Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Перспективы рынка ипотечных ценных бумаг в России и развитие его инфраструктуры тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Автореферат

Ученая степень	кандидат экономических наук
Автор	Синюкаев, Павел Викторович
Место защиты	Москва
Год	2008
Шифр ВАК РФ	08.00.10

Диссертация

Автореферат диссертации по теме "Перспективы рынка ипотечных ценных бумаг в России и развитие его инфраструктуры"

и034'о82Б7 На правах рукописи

СИНЮКАЕВ ПАВЕЛ ВИКТОРОВИЧ

ПЕРСПЕКТИВЫ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ В РОССИИ И РАЗВИТИЕ ЕГО ИНФРАСТРУКТУРЫ

Специальность 08.00.10 - Финансы, денежное обращение н кредит

Автореферат диссертации на сонскаппе ученой степени кандидата экономических наук

2 /, г, ^' 2003

Москва-2008

003458267

Диссертация выпонена на кафедре финансового рынка и валютных отношений Московской финансово -промышленной академии (МФПА).

Научный руководитель

- доктор экономических наук, профессор Щеголева Наталья Геннадьевна.

Официальные оппоненты:

- доктор экономических наук, профессор Сажина Муза Аркадьевна,

- кандидат экономических наук Асаинов Андрей Феритович.

Ведущая организация:

- Российская академия предпринимательства

Защита диссертации состоится л 26 декабря 2008 года в 15-00 часов на заседании диссертационного совета Д 521.042.02 в Московской финансово-промышленной академии по адресу: 105318, г.Москва, ул. Измайловский вал, д. 2, стр.1.

С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке Академии.

Автореферат разослан л 26 ноября 2008г.

Ученый секретарь диссертационного совета,

кандидат экономических наук , ,''// УлитинаЕВ.

ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ Актуальность исследовании. После преодоления кризиса 1998 года российская экономика уверенно и поступательно развивалась. Росла устойчивость банковской системы, доверие к ней граждан, что выражалось в наращивании банковских депозитов и выданных кредитов, а также процессе реализации Прав irre льством жилищной программы, включающей развитие рынка ипотечных ценных бумаг (ИЦБ).

Мировые финансовые потрясения 2007-2008гт. не могли не затронуть банковскую систему России, активно использующую мировые рынки заемного и фондового капиталов. В сложившихся непростых условиях особенно важно создать такую модель рефинансирования ипотеки в России, которая бы отражала интересы как инвесторов - своей эффективностью, надежностью и прозрачностью, так и заемщиков - покупателей недвижимости, своими объемами и срочностью. Это обстоятельство еще раз подчеркнуто в послании Президента Российской Федерации Д.А.Медведева от 5 ноября 2008г., согласно которому общество дожно приложить все усилия для формирования современной самостоятельной финансовой системы, способной противостоять любым внешним вызовам и обеспечить стабильное решение собственных задач.1

Развитие экономики страны можно определить по степени развитости рыночных финансовых инструментов, одним из которых выступает ипотечное кредитование и ИЦБ. Ипотечное кредитование является, как известно, эффективным инструментом, стимулирующим строительство новых объектов, формирование рынка недвижимости и ценных бумаг.

Согласно Федеральному закону Об ипотечных ценных бумагах облигации с ипотечным покрытием и ипотечные сертификаты участия направлены на привлечение в сферу ипотечного кредитования значительных финансовых средств.

Степень обеспеченности населения жильем является одной из важнейших характеристик уровня экономического развития любой страны. В

1 Медведев Д А Президент РФ, Москва, Большой Кремлевский дворец, Послание Федеральному Собранию Российской Федерации от 5 ноября 2008г

России находится потенциально крупнейший в Европе рынок ипотечных услуг, поскольку по приблизительным оценкам более 60% граждан нуждаются в улучшении жилищных условий.2 Однако недостаточный уровень доходов населения России, рост цен на объекты недвижимости, отсутствие работающих механизмов догосрочного кредитования, единых и общепринятых стандартов ипотечного кредитования до недавнего времени не способствовали развитию ипотечного кредитования.

Именно поэтому развитие механизмов рефинансирования ипотечных кредитов включено в число приоритетов социально-экономического развития России на перспективу до 2010г., а проблема обеспеченности жильем признана и решается, в том числе, и на федеральном уровне введением соответствующего национального проекта.

Другой актуальной проблемой является неразвитость механизма догосрочного заимствования в экономике, необходимого для повышения привлекательности ипотечных программ для населения, внедрение которого требует активного развития рынка ИЦБ

Попытки непосредственного переноса на динамичный рынок Российской Федерации практики западных ипотечных моделей, работающих в условиях развитой кредитно-финансовой системы и фондового рынка, сопряжены со значительным уровнем риска.

Приоритетность и перспективность рынка ипотечных услуг для России, наличие нерешенных макро- и микроэкономических проблем, сдерживающих развитие ипотечного кредитования, обусловили актуальность темы исследования.

Степень исследованности проблемы. Наиболее поно и разносторонне вопросы ипотечного кредитования и структурирования актинон рассмотрены зарубежными авторами: Бэр X., Хейр Л., Блек Ф., Карасински П., Чодри М. Вопросы обеспечения населешм жильем и ипотеки рассматривались в исследованиях Сажиной М.А., Абакина Л.И., Глазьева С.Ю., Жигунова И.В., Лимаренко В.И., Пенкиной И.А., Полякова Л.А.,

1 Министерство регионального развития Российской Федерации // http //www posstrov gov m/SMI 93 htm

Тарасевича Е.И., Цыбуленко З.А., Чащиной T.JI. В работах указанных авторов исследуются вопросы истории и мирового опыта в области ипотеки, а также формирования инструментов для развития строительного комплекса и решения жилищной проблемы. Вместе с тем в них не затрагиваются вопросы, связанные с развитием инфраструктуры рынка ипотечных услуг.

Наиболее значимыми в анализе финансовой составляющей ипотечного кредитования в современной экономике России являются работы Балабанова И.Т., Белоусова И.Э, Бусова В.И., Воробьевой O.E., Горцева О.И., Ефимова B.C., Кудрявцева В.А., Логинова МП, Меркулова В В., Мурычева A.B., Печатниковой С.М.

Актуальность и недостаточная изученность вопроса развития рынка ИЦБ и еш инфраструктуры в России определили выбор и направление темы исследования, цель, задачи и логику его структуры.

Цель исследования - обоснование факторов, влияющих на развитие рынка ИЦБ в России и выработка рекомендаций по развитию его инфраструктуры.

Достижение поставленной цели потребовало постановки и решешы следующих задач:

Х проанализировать мировой опыт становления и развития систем ипотечного кредитования и рынка ИЦБ, определить направления и возможности его использования в российских условиях;

Х выявить значение рефинансирования ипотечного кредитования при помощи развития рынка ИЦБ и его социально-экономическую роль в решении жилищной проблемы в России;

Х определить перспективы развития российского рынка ИЦБ;

Х обосновать необходимость рефинансирования ипотечного жилищного кредитования, как элемента инфраструктуры рынка ИЦБ;

Х разработать агоритм мониторинга и прогнозирования рынка ИЦБ и определить области его эффективного использования субъектами данного рынка.

Объектом исследования является структура механизма финансового взаимодействия субъектов рынка ИЦБ в России и движение денежных потоков на этом рынке.

Предметом исследования послужили экономические отношения в системе ипотечного кредитования, се финансово-инвестиционный механизм, в частности, рынок ИЦБ в России.

Теоретические основы п методология исследования. Теоретическую основу исследования составили труды в области экономической теории, теории финансов и кредита, ценных бумаг, жилищного инвестирования, прогнозирования финансового рынка. Методология исследования основана на использовании методов системного и сравнительного анализа, научной абстракции и восхождении от абстрактного к конкретному, в диссертации использованы экономико-статистические методы: наблюдение, сравнение, выборка, группировка, методы корреляционного анализа и экстраполяции

Информационной базой исследования послужили данные официальной статистики, материалы научных публикаций и периодической печати, данные официальных сайтов участников ипотечного рынка в сети Интернет и публикации зарегистрированных электронных СМИ.

В диссертации корректно учтены законодательные и нормативно-правовые документы Российской Федерации.

Научная новизна исследования заключается в обосновании рынка российских ИЦБ, как сегмента фондового рынка и элемента системы ипотечного кредитования, его показателей, а также разработке рекомендаций, способствующих формированию оптимальных условий его развития.

Наиболее существенные результаты соответствуют п.п. 4.1. Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов, 4.3. Институциональные преобразования рынка ценных бумаг и проблемы деятельности его институтов, 4.8. Разработка методического аппарата доходности ценных бумаг и производных финансовых инструментов паспорта специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит ВАК Минобразования РФ.

Наиболее сущестпеииые научные результаты, выносимые на защиту, получепные лично автором.

1. Обоснована стратегия системного развития институтов, обеспечивающих инфраструктуру для ипотечного жилищного кредитования, и ее методы.

Направлениями стратегии выступают:

Х развитие стандартов Агентства по ипотечному жшшщиому кредитованию (АИЖК)3;

Х организация вторичного рынка ипотечных жилищных кредитов, включая хранение закладных, вторичный оборот и раскрытие соответствующей информации;

Х регулярный выпуск ипотечных и корпоративных ценных бумаг для привлечения необходимого финансирования;

Х управление и оценка рисков по ипотечным жилищным кредитам;

Х выкуп догосрочных выпусков ИЦБ.

Они позволяют обеспечить комплексный подход к устойчивому развитию рынка ИЦБ. Доказано, что по мере роста числа участников рынка ИЦБ, цены на жилье, снижаясь, будут приближаться к равновесном}' значению, которое определяется балансом спроса (средний уровень доходов населения России) и предложением, определяемым доходностью банковского депозита.

2. Разработана методика анализа рисков на российском рынке ИЦБ на основе классификации механизмов управления рисками (риски разделены на внешние: андеррайтинг, формирование пула секьюригизированных активов, рейтинг, гарантии и внутренние: допонительное обеспечение, резервирование, транширование, избыточный спред). Методика позволяет анализировать риски при совершении биржевых сделок с ИЦБ непрофессиональным инвесторам, что значительно расширяет круг возможных участников данного рынка.

