Темы диссертаций по экономике » Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда

Секьюритизация активов как источник инвестиций в развитие жилищно-коммунального хозяйства тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Рашидов, Мураз Ростомович
Место защиты	Москва
Год	2009
Шифр ВАК РФ	08.00.05

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Секьюритизация активов как источник инвестиций в развитие жилищно-коммунального хозяйства"

347833 7

На правах рукописи

РАШИДОВ МУРАЗ РОСТОМОВИЧ

СЕКЫОРИТИЗАЦИЯ АКТИВОВ КАК ИСТОЧНИК ИНВЕСТИЦИЙ В РАЗВИТИЕ ЖИЛИЩНО-КОММУНАЛЬНОГО ХОЗЯЙСТВА

Специальность: 08.00.05 - экономика и управление народным хозяйством: управление инновациями и инвестиционной деятельностью

8 ОКТ 2009

Автореферат

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Москва - 2009

003478937

Работа выпонена на кафедре экономики и государственного регулирования рыночного хозяйства Федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации

Научный руководитель: кандидат экономических наук, доцент

Сергиенко Виталий Владимирович

Официальные оппоненты: доктор экономических наук, профессор

Пеньков Борис Ефимович кандидат экономических наук Никанин Роман Витальевич

Ведущая организация: Федеральное государственное образовательное

учреждение высшего профессионального образования Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации

Защита диссертации состоится 3 ноября 2009г. в 16 часов на заседании диссертационного совета Д-502.006.18 в Федеральном государственном образовательном учреждении высшего профессионального образования Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации по адресу: 119606, г. Москва, пр. Вернадского, 84,1 уч. корп., ауд. 3302.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Федерального государственного образовательного учреждения высшего профессионального образования Российская академия государственной службы при Президенте Российской Федерации.

Автореферат разослан 2 октября 2009 года.

Ученый секретарь диссертационного совета, доктор экономических наук, профессор

В.С.Буланов

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ

Актуальность темы исследования. Становление рынка жилья и жилищно-коммунальных услуг в России - одно из наиболее сложных направлений социально-экономического развития государства. В течение длительного периода жилищно-коммунальное хозяйство формировалось как сложная, многоотраслевая система в условиях централизованного управления, охватывающая более 30 различных видов деятельности. Россия, как страна с высоким уровнем урбанизации (более 70% населения проживает в городах), имеет жилищный фонд и коммунальную инфраструктуру, по своему масштабу составляющие весомую долю в национальном богатстве. Выступив на начальном этапе экономических реформ в роли своеобразного амортизатора социальных последствий либерализации цен, жилищно-коммунальная сфера России постепенно превратилась в источник угроз для социального и экономического развития страны.

Несмотря на многолетний опыт нововведений в ЖКХ, до сих пор не завершено формирование рыночных отношений и реформирование финансов в силу системности причин: неэффективного управления, дотационности отрасли, тяжелого финансового положения ее муниципальных предприятий, несовершенной тарифной политики, высоких затрат и отсутствия экономических стимулов снижения издержек, связанных с оказанием жилищных и коммунальных услуг, неразвитости конкурентной среды и договорных отношений, высокой степени износа основных фондов (более 60%), больших потерь энергии, воды и других ресурсов. Надежное и эффективное функционирование финансов жилищно-коммунального сектора экономики жизненно важно для страны, поэтому при реформировании и развитии ЖКХ требуется в высшей степени ответственный подход к выявлению, формулированию и решению имеющихся проблем с учетом специфики этого сектора экономики. Несмотря на актуальность разрешения назревшей проблемы и признание ее на самом высоком правительственном уровне, в науке отсутствует достаточное количество фундаментальных экономических исследований, раскрывающих эффективные механизмы реструктуризации предприятий ЖКХ, привлечения инвестиций, что не позволяет обеспечить необходимый уровень качества принимаемых управленческих решений.

Совершенствование функционирования жилищно-коммунального хозяйства дожно стать следствием общего реформирования системы оплаты жилищно-коммунальных услуг, выбранной стратегии тарифной политики, эффективности регулирующих мер государства. Невыпонение бюджетом своих обязательств и отсутствие эффективных и прозрачных процедур формирования и изменения тарифов обуславливает непривлекательность ЖКХ для частных инвестиций.

Между тем, большинство проектов модернизации жилищного фонда и коммунальной инфраструктуры потенциально являются коммерчески привлекательными. Создание условий для притока частных инвестиций может кардинально изменить положение отрасли в догосрочной перспективе. Практика показывает, что за редким исключением бюджеты не могут испонять своих обязательств по текущему финансированию коммунальных предприятий. Бюджетное финансирование капитальных вложений можно рассматривать как исключение, нежели как правило. Именно поэтому необходимо рассмотрение возможностей заемного финансирования инвестиционных проектов по модернизации ЖКХ. В конечном итоге успех реформы ЖКХ будет зависеть от того, каково её инновационно-инвестиционное содержание.

Секьюритизация активов, как форма финансовых инноваций, основывается на заимствовании уже существующих и проверенных практикой элементов, присущих традиционным формам финансирования. Она характеризуется превращением неликвидного имущества в первоклассные, ликвидные и обращаемые на рынке финансовые инструменты, что позволяет переупаковать нерыночные активы различного кредитного качества в новые, ликвидные договые ценные бумаги, отличающиеся очень высоким кредитным качеством и характеризующиеся платежным потоком, заметно отличающимся от того, что генерируют первичные активы. Невозможно пока говорить о примерах целостной секьюритизации в России в виду отсутствия необходимой рыночной инфраструктуры, сложностей проведения операций секьюритизации, неразвитости рынка договых ценных бумаг и низкого уровня доверия инвесторов к коммунальным компаниям. В то же время, у российских коммунальных компаний есть потенциал для использования инструмента секьюритизации в качестве допонительного источника привлечения догосрочных инвестиций. В связи с выше обозначенными тенденциями отмеченные обстоятельства и определяют

актуальность и практическую значимость темы диссертационного исследования.

Степень научной разработанности проблемы. Проблеме изучения управления жилищно-коммунальным хозяйством, а также финансового и инвестиционного обеспечения отрасли в рамках единой стратегии на основе комплексного совершенствования всей системы финансовых отношений посвящены труды ряда отечественных и зарубежных исследователей. Разработке вопросов методологического и методического обеспечения формирования устойчивой финансовой базы предприятий ЖКХ посвящены работы - A.A. Аболина, В.Р. Аванесяна, Л.П. Бадилиной, C.B. Барулина, А.М. Богомолова, Э.А. Вознесенского, А.Г. Грязнова, В.К. Гуртова, Л.А. Дробозина, С.Д. Ильенковой, А.Ю. Казака, Т.М. Ковалевой, В.И.Крылова, В.А. Нефедова, В.М. Родионовой, М.В. Романовского,

A.А.Румянцева, Л.Н. Оголевой, Б.М. Сабанти, В.И. Самаруха, С.Б. Сиваева,

B.М. Талалыкина, Р.А.Фатхутдинова, Т.Ю. Шемякиной.

Проблеме привлечения инвестиций в сферу ЖКХ исследуются в работах- Друкера П., Давила Т., Колиса Д., Монтгомери С., Такара Р., Харгадана Э., Эпштейна М.

Вместе с тем, не все аспекты данной проблематики исследованы в дастаточной мере, остро стоят проблемы поиска альтернативных небюджетных источников финансирования ЖКХ, в том числе и через развитие механизма секьюритизации активов коммунальных компаний, а также действенных адекватных финансовых инструментов в рамках исследуемой отрасли.

Таким образом, недостаточная степень разработанности проблемы подтверждает актуальность темы исследования и необходимость ее теоретического, методологического и практического развития, что предопределило цель, задачи и структуру работы.

Объектом настоящего диссертационного исследования является секьюритизация активов коммунальных компаний как инновационный механизм привлечения инвестиционных ресурсов в сферу ЖКХ.

Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе привлечения инвестиций в ЖКХ в части формирования источников финансирования и движения денежных потоков.

Целью диссертационного исследования является разработка методологического подхода и определение практических направлений

развития секьюритизации активов коммунальных компаний как эффективного и инновационного инструмента привлечения инвестиций в целях совершенствования деятельности, повышения

конкурентоспособности и устойчивости в период активного реформирования жилищно-коммунального хозяйства Российской Федерации.

Постановка выше названной цели определила круг исследуемых автором задач:

-рассмотреть сущность и определить специфику жилищно-коммунальной сферы как объекта инвестиционных отношений в условиях реформирования и развития ЖКХ;

-исследовать организацию отраслевых инвестиционных потоков в системе ЖКХ, а также допонить субъектный состав финансовых отношений в исследуемой сфере;

-дать характеристику и направления финансового оздоровления применительно к жилищно-коммунальному хозяйству, а также определить современное состояние и приоритеты реформирования жилищно-коммунального комплекса;

-исследовать секьюритизацию активов компаний как форму финансовых инноваций и инструмент управления инвестиционными потоками с точки зрения достаточности капитала и воздействия на хозяйственные риски;

-выявить основные тенденции развития глобального рынка секьюритизации и обосновать возможности применения данной техники финансирования в российских условиях;

-определить влияние институциональной среды на масштабы и формы секьюритизации в коммунальной сфере с позиции оптимизации инвестиционных потоков;

-предложить систему управления среднесрочными инвестициями в процессе секьюритизации активов коммунальных компаний с целью финансового оздоровления сектора ЖКХ;

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования являются труды известных российских и зарубежных учёных по проблемам инвестиционного обеспечения отрасли коммунального хозяйства, реформирования и финансового оздоровления сферы ЖКХ, применения инновационных методик финансирования хозяйственных проектов, в том числе и с использованием ценных бумаг.

Статистической основой диссертационного исследования послужили материалы Росстата, прогнозные сравнения, колективные разработки научно-исследовательских институтов РАН Российской Федерации. В процессе исследования использовались следующие методы: системно-факторный, диалектический, структурный и функциональный, использовались методы сравнительного анализа и прогнозных оценок.

