Национальные и коллективные валюты

Вид материала

Документы

Содержание Общий вывод Оценка результатов монетарной политики и политики поддержания финансово-банковских секторов в США и зоне евро. Общий вывод 3. Оценка ситуации в финансово-банковских секторах США и зоны евро и трансформация ЕЦБ и особенно ФРС в активных участников фина Общий вывод. 4. Тенденции в положении доллара США и евро как мировых резервных валют в условиях кризиса Общий вывод. 5 Оценка места доллара США и евро в будущей мировой валютной системе Таблица 1 Структура мировых официальных резервов (в %)

Подобный материал:

• Провоз валюты через таможню, 33.56kb.
• Основным источником права, устанавливающим порядок перемещения валюты через таможенную, 143.81kb.
• Письмо Минфина России от 11. 03. 2010 №03-11-06/2/31, 30.79kb.
• Что такое валютный рынок forex, 86.94kb.
• Тема Международный валютный рынок, 134.13kb.
• Валютные операции коммерческих банков, 160.95kb.
• Курс стоимость одной валюты, выраженная в определенном количестве другой. Для точного, 106.82kb.
• Приказ №156-ов от «27» июля 2011, 176.2kb.
• С. Ю. Чапчиков, к ю. н. Структура современных национальных интересов россии, 197.72kb.
• Всероссийский Фонд «национальные перспективы», 10.94kb.

В.Я. ПИЩИК, д.э.н.

Круглый стол в АРБ на тему:

«Национальные и коллективные валюты

в международном обороте»

11 февраля 2010 года

Доллар США и евро в качестве мировых резервных валют


Оценка тенденций функционирования доллара США и евро в качестве мировых резервных валют имеет для нас немаловажное значение, по крайней мере по двум причинам. Во-первых, доллар и евро являются ключевыми элементами ныне действующей валютной системы, и, во-вторых, в условиях действующего в России режима управляемого валютного курса рубля он официально привязан к бивалютной корзине доллар/евро в соотношении 0,55 и 0,45.

Как нам представляется, попытаться объективно оценить эволюцию роли двух мировых резервных валют – национальной (по критерию эмиссии) доллара США и коллективной наднациональной (по этому же критерию) евро в условиях мирового финансового кризиса – возможно, исходя из следующих параметров или характеристик:

1) влияние макроэкономической ситуации в США и зоне евро;

2) оценка влияния монетарной политики (включающей денежно-кредитную и курсовую политику) в двух ведущих мировых финансово-экономических центрах с позиций обеспечения устойчивости валют двух регионов;

3) оценка воздействия ситуации в финансово-банковских секторах США и зоны евро и трансформации ЕЦБ и особенно ФРС в активных участников финансовых рынков;

4) оценка изменений в положении доллара США и евро как мировых резервных валют в условиях кризиса;

5) оценка места доллара США и евро в будущей мировой валютной системе.

1. Оценка влияния макроэкономической ситуации в США и зоне евро.
   
   0. США
      
   1. ВВП США в целом по итогам 2009 года снизился, по данным МВФ на 2,5% (по сравнению с ростом 0,4% в 2008 г.). Начиная с IV квартала 2007 г. непрерывно сокращалось валовое накопление в частном секторе американской экономики, включая вложения в основной капитал.
      

Под влиянием экономического спада и масштабного вливания бюджетных средств для поддержки экономики страны, в том числе банковского сектора, дефицит федерального бюджета составил в 2009 г., по оценкам Бюро экономического анализа США, около 1,5 трлн. дол. (более 10% ВВП) по сравнению с 816 млрд. дол. в 2008 году.¹ Общий размер госдолга США вырос в 2009 году превысил 12 трлн. дол. (приблизился к 100% размера годового ВВП). В 2009 году в США наблюдалась дефляция на уровне – 0,4% (по сравнению с ростом цен на 3,8% в 2008 г.). Уровень безработицы в США, по данным МВФ, составил на конец 2009 г. 9,3% (5,8% в 2008 году). Отрицательное сальдо счета текущих операций платежного баланса, несмотря на возросшую конкурентоспособность американского экспорта под влиянием снижения курса доллара, составило в 2009 г. 2,9% ВВП (- 4,9% ВВП в 2008 г.).

Предпринятые властями США беспрецедентные меры по поддержке финансово-банковского сектора и стимулированию экономики способствовали оживлению деловой конъюнктуры в стране и смене тенденции к падению ВВП на его рост. В IV квартале 2009 г. рост ВВП достиг 5,3% (вместо прогнозировавшихся 4,7%). Прогноз МВФ по ВВП США на 2010 год – рост на 1,5%.

0. Зона евро.
   

Спад экономики в европейском Экономическом и валютном союзе (ЭВС) оказался более глубоким, чем в США, что в значительной мере связано с изменением внешних условий и слабостью инструментов макроэкономического регулирования. Положительный вклад чистого экспорта в прирост ВВП сократился, в том числе из-за завышенного курса евро к доллару США и значительного снижения вложений в основной капитал.

