г. Воронеж, 2004 г.); VII международной научно-практической конференции Вековой поиск модели хозяйственного развития России. Региональное экономическое пространство: интеграционные процессы (г. Вожский, 2004 г.); межрегиональной научно-практической конференции Финансово-кредитные отношения и механизм их реализации ( г. Воронеж, 2005 г.); практической конференции Проблемы и перспективы развития кредитных операций коммерческих банков региона (г. Воронеж, 2005 г.); международной научно-методической конференции Интеграционные процессы в экономическом образовании (г. Москва.2006 г.); IV всероссийской научно-практической конференции Актуальные проблемы учета, экономического анализа и финансово-хозяйственного контроля деятельности коммерческих организаций (г. Воронеж, 2006 г.); всероссийской научно-практической конференции Совершенствование финансово-кредитных отношений (г. Воронеж, 2006 г.); международной научно-методической конференции Формирование инновационной системы финансово-экономического образования (г. Москва, 2007 г.); научно-практическом семинаре Разработка теоретических основ формирования эффективного механизма корпоративного управления в России (г. Воронеж, 2007 г.); международной научно-практической конференции Вековой поиск модели хозяйственного развития России: 10-й юбилейный форум (г. Вожский, 2007 г.), международной научно-практической конференции Совершенствование финансово-кредитных отношений (г. Воронеж, 2007 г.); международной научно-практической конференции Ресурсный потенциал национальной экономики в условиях глобализации (г. Сочи, 2008 г.).

Основное содержание диссертации и результаты исследования опубликованы в 57 научных и методических работах, в том числе в двух монографиях, 7 статьях в журналах, которые рекомендуются ВАК для публикаций основных результатов диссертации на соискание ученой степени доктора наук, 7 методических пособиях, общим объемом 80,12 печатных листов. Наиболее значимыми из них являются следующие.

1. Сысоева, Е.Ф. Анализ инвестиционного потенциала российских компаний на основе выбора источников финансирования [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Экономический анализ: теория и практика. - 2003. - №4. - С.36-43. -1,2 п.л.

2. Сысоева, Е.Ф. Организационная структура финансово-экономической службы промышленного предприятия [Текст] / Е.Ф. Сысоева,

Ю.М. Плетнев // Менеджмент в России и за рубежом. - 2003. - №4. - С. 90-101.-1,5 п.л. (в соавторстве, собств. - 0,75 п.л.).

3. Сысоева, Е.Ф. Сущность и принципы функционирования финансовых ресурсов и капитала организаций [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление.

- 2004. -№1.-С.76-83.- 0,8 п.л.

4. Сысоева, Е.Ф. Региональные особенности и направления воспроизводства финансовых ресурсов организаций [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. - 2005. - №4. - С.6-14. - 1,0 п.л.

5. Сысоева, Е.Ф. Механизм использования корпоративных облигаций в качестве инструмента финансирования [Текст] / Е.Ф. Сысоева, В.В. Говорова // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. - 2005. Ч №1. - С.114-124. - 1,0 п.л. (в соавторстве, собств. -0,75 п.л.).

6. Сысоева, Е.Ф. Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, управление, эффективность использования [Текст] / Е.Ф. Сысоева. -Воронеж : Изд-во Воронеж, гос. ун-та, 2007. - 248 с. - 15,5 п.л. - ISBN 978-59273-1302-0.

7. Финансовый менеджмент : учеб. пособие [Текст] / А.Н. Гаврилова, Е.Ф. Сысоева и др. - 4-е изд., испр. и доп. - М.: КНОРУС, 2007. - С. 207-353.

27 п.л. (в соавторстве, собств. Ч 9,13 п.л.) (с грифом УМО). Ч ISBN 978-585971-472-8.

8. Сысоева, Е.Ф. Капитал, финансовые ресурсы и источники финансирования организации [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. Ч 2007. Ч №1. Ч С.125-134. - 0,75 п.л.

9. Сысоева, Е.Ф. Финансовые ресурсы и капитал организации: воспроизводственный подход [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. - 2007. Ч №21 (261). - С.6-11. Ч 0,54 п.л.

10. Сысоева, Е.Ф. Сравнительный анализ подходов к проблеме оптимизации структуры капитала [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. -2007. - №25 (265). - С.55-59. - 0,5 п.л.

11. Сысоева, Е.Ф. Структура капитала и финансовая устойчивость организации: практический аспект [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Дайджест финансы.

- 2007. Ч№7 (151). - С. 11-16. - 0,54 п.л.

12. Сысоева, Е.Ф. Содержание и механизм процесса финансирования организаций [Текст] / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. - 2007. - №2. Ч С.98-103.

0,5 п.л.

Структура диссертационного исследования. В соответствии с общим замыслом и логикой исследования его научные результаты изложены в диссертации, которая состоит из введения, четырех глав, включающих 18 параграфов, заключения, списка использованной литературы.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Сысоева, Елена Федоровна

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Выпоненное диссертационное исследование позволяет сделать следующие обобщающие выводы и практические рекомендации.

1. Финансовые ресурсы организаций являются материальными носителями финансовых отношений и находятся в постоянном движении. Благодаря смене функциональных форм финансовых ресурсов в процессе их кругооборота (денежная Ч товарная Ч производительная Ч товарная Ч денежная), обеспечивается, в конечном счете, возврат авансированных финансовых средств с некоторым приростом.

В работе обосновывается правомерность отнесения к финансовым ресурсам денежных доходов и поступлений, которые направляются не только на цели простого, но и расширенного воспроизводства. По мнению автора, финансовые ресурсы по их назначению необходимо подразделять на две группы: направляемые на простое воспроизводство (на возмещение израсходованных факторов производства); направляемые на расширенное воспроизводство (инвестиционные).

Первая группа формируется за счет части выручки-нетто от продаж, которая расходуется на возмещение материальных затрат и фонда оплаты труда, образующих себестоимость реализованных товаров, работ и услуг, а также на возмещение коммерческих и управленческих расходов. Инвестиционные ресурсы (вторая группа) формируются за счет амортизационного фонда, чистой прибыли и средств, мобилизуемых на финансовом рынке.

Финансовые ресурсы организаций - это совокупность денежных доходов, поступлений и накоплений, находящихся в распоряжении организаций, предназначенных для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству, выпонения обязательств перед финансово-кредитной системой.

2. В диссертации проведено разграничение понятий финансовые ресурсы и капитал организации, выявлено общее и особенное в процессе их воспроизводства. Определено, что с позиции общеэкономической капитал Ч это совокупность финансовых ресурсов, преобразованных в процессе делового оборота хозяйствующих субъектов в материальные, нематериальные и финансовые активы, форма организации финансовых ресурсов, которую отличают две имманентные характеристики: участие в реальном хозяйственном обороте организации; способность приносить прибыль. В рамках современного финансового менеджмента способность приносить прибыль модифицируется в способность увеличивать стоимость организации и минимизировать затраты на привлечение тех или иных финансовых ресурсов.

С позиции управленческой капитал представляет особым образом организованную часть финансовых ресурсов, привлеченных хозяйствующим субъектом на правах собственности или во временное пользование с целью их наращения путем инвестирования в определенные активы. Т.е. для капитала характерно не только привлечение денежных средств, но и их использование в ходе функционирования организации.

3. Финансовые ресурсы трансформируются в деловой оборот организации через соответствующие источники, которые в работе рассмотрены: а) как совокупность инструментов, используемых для привлечения финансовых ресурсов, необходимых для обслуживания производственных и прочих расходов организации; б) как совокупность способов финансового обеспечения деятельности организации, потенциально доступных и фактически использованных в процессе создания, становления и развития организации, обеспечивающих определенную величину финансовых ресурсов.

4. Финансирование представляет собой процесс, включающий выявление альтернативных источников финансирования, выбор конкретных источников, организацию получения и расходования денежных или материальных ресурсов в зависимости от вида источников финансирования.

Сам процесс финансирования можно рассматривать с разных точек зрения: с воспроизводственной: финансирование Ч это последовательные этапы кругооборота финансовых ресурсов (превращение финансовых ресурсов в денежный капитал Ч распределение денежного капитала на цели простого и расширенного воспроизводства Ч трансформация финансовых ресурсов в материально-производительную форму Ч реализация стоимостного эквивалента произведенной продукции (работ, услуг)); с институциональной: финансирование предполагает наличие сети специализированных финансовых учреждений и системы финансовых рынков, обеспечивающих аккумулирование финансовых ресурсов с применением наиболее эффективных для данной фазы воспроизводственного цикла источников финансирования; с функциональной: финансирование Ч это совокупность отношений между участниками финансовых рынков и внутри хозяйствующих субъектов по поводу распределения и перераспределения временно свободных денежных средств.

5. На выбор схемы финансирования и конкретных источников формирования капитала оказывает влияние ряд факторов, среди которых: организационно-правовая форма организации; отраслевые особенности деятельности организации; размер организации; цена капитала, привлекаемого из различных источников; свобода выбора источников финансирования; конъюнктура рынка капитала; уровень налогообложения прибыли; мера принимаемого учредителями риска при формировании капитала; формирование структуры и качественного состава собственного капитала для обеспечения требуемого уровня контроля за деятельностью организации; планируемый темп роста объема реализации; использование производственных мощностей; капиталоемкость (ресурсоемкость) и рентабельность продукции; дивидендная политика; приемлемый темп прироста активов; размер привлекаемых средств; величина трансакционных расходов и др.

Учет перечисленных факторов позволяет целенаправленно избирать схему и структуру источников финансирования капитала. Необходимо также учитывать условия функционирования российских организаций, в частности, значительные ограничения в использовании ими заемных средств, а также неэффективное перераспределение ресурсов.

6. В диссертации основой исследования закономерностей функционирования финансовых ресурсов и капитала организаций явиляется воспроизводственный подход. Воспроизводство финансовых ресурсов и капитала организаций осуществляется в процессе их совместного кругооборота. Каждый завершенный кругооборот капитала состоит из трех стадий. На первой стадии капитал в денежной форме инвестируется в операционные активы (оборотные и внеоборотные), преобразуясь тем самым в производительную форму. На второй стадии производительный капитал в процессе изготовления продукции преобразуется в товарную форму, включая и форму выпоненных работ, оказанных услуг. На третьей стадии товарный капитал по мере реализации произведенных товаров и услуг превращается в денежный капитал.

Подобно тому, как базой расширенного воспроизводства является простое, основой кругооборота капитала организации выступает кругооборот ее финансовых ресурсов. Причем кругооборот финансовых ресурсов, в отличие от кругооборота капитала, включает не три стадии, а четыре.

На первой стадии своего кругооборота финансовые ресурсы превращаются в денежный капитал (обмен). На этой стадии организации задействуют различные источники финансирования, которые играют роль механизма трансформации финансовых ресурсов в капитал.

Финансовые ресурсы при этом характеризуются некоторыми формами проявления (выручка от продаж, поступления от выбытия имущества, доходы от различных видов деятельности и т.д.). Капитал же возникает у организации только тогда, когда ресурсы фактически вовлекаются в хозяйственный оборот. Далее начинается процесс кругооборота капитала, совпадающий по своему содержанию, но отличающийся количественными параметрами от процесса кругооборота финансовых ресурсов.

