Эффективное управление заемными средствами предприятий

Кузовлев, Алексей Михайлович

Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Эффективное управление заемными средствами предприятий тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Кузовлев, Алексей Михайлович
Место защиты	Москва
Год	1998
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Эффективное управление заемными средствами предприятий"

МОСКОВСКАЯ ГОСУДАРСТВЕННАЯ АКАДЕМИЯ ПРИБОРОСТРОЕНИЯ И ИНФОРМАТИКИ

УДК 338.45:621 На правах рукописи

КУТОВЛЕВ Алексей Михайлович

ЭФФЕКТИВНОЕ У ПРАВЛЕНИЕ ЗАЕМНЫМИ С Р Е Д СТ В А М И П Р Е Д Г1Р И ЯТИ Й

(па примере ОАО Иовокушецкий Алюминиевый Завод)

Специальность 08.00.05 - Экономика и управление

народным хозяйсгвом

АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 1998

Работа выпонена в МОСКОВСКОЙ ГОСУДАРСТВЕННОЙ АКАДЕМИИ ПРИБОРОСТРОЕНИЯ И ИНФОРМАТИКИ

Научные руководители: - кандидат экономических наук.

профессор Анциферова И.В.

кандидат экономических наук, доцент Воропаева Т.В.

Официальные оппоненты: - доктор экономических наук,

профессор Рубешптепп Т.Б.

кандидат экономических наук, доцент Журавлева Т.Б.

Ведущая организация: - Открытое Акционерное Общество

Новокузнецкий Алюминиевый Завод

Защита состоится 22 декабря 1998 г. в 14 часов на заседании диссертационного совета К 063.93.06 в Московской Государе] венной Академии Приборостроения и Информатики

по адресу: 107846, Москва, ул.Стромынка, д.20, корп. 1, ауд. 429

С диссертацией можно ознакомиться библиотеке Московской Государственной Академии Приборостроения и Информатики.

Автореферат разослан 20 ноября 1998 г.

Ученый секретарь

диссертационного совета К 063.93.06 кандидат экономических наук, доцент

"оловапова П.Б.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность исследования

Процесс интеграции мировых рынков капиталов, начавшись около двадцати лет назад, в последние годы резко ускорися. Международные рынки капиталов сегодня как никогда тесно связаны друг с другом благодаря все усложняющемуся характеру заемщиков, инвесторов и финансовых посредников, быстрому прогрессу в области информатики и средств связи, а также более тесному сотрудничеству между финансовыми регулирующими органами.

Целыо любого инвестора является получение максимальной прибыли от вложенных средств, при минимальном уровне сопутствующего ему риска. Заемщик же, со своей стороны, заинтересован в привлечении наиболее дешевых финансовых ресурсов. Выпуск ценных бумаг за пределами страны эмитента в мировой рыночной системе широко используется в качестве способа привлечения финансовых ресурсов в различных временных рамках, повышения имиджа предприятий, а также для завоевания н закрепления позиции на зарубежных рынках. Среди инструментов, применяемых для достижения данных целей, выделяются договые обязательства: облигации и векселя, а также депозитные расписки. Однако до недавнего времени использование подобных инструментов российскими предприятиями было абсолютно невозможно.

Взяв курс па ведение рыночной экономики, Россия в последнее десятилетие осуществляет активную интеграцию в мировую рыночную систему, и поэтому неудивительно, что некоторые российские предприятия для реализации своих производственных планов используют зарубежные финансовые ресурсы. На преимущества использования зарубежных финансов в первую очередь обратили внимание ведущие российские компании, так называемые "голубые фишки"' (Blue Chips). Некоторые из них уже успешно реализовали свои программы по выпуску договых обязательств, проложив тем самым дорогу к международным финансам для российских предприятий. Подтверждением тому является также возрастающий интерес иностранных инвесторов к успешно работающим российским компаниям "второго эшелона". И поэтому впоне естественно, что существующий спрос на ценные бумаги российских эмитентов порождает в ответ предложение со стороны российских компаний.

На общую стоимость финансовых ресурсов оказывает влияние целый ряд факторов, н потому принятию решения о выпуске договых обязательств дожно предшествовать предварительное изучение предметной области и структурирование намеченной задачи. Специфика выпуска российских ценных бумаг за пределами России осложнена довольно молодым российским законодательством и жесткой фискальной системой, а незнание всех связанных с ними аспектов может в конечном итоге привести не только к снижению эффективности или срыву проекта, но и создать почву для наложения значительных штрафов и введения серьезных ограничений со стороны регулирующих органов. Таким образом, только своевременное и подробное исследование может позволить эмитенту добиться дожного результата от выпуска псиных бумаг.

Изложенные ш.пис об; тоя1ельс|ва по/и верждают актуальность выбранной темы исследования.

Целыо исследования является разработка механизмов эффективного использования российскими предприятиями собственных ценных бумаг па международных рынках.

В соответствии с целыо исследования, и дпсссркщпонной рабою поепшлены и решены следующие основные задачи:

Х выпонен анализ механичмов выпуска и обращения ценных бумаг, используемых на международных рынках, и даны предложения по их использованию российскими предприятиями и зависимости от целей привлечения ресурсов; исследована специфика международных рынков и требовании, предьявлясмых ими к цепным бумашм и их эмитентам:

Х проведена адаптация механичмов использования российскими предприятиями собственных еврооблигаций и валютных векселей для эффективною привлечения финансовых ресурсов;

Х проведена оценка эффективное! и применения международных ннс 1 руметов российским предприятием;

Х проведено исследование организационной структуры российского рынка ценных бума! н выпонен анализ правовых основ его существования; определены области соприкосновения законодательства о ценных бумагах с валютным законодательством и законодательством об иностранных инвестициях; составлен перечень мероприятии регламентного характера, обязательных для выпонения перед использованием ценных бумаг на международных рынках;

Х разработан агоритм проведения подготовительных мероприятий, предшествующих выходу российских предприятий на международные финансовые рынки.

IIредмет исследования

Предметом исследования являются организационные и управленческие решения предприятий, принимаемые ими при реализации механизмов выпуска цепных бума! для целей привлечения заемных средств. (Кгьскт исследования

Объектами исследования являются российские предприятия, выходящие па международные финансовые рынки. российское гражданское п налоговое законодательство, законодательство о цепных бумагах; североамериканские и европейские финансовые рынки и оперирующие па них структуры. Теорет ическая и методологическая основа исследования

Теоретической и методологической основой исследования явились методы структурного анализа применительно к процессам, протекающим при выпуске цепных бумаг: методы экономического анализа использовались при исследовании результатов, полученных при выпуске ценных бумаг, а также при адаптации финансовых механизмов к российским условиям. Был применен комплексный анализ областей соприкосновения гражданского п налогового законодательства, законодательства о цепных бумагах.

Исследование базируется на двух основных допущениях. Первое: отказавшись от ведения планово-нормативной экономики, и взяв ориентацию на построение рыночной системы жономических отношений, Россия будет продожать развиваться намеченным курсом pi,точных реформ. Второе: правительство России более не будет принимать радикальных решений, подрывающих доверие со стороны иностранных инвесторов, а также не будем изменять в худшую сторону условия осуществления иностранных инвестиций.

При проведении исследования использовались груды российских и зарубежных ученых по изучаемой проблеме. Был принят во внимание опыт всемирно известных консатинговых и финансовых института: компаний Arthur Andersen, Coopers & Ly brand. Bankers Trust Company. Научная новизна проведенною исследования

Новизна проведенного исследования заключается в следующем:

Х разработаны предложения по адаптации механизма выпуска еврооблигаций к российским условиям:

Х разработан механизм финансирования оборотного капитала, используемого для операций на внутреннем российском рынке, за счет размещения векселей на международном рынке;

Х выпонена оценка практических результатов, полученных от размещения векселей российского промышленного предприятия на международном рынке;

Х показана возможность российским предприятиям, нуждающимся в инвестициях, использован, малоизвестные для них финансовые механизмы;

Х пырабопшм рекомендации по применению российскими предприятиями международных финансовых инструментов в зависимости от целей привлечения заемных средств;

Х предложен агоритм проведения подготовительных мероприятий, предшествующих выходу российских предприятии на международные финансовые рынки;

Х составлены перечни обязательных финансовых затрат, которым подвергается эмитент, использующий те или иные международные финансовые инструменты.

