Индивидуальное доверительное управление портфелем акций в современных российских условиях тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученая степень | кандидат экономических наук |
| Автор | Гришина, Нина Павловна |
| Место защиты | Саратов |
| Год | 2007 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.10 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Индивидуальное доверительное управление портфелем акций в современных российских условиях"
На правах рукописи
ГРИШИНА Нина Павловна
ИНДИВИДУАЛЬНОЕ ДОВЕРИТЕЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ ПОРТФЕЛЕМ АКЦИЙ В СОВРЕМЕННЫХ РОССИЙСКИХ УСЛОВИЯХ
Специальность 08 00 10 - "Финансы, денежное обращение и кредит"
Автореферат диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
Саратов - 2007
003069889
Работа выпонена на кафедре финансов Саратовского государственного социально-экономического университета.
Научный руководитель - канд экон наук, доцент
Каменева Екатерина Анатольевна
Официальные оппоненты - д-р экон наук, профессор
Казак Александр Юрьевич - канд экон наук, доцент Якунин Сергей Вадимович
Ведущая организация - Казанский государственный финансово-
экономический институт.
Защита состоится 21 мая 2007 года в 1500 час на заседании диссертационного совета Д 212 241 03 при Саратовском государственном социально-экономическом университете по адресу
410003, Саратов, Радищева, 89, Саратовский государственный социально-экономический университет, ауд 843
С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке университета.
Автореферат разослан 21 апреля 2007 года
Ученый секретарь диссертационного
совета, д-р экон наук, доцент ______р С.М Богомолов
ОБЩАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РАБОТЫ
Актуальность темы исследования. Изменения, происходящие в экономическом развитии России, доказывают значимость и приоритетность финансовой сферы Стремительное развитие и значительная финансовая емкость фондового рынка в немалой степени предопределяют его решающее воздействие на стабильность экономической ситуации в стране В то же время дальнейший эффективный рост отечественного рынка ценных бумаг сдерживается неравномерностью развития отдельных элементов его инфраструктуры, что создает немало проблем по формированию целостной организованной инфраструктуры Одной из таких проблем является спекулятивный характер фондового рынка, который препятствует эффективной трансформации финансовых накоплений населения в догосрочные инвестиции в национальную экономику В современных условиях России важно определить пути перехода рынка ценных бумаг от спекулятивного к инвестиционному характеру функционирования
Важным шагом такого перехода может стать развитие института индивидуального доверительного управления финансовыми активами частных и корпоративных инвесторов Эта форма управления капиталом все больше привлекает внимание субъектов экономических отношений российского финансового рынка, как одна из самых эффективных при решении вопроса аккумуляции свободных денежных средств потенциальных инвесторов и их перераспределения в реальный сектор экономики
Многие инвестиционные компании и коммерческие банки стакиваются с проблемой необходимости поиска новых подходов к повышению доходности своих операций Одним из решений данной проблемы стало увеличение числа предлагаемых услуг корпоративным и частным клиентам, в том числе активное внедрение новых, ранее нетипичных, к которым можно отнести и индивидуальное доверительное управление портфелем финансовых активов Осуществляя индивидуальное доверительное управление, управляющие субъекты диверсифицируют источники своей прибыли, защищают себя и своих клиентов от резких колебаний прибыльности, от многочисленных финансовых рисков
Актуальность исследования организационно-финансовых отношений в рамках доверительного управления, а также механизма осуществления подобной деятельности и связанных с ней проблем и ограничений на данном этапе развития фондового рынка России, обусловлена исключительной важностью повышения эффективности управления финансовыми активами и максимизации связанного с этим экономического эффекта
Для наибольшей эффективности осуществления услуг индивидуального доверительного управления и развития этого института в масштабах всей страны необходимо проведение комплексного научного исследования этой категории,
анализа ее сущности, черт, характера, закономерностей, проблем и путей активного внедрения в экономическую систему
Степень разработанности проблемы. В экономической литературе проблема доверительного управления не освещена дожным образом, как на теоретическом, так и на практическом уровне Тематика данного вопроса практически не являлась предметом научных исследований в нашей стране. Исключение составляют диссертационные работы Бессоновой А А. и Новикова Ю.М. Экономико-правовая основа доверительного управления, представленная в настоящее время только нормативными документами, нуждается в систематизации и дальнейшей разработке.
В экономической литературе нашли достаточно поное отражение теоретические вопросы осуществления портфельного инвестирования на рынке ценных бумаг Этим проблемам посвящены работы Александера Ф, Брэйли Дж В, Бригхема Ю , Гапенски Л, Буренина А Н, Ковалева В В , Коттла С , Марковича Г, Мюррей Р , Мерфи Дж, Шарпа У, Фабоцци Ф Дж
Вопросы функционирования и развития российского фондового рынка, а также теория и практика осуществления фундаментального и технического анализа, исследованы, соответственно, в трудах Миркина Я М, Киселева М В , Кузнецова М В , Семенковой Е В., Кузнецова М В и ряда других отечественных и зарубежных ученых-экономистов
Однако в экономической литературе еще не рассматривались вопросы реализации категории портфельного инвестирования в рамках доверительного управления на фондовом рынке и индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов, в частности Нуждаются в системном развитии вопросы методологического и методического обеспечения построения эффективных инвестиционных стратегий
Актуальность проблемы, а также недостаточная теоретическая и практическая разработанность многих ее сторон предопределили выбор темы настоящего диссертационного исследования и повлияли на постановку его целей и задач
Целью диссертационного исследования является разработка эффективного механизма привлечения инвестиций на фондовый рынок и формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов на основе теории и концептуальных подходов к индивидуальному доверительному управлению, логико-математического моделирования, применения статистических методов и классических портфельных теорий с учетом особенностей современного российского фондового рынка
Задачи исследования. В рамках поставленной цели основные задачи исследования заключаются в следующем
- выявить правовую и экономическую основу отношений доверительного управления в рамках договорных отношений,
- исследовать особенности колективного и индивидуального доверительного управления, дать сравнительную характеристику,
- провести комплексный анализ всех элементов механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов;
-разработать принципы построения основных инвестиционных стратегий доверительных управляющих,
- определить соотношение понятий "эффективность", "доходность" и "риск" объектов индивидуального доверительного управления,
- рассмотреть особенности, систематизировать проблемы и определить приоритеты дальнейшего развития института индивидуального доверительного управления;
- предложить оптимальный подход к формированию портфеля акций на российском рынке ценных бумаг
Предметом исследования являются экономические отношения, возникающие в процессе осуществления индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов
Объектом исследования является инвестиционная деятельность институциональных, корпоративных и частных инвесторов в рамках института индивидуального доверительного управления на российском рынке ценных бумаг
Методологической основой проводимого диссертационного исследования является диалектический метод познания, раскрывающий возможности изучения экономических явлений в их развитии, взаимосвязи, и взаимообусловленности. Сравнительный подход к объекту исследования реализован при помощи общенаучных методов, научной абстракции, моделирования, анализа и синтеза, группировки и сравнения
Теоретическую базу исследования составили труды отечественных и зарубежных экономистов в области общей экономической теории и финансов, теорий портфельного инвестирования, фундаментального и технического анализа, практики функционирования механизма доверительного управления и оптимизации результатов портфельного инвестирования на российском рынке ценных бумаг
Информационной базой исследования послужили законодательные акты и нормативные документы государственных органов власти Российской Федерации, статистические данные истории торгов российского фондового рынка, данные Федеральной службы по финансовым рынкам Российской Федерации, рейтинги управляющих компаний ОАО "РосБизнесКонсатинг", материалы периодической печати и сети Интернет по изучаемой проблеме
Наиболее важные научные результаты диссертационного исследования заключаются в следующем
- определены специфика, роль и направления совершенствования форм доверительных отношений (доверительная собственность и доверительное управление), их отличительные черты, а также выделены экономические и правовые условия их существования в Российской Федерации;
- раскрыта и систематизирована экономико-правовая основа договора доверительного управления, отражающая ограничения и требования сторон в соответствии с действующим российским законодательством,
- уточнена типология индивидуального доверительного управления финансовыми активами путем выделения видов частных и корпоративных инвесторов, выступающих в качестве учредителей управления,
- обобщена и систематизирована классификация частных инвесторов по критерию их целеполагания,
- разработан агоритм построения инвестиционных стратегий при осуществлении индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов,
- исследованы и классифицированы инвестиционные риски при осуществлении индивидуального доверительного управления по природе их возникновения и источнику,
- систематизированы проблемы и ограничения индивидуального доверительного управления и классифицированы в трехуровневой иерархии на макроуровне, мезо-уровне и микро-уровне,
-разработана методика формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов с учетом особенностей современного фондового рынка
Теоретическая и практическая значимость работы. Теоретическая значимость работы заключается в том, что результаты исследования организации и механизма индивидуального доверительного управления финансовыми активами способствуют расширению теоретической базы, необходимой для обеспечения эффективного функционирования и развития исследуемого института
Практическая значимость исследования состоит в том, что отдельные результаты исследования могут быть использованы в качестве элементов инвестиционной стратегии доверительного управляющего в коммерческих банках, инвестиционных и управляющих компаний
Апробация диссертационного исследования. Основные положения диссертации обсуждены и получили апробацию в тезисах, статьях и высгуплениях на научных конференциях, проходивших в 2002-2007 гг в Саратовском государственном социально-экономическом университете
Наиболее существенные положения и результаты исследования нашли свое отражение в публикациях автора общим объемом 4,2 печ л
Основные теоретические положения диссертационной работы используются в качестве учебно-методического материала по курсам "Рынок ценных бумаг" и "Организация рынка ценных бумаг и операций с ценными бумагами" в Саратовском государственном социально-экономическом университете, что подтверждено справкой о внедрении в учебный процесс
Практические рекомендации автора используются в инвестиционной компании ОАО "Доходный дом" г Саратова при разработке стратегий индивидуального доверительного управления, что подтверждено справкой о внедрении
Объем и структура работы. Работа имеет следующую структуру, определенную логикой исследования и совокупностью решаемых в нем задач Введение
Глава 1 Экономические аспекты доверительного управления 1 1 Понятие доверительного управления и его экономико-правовое содержание
1 2 Колективное доверительное управление портфелем финансовых активов и его особенности
1 3 Индивидуальное доверительное управление поргфелем финансовых активов и его особенности
Глава 2 Элементы механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов
2 1 Характеристика инвесторов в механизме индивидуального доверительного управления
2 2 Инвестиционные стратегии индивидуального доверительного управления
2 3 Инвестиционные характеристики акций при индивидуальном доверительном управлении соотношение попятий "эффективность", "доходность" и "риск"
Глава 3 Развитие системы индивидуального доверительного управления в современных российских условиях
3 1 Проблемы и перспективы развития института эффективного доверительного управляющего индивидуальным портфелем финансовых активов
3 2 Методика выбора оптимального инвестиционного портфеля акций в целях индивидуального доверительного управления
Заключение
Библиографический список литературы
Приложения
Список использованной литературы содержит 150 источников В работе представлены 6 приложений, 23 таблицы, 18 рисунков Объем диссертации составляет 190 страниц.
