Книги по разным темам
Pages: | 1 | ... | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | ... | 29 | 92 ными аналогами. Компании-аналоги по возможности должны работать На основании финансовой отчетности компаний-аналогов рассчив том же бизнесе, что и оцениваемая компания, вести схожие хозяйствен- тываются среднеотраслевые коэффициенты, которые сравниваются ные операции, иметь подобную номенклатуру продукции, должны быть с данными оцениваемой компании в области: рентабельности; финансосравнимы с ней по величине, темпам роста и т. д. вого риска; ликвидности; эффективности, что позволяет определить стеОпределение рыночной стоимости предприятия с применением пень риска, связанного с инвестицией в данную компанию, обосновать указанных методов, основано на использовании различных финансовых финансовое положение компании в будущем.
коэффициентов (оценочных мультипликаторов). Использование данных о компаниях-аналогах необходимо для расОбычно из-за недостаточности информации или ее недоступности чета следующих важных компонентов анализа дисконтированного деиспользуется оценочный мультипликатор лцена/прибыль. Примене- нежного потока (ДДП):
ние этого мультипликатора вполне оправдано при оценке стоимости пред- 1. Ставка дисконтирования:
приятий, акции которых котируются на открытом рынке. Х коэффициента бета;
При оценке вновь приватизируемых предприятий, акции которых Х премия за величину компании.
не имеют котировок (листинга), правомерно использование мультипли2. Рыночная структура капитала.
катора затраты/чистая прибыль. Расчет проводят по данным бух3. Оборотный капитал (как % от выручки).
галтерской отчетности предприятия: себестоимость продукции (форма 4. Терминальная стоимость (модель Гордона):
№ 2, стр. 020) делят на чистую прибыль (форма № 2, стр. 190).
Х размер операционной прибыли (EBIT);
Величину рассчитанного мультипликатора можно сравнить со средХ размер амортизации и капитальных вложений;
неотраслевыми нормативами.
Х оборотный капитал.
Третий из рассматриваемых методов сравнительного подхода - Использование данных о компаниях аналогах является основой метод отраслевых соотношений - пока не получил достаточного расприменения метода компаний аналогов:
пространения в отечественной практике в связи с отсутствием необхо5. Рыночные мультипликаторы:
димой информации, требующей длительного периода наблюдения. МеХ цена/прибыль до налогов (MVIC/EBITDA);
тод основан на использовании рекомендуемых соотношений между цеХ цена/балансовая стоимость (MVIC/EBIT).
ной и определенными финансовыми параметрами, рассчитанных на осЗарубежные оценщики учитывают следующие ключевые факторы нове длительных статистических наблюдений специальных исследовапри выборе компаний аналогов:
тельских институтов (например, цена бензозаправочной станции колебХ вид деятельности в соответствие с SIC (standard industry code) кодом;
ется в диапазоне 1,2Ц2,0 месячной выручки; цена предприятия розничХ вид(ы) производимой продукции (услуг);
ной торговли - 0,75Ц1,5 величины чистого годового дохода плюс стоХ размер компании;
имость оборудования и запасов, которым владеет данное предприятие Х размер прибыли и выплаты дивидендов;
на дату оценки)9.
Х положение компании в отрасли;
Метод компаний-аналогов широко используется при оценках стоХ стадия развития (рост, стабилизация, спад);
имости бизнеса, проводимых зарубежными компаниями. Для его успешХ развитость управленческой структуры;
ного применения используется большое количество информационных Х структура капитала;
баз данных, характеризующих финансовое, операционное и рыночное Х продукция и география рынков;
состояние компаний-аналогов.
Х балансовая стоимость;
Х кредитный статус;
Х опыт сотрудников;
Оценка бизнеса: учебник / Под ред. А. Г. Грязновой, М. А. Федотовой. - М.: Финансы Х характер конкуренции.
и статистика, 1999. - С. 137.
94 Вопрос о возможности использования в методах рынка капитала, 3.2.3. Доходный подход в оценке имущества предприятия сделок и отраслевой специфики зарубежного аналога является достаточно спорным. Разумеется, фондовые рынки разных стран по-разному Доходный подход исходит из того, что рыночная стоимость бизнеса реагируют на объявленные и прошедшие аудит чистые прибыли, на перв первую очередь определяется будущими доходами, которые можно спективы получения компаниями будущих прибылей, кроме того, имеполучить только в том случае, если предприятие будет функционировать ются серьезные различия в бухгалтерском учете разных стран, даже тех, и дальше10.
кто руководствуется Международными стандартами финансовой отчетФактически доходный подход является одним из подходов, ности (МСФО).
применяемых в финансовом менеджменте к оценке финансовых активов.
