Экономическое обоснование эффективности привлечения заемных средств в инвестирование проектов развития угольных компаний

Борисов, Сергей Владимирович

Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Экономическое обоснование эффективности привлечения заемных средств в инвестирование проектов развития угольных компаний тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Борисов, Сергей Владимирович
Место защиты	Москва
Год	2007
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Экономическое обоснование эффективности привлечения заемных средств в инвестирование проектов развития угольных компаний"

На правах рукописи

БОРИСОВ Сергей Владимирович

03052664

ЭКОНОМИЧЕСКОЕ ОБОСНОВАНИЕ ЭФФЕКТИВНОСТИ ПРИВЛЕЧЕНИЯ ЗАЕМНЫХ СРЕДСТВ В ИНВЕСТИРОВАНИЕ ПРОЕКТОВ РАЗВИТИЯ УГОЛЬНЫХ КОМПАНИЙ

Специальность 08.00.05 -Экономика и управление народным

хозяйством,

специализация Управление инновациями и инвестиционной деятельностью (п.п. 4.11,4.21 Паспорта специальностей)

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва 2007

003052664

Работа выпонена в Федеральном государственном унитарном предприятии Центральный научно-исследовательский институт экономики и научно-технической информации угольной промышленности (ФГУП ЦНИЭИуголь)

Научный руководитель, доктор экономических наук Изыгзон Наум Борисович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Ястребинский Михаил Александрович

кандидат технических наук, старший научный сотрудник

Кравченко Александр Николаевич

Ведущая организация - Московский государственный открытый университет (МГОУ)

Защита диссертации состоится <ЫЧ)Ц((2001 г. в /^часов на заседании диссертационного совета ФГУП ЦНИЭИуголь по присуждению ученой степени доктора наук (шифр Д.222.016.01) по адресу: 115193, г. Москва, ул. Петра Романова, д.7, конференц-зал ФГУП НИИТУглемаш

С диссертацией можно ознакомиться в диссертационном совете ФГУП ЦНИЭИуголь

Автореферат разослан л РЬ 2007 г.

Ученый секретарь диссертационного совета, кандидат экономических наук

Ефимова Г.А.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Инвестиционная деятельность, осуществляемая в угольной отрасли после ее реструктуризации, в значительной мере предопределяет возможности реализации Программы развития угольной отрасли до 2020 г., одобренной Правительством РФ, и успешное решение текущих, среднесрочных и догосрочных отраслевых задач.

Инвестиционная система в результате реструктуризации угольной отрасли претерпела существенные изменения: инвестиционный процесс стал децентрализованным и платным - в форме кредитов на возвратной основе. Удельный вес государственных средств на развитие угледобывающих предприятий не превышает 1,7-3,0 % инвестиций в отрасль.

Основные функции и права на осуществление инвестиционного процесса сейчас переданы предприятиям, что закреплено законодательно. Риски, связанные с осуществлением инвестиционной деятельности, также перешли на уровень угольного предприятия.

Кредит, который является неотъемлемым элементом рыночного хозяйства, стал важной составляющей инвестиций в угольной отрасли. В структуре основного капитала угольной промышленности доля привлеченных инвестиций - кредитов и заемных средств других организаций в 2003 г. составляла половину объема капитальных вложений - 49,8%, в 2004-2005 гг. -27,6 и 30,6%, в первой половине 2006 г. - 38,3%.

В последние годы расширилась практика совместного государственного и коммерческого инвестирования и существенно возросла роль заемных источников финансирования угольных инвестиционных проектов. Государство стимулирует привлечение инвестиций в отрасль, предоставляя льготные кредиты, компенсируя 2/3 процентной ставки.

Угольные компании активно используют заемные средства для финансирования своей производственной деятельности и реализации инвестиционных проектов. Однако в условиях тяжелого финансового состояния угольных предприятий и высокой платы за кредит привлечение заемных средств ограничено и нередко влечет за собой ряд негативных последствий, приводящих к их банкротству.

При формировании условий кредитования доминирующее положение сейчас занимают банки, которые оценивают заемщика с позиции своих собственных экономических выгод - получить максимальный доход в виде процентов за предоставляемый кредит и во время вернуть кредитную сумму. Для обоснования решений каждый банк использует не единую, а индивидуальные методики, слабо учитывающие интересы заемщика, в данном случае - собственника угольного предприятия, стремящегося за счет кредита повысить эффективность развитая и конкурентоспособность своей компании.

При выявлении эффективности кредитов для заемщика необходимо использовать такие методы обоснования решений, которые позволяли бы наиболее поно оценивать все возникающие при этом последствия кредитов для развития производства. Как показал анализ практики обоснования заемных

средств в инвестиционных проектах угольных компаний такие методы в настоящее время не применяются ввиду слабой их разработанности. В связи с этим обоснование эффективности привлечения заемных средств в развитие угольных компаний представляется весьма актуальной задачей.

Цель исследования - разработка методических рекомендаций по экономическому обоснованию условий привлечения заемных средств и кредитов, выгодных с позиции интересов развития угольных компаний.

В соответствии с поставленной целью в работе рассмотрены и решены следующие задачи:

- исследована роль заемных средств в инвестиционной деятельности, осуществляемой угольными компаниями;

- проведен сравнительный анализ методических подходов к определению экономической эффективности инвестиционных проектов и оценке кредитоспособности угольных компаний методами финансового менеджмента;

- сформулированы методические требования к обоснованию кредитов в инвестиционных проектах с точки зрения развития угледобывающего предприятия;

- разработаны методические рекомендации по обоснованию условий привлечения заемных средств, включающие процедуры и модели: анализа, формирования оптимальной структуры капитала, оценки инновационного эффекта, согласования условий кредитования заемщика и кредитора;

- проведена апробация разработанных методических рекомендаций, в результате которой выпонена оценка кредитоспособности угольных компаний, дан прогноз потребности в заемных средствах и их эффективности по вариантам развития угольной отрасли в соответствии с Федеральной целевой программой Энергоэффективная экономика.

Идея работы. В основу исследования положена идея разработки методов, процедур и инструментариев, позволяющих формировать выгодные условия кредитования инвестиционных проектов и обеспечивающих инновационное развитие угольных компаний.