ОСНОВНЫЕ ИДЕИ И ВЫВОДЫ ДИССЕРТАЦИИ, ВЫНОСИМЫЕ НА ЗАЩИТУ
Результаты диссертационного исследования представлены в трех группах взаимосвязанных между собой научно-практических проблем
Первая группа проблем связана с исследованием экономических аспектов доверительного управления, в частности истории возникновения доверительных отношений, законодательных особенностей их появления и развития в России, а также основных видов доверительного управления в современных российских условиях
Глубокое изучение зарубежной и отечественной истории возникновения доверительных отношений позволило выделить две традиционные концепции трастовых (доверительных) отношений, доверительная собственность и доверительное управление имуществом Доверительная собственность отражает вещное право лица на имущество, переданное ему на основе особого доверия и для целей, указанных собственником имущества Доверительное управление - это обязательство, в силу которого собственник передает имущество на основе особого доверия лицу, которое обязуется управлять имуществом в интересах собственника или указанного им лица за вознаграждение Анализ становления и развития института доверительного управления в России показал, что в деятельности соответствующих институтов нашла свое отражение концепция "доверительного управления имуществом" В настоящее время эта форма закреплена российским законодательством, имеет свою структуру и механизм
Поскольку наибольшее распространение в России получают услуги доверительного управления портфелем финансовых активов, в диссертации выделяются субъекты таких отношений: доверительный управляющий и учредитель управления. При рассмотрении специфики договора доверительного управления отмечается необходимость соблюдения баланса интересов его сторон, поскольку отсутствие последнего на практике приведет к потере доверия учредителя управления к доверительному управляющему, либо повышению имущественной ответственности доверительного управляющего. И в том, и в другом случае развитие ситуации ведет к конфликту экономических интересов сторон доверительного управления и неизбежному ущемлению прав одного из участников договора.
Для детального изучения и анализа выделяются виды доверительного управления финансовыми активами: колективное и индивидуальное доверительное управление. Традиционно, в качестве форм колективного доверительного управления выделяют общие фонды банковского управления и паевые инвестиционные фонды. В работе рассмотрены особенности организации финансовых отношений при осуществлении колективных инвестиций, инфраструктура и специфика договорных отношений, показатели доходности и стоимости чистых активов в динамике, проводится сравнительный анализ финансовых показателей. Далее, уточняется типология индивидуального доверительного управления финансовыми активами путем выделения видов частных и корпоративных инвесторов, выступающих в качестве учредителей управления (рис 1).
ДОВЕРИТЕЛЬНОЕ УПРАВЛЕНИЕ ПОРТФЕЛЕМ ФИНАНСОВЫХ АКТИВОВ
колективное управление
Эффективно для меких и средних инвесторов Ч физических и юридических лиц
предоставление активов в управление различным фондам
индивидуальное управление
Как правило, работа с отдельным юридическим лицом, физические лица не обладают крупными пакетами ценных бумаг и требуемьш объемом средств для инвестиций
|
т т т *
общи к фонды банковского управления паевые инвестиционные фонды частное корпоративное
Рис. 1. Виды доверительного управления портфелем финансовых
активов
Первая глава заканчивается изучением основ и специфики индивидуального доверительного управления. Индивидуальное доверительное управление, являясь эксклюзивной услугой, учитывает, предпочтения инвестора - он самостоя-
тельно для себя определяет ту портфельную стратегию, которая отвечает его запросам доходности и риска и фиксируется в инвестиционной декларации. Кроме того, индивидуальное управление не ограничено в объектах инвестирования, как в случае колективного инвестирования. Исследование форм и видов доверительного управления финансовыми активами в современных российских условиях позволило провести сравнительный анализ колективного и индивидуального доверительного управления, на оскоие которого был сделан вывод, что индивидуальное доверительное управление при условии добросовестного и эффективного осуществления является более гибким, более доходным и менее рискованным по сравнению с колективной формой инвестиций, более прозрачным для клиента и при определенных условиях менее затратно. Отмечена необходимость разработки прикладной методической базы для построения инвестиционных стратегий индивидуального доверительного управления, как наиболее перспективного и быстро развивающейся формы управления инвестициями на российском фондовом рынке
Вторая группа проблем диссертационной работы посвящена разработке механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов, элементами которого являются участники (учредитель и управляющий) индивидуального доверительного управления, инвестиционные стратегии и инструменты портфельного инвестирования.
Каждый управляющий имеет свои технологии формирования и управления инвестиционным портфелем. Российский рынок управляющих (институциональных инвесторов) в настоящий момент сложися еще не окончательно. В целом, индивидуальное доверительное управление - процесс, в котором участвуют две стороны (два субъекта): учредитель (частный либо корпоративный инвестор) и управляющий (институциональный инвестор) (рис. 2),
кош ОРт ивныи ИНВЕСТОР
физические
юридические лица
страховые компании
негосударственные пенсионные фонды (в части допонительного пенсионного обеспечения)
п ре дприятия
УЧАСГ НИКИ ИВДШЩДУАЛЬНСГ О ДСВЕ ИШ.ЧЬН его УПРАВЛЕНИЯ
УЧР&ДИТЕЛЬ < УПРАВЛЯЮЩЕЙ и._1.......................
ИНСТИГУЦИСНАЛЬИЬШ ИНВЕСТОР
ПРОФЕССИОНАЛЬНЫЕ УЧАСТНИКИ
ин б естицион ны е компании
управляющие ншпэнии
коммерческие Ь ли и
Рис. X, Инвесторы в механизме индивидуального доверительного
управления
Частные инвесторы, в отличие от корпоративных, имеют более неоднородную структуру Они различаются как по размеру предполагаемых к инвестированию средств, так и по преследуемым целям. Сложность классификации частных инвесторов состоит в том, что каждый человек глубоко индивидуален и его концепция инвестирования сугубо оригинальная В связи с этим была проделана значительная работа по вычленению ряда признаков, по которым частные инвесторы классифицируются в несколько групп В результате мы получили три группы, главным критерием отбора в которые послужила стратегическая цель инвестора
На наш взгляд, виды инвесторов-учредителей по целеполаганию можно разделить на фундаментальных, тактических инвесторов и торговцев (табл 1)
Таблица 1
Сравнительная характеристика типов инвесторов в зависимости от процесса инвестирования
Фундаментальный Тактический Торговец
Цели инвестирования Защита от инфляции или длительное вложение капитала и его рост Либо реинвестирование, либо управление крупным инвестиционным проектом Возможность быстрого роста вложенных средств
Степень риска Низкая (реже средняя) Средняя или высокая Высокая (реже средняя)
Тип финансового актива Государственные ценные бумаги, акции и облигации крупных (стабильных) и средних, но надежных эмитентов с длительной рыночной историей Акции опредетенных эмитентов либо недооцененные акции средних компаний Нередко используются производные ценные бумаги (сырьевые срочные контракты) Высокодоходные ценные бумаги небольших эмитентов, венчурных компаний, либо произвольно подобрашше ценные бумаги (в последнем случае, как правило, риск невелик)
Вид портфеля Диверсифицированный, высоконадежный, чаще низкодоходный Пакет одноименных акций, агрессивный портфель или портфель умеренного роста Рискованный, но высокодоходный, либо бессистемный
Институциональные инвесторы представляют собой значительный сектор профессиональных участников рынка В большей или меньшей степени каждый из них способен оказывать услуги по доверительному управлению денежными средствами или ценными бумагами Эффект от таких операций напрямую зависит от типа институционального инвестора В связи с этим, отмечено, что исходя из качественных и количественных характеристик инвесторов, наибольшим потенциалом обладают управляющие компании
Стратегию инвестирования независимо от вида доверительного управления выбирает учредитель управления В работе подробно рассмотрены традиционные виды стратегий (агрессивная, пассивная и сбалансированная), их цели, задачи и инструменты, а также сформулированы основные правила построения стратегии
Исходя из особенностей и специфики индивидуального доверительного управления, предложен и описан агоритм построения инвестиционных стратегий
Этап 1 Формулирование цели инвестирования Этап 2 Выбор инструментов
Этап 3 Выбор эмитентов на основе применения фундаментального и технического анализа
Этап 4 Определение процентного соотношения доли эмитентов в портфеле Этап 5 Оптимизация замены
Предложенные этапы инвестиционной стратегии выявили необходимость постановки четкой цели и конечного результата инвестиционного процесса Специфика индивидуального доверительного управления говорит о достаточной свободе действий управляющего, что является, с одной стороны большой ответственностью, с другой - возможностью обеспечения большей доходности и меньшего риска Определяющую роль здесь играет выбор инструментов и последующее определение эмитентов В этой связи автор подробно остановися на характеристиках инструментов российского рынка ценных бумаг, таких как эффективность, доходность и риск
Критерий эффективности анализировася не только с позиции построения математических формул и моделей, но и с позиции оценки "качества" инвестиционного инструмента В рамках главных показателей качества используются, в том числе, следующие ключевые понятия "доход" и "доходность" Расчет математического ожидания доходности производится на основе придания различных весов различным вероятным значениям доходности Эти веса рассчитываются путем экспертных суждений либо на основе результатов математического моделирования
Важнейшим качеством финансовой инвестиции является надежность (риск) В диссертационной работе исследованы и классифицированы инвестиционные риски при осуществлении индивидуального доверительного управления по природе их возникновения и источнику макрориски, инфраструктурные риски и специфические риски
Все представленные выше элементы составляют единый механизм индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов Для наиболее эффективной реализации этого механизма, в большей степени необходимо выявление связей между элементами и более глубокое их исследование Это задача более обширного научного поиска, поэтому в целях данного исследования автор остановися на разработке Методики индивидуального доверительного управления
Третья группа проблем диссертационной работы связана с уточнением и систематизацией проблем развития института эффективного доверительного управляющего индивидуальным портфелем финансовых активов и разработкой методики формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов на основе концептуальных подходов к индивидуальному доверительному управлению, логико-математического моделирования, применения статистиче-
ских методов и классических портфельных теорий с учетом особенностей современного фондового рынка.
