Книги по разным темам
Pages: | 1 | ... | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | ... | 31 | Основными причинами столь малого объемаэмиссий была сравнительная низкая потребность региональных бюджетов в заемныхресурсах —консолидированный бюджет регионов (с учетом трансфертов) в 1992аг. имелпрофицит в размере 1,45% ВВП, в 1995аг. — 0,53% ВВП. Кроме того, сказываласьнеразвитость торговой и расчетно-депозитарной инфраструктуры, отсутствиеподготовленных специалистов.
Формирование вторичного рынка 3акв. 1994— 1акв.1997аг. Начиная со второго полугодия 1994аг. на рынкестал наблюдаться ускоренный рост объемов эмиссий. Только с июля по август былозарегистрировано 22аэмиссии. По итогам года. общий объем эмиссии в долларовомвыражении увеличился по сравнению с 1993аг. в 128араз и составил 1а152амлн.долл. Вместе с тем, 80% суммарного выпуска пришлось на Санкт-Петербург,зарегистрировавшего облигации на сумму в 2,1атрлн рублей — 922амлн. долл. в долларовомвыражении.
Также в 1994-1995агодах были эмитированыразмещаемые на аукционной основе дисконтные краткосрочные областные долговыеобязательства Пермской области (ОДО), краткосрочные облигации Челябинской иСвердловской областей (ОКО), республиканские краткосрочные облигации Татарстана(РКО), республики Саха (Якутия) и д.р. По аналогии с федеральными ГКО такиекраткосрочные облигации получали название ГКО-образных.
В период до 1996аг. более 2/3аэмиссийоблигаций проводилось со сроком обращения более 1агода. При этом в условияхнестабильной инфляции процентная ставка была плавающей и привязывалась какправило к ставке рефинансирования ЦБ, как правило в пределах от 50адо 80% еесреднегодовой величины. Однако, невысокая привлекательность среднесрочныхоблигаций, при наличии острой конкуренции со стороны ГКО приводило кнеразмещению значительной части выпускающихся эмиссий.
В отличии от субфедеральных облигацийсколько-нибудь ликвидный вторичный рынок муниципальных ценных бумаг не былсформирован, что связывалось со сравнительно незначительными объемами эмиссии.
Характерной чертой подавляющего большинствасубфедеральных эмиссий был их неинвестиционный характер. Обычно ихрефинансирование планировалась только за счет новых облигационныхзаимствований.
В условиях высоких номинальных процентныхставок значительная часть привлекаемых ресурсов использовалась для передачи вуправление близким администрации регионов коммерческим банкам для осуществленияфинансовых операций, в том числе на рынке государственных ценных бумаг.Оставшаяся часть могла быть использована для финансирования бюджетногодефицита, либо формирования внебюджетных фондов, направляемых на кредитованиеблизких администрациям предприятий. Примеры использования привлекаемых средствдля финансирования инфраструктурных проектов достаточно редки.
Этап ускоренного развития (2акв. 1997— 2акв. 1998г.) ифинансовый кризис. Формирование благоприятнойконъюнктуры российского финансового рынка — снижение номинальных и реальныхпроцентных ставок, падение инфляции, приток иностранных инвестиций,относительная политическая стабилизация после завершения президентских выборов1996аг. —привело к ускоренному развитию рынка субфедеральных и муниципальных ценныхбумаг. В результате общий объем эмиссии субфедеральных ценных в 1997аг.составил 29а488амлрд. рублей, а в долларовом выражении превысило 5,085амлрд.долл., увеличившись по сравнению с предшествующем годом в 2,8араза.
В 1998аг. несмотря на кризис доверияинвесторов к отечественному финансовому рынку, связанный с обострениемазиатского кризиса и падением цен на российские экспортные товары, и вызванныйэтим рост процентных ставок, необходимость рефинансирования накопленнойзадолженности с учетом накопленных процентов на протяжении первых восьмимесяцев приводила к дальнейшему росту эмиссий.