Связь работы с планом НИР. Исходной базой работы послужили результаты исследований по проблемам анализа и оценки эффективности инвестиционной деятельности угольных компаний и их инновационного развития, проводимых в соответствии с планом НИР института ЦНИЭИуголь.

Объектом исследования являются процессы кредитования угольных компаний.

Предметом диссертационного исследования служат методы оценки кредитоспособности угольных компаний и обоснования условий кредитования, обеспечивающих соблюдение интересов участников кредитных отношений.

Теоретической и методологической основой являются результаты обобщения и анализа работ отечественных и зарубежных авторов по вопросам оценки эффективности инвестиционных проектов и финансового менеджмента.

Информационную базу диссертационного исследования составили нормативные и правовые акты законодательной и испонительной власти Российской Федерации, инструктивные материалы угольной отрасли,

статистические и аналитические показатели, данные финансовой отчетности отдельных угольных компаний.

Теоретическая и практическая значимость работы. Теоретическая значимость диссертационного исследования определяется тем, что предложенные методы, процедуры и критерии эффективности кредитования угольных компаний развивают методические основы стоимостного подхода к обоснованию решений с позиции интересов заемщика. Разработанные рекомендации по оценке инновационного эффекта основываются на стоимостной оценке и изменениях структуры капитала предприятия. Результаты оценки инвестиционного и кредитного потенциала угольных компаний допоняют предметную область исследования проблем инвестиционной политики в угольной отрасли.

Практическая значимость диссертационного исследования состоит в том, что решаемые методические, научные и практические задачи непосредственно связаны с расширением возможностей привлечения заемных средств в угольную отрасль, повышением эффективности использования заемного и собственного капитала для развития угольных компаний, систематизацией угольных компаний по уровню инвестиционного потенциала, возможностью прогнозирования и оценки эффективности заемных средств по вариантам развития угольной отрасли до 2020 г.

Основные научные положения диссертационного исследования заключаются в следующем:

1 Обоснование решений по привлечению заемных средств в инвестиционные проекты необходимо проводить на основе показателя стоимости собственного капитала, увеличение и изменение структуры которого отражают эффективность займов и кредитов для развития угольной компании.

2 Выбор источников финансирования проектов дожен базироваться на анализе и прогнозе сбалансированности ресурсных и результирующих показателей с использованием разработанной матричной модели, позволяющей устанавливать эффективность заемных средств для развития угольных компаний.

3 Для приоритетного кредитования инновационных проектов необходимо определять инновационный эффект, величину которого предлагается рассчитывать с помощью рекомендуемой модели, отражающей изменения структуры капитала компании.

Научная новизна полученных результатов состоит в следующем:

- сформулированы требования к методам оценки инвестиционных проектов, в основу которых положены стоимость собственного капитала угольной компании и изменения его структуры под воздействием заемных средств;

- разработана методика обоснования условий инвестирования заемных средств, которая включает: оценку стоимости собственного капитала; матричный анализ взаимовлияний заемных средств и показателей эффективности развития производства; выбор источников инвестирования

проектов на основе оптимизации структуры капитала и процедур согласования условий кредитования заемщика с кредитором;

- разработана специальная матричная модель, использование которой позволяет: изучить состав, структуру и динамику источников формирования капитала предприятия; оценить уровень финансового риска (соотношение заемного и собственного капитала); определить стоимость отдельных источников капитала и их динамику;

- предложены модель и процедура оценки инновационного эффекта с целью выбора приоритетных для кредитования инвестиционных проектов угольных компаний;

- разработана экономико-математическая модель, позволяющая угольным компаниям согласовывать с кредитором суммы кредита, кредитные ставки, сроки предоставления кредита и периодичность выплат, а также оценивать финансовые и производственные риски компании.

Апробация результатов исследования. Основные положения и выводы диссертации докладывались на Всероссийской научно-практической конференции Экспоуголь 2004 в г. Кемерово, на научном семинаре ФГУП ЦНИЭИуголь (2007г.) Результаты диссертационного исследования использованы при оценке эффективности вариантов развития угольной отрасли в соответствии с ФЦП Энергоэффективная экономика, а также при оценке кредитоспособности угольных компаний и экспертизе инвестиционных проектов в 2005-2006 гг.

Публикации. По теме диссертации опубликовано 5 научных работ общим объемом 2.1 печ. л.

Объем и структура работы обусловлены целью и решаемыми в процессе исследования задачами. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников.

Во введении сформулированы цель и задачи, определены объект и предмет исследования, обоснована актуальность, научная новизна и практическая значимость работы.

В первой главе Роль заемных средств в инвестиционной деятельности угольных компаний и анализ методов оценки их эффективности в инвестиционных проектах приведены результаты анализа инвестиционной деятельности угольных компаний за период 2001-2006 гг., выявлены тенденции и проблемы кредитования, изучены методы обоснования кредитов и показаны их недостатки, связанные с недооценкой экономических последствий для развития производства.

Во второй главе Разработка методических рекомендаций по обоснованию выгодных для заемщика условий привлечения заемных средств и обеспечивающих инновационное развитие угольных компаний сформулированы принципы оценки эффективности инвестиционного проекта и собственного капитала, предложены процедуры оптимизации структуры капитала. Разработаны методика расчета инновационного эффекта с целью привлечения кредитов и экономико-математическая модель согласования взаимовыгодных условий кредитования.

В третьей главе Апробация методических рекомендаций на конкретных угольных объектах выпонена оценка финансового состояния угольных компаний, сформированы три группы угледобывающих предприятий, различающиеся уровнем кредитоспособности. Для каждой группы определены пограничные значения параметров, которые отражают степень кредитоспособности компаний и могут служить нормативами для обоснования кредитов. Дан прогноз потребности в заемных средствах по вариантам развития угольной отрасли до 2020 г., предусмотренным ФЦП Энергоэффективная экономика, выпонена оценка их эффективности и определена величина ожидаемого инновационного эффекта.