По данным МВФ сокращение ВВП зоны евро по итогам 2009 г. составило - 4,0% (в 2008 г. рост на 0,7%). Прогноз МВФ по росту ВВП в зоне евро в 2010 году – 0,3%.Отрицательное сальдо бюджета расширенного правительства (совокупное сальдо стран ЭВС) увеличилось с -2,0% ВВП в 2008 г. до -6,8% ВВП в 2009 г., а по таким странам как Греция, Ирландия и Испания – соответственно 12,7%, 12% и 11,4%. (установленный предел в соответствии с Пактом стабильности и роста ЭВС составляет -3% ВВП). Размер госдолга государств-членов ЭВС вырос с 69% ВВП в 2008 г. до 78% ВВП в 2009 г. Размер госдолга Греции составил в 2009 г. 125% ВВП, или 300 млрд. дол. (по Пакту стабильности и роста – 60% ВВП). Темпы роста потребительских цен сократятся с 3,3% в 2008 г. до 0,3% в 2009 г. (ориентир по инфляции Европейского центрального банка - ниже 2% в год). Уровень безработицы в зоне евро составил в 2009 г. в среднем 9,9% от трудоспособного населения (7,5% - в 2008 г.). В то же время в Испании, например, этот показатель возрос до 20%. Отрицательное сальдо счета текущих операций платежного баланса зоны евро практически не изменилось в 2009 г. по сравнению с 2008 г. и оказалось на уровне -82 млрд. дол. США (-0,7% ВВП) по сравнению с -92,7 млрд. дол. (-0,7% ВВП) в 2008 году.


^ Общий вывод: макроэкономическая ситуация как в США, так и в зоне евро в условиях мирового финансово-экономического кризиса остается примерно одинаково неустойчивой. В то же время более широкие возможности США манипулировать инструментами монетарной и финансовой политики (налоги, процентные ставки и курс доллара США) позволяют американской экономике легче адаптироваться к шоковым воздействиям, чем европейской. Об этом свидетельствуют, в частности меньший провал в падении ВВП в 2009 году (2,5% в США и 4,0% в зоне евро) и более ранний выход из стадии рецессии американской экономики по сравнению с европейской. Введение евро лишило страны-члены ЭВС самостоятельно управлять такими инструментами макроэкономического регулирования, как ставка рефинансирования и валютный курс. В распоряжении стран зоны евро остается лишь самостоятельная налоговая политика. Кроме того, в отличие от США, в Евросоюзе традиционно весьма слаба эффективность таких амортизаторов шоковых воздействий на макроэкономическую устойчивость, как мобильность трудовых ресурсов и бюджетные трансферты.

Все эти факторы во многом объясняют менее глубокий провал в падении объема ВВП в США (-2,5%) по сравнению с зоной евро (-4,0%) и более ранний выход из стадии рецессии американской экономики, чем европейской.

Кроме того, в США наблюдается меньший уровень безработицы (9,3%), чем в ЭВС (9,9%). В то же время бюджетный дефицит в зоне евро в среднем ниже (-6,8% ВВП), чем в США (-10% ВВП). В то же время в ряде стран зоны евро (Греция, Испания) бюджетный дефицит составляет около 12%.

Поэтому не случайно, что в связи с возросшей макроэкономической нестабильностью в зоне евро и узостью инструментария макроэкономического регулирования в ЕС в докладе Европейской комиссии, опубликованном в начале 2010 года, содержится рекомендация девальвировать евро для спасения проблемных стран как минимум на 15-20%. Иначе нарастающие дисбалансы в европейской экономике могут поставить под угрозу сам факт существования ЭВС.

Тенденция последнего месяца по снижению курса евро подтверждает некоторое движение в этом направлении, хотя оно связано не с политикой денежных властей ЭВС, а прежде всего, с ухудшением ситуации в проблемных странах зоны евро.

2. ^ Оценка результатов монетарной политики и политики поддержания финансово-банковских секторов в США и зоне евро.
   

Особенности монетарной в двух регионах, которые непосредственно влияют на положение доллара и евро, обусловлены следующими факторами:

а) целями денежно-кредитной политики. В ЕЦБ – приоритет поддержания ценовой устойчивости в зоне евро с использованием количественных ориентиров ДКП (1.85-2,00% в год); в ФРС – приоритет поддержания стабильных темпов экономического роста и низкого уровня безработицы, наряду с обеспечением ценовой стабильности;

б) различиями в структуре финансово-банковских секторов в США и зоне евро и отношением денежных властей двух регионов к их поддержке. Если в странах ЭВС главенствующую роль в инвестировании экономики играют банки (кредиты частному сектору в зоне евро составляют 145% ВВП по сравнению с 63% ВВП в США), то в США доминирующая роль в инвестициях принадлежит рынку акций и облигаций. Денежные власти Евросоюза постоянно подчеркивает связь поддержки банковского сектора с приоритетной целью обеспечения ценовой стабильности. Как считает генеральный управляющий Банка Франции К. Нуайе, политика ЕЦБ в условиях кризиса должна быть направлена на поддержку банковского сектора, но без ущерба для достижения стратегической цели – обеспечения стабильности цен.² Политика же ФРС, как показывает практика 2007-2009 годов, во главу угла ставит цель приоритетного обеспечения ликвидности финансового сектора и поддержку его главных участников – инвестиционные и страховые институты, независимо от последствий для устойчивости доллара США.