Основной научный результат исследования заключается в разработке механизма секьюритизации активов коммунальных компаний в российских условиях в целях привлечения инвестиционных ресурсов на базе применения инновационных финансовых инструментов с учетом возможностей снижения хозяйственных рисков предприятий ЖКХ. Научная новизна заключается в следующем: -уточнено содержание понятия секьюритизации активов хозяйствующих субъектов как сложной финансовой инновации, представляющей собой комбинирование различных структурированных элементов, характерных для кредитования и заимствования на рынке капиталов, усиливающей процесс замещения традиционного кредитования инструментами денежного рынка и рынка капиталов;

-обоснованы критерии классификации рисков, возникающих в процессе секьюритизации (по уровню, по механизму организации, по причастности к реализации, по сфере происхождения) и на их основе разработан механизм повышения надежности эмитируемых ценных бумаг с покрытием в виде предоставления допонительного обеспечения, присущему данному виду финансовой инновации;

-раскрыт новый содержательный аспект изучения секьюритизации активов компаний в сфере ЖКХ, основанный на её представлении в качестве механизма привлечения инвестиционных ресурсов и снижения хозяйственных рисков;

-дана развернутая характеристика финансового механизма ЖКХ как системы форм, методов и инструментов аккумулирования финансовых ресурсов с учетом его отраслевой, организационно-правовой и социально-экономической специфики, а также предложены к внедрению новые подходы реализации механизма секьюритизации в сфере ЖКХ, включающие в себя всю совокупность средств, аккумулируемых и перераспределяемых в отрасли;

-аргументировано положение о том, что в России сложились предпосыки внедрения секьюритизации в сфере ЖКХ как наиболее

перспективного способа обеспечения притока инвестиционного капитала и сокращения расходов бюджета, создания стимулов к повышению эффективности деятельности предприятий ЖКХ и повышению их инвестиционной привлекательности в целом;

-с учетом зарубежного опыта предложены конкретные подходы к привлечению частных инвестиций в жилищно-коммунальное хозяйство через адаптацию механизма секьюритизации к потребностям инвестиционного обеспечения развития ЖКХ в России.

Практическая значимость диссертационного исследования заключается в том, что результаты работы способствуют расширению методологической базы, необходимой для поного и эффективного инвестиционного обеспечения развития ЖКХ на современном этапе его реформирования. Конкретно это выразилось в раскрытии и разработке организационных основ, методических подходов и рекомендаций по построению эффективной системы финансирования сферы ЖКХ через механизм секьюритизации, поиска альтернативных небюджетных источников финансирования и привлечения инвестиций с целью финансового оздоровления коммунальных предприятий и всей отрасли в целом, содействия поступательному развитию ЖКХ. Разработанные автором методические подходы и предложенные рекомендации могут быть использованы для целей финансового оздоровления и развития ЖКХ, при разработке целевых программ реформирования и модернизации жилищно-коммунального комплекса на уровне субъекта РФ и органов местного самоуправления, а также организациями ЖКХ (управляющими организациями, товариществами собственников жилья, жилищными кооперативами) при осуществлении деятельности по предоставлению коммунальных услуг населению.

Апробация результатов исследования произведена на научных конференциях, в ходе теоретических и прикладных семинаров в Российской академии государственной службы при Президенте РФ в 20072009 г.г. Основные положения и выводы изложены в публикациях автора объемом 2,0 п. л.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

В первой главе Экономическое содержание и основные концепции секьюритизации активов рассматриваются методологические основы,

экономическая природа, основные концепции и зарубежный опыт секьюритизации активов в условиях современной хозяйственной системы. В последние годы секьюритизация становится одним из главнейших источников финансирования для хозяйствующих субъектов практически любого типа во всем мире. Тем не менее, секьюритизация в России, несмотря на ряд преимуществ, используется недостаточно. Поэтому крайне важно и своевременно обозначить возможности секьюритизации активов, а также выявить основные препятствия и проблемы на пути развития данной инновационной методики финансирования.

В диссертации проанализированы особенности подходов различных школ экономической науки к оценкам роли секьюритизации в современной экономике. Наиболее распространённой в науке является трактовка секьюритизации как процесса формирования пулов финансовых обязательств и придания им формы, позволяющей финансовым активам свободно обращаться среди множества инвесторов. Также можно встретить определение секьюритизации как перемещение финансирования с рынка кредитов на денежный рынок и рынки капитала; замена кредитного финансирования схемами, основанными на выпуске ценных бумаг; исключение банков из схем финансирования (дезинтермедиация). В противовес этому развивается в литературе трактовка секьюритизации как совокупность норм, которые позволяют эффективно рефинансировать договорные денежные требования за счет фондового рынка.

Констатируя отсутствие концептуального единства взглядов на секьюритизацию, диссертант видит главное объяснение этого в самой природе процесса секьюритизации, который можно определить как инновационную технику финансирования, специфическую форму в рамках общей тенденции финансирования, основная идея которого - списание финансовых активов с баланса предприятия и их рефинансирование посредством выпуска ценных бумаг на денежном рынке и рынке капиталов. Причины привлекательности секьюритизации активов как техники финансирования, как показано в диссертации, многоплановы и многоаспектны.

Выявляется ряд как количественных, так и качественных критериев, которыми руководствуются банки и компании нефинансового сектора, проводящие такие сдеки. Оценка действительных преимуществ таких трансакций требует дифференцированного подхода.

Преимущества секьюритизации активов очень сильно зависят от финансово-экономического положения, в котором находится хозяйствующий субъект, от правовых и хозяйственных рамочных условий, а также от направлений использования средств, вырученных компанией -оригинатором в результате секьюритизации активов (рис.1).

Повышение гибкости корпоративного финансирования

Сокрадогие средней срочности финансовых активов

Уменьшение нагрузки на собственный капитал (его эффективное

использование)

Повышение ликвидности

Привлекательные условии финансирования с использованием

возможностей арбитража и разгрузки собственного капитала

Преимуществ! сскьюритнзацни активов

Превращение процентных доходов в комиссионные

(финансирование, обеспечивающее списание активов с баланса)

Диверсификация источников финансирования, расширение крута инвесторов посредством выхода на международные рынки денег и капитала

Возможности согласования условий финансирования (инструмент управления ликвидностью я активами)

Финансирование слияний и хозяйственного роста без допонительного собственного капитала

Улучшение финансово* экономических показателей: рентабельности основного капитала, ликвидности, договой нагрузки и пр.

Упрощение структуры баланса за счет сокращения числа дожников

Передача или нмнминзация процентных, валютных

и кредитных рисков (инструмент управления рисками)

Рис. 1. Преимущества секьюритизации активов

Анализ вышеуказанных атрибутов секьюритизации показывает, что секьюритизация активов, как и большинство финансовых инноваций, основывается на заимствовании уже существующих и проверенных практикой элементов, присущих традиционным формам финансирования. Благодаря новым комбинациям и частичному видоизменению этих элементов становятся возможными финансовые сдеки, которые соединяют в себе различные качества. Исследование показало, что секьюритизацию можно признать инновацией в области организации инвестиционных процессов, а также инновацией в сфере финансовых инструментов и продуктов. В диссертации подчёркивается, что новизна данного вида финансирования заключается в новом способе применения и комбинации структурных элементов, характерных для традиционных техник

финансирования, в повышении ликвидности, в концепции распределения и ограничения рисков.

Секьюритизация превратилась в инновацию именно тогда, когда в результате изменения рамочных условий и экономического окружения у дожников и инвесторов расширились возможности по вовлечению в процесс секьюритизации все новых видов требований. В допонение к уже существующим формам привлечения капитала в результате произошедших на финансовых рынках изменений были созданы многообразные финансовые инновации, которые лишь усилили процесс замещения традиционного кредитования инструментами денежного рынка и рынка капиталов (табл. 1).

Таблица 1.

Сдеки секьюритизации активов российских банков за 2006 и 2007

Банк Активы Процентная ставка, % Объем выпуска (возможна разбивка по траншам) Суммарный Объем в мрд. рублен

Альфа - Банк Диверсифицированные платежные права В-ЗтНЬог + 1,9, С -Зт еипЬог+ 1,9 В-260 мн. доларов, С - 200 мн. евро 14,9

МДМ-Банк Диверсифицированные платежные права А-Зш ПЬог + 2, В - Зш еипЬог + 2 А - 225 мн евро, В - 200 мн доларов 13,1

МДМ-Банк Автокредиты А - 1т ПЬог + 1, В-1т ПЬог+1,6, С - 1тНЬог + 3,3 А - 270,9 мн доларов, В - 77, 4 мн доларов, С-54, 8 мн доларов БЬ- 26,9 мн доларов 11,7

Русский стандарт Потребительские кредиты А1- 1т еипЬог+ 1,65, А2- 1т еипЬог + 3,5, В - 1т еипЬог + 3,25 А1 -228, 3 мн евро, А2 - 39, 3 мн евро, В-32,4 мн евро 10,2

Альфа - Банк Диверсифицированные платежные права 3m libor + 1,6 А-350 мн доларов 9,5

Русский стандарт Автокредиты А- 1 m euribor + 1,15, В - lm euribor + 1,55, С - lm euribor+ 3 А - 133, 8 мн евро, В - 35 мн евро, С-51,3 мн евро SL-30 мн евро 8,5

Совфинтрейд Ипотечные ссуды A-euribor + 1,3 В-8, С- 11 А - 140, 9 мн евро, В-518 мн рублей, С - 346 мн рублей 5,7

Совфинтрейд Ипотечные ссуды 8 3 мрд рублей 3

Внешторгбанк Ипотечные ссуды A -libor +1 А - 72,4 мн доларов, В - 10,6 мн доларов, С-3, 5 мн доларов 2,4

Городской ипотечный банк Ипотечные ссуды A-libor + 1,5 В-9,25? Z - 9,25 А-63,1 мн доларов, В - 6,3 мн доларов, Z-3, 1мн доларов 2

В целях более эффективного использования секьюритизации требуется комплексно использовать механизмы повышения надежности, которые являются очень важным элементом и интегральной частью любой сдеки секьюритизации активов. Благодаря применению механизмов повышения надежности ценных бумаг можно гарантировать, что всегда будет иметься достаточный денежный поток, позволяющий в поном объеме удовлетворить требования инвесторов. Кредитное качество и платежные характеристики активов в исключительных случаях отвечают предпочтениям инвесторов, поэтому дожны быть предусмотрены механизмы, которые делают сдеку привлекательной с точки зрения инвесторов. Проведённый анализ подтверждает факт успешного размещения эмиссии в случае применения механизмов повышения надежности выпускаемых ценных

бумаг, которые структурируются по срокам выплат и объему прав так, как того желают инвесторы, и в то же время эмитент сохраняет гибкость при решении вопросов, связанных с учетом, регулированием и финансированием. По категории лиц, принимающих на себя риск, можно выделить три концептуальные схемы повышения надежности:

1) меры, связанные со структурированием пула требований (повышение кредитного качества путем структурирования платежного потока);

2) предоставление обеспечения оригинатором или аффилированным с ним предприятием (повышение кредитного качества предприятиями группы);

3) привлечение сторонних лиц, предоставляющих допонительное обеспечение (повышение кредитного качества за счет третьего лица Ч банка или страховой компании).

Синергитические методы повышения надежности, являются специфическими комбинациями нескольких методик. В диссертации подчёркивается, что для каждого из множества встречающихся рисков существуют соответствующие механизмы повышения надежности, с помощью которых осуществляется хеджирование. Обычно применяется комбинация внутренних и внешних способов повышения надежности, которая покрывает риски неиспонения требований или задержки платежей в различной очередности. Таким образом, создается новая форма обеспечения, обладающая уникальными характеристиками.