Практическая зпачимость работы

Результаты проведенного исследования могут быть использованы широким кругом российских предприятий, ищущих финансовые источники для реализации собственных производственных программ. Открывая допонительные возможности для финансирования, данная работа стимулирует деятельность российских предприятий, направленную на ннтегргцню в мировую рыночную систему и привлечение иностранных инвестиций в реальные сектора российской экономики.

Недостаточная изученность исследуемых в данной работе проблем среди широкого крута российских промышленных предприятий во многом объясняется молодостью существующей в России экономической системы, жестким контролем подобных операции государственными органами, а также в какой-то степени языковыми барьерами. Освещая большинство граней малоизученных в России международных финансовых инструментов, и распутывая сложный клубок существующего законодательства, данная работа делает более доступным для российских предиршний международный финансовый рынок. Способность же

предприятий использовать возможности международного финансового рынка, предоставляющего дешевые ресурсы, даст им очевидные преимущества перед конкурентами. Апробация и внедрение

Основные выводы и предложения диссертационной работы были доложены на семинаре "Области практического применения корпоративных цепных бумаг'" (ЗАО "Металургическая Инвестиционная компания", Москва, 1997).

Результаты данного исследования были внедрены Открытым Акционерным Обществом "Новокузнецкий Алюминиевый Завод" (ОАО "НКАЗ").

При непосредственном участии автора, на ОАО "НКАЗ"' внедрена схема финансирования оборотного капитала за счет размещения собственных векселей на международных рынках. Данная схема позволила за период с декабря 1996 года но июль 1998 года привлечь с международных рынков финансовые ресурсы на общую сумму 25 милионов доларов США.

В настоящее время на ОАО ''НКАЗ" проводится организационная работа по выпуску еврооблигаций и американских депозитных расписок. Проектируемые программы позволят ОАО "НКАЗ" привлечь с международных рынков финансовые ресурсы для проведения модернизации производства, а также сооружения новой производственно-технологической линии, реализующей концепцию производственного цикла глубокой переработки. 11убликании

Основные положения диссертации опубликованы в 4 печатных работах, общим объемом 1,2 п.л. Стру ктура п объем работы

Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка шерагуры из 30 наименований. 4 таблиц, 2 графиков и 8 рисунков.

(ОДГРЖАИИК ГАКО'ГЫ

Во введении обосновываются актуальность и значение выбранной темы, определяются цель и задачи исследования, научная новизна и практическая значимость рассматриваемых проблем. Формулируются основные положения, которые выносятся на защиту:

Х синтез механизма выпуска еврооблигации с механизмом банковского кредитования позволяет' российским предприятиям использовать широкие инвестиционные возможности публичных мпссин. относя расходы по обслуживанию дога в соответствии с принципами банковского кредитования;

Х собственные валютные векселя российских предприятий могут быть использованы как инструмент привлечения средств международных форфейтинговых компаний для финансирования операций на внутреннем российском рынке.

В первой главе: "Исследование возможностей и механизмов использования российскими эмитентами ценных бума!" инвестиционного потенциала международных рынков" исследуется нормативная база Российской Федерации, регулирующая вопросы выпуска и обращения ценных бумаг, вложения иностранных инвестиций, а также

совершения операции с валютными ценностями. На основе исследования дана характеристика современного сосюяння российского рынка ценных бумаг и выявлены возможное i и иностранных инвесторов по вложению денежных средств в российские пенные бумаги. В зависимости ог видов применяемых инструментов составлены перечни peламептпых мероприятий, обязательных для осуществления российскими эмитентами перед мобилизацией финансовых ресурсов с международных рынков. Проведен анали i наиболее популярных механизмов мобилизации денежных средств с международных рынков: депозитных расписок, облигаций и векселей. Исследована специфика международных рынков и требовании, предъявляемых ими к ценным бумагам иностранных эмитентов. Разработаны рекомендации по применению международных финансовых инструментов российскими предприятиями в зависимоеш o целен привлечения денежных ресурсов.

Важное"! i. проведенного исследования российскою рынка цепных бумаг применительно к инструментам. обращающимся на международных рынках, заключается в тм. что ценные бумаги, выпускающиеся российскими эмитентами, в первую очередь подчиняются условиям российского законодательства.

В работе проведена паралель между возникновением рыночных отношений в современной России и формированием рынка ценных бумаг. При плановой системе ведения хозяйства тражданекпн кодекс даже не выделял ценные бумаги как класс обьектоп гражданских правоотношений. Для большинства граждан перечень существовавших цепных бумаг ограничивася облигациями государственного выигрышного займа, сберегательными сертификатами il книжками, а также чеками Внешпосыторга. При этом последние, расценивались больше как денежные средства. Только отдельные специалисты. имеющие отношение к внешнеторговой деятельности Советского Союза, стакивались также с такими ценными бумагами как векселя, складские свидетельства и коносаменты.

Наиболее \ с тоявптося законодательную базу среди прочих ценных бумаг", исиольчмощихся в современной России, имеет вексельное обращение. Еще в 1937 году ля присоединения СССР к международной женевской конвенции 1930 года, устанавливающей единообразный закон о переводном и простом векселях, советское правительство принимает ''Положение о переводном ir простом векселе". Введенный в то время законо гагельпый ам продожает действовать без изменений в современной России.

Появление в современной России ценных бумаг, как класса гражданских правоотношении, относится к 1990 году и связывается с введением в действие "Положения об акционерных обществах и обществах с ограниченной ответственностью" и "Положения о ценных бумагах". Именно эти документы ввели принципиально новый для России того времени вид ценных бумаг - акции, и определили перечень документов, признающихся ценными бумагами. Зарождение же в России рынка цепных бумаг в работе датируется 1992-ым годом: именно с начала итого i ода вводится в действие "Положение о выпуске и обращении цепных бумаг ir фондовых биржах в РСФСР". Летом того же года россияне знакомятся со словом ваучер, а уже зимой следующею. 1993 юла, начинает строиться хрупкая пирамида

ГКО. Годом позже на фондовом рынке появляется новый инструмент -государственные казначейские обязательства.

Только с принятием в ноябре 1994 года нового Гражданского кодекса. Закона "О рынке ценных бумаг" и целою ряда других важных нормативных документов, российский рынок цепных бумаг приобретает цивилизованную форму, соответствующую принципам, положенным в основу организации рынков цепных бумаг в развитых странах.

Имеете с тем в России еще достаточно слабо развито законодательство, регулирующее выпуск производных инструментов, поскольку на сегодняшний день Федеральная комиссия по рынку цепных бумаг, которой законодательством предоставлено право классифицировать ценные бумаги и определять их виды, среди производных инструментов различает т олько опционные свидетельства.

Па основе исследованных документов автором построена схема функциональных связей, существующих между профессиональными участниками российского рынка ценных бумаг (Рис. 1) и сделан вывод, что представленная организация рынка характерна для систем, построенных в развитых странах.

Ввиду неоспоримой важности процессов, происходящих па рынке ценных бумаг, государство дожно их контролировать путем:

Х установления обязательных требований к деятельности эмшеитов. профессиональных участников рынка цепных бумаг и ее стаидартв;

Х регистрации выпусков эмиссионных цепных бумаг и проспектов эмиссии и контроля за соблюдением -)\ш ich сами условии и обязательств, предуcmoi репных в них;

Х лицензирования деятельности профессиональных участников рынка цепных бумаг;

Х создания системы защиты нрав владельцев и контроля за соблюдением их прав эмитентами и профессиональными участниками рынка цепных бумаг;

Поскольку в работе исследуются российские ценные бумаги, имеющие хождение за пределами России, определены области соприкосновения законодательства о ценных бумагах с документами, регулирующими иностранные инвестиции и валютное обращение.

Отмечается, что иностранные инвесторы могут приобретать российские ценные бумаги, используя два средства оплаты: иностранную валюту п российские рубли. Однако российское валютное законодательство классифицирует продажу ценных бумаг (номинированных как в рублях так и в валюте) за валюту как операцию, снизанную с движением капитала. Такие операции могут совершаться резидентами только на основании разрешении Центрального Банка. Следовательно за иностранную валюту иностранные инвесторы могут приобрести российские цепные бумаги, находящиеся в собственное г нерезиден тов, т о ес ть уже находящиеся в обращении на между народном рынке, либо у резидентов Российской Федерации, имеющих cooihciciвующуто лицензию.