3 Агентство по ипотечному жилищному кредитованию // http //www ahml m/mdex shtml

3. Доказано, что при выпуске траншей ИЦБ необходимо ранжировать порядок испонения обязательств по траншам разного достоинства Это необходимо для обеспечения повышенной защиты инвесторов-держателей ипотечных облигаций защищенного транша в отличие от инвесторов -держателей облигаций рискованного транша.

4. Доказана возможность и необходимость дальнейшего регулирования рынка ИЦБ, в частности, на базе теории опционов. Обосновано, что опционный подход к оценке доходности деривативов рынка ИЦБ в условиях волатильности вследствие кризисных явлений в финансовом секторе экономики, обеспечивает достоверность прогноза рынка ИЦБ, является основой принятия эффективных решений по его ре1улированию.

5. Впервые разработан агоритм мониторинга российского рынка ИЦБ для анализа его состояния, в том числе во время кризисных явлений, и принятия мер по его стабилизации. Агоритм включает:

Х определение стандартных параметров кредита (срок, объем, отношение кредита и залога, процентная ставка);

Х формирование системы индикаторов на основе стандартных параметров российского рынка инструментов с фиксированной доходностью;

Х оценку текущего состояния на основе ранее полученных эталонных значений индикаторов рынка ИЦБ,

Х прогнозирование развития ключевых параметров рынка ИЦБ;

Х стимулирование развития (регулирование или фиксация текущего состояния).

Его использование обеспечит принятие решений для эффективного регулирования рынка ИЦБ с учетом ограничения генерации рисков.

6. Обоснованы направления развития инфраструктуры рынка ИЦБ в России. Доказано, что сочетание принципов как диверсифицированной, так и централизованно регулируемой моделей при развитии инфраструктуры рынка ИЦБ в России, будет способствовать его гибкости и устойчивости в условиях

кризисных ситуаций, и обеспечит достижение рынком следующих характеристик:

Х неограниченность ипотечного рынка и круга его участников;

Х эффективность аккумуляции кредитных ресурсов;

Х доступность ипотечного кредита для населения.

Теоретическая значимость диссертации заключается в том, что ее наиболее существенные результаты развивают теорию ипотечного кредитования и рынка ИЦБ, способствуют решению теоретсиеских вопросов обеспечения населения жильем. Материалы диссертации можно использовать в преподавании дисциплины Рынок ценных бумаг и Банковское дело.

Практическая значимость результатов исследования состоит в возможности их использования:

Х в процессе реализации Правительством России стратегии дальнейшего развития ипотечного жилищного кредитования;

Х в процессе совершенствования ипотечного законодательства при разработке и реформировании системы ипотечного кредитования;

Х в прогнозировании развития рынка ИЦБ в России его субъектами. Апробация исследования. Понота публикаций. Основные

положения диссертации апробированы в докладах: первой ежегодной научной сессии преподавателей и аспирантов Роль бизнеса в трансформации российского общества - 2006 (17-19 апреля 2006 г., Москва, МФПА); на научной конференции Актуальные проблемы развития финансово-экономических отношений в Российской Федерации (11 апреля 2006, Москва, МЭСИ); второй ежегодной "а.г""" сессии преподавателей и аспирантов Р^Щ' в трансформации российского общества - 2007

(17-19 апреля 2007г., Москва, МФПА), международной научно-практической конференции Экономико-прикладные задачи системного управления и логистики (14 февраля 2008г., Москва, МФПА). Ряд положений исследования были использованы при разработке стратегии управления портфелем ИЦБ в ЗАО Финансовая Компания ИНТРАСТ.

По теме диссертации о публикованы 6 научных работ общим объемом 2,09 п.л., поностью раскрывающие ее основные положения.

Объем и структура работы. Структура работы определена поставленными целью и задачами. Объем исследования составляет 166 страниц, оно содержит 38 рисунков и 17 таблиц, диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников и приложенЩ.

ОСНОВНОЕ СОДЕРЖАНИЕ РАБОТЫ

Основные научные результаты, полученные в диссертации, позволили автору решить все сформулированные задачи и достичь поставленной цели исследования. В соответствии с основной целью исследования в работе были решены следующие группы задач.

Для решсннн задачи анализа мирового опыта по развитию систем ипотечного кредитования и определению направлений его использования в России, в диссертации рассмотрена ретроспектива возникновения и развития ипотеки. Показано, что в России, начиная со времени ее возникновения до 1917г., развивалась система ипотечного кредитования, достаточно приближенная к современной немецкой модели. Российские ипотечные бумаги приносили фиксированный доход и обеспечивались всей массой заложенных имений

Новые экономические условия заложили основы современной законодательно определенной ипотеки в России в 2006 году, после чего стал возможным выпуск обеспеченных рублевых облигаций. Тем не менее, и до настоящего времени ряд вопросов остались нерешенными, что тормозит поступательное развитие рынка ИЦБ.

В диссертации показано недостаточное развитие инвестиционного бизнеса в банках России, что объясняется сложностью процедуры секьюритизации; немногие российские банки имеют инфраструктуру поного цикла, позволяющую им выдавать кредиты населению и формировать пулы кредитов в ИЦБ.

В диссертации подробно раскрыты характеристики ипотечного кредитования:

Х ипотечный кредит - это ссуда под залог недвижимости;

Х ипотечные кредиты предназначены для финансирования жилищных инвестиций;

Х ипотечные кредиты имеют догосрочный характер и значительны по сумме;

Х ипотечные кредиты могут обращаться на вторичном рынке.

Х ипотечный кредит стимулирует развитие реального сектора экономики за счет допонительных финансовых потоков при условии их мониторинга;

Х ипотечное кредитование предполагает государственное регулирование. Важной проблемой при ипотечном кредитовании является вопрос о

мобилизации ресурсов для ипотечного кредита с учетом его догосрочного характера. Как известно, основным источником средств для банков является привлечение вкладов до востребования и депозитов, а на основе анализа мирового опыта можно утверждать, что только крупных институциональных инвесторов могут заинтересовать в ИЦБ относительно низкая доходность и догосрочность, при высокой надежности Показано, что в 2008г. на российском финансовом рынке отсутствует эффективный механизм краткосрочного рефинансирования для банков по адекватным рыночным ставкам (например, межбанковский кредит под залог ипотечных закладных).

С точки зрения развития рынка ИЦБ, в диссертации ипотечные кредиты были подразделены на три группы: догосрочного финансирования приобретения недвижимости; рефинансирования расходов при строительстве или приобретении недвижимости; привлекаемые под залог недвижимости, обеспечения финансирования целей, не связанных с приобретением недвижимости

В диссертации обосновано, что основные методы развития рынка ИЦБ (секьюритизация и структурирование), которые основаны на формировании надежной правовой базы и развитии спектра деривативов рынка ИЦБ, в немалой степени определяются комплексом ипотечных кредитов, который дает возможность гибкого управления в зависимости от совокупности факторов принятия решения об инвестировании.

Рынок ИЦБ является частью финансового рынка. В настоящее время необходимо, к сожалению, отметить его стагнацию, связанную с мировым финансовым кризисом (рис.1).

1500 т~

о ? 5 ж и 5: 5

1.01.2006 1.01.2007 1.01.2008 1.04.2008

ШШ количество действующих кредитных организаций | IКоличество кредитных организаций, предоставивших ИЖК

ЧХЧудельный вес кредитных организаций, предоставивших ИЖК. в общем количестве действующих, кредитных организаций

Рисунок 1. Динамика числа кредитных организаций, действующих на ипотечном рынке РФ.'

Исходя из основных положений рыночной экономики, доказано, что по

мере роста числа участников жилищного рынка на стороне предложения, цены на жилье в России, снижаясь, будут приближаться к равновесному значению, которое определяется балансом спроса (средний уровень доходов по РФ) и предложением, определяемым эффективностью рынка ИЦБ, в частности, доходностью банковского депозита. Рынок жилья - часть рыночной системы хозяйствования с комплексом устойчивых взаимоотношений между субъектами жилищных отношений. Рынок ИЦБ является необходимым фактором стимулирования и развития рынка жилья.

Ипотечное кредитование как вид финансового посредничества является управляемым процессом и предполагает специфическую систему риск-менеджмента, ключевым элементом которой являются методы прогнозирования рынка ИЦБ на основе статистики и имитационного моделирования.

В диссертации обоснована роль рынка ИЦБ в социально-экономическом развитии общества. На современном этапе развития отечественного финансового рынка ипотечное кредитование играет

Банк России // www.cbr.rn

существенную роль для экономического и социального развития России, так как позволяет решить не только жилищные проблемы, но также вопросы, связанные с улучшением инвестиционного климата в стране, регулированием денежной массы в экономике.

Решая задачу, связанную с выявлением значения рефинансирования ипотечного кредитования при помощи развития рынка ИЦБ и его социально-экономическую роль в решении жилищной проблемы в России, обосновано, что синергетика взаимодейств!л с АИЖК на основе секьюритизации формирует рост потенциала роли частных банков в ближайшие годы. Частные финансовые институты традиционно более восприимчивы к нуждам клиентов по сравнению с инерционными государственными структурами, поэтому, когда они получат доступ к фондированию, их политика на рынке ипотеки станет более агрессивной Но, с другой стороны, как показывает текущая фаза финансового кризиса, это определяет необходимость более жесткого регулирования рынка ипотеки со стороны государства.

Состояние рынка ипотечного кредитования в 2008г характеризует приведенный рейтинг (табл.1). Банки-лидеры рынка сохраняют высокие темпы роста ипотечного кредитования: в январе-июне 30 крупнейших участников выдали 366,3 мрд руб., удвоив объемы выдачи по сравнению с аналогичным периодом прошлого года.