Макро-уровень: проблемы неблагоприятного инвестиционного климата
Страновые риски - социально-политическая нестабильность; - неадекватная защита прав собственности; - низкая платежная дисциплина; -распространение коррупции и преступности. Проблемы инвестиционной привлекательности - законодательная база управления инвестициями; - государственное стимулирование частного инвестирования; - современное состояние рынка ценных бумаг; - информированность и доверие населения. Проблемы субъектов инвестирования - информационная закрытость инвестиционного актива; - безразличие менеджмента и власти к инвестиционным проектам; - низкий уровень корпоративного управления.
Мезо-уровень; проблемы при осуществлении портфельного инвестирования
1. Вза и моде Меткие клиентов и доверительных управляющих.
2. Моделирование и прогнозирование.
3. Постановка задачи управления портфелем.
4. Оптимальное достижение целей инвестирования.
Между .минимальным размером имущества, которое целесообразно принимать в
управление и менталитетом собственника.
аддадамп
Между необходимостью проведения операций но инднвидуалы ю му доверительному управлении и механизмом их реализации на региональном уровне.
Между необходимостью осуществления отношений по доверительному управлению и высокой степенью политического и экономического рискл в России и в мире.
Между необходимостью осуществления докер италь но-го управления и формами собственности.
Рис. 3. Классификации проблем и ограничений, возникающих при осуществлении индивидуального доверительного управления в современных условиях
Несмотря на продожительный срок существования института доверительного управления, этот вид аккумуляции свободных средств для инвестирования в реальный сектор экономики не получил дожного развития и по-прежнему занимает незначительный удельный вес в общем объеме инвестиций. Таким образом. возникает потребность выяснения причин создавшегося положения, что в
свою очередь указывает на существование ряда проблем, мешающих развитию института эффективного доверительного управляющего как значимого механизма привлечения свободных денежных средств частных и корпоративных инвесторов В связи с этим, систематизированы проблемы и ограничения индивидуального доверительного управления, а также классифицированы в трехуровневой иерархии
- макро-уровень проблема неблагоприятного инвестиционного климата,
- мезо-уровень проблемы при осуществлении портфельного инвестирования,
-микро-уровень специфические проблемы при осуществлении индивидуального управления (рис 3)
Решение всех выявленных проблем развития индивидуального доверительного управления требует не только грамотной эффективной стратегии, но и значительных ресурсов, как государственных, так и частных Поэтому в сложившейся ситуации первоочередной задачей доверительного управляющего является осуществление профессионального подхода к управлению активами клиентов В это понятие входит, прежде всего, экономически и математически обусловленные методы принятия решений на фондовом рынке В диссертационной работе представлен один из таких подходов, предполагающий решение проблемы формирования оптимального портфеля акций доверительным управляющим в рамках услуги индивидуального доверительного управления Представленная методика разработана с учетом вышеперечисленных проблем и противоречий современного фондового рынка и предназначена для практического применения в реальных условиях
Основной целью предлагаемой методики, представленной в Приложении 6 диссертационной работы, является формирование оптимального портфеля ценных бумаг умеренного риска и средней доходности, составленного из акций российских компаний, на основе использования статистических методов и теорий портфельного инвестирования (далее - Методика) В соответствии с поставленной целью автор комплексно и поэтапно решает следующие задачи
- построение индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона;
- определение соотношений долей голубых фишек и акций второго эшелона в портфеле,
- отбор эмитентов в доле акций второго эшелона на основе применения метода финансовых мультипликаторов;
- установление показателей доходности и риска в различных комбинациях инструментов в каждой доле,
- выбор оптимального варианта структуры портфеля и расчет показателей его доходности и риска,
- построение индекса оптимального портфеля и проведение факторного анализа
Поставленные задачи решаются в рамках соответствующих этапов Методики
Методика устанавливает ряд ограничений
- доля каждого эмитента в портфеле не дожна превышать 50%,
- срок инвестирования - не менее одного года,
-сумма инвестированных средств ограничивается порогом не менее 300 ООО тыс руб
I этап. Построение индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона.
Первый этап предусматривает расчет индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона за 2004 год. Установленный временной период взят с тем, чтобы построить оптимальный портфель на начало 2005 года Искомые индексы получены по методике расчета индекса РТС (акций голубых фишек) и РТС-2 (акций второго эшелона)
II этап Определение соотношений долей голубых фишек и акций второго эшелона Проблема определения долей активов, либо групп активов в оптимальном портфеле решена с использованием метода В М Рябцева, основанного на факторном анализе Для применения этого метода были использованы полученные в результате решения первой задачи (I этапа) индексы акций голубых фишек и акций второго эшелона
В результате, доля голубых фишек в искомом портфеле ограничилась 50,03%, а доля акций второго эшелона - 49,97% Практическая равность долей объясняется тесной зависимостью двух индексов Об этом свидетельствуют и коэффициенты парной корреляции, которые практически совпадают
III этап Отбор эмитентов в доле акций второго эшелона на основе применения метода финансовых мультипликаторов Выбор эмитентов в портфеле индивидуального доверительного управляющего осуществлен при помощи методов фундаментального анализа - метода компании-аналога, или метода финансовых мультипликаторов
В предлагаемой Методике использовались два мультипликатора P/S и Р/Е по каждому эмитенту на конец 2004 года, далее, произведен сравнительный анализ этих показателей со среднеотраслевыми коэффициентами на конец аналогичного периода. Такой подход, в отличие от построения графика динамики изменения данных показателей, обеспечил необходимость и достаточность информации их для отбора
Эмитентов акций второго эшелона автор условно распределил по отраслевому признаку
- нефтегазовая отрасль,
- электроэнергетика,
- телекоммуникации,
- металургия,
- автомобилестроение,
- машиностроение,
- потребительская отрасль,
- транспорт,
- химическая промышленность.
Таким образом, в целях наиболее оптимальной диверсификации портфеля, необходимо в выборке из 37 компаний, используемых при расчете индекса акций второго эшелона, определить оптимальный инструмент в каждой из 9 отраслей по данным расчетов мультипликаторов Первый шаг - определение значений коэффициентов путем деления капитализации компании на ее выручку и прибыль соответственно Следующий шаг - определение отношения среднеотраслевых показателей к показателям компаний поочередно (это касается обоих мультипликаторов) На основе последних данных определяется потенциал роста каждого эмитента, и выделяются лидеры в каждой отрасли по критерию потенциала роста Таким образом, получено 9 эмитентов акций второго эшелона
IV этап Установление параметров доходности и риска различных комбинаций инструментов в каждой доле На данном этапе необходимо было консолидировать выбранные инструменты и оценить различные их сочетания с точки зрения доходности и риска Изначально автор выделяет две группы эмитентов голубые фишки и акции второго эшелона Третий этап решил задачу выбора из множества эмитентов наиболее недооцененных
Главными параметрами при управлении портфелем, которые необходимо определить менеджеру, является его ожидаемая доходность и риск Формируя портфель, менеджер не может точно определить будущую динамику его доходности и риска Поэтому свой инвестиционный выбор он строит на их ожидаемых значениях Данные величины оцениваются, в первую очередь, на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени Поскольку будущее вряд ли повторит прошлое со стопроцентной вероятностью, то полученные оценки менеджер может корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры
Риск актива - величина непостоянная, зависящая, в частности, от того, в каком контексте рассматривается данный актив изолированно или как составная часть инвестиционного портфеля В первом случае, риск измеряется количественно, дисперсией возможных исходов относительно ожидаемой доходности Во втором - риск рассматривается как рыночный, представляющий собой долю риска данного актива в риске портфеля в целом
В качестве меры риска использовались показатели дисперсии и стандартного отклонения, отражающие степень и вероятность отличия фактической доходности актива от величины ее ожидаемой доходности, то есть средней доходности Данные параметры учитывают отклонение, как в сторону увеличения, так и уменьшения по сравнению с ожидаемым значением
V этап Выбор оптимального варианта структуры портфеля и расчет его доходности и риска По итогам четвертого этапа представлен список пар активов голубых фишек и акций второго эшелона Для решения задачи выбора оптимальной пары в каждой из групп установлены ограничения на доходность и риск, которые послужили критерием первоначального отбора Учитывая установленные ограничения, представлен список эффективных пар активов, удовлетворяющих поставленным условиям
Для вычисления оптимальной пары в каждой группе предлагается рассчитать отношение доходности в каждой паре к риску (стандартному отклонению) Предполагается, что максимальное значение этого соотношения будет указывать на оптимальность выбора данного портфеля (пары активов), поскольку оно отражает, во сколько раз доходность больше риска в данном конкретном случае Таким образом, в доле акций голубых фишек оптимальной считается пара "Газпром" и "Татнефть АО" с соотношением 4,33, а в доле акций второго эшелона - "Северсталь" и "Батика" с соотношением 1,59
Зная доходность и риск двух оптимальных пар активов, голубых фишек и второго эшелона соответственно, и их доли, мы рассчитали доходность и риск портфеля, составленного из этих активов При расчете доходности и риска оптимального портфеля две выбранные пары будем считать двумя активами, обладающими своими инвестиционными характеристиками (табл 2)
Таблица 2
Характеристики оптимального портфеля
Структура портфеля Доли, % Доходность, % Риск, %
Газпром 25,015 51,16 11,77
Татнефть ао 25,015
Северсталь 24,985
Батика 24,985
VI этап Построение индекса оптимального портфеля и факторный анализ В реальной биржевой торговле на процесс принятия решения оказывает влияние причины различного характера экономические, политические, социальные и т п
Указанные факторы воздействуют на рынок в виде информации, пришедшей из того или иного источника В зависимости от психологии отдельного игрока (являющегося составной частью биржевой топы), его навыков, опыта, сформированных на данный момент ожиданий данная информация побуждает к совершению определенных действий (бездействию)