Преимуществом, перевешивающим все трудности использования В теории финансов выделяют три подхода к оценке финансовых активов:
зарубежного аналога в методах, относящихся к сравнительному подхоХ фундаменталистский подход;
ду к оценке бизнеса, является то, что только на мировом фондовом рынХ технократический подход;
ке можно найти открытую компанию с ликвидными акциями, действиХ теория ходьбы наугад11.
тельно более или менее аналогичную по отраслевой принадлежности Фундаменталистский подход заключается в том, что любая ценоцениваемой закрытой компании. Цену этой открытой компании можно ная бумага имеет внутренне присущую ей ценность, поэтому она может устанавливать не по условным котировкам ее акций, а по средней цене быть количественно оценена как дисконтированная стоимость будущих фактических покупок (что действительно отражает признанную рынком поступлений, генерируемых этой бумагой. Поэтому необходимо прогноцену компании или ее рыночную капитализацию).
зировать ситуацию на фондовом рынке, инвестиционную и дивидендВ пределах национальных фондовых рынков найти такую строго ную политику компании и т. д.
аналогичную по отраслевой принадлежности компанию чаще всего неТехнократический подход ориентирован на использование ретросвозможно из-за ограниченного количества компаний с ликвидными акпективной информации. Суть его в том, что для определения стоимости циями (в России - 10Ц15; в Германии - 30Ц40), а метод сделок предполаконкретной ценной бумаги необходимо знать лишь ретроспективные гает нахождение компании-аналога, чьи акции недавно приобретались данные о динамике изменения ее цены. Этот подход сводится к анализу крупными пакетами, т. е. практическое применение этого метода в престатистических данных и построению трендов, а затем проведению сравделах национального фондового рынка затруднительно.
нения соответствия текущей цены актива его внутренней стоимости.
Практическое использование зарубежного аналога в методах сравТеория ходьбы наугад исходит из того, что в рыночной цене ценнительного подхода предполагает осуществление следующих корректиной бумаги уже нашла свое отражение информация, в том числе и отноровок:
сительно будущего состояния ценных бумаг. В рыночной цене ценной Х первая должна учитывать различия в реагировании участников бумаги также отражены все будущие ожидания. Следовательно, невозфондового рынка на прогнозируемые и фактические чистые можно предсказать изменение цены в будущем, поскольку внутренняя прибыли в странах оцениваемой компании и компании-аналога;
стоимость меняется непредсказуемым образом и не зависит от ретросХ вторая учитывает вероятность реализации прогноза в получении пективных данных. Отсюда можно сделать вывод, что любая информадоходов компанией - объекта оценки.
ция как ретроспективного, так и прогнозного характера не может привести к обоснованной оценке.
В России ряд агентств публикуют ежедневные бюллетени о состоВ оценке бизнеса чаще всего используется фундаменталистский янии финансовых рынков, предложениях на покупку/продажу ценных подход.
бумаг, исследованиях активности рынков акций крупнейших предприятий, что позволяет применить в рамках сравнительного подхода статисВалдайцев С. В. Оценка бизнеса: учебное пособие. - СПб.: Изд-во СПбГУ, 2000. - С. 23.
тические и экономико-математические методы.
Ковалев В. В. Финансовый анализ. - М.: Финансы и статистика, 1997. - С. 201.
96 Определение стоимости бизнеса доходным подходом основано на Метод капитализации прибыли предположении о том, что инвестор не вложит в данный бизнес больше, чем текущая стоимость будущих доходов, получаемых от функциониро- Метод капитализации прибыли является одним из вариантов дования предприятия. Фактически покупатель приобретает не само пред- ходного подхода к оценке бизнеса действующего предприятия. Сущность приятие (или долю в нем), а право получения будущих доходов от владе- данного метода выражается формулой ния собственностью и возможной продажи в будущем, в зависимости от Чистая прибыль Оцененная стоимость =. (4) своих целей. С другой стороны, собственник не продаст свой бизнес ниже Ставка капитализации текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. Определяющим фактором в такой сделке служит объем доступной информации и личВ оценке бизнеса данный метод редко применим из-за значительные предпочтения сторон.
ных колебаний величин прибылей или денежных потоков по годам, хаСуществует несколько методов определения стоимости действуюрактерных для большинства оцениваемых предприятий.
щего предприятия в рамках доходного подхода. Выбор конкретного метода зависит от объекта и цели оценки, имеющейся в распоряжении оценМетод прямой капитализации щика информации, общего состояния экономики, ситуации на рынках, на которых работает предприятие и ряда других факторов, оказываюМетод прямой капитализации12 (direct capitalization) позволяет выщих влияние на конечные результаты.
