Финансовые системы и экономическое развитие стран Восточной и Юго-Восточной Азии тема диссертации по экономике, полный текст автореферата
Автореферат
| Ученая степень | кандидат экономических наук |
| Автор | Дьячкина, Полина Ильинична |
| Место защиты | Москва |
| Год | 2005 |
| Шифр ВАК РФ | 08.00.14 |
Диссертация
Автореферат диссертации по теме "Финансовые системы и экономическое развитие стран Восточной и Юго-Восточной Азии"
МОСКОВСКИЙ ГОСУДАРСТВЕННЫЙ УНИВЕРСИТЕТ пч. МВ ЛОМОНОСОВА ИНСТИТУТ СТРАН АЗШ1И АФРИКИ
На правах рукописи
ДЬЯЧКИНА ПОЛИНА ИЛЬИНИЧНА
ФИНАНСОВЫЕ СИСТЕМЫ И ЭКОНОМИЧЕСКОЕ РАЗВИТИЕ СТРАН ВОСТОЧНОЙ И ЮГО-ВОСТОЧНОЙ АЗИИ
Специальность 08.00.14 Мировая экономика
АВТОРЕФЕРАТ диссертации на соискание ученой степени кандидата экономических наук
Москва 2005
Работа выпонена на кафедре Международных Экономических Отношений Инстшута Стран Азии и Африки при Московском Государственном Университете им. М.В .Ломоносова.
Научный руководитель: - доктор экономических наук, профессор
Л.А.Фридман (ИСАА при МГУ)
Официальные оппоненты - доктор экономических наук, заведующий
сектором экономики и политики Японии В. Б. Рамзес (ИМЭМО РАН) -доктор экономических наук, профессор А.И.Бельчук (ВАВТ)
Ведущая организация Институт Дальнего Востока (ИДВ РАН)
Защита диссертации состоится л/^ сентября 2005г. часов на заседании
Диссертационного совета К.501,001.18 в Институте стран Азии и Африки при МГУ по адресу 103911 Москва, ул. Моховая, д.11
С диссертацией можно ознакомиться в библиотеке ИСАА при МГУ.
Автореферат разосланл^ августа 2005п
Ученый секретарь Диссертационного совета,
кандидат экономических наук (^ЯХк^Ч Л.Х.Матюнина
2-461$ЬО
I. Общая характеристика работы
Постановка проблемы. Экономическое развитие любой страны во многом зависит от характера, структуры и особенностей ее финансовой системы, основной функцией которой является предоставление ресурсов, необходимых доя производства товаров и услуг. Финансовые системы классифицируются по разным основаниям, в том числе и в зависимости от источника средств, поступающих в распоряжение юридических и физических лиц. Наиболее распространенным инструментом внешнего финансирования компаний корпоративного сектора экономики является банковский кредит, который преобладает в большинстве стран на раннем этапе их экономического развития. В качестве альтернативного источника их финансирования выступает выпуск ценных бумаг - акций и облигаций.
В разных странах сложились финансовые системы, структура которых отличается по сравнительному уровшо развития банков и фондовых рынков. Например, в США и Великобритании функционируют развитые фондовые рынки, и многие предприятия активно привлекают финансовые средства путем выпуска ценных бумаг, тогда как немецкие и японские компании используют, в основном, банковские кредиты и опираются на догосрочные отношения с банками, что служит гарантией получения новых кредитов. В свою очередь, и банки в этих странах заинтересованы в тесных контактах и стремятся поддерживать постоянные связи с компаниями-заемщиками. Если предприятия испытывают временные финансовые трудности, банки нередко предоставляют им допонительные средства, рассчитывая тем самым обеспечить возвращение выделенных ранее кредитов. Подобная структура финансовой системы делает компании-заемщики менее зависимыми от постоянных колебаний экономической активности, и тем самым обеспечивает относительную стабильность корпоративного сектора
экономики. Именно поэтому в 70-х-80-х годах, когда японская экономика развивалась сравнительно быстрыми темпами, многие исследователи полагали, что подобная модель получения внешних финансовых ресурсов позволяет компаниям выйти за рамки стремления к максимизации краткосрочной прибыли и учитывать более договременные цели развития, а также способствует завоеванию большей доли рынка.
В противоположность этому фондово-рыночная модель не дает предприятиям такой возможности, так как более значительную роль в их управлении играют акционеры. Жесткий контроль со стороны фондового рынка, при отсутствии догосрочных отношений с кредиторами, вынуждает менеджмент компаний стремиться в первую очередь к достижению высоких прибылей в кратчайшие сроки. В том случае, если компания попадает в трудное финансовое положение, рынок реагирует снижением котировок ценных бумаг, а также ужесточением условий предоставления новых кредитов. Вот почему в США и Великобритании компании подвергаются более жестким рыночным условиям и больше зависят от колебаний экономической конъюнктуры.
Сторонники банковской финансовой системы в развивающихся странах Восточной и Юго-Восточной Азии (далее страны ВА и ЮВА), вдохновленные многолетними успехами экономического роста в Японии, полагали, что именно преобладание тесных и продожительных отношений компаний-заемщиков с банками позволяло предприятиям руководствоваться догосрочными целями развития (что способствовало повышению темпов роста ВВП в Японии), и делали вывод о предпочтительности именно японской модели внешнего финансирования и управления предприятиями. Однако, продожительная стагнация японской экономики в 90-х годах, атакже валютно-финансовый кризис 1997-1998 гг., от которого пострадали многие страны ВА и ЮВА, во многом
ориентировавшиеся на японскую модель, выявил слабые стороны такой формы отношений между компаниями и банками.
Какая же из двух финансовых систем будет более эффективно способствовать экономическому развитию той или иной страны? Этот вопрос сейчас чрезвычайно актуален, ибо после вапютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. странам Восточной и Юго-Восточной Азии необходимо выбрать дальнейший путь развития их финансовых систем и соответствующих структурных реформ. Эта проблема актуальна и для так называемых транзитных экономик стран бывшего социалистического лагеря, которые дожны были практически с нуля создавать современные финансовые системы, развивая одновременно как банковский сектор, так и фондовый рынок. Этим странам очень важно осмыслить опыт других государств и, взвесив все за быстрого экономического роста, характерного для Японии в 50-х-70-х годах и других стран Восточной и Юго-Восточной Азии в б0-х-90-х годах, а также все против, ставшие очевидными во время финансовых кризисов 1997-1998 гг., выбрать оптимальный вариант развития своих финансовых систем.
Актуальность. Вопрос о том, какая структура финансовой системы более благоприятна для экономического развития той или иной страны, рассматривася в работах западных исследователей еще в середине 60-х годов, однако особенно актуальной эта проблема стала в начале 90-х годов, в том числе в связи с распадом социалистического лагеря. Вместе с тем, после валюно-финансового кризиса 1997-1998 гг. стала очевидной необходимость реформирования всех элементов финансовой структуры стран Восточной и Юго-Восточной Азии. Именно с этой целью группой экономистов Всемирного банка была создана новая база данных по финансовым системам более чем ста государств. Ранее практически все научные исследования использовали материалы, относящиеся к
немногочисленной группе развитых стран, что и не позволяло ответить на вопрос, какая именно структура финансовой системы наиболее эффективна для экономики той или иной развивающейся страны.
Обращение к опыту ряда стран и территорий Восточной и Юго-Восточной Азии, показавших наиболее высокие темпы экономического роста и снижения уровня бедности в 70-х-90-х годах, позволит расширить понимание этой проблемы. Вместе с тем, исследование структуры финансовой системы и ее влияния на экономическое развитие в целом, и на деятельность отдельных компаний в частности, особенно актуально именно в свете валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг., охватившего быстро развивавшиеся до этого и экономически успешные страны ВА и ЮВА. Анализируя динамику макроэкономических показателей государств, наиболее пострадавших от кризиса, можно предположить, что одной из его причин были характер и структура самих финансовых систем, а также способы финансирования компаний этих стран. В этой связи исследование финансовой структуры стран Восточной и Юго-Восточной Азии, а также источников внешнего финансирования компаний в указанных странах представляется автору чрезвычайно актуальным.
Предметом исследования диссертационной работы являются финансовые системы Японии, Южной Кореи, Тайваня, Гонконга, Сингапура, Малайзии, Индонезии, Таиланда и Филиппин.
Объектом исследования стали характер и особенности воздействия структуры финансовых систем на экономическое развитие этих стран.
Хронологические рамки исследования отличаются по странам. За точку отсчета для каждой страны берется начало процесса ее модернизации и ускорения темпов экономического роста. Вот почему
международные сравнения проводятся в работе для одних стран с 60-х, а для других с ЭО-х годов прошлого столетия. Анализ источников внешнего (допонительного) финансирования отдельных компаний региона проведен на основе данных балансовой отчетности компаний этих стран за период 1990-2001 гг. Эконометрический анализ факторов, воздействующих на структуру капитала компаний стран ВА и ЮВА, проведен автором в рамках 1998-2001гг. - когда стали доступны более поные данные о внешних источниках финансирования отдельных компаний.
Цель исследования. На примере стран и территорий Восточной и Юго-Восточной Азии установить, какая структура финансовой системы наиболее поно отвечает целям форсированного экономического развития. В соответствии с поставленной целью в ходе исследования решались следующие основные задачи:
- выделить и систематизировать основные функции финансовой системы и определить каналы ее воздействия на экономическое развитие;
- охарактеризовать сравнительные преимущества и недостатки банковской и фондово-рыночных финансовых систем;
- исследовать структуру финансовых систем и динамику развития стран ВА и ЮВА;
- выявить роль государства в формировании финансовых систем и в осуществлении инвестиционной политики в странах ВА и ЮВА;
- показать, как различные условия и темпы либерализации финансовых систем сказывались на экономическом развитии стран исследуемых регионов, в том числе на причинах вашотно-финансового кризиса 1997-1998 гг.;
- провести анализ источников внешнего финансирования компаний стран ВА и ЮВА;
- исследовать зависимость структуры капитала компаний от структуры
финансовой системы данной страны; - выяснить, существует ли связь между эффективностью функционирования компаний и структурой финансовой системы.
Научная новизна. Научной новизной отличается сама постановка проблемы о воздействии разных типов финансовых систем (банковской и фондово-рыночной) на процесс экономического развития в странах ВА и ЮВА. В диссертации проводится комплексный анализ факторов, влияющих на формирование и функционирование финансовых структур в этих странах. Автором рассмотрены как количественные характеристики развития банков и фондовых рынков, так и их специфические институционально-страновые особенности.
В работе проведено исследование финансовых структур стран ВА и ЮВА и показано, что в большинстве из них на протяжении 30-35 лет высокие темпы экономического роста были достигнуты в условиях господства банковских финансовых систем.
В диссертации критически проанализирован выдвигавшийся в ряде теоретических исследований, а также в рекомендациях представителей международных организаций (Всемирного Банка, Международного Валютного Фонда) тезис о том, что фондово-рыночная финансовая система и свободные рыночные отношения являются едва ли не абсолютным благом и более всего способствуют достижению экономического роста и прогрессивной эволюции социально-экономических структур. Переосмысление опыта стран ВА и ЮВА до и после валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. позволило автору прийти к выводу о том, что как искусственно форсируемая, поспешная либерализация, не учитывающая реальные условия функционирования финансовой системы, так и запаздывание с процессом ее реформирования могут оказаться одинаково пагубными и, в конечном счете, дестабилизировать финансовую и
общеэкономическую ситуацию в стране. Масштабы, темпы и последовательность отдельных этапов либерализации и создания фондовых рынков дожны соответствовать потребностям экономики и учитывать уровень законодательной, институциональной и информационной базы в стране.
В диссертации впервые в отечественной научной литературе проведен также комплексный анализ балансовой отчетности компаний нефинансового сектора стран ВА и ЮВА. В работе исследованы причины различий в уровне внешней задоженности компаний, а также зависимость их прибыльности от структуры финансовых систем этих стран. Для этого была разработана эконометрическая модель, описываемая рядом регрессионных уравнений. Она опирается на обработанную автором базу данных, включающую более 50 ООО единиц информации, содержащих как количественные показатели по балансовой отчетности и структуре капитала нескольких сот компаний, так и институционально-страновые характеристики финансовых систем этих стран.
Расчеты показали, что увеличение размера и качества финансовых услуг, предоставляемых как фондовым рынком, так и банками, приводит к постепенному сокращению доли займов во внешнем финансировании компаний стран ВА и ЮВА. Среди характеристик самих компаний наиболее значительное влияние на уровень их внешней задоженности оказывают показатели размера, прибыльности, перспективности с точки зрения потенциальных инвесторов, а также доли основного капитала в общем объеме активов. Прибыльность компаний в странах ВА и ЮВА в среднем выше в тех странах, где сравнительно развита банковская система и финансирование через фондовые рынки играет менее значительную роль.