Характер действия данных факторов мы применили для оценки движения рынка с целью построения более сбалансированной торговой стратегии
На основе последних рыночных исследований выделяются следующие факторы, по нашему мнению, значительно влияющие на котировки основных эмитентов акций российского рынка ценных бумаг
- курс долара,
- цены на нефть,
- цены на золото
Выбранные факторы намеренно взяты из разных групп по степени влияния, что обеспечило, в конечном итоге, получение данных, учитывающих различную силу воздействия факторов на динамику индекса оптимального портфеля Для соблюдения однородности данных при анализе построены индексы цены на нефть, цены на золото и курса долара В результате расчетов определено, что
значения индексов и показатели курса долара, цен на нефть и золото, не коррелируют друг с другом, поэтому говорить о влиянии этих показателей на индексы портфеля нецелесообразно
Несколько иная картина выявлена при усредненном значении факторов -при совокупном росте показателей факторов происходит и увеличение стоимости портфеля, однако, существенного влияния самих факторов на индекс оптимального портфеля также не установлено
Этот факт позволяет утверждать о независимости изменения доходности оптимального портфеля относительно основных и на данный момент ключевых показателей российского фондового рынка. В ситуации высокой корреляции торгуемых на фондовом рынке ценных бумаг и подверженности всего рынка влиянию мировых цен на основные энергоресурсы, полученный результат является положительным знаком перехода российского рынка на основы цивилизованной и грамотной торговли
СПИСОК РАБОТ, ОПУБЛИКОВАННЫХ ПО ТЕМЕ ДИССЕРТАЦИИ
Статьи в журналах и изданиях, рекомендуемых ВАК:
1 Гришина НП Эффективность анализа инвестиционных решений // Вестник СГСЭУ №13(2) 2006 - 0,8 п л
2 Гришина НП Региональные особенности и сравнительная характеристика индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов//Регионология №1 2007 -0,9пл
Статьи н тезисы докладов в других изданиях:
3 Гришина НП Системная методология экономического исследования / Проблемы социально-экономического развития России Сборник научных трудов по итогам студенческих научных конференций в 2002 году - Саратов Изд-во Саратовского государственного социально-экономического университета, 2002 - 0,2 п л
4 Гришина НП Финансовая политика государства в условиях циклического развития экономики / Проблемы социально-экономического развития России. Сборник научных трудов по итогам студенческих научных конференций в 2003 году - Саратов Изд-во Саратовского государственного социально-экономического университета, 2003 - 0,2 п л
5 Гришина НП Государственное регулирование финансовых рынков и финансовых отношений в рыночной экономике / Проблемы социально-экономического развития России Сборник научных трудов по итогам студенческих научных конференций в 2004 году Саратов. Изд-во Саратовского государственного социально-экономического университета, 2004 - 0,2 п л
6 Гришина НП Особенности портфельного инвестирования в условиях современного российского рынка / Проблемы социально-экономического развития России Сборник научных трудов по итогам студенческих научных конфе-
ренций в 2005 году Саратов Изд-во Саратовского государственного социально-экономического университета, 2005. - 0,2 п л
7 Гришина НП Преимущества и недостатки доверительного управления в современных условиях / Управление в социальных и экономических системах сборник материалов III Международной научно-практической конференции Пенза РИО ПГСХА, 2005. - 0,4 п л.
8 Гришина НП Услуги доверительного управления для эффективных инвестиций / В сб Управление финансами в малом и среднем бизнесе Ростов-на-Дону Феникс, 2006 - 0,6 п л.
9 Гришина НП Особенности и характерные черты колективного доверительного управления портфелем финансовых активов / Вестник мордовского государственного университета - Саранск Изд-во Мордовского государственного университета, 2007 - 0,7 п л
Автореферат
Подписано в печать // Формат 60x84 'б
Бумага типогр №1 Гарнитура "Tunes"
Печать офсетная Уч-изд л 1,0
Заказ У/аСУ- Тираж 100 экз
Издательский центр Саратовского государственного социально-экономического университета 410003, Саратов, Радищева, 89
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Гришина, Нина Павловна
Введение.
Глава 1. Экономические аспекты доверительного управления.
1.1. Понятие доверительного управления и его экономико-правовое содержание.
1.2. Колективное доверительное управление портфелем финансовых активов и его особенности.
1.3. Индивидуальное доверительное управление портфелем финансовых активов и его особенности.
Глава 2. Элементы механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов.
2.1. Характеристика инвесторов в механизме индивидуального доверительного управления.
2.2. Инвестиционные стратегии индивидуального доверительного управления.
2.3. Инвестиционные характеристики акций при индивидуальном доверительном управлении: соотношение понятий "эффективность", "доходность" и "риск".
Глава 3. Развитие системы индивидуального доверительного управления в современных российских условиях.
3.1. Проблемы и перспективы развития института эффективного доверительного управляющего индивидуальным портфелем финансовых активов.
3.2. Методика выбора оптимального инвестиционного портфеля акций в целях индивидуального доверительного управления.
Диссертация: введение по экономике, на тему "Индивидуальное доверительное управление портфелем акций в современных российских условиях"
Актуальность темы исследования. Изменения, происходящие в экономическом развитии России, доказывают значимость и приоритетность финансовой сферы. Стремительное развитие и значительная финансовая емкость фондового рынка в немалой степени предопределяют его решающее воздействие на стабильность экономической ситуации в стране. В то же время дальнейший эффективный рост отечественного рынка ценных бумаг сдерживается неравномерностью развития отдельных элементов его инфраструктуры, что создает немало проблем по формированию целостной организованной инфраструктуры. Одной из таких проблем является спекулятивный характер фондового рынка, который препятствует эффективной трансформации финансовых накоплений населения в догосрочные инвестиции в национальную экономику. В современных условиях России важно определить пути перехода рынка ценных бумаг от спекулятивного к инвестиционному характеру функционирования.
Важным шагом такого перехода может стать развитие института индивидуального доверительного управления финансовыми активами частных и корпоративных инвесторов. Эта форма управления капиталом все больше привлекает внимание субъектов экономических отношений российского финансового рынка, как одна из самых эффективных при решении вопроса аккумуляции свободных денежных средств потенциальных инвесторов и их перераспределения в реальный сектор экономики.
Многие инвестиционные компании и коммерческие банки стакиваются с проблемой необходимости поиска новых подходов к повышению доходности своих операций. Одним из решений данной проблемы стало увеличение числа предлагаемых услуг корпоративным и частным клиентам, в том числе активное внедрение новых, ранее нетипичных, к которым можно отнести и индивидуальное доверительное управление портфелем финансовых активов. Осуществляя индивидуальное доверительное управление, управляющие субъекты диверсифицируют источники своей прибыли, защищают себя и своих клиентов от резких колебаний прибыльности, от многочисленных финансовых рисков.
Актуальность исследования организационно-финансовых отношений в рамках доверительного управления, а также механизма осуществления подобной деятельности и связанных с ней проблем и ограничений на данном этапе развития фондового рынка России, обусловлена исключительной важностью повышения эффективности управления финансовыми активами и максимизации связанного с этим экономического эффекта.
Для наибольшей эффективности осуществления услуг индивидуального доверительного управления и развития этого института в масштабах всей страны необходимо проведение комплексного научного исследования этой категории, анализа ее сущности, черт, характера, закономерностей, проблем и путей активного внедрения в экономическую систему.
Степень разработанности проблемы. В экономической литературе проблема доверительного управления не освещена дожным образом, как на теоретическом, так и на практическом уровне. Тематика данного вопроса практически не являлась предметом научных исследований в нашей стране. Исключение составляют диссертационные работы Бессоновой А.А. и Новикова Ю.М. Экономико-правовая основа доверительного управления, представленная в настоящее время только нормативными документами, нуждается в систематизации и дальнейшей разработке.
В экономической литературе нашли достаточно поное отражение теоретические вопросы осуществления портфельного инвестирования на рынке ценных бумаг. Этим проблемам посвящены работы Александера Ф., Брэйли Дж.В., Бригхема Ю., Гапенски J1., Буренина А.Н., Ковалева В.В., Коттла С., Марковича Г., Мюррей Р., Мерфи Дж., Шарпа У., Фабоцци Ф. Дж.
Вопросы функционирования и развития российского фондового рынка, а также теория и практика осуществления фундаментального и технического анализа, исследованы, соответственно, в трудах Миркина Я.М., Киселева М.В., Кузнецова М. В., Семенковой Е.В., Кузнецова М. В и ряда других отечественных и зарубежных ученых-экономистов.
Однако в экономической литературе еще не рассматривались вопросы реализации категории портфельного инвестирования в рамках доверительного управления на фондовом рынке и индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов, в частности. Нуждаются в системном развитии вопросы методологического и методического обеспечения построения эффективных инвестиционных стратегий.
Актуальность проблемы, а также недостаточная теоретическая и практическая разработанность многих ее сторон предопределили выбор темы настоящего диссертационного исследования и повлияли на постановку его целей и задач.
Целью диссертационного исследования является разработка эффективного механизма привлечения инвестиций на фондовый рынок и формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов на основе теории и концептуальных подходов к индивидуальному доверительному управлению, логико-математического моделирования, применения статистических методов и классических портфельных теорий с учетом особенностей современного российского фондового рынка.
Задачи исследования. В рамках поставленной цели основные задачи исследования заключаются в следующем:
- выявить правовую и экономическую основу отношений доверительного управления в рамках договорных отношений;
- исследовать особенности колективного и индивидуального доверительного управления, дать сравнительную характеристику;
- провести комплексный анализ всех элементов механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов;
- разработать принципы построения основных инвестиционных стратегий доверительных управляющих;
- определить соотношение понятий "эффективность", "доходность" и "риск" объектов индивидуального доверительного управления;
-рассмотреть особенности, систематизировать проблемы и определить приоритеты дальнейшего развития института индивидуального доверительного управления;
- предложить оптимальный подход к формированию портфеля акций на российском рынке ценных бумаг.
