Авторефераты по всем темам  >>  Авторефераты по экономике

Финансовая интеграция фондовых рынков: теория, методология и инструментарий

Автореферат докторской диссертации по экономике

СКАЧАТЬ ОРИГИНАЛ ДОКУМЕНТА

Страницы: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 |

 

В международных исследованиях вместо термина финансовая интеграцияа фондовых рынков может использоваться альтернативнаяа терминология. В таблице 1 представлены варианты использования термина финансовая интеграция фондовых рынков. Финансовая интеграция фондовых рынков может трактоваться как рыночная интеграция, взаимосвязь фондовых рынков, международная взаимосвязь фондовых рынков, финансовая интеграция. То есть в настоящее время не только в отечественных публикациях нет устоявшейся терминологии, но и в зарубежных исследованиях она тоже отсутствует.

Таблица 1-а Использование альтернативных понятий финансовой интеграции фондовых рынков

Терминология	Источник использования
Market integration(рыночная интеграция)	Panchenko V, Wu E. Time-varying market integration and stock and bond return concordance in emerging markets// Journal of Banking & Finance.- 2009.-№33.-P. 1014Ц1021.
Stock market comovement (связь фондовых рынков)	Multi. J Economic integration and stock market comovement in the Americas.// Fin. Manag.-2003.-№ 13.-P. 85Ц100.
Stock market integration (рыночная интеграция фондовых рынков)	Click R.W. Plummer Stock market integration in ASEAN after the Asian financial crisis.// Journal of Asian Economics.-2005. -№16.-P. 5Ц28.
Stock market linkages(связи между фондовыми рынками)	Li H., Majerowska E. Testing stock market linkages for Poland and Hungary: A multivariate GARCH approach// Research in International Business and Finance.-2008.-№ 22.-P.247Ц266.
International stock market сomovement(международная взаимосвязь фондовых рынков)	Lucey B.M., Zhang Q. Does cultural distance matter in international stock market comovement? Evidence from emerging economies around the world // Emerging Markets Review.-2010.-№ 11.-P. 62Ц78.
Financial integration(финансовая интеграция)	Narmjo A., Protopapadakis A. Financial integration tests: an investigation using US equity markets // ht. Fin. Markets, Inst. and Money.-1997.-№ 7.-P.93-135.
Linkages between international stock markets(связь между международными фондовыми рынками)	De Gooijer J.G., Sivarajasingham S. Parametric and nonparametric Granger causality testing: Linkages between international stock markets // Physica A.-2008.-№ 387.-P.2547Ц2560.

В работе было обосновано использование единого термина финансовая интеграция фондовых рынков. Финансовая интеграция фондовых рынков обладает двумя основными экономическими преимуществами: стимулирует экономический рост, способствуя наиболее эффективному распределению капитала и развитию финансовой системы в целом, и позволяет распределить риски путем формирования диверсифицированного портфеля и распределения отдельных специфических рисков между странами. В то же время финансовая интеграция сопровождается определенными издержками. В условиях неразвитого рынка ценных бумаг финансовая интеграция может вызвать повышение чувствительности страны к макроэкономическим и финансовым кризисам.

Финансовая интеграция фондовых рынков по своим характеристикам и общему протеканию интеграционных процессов существенно отличается от других видов интеграции в экономике. В работе выделены эти существенные признаки, отличающие финансовую интеграцию фондовых рынков от других видов интеграционных процессов.

1. Возможность краткосрочности процесса финансовой интеграции. При современном уровне развития информационных технологий финансовый капитал может быть перенесен из одной страны в другую в течение нескольких часов. Для процессов экономической интеграции, где чаще происходят вложения в реальные активы, это сделать невозможно.

2. Зависимость процесса финансовой интеграции фондовых рынков от общего состояния мировой экономики. Так, финансовый кризис немедленно отражается на финансовой интеграции фондовых рынков.