На второй стадии кругооборота финансовых ресурсов происходит их распределение по двум направлениям: на возмещение израсходованных в предыдущем производственном цикле факторов производства; на расширение производства (накопление).

На третьей стадии кругооборота капитал частично трансформируется в материально-производительную форму (в форму основных и оборотных фондов), а финансовые ресурсы выступают их стоимостной характеристикой, количественно совпадающей с величиной основного и оборотного капитала. При этом часть капитала сохраняется в денежной форме в целях поддержания ликвидности организации. Эта стадия кругооборота финансовых ресурсов по длительности поностью адекватна стадии кругооборота капитала, но различается по качественным характеристикам.

Поскольку важнейшей, имманентной характеристикой капитала является его приращение, самовозрастание, то величина капитала на третьей стадии его кругооборота будет больше, чем на первой (при условии эффективного функционирования финансового механизма и, следовательно, всей системы финансового менеджмента организации). Величина финансовых ресурсов теоретически может не измениться, поскольку они направляются на цели как расширенного, так и простого воспроизводства.

На четвертой стадии кругооборота финансовых ресурсов реализуется стоимостный эквивалент произведенной продукции (работ, услуг), когда организация получает внешний денежный поток в виде выручки от продаж (обмен).

Финансовые ресурсы каждой конкретной организации может выходить за его пределы кругооборота организации, когда ее временно свободные денежные средства (остатки по счетам в кредитных организациях, вложения на банковские депозиты, в ценные бумаги третьих лиц и т.п.), а также предоставление коммерческого кредита (отсрочка платежа по поставленным товарам, работам, услугам) предоставляются другим экономическим субъектам. С теоретической точки зрения, впоне возможен замкнутый в пределах конкретной организации кругооборот финансовых ресурсов. Однако для рыночной экономики замкнутый на одного хозяйствующего субъекта кругооборот финансовых ресурсов не характерен. Неодинаковая длительность кругооборотов финансовых ресурсов в разных организациях обусловливает необходимость выхода процесса финансирования за пределы организации, создания на базе единичных, частных кругооборотов финансовых ресурсов комплексной системы финансирования. Это становится возможным по мере развития финансово-кредитной системы и становления институтов рынка ценных бумаг.

С позиции обеспечения непрерывного воспроизводства финансовых ресурсов как на микро-, так и на макроуровне, по нашему мнению, важной проблемой является стыковка первой и четвертой стадий кругооборота финансовых ресурсов. Часть из них превращается в капитал без прохождения через структуры финансового рынка, т.е. завершает процесс индивидуального кругооборота. Вторая часть поступает на финансовый рынок и создает базу для расширенного воспроизводства других организаций. Здесь же организация рассчитывается с кредиторами за предоставленные ей заемные финансовые ресурсы. В обоих случаях происходит процесс накопления капитала.

7. Трансформация финансовых ресурсов в капитал осуществляется посредством механизма финансирования. Механизм финансирования организации в широком смысле слова Ч совокупность экономических отношений между данной организацией и субъектами финансового рынка; между ее структурными подразделениями; между ее собственниками по поводу организации кругооборота ее финансовых ресурсов. В узком смысле слова механизм финансирования представляет собой совокупность инструментов, методов, приемов и контрольных показателей по формированию и использованию финансовых ресурсов и трансформации их в капитал, служащих средством сохранения финансовых ресурсов и достижения целей финансового управления организации. При этом механизм финансирования определяет правила и принципы взаимоотношений во внутренней среде организации и с внешней средой. При взаимодействии с внешней средой становится актуальной опасность оттока финансовых ресурсов в связи с рисковыми ситуациями, возникающими в условиях неопределенности.

Содержание финансового механизма в целом и механизма финансирования как органичной его составляющей может быть наиболее глубоко раскрыто с позиции признания их двойственного характера. С одной стороны, они отражают сущность объективной категории финансов и в этом смысле служат носителями объективных производственных отношений, с другой Ч предопределяют конструирование конкретных финансовых связей (создание целевых фондов, форм, каналов движения финансовых ресурсов, методы расчета финансовых показателей, организация и субъекты управления финансами и т.д.), в чем проявляется субъективная сторона финансового механизма.

Механизм финансирования по своей структуре дожен соответствовать стадиям кругооборота финансовых ресурсов и включать механизм трансформации финансовых ресурсов в капитал (привлечения), механизм распределения, механизм размещения и механизм реализации (формирования) финансовых ресурсов. Исходя из определения финансовых ресурсов как денежных доходов, поступлений и накоплений, предназначенных для осуществления затрат по простому и расширенному воспроизводству, считаем необходимым представить механизм финансирования как совокупность нескольких механизмов, содержание которых было исследовано в работе.

8. Различия механизмов финансирования простого и расширенного воспроизводства заключаются в следующем: по источникам финансирования (простое воспроизводство предполагает использование только собственных финансовых ресурсов, а расширенное не исключает поступления заемных и привлеченных финансовых ресурсов); по направлениям расходования (при простом воспроизводстве осуществляются текущие затраты, при расширенном Ч и текущие затраты на увеличение объема выпуска продукции, и капитальные вложения на воспроизводство основного капитала); при простом воспроизводстве имеет место замкнутый цикл обращения Д Ч Д' Ч Д Ч а значит и финансирования. При расширенном воспроизводстве, когда используются заемные финансовые ресурсы, он может быть частично разомкнутым, а финансирование происходит с разрывом во времени; при простом воспроизводстве в процессе превращения доходов в капитал финансовые ресурсы более дешевые (особенно в российских условиях), при расширенном воспроизводстве для финансирования основного капитала используются более дорогие заемные и привлеченные финансовые ресурсы.

9. Механизм финансирования, как и любой экономический механизм, включает две подсистемы: управляющую и управляемую. Объектом управления, т.е. управляемой подсистемой, выступают финансовые ресурсы и капитал организации. Субъектом управления является финансово-экономическая служба, главная цель которой Ч наиболее поная реализация функций финансов путем укрепления финансового положения организации за счет повышения ее рентабельности, прибыли, роста производительности труда, снижения затрат, повышения качества продукции и внедрения новых передовых технологий и достижений науки.

К числу наиболее важных задач, возложенных на финансово-экономическую службу и включенных в сферу функционирования механизма финансирования, относятся: мобилизация финансовых ресурсов для обеспечения простого и расширенного воспроизводства с целью получения прибыли; определение основных направлений использования денежных средств; обеспечение оптимальной структуры капитала; обеспечение инвестиционной деятельности организации источниками собственных средств; выявление причин расхождения между величиной полученной прибыли и фактическим наличием денежных средств; выпонение финансовых обязательств и организация расчетов по заработной плате с поставщиками, банками, бюджетом; контроль за рациональным использованием финансовых ресурсов.

10. Главной целью управления финансовыми ресурсами и капиталом является максимизация благосостояния собственников организации в текущем и перспективном периодах, которое выражается в рыночной стоимости организации. Эта целевая установка практического финансового менеджмента вызвала необходимость провести в диссертации сравнительный анализ подходов к количественному измерению рыночной стоимости организации.

Современные концепции оценки стоимости организации весьма разнообразны и базируются на расчете дисконтированных денежных потоков, генерируемых различными частями капитала, и средневзвешенной его цены. Среди наиболее известных концепций можно выделить следующие: экономической добавленной стоимости - EVA (Economic Value Added), модель Ольсона - ЕВО (Edwards-Bell-Ohlson valuation model), рыночной добавленной стоимости - MVA (Market Value Added), акционерной добавленной стоимости - SVA (Shareholder Value Added), свободных денежных потоков фирмы -FCFF (Free Cash Flow to the Firm), свободных денеженых потоков на инвестированный капитал - CFROI (Cash Return on Investment).

В диссертации определены основные задачи управления капиталом организации в процессе реализации указанной главной цели: формирование достаточного объема финансовых ресурсов и капитала, обеспечивающего необходимые темпы экономического развития организации; оптимизация распределения сформированных финансовых ресурсов по видам деятельности и направлениям использования; обеспечение условий достижения максимальной доходности капитала при предусматриваемом уровне финансового риска; минимизация финансового риска, связанного с использованием финансовых ресурсов и капитала при предусматриваемом уровне доходности капитала; достижение постоянного финансового равновесия организации в процессе ее развития; организация финансового контроля над организацией со стороны ее учредителей; обеспечение достаточной финансовой гибкости организации; оптимизация оборота капитала; осуществление своевременного реинвестирования финансовых ресурсов.

11. Система управления финансовыми ресурсами и капиталом реализует свою главную цель и основные задачи путем осуществления ряда функций. Эти функции подразделяются на две основные группы, определяемые сущностью самого процесса управления. Под функциями субъекта управления финансовыми ресурсами и капиталом понимаются виды деятельности в управлении, обособившиеся в процессе специализации управленческого труда.

К функциям субъекта управления относятся анализ и оценка, планирование, организация, координация, мотивация, контроль.

Состав второй группы функций обусловлен конкретным объектом управления. В качестве объекта рассматриваемой системы управления выступает совокупность экономических отношений, складывающихся между участниками бизнес-процесса по поводу формирования и использования финансовых ресурсов и капитала как их органичной составной части.

12. На основе сочетания воспроизводственного подхода к сущности финансовых ресурсов и функций управления капиталом как специальной области управления организацией выделяются элементы комплексной системы управления ее финансовыми ресурсами и капиталом. Данная система, призванная обеспечить непрерывность кругооборота финансовых ресурсов, включает два взаимосвязанных блока: систему управления формированием капитала и систему управления использованием капитала. В то же время кругооборот финансовых ресурсов включает четыре стадии. Первые две стадии кругооборота финансовых ресурсов относятся к процессу формирования капитала, третья и четвертая Ч к его использованию. На последней стадии происходит формирование внутренних элементов собственного капитала, используемого в новом кругообороте.

На наш взгляд, в качестве основного показателя, на который дожна ориентироваться система управления формированием капитала, необходимо использовать показатель средневзвешенной цены капитала, а в качестве показателя, являющегося основным для оценки использования капитала, Ч свободный денежный поток. При этом средневзвешенная цена капитала дожна быть минимальной, а свободный денежный поток Ч максимальным. Представляется, что для российских условий для оценки стоимости организации наиболее целесообразно использовать показатель дисконтированного свободного денежного потока FCFF, который органично интегрирует цели управления как формированием, так и управления использованием капитала.

Основываясь на показателе FCFF как критерии принятия решений в ходе управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций, можно заметить, что в результате использования капитала образуются свободные денежные потоки, которые могут быть направлены на погашение обязательств перед всеми инвесторами, кредиторами и собственниками организации. Представляется, что распределение свободных денежных потоков между ними дожно осуществляться в соответствии с финансовой стратегией организации и обеспечивать необходимый приток финансовых ресурсов для возобновления процесса воспроизводства.

Стоимость организации, как правило, определяется путем дисконтирования ее свободных денежных потоков по ставке, равной средневзвешенной цене капитала. Последняя учитывает налоговую экономию, связанную с отнесением процентов по заемному капиталу на расходы организации и ожидаемый допонительный риск, генерируемый собственным капиталом.

С позиций главной цели управления финансовыми ресурсами и капиталом организаций применительно к российским условиям в диссертации предложена методика использования показателя FCFF для оценки стоимости организации, так как показатель FCFF учитывает затраты на привлечение и обслуживание капитала из разных источников, так как операционная прибыль (EBIT) генерируется как собственным, так и заемным капиталом.