На основе проведенных расчетов и анализа эволюции финансовых
структур государств и территорий ВА и ЮВА автор пришел к выводу о том, что странам, вступающим на путь догоняющего развития, целесообразно создавать сильные, влиятельные банки как основу их финансовых систем. В дальнейшем, по мере развития и диверсификации экономики страны на определенном этапе становится необходимым проведение комплекса мер, направленных на либерализацию финансовых систем и в первую очередь на развитие фондовых рынков. Однако этот процесс дожен сопровождаться усилением законодательной, институциональной и информационной базы в стране.
Практическая значимость. Фактический материал, а также выводы и обобщения, сделанные в диссертации, могут использоваться при прогнозировании экономической динамики стран ВА и ЮВА, а также при подготовке исследовательских работ, посвященных общим и специальным проблемам экономического развития этих стран.
Диссертация может быть полезна при разработке финансовой политики России ведомствами и организациями РФ, занимающимися проблемами экономического развития и хозяйственных связей между Россией и странами ВА и ЮВА - Министерству Экономического Развития и Торговли, Министерству Финансов, Банку России.
Статистические и фактические материалы, приведенные в диссертации, могут быть использованы как специалистами по финансовым проблемам, так и исследователями экономик отдельных стран ВА и ЮВА. Некоторые материалы, а также выводы и обобщения, сделанные в диссертации, активно используются в ИСАА при МГУ при чтении общих и специальных лекционных курсов по экономике и финансовым отношениям стран Азии и Африки.
Методологическая основа. В диссертации применяются методы системного и компаративного анализа. В первой гоаве в основном используется системный подход - сначала автор рассматривает основные положения теории финансовых систем и их стругаурных характеристик. Затем формируются количественные показатели, характеризующие структуру финансовой системы, и на их основе проводится компаративный межстрановой анализ. Во второй и третьей главах сочетаются системный и компаративный методы исследования - осуществляется переход от межстранового сравнительного анализа к более углубленному исследованию специфики каждой страны региона в связи с интересующей автора проблематикой. Такой подход позволяет исследовать конкретную проблему с учетом ее внутри- и внесистемных связей. В каждой части работы теоретический анализ сочетается с разработкой конкретных данных, что позволяет создать более поную картину изучаемого финансово-экономического пространства. В работе широко применяются методы эконометрического анализа.
Степень проработанности темы. Теоретической основой работы являются труды ряда признанных отечественных и зарубежных ученых. Эти исследования можно разделить на три группы - общеэкономические, финансовые и микроэкономические. К первой группе относятся преимущественно работы западных исследователей Р.Самуэльсона, Р.Солоу, Д.Лукаса, П.Кругмана, М.Фридмана. Автор почерпнул немало полезного из трудов, посвященных проблемам экономики и международных отношений, принадлежащих перу российских ученых: О.Т. Богомолова, Б.М. Болотина, А.И. Динкевича, В.М. Кудрова, В.Л. Макарова, В.А. Мельянцева, В.Б. Рамзеса, Н.А.Симонии, И.О. Фаризова, Л.А. Фридмана, Г.К. Широкова, Ю.В. Шишкова, Н.П. Шмелева, А.Я.
Эльянова. Теоретические аспекты структуры финансовых систем начали разрабатываться в первой половине 20-го века в трудах Д.А. Шумпетера, Р. Годсмита, А. Гершенкрона, Д.Тобина, а ныне исследуются в работах Ф.Алена, Д.Гейла, Р.Райана, Л.Зингалеса, А.Демиргюк-Кунт, Р. Левайна, А.Бута, А.Такора. Что касается теории структуры капитала нефинансовых компаний корпоративного сектора, то она была в основном сформулирована еще в 70-х годах Ф.Модильяни, М.Милером, С.Майерсом, Н. Махлуфом, М.Дженсеном, УМеклингом, РХиггинсом; в связи с интересующих нас проблематикой особое внимание привлекают работы С.Фаззари, БЛетерсена, Т.Хельмана, К.Мердока, Т. Хоси, А.Кашьяпа, А.Уайтеда, а также ведущих современных японских специалистов по финансам М. Аоки, К.Икео, Т.Окадзаки, Д.Тераниси, М.Фукао, Н.Ёсино. Из российских авторов в области финансов хотелось бы отметить теоретические работы В.Т.Мусатовой, В.Н.Шенаева, ГП.Сошос, И.А.Трахтенберг, а также прикладные исследования М.Ю. Алексеева, А.В .Аникина, Э.А.Баринова, С.А.Былиняка, И.Г.Доронина, Л.Н.Красавиной, Е.Л.Леонтьевой, А.Г.Мовсеяна, С.Б. Огнивцева, Ю.М.Осипова, Л.Н.Федякиной и И.П. Фоминского.
При исследовании финансовых систем в странах Восточной и Юго-Восточной Азии активно использовались материалы, содержащиеся в трудах специалистов ведущих вузов и ИМИ России: МГУ им. М.В. Ломоносова, МГИМО(у), ИМЭМО РАН, Института Востоковедения РАН, Института Африки РАН, ИНИОН РАН, РЭА им. Г. В. Плеханова, ВНТИЦ и др.
В диссертации использованы макроэкономические, финансовые и микроэкономические индикаторы, образующие обширную базу исследования. Некоторые из этих индикаторов впервые вводятся в научный оборот. Автором привлечены статистические публикации
различных международных организаций: Всемирного Банка, Азиатского Банка Развития, Международного Валютного Фонда, ОБСЕ; электронные версии и банки данных министерств финансов, центральных банков, национальных бирж стран Восточной и Юго-Восточной Азии, Помимо этого, для анализа структуры капитала компаний этих стран автором впервые в отечественном востоковедении использована база данных Worldscope компании Thomson, содержащая балансовую информацию относительно компаний, котирующихся на национальных биржах стран ВА и ЮВА. Автором проведена обширная работа по сбору, систематизации и критическому анализу сведений, публикуемых ведущими финансовыми и экономическими агентствами, а также содержащихся в экономической литературе, посвященной отдельным странам Восточной и Юго-Восточной Азии. Обработка этих сведений имела целью обеспечение максимальной репрезентативности и относительной сопоставимости статистических данных, используемых в рамках межстранового анализа.
Апробация работы. Диссертация выпонена, обсуждена и рекомендована к защите на кафедре МЭО ИСАА при МГУ им. Ломоносова. Основные положения и выводы работы легли в основу четырех публикаций общим объемом около 4 п.л.
Структура диссертации. Диссертация состоит из введения, трех глав, заключения, статистического приложения, а также списка источников и литературы на русском, английском и японском языках.
2. Основное содержание работы.
Во введении обоснована актуальность и охарактеризована степень
проработанности темы в научной литературе; сформулированы цели и задачи, определены объект, предмет и хронологические рамки исследования; рассмотрена методологическая основа, показаны научная новизна, теоретическая и практическая значимость работы.
Первая глава. С 60-х по 1997 год большинство стран ВА и ЮВА демонстрировали высокие темпы экономического роста - от 8% до 10% ВВП в год. Это позволило исследователям выдвинуть тезис об лазиатском экономическом чуде, основными признаками которого считались быстрый рост подушевого ВВП и повышение жизненного уровня населения в этих странах на основе форсированного развития промышленного комплекса и создания его конкурентоспособных экспортоориентированных отраслей. Однако валютно-финансовый кризис 1997-1998 гг. заставил пересмотреть радужные прогнозы дальнейшего экономического роста в регионах и поставил под вопрос эффективность и привлекательность этой модели развития.
В данной работе на примере исследуемых стран ВА и ЮВА автор стремится выявить воздействие финансовой системы этих стран на характер, масштаб и темпы их экономического развития. Финансовая система состоит из множества элементов, основными из которых можно считать кредитно-финансовые учреждения (в первую очередь банки) и фондовые рынки. В каждой стране присутствуют эти два элемента, но какой-либо из них (банки или фондовый рынок) играет более важную роль и как источник финансирования и как инструмент контроля над компаниями реального сектора экономики. Соответственно, эти два типа финансовых систем в экономической литературе условно называют банковской и рыночной. В банковских финансовых системах существование близких, доверительных отношений между кредитором и заемщиком ведет к эффективному мониторингу инвестиционных решений
заемщика со стороны кредитора, поэтому нет особой необходимости в стандартизированной и доступной общественности информации.
В рыночных финансовых системах сами фондовые рынки обеспечивают предоставление разнообразных финансовых услуг, тогда как мониторинг заемщиков проводится коммерческими банками, инвестиционными банками и рейтинговыми агентствами. При этом широко распространены сдеки спот, и большинство соглашений носит краткосрочный характер. В рамках рыночных (точнее фондово-рыночных) систем не распространены доверительные отношения между кредитором и заемщиком, а интересы акционеров и кредиторов прочно защищены законами. В этих системах важную роль играют правила раскрытия информации.
Автор проводит анализ количественных характеристик, показывающих сравнительные размеры фондового рынка и банковского сектора стран регионов для того, чтобы выяснить, к какому из двух типов относятся структуры их финансовых систем. С этой целью было выделено несколько показателей, а также общий индикатор, определяющий тип структуры финансовой системы.
В соответствии с первой группой изучаемых показателей, отражающих относительный уровень развития банков (например, годовой объем предоставленных частному сектору кредитов по отношению к ВВП или удельный вес активов частных кредитно-финансовых учреждений в ВВП), банковский сектор наиболее развит в Японии, Гонконге, Сингапуре и на Тайване, незначительно отстают от них в этом плане Южная Корея, Малайзия и Таиланд. Наконец, наименее развиты банковские системы Филиппин и Индонезии.
В соответствии со второй группой показателей капитализации,
ликвидности и активности наиболее развиты фондовые рынки в Гонконге и Сингапуре, что соответствует их роли ведущих финансовых центров Юго-Восточной Азии; несколько менее развиты фондовые рынки в Малайзии и на Тайване. Последний, однако, является наиболее активным в регионе. Сравнительно небольшой, но также активный фондовый рынок функционирует в Южной Корее. Наименее развиты фондовые рынки Филиппин и Индонезии.
В целом, фондовые рынки государств и территорий в ЮВА играют важную роль в структуре их финансовых систем; в результате процесса либерализации во второй половине 90-х и начале 2000-х годов банковское кредитование, которое традиционно служило основной формой получения внешних ресурсов для предприятий нефинансового сектора, начало постепенно допоняться средствами, полученными на рынках капитала.
Предложенный автором общий индикатор, характеризующий тип финансовой системы (отношение кредитов, предоставляемых депозитными банками, к общей капитализации фондовых рынков этих стран) позволяет отнести каждую из изучаемых стран к одному из двух типов: банковской или фондово-рыночной финансовой системе.
Анализ репрезентативных материалов позволил сделать вывод о том, что в 1980-2001 гг. происходил процесс развития фондовых рынков, в результате которого банковские кредиты утратили абсолютную гегемонию в сфере внешнего финансирования предприятий стран восточно-азиатского региона. Тем не менее, в большинстве этих стран банковский сектор был и продожает оставаться ключевой составляющей их финансовых систем.
В диссертации показано, что финансовая система может воздействовать на экономическое развитие путем отбора более эффективных и
перспективных объектов инвестирования. При этом особую роль приобретают такие ее функции, как сбор и анализ информации, управление риском, контроль над деятельностью предприятий-заемщиков и обеспечение ликвидности капиталовложений. В первой главе подробно характеризуются каждая из этих функций.
(1) Функция предоставления информации. Информация о состоятельности заемщика или прибыльности инвестируемого предприятия очень важна при принятии решений о предоставлении ему кредита или приобретении ценных бумаг. Банки, как правило, опираются на собственные источники информации и собственные связи при принятии решений, тогда как при операциях на фондовых рынках очень важно располагать стандартизированной и доступной для всех информацией о заемщике и его ценных бумагах.
(2) Распределение риска. В случае сделок на фондовом рынке риск поностью лежит на инвесторах, т.е. держателях ценных бумаг, тогда как при банковском кредитовании все убытки, возникающие в результате невозвращения дога и неуплаты процентов по нему, лежат на банке. Таким образом, принимая риск на себя, банки способны сглаживать инвестиционные риски и перераспределять их во времени.
(3) Контроль (мониторинг) над деятельностью финансируемых предприятий со стороны кредитора или акционера необходим для поддержания общей экономической стабильности и снижения уровня рискованности кредитов.
(4) Обеспечение ликвидности вложений для инвесторов.
Большинство проектов с высокой доходностью являются
догосрочными и, соответственно, малоликвидными, поэтому инвестирование в них становится невозможным без привлечения банков в качестве финансового посредника.
Таким образом, в первой главе показано, что два основных типа финансовых систем, банковский и фондово-рыночный, обладают различными свойствами, и в одних и тех же условиях будут функционировать по-разному. Автор выдвигает тезис о том, что сравнительная эффективность той или иной структуры финансовой системы будет зависеть от условий, в которых она функционирует. Среди таких условий важную роль играют тип права, эффективность его применения, качество информационной базы, доступной для инвесторов, а также избыток или недостаток перспективных проектов с учетом имеющихся финансовых ресурсов.