Для новых видов структурирования и инновационных категорий активов более предпочтительными оказываются внешние механизмы, когда инвесторы могут рассчитывать на подробную проверку и текущее наблюдение за ходом сдеки со стороны обеспечителя. Анализ в работе показал, что включение внешних механизмов позволяет обойти ряд накладываемых на инвесторов ограничений, таких как существующие в национальном законодательстве запреты для отдельных групп инвесторов на вложение средств в определенные категории активов или ограничения на концентрацию вложений в отдельные предприятия или отрасли. Благодаря встроенным механизмам страхования рисков сдека секьюритизации активов, с точки зрения инвесторов, превращается в заем страховой компании, который они в силу первоклассного инвестиционного качества вправе приобретать, не нарушая существующих ограничений. Посредством использования внешних механизмов повышения надежности круг потенциальных инвесторов также может быть значительно расширен.

Исследование доказало, что развитие рынка секьюритизации в мировой практике фактически оказалось ответом на дерегулирование банковского сектора, которое вызвало острую конкуренцию и привело к перегрузке банковских балансов. Рассматриваемый в диссертации мировой опыт показал, что секьюритизация активов может быть представлена в виде рынка, имеющего два измерения. С одной стороны, в каждой стране сформировася свой собственный рынок, а с другой Ч секьюритизация определенной категории активов также образует отдельный рынок. Сдеки секьюритизации ипотеки в Великобритании существенно отличаются от аналогичных трансакций в Швеции и Франции, и процесс проникновения секьюритизации активов в Европу и Россию является чрезвычайно сложным и многоплановым. В Великобритании объектом лизинговой сдеки, подлежащей секьюритизации стали более 11 тысяч единиц железнодорожного подвижного состава на общую сумму 1.8 мрд.ф.ст. Секьюритизированными догами по ссудам на покупку автомобилей могут служить проданные французской автомобильной компанией Renault облигации с плавающей ставкой, обеспеченные возвратом потребительских кредитов и рассчитанные на 2 транша на общую сумму 1.4 мрд. евро с доходностью 176 базисных пункта и 43 базисных пункта ставки Euribor.

Анализируя количественные и качественные показатели секьюритизации в мире, следует отметить факт воздействия на совершенствование процесса секьюритизации международной экономической интеграции, потребности в эффективных методах финансирования бюджетных дефицитов, новых тенденций в организации корпораций, изменений в динамике международной банковской системы, выразившихся в переоценке роли банков и их связей с корпоративным сектором. Процесс секьюритизации оказывает значительное воздействие на функционирование финансовой системы, проведение денежной политики и модифицирует методы, используемые правительствами, финансовыми институтами и корпорациями в управлении издержками и рисками.

Во второй главе Особенности инвестиционного обеспечения развития ЖКХ рассматриваются экономическое содержание, основные проблемы и тенденции развития механизма инвестиционного обеспечения развития ЖКХ с учётом возможностей поиска и реализации альтернативных источников финансирования сферы коммунального хозяйства. Жилищно-коммунальное хозяйство (ЖКХ) в настоящее время является важнейшим структурным компонентом современного поселения любого типа и

формируется одновременно с его образованием. В науке отсутствует достаточное количество фундаментальных экономических исследований, раскрывающих эффективные механизмы реструктуризации предприятий ЖКХ, привлечения инвестиций, что не позволяет обеспечить необходимый уровень качества принимаемых управленческих решений. Преодоление затянувшегося экономического кризиса в этой сфере, обеспечение её устойчивого развития, является важной общегосударственной задачей и требует коренного реформирования экономики ЖКХ, организации и управления этим сектором. Специфика организации ЖКХ состоит в том, что параметры услуг и качество производимой продукции жестко регламентируются строительными нормами и правилами, техническими условиями, экологическими требованиями, что требует особого внимания к соблюдению технологии, поддержанию в нормальном состоянии производственных мощностей. Состав и объемы коммунальных услуг зависят от местных социально-экономических условий. Размеры обслуживаемой территории, численность населения, природные условия, местные обычаи, состав промышленных и прочих хозяйствующих субъектов, находящихся на обслуживаемой территории определяют структуру и масштабы предприятий коммунального хозяйства (табл.2).

Таблица 2.

Показатели предприятий жилищно-коммунального хозяйства России

в 2006 г.

Ьиды услуг Численность работающих, тыс. чел. Стоимость основных фондов, мрд руб Доходы, мрд руб в т.ч. от оказания услуг населению Расходы, мрд руб

Жилищные 786,1 909,8 191,2 150,2 209,8

Водоснабжение и 450,8 392,6 97,8 52,9 100,2

водоотведение 77,8 43,5 73,5

Теплоснабжение 663,3 244,7 428,6 241,6 456,1

Электроснабжение 141,7 160,3 422,8 90,1 409,2

Газоснабжение 129,6 53,5 212,1 60,4 224,4

Прочие 170,6 44,2 76,8 11,6 71,9

ИТОГО 2342,1 1805,1 1507,1 650,3 1545,1

Сложность современного этапа реформирования жилищно-коммунальной сферы заключается в установлении обоснованных связей между основными структурообразующими элементами экономического механизма, с одной стороны, и формирующимся характером рыночных взаимоотношений, с другой. Кризис в жилищно-коммунальном хозяйстве является экономически обусловленным и успех реформы ЖКХ будет зависеть от того, каково её инновационно-инвестиционное содержание. Факторами, определяющими наиболее существенные черты этой системы, являются: тарифы, нормативы, цены, материально-финансовые ресурсы, кредиты, прибыль, себестоимость, резервные запасы, основные фонды, оборотные средства, доходы, налоги, выручка, бюджет, дотации, оправданные или неоправданные расходы и т. д. Каждый из этих элементов может влиять на другие, как в отдельности, так и в совокупности. Функциональные взаимосвязи вышеназванных факторов определяют финансово-экономическую модель нового хозяйственного механизма ЖКХ, соответствующего условиям рынка. Предприятия ЖКХ дожны перейти к обеспечению расширенного воспроизводства основных фондов посредством включения в тарифы на оплату услуг инвестиционной составляющей, которая обеспечит постепенное покрытие затрат на капитальный ремонт, реконструкцию и новое строительство объектов ЖКХ.

Исследование показало, что на данном этапе реформирования тариф не может выступать носителем инвестиционной составляющей накопительного характера. Необходимо найти другие источники, которые дожны отвечать следующим требованиям:

-целевое назначение инвестиций: необходим эффективный механизм, препятствующий расходованию средств не по назначению;

-достаточность: объем привлекаемых средств дожен обеспечивать стопроцентное выпонение работ;

-своевременность: выделение средств заранее приводит либо к их нецелевому расходованию, либо к ломертвлению капитала, а с опозданием ведет к допонительным издержкам;

-самостоятельность (независимость от других источников): финансирование не дожно зависеть от уровня платежеспособности абонентов;

-доступность: инвестиционные средства дожны выделяться независимо от масштабов, сроков проекта и субъектов, задействованных при его реализации;

-эффективность: затраты на привлечение инвестиций дожны быть соизмеримы с размерами последних.

Стратегическая цель реформирования жилищно-коммунального хозяйства - достижение в перспективе сбалансированной траектории для эффективного функционирования системы жилищно-коммунального хозяйства.

Вместе с тем, невыпонение бюджетом своих обязательств и отсутствие эффективных и прозрачных процедур формирования и изменения тарифов обусловливают непривлекательность жилищно-коммунального комплекса для частных инвестиций. В то же время большинство проектов модернизации жилищного фонда и коммунальной инфраструктуры потенциально являются коммерчески привлекательными. Создание условий для притока частных инвестиций кардинально изменит финансовое положение отрасли в догосрочной перспективе. Бюджетное финансирование капитальных вложений можно рассматривать как исключение, нежели как правило. Несмотря на значительные бюджетные инвестиции, в настоящее время более 50% из 52 тыс. организаций ЖКХ находятся на грани банкротства. Удельный вес убыточных предприятий в сфере управления многоквартирными домами является самым значительным по сравнению с другими видами экономической деятельности: в 2003 г. этот показатель составил (от общего числа организаций) 39,8%; в 2004 г. - 64,8%; в 2005 г. - 55,3%; в 2006 г. - 53,3%, в 2007 г. - 58%.(данные Росстата, 2008 г). Именно поэтому необходимо рассмотрение возможностей заемного финансирования инвестиционных проектов по модернизации ЖКХ.

При разработке наиболее приемлемых для реализации в российских условиях вариантов системы финансирования инвестиционных проектов в сфере коммунальной инфраструктуры необходимо учитывать как потребности инициаторов проектов, так и существующие возможности по их финансированию со стороны всех доступных источников. Необходимо ограничить круг возможных инвестиционных проектов, на реализацию которых дожна ориентироваться предлагаемая система финансирования. В центре внимания дожен быть анализ темпов роста объемов производства и качества, предоставляемых услуг объектами ЖКХ, необходимый для оценки их потенциала (табл.3).

Таблица 3.

Оценка потенциала объектов инвестиционного рынка ЖКХ

Элемент потенциала Характеристика потенциала

Производственно-хозяйственная деятельность Хозяйственная структура жилищного сектора, техническое оснащение и технологический уровень

Исследования и разработки в жилищно-коммунальном хозяйстве Интенсивность использования НИОКР, новые технологии, техника

Персонал Уровень образования, квалификация, мотивация, психологический климат

Управленческая деятельность Организация системы управления жилищным хозяйством, управленческая структура

Инвестиционный потенциал Инвестиционная активность, собственные и привлекаемые инвестиционные ресурсы, источники инвестирования и механизмы их привлечения

Финансы Финансовые результаты, источники финансирования, возможности привлечения финансовых ресурсов

Исследование показало, что инвестиционная привлекательность может быть охарактеризована рядом параметров, наиболее существенными из которых являются:

-темпы роста объемов предоставляемых услуг;

-темпы роста цен на факторы производства, используемые в отрасли;

-рентабельность производства и активов;

-скорость оборота капитала;

-наличие изобретений и законченных научно-исследовательских и опытно-конструкторских работ, потенциально могущих стать эффективными нововведениями.

В диссертации показана необходимость взвешенного государственного регулирования инвестиционных процессов в ЖКХ. Основная цель регулирования инвестиционной активности в сфере ЖКХ может быть сформулирована как стремление к обновлению основных фондов, увеличению дохода от инвестиционной деятельности при допустимом уровне риска инвестиционных вложений, с использованием которых объекты ЖКХ смогут оказывать весь перечень необходимых услуг на современном технологическом уровне. Важным элементом системы государственного регулирования инвестиций в ЖКХ является детальное понимание объекта инвестиций, которым являются строящиеся, реконструируемые, технически перевооружаемые и расширяемые предприятия, здания, сооружения, предназначенные для водоснабжения и водоотведения, газоснабжения, выработки электро- и теплоэнергетики.