Российские ценные бумаги могут быть приобретены ипоараниыми инвесторами за российские рубли. В этом случае российское законодателю во также устанавливает специальный порядок. Прежде всего иностранным инвестором дожен быть открыт специальный счет в российских рублях в упономоченном банке. Главной

|jvvviinviui |iDiiii\a ЦСШ1ЫЛ UV MUI

особенное 1ЫО таких счетов является то. что они moiут быть использованы только для осуществления расчетов, связанных с обращением российских цепных бумаг, и конвертации денежных средств, предназначенных для инвестирования.

Особую позицию занимают ценные бумаги российских эмитентов, номинированные в иностранном валюте. Согласно законодательству, регулирующему валютное обращение в России, такие ценные бумаги признаются валютной ценностью. Следовательно, любые операции (выпуск, покупка, продажа, залог, авалироваиие и т.д.), совершаемые резидентами с данными ценными бумагами, являются операциями, связанными с движением капитала, и требуют наличия у резидента соответствующего разрешения Банка России.

На основе проведенного анализа делается вывод, что действующие процедуры осуществления иностранных инвестиции и валютного обращения значительно затрудняют инвестирование нерезидентами в российские псиные бумаги, если его проводин, напрямую, без привлечения многочисленных посредников. 15 эти связи программы, направленные на выпуск еврооблигаций, собственных валютных векселей и депозитных расписок, приобретают важное значение в процессе привлечения иностранных инвестиций в Россию, поскольку предоставляют потенциал!,ним инвесторам возможность попользовать для этого привычные для них процессы.

Однако в силу затронутых выше особенностей российского законодательства, выпуску ценных бумаг российскими эмитентами на международных рынках дожны предшествовать следующие регламентные процедуры: для выпуска облигаций -регистрация проспекта эмиссии облигаций в Федеральной комиссии но рынку ценных бума!' (ФКЦБ) и получение разрешения Банка России на выпуск и размещение облигаций, номинированных в иностранной валюте; для участия в программе выпуска депозитных расписок - регистрация проспекта эмиссии акций в ФЮ [Б (в случае размещения допонительной эмиссии); для выпуска векселей - получение разрешения Банка России па выпуск и размещение векселей, номинированных в иное трапной валюте.

Существует целый ряд типов программ по выпуску депозитных расписок (ДР): американские (АДР), европейские (ЕДР) и глобальные (ГДР)- Т'щ избираемой программы, как правило, определяется требованиями эмитента, признаками местного рынка эмитента и отношением инвесторов. При этом только некоторые гнны ДР-программ могут использоваться для мобилизации капитала в США: АДР III уровня, АДР. выпущенные в соответствии с правилом 144(а), известные как Ограниченные Американские Депозитные Расписки (ОАДР). а также ГДР, отвечающие условиям данных типов АДР. В работе проведен анализ типов ДР-npoiрамм. выявлены их преимущества и недостатки.

Говоря о возможностях мобилизации капитала при помощи выпуска /(Р. в работе отмечается, что любая допонительная миссия обыкновенных акций приводит к уменьшению прав прежних акционеров на управление предприятием п получение прибыли. Поэтому, привлечение капитала таким способом целесообразно проводить для реализации программ по расширению существующих произволе шейных мощностей либо освоению допонительных видов деятельности.

Другой важнейший финансовый инструмент - еврооблигации - представляют большой интерес, как для инвесторов, так и для заемщиков, в силу того, что он предоставляет возможность для заемщиков существенно расширить круг инвесторов, а для инвесторов - круг заемщиков.

Большинство еврооблигаций выпускается в документарной форме и является облигациями с фиксированной процентной ставкой. Как правило, еврооблигации - это облигации среднесрочные пли догосрочные. В структуре выпущенных и обращающихся в настоящее время еврооблигаций - около 80 процентов рынка приходится на догосрочные облигации.

При выпуске еврооблигаций обычно не накладывается никаких ограничений на их приобретение, однако могут оговариваться различные ограничения на их обращение. На крут- потенциальных инвесторов оказывают влияние параметры выпуска облигаций и финансово-экономическое положение эмитента. Так, в последнее время, среди них увеличивается доля институциональных инвесторов, которые часто имеют ограничения на покупку тех или иных видов облигаций. Эти ограничения затрагивают: кредитный рейтинг эмитентов облигаций, валюту облигации, сроки погашения, показатели доходности.

Помимо существенного расширения круга инвесторов для эмитента выпуск еврооблигаций имеет следующие преимущества:

Х достижение оптимальной процентной ставки - стоимость заимствования ниже, чем на внутреннем рынке при крупных размерах привлекаемых финансовых ресурсов;

Х структура акционерного капитала при выпуске еврооблигаций не изменяется.

Привлекательность проведения заимствований при помощи еврооблигаций, создаваемая стоимостью привлеченных финансовых средств подтверждается опытом российских структур, уже осуществивших размещение таких инструментов на международных рынках. Итоги размещения еврооблигаций российскими эмитентами представлены в табл. 1, составленной по данным компании Arthur Andersen на декабрь 1997 года.

Сопоставление приведенных данных со ставками кредитования, существующими в России, наглядно свидетельствует о преимуществах проведения заимствований на европейских рынках. Однако, российский эмитент при выпуске еврооблигаций, как и при выпуске любой облигации, стакивается с некоторыми ограничениями нормативного характера.

Для того чтобы осуществить успешное размещение еврооблигаций, одним из ведущих рейтинговых агентств дожен быть присвоен эмитенту рейтинг надежности и кредитоспособности. Размещение без рейтинга также возможно, однако в этом случае ставка купонного процента окажется выше, а объем привлеченных финансовых ресурсов - существенно ниже. Поэтому в большинстве случаев при подготовке к размещению еврооблигаций следует пройти также этап определения кредитного рейтинга эмитента в одном из ведущих рейтинговых агентств, несмотря па то, что это достаточно дорогам процедура. !

Поскольку по сноей природе еврооблигации являются догосрочными инструментами, целесообразно использовать средства, привлеченные от размещения,

на среднесрочные и догосрочные цели. Например, на цели реконструкции и модернизации производства либо расширения производственных мощностей.

Таблица 1

Размещение еврооблигации российскими эмитентами

Эмитенты Объем (шли.) Срок (лег) Доходность (%)

1 осударство

Россия $ 1.000 5 9.29

Россия ПМ 2.000 7 9.04

Россия $ 2.400 10 10.13

Регионы

Москва $ 500 3 9.55

Санкт-Петербург $ 300 5 9,59

Нижний 11овгород $ 100 5 8.78

Банки

СБС-Агро $ 250 3 10.35

Альфа-Банк $ 175 3 10,7

Онексимбаик $ 250 3 9.89

Российский Кредит $200 3 10.8

Внешторгбанк $200 7 11с г .чанных

Корпорации

Сибнефть $ 150 3 Нет данных

Татнефть $ 300 5 8.86

Мосэнерго $ 200 5 8.44

Лукпнтер $350 6 7.51

Обращение векселей на международном рынке тесно связано с понятием форфейтинга. Форфейтеры финансируют программы иностранных капиталовложений без права регресса к экспортеру. Вексель используется как средство расчетов и передается импортером экспортеру в качестве оплаты товара, поставленного с отсрочкой платежа. Сумма процентов за отсрочку оплаты товара, то сеть величина дисконта, включается импортером в поном объеме в себестоимость продукции согласно "Положению о составе затрат по производству и реализации продукции, включаемых в себестоимость..." (раздел I статья 2 пункт "с"). Таким образом, форфейтинг выпоняет те же самые функции, что и аккредитивная система. Экспортер в этом случае свободен от кредитного риска и риска обменных курсом, импортер получает товары в кредит, а рынок международных краткосрочных капиталов предоставляет неограниченные кредиты.

В силу простоты реализации схемы и устоявшихся на рынке традиций, целесообразно использовать векселя для привлечения заемных средств на краткосрочной основе для реализации целен финансирования оборотного капи тала.

Одной из важных задач, стоящих перед эмитентом еврооблигаций пли депозитных расписок является определение места их регистрации. Важные факторы.

такие как ликвидность акции, их видимость, расходы на регистрацию, требования финансирования дожны быть тщательно взвешены, прежде чем будет сделай выбор биржи, которая наилучшим образом будет отвечать запросам эмитента. Для того чтобы обеспечить принятие правильного решения, эмитенту следует провести детальные переговоры с основными биржами. Тин выбранной программы выпуска депозитных расписок пли облигаций будет определять выбор соответствующего варианта листинга.