Таблица 1. Российские банки с эффективной программой ипотечного _кредитования (I полугодие 2008г.)5___

№ Банк Выдано ипотечных кредитов, тыс руб Изменение по сравнению с аналогичным периодом 2007г, % Выдано кредитов в регионах (без учета Москвы и МО, Санкт-Петербурга и ЛО), тыс руб Доля кредитов, выданных под залог существующего жилья,

1 Сбербанк 156 723 734 137 47 133 174 228 23 68

2 ВТБ24 62 S39 117 196 64 33 532 272 нд

3 Банк Урасиб 13 672 500 103 62 10 592 800 2 60

4 Детьтакредпт 11 771 731 85 89 4 453 345 5 00

5 Абсолют Банк 11 541 243 229 04 4 618 854 нд

б Инвестбанк КИТ Финанс 11 523 927 29 99 8 582 125 18 50

7 Банк Сосьете Женераль Восток 6 816 60S 372 99 1 188 274 35 00

8 Райффайзенбанк 6 183 352 -17 24 НД нд

9 ТрансКредитБанк 5 973 465 26 95 5 326 247 14 00

10 Газпромбанк 5 935 293 61 38 нд 5 73

5 РИА РосБизнесКонсатинг // http //www rbc ш/

В результате ухудшения доступа к финансированию ипотечных программ структура российского рынка ипотеки за последний год радикально изменилась. Ряд банков был вынужден отказаться от ипотечного кредитования или снизить его объемы, сделав акцент на продуктах с более короткими сроками кредитования, в частности, на потребительских кредитах (рис.2). При этом концентрация на ипотечном рынке усилилась. В 2007г. на тридцать лидеров приходилось 88% от объема кредитов, выданных сотней наиболее активных ипотечных банков, а на 1 июля 2008г. - уже 92,6%.

АИЖК следует рассматривать отдельно от этого списка: оно, по сути, является координатором рынка ИЦБ, если учесть возложенные на него регулирующие функции. Отрицательная динамика рынка ипотечного кредитования, показанная на рис.3, в целом инициирована глобальным финансовым кризисом. Однако перспективы развития рынка ИЦБ и его инновационность определяются стратегическим назначением ипотеки -обеспечением житьем, а не наращиванием спектра деривативов с приоритетом спекулятивного профиля. Механизмы секыоритизации и структурирования по своей природе носят защитный характер и становятся малоэффективными при замене основной цели функционирования рынка ИЦБ - обеспечения доступности жилья.

1400000 1200000 1000000

,з 800000

ж 600000 С S

200000 0

1кварт7 iissap'afl ЗкБартзл КЕйрчзл i квартал квартгя ЗкйадтйЛ 4KSK>r.vt iliaaflr.l" 2*щатао 2кэз>тал "Зкдгртал 1 кзаэгал 2005 3305 2К5 ЖИ 2ЙК 20jS 20GS 20Г7 Х27 2357 207 KCS

о Объем предоставленных физический лицам ИЖК И Объем потребительских кредитов

Рисунок 2. Динамика структуры потребительского и ипотечного кредитования РФ.6

6 Банк России // www.cbr.ru

В диссертации раскрыты следующие приоритеты развития ипотечного рынка, определяющие его перспективы:

Х стимулирование конкуренции (снижение барьеров входа на рынок для новых участников (кредиторов, сервисеров. рефинансирующих организаций), поддержка ликвидности кредиторов, обеспечение гарантии объемов поставок закладных для рефинансирующих организаций в соответствии со стандартами),

Х секьюритизация рисков и их структурирование (совершенствование стандартов выдачи кредитов с целью распределения рисков, дифференцирование ставки в зависимости от факторов риска; совершенствование стандартов сервиса и отчетности);

Х развитие внутреннего рынка ИЦБ (регулярный выпуск ипотечных облигаций и стабилизация развития рынка ИЦБ; котировки спектра траншей ИЦБ с определением ориентиров доходности на основе моделей прогнозирования динамики рынка; совершенствование структуры сдеки и механизма первичного размещения в интересах

Рисунок 3. Динамика ипотечных кредитов в РФ.' При решении задачи по обоснованию необходимости рефинансирования ипотечного жилищного кредитования, как элемента

7 Еженедельный отчет АИЖК, 3.10.08

инфраструктуры рынка ИЦБ, в диссертации проанализированы рынки ипотечного кредитования в различных странах еврозоны, которые имеют свои особенности.

В России на текущий момент доля кредитов с плавающей ставкой составляет не более 3-4%. Средневзвешенный коэффициент кредит/залог по представленным странами еврозоны данным составляет 78%, более низкий показатель по представленным кредитам в Италии - 60%, Греции - 57%, Венгрии - 40%.8 Основное внимание при рассмотрении указанных моделей уделено возможности использования их отдельных элементов для построения российской модели.

Основное отличие от российского рынка заключается в том, что более 70%) всех ипотечных кредитов выдаются под плавающую процентную ставку. Так, в Бельгии более 45% рынка составляют кредиты с максимально догим периодом фиксации процентной ставки - 10 лет, остальная часть кредитов выдана под плавающую процентную ставку. В Дании кредиты с плавающей процентной ставкой составляют 50%; в Германии - более 45% рынка, период фиксации ставки по этим кредитам составляет от 5 до 10 лет. В Греции 86% ипотечных кредитов выданы под плавающую ставку, которая изменяется 1 раз в год В Италии ипотечные кредиты с фиксированными ставками на весь срок кредитования составляют всего 20-30%.

В диссертации кратко рассмотрены немецкая и ламериканская модели, поскольку на практике в России внедрены в основном элементы ламериканской модели. Однако пока посредник (АИЖК) только помогает объединить кредиты, выданные различными банками, в единый пул. Самостоятельно банки не могут осуществить эмиссию, прежде всего, по причине ограниченности активов.

Показано, что важной особенностью стран с развитой рыночной экономикой в сфере воспроизводства жилищного фонда является наличие развитого кредитно-финансового механизма, позволяющего людям с невысокими доходами строить или приобретать жилье. Размеры

8 Меньшиков С, Фиксированная или регулируемая - какая лучше9 // Рынок ценных бумаг - 2008 -

№12(363)

государственного субсидирования населения на приобретение и строительство жилья увязаны с такими социальными аспектами, как жилищные условия отдельных групп граждан, количество и возраст членов семьи, их доходы. Почти во всех странах растет доля заемных средств при строительстве или покупке жилья.

Доказано, что несмотря на положительные тенденции развития ипотечного кредитования в отдельно взятых странах, перенос их на российский рынок затруднителен по его социально-экономическим, историческим, геополитическим, правовым особенностям. Раскрыты преимущества как немецкой, так и американской моделей, на базе которых целесообразна комбинированная модель ипотечного жилищного кредитования, обладающая следующими характеристиками:

Х неограниченность ипотечного рынка и круга его участников;

Х эффективность аккумуляции кредитных ресурсов;

Х доступность ипотечного кредита для населения.

В последнее время реализация государственной жилищной политики основана на экономическом росте России, формировании фонда национального благосостояния и стабилизационного фонда9, что стимулировало развитие рынка ИЦБ и позволит оптимизировать баланс спроса и предложения на рынке жилья. Для наглядности стратешя развития рынка ИЦБ представлена на рис.4.

Стратегия развития рынка ипотечных ценных бумаг

Методы реализации

Оптимизация Формирование Секьюритизация и Оптимизация Управление

баланса спроса и рынка ИЦБ как структурирование инструментария рисками

предложения на поноценного активов ипотечных

рынке жилья элемента финансового рынка кредитов

Рисунок 4. Элементы стратегии развития рынка ИЦБ.10

9 Министерство Финансов Российской Федерации // ттГт ги/ги/

10 Составлено автором

В диссертации обоснован о, что доступность ипотечного кредита для домохозяйств определяется, прежде всего, их доходами, процентными ставками по ипотечным кредитам и сроком кредита.

Показано, что унификация и стандартизация приоритетны в сфере госрегулирования рынка ИЦБ. Это позволяет обеспечить эффективность госрегулирования рынка ИЦБ на основе последовательного решения поставленных задач (стандартизация, формирование надежной инфраструктуры, принятие части рисков, своевременное реагирование при возникновении кризиса, раскрытие информации). Доказано, что система рефинансирования позволяет расширить объемы выдаваемых ипотечных жилищных кредитов и снизить процентные ставки по этим кредитам.

В диссертации предложена новая классификация механизмов управления рисками, которые подразделены на внутренние и внешние. Показано, что внутренние механизмы защиты от рисков обусловлены структурой ипотечной сдеки, а среди внешних - приоритетно страхование рисков по пулу секьюритизируемых активов.

Осуществлен анализ рисков несостоятельности, банкротства, структурирования сдеки, правовой риск, налогообложения, что позволяет сформировать соответствующие механизмы защиты.

Динамика рефинансирования (малоинерционность и адаптивность механизма защиты рынка ИЦБ) формирует потенциал доступности жилья в РФ, что гарантирует поступательное развитие рынка ИЦБ.

Для решення задачи по определению перспектив развития российского рынка ИЦБ, в диссертации рассмотрены теории опционов применительно к прогнозированию движений рынка ИЦБ. Опцион -финансовый инструмент, дающий право его держателю на покупку или продажу ценной бумаги с возможностью получения дохода. Модели временной структуры опционов позволяют делать прогнозы развития рынка ИЦБ в краткосрочном и догосрочном периодах.

Показано, что случайный характер процессов, происходящих на рынке, превращает справедливую рыночную стоимость финансового инструмента всего лишь в математическое ожидание. Этот же характер рыночных

процессов заставляет особую значимость придавать количественной оценке динамики процентных ставок, т.е. разработке корректной модели изменения процентных ставок. Вычисление стоимости финансовых инструментов непосредственно зависит от результатов моделирования, в частности, волатильности.

В ряде случаев искомые цены являются результатом прямого вычисления математических ожиданий. Модели допускают использование информации о наблюдаемых текущих срочных (форвардных) ставках или ценах, а также требуют последующей калибровки.

Выбор наилучшей модели временной структуры рынка ИЦБ позволяет измерить отклонения волатильности применительно к различным финансовым инструментам на рынке ИЦБ. Последние рыночные данные свидетельствуют о том, что в настоящее время рынок во все большей степени оценивает опционы так, как будто изменения будущих процентных ставок рассчитываются на основе нормального распределения.

Таким образом, в диссертации доказана возможность и необходимость дальнейшего регулирования рынка ИЦБ, в частности, на базе теории опционов. Опционный подход к оценке доходности деривативов рынка ИЦБ в условиях волатильности, вследствие кризисных явлений в финансовом секторе экономики, обеспечивает достоверность прогноза рынка ИЦБ, является основой принятия эффективных решений по его регулированию.