Инвестиционная политика в сфере жилищно-коммунального хозяйства связана с формированием системы целевых ориентиров инвестиционной деятельности и выбором наиболее эффективных способов их достижения. Процесс разработки инвестиционной политики предполагает формулирование стратегических целей, разработку основных направлений инвестиционной политики, определение источников финансирования инвестиций, детализацию инвестиционной стратегии, анализ и корректировку инвестиционной политики. Как важный компонент общей экономической политики, инвестиционная политика выступает фактором обеспечения эффективного развития отрасли ЖКХ. Исследование показало, что национальная инвестиционная политика в сфере ЖКХ определяется тремя главными стратегическими целями:

-технологические стратегические цели, которые сводятся к осуществлению в конкретные сроки поного восстановления и модернизации жилого фонда и доведение состояния объектов коммунальной инфраструктуры до нормального уровня физического износа. Уже к 2010 г. при наращивании темпов инвестиционной деятельности в ЖКХ в ряде регионов станет возможным выйти на нормативный уровень износа основных фондов;

-финансовые стратегические цели, определяющие пути мобилизации необходимых инвестиционных ресурсов на достижение конкретных

технологических целей. На поное восстановление инженерных систем коммунального сектора и жилищного фонда требуется 2 трн. 140 мрд. рублей. Общая потребность в средствах на поное восстановление и модернизацию коммунальной инфраструктуры оценена в 1,46 трн. рублей. Для приведения жилого фонда в нормальное состояние потребуется 500 мрд. рублей (данные Госстроя);

-экономические стратегические цели, обусловленные потребностью изменения содержания воспроизводственных процессов, необходимостью перехода от функционирования в режиме простого воспроизводства к расширенному воспроизводству. На основе расширенного воспроизводства возможно привести в соответствие масштабы развития коммунальной инфраструктуры с масштабами нового жилищного строительства в стране, достигнуть высокого уровня благоустройства всего жилого фонда и обеспеченности коммунальными услугами.

В основе инвестиционной политики ЖКХ лежит не просто переход к моделям расширенного воспроизводства, но и необходимость реализации в них комплексного подхода к энергоресурсосбережению, что означает достижение стратегической направленности инвестиций на повышение уровня энергоресурсосбережения. Данный факт позволяет рассматривать энергоресурсосбережение как самостоятельное и ключевое стратегическое направление инвестиционной политики в ЖКХ. Необходимость такого подхода обусловлена следующими причинами:

-высокой энергозатратностью ЖКХ в России по сравнению с европейскими странами. Затраты электроэнергии на производство и реализацию 1 куб. м воды на 30% выше, а потребление воды на 1 жителя в 1,5-2 раза выше, чем в странах Западной Европы. Потери ресурсов в среднем по России составляют 15%, а ряде городов 25-30%. Значительно выше в России и уровень аварийности инженерной сети. В 2000 г. на 100 км сетей водоснабжения имело место 70 аварий, в Европейском союзе только три;

-высокий уровень расходов ресурсов в коммунальном комплексе порождает деформацию соотношения стоимости жилищных и коммунальных услуг. В России это соотношение - 1:5, в США - 1:1, в Великобритании - 1:2;

-энергоресурсосбережение как самостоятельное направление инвестиционной политики обусловлено его потенциальной высокой эффективностью. Анализ показал, что выпонение широкого комплекса

работ по ресурсосбережению позволит снизить затраты на производство услуг ЖКХ от 15 до 40%;

-наличие в отраслях коммунального комплекса значительных резервов и реальных возможностей повышения энергоресурсосбережения по многим направлениям и сферам. Потери электроэнергии только в жилом секторе составляют ежегодно до 10% или 100 мрд. рублей.

Такой подход к энергоресурсосбережению при всей сложности и разнотипности технологических проблем означает выделение ключевых объектов инвестирования, в каждом из которых достижение ресурсосбережения связано с использованием определенных организационных и технических решений.

Таким образом, основные приоритеты оздоровления предприятий ЖКХ могут быть сведены к следующему: реализация органами власти всех уровней принципа поноты и своевременности бюджетного финансирования; прекращение бюджетного дотирования муниципальных предприятий; предотвращение нарастания задоженности у предприятий ЖКХ путем проведения пономасштабной инвентаризации и реструктуризации кредиторской и дебиторской задоженности; стимулирование повышения инвестиционной привлекательности отрасли путем изменения формы собственности ее предприятий; создание адекватной финансово-правовой среды для взаимодействия власти и бизнеса в коммунальном секторе; создание условий для внедрения на практике методов жилищного финансового менеджмента на основе пообъектного учета расходов и рационального ресурсопотребления. Такие формы взаимодействия, как аренда, концессия и приватизация, наиболее эффективны для ЖКХ России в современных условиях, а источником инвестиций могла бы послужить секьюритизация активов коммунальных компаний.

В третьей главе Адаптация механизма секьюритизации к потребностям инвестиционного обеспечения развития ЖКХ в России анализируется процесс адаптации и реализации секьюритизации активов в сфере жилищно-коммунального хозяйства с целью получения альтернативных небюджетных источников инвестиций в развитие коммунального сектора российской экономики. Рынок коммунальных услуг является одним из перспективных секторов в российской экономике с точки зрения секьюртизации. Невозможно пока говорить о примерах целостной секьюритизации в России в виду отсутствия необходимой

рыночной инфраструктуры, неразвитости рынка договых ценных бумаг и низкого уровня доверия инвесторов к коммунальным компаниям. Для создания благоприятных условий для сделок секьюритизации необходим комплексный анализ и реформирование российского законодательства.

Помимо обозначенных проблем в работе удалось идентифицировать следующие:

1) узкий круг прав требований, которые могут быть использованы для целей секьюритизации ввиду жестких требований, предъявляемых судами к уступке прав требования;

2) отсутствие у участников секьюритизации возможности обеспечить действительную продажу прав требования покупателю ввиду рисков переквалификации и отмены уступки актива покупателю в случае банкротства инициатора;

3) отсутствие возможности гарантировать защищенность покупателя от банкротства по существующему законодательству;

4) недопустимость по действующему законодательству или непризнание судами традиционных способов повышения кредитного качества, таких как страхование рисков неиспонения дожниками обязательств по погашению задоженности, хеджирование, залог банковского счета, обеспечительный счет, разделение обеспеченных активами ценных бумаг на транши;

5) отсутствие ясности в вопросе о том, может ли инициатор продожать обслуживать секьюритизируемые права требования, и можно ли избежать риска смешения активов в случае банкротства инициатора;

6) возможные проблемы с передачей прав требования покупателю в связи с отсутствием четких положений о режиме информации, подпадающей под требования законодательства о банковской тайне и о защите информации;

7) отсутствие в российском законодательстве по рынку ценных бумаг эффективных инструментов для реализации сделок секьюритизации.

Потенциально секьюритизация может быть использована коммунальными компаниями, испытывающими затруднения с получением среднесрочных кредитов, а также в качестве допонительного источника привлечения догосрочных инвестиций. Наибольшие перспективы в отношении секьюритизации своего портфеля могли бы иметь крупные коммунальные компании, ведущие большую часть своего бизнеса в крупных российских мегаполисах и демонстрирующие устойчивый рост

выручки и прибыли в течение последних 2-3 лет. К положительным особенностям работы указанных компаний можно отнести: отсутствие риска девальвации, серьезную проверку потенциального клиента, кредитный анализ и прогноз реализации проекта, тщательную проработку ликвидности допонительного обеспечения, обязательное страхование имущества на весь срок договора в ведущих страховых компаниях, а также обязательное гарантийное и постгарантийное сервисное обслуживание, что в значительной мере минимизирует возможные потери и защищает активы эмитента. Выделив привлекательные активы в целях секьюритизации, компании могут существенно повысить рейтинг выпускаемых ценных бумаг, что расширяет круг потенциальных инвесторов и позволяет реструктурировать часть своего портфеля, инвестируя в различные активы для снижения региональных или отраслевых рисков.

В диссертации отмечается, что колебания во времени, происходящие на рынке любого источника заимствования, могут ограничить возможность компании в догосрочном финансировании. Использование множественных источников финансирования позволит секьюритизировать портфель, захеджировав его от изменений в процентной ставке. В допонение секьюритизация может способствовать появлению менее рискованных капиталовложений для пенсионных фондов и страховых компаний в российской экономике.

Процесс секьюритизации активов коммунальных компаний можно представить как трехфазовый агоритм, состоящий из подготовительной, реализационной и операционной фаз, где реализация агоритма возможна с учетом формирования необходимого законодательного поля по секьюритизации (рис.2).

РЕШЕНИЕ СЕКЬЮРИТИЗИРОВАТЬ КОММУНАЛЬНЫЕ АКТИВЫ Организационно-правовые вопросы

Форма передачи активов Форма организа цииБРУ Метод кредитной поддержки Форма распределе ния денежного потока Форма трансформации денежного потока

Рис. 2. Пирамида решений при секьюритизации коммунальных активов

Анализ показывает, что средства, получаемые компанией по имеющимся обязательствам, могут быть размещены в иные активы, способствуя заключению новых контрактов и получению допонительных доходов, что в целом приведёт к росту бизнеса компании. Ускорение оборотного капитала будет способствовать оптимизации денежных потоков компании, а доступ к разнообразным источникам финансирования позволит компаниям пользоваться благоприятными условиями рынка. В результате компания будет демонстрировать темпы роста, что представляет собой еще одно преимущество секьюритизации. Умеренный рост компании может укрепить ее позиции на рынке, привлекая новых инвесторов.

Для инвестора результат секьюритизации - инвестиционный продукт с определенным набором активов и достаточно предсказуемыми поступлениями. В результате риски инвестора снижаются, а информационная асимметрия несет в себе меньший искажающий эффект. Инвесторы, приобретающие ценные бумаги, обеспеченные активами, получают следующие преимущества:

- ценные бумаги, обеспеченные активами, позволяют инвесторам выбирать транши, обладающие различными характеристиками риска и доходности, что дает инвесторам возможность оптимизировать структуру своих портфелей и выходить на новые рынки инвестиций;

- ценные бумаги, обеспеченные активами, исторически менее подвержены ценовым колебаниям по сравнению с корпоративными облигациями;

- по ценным бумагам, обеспеченным активами, предлагается более высокая ставка в сравнении с государственными облигациями, имеющим сопоставимый рейтинг;

-ценные бумаги, обеспеченные активами, обычно не подвержены событийному риску или риску снижения рейтинга у единого заемщика.

Что касается управленческого аспекта структурирования секьюритизации коммунальных активов российских компаний, то взаимодействие участников секьюритизации может происходить в зависимости от того, как организована сдека, как она структурирована и какой схемы придерживаются ее участники:

-во-первых, это структура базовой сдеки и характеристики лежащего в ее основе актива коммунальной компании (состав участников, разделение рисков, источники финансирования);

-во-вторых, это выбранный вид секьюритизации;

-в-третьих, это параметры собственно секьюритизации (структура платежей и сегментация денежного потока, структура ЯРУ) и практическая схема реализации.