В 1998аг. объем выпуска ценных бумаг,номинированных в рублях составил, 13а016,6амлн. деноминированных рублей,800амлн. долл., 500амлн. немецких марок и 750амлрд. итальянскихлир.
Финансовый кризис и обвальное падение спросана российские ценные бумаги привел к резкому снижению эмиссионной активности: всентябре новые эмиссии не производились, в октябре был зарегистрирован заемХабаровского края на сумму 277,84амлн. руб., в ноябре — г. Ярославля на 18,285амлн. руб.,а в декабре —Ростовской области на сумму 190амлн. руб. По сравнению с предкризисным уровнемсуммарный объем новых эмиссий в 4аквартале сократился почти в 9араз— и это без учетаинфляции.
5.2. Субфедеральные займы
Можно выделить четыре основных типасубфедеральных займов, выпускавшихся в течении 1997-1998агг.: внешниееврооблигационные займы, сельские и лэнергетические облигации, облигации,обращающиеся на биржевом рынке, и ценные бумаги, не прошедшие листинг нафондовых биржах.
Внешние региональные займы. В 1997аг. на гребне благоприятной конъюнктуры более двадцатироссийских регионов готовились выйти на рынок еврооблигаций. Ряд из нихполучило международный кредитный рейтинг агентств Mood's, Standart&Poor's,IBCA Fitch на уровне Российской Федерации. Министерством финансов былизарегистрированы проспекты эмиссии 4асубъектов федерации: Москвы,Санкт-Петербурга, Нижегородской и Московской областей.
К июню 1998аг. оформленные указами ПрезидентаРФ разрешения на выпуск внешних облигационных займов получили 12асубъектовфедерации, в том числе: Республика Коми, Татарстан, Красноярский край,Ленинградская, Орловская, Самарская, Свердловская и Челябинскаяобласти.
О подготовке выпуска еврооблигаций заявилиеще по крайней мере 10асубъектов федерации, не получивших пока разрешение на ихвыпуск, в том числе республики Саха (Якутия) и Башкортостан, Ханты-Мансийский иЯмало-Ненецкий округа, Астраханская и Пермская области. Суммарный объемпланируемых региональных еврооблигационных займов на 1998аг. составлял не менее4амлрд. долл.
Однако вследствие кризиса доверия иностранныхинвесторов в мае 1998аг. размещение региональных еврооблигаций оказалосьфактически замороженным. Так, номинированный в долларах США 500амиллионный заемМосквы, разместить уже не удалось.
Кредитный рейтинг российских регионовснижался одновременно с рейтингом страны, к 16асентября составляя не вышеуровня ССС- по шкале Standart&Poor's, что практически отсекает ихот рынка частных несвязанных заимствований. Несмотря на своевременноеобслуживание российскими регионами внешних облигационных займов, доходностьсубфедеральных еврооблигаций (погашаемых в 2000-2002агг.) на вторичном рынкепревысила в октябре 1998аг. 100% годовых в долларах США, на несколько десятковпроцентных пунктов превышая доходность федеральных ценных бумаг с аналогичнымсроком обращения.
Финансовый кризис привел к дефолту по внешнимбанковским кредитам ряда регионов, в том числе республик Татарстан и Саха(Якутия). Однако задержек платежей по еврооблигационным займам российскихрегионов по состоянию на конец февраля 1999аг. допущено не было.
Сельские и лэнергетическиеоблигации. Сельские и лэнергетические облигациибыли выпущены субъектами федерации в целях переоформления их задолженностифедеральному бюджету по товарным кредитам 1996аг. предприятиям АПК и кредитам1993-1995агг. предприятиям энергетики и электрификации. По данным кредитаморганы власти субъектов федерации выступали гарантами возврата денежных средствпредприятиями выступавшему в роли кредитора федеральному бюджету. Особенностямилсельских облигаций является унифицированность их выпуска: эмиссияосуществлялась равными сериями на срок в 1, 2аи 3агода, бездокументарная формавыпуска, купонный доход в размере 10% годовых. Размещение сельских илэнергетических облигаций осуществлялось, (а по некоторым сериямпродолжает осуществляться) с дисконтом на аукционной основе.