в) различиями в положении доллара США как ведущей мировой валюты и евро как второй по значимости и соответственно ведомой мировой валюты. Курсы обеих валют являются свободно плавающими, и из этого следует, что, во-первых, их динамика является разнонаправленной, учитывая примерно равный вес экономик двух регионов и, во-вторых, курс евро, как правило, определяется динамикой курса доллара США, а не наоборот. Конечно же, на положение евро, как показывают события конца 2009 г.-начала 2010 г. влияет также ситуация в самой зоне евро, а именно бюджетные кризисы в ряде стран ЭВС (с ноября 2009 г. по начало февраля с.г. курса евро доллара снизился с 1,50 дол./евро до 1,37 дол./евро). В целом, учитывая хронический и постоянно растущий двойной дефицит в США (объективный фактор) и сознательную политику ФРС в условиях кризиса (субъективный фактор) по поддержанию заниженных процентных ставок, курс доллара на протяжении практически всего 2009 года (до ноября 2009 г.) падал, обеспечивая рост внешнего спроса на американский экспорт, прежде всего, в зону евро.

2.1.Особенности ДКП и политики по поддержке финансово-банковского сектора в США

Учитывая слабость фундаментальных макроэкономических показателей в США и резко возросшую потребность в дополнительной ликвидности для поддержки финансово-банковского сектора ФРС с самого начала ипотечного кризиса в стране стала проводить агрессивную политику по снижению базовой процентной ставки – ориентира по федеральным фондам. С осени 2007 г. по декабрь 2008 г. базовая ставка ФРС снижалась восемь раз – с 4,5% до 0-0,25% годовых. Это позволило повысить ликвидность в финансовом секторе страны, оживить со второй половины 2009 г. экономический спрос при том, что с начала 2009 года в стране наблюдается дефляция.

Важно отметить, что процентная политика денежных властей США проводится без сколь-либо значимого учета ее влияния на валютный курс доллара США. Этим в значительной степени обеспокоены практически все регионы миры, учитывая роль доллара как глобальной валюты. Более того, денежно-кредитная политика ФРС сознательно ориентирована на слабый доллар, позволяющий надеяться денежным властям на более быстрый выход экономики страны из рецессии, чем другие развитые страны.

Учитывая традиционную политику денежных властей так называемого «благожелательного пренебрежения» по отношению к курсу доллара США европейцы и японцы, обеспокоенные его, в том числе, искусственным сознательным занижением, были вынуждены предложить ФРС поддержку курса доллара в условиях кризиса через операции «валютный своп». В декабре 2007 г. ЕЦБ, ФРС и Банк Японии заключили соглашения своп, чтобы иметь возможность предоставлять национальным банкам, прежде всего ФРС США ликвидность в долларах и других валютах, полученных в обмен на национальную валюту. На середину декабря 2008 г. общий объем операций своп, представленных в активной части баланса ФРС, составил почти 600 млрд дол., или 25% его общих активов Около 50% этой суммы, (или 200 млрд евро), отражено в пассиве баланса ЕЦБ, а 20% (11 трлн иен) – в пассиве баланса Банка Японии.

Качественное ухудшение денежно-кредитной политики в условиях кризиса во многом обусловлено трансформацией его роли – из регулятора в активного участника финансового рынка, поскольку финансовый рынок, в отличие от зоны евро, играет определяющую роль как источник финансирования предприятий. Скупка ФРС обесценившихся активов банков, ипотечных компаний и поддержка страховых компаний привела к значительному ухудшению качества активной части баланса ФРС.

В этих условиях на качество на качество денежно-кредитной политики ФРС влияет также то, что ее действия становятся все более зависимыми от Администрации и Минфина США. Осенью 2008 г. администрация президента США Б. Обамы предложила внести в Закон о ФРС поправку, согласно которой предоставление чрезвычайных кредитов потребует письменного разрешения министра финансов. Это несомненно значительно расширит полномочия последнего в контроле за политикой ФРС в области ликвидности даже при наличии у заемщиков адекватного обеспечения.

Вмешательство президента Б.Обамы в деятельность регулятора связано также с высказанной им в начале 2010 года инициативой исключить инвестиционные подразделения из структуры американских коммерческих банков с тем, чтобы уменьшить риски и масштабы спекулятивных операций на финансовом рынке страны. Предполагается, в частности, ввести в действие так называемое «правило Волкера» (одного из авторов законопроекта об ограничении биржевой деятельности банков), означающее на практике требование к банкам ликвидировать подразделения по инвестированию на финансовых рынках. Негативная реакция американского финансового рынка на эту инициативу президента США была предсказуема и обусловлена тем, что банки наибольшую часть прибыли получают именно от биржевых сделок, а не от кредитования и обслуживания клиентов.


2.2.Особенности ДКП и политики по поддержке финансово-банковского сектора в зоне евро

C момента начала финансового кризиса со второй половины 2007 г. и интенсификации кризисных явлений осенью 2008 г. ЕЦБ предпринял меры по двум направлениям: использование традиционных мер путем изменения ставки рефинансирования (с октября 2008 г. по 7 мая 2009 г. основная ставка рефинансирования снижалась семь раз – с 4,25% до 1,0%, сохраняясь на этом уровне до настоящего времени) и применение нестандартных мер, получивших в ЕЦБ определение «политики расширенной кредитной поддержки».

Вплоть до настоящего времени базовая процентная ставка в зоне евро находится выше, чем во всех других ведущих экономиках мира. Это подтверждает традиционный приоритет ДКП ЕЦБ в пользу поддержания ценовой стабильности в зоне евро даже в условиях кризиса. ДКП ЕЦБ направлена, прежде всего, на обеспечение внутренней устойчивости евро, тогда как внешние позиции свободно плавающего курса евро являются производными от состояния внутренней экономики и ситуации с долларом США.