Предметом исследования являются экономические отношения, возникающие в процессе осуществления индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов.
Объектом исследования является инвестиционная деятельность институциональных, корпоративных и частных инвесторов в рамках института индивидуального доверительного управления на российском рынке ценных бумаг.
Методологической основой проводимого диссертационного исследования является диалектический метод познания, раскрывающий возможности изучения экономических явлений в их развитии, взаимосвязи, и взаимообусловленности. Сравнительный подход к объекту исследования реализован при помощи общенаучных методов: научной абстракции, моделирования, анализа и синтеза, группировки и сравнения.
Теоретическую базу исследования составили труды отечественных и зарубежных экономистов в области общей экономической теории и финансов, теорий портфельного инвестирования, фундаментального и технического анализа, практики функционирования механизма доверительного управления и оптимизации результатов портфельного инвестирования на российском рынке ценных бумаг.
Информационной базой исследования послужили законодательные акты и нормативные документы государственных органов власти Российской Федерации, статистические данные истории торгов российского фондового рынка, данные Федеральной службы по финансовым рынкам Российской Федерации, рейтинги управляющих компаний ОАО "РосБизнесКонсатинг", материалы периодической печати и сети Интернет по изучаемой проблеме.
Наиболее важные научные результаты диссертационного исследования заключаются в следующем:
- определены специфика, роль и направления совершенствования форм доверительных отношений (доверительная собственность и доверительное управление), их отличительные черты, а также выделены экономические и правовые условия их существования в Российской Федерации;
-раскрыта и систематизирована экономико-правовая основа договора доверительного управления, отражающая ограничения и требования сторон в соответствии с действующим российским законодательством;
- уточнена типология индивидуального доверительного управления финансовыми активами путем выделения видов частных и корпоративных инвесторов, выступающих в качестве учредителей управления;
- обобщена и систематизирована классификация частных инвесторов по критерию их целеполагания;
-разработан агоритм построения инвестиционных стратегий при осуществлении индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов;
- исследованы и классифицированы инвестиционные риски при осуществлении индивидуального доверительного управления по природе их возникновения и источнику;
- систематизированы проблемы и ограничения индивидуального доверительного управления и классифицированы в трехуровневой иерархии на макро-уровне, мезо-уровне и микро-уровне;
-разработана методика формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов с учетом особенностей современного фондового рынка.
Теоретическая и практическая значимость работы. Теоретическая значимость работы заключается в том, что результаты исследования организации и механизма индивидуального доверительного управления финансовыми активами способствуют расширению теоретической базы, необходимой для обеспечения эффективного функционирования и развития исследуемого института.
Практическая значимость исследования состоит в том, что отдельные результаты исследования могут быть использованы в качестве элементов инвестиционной стратегии доверительного управляющего в коммерческих банках, инвестиционных и управляющих компаний.
Апробация диссертационного исследования. Основные положения диссертации обсуждены и получили апробацию в тезисах, статьях и выступлениях на научных конференциях, проходивших: в 2002-2007 гг. в Саратовском государственном социально-экономическом университете.
Наиболее существенные положения и результаты исследования нашли свое отражение в публикациях автора общим объемом 4,2 печ.л.
Основные теоретические положения диссертационной работы используются в качестве учебно-методического материала по курсам "Рынок ценных бумаг" и "Организация рынка ценных бумаг и операций с ценными бумагами" в Саратовском государственном социально-экономическом университете, что подтверждено справкой о внедрении в учебный процесс.
Практические рекомендации автора используются в инвестиционной компании ОАО "Доходный дом" г. Саратова при разработке стратегий индивидуального доверительного управления, что подтверждено справкой о внедрении.
Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Гришина, Нина Павловна
лать выводы об ожидаемой доходности .
При управлении портфелем для определения общего риска необходимо знать, например, как доходность ценной бумаги А ведет себя по отношению к доходности ценной бумаги В для всех пар активов, что определяется кова-риацией (СОУд, в)
Значение коэффициентов ковариации между показателями средних до-ходностей акций эмитентов представлены в приложении. По главной диагонали матрицы расположены значения дисперсии доходностей для каждого вида акций.
Риск одной акции измеряется дисперсией или стандартным отклонением значений доходов по этой акции, а портфельный риск - дисперсией или стандартным отклонением значений доходов портфеля. Для того чтобы измерить риск портфеля, нужно вычислить ковариацию доходов отдельных акций, а также меру изменчивости суммарного дохода портфеля, то есть необходимо знать ковариацию доходов каждой пары акций в портфеле. Риск портфеля, измеряемый дисперсией, рассчитывается как взвешенная сумма ковариаций всех пар акций в портфеле, где каждая ковариация взвешена в системе весов каждой пары соответствующих акций, а дисперсия одной акции рассматривается как ковариация акции с самой собой.
В общем виде риск портфеля, состоящий из двух активов, равен:
10) где: & I - риск (дисперсия) портфеля;
46 Буренин А. 11. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов: Учебное пособие, М.: 1 Федеративная Книготорговая компания, 1998. С.245. в А - удельный вес актива А в портфеле;
О в - удельный вес актива В в портфеле; а,в - ковариация доходности активов А и В.
Отсюда следует, что при включении в портфель активов, которые имеют низкие или отрицательные ковариации с другими активами портфеля, снижается сумма ковариаций, а следовательно, и общий риск портфеля.
Проанализируем риски и доходности возможных пар, составленных из акций внутри обеих групп, при условии, что в каждую долю включены акции двух эмитентов с равными долями, то есть по 50%.
Рассчитаем доходности составленных пар. Она вычисляется по формуле:
E{rp) = Е (/,)#! + Е{г2)в2 + . + Е(гп)вп (п) где: - ожидаемая доходность портфеля;
- ожидаемая доходность соответственно первого, второго и n-го активов; г1оп~ удельный вес в портфеле первого, второго и n-го активов.
Запишем эту формулу в более компактной форме:
Я(г,) = я(г,)0( (12)
Результаты расчетов риска и доходности пар в обеих группах представлены в Приложении 6.
V этап. Выбор оптимального варианта структуры портфеля и расчет его доходности и риска
По итогам четвертого этапа представлен список пар активов голубых фишек и второго эшелона. Для решения задачи выбора оптимальной пары в каждой из групп необходимо установить ограничения на доходность и риск, которые будут служить критерием первоначального отбора. Исходя из имеющихся данных и учитывая сложность извлечения данных истории торгов некоторых активов, предлагается принять за ограничение риска среднеарифметическое значение стандартных отклонений активов в каждой группе. Таким же образом устанавливаем нижнюю границу доходности. Рассчитанные ограничения представлены в таблице.
Заключение
Результаты диссертационного исследования представлены в трех группах взаимосвязанных между собой научно-практических проблем.
Первая группа проблем связана с исследованием экономических аспектов доверительного управления, в частности истории возникновения доверительных отношений, законодательных особенностей их появления и развития в России, а также основных видов доверительного управления в современных российских условиях.
Глубокое изучение зарубежной и отечественной истории возникновения доверительных отношений позволило выделить две традиционные концепции трастовых (доверительных) отношений: доверительная собственность и доверительное управление имуществом. Доверительная собственность отражает вещное право лица на имущество, переданное ему на основе особого доверия и для целей, указанных собственником имущества. Доверительное управление - это обязательство, в силу которого собственник передает имущество на основе особого доверия лицу, которое обязуется управлять имуществом в интересах собственника или указанного им лица за вознаграждение. Анализ становления и развития института доверительного управления в России показал, что в деятельности соответствующих институтов нашла свое отражение концепция "доверительного управления имуществом". В настоящее время эта форма закреплена российским законодательством, имеет свою структуру и механизм.
Поскольку наибольшее распространение в России получают услуги доверительного управления портфелем финансовых активов, в диссертации выделяются субъекты таких отношений: доверительный управляющий и учредитель управления. При рассмотрении специфики договора доверительного управления отмечается необходимость соблюдения баланса интересов его сторон, поскольку отсутствие последнего на практике приведет к потере доверия учредителя управления к доверительному управляющему, либо повышению имущественной ответственности доверительного управляющего. И в том, и в другом случае развитие ситуации ведет к конфликту экономических интересов сторон доверительного управления и неизбежному ущемлению прав одного из участников договора.
Для детального изучения и анализа выделяются виды доверительного управления финансовыми активами: колективное и индивидуальное доверительное управление. Традиционно, в качестве форм колективного доверительного управления выделяют общие фонды банковского управления и паевые инвестиционные фонды. В работе рассмотрены особенности организации финансовых отношений при осуществлении колективных инвестиций, инфраструктура и специфика договорных отношений, показатели доходности и стоимости чистых активов в динамике, проводится сравнительный анализ финансовых показателей. Далее, уточняется типология индивидуального доверительного управления финансовыми активами путем выделения видов частных и корпоративных инвесторов, выступающих в качестве учредителей управления.
Первая глава заканчивается изучением основ и специфики индивидуального доверительного управления. Индивидуальное доверительное управление, являясь эксклюзивной услугой, учитывает, предпочтения инвестора - он самостоятельно для себя определяет ту портфельную стратегию, которая отвечает его запросам доходности и риска и фиксируется в инвестиционной декларации. Кроме того, индивидуальное управление не ограничено в объектах инвестирования, как в случае колективного инвестирования. Исследование форм и видов доверительного управления финансовыми активами в современных российских условиях позволило провести сравнительный анализ колективного и индивидуального доверительного управления, на основе которого был сделан вывод, что индивидуальное доверительное управление при условии добросовестного и эффективного осуществления является более гибким, более доходным и менее рискованным по сравнению с колективной формой инвестиций, более прозрачным для клиента и при определенных условиях менее затратно. Отмечена необходимость разработки прикладной методической базы для построения инвестиционных стратегий индивидуального доверительного управления, как наиболее перспективного и быстро развивающейся формы управления инвестициями на российском фондовом рынке
Вторая группа проблем диссертационной работы посвящена разработке механизма индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов, элементами которого являются участники (учредитель и управляющий) индивидуального доверительного управления, инвестиционные стратегии и инструменты портфельного инвестирования.