Для решения задачи по разработке агоритма мониторинга и прогнозирования рынка ИЦБ и определению области его эффективного использования, были выявлены и раскрыты основные факторы, определяющие интенсивность развития ипотечного кредитования: уровень доходов населения, стоимость жилья, объем его предложения и жилищного строительства, развитость банковской и финансовой инфраструктур, активность региональных органов власти.

В 2008г. развитие системы ипотечного жилищного кредитования было ограничено, не только началом мирового финансового кризиса, но и рядом нерешенных проблем в области практической организации и деятельности институтов, обеспечивающих его инфраструктуру.

В данном исследовании предложено осуществить комплекс необходимых мероприятий достаточно традиционного направления: снижение ставки ипотечного кредитования, первоначального взноса, увеличение срока кредитования.

Одним из приоритетных направлений в современных российских условиях становится механизм расширения доступности жилья, учитывая вероятность снижения среднего уровня жизни населения, его доходов при преодолении последствий мирового финансового кризиса.

Показано, что ипотечное кредитование это система, которая включает его субъекты, объекты и инфраструктуру. Как часть финансового рынка, рынок ИЦБ включает субъекты, объекты, обеспечение ипотечных кредитов и формирует денежные потоки между средствами населения, банков, ипотечных агентств и институциональных инвесторов на единой организационно-правовой основе.

Для развития и эффективного функционирования, в частности, в условиях кризисных явлений в экономике необходим его мониторинг, агоритм которого впервые разработан в диссертации и приведен на рис 5. Его целесообразно использовать в процессе принятия решений в процессе регулирования рынка ИЦБ.

11 о-гавлено автором

На примере стран с развитой ипотечной системой, в особенности при наличии кризисных явлений в финансовой сфере, показано, что для обеспечения секыоритизации ипотечных активов в России необходимо соблюдение ряда основных условий:

Х секыоритизация ликвидных активов;

Х снижение затрат на вторичном рынке обязательств;

Х реализация прозрачной и эффективной процедуры обращения взыскания на заложенное имущество;

Х ранжирование порядка испонения обязательств по траншам разного достоинства в случае банкротства эмитента с формированием рейтинга обязательств на основе моделей динамики рынка ИЦБ;

Х оптимизация налогообложения при секыоритизации: активы, передаваемые покупателю, не дожны подлежать допонительному налогообложению (НДС, налог на прибыль), и не дожны освобождаться от него необоснованно;

Х мониторинг и аудит рынка ИЦБ со стороны государства или саморсгулируемых организаций, для допонительной защиты от развития кризисных явлений.

Показано, что отсутствие ограничений доходности деривативов и ориентация исключительно на максимизацию их доходности на развитом рынке ИЦБ приводит к хаосу в его развитии, непредсказуемым кризисным ситуациям. В свою очередь, рынок ИЦБ за счет мультипликационного эффекта дестабилизирует мировой финансовый рынок, неустойчивость которого возрастает, по мере удаления от первопричины - США, как системно, так и территориально.

Вследствие этого, принятие симметричных мер по аналогии с США и ЕС к российскому рынку ИЦБ, возможно, и приведет к его стабилизации, но только после достижения стабилизации этих развитых рынков. Именно стохастичность процессов развития неустойчивости мировых финансовых рынков обосновывает необходимость выбора оптимального сценария

стабилизации национального рынка ипотеки в РФ и минимизации рисков с контролем источников их генерации.

В диссертации раскрыто, что при инвестировании в российские ИЦБ велик риск ликвидности по причине неразвитости данного рынка и процентный риск, обусловленный макроэкономической нестабильностью. В исследовании обосновано, что для увеличения инвестиционной привлекательности ИЦБ необходимо минимизировать риск досрочного погашения. В частности, исходя из анализа мирового опыта, рекомендовано ввести запрет на досрочное погашение ипотечных кредитов, по крайней мере, на срок обращения ценных бумаг. В дальнейшем, по мере накопления информации о досрочном погашении кредитов (которые не будут обеспечением по ИЦБ и содержат опцион на досрочное погашение для заемщика), возможно введение ИЦБ со сложными схемами погашения.

Доказано, что в России целесообразно выпускать ИЦБ с фиксированным купонным доходом. Эмиссия ценных бумаг, обеспеченных ипотечными кредитами, выданными под фиксированный процент, с плавающим купонным доходом вносит хаос в экономику секъюритизации и дожна быть жестко контролируема. Развитие системы ипотечного кредитования является важным фактором реализации одного из ключевых приоритетов развития общества - доступности жилья.

Обоснован ряд мер для решения проблемы доступности ипотечного кредитования для населения России. Помимо указанных выше, значимую роль играет упрощение процедуры получения ипотечного кредита. Для 20072008гг. наиболее существенной мерой по формированию доступности ипотеки явилось снижение ставки ипотечного кредитования.

Другая задача, которая требует оперативного решения - снижение первоначального взноса. В диссертации выделены и обоснованы возможности снижения размера первоначального взноса:

Х предоставление субсидии на оплату первоначального взноса;

Х снижение требований к размеру первоначального взноса;

Х ипотечное страхование.

Обосновано, что развитие рынка ипотеки целесообразно осуществлять на основе проектного подхода. На этапе формирования системы ипотечного страхования в регионах РФ предложено использовать существующую инфраструктуру, в частности, дочерние компании АИЖК. В отличие от создания компании с нуля это потребует незначительных бюджетных расходов Проектный подход позволит использовать региональную инфраструктуру АИЖК, тогда как создание новой сети сопровождения займет не менее 2-3 лег и будет весьма ресурсоемкой процедурой. Данный подход позволяет ускорить разработку необходимых технологий и стандартов на базе уже использующихся АИЖК для развития рынка ИЦБ.

На современном этапе развития отечественного финансового рынка серьезной проблемой является формирование пула стандартных кредитов достаточного объема, чтобы сделать секыоритизацию для рыночного участника выгодной. Для возможности сбора таких кредитов участник рынка дожен иметь надежный доступ к недорогому и догосрочному финансированию.

Показано, что эти вопросы со временем будут решены на основе синергетики механизма регуляции рынка ИЦБ. Необходимый вход новых участников на ипотечный рынок и рост его масштабов будут способствовать формированию вторичного рынка и конкуренции, что поможет сделать ипотеку реальным рыночным инструментом. Необходимо также развитие кредитования под залог имеющейся недвижимости, нового жилищного строительства, отработка механизма улучшения жилищных условий с помощью кредитов.

В заключении исследования обоснованы выводы о том, что развитие ипотечной системы, всех ее сегментов дожно стать результатом рыночного, конкурентного развития рефинансирования ипотеки с применением механизма секьюритизации, развития рынка ИЦБ. В результате эффективной реализации системы рефинансирования будут достигнуты высокие темпы роста ипотечного рынка и снижение ставок по ипотечным кредитам для населения. Соответственно и рынок ипотечных бумаг займет устойчивое положение в экономической системе России.

Опубпковаппые работы по теме диссертации:

в научных журналах, рекомендованных ВАК РФ-

1. Синюкаев П.В. Перспективы развития рынка ипотечных ценных бумаг // Финансы и кредит,- 2008. - №39, - 0,69 п.л.

в других изданиях:

2. Синюкаев П.В. Исторические аспекты рынка ипотечных ценных бумаг в России // Материалы международной научно-практической конференции Экономико-прикладные задачи системного управления и логистики, Сборник научных трудов, Московская Финансово-Промышленная Академия. -М.: Маркет ДС, 2008, - 0,18 п.л.

3. Синюкаев П.В. Система рефинансирования ипотечного жилищного кредитования в России: итога развития и перспективы // Материалы второй ежегодной научной сессии Роль бизнеса в трансформации российского общества.т.2 - М.: Маркет ДС, 2007. - 0,29 п.л.

4. Синюкаев П.В. Факторы, сдерживающие развитие ипотечного кредитования в России // Материалы второй ежегодной научной сессии Роль бизнеса в трансформации российского общества.т.2 - М.: Маркет ДС, 2007.-0,29 п.л.

5. Синюкаев П.В. АИЖК и рынок ипотечных ценных бумаг в России // Материалы ежегодной научной сессии Роль бизнеса в трансформации российского общества. - М: Маркет ДС, 2006. - 0,10 п.л.

6. Синюкаев ПВ. Развитие рынка ипотечных ценных бумаг в России // Сборник научных трудов МФПА Вып. 1. - М.: Маркет ДС, 2006. - 0,54 п л

Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук

Подписано в печать 25.11.2008 г. Формат 60x90,1/16. Объем 1 п.л. Тираж 100 экз. Заказ №779

Отпечатано в 000 РВ-Принт 127015, г Москва, ул. Б. Новодмитровская, д. 14, стр.4, т. (495) 730-74-05

Изготовление брошюр, авторефератов, печать и переплет диссертаций.

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Синюкаев, Павел Викторович

ВВЕДЕНИЕ.

ГЛАВА 1. ТЕОРЕТИКО-МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ РАЗВИТИЯ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ.

з1.1. Сравнительный анализ моделей рынков ипотечных ценных бумаг в составе систем ипотечного кредитования.

з 1.2. Особенности развития и инструменты ипотечного рынка в России.

з 1.3. Формирование потенциала развития ипотечного рынка в России.

ГЛАВА 2. ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ РАЗВИТИЯ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ.

з2.1. Стратегические и тактические аспекты развития рынка ипотечных ценных бумаг.

з2.2. Методы развития российского рынка ипотечных ценных бумаг.

з2.3. Риски при секьюритизации и структурировании ипотечных активов.

ГЛАВА 3. ПРОГНОЗИРОВАНИЕ РАЗВИТИЯ РЫНКА ИПОТЕЧНЫХ ЦЕННЫХ БУМАГ.

з3.1. Методология прогнозирования рынка ипотечных ценных бумаг.

з3.2. Формирование оптимального пула ипотечных активов и его факторы

з3.3. Совершенствование рынка ипотечных ценных бумаг в России.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Перспективы рынка ипотечных ценных бумаг в России и развитие его инфраструктуры"

Актуальность исследования. После преодоления кризиса 1998 года российская экономика уверенно и поступательно развивалась. Росла устойчивость банковской системы, доверие к ней граждан, что выражалось в наращивании банковских депозитов и выданных кредитов, а также процессе реализации Правительством жилищной программы, включающей развитие рынка ипотечных ценных бумаг (ИЦБ).