13. Принципы использования организациями финансовых ресурсов различаются в зависимости от типа этих ресурсов: заемные Ч на принципах возвратности, срочности и, как правило, платности; собственные Ч на принципе платности. Таким образом, принцип платности является общим при использовании всех видов финансовых ресурсов.

Основные факторы, оказывающие влияние на стоимость финансовых ресурсов, Ч это уровень дохода, который возможно получить от владения и пользования ресурсами, и финансовые риски. Это дает возможность определить стоимость финансовых ресурсов как минимальную альтернативную доходность, сложившуюся на финансовом рынке на определенный период времени. Цена капитала в этом случае будет формироваться на основе стоимости финансовых ресурсов с учетом качественных параметров использования этих ресурсов (срок привлечения, финансовые риски вложения в конкретный проект, допонительные условия финансирования в части влияния на менеджмент компании и т. п.) в конкретной организации. Уровень будущей рентабельности, которую может получить пользователь финансовых ресурсов, представляет для него верхний предел цены формирования собственного и заемного капитала.

Исходя из определения цены капитала как относительной величины затрат, которые несет организация за привлечение финансовых ресурсов из различных источников, в работе изложена подробная и уточненная по сравнению с общепринятой методика расчета цены отдельных элементов капитала организации.

14. В настоящее время большинство российских организаций финансируют свой бизнес в основном за счет внутренних источников и кредитов банков. Вместе с тем одним из ключевых конкурентных преимуществ организации любой отраслевой принадлежности является ее способность быстро и эффективно привлекать внешний капитал. Организация, способная привлечь внешние финансовые ресурсы, имеет возможность опередить конкурентов в реализации новых возможностей. Таким образом, расширение доступа к внешнему финансированию является одним из необходимых условий устойчивого роста организаций.

Выбор организацией источника финансирования, помимо всего прочего, зависит от ее финансового положения, догосрочных целей развития, личных предпочтений и интересов высшего руководства, а также от внешних экономических условий. Учитывая разнообразие источников финансирования в рыночной экономике, а также условий, ограничивающих приток и предложение капитала для российских организаций, в диссертации проанализированы факторы, определяющие выбор источников финансирования конкретной организацией, и пороговые ограничения привлечения финансовых ресурсов из различных источников. Среди последних необходимо особо выделить: узость и слабое развитие рынка капитала в России, недостаточное для обеспечения необходимого объема финансирования как в рублях, так и в иностранной валюте; отсутствие надлежащих механизмов защиты инвесторов, что является серьезным сдерживающим фактором для иностранных инвесторов; недостаточная поддержка правительством инвестиционных процессов и мер по созданию благоприятного инвестиционного климата в России; относительно высокие процентные ставки и уровень инфляции, низкая эффективность финансово-банковского сектора; нехватка догосрочного финансирования как следствие общей нестабильности и неустойчивости рынка.

Складывается ситуация, когда, с одной стороны, объем сбережений достаточен для обеспечения инвестиций, необходимых для поддержания экономического роста. С другой стороны, организации реального сектора экономики объективно начинают во все большей степени испытывать недостаток средств для развития производства. Прежде всего, повышается заинтересованность в инвестировании в связи с ростом загрузки производственных мощностей и их старением. Кроме того, наблюдается исчерпание возможностей финансирования инвестиций организаций за счет привычных источников Ч собственных средств, средств организаций своей финансово-промышленной группы, отчасти государственных ресурсов.

Проблема состоит в том, чтобы стимулировать направление сбережений населения на накопление и соответственно на инвестирование. Поэтому объективно усиливается потребность в эффективном механизме превращения сбережений в инвестиции, функционирование которого может стать основой формирования новой модели экономического развития Ч инвестиционной.

15. В качестве основного источника заемного капитала российских компаний выступает банковский кредит, использование которого требует соответствия сроков, сумм, процентных ставок и других его условий потребностям финансирования организаций реального сектора экономики. Для восстановления роли кредита как стимулятора развития реального сектора экономики необходима общероссийская программа его возрождения, которая предполагает: формирование системы, при которой государство на базе структурной и промышленной политики определяет приоритеты инвестиционной активности. Элементом подобной системы может стать участие государства в реализации инвестиционных проектов совместно с коммерческими банками: гарантирование кредитов, ипотечных и инвестиционных облигаций банков, частичная компенсация заемщикам из бюджетов сумм выплачиваемых процентов; создание системы кредитования, адекватной переходной экономике, направленной на стимулирование производства, развитие инвестиций; совершенствование институциональной структуры кредитных отношений, обеспечивающей защиту прав и интересов первичных инвесторов, кредиторов и заемщиков, для чего необходимо широко использовать страхование банковских депозитов, залоговое право, налоговые льготы для инвестиционных банков, преодолеть информационную ассиметрию финансового рынка; развитие новых форм кредитования: целевых кредитов, синдицированных и ипотечных (на основе обращения закладных) ссуд; определение максимальной величины кредитных рисков Ч доля кредитных вложений дожна составлять не более 65Ч70 % активов банков; разработку Федерального закона О кредитном деле;

разделение инвестиционной деятельности банка и краткосрочных кредитных вложений; создание комплексной методики управления кредитным риском; развитие региональных банковских систем, ориентированных на потребности и особенности производственно-хозяйственных комплексов субъектов Федерации. В этом направлении важную роль призвано сыграть укрепление ресурсной базы региональных банков за счет льготного рефинансирования тех из них, которые ведут активную инвестиционную деятельность и догосрочное кредитование реального сектора экономики.

16. В результате изучения проблем развития финансового рынка в России необходимо констатировать, что весь финансовый рынок и его органичная составная часть Ч рынок ценных бумаг Ч в настоящее время не выпоняет своей основной функции по аккумуляции сбережений и превращению их в инвестиции. В то же время российский финансовый рынок обладает огромным потенциалом развития, в том числе в части финансирования компаний регионов.

Поскольку финансовый рынок представляет собой сложное структурное образование, включающее различные сегменты, совершенствование которых определяется часто разнонаправленными закономерностями, то в диссертации проанализировано состояние и оценены перспективы развития рынков долевых и договых ценных бумаг как источников (соответственно) собственного и заемного капитала.

В частности, акции открытых акционерных обществ могут приобретаться стратегическими инвесторами, финансовыми (портфельными) инвесторами или Ч в случае публичного размещения Ч- частными (мекими) инвесторами. Инвестор Ч главный предприниматель рынка ценных бумаг. Каждый из перечисленных выше типов инвесторов (стратегических, финансовых, частных) имеет свои особенности, которые исследованы в диссертации.

Актуальной задачей сегодня остается трансформация рынка ценных бумаг в высокоэффективный механизм, соответствующий реальным интересам и потребностям инвесторов и эмитентов. В свою очередь, это означает необходимость: создания надежных механизмов защиты интересов и прав инвесторов в рамках их взаимоотношений с эмитентами; минимизации уровня рисков профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг; совершенствования законодательной базы с целью создания максимально благоприятных условий инвестиционной деятельности на рынке ценных бумаг; стимулирования российских организаций к использованию рынка ценных бумаг в качестве источника инвестиционных ресурсов; внедрения в практику российского рынка норм и стандартов корпоративного поведения.

17. При определении направлений совершенствования процесса финансирования российских акционерных обществ необходимо исходить из того, что ключевой проблемой, определяющей уровень рисков инвестиций в корпоративные ценные бумаги (и вместе с тем - состояние инвестиционного климата в стране), остается проблема корпоративного управления. Акционерные общества с эффективным корпоративным управлением имеют возможности привлекать капитал быстрее и по более низкой цене, чем те, которые не отвечают общепризнанным требованиям в данной сфере. Совершенствование корпоративного управления способствует, таким образом, повышению капитализации российских акционерных обществ, что ведет к увеличению емкости рынка.

Под корпоративным управлением понимается система отношений между органами управления и дожностными лицами эмитента, владельцами ценных бумаг (акционерами, владельцами облигаций и иных ценных бумаг), а также другими заинтересованными лицами, так или иначе вовлеченными в управление эмитентом как юридическим лицом. К области корпоративного управления относятся все вопросы, связанные с обеспечением эффективности деятельности компании и с защитой интересов ее владельцев, в том числе регулирование рисков.

18. Многослойность отношений собственности порождает ряд противоречий. Основной причиной возникновения проблем корпоративного управления является отделение функции владения от функции распоряжения собственностью. В результате такого отделения неизбежно возрастает роль наемных менеджеров, осуществляющих непосредственное управление деятельностью эмитента, вследствие чего возникают противоречия между группами участников отношений в рамках корпоративной формы собственности, каждая из которых преследует собственные интересы.

В российских условиях противоречия в сфере корпоративных отношений традиционно наиболее остры, поскольку акционерную собственность российских промышленных организаций можно охарактеризовать как инсайдерскую.

Основная черта сложившейся в России структуры акционерной собственности Ч это совмещение функций менеджера и собственника в одном лице. Как правило, ведущие менеджеры являются крупными или средними акционерами, поэтому достаточно часто возникает парадоксальная ситуация, когда крупные акционеры российских эмитентов заинтересованы не столько в повышении прибыльности акционерных обществ, сколько в сохранении своего привилегированного положения, связанного, например, с контролем над финансовыми потоками или экспортно-импортными операциями.

В условиях неравного доступа к собственности, концентрации финансовых ресурсов в центре, неликвидного рынка ценных бумаг в России сложилось несколько моделей корпоративного управления. В успешно развивающихся отраслях существует конкуренция между инсайдерами и аутсайдерами, стимулируя последних к допонительным издержкам по установлению контроля над компаниями. В результате контроль над успешными организациями достается их менеджерам или внешним собственникам. Собственность неуспешных организаций концентрируется у их руководства или остается распыленной. Размеры организации, которые определяют минимально необходимый уровень издержек на приобретение собственности и установление контроля, влияют на степень ее концентрации. Вне зависимости от структуры акционерного капитала контроль над неуспешными компаниями достается менеджменту, извлекающему выгоды из их кризисного состояния.

19. Сложившиеся модели корпоративного управления российскими акционерными обществами определяют основные виды нарушений прав акционеров, к которым можно отнести: разводнение капитала, которое влечет за собой увеличение доли одних акционеров за счет сокращения долей других акционеров; передача акций в доверительное управление или право голоса по доверенности; нарушение порядка совершения крупных сделок; скрытое или перекрестное владение акциями; искусственное банкротство или запрет распоряжения акциями; совершение аффилированными лицами сделок в ущерб эмитенту или акционерам; преднамеренные действия акционеров с целью получения односторонних экономических выгод или изменения структуры корпоративного контроля; манипулирование ценами и совершение сделок с использованием конфиденциальной (инсайдерской) информации; недопущение на общее собрание акционеров представителя акционера под предлогом недействительности выданной ему доверенности; невыплата или несвоевременная выплата объявленных дивидендов; проведение паралельных общих собраний акционеров и избрание паралельных испонительных органов; непропорциональное уменьшение номинальной стоимости акций одних категорий и типов по сравнению с акциями других категорий и типов; реализация акций аффилированным лицам по бросовой цене.