Скорость становления и качество выбранных структур во многом будут зависеть от выбранной рынком модели формирования пулов для секьюритизации, от периодичности платежей за услуги ЖКХ, от тщательности разработанных оригинаторами финансовых стратегий, частью которых и является секьюритизация.

В заключении диссертации изложены теоретические положения, практические выводы и рекомендации автора, вытекающие из результатов проведённого исследования.

Основные положения диссертационного исследования опубликованы в следующих работах:

1. Рашидов М.Р. Практика управления процессами секьюритизации активов в современной экономике.// Новое в экономике и управлении. 2009, № 22.-0,7п.л.

2. Рашидов М.Р. Секьюритизация активов как механизм формирования инвестиционных ресурсов: зарубежный опыт и перспективы применения в России. //Предпринимательство. 2009,

№ 2.-0,7п.л.

3. Рашидов М.Р. Перспективы применения механизма секьюритизации в системе управления жилищно-коммунальным комплексом России. //Предпринимательство. 2009, № 6.-0,6п.л.

АВТОРЕФЕРАТ

диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Рашидов Мураз Ростомович

Секьюритизация активов как источник инвестиций в развитие жилищно-коммунального хозяйства

Научный руководитель Сергиенко Виталий Владимирович, к.э.н., доцент

Изготовление оригинал-макета Рашидов Мураз Ростомович

Подписано в печать 0Я 2009 г. Тираж ЪО_ экз. Усл. п.л. У, Я-

Федеральное государственное образовательное учреждение высшего профессионального образования Российская академия государственной службы при президенте Российской Федерации

Отпечатано ОПМТ РАГС. Заказ № 119606 г. Москва, пр-т Вернадского, д.84

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Рашидов, Мураз Ростомович

Введение.

Глава .Экономическое содержание и основные концепции секьюритизации активов.

1.1. Методологические аспекты секьюритизации активов: предпосыки, механизмы, экономический эффект.

1.2. Риски секьюритизации активов: общая оценка способов повышения надёжности.

1.3. Зарубежный опыт использования секьюритизации в целях формирования инвестиционных ресурсов.

Глава 2. Особенности инвестиционного обеспечения развития ЖКХ.

2.1. Содержание, проблемы и тенденции развития механизмов инвестиционного обеспечения развития ЖКХ.

2.2. Механизмы государственного регулирования инвестиционных процессов в ЖКХ.

Глава 3. Адаптация механизма секьюритизации к потребностям инвестиционного обеспечения развития ЖКХ в России.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Секьюритизация активов как источник инвестиций в развитие жилищно-коммунального хозяйства"

Актуальность темы исследования. Становление рынка жилья и жилищно-коммунальных услуг в России - одно из наиболее сложных направлений социально-экономического реформирования. В течение многих лет жилищно-коммунальное хозяйство (ЖКХ) формировалось как сложная, многоотраслевая система в условиях централизованного управления, охватывающая более 30 различных видов деятельности. Россия, как страна с высоким уровнем урбанизации (более 70% населения проживает в городах), имеет жилищный фонд и коммунальную инфраструктуру, по своему масштабу составляющие весомую долю в национальном богатстве, однако, их состояние не соответствует технологическому и экономическому потенциалу страны. Выступив на начальном этапе экономических реформ в роли своеобразного амортизатора социальных последствий либерализации цен, жилищно-коммунальная сфера России постепенно превратилась в источник угроз для социального и экономического развития страны. Особо остро необходимость решения вышеперечисленных проблем встает в свете проведения финансовой политики перехода населения на оплату стопроцентной стоимости жилищно-коммунальных услуг и постепенного сокращения на этой основе бюджетного финансирования отрасли, что фактически означает переложение бремени недофинансирования ЖКХ на основного потребителя жилищно-коммунальных услуг - население.

Несмотря на многолетний опыт нововведений в ЖКХ, до сих пор не завершено формирование рыночных отношений и реформирование финансов в силу системности причин: неэффективного управления, дотационноеЩ отрасли и тяжелого финансового положения ее муниципальных предприятий, несовершенной тарифной политики, высоких затрат и отсутствия экономических стимулов снижения издержек, связанных с оказанием жилищных и коммунальных услуг, неразвитости конкурентной среды и договорных отношений, высокой степени износа основных фондов (более 60%), больших потерь энергии, воды и других ресурсов. Надежное и эффективное функционирование финансов жилищно-коммунального сектора экономики жизненно важно для страны, поэтому при реформировании и развитии ЖКХ требуется в высшей степени ответственный подход к выявлению, формулированию и решению имеющихся финансовых проблем с учетом специфики этого сектора экономики. Между тем, несмотря на актуальность разрешения назревшей проблемы и признание ее на самом высоком правительственном уровне, в науке отсутствует достаточное количество фундаментальных экономических исследований, раскрывающих эффективные механизмы реструктуризации предприятий ЖКХ, привлечения инвестиций, что не всегда позволяет обеспечить необходимый уровень качества принимаемых управленческих решений.

Совершенствование функционирования жилищно-коммунального хозяйства дожно стать следствием общего реформирования системы оплаты жилищно-коммунальных услуг, выбранной стратегии по тарифной политике, эффективности регулирующих мер государства. Вместе с тем, невыпонение бюджетом своих обязательств и отсутствие эффективных и прозрачных процедур формирования и изменения тарифов обусловливают непривлекательность жилищно-коммунального комплекса для частных инвестиций. В то же время, большинство проектов модернизации жилищного фонда и коммунальной инфраструктуры потенциально являются коммерчески привлекательными. Создание условий для притока частных инвестиций может кардинально изменить финансовое положение отрасли в догосрочной перспективе. Практика показывает, что за редким исключением бюджеты не могут испонять даже своих обязательств по текущему финансированию коммунальных предприятий. Бюджетное финансирование капитальных вложений можно рассматривать как исключение, нежели, как правило. Именно поэтому необходимо рассмотрение возможностей заемного финансирования инвестиционных проектов по модернизации ЖКХ. Исходя из этого, можно сделать вывод о том, что успех реформы ЖКХ будет зависеть от того, каково её инновационно-инвестиционное содержание.

Секьюритизация активов, как и большинство финансовых инноваций, основывается на заимствовании уже существующих и проверенных практикой элементов, присущих традиционным формам финансирования. Огромным преимуществом секьюритизации активов является то, что она характеризуется превращением неликвидного имущества в первоклассные, ликвидные и обращаемые на рынке ценные бумаги. Более того, она позволяет переупаковать нерыночные активы различного кредитного качества в новые, ликвидные договые ценные бумаги, отличающиеся очень высоким кредитным качеством и характеризующиеся платежным потоком, который может заметно отличаться от того, что генерируют первичные активы. Невозможно пока говорить о примерах целостной секьюритизации в России в виду отсутствия необходимой рыночной инфраструктуры, сложностей проведения операций секьюритизации, неразвитости рынка договых ценных бумаг и низкого уровня доверия инвесторов к коммунальным компаниям. При исследовании данного механизма приходится пока что довольствоваться зарубежным опытом секьюритизации. В то же время, у российских коммунальных компаний есть потенциал для использования инструмента секьюритизации в качестве допонительного источника привлечения догосрочных инвестиций. В связи с выше обозначенными тенденциями отмеченные обстоятельства и определяют актуальность и практическую значимость темы диссертационного исследования.

Целью диссертационного исследования является разработка методологического подхода и определение практических направлений к развитию секьюритизации активов коммунальных компаний как эффективного и инновационного инструмента привлечения инвестиций в целях совершенствования деятельности, повышения конкурентоспособности и устойчивости в период активного реформирования жилищно-коммунального хозяйства Российской Федерации.

Постановка выше названной цели определила круг исследуемых автором задач:

- рассмотреть сущность и определить специфику жилищно-коммунальной сферы как объекта инвестиционных отношений в условиях реформирования и развития ЖКХ;

- исследовать организацию отраслевых инвестиционных потоков в системе ЖКХ, а также допонить субъектный состав финансовых отношений в исследуемой сфере;

- дать характеристику и направления финансового оздоровления применительно к жилищно-коммунальному хозяйству, а также определить современное состояние и приоритеты финансового реформирования жилищно-коммунального комплекса;

- исследовать секьюритизацию активов компаний как форму финансовых инноваций и инструмент управления инвестиционными потоками с точки зрения достаточности капитала и воздействия на хозяйственные риски;

- выявить основные тенденции развития глобального рынка секьюритизации и обосновать возможности применения данной техники финансирования в российских условиях;

- определить влияние институциональной среды на масштабы и формы секьюритизации в коммунальной сфере с позиции оптимизации инвестиционных потоков;

- предложить систему управления среднесрочными инвестициями в процессе секьюритизации активов коммунальных компаний и финансового оздоровления в сфере ЖКХ;

Теоретической и методологической основой диссертационного исследования являются труды известных российских и зарубежных учёных по проблемам инвестиционного обеспечения отрасли коммунального хозяйства, реформирования и финансового оздоровления сферы ЖКХ, применения инновационных методик финансирования хозяйственных проектов, в том числе и с использованием ценных бумаг. В работе использовались исследования известных экономистов - A.A. Аболина,

B.Р. Аванесяна, Л.П. Бадилиной, C.B. Барулина, A.M. Богомолова, Э.А. Вознесенского, А.Г. Грязнова, В.К. Гуртова, JI.A. Дробозина,

C.Д. Ильенковой, А.Ю. Казака, Т.М. Ковалевой, В.И.Крылова, В.А. Нефедова, В.М. Родионовой, М.В. Романовского, A.A. Румянцева, JI.H. Оголевой, Б.М. Сабанти, В.И. Самаруха, С.Б. Сиваева, В.М. Талалыкина, P.A. Фатхутдинова, Т.Ю. Шемякиной, П. Друкера, Т. Давила, Д. Колиса, С. Монтгомери, Р. Такара, Э. Харгадана, М. Эпштейна и др.

Статистической основой диссертационного исследования послужили материалы Росстата, прогнозные сравнения, колективные разработки научно-исследовательских институтов РАН Российской Федерации. В процессе исследования использовались следующие методы: системно-факторный, диалектический, структурный и функциональный, использовались методы сравнительного анализа и прогнозных оценок.

Степень научной разработанности проблемы. Изучение научных трудов и разработок российских ученых, а так же исследований иностранных авторов позволили сформулировать разделы работы, мало изученные применительно к сфере ЖКХ и её инвестиционному обеспечению как самостоятельному предмету научного поиска.

Чаще всего имеющиеся научные исследования посвящены экономико-правовым вопросам реформирования и управления жилищно-коммунальным хозяйством, а проблема финансового и инвестиционного обеспечения отрасли в рамках единой стратегии на основе комплексного совершенствования всей системы финансовых отношений разработана недостаточно. Нуждаются в разработке вопросы методологического и методического обеспечения формирования устойчивой финансовой базы предприятий ЖКХ, государственной финансовой поддержки, привлечения инвестиций и другие аспекты финансового реформирования и развития отрасли в целом. Не менее остро стоят проблемы поиска альтернативных небюджетных источников финансирования ЖКХ, в том числе и через развитие механизма секьюритизации активов коммунальных компаний, а также действенных адекватных финансовых инструментов развития исследуемой отрасли.