Догосрочные доверительные отношения между кредитором и заемщиком приобретают особую важность, и структура финансовой системы страны тяготеет к банковской тогда, когда недостаточно развита законодательная база для защиты прав кредиторов и акционеров и отсутствует эффективная система испонения действующих законов и регламентации; когда информация о заемщике ограничена и нестандартизирована; когда отсутствует класс меких инвесторов, а основными участниками финансовых сделок являются крупные банковские институты; наконец, когда требуются крупномасштабные инвестиции для быстрого стимулирования экономики.
Такие условия, как правило, характерны для современных развивающихся стран, тогда как развитые страны, такие как Германия или Япония, - уже прошли соответствующую стадию развития. Ныне в этих странах, как правило, создана более совершенная правовая база, информация о потенциальных заказчиках и условиях инвестиций общедоступна и может служить основой для принятия рискованных решений.
Как показано в диссертации, все эти условия и институты либо
отсутствуют, либо недостаточно развиты в большинстве стран изучаемых регионов.
Вторая глава. Во второй главе рассматривается процесс становления и развития современных финансовых систем, в основном по отдельным странам ВА и ЮВА. При этом анализируются формы и методы мобилизации ресурсов, необходимых для финансирования экономического роста, и, в первую очередь, для создания многоотраслевого индустриального комплекса и его приоритетных экспортоориентированных отраслей. Особое внимание уделяется сравнительной роли внутреннего (национального) и иностранного капитала, а также анализу государственного вмешательства в процесс перераспределения финансовых ресурсов. Отдельный параграф посвящен анализу либерализации финансовых систем в странах ВА и ЮВА. На основе обширного статистического материала в главе исследуются как общие черты, так и специфические особенности финансовых систем в странах изучаемых регионов.
К числу общих черт финансовых систем в большинстве этих стран и территорий относятся: во-первых, решающая роль банков во всей финансовой структуре; во-вторых, догосрочные отношения между кредиторами и заемщиками даже при преобладании краткосрочных и периодически возобновляемых кредитов; в-третьих, государственное кредитование приоритетных отраслей промышленности; в четвертых, использование государством различных рычагов влияния на частные банки для финансирования избранных отраслей и предприятий; в пятых, активная роль государства, как в распределении самих финансовых средств, так и в обеспечении гарантий устойчивости банковской системы. На протяжении б0-х-80-х годов и начала 90-х годов подобная модель
финансирования экономического роста в этих странах продемонстрировала высокий уровень стабильности, что играло важную роль в привлечении допонительных финансовых ресурсов, как на внутреннем рынке, так и за рубежом.
При характеристике страновых различий, в диссертации отмечается, что государства и территории первого поколения НИС (Южная Корея, Гонконг, Тайвань, Сингапур) и страны АСЕАН (Малайзия, Индонезия, Таиланд, Филиппины) начали процесс индустриализации в разное время и при разных международных условиях, поэтому их экономики стали конкурентоспособными по разным причинам, под воздействием разных факторов и комбинаций этих факторов.
Так в 60-х и 70-х годах, когда Корея и Тайвань проводили индустриализацию, иностранные инвестиции играли незначительную роль, и большая часть капитала была мобилизована внутри этих стран, в том числе, благодаря созданию эффективных банковских финансовых систем при непосредственном участии государства. Страны ЮВА активно развивали экспортоориентированные отрасли промышленности в 1980-е годы, когда условия привлечения иностранных инвестиций были в результате либерализации мировых рынков капитала уже совершенно иными; наличие огромных свободных денежных ресурсов сделало возможным массовый приток сравнительно дешевого иностранного капитала, привлеченного хорошими перспективами экономического роста в этих странах, а, следовательно - и получения высоких прибылей. Таким образом, если Южная Корея и Тайвань оптимально использовали финансовые ресурсы, мобилизованные на внутреннем рынке для развития экспортоориентированных отраслей экономики, то страны АСЕАН менее активно проводили внутренние структурные реформы, которые бы
сделали возможной мобилизацию накоплений на внутреннем финансовом рынке этих стран, а делали упор на привлечение иностранного капитала. Это поставило их в большую зависимость от прямых и портфельных иностранных инвестиций, что и послужило в дальнейшем одной из причин возникновения валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг.
Еще одной причиной кризиса можно считать либерализацию их финансовых систем, поскольку этот процесс начася при не сформировавшейся еще институциональной, законодательной и информационной базе. В диссертации показано, что результатом ускоренной и форсированной либерализации стала общая дестабилизация финансово-экономической системы в этих странах.
Во многом преждевременная, не впоне последовательная, искусственно форсируемая либерализация в некоторых странах Юго-Восточной Азии была проведена под воздействием ряда внутренних и внешних факторов, среди которых важную роль играло прямое и косвенное давление извне, в том числе со стороны таких международных финансовых институтов, как Всемирный банк и Международный Валютный Фонд. Многие представители этих организаций заявляли, что свободные рыночные отношения, в том числе и в финансовой сфере, - это несомненное благо для любых стран и при любых условиях, и выступали за ускоренную либерализацию финансовой системы в развивающихся странах.
Стремясь привлечь как можно больший объем иностранных инвестиций, правительства некоторых стран Юго-Восточной Азии ускоряли процесс либерализации кредитно-банковских структур и фондовых рынков, не придавая дожного значения связанным с этим риском дестабилизации финансовых систем в случае неожиданного ухудшения внутри- и внешнеэкономической конъюнктуры.
В противоположность поспешной либерализации в странах Юго-Восточной Азии, такие государства как Япония или Республика Корея, напротив, явно запаздывали с процессом реформирования своих финансовых систем и попали в своеобразную ловушку развития. Если раньше, в 50-х -70-х годах эти системы обеспечивали высокие темпы экономического роста, то на определенном этапе, особенно в 90-х годах только банковские структуры уже не могли способствовать поступательной эволюции и проведению реформ, направленных на их либерализацию. Возникла необходимость в создании и укреплении разнообразных финансовых инструментов, в том числе и особенно в развитии фондовых рынков. Однако крупные банки и руководящие ими представители влиятельных финансовых и деловых кругов неохотно расставались со своей доминирующей ролью и препятствовали развитию финансовых рынков и превращеншо доверительных отношений между сторонами в свободно-конкурентные, так как это неизбежно подорвало бы их господствующие позиции.
Более последовательным процесс либерализации был на Тайване, где власти проводили дозированные реформы, всегда оставляя за собой возможность в случае необходимости вернуться к предыдущему состоянию. Тайвань представляет собой пример сравнительно сбалансированного, хотя и не лишенного противоречий развития финансовой системы, при котором на начальном этапе форсированного экономического роста основную роль в перераспределении финансовых потоков играли сильные банки, но в дальнейшем началось создание условий перехода к постепенному возрастанию роли других ее элементов, и главным образом - фондового рынка.
Опыт стран ВА и ЮВА позволяет прийти к выводу о том, что как искусственно форсируемая, поспешная либерализация, не учитывающая
реальные условия функционирования финансовых систем, так и слишком замедленная и запоздавшая либерализация могут оказаться одинаково пагубными и, в конечном счете, дестабилизировать финансовую и общеэкономическую ситуацию в стране.
В третьей главе изучается влияние структуры финансовых систем на выбор источников внешнего финансирования компаний в странах ВА и ЮВА. До недавнего времени возможности подобного анализа были ограничены, так как не существовало достаточно репрезентативных баз данных со стандартизированной информацией по балансовой отчетности нефинансовых компаний, функционирующих в странах регионов. Исследователи были вынуждены довольствоваться материалами о потоках капитала в отдельных странах, дающими только общее представление об их отраслевом распределении, не отражающее процессов, происходящих на уровне отдельных компаний. Анализ, проведенный в третьей главе, представляет первое в отечественной экономической литературе комплексное исследование балансовой отчетности компаний нефинансового сектора стран ВА и ЮВА.
В главе рассматривается несколько индикаторов задоженности компаний и проводится сравнение их абсолютных и относительных величин в странах исследуемого региона, а также в ряде развитых государств. Автор показывает, что в период, предшествовавший валютно-финансовому кризису 1997-1998 гг., относительная задоженность компаний в странах ВА и ЮВА была выше аналогичных показателей в Германии, Великобритании, США, Италии и Франции. Наиболее высоким удельный вес займов и кредитов (особенно краткосрочных) в капитале компаний был в Южной Корее, Индонезии и Таиланде; таким образом, не случайно, что именно эти страны более других пострадали от валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг..
В диссертации исследуются также причины различий в уровне внешней задоженности компаний отдельных стран ВА и ЮВА. Для этого автором была разработана эконометрическая модель, в которой рассматриваются факторы, влияющие на структуру капитала в каждой из стран. В регрессионных уравнениях использовались различные показатели, среди которых - как характерные для самих компаний (размер, доля основного капитала, прибыльность и т.д.), так и институционально-страновые (структура финансовой системы, законодательная база, строгость право применения). При этом если первая группа показателей поддается четкой количественной оценке, то для некоторых страновых характеристик, в частности, таких как строгость право применения и качество защиты прав акционеров и кредиторов, использовались экспертные оценки.
Эконометрический анализ с использованием нескольких регрессионных уравнений охватывал свыше 50 ООО единиц информации о компаниях и институциональных характеристиках стран ВА и ЮВА. Он показал, что из характеристик самих компаний наиболее значительное влияние на уровень их внешней задоженности оказывают показатели размера, прибыльности, перспективности (упрощенно - отношение балансовой и рыночной стоимости их активов) с точки зрения потенциальных инвесторов, а также доли основного капитала в общем объеме активов. Структура капитала компаний зависит и от страновых различий в уровне развития основных элементов финансовых систем. В частности, совокупное увеличение размера и качества финансовых услуг, предоставляемых как фондовым рынком, так и кредитно-финансовыми учреждениями, приводит к постепенному сокращению доли займов и кредитов во внешнем финансировании компаний. Расчеты автора подтвердили также значимость и иных страновых факторов в принятии
решения о структуре капитала компании, к числу которых относится правовая система страны. В частности, эффективная защита прав кредиторов приводит к росту доли кредитов и займов в финансировании компаний, а в странах, где лучше соблюдаются права акционеров, наблюдается обратный эффект, т.е. возрастает значение фондового рынка.
В целом, регрессионный анализ факторов, определяющих структуру капитала компаний стран и территорий ВА и ЮВА, а именно Южной Кореи, Сингапура, Гонконга, Малайзии, Таиланда, Филиппин и Индонезии позволил автору сделать следующие выводы:
1. Факторы, определяющие структуру капитала компаний в развитых странах Западной Европы и Северной Америки и в странах ВА и ЮВА, во многом сходны.
2. Страновые характеристики в некоторой степени обуславливают структуру капитала. В частности, структура финансовой системы (сравнительный уровень развития фондовых рынков и банков страны) влияет на уровень внешней задоженности компаний стран ВА и ЮВА.
3. Более развитые фондовые рынки способствуют снижению доли займов и кредитов во внешнем финансировании компаний.
4. Увеличение объема кредитов и повышение качества предоставляемых банками услуг также влечет за собой снижение внешней задоженности, по крайней мере, крупных компаний в той или иной стране.
5. Защита прав акционеров, кредиторов и эффективность право применения влияет на решения компаний о выборе источника финансирования, а также на действия кредитных институтов и акционеров: усиление защиты прав кредиторов ведет к увеличению доли кредитов и займов в финансировании компаний, а в странах, уделяющих большее внимание защите прав акционеров, показатель задоженности ниже.
В заключении сформулированы основные выводы диссертации. Анализ опыта стран и территорий ВА и ЮВА, а именно Японии, Южной Кореи, Тайваня, Сингапура, Гонконга, Малайзии, Индонезии, Таиланда и Филиппин, показал, что в этих странах были созданы в основном банковские финансовые системы. На протяжении многих лет после окончания Второй мировой войны они успешно справлялись с задачами аккумулирования сбережений населения и достижения высокого уровня инвестиций благодаря кредитованию компаний этими финансовыми институтами. В 80-х - начале 2000-х годов наблюдася также процесс развития фондовых рынков, в результате которого была ликвидирована абсолютная гегемония банковского кредита как единственного способа внешнего финансирования предприятий стран ВА и ЮВА. Тем не менее, в большинстве этих стран банковские структуры продожают оставаться ключевой составляющей финансовых систем.
В течение всего послевоенного периода и вплоть до настоящего времени государство играло значительную роль в формировании и регулировании финансовых систем стран изучаемых регионов. При этом само недостаточное развитие финансовых рынков служит обоснованием государственного вмешательства в их функционирование. Одной из важных составляющих государственного регулирования является мобилизация или даже социализация национальных сбережений и создание финансовых систем, имеющих целью перераспределение этих сбережений в интересах максимального увеличения инвестиционного капитала, необходимого для ускоренного развития промышленности. На начальных этапах индустриализации, как правило, отсутствуют сильные частные кредитно-финансовые учреждения, способные мобилизовать инвестиционный капитал, требовавшийся для создания новых отраслей промышленности и повышения темпов экономического роста. В этих
условиях ключевой становилась роль государства в создании банков и финансовой системы, способной выпонять эти функции.