В заключении изложены основные методические и практические результаты исследования.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Анализ инвестиционной деятельности угольных компаний за последние годы выявил тенденцию роста привлеченных средств в основной капитал. В 2006 г. доля инвестиций, финансируемых за счет привлеченных средств по сравнению с 2005 г., возросла с 25,7 до 44,7% в основном за счет увеличения доли кредитов банков с 9,9 до 31,8% и прочих заемных средств - с 1,9 до 12,9%.

Весь рост инвестиций в основной капитал (116%) произошел за счет привлеченных средств, которые увеличились по сравнению с соответствующим периодом (1 полугодием 2005 г.) в 2 раза (в сопоставимых ценах) и составили 5907 мн руб. Большая часть (68-70%) привлеченных средств вкладывается в основное производство.

Вместе с тем сохраняются и негативные тенденции дефицита собственных средств и сокращения в их объеме доли амортизации в 2 раза (с 63,4 в 2002 г. до 32,4 % 2005 г.), сдерживающие развитие угольных компаний.

Методические проблемы управления инвестиционной и кредитной политикой промышленных предприятий представлены в работах зарубежных исследователей: Ф. Котлера, Дж. Эванса, П. Диксона, П. Дойля, Ж. Ламбена, М. Портера, Б. Бермана, Д. Энджела и других; отечественных ученых: И.Т. Балабановой, Ю.Е. Менгера, О.Г. Семеноты, Ю.П. Соловьева, A.C. Замураева, A.A. Куштуева, В. Панич, Е.Р. Орловой и других.

Проблемам оценки эффективности инвестиций и инвестиционной деятельности на угольных предприятиях посвящены труды A.C. Астахова, Я.В. Массаковского, Н.Б. Изыгзона, Е.В. Петренко, В.П. Пономарева, A.M. Пяткина, Ю.А. Чернегова, М.А. Ястребинского и других.

Анализ разработанных в трудах этих ученых методов и практики обоснования целесообразности кредитования показал, что существующие теории акцентируют внимание на возможных направлениях выбора источников инвестиций. Так, теория компромисса рассматривает соотношение между выгодами и потерями заемного финансирования. В качестве выгоды заемного

финансирования рассматривается налоговый щит, а в качестве потерь -издержки финансового кризиса.

Теория сложившихся предпочтений рекомендует оценивать несколько возможных ситуаций: когда угледобывающее предприятие осуществляет инвестирование только за счет нераспределенной прибыли без использования заемных средств, либо адаптирует собственную дивидендную политику к своим инвестиционным возможностям; когда предприятие предпочитает в большей степени использовать заёмные средства, чем выпускать новые акции.

Теория свободного денежного потока дает рекомендации крупным компаниям, склонным к значительному инвестированию. Данная теория утверждает, что чрезмерно большой уровень заемных средств будет увеличивать стоимость компании, несмотря на угрозу финансового кризиса, когда прибыль компании существенно превышает её инвестиционные возможности.

При всем разнообразии теорий для практического решения задач разработан и широко используется мощный арсенал методов и моделей, основой которых являются методологии финансового менеджмента и инвестиционного проектирования. Сравнительный анализ концептуальных основ этих методологий позволил выявить ряд различий в критериях, условиях эффективного кредитования, видах оцениваемых рисков и методах учета фактора времени (таблица 1).

Финансовый менеджмент акцентирует внимание на взаимосвязи заемного и собственного капитала. Кредит считается эффективным, если экономическая рентабельность выше-кредитной ставки, а стоимость собственного-капитала увеличивается.

В инвестиционном проектировании рост стоимости собственного капитала не отражается, так как эффективность проекта оценивается по средневзвешенной стоимости капитала. Кредит считается эффективным, если внутренняя норма доходности IRR больше процентной кредитной ставки, а объем заемных средств минимальный. Финансовые риски в оценках устойчивости проектов не учитываются. Не отражается и ряд других, присущих кредитным отношениям, особенностей, обусловленных различием интересов к инвестиционному проекту со стороны кредитного и прямого инвестора.

Полярность интересов проявляется в том, что кредитный инвестор заинтересован только в том, чтобы вернуть свои деньги и получить проценты, а собственник угольного предприятия (прямой инвестор) стремится укрепить свою конкурентоспособность за счет повышения эффективности и роста стоимости собственного капитала.

В разработанных автором методических рекомендациях сделана попытка сочетать принципы и правила финансового менеджмента с методами оценки эффективности инвестиционных проектов на основе денежных потоков.

Инвестирование угольных компаний с привлечением заемных средств рассматривается как процесс, направленный на максимизацию стоимости собственного капитала угольного предприятия посредством внутренних и

внешних улучшений структуры капитала, направленных на конкурентоспособное инновационное развитие.

В соответствии с основной целью кредитования - обеспечить развитие угольной компании - в качестве критерия отбора вариантов выступает рост стоимости собственного капитала угольной компании, определяемый путем сравнения результирующих денежных потоков по всем видам деятельности.

В рамках операционной деятельности оценивается влияние заемных средств на рост затрат, объемы выручки и прибыли; в рамках инвестиционной деятельности прогнозируется потребность в заемных средствах; в рамках финансовой стратегии анализируется и формируется рациональная структура источников финансирования предприятия.

Таблица 1 - Сравнение методических подходов к обоснованию привлечения заемных средств

Финансовый менеджмент Инвестиционное проектирование

Критерии

Эффект финансового рычага: ЭФР=(1 -ННЕ) х (ЭР-СРСП) х (ЗС / СС) ННП Ч налог на прибыль, ЭР -экономическая рентабельность, ЗС Ч заемные средства, СС Ч собственные средства, СРСП - средняя расчетная процентная ставка. Чистая дисконтированная стоимость: (1+г) (1+г)г (1+1)" где INV- суммарный объем инвестиций, г = WACC. а денежные потоки CF1, CF2,.., CFn по операционной, инвестиционной и финансовой деятельности Внутренняя норма доходности IRR: ** С F V ^ ...... 7HV + IRR)' '

Условия к эедитования

Дифференциал (ЭР-СРСП) дожен быть положительным и максимальным, тогда стоимость собственного капитала заемщика увеличивается. Внутренняя норма доходности 7 дожна быть больше процентной кредитной ставки. Минимум заемных средств.