Котировка на общепризнанной бирже добавляет видимости эмиссии и предоставляет потенциально более широкий рынок: у многих институциональных инвесторов существуют ограничения на количество пекогируемых ценных бумаг, или бумаг, искотпруемых на строго определенных биржах, в которые можно производить инвестирование.

Проведенные в главе исследования, позволяют сделать следующие выводы:

Х Организация современною российского рынка ценных бумаг соответствует принципам, положенным в основу рыночных систем, построенных в развитых странах.

Х Существующее валютное законодательство и законодательство об иностранных инвестициях допускают совершение нерезидентами операций с ценными бумагами российских эмитентов. Однако порядок, установленный для осуществления таких операций, существенно затрудняют инвестирование нерезидентами в российские ценные бумаги.

Х Депозитные расписки являются эффективным финансовым механизмом, как для инвесторов, гак и для эмитентов. Однако любая допонительная эмиссия обыкновенных акций приводит к уменьшению прав прежних акционеров на управление предприятием и получение прибыли. Поэтому, привлечение капитала таким способом целесообразно проводить для реализации программ по расширению существующих производственных мощностей либо освоению допони тельных видов дея ie.ibiiocni.

Х При размещении еврооблигации стоимость заимствования существенно ниже, чем па внутреннем рынке. Поскольку по своей природе еврооблигации являются догосрочными инструментами, целесообразно использовать средства, привлеченные от размещения, на среднесрочные и догосрочные цели. Например, на пели реконструкции и модернизации производства либо расширения производственных мощностей.

Х Форфейтинг выпоняет те же самые функции, что и аккредитивная система. При этом сумма процентов за отсрочку оплаты товара, то есть величина'взимаемого дисконта, включается импортером в поном объеме в себестоимость продукции. В силу простоты реализации схемы и устоявшихся па рынке традиций, целесообразно использовать векселя для привлечения заемных средств на краткосрочной основе для реализации целей финансирования оборотного капитала.

Во второй главе: "Разработка механизмов эффективного использования российскими предприятиями собственных пенных бумаг на международных рынках" па основе проведенного исследования даются рекомендации по проведению подготовительных мероприятий, предшествующих выпуску ценных бума!'. Даются

предложения по адаптации исследованных финансовых механизмов к российским условиям.

Одним из условий успешною привлечения финансовых средств с международных рынков являйся завоевание доверия со стороны потенциал!.пых инвесторов, которое достигается путем предоставления инвесторам достоверной информации обо всех возможных рисках, связанных с вложением средств, и ожидаемой прибыли. Для многих видов финансирования на международных рынках необходимым условием привлечения инвестиций является предоставление финансовой информации в соответствии с требованиями конкретного рынка за определенное количество лет.

Для компаний, решивших расширить зоны своей деятельности, привлечь новых клиентов и инвесторов, безусловной является необходимость составления финансовой отчетности и проведения аудиторской проверки в соответствии с требованиями международных стандартов бухгатерского учета. Для успешного проведения таких мероприятий в свою очередь требуется проведение независимой оценки основных средств в соответствии с требованиями международных стандартов.

Важнейшим мероприятием, позволяющим укрепить доверие со стороны инвесторов, является получение эмитентом кредитного рейтинга одного из ведущих рейтинговых агентств. Эта процедура также предоставляет возможность сотрудничества с институциональными инвесторами, многие из которых не имеют права покупать ценные бумаги не имеющие рейтинга. Кроме этого, рейтинговая оценка позволяет существенно снизить стоимость финансовых ресурсов.

Для эффективной реализации программ привлечения финансовых ресурсов с международных рынков, в работе предложена процедура подготовки российских предприятий, которая включает следующие этапы: проведение оценки стоимости основных средств предприятия с привлечением независимого, международно-признанного оценщика; составление финансовой отчетности в соответствии с требованиями международных стандартов и проведение ее аудита; получение рейтинговой оценки кредитоспособности у одного из ведущих рейтинговых агентств.

Говоря об адаптации финансовых инструментов к российским условиям, в работе не уделяется особое внимание механизмам выпуска депозитных расписок, поскольку на деятельность эмитента процесс выпуска депозитных расписок существенною влияния не оказывает, за исключением увеличения числа отчетной финансовой документации. Мобилизация же капитала при помощи депозитных расписок отражается у эмитента только как выпуск допонительных акций, и держатели депозитных расписок рассматриваются эмитентом как обыкновенные акционеры. Главным образом усилия сконцентрированы на механизмах выпуска еврооблигаций и векселей.

В работе отмечается, что существующее российское налоговое законодательство не позволяет российским предприятиям в поной мере использовать преимущества привлечения заемных средств за счет выписка облигации, производимою как на внутреннем, так и на европейских рынках. Причиной тому является необходимость выплаты процентного дохода за счет чистой прибыли предприятия, то есть остающейся в распоряжении после уплаты налогов.

Возможное п. избежания отнесения расходов по привлеченным финансовым средствам за счет чистой прибыли дает "Положение о составе затрат по производству и реализации продукции (работ, услуг), включаемых в себестоимость продукции (работ, услуг), и о порядке формирования финансовых результатов, учитываемых при налогообложении прибыли". Согласно упомянутому документу затраты на оплату процентов по полученным кредитам банков (за исключением ссуд, связанных с приобретением основных средств, нематериальных и иных внеоборотных активов) подлежат' включению в себестоимость выпускаемой продукции. В свою очередь суммы, направляемые предприятиями отраслей сферы материального производства на выплату процентов по кредитам, связанным с финансированием капитальных вложений производственного назначения (в том числе в порядке долевого участия), исключаются из налогооблагаемой байт, определяемой при уплате налога па прибыль, п соответствии с законом "О налоге па прибыль" (статья б).

Таким образом, для избежания повышенных налоговых выплат при организации финансирования в работе предлагается синтезировать механизм выпуска еврооблигации с механизмом банковского кредитования.

Для адаптации схемы выпуска еврооблигаций к схеме "Еврооблигация - Банк -Кредит" может быть задействовано дочернее предприятие российской компании, зарегистрированное в стране с более либеральным налоговым законодательством, чем в России. В этом случае процесс привлечения финансовых ресурсов происходит но схеме, приведенной на рис. 2.

Дочерняя (100%) компания российского предприятия, зарегистрированная в Европе. осуществляет (1) выпуск и размещение еврооблигаций в соответствии с общепринятыми процедурами. Необходимо отметить, что для открытия дочернего предприятия заграницей российскому иредприяппо необходимо получить разрешение Байка России. Данная операция, также как и выпуск еврооблигаций, является операцией, связанной с движением капитала. Положительным моментом по сравнению с выпуском еврооблигаций непосредственно российским предприятием является отсутствие необходимости регистрации проспекта эмиссии облигаций в ФКЦБ. Регистрация будет проводится в стране юрисдикции дочерней компании. Дочерняя компания пол\чает (2) средства от размещения ценных бумаг. Денежные средства, привлеченные от размещения еврооблигаций, помещаются (3) на депозит в коммерческий банк. При этом ошимальиым будет выбор такого банка, который имеет свой дочерпни банк в России, например: ABN AMRO Bank, ING Bank - Rus ING, West LB - West LB Vostok. Citibank п т.д. За счет средств размещенного депозита банк осуществляет кредитование (4) российского предприятия. В соответствии с условиями кредитного договора российские предприятие осуществляет выплату (5) процентов но привлеченному кредиту. При этом выплачиваемые пропеты предприятие либо включает в себестоимость продукции, либо, если это позволяют цели использования кредита, вычитает из налогооблагаемой базы по налогу на прибыль. Пели же была использована банковская группа, имеющая российский дочерний банк, российское предприятие - заемщик не будет стакиваться с необходимостью требования от кредитора предъявить справку из налогового органа о подаче ходатайства об избежании двойного налогообложения, либо удержания налога па доход. Банк

выплачиваем (0) пропеты по депозиту, которые и свою очередь служит источником для выплаты процен тов по облигациям.

Таким образом, предложенный механизм позволяет российским предприятиям использовать широкие инвестиционные возможности публичных эмиссий, относя расходы по обслуживанию дога в соответствии с принципами банковского кредитования.

Говоря о размещении валютных векселей па международном рынке, отмечается, что форфейтинг является чрезвычайно удобным средством для финансирования импорта. Между тем, иностранные компании - форфсйтеры готовы использован, привычные для них инструменты для финансирования реальных торговых и производственных операций, протекающих на внутреннем российском рынке. Однако валютные векселя являются в России эксклюзивным инструментом и не могут бы ть широко использованы для расчетов с российскими поставщиками.