3. Эфемерность процесса финансовой интеграции фондовых рынков.а Мы можем наблюдать последствия процесса в виде изменения динамики доходности фондовых индексов и доходности отдельных ценных бумаг, при этом никаких конкретных документальных или правовых оформлений финансовой интеграции фондовых рынков может не происходить.

4. Активно развивающиесяа и постоянно меняющиеся методы оценки финансовой интеграции фондовых рынков, использование информационных технологий.

Как уже отмечалось, не существует единого определения финансовой интеграции. Структурные определения, как правило, подчеркивают ключевые признаки (институциональный и связанный с либерализационной политикой) интегрированных рынков. Они включают такие особенности, как однородность правил, равный доступ и одинаковый режим обращения для участников рынка. Поведенческие определения обычно включают "закон одной цены". В интегрированной системе финансовых рынков цена сопоставимых активов или услуга должна существенно выровняться, отражая отсутствие арбитражных возможностей.

По нашему мнению, ни один из типов определения не является полностью удовлетворительным. Поведенческая точка зрения финансовой интеграции не определяет ключевые особенности, механизма или компоненты, которым необходимо следовать по пути интеграции, в то время как структурная точка зрения не определяет критерии или показатели, по которым можно оценить, достигается лиа интеграция на практике. В работе предлагалось рассматривать финансовую интеграцию фондовых рынков как комплексный процесс, в котором финансовые рынки становятсяа более тесноа связаннымиа между собой в течение определенного времени с точки зрения:

• организации рынка и инфраструктуры (для фондовых рынков данный аспект связан с развитием новых технологий, информатизации и коммуникации);
• правил и норм (развитие либерализационных процессов на фондовых рынках);
• ценообразования, сделок и рыночной практики (расширение международного инвестирования на основе закона единой цены с учетом странового риска).

В работе введен термин финансовая интеграция фондовых рынков, под которым понимается комплексный процесс,а в котором фондовые рынки становятся более тесно связанными на международном уровне в условиях развития либерализационных процессов иа научно-технического прогресса. Данный процесса сопровождается расширениема международного портфельного инвестирования, осуществляемогоа с учетом странового риска.

Опираясь на отдельные зарубежные исследования, можно отметить, что термин финансовая интеграция фондовых рынков используется в широком и лузком смыслах в зависимости от того, что мы подразумеваем под фондовыма рынкома - классический рынок акций, рынок производных ценных бумаг, товарный рынок, рынок облигаций, отраслевые рынки или рынки отдельных активов - интересные международным инвесторам и неинтересные и т.д. В зависимости от этого различают следующие виды финансовой интеграции.

• Биржевая финансовая интеграция, в более широком смысле термин финансовая интеграция может использоваться для всей совокупности финансовых активов страны, торгуемых на бирже (валюта, акции, облигации, срочный рынок)
• Классическая финансовая интеграция рынка акций, выражаемых через фондовые индексы.

В работе были введены термины финансово-интегрированные и финансово-сегментированные рынки. При наличии финансовой интеграции будем считать, что рынок является финансово-интегрированным, при отсутствии финансовой интеграции - финансово-сегментированным.

С точки зрения принятого определения финансовой интеграции фондовых рынков как процесса, степень финансовой интеграции может быть рассмотрена от полной сегментации,а с одной стороны, доа завершения интеграции (единого рынка), с другой.а Полная (совершенная) сегментация относится к совершенному разделению рынков без каких-либо связей или взаимосвязи между ними. На другом конце спектра единый рынок относится к полной (совершенной) интеграции рынков, отражающих полную взаимосвязь, при этом ни географические, ни политические или экономические границы не имеют какого-либо азначения.