В изучаемых странах Азии практиковались такие формы государственного регулирования, как ограничение процентных ставок по депозитам и кредитам; разграничение сфер деятельности различных видов кредитно-финансовых учреждений и усложненный доступ новых банков на финансовый рынок; защита внутреннего рынка от проникновения иностранных банков. Все эти меры ограничивали свободную конкуренцию, но в разумных пределах способствовали стабильности финансовых систем, что отвечало интересам компаний-заемщиков, стимулировало экономическую активность, а для самого государства - облегчало контроль и осуществление фискальной и монетарной политики.
На примере исследуемых стран в диссертации показано, что два основных типа финансовых систем (банковский и фондово-рыночный) обладают неодинаковыми свойствами и в одних и тех же условиях функционируют по-разному.
Автор обобщает преимущества обоих типов систем и делает следующие выводы:
Догосрочные доверительные отношения между кредитором и заемщиком играют важную роль, и структура финансовой системы страны тяготеет к банковской тогда, когда:
1. Не развита правовая база для защиты прав кредиторов и акционеров;
2. Даже при наличии законов, отвечающих современным требованиям по защите прав инвесторов, отсутствует эффективная система испонения этих законов (право применения);
3. Информация о заемщике ограничена, отсутствуют четкие правила ее стандартизации и раскрытия;
4. Отсутствует класс меких инвесторов и ощущается недостаток
институциональных инвесторов, а основными участниками финансовых сделок являются крупные банковские структуры;
5. Население страны либо недостаточно богато, либо не расположено к тому, чтобы стать акционерами, и предпочитает держать сбережения на традиционных депозитных счетах в банках;
6. Отсутствует образовательная база, необходимая для формирования группы финансовых агентов, способных работать на фондовых и денежных рынках;
7. Существует необходимость крупномасштабных инвестиций для быстрого и эффективного стимулирования экономики;
Именно такие условия, как правило, характерны для развивающихся стран, тогда как развитые страны, например Германия или Япония, уже прошли ту стадию, при которой для форсированного развития необходимо было в короткие сроки мобилизовать значительные финансовые ресурсы.
Рыночные кредитно-финансовые отношения (в противоположность догосрочным доверительным) и фондово-рыночная финансовая система развиваются тогда, когда:
1. Существует прочная правовая база для защиты прав инвесторов;
2. Право применение осуществляется эффективно;
3. Информация изобильна, стандартизирована, и доступна для всех инвесторов;
4. Население страны достаточно образовано для того, чтобы использовать разнообразные финансовые инструменты в качестве альтернативы традиционным банковским депозитам, используемым для хранения и умножения сбережений;
5. Помимо частных инвесторов, готовых стать акционерами, активно действует группа институциональных инвесторов.
Подобные условия можно наблюдать только в странах, достигших определенного уровня экономического развития. Именно для таких стран характерна более совершенная правовая база, а информация, необходимая потенциальным инвесторам, общедоступна и может служить основой для принятия рисковых решений. Таким образом, изучение проблем, рассмотренных в диссертации, позволило автору сделать следующие выводы:
Странам, вступающим на путь догоняющего развития, целесообразно создавать сильные, влиятельные банки как основу их финансовых систем. В большинстве развивающихся стран на начальном этапе индустриализации и модернизации отсутствуют надежные предпосыки для развития фондового рынка как способа привлечения допонительного капитала, а это, в свою очередь, препятствует созданию свободных конкурентных отношений, как в финансовой системе, так и в экономике в целом. Развитие сильных банков в этих условиях представляется разумным, если не единственным выбором при формировании финансовой системы, направленной на стимулирование экономического развития. В дальнейшем, по мере роста, взросления, лусложнения экономики банковские институты перестают справляться со всеми функциями, которые дожны быть присущи финансовой системе, поэтому они начинают постепенно допоняться другими формами привлечения допонительных ресурсов. Меняются и отношения между инвестором и заемщиком - из догосрочных доверительных они превращаются в конкурентно-рыночные. На определенном этапе развития становится необходимым проведение комплекса мер, направленных на либерализацию финансовой системы и в первую очередь на развитие фондовых рынков. Однако пример стран ВА и ЮВА свидетельствует о том, что скоропалительные и непродуманные реформы, направленные к этой
цели, могут привести к дестабилизации финансовой системы и даже спровоцировать возникновение валютно-финансового кризиса. Таким образом, только хорошо продуманное и подготовленное, последовательное и сбалансированное развитие финансовой системы становится одним из ключевых факторов, способствующих устойчивому экономическому росту.
3. По теме диссертации автором опубликованы следующие работы:
1. Финансовая система и структура капитала компаний Восточной и Юго-Восточной Азии. - Статья. Мировая Экономика и Международные Отношения. №7,2005, (в печати - 0,6 п.л.)
2. Анализ структуры капитала компаний стран Восточной и Юго-Восточной Азии. - Вестник Московского Университета. Серия Востоковедение. №2,2005 (0,7 п.л.)
3. Финансовая система Японии в 20 столетии. - Депонирована в ИНИОН РАН № 58889 от 15.05.2004 (2,1 п.л.)
4. Роль государства в регулировании финансовых систем стран Восточной и Юго-Восточной Азии. Сборник научных статей Актуальные проблемы стран Азии. М., Гуманитарий, 2005 (0.9 п.л.)
5. Валютный и биржевой кризис в странах Азии - Тезисы V Международной конференции студентов и аспирантов по фундаментальным наукам Ломоносов-98, М., МГУ им. М.В.Ломоносова, секция МЭО (0.04 пл.).
Заказ № 1541 Подписано в печать 28.06.05 Тираж 100 экз. Усл. пл. 1,21
_ ООО "Цифроиичок", тел. (095) 797-75-76 www.cfr.ru; е-таИ:т/о@с/г.ги
РНБ Русский фонд
2007-4 10040
Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Дьячкина, Полина Ильинична
Введение
Глава I. Классификация стран по типу их финансовых систем. Количественные и качественные характеристики.
з1.1 Восточноазиатская модель развития.
з 1.2 Структуры финансовых систем. Некоторые теоретические проблемы.
з 1.3 Исследования финансовых систем. Краткий обзор.
з 1.4 Основные показатели, характеризующие структуру и развитие финансовых систем.
Глава И. Специфические характеристики структуры финансовых систем отдельных стран и территорий Восточной и Юго-Восточной Азии.
з 2.1 Финансовая система Японии.
з 2.2 Финансовая система Республики Корея.
з 2.3 Финансовая система Тайваня.
з 2.4 Финансовая система Таиланда.
з 2.5 Роль государства в регулировании и либерализации финансовых систем стран ВА и ЮВА.
Глава III. Финансовые системы и структура капитала корпоративного сектора в странах и на территориях Восточной и Юго-Восточной ^ Азии.
-у з 3.1 Теоретическая база исследований по структуре капитала.
з 3.2 Источники внешнего финансирования компаний стран и территорий ВА и ЮВА. Краткий обзор литературы.
з 3.3 Количественные характеристики компаний в странах В А и ЮВА (1992-2001 гг.) ш
з 3.4 Регрессионный анализ структуры капитала корпораций стран В А и ЮВА. 2 gf
Диссертация: введение по экономике, на тему "Финансовые системы и экономическое развитие стран Восточной и Юго-Восточной Азии"
Экономическое развитие любой страны во многом зависит от характера, структуры и особенностей ее финансовой системы, основной функцией которой является предоставление ресурсов, необходимых для производства товаров и услуг. Финансовые системы классифицируются по разным основаниям, в том числе и в зависимости от источника средств, поступающих в распоряжение юридических и физических лиц. Наиболее распространенным инструментом внешнего финансирования компаний корпоративного сектора экономики является банковский кредит, который преобладает в большинстве стран на раннем этапе их экономического развития. В качестве альтернативного источника их финансирования выступает выпуск ценных бумаг - акций и облигаций.
В разных странах сложились финансовые системы, структура которых отличается по сравнительному уровню развития банков и фондовых рынков. Например, в США и Великобритании функционируют развитые фондовые рынки, и многие предприятия активно привлекают финансовые средства путем выпуска ценных бумаг, тогда как немецкие и японские компании используют, в основном, банковские кредиты и опираются на догосрочные отношения с банками, что служит гарантией получения новых кредитов. В свою очередь, и банки в этих странах заинтересованы в тесных контактах и стремятся поддерживать постоянные связи с компаниями-заемщиками. Если предприятия испытывают временные финансовые трудности, банки нередко предоставляют им допонительные средства, рассчитывая тем самым обеспечить возвращение выделенных ранее кредитов. Подобная структура финансовой системы делает компании-заемщики менее зависимыми от постоянных колебаний экономической активности, и тем самым обеспечивает относительную стабильность корпоративного сектора экономики. Именно поэтому в 70-х-80-х годах, когда японская экономика развивалась сравнительно быстрыми темпами, многие исследователи полагали, что подобная модель получения внешних финансовых ресурсов позволяет 1 компаниям выйти за рамки стремления к максимизации краткосрочной прибыли и учитывать более договременные цели развития, а также способствует завоеванию большей доли рынка.
В противоположность этому фондово-рыночная модель не дает предприятиям такой возможности, так как более значительную роль в их управлении играют акционеры. Жесткий контроль со стороны фондового рынка, при отсутствии догосрочных отношений с кредиторами, вынуждает менеджмент компаний стремиться в первую очередь к достижению высоких прибылей в кратчайшие сроки. В том случае, если компания попадает в трудное финансовое положение, рынок реагирует снижением котировок
V* ценных бумаг, а также ужесточением условий предоставления новых кредитов. Вот почему в США и Великобритании компании подвергаются более жестким рыночным условиям и больше зависят от колебаний экономической конъюнктуры.
Сторонники банковской финансовой системы в развивающихся странах Восточной и Юго-Восточной Азии (далее страны ВА и ЮВА), вдохновленные многолетними успехами экономического роста в Японии, полагали, что именно преобладание тесных и продожительных отношений компаний-заемщиков с банками позволяло предприятиям руководствоваться догосрочными целями развития (что способствовало повышению темпов роста ВВП в Японии), и делали вывод о предпочтительности именно японской модели внешнего финансирования и управления предприятиями. Однако, продожительная стагнация японской экономики в 90-х годах, а также валютно-финансовый кризис 1997-1998 гг., от которого пострадали многие страны ВА и ЮВА, во многом ориентировавшиеся на японскую модель, выявил слабые стороны такой формы отношений между компаниями и банками.
Какая же из двух финансовых систем будет более эффективно способствовать экономическому развитию той или иной страны? Этот вопрос сейчас чрезвычайно актуален, ибо после валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. странам Восточной и Юго-Восточной Азии необходимо выбрать дальнейший путь развития их финансовых систем и соответствующих структурных реформ. Эта проблема актуальна и для так называемых транзитных экономик стран бывшего социалистического лагеря, которые дожны были практически с нуля создавать современные финансовые системы, развивая одновременно как банковский сектор, так и фондовый рынок. Этим странам очень важно осмыслить опыт других государств и, взвесив все за быстрого экономического роста, характерного для Японии в 50-х-70-х годах и других стран Восточной и Юго-Восточной Азии в 60-х-90-х годах, а также все против, ставшие очевидными во время финансовых кризисов 1997-1998 гг., выбрать оптимальный вариант развития своих финансовых систем.
Вопрос о том, какая структура финансовой системы более благоприятна для экономического развития той или иной страны, рассматривася в работах западных исследователей еще в середине 60-х годов, однако особенно актуальной эта проблема стала в начале 90-х годов, в том числе в связи с распадом социалистического лагеря. Вместе с тем, после валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. стала очевидной необходимость реформирования всех элементов финансовой структуры стран Восточной и Юго-Восточной Азии. Именно с этой целью группой экономистов Всемирного банка была создана новая база данных по финансовым системам более чем ста государств. Ранее практически все научные исследования использовали материалы, относящиеся к немногочисленной группе развитых стран, что и не позволяло ответить на вопрос, какая именно структура финансовой системы наиболее эффективна для экономики той или иной развивающейся страны.
Обращение к опыту ряда стран и территорий Восточной и Юго-Восточной Азии, показавших наиболее высокие темпы экономического роста и снижения уровня бедности в 70-х-90-х годах, позволит расширить понимание этой проблемы. Вместе с тем, исследование структуры финансовой системы и ее влияния на экономическое развитие в целом, и на деятельность отдельных компаний в частности, особенно актуально именно в свете валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг., охватившего быстро развивавшиеся до этого и экономически успешные страны ВА и ЮВА. Анализируя динамику макроэкономических показателей государств, наиболее пострадавших от кризиса, можно предположить, что одной из его причин были характер и структура самих финансовых систем, а также способы финансирования компаний этих стран. В этой связи исследование финансовой структуры стран Восточной и Юго-Восточной Азии, а также источников внешнего финансирования компаний в указанных странах представляется автору чрезвычайно актуальным.