Ликвидация подобного рода нарушений, несомненно, будет способствовать снижению трансакционных расходов по привлечению финансовых ресурсов из внешних источников. На каждом уровне управления экономикой необходимо решать определенные задачи, связанные с совершенствованием корпоративных отношений. Эти задачи можно представить следующим образом.

Федеральный уровень: внесение необходимых уточнений и допонений в федеральные законы и нормативные акты; работа с законодательными, испонительными и судебными органами; взаимодействие с зарубежными организациями, работающими в сфере корпоративного управления; разработка порядка и проведение практической работы с консультационными фирмами по реализации норм корпоративного управления; координация всех действий по корпоративному управлению.

Региональный уровень: реализация норм корпоративного управления на региональном уровне; внесение уточнений и допонений в законодательные и нормативные акты субъектов РФ; информационно-просветительская работа по формированию корпоративной культуры; отбор и формирование базовых корпораций в регионе как листорий успеха; привлечение региональных учебных заведений и консатинговых фирм к деятельности по формированию новых корпоративных отношений; координация работ по корпоративному управлению на уровне региона.

На уровне корпораций: практическая реализация норм корпоративного управления и регулярный мониторинг; формирование корпоративной культуры акционеров и инвесторов; развитие листорий успеха на примерах корпораций различных отраслей.

20. Мониторинг состояния российского финансового рынка, проведенный в диссертации, доказывает, что одной из его характерных особенностей является концентрация потоков финансовых ресурсов в столичных центрах. Это вызывает ряд проблем привлечения финансовых ресурсов для компаний, действующих в субъектах Российской Федерации. Среди наиболее острых проблем региональных фондовых рынков необходимо отметить: отсутствие или недостаточное развитие рынка региональных и муниципальных ценных бумаг, проявляющееся в преобладании (в стоимостном выражении) займов, имеющих нецелевой и, по сути, спекулятивный характер, в их сравнительно невысоком уровне доходности и низком уровне ликвидности; низкий уровень капитализации компаний регионального значения; невысокий уровень активности на рынке корпоративных ценных бумаг, так как акции подавляющего числа местных эмитентов практически не обращаются на вторичном рынке; неликвидный характер большинства корпоративных ценных бумаг, что в значительной мере объясняется неудовлетворительным финансовым состоянием эмитентов; недоверие населения к ценным бумагам как к объекту инвестирования и, как следствие, низкая активность местных инвесторов, неразвитость системы колективного инвестирования; низкий инвестиционный потенциал регионов; слабое развитие инфраструктуры региональных рынков, особенно технической и информационной ее составляющих; изолированность от других региональных рынков, отсутствие межрегиональных связей даже в пределах Центрально-Черноземного региона; небольшое число и недостаточная капитализация профессиональных участников рынка ценных бумаг. Все филиалы инорегиональных банков, действующие в Воронежской области, имеют жесткие ограничения на операции с ценными бумагами; недостаточные маркетинговые исследования по проблемам регионального фондового рынка и, как следствие; несоизмеримость объема выпусков с возможностями инвесторов, затрат на обслуживание выпусков Ч с полученными средствами; Ч слабость правовых оснований для бюджетных и имущественных гарантий; отсутствие эффективной системы корпоративного финансирования и др.

21. С целью экономического стимулирования организаций к привлечению инвестиций с использованием инструментов финансового рынка, прежде всего рынка ценных бумаг, представляется возможным рекомендовать администрациям субъектов РФ и муниципальных образований, а также иным распорядителям бюджетных средств: разработать систему государственного стимулирования инвестиционного процесса, обеспечивающую постепенный переход от методов прямого бюджетного финансирования к поддержке механизмов привлечения инвестиций через инструменты рынка ценных бумаг (при рассмотрении вопроса о предоставлении бюджетной помощи следует рекомендовать организациям проводить работу по размещению части выпусков ценных бумаг среди индивидуальных инвесторов Ч физических лиц и институтов колективного инвестирования); главным критерием при принятии решения о выделении бюджетных средств определить увеличение налоговых платежей организации в бюджеты всех уровней в результате привлечения инвестиций с рынка ценных бумаг; одной из возможных форм бюджетной поддержки организаций считать компенсацию части средств, выплачиваемых акционерным обществом по корпоративным облигациям; совместно с региональными отделениями ФСФР разработать примерный регламент прохождения и принятия документов при выделении бюджетного финансирования организациям, привлекающим инвестиции путем выпуска ценных бумаг; создать условия для свободного обращения ценных бумаг организаций Воронежской области. В частности, представляется перспективным развитие рынка стрипов Ч купонов по догосрочным облигациям. Это повысит спрос на базовый актив, не потребует допонительных затрат, не увеличит объем и стоимость обслуживания дога, но в то же время привлечет средства средних и меких инвесторов. Для развития рынка стрипов требуется соответствующее законодательство на общероссийском уровне; разработать конкретную инвестиционную программу, которая, на наш взгляд, дожна координироваться с эмиссионной политикой организаций; обеспечить выход на московские и другие региональные биржевые площадки; совершенствовать механизмы привлечения финансовых структур для развития рынка ценных бумаг, в частности, институт андеррайтеров; создать региональные серверы раскрытия информации для размещения сведений о результатах финансово-хозяйственной деятельности компаний региона, выпусках ценных бумаг, корпоративных событиях, инвестиционных проектах и бизнес-планах; способствовать развитию региональной инфраструктуры фондового рынка, ориентированной на операции индивидуальных инвесторов с ценными бумагами; стимулировать увеличение количества профессиональных участников, оказывающих полный комплекс услуг на рынке ценных бумаг, с размещением информации о них на региональном сервере; создать фондовые центры и магазины; организовать изучение, методическое обобщение и распространение опыта работы эмитентов области и других регионов, успешно привлекающих инвестиции с помощью инструментов рынка ценных бумаг, сведений о бюджетной эффективности такого привлечения через публикации в средствах массовой информации; создавать информационно-аналитические и консультационные центры по вопросам привлечения инвестиций; организовать систему повышения квалификации журналистов региональных средств массовой информации в сфере акционерного права, управления собственностью, функционирования рынка ценных бумаг и защиты прав инвесторов; организовать взаимодействие с Главным управлением Центрального банка РФ по Воронежской области и кредитными организациями, крупнейшими саморегулируемыми организациями на рынке ценных бумаг (НФА, НАУФОР, ПАРТАД); создать межведомственную комиссию по развитию рынка ценных бумаг.

22. Стабилизация региональной экономики, ее последующее устойчивое развитие невозможны без качественных сдвигов в результативности трудовой деятельности колективов организаций, перестройки системы мотивации (стимулирования) трудовой активности, возможности осуществления необходимых преобразований в механизме мотивации персонала акционерных обществ.

В отличие от этапа становления акционерных обществ, когда мотивация работников увязывалась с возможностью получения допонительного дохода в виде дивидендов, в настоящее время данный материальный стимул утратил свое значение. Этому способствовал остаточный принцип выплаты дивидендов акционерных обществ. Организации второго эшелона предпочитают не выпускать прибыль из общества.

Основные этапы реформирования мотивационного механизма.

1. Анализ современного опыта стимулирования персонала в рыночной экономике.

2. Оценка конкретных условий функционирования российских организаций и сценарных вариантов их изменения в видимой перспективе.

3. Выбор наиболее продуктивных инструментов мотивации с учетом их адаптации к специфике региональной экономики, в том числе ее социальному опыту и традициям.

23. В настоящее время, когда организации, прежде всего региональные, не могут выплачивать высокие дивиденды (это за пределами их технических и производственных возможностей), колебания курсов акций являются отражением результатов не экономической деятельности, а борьбы за контроль над акционерным обществом. В таких условиях особенно актуально создание надлежащего мотивационного механизма проведения вторичных эмиссий в интересах трудовых колективов (продажа работникам новых выпусков акций) на основе использования опыта ESOP (Employee Stock Ownership Plan).

В Российской Федерации необходимо использование подобного опыта, создание новой категории инвесторов, представляющей население и рассчитанной на увеличение доли работников в акционерных капиталах компаний (компенсационные планы владения акциями, включая ESOP, опционные планы, пенсионные планы и т.п.).

Руководство региональных организаций не воспринимает имеющихся у них акционеров, среди которых немалую долю составляют работники этих же компаний, как инвесторов. Безусловно, разумнее было бы рассматривать миноритарных акционеров как потенциальных покупателей новых выпусков акций. Для того, чтобы сформировать у них вкус к инвестициям в родную компанию, по нашему мнению, следует начать с размещения допонительных акций путем распределения их среди своих акционеров за счет эмиссионного дохода, остатков фондов специального назначения и нераспределенной прибыли по итогам предыдущего года, средств от переоценки основных фондов. Хотя эта мера не изменяет позиции каждого акционера в структуре собственности, но позволит усилить их заинтересованность в приобретении акций последующих выпусков, которые дадут уже реальный приток инвестиций на догосрочной основе. Кроме того, сами организации получат определенное преимущество, поскольку допонительная эмиссия акций воспринимается кредиторами как позитивный сигнал.

С точки зрения организации данных процессов представляется, что создание трастового фонда с передачей в его распоряжение прав владельцев акций Ч работников компании явилось бы продуктивным вариантом формирования единой (а не разрозненной, как получилось на практике) собственности трудового колектива. Потребуется известная трансформация опыта ESOP, направления которой приведены в диссертационном исследовании. Принятию решения о формировании собственности работников в частных компаниях дожно предшествовать, на наш взгляд, создание достаточно весомых экономических предпосылок со стороны государства. Таковыми могут стать: заимствованное из американской практики льготное налогообложение, оказание организациям бесплатной консультационной помощи в перестройке организационной структуры и механизма управления и др.

Чтобы заработал новый мотивационный механизм, необходимо решить проблему защиты интересов инвесторов, чему будет способствовать Кодекс корпоративного поведения.

Внедрение на региональном уровне систем типа ESOP, на наш взгляд, необходимо рассматривать как первый этап (назовем его закрытым этапом) становления регионального рынка акций. По мере наращивания акционерного капитала за счет средств уже действующих акционеров, среди которых значительную долю составляют работники этих компаний, возможен переход ко второму этапу Ч открытому, т.е. к размещению акций среди потенциально неограниченного круга инвесторов. На этом этапе основной задачей будет создание региональной инфраструктуры фондового рынка.

24. На основе изучения работ отечественных и зарубежных авторов в диссертации систематизированы подходы к определению структуры капитала организаций. Для количественного определения границ капитала рассмотрены три существующих подхода: бухгатерский, западный, практический. В целях проведенного исследования под структурой капитала понимается соотношение источников финансирования деятельности организации в их общем объеме. Такая трактовка понятия структура капитала позволяет существенно расширить сферу практического использования этого подхода в практической деятельности российских организаций.

Этапы развития теории структуры капитала связаны с формированием следующих обобщающих теоретических концепций: традиционалистской, индифферентности структуры капитала, компромиссной концепции структуры капитала.

В условиях функционирования российского финансового рынка наиболее приемлемой является компромиссная концепция структуры капитала, суть которой состоит в том, что структура капитала формируется под воздействием ряда противоречивых условий, определяющих соотношение уровня доходности и риска использования капитала организации.