Риски кредитования

Финансовые риски: Плечо финансового рычага Ч ЗС/СС Сила воздействия финансового рычага = (БП+ПРОЦЕНТЫ ЗА КРЕДИТ) / БП, где БП - балансовая прибыль. Производственный риск. Сила воздействия операционного рычага: _ РЕЗУЛЬТАТ ОТ РЕАЛИЗАЦИИ - УС Финансовые риски не оцениваются. Производственный риск - точка безубыточности: БС/(ВЫРУЧКА-УС (ото.)), где БС Ч условно постоянные издержки; УС - переменные издержки.

ПРИБЫЛЬ Запас финансовой прочности = Выручка -Порог рентабельности.

Финансовый менеджмент Инвестиционное проектирование

Учет фактора времени

Оценка фактора времени ограничена: темпы роста денежных потоков не определяются, затраты и результаты не дисконтируются. Сравнительный анализ темпов роста затрат не проводится. Оценивается динамика денежных потоков по видам деятельности, проводится дисконтирование затрат и результатов Сравнительный анализ темпов роста затрат не проводится.

Условия инвестирования с привлечением заемных средств считаются выгодными для угольной компании, если внутренняя норма доходности по проекту выше процентной ставки за кредит, а стоимость собственного капитала растет. Варианты кредитования, обеспечивающие максимальный рост стоимости собственного капитала, рекомендуются к реализации.

При такой постановке задачи необходимой становится оценка инвестиционного проекта по стоимости собственного капитала (рисунок 1).

Процедура оценки эффективности собственного капитала является необходимой для угольного предприятия, так как его стоимость в данном случае выступает важнейшим показателем оценки эффективности деятельности предприятия и отражает долю прибыли, которую компания направляет на свое развитие.

Оценка эффективности инвестируемых заемных средств в проекты на основе роста собственных средств служит основанием для расчета темпов роста производства.

Учитывая, что-ствимость собственного капитала существенно зависит .от величины кредитной ставки, дисконтирование денежных потоков рекомендуется осуществлять по:

- кредитной ставке, отражающей стоимость заемных средств;

- стоимости собственного капитала;

- внутренней норме доходности при использовании собственного капитала;

- средневзвешенной стоимости капитала по разным вариантам соотношения собственных и заемных средств;

- внутренней норме доходности проекта в целом по разным вариантам соотношения собственных и заемных средств.

Дисконтирование денежных потоков в этом случае представляет собой многовариантную итеративную процедуру, в результате которой определяются выгодные для заемщика кредитная ставка и условия кредитования.

Важным этапом обоснования привлечения заемных средств является анализ наличия возможных источников финансирования угольной компании.

Рисунок 1 - Схема оценки инвестиционного проекта для обоснования эффективного использования заемных средств

В процессе анализа необходимо:

- изучить состав, структуру и динамику источников формирования капитала предприятия;

- определить стоимости отдельных источников и средневзвешенную величину капитала;

- оценить риски, связанные с привлечением заемных средств;

- определить темпы роста собственного капитала компании;

- обосновать оптимальный вариант соотношения собственного и заемного капитала.

Для решения названных задач рекомендуется использовать разработанную автором матричную модель комплексного анализа и оценки взаимосвязей показателей эффективности развития угольной компании и величины заемных средств (таблица 2).

При построении матричной модели учитывались требования эффективного использования заемных средств и инновационного развития предприятия.

В соответствии с требованиями финансового менеджмента использование заемных средств для расширения масштабов производственной деятельности угольной компании признается эффективным только в том случае, если, во-первых, уровень экономической рентабельности выше процентной ставки за пользование кредитом и, во-вторых, если допонительные кредитные ресурсы обеспечивают получение адекватной допонительной прибыли.

Таблица 2 - Матрица комплексного анализа и оценки взаимосвязей показателей эффективности развития угольной компании и величины заемных средств

Показатель Результаты | Зат раты I Ресурсы

1 Прибыль Пб 2 Выручка 11 3 Текущие издержки И 4 Собственный капитал Кс 5 Заемный Капи 1ал Кз

Результаты ! Прибыль Пб 6 1 ' > ? Л > - .< й 7 Соотношение выручки и прибыли ВЛ16 8 Соотношение издержек и прибыли И/Пб 9 Соотношение собственного капитала и прибыли Кс/Пб ЮСоот-ношнне заемного капитала и прибыли Кз/Пб

2 Выручка В 11 Рентабельность продаж Пб/В 1 0 13 Доля текущих издержек в выручке И/В 14 Доля собственного капитала в выручке Кс/В ) 5 Доля заемного капитала в выручке Кз/В

Затраты 3 Текущие издержки И 16 Рентабельность затрат Пб/И 1 7 Соотношение выручки и текущих издержек В/И [8 и**""л*', . 1 19 Величина собственного капитала на 1 руб. текущих издержек Кс/И 20 Величина заемного капитала на 1 руб. текущих издержек КсЛ1

4 Собственный капитал Кс 21 Рентабельность собственного капитала Пб/Кс 22 Ве;шчина выручки па 1 руб. собственного капитала В/Кс 23 Величина текущих издержек на 1 руб. собственног о капитала И/Кс '24 ' ^ К* V 1 4,4 т * ; - 1 25 Соотношение заемного и собственного капитала Кз/Кс

Ресурсы 5 Заемный капитал Кз 26 Рентабельность заемного капитала Пб/Кз 27 Величина выручки на 1 руб. заемного капитала В/Кз 28 Величина текущих издержек на 1руб. собственног о капитала ИЖс 29 Соотношение собственного и заемного капитала Кс/Кз 30 : 1

Экономическими условиями для признания развитие угольной компании инновационным, сформулированными экономистами в ряде фундаментальных работ, являются определенные соотношения темпов роста ресурсов, затрат и результатов: темпы роста прибыли дожны опережать темпы роста выручки, а темпы роста выручки дожны опережать рост за!рат.

С учетом выше названных условий в матрицу были включены показатели прибыли, выручки, затрат текущих и собственного капитала, в качестве ресурсов - заемные средства, которые трансформируются через затраты в конечные результаты деятельности предприятия.