В условиях кризиса ЕЦБ, как и другие центральные банки мира, проводит ДКП, с учетом потребности банковского сектора в обеспечении дополнительной ликвидностью. При этом, качественное отличие политики ЕЦБ в условиях кризиса от политики ФРС состоит в том, что, как уже отмечалось выше, поддерживается банковский сектор, а не все участники финансового рынка, испытывающие острый дефицит ликвидности. Это обусловлено тем, что экономика зоны евро зависит от банковского сектора в большей степени, чем экономика США. За период с 2004 по 2008 гг. нефинансовые компании зоны евро получили 70% средств для своего финансирования в банках, тогда как в США этот показатель составил всего 20%.

ЕЦБ разработал и реализовывает обширную программу кредитной поддержки банков, включая приобретение обеспеченных облигаций. Напротив, ФРС в банковской сфере ограничивается лишь смягчением некоторых условий кредитования на отдельных сегментах кредитного рынка, уделяя больше внимания поддержке других сегментов финансового рынка, с учетом их большей роли в экономике США.

При этом поддержка ЕЦБ, в отличие от ФРС США, ограничивается вливанием ликвидности в банки с учетом разумного подхода к масштабам и условиям такого вливания, чтобы эта помощь не превысила «критического» уровня малоликвидных активов на балансе ЕЦБ.

К числу мер по поддержке банковского сектора относятся следующие.

1. В августе 2007 г. вследствие возникшего острого дефицита ликвидности на межбанковском рынке ЕЦБ в течение нескольких часов предоставил банкам ссуды по фиксированной ставке на сумму 95 млрд. евро.
   
2. С мая 2009 г. ЕЦБ стал использовать такой нестандартный инструмент своей политики, как покупка обеспеченных облигаций (covered bond), эмитируемых банками, предоставляя им доступ к более долгосрочному рефинансированию по сравнению с традиционными инструментами ЕЦБ. Это позволило банкам решать проблемы структурного дисбаланса между активами и пассивами по срокам погашения. До конца июня 2010 года сумма приобретенных ЕЦБ обеспеченных облигаций должна составить 60 млрд. евро.
   

В целом, как отмечает президент ЕЦБ Ж.-К. Трише, меры расширенной кредитной поддержки банков применяются взвешенно с соблюдением фундаментального принципа – не обременять Европейскую систему центральных банков дополнительным кредитным риском и тем самым не ограничивать возможности проведения гибкой единой денежно-кредитной политики.³ В том числе и по этой причине ЕЦБ не предполагает оказание поддержки проблемным странам зоны евро – Греции, Испании, Португалии и Ирландии.


^ Общий вывод: Денежно-кредитная политика ЕЦБ по сравнению с политикой ФРС носит более взвешенный и последовательный характер с общей направленностью на поддержание устойчивости евро. Об этом свидетельствует, в частности, менее волатильный характер процентной политики ЕЦБ по сравнению с ФРС. Если в зоне евро за период с 2001 года по май 2009 года (последнее изменение) основная ставка рефинансирования изменялась 23 раза, то в США с 2001 г. по декабрь 2008 г. (последнее изменение) базовая процентная ставка меняла свое значение 37 раз. Целевой ориентир ДКП – рост индекса потребительских цен в зоне евро на среднесрочную перспективу установлен в диапазоне 1,85-2,00% годовых. При этом под ценовой устойчивостью в зоне евро понимается недопущение, как высоких темпов инфляции, так и дефляции. Политика ФРС в этом отношении имеет большую свободу маневра, исходя из установленных законодательством задач ДКП по обеспечению, в первую очередь экономического роста и снижения безработицы.

Как свидетельствуют результаты 2009 года, ЕЦБ удается более качественно обеспечивать ценовую устойчивость в зоне евро, чем ФРС в США. Более предсказуемый и последовательный характер ДКП ЕЦБ по сравнению с ФРС, при прочих равных условиях, повышает доверие рынков к евро как резервной валюте.


^ 3. Оценка ситуации в финансово-банковских секторах США и зоны евро и трансформация ЕЦБ и особенно ФРС в активных участников финансовых рынков

Под влиянием финансового кризиса происходит трансформация роли ФРС в большей степени и ЕЦБ в меньшей степени как кредиторов последней инстанции.


3.1.Особенности трансформации роли ФРС США в условиях кризиса

В конце 2007 г. в США созданы и запущены в действие новые механизмы предоставления ФРС ликвидности финансовому рынку, большинство которых касались новых реципиентов не только из числа банков, но и инвестиционных, ипотечных и страховых компаний (AIG).

В 2008 г. ФРС во избежание краха системообразующих учреждений выделила срочную денежную помощь банку JP Morgan Chase для покупки банка Bear Stearns и кредит в 85 млрд. дол. сроком на два года страховой компании AIG. Также ФРС вкупе с министерством финансов и Федеральной корпорацией страхования депозитов предоставила гарантии по убыткам по пулам токсичных активов Citigroup и Bank of America в 424 млрд. дол. ФРС активно выкупает обеспеченные ипотекой облигации, выпуск которых был организован ипотечными агентствами Fannie Mae и Freddie Mac, а также собственных долговых обязательств этих агентств. В результате ухудшения финансового состояния этих агентств запланированные объемы покупки с марта 2009 года были увеличены соответственно с 500 млрд. дол. до 1,25 трлн. дол. и со 100 млрд. дол. до 200 млрд. дол. Эти программы будут действовать, по крайней мере, до конца I квартала 2010 года.