На примере стран и территорий Восточной и Юго-Восточной Азии автор стремится установить, какая структура финансовой системы наиболее поно отвечает целям форсированного экономического развития. В соответствии с этой целью в ходе исследования решались следующие основные задачи:
- выделить и систематизировать основные функции финансовой системы и определить каналы ее воздействия на экономическое развитие;
- охарактеризовать сравнительные преимущества и недостатки банковской и фондово-рыночных финансовых систем;
- исследовать структуру финансовых систем и динамику развития стран ВА и ЮВА;
- выявить роль государства в формировании финансовых систем и в осуществлении инвестиционной политики в странах ВА и ЮВА;
- показать, как различные условия и темпы либерализации финансовых систем сказывались на экономическом развитии стран исследуемых регионов, в том числе на причинах валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг.;
- провести анализ источников внешнего финансирования компаний стран ВА и ЮВА;
- исследовать зависимость структуры капитала компаний от структуры финансовой системы данной страны;
- выяснить, существует ли связь между эффективностью функционирования компаний и структурой финансовой системы.
Научной новизной отличается сама постановка проблемы о воздействии разных типов финансовых систем (банковской и фондово-рыночной) на процесс экономического развития в странах ВА и ЮВА. В диссертации проводится комплексный анализ факторов, влияющих на формирование и функционирование финансовых структур в этих странах. Автором рассмотрены как количественные характеристики развития банков и фондовых рынков, так и их специфические институционально-страновые особенности.
В работе проведено исследование финансовых структур стран ВА и ЮВА и показано, что в большинстве из них на протяжении 30-35 лет высокие темпы экономического роста были достигнуты в условиях господства банковских финансовых систем.
В диссертации критически проанализирован выдвигавшийся в ряде теоретических исследований, а также в рекомендациях представителей международных организаций (Всемирного Банка, Международного Валютного Фонда) тезис о том, что фондово-рыночная финансовая система и свободные рыночные отношения являются едва ли не абсолютным благом и более всего способствуют достижению экономического роста и прогрессивной эволюции социально-экономических структур. Переосмысление опыта стран ВА и ЮВА до и после валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. позволило автору прийти к выводу о том, что как искусственно форсируемая, поспешная либерализация, не учитывающая реальные условия функционирования финансовой системы, так и запаздывание с процессом ее реформирования могут оказаться одинаково пагубными и, в конечном счете, дестабилизировать финансовую и общеэкономическую ситуацию в стране. Масштабы, темпы и последовательность отдельных этапов либерализации и создания фондовых рынков дожны соответствовать потребностям экономики и учитывать уровень законодательной, институциональной и информационной базы в стране.
В диссертации впервые в отечественной научной литературе проведен также комплексный анализ балансовой отчетности компаний нефинансового сектора стран ВА и ЮВА. В работе исследованы причины различий в уровне внешней задоженности компаний, а также зависимость их прибыльности от структуры финансовых систем этих стран. Для этого была разработана эконометрическая модель, описываемая рядом регрессионных уравнений. Она опирается на обработанную автором базу данных, включающую более 50 ООО единиц информации, содержащих как количественные показатели по балансовой отчетности и структуре капитала нескольких сот компаний, так и институционально-страновые характеристики финансовых систем этих стран.
Расчеты показали, что увеличение размера и качества финансовых услуг, предоставляемых как фондовым рынком, так и банками, приводит к постепенному сокращению доли займов во внешнем финансировании компаний стран ВА и ЮВА. Среди характеристик самих компаний наиболее значительное влияние на уровень их внешней задоженности оказывают показатели размера, прибыльности, перспективности с точки зрения потенциальных инвесторов, а также доли основного капитала в общем объеме активов. Прибыльность компаний в странах ВА и ЮВА в среднем выше в тех странах, где сравнительно развита банковская система, и финансирование через фондовые рынки играет менее значительную роль.
На основе проведенных расчетов и анализа эволюции финансовых структур государств и территорий ВА и ЮВА автор пришел к выводу о том, что странам, вступающим на путь догоняющего развития, целесообразно создавать сильные, влиятельные банки как основу их финансовых систем. В дальнейшем, по мере развития и диверсификации экономики страны на определенном этапе становится необходимым проведение комплекса мер, направленных на либерализацию финансовых систем и в первую очередь на развитие фондовых рынков. Однако этот процесс дожен сопровождаться усилением законодательной, институциональной и информационной базы в стране.
Фактический материал, а также выводы и обобщения, сделанные в диссертации, могут использоваться при прогнозировании экономической динамики стран ВА и ЮВА, а также при подготовке исследовательских работ, посвященных общим и специальным проблемам экономического развития этих стран.
Диссертация может быть полезна при разработке финансовой политики России ведомствами и организациями РФ, занимающимися проблемами экономического развития и хозяйственных связей между Россией и странами ВА и ЮВА - Министерству Экономического Развития и Торговли, Министерству Финансов, Банку России.
Статистические и фактические материалы, приведенные в диссертации, могут быть использованы как специалистами по финансовым проблемам, так и исследователями экономик отдельных стран ВА и ЮВА. Некоторые материалы, а также выводы и обобщения, сделанные в диссертации, активно используются в ИСАА при МГУ при чтении общих и специальных лекционных курсов по экономике и финансовым отношениям стран Азии и Африки.
В диссертации применяются методы системного и компаративного анализа. В первой главе в основном используется системный подход - сначала автор рассматривает основные положения теории финансовых систем и их структурных характеристик. Затем формируются количественные показатели, характеризующие структуру финансовой системы, и на их основе проводится компаративный межстрановой анализ. Во второй и третьей главах сочетаются системный и компаративный методы исследования - осуществляется переход от межстранового сравнительного анализа к более углубленному исследованию специфики каждой страны региона в связи с интересующей автора проблематикой. Такой подход позволяет исследовать конкретную проблему с учетом ее внутри- и внесистемных связей. В каждой части работы теоретический анализ сочетается с разработкой конкретных данных, что позволяет создать более поную картину изучаемого финансово-экономического пространства. В работе широко применяются методы эконометрического анализа.
Теоретической основой работы являются труды ряда признанных отечественных и зарубежных ученых. Эти исследования можно разделить на три группы - общеэкономические, финансовые и микроэкономические. К первой группе относятся преимущественно работы западных исследователей П.Самуэльсона, Р.Солоу, Д.Лукаса, П.Кругмана, М.Фридмана. Автор почерпнул немало полезного из трудов, посвященных проблемам экономики и международных отношений, принадлежащих перу российских ученых: О.Т. Богомолова, Б.М. Болотина, А.И. Динкевича, В.М. Кудрова, В.Л. Макарова, В.А. Мельянцева, В.Б. Рамзеса, Н.А.Симонии, И.О. Фаризова, Л.А. Фридмана, Г.К. Широкова, Ю.В. Шишкова, Н.П. Шмелева, А.Я. Эльянова. Теоретические аспекты структуры финансовых систем начали разрабатываться в первой половине 20-го века в трудах Д.А. Шумпетера, Р. Годсмита, А. Гершенкрона, Д.Тобина, а ныне исследуются в работах Ф.Алена, Д.Гейла, Р.Райана, Л.Зингалеса, А.Демиргюк-Кунт, Р. Левайна,
A.Бута, А.Такора. Что касается теории структуры капитала нефинансовых компаний корпоративного сектора, то она была в основном сформулирована еще в 70-х годах Ф.Модильяни, М.Милером, С.Майерсом, Н. Махлуфом, М.Дженсеном, У.Меклингом, Р.Хиггинсом; в связи с интересующей нас проблематикой особое внимание привлекают работы С.Фаззари, Б.Петерсена, Т.Хельмана, К.Мердока, Т. Хоси, А.Кашьяпа, А.Уайтеда, а также ведущих современных японских специалистов по финансам М. Аоки, К.Икео, Т.Окадзаки, Д.Тераниси, М.Фукао, Н.Ёсино. Из российских авторов в области финансов хотелось бы отметить теоретические работы В.Т.Мусатова,
B.Н.Шенаева, Г.П.Солюса, И.А.Трахтенберга, а также прикладные исследования М.Ю.Алексеева, А.В.Аникина, Э.А.Баринова, С.А.Былиняка, И.Г.Доронина, Л.Н.Красавиной, Е.Л.Леонтьевой, А.Г.Мовсеяна, С.Б. Огнивцева, Ю.М.Осипова, Л.Н.Федякиной и И.П. Фоминского.
При исследовании финансовых систем в странах Восточной и Юго-Восточной Азии активно использовались материалы, содержащиеся в трудах специалистов ведущих вузов и НИИ России: МГУ им. М.В. Ломоносова, МГИМО(у), ИМЭМО РАН, Института Востоковедения РАН, Института Африки РАН, ИНИОН РАН, РЭА им. Г. В. Плеханова, ВНТИЦ и др.
В диссертации использованы макроэкономические, финансовые и микроэкономические индикаторы, образующие обширную базу исследования. Некоторые из этих индикаторов впервые вводятся в научный оборот. Автором привлечены статистические публикации различных международных организаций: Всемирного Банка, Азиатского Банка Развития, Международного Валютного Фонда, ОБСЕ; электронные версии и банки данных министерств финансов, центральных банков, национальных бирж стран Восточной и Юго-Восточной Азии.
Помимо этого, для анализа структуры капитала компаний этих стран автором впервые в отечественном востоковедении использована база данных Worldscope компании Thomson, содержащая балансовую информацию относительно компаний, котирующихся на национальных биржах стран ВА и ЮВА. Автором проведена обширная работа по сбору, систематизации и критическому анализу сведений, публикуемых ведущими финансовыми и экономическими агентствами, а также содержащихся в экономической литературе, посвященной отдельным странам Восточной и Юго-Восточной Азии. Обработка этих сведений имела целью обеспечение максимальной репрезентативности и относительной сопоставимости статистических данных, используемых в рамках межстранового анализа.
Огромная благодарность моему мудрому и терпеливому научному руководителю Леониду Абрамовичу Фридману, а также заботливым и любящим родителям Але и Илье Дьячкиным, без всесторонней поддержки которых эта работа не была бы возможной.
Диссертация: заключение по теме "Мировая экономика", Дьячкина, Полина Ильинична
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
В диссертации на примере исследуемых стран ВА и ЮВА автор стремится выявить воздействие финансовой системы на характер, масштаб и темпы экономического развития.
В работе проводится анализ количественных характеристик, показывающих сравнительные размеры фондового рынка и банковского сектора стран регионов для того, чтобы выяснить, к какому из двух типов относятся структуры их финансовых систем. С этой целью было выделено несколько показателей, а также общий индикатор, определяющий тип структуры финансовой системы.
Анализ репрезентативных материалов позволил сделать вывод о том, что в 1980-2001 гг. происходил процесс развития фондовых рынков, в результате которого банковские кредиты утратили абсолютную гегемонию в сфере внешнего финансирования предприятий стран восточноазиатского региона и постепенно начали допоняться рынками ценных бумаг. Тем не менее, в большинстве этих стран банковский сектор был и продожает оставаться ключевой составляющей их финансовых систем.
В диссертации показано, что финансовая система может воздействовать на экономическое развитие путем отбора более эффективных и перспективных объектов инвестирования. При этом особую роль приобретают такие ее функции, как сбор и анализ информации, управление риском, контроль над деятельностью предприятий-заемщиков и обеспечение ликвидности капиталовложений.
Догосрочные доверительные отношения между кредитором и заемщиком приобретают особую важность, и структура финансовой системы страны тяготеет к банковской тогда, когда недостаточно развита законодательная база для защиты прав кредиторов и акционеров и отсутствует эффективная система испонения действующих законов и регламентаций; когда информация о заемщике ограничена и нестандартизирована; когда отсутствует класс меких инвесторов, а основными участниками финансовых сделок являются крупные банковские институты; наконец, когда требуются крупномасштабные инвестиции для быстрого стимулирования экономики.
Такие условия, как правило, характерны для современных развивающихся стран, тогда как развитые страны, такие как Германия или Япония, - уже прошли соответствующую стадию развития. Ныне в этих странах, как правило, создана более совершенная правовая база, информация о потенциальных заказчиках и условиях инвестиций общедоступна и может служить основой для принятия рискованных решений. Как показано в диссертации, все эти условия и институты либо отсутствуют, либо недостаточно развиты в большинстве стран изучаемых регионов.