Определяющим признаком или критерием наличия финансовой интеграции в данной работе предлагается считать однотипную реакцию доходностей фондовых индексов на внешние изменения (шоки) или реакцию на поведение мирового рынка. Данный критерий характеризует различные точки вдоль этого спектра. С точки зрения предложенного термина, фондовый рынок страны I является интегрированным с рынком страны J, если существует однотипная реакция доходности фондовых индексов на внешние изменения (шоки). Финансово-сегментированный рынок - это рынок, на котором поведение доходности фондового индекса не зависит от движения доходностей мировых фондовых индексов.

В работе были выделены основные характеристики процесса финансовой интеграции фондовых рынков.

• Период финансовой интеграции. Финансовая интеграция может рассматриваться в краткосрочном и долгосрочных периодах, она может существенно отличаться для разных периодов, одни и те же факторы по-разному влияют на процессы финансовой интеграции в долгосрочном и краткосрочном периодах.
• Направление финансовой интеграции. Финансовая интеграция фондовых рынков может быть двусторонней, то есть рынки совершенно одинаково реагируют на возможные изменения. Также существует односторонняя финансовая интеграция - лаг между реакциями доходностей фондовых рынков. Один рынок может выступать в качестве ведущего, второй рынок в этом случае - ведомый за первым рынком и копирующий его поведение.
• Степень финансовой интеграции.а Условно степень финансовой интеграции фондовых рынков можно разделить на сильную, среднюю и слабую. В зависимости от показателя, описывающего наличие финансовой интеграции, критерии отнесения к сильной, средней или слабой степени могут отличаться.
• Уровень финансовой интеграции. Финансовая интеграция фондовых рынков может рассматриваться на макроуровне (на уровне фондового рынка страны) и на уровне отдельных отраслей или отдельных ценных бумаг (микроуровень). Данная характеристика обусловлена тем, что рынок страны может быть финансово-интегрированным, но отдельные отрасли могут быть сегментированными.

В работе предложена классификацияа видов финансовой интеграции фондовых рынков в зависимости от характеристик процесса и других признаков (табл. 2).

Таблица 2- Классификация видов финансовой интеграции фондовых рынков

Признаки	Виды финансовой интеграции
алширокий и лузкий подход к понятию финансового рынка	- биржевая интеграция всех сегментов финансового рынка; - классическая финансовая интеграция фондовых индексов
уровень финансовой интеграции	- финансовая интеграция фондовых рынков; - финансовая интеграция сегментов рынка; - финансовая интеграция отдельных ценных бумаг
время существования финансовой интеграции	- краткосрочная финансовая интеграция; - долгосрочная финансовая интеграция
степень финансовой интеграции	- сильная связь; - средняя связь; - слабая связь
зависимость рынков друг от друга	- односторонняя финансовая интеграция; - двусторонняя финансовая интеграция
направление финансовой интеграции внутри фондового рынка и с другими фондовыми рынками	- внешняя(горизонтальная) финансовая интеграция; - внутренняя(вертикальная финансовая интеграция
уровень развития рынка	- финансовая интеграция между развитыми рынками; - финансовая интеграция между развивающимися рынками; - финансовая интеграция между развитыми и развивающимися фондовыми рынками
степени близости финансовых связей	- региональная интеграция в узком смысле - между странами с развивающимися рынками, которые расположены в одном регионе; - региональная интеграция в широком смысле - между странами с развивающимися и развитыми рынками, которые расположены в одном регионе; - глобальная интеграция - между странами с развивающимися рынками и основными мировыми финансовыми центрами (Нью-Йоркская, Токийская и Лондонская фондовые биржи)
связь между доходностями инвестиций	- прямая финансовая интеграция; - косвенная финансовая интеграция; - общая финансовая интеграция
масштаб интеграции	- национальная финансовая интеграция, - региональная финансовая интеграция; - мировая финансовая интеграция

Как уже отмечалось, основной причиной возникновения финансовой интеграции развивающихся фондовых рынков являются либерализационные процессы. В современной литературе часто ссылаются на внутреннюю финансовую либерализацию , которая может включать реформы банковского сектора или даже приватизацию. Однако в работе было предложено определять финансовую либерализацию в более узком смысле, ва дальнейшем под финансовой либерализацией для фондовых рынков подразумевается ситуация на фондовом рынке, когда иностранные инвесторы могут без ограничений покупать или продавать внутренние ценные бумаги. Кроме того, отечественные инвесторы могут купить или продать иностранные ценные бумаги.