Элементами матрицы являются относительные показатели, получаемые путем деления показателей каждого стобца на показатели каждой строки. В первой строке каждой графы показываются значения соответствующего относительного показателя за базисный период, во второй Ч за отчетный период, в третьей Ч значение индекса (темпа роста) соответствующего относительного показателя за анализируемый период.

Матричная модель содержит практически все показатели, характеризующие структуру собственного капитала и необходимые для оценки эффективности использования заемных средств - рентабельности затрат (граф 16), рентабельности собственного капитала (граф 21), соотношения заемного и собственного капитала (граф 25), доли собственного и заемного капитала в выручке (графы 14 и 15).

С помощью матрицы можно определить все факторы, влияющие на темпы роста собственного капитала:

- рентабельность продаж - отношение чистой прибыли к выручке;

- оборачиваемость капитала - отношение выручки к собственному и заемному капиталу;

- структуру капитала - отношение собственного и заемного капиталов;

- результирующие показатели, характеризующие инвестиционную активность предприятия.

При использовании матричной модели следует исходить из того, что рост значения любого показателя, расположенного в нижнем ряду, дожен вызывать адекватный рост значений показателей, расположенных в верхнем ряду относительно рассматриваемого.

Иными словами, рост заемных средств обусловливает рост издержек (за счет затрат на обслуживание дога) и дожен сопровождаться ростом собственного капитала компании за счет увеличения выручки и получения допонительной прибыли, что можно отобразить следующим соотношением темпов роста показателей:

Тп > Тв > Ти > Тс > Тз,

где Тп Ч темп роста прибыли; Тв Ч темп роста выпуска товарной продукции; Ти Ч темп роста издержек; Тс Ч темп роста собственного капитала; Тз Ч темп роста заемных средств.

Матричная модель позволяет проводить анализ:

- структуры ресурсных показателей с выявлением влияния каждого показателя на результат в целом;

- относительных показателей - в виде коэффициентов;

- влияния отдельных факторов на результативный показатель -определять взаимосвязи производственных и финансовых параметров и их динамику.

На основе анализа можно формировать границы допустимых значений показателей и разрабатывать прогнозы развития компании.

Детальный расчет инновационного эффекта предлагается проводить по схеме, представленной на рисунке 2.

Рисунок 2 - Схема расчета инновационного эффекта в проекте развития угольной компании

Сложность измерения инновационного экономического эффекта в основном вызвана тем, что инновации затрагивают все без исключения показатели функционирования компании.

Предлагаемый в работе метод базируется на том, что инновационное развитие хозяйствующего субъекта, как системы, обусловлено качественными изменениями стоимостной структуры товарной продукции.

В случае экстенсивного развития производства стоимостная структура валовой, товарной продукции, рентабельность капитала, скорость его оборота, норма добавленной стоимости будут оставаться неизменными (либо ухудшаться).

В случае инновационного развития хозяйствующего субъекта перечисленные параметры будут возрастать, а стоимостная структура товарной продукции улучшаться.

Для выработки условий кредитования, приемлемых для обоих участников кредитных отношений, разработана экономико-математическая модель, позволяющая определить суммы заемных средств, сроки их получения и возврата, процентные ставки и величины производственных и финансовых рисков.

Указанная модель включает в себя ряд матриц, запонение которых производится по итогам решения задачи Формирование условий кредитования с позиции интересов кредитора и угольной компании. Блок-схема формирования данных для матрицы возвратных сумм представлена на рисунке 3.

Рисунок 3 - Блок-схема формирования данных для матричной модели

Параметры матрицы возвратных сумм рассчитываются по формуле: Квозвр. = Ккр.(1+Рк)т Х (1+111) Х Ы2 Х (1+113),

где Ккр - сумма кредита, руб.;

Рк - процентная ставка за кредит;

Т- срок возврата кредита, в годах;

1*.! - финансовый риск, отражающий соотношение заемных и собственных средств угольной компании;

1^2 - финансовый риск, связанный с возможностью выплат процентов из прибыли, рассчитывается как отношение суммы процентов по кредиту и балансовой прибыли к балансовой прибыли;

Я3 - производственный риск, отражающий запас финансовой прочности, рассчитывается как разница между выручкой и порогом рентабельности угольной компании заемщика, отнесённая к порогу рентабельности.

Согласование интересов угольной компании как заемщика и кредитора осуществляется в соответствии с теорией игр на основе матрицы сумм возврата Квомр- (рисунок 4).

Предприятия Банки

Б 1 Б 2 БЗ Б 4 Минимальная сумма возврата

Пр 1 26991 714 29081 5866 714

Пр2 3205 5446 5796 7932 3205

ПрЗ 13335 6704 7129 11262 6704

Пр 4 29608 163238 103447 584926 29608

Максимальный доход банка 29608 163238 103447 584926 29608

Квозвр. догов. = шах шш Квозвр. = тш тах Квозвр.

Рисунок 4 - Матрица согласования интересов угольной компании и кредитора

Стратегия угольной компании отражается строками матрицы, а стратегия кредитора - стобцами. Предприятию выгодно взять дешевый кредит при минимальной сумме возврата средств, а кредитору выгодно получить максимальную прибыль и максимальную сумму возврата. Поэтому решение задачи, отражающее взаимовыгодные условия заключения кредитного договора, сводится к равенству стратегий обоих участников:

^воэвр догов

= тшт[ат\Кгогр = пиптах/Г,^ .

В соответствии с разработанными методическими рекомендациями была проведена оценка кредитоспособности всех действующих угольных кампаний за период 2005-2006 гг., в результате которой было выделено три группы предприятий, различающиеся возможностями привлечения заемных средств (рисунок 5).