Каждый управляющий имеет свои технологии формирования и управления инвестиционным портфелем. Российский рынок управляющих (институциональных инвесторов) в настоящий момент сложися еще не окончательно. В целом, индивидуальное доверительное управление - процесс, в котором участвуют две стороны (два субъекта): учредитель (частный либо корпоративный инвестор) и управляющий (институциональный инвестор).
Частные инвесторы, в отличие от корпоративных, имеют более неоднородную структуру. Они различаются как по размеру предполагаемых к инвестированию средств, так и по преследуемым целям. Сложность классификации частных инвесторов состоит в том, что каждый человек глубоко индивидуален и его концепция инвестирования сугубо оригинальная. В связи с этим была проделана значительная работа по вычленению ряда признаков, по которым частные инвесторы классифицируются в несколько групп. В результате мы получили три группы, главным критерием отбора в которые послужила стратегическая цель инвестора.
На наш взгляд, виды инвесторов-учредителей по целеполаганию можно разделить на фундаментальных, тактических инвесторов и торговцев.
Институциональные инвесторы представляют собой значительный сектор профессиональных участников рынка. В большей или меньшей степени каждый из них способен оказывать услуги по доверительному управлению денежными средствами или ценными бумагами. Эффект от таких операций напрямую зависит от типа институционального инвестора. В связи с этим, отмечено, что исходя из качественных и количественных характеристик инвесторов, наибольшим потенциалом обладают управляющие компании.
Стратегию инвестирования независимо от вида доверительного управления выбирает учредитель управления. В работе подробно рассмотрены традиционные виды стратегий (агрессивная, пассивная и сбалансированная), их цели, задачи и инструменты, а также сформулированы основные правила построения стратегии.
Исходя из особенностей и специфики индивидуального доверительного управления, предложен и описан агоритм построения инвестиционных стратегий:
Этап 1: Формулирование цели инвестирования.
Этап 2: Выбор инструментов.
Этап 3: Выбор эмитентов на основе применения фундаментального и технического анализа.
Этап 4: Определение процентного соотношения доли эмитентов в портфеле.
Этап 5: Оптимизация замены.
Предложенные этапы инвестиционной стратегии выявили необходимость постановки четкой цели и конечного результата инвестиционного процесса. Специфика индивидуального доверительного управления говорит о достаточной свободе действий управляющего, что является, с одной стороны большой ответственностью, с другой - возможностью обеспечения большей доходности и меньшего риска. Определяющую роль здесь играет выбор инструментов и последующее определение эмитентов. В этой связи автор подробно остановися на характеристиках инструментов российского рынка ценных бумаг, таких как эффективность, доходность и риск.
Критерий эффективности анализировася не только с позиции построения математических формул и моделей, но и с позиции оценки "качества" инвестиционного инструмента. В рамках главных показателей качества используются, в том числе, следующие ключевые понятия: "доход" и "доходность". Расчет математического ожидания доходности производится на основе придания различных весов различным вероятным значениям доходности. Эти веса рассчитываются путем экспертных суждений либо на основе результатов математического моделирования.
Важнейшим качеством финансовой инвестиции является надежность (риск). В диссертационной работе исследованы и классифицированы инвестиционные риски при осуществлении индивидуального доверительного управления по природе их возникновения и источнику: макрориски, инфраструктурные риски и специфические риски.
Все представленные выше элементы составляют единый механизм индивидуального доверительного управления портфелем финансовых активов. Для наиболее эффективной реализации этого механизма, в большей степени необходимо выявление связей между элементами и более глубокое их исследование. Это задача более обширного научного поиска, поэтому в целях данного исследования автор остановися на разработке Методики индивидуального доверительного управления.
Третья группа проблем диссертационной работы связана с уточнением и систематизацией проблем развития института эффективного доверительного управляющего индивидуальным портфелем финансовых активов и разработкой методики формирования оптимального портфеля акций российских эмитентов на основе концептуальных подходов к индивидуальному доверительному управлению, логико-математического моделирования, применения статистических методов и классических портфельных теорий с учетом особенностей современного фондового рынка.
Несмотря на продожительный срок существования института доверительного управления, этот вид аккумуляции свободных средств для инвестирования в реальный сектор экономики не получил дожного развития и по-прежнему занимает незначительный удельный вес в общем объеме инвестиций. Таким образом, возникает потребность выяснения причин создавшегося положения, что в свою очередь указывает на существование ряда проблем, мешающих развитию института эффективного доверительного управляющего как значимого механизма привлечения свободных денежных средств частных и корпоративных инвесторов. В связи с этим, систематизированы проблемы и ограничения индивидуального доверительного управления, а также классифицированы в трехуровневой иерархии:
- макро-уровень: проблема неблагоприятного инвестиционного климата;
- мезо-уровень: проблемы при осуществлении портфельного инвестирования;
- микро-уровень: специфические проблемы при осуществлении индивидуального управления.
Решение всех выявленных проблем развития индивидуального доверительного управления требует не только грамотной эффективной стратегии, но и значительных ресурсов, как государственных, так и частных. Поэтому в сложившейся ситуации первоочередной задачей доверительного управляющего является осуществление профессионального подхода к управлению активами клиентов. В это понятие входит, прежде всего, экономически и математически обусловленные методы принятия решений на фондовом рынке. В диссертационной работе представлен один из таких подходов, предполагающий решение проблемы формирования оптимального портфеля акций доверительным управляющим в рамках услуги индивидуального доверительного управления. Представленная методика разработана с учетом вышеперечисленных проблем и противоречий современного фондового рынка и предназначена для практического применения в реальных условиях.
Основной целью предлагаемой методики, представленной в Приложении 6 диссертационной работы, является формирование оптимального портфеля ценных бумаг умеренного риска и средней доходности, составленного из акций российских компаний, на основе использования статистических методов и теорий портфельного инвестирования (далее - Методика). В соответствии с поставленной целью автор комплексно и поэтапно решает следующие задачи:
- построение индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона;
- определение соотношений долей голубых фишек и акций второго эшелона в портфеле;
- отбор эмитентов в доле акций второго эшелона на основе применения метода финансовых мультипликаторов;
- установление показателей доходности и риска в различных комбинациях инструментов в каждой доле;
- выбор оптимального варианта структуры портфеля и расчет показателей его доходности и риска;
- построение индекса оптимального портфеля и проведение факторного анализа.
Поставленные задачи решаются в рамках соответствующих этапов Методики.
Методика устанавливает ряд ограничений:
- доля каждого эмитента в портфеле не дожна превышать 50%;
- срок инвестирования - не менее одного года;
- сумма инвестированных средств ограничивается порогом не менее 300 ООО тыс. руб.
I этап. Построение индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона.
Первый этап предусматривает расчет индексов акций голубых фишек и акций второго эшелона за 2004 год. Установленный временной период взят с тем, чтобы построить оптимальный портфель на начало 2005 года. Искомые индексы получены по методике расчета индекса РТС (акций голубых фишек) и РТС-2 (акций второго эшелона).
II этап. Определение соотношений долей голубых фишек и акций второго эшелона. Проблема определения долей активов, либо групп активов в оптимальном портфеле решена с использованием метода В. М. Рябцева, основанного на факторном анализе. Для применения этого метода были использованы полученные в результате решения первой задачи (I этапа) индексы акций голубых фишек и акций второго эшелона.
В результате, доля голубых фишек в искомом портфеле ограничилась 50,03%, а доля акций второго эшелона - 49,97%. Практическая равность долей объясняется тесной зависимостью двух индексов. Об этом свидетельствуют и коэффициенты парной корреляции, которые практически совпадают.
III этап. Отбор эмитентов в доле акций второго эшелона на основе применения метода финансовых мультипликаторов. Выбор эмитентов в портфеле индивидуального доверительного управляющего осуществлен при помощи методов фундаментального анализа - метода компании-аналога, или метода финансовых мультипликаторов.
В предлагаемой Методике использовались два мультипликатора: P/S и Р/Е по каждому эмитенту на конец 2004 года, далее, произведен сравнительный анализ этих показателей со среднеотраслевыми коэффициентами на конец аналогичного периода. Такой подход, в отличие от построения графика динамики изменения данных показателей, обеспечил необходимость и достаточность информации их для отбора.
Эмитентов акций второго эшелона автор условно распределил по отраслевому признаку:
- нефтегазовая отрасль,
- электроэнергетика,
- телекоммуникации,
- металургия,
- автомобилестроение,
- машиностроение,
- потребительская отрасль,
- транспорт,
- химическая промышленность.
Таким образом, в целях наиболее оптимальной диверсификации портфеля, необходимо в выборке из 37 компаний, используемых при расчете индекса акций второго эшелона, определить оптимальный инструмент в каждой из 9 отраслей по данным расчетов мультипликаторов. Первый шаг - определение значений коэффициентов путем деления капитализации компании на ее выручку и прибыль соответственно. Следующий шаг - определение отношения среднеотраслевых показателей к показателям компаний поочередно (это касается обоих мультипликаторов). На основе последних данных определяется потенциал роста каждого эмитента, и выделяются лидеры в каждой отрасли по критерию потенциала роста. Таким образом, получено 9 эмитентов акций второго эшелона.
IV этап. Установление параметров доходности и риска различных комбинаций инструментов в каждой доле. На данном этапе необходимо было консолидировать выбранные инструменты и оценить различные их сочетания с точки зрения доходности и риска. Изначально автор выделяет две группы эмитентов: голубые фишки и акции второго эшелона. Третий этап решил задачу выбора из множества эмитентов наиболее недооцененных.
Главными параметрами при управлении портфелем, которые необходимо определить менеджеру, является его ожидаемая доходность и риск. Формируя портфель, менеджер не может точно определить будущую динамику его доходности и риска. Поэтому свой инвестиционный выбор он строит на их ожидаемых значениях. Данные величины оцениваются, в первую очередь, на основе статистических отчетов за предыдущие периоды времени. Поскольку будущее вряд ли повторит прошлое со стопроцентной вероятностью, то полученные оценки менеджер может корректировать согласно своим ожиданиям развития будущей конъюнктуры.
Риск актива - величина непостоянная, зависящая, в частности, от того, в каком контексте рассматривается данный актив: изолированно или как составная часть инвестиционного портфеля. В первом случае, риск измеряется количественно, дисперсией возможных исходов относительно ожидаемой доходности. Во втором - риск рассматривается как рыночный, представляющий собой долю риска данного актива в риске портфеля в целом.