Конечно, для целей попонения оборотного капитала валютные векселя могут быть использованы российским заемщиком путем непосредственной продажи иностранному форфейгеру. Однако такой способ является более дорогостоящим, поскольку в этом случае расходы но выплате дисконта дожны быть отнесены заемщиком на использование прибыли. В этом случае стоимость привлеченных ресурсов увеличивается приблизительно в потора ракь

Для применения валютных векселей для финансирования операций на внутреннем рынке в работе предложен механизм, представленный па рис. 3. Рассмотрим порядок действий в э том случае:

Панком, обслуживающим Заемщика, авапруготся (1) выпушенные им рублевые векселя, которые впоследствии передаются (2) Заемщиком с дисконтом Поставщику в качестве оплаты с рассрочкой поставляемого сырья. Одновременно Заемщик выпускает (3) валютные векселя и продаст их по номиналу обслуживающему Банку. Однако расчетов за переданные цепное 1 и па этой стадии пе происходит. Банк авалирует (4) полученные валютные векселя и продает их иностранному форфейгеру. В оплату полученных ценностей Банк получас г (5) от форфейтера валютные ценности за вычетом дискота. Поставщик сырья продает (6) подученные рублевые векселя Банку. Банк учитывает рублевые векселя и выплачивает (7) рублевые средства за вычетом дисконта. Дисконт по рублевым векселям в этом случае равен величине процентов по коммерческому кредиту, предоставленному Поставщиком Заемщику, а также величине дисконта, удержанного форфейтером по валютным векселям. Рублевые векселя держатся Банком до пх погашения. Поставщик осуществляет поставку (8) сырья. Заемщик реализует (9) готовую продукцию и получает (10) выручку от ее реализации. При приближении срока погашения валютного векселя форфентер предъявляет (11) вексель для погашения Банку как авалисту. Банк в свою очередь предъявляет (12) рублевые векселя для погашения Векселедателю. Поскольку Банк и Заемщик имеют друг перед другом встречные обязательства, производится (13) взаимозачет. Заемщик гасиI' (14) валюшые векселя.

Поскольку при реализации такой схемы, расходы по выплате дисконта нк.тючакчея заемщиком в себестоимость продукции, данная схема ичшоляст

Схема финансирования торговых операций на внутреннем рынке при помоши международных инструментов

использовать валютные векселя п качестве эффективного средства финансирования операций па внутреннем российском рынке.

Таким образом, на основе проведенных в главе исследований, могут быть сделаны следующие выводы:

Х Для достижения российским предприятием оптимальных результатов при выпуске ценных бумаг па международных рынках, необходимо провести комплекс подготовительных мероприятий, включающий проведение опенки стоимости основных средств предприятия; составление финансовой отчетности в соответствии с требованиями международных стандартов и проведение ее аудита; получение рейтинговой оценки кредитоспособности у одного из ведущих рейтинговых агентств.

Х Существующее российское налоговое законодательство не позволяет российским предприятиям в поной мерс использовать преимущества привлечения заемных средств за счет выпуска облигаций, производимого как па внутреннем, так и на европейских рынках. Для целей догосрочного и среднесрочного финансирования предлагается синтезирован механизм выпуска еврооблигаций с механизмом банковского кредитования, что позволяет существенно снизить расходы по обе лужнва! ппо дол га.

Х Результаты работы позволяю! использовать российскими заемщиками собственные валютные векселя в качестве эффективного средства финансирования операций на внутреннем российском рынке. При этом расходы по выплате дисконта включаются заемщиком в себестоимость продукции, как и при финансировании импортных операций но схеме форфейтинга.

В третьей главе: "Оценка экономической эффективности использования зашотных векселей" проведено исследование опыта ОАО "НКАЗ" по привлечению финансовых ресурсов па международных рынках.

За период с декабря 1996 года по июль 1998 года ОАО "IIKA3" привлек на международных рынках (финансовые ресурсы на общую сумму 25 милионов доларов.

Для оценки экономического эффекта в работе проведено сравнение фактических атрат, произведенных предприятием при размещении валютных векселей на международном рынке с возможными затратами от размещения аналогичного объема полевых векселей на российском рынке. Мри этом делалось предположение, что фоводя заимствования на внутреннем рынке, заемщик страхует валютные риски iyгем заключения (форвардных сделок но приобретению иностранной валюты. Это шло возможность исследован, стоимость финансовых ресурсов на различных рынках 1ерез единую валюту - долары США. Таким образом экономический эффект от ^пользования валютных векселей оценен как разница дисконтов, удерживаемых швесторами различных рынков, при приобретении векселей заемщика.

То есть:

AD = -. где

360 / ( Ad * Т ) + 1

U) - разница дисконтов, удерживаемых инвесторами различных рынков: *) - номинальная стоимость векселя;

Динамика изменения кредитных ставок

Ad - разница стоимости финансовых ресурсон на различных рынках; Г - срок обращения векселя.

И работе представлен легальный расчет экономического эффекта от применения валютных векселей, который составил около ООО ООО доларов США. Итоги размещения векселей проилюстрированы па рис.4.

График наглядно демонстрирует преимущества проведения заимствований на зарубежных рынках по сравнению с внутренним российским финансовым рынком. Исследования, проведенные в данной главе, позволяют сделать следующий вывод;

Х При размещении векселей на международном рынке стоимость заимствования существенно ниже, чем па внутреннем рынке.

В_закл_ючени_п сформулированы основные положения и результаты

диссертационного исследования:

Х Проведенный в работе анализ выявил: организация современного российского рынка ценных бумаг соответствует принципам, положенным в основу рыночных систем, построенных в развитых странах. Более того, в части вексельного обращения, российское законодательство поностью соответствует международным нормам.

Х Исследование нормативной базы показало: существующее валютное законодательство и законодательство 0б иностранных инвестициях допускают совершение нерезидентами операций с ценными бумагами российских эмитентов. Однако порядок, установленный для осуществления таких операций, существенно затрудняет инвестирование нерезидентами в российские ценные бумаги. В этой спяя программы, направленные на выпуск еврооблигаций и депозитных расписок, приобретают важное значение в процессе привлечения иностранных инвестиций в Россию, поскольку предоставляю! потенциальным инвесторам возможность использовать для этого привычные для них процедуры.

Х В работе рекомендовано использовать депозитные расписки как эффективный механизм привлечения капитала для реализации программ но расширению существующих производственных мощностей либо освоению допонительных видов деятельности, поскольку любая допонительная эмиссия обыкновенных акций приводит к уменьшению прав прежних акционеров на управление предприятием и получение прибыли.

Х Предлагается использовать средства, привлеченные от размещения еврооблигаций, па среднесрочные и догосрочные пели. Например, на цели реконструкции и модернизации производства либо расширения производственных мощностей. Исследование показало, что при размещении еврооблигаций стоимость заимствования существенно ниже, чем на внутреннем рынке. Для расширения крута потенциальных инвесторов рекомендуется пройти процедуру листинга на одной или нескольких европейских фондовых биржах.

Х На основе проведенного анализа сделан вывод: форфейтинг выпоняет те же самые функции, что и аккредитивная система. Экспортер в этом случае свободен от кредитного риска п риска обменных курсов, импортер получает товары в кредит, а

рынок международных краткосрочных капиталов предоставляет неограниченные кредиты. В силу простоты реализации схемы и устоявшихся па рынке традиций, в работе рекомендовано использовать векселя для привлечения заемных средств на краткосрочной основе для реализации целей финансирования оборотного капитала.

Х Разработан комплекс подготовительных мероприятий, включающий проведение оценки стоимости основных средств предприятия; составление финансовой отчетности в соответствии с требованиями международных стандартов и проведение се аудита; получение рейтинговой оценки кредитоспособности у одного из ведущих рейтинговых агентств, для достижения российскими предприятиями оптимальных результатов при выпуске ценных бума!' на международных рынках.

Х Проведенный анализ выявил: существующее российское налоговое законодательство не позволяет российским предприятиям в поной мере использовать преимущества привлечения заемных средств за счет выпуска облигаций, производимого как на внутреннем, так и на европейских рынках.

Х Для целей догосрочного и среднесрочною финансирования в работе предлагается синтезировать механизм выпуска еврооблигаций с механизмом банковского кредитования, что позволяет существенно снизить расходы по обслуживанию дога.