Если следовать компромиссной концепции управления структурой капитала, возрастание доли заемных средств, являющихся более дешевыми по сравнению с собственными, в общем объеме капитала организации способствует достижению более высокой рентабельности собственного капитала. Однако эта более высокая рентабельность компенсируется потерей организацией финансовой устойчивости, так как с увеличением доли заемных средств в структуре пассивов платежеспособность организации существенно снижается и возникает проблема погашения догов перед кредитными организациями и контрагентами. Следовательно, существует экономическая граница привлечения заемного капитала, при достижении которой его цена возрастает до такой степени, что поглощает эффект, достигаемый налоговым преимуществом его использования. В этом случае цена заемного капитала организации и его средневзвешенная цена сравняется с ценой собственного капитала. Преступив этот уровень цены заемного капитала, организация теряет экономические стимулы к его привлечению.

25. Оптимизация структуры капитала является одной из наиболее важных и сложных задач управления им. Оптимальная структура капитала представляет собой такое соотношение источников собственных и заемных средств организации, при котором обеспечивается наилучшее значение критериев оптимизации при заданном уровне финансовой устойчивостью организации для цели достижения ее максимальной рыночной стоимости.

Для цели оптимизации структуры капитала используются следующие методы оптимизации структуры капитала: по критерию максимизации уровня прогнозируемой рентабельности собственного капитала; на основе анализа зависимости Прибыль до выплаты процентов и налогов Ч Чистая прибыль на акцию (рентабельность собственного капитала); по критерию минимизации его цены; по критерию минимизации уровня финансовых рисков.

26. В ходе исследования проблемы оптимизации структуры капитала организации доказано, что необходимо комплексное применение методов данной оптимизации, а именно: вышеназванные критерии дожны быть допонены нормативным или целевым показателем финансовой устойчивости, которая является необходимым условием достижения оптимальной структуры капитала. В связи с этим в работе проанализированы и систематизированы определения финансовой устойчивости, разработанные отечественными экономистами.

Финансовая устойчивость организации поддерживается, прежде всего, равновесным состоянием структуры ее финансовых ресурсов, при котором достигается минимизация рисков инвесторов и кредиторов. Поэтому необходимо рассматривать финансовую устойчивость с двух взаимосвязанных позиций: соблюдение целевой структуры финансовых ресурсов организации; минимизация финансовых рисков при заданной структуре финансовых ресурсов.

В диссертации сформулировано уточненное определение финансовой устойчивости как такого состояния финансовых ресурсов организации, при котором обеспечивается непрерывность их кругооборота в условиях допустимого уровня финансового риска. Данное определение позволяет использовать функциональный подход к управлению финансовой устойчивости.

27. Функциональный подход к управлению финансовой устойчивостью предполагает реализацию следующих функций управления данным аспектом состояния финансовых ресурсов организации: анализ и оценка, планирование и прогнозирование, организация, стимулирование (мотивация) и контроль. Целью анализа и оценки финансовой устойчивости организации является выявление тенденций и направлений развития в соотношении собственных и заемных финансовых ресурсов; разработка конкретных рекомендаций по улучшению данного соотношения. На основе анализа и оценки финансовой устойчивости осуществляется ее планирование, которое позволяет устанавливать конкретные ее показатели, определяемые стратегическими целями развития организации, задает экономические пропорции привлечения, распределения и использования финансовых ресурсов. Прогнозирование в отличие от планирования не ставит перед собой задачу непосредственно достичь на практике разработанных показателей финансовой устойчивости. Организационная функция обеспечивает системный подход в построении структуры управления финансовыми ресурсами хозяйствующего субъекта, взаимодействие его функциональных структур в целях запланированного уровня финансовой устойчивости. Стимулирующая функция обеспечивает необходимую мотивацию достижения определенного уровня финансовой устойчивости как собственников компании, так и других заинтересованных в ее успешном функционировании лиц, так называемых стейкходеров. Реализация данной функции обеспечивается, прежде всего, механизмом распределения прибыли организации, а также системой оплаты труда. Контрольная функция не только отражает состояние кругооборота финансовых ресурсов, но и дает возможность осуществлять контроль за ранее принятыми управленческими решениями в области финансовой устойчивости, обеспечивая сбор необходимой информации, анализ различных факторов, послуживших причиной отклонения фактических показателей финансовой устойчивости от запланированных или нормативных. Таким образом, контроль предполагает анализ и оценку финансовых показателей, следовательно, цикл управленческих функций замыкается, обеспечивая непрерывность процесса управления финансовой устойчивостью организации.

28. Для проведения оптимизации структуры капитала организации при соблюдении заданного уровня ее финансовой устойчивости как условия данной оптимизации наиболее приемлемым показателем финансовой устойчивости является коэффициент финансового рычага (плечо финансового рычага).

Между финансовой устойчивостью и финансовым рычагом существует определенное противоречие, которое состоит в том, что рост финансового рычага в структуре пассивов организации приводит к увеличению рентабельности собственного капитала (ROE) как одного из критериев принятия эффективных финансовых решений. В то же время повышение удельного веса заемного капитала в валюте баланса снижает финансовую устойчивость организации и генерирует повышенный финансовый риск.

Основная задача практического финансового менеджмента в области управления капиталом - найти не только оптимальное соотношение между собственным и заемным капиталом (финансовый рычаг), минимизирующим средневзвешенную цену капитала (WACC), но и создать необходимые условия для сохранения или увеличения финансовой устойчивости организации.

29. Для нахождения оптимального сочетания структуры капитала и уровня финансовой устойчивости организации целесообразно использовать методы моделирования детерминированных факторных систем. В процессе проведения исследований разработана модель, которая может быть использована финансовыми менеджерами в практической деятельности для цели оптимизации структуры капитала по критерию минимизации его средневзвешенной цены с учетом значения плеча финансового рычага. При этом необходимо соблюдать условие неотрицательного значения дифференциала финансового рычага. На основе разработанной модели составлена программа, которая позволяет в автоматическом режиме решить оптимизационную задачу для двух ситуаций. Первая ситуация - валюта баланса постоянна, изменяется структура капитала, т.е. соотношение между собственными и заемными средствами в пассивах. Вторая ситуация - валюта баланса изменяется (увеличивается), поскольку организация предполагает реализовать инвестиционный проект и привлечь допонительные финансовые ресурсы для его финансирования. Предварительно требуется определить общую потребность в допонительных источниках финансирования (ДЕ + AD) и рассчитать ее процентное отношение к базовой величине валюты баланса.

Финансовый менеджер задает значения цены различных источников финансирования, плеча финансового рычага и ряда других показателей. В результате получает минимальное значение средневзвешенной цены капитала при заданных ограничениях финансовой устойчивости.

30. Приоритет конкретных критериев оптимизации структуры капитала финансовое руководство компанией определяет самостоятельно. Следовательно, не существует единой оптимальной структуры капитала не только для разных организаций, но даже для одной организации на разных стадиях ее развития. Однако разработанная в процессе диссертационного исследования программа комплексно использует различные методы оптимизации структуры капитала с учетом достижения прогнозируемого уровня финансовой устойчивости организации по критериям максимизации рентабельности собственного капитала и минимизации его средневзвешенной цены, что позволяет ее рекомендовать к практическому использованию.

Диссертация: библиография по экономике, доктор экономических наук , Сысоева, Елена Федоровна, Воронеж

1. Абрютина М.С. Оценка финансовой устойчивости и платежеспособности российских компаний / М.С. Абрютина // Финансовый менеджмент. -2006. -№ 6. С.28-34.

2. Агафонова И.П. Выбор схем финансирования инновационных проектов и минимизация кредитных рисков / И.П. Агафонова, С.Л. Челак // Финансовый менеджмент. 2006. - № 2. - С. 7Ч83.

3. Арутюнов Ю.А. Финансовый менеджмент : учеб. пособие / Ю.А. Арутюнов.-М. : КНОРУС, 2005.-312 с.

4. Багаутдинова Н.Г. Основные закономерности и перспективы развития отношений российских предприятий и банков / Н.Г. Багаутдинова, Р.А. Му-саева // Финансы и кредит. 2006. -№12 (216). - С. 24-29.

5. Бадевитц 3. Финансирование и инвестиции на предприятиях АПК : учеб. пособие / 3. Бадевитц, Е. А. Безверхая, Д. С. Александров. Ч Омск : Изд-во ОмГАУ, 1999. Ч340 с.

6. Банк С.В. Финансовые инструменты как важнейшее условие регулирования хозяйственной деятельности в рыночной экономике / С.В. Банк // Финансы и кредит. 2005. - № 9(177) - С.64-73.

7. Банковская система России : от кризиса к модернизации. Серия Научные доклады: независимый экономический анализ. Ч М. : Московский общественный научный фонд; Фонд экономических исследований Центр развития, 2003. Ч № 147. Ч 316 с.

8. Банковское дело : учебник / под ред. Г. Н. Белоглазовой, Л. П. Кроли-вецкой. Ч М. : Финансы и статистика, 2003. Ч 590 с.

9. Березникова Л.А. Использование показателя стоимость компании для финансовой оценки антикризисных решений / Л.А. Березникова, М.И. Дли // Финансовый менеджмент. 2002. - №3. - С. 51-57.

10. Бирман А. М. Экономические рычаги повышения эффективности производства / А. М. Бирман. Ч М. : Мысль, 1960. Ч 480 с.

11. Бичик С. В. Словарь экономических терминов / С. В. Бичик, А. С. До-морацкая. Ч Минск : Ушверсггэцкае, 1998. Ч 237 с.

12. Бланк И. А. Основы финансового менеджмента / И. А. Бланк : в 2 т. Ч Киев : Ника-Центр, 1999. Ч Т. 2. Ч 512 с.

13. Бланк И. А. Словарь-справочник финансового менеджера / И. А. Бланк.

14. Киев : Эльга, Ника-Центр, 1998. Ч 477 с.

15. Бланк И. А. Управление формированием капитала предприятия / И. А. Бланк. Ч Киев : Эльга, Ника-Центр, 2000. Ч 452 с.

16. Бланк И. А. Финансовый менеджмент / И. А. Бланк. Ч Киев : Ника-Центр, 2001. Ч 528 с.

17. Бланк И. А. Управление капиталом : учебный курс / И. А. Бланк. Ч Киев : Эльга, Ника-Центр, 2004. Ч 576 с.

18. Богомолова И.П. Некоторые тенденции инвестиций в основной капитал промышленности Воронежской области / И.П. Богомолова, Б.П. Рукин, Е.И. Тепикина // Финансы и кредит. 2006. -№22 (226). - С. 39-41.

19. Большаков С. В. Основы управления финансами : учеб. пособие / С. В. Большаков. Ч М. : ИД ФБК-ПРЕСС, 2000. Ч 368 с.

20. Борисов Е. Ф. Экономическая теория : учебник / Е. Ф. Борисов. Ч М. : Юристъ, 1997. Ч568 с.

21. Бочаров В.В. Финансовый анализ / В.В. Бочаров. СПб. : Питер, 2001. -248 с.

22. Брагинский С. В. Политическая экономия: дискуссионные проблемы, пути обновления / С. В. Брагинский, Я. А. Певзнер. Ч М. : Мысль, 1991. Ч 426 с.

23. Брейли Р. Принципы корпоративных финансов / Р. Брейли, С. Майерс.