Таким образом, недостаточная степень разработанности проблемы подтверждает актуальность темы исследования и необходимость ее теоретического, методологического и практического развития, что предопределило цель, задачи и структуру работы.

Объектом настоящего диссертационного исследования является секьюритизация активов коммунальных компаний как инновационный механизм привлечения инвестиционных ресурсов в сферу ЖКХ.

Предметом исследования выступают экономические отношения, возникающие в процессе привлечения инвестиций в ЖКХ в части формирования источников финансирования и движения денежных потоков.

Научная новизна работы заключается в разработке направлений развития секьюритизации активов коммунальных компаний в российских условиях в целях привлечения инвестиционных ресурсов на базе применения инновационных финансовых инструментов с учетом возможностей снижения хозяйственных рисков предприятий ЖКХ. Полученные автором новые научные результаты состоят в следующем: уточнено содержание понятия секьюритизации активов хозяйствующих субъектов как сложной финансовой инновации, представляющей собой комбинирование различных структурированных элементов, характерных для кредитования и заимствования на рынке капиталов, усиливающей процесс замещения традиционного кредитования инструментами денежного рынка и рынка капиталов;

- обоснованы критерии классификации рисков, возникающих в процессе секьюритизации (по уровню, по механизму организации, по причастности к реализации, по сфере происхождения) и на их основе разработан механизм повышения надежности эмитируемых ценных бумаг с покрытием в виде предоставления допонительного обеспечения, присущему данному виду финансовой инновации;

- раскрыт новый содержательный аспект изучения секьюритизации активов компаний в сфере ЖКХ, основанный на её представлении в качестве механизма привлечения инвестиционных ресурсов и снижения хозяйственных рисков;

- дана развернутая характеристика финансового механизма ЖКХ как системы форм, методов и инструментов аккумулирования финансовых ресурсов с учетом его отраслевой, организационно-правовой и социальноэкономической специфики, а также предложены к внедрению методологические подходы реализации механизма секьюритизации в сфере ЖКХ, включающего в себя всю совокупность средств, аккумулируемых и перераспределяемых в отрасли;

- аргументировано положение о том, что в России сложились предпосыки внедрения секьюритизации в сфере ЖКХ как наиболее перспективного способа обеспечения притока инвестиционного капитала и сокращения расходов бюджета, создания стимулов к повышению эффективности деятельности предприятий ЖКХ и повышению их инвестиционной привлекательности в целом;

- с учетом зарубежного опыта предложены подходы к привлечению частных инвестиций в коммунальное хозяйство через адаптацию механизма секьюритизации к потребностям инвестиционного обеспечения развития ЖКХ в России;

Практическая значимость диссертационного исследования заключается в том, что результаты работы способствуют расширению методологической базы, необходимой для поного и эффективного инвестиционного обеспечения развития ЖКХ на современном этапе его реформирования. Конкретно это выразилось в раскрытии и разработке организационных основ, методических подходов и рекомендаций по построению эффективной системы финансирования сферы ЖКХ через механизм секьюритизации, поиска альтернативных небюджетных источников финансирования и привлечения инвестиций на основе финансового оздоровления коммунальных- предприятий и всей отрасли в целом, содействия поступательному развитию ЖКХ. Разработанные автором методические подходы и предложенные рекомендации могут быть использованы для целей финансового оздоровления и развития ЖКХ, при разработке целевых программ реформирования и модернизации жилищнокоммунального комплекса на уровне субъекта РФ и органов местного самоуправления, а также организациями ЖКХ (управляющими организациями, товариществами собственников жилья, жилищными кооперативами) при осуществлении деятельности по предоставлению коммунальных услуг населению.

Апробация результатов исследования произведена на научных конференциях, в ходе теоретических и прикладных семинаров в Российской академии государственной службы при Президенте РФ в 2007-2009г.г. Основные положения и выводы изложены в публикациях автора объемом около 2,0 п.л.

Логика и структура работы следуют из цели и задач диссертации. Работа состоит из введения, трёх глав (шести параграфов), заключения, списка использованной литературы.

Диссертация: заключение по теме "Экономика и управление народным хозяйством: теория управления экономическими системами; макроэкономика; экономика, организация и управление предприятиями, отраслями, комплексами; управление инновациями; региональная экономика; логистика; экономика труда", Рашидов, Мураз Ростомович

Заключение

В результате проведённого исследования проделан комплексный анализ секьюритизации как инновационной техники финансирования одного из потенциальных источников инвестиционных ресурсов для компаний коммунального сектора. Крайне важно и своевременно было обозначить возможности секьюритизации активов, а также выявить, основные препятствия и проблемы на пути развития данной инновационной техники финансирования применительно к сфере ЖКХ. Вместе с тем, в настоящее время особую социально-экономическую значимость приобретает проблема эффективного финансового обеспечения жилищно-коммунального хозяйства (ЖКХ) в рамках реформы местного самоуправления, нового жилищного законодательства и в процессе внедрения новьгх отраслевых механизмов хозяйствования. Современная: ситуация в сфере ЖКХ характеризуется сильным динамизмом. Постоянно зи: трудно предсказуемо изменяются правила, по которым ведется бизнес, хозяйствующие субъекты и конечные потребители изменяют стратегии своего поведения чрезвычайно быстро, резко и не всегда обоснованно.

В такой ситуации в более выгодном положении оказываются те организации, которые быстро и своевременно изменяют свою стратегию, всю производственную систему. Реструктуризация на таких предприятиях затрагивает все аспекты деятельности: маркетинг, финансы, кадры, организационную структуру, бизнес - процессы, производственные мощности и информационные технологии. Естественно, приоритеты существуют и в основном диктуются внешними условиями, изменения: в одной функциональной подсистеме сопровождаются соответствующим изменением в других. Такой взгляд на проблему определил объективную необходимость разработки и практического применения инновационного механизма привлечения инвестиций в сектор ЖКХ, которым и может служить секьюритизация активов предприятий коммунального сектора.

В самом широком смысле секьюритизация понимается как перемещение финансирования с рынка кредитов на денежный рынок и рынки капитала; замена кредитного финансирования схемами, основанными на выпуске ценных бумаг; исключение банков из схем финансирования (дезинтермедиация). Секьюритизация в узком смысле, или секьюритизация активов, представляет собой инновационную технику финансирования, специфическую форму в рамках общей тенденции к секьюритизации. Основная идея - списание финансовых активов с баланса предприятия и их рефинансирование посредством выпуска ценных бумаг на денежном рынке и рынке капиталов.

Следует отметить, что причины привлекательности секьюритизации активов как техники финансирования многоплановы. Выявляется ряд как количественных, так и качественных критериев, которыми руководствуются банки и компании нефинансового сектора, проводящие такие сдеки. Оценка действительных преимуществ таких транзакций требует дифференцированного подхода. Таким образом, преимущества секьюритизации активов очень сильно зависят от финансово-экономического положения, в котором находится хозяйствующий субъект, от правовых и хозяйственных рамочных условий; а также от направлений использования средств, вырученных компанией в результате продажи активов. В реальной экономике при структурировании конкретных сделок секьюритизации обнаруживается множество проблем и вопросов, которые требуют разрешения. В частности, какие требования следует предъявлять к активам, чтобы они могли использоваться в качестве обеспечения обязательств. На практике выбираются разные формы структурирования, поэтому для секьюритизации активов не существует единого рецепта или решения. Под каждую конкретную структуру с использованием методов финансового инжиниринга конструируется индивидуальная схема, в которой всегда присутствуют базовые элементы, характерные для секьюритизации активов, при этом они могут комбинироваться самыми разными способами.

Развитие секьюритизации невозможно вне системы национальной юрисдикции, включающей в себя совокупность правоустанавливающих документов, регулирующих деятельность всех участников процесса секьюритизации. Секьюритизация как правовой институт представляет собой систему норм, направленных на снижение финансовых и правовых рисков, возникающих при рефинансировании совокупности денежных требований путем размещения ценных бумаг. Качество законодательной базы, в свою очередь, является фактором, влияющим на масштабы секьюритизации, цену рефинансирования, на географическое направление платежных потоков.

Быстрое распространение форм финансирования, основанных на выпуске ценных бумаг, и связанное с этим вытеснение банковского кредита оказалось достаточно масштабным в экономически развитых странах. Секьюритизация превратилась в инновацию именно тогда, когда в результате изменения рамочных условий и экономического окружения у дожников и инвесторов расширились возможности по вовлечению в процесс секьюритизации все новых видов требований. В допонение к уже существующим формам привлечения капитала в результате произошедших на финансовых рынках изменений были созданы многообразные финансовые инновации, которые лишь усилили процесс замещения традиционного кредитования инструментами денежного рынка и рынка капиталов.

В последние годы было разработано множество способов, применимость которых зависит, в частности, от вида секьюритизируемых активов, степени известности определенных видов структурирования, рейтинга, который оригинатор хотел бы получить, и предпочтений инвесторов. Таким образом, инвесторы ориентируются уже не на успешность деятельности оригинатора и состояние его активов, а на надежность обеспечителя. Последний дожен удовлетворять самым высоким требованиям, поскольку рейтинг эмитируемым ценным бумагам, который присваивается рейтинговым агентством исходя из концепции слабого звена, не может быть выше, чем рейтинг самого ненадежного элемента трансакции.

Важнейшим фактором успеха при внедрении секьюритизации активов в российскую практику является следование трем аксиомам, от которых оттакивалась американская Комиссия по ценным бумагам, и нарушение которых стало одной из причин мирового финансового кризиса: 1) стороны-участники секьюритизации дожны обеспечивать надлежащее оформление и проведение сделок; 2) рейтинговые агентства и обеспечители обязаны тщательно проверять состав передаваемых посредством секьюритизации активов, прежде чем присвоить рейтинг или предоставить обеспечение; 3) инвесторы, как правило, институциональные, обязаны располагать достаточно квалифицированным персоналом, способным оценить риски, присущие облигациям, обеспеченным активами, и работать с ними.

Вторая группа проблем диссертационного исследования охватывает анализ практики адаптации и применения механизма секьюритизации к сектору жилищно-коммунального хозяйства в России. В настоящее время жилищно-коммунальное хозяйство (ЖКХ) является важнейшим структурным компонентом любой развитой экономики. Наличие электро- и тепловой энергии, газа, воды, канализационных сетей, решение проблем утилизации отходов, организации дорожного хозяйства выступают необходимыми условиями функционирования производственных процессов и системы жизнеобеспечения населения. В то же время в науке отсутствует

1Г достаточное количество фундаментальных экономических исследований, раскрывающих эффективные механизмы реструктуризации предприятий ЖКХ, привлечения инвестиций, что не всегда позволяет обеспечить необходимый уровень качества принимаемых управленческих решений. В основу реформирования ЖКХ и трансформации инвестиционной политики в этой сфере дожно быть положено осуществление различного комплекса мер, в частности изменение тарифной политики ЖКХ, развитие конкурентной среды, применение новых инновационных методик привлечения инвестиционных ресурсов, адаптированных к условиям ЖКХ.