Х Разработанный механизм позволяет использовать российскими заемщиками собственные валютные векселя в качестве эффективного средства финансирования операций па внутреннем российском рынке. При этом расходы но выплате дисконта включаются заемщиком в себестоимость продукции, как и при финансировании импортных операций по схеме форфейтинга.

Х Эффективность использования валютных векселей для привлечения финансовых ресурсов па международных рынках подтверждается исследованием опыта ОАО "НКАЗ". Экономический эффект от применения данного инструмента на ОАО "НКАЗ" составил около 900 ООО доларов США.

По теме диссертации опубликованы следующие работы:

1. НКАЗ получил лицензию Банка России. Новокузнецк, Кузнецкие вести. №32 (88) от 22.04.1997-0,1 пл.

2. Возможности и преимущества еврооблигаций. // Проблемы экономической теории и практика на современном этапе развития. Сборник научных трудов. Москва, Московская Государственная Академия Приборостроения и Информатики, 1998 г. -0,3 п.л.

3. Развитие концепции депозитных расписок. // Проблемы экономической теории и практика на современном этапе развития. Сборник научных трудов. Москва, Московская Государственная Академия Приборостроения и Информатики, 1998 г. -0,4 пл.

4. Рейтинговая оценка кредитоспособности предприятий. (Сдано в печать) 0,4 пл.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Кузовлев, Алексей Михайлович

Введение.

Глава I Исследование возможностей и механизмов использования российскими эмитентами ценных бумаг инвестиционного потенциала международных рынков.

1.1 Анализ основ существования рынка ценных бумаг в России

1.1.1 Основные этапы формирования фондового рынка в России и его современное строение.

1.1.2 Виды ценных бумаг, существующих в России.

1.1.3 Законодательно-нормативное регулирование фондового рынка и иностранных инвестиции.

1.2 Анализ основных инструментов международного фондового рынка.

1.2.1 Исследование механизмов применения депозитных расписок.

1.2.1.1 Типы депозитных расписок.

1.2.1.2 Функции участников программ выпуска спонсируемых ДР и классификация затрат эмитента.

1.2.2 Анализ особенностей использования еврооблигаций.

1.2.2.1 Виды еврооблигаций.

1.2.2.2 Функции участников процедуры подготовки и осуществления эмиссии еврооблигаций.

1.2.2.3 Основные этапы выпуска еврооблигаций.

1.2.3 Обращение векселей на международном рынке.

1.2.4 Обзор международных фондовых рынков.

1.2.4.1 Котировка в США.

1.2.4.2 Котировка на европейском рынке.

1.3 Исследование механизмов рейтинговой оценки кредитоспособности предприятий.

1.4 Выводы.

Глава 2Разработка механизмов эффективного использования российскими предприятиями собственных ценных бумаг на международных рынках.

2.1 Роль инструментов фондового рынка в управлении заемными средствами предприятий.

2.2 Концепция подготовки российских предприятий к выходу на международные финансовые рынки.7$

2.3 Разработка эффективного механизма финансирования догосрочных проектов.

2.4 Расширение сферы применения валютных векселей.

2.5 Выводы

Глава 3 Оценка экономической эффективности использования валютных векселей.

3.1 Описание используемых инструментов.

3.2 Расчеты.

3.3 Выводы.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Эффективное управление заемными средствами предприятий"

Актуальность исследования

Процесс интеграции мировых рынков капиталов, начавшись около двадцати лет назад, в последние годы резко ускорися. Международные рынки капиталов сегодня как никогда тесно связаны друг с другом благодаря все усложняющемуся характеру заемщиков, инвесторов и финансовых посредников, быстрому прогрессу в области информатики и средств связи, а также более тесному сотрудничеству между финансовыми регулирующими органами.

Целью любого инвестора является получение максимальной прибыли от вложенных средств, при минимальном уровне сопутствующего ему риска Заемщик же, со своей стороны, заинтересован в привлечении наиболее дешевых финансовых ресурсов. Выпуск ценных бумаг за пределами страны эмитента в мировой рыночной системе широко используется в качестве способа привлечения финансовых ресурсов в различных временных рамках, повышения имиджа предприятий, а также для завоевания и закрепления позиций на зарубежных рынках. Среди инструментов, применяемых для достижения данных целей, выделяются договые обязательства: облигации и векселя, а также депозитные расписки. Однако до недавнего времени использование подобных инструментов российскими предприятиями было абсолютно невозможно.

Взяв курс на ведение рыночной экономики, Россия в последнее десятилетие осуществляет активную интеграцию в мировую рыночную систему, и поэтому неудивительно, что некоторые российские предприятия для реализации своих производственных планов используют зарубежные финансовые ресурсы. На преимущества использования зарубежных финансов в первую очередь обратили внимание ведущие российские компании, так называемые "голубые фишки" (Blue Chips). Некоторые из них уже успешно реализовали свои программы по выпуску договых обязательств, проложив тем самым дорогу к международным финансам для российских предприятий. Подтверждением тому является также возрастающий интерес иностранных инвесторов к успешно работающим российским компаниям "второго эшелона". И поэтому впоне естественно, что существующий спрос на ценные бумаги российских эмитентов порождает в ответ предложение со стороны российских компаний.

На общую стоимость финансовых ресурсов оказывает влияние целый ряд факторов, и потому принятию решения о выпуске договых обязательств дожно предшествовать предварительное изучение предметной области и структурирование намеченной задачи. Специфика выпуска российских ценных бумаг за пределами России осложнена довольно молодым российским законодательством и жесткой фискальной системой, а незнание всех связанных с ними аспектов может в конечном итоге привести не только к снижению эффективности или срыву проекта, но и создать почву для наложения значительных штрафов и введения серьезных ограничений со стороны регулирующих органов. Таким образом, только своевременное и подробное исследование может позволить эмитенту добиться дожного результата от выпуска ценных бумаг.

Изложенные выше обстоятельства подтверждают актуальность выбранной темы исследования.

Цель и задачи исследования

Целью исследования является разработка механизмов эффективного использования российскими предприятиями собственных ценных бумаг на международных рынках.

В соответствии с целью исследования, в диссертационной работе поставлены и решены следующие основные задачи:

Х выпонен анализ механизмов выпуска и обращения ценных бумаг, используемых на международных рынках, и даны предложения по их использованию российскими предприятиями в зависимости от целей привлечения ресурсов; исследована специфика международных рынков и требований, предъявляемых ими к ценным бумагам и их эмитентам;

Х проведена адаптация механизмов использования российскими предприятиями собственных еврооблигаций и валютных векселей для эффективного привлечения финансовых ресурсов;

Х проведена оценка эффективности применения международных инструментов российским предприятием;

Х проведено исследование организационной структуры российского рынка ценных бумаг и выпонен анализ правовых основ его существования; определены области соприкосновения законодательства о ценных бумагах с валютным законодательством и законодательством об иностранных инвестициях; составлен перечень мероприятий регламентного характера, обязательных для выпонения перед использованием ценных бумаг на международных рынках;

Х разработан агоритм проведения подготовительных мероприятий, предшествующих выходу российских предприятий на международные финансовые рынки.

Решение перечисленных выше задач дает основание утверждать, что:

Х синтез механизма выпуска еврооблигаций с механизмом банковского кредитования позволяет российским предприятиям использовать широкие инвестиционные возможности публичных эмиссий, относя расходы по обслуживанию дога в соответствии с принципами банковского кредитования;

Х собственные валютные векселя российских предприятий могут быть использованы как инструмент привлечения средств международных форфейтинговых компаний для финансирования операций на внутреннем российском рынке.

Предмет исследования

Предметом исследования являются организационные и управленческие решения предприятий, принимаемые ими при реализации механизмов выпуска ценных бумаг для целей привлечения заемных средств.

Объект исследования

Объектами исследования являются российские предприятия, выходящие на международные финансовые рынки, российское гражданское и налоговое законодательство, законодательство о ценных бумагах; североамериканские и европейские финансовые рынки и оперирующие на них структуры.

Теоретическая и методологическая основа исследования

Теоретической и методологической основой исследования явились методы структурного анализа применительно к процессам, протекающим при выпуске ценных бумаг; методы экономического анализа использовались при исследовании результатов, полученных при выпуске ценных бумаг, а также при адаптации финансовых механизмов к российским условиям. Был применен комплексный анализ областей соприкосновения гражданского и налогового законодательства, законодательства о ценных бумагах.