Анализ зарубежных исследований позволяет выделить последствия финансовой либерализации для развивающихся фондовых рынков: снижение доходности для развивающихся фондовых рынков и увеличение корреляции с мировым фондовым рынком, увеличение коэффициента бета , , асовершенствование корпоративной среды управления, изменение аволатильности фондового рынка , увеличение доли иностранных инвесторов в общей капитализации фондового рынка .

Однако нельзя рассматривать финансовую либерализацию как единственный фактор возникновения финансовой интеграции. Почему в одни рынки происходят вложения иностранных инвесторов, а в другие нет? Рассмотрим различные виды барьеров для потенциальных инвесторов. В первую очередь, это правовые барьеры, являющиеся результатом различного юридического статуса иностранных и отечественных инвесторов, которые выражаются в ограничениях наа иностраннуюа собственность и в налогах на зарубежные инвестиции. Вторым барьером являются различия в доступности информации, правилах бухгалтерского учета и защиты прав инвесторов.а Третийа барьер - результат рыночного риска (EMSRs), который препятствует зарубежным капиталовложениям и приводит к фактической сегментации. EMSRs включает риск ликвидности, политический риск, экономический риск иа валютный риск. Поэтому нельзя объяснить появление финансовой интеграции, основываясь только на изменениях в правовом регулировании фондового рынка и не учитывая другие факторы.а

Не существует единой теории, которая объясняла бы наличие финансовой интеграции фондовых рынков. В диссертационной работе была проведена систематизация теоретических подходов и факторов, объясняющих причины возникновения финансовой интеграции фондовых рынков(табл. 3). Теоретические концепции (взаимосвязь информационной эффективностиа и финансовой интеграции; финансовый кризис как причина усиления финансовой интеграции) были развиты в диссертационной работе в главах 5 и 6 с помощью разработанного методологического аппарата на примере развивающихся фондовых рынков, включая российский фондовый рынок.

Что касается методов оценки финансовой интеграции фондовых рынков, то оценить степень финансовой интеграции очень сложно, так как ане существует единого общепризнанного метода оценки финансовой интеграции фондовых рынков. Все многообразие методов оценки финансовой интеграции в диссертационной работе было предложено разделитьа условно на три подгруппы. Общая схема оценки финансовой интеграции фондовых рынков представлена на рис. 3.

Gelos R.G., Werner A.M. аFinancial аliberalization, credit constraints, and collateral: investment in Mexican manufacturing sector. //Journal of Development Economics.-2001.-№ 67.- P.1 - 27.

Divecha A.B., Drach J., Stefek D. Emerging markets: a quantitative perspective.// Journal of Portfolio Management.-1992.-№ 19.-P.41 - 50.

Bekaert G., Harvey C.R., Lundblad C. Equity market liberalization in emerging markets// Federal Reserve Bank of St. Louis Review (in press). -2003.

Bae K.-H., Bailey W., Mao C.X. Stock market liberalization and the information environment.// Journal of International Money and Finance.-2006.-№ 25.-P. 349Ц550.

Richards A.J. Volatility and predictability in national markets: how do emerging and mature markets differ? //Staff papers, International Monetary Fund, Washington, DC.-1996.

Bekaert G., Harveyа C.R. Foreign speculators and emerging equity markets.// Journal of Finance.-2000.-№ 55.-P. 565Ц614;

СКАЧАТЬ ОРИГИНАЛ ДОКУМЕНТА

Страницы: | 1 | 2 | 3 | 4 | 5 | 6 | 7 | 8 | 9 | 10 |

     Авторефераты по всем темам  >>  Авторефераты по экономике