Мировые финансовые потрясения 2007-2008гг. не могли не затронуть банковскую систему России, активно использующую мировые рынки заемного и фондового капиталов. В сложившихся непростых условиях особенно важно создать такую модель рефинансирования ипотеки в России, которая бы отражала интересы как инвесторов - своей эффективностью, надежностью и прозрачностью, так и заемщиков - покупателей недвижимости, своими объемами и срочностью. Это обстоятельство еще раз подчеркнуто в послании Президента Российской Федерации Д.А.Медведева от 5 ноября 2008г., согласно которому общество дожно приложить все усилия для формирования современной самостоятельной финансовой системы, способной противостоять любым внешним вызовам и обеспечить стабильное решение собственных задач.1

Развитие экономики страны можно определить по степени развитости рыночных финансовых инструментов, одним из которых выступает ипотечное кредитование и ИЦБ. Ипотечное кредитование является, как известно, эффективным инструментом, стимулирующим строительство новых объектов, формирование рынка недвижимости и ценных бумаг.

Согласно Федеральному закону Об ипотечных ценных бумагах облигации с ипотечным покрытием и ипотечные сертификаты участия направлены на привлечение в сферу ипотечного кредитования значительных финансовых средств.

1 Медведев Д.А. Президент РФ, Москва, Большой Кремлёвский дворец, Послание Федеральному Собранию Российской Федерации от 5 ноября 2008г.

Степень обеспеченности населения жильем является одной из важнейших характеристик уровня экономического развития любой страны. В России находится потенциально крупнейший в Европе рынок ипотечных услуг, поскольку по приблизительным оценкам более 60% граждан нуждаются в улучшении жилищных условий.2 Однако недостаточный уровень доходов населения России, рост цен на объекты недвижимости, отсутствие работающих механизмов догосрочного кредитования, единых и общепринятых стандартов ипотечного кредитования до недавнего времени не способствовали развитию ипотечного кредитования.

Именно поэтому развитие механизмов рефинансирования ипотечных кредитов включено в число приоритетов социально-экономического развития России на перспективу до 2010г., а проблема обеспеченности жильем признана и решается, в том числе, и на федеральном уровне введением соответствующего национального проекта.

Другой актуальной проблемой является неразвитость механизма догосрочного заимствования в экономике, необходимого для повышения привлекательности ипотечных программ для населения, внедрение которого требует активного развития рынка ИТ ДБ.

Попытки непосредственного переноса на динамичный рынок Российской Федерации практики западных ипотечных моделей, работающих в условиях развитой кредитно-финансовой системы и фондового рынка, сопряжены со значительным уровнем риска.

Приоритетность и перспективность рынка ипотечных услуг для России, наличие нерешенных макро- и микроэкономических проблем, сдерживающих развитие ипотечного кредитования, обусловили актуальность темы исследования.

Степень нсследованности проблемы. Наиболее поно и разносторонне вопросы ипотечного кредитования и структурирования активов рассмотрены зарубежными авторами: Бэр X., Хейр Л., Блек Ф., Карасински П., Чодри М. Вопросы обеспечения населения жильем и ипотеки

2 Министерство регионального развития Российской Федерации // Ссыка на домен более не работаетSMI 93.htm рассматривались в исследованиях Сажиной М.А., Абакина Л.И., Глазьева С.Ю., Жигунова И.В., Лимаренко В.И., Пенкиной И.А., Полякова Л.А., Тарасевича Е.И., Цыбуленко З.А., Чащиной Т.Л. В работах указанных авторов исследуются вопросы истории и мирового опыта в области ипотеки, а также формирования инструментов для развития строительного комплекса и решения жилищной проблемы. Вместе с тем в них не затрагиваются вопросы, связанные с развитием инфраструктуры рынка ипотечных услуг.

Наиболее значимыми в анализе финансовой составляющей ипотечного кредитования в современной экономике России являются работы Балабанова И.Т., Белоусова И.Э., Бусова В.И., Воробьевой O.E., Горцева О.И., Ефимова B.C., Кудрявцева В.А., Логинова М.П., Меркулова В.В., Мурычева A.B., Печатниковой С.М.

Актуальность и недостаточная изученность вопроса развития рынка ИЦБ и его инфраструктуры в России определили выбор и направление темы исследования, цель, задачи и логику его структуры.

Цель исследования - обоснование факторов, влияющих на развитие рынка ИЦБ в России и выработка рекомендаций по развитию его инфраструктуры.

Достижение поставленной цели потребовало постановки и решения следующих задач:

Х проанализировать мировой опыт становления и развития систем ипотечного кредитования и рынка ИЦБ, определить направления и возможности его использования в российских условиях;

Х выявить значение рефинансирования ипотечного кредитования при помощи развития рынка ИЦБ и его социально-экономическую роль в решении жилищной проблемы в России;

Х определить перспективы развития российского рынка ИЦБ;

Х обосновать необходимость рефинансирования ипотечного жилищного кредитования, как элемента инфраструктуры рынка ИЦБ; Х разработать агоритм мониторинга и прогнозирования рынка ИЦБ и определить области его эффективного использования субъектами данного рынка.

Объектом исследования является структура механизма финансового взаимодействия субъектов рынка ИЦБ в России и движение денежных потоков на этом рынке.

Предметом исследования послужили экономические отношения в системе ипотечного кредитования, ее финансово-инвестиционный механизм, в частности, рынок ИЦБ в России.

Теоретические основы и методология исследования. Теоретическую основу исследования составили труды в области экономической теории, теории финансов и кредита, ценных бумаг, жилищного инвестирования, прогнозирования финансового рынка. Методология исследования основана на использовании методов системного и сравнительного анализа, научной абстракции и восхождении от абстрактного к конкретному, в диссертации использованы экономико-статистические методы: наблюдение, сравнение, выборка, группировка, методы корреляционного анализа и экстраполяции.

Информационной базой исследования послужили данные официальной статистики, материалы научных публикаций и периодической печати, данные официальных сайтов участников ипотечного рынка в сети Интернет и публикации зарегистрированных электронных СМИ.

В диссертации корректно учтены законодательные и нормативно-правовые документы Российской Федерации.

Научная новизна исследования заключается в обосновании рынка российских ИЦБ, как сегмента фондового рынка и элемента системы ипотечного кредитования, его показателей, а также разработке рекомендаций, способствующих формированию оптимальных условий его развития.

Наиболее существенные результаты соответствуют п.п. 4.1. Теоретические основы организации и функционирования рынка ценных бумаг и его сегментов, 4.3. Институциональные преобразования рынка ценных бумаг и проблемы деятельности его институтов, 4.8. Разработка методического аппарата доходности ценных бумаг и производных финансовых инструментов паспорта специальности 08.00.10 Финансы, денежное обращение и кредит ВАК Минобразования РФ.

Наиболее существенные научные результаты, выносимые на защиту, полученные лично автором.

1. Обоснована стратегия системного развития институтов, обеспечивающих инфраструктуру для ипотечного жилищного кредитования, и ее методы.

Направлениями стратегии выступают:

Х развитие стандартов Агентства по ипотечному жилищному о кредитованию (АИЖК) ;

Х организация вторичного рынка ипотечных жилищных кредитов, включая хранение закладных, вторичный оборот и раскрытие соответствующей информации;

Х регулярный выпуск ипотечных и корпоративных ценных бумаг для привлечения необходимого финансирования;

Х управление и оценка рисков по ипотечным жилищным кредитам;

Х выкуп догосрочных выпусков ИЦБ.

Они позволяют обеспечить комплексный подход к устойчивому развитию рынка ИЦБ. Доказано, что по мере роста числа участников рынка ИЦБ, цены на жилье, снижаясь, будут приближаться к равновесному значению, которое определяется балансом спроса (средний уровень доходов населения России) и предложением, определяемым доходностью банковского депозита.

2. Разработана методика анализа рисков на российском рынке ИЦБ на основе классификации механизмов управления рисками (риски разделены на внешние: андеррайтинг, формирование пула секьюритизированных активов,

3 Агентство по ипотечному жилищному кредитованию // Ссыка на домен более не работаетindex.shtml рейтинг, гарантии и внутренние: допонительное обеспечение, резервирование, транширование, избыточный спред). Методика позволяет анализировать риски при совершении биржевых сделок с ИЦБ непрофессиональным инвесторам, что значительно расширяет круг возможных участников данного рынка.

3. Доказано, что при выпуске траншей ИЦБ необходимо ранжировать порядок испонения обязательств по траншам разного достоинства. Это необходимо для обеспечения повышенной защиты инвесторов-держателей ипотечных облигаций защищенного транша в отличие от инвесторов Ч держателей облигаций рискованного транша.

4. Доказана возможность и необходимость дальнейшего регулирования рынка ИЦБ, в частности, на базе теории опционов. Обосновано, что опционный подход к оценке доходности деривативов рынка ИЦБ в условиях волатильности вследствие кризисных явлений в финансовом секторе экономики, обеспечивает достоверность прогноза рынка ИЦБ, является основой принятия эффективных решений по его регулированию.

5. Впервые разработан агоритм мониторинга российского рынка ИЦБ для анализа его состояния, в том числе во время кризисных явлений, и принятия мер по его стабилизации. Агоритм включает:

Х определение стандартных параметров кредита (срок, объем, отношение кредита и залога, процентная ставка);

Х формирование системы индикаторов на основе стандартных параметров российского рынка инструментов с фиксированной доходностью;

Х оценку текущего состояния на основе ранее полученных эталонных значений индикаторов рынка ИТ {Б;

Х прогнозирование развития ключевых параметров рынка ИЦБ;

Х стимулирование развития (регулирование или фиксация текущего состояния).

Его использование обеспечит принятие решений для эффективного регулирования рынка ИЦБ с учетом ограничения генерации рисков.

6. Обоснованы направления развития инфраструктуры рынка ИЦБ в России. Доказано, что сочетание принципов как диверсифицированной, так и централизованно регулируемой моделей при развитии инфраструктуры рынка ИЦБ в России, будет способствовать его гибкости и устойчивости в условиях кризисных ситуаций, и обеспечит достижение рынком следующих характеристик:

Х неограниченность ипотечного рынка и круга его участников;

Х эффективность аккумуляции кредитных ресурсов;

Х доступность ипотечного кредита для населения.