Следствием реализации этих мер стало их неблагоприятное воздействие на раздувание размера и самое главное на структуру баланса. В период с конца 2006 г. по июнь 2009 г. совокупные активы ФРС увеличились - с 852 млрд. дол. до 2 трлн. дол. (или на 235%). Ухудшилось обеспечение этих активов: только 29% от их общей суммы составляют надежные казначейские ценные бумаги по сравнению с 91% в 2006 г. В результате не только увеличиваются риски регулятора, но и ставится под сомнение независимость центрального банка и его способность в условиях уменьшения доли казначейских ценных бумаг проводить эффективную денежно-кредитную политику.


3.2.Особенности трансформации роли ЕЦБ в условиях кризиса

В зоне евро также как и в США были созданы и запущены в действие новые механизмы предоставления ФРС ликвидности финансово-баноквскому сектору.

С сентября 2008 г., когда межбанковские операции под влиянием обострения кризисной ситуации на финансовых рынках фактически остановились, ЕЦБ изменил характер предоставления ликвидности, увеличил объемы рефинансирования банков, в том числе путем расширения списка активов, принимаемых ЕЦБ в качестве обеспечения, за счет бумаг частного сектора. Их доля в совокупной номинальной стоимости всего перечня активов в размере 12,2 трлн. дол. достгла 56%. Облегчение условий доступа банков к ликвидности позволило быстро решить проблему ее дефицита, побудив банки к предоставлению новых кредитов и пролонгации действующих.

Активизировались также операции ЕЦБ по более долгосрочному рефинансированию. Такие операции ЕЦБ на срок более недели, составлявшие в докризисный период 1/3 всего рефинансирования, в сентябре 2008 г. возросли до 2/3. В октябре 2008 г. Евросистема приняла меры, направленные на стимулирование кредитов, дополненные некоторыми мерами, принятыми в мае 2009 г. Прежде всего ЕЦБ стал вести операции по рефинансированию в форме предложений по фиксированным процентам. При этом временно был расширен список активов, принимаемых в качестве залогового обеспечения полученных займов и операций на открытом рынке. Численность и частота операций по более долгосрочному рефинансированию также возросли. Так, продолжительность срока рефинансирования была увеличена с одного до шести месяцев. Все это и привело к росту баланса ЕЦБ. Объем операций по более долгосрочному финансированию возрос со 150 млрд евро в июне 2007 г. до 600 млрд в конце 2008 г. , а общая сумма рефинансирования на 2 января 2009 г. достигла 850 млрд евро. В первой половине 2009 г. в связи с улучшением положения на финансовых рынках спрос на рефинансирование на срок в один, три и шесть месяцев снизился а его общая сумма составила 400 млрд евро. 24 июня 2009 г. ЕЦБ осуществил новую операцию по рефинансированию на срок в один год.


^ Общий вывод. В наиболее острой фазе мирового финансового кризиса в зоне евро, также как и в США, наблюдалась определенная трансформация роли ЕЦБ, связанная с принятием чрезвычайных мер по оказанию поддержки банкам и другим финансовым учреждениям, однако она была менее масштабной и более взвешенной, с учетом приоритетной задачи по выполнению ЕЦБ своей главной функции – поддержании ценовой стабильности. Однако ФРС, оказалась в большей мере, чем ЕЦБ втянутой в финансовый рынок не только как регулятор, но и как активный участник, что крайне негативно отражается на качестве активах в балансе ФРС и соответственно качестве ее денежно-кредитной политики. Оценить масштабы трансформации роли двух ведущих центральных банков можно, в частности, путем сопоставления их балансов. Если активы ЕЦБ за период с июня 2007 г. по декабрь 2008 г. возросли на 90%, то ФРС за тот же период – на 160%.

Однако ситуация может измениться, если от ЕЦБ потребуется экстренная помощь для поддержки финансово-банковских секторов переживающих острый кризис Греции, Испании, Португалии и Ирландии.

В отличие от США, в регионе ЭВС в 2007-2009 гг. не произошло банкротства ни одного крупного финансового института, имеющего системное значение.


Тем не менее, по оценкам МВФ, потери банков зоны евро за период 2007-2010 гг. составят 1200 млрд. дол. (по сравнению с 1050 млрд. дол. в США). Однако, сами европейские банки, как отмечает Ж.-К. Трише, президент Европейского центрального банка, признают ущерб в размере 260 млрд. дол. По его мнению, трудно дать точную оценку потерь банковского сектора в зоне евро, так как ЕЦБ пока не имеет полномочий координировать деятельность национальных органов банковского надзора.⁴

^ 4. Тенденции в положении доллара США и евро как мировых резервных валют в условиях кризиса


Рассмотренные выше факторы (а) макроэкономическая ситуация в США и Евросоюзе; б) монетарная политика, проводимая денежными властями в зависимости от поставленных целей; и в) ситуация в финансово-банковских секторах и на финансовых рынках двух ведущих регионов мира) несомненно оказывают определяющее влияние на положение доллара США и евро как двух полноценных мировых резервных валют

Но в условиях глобального финансового кризиса, кроме этих факторов, особое значение для оценки резервной функции валюты приобретает фактор соотношения спроса и предложения на нее как международное средство инвестирования, то есть «валюту-убежище» или так называемую «спасительную гавань»..