Группа кредитоспособных угольных компаний

ОАО УК 4 Кузбассу голь"

Ч--Ч - Ч---

ОАО УК "Южкузбассуголь"

ЗАО "ш.Распадская" , Д. ____

ОАО УК "Южный Кузбасс" | ___________________ ОАО "Воркутауголь1

Группа угольных компаний с низким уровнем кредитоспособности

ЗАО "Черниговйц"

ОАО ш "Заречная"

- -- * '

ЗАО "Сибирский антрацит"

ОАО УК "Кузбасс раз резуго ль"

60,00" 80.6

ООО УК "Прокопьевску го ль

ОАО "Гуковуголь"

Группа некредитоспособных угольных

ОАО "ш Нагорная

компаний

-"ГЦШ -

Доли а общей добыча угля

ш/у Обуховское

Рисунок 5 - Распределение угольных компаний по уровню кредитоспособности

В первую группу вошли высокорентабельные угольные компании с низким кредитным риском. Экономическая рентабельность компаний этой группы находится в пределах от 20 до 80% и в 1,5-3,2 раза превышает действующую ставку кредитования, доля заемных средств в товарной продукции не более 48%, соотношение заемных и собственных средств менее 1.

Развитие угольных компаний первой группы можно отнести к инновационному типу, поскольку характеризуется опережающими темпами роста прибыли. Так, например, в ОАО УК Южкузбассуголь темпы роста прибыли равнялись 1,7 и были выше темпов роста выручки - 1,43 и затрат -1,42. Аналогичные соотношения (Тп > Тв > Тз) прослеживались в ОАО Кузбассразрезуголь (13,6 > 1,34 > 1,26), ОАО Междуречье (1,5 > 1,26 > 1,22) и ОАО УК Якутуголъ (2,7 > 1,5 > 1,3).

Компании первой группы добывают 48% общего объема угля.

Вторая группа представлена угольными компаниями, экономическая рентабельность которых колеблется от 0,28 до 19% и характеризуется большой долей привлеченных средств (соотношение заемных и собственных средств равно 3-10). Доля платежей за пользование заемными средствами в себестоимости достигает 20-32%, что приводит к снижению чистой прибыли на 73-86%.

Для второй группы угольных компаний характерно экстенсивное развитие, так как привлечение заемных средств приводит к снижению темпов роста прибыли.

Долевое участие в добыче угля составляет порядка 32 %.

Дальнейшее развитие угольных компаний этой группы возможно лишь а условиях льготного кредитования и проведения политики накопления собственных средств.

В третью группу включены нерентабельные угольные компании с большой кредиторской задоженностью. Доля заемных средств в 1,5-4,4 раза превышает годовой объем их товарной продукции.

Угольные компании этой группы добывают около 20% всего объема угля и требуют своей реструктуризации и, прежде всего, кредиторской задоженности

Схема расчета инновационного эффекта была апробирована на примере вариантов развития угольной отрасли до 2020 г. в Федеральной целевой программе Энергоэффективная экономика.

Программой предусмотрено два варианта развития отрасли, которые существенно различаются по темпам роста добычи угля, объемам капитальных вложений и основным технико-экономическим показателям (таблица 3).

По первому варианту рост объемов добычи угля по отношению к 2005 г. составляет: в 2010 г - 1,1 (до 304 мн т), 2015 г. - 1,2 (до 327 мн т) и в 2020 г,-1,3 (до 357 мн т). Необходимый для реализации данного варианта рост капитальных вложений составляет: в 2010 г. - 1,3 (с 25,4 мрд руб. до 32 мрд руб.), 2015 г. - 1,4 (до 34,6 мрд руб.), 2020 г. - 1,7 (до 42,8 мрд руб.) - без учета инфляции.

По второму варианту намечают более высокие темпы роста добычи угля в 2010 г. - 1,2, 2015 г.- 1,4 и 2020 г. - 1,6 к 2005г. Соответственно объемы капитальных вложений в 2010 г. дожны возрасти в 2,0 раза (с 25,4 мрд руб. до 49,6 мрд руб.), 2015 г. - в 2,1 (до 52,2 мрд руб.), и 2020 г. - в 2,4 раза (до 61 мрд руб.) - без учета инфляции.

На основе исходных показателей программы ФЦП Энергоэффективная экономика в работе определены объемы необходимых собственных и заемных средств и их эффективность.

Таблица 3 - Прогноз собственных и заемных средств для развития угольной отрасли до 2020 г.

Показатели 2005 г. 2010 г. 2015 г. 2020 г.

Исходные показатели 1 вариант 2 вариант 1 вариант 2 вариант 1 вариант 2 вариант

Капитальные вложения, мн РУб 25400 32000 49600 34600 52200 42800 61000

Добыча угля, мн т 276 304 334 327 375 357 440

Товарная продукция, мн т 262 289 317 311 356 339 418

Товарная продукция, мн руб 104464 119712 134875 129504 154591 150194 187929

Себестоимость товарной продукции, мн руб 89281 103024 107496 118531 122607 133681 148361

Балансовая прибыль, мн руб 15183 16689 27379 10973 31984 16513 39568

Прогнозируемые показатели

Собственные средства, мн руб 20115 22624 33604 19947 39223 19898 49953

Потребность в заемных средствах, мн руб Доля заемных средств в объеме капитальных вложений, %. 5285 9375 15996 16652 12977 22902 11047

21 29 32 48 25 54 18

Экономическая рентабельность,% 13 13 19 7 20 7 21

Соотношение заемных и собственных средств, ед 0,26 0,41 0,48 0,93 0,33 1,15 0,22

Эффект финансового рычага 0,003 0,004 0,04 -0,042 0,03 -0,06 0,02

Согласно полученным результатам по обоим вариантам ожидается рост заемных средств, однако, темпы и тенденции их различны.

По первому варианту максимальный объем заемных средств в сумме 16652 и 22902 мн руб. следует ожидать в 2010-2015 гг. и 2015-2020 гг., причем доля заемных средств в объеме капитальных вложений может достигнуть 48 и 54% соответственно. Соотношение заемных и собственных средств ожидается 0,93 и 1,15, что вызовет снижение экономической рентабельности под воздействием финансового рычага.

По второму варианту максимальный рост потребности в заемных средствах - до 15996 мн руб. следует ожидать в 2010 г., а в последующие периоды - тенденцию снижения (без учета инфляции). Доля заемных средств в объеме капитальных вложений в 2010 г. не превысит 32%, а к 2015 г. и 2020 г. снизится до 25 и 18% соответственно.