24. М. : ЗАО "Олимп-Бизнес", 1997. Ч 1052 с.

25. Бригхем Ю. Энциклопедия финансового менеджмента / Ю. Бригхем : сокр. пер. с англ.; ред. кол. А. М. Емельянов, В. В. Воронов, В. И. Кушлин и др. Ч М. : РАГС; ОАО Издательство Экономикаû, 1998. Ч 823 с.

26. Бригхем Ю. Финансовый менеджмент: полный курс / Ю. Бригхем, JI. Гапенски : в 2 т.; пер. с англ. / под ред. В. В. Ковалева. Ч СПб. : Экономическая школа, 2001. Ч Т. 1. Ч 497 е.; Т. 2. Ч 669 с.

27. Бунич П. Г. Самофинансирование / П. Г. Бунич. Ч М. : Финансы и статистика, 1989. Ч 96 с.

28. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами / Дж. К. Ван Хорн: пер. с англ. ; гл. ред. серии Я. В. Соколов. Ч М.: Финансы и статистика, 2001. Ч 800 с.

29. Ван Хорн Дж. Основы финансового менеджмента / Дж. Ван Хорн, Дж. М. Вахович, мл. Ч М. : Изд. дом Вильяме, 2005. Ч 992 с.

30. Власова М.А. Система инвестиционного обеспечения реального сектора российской экономики в современных условиях / М.А. Власова // Финансы и кредит. 2006. -№17 (221). - С. 43-48.

31. Высоцкая Т.Р. Метод реальных опционов в оценке стоимости инвестиционных проектов / Т.Р. Высоцкая // Финансовый менеджмент. 2006. - № 2. -С. 84-94.

32. Гаврилова А. Н. Финансовый менеджмент : учеб. пособие / А. Н. Гаври-лова, Е. Ф. Сысоева, А. И. Барабанов, Г. Г. Чигарев. Ч М. : КНОРУС, 2005. Ч 336 с.

33. Гаврилова А.Н. Финансы организаций (предприятий): учебное пособие / А.Н. Гаврилова, А.А. Попов. М.: КНОРУС, 2005. - 576 с.

34. Гарнер Д. Пособия ЭРНСТ ЭНД ЯНГ. Привлечение капитала : пер. с англ. / Д. Гарнер, Р. Оуэн, Р. Конвей. Ч М. : Джон Уайли энд Санз, 1995. Ч 464 с.

35. Герасимов Н. Применение модели Ольсона в оценке стоимости компании. Ч (http//www.cfin.ru).

36. Гиляровская Л.Т. Анализ и оценка финансовой устойчивости коммерческих организаций : учеб. пособие / Л.Т. Гиляровская, А.В. Ендовицкая . -М. : ЮНИТИ-ДАНА, 2006. 159 с.

37. Гинзбург Б. Структура инвесторов на российском рынке облигаций / Б. Гинзбург // Рынок ценных бумаг. 2005. - №6(285). - С.71-73.

38. Гитман JI. Основы инвестирования / J1. Гитман, М. Джонк. Ч М. : Дело, 1997. Ч 1008 с.

39. Гражданский кодекс Российской Федерации : Части первая и вторая (с афавитно-предметным указателем). Ч М. : Издательская группа ИНФРА-М-НОРМА, 2000. Ч560 с.

40. Грачев А. В. Анализ и управление финансовой устойчивостью предприятия : учеб.-практ. пособие / А. В. Грачев. Ч М. : Финпресс, 2002. Ч 208 с.

41. Грачев А. В. Моделирование финансовой устойчивости предприятия / А. В. Грачев // Финансовый менеджмент. Ч 2003. Ч № 5. Ч С. 3Ч19.

42. Грачев А. В. Основы финансовой устойчивости предприятия // Финансовый менеджмент. Ч 2003. Ч № 4. Ч С. 15Ч34.

43. Грачев А.В. Рост собственного капитала, финансовый рычаг и платежеспособность предприятия / А.В. Грачев // Финансовый менеджмент. 2002. -№ 2. - С.25.

44. Грачев А.В. Управление финансами предприятия / А.В. Грачев // Финансовый менеджмент. 2004. - № 1. - С.4-11.

45. Грачев А. В. Финансовая устойчивость предприятия: анализ, оценка и управление : учеб.-практ. пособие / А. В. Грачев. Ч М. : Изд-во Дело и Сервис, 2004. Ч 192 с.

46. Григорьева Е.М. Финансы корпораций : учеб. пособие / Е.М. Григорьева, Е.Г. Перепечкина / под ред. Г.А. Тактарова. М. : Финансы и статистика, 2006.-288 с.

47. Грюнинг X. Ван. Анализ банковских рисков. Система оценки корпоративного управления и управления финансовым риском / X. Ван Грюнинг, С. Брайович Братанович : пер. с англ. Ч М. : Изд-во Весь мир, 2003. Ч 304 с.

48. Гукова А.В. Оценка рыночной стоимости предприятия при реорганиза-циии в форме присоединения / А.В. Гукова, JI.B. Перекрестова, И.Д. Давыдова. Вогоград : Изд-во ВоГУ, 2002. - 135 с.

49. Гукова А. В. Расчет цены собственного капитала: теория и практика / А. В. Гукова // Экономический анализ: теория и практика. Ч 2005. Ч № 9(42).1. С. 40 Ч 43.

50. Гурьев Г.В. Некоторые подходы к оценке процессов воспроизводства финансовых ресурсов / Г.В. Гурьев // Финансы и кредит. 2007. -№10 (250).- С.40-43.

51. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов / А. Дамодаран : пер. с англ. М. : Альпина Бизнес Букс, 2004.- 1342 с.

52. Де Сото Эрнандо. Загадки капитала / Эрнандо де Сото. Ч М. : ЗАО Олимп-Бизнес, 2001. Ч 385 с.

53. Диш А. Подходы к оценке стоимости компании в Германии / А. Диш, Е. Филимонова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 4. - С. 46-58.

54. Догопятова Т. Особенности национального корпоративного управления / Т. Догопятова // Бизнес Академия. Ч 2001. Ч № 7Ч8. Ч С. 16Ч23.

55. Зель А. Инвестиции и финансирование, планирование и оценка проектов / А. Зель : пер. с нем. А.В. Игнатова, Е. Н. Станиславчик. Ч Бремен, 1996. Ч 186 с.

56. Златкис Б. И. Регулирование финансовых рынков в системе актуальных реформ в сфере государственного управления / Б. И. Златкис // Финансы. Ч 2003. Ч№ 12. ЧС.2 Ч8.

57. Ибрагимов Р.Г. Дог с субсидированной процентной ставкой, структура капитала и ценность компании / Р.Г. Ибрагимов // Финансовый менеджмент. -2007.-№3.-С. 3-20.

58. Игошин Н. В. Инвестиции. Организация управления и финансирование : учебник для вузов / Н. В. Игошин. Ч М.: Финансы, ЮНИТИ, 2000. Ч 413 с.

59. Казаков В.А. Теоретические аспекты осуществления портфельных инвестиций / В.А. Казаков, А.В. Тарасов, А.Б. Зубицкий // Финансы и кредит. -2006.-№7(211).-С.27-32.

60. Каплан Р.С. Сбалансированная система показателей. От стратегии к действию / Р.С. Каплан, Д.П. Нортон. 2-е изд., испр. и доп. / Пер. с англ. -М. : ЗАО Олимп-Бизнес, 2005. - 320 с.

61. Карапетян С.С. Стоимость инвестиционного капитала и принципы его диверсификации / С.С. Карапетян // Финансы и кредит. 2007. - №21 (261). -С. 17-21.

62. Кейнс Дж. М. Общая теория занятости, процента и денег / Дж. М. Кейнс. Ч М.: ЭКОНОВ, 2000. Ч 468 с.

63. Ковалев В. В. Финансовый анализ: методы и процедуры / В. В. Ковалев. Ч М.: Финансы и статистика, 2001. Ч 560 с.

64. Ковалев В. В. Введение в финансовый менеджмент : учебник / В. В. Ковалев. Ч М.: Финансы и статистика, 2001. Ч 768 с.

65. Ковалев В. П. Словарь бизнесмена / В. П. Ковалев. Ч Минск : Высшая школа, 1995. Ч 320 с.

66. Ковалева А. М. Финансы фирмы : учеб. пособие / А. М. Ковалева, М. Г. Лапуста, Л. Г. Скамай. Ч М.: ИНФРА-М, 2001. Ч 416 с.

67. Кокин А.С. Разработка стратегии развития компании на базе концепции управления стоимостью / А.С. Кокин, Чепыок О.Р. // Финансы и кредит. -2007.-№11 (251). Ч С.52-59.

68. Коласс Б. Управление финансовой деятельностью предприятия: Проблемы, концепции и методы : учеб. пособие / Б. Колас : пер. с фр.; под ред. проф. Я. В. Соколова. Ч М.: Финансы, ЮНИТИ, 1997. Ч 576 с.

69. Косой А. М. Дебиторско-кредиторская задоженность / А. М. Косой // Деньги и кредит. Ч 1998. Ч № 2. Ч С. 24Ч28.

70. Коупсид Т. Стоимость компании: оценка и управление / Т. Коупсид, Т. Колер, Дж. Муррим. Ч 2-е изд. : пер. с англ. Ч М. : ЗАО Олимп-Бизиес, 2002. Ч 560 с.

71. Кох Р. Менеджмент и финансы от А до Я / Р. Кох. Ч СПб. : Изд-во Питер, 1999. Ч 496 с.

72. Крейнина М. Н. Финансовый менеджмент : учеб. пособие / М. Н. Крейнина. Ч 2-е изд., перераб. и доп. Ч М.: Дело и сервис, 2001. Ч 400 с.

73. Куликова Н. Н. Критерии оценки текущих обязательств и способы оптимизации их величины в целях эффективного управления финансовыми ресурсами / Н. Н. Куликова // Экономический анализ: теория и практика. Ч 2005. Ч № 3(36). Ч С. 60 Ч 63.

74. Лавров Е. И. Проблемы экономического роста: курс лекций для студентов экономических специальностей / Е. И. Лавров. Ч Омск : Омск. гос. ун-т,2000. Ч 362 с.

75. Лазурина О. М. Управление финансовыми ресурсами в условиях рыночной экономики : автореф. дис. . канд. экон. наук / Ольга Маратовна Лазурина. Ч Ярославль, 2000. Ч 26 с.

76. Левчаев П. А. Система финансовых ресурсов предприятия / П. А. Лев-чаев // Экономический анализ: теория и практика. Ч 2005. Ч № 16(49). Ч С. 40Ч46.

77. Лимитовский М. А. Основы оценки инвестиционных и финансовых решений / М. А. Лимитовский. Ч М. : ООО Изд.- коне, компания ДеКА,2001. Ч424 с.

78. Лисица М.И. Обзор моделей теории структуры капитала и анализ их состоятельности / М.И. Лисица // Финансы и кредит. 2007. -№9 (249). -С.48-55.

79. Лисицына Е. В. Формирование финансовой структуры капитала компаний реального сектора экономики России : Автореф. дис. . д-ра экон. наук / Е. В. Лисицына. Ч М., 2004. Ч 40 с.

80. Лукьянова М.Н. Практика применения системы сбалансированных показателей / М.Н. Лукьянова // Финансы и кредит. 2007. -№6 (246). - С.69-72.