При сравнении последствий влияния кризиса на положение двух ведущих мировых валют следует отметить, что в его наиболее острой фазе в 2008 году, когда мировые фондовые рынки, включая американский, резко упали, значительно возрос спрос на доллар США как своего рода «спасительную гавань», что и привело к росту курса американской валюты, в том числе и к евро.

С весны 2008 года под влиянием спада деловой активности и возросшей потребности банков в ликвидности, прежде всего наиболее ликвидной долларовой ликвидности, курс американской валюты вплоть до конца года имел повышательную тенденцию и вырос – с 1,60 дол. за евро в мае 2008 года до 1,25 дол. за евро в ноябре 2008 г.


В условиях неопределенности в тенденциях финансово-экономической ситуации в мире с ноября 2008 г. по март 2009 гг. наблюдалась значительная волатильность динамики курса доллара. Если к концу 2008 г. курс доллара опустился до 1,37 дол./евро, то затем – к марту 2009 года американская валюта восстановила свои позиции на уровне 1,25 дол./евро.

В 2009 году меры денежных властей США по поддержке финансово-банковского сектора и увеличению денежной массы в рамках проводимой с марта политики «количественного смягчения» (выкуп ФРС эмиссий специальных государственных ценных бумаг Минфина США) создали избыток американской валюты и обусловили понижательную тенденцию ее курса, прежде всего к евро. Этому способствовало также проведенное ФРС 16 декабря 2008 года снижение базовой процентной ставки с 1,0% до целевого диапазона от 0% до 0,25% годовых.

В 2009 году появились индикаторы некоторого улучшения финансово-экономической ситуации в стране. В первом полугодии значительно уменьшилась разница между краткосрочными процентными ставками в двух регионах. Отрицательное сальдо торгового баланса США уменьшилось с 440 млрд. дол. в первом полугодии 2008 года до 240 млрд. дол. за соответствующий период 2009 года. Сократился дефицит по счету текущих операций платежного баланса США. В первом полугодии 2009 года был зафиксирован чистый приток капитала в США по операциям с долгосрочными ценными бумагами. В третьем и четвертом кварталах 2009 г. возобновился экономический рост в США, хотя общий итог по показателю ВВП за 2009 год был отрицательным.


Некоторое улучшение макроэкономической ситуации в США со второй половины 2009 года, масштабные меры денежных властей по вливанию дополнительной ликвидности в финансовый и реальный сектора американской экономики, повышение деловой активности привели к оттоку средств из наличного доллара в ценные бумаги, что и привело к очередной волне снижения курса доллара к евро и другим валютам.


С марта по первую половину ноября 2009 года курс доллар США к евро снизился с 1,25-1,27 дол./евро до 1,48-1,50 дол./евро.


Продолжение поддержки финансово-банковского сектора и повышение деловой активности в США в целом определяет тенденцию к дальнейшему ослаблению американской валюты. Однако плохие новости из зоны евро об ухудшении финансово-экономической ситуации и бюджетном кризисе в ряде стран ЭВС предопределили смену тенденции в динамике курса доллара США с понижательной на повышательную. В начале февраля 2010 г. курс доллара составляет 1,35-1,37 дол./евро.


Пока трудно судить о дальнейших перспективах доллара США и евро. Несмотря на официальные заявления министра финансов США Т. Гайтнера и председателя ФРС Б. Бернанке о заинтересованности в прочном долларе, на состоявшейся 6-7 ноября 2009 года в С.-Эндрюсе (Великобритания) встрече министров финансов и руководителей центральных банков стран Группы 20 представители США и Великобритании настаивали на необходимости продолжить оказывать финансовую поддержку банкам, несмотря на острые бюджетные дефициты.


^ Общий вывод. В условиях мирового финансового кризиса денежные власти ни США, ни Евросоюза не заинтересованы в чрезмерном укреплении внешних позиций национальных валют. Слабые валюты поддерживает конкурентоспособность экспорта, а удорожание импорта пока не вызывает пока инфляционного давления ни в зоне евро, ни в США. В США в настоящее время самые низкие процентные ставки среди ведущих экономик мира, что, наряду с низкой доходностью облигаций не содействует укреплению доллара. Эксперты считают маловероятным повышение ФРС процентных ставок в ближайшие 12 месяцев с нынешних близких к нулю уровней. Для США слабый доллар, особенно в условиях кризиса остается важнейшим инструментом стабилизации американской экономики. В 2008 г. ВВП США увеличился на 0,4%. По расчетам экспертов, если бы экспорт США в результате обесценения доллара не возрос на 5,4%, а импорт не уменьшился на 3,2%, американский ВВП вместо прироста снизился бы на 0,8%.

Кроме того, ряд специалистов видят дополнительную причину ослабления доллара в деятельности валютных спекулянтов, которые активно замещают им японскую иену в валютных сделках на разнице в процентных ставках на рынках США и других стран, включая Россию (операции «carry trade»).

В зоне евро также усиливаются позиции сторонников девальвации евро для выправления макроэкономической ситуации в регионе, ослабленной в результате бюджетных кризисов в Греции, Испании, Португалии и Ирландии. Рекомендация о девальвации евро для спасения проблемных стран как минимум на 15-20% содержится, в частности, в докладе Европейской комиссии, опубликованном в начале 2010 года.

В этих условиях позиции евро и тем более доллара США как ведущих мировых резервных валют становятся все более уязвимыми.