В 1997аг. было зарегистрировано193апроспекта сельских облигаций на общую сумму в 6,6372атрлн. руб. и8апроспектов эмиссии лэнергетических облигаций на сумму 795,18амлрд. руб. Впервом полугодии 1998аг. суммарный объем 18азарегистрированных выпусковсельских и энергетических облигаций составил 722,61амлн. деноминированныхрублей. Длительный срок обращения сельских облигаций, позволяющийнерезидентам в соответствии с российским законодательством рассчитывать нарепатриацию ожидаемого дохода, способствовал в условиях благоприятнойконъюнктуры 1997аг., их размещению среди иностранных инвесторов. Пооценкам экспертов ФКЦБ на нерезидентами было приобретено более 70-75% отдельныхэмиссий сельских облигаций, выпускаемых российскими регионами в целяхреструктуризации задолженности перед федеральным правительством со срокамиобращения в 2аи 3агода.
В условиях финансового кризиса в июне июле1998аг. и последовавшего дефолта федерального правительства по внутреннимоблигациям подавляющее большинство регионов не выплатили отказались отсвоевременных выплат по сельским облигациям. По состоянию на 1афевраля 1999аг.лишь 10аиз более чем 60арегионов эмитентов сельских и энергетических облигацийсумели своевременно выполнить свои обязательства по данным ценным бумагам. В ихчисло вошли: Карелия, Красноярский край, Ленинградская обл., Омская обл.,Оренбургская обл., Саха (Якутия), Томская обл., Ростовская обл., Хакасия,Чувашия.
Биржевой рынок субфедеральных ценныхбумаг. По состоянию на начало июля 1998аг. нароссийском биржевом рынке, помимо сравнительно мало ликвидных сельских илэнергетических облигаций обращались ценные бумаги 17асубъектовфедерации.
Крупнейшими эмитентами облигаций,размещающихся на биржевом рынке стали Москва, Санкт-Петербург, республика Саха(Якутия), Омская и Свердловская области, Татарстан. Торговля субфедеральнымиценными бумагами сосредоточилась главным образом на трех биржах — СПВБ (Санкт-Петербургскоймежбанковской валютной бирже, ММВБ (Московской межбанковской валютной бирже) иМФБ (Московской фондовой бирже).
идерство по оборотам субфедеральныхоблигаций удалось удержать СПВБ. Благодаря эффективной инфраструктуре,сложившейся на базе обслуживания облигаций Санкт-Петербурга, имеющихчетырехлетнюю историю, на СПВБ удалось построить сравнительно ликвидный рыноксубфедеральных ценных бумаг. Ликвидность ценных бумаг поддерживаласьмаркет-мейкерами, выступающими в роли генеральных менеджеров субфедеральныхзаймов —инвестиционными компаниями АВК и Сбербанк-капитал. В результате к концупервого полугодия на СПВБ обращались облигации 7акрупнейших эмитентовсубфедеральных ценных бумаг, при этом бирже удавалось даже опередить московскиеторговые площадки даже по оборотам торгов облигациями Правительства Москвы.Ликвидность большинства облигаций, обращающихся на ММВБ и МФБ не высока, в ихторговых системах по каждой серии облигаций проводятся лишь разовые сделки.
Одновременно, до второй половины августапродолжали функционировать региональные биржевые системы обслуживающие торговлюисключительно субфедеральными ценными бумагами Администрации регионабазирования, например СМВБ (Сибирская межбанковская валютная биржа), ЮУФБ(Южно-Уральская фондовая биржа), ЕФБ (Екатеринбургская фондовая биржа),Фондовая биржа Казанский совет по фондовой торговли.