Исследование базируется на двух основных допущениях. Первое: отказавшись от ведения планово-нормативной экономики, и взяв ориентацию на построение рыночной системы экономических отношений, Россия будет продожать развиваться намеченным курсом рыночных реформ. Второе: правительство России более не будет принимать радикальных решений, подрывающих доверие со стороны иностранных инвесторов, а также не будет изменять в худшую сторону условия осуществления иностранных инвестиций.

При проведении исследования использовались труды российских и зарубежных ученых по изучаемой проблеме. Был принят во внимание опыт всемирно известных консатинговых и финансовых институтов: компаний Arthur Andersen, Coopers & Lybrand, Bankers Trust Company.

Научная новизна проведенного исследования

Новизна проведенного исследования заключается в следующем:

Х разработаны предложения по адаптации механизма выпуска еврооблигаций к российским условиям;

Х разработан механизм финансирования оборотного капитала, используемого для операций на внутреннем российском рынке, за счет размещения векселей на международном рынке;

Х выпонена оценка практических результатов, полученных от размещения векселей российского промышленного предприятия на международном рынке;

Х показана возможность российским предприятиям, нуждающимся в инвестициях, использовать малоизвестные для них финансовые механизмы;

Х выработаны рекомендации по применению российскими предприятиями международных финансовых инструментов в зависимости от целей привлечения заемных средств;

Х предложен агоритм проведения подготовительных мероприятий, предшествующих выходу российских предприятий на международные финансовые рынки;

Х составлены перечни обязательных финансовых затрат, которым подвергается эмитент, использующий те или иные международные финансовые инструменты.

Практическая значимость работы

Результаты проведенного исследования могут быть использованы широким кругом российских предприятий, ищущих финансовые источники для реализации собственных производственных программ. Открывая допонительные возможности для финансирования, данная работа стимулирует деятельность российских предприятий, направленную на интеграцию в мировую рыночную систему и привлечение иностранных инвестиций в реальные сектора российской экономики.

Недостаточная изученность исследуемых в данной работе проблем среди широкого круга российских промышленных предприятий во многом объясняется молодостью существующей в России экономической системы, жестким контролем подобных операций государственными органами, а также в какой-то степени языковыми барьерами. Освещая большинство граней малоизученных в России международных финансовых инструментов, и распутывая сложный клубок существующего законодательства, данная работа делает более доступным для российских предприятий международный финансовый рынок. Способность же предприятий использовать возможности международного финансового рынка, предоставляющего дешевые ресурсы, дает им очевидные преимущества перед конкурентами.

Согласно программе Правительства Российской Федерации "Структурная перестройка и экономический рост в 1997-2000 годах"[1], приток иностранных инвестиций в российскую экономику позволит ускорить решение таких проблем социально-экономического развития страны, как продвижение конкурентоспособных российских товаров и технологий на внешний рынок, расширение и диверсификация экспортного потенциала, развитие импортозамещающих производств, развитие производства в трудоизбыточных регионах, освоение современных рыночных отношений в сфере предпринимательства.

Апробация и внедрение

Результаты данного исследования были внедрены Открытым Акционерным Обществом "Новокузнецкий Алюминиевый Завод" (ОАО "НКАЗ"). В частности, реализована схема финансирования оборотного капитала за счет размещения собственных векселей на международных рынках. Данная схема позволила за период с декабря 1996 года по июль 1998 года привлечь с международных рынков финансовые ресурсы на общую сумму 25 милионов доларов США.

В настоящее время на ОАО "НКАЗ" проводится организационная работа по выпуску еврооблигаций и американских депозитных расписок. Проектируемые программы позволят ОАО "НКАЗ" привлечь с международных рынков финансовые ресурсы для проведения модернизации производства, а также сооружения новой проговодственно-технологической линии, реализующей концепцию производственного цикла глубокой переработки.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Кузовлев, Алексей Михайлович

3.3 Выводы

Расчеты, выпоненные в данной главе, позволяют сделать следующие выводы:

Х При размещении векселей на международном рынке стоимость заимствования существенно ниже, чем на внутреннем рынке.

Х Размещение валютных векселей на международном рынке является эффективным способом финансирования, как импортных операций, так и операций осуществляемых на внутреннем рынке.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Итогом проведенного исследования являются следующие результаты:

Х Проведенный в работе анализ выявил: организация современного российского рынка ценных бумаг соответствует принципам, положенным в основу рыночных систем, построенных в развитых странах. Более того, в части вексельного обращения, российское законодательство поностью соответствует международным нормам.

Х Исследование нормативной базы показало: существующее валютное законодательство и законодательство об иностранных инвестициях допускают совершение нерезидентами операций с ценными бумагами российских эмитентов. Однако порядок, установленный для осуществления таких операций, существенно затрудняет инвестирование нерезидентами в российские ценные бумаги. В этой связи программы, направленные на выпуск еврооблигаций и депозитных расписок, приобретают важное значение в процессе привлечения иностранных инвестиций в Россию, поскольку предоставляют потенциальным инвесторам возможность использовать для этого привычные для них процедуры.

Х В работе рекомендовано использовать депозитные расписки как эффективный механизм привлечения капитала для реализации программ по расширению существующих производственных мощностей либо освоению допонительных видов деятельности, поскольку любая допонительная эмиссия обыкновенных акций приводит к уменьшению прав прежних акционеров на управление предприятием и получение прибыли.

Х Предлагается использовать средства, привлеченные от размещения еврооблигаций, на среднесрочные и догосрочные цели. Например, на цели реконструкции и модернизации производства либо расширения производственных мощностей. Исследование показало, что при размещении еврооблигаций стоимость заимствования существенно ниже, чем на внутреннем рынке. Для расширения круга потенциальных инвесторов рекомендуется пройти процедуру листинга на одной или нескольких европейских фондовых биржах.

На основе проведенного анализа сделан вывод: форфейтинг выпоняет те же самые функции, что и аккредитивная система. Экспортер в этом случае свободен от кредитного риска и риска обменных курсов, импортер получает товары в кредит, а рынок международных краткосрочных капиталов предоставляет неограниченные кредиты. В силу простоты реализации схемы и устоявшихся на рынке традиций, в работе рекомендовано использовать векселя для привлечения заемных средств на краткосрочной основе для реализации целей финансирования оборотного капитала.

Разработан комплекс подготовительных мероприятий, включающий проведение оценки стоимости основных средств предприятия; составление финансовой отчетности в соответствии с требованиями международных стандартов и проведение ее аудита; получение рейтинговой оценки кредитоспособности у одного из ведущих рейтинговых агентств, для достижения российскими предприятиями оптимальных результатов при выпуске ценных бумаг на международных рынках.

Проведенный анализ выявил: существующее российское налоговое законодательство не позволяет российским предприятиям в поной мере использовать преимущества привлечения заемных средств за счет выпуска облигаций, производимого как на внутреннем, так и на европейских рынках.

Для целей догосрочного и среднесрочного финансирования в работе предлагается синтезировать механизм выпуска еврооблигаций с механизмом банковского кредитования, что позволяет существенно снизить расходы по обслуживанию дога.