Парадоксальность ситуации с долларом как ведущей мировой резервной валютой состоит в том, что США, накопившие огромный внешний долг и имеющая быстро растущий бюджетный дефицит, не принимает реальных мер для его сокращения (по прогнозам экспертов, дефицит федерального бюджета США в 2010 году составит 13% ВВП), но в то же время, напротив, наращивает долларовую ликвидность, а процентные ставки при этом остаются на очень низком уровне. В конечном счете, считают эксперты журнала «Экономист», такая система обречена на провал, и на свет появится новая валютная система.⁵


^ 5 Оценка места доллара США и евро в будущей мировой валютной системе

В условиях мирового финансового кризиса меняется отношение центральных банков различных стран мира к доллару США, евро и золоту как компонентам международных резервов. Общая тенденция к уменьшению доли доллара в международных резервах проявилась уже и в докризисные годы (см. таблицу 1). Утрата доверия мировых центральных банков к доллару США проявляется в том, что они все активнее переводят часть своих резервов в другие валюты.

^ Таблица 1

Структура мировых официальных резервов (в %)

Валюты	1999 г.	2005 г.	2007 г.	2008 г.	На 1 июля 2009 г.
Доллар США	70,9	66,4	64,1	64,1	62,8
Евро	17,9	24,3	26,3	26,5	27,5
Английский фунт стерлингов	2,9	3,6	4,7	4,1	4,3
Японская иена	6,4	3,7	2,9	3,3	3,1
Швейцарский франк	0,2	0,1	0,2	0,1	0,1
Прочие валюты	1,7	1,9	1,5	1,9	2,2
Всего:	100	100	100	100	100

Источник:International Monetary Fund, Currency composition of Official Foreign Exchange Reserves, September 30, 2009.

Как видно из таблицы, за период с 1999 по 2008 годы доля доллара США в международных резервах сократилась с 70,9% до 64,1%. По данным финансовой компании Barclays Capital, во втором квартале 2009 г. центральные банки мира увеличили валютные резервы на рекордную сумму в 413 млрд. дол. — до 7,3 трлн. дол. Однако впервые их большая часть вложена не в доллары, а в евро (и немного в иены): на их долю пришлось 63% новых вложений. В результате МВФ зафиксировал снижение удельного веса долларов в валютных резервах центральных банков во втором квартале на 2,2% – до 62,8% на 30 июня 2009 г. Соответственно доля евро возросла с 26,5% в 2008 г. до 27,5% в 2009 году. Всего же за период с 1999 по 2009 годы удельный вес евро в структуре международных резевов увеличился на 10%.


Вместе с тем глобальная экономика по-прежнему во многом зависит от доллара, и потому нет ничего удивительного в том, что центральные банки многих стран стремятся помешать резким колебаниям его курса. В первую очередь, свою заинтересованность в поддержании доллара по вполне понятным причинам проявляют Евросоюз и Япония.


В ходе ежемесячного собрания Европейского центрального банка (ЕЦБ), состоявшегося в октябре 2009 г. в Венеции (Италия), глава ЕЦБ Ж.-К. Трише заявил, что в нынешних условиях было бы очень важно, чтобы США продолжали не только проявлять, но и конкретно подтверждать свое стремление иметь сильный доллар. “Чрезмерная волатильность и беспорядочное изменение валютных курсов отрицательно влияют на экономическую и финансовую стабильность” – добавил он, отметив готовность сотрудничать с США. Это подтверждается словами министра экономики Франции К. Лагард, заявившей, что “нам нужен сильный доллар”, и “американцы всегда могут рассчитывать на европейцев и японцев, чтобы защитить свою валюту”.⁶


В рамках заключенных в декабре 2007 г. между ЕЦБ, ФРС и Банком Японии соглашений СВОП на середину декабря 2008 г. ФРС получила заимствований по операциям СВОП на общую сумму около 600 млрд. дол., или 25% от общей суммы своих активов. Около 50% этой суммы, (или 200 млрд. евро) были получены от ЕЦБ, а 20% (11 трлн иен) – от Банка Японии.


В сохранении за долларом роли мировой резервной валюты объективно заинтересованы все ведущие экономики мира, по крайней мере, по двум причинам. Во-первых, кроме США в настоящее время ни одна из ведущих экономик мира, включая Евросоюз, не готовы, не в состоянии, да и не желают брать на себя ответственность за поддержание статуса своей денежной единицы как глобальной резервной валюты, поскольку, помимо прочих причин, это налагает высокую ответственность и дополнительные издержки для страны-эмитента резервной валюты.

Во-вторых, доллар США, несмотря на все потрясения, остается не только валютой крупнейшей экономической державы мира (на долю США приходится 26% мирового ВВП), но и “привычной” валютой, привилегии которой закреплены в многочисленных международных соглашениях. Доллар используется в качестве цены контрактов и средства платежа в международной торговле практически всеми товарами – от золота до нефти.


С 2001 г. объем казначейских облигаций США в руках нерезидентов возрос со 1000 млрд. дол. до 3300 млрд. дол.

В средне- и долгосрочной перспективе важнейшими условиями сохранения статуса доллара как резервной валюты является способность США обеспечивать рост производительности, сохранять глобальное лидерство, в том числе, в экономической сфере. Вместе с тем, как показал проведенный анализ усиливается действие факторов как внутреннего, так и внешнего характера, ослабляющих позиции доллара.