Теоретическая значимость диссертации заключается в том, что ее наиболее существенные результаты развивают теорию ипотечного кредитования и рынка ИЦБ, способствуют решению теоретических вопросов обеспечения населения жильем. Материалы диссертации можно использовать в преподавании дисциплины Рынок ценных бумаг и Банковское дело.

Практическая значимость результатов исследования состоит в возможности их использования:

Х в процессе реализации Правительством России стратегии дальнейшего развития ипотечного жилищного кредитования;

Х в процессе совершенствования ипотечного законодательства при разработке и реформировании системы ипотечного кредитования;

Х в прогнозировании развития рынка ИЦБ в России его субъектами. Апробация исследования. Понота публикаций. Основные положения диссертации апробированы в докладах: первой ежегодной научной сессии преподавателей и аспирантов Роль бизнеса в трансформации российского общества Ч 2006 (17-19 апреля 2006г., Москва, МФПА); на научной конференции Актуальные проблемы развития финансово-экономических отношений в Российской Федерации (11 апреля 2006, Москва, МЭСИ); второй ежегодной научной сессии преподавателей и аспирантов Роль бизнеса в трансформации российского общества Ч 2007

17-19 апреля 2007г., Москва, МФПА), международной научно-практической конференции Экономико-прикладные задачи системного управления и логистики (14 февраля 2008г., Москва, МФПА). Ряд положений исследования были использованы при разработке стратегии управления портфелем ИЦБ в ЗАО Финансовая Компания ИНТРАСТ.

По теме диссертации опубликованы 6 научных работ общим объемом 2,09 п.л., поностью раскрывающие ее основные положения.

Объем и структура работы. Структура работы определена поставленными целью и задачами. Объем исследования составляет 164 страницы, оно содержит 38 рисунков и 18 таблиц, диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, списка использованных источников и приложений.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Синюкаев, Павел Викторович

Заключение

Данное исследование было проведено с целью определения факторов, влияющих на развитие рынка ипотечных ценных бумаг в России и разработки рекомендаций по его развитию. Необходимо еще раз подчеркнуть актуальность развития рынка ипотечных ценных бумаг в России, цель его развития - сделать его привычной частью фондового рынка, что будет способствовать развитию ипотечного жилищного кредитования, повысит обеспеченность граждан жильем.

Как известно, идея обращения разнообразных договых обязательств не нова и широко применяется в странах с развитой рыночной экономикой, в данном вопросе Россия идет по открытому пути, но конкретное направление развития рынка ИЦБ дожно быть определено современными российскими экономистами, финансистами, политиками.

Со стороны Правительства многие вопросы были решены в момент создания АИЖК, которое продожает работу по оптимизации правового поля, регулирующего базу развития инфраструктуры этого рынка. На практике в России внедрена ламериканская модель рынка ИЦБ на основе опыта Фэнни Мэй. Однако пока посредник (АИЖК) только помогает объединить кредиты, выданные различными банками, в единый пул. В тоже время наиболее устойчивые банки позволяют себе самостоятельно осуществить эмиссию и выпустить ИЦБ в обращение.

В 2007-2008гг. для инвестора в российские ипотечные ценные бумаги велик риск ликвидности, по причине неразвитости рынка, и процентный риск, обусловленный макроэкономической нестабильностью. Для увеличения инвестиционной привлекательности ипотечных ценных бумаг, по нашему мнению, необходимо минимизировать риск досрочного погашения. В частности, исходя из анализа мирового опыта, можно ввести запрет на досрочное погашение ипотечных кредитов, по крайней мере, на срок обращения ценных бумаг. В дальнейшем, по мере накопления статистической информации о досрочном погашении кредитов (тех, которые не будут обеспечением по ипотечным ценным бумагам - и будут содержать опцион на досрочное погашения для заемщика), возможно введение ипотечных ценных бумаг со сложными схемами погашения.

В российских программах выпуска ипотечных ценных бумаг (московская программа и программа Агентства по ипотечному жилищному кредитованию) декларируется ориентация как на институциональных, так и на частных инвесторов. Вместе с тем на основе анализа мирового опыта можно утверждать, что только крупных инвесторов может заинтересовать относительно низкая доходность, догосрочность, и высокая надежность ипотечных ценных бумаг.

АИЖК предоставляет информацию о развитии рынка ИЦБ, как части УСР ИЖК199, однако она в основном касается деятельности АИЖК, а не ипотечного рынка в целом. Фактическое отсутствие единой базы данных по ипотечному кредитованию в целом по стране серьезно осложняет анализ тенденций рынка ИЦБ, что приводит к отказу некоторых инвесторов работать на этом рынке. Доступность статистики досрочных погашений помогла бы в прогнозировании как темпов досрочного погашения, так и их экономической оценке.

На наш взгляд, государство для развития ипотечного рынка дожно уделять пристальное внимание информационной инфраструктуре этого рынка, в частности, рассмотреть возможность выпонения информационной функции независимым агентством или статистическим бюро и способствовать созданию единой базы данных. Не исключено, что решение проблемы возможно и снизу: заинтересованные участники рынка (при поддержке властей) могли бы сформировать некоммерческую организацию, решающую те же задачи.

199 АИЖК // Ссыка на домен более не работает

Процедуры секьюритизации (особенно, на внешнем рынке) довольно сложны, и немногие российские банки имеют в наличии инфраструктуру поного цикла, позволяющую им выдавать кредиты населению и лупаковывать сформированные пулы кредитов в ипотечные ценные бумаги. Однако ситуация в этой сфере постепенно нормализуется.

На данный момент банки РФ не привыкли к конкуренции в секторе ипотечного кредитования. В условиях, когда маржа банка составляет около 6 п.п. (стоимость кредита для клиента минус стоимость привлечения для банка), банки-кредиторы, освоившие механизм рефинансирования, спешат воспользоваться ситуацией и набрать достаточный для рефинансирования пул кредитов. С этой проблемой связана и неразвитость вторичного рынка ипотеки. Вторичный рынок ипотеки дает возможность замены ипотечного кредита и связанной с ним недвижимостью на другой, с более подходящими к текущим рыночным условиям и благосостоянию заемщика условиями: размером кредита и ставками.

Пока серьезной проблемой является формирование пула стандартных кредитов достаточного объема, чтобы сделать секьюритизацию для рыночного участника выгодной. Для возможности сбора таких кредитов участник рынка дожен иметь надежный доступ к недорогому и догосрочному финансированию.

На наш взгляд, эти вопросы со временем могут быть решены на основе синергетики механизма регуляции рынка ИЦБ: приход новых банков на ипотечный рынок и рост масштабов рынка будут способствовать формированию вторичного рынка и конкуренции. Это поможет сделать ипотечное кредитование эффективным инструментом, отвечающим поставленным экономико-социальным задачам. Необходимо также развитие кредитования под залог имеющейся недвижимости, нового жилищного строительства, отработка механизма улучшения жилищных условий с помощью кредитов. .

Отсутствие рынка земельной ипотеки также отрицательно сказывается на рынке ИЦБ. Неразвитость земельной ипотеки обусловлена отсутствием поноценного рынка земельных участков, единых кадастров землевладельцев, и, в результате, тормозится развитие системы кредитования под залог земли.

Становление ипотечного кредитования как рыночного механизма дожно происходить в процессе развития конкуренции и ипотечной секьюритизации. В результате будут достигнуты высокие темпы роста ипотечного рынка и снижение ставок по ипотечным кредитам для населения. Соответственно и сегмент рынка ипотечных бумаг займет устойчивое положение в экономической системе РФ. Основные методы развития рынка ипотечных ценных бумаг (секрьюритизация и структурирование) в немалой степени определяются спектром ипотечных кредитов, который позволяет осуществлять гибкое управление в зависимости от совокупности факторов принятия решения об инвестировании.

Унификация и стандартизация приоритетны в сфере регулирования рынка ИЦБ. Такая система рефинансирования позволяет расширить объемы выдаваемых ипотечных жилищных кредитов и минимизировать процентные ставки по этим кредитам.

Динамика рынка ИЦБ в России до мирового финансового кризиса 20072008гг. была положительной, что было определено стратегией развития его на федеральном уровне, благоприятным макроэкономическим климатом и притоком капитала, необходимого для развития ипотечного рынка.

Принятие надежных решений по секьюритизации активов предполагает использование аппарата имитационного моделирования, в частности, в рамках модели Блэка-Шоуса оптимального пула активов. Классификация рисков позволяет сформировать механизмы защиты. При этом внутренние механизмы защиты от рисков обусловлены структурой ипотечной сдеки, а внешние могут быть компенсированы страхованием рисков по пулу секьюритизируемых активов.

Рассмотрена классификация моделей прогнозирования динамики рынка ипотечных ценных бумаг и обоснована необходимость мониторинга и регулирования рынка ипотечных ценных бумаг с учетом его стратегической направленности - формирования рынка доступного жилья в условиях неустойчивости финансового рынка. Среди факторов, определяющих эффективность инструментов рынка ипотечных ценных бумаг, были выделены высокая волатильность и незафиксированный срок погашения ипотечных обязательств, как основа дестабилизирующих систему рефинансирования явлений.

Доказано, что несмотря на положительные тенденции развития ипотечного кредитования в отдельно взятых странах, простое его воспроизведение на российском рынке затруднительно ввиду его социально-экономических, исторических, геополитических, правовых особенностей. Раскрыты преимущества как немецкой, так и американской моделей, на базе которых целесообразна комбинированная модель ипотечного жилищного кредитования, обладающая следующими характеристиками:

Х неограниченность ипотечного рынка и круга его участников;

Х эффективность аккумуляции кредитных ресурсов;

Х доступность ипотечного кредита для населения.