В работе рассматривается процесс становления и развития современных финансовых систем, в основном по отдельным странам ВА и ЮВА. При этом анализируются формы и методы мобилизации ресурсов, необходимых для финансирования экономического роста, и, в первую очередь, для создания многоотраслевого индустриального комплекса и его приоритетных экспортоориентированных отраслей. Особое внимание уделяется сравнительной роли внутреннего (национального) и иностранного капитала, а также анализу государственного вмешательства в процесс перераспределения финансовых ресурсов. Отдельный параграф посвящен анализу либерализации финансовых систем в странах ВА и ЮВА. На основе обширного статистического материала исследуются как общие черты, так и специфические особенности финансовых систем в странах изучаемых регионов.
К числу общих черт финансовых систем в большинстве этих стран и территорий относятся: во-первых, решающая роль банков во всей финансовой структуре; во-вторых, догосрочные отношения между кредиторами и заемщиками даже при преобладании краткосрочных и периодически возобновляемых кредитов; в-третьих, государственное кредитование приоритетных отраслей промышленности; в четвертых, использование государством различных рычагов влияния на частные банки для финансирования избранных отраслей и предприятий; в пятых, активная роль государства, как в распределении самих финансовых средств, так и в обеспечении гарантий устойчивости банковской системы. На протяжении 60-х-80-х годов и начала 90-х годов подобная модель финансирования экономического роста в этих странах продемонстрировала высокий уровень стабильности, что играло важную роль в привлечении допонительных финансовых ресурсов, как на внутреннем рынке, так и за рубежом.
Одной из причин азиатского валютно-финансового кризиса 1997-1998 гг. можно считать либерализацию их финансовых систем, поскольку этот процесс начася при не сформировавшейся еще институциональной, законодательной и информационной базе. В диссертации показано, что результатом ускоренной и форсированной либерализации стала общая дестабилизация финансово-экономической системы в этих странах.
Во многом преждевременная, не впоне последовательная, искусственно форсируемая либерализация в некоторых странах Юго-Восточной Азии была проведена под воздействием ряда внутренних и внешних факторов, среди которых важную роль играло прямое и косвенное давление извне, в том числе со стороны таких международных финансовых институтов, как Всемирный банк и Международный Валютный Фонд. Многие представители этих организаций заявляли, что свободные рыночные отношения, в том числе и в финансовой сфере, - это несомненное благо для любых стран и при любых условиях, и выступали за ускоренную либерализацию финансовой системы в развивающихся странах.
Стремясь привлечь как можно больший объем иностранных инвестиций, правительства некоторых стран Юго-Восточной Азии ускоряли процесс либерализации кредитно-банковских структур и фондовых рынков, не придавая дожного значения связанному с этим риском дестабилизации финансовых систем в случае неожиданного ухудшения внутри- и внешнеэкономической конъюнктуры.
В противоположность поспешной либерализации в странах Юго-Восточной Азии, такие государства как Япония или Республика Корея, напротив, явно запаздывали с процессом реформирования своих финансовых систем и попали в своеобразную ловушку развития. Если раньше, в 50-х -70-х годах эти системы обеспечивали высокие темпы экономического роста, то на определенном этапе, особенно в 90-х годах, только банковские структуры уже не могли способствовать поступательной эволюции и проведению реформ, направленных на их либерализацию. Возникла необходимость в создании и укреплении разнообразных финансовых инструментов, в том числе и особенно, в развитии фондовых рынков. Однако крупные банки и руководящие ими представители влиятельных финансовых и деловых кругов неохотно расставались со своей доминирующей ролью и препятствовали развитию финансовых рынков и превращению доверительных отношений между сторонами в свободно-конкурентные, так как это неизбежно подорвало бы их господствующие позиции.
Более последовательным процесс либерализации был на Тайване, где власти проводили дозированные реформы, всегда оставляя за собой возможность в случае необходимости вернуться к предыдущему состоянию. Тайвань представляет собой пример сравнительно сбалансированного, хотя и не лишенного противоречий развития финансовой системы, при котором на начальном этапе форсированного экономического роста основную роль в перераспределении финансовых потоков играли сильные банки, но в дальнейшем началось создание условий перехода к постепенному возрастанию роли других ее элементов, и главным образом - фондового рынка.
Опыт стран ВА и ЮВА позволяет прийти к выводу о том, что как искусственно форсируемая, поспешная либерализация, не учитывающая реальные условия функционирования финансовых систем, так и слишком замедленная и запоздавшая либерализация могут оказаться одинаково пагубными и, в конечном счете, дестабилизировать финансовую и общеэкономическую ситуацию в стране.
В работе изучается также влияние структуры финансовых систем на выбор источников внешнего финансирования компаний в странах ВА и ЮВА.
Эконометрический анализ с использованием нескольких регрессионных уравнений охватывал свыше 50 ООО единиц информации о компаниях и институциональных характеристиках стран ВА и ЮВА. Он показал, что из характеристик самих компаний наиболее значительное влияние на уровень их внешней задоженности оказывают показатели размера, прибыльности, перспективности (упрощенно - отношение балансовой и рыночной стоимости их активов) с точки зрения потенциальных инвесторов, а также доли основного капитала в общем объеме активов. Структура капитала компаний зависит и от страновых различий в уровне развития основных элементов финансовых систем. В частности, совокупное увеличение размера и качества финансовых услуг, предоставляемых как фондовым рынком, так и кредитно-финансовыми учреждениями, приводит к постепенному сокращению доли займов и кредитов во внешнем финансировании компаний. Расчеты автора подтвердили также значимость и иных страновых факторов в принятии решения о структуре капитала компании, к числу которых относится правовая система страны. В частности, эффективная защита прав кредиторов приводит к росту доли кредитов и займов в финансировании компаний, а в странах, где лучше соблюдаются права акционеров, наблюдается обратный эффект, т.е. возрастает значение фондового рынка.
На основе регрессионного анализа факторов, определяющих структуру капитала компаний стран и территорий ВА и ЮВА сделаны следующие выводы:
1. Факторы, определяющие структуру капитала компаний в развитых странах Западной Европы и Северной Америки и в странах ВА и ЮВА, во многом сходны.
2. Страновые характеристики в некоторой степени обусловливают структуру капитала. В частности, структура финансовой системы (сравнительный уровень развития фондовых рынков и банков страны) влияет на уровень внешней задоженности компаний стран ВА и ЮВА.
3. Более развитые фондовые рынки способствуют снижению доли займов и кредитов во внешнем финансировании компаний.
4. Увеличение объема кредитов и повышение качества предоставляемых банками услуг также влечет за собой снижение внешней задоженности, по крайней мере, крупных компаний в той или иной стране.
5. Защита прав акционеров, кредиторов и эффективность правоприменения влияет на решения компаний о выборе источника финансирования, а также на действия кредитных институтов и акционеров: усиление защиты прав кредиторов ведет к увеличению доли кредитов и займов в финансировании компаний, а в странах, уделяющих большее внимание защите прав акционеров, показатель задоженности ниже.
Таким образом, исследование проблем, рассмотренных в диссертации, позволило автору сделать следующие выводы:
Анализ опыта стран и территорий ВА и ЮВА, а именно Японии, Южной Кореи, Тайваня, Сингапура, Гонконга, Малайзии, Индонезии, Таиланда и Филиппин, показал, что в этих странах были созданы в основном банковские финансовые системы. На протяжении многих лет после окончания Второй мировой войны они успешно справлялись с задачами аккумулирования сбережений населения и достижения высокого уровня инвестиций благодаря кредитованию компаний этими финансовыми институтами. В 80-х - начале 2000-х годов наблюдася также процесс развития фондовых рынков, в результате которого была ликвидирована абсолютная гегемония банковского кредита как единственного способа внешнего финансирования предприятий стран ВА и ЮВА. Тем не менее, в большинстве этих стран банковские структуры продожают оставаться ключевой составляющей финансовых систем.
В течение всего послевоенного периода и вплоть до настоящего времени государство играло значительную роль в формировании и регулировании финансовых систем стран изучаемых регионов. При этом само недостаточное развитие финансовых рынков служит обоснованием государственного вмешательства в их функционирование. Одной из важных составляющих государственного регулирования является мобилизация или даже социализация национальных сбережений и создание финансовых систем, имеющих целью перераспределение этих сбережений в интересах максимального увеличения инвестиционного капитала, необходимого для ускоренного развития промышленности. На начальных этапах индустриализации, как правило, отсутствуют сильные частные кредитно-финансовые учреждения, способные мобилизовать инвестиционный капитал, требовавшийся для создания новых отраслей промышленности и повышения темпов экономического роста. В этих условиях ключевой становилась роль государства в создании банков и финансовой системы, способной выпонять эти функции.
В изучаемых странах Азии практиковались такие формы государственного регулирования, как ограничение процентных ставок по депозитам и кредитам; разграничение сфер деятельности различных видов кредитно-финансовых учреждений и усложненный доступ новых банков на финансовый рынок; защита внутреннего рынка от проникновения иностранных банков. Все эти меры ограничивали свободную конкуренцию, но в разумных пределах способствовали стабильности финансовых систем, что отвечало интересам компаний-заемщиков, стимулировало экономическую активность, а для самого государства - облегчало контроль и осуществление фискальной и монетарной политики.
На примере исследуемых стран в диссертации показано, что два основных типа финансовых систем (банковский и фондово-рыночный) обладают неодинаковыми свойствами и в одних и тех же условиях функционируют по-разному.
Автор обобщает преимущества обоих типов систем и делает следующие выводы:
Догосрочные доверительные отношения между кредитором и заемщиком играют важную роль, и структура финансовой системы страны тяготеет к банковской тогда, когда:
1. Отсутствует налаженная информационная система, которая могла бы обеспечивать инвесторов стандартизованной информацией о прибыльности компании-эмитента и рисках, сопряженных с инвестициями в данные ценные бумаги.
2. Отсутствует эффективная законодательная база, способная защитить интересы инвесторов от несоблюдения эмитентами обязательств по ценным бумагам и, при необходимости провести принудительную процедуру банкротства.
3. Ограничено число крупных компаний, способных отвечать требованиям по объему функционирующего капитала, а также финансовой отчетности, предъявляемым участникам фондового рынка.
4. Недостаточно сформирован и плохо капитализирован слой институциональных инвесторов (например, пенсионных фондов, страховых компаний и фондов взаимного кредитования, на долю которых приходится большая часть сделок на фондовых рынках развитых стран)
5. Население консервативно и предпочитает традиционные финансовые инструменты (банковские депозиты и средства на счетах меких вкладчиков в почтово-сберегательных кассах), сопряженные с меньшей долей риска, а также существует общая нерасположенность к риску многочисленных собственников небольших сбережений.
6. Отсутствует средний класс, представители которого обладали бы доходами, достаточными для осуществления операций на фондовых рынках.
Именно такие условия, как правило, характерны для развивающихся стран, тогда как развитые страны, например Германия или Япония, уже прошли ту стадию, при которой для форсированного развития необходимо было в короткие сроки мобилизовать значительные финансовые ресурсы.
Рыночные кредитно-финансовые отношения (в противоположность догосрочным доверительным) и фондово-рыночная финансовая система развиваются тогда, когда:
1. Существует прочная правовая база для защиты прав инвесторов;
2. Правоприменение осуществляется эффективно;
3. Информация изобильна, стандартизирована и доступна для всех инвесторов;
4. Население страны достаточно образовано для того, чтобы использовать разнообразные финансовые инструменты в качестве альтернативы традиционным банковским депозитам, используемым для хранения и умножения сбережений;
5. Помимо частных инвесторов, готовых стать акционерами, активно действует группа институциональных инвесторов.
Подобные условия можно наблюдать только в странах, достигших определенного уровня экономического развития. Именно для таких стран характерна более совершенная правовая база, а информация, необходимая потенциальным инвесторам, общедоступна и может служить основой для принятия рисковых решений.
Таким образом, изучение проблем, рассмотренных в диссертации, позволило автору сделать следующие выводы:
Странам, вступающим на путь догоняющего развития, целесообразно создавать сильные, влиятельные банки как основу их финансовых систем. В большинстве развивающихся стран на начальном этапе индустриализации и модернизации отсутствуют надежные предпосыки для развития фондового рынка как способа привлечения допонительного капитала, а это, в свою очередь, препятствует созданию свободных конкурентных отношений, как в финансовой системе, так и в экономике в целом. Развитие сильных банков в этих условиях представляется разумным, если не единственным выбором при формировании финансовой системы, направленной на стимулирование экономического развития. В дальнейшем, по мере роста, взросления, лусложнения экономики банковские институты перестают справляться со всеми функциями, которые дожны быть присущи финансовой системе, поэтому они начинают постепенно допоняться другими формами привлечения допонительных ресурсов. Меняются и отношения между инвестором и заемщиком - из догосрочных доверительных они превращаются в конкурентно-рыночные. На определенном этапе развития становится необходимым проведение комплекса мер, направленных на либерализацию финансовой системы и, в первую очередь, на развитие фондовых рынков. Однако пример стран ВА и ЮВА свидетельствует о том, что скоропалительные и непродуманные реформы, направленные к этой цели, могут привести к дестабилизации финансовой системы и даже спровоцировать возникновение валютно-финансового кризиса. Таким образом, только хорошо продуманное и подготовленное, последовательное и сбалансированное развитие финансовой системы становится одним из ключевых факторов, способствующих устойчивому экономическому росту.
Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Дьячкина, Полина Ильинична, Москва
1. Bank of Japan. Data for Japanese financial history. Showa, v. 23, pp. 337-368, 1969.
2. Bank of Japan. Economic Statistics Annual. Tokyo, Statistical Department, Bank of Japan, 1960
3. Bank of Japan. Economic Statistics Annual. Tokyo, Statistical Department, Bank of Japan, 1970.
4. Bank of Japan. Flow of funds accounts in Japan. Tokyo, Research and Statistics Department, Bank of Japan, 1965, 1975, 1982.
5. Bank of Japan. Flow of funds accounts in Japan. Tokyo, Research and Statistics Department, Bank of Japan, 1978, 1986.
6. Bank of Japan. Financial and Economic Statistics Monthly. Tokyo, Research and Statistics Department, Bank of Japan.
7. Central Bank of China. Economic Research Department, Financial Statistics Monthly. Taiwan District, ROC, 2003.
8. International Monetary Fund. International Financial Statistics. CD-ROM, Washington D.C., 2003.
9. World Bank. World Development Indicators. Washington DC, CD-ROM, 2003.
10. Монографии и сборники статей:
11. БариновЭ. А. Валютно-кредитные отношения во внешней торговле. М., 1ФКК, 199811 .Дъячкина П.И. Финансовая система Японии в 20 столетии Депонирована в
12. ИНИОН РАН № 58889, 15.05.2004 12.Дъячкина П.И. Роль государства в регулировании финансовых систем стран Восточной и Юго-Восточной Азии в Актуальные проблемы стран Азии. Сборник научных статей М., Гуманитарий, 2005
13. Ъ.Красавина Л.Н., Былиняк С. А. Международные валютно-кредитные и финансовые отношения. М.,Финансы и статистика, 2003
14. А.МартыновВ.А.,АвтономовВ.С.,ОсадчаяИ.М. Переходная экономика: теоретические аспекты, российские проблемы, мировой опыт. -М., Экономика, 2005
15. Мелъянцев В.А. Информационная революция, глобализация и парадоксы современного экономического роста в развитых и развивающихся странах. -М., ИСАА при МГУ им. Ломоносова, 20001.в.Мусатов В.Т. Фондовые рынки: инструменты и механизмы. М.,
16. Международные отношения, 19911. .Симония Н.А. Страны Востока: пути развития.- Наука, М.,1975
17. Солюс Г. П.,Кузнецов А. И. Развивающиеся страны: в сетях финансовой зависимости. М. Финансы и статистика, 1990
18. Федякина JT.H. Международные финансы СПб.: Питер, 2005.
19. Ю.Фридман Л.А.,Гордон Л., Тягуненко В. Типология несоциалистических стран.-М.,Наука, 197621 .Фридман Л.А., Мелъянцев В.А. Проблемы экономического роста в Крупные развивающиеся страны в социально-экономических структурах современного мира М.,Наука,1990
20. Широкое Г. К Восток: панорама новейшего времени Избранные научные труды М., ИВ РАН, 2003
21. Шишков Ю. В. Интеграционные процессы на пороге XXI века: Почему не интегрируются страны СНГ М.: III тысячелетие, 20012А.Элъянов А.Я. Неолиберальная глобализация и догоняющее развитие -М.-.Институт микроэкономики, 2003
22. ТЬ.Элъянов А.Я. Место и роль государства в догоняющем развитии М., ИМЭМО РАН, 1999
23. Aberbach J. D., Dollar D., Sokoloff K. L. The role of the state in Taiwan's Development M.E.Sharpe, Inc. New York, US, 1994.
24. Allen F., Gale D. Comparing Financial Systems The MIT Press. London, 2000
25. Allen F. Stock Markets and resource allocation in Mayer C., Vives X. Capital markets and financial intermediation Cambridge University Press, New York, NY,1. USA, 1993.
26. Altman, E.I. and Subrahmanyam, M.G. Recent advances in corporate finance -Irwin, 1985.30Aoki, M. and Patrick H. The Japanese main bank system: its relevance for developing and transforming Economies Oxford University Press (UK), 1994.
27. Aoki, M. The economic analysis of Japanese Firm Amsterdam, North Holland, 1984.
28. Asian Development Bank Rising to the challenge in Asia : a study of financial markets, Republic of Korea Manila, Philippines, 1999.
29. Bank of Japan Hundred-Year statistics of the Japanese economy Research and Statistics Department, Bank of Japan, Tokyo, 1966.
30. Beason D., James J. The Political Economy of Japanese Financial Markets. Myths versus Reality Basingstoke , Macmillan , New York , St. Martin's , 1999.
31. Bebczuk R.N. Asymmetric information in financial markets : introduction and applications Cambridge, U.K., New York, Cambridge University Press, 2003.
32. Beck, TД Levine R. External Dependence and industry growth: does financial structure matter? World Bank working paper, 2002.
33. Beck T., Demirguc-Kunt A., Levine R. and Maksimovic V. Financial Structure and Economic Development: Firm, Industry and Country Evidence in Demirguc-Kunt A., Levine R. Financial Structure and Economic Growth , 2001.
34. Beck T., Demirguc-Kunt A., Levine R. The financial Structure Database in Demirguc-Kunt A., Levine R. Financial Structure and Economic Growth, 2001.
35. Bond S., Elston J., Mairesse J. and Mulkay B. Financial factors and investment in Belgium, France, Germany and UK: A comparison using company panel data. -NBER Working Paper No. 5900, 1997.
36. AQ.Caprio G., Honohan P., Stiglitz J. E. Korea's financial Crisis, in Financial liberalization: how far, how fast? Cambridge, New York, Cambridge University Press, 2001.
37. Al.Cargill T., Yoshino N. Postal Savings and Fiscal Investment in Japan Oxford, Oxford University Press, 2003.
38. Carlin W. and Mayer C. Finance, Investment and Growth Working Paper (London: University College), 1998.
39. Chang H.L. The Rebel Within London, Wimbledon Publishing Company, 2001.
40. Chang H.L., Palma G., Whittaker D.H. Financial Liberalization and the Asian Crisis, Basingstoke, New York, Palgrave, 2001.
41. Cho L. and Kin Y.H. Korea's Political Economy: An Institutional Perspective -Boulder, Co: Westview, 1994.
42. Cho S. The dynamics of Korean economic development Washington, DC : Institute for Internationsl Economics , 1994.
43. Chung D., Eichengreen B. The Korean Economy Beyond the Crisis Chetenham, UK, Northampton, Mass.: Edward Elgar, 2004.
44. Claessens S., Djankov S. and Lang L. East Asian Corporates: Growth, Financing and Risks over Last Decade World Bank, Working Paper Series, 1998.
45. Claessens S., Djankov S. and Klapper L. Resolution of Corporate Distress: Evidence from East Asia's Financial Crisis World Bank Working Paper #2133, 1999; from Internet Ссыка на домен более не работаетfiles/1001wps2133.pdf
46. Demirguc-Kunt A. and Levine R. Bank-based and Market-based financial systems: cross-country comparisons Washington DC, World Bank Working Paper, 1999.
47. Demirguc-Kunt A., Maksimovic V. Financial Constraints, Uses of Funds and Firm Growth: An International Comparison Working Paper, World Bank, 1996.
48. Devereux M. and Schiantarelli F. Investment, Financial Factors and Cash Flow: Evidence from U.K. panel Data, in Habbard G. Asymmetric Information Corporate Finance and Investment University of Chicago Press, Chicago, IL, 1990.
49. Djankov S., La Porta R., Lopez-de-Silanes F. and Shleifer A. Courts: The Lex Mundi project NBER working paper, 2002.
50. Emi K, Ito M. and Eguchi H., Estimates of Long-Term Economic Statistics of Japan since 1868 Tokyo, Toyo Keizai Sinpo-sha, 1988.
51. Fukao M. Financial Integration, Corporate Governance and the Performance of Multinational Companies Washington D.C., The Brookings Institution, 1995.
52. Gerschenkron A., Economic backwardness in historical perspective a book of essays, Cambridge, Belknap Press of Harvard University Press , 1962.
53. Gilchrist S. and Himmelberg C.P. Investment, fundamentals and finance NBER Working Paper No.6652, 1998.
54. Glen J. and Pinto B. Debt and Equity? How firms in Developing countries Choose Discussion Paper#22, International Finance Corporation, 1994.
55. Goldsmith R. Financial Structure and Development New Haven, Yale University Press, 1969.
56. Goldsmith R. The Financial Development of Japan, 1868-1977 New Heaven, CT: Yale University Press, 1983.
57. Government and Corporate Bonds Underwriters Association History of Japanese Government and Corporate Bonds Market Tokyo, 1980
58. Hall B.H. Investment and R&D at the firm level: Does the source of financing matter NBER Working paper No. 4096, 1992.
59. Hansson P., Jonung L. Finance and Economic Growth: The Case for Sweden, 1834-1991 Stockholm School of Economics Working Paper Series in Economics and Finance, WP 176, 1997.
60. JO.Hoshi T. Cleaning up balance sheets: Japanese Experience in the postwar reconstruction and recapitalization in M. Aoki and H. Kim, editors, Corporate
61. Governance in transitional Economies: Insider Control and Role of Banks -Washington, D.C. : The World Bank, 1995.
62. Hoshi Takeo, and Hugh P. Crisis and Change in the Japanese Financial System -Boston, MA: Kluwer Academic Publishers, 2000.
63. Hoshi, T. and Kashyap A. Corporate Financing and Governance in Japan: The Road to The Future The MIT Press, Cambridge, Massachusetts, 2001.
64. Jung K., Young-Cheol K., and Stulz R. Investment opportunities, managerial discretion and the security issue decision Working Paper 4907, NBER, 1994.
65. Kim, E. M. Big Business, Strong State: collusion and conflict in South Korean development State University of New York Press, 1960-1990, Albany, N.Y., 1997.
66. Kitamura Y., Suto M., Teranishi J. Reflections on New Financial System in Japan, in Designing Financial Systems in East Asia and Japan, edited by Joseph P.H. Fan, Masaharu Hanazaki and Juro Teranishi London, Routledge, 2004.
67. Levine R., Demirguc-Kunt A. Financial Structure and Economic Growth: A cross country Comparison of Banks, Markets, and Development, 2001.
68. Long, J. and Malitz /. Investment patterns and Financial leverage, in B. Friedman, Ed.: Corporate Capital Structure in the US The Universiy of Chicago press, Chicago, 1985.
69. Mai Chao-Chen, Chien-Sheng Shin Taiwan's Economic Success since 1980 -Cheltenham, UK E.Edgar 2001.
70. Masuyama S., Vandenbrink D. and Chia Siow Uue East Asia's Financial Systems. Evolution and Crisis NRI Nomura Research Institute, Tokyo and ISEAS Institute of Southeast Asian Studies, Singapore, 1999.
71. Mayer, C. Financial Systems, Corporate Finance and Economic Development, in G. Habbard, Asymmetric Information Corporate Finance and Investment University of Chicago Press, Chicago, 1990.
72. Mikitani R., Posen A. Japan's Financial Crisis and its Parallels with US Experience Institute for International Economics, Washington D.C., 2000.
73. Minami, Ryoshin The Economic Development of Japan, A Quantitative Study -Macmillan Press, London, 1986.91 .Miyazaki, Y. Sengo Nihon no Keizai Kiko (The economic mechanism of postwar Japan) Shin Hyoron Sha, Tokyo, 1966.
74. Montgomery J. The Indonesian Financial System: Its Contribution to Economic Perfomance, and Key Policy Issues IFM Working Paper 97/45, 1997.
75. Nakamura T. Economic growth in Prewar Japan Yale University Press, New Haven, CT, 1983.
76. Nakamura T. Nihon Keizai: Sono Seicho to Kozo (Japanese Economy: Structure and Growth), 3rd edition University of Tokyo Press, Tokyo, 1993.
77. Nam Sang-Woo Institutional Reform of the Korean Financial System in Korea's Political Economy: An Institutional Perspective edited by Lee-Jay Cho and Yoon
78. Hyung Kin Westview, Boulder, 1994.
79. Okazaki T. Corporate Governance, in T.Okazaki and M. Okuno-Fujixvara The Japanese Economic System and Its Historical Origins Oxford Univerity Press, Oxford, New York, 1999.
80. Okazaki T. Senji Keikaku Keizai to Kigyo (War time planned economy and Firms) in Gendai Nihon Shakai, vol.4 Rekishi-teki Zentei (Contemporary Japanese Society, vol.4, Historical Presumptions) pp. 363-398; Tokyo: University of Tokyo Press, 1991.
81. Okazaki, Tetsuji and Okuno-Fujixvara M. Gendai Nihon Keizai System no Genryu (The Origin of the Contemporary Japanese Economic System) Nihon Keizai Simbun-sha, Tokyo, 1993.