В настоящее время имеются два альтернативных подхода к реформированию жилищно-коммунальной сферы. Согласно первому из них приоритет отдается снижению расходов бюджета в части финансирования жилищной сферы для освобождения средств, которые могут быть направлены на социальные нужды и на другие жизненно важные потребности населенных пунктов. Признавая актуальность и обоснованность такого подхода, отметим, что практически он может быть реализован путем переложения чрезмерно высоких издержек городского хозяйства на плечи потребителей и соответствующего повышения тарифов на жилищно-коммунальные и прочие услуги. При втором подходе приоритет отдается структурной перестройке хозяйственных отношений в жилищно-коммунальном секторе путем его демонополизации, повышения эффективности управления, создания конкурентной среды, действенного ресурсосбережения и т.п. Совершенствование тарифной политики и увеличение доли платежей населения за жилищно-коммунальные услуги также является составной частью реформ, но повышение тарифов дожно проводиться только по исчерпанию возможностей комплекса экономико-организационных и институциональных мер, не затрагивающих непосредственно интересов населения и создающих условия для снижения уровня затрат и повышения эффективности функционирования предприятий городского хозяйства. Данный путь реформирования представляется правильным и реально осуществимым.

На сегодня в жилищно-коммунальной сфере не удалось в поной мере воспользоваться преимуществами развития конкурентных рынков управления и эксплуатации жилья, поскольку в условиях нестабильного и недостаточного финансирования оказалось невозможным добиться поноценных договорных отношений. Невыпонение бюджетом своих обязательств и отсутствие эффективных и прозрачных процедур формирования и изменения тарифов обусловливают непривлекательность отрасли для частных инвестиций. К настоящему времени жилищно-коммунальная сфера стала препятствием для поноценного социального и экономического развития страны. Все это свидетельствует о системном кризисе в отрасли и межотраслевом характере возникших проблем, для преодоления которых требуется взаимосвязанная по направлениям и уровням программа действий. Финансово-хозяйственный механизм ЖКК характеризуется высоким уровнем недофинансирования производимых работ, дебиторской и кредиторской задоженности, нерациональными затратами материально-технических ресурсов. Сложность современного этапа реформирования жилищно-коммунальной сферы заключается и в том, чтобы установить обоснованные связи между основными структурно-образующими элементами экономического механизма, с одной стороны, и формирующимся характером рыночных взаимоотношений, с другой. Таким образом, можно констатировать, что кризис в жилищно-коммунальном хозяйстве является экономически обусловленным. Исходя из этого, можно сделать вывод о том, что успех реформы ЖКХ будет зависеть от того, каково её инновационно - инвестиционное содержание. Собственно говоря, предприятия ЖКХ дожны перейти к обеспечению расширенного воспроизводства основных фондов в результате своей хозяйственной деятельности. Это будет происходить посредством инвестиционной составляющей, которая обеспечит постепенное покрытие затрат на капитальный ремонт, реконструкцию и новое строительство объектов ЖКХ. Сегодня бюджетное финансирование капитальных вложений можно рассматривать как исключение, нежели как правило. Именно поэтому необходимо рассмотрение возможностей заемного финансирования инвестиционных проектов по модернизации ЖКХ.

Существующие подходы к финансовому планированию, основанные на распределительном подходе к формированию расходов, не позволяют учитывать движение всей совокупности финансовых потоков отрасли. В этой связи следовало бы перейти к формированию отраслевого бюджета ЖКХ, как документа, обеспечивающему комплексное бюджетирование. В то же время бюджетные ресурсы, являющиеся практически единственным источником инвестиций в коммунальную сферу не покрывают всей потребности отрасли в санации (обновлении) основных фондов, поэтому необходимо диверсифицировать источники финансового обеспечения посредством привлечения частного капитала (развитие государственно-частных партнерств) и за счет замены механизма дотирования предприятий ЖКХ программно-целевым финансированием, а также посредством секьюритизации активов предприятий ЖКХ. У российских коммунальных компаний есть потенциал для использования инструмента секьюритизации в качестве допонительного источника привлечения догосрочных инвестиций. Важно сразу оговорить поную прозрачность всех финансовых сделок в процессе секьюритизации и прописать это в нормативно-правовых документах. Вследствие этого, на первоначальном этапе становлению рынка секьюритизации активов коммунальных компаний в России способствовало бы создание специализированного страхового фонда с участием государства, муниципальных органов и самих участников -эмитентов, а также ведущих страховых компаний и банков. Предлагаемые механизмы секьюритизации позволят по-новому подойти к задачам распределения рисков и комплексному хеджированию. И, прежде всего, это относится к тем секторам, где велика вероятность финансовых трудностей или поного банкротства.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Рашидов, Мураз Ростомович, Москва

1. Абрамов С.И. Инвестирование. М.Центр экономики и маркетинга, 2000 г.

2. Аныпин В.М. Инвестиционный анализ. М: Дело, 2004 г.

3. Афонин Д. Рисковые бумаги российских эмитентов// Финанс, 2003 г., №24, 25-31 августа.

4. Бабанов В., Шемпелев В. Новый подход к управлению ликвидностью// Банковское дело, 2001 г., №3.

5. Бабиков В.Г. Ценные бумаги. Прикладные методы прогнозирования. -М.:МФТИ, 1999.

6. Бард В.С. Инвестиционные проблемы российской экономики. М.; Экзамен, 2000 г.

7. Белоус А.П. Лизинг. Мировой опыт. Уроки для России. М: ИМЭМО РАН, 2000.

8. БелоусА.П. Секьюритизация активов. Мировая практика. Возможности для России. Опубликовано на сайте www.rosleasing.ru.

9. Берзон Н.И., Буянова Е.А, Фондовый рынок; Учебник 3-е изд., перераб. и допон. - М.: Вита-Пресс, 2002.

10. Берзон Н. Рынок еврооблигаций ключевые моменты // Рынок ценныхбумаг. №9. - С. 73 - 75, 2000.

11. Бламыков Д.В. Реформирование управления ЖКХ в отечественной экономике. / Вестник ТИСБИ.- 2005 № 1.- С. 18.

12. Бирман Г., Шмидт С. Экономический анализ инвестиционных проектов. М.: ЮНИТИ, 1997.

13. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. М.: Научно-техническое общество им. академика С.И.Вавилова, 2002.

14. Бэр Ханс Питер. Секьюритизация активов. Секьюритизация финансовых активов инновационная техника финансирования банков. - М.; Вотерс Клувер, 2006.

15. Вахрин П.И. Организация и финансирование инвестиции. Практикум. -М.: Маркетинг, 1999.

16. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективностиинвестиционных проектов. Теория и практика: Учебно-практическое пособие. М.: Дело, 2001.

17. Гаврилова Л. Как использовать кредитные деривативы// Рынок ценных бумаг. 2000. - №7.

18. Газман В.Д, Лизинг: Теория. Практика. Комментарии.-М.: Фонд"Правовая культура", 1997.

19. Газман В.Д. Рынок лизинговых услуг. М.: Издательство "Деловая Пресса", 1999.

20. Газман В.Д. Финансовый лизинг, М.: ГУ ВШЭ, 2003.

21. Газман В.Д. Финансирование лизинга//Лизинг ревю. 2003. - №6.

22. Газман В.Д, Рынок лизинговых услуг России 2004//Лизинг ревю. -2005.-№2-№4.

23. Гвоздев Б.З. Факторинг. М.: ЭКМОС, 2000.

24. Глазунов В.H, Финансовый анализ и оценка риска реальных инвестиций. М.: Финстатинформ, 2002.

25. Горемыкин В.А. Основы технологии лизинговых операций, М.: Ось-89, 2000.

26. Губина A.C. Риски инвестирования в жилищно-коммунальный комплекс. / ЖКХ: журнал руководителя и главного бухгатера. Ч. 1.2006.- №3.- С.45.

27. Гусаков В.,Еропкин Д. Секьюритизация как инструмент финансирования // Рынок ценных бумаг,2001 г., №4.

28. Дегтярева Е. Минимизация рисков лизинговой компании с помощью проведения комплексной оценки лизингополучателя//Лизинг-курьер, -2001.-№2,3.

29. Де Ковни Шерри. Такки Кристин. Стратегии хеджирования. -М.:ИНФРА- М, 1996.

30. Демушкина Е. Концептуальные подходы к определению правового статуса ипотечных ценных бумаг. РЦБ. 2004. № 1Ч2. С. 67Ч72.

31. Джонс Р. Гарантии поставщиков//Лизинг-курьер. 1999. - № 9,10.

32. Дуглас Ливингсгон. Анализ рисков с облигациями на рынке ценных бумаг. М: ИИД Филин. 2005. с. 173.

33. Егоров Е.В., Потапова М.В. Экономика жилищного хозяйства России. М.: ТЕИС,2002.

34. Жилищно-коммунальное хозяйство: достижения и стратегия развития. ЖКХ: журнал руководителя и главного бухгатера. Ч. II. - 2007.- № 5. -С. 6.

35. Жуков Д.М. Экономика и организация ЖКХ города. М.: Изд-во ВЛАДОС-ПРЕСС, 2003.

36. Закарян Г. Доги в ценные бумаги, или диверсификация рисков//Банковское обозрение,2003г., №10.

37. Зубов В.М. Тарифная пауза естественных монополий. / Регион, 2006.-№1.- С.211.

38. Иванов А.П., Бунина A.M. Налогообложение доходов от операций с ценными бумагами //Финансы. 2004. - №3.

39. Инвестиционно-финансовый портфель. Под ред. Н.Я. Петраковой. М: Соминтек, 1993.

40. Кабалинский А.И. Совершенствование экономического механизма функционирования жилищно-коммунального хозяйства в условиях демонополизации. М.,1997.

41. Кабанов С.А. Управление системами на прогнозирующих моделях. -Санкт- Петербург: Издательство Санкт-Петербургского Университета, 1997.

42. Кабатова Е.В. Лизинг: правовое регулирование, практика. М: ИНФРА-М, 1996 г.

43. Кавкин A.B. Рынок кредитных деривативов. М: Экзамен, 2001 г.

44. Казаков А. Секьюритизация; сила инновации // Российский правовой журнал "Колегия". 2002. - №2.

45. Казаков А. На пути к созданию вторичного рынка для ипотечных кредитов // Российский правовой журнал "Колегия". 2002. - №5.

46. Капитоненко В.В. Инвестиции и хеджирование. Учебно-практическое пособие для вузов. М.: ПРИОР, 2001.