Важным инструментом устойчивого развития рынка ипотечных ценных бумаг является его мониторинг и государственное регулирование, что особенно важно при наличии кризисных явлений на финансовом рынке и с учетом стратегии развития ипотечной системы Ч формирования рынка доступного жилья. Следует отметить, что экономическая и юридическая подсистемы регулирования рынка ипотечных ценных бумаг дожны функционировать в паритетном режиме. А среди экономических инструментов прогнозирования развития рынка ипотечных ценных бумаг целесообразно использовать его моделирование, в частности, на основе класса моделей теории опционов.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Синюкаев, Павел Викторович, Москва

1. Нормативно-правовые документы

2. Гражданский кодекс Российской Федерации (Часть первая) от 30 ноября 1994г. № 51-ФЗ, в ред. 22.07. 2008г. № 141-ФЗ.

3. Налоговый кодекс Российской Федерации (Часть вторая) от 05 августа 2000г. № 117-ФЗ, в ред. 30.06.2008г. № 108-ФЗ.

4. Жилищный кодекс Российской Федерации от 29 декабря 2004г. № 188-ФЗ, в ред. 13.05.2008 г. № 66- ФЗ.

5. Федеральный закон от 21 июля 1997г. № 122-ФЗ О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним, в ред. 22.07.2008г. № 141-ФЗ.

6. Федеральный закон от 22 апреля 1996г. № 39-Ф3 О рынке ценных бумаг, в ред. 27.10.2008г. № 176-ФЗ.

7. Федеральный закон от 19 декабря 2006г. 238-Ф3 О федеральном бюджете на 2007 год, в ред. 23.11.2007г. № 267-ФЗ.

8. Федеральный закон от 16 июля 1998г. № 102-ФЗ Об ипотеке (Залоге недвижимости), вред. 13.05.2008г. № 66-ФЗ.

9. Федеральный закон от 11 ноября 2003г. № 152-ФЗ Об ипотечных ценных бумагах, в ред. 27.10.2008г. № 191-ФЗ.

10. Федеральный закон от 30 декабря 2004 № 214-ФЗ Об участии в долевом строительстве многоквартирных домов и иных объектов недвижимости и о внесении изменений в некоторые законодательные акты Российской Федерации, в ред. 16.10.2006г. № 160-ФЗ.

11. Указ Президента РФ от 29 марта 1996г. № 431 О новом этапе реализации государственной целевой программы Жилище.

12. Постановление Правительства РФ от 20 июня 1993г. № 95 О подписании соглашения между Правительством Российской Федерации и правительством Королевства Швеция о торговых отношениях.

13. Постановление Правительства Российской Федерации от 26 августа 1996г. № 1010 Об Агентстве по ипотечному жилищному кредитованию.

14. Постановление Правительства РФ от 11 января 2000г. № 28 О мерах по развитию системы ипотечного жилищного кредитования в Российской Федерации в ред. Постановления Правительства РФ от 08.05.2002г. № 302.

15. Постановление Правительства РФ от 17 сентября 2001г. № 675 О федеральной целевой программе Жилище на 2002-2010 годы в ред. Постановления Правительства РФ от 10.04.2008г. № 257

16. Асаул А.Н., Карасев A.B. Экономика недвижимости. СПб.: Гуманистика, 2003.

17. Беркалиева М.Е., Ерошенков С.Г., Кузьминов А.Н., Янтурин P.C. Развитие секьюритизации ипотечных активов в России. Ч М.: МАКС Пресс, 2006.

18. Борселино Л. Учебник по дэйтрейдингу. М.: ИК Аналитика, 2002.

19. Бузова И.А., Маховикова Г.А., Терехова В.В. Коммерческая оценка инвестиций: бизнес-план, анализ, ипотека / под ред. В.Е. Есипова. СПб.: Питер, 2004.

20. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов: учебное пособие. М.: Научно-техническое общество им. академика С.И. Вавилова, 2002.

21. Бэр Х.П. Секьюритизация активов. Секьюритизация финансовых активов инновационная техника финансирования банков. - М.: Вотерс Клувер, 2006.

22. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: теория и практика. М.: Дело, 2001.

23. Вильяме Б. Новые измерения в биржевой торговле. М.: ИК Аналитика, 2000.

24. Гарипова З.Л., Гарипов Е.В. Оценка залоговой стоимости в системе ипотечного жилищного кредитования Ульяновск: Ульяновский государственный университет, 2005.

25. Гервиц Е.С. Моделирование организационно экономических механизмов формирования рынка доступного жилья: дисс. на соискание уч. степени канд. экон. наук. - М., 2007.

26. Горемыкин В.А. Недвижимость: экономика, управление, налогообложение, учет Ч М.: КноРус, 2006.

27. Горемыкин В.А., Бугулов Э.Р. Недвижимость: регистрация прав и сделок, ипотечное кредитование в схемах. М.: Филинъ, 1999.

28. Гриненко C.B. Экономика недвижимости. Таганрог: Таганрогский государственный радиотехнический университет, 2004.

29. Довиденко И.В. Ипотека. Управление. Организация. Оценка М.: Юнити, 2005.

30. Дэвидсон Э., Сандерс Э., Вольф JL, Чинг А. Секьюритизация ипотеки: мировой опыт, структурирование и анализ. М.: Вершина, 2007.

31. Инвестиции в России и зарубежных странах. М.: РАУ - Университет, 2001.

32. Калинкина К.Е. Ипотечные ценные бумаги в системе жилищного ипотечного кредитования: автореф. дис. на соиск. учен. степ, к.э.н. М., 2003.

33. Каменецкий М.И. Ипотечное кредитование на рынке жилья (народнохозяйственный и региональный аспекты) М.: Дело и Сервис, 2006.

34. Камке Э. Справочник по обыкновенным дифференциальным уравнениям. М.: Наука, 1971.

35. Куликов А. Ипотека предприятия как имущественного комплекса. М.: Издательство господина М.Ю. Тихомирова, 2004.

36. Назарова Л.Б. Жилищный и ипотечный рынки. СПб.: Издательство СПбГУ, 2006.

37. Лазарева Л.Б. Ипотечное жилищное кредитование. Владикавказ: Издательство Северо-Осетинского государственного университет им. К.Л. Хетагурова, 2005.

38. Лазарова Л.Б. Ипотечное кредитование в механизме формирования жилищного рынка России: автореферат дисс. на соискание уч. степени док. экон. наук. СПб., 2007.

39. Лобанов А.А, Чугунов A.B. Энциклопедия финансового риск-менеджмента. М.: Альпина Паблишер, 2003.

40. Мутовин С.И., Смирнова А.Т. Секьюритизация ипотечных активов.- М.: Макс Пресс, 2005.

41. Пастухова Н.С., Рогожина H.H., Туманов A.A. Основы ипотечного кредитования. М.: ИНФРА-М, 2007.

42. Покопцева Е.Б., Никитина Т.И., Казейкин B.C., Кудрявцева О.С. Ипотека в России: прошлое, настоящее, будущее / под ред. И.С. Радченко, -Москва: ГроссМедиа, 2004.

43. Разумова И.А. Ипотечное кредитование. СПб.: Питер, 2006.

44. Селюков В. К., Гончаров С.Г. Управление рисками: ипотечная сфера. -М.: Издательство МГТУ им. Баумана, 2001.

45. Содатова А.О. Секьюритизация активов: эффективный институт реструктуризации бизнеса // Сборник докладов первой межвузовской научной конференции Современное состояние, инструменты и тенденции развития фондового рынка. -М.: ГУ ВШЭ, 2005.

46. Стерник Г.М. Правовые и организационно-экономические основы формирования рынка доступного жилья в Москве. М.: Издательство Российской экономической академии, 2006.

47. Уотшем Т.Дж., Паррамоу К. Количественные методы в финансах. М.: ЮНИТИ, 1999.

48. Федосеев В.В. Экономико-математические методы и прикладные модели. М.: ЮНИТИ, 2002.

49. Хейер JI. Ценные бумаги, обеспеченные ипотекой и активами. М.: Альпина Бизнес Букс, 2007.

50. Шарп У.Ф., Александер Г.Дж., Бэйли Дж.В. Инвестиции. М.: ИНФРА-М, 2007.

51. Шведов A.C. Процентные финансовые инструменты: оценка и хеджирование. М.: ГУ-ВШЭ, 2001.

52. Ширяев А.Н. Основы стохастической финансовой математики. М.: ФАЗИС, 1998.

53. Щетинин Я.В. Оценка жилья при ипотечном кредитовании. М.: БДЦ-Пресс, 2006.1.I. Периодические издания

54. Божежьян Н.П. Проблемы развития ипотечного кредитования населения // Социум и власть. 2007. - № 1.

55. Бухвалов A.B. Реальные опционы в менеджменте: введение в проблему // Российский журнал менеджмента. 2004. - № 1.

56. Гервиц Е.С. Реализация перспективных направлений жилищной политики // Жилищное строительство. 2006. - № 9.

57. Гервиц Е.С. Совершенствование подходов к формированию жилищной политики в России // Жилищное строительство. 2007. Ч № 1.

58. Даниловский Ф. Доступное жилье: виртуальная реальность // Жилищное и коммунальное хозяйство. 2006. - № 10.

59. Догов А. Принятие инвестиционных решений в условиях неопределённости // Рынок ценных бумаг- 2004. № 23(278).

60. Едронова В.Н., Шилов М.Е. Организация региональных консультационных центров по ипотечному кредитованию // Финансы и кредит. 2008. - № 23 (311).

61. Журавлев В. А. Риски на рынке ипотечного кредитования // Социально-Экономические и технические системы. 2007. - № 1(35).

62. Казейкин B.C. Развитие жилищного строительства и ипотечного кредитования в России // Национальные проекты. 2007. - № 2.

63. Клочков И.И. Становление и проблемы российского рынка ипотечных услуг // Современные аспекты экономики. Ч 2007. № 4 (117).

64. Клочков И.И. Тенденции в развитии ипотечного жилищного кредитования // Финансы и кредит. Ч 2007. № 23 (263).

65. Колягин А., Лимитовский М. Догосрочная рыночная информация для инвестиционных аналитиков: современный проект ГИФА и ВШФМ АНХ // Рынок Ценных Бумаг. 2004. - № 13(268).

66. Коробкова M.B. Совершенствование управления операциями риэторской компании на рынке ипотечных сделок с недвижимостью // Российское предпринимательство. Ч 2007, № 5, выпуск 1.

67. Кузин А. Риск: методики расчета // Финанс. 2004. - № 1.