Если до конца октября 1997аг. доходностьбольшинства субфедеральных облигаций находилась в пределах 21-28% годовых, тоуже к февралю-марту она выросла до уровня в 24-39% годовых. Вмае-июне доверие инвесторов к платежеспособности эмитентов резко снизилось, чтонемедленно привело к дальнейшему повышению процентных ставок до 80-100%годовых. Однако потребность в рефинансировании своих обязательств не позволялабольшинству эмитентов пойти на приостановку выпуска новыхоблигаций.
После объявления дефолта по ГКО опринудительной реструктуризации своих облигаций, принадлежащих юридическимлицам, объявили республика Татарстан (торги прекращены с 19аавгуста) иНовосибирская область (торги прекращены 25аавгуста). Затем, в течениесентября-октября произошел дефолт по облигациям республики Саха (Якутия),Свердловской, Оренбургской, Липецкой, Иркутской, Новгородской и Омскойобластей, а также единственного муниципального образования, сформировавшегоотносительно ликвидный биржевой рынок собственных ценных бумаг — г. Челябинска.
В середине октября Ленинградская область,объявив дефолт по собственным облигациям, затем в течении двух недель выкупилаих у владельцев со значительным дисконтом на добровольной основе.
В ноябре Москве удалось добиться успешногопогашения ценных бумаг, однако по добровольному согласию инвесторов до 40%очередного выпуска было погашено в неденежной форме — путем обмена на налоговыеосвобождения, жилищные сертификаты и городские облигации новоговыпуска.
К началу февраля из 11аэмитентов, создавшихкрупные и сравнительно ликвидные рынки своих облигаций лишь Москва,Санкт-Петербург и Челябинская область избежали дефолта. Сумела преодолетьтрудности и расплатиться с инвесторами Иркутская область. Остальные крупнейшиесубфедеральные заемщики с трудом реализуют программы реструктуризациизадолженности, либо просто отмалчиваются.
5.3. Заимствования субъектов федерации иместных органов власти как источник финансирования бюджетногодефицита
После 1995агода эмиссиямуниципальных облигаций становится значимым источником финансирования дефицитовконсолидированных региональных бюджетов. Так в 1996аг. объем средств,направленных на финансирование первичного дефицита, и привлеченных через рыноксубфедеральных и муниципальных ценных бумаг составил 0,16% ВВП, в 1997аг.— 0,22% ВВП. (Таблица 5.1).
Следует учитывать, что значительная частьсредств, привлекаемых путем выпуска облигационных займов, выступала источникомфинансирования внебюджетных фондов, и обычно не учитывается бюджетнойстатистикой. В частности, во внебюджетный фонд направлялась вся выручка отэмиссии облигаций г. Москвы — крупнейшего эмитента субфедеральных ценных бумаг в 1997аи1998агодах. Таким образом, реальный объем средств, привлеченных региональными иместными органами власти, может быть оценен как по крайней мере в1,2-1,4араза более высокий.
В 1998аг. в результате роста процентныхставок, регионы были вынуждены сократить использование рынка ценных бумаг дляфинансирования дефицита бюджета — по состоянию на первое сентября 1998аг. чистая выручка отразмещения муниципальных ценных бумаг не превышала 0,08% ВВП. Послеавгустовского кризиса объем средств, привлекаемых путем выпуска ценных бумаг,резко сократился. Чистая выручка от размещения облигаций стала отрицательной.Таким образом. По итогам 1998аг. объем задолженности регионов по основной суммеоблигационной задолженности, номинированной в рублях, сократился на 0,01%ВВП.
Таблица 5.1.
Финансирование дефицита консолидированного
бюджета субъектов федерации, в % ВВП
Год | 1995 | 1996 Pages: | 1 | ... | 23 | 24 | 25 | 26 | 27 | ... | 31 | Книги по разным темам
|