Разработанный механизм позволяет использовать российскими заемщиками собственные валютные векселя в качестве эффективного средства финансирования операций на внутреннем российском рынке. При этом расходы по выплате дисконта включаются заемщиком в себестоимость продукции, как и при финансировании импортных операций по схеме форфейтинга

Эффективность использования валютных векселей для привлечения финансовых ресурсов на международных рынках подтверждается исследованием опыта ОАО "НКАЗ". Экономический эффект от применения данного инструмента на ОАО "НКАЗ" составил около 900 ООО доларов США.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Кузовлев, Алексей Михайлович, Москва

1. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок М., 1995;

2. Мусатов В.Т. Фондовый рынок: Инструменты и механизмы М., 1991;

3. Фельдман А.А., Лоскутов А.Н. Российский рынок ценных бумаг М., 1997;

4. Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. N 39-Ф3 "О рынке ценных бумаг", "Российская газета" от 25 апреля 1996 г;

5. Рынок ценных бумаг. Под редакцией Галанова В.А., Басова А.И. М.: Финансы и статистика, 1998;

6. Павлова JI.H. Профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг -М., 1997;

7. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами М., 1997;

8. А.Н. Буренин. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов М.: 1 Федеральная Книготорговая Компания, 1998;

9. Постановление Правительства РФ от 28 декабря 1991 г. N 78 "Об утверждении положения о выпуске и обращении ценных бумаг и фондовых биржах в РСФСР", "Финансовая газета", N 5, 1992 год;

10. Hull J. Options, Futures and Other Derivative Securities. Englewood Cliffs: Prentice hall, 1989;

11. Введение во фьючерсы и опционы. Сборник материалов Спб., 1993;

12. Алехин Б.И. Рынок ценных бумаг. Введение в фондовые операции -М.: Финансы и статистика, 1991;

13. Заморин О. Инструменты денежного рынка. Векселя // Экономика и Жизнь-1992, №7;

14. Макеев А.В. Применение векселя в финансово-хозяйственной деятельности Спб.: Санкт-Петербургский Университет Экономики и Финансов, 1995;

15. Беляков М.М. Вексель как важнейшее платежное средство М.: Трансферт, 1992;

16. Леонтьева И.П. Вексельное обращение и банковские операции с векселями Спб.: Санкт-Петербургский торгово-экономический институт, 1993;

17. Львов О.М. Вексель как средство платежа и кредита и его практическое применение Спб., 1992;

18. Ефремова Л. Практические вопросы вексельного права // Бизнес и банки 1992, №12;

19. Новоселова Л. Вексель: проблемы правового регулирования практического использования // Экономика и Жизнь, 1995, №17;

20. Федеральный закон от 11 марта 1997 г. N 48-ФЗ "О переводном и простом векселе", "Российская газета" от 18 марта 1997 г.:

21. Постановление ЦИК и СНК СССР от 7 августа 1937 г. N 104/1341 "О введении в действие положения о переводном и простом векселе4', Свод Законов СССР, том 5, стр. 586;

22. Вексель. Практическое пособие по применению (рекомендации предприятиям) Сборник / Составитель Д.А. Равкин М.: Банковский деловой центр, 1996;

23. О вексельном обращении в России. Нормативная база. М.: Институт финансов и права. 1997 г. 51 стр.;

24. Фельдман А. А. Вексельное обращение М.: Инфра-М, 1995;

25. Рекомендации по использование векселей в хозяйственном обороте // Петербургский финансовый вестник 1992, №4;

26. Вексель. Сто вопросов и ответов. Методическое пособие. Под редакцией З.Е. Шимановой. М.: АО Менатеп-Информ, 1995 г. -180 стр.;

27. Фондовый рынок. Под редакцией Н.И. Берзонса М.: Вита-пресс, 1998;

28. Рынок ценных бумаг и его финансовые институты. Под редакцией B.C. Торкановского Спб.: АО Комплект, 1994;

29. Гитман Л. Дж., Джонк М.Д. Основы ветвестированвия М., 1997;

30. Шарп У., Александр Г., Бейли Дж. Инвестиции М., 1997;

31. Закон РСФСР от 26 июня 1991 г. "Об инвестиционной деятельности в РСФСР", Ведомости Съезда народных депутатов РСФСР и ВС РСФСР N 29, 1991 г., ст. 1005, изменения газета "Экономика и жизнь", 1995, N27;

32. Постановление Госкомстата РФ от 30 декабря 1997 г. N 91 "Об утверждении формы федерального государственного статистического наблюдения за иностранными инвестициями", текст официально опубликован не был;

33. В.В. Бочаров Методы финансирования инвестиционной деятельности предприятий М.: Финансы и Статистика, 1998;

34. Кредиты и инвестиции. М. : Приор, 1994;

35. Закон РСФСР "Об иностранных инвестициях в РСФСР" от 4 июля 1991 г. Ведомости Съезда народных депутатов РСФСР и ВС РСФСР N 29, 1991 г., ст. 1008, изменения газета "Экономика и жизнь", 1995, N 27;

36. Закон РФ от 9 октября 1992 г. N 3615-1 мО валютном регулировании и валютном контроле", "Российская газета" от 4 ноября 1992 г.;

37. Инструкция ЦБР от 16 июля 1993 г. N 16 "О порядке открытия и ведения упономоченными банками счетов нерезидентов в валюте Российской Федерации", журнал "Экспресс-Закон", 1997, N 14;

38. Положение ЦБР от 27 апреля 1998 г. N 26-П "О порядке инвестирования средств нерезидентов на рынок российских государственных ценных бумаг" "Вестник Банка России" от 7 мая 1998 г., N 30;

39. Richard A. Brealey. Stewart С. Myers Principles of corporate finance -USA., 1991:

40. Депозитарные расписки. Учебное пособие. New York: Bankers Trust Company, 1996 г. 42 стр.;

41. Thomas E. Copeland, J. Fred Weston. Financial Theory and Corporate Policy USA, 1992;

42. Тыоз P., Бредли Э., Тьюз Т. Фондовый рынок М: Инфра-М, 1995;

43. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами М., 1997;

44. Выпуск еврооблигаций и депозитарных расписок. Материалы конференции в Москве 16/12/1998. Организаторы. Bourse de Luxemburg и Arthur Аш1егяеп.

45. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки: инструменты, структура, механизм функционирования М.: Инфра-М, 1996;

46. Федеральный закон or 18 октября 1995 г. N 158-ФЗ "О внесении изменений в Закон РСФСР "О налоге на операции с ценными бумагами", "Российская газета" от 24 октября 1995 г.;

47. Хэррис, Дж. Мэнвил. Международные финансы. М.: Информационно-издательский дом Филинъ, 1996 г. - 296 стр.;

48. International Capital Markets. Developments, Prospects and Policy Issues -Wash.: IMF, 1996;

49. Регистрация ценных бумаг на бирже с целью получения официальной котировки (листинг) и открытого предложения ценных бумаг. Bourse de Luxemburg. Arthur Andersen. 1997 г. 70 стр.;

50. Standard & Poor's. Информационный выпуск. 1996 г. 6 стр.;

51. Fitch IBCA. Информащюжшй выпуск. 1996 г. 2 стр.;

52. Финансовый менеджмент. Под редакцией Поляка Г.Б. М., 1997;

53. Финансовый менеджмент. Под редакцией Стояновой Е.С. М., 1997:

54. Бригхем Ю., Гапенски JI. Финансовый менеджент Спб., 1997:5S Шим Дж.К., Сигел Дж.Г. Финансовый менеджмент М., 1996:

55. А.Д. Шеремет, Р.С. Сайфулин. Финансы предприятий М.: Инфра-М, 1998;

56. Финансы. Под редакцией A.M. Ковалевой М.: Финансы и Статистика, 1998;

57. Положение "О порядке выплаты дивидендов по акциям и процентов по облигациям от 10 января 1992 г. ( на основании постановления СМ

58. РСФСР от 27.12.91 N 601), "Библиотечка Российской газеты", выпуск N 18,1997 г.;

59. Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. N 208-ФЗ пОб акционерных обществах", "Российская газета" от 29 декабря 1995 г.;

60. Закон РФ от 27 декабря 1991 г. N 2116-1 "О налоге на прибыль предприятий и организаций", "Российская газета** от 5 марта 1992 г.;

61. Инструкция Госналогслужбы РФ от 16 июня 1995 г. N 34 "О налогообложении прибыли и доходов иностранных юридических лиц", "Библиотечка Российской газеты", выпуск N I, 1998 г.;

62. Налогообложение операщл1 с корпорзтййНЫ ми ценными бумагами. Натогообложевне операций нерезидентов. Материалы конференции в Москве 20/12/1996. Организаторы Coopers & Lybrand и ЗАО Титул-Групп;

63. Письмо Департамента налоговых реформ Минфина РФ от 9 сентября 1996 г. N 04-07-06, текст официально опубликован не был;

64. M.JI. Пятов Вексель. Вопросы учета, анализа и налогообложения М.: Финансы и статистика, 1997;

65. Векселя и взаимозачеты: Налогообложение и бухгатерский учет М.: Аналитика - Пресс, 1997;

66. Закон РСФСР от 6 декабря 1991 г. N 1992-1 "О налоге на добавленную стоимость*1, "Российская газета*' от 24.12.91;

67. Федеральный закон от 3 февраля 1996 г. N 17-ФЗ "О внесении изменений и допонений в Закон РСФСР "О банках и банковской деятельности в РСФСР" "Российская газета" от 10 февраля 1996 г.;

68. Де Ковви Ш., Такки К. Стратегии хеджирования М., 1996.