68. Лемешко E.H. Отдельные формы расчетов при ипотечном жилищном кредитовании // Право и экономика. 2006. - № 12.

69. Макарова Я.К. Ипотека в России: второе дыхание // Финансовый бизнес. 2006. - № 2.

70. Миронов В., Попова А. Рынок ипотечных облигаций // Рынок ценных бумаг. 1998. - № 4.

71. Петров В. Проблемы и перспективы обращения ипотечных ценных бумаг на торговых площадках // Биржевое обозрение. 2004. - № 4 (6).

72. Полякова М.Б. Развитие рынка ипотечного кредитования в России // Экономика строительства. 2006. - № 5.

73. Проскурякова H.A. Крестьянский поземельный банк // Отечественная история. 1998. - № 3.

74. Розанова Н.М. Развивающиеся рынки капитала: чему учит мировой опыт // Мировая экономика и международные отношения. 2007. - № 2.

75. Скогорева А. Ипотека поднимает цену. Цена поднимает ипотеку: ипотека сделала жилье таким дорогим, что его невозможно купить без ипотеки // Банковское обозрение. 2006. - № 8.

76. Содатова А.О. Секьюритизация активов: эффективное управление рисками и оптимизация портфеля предприятия // Капитал и Право. 2005.7.

77. Содатова А.О. Секьюритизация лизинга: перспективы развития в России // Лизинг ревю. 2004. - № 6.

78. Содатова А.О. Секьюритизация лизинговых активов // Лизинг ревю. -2003.-№5-6.

79. Содатова А.О. Секыоритизация сделок лизинга: структурирование и построение возможных схем // Лизинг ревю. 2004. - № 1-2.

80. Суворов Г.П. Концепция социальной ипотеки // Недвижимость и Ипотека.-2005.- №3.

81. Турманидзе Т. Методические вопросы оценки эффективности инвестиций // Инвестиции в России 2005. - № 2.1.. Иностранные источники

82. Besly Т., Coate S., Loury G. Rotating saving and credit associations, credit markets and efficiency // Rev. of Econ.Stud. 1994, - v.61.

83. Black F., Scholes M. The Pricing of Options and Corporate Liabilities // Journal of Political Economy, May-June, 1973.

84. Black F.,and Karasinski P. Bond and option pricing when short rates are lognormal // Finacial Analysts Journal, July-August, 1991.

85. Blyth S., Uglum J. Rate of skew // Risk. 1999. - July.

86. Choudhry M. Structured Credit Products and Synthetic Securitisation. -Singapore: John Wiley & Sons, 2004.

87. Cox J., Ingersoll J. Ross S. A Theory of the Term Structure of Interest Rates // J. Econometnca, 1985.

88. Credit Risk Transfer. Bank for International Settlements: Basel Committee on Banking Supervision, 2004.

89. Fabozzi F.J. Collateralized Debt Obligations. New Jersey; John Wiley & Sons, 2002.

90. James J., Webber N. Interest rate modeling: financial engineering. John Wiley & Sons, New York, 2000.

91. Levin A. Deriving closed-form solutions for Gaussian pricing models: a systematic time-domain approach // Int.J.of theoretical and applied finance. 1998. - № 3.

92. Obay L. Financial Innovation in the Banking Industry: The Case of Asset Securitization. -New York: Garland Publishing, Inc., 2000.

93. Scholten U. Rotating savings and credit associations in developing countries: The German Austrian Bausparkassen // J.of Comparative Econ. Ч 2000. - № 28.

94. Sick G. Real Options. Handbook in OR & MS. Elsevier Science B.V. 1995. V.9

95. Tavakoli J.M. Collateralized Debt Obligations and Structured Finance: New Developments in Cash and Synthetic Securitization. -New Jersey: John Wiley & Sons, 2003.

96. Treatment of Securitized Transactions in Bankruptcy: An article on the treatment of the true sale question in securitisation. Kensington & Ressler LLC, 2002.

97. Vasicek O. An Equilibrium Characterization of the Term Structure // J.of Financial Economics. 1997. - № 5.1. У. Интернет ресурсы.

98. Bloomberg.com // Ссыка на домен более не работает

99. Cbonds.Info: Россия: Рынок Облигаций 2006-2008 // http ://www. cbonds .info/ru/ rus/

100. Dealogic // Ссыка на домен более не работает

101. Fannie Mae // Ссыка на домен более не работаетindex.jhtml

102. Freddie Mac // Ссыка на домен более не работает

103. Ginnie Mae // Ссыка на домен более не работает

104. J.P. Morgan, // Ссыка на домен более не работаетpages/jpmorgan

105. Merrill Lynch, Financial Management and advisory // Ссыка на домен более не работает

106. Open JSC "BANK URALSIB" Consolidated Financial Statements Ссыка на домен более не работаетmediacache/evolutioncoiii/documents/200712USBIFRS 2007signed.pdf

107. Securities Industry and Financial Markets Association (SIFMA) // www.sifma.org

108. Standard&Poors. // Ссыка на домен более не работает

109. ThomsonReutersFinancial//Ссыка на домен более не работаетbusinessunits /financial/

110. Total Securitization, // Ссыка на домен более не работает

111. World Bank: Россия извлекла важный урок экономической политики // Ссыка на домен более не работаетresearch/news/2007/12/l 8/31756244.shtml

112. АИЖК. Тенденции в ипотечном кредитовании // www.ahml.ru

113. АИЖК: еженедельный отчет. 03.10.2008. // www.ahml.ru

114. АИЖК: итоговый отчет. 1 полугодие 2008г. // www.ahml.ru

115. АИЖК: итоговый отчет. 2007. // www.aliml.ru

116. АИЖК: итоговый отчет. 9 месяцев 2007г. // www.ahml.ru

117. АИЖК: концепция развития единой системы рефинансирования ипотечного жилищного кредитования в России. Протокол №01 от 27.01.2005 г. // Ссыка на домен более не работаетfile.res?src=about/conz/Konzept.pdf

118. АКБ Банк Москвы (ОАО) 2006-2008 // Ссыка на домен более не работает

119. Анализ развития ипотеки, 18.10.2007 // Ссыка на домен более не работает?p=2463

120. Банк России 2006-2008 // Ссыка на домен более не работает

121. Глазунов Д.А. Секьюритизация ипотечных кредитов в России. Презентация. АИЖК. Москва. 16.02.2006. // www.ahml.ru

122. Городской Ипотечный Банк // Ссыка на домен более не работает

123. Европейский банк реконструкции и развития // http ://www. ebrd. com/ru/index.htm

124. Замулина И., Ильин А. Ипотека для тех, кто умеет считать деньги. // Ссыка на домен более не работаетrecommendation/ipoteka/2007/04/27/23703.shtml

125. ЗАО Банк ВТБ 24 // Ссыка на домен более не работает

126. ЗАО Первый ипотечный агент АИЖК // Ссыка на домен более не работаетagent/documentation.shtml

127. ИБ ТРАСТ АИЖК-ипотека бенчмарк ипотечного рынка // Ссыка на домен более не работаетp>

128. ИБ Траст 2006-2008 // www.trust.ru

129. Индикаторы рынка недвижимости // Ссыка на домен более не работает

130. Ипотека в России. Ипотечное кредитование и Секьюритизация. 20062008 // Ссыка на домен более не работает

131. Казаков А. Система ипотечного кредитования РФ исчерпала себя в качестве средства решения жилищного вопроса // Ссыка на домен более не работаетstocks/fond/2007/09/25/31646579.shtml

132. КБ Московское ипотечное агентство (ОАО) // Ссыка на домен более не работает

133. Квадратный метр 2006-2008 // Ссыка на домен более не работает

134. КовалишинаГ.В. Ипотечные ценные бумаги. Мировой опыт и российские условия, 2004 // Ссыка на домен более не работаетp>

135. Котов А. Кризис затягивается. Невыплаты по кредитам в США достигнут 150 мрд доларов (S&P) //Ссыка на домен более не работает2007/l 0/10/world/297458

136. Маслова Е. Кризис ликвидности и его последствия для российского рынка коммерческой недвижимости // Ссыка на домен более не работаетmagazines/commerce/2008/02/28/6939/

137. Министерство экономического развития Российской Федерации 20062008 // Ссыка на домен более не работает

138. ОАО Ипотечная корпорация Московской области // Ссыка на домен более не работает

139. ОАО Специализированная ипотечная организация ГПБ-Ипотека // Ссыка на домен более не работает

140. ОАО Российские Железные Дороги // Ссыка на домен более не работаетwps/portal/rzd

141. Обзор ЦБ О досрочном погашении ипотечных жилищных кредитов 2007г // Ссыка на домен более не работаетanalytics/banksystem/2007ipoteka.pdf

142. ООО Жисоципотека Финанс // Ссыка на домен более не работаетcoфorative/investments/articlel 1315.shtml

143. РИА РосБизнесКонсатинг 2004-2008 // Ссыка на домен более не работает

144. Русская ипотечная акцептная компания (ОАО) // Ссыка на домен более не работает

145. Сбербанк России ОАО // Ссыка на домен более не работаетru/

146. Селина М. Как продать залог по-быстрому // http ://www.rbcdaily.ru/2008/l l/05/focus/3 89177

147. Семеняка A.K. Рынок ипотечного кредитования в России. Итоги и перспективы: доклад на конференции Ипотечное кредитование в России // www.ahml.ru

148. Суворов Г.П. Секьюритизация активов с использованием кондуита // Ссыка на домен более не работаетarhiv.aspx?obno:=20377

149. ТрансКредитБанк // Ссыка на домен более не работает

150. Факторы, сдерживающие развитие ипотечного кредитования, // Ссыка на домен более не работаетkonf/ahml-12.htm

151. Федеральное агентство по управлению государственным имуществом // Ссыка на домен более не работает

Похожие диссертации

• Регулирование инвестиционного потенциала рынка ценных бумаг
• Печатная реклама в России в условиях рыночных отношений
• Экономическое обоснование повышения конкурентоспособности, увеличения добычи и реализации нерюнгринских коксующихся углей на внутреннем рынке России
• Финансовое регулирование развития рынка ценных бумаг в России
• Формирование и развитие рынка ипотечных ценных бумаг в России