47. Ковалев В.В. Аренда: право, учет, анализ налогообложения. Ч М: Финансы и Статистика, 2000.

48. Ковалев B.B. Финансовый анализ. М.: Финансы и Статистика, 1997.

49. Когович Е. Финансовая Математика. Теория и практика финансовых банковских расчетов. М.: Финансы и статистика, 1994.

50. Кольцова Н.Ю, Выпуск ипотечных цепных бумаг, презентация АИЖК от 12.11.2004 г.

51. Коссов В.В. Бизнес-план: обоснование решений. 2-е изд. М: ГУ - ВШЭ, 2002.

52. Кредиты. Инвестиции. Под руководством Куликова А.Г. М; ПРИОР, 1995.

53. Кузин А. Риск методики расчета // Финанс. 2004. - №1.

54. Куликов А.Г. Стратегия инвестиционного прорыва и развитие лизинга в России.//Деньги икредит,2001г., №3.

55. Левкович А.О. Формирование рынка лизинговых услуг. М.: Издательство деловой и научной литературы, 2004.

56. Лизинг. Экономические и правовые основы., под ред. Коршунова Н.М. -М.: Юнити, 2001.

57. Лизинг как механизм развития инвестиций и предпринимательства,- М.: ДеКА, 1999.

58. Лизинг-курьер. Сборник статей за 1999 г. первую половину 2002г. - М: Группа по развитию лизинга МФК, 2002.

59. Максимова Н.С. Реформа жилищно-коммунальной сферы важнейший резерв сокращения бюджетных расходов. // Финансы .-2000.- №1. - С.4.

60. Малявина A.B., Попов С.А., Папгана Н.Б. Лизинг и антикризисное управление. М.: Издательство "Экзамен", 2002.

61. Маренков Н.Л. Ценные бумаги,- М. Московский экономикофинансовый институт Ростов-на-Дону "Феникс", 2003.

62. Матюхин Г.Г.Ипотека. От истории Ч к современности//Банковское дело,2003 г., №1.

63. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов. М.: Экономика, 2000.

64. Методология и практика оценки инвестиционных лизинговых проектов. Методическое пособие. Хабаровск: Издательство "Алина", 2001.

65. Миркин Я.М. Рынок ценных бумаг. Воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М.: Альпина Паблишер, 2002.

66. Миркин Я.М. Рынок ценных бумаг. Воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М.: Альпина Паблишер, 2002.

67. Мишкин Ф. Экономическая теория денег, банковского дела и финансовых рынков.- М.: Аспект Пресс, 1999.

68. Морсман Э. Управление кредитным портфелем. М.: Альпина Бизнес Букс, 2004.

69. Назаренко М. Делать как лучше, не как всегда// Жилищное и коммунальное хозяйство. -2002.~№ б.с.2-5.

70. Нортон Р. Дж. Фонды облигаций, Путь к получению высоких доходов. -М.: Альпина Паблишер, 2002.

71. Осадная О., Кучеров Э., Филиппов Д. Рациональность с помощью лизинга//Финанс. -2004, №20.

72. Осадчий М.С., Мироненко В.В. Эффективность лизинга (статистический подход). Новосибирск: ИЭ и ОПП СО РАН, 2000.

73. Петере Э. Хаос и порядок на рынках капитала, М: Мир, 2000.

74. Полежаев Л.К. Новый идеологический подход к реформе ЖКХ.//Жилищное и коммунальное хозяйство.-2001.-№7.-с.6-10.1 I I

75. Потемкин А. Как удержать ликвидность на фондовом рынке // Эксперт. -2004.-№40.

76. Прилуцкий Л.Н, Финансовый лизинг. М: "Ось-89", 1997.

77. Пронин Л.И. О повышении эффективного испонения пономочий органов местного самоуправления / ЖКХ: журнал руководителя и главного бухгатера. Ч. 1. - 2006. - № 11. - С. 21.

78. Прогнозирование и планирование. Под ред. Е.А. Черныша, Н. П.Мочановой. М.: Изд-во ПРИОР, 1999.

79. Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки, М.: Финансы и статистика, 1996 г.

80. Рэдхэд К., Хьюс С. Управление финансовыми рисками, М.: ИНФРА-М, 1996.

81. Самохвалова Ю.Н. Лизинг в России: правовые основы, бухгатерский учет, налогообложение. М.: Экономика и право, 1999.

82. Селивановский А. Правовые риски ипотечного агента //Хозяйство и право. -2005. -№8-9.

83. Смит Дж. В., Кузнецова Е.В. Финансовое управление компанией. -М.: Фонд "Правовая культура", 1996.

84. Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов в условиях риска и неопределенности, М.: НАУКА, 2002.

85. Содатова А.О. Секьюритизация лизинговых активов//Лизинг ревю.2003. №5-6.

86. Содатова А.О. Секьюритизация сделок лизинга: структурирование и построение возможных схем // Лизинг ревю. 2004, - № 1-2,

87. Содатова А.О. Секьюритизация лизинга: перспективы развития в России//Лизинг ревю. 2004, - № 6.

88. Содатова А.О. Секьюритизация активов: эффективное управление рисками и оптимизация портфеля предприятия/Капитал и Право, 2005 -№7.

89. Содатова А.О. Секьюритизация активов: эффективный институт реструктуризации бизнеса // Сборник докладов первой межвузовской научной конференции "Современное состояние, инструменты и тенденции развития фондового рынка", М.: ГУ ВШЭ, 2005.

90. Стратегический план города: программа социально- экономического развития г. Кирова на период до2010 года. / Под рук. проф. А.П. Егоршина. Н.Новгород: НИМБ, 2000.

91. Суворов Г.П., Концепция социальной ипотеки/ТНедвижимость и Ипотека. -2005. -№3.

92. Суворов Г.П. Секьюритизация активов с использованием кондуита. Опубликован на сайте www.opec.ru.

93. Суэтин A.A. Международный финансовый рынок. М.: КНОРУС. - 2004.

94. Тарачев В.А. Кредитные риски и развитие банковской системы, опубликовано на сайте в Интернет: www.tarachev.ru.

95. Тарачев В.А. Законодательные проблемы секьюритизации, опубликованона сайте в Интернет: www.tarachev.ru.

96. Тарачев В.А. Кредитные риски и развитие банковской системы, опубликовано на сайте www.tarachev.ru.

97. Теплова Т.В. Финансовый менеджмент: управление капиталом и инвестициями. М.: ГУ-ВШЭ, 2000.

98. Тихомиров Н.П., Дорохина Е.Ю. Эконометрика. Учебник. М.: Экзамен, 2003.

99. Токмаков В.П., Аванесян В.Р. Инвестиционные возможности жилищно-коммунального хозяйства. // ЖКХ: журнал руководителя и главного бухгатера. 2007.- № 2.- С.25.

100. Тонков Н.И. Заинтересованный взгляд. Слово сенатора.// Национальные проекты. 2007.- № 6.- С. 24.

101. Туктаров Ю. Секьюритизация и инвестиционные фонды //Рынок ценных бумаг. 2005. - № 16.

102. Уткин Э.А. Финансовый менеджмент. М.: ЗЕРЦАЛО, 2001.

103. Фабоцци Ф.Дж. Рынок облигаций: анализ и стратегии.- М.: Альпина1. Бизнес Букс, 2005.

104. Факторинг. Управление корпоративными финансами. М.: Спутник, 2002.

105. Федоров А. Ипотечная схемотехника //Финанс. 2004. - №38.

106. Финансы. Под ред. Ковалевой A.M. М.: Финансы и статистика, 1996.

107. Экономико-математические методы и прикладные модели, под ред. Федосеева В.В. М.: Юнити, 2002.

108. Эконометрика. Под ред. Елисеевой Н.И. М.: Финансы и статистика, 2001.

109. Фабоцци Ф. Дж. Рынок облигаций: анализ и стратегии.- М: Альпина Бизнес Букс, 2005.

110. Фомин Г.П. Математические методы и модели в коммерческой деятельности. Учебник. М.: Финансы и статистика, 2001.

111. Цыганов А.А. Риски при лизинге:можно ли их избежать?//Финансовый директор. 2002.-№3.

112. ЧекмареваЕ.Н. Лизинговый бизнес. М.: Экономика, 1993.

113. Чернышов JI.H. Формирование рыночных отношений в жилищнокоммунальном хозяйстве. Проблемы. Перспективы. М.: Международный центр финансово-экономического развития, 1996.

114. Чернышов JI.H. Совершенствование управления недвижимостью какфактор комплексной модернизации ЖКХ.// ЖКХ: журнал руководителя и главного бухгатера. 4.1. 2006.- № 7.- С. 16.

115. Четыркин Е.М, Облигации. Теории и таблицы доходности, М:1. Издательство "Дело",2005.

116. Шарп У.Ф., Александр Г., Дж. Бэйли Дж. В, Инвестиции. М.: ИНФРА-М, 1997.

117. Шведов А.С. Процентные финансовые инструменты. Оценка и хеджирование. М.: ГУ-ВШЭ, 2001.

118. Шведов А.С. Теория эффективных портфелей ценных бумаг. М.: ГУ-ВШЭ, 1999.

119. Ширяев А.Н. Основы стохастической финансовой математики. Факты. Методы. М.: Фазис, 1998.

120. Шишлянникова О. Альтернативные способы финансирования лизинговых сделок: правовые аспекты//Лизинг-курьер,. 2002. №1.

121. Шмаров. А. Опережающие индикаторы инвестиционной обстановки/1. Эксперт. 2003. - №39.

122. Eilenberger G. Finanzinnovationen. 2001.0Ы Н.-Р. Asset-Backed Securities. 2004.

123. ShenkerJ. С, Colletta A. J. Asset Securitization: Evolution, Current Issues and New Frontiers, 69 Tex. L. Rev. 1991.

124. Gazprom International S.A. Ч кредитный рейтинг / Standard & Poor's (2004. 11 ноября) //Russia International Card Finance S.A. /Fitch Ratings (2004. 4 November)// www.fitchratings.com.

125. Alfa Diversified Payment Rights Finance Company S.A. / Pre-Sale Report Moody's Investors Service (10 March 2006)// www.moodvs.com.

126. Arthur Andeisen. Vision 2000: The Transformation of Banking. 1991.

127. Lewis M. Bank enhancements and Subordinated Debt, 1991.

128. Frank J. Fabozzi. Asset-Backed Securities New Hope.Pensylvania. 1996 p.104.

129. Asset Backed Securities. The Year in Review, 1995.

130. Financial Times 2002,15 October.

131. Freixas X.A. Reflections on securitization in the Spanish Market. Asset

Похожие диссертации

• Развитие института ипотеки в современной российской экономике
• Организационно-экономическое регулирование рынка жилья в переходный период в России
• Система ипотечного кредитования как инструмент государственной социальной политики
• Развитие ипотечного кредитования жилья как направление повышения качества жизни населения России
• Секьюритизация финансовых активов и ее особенности в банковской сфере Российской Федерации