числить стоимость предприятия путем перевода годового дохода предВ рамках доходного подхода стоимость действующего предприятия приятия в стоимость путем его деления на коэффициент капитализации.
может быть определена методами:
В свою очередь коэффициент капитализации получен на основе анализа Х капитализации дохода;
рыночных данных о коэффициентах капитализации по предприятиям, Х капитализации прибыли;
аналогичным оцениваемому.
Х дисконтированных денежных потоков.
Особенности применения метода:
Х применяется к потенциальному валовому доходу, чистому Метод капитализации дохода операционному доходу или денежному потоку до уплаты налогов;
Х выбор вида дохода зависит от целей анализа или наличия доступной Метод капитализации дохода используется при оценке неконтрольи достоверной информации;
ных пакетов акций в капитале компании. В условиях стабильной эконоХ наиболее целесообразно использовать в условиях стабильной мики данный метод применяется при отсутствии более подробной инэкономической ситуации, характеризующейся постоянными формации относительно финансовых показателей деятельности компаравномерными темпами роста.
нии, а также при невозможности применения иного метода. Результат, полученный методом капитализации дивидендного дохода, отражает Метод капитализации по норме отдачи на капитал реальную стоимость бизнеса только в том случае, если дивидендная политика предприятия носит стабильный характер (дивиденды выплачиМетод капитализации по норме отдачи учитывает тенденции измеваются регулярно, дивидендный процент от чистой прибыли находится нения чистого дохода во времени и требует отдельного анализа всех сов течение ряда лет примерно на одинаковом уровне). Также обязательставляющих коэффициента капитализации.
ным условием применения данного метода является свободное обращеЭтот метод базируется на предположениях относительно ожидаение акций оцениваемого предприятия на фондовых рынках.
мых изменений дохода и стоимости собственности. Процедура дискон Тарасевич Е. И. Методы оценки недвижимости. - СПб.: Технобалт, 1997. - С. 123.
98 тирования предполагает, что инвестор получит возврат инвестиций где PV - текущая стоимость чистого денежного потока; CFt - t-й элемент и удовлетворяющий его доход на вложенные инвестиции. Метод позво- денежного потока оцениваемой фирмы; rt - ставка дисконтирования ляет также ответить на вопрос, будет ли собственность давать достаточ- денежного потока, соответствующая t-му периоду.
ный уровень прибыли или отдачи.
Основные этапы оценки бизнеса методом DCF могут быть определены Метод капитализации по норме отдачи на капитал основан на преследующим образом:
образовании всех денежных потоков, которые он генерирует в процессе Х выбор вида денежного потока (бездолговой или для собственного оставшейся экономической жизни, в стоимость путем дисконтирования капитала);
их на дату оценки с использованием нормы отдачи на капитал, извлекаХ расчет денежного потока для прогнозного периода;
емой из рынка альтернативных по уровню рисков инвестиций13.
Х обоснование ставки дисконта;
Дисконтирование может выполняться по формулам, с помощью Х расчет стоимости бизнеса в целом и (или) его части.
финансовых таблиц или с помощью специализированных вычислительных средств.
Рассмотрим перечисленные выше этапы.
Данный метод имеет две разновидности:
Х метод DCF-анализа (ДДП-анализа) предполагает развернутый Выбор вида денежного потока способ капитализации потоков доходов, расходов и факторов дисконтирования в явном виде для каждого года прогноза, вклюРазличают два вида денежного потока:
чая денежный поток от перепродажи актива в конце периода влаХ денежный поток для всего инвестированного капитала дения (в некоторых западных школах этот метод выделяют как (бездолговой);
самостоятельный подход к оценке, подчеркивая тем самым его Х денежный поток для собственного капитала.
значимость);
Х метод капитализации по расчетным моделям - для оценки Бездолговой денежный поток формируется под действием всего рыночной стоимости берется для расчетов доход наиболее тикапитала. Под капиталом в финансовом менеджменте обычно понимапичного года, который преобразуется в стоимость с использовают капитал и резервы и долгосрочные пассивы, т. е. все источники нием формализованных расчетных моделей дохода и стоимоссредств (пассивы) за исключением текущих обязательств.
ти, полученных на основе тенденций их изменения в будущем.
Алгоритм расчета бездолгового денежного потока Метод дисконтированых денежных потоков + Чистая прибыль.
Классически14 стоимость бизнеса с использованием метода дискон- + Процентные выплаты по долгосрочным обязательствам, тированного денежного потока (DCF) определяется следующим уравне- скорректированные на ставку налогообложения, при этом налогооблагаемая нием: база уменьшается на проценты в размере ставки рефинансирования и ее нормируемого превышения.
Pages: | 1 | ... | 12 | 13 | 14 | 15 | 16 | ... | 29 | Книги по разным темам