81. Лытнев О.Н. Определение цены капитала для обоснования инвестиционных решений / О.Н. Лытнев : учеб. пособие Основы финансового менеджмента. Ч (Ссыка на домен более не работаетbiblio/corpfin/finman/default.asp).

82. Маковецкий М.Ю. Роль рынка ценных бумаг в инвестиционном обеспечении экономического роста / М.Ю. Маковецкий // Финансы и кредит. -2004.-№4(142).-С.21-30.

83. Маркс К. Капитал. Критика политической экономии / К. Маркс. Ч М.: Изд-во политической литературы, 1973. Ч Т. 1. Ч 907 с.

84. Методические рекомендации по разработке инвестиционной политики предприятия : Утверждены приказом Минэкономики РФ от 1 октября 1997 г. № 118 // Экономика и жизнь. Ч 1998. Ч № 50. Ч С. 12Ч16.

85. Методические рекомендации по разработке финансовой политики предприятия : Утверждены приказом Минэкономики РФ от 1 октября 1997 г. №118// Экономика и жизнь. Ч 1998. Ч № 2. Ч С. 12Ч16.

86. Методические указания по проведению анализа финансового состояния организации : Приказ Федеральной службы гю финансовому оздоровлению и банкротству от 23 января 2001 г. № 16 // Вестник ФСФО РФ. Ч 2001. Ч № 2.

87. Миль Дж. Ст. Основы политической экономии / Дж. Ст. Миль. Ч М. : Прогресс, 1980.ЧТ. 1. Ч578 с.

88. Миркин Я. Как структура собственности определяет фондовый рынок? // Рынок ценных бумаг. Ч 2000. Ч № 1. Ч С. 13Ч15.

89. Миркин Я. Защита инвесторов : границы возможного и новые идеи / Я. Миркин, С. Лосев // Рынок ценных бумаг. Ч 2000. Ч № 22. Ч С. 43 Ч 47.

90. Миркин Я. М. Рынок ценных бумаг России : Воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития / Я. М. Миркин. Ч М. : Аль-пина Паблишер, 2002. Ч 624 с.

91. Миркин Я. 30 тезисов. Ключевые идеи развития фондового рынка / Я. Миркин // Рынок ценных бумаг. Ч 2000. Ч №11. Ч С. 28Ч32.

92. Митин Б. М. Денные бумаги : налоги, учет, правовое регулирование / Б. М. Митин.Ч 2-е изд. Ч М. : Современная экономика и право, 2001 . Ч 480 с.

93. Мищенко А. В. Управление кредитными ресурсами предприятия / А. В. Мищенко, Ю. В. Посохов, А. В. Филаткин // Финансовый менеджмент. Ч 2003. Ч№4. ЧС. 3Ч14.

94. Москвин В. А. Кредитование инвестиционных проектов / В. А. Москвин. Ч М. : Финансы и статистика, 2001. Ч 240 с.

95. Налоговый кодекс Российской Федерации : Части первая и вторая. Ч М. : ЮРАЙТ-М, 2001. Ч 276 с.

96. Никонова И. А. Финансирование бизнеса / И. А. Никонова. Ч М. : Аль-пина Паблишер, 2003. Ч 197 с.

97. Никонова И. А. Ценные бумаги для бизнеса: Как повысить стоимость компании с помощью IPO, облигационных займов и инвестиционных операций / И. А. Никонова. Ч М. : Альпина Бизнес Букс, 2006. Ч 350 с.

98. Об акционерных обществах : Федер. закон от 26 дек. 1995 г. №208-ФЗ (в ред. Федер. закона от 5 февр. 2007 г. №13-Ф3). (http//www.consultant.ru).

99. Обзор банковского сектора РФ (Интернет-версия) // (Ссыка на домен более не работаетp>

100. Основные направления единой государственной денежно-кредитной политики на 2008 год // ("Ссыка на домен более не работаетp>

101. Отдельные показатели деятельности кредитных организаций // Бюлетень банковской статистики. 2007. - №7 (170). - 167 с.

102. Отчет о работе Федеральной службы по финансовым рынкам за 2006 год. М. : РЦБ.-64 с.

103. Отчет о развитии банковского сектора в 2006 году. Электронная версия // (Ссыка на домен более не работаетp>

104. Оценка бизнеса : учебник / под ред. А.Г. Грязновой, М.А. Федотовой. -2-е изд., перераб. и доп. М. : Финансы и статистика, 2004. - 736 с.

105. Павлова И.А. Анализ и прогнозирование финансовой устойчивости организации с учетом жизненного цикла на основе интегрального показателя / И.А. Павлова // Финансы и кредит. 2007. -№23 (263). - С.71-75.

106. Павлова JI. Н. Финансовый менеджмент : учебник / JI. Н. Павлова. Ч М. : Юнити-ДАНА, 2001. Ч 269 с.

107. Павлова JI. Н. Финансы предприятий : учебник / Л. Н. Павлова. Ч М. : Финансы, ЮНИТИ, 1998. Ч 639 с.

108. Панкова С.В. Концептуальные подходы к стоимостному измерению в учете кругооборота капитала / С.В. Панкова, З.С. Туякова // Финансы и кредит. 2007. -№5 (245). - С. 13-20.

109. Патрушева Е.Г. Анализ эффективности публичного размещения акций / Е.Г. Патрушева // Финансовый менеджмент. Ч 2007. № 4. Ч С. 38-45.

110. Перевозчиков А.Г. К оценке стоимости процентных обязательств / А.Г. Перевозчиков // Финансы и кредит. 2006. - №15 (219). - С. 2-4.

111. Перевозчиков А.Г. Определение ставки дисконта на основе отраслевых данных о рентабельности собственного капитала (ROE) / А.Г. Перевозчиков // Финансы и кредит. 2006,-№6 (210). - С. 34-36.

112. Перевозчиков А.Г. Определение структуры капитала на основе отраслевых показателей из сборников ФИНСТАТ / А.Г. Перевозчиков // Финансы и кредит. 2006. - №8 (212) - С. 16-18.

113. Положение о территориальном органе Федеральной службы по финансовым рынкам : утверждено Приказом Федеральной службы по финансовым рынкам от 2 сентября 2004 г. № 04-445/пз-н // Рос. газ. Ч 2004. Ч № 248 (3625). ЧС. 12.

114. Положение о Федеральной службе по финансовым рынкам : утверждено Постановлением Правительства РФ от 30 июн. 2004 г. №317 (в ред. от 10 мар. 2007 г. №152). (http//www.consultant.ru).

115. Предпринимательство : учебник / под ред. М. Г. Лапусты. Ч М. : ИН-ФРА-М, 2000.Ч448 с.

116. Просвирина И. И. Чистые активы : снова хотели как лучше? / И. И. Просвирина // Финансовый менеджмент. Ч 2003. Ч № 5. Ч С. 118Ч143.

117. Просвирина И. И. Категория гудвила в практике учета и оценки / И. Просвирина // Финансовый менеджмент. Ч 2006. Ч № 1. Ч С. 60Ч73.

118. Прохоров А.Я. Источники финансирования корпорации / А.Я. Прохоров // Финансы. 2007. - №1. - С.78-80.

119. Развитие рынка ценных бумаг в Российской Федерации (материалы к дискуссии). Ч М. : ФКЦБ России, 2002. Ч 312 с.

120. Рассказов С.В. Экономика и политика мыльных пузырей / С.В. Рассказов, А.Н. Рассказова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 4. - С. 116-126.

121. Реформа предприятия и управление финансами : учеб.-метод. пособие. Ч М. : КОНСЭКО, 1998. Ч 160 с.

122. Родионова В.М. Финансовая устойчивость предприятия в условиях инфляции / В.М. Родионова, М.А. Федотова. М. : Перспектива, 1995. - 126 с.

123. Розов Д.В. Особенности финансово-корпоративного управления обновлением основного капитала / Д.В. Розов // Финансы и кредит. 2006. -№22 (226). - С. 52-62.

124. Рубцов Б. Б. Мировые фондовые рынки : современное состояние и закономерности развития / Б. Б. Рубцов. ЧМ.: Финансовая академия при Правительстве РФ, 2000.Ч 312 с.

125. Рудык Н. Б. Структура капитала корпораций: теория и практика / Н. Б. Рудык. Ч М. : Дело, 2004. Ч 272 с.

126. Рыкова И. Региональный фондовый рынок: причины неэффективного развития / И. Рыкова // Рынок ценных бумаг. 2004. - №1-2(256-257) - С. 105107.

127. Рэй К. И. Рынок облигаций. Торговля и управление рисками / К. И. Рэй. Ч М. : Дело, 1999. Ч 600 с.

128. Садчиков А.В. Определение прироста стоимости предприятия при выпуске облигационного займа / А.В. Садчиков // Финансовый менеджмент. -№2. С.32-38.

129. Самуэльсон П. Экономика : учеб. пособие : пер. с англ. / П. Самуэльсон, В. Д. Нордхаус. Ч 16-е изд. Ч М. : Изд. дом Вильяме, 2000. Ч 680 с.

130. Семенкова Е.В. Рынки капитала в России и эмиссионные операции компании / Е.В. Семенкова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 4. - С. 127143.

131. Саркисянц А.Г. Международный рынок капиталов: современные тенденции и перспективы / А.Г. Саркисянц // Финансы и кредит. 2006. - № 22 (226).-С. 31-38.

132. Семенкова Е.В. Корпоративные действия эмитента и дивидендная политика / Е.В. Семенкова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 3. - С. 132143.

133. Семенкова Е.В. Корпоративная стратегия и операции с ценными бумагами / Е.В. Семенкова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 2. - С. 129143.

134. Семенкова Е.В. Рынки капитала в России и эмиссионные операции компании / Е.В. Семенкова // Финансовый менеджмент. 2007. - № 4. - С. 127143.

135. Синельников Д.А. Выбор способов и источников финансирования / Д.А. Синельников // Финансовый менеджмент 2001. - №4. -(Ссыка на домен более не работаетfm/arhiv/2001/4/6.html)

136. Синки Дж., мл. Финансовый менеджмент в коммерческом банке и в индустрии финансовых услуг / Дж. Синки, мл. : пер. с англ. Ч М. : Альпина Бизнес Букс, 2007. Ч 1018 с.

137. Скакун В. М. Новейший философский словарь. Гоббс Томас / В. М. Скакун. Ч Минск, 1999. Ч 560 с.

138. Смирнова И.А. Оценка изменения акционерной ценности российских компаний: сравнение ценностно-ориентированных и бухгатерских показателей / И.А. Смирнова // Финансовый менеджмент. 2007. - №1. - С.38-52.

139. Смит А. Исследование о природе и причинах богатства народов : Антология экономической классики / А. Смит. Ч М.: Экононов-Ключ, 1993. Ч 612 с.

140. Современный финансово-кредитный словарь / под общ. ред. М. Г. Ла-пусты, П. С. Никольского. Ч М. : ИНФРА-М, 1999. Ч 526 с.

141. Стандарты эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг : утверждены Приказом ФСФР от 25 янв. 2007 N 07-4/пз-н (в ред. от 05 июн. 2007 г. N 07-41/пз-н). (http//www.consultant.ru).