Влияние финансового рычага по второму варианту будет положительным, однако, незначительным - 0,02-0,04 из-за низкого уровня экономической рентабельности капитальных вложений в угольной отрасли.

Весьма низким по величине следует ожидать и инновационный эффект, результаты выпоненных автором расчетов которого показаны на рисунке 6.

Инновационный эффект за счет опережающих темпов роста прибыли можно ожидать только по второму варианту развития отрасли, однако его доля в товарной продукции я течение всего оцениваемого периода не превышает 6,36,9 %.

По первому варианту рост прибыли ниже роста затрат, и доля инновационного эффекта в товарной продукции снижается с 2,5% в 2005 г. до 1,8% в 2010 г., а в последующие периоды имеет отрицательное значение (рисунок 6).

Рисунок 6 - Динамика инновационного эффекта по вариантам развития угольной отрасли в соответствии с ФЦП Энергоэффектквная экономика

Полученные оценки вариантов показали необходимость существенной корректировки инвестиционной программы развития угольной отрасли в соответствии с ФЦП Энергоэффективная экономика с позиции обоснования источников инвестиций в основной капитал угольных компаний и активизации инновационной деятельности.

ОСНОВНЫЕ МЕТОДИЧЕСКИЕ И ПРАКТИЧЕСКИЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИССЛЕДОВАНИЯ

В диссертационной работе, являющейся законченным научно-квалификационным исследованием, решена актуальная научная задача по экономическому обоснованию привлечения заемных средств в инвестирование проектов развития угольных компаний, имеющая важное значение для повышения эффективности работы отрасли.

Полученные в ходе диссертационного исследования результаты позволяют обобщить основные итоги и сформулировать следующие методические и практические рекомендации.

1 Проведенный в работе анализ инвестиционной деятельности угольных компаний по источникам финансирования за 2002-2006 гг. позволил выявить, с одной стороны, тенденцию роста заемных средств, с другой - высокий уровень кредиторской задоженности, существенно снижающий рентабельность компаний. Поэтому основной задачей диссертации явилось научное обоснование условий привлечения заемных средств и кредитов с позиций заемщиков, заинтересованных в эффективном, конкурентоспособном развитии своих угольных компаний.

2 На основе сравнительного анализа методов и практики обоснования кредитования инвестиционных проектов технического перевооружения и реконструкции конкретных угольных компаний и финансового менеджмента выявлены различия в методических подходах к оценке кредитоспособности предприятий со стороны банков и заемщиков. Применяемые в проектах методы обоснования догосрочных кредитов не согласуются с требованиями эффективного использования заемных средств для развития собственного производства.

3 Предлагаемый в работе методический подход к определению эффективности инвестиционных проектов предполагает оценку не только средневзвешенного, но и собственного капитала, существенно изменяющегося под воздействием заемных средств.

Дисконтирование денежных потоков при этом необходимо проводить по кредитной процентной ставке, внутренней норме собственного капитала и внутренней норме доходности проекта в целом, что позволит определить эффект привлечения заемных средств непосредственно для угольной компании.

4 Рекомендуемая методика обоснования кредитов для финансирования инвестиционных проектов представляет собой многошаговую процедуру, которая включает:

- расчеты денежных потоков по стоимости и структуре собственного капитала;

- матричный анализ влияния заемных средств на показатели эффективности развития производства;

- оптимизацию структуры капитала для формирования наиболее выгодных источников финансирования;

- модель согласования условий кредитования с учетом интересов участников кредитных отношений.

5 При выборе источников инвестирования особое внимание дожно быть уделено сбалансированности ресурсного потенциала и показателей эффективности развития производства. Данный анализ рекомендуется проводить с помощью матричной модели, отражающей взаимовлияние экономических показателей и заемных средств. С использованием матрицы предлагается проводить также мониторинг и прогноз результатов развития угольных компаний по вариантам привлечения заемных средств.

6 Доказано, что признаками инновационного развития, в отличие от экстенсивного, являются положительные изменения в структуре товарной продукции угольной компании. Для отбора инновационных проектов с целью их приоритетного кредитования предложена процедура расчета инновационного эффекта, которая включает сопоставление темпов роста прибыли, выручки от продажи угольной продукции и затрат.

7 Использование разработанных в диссертации методов для прогнозирования вариантов развития угольной отрасли на период 2005-2020 гг. позволило определить потребность в заемных средствах и ожидаемую их эффективность. Расчеты показали, что потребность в заемных средствах к 2010 г. по варианту максимальной добычи угля может возрасти в 3 раза (с 5,3 до 1516 мрд руб. в сопоставимых ценах). При этом следует ожидать роста экономической рентабельности угольной отрасли до 19-21%, собственного капитала - 113%, прибыли - 180%. Оценено, что доля инновационных факторов в приросте товарной продукции может возрасти по второму варианту развития с 2,5% (2005 г.) до 6,5% - в 2010 г.

По первому варианту развития, при росте заемных средств в 157%, в 2010 г. ожидается снижение доли инновационного эффекта в приросте товарной продукции до 1-2%.

8 Результаты оценки эффективности вариантов в ФЦП Энергоэффективная экономика с позиции инновационного развития угольной отрасли показали необходимость существенной корректировки программы по источникам инвестиций в основной капитал и существенной активизации инновационной деятельности угольных компаний.

9 Выпоненная оценка кредитоспособности действующих угольных компаний позволила выявить группу с низким, средним и высокими кредитными рисками. Данная оценка может служить базой для формирования кредитной политики в отрасли.

Основные положения работы опубликованы в следующих научных трудах

1 Борисов C.B. Инвестиционная анкета для оценки и прогноза инвестиционной активности угольных предприятий // Социально-экономические и организационные проблемы стабилизации и развития угольной промышленности: Сб. научных трудов. М.:ФГУПЦНИЭИуголь, 2005. -Вып. 16. С. 10-14.

2 Борисов C.B. Метод измерения инновационных эффектов в проектах технического перевооружения угольных предприятий // Социально-экономические и организационные проблемы стабилизации и развития угольной промышленности: Сб. научных трудов. М.:ФГУП ЦНИЭИуголь, 2005. -Вып. 17. С.23-30.