В качестве меры риска использовались показатели дисперсии и стандартного отклонения, отражающие степень и вероятность отличия фактической доходности актива от величины ее ожидаемой доходности, то есть средней доходности. Данные параметры учитывают отклонение, как в сторону увеличения, так и уменьшения по сравнению с ожидаемым значением.
V этап. Выбор оптимального варианта структуры портфеля и расчет его доходности и риска. По итогам четвертого этапа представлен список пар активов голубых фишек и акций второго эшелона. Для решения задачи выбора оптимальной пары в каждой из групп установлены ограничения на доходность и риск, которые послужили критерием первоначального отбора. Учитывая установленные ограничения, представлен список эффективных пар активов, удовлетворяющих поставленным условиям.
Для вычисления оптимальной пары в каждой группе предлагается рассчитать отношение доходности в каждой паре к риску (стандартному отклонению). Предполагается, что максимальное значение этого соотношения будет указывать на оптимальность выбора данного портфеля (пары активов), поскольку оно отражает, во сколько раз доходность больше риска в данном конкретном случае.
Таким образом, в доле акций голубых фишек оптимальной считается пара "Газпром" и "Татнефть АО" с соотношением 4,33; а в доле акций второго эшелона - "Северсталь" и "Батика" с соотношением 1,59.
Зная доходность и риск двух оптимальных пар активов, голубых фишек и второго эшелона соответственно, и их доли, мы рассчитали доходность и риск портфеля, составленного из этих активов. При расчете доходности и риска оптимального портфеля две выбранные пары будем считать двумя активами, обладающими своими инвестиционными характеристиками.
VI этап. Построение индекса оптимального портфеля и факторный анализ. В реальной биржевой торговле на процесс принятия решения оказывает влияние причины различного характера: экономические, политические, социальные и т.п.
Указанные факторы воздействуют на рынок в виде информации, пришедшей из того или иного источника. В зависимости от психологии отдельного игрока (являющегося составной частью биржевой топы), его навыков, опыта, сформированных на данный момент ожиданий данная информация побуждает к совершению определенных действий (бездействию).
Характер действия данных факторов мы применили для оценки движения рынка с целью построения более сбалансированной торговой стратегии.
На основе последних рыночных исследований выделяются следующие факторы, по нашему мнению, значительно влияющие на котировки основных эмитентов акций российского рынка ценных бумаг:
- курс долара;
- цены на нефть;
- цены на золото.
Выбранные факторы намеренно взяты из разных групп по степени влияния, что обеспечило, в конечном итоге, получение данных, учитывающих различную силу воздействия факторов на динамику индекса оптимального портфеля. Для соблюдения однородности данных при анализе построены индексы цены на нефть, цены на золото и курса долара. В результате расчетов определено, что значения индексов и показатели курса долара, цен на нефть и золото, не коррелируют друг с другом, поэтому говорить о влиянии этих показателей на индексы портфеля нецелесообразно.
Несколько иная картина выявлена при усредненном значении факторов -при совокупном росте показателей факторов происходит и увеличение стоимости портфеля, однако, существенного влияния самих факторов на индекс оптимального портфеля также не установлено.
Этот факт позволяет утверждать о независимости изменения доходности оптимального портфеля относительно основных и на данный момент ключевых показателей российского фондового рынка. В ситуации высокой корреляции торгуемых на фондовом рынке ценных бумаг и подверженности всего рынка влиянию мировых цен на основные энергоресурсы, полученный результат является положительным знаком перехода российского рынка на основы цивилизованной и грамотной торговли.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Гришина, Нина Павловна, Саратов
1. Бюджетный Кодекс Российской Федерации от 31.07.1998 №145-Ф3//Гарант.
2. Гражданский кодекс Российской Федерации от 21.10.1994 №51-Ф3//Гарант.
3. Инструкция ЦБ РФ №63 О порядке осуществления операций доверительного управления и бухгатерском учете этих операций кредитными организациями РФ от 02.07.1997 г.//Гарант.
4. Налоговый кодекс Российской Федерации (часть первая от 31.07.1998 №146-ФЗ и часть вторая от 05.08.2000 №117-ФЗ)//Гарант.
5. Положение ФКЦБ РФ О составе и структуре активов паевых инвестиционных фондов № 5 от 31.08.1999//Гарант.
6. Положение ФКЦБ РФ О доверительном управлении ценными бумагами и средствами инвестирования в ценные бумаги №37 от 17.10.1997//Га-рант.
7. Положения ФКЦБ РФ О лицензировании различных видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг РФ №50 от 23.11.1998// Гарант.
8. Указ Президента РФ О доверительной собственности (трасте) № 2296 от 24.12.1993//Гарант.
9. Указ Президента РФ О допонительных мерах по повышению эффективности инвестиционной политики Российской Федерации №765 от 26.07.1996//Гарант.
10. Ю.Федеральный закон О банках и банковской деятельности № 17-ФЗ от 03.02.1996//Гарант.
11. Федеральный закон № 75-ФЗ от 07.05.1998 О негосударственных пенсионных фондах // Гарант
12. Федеральный закон №7-ФЗ от 12.01.1996 О некоммерческих организациях // Гарант
13. Федеральный закон №39-Ф3 от 25.02.1999 Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений // Гарант
14. М.Федеральный закон №208-ФЗ от 26.12.1995 Об акционерных обществах // Гарант
15. Федеральный закон №156-ФЗ от 29.11 2001 Об инвестиционных фондах // Гарант
16. Федеральный закон № 4015-1 от 27.11.1992 Об организации страхового дела в Российской Федерации // Гарант
17. Аракчеева Ю., Коваль JI. Осторожно, ПИФы закрываются //Ведомости. 18 марта 2005 г. С. 6.
18. Батаев В. НПФ, на старт!//Рынок ценных бумаг. 2004. №12. С. 32.19 .Бачеров А. Год управления портфелем//Русский трейдер, http ://www.russi an-trader.ru
19. Ю.Бестужева О. Портрет частного инвестора//Рынок ценных бумаг. 2004. №7. С. 50.21 .БланкИ. Управление формированием капитала. Киев: Ника-Центр, 2000.
20. Богданов А. Переход на лединый инвестиционный пай//Рынок ценных бумаг. 2006. №19. С. 65-67.23 .Бондаренко В.А., Карабанова ОТ. Роль и значение выбора стратегии в деятельности предприятия//Вестник ОГУ. 2000. №3. С. 74.
21. Браные А. Перспективы российского рынка для портфельных инвесторов. //Рынок ценных бумаг. 2005. №8. С. 12.
22. Бреши Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: ОЛИМП-БИЗНЕС, 1997.
23. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. С-Пб.: Экономическая школа, 1998.
24. Бригхем Ю. Энциклопедия финансового менеджмента. М.: РАГС ЭКОНОМИКА, 1998.
25. Булатов В.В. Экономический рост и фондовый рынок. М.: Наука, 2004.
26. Буренин А.Н. Рынок ценных бумаг и производных финансовых инструментов. -М.: Научно-техническое общество имени С.Н. Вавилова, 2002.
27. Быльцов С.Ф. Настольная книга российского инвестора: Учеб. практ. пособие. СПб.: Бизнес-Пресса, 2000.31 .Вине Р. Математика управления капиталом. М.: Альпина паблишер, 2001.
28. Вуфер Ч.Д. Энциклопедия банковского дела и финансов: Пер. с англ. -Самара: Корпорация Федоров, 2000.
29. Гальперин A., Jlocaeuo И, Лобанов А. Клиентский бизнес и возможности его развития в России.//РЦБ. 2000. №6. С. 30.
30. Генкин А. Эффективный траст. Опыт Западной Европы и российская практика. М.: Издательский Дом АЛЬПИНА, 1999.
31. Гусева И.А. Практикум по рынку ценных бумаг. М.: Юность, 2000.
32. Гутарева Е., Зинченко Б. Индексы корпоративных облигаций в российской и зарубежной практике//Рынок ценных бумаг. 2004. №1-2. С. 15-23, 31.
33. АО.Данкевич Е. Использование срочного рынка в доверительном управлении. //Рынок ценных бумаг.2005. №7. С. 65-66.
34. Дедиков С.В. Догосрочное страхование жизни или негосударственное пенсионное обеспечение//Финансы. 2004. №3. С. 34-36.42Делягин М. Реалии пенсионной реформы//Рынок ценных бумаг. 2004. №4. С. 53-55.
35. Иванов А., Саркисян А. Риск и доходность инвестиционного портфе-ля.//Рынок ценных бумаг. 2004. №4. С. 30-34
36. Ивашкевич В.Б. Харисова Ф.И. Повышение прозрачности информации о ценных бумагах//Финансы. 2005. №3. С. 23-26.
37. Игнатов А.В. Пенсионный оборотный налог//Финансы. 2003. №4. С. 1115.
38. Информационный бюлетень: Корпоративные события кредитных организаций, №13 от 7 марта 2005, №17 от 21 марта 2005, № 23 от 11 апреля 2005.
39. Исеев P.M., Ткач А.Н. Английский траст: история и современность// Юрист. 2002. №2. С. 54-57.
40. Киранов А.А. Развитие системы финансового посредничества в России. М.: Институт Устойчивого Развития, 2002.
41. Киселев Е.Б. Зубры портфельной теории//ЭКО. 2004. №4. С. 30-33.
42. Кокорев Р., Капитан М. Паевые инвестиционные фонды обещают качественный прорыв. Дождутся ли его инвесторы?//Финансовый аналитик. 2003. №6. С. 43-46.
43. Кокурин Д.И., Мамиконян Т.А., Лисиченко Д.В. Оптимальный портфель сбережений россиян//Финансы. 2003. №7. С. 50-54.бА.Комаров С.В. Первые итоги реализации пенсионной реформы//Финансы. 2003. №3. С. 37-39.
44. Кондратьев В.Б. Корпоративное управление и инвестиционный процесс. -М.: Едиториал УРСС, 2003.
45. Контрактное право. Мировая практика. М.: Имидж, 1999.
46. Корж Ю. Деньги ищут выход на фондовый рынок//Рынок ценных бумаг. 2000. №14. С. 27-30.