142. Станкевич А.С. Обзор вариантов догосрочного финансирования предприятий / А.С. Станкевич // Финансы и кредит. 2006. -№6 (210). - С. 37-41.

143. Сушкова Е. М. Уставный капитал и акции в акционерных обществах: принципы бухгатерского учета и налогообложения : учеб.-практ. пособие / Е. М. Сушкова. Ч Ростов-н/Д : Издательский центр МарТ, 2001. Ч 112 с.

144. Сысоева Е.Ф. Капитал, финансовые ресурсы и источники финансирования организации / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. 2007. Ч №1. - С.125-134.

145. Сысоева Е.Ф. Механизм использования корпоративных облигаций в качестве инструмента финансирования / Е.Ф. Сысоева, В.В. Говорова // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. 2005. - № 1. - С. 114-124.

146. Сысоева Е.Ф. Региональные особенности и направления воспроизводства финансовых ресурсов организаций / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. -2005. №4. - С.6-14.

147. Сысоева Е.Ф. Содержание и механизм процесса финансирования организаций / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. -2007. №2. - С.98-103.

148. Сысоева Е.Ф. Сравнительный анализ подходов к проблеме оптимизации структуры капитала / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. 2007. - №25 (265). - С.55-59.

149. Сысоева Е.Ф. Сущность и принципы функционирования финансовых ресурсов и капитала организаций / Е.Ф. Сысоева // Вестник Воронежского государственного университета. Серия: экономика и управление. Ч 2004. Ч№1. С.76-83.

150. Сысоева Е.Ф. Финансовые ресурсы и капитал организации: воспроизводственный подход / Е.Ф. Сысоева // Финансы и кредит. Ч 2007. №21 (261). - С.6-11.

151. Сысоева Е.Ф. Финансовые ресурсы и капитал организаций: сущность, управление, эффективность использования / Е.Ф. Сысоева. Воронеж : Изд-во Воронеж, гос. ун-та, 2007. - 248 с.

152. Сычева Г. И. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / Г. И. Сычева, Е. Б. Кобачев, В. А. Сычев. Ч Ростов н/Д : Феникс, 2003. Ч 384 с.

153. Теплова Т. В. Ситуационный финансовый анализ: схемы, задачи, кейсы : учеб. пособие для вузов / Т.В. Теплова, Т.И. Григорьева. М. : Изд. дом ГУ ВШЭ, 2006. - 605 с.

154. Теплова Т. В. Финансовый менеджмент : управление капиталом и инвестициями / Т. В. Теплова. Ч М. : ГУ ВШЭ, 2000. Ч 504 с.

155. Уотшем Т. Количественные методы в финансах : учеб. пособие для вузов / Т. Уотшем, К. Паррамоу : пер. с англ. / под ред. М. Р. Ефимовой. Ч М. : Финансы ЮНИТИ, 1999. Ч 688 с.

156. Уэрта де Сото X. Австрийская экономическая школа : рынок и предпринимательское творчество / Хесус Уэрта де Сото ; пер. с англ. Б.С. Пинскера / под ред. А.В. Куряева. Челябинск : Социум, 2007. - 202 с.

157. Фабоцци Ф. Управление инвестициями : пер. с англ. / Ф. Фабоцци. М. : ИНФРА-М, 2000. - 932 с. - (Серия Университетский учебник).

158. Финансово-кредитный словарь : в 2 т. / гл. ред. В. П. Дьяченко. Ч М. : Финансы, 1964. Ч Т. 2. Ч 836 с.

159. Финансово-кредитный энциклопедический словарь / под общ. ред. А. Г. Грязновой. Ч М.: Финансы и статистика, 2002. Ч 1168 с.

160. Финансовые ресурсы региона: тенденции и перспективы развития / под ред. Е. Ф. Сысоевой, Ю. И. Трещевского. Ч Воронеж : Воронеж, гос. ун-т, 2004.Ч 168 с.

161. Финансовый менеджмент: теория и практика : учебник / под ред. Е. С. Стояновой. Ч 4-е изд., перераб. и доп.Ч М. : Перспектива, 2005. Ч 656 с.

162. Финансы : учебник / под ред. В. М. Родионовой. Ч М.: Финансы и статистика, 1995. Ч400 с.

163. Хеферт Э. Техника финансового анализа / Э. Хеферт. М.: Аудит, ЮНИТИ, 1996.-663 с.

164. Хендриксен Э. С. Теория бухгатерского учета / Э. С. Хендриксен, М. Ф. Ван Бред : пер. с англ. ; под ред. проф. Я. В. Соколова. Ч М.: Финансы и статистика, 2000. Ч 574 с.

165. Хот Р. Основы финансового менеджмента / Р. Хот. Ч М.: Дело, 1998. Ч 128 с.

166. Хот Р. Планирование инвестиций / Р. Хот, С. Барнес. Ч М. : Дело ТД, 1994. Ч 120 с.

167. Хотинская Г.И. Капитализация как фактор укрепления финансовой устойчивости компании / Г.И. Хотинская // Финансовый менеджмент. 2006. -№4. - С.26-30.

168. Черкасова В. А. Управление рисками российских компаний на основе метода сценарного планирования / В. А. Черкасова // Экономический анализ: теория и практика. Ч 2005. Ч № 24(57). Ч С. 49Ч53.

169. Шарп У. Ф. Инвестиции / У. Ф. Шарп, Г. Дж. Александер, Дж. В. Бэйли : пер. с англ.Ч М.: ИНФРА-М, 1999. Ч 1028 с.

170. Шевченко И. Г. Порядок и хаос рынка акционерного капитала России / И. Г. Шевченко. Ч М.: ООО Журнал Управление персоналом, 2003. Ч 216 с.

171. Шевченко И.В. Сравнительный анализ источников финансирования инвестиций российскими компаниями / И.В. Шевченко, П.Ю. Малеев // Финансы и кредит. 2006. - №18(222). - С.27-33.

172. Шеремет А. Д. Методика финансового анализа / А. Д. Шеремет, Р. С. Сайфулин. Ч М.: ИНФРА-М, 2001. Ч 208 с.

173. Шим Джей К. Финансовый менеджмент / Джей К. Шим, Джоэл Г. Сигел : пер. с англ. Ч М. : Филинъ, 1997. Ч 400 с.

174. Энциклопедия рыночного хозяйства. Финансы рыночного хозяйства / под ред. В.М. Родионовой. М. : Экономическая литература, 2002. - 480 с.

175. Экономика : учебник / под ред. А. С. Булатова. Ч 2-е изд., перераб. и доп. Ч М. : Изд-во БЕК, 1997. Ч 816 с.

176. Эскиндаров М.А. Развитие корпоративных отношений в современной российской экономике / М.А. Эскиндаров. М. : Республика, 1999. - 368 с.

177. Bradley M. On the Existence of an Optimal Capital Structure: Theory and Evidence / M. Bradley, G. Jarrell., E.N. Kim // Journal of Finance. 1984. - Vol. 39.-Pp. 857-878.

178. Durand D. Costs of debt and equity funds for business trends and problems of measurement / D. Durand // Conference on research in business finance. Ч N.Y.: Nathional bureau of economic research, 1952. Ч P. 215Ч247.

179. Freeman R. E. Strategic Management: Stakeholder Approach / R. E. Freeman. Ч Boston : Harvard Business School Press, 1984. Ч 828 p.

180. Hand J. R. M. The Pricing of Dividends in Equity Valuation / J. R. M. Hand, W.R. Landsman. Ч N.Y. : UNC Chapel Hill, 1999. Ч 868 p.

181. Harris M. Capital Structure and Informational Role of Debt / M. Harris, A. Raviv // Journal of Finance. 1990. - Vol. 45. - Pp. 321-349.

182. Israel R. Capital and Ownership Structure and the Market for Corporate Control / R. Israel // Review of Financial Studies 1992. - Vol. 5. - Pp. 181-198.

183. Israel R. Capital Structure and the Market for Corporate Control / R. Israel // Journal of Finance. 1992. - Vol. 46. - Pp. 1391-1409.

184. Jensen M. Theory of the Firm, Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure / M. Jensen, W. Meckling // Journal of Financial Economics. -1976.-Vol. 3.-Pp. 305-360.

185. Kim E.N. A Mean -Variance Theory of Optimal Capital Structure / E.N. Kim // Journal of Finance. 1978. - Vol. 33. - Pp. 45-63.

186. KrausA. A State-Preference Model of Optimal Financial Leverage / A. Kraus, R. Litzenberger // Journal of Finance. 1973. - Vol. 28. - Pp. 911-922.

187. Leland H. Informational Asymmetries, Financial Structure and Financial Intermediation / H. Leland, D. Pyle // Journal of Finance. 1977. - Vol. 32. - Pp. 371-387.

188. Levi M. D. International finance : the markets and financial management of multinational business / M. D. Levi. Ч 2nd ed. Ч N. Y. : McGraw-Hill, 1990. Ч 545 p.

189. Liu J. A. The Faltham-Ohlson (1995) Model : Empirical Implications Anderson School of Management, U.C.L.A / J. A. Liu, J. A. Ohlson. Ч Los Angeles : Stern School of Business ; N.Y.U. New York, 1999. Ч 478 p.

190. Madura J. International Financial Management / J. Madura. Ч N. Y. : West Publishing Company, 1989. Ч 630 p.

191. Mead J. E. A Neo-Classical Theory of Economic Growth / J. E. Mead. Ч N. Y. : Westport, 1962. Ч 478 p.

192. Modigliani F. The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment / F. Modigliani, M. Miller // American Economic Review. 1958. - Vol. 48.-Pp. 261-297.

193. Myers S. Corporate Financing and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do Not Have / S. Myers, N. Majluf // Journal of Financial Economics. 1984.-Vol. 13.-Pp. 187-221.

194. Myers S. The Capital Structure Puzzle / S. Myers // Journal of Finance. -1984.-Vol. 39.-Pp. 575-592.

195. Ross L. Financial Development and Economic Growth : Views and Agenda / L. Ross // Journal of Economic Literature. Ч 1997. Ч Vol. 35. Ч P. 688Ч726.

196. Ross S.A. The Determination of Financial Structure: The Incentive-Signaling Approach / S.A. Ross // Bell Journal of Economics. 1977. - Vol. 8. - Pp. 23-40.

197. Scott J.H. A Theory of Optimal Capital Structure / J.H. Scott // Bell Journal of Economics. 1976. - Vol. 7. - Pp. 33-54.

198. Seitz Neil E. Capital Budgeting and Long-Term Financing Decisions / Neil E. Seitz. Ч Chicago : The Dryden Press, 1990. Ч 548 p.

199. Stulz R. Managerial Discretion and Optimal Financing Policies / R. Stulz // Journal of Financial Economics. 1990. - Vol. 26. - Pp. 3-27.

200. Young D. Economic value added: A primer for European managers / D. Young // European Management Journal. Ч 1998. Ч Vol. 15, № 4. Ч P. 335Ч 344.

Похожие диссертации

• Территориально-отраслевая оценка формирования и использования финансовых ресурсов региона
• Механизм использования финансовых ресурсов сельскохозяйственного предприятия
• Финансовые основы диверсификации капитала
• Эффективность управления финансовыми ресурсами предприятий
• Формирование механизма роста финансовых ресурсов на предприятиях торговли