Большинство экспертов выражают уверенность в том, что наступил критический момент для американской валюты и что ее дальнейшее быстрое ослабление может привести к серьезным проблемам в мировой экономике.

В условиях, когда в течение нескольких последних лет быстрыми темпами нарастает двойной дефицит США, многие страны вынуждены удерживать у себя такое количество долларов, которое становится “неразумным с экономической точки зрения”. Крах доллара был бы экономически разрушительным для всей планеты, и ничто не гарантирует того, что этого может не произойти.

В последнее время Китай, накопивший только казначейских облигаций Минфина США на сумму 800 млрд. дол., пытается диверсифицировать свои огромные официальные валютные резервы (2,4 трлн. дол. из 7,3 трлн. дол. общей суммы мировых резервов на конец 2009 года) за счет вложений в евро и золото. В апреле 2009 г. Народный банк Китая увеличил запасы золота с 600 т до 1054 т, или на 70%.

В то же время доля золота в официальных валютных резервах Китая пока незначительна и составляет всего 1,6%, тогда как во Франции она составляет 70% и в США – 80%. По некоторым расчетам, если бы Китай захотел конвертировать в золото всего 5% своих валютных резервов, ему потребовалось бы купить 2500 т желтого металла, то есть все его годовое производство в мире.

По мнению экспертов, китайский юань постепенно превращается в мощное оружие для достижения успеха в глобальной экономике. Заниженный курс юаня (по некоторым оценкам, до 40%) позволяет Китаю экспортировать все больше товаров и наращивать свои валютные резервы до гигантских размеров. Однако Пекин считает, что полностью отменять валютные ограничения и придавать юаню статус международной валюты еще слишком рано, но реально делает все, чтобы подготовить для этого почву.⁷

Знаменательным является также тот факт, что к золоту проявляет интерес не только Китай и другие страны, но и население США, которое также предпочитает вкладывать свои сбережения не в казначейские облигации, а в золото: в его руках находится более 1000 т золота, то есть почти столько же, сколько у Центрального банка Швейцарии. Подобное поведение американцев свидетельствует об их растущем недоверии к доллару.

Как отмечают эксперты, возросший интерес к золоту связан с резким повышением цены на золото в 2009 году до исторически рекордного уровня, превышающего 1100 долл. за унцию. Специалисты считают причинами повышения цены на золото, во-первых, падение курса доллара, что делает приобретение золота за доллары менее дорогостоящим, во-вторых, опасение возобновления инфляции, связанной с дефицитами, порождаемыми расходами на государственные планы подъема национальных экономик; в-третьих, растущие аппетиты фонда SPDR Gold Trust ETF, владеющего 1754 т. золота, что ставит его на шестое место в мире – за Центральным банком Италии (2451 т.) и перед Центральным банком Швейцарии (1040 т.).


Проведенный анализ позволяет сделать общий вывод о том, что, несмотря на отсутствие официальных решений о реорганизации мировой валютной системы, этот процесс уже происходит де факто, под влиянием новых реалий, в том числе связанных с мировым финансовым кризисом. Его характерной чертой является постепенный переход от моноцентричной системы, основанной на господстве американской валюты, к многополярной мировой валютной системе, в которой в соответствии со своим потенциалом и ролью свое место займут доллар США, евро, ряд других валют и, возможно, частично золото. Фактические изменения в валютной сфере происходят по следующим направлениям:

- очевидным является постепенное ослабление международных позиций доллара США как ключевой глобальной резервной валюты и мировой финансовый кризис, начавшийся именно в США, ускоряет этот процесс;

- с момента создания евро в 1999 г. общей тенденцией является укрепление его позиций как второй по значимости полноценной, высоко ликвидной резервной валюты: в течение последних десяти лет в целом растет курс евро к доллару США и другим валютам; диверсифицируются мировые валютные резервы с увеличением доли евро в его структуре; повышается удельный вес евро в операциях на мировых финансовых рынках;

- несмотря на происходящие изменения в соотношении места и роли доллара и евро в системе международных валютно-финансовых отношений, их совокупный потенциал остается доминирующим и эти две валюты, по всей видимости, сохранят на обозримую перспективу позиции главных мировых резервных валют;

- тенденция к полицентричности мировой валютной системы проявляется также в постепенном формировании других региональных валютных и финансовых центров (помимо зоны евро). Примером, в частности, является подспудно протекающий процесс формирования такого центра на базе китайского юаня. Постепенно вызревают также предпосылки для формирования региональных финансовых центров в других частях мира, включая пространство СНГ. Однако, как представляется, создание новых валютных полюсов будет достаточно сложным и продолжительным процессом;

- в перспективе возможно в рамках соглашения о реформировании мировой валютной системы создание новой наднациональной валюты. В этом случае, либо вновь учрежденный, либо действующий (например, МВФ) наднациональный/межгосударственный институт и государства-участники соглашения должны неукоснительно следовать выработанным мировым сообществом твердым принципам эмиссии и функционирования новой валюты. Вполне возможно, что определенную нишу в новой системе будет отведена золоту как действительно реальному активу, поскольку формирование его стоимости имеет меньшую спекулятивную составляющую по сравнению с курсами валют. Однако, ключевая проблема состоит в том, готовы ли страны, во многом разнородные по уровню социально-экономического развития и политическому устройству, согласиться на частичную или тем более полную передачу своего валютного суверенитета наднациональным органам управления, как это сделали государства-члены зоны евро, учредив Европейский центральный банк.