47. Короткое П. Ваш выбор, российский инвестор//Экономическая газета. 2000. №36. С. 49-52.
48. Кричевский Н.А,. Вожанин Д.А. Проблемы и перспективы развития страховой инвестиционной деятельности//Финансы. 2004. №11. С. 17-20.
49. Криничански К.В. Типология фундаментальных факторов, как основа фундаментального анализа рынка ценных 6yMar//www.mirkin.ru
50. Ларин Д. Как происходит формирование и управление инвестиционным портфелем//Рынок ценных бумаг. 2003. - №7. С. 11-13.
51. Лельчук А.Л. Страхование жизни в инфляционной сфере//Финансы. 2004. №6. С. 21-24.81 .ЛефлерД. Факторы стоимости. М.: ОЛИМП-БИЗНЕС, 2000.
52. Ли Ч., Финнерти Дж. Финансы корпораций: теория, методы и практика.
53. М.: ИНФРА-М, 2000. 83 .Мазурин Н. Торговлю паями организуют. Они будут торговаться на биржах//Ведомости. 2001. №6-7. С. 51-54. ЪА.Маренков Н.Л. Основы управления инвестициями: учебник. М.: Едито-риал УРСС, 2003.
54. SS.Mupkuh Я.М. Финансовая площадка Россия // Эксперт. 2001. - №12. С. 43-45.
55. Молодцов Д. К теории управления портфелем.//Рынок ценных бумаг. 2006. №6. С. 51-54.
56. Мэрфи Джон Дж. Технический анализ фьючерсных рынков: теория и практика. М.: Сокол, 1996.91 .Недосекин А. Оптимизация фондового портфеля: новый век новые и деи/Zwww. stockportal.ru
57. Никитин Е.А. Домнина А.Л. Проблемы государственного регулирования инвестиционной деятельности//Финансы. 2004. №9. С. 12-16.
58. Нортон Ральф Дж. Фонды облигации: путь к получению высоких доходов. М.: Альпина Паблишер, 2002.
59. Окулов В. Количественная оценка ликвидности акций компании на российском фондовом рынке.//Рынок ценных бумаг. 2000. №23. С. 32-37.
60. Окулов В. Эффективность управления пенсионными накоплениями в 2004 г//Рынок ценных бумаг. 2005. №4. С. 15-18.
61. Паевые фонды: современный путь вложения денег. М.: ФКЦБ. - 2003.
62. Перельман Е. Паевые инвестиционные фонды: итоги 2004 г. и перспектива на 2005 г//Рынок ценных бумаг. 2005. №5. С. 29-32.
63. Пешехонов Ю.В. Взаимоотношения населения с финансово-кредитной системой в условиях становления рыночной экономики//Финансы. 2003. №3. С. 31-35.
64. Прасс П., Чернолецкая Е. Опека средств инвестора инструмент развития доверительного управления//Рынок ценных бумаг. 2005. №22. С. 27-30.
65. ПряжниковЯ. Международный опыт чбережений с использованием ПИФов//Банковские услуги. 2001. №1. С. 13-16.
66. Путеводитель частного инвестора: Сборник статей газеты Ведомости. -М.: ЗАО Бизнес Ньюс Медиа, 2004.
67. Решение купить или продать бумаги всегда иррационально.//Рынок ценных бумаг. 1998. №1. С. 15-17.
68. Решетников Ю. Циклический анализ: выявление закономерностей.// Рынок ценных бумаг. 2005. №3. С. 28-31.
69. Рынок ценных бумаг: Учебное пособие. /Под ред. Галановой В.А., Басовой А.И./, М.: Финансы и статистика, 2003.
70. СачипД. ПИФы и ОФБУ: сравнительный анализ, возможности//Рынок ценных бумаг. 2004. №12. С. 26-29.
71. Сачин Д. Закрытые фонды новые горизонты для инвестиций в недви-жимость//Рынок ценных бумаг. 2004. №3. С. 43-47.
72. Сачин Д. Управление активами инвестиционных фондов. Основные принципы формирования инвестиционного портфеля//Рынок ценных бумаг. 2003. №7. С. 3-4.
73. Семенкова Е.В. Операции с ценными бумагами. М.: Перспектива, Инфра-М, 2000.
74. Семет С. Прогноз развития российского фондового рынка в 2005 г.//Рынок ценных бумаг. 2005. №2. С. 17-20.
75. Сильницкий А.С. Страховые компании и фондовый рынок//Финансы. 2003. №1. С. 12-15.
76. Соболев Д. "Технический анализ рынка ценных бумаг. Возможность применения методов технического анализа к российскому фондовому рынку", Монография, 1997.
77. Соловьев А. ОФБУ и ПИФы: доводы в пользу клиента//Биржевое обозрение. 2004. №9. С. 21-24.
78. Стафилова О.В. Накопительная составляющая доходов системы обязательного пенсионного страхования//Финансы. 2004. №2. С. 63-66.
79. Стеценко А., Гулый А. Как применить технический анализ на российском рынке акций//Рынок ценных бумаг. 1999. №10. С. 26-29.
80. Стяжков КВ. Негосударственные пенсионные фонды образца 2004 года//ЭКО. 2003. №12. С. 41-42.
81. Тормоза Т.В. Фрагментарность и конкуренция на Российском фондовом рынке//Финансы. 2003. №7. С. 46-49.
82. Трегуб А. Паевые инвестиционные фоны: качество инструмента и риск инвестора//Финансист. 2002. -№№1-2. С. 12-13, 14-16.
83. Тутыхин В. Иностранные трасты в российском бизнесе: новые возможности/Рынок ценных бумаг. 2004. №22. С. 53-55.
84. Управление колективными инвестиционными фондами / Под. Ред. К. Гикриста при участии М. Сент-Джайса, С. Бакстона, Е. Алексеевой. 2-е изд., перераб. М.: Raster's, 1999.
85. Управление рисками пенсионной системы//Рынок ценных бумаг. 2004. №12. С. 3-4.
86. Успенский Е. Опыт успешного управления активами инвестиционных фондов//Рынок ценных бумаг. 2001. №16. С. 32-33
87. Фабоцци Фрэнк Дж. Управление инвестициями М.: Инфра-М, 2000.
88. Фадеев А. Формирование портфеля ценных бумаг. Специфика российского варианта.//Рынок ценных бумаг. 1998. №18. С. 43-45.
89. Фатеев А. Страховой рынок России: отчетные и реальные показателе/Финансы. 2004. №8. С. 17-20.
90. Федотов ДЮ. Финансы пенсионной системы//Финансы. 2005. №1. С. 42-45.
91. Финансово-кредитный энциклопедический словарь. / Под ред.А.Г. Грязновой /М.: Финансы и статистика, 2002.
92. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учебник. / Под ред. Е.С. Стояновой. 5-е изд., перераб. и доп. - М.: Перспектива, 2000.
93. Фунтикова Н.В. О регулировании доверительной собственности и договора доверительного управлении имуществом//Журнал российского права. 2002. №12. С. 15-17.
94. Хмыз О.В. Государственный и негосударственный пенсионные фонды: какой выбрать?//Финансы. 2003. №11. С. 16-18.
95. Хмыз О.В. Инвестиционные компании альтернативные объекты инвестирования для индивидуальных вкладчиков//Финансы. 2004. №1. С. 3638.
96. Хмыз О.В. Основные принципы регулирования частных пенсии/Финансы. 2004. №6. С. 42-44.
97. Хухачиев Б.В. Финансовый рынок России как механизм привлечения инвестиций//Финансы. 2005. №1. С. 17-19.
98. Ценные бумаги. Учебник. / Под ред. В.И. Колесникова, B.C. Торканов-ского. 2-е изд., перераб. и доп. - М.: Финансы и статистика, 2001.
99. Цыганов А.А. Финансовая прозрачность и раскрытие информации в страховом деле//Финансы. 2004. №6. С. 48-50.
100. Червяков И.В. Состояние и перспективы налогообложения негосударственных пенсионных фондов//Финансы. 2005. №1. С. 37-38.
101. Черкасский В.В. Инструменты колективных инвестиций в Россииб перспективы развития//ЭКО. 2003. №5. С. 27-28.
102. Шапран В. Необычные фонды: от решения глобальных проблем к узким сегментам рынка//Рынок ценных бумаг. 2004. №17. С. 19-21.
103. Шапран В. Банки в роли управляющих компаний мифы европейской системы//Рынок ценных бумаг. 2004. №4. С. 48-50.
104. Шапран В. Зарубежные инвестиционные фонды: современные тенден-ции//Рынок ценных бумаг. 2004. №8. С. 27-30.
105. Шарп У., Александер Ф., Г.Дж., Брэйли Дж.В. Инвестиции. М.: Ин-фра-М, 2000.
106. Шарп У. Инвестиции М.: Инфра-М, 2000.
107. Шемендюк Р. Новые направления деятельности управляющих компании/Рынок ценных бумаг. 2004. №12. С. 38-40.
108. Шерстенев В., Лукин С. Подходы и принципы пенсионного рейтинго-вания: рейтинг УК и НПФ//РЦБ. 2004. №12. С. 17-19.
109. Швагер Джек. Технический анализ. полный курс. / Пер. с англ. М.: Альпина Паблишер, 2001.
110. Шрапкип А. Стратегии управления активами//РЦБ. 2000. №19. С. 35-37.
111. Экономическая энциклопедия / Под ред. Л.И. Абакина / М.: Экономика, 1999.
112. ЭрлихАнна. Технический анализ товарных и финансовых рынков. М.: Инфра-М, 1999.
113. Яковлев Я. Российский рынок догов: итоги прогнозы//РЦБ. 2007. №3. С. 14-16.
114. Яненко В. ОФБУ и ПИФы: есть ли разница?//РЦБ. 2005. №2.С. 38-39.
115. European wealth and private banking Industry survey / IBM Business Consulting Services / 2003. P/24.
Похожие диссертации
- Доверительное управление в системе экономических отношений
- Формирование и развитие маркетинговых стратегий предприятий АПК
- Банки в сфере доверительного управления ценными бумагами населения
- Оценка эффективности активной стратегии управления портфелем акций
- Совершенствование деятельности по доверительному управлению пенсионными накоплениями