3 Борисов C.B. Методические рекомендации по экономическому обоснованию привлечения кредитов в инвестиционные проекты угольных компаний // Горный информационно-аналитический бюлетень, деп. рук. М.: Изд-во МГГУ, 2006. - № 11. - 4 с.

4 Борисов C.B. Роль финансового рынка в активизации инвестиционной деятельности угольной отрасли по выпонению задач Энергетической стратегии, Социально-экономические и организационные проблемы стабилизации и развития угольной промышленности: Сб. научных трудов. М.:ФГУПЦНИЭИуголь,2005. -Вып. 15. С. 12-20.

5 Борисов C.B. Методы обоснования структуры капитала в инвестиционных проектах развития угледобывающих предприятий / Социально-экономические и организационные проблемы стабилизации и развития угольной промышленности: Сб. научных трудов. М.:ФГУП ЦНИЭИуголь, 2004. - Вып. 14. С. 7-14.

Подписано в печать 07 февраля 2007 г. Формат 60x90/16 Объем 1 печ. л. Тираж 100 экз., заказ № 12.

Отпечатано в ФГУП ЦНИЭИуголь 115193, г. Москва, ул. П. Романова, д. 7

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Борисов, Сергей Владимирович

Введение

1 Роль заемных средств в инвестиционной деятельности угольных компаний и анализ методов оценки их эффективности в инвестиционных проектах

1.1 Основные проблемы и направления государственной инвестиционной, кредитно-денежной и бюджетной политики РФ

1.2 Анализ инвестиционной деятельности угольной отрасли после ее реструктуризации

1.3 Анализ методических подходов к обоснованию привлечения и оценке эффективности заемных средств в инвестиционные проекты

1.3.1 Обоснование привлечения заемных средств методами финансового менеджмента

1.3.2 Анализ методов обоснования заемных средств методами денежных потоков в инвестиционном проектировании 40 Выводы по первой главе

2 Разработка методических рекомендаций по обоснованию выгодных для заемщика условий привлечения заемных средств и обеспечивающих инновационное развитие угольных компании

2.1 Процедура расчета денежных потоков для оценки влияния заемных средств на стоимость собственного капитала угольной компании

2.2 Обоснование коэффициента дисконтирования денежных потоков

2.3 Оптимизация структуры капитала компании

2.4 Комплексный анализ структуры и динамики собственного капитала

2.5 Оценка инновационного эффекта в инвестиционных проектах для приоритетного их кредитования

2.6 Модель согласования взаимовыгодных условий кредитования 75 Выводы по второй главе

3 Апробация методических рекомендаций на конкретных угольных объектах

3.1 Оценка финансового состояния угольных компаний

3.2 Оценка инновационного эффекта в инвестиционном проекте

3.3 Экономическая оценка эффективности вариантов развития угольной отрасли до

2020 г., предусмотренных ФЦГГ "Энергоэффективная экономика"

Выводы по третьей главе

Диссертация: введение по экономике, на тему "Экономическое обоснование эффективности привлечения заемных средств в инвестирование проектов развития угольных компаний"

Актуальность темы исследования. Инвестиционная деятельность, осуществляемая в угольной отрасли после ее реструктуризации, в значительной мере предопределяет возможности реализации Программы развития угольной отрасли до 2020 г., одобренной Правительством РФ, и успешное решение текущих, среднесрочных и догосрочных отраслевых задач.

Инвестиционная система в результате реструктуризации угольной отрасли претерпела существенные изменения: инвестиционный процесс стал децентрализованным и платным - в форме кредитов на возвратной основе. Удельный вес государственных средств на развитие угледобывающих предприятий не превышает 1,7-3,0 % инвестиций в отрасль.

Основные функции и права на осуществление инвестиционного процесса сейчас переданы предприятиям, что закреплено законодательно. Риски, связанные с осуществлением инвестиционной деятельности, также перешли на уровень угольного предприятия.

Кредит, который является неотъемлемым элементом рыночного хозяйства, стал важной составляющей инвестиций в угольной отрасли. В структуре основного капитала угольной промышленности доля привлеченных инвестиций - кредитов и заемных средств других организаций в 2003 г. составляла половину объема капитальных вложений - 49,8%, в 2004-2005 гг. - 27,6 и 30,6%, в первой половине 2006 г. - 38,3%.

В последние годы расширилась практика совместного государственного и коммерческого инвестирования и существенно возросла роль заемных источников финансирования угольных инвестиционных проектов. Государство стимулирует привлечение инвестиций в отрасль, предоставляя льготные кредиты, компенсируя 2/3 процентной ставки.

Угольные компании активно используют заемные средства для финансирования своей производственной деятельности и реализации инвестиционных проектов. Однако в условиях тяжелого финансового состояния угольных предприятий и высокой платы за кредит привлечение заемных средств ограничено и нередко влечет за собой ряд негативных последствий, приводящих к их банкротству.

При формировании условий кредитования доминирующее положение сейчас занимают банки, которые оценивают заемщика с позиции своих собственных экономических выгод -получить максимальный доход в виде процентов за предоставляемый кредит и во время вернуть кредитную сумму. Причем для обоснования решений каждый банк использует не единую, а индивидуальные методики, слабо учитывающие интересы заемщика, в данном случае -собственника угольного предприятия, стремящегося за счет кредита повысить эффективность развития и конкурентоспособность своей компании.

При выявлении эффективности кредитов для заемщика, необходимо использовать такие методы обоснования решений, которые позволяли бы наиболее поно оценивать все возникающие при этом последствия кредитов для развития производства. Как показал анализ практики обоснования заемных средств в инвестиционных проектах угольных компаний, такие методы в настоящее время не применяются ввиду слабой их разработанности. В связи с этим обоснование эффективности привлечения заемных средств в развитие угольных компаний представляется весьма актуальной задачей.

Цель исследования - разработка методических рекомендаций по экономическому обоснованию условий привлечения заемных средств и кредитов, выгодных с позиции интересов развития угольных компаний,