82. Patrick H. Japanese Financial Development in Historical Perspective, 18681980 in Gustav Ranis Comparative Development Perspectives Westview Press, Boulder, 1984.
83. Patrick, Hugh and ChulPark Y. The financial development of Japan, Korea and Taiwan: Growth, Repression and Liberalization NY Oxford University Press, New York, 1994.
84. Pomerleano M. The East Asia Crisis and Corporate Finances The untold Micro Story - World Bank Working paper from WB homepage, Ссыка на домен более не работаетhtml/dec/PublicationsAVorkpapersAVPS1900series/wps 1990/wps 1990.pdf, 1998.
85. Rajan, R., and Zingales L. Financial Systems, Industrial Structure and Growth -unpublished, from the internet Ссыка на домен более не работаетfac/raghuram.rajan/research/finsys.pdf, 1999
86. Ranis G. Taiwan, from developing to mature economy Westview Press,1. Colorado, US, 1992.
87. Roe, M. Strong managers, weak owners: The political costs of American corporate finance Princeton University Press, Princeton, 1994.
88. Rutherford, J. An international Perspective on the capital structure puzzle, in Joel Stern and Donald Chew New Developments in International Finance Basil Blackwell, New York, NY, 1988.
89. Ryoshin M. The Economic Development of Japan Macmillan Press, Basingstoke, 1994.
90. Sheard, R Japanese Firms, Finance and Markets Addison Wesley, Melbourne, 1996.
91. Shimizu, Yoshinori Convoy Regulation, Risk Management and Financial Crisis in Japan in Ryoichi Mikitani and Posen Adam Japan's Financial Crisis and its Parallels wit US Experience Institute for International Economics, Washington D.C., pp.57-99, 2000.
92. Singh, A., Hamid J., Salimi B., Nakano.Y. Corporate Financial Structures in Developing Countries. Technical Paper, International Finance Corporation, Washington, DC. 1992.
93. Suzuki Y. The Japanese Financial System Clarendon Press, Oxford, England, 1987.
94. Tadesse, S. Financial Architecture and Economic Performance: International Evidence. William Davidson Working Paper, 449, 2001; from Internet Ссыка на домен более не работаетp/wdi/papers/2001-449.html
95. Tadesse, S. The Information and monitoring role of capital markets: Theory and International Evidence Working Paper, University of South Carolina, 2000.
96. Teranishi J. Japan: Development and Structural Change of the Financial System in H. Patrick and Y. C. Park The financial Development of Japan, Korea and Taiwan: Growth, Repression and Liberalization Oxford University Press, New York, 1994.
97. Teranishi, J. Mein Banku Sisutemu (Main Bank System) in Tetsuji Okazaki and Masahiro Okuno-Fujiwara Gendai Nihon Keizai System no Genryu (The Origin of the Contemporary Japanese Economic System) Nihon Keizai Simbun-sha, Tokyo, pp. 61-95, 1993.
98. Teranishi, J. Nihon no Keizai Hatten to Kin'yu (Japanese Economic Development and Financial System) Iwanami Shoten, Tokyo, 1982.
99. Tsuru K. Finance and Growth: Some theoretical considerations and a review of empirical literature OECD Working Paper 228, 2000.
100. Thorbecke E., Wan H. Taiwan's Development Experience: Lessons on roles of government and market Kluwer Academic Publihers, Boston, 1999.
101. Wade R. Governing the market: economic theory and the role of government in East Asian industrialization Princeton University Press, Princeton, N.J., 1990.
102. World Bank The East Asian Miracle: Economic Growth and Public Policy. Oxford University Press, Washington DC, 1993
103. Yamamura K., YasubaY. The Political economy of Japan. The Domestic Transformation Stanford.1. Периодические издания:
104. М.Ю.Алексеев Система среднесрочных мер по обеспечению экономического подъема // Коммерсантъ, № 6010.04.99, № 6113.04.99
105. А.В.Аникин Последний кризис (Россия, 1998-1999) // Экономика 21 века, №7, 2003
106. Доронин И.Г., Яковлева E.JI. Внешние факторы российского экономического роста // Обществ, науки и современность. 2001. - N 6. стр. 27-45.
107. Дъячкина П.И. Финансовая система и структура капитала компаний Восточной и Юго-Восточной Азии // Мировая Экономика и Международные Отношения., 2005, №7
108. Дъячкина П.И. Анализ структуры капитала компаний стран Восточной и Юго-Восточной Азии // Вестник Московского Университета. Серия Востоковедение, 2005, №2
109. Леонтьева Е.JI. Кризис и реформы в банковской системе Японии // МЭИМО, 2004, № 4, Стр. 57-65
110. Мовсеян А. Г., Огнивцев С. Б. Финансовый рынок и системный подход к анализу рынка корпоративных ценных бумаг// Деньги и кредит. 1998. - № 4.- стр. 46-52.
111. Соколинский В.M., Фаризов И.О. Капитал и инвестиции через призму мировой статистики // Экономика в школе, 2000, № 1
112. Соколинский В.М., Фаризов И.О. Контрасты менталитета, или готовы ли россияне к рынку? // Вестник финансовой академии. М., 2002, № 2
113. Шенаев В.Н. О концепции экономического развития России //Общество и Экономика, 1995, №9
114. Фридман JI.A., Видясов М., Мелъянцев В.А. Государственные расходы и экономический рост// МЭИМО. 1999, №10, стр. 14-25, №11, стр. 9-18
115. Berger, P., Eli О. and Yermack D. Managerial Entrenchment and capital structure decisions, II Journal of Finance, 1997, v. 50, pp. 1411-1430.
116. Bodie Z, Merton R. C. and Samuelson W. F. Labor Supply Flexibility and Portfolio Choice in a Life Cycle Model IIJournal of Economic Dynamics and Control, Amsterdam, North-Holland, 1992, v. 16, pp. 427-449.
117. Bond, S. and Meghir C. Dynamic Investment models and the firm's financial Policy I I Review of economic Studies, 1994, v. 61, pp. 197-222.
118. Boot A., Thakor A.V. Financial Systems Architecture. I/Review of financial studies, 1997, v. 10, pp. 693-733.
119. Booth L., Aivazian V., Demirguc-Kunt A., Maksimovic V. Capital Structures in Developing Countries. I The Journal of Finance. New York: American Finance Association, 2001, v. 56, pp. 87-130.
120. Boyd J.H., Smith B.D. The evolution of debt and equity markets in economic development. //Economic Theory, 1998, v. 12, pp. 519-560.
121. Bradley M., Jarrell G. and Kim E.H. On the existence of optimal capital structure: Theory and Evidence //Journal of Finance, 1984, v. 39, pp. 857-878.
122. De Angelo H. and Masulis, R. (1980) Optimal Capital Structure under personal and corporate taxation //Journal of Financial Economics, 1980, v. 8, pp. 3-30.
123. Demirguc-Kunt A., Maksimovic V. Stock Market Development and Financing Choices of Firms //World Bank Economic Review, 1996, v. 10, pp. 341-369.
124. Demirguc-Kunt A., Maksimovic V. Institutions, Financial Markets and Firm Debt Maturity //Journal of Financial Economics, Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1999, v. 54, pp. 295-336.
125. Demirguc-Kunt A., Maksimovic V. Law, Finance and Firm Growth //Journal of finance, 1998, v. 53 (6), pp. 2107-2137 (December).
126. Dewenter K.L. and Warther V.A. Dividends, asymmetric information and agency conflicts: Evidence from comparison of the dividend policies of Japanese and US firms //Journal of Finance. New York : American Finance Association, 1998, v. 53, pp. 879-904.
127. Diamond D. Monitoring and reputation: The choice between bank loans and directly placed debt //Journal of Political Economy, 1991, v. 99, pp. 689-721.
128. Diamond D. and Rajan R. Liquidity Risk, Liquidity Creation and Financial Fragility: A theory of banking I Journal of Political Economy, 2000, v. 109, Chicago, University of Chicago Press.
129. Fazzari S.M. and Petersen B.C. Working Capital and Fixed Investment: New Evidence on Financing Constrains IIJournal of Economics, 1988, v. 24 (3), pp. 328-342.
130. Fazzari S.M., Habbard R.G. and Petersen B.C. Financing Constraints and Corporate investment I/Brookings Papers of Economic Activities, 1988, v. 1, pp. 141-195.
131. Frankel A. and Montgomery J. Financial Structure: an international perspective // Brookings Paper of Economic Activity, 1991, v. 1, pp. 257-297
132. Gilchrist S. and Himmelberg C.P. Evidence on the role of cash flow in reduced-form investment equations //Journal of Monetary Economics, 1995, v. 36, pp. 541-572.
133. Harris, M. and Raviv A. The theory of capital structure //Journal of Finance, 1991, v. 46, pp. 297-355.
134. Higgins R. How much Growth can the firm afford //Financial Management. Financial Management Association, Tampa, 1997, v. 3, pp. 7-16.
135. Hirota, S. Are Corporate Financing Decisions Different in Japan? An Empirical Study on Capital Structure //Journal of the Japanese and International Economies, San Diego, Academic Press, 1999, v. 13.
136. Hoshi, T., A.Kashyap and D.Sharfstein Corporate Structure, Liquidity and Investment: Evidence form Japanese panel Data //Quarterly Journal of Economics, Harvard University, Cambridge, Mass., 1991, v. 106 (1), pp. 33-60.
137. Hoshi, T.y A. Kashyap and D. Scharfstein The Role of Banks in Reducing the Costs of Financial Distress in Japan //Journal of Financial Economics, Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1990, v. 27.
138. Hoshi, T., A. Kashyap and D. Scharfstein Corporate Structure, Liquidity, and Investment: evidence from Japanese Industrial Groups //Quarterly Journal of Economics, Harvard University Press, 1991, v. 106.
139. Hubbard, R.G., Kashyap A. and Whited T.M. Internal Finance and Firm Investment //Journal of Money, Credit and Banking, 1997, v. 27(3), pp. 683-701.
140. Jappelli, T. and Pagano M. Savings, growth and liquidity constraints //Quarterly Journal of Economics, 1994, v. 109, pp. 55-83.
141. Jensen M. The agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers //American Economic Review, Ithaca, N.Y. : American Economic Association, 1986, v. 76, pp. 323-329.
142. Jensen M., Meckling W. Theory of the firm: Managerial Behavior, agency costs and ownership structure //Journal of Financial Economics. Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1976. v. 3, pp. 305-360.
143. Kaiser, K. An international view of bankruptcy laws and implications for corporations facing financial distress Working Paper 93/44/FIN, INSEAD, 1993.
144. Kale, Lay ant, T. Noe, an G Ramires The effect of Business Risk on on corporate capital structure: Theory and Evidence //Journal of Finance, 1992, v. 46.
145. Kaplan, S.N. and Zingales L. Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financial constraints? //Quarterly Journal of Economics, v. 112(1), pp. 169-215.
146. Kaplan, S.N., and Minton B.A. Appointments of outsiders to Japanese boards: Determinants and implications for managers //Journal of Financial Economics, Amsterdam, North-Holland Publishing Company, 1994, v. 36, pp.225-258.
147. Kester, W.C. Capital and Ownership Structure: a comparison of United States and Japanese manufacturing corporation //Financial Management, 1986, v. 15, pp. 5-16.
148. Kraus, A. and Litzenberger, R. A State-preference model of optimal financial leverage //Journal of Finance, 1982, v. 27, pp. 911-922.
149. LallAand Liu M. Liberalization of financial and capital markets Singaporeis almost there //Law and Policy in International Business, Worcester: Law and Policy in International Business Association, v. 28 (Fall), pp. 619-647.
150. Lang, L and R.M.Stulz Tobin's, corporate diversification and firm performance //Journal of Political Economy, 1996, v. 102, 1248-80.
151. Lang, L., Ofek E. and R.M.Stulz Leverage, Investment and firm growth, //Journal of Financial Economics, 1996, v. 40 (1), pp. 3-29.
152. La Porta, R, F. Lopez-de-Silenes, A.Shleifer and R.W.Vishny Legal Determinants of external finance //Journal of Finance, New York: American Finance Association, 1997, v. 52, 1131-50.
153. La Porta, R, F. Lopez-de-Silenes, A.Shleifer and R.W.Vishny Law and Finance IIJournal of Political Economy, Chicago: University of Chicago Press, 1998, v. 106(6), pp .1113-1155.
154. Macey J. Measuring the effectiveness of different corporate governance systems: toward a more scientific approach //Journal of Applied Corporate Finance, 1998.
155. Mcconnell, J.J. and Servaes H. Equity ownership and two faces of debt //Journal of Financial Economics, 1995, v. 39, pp. 131-57.
156. Miller M.H. Debt and Taxes //Journal of Finance, New York: American Finance Association, 1977, v. 32, pp. 261-75.
157. Miller M., Modigliani F. Dividend Policy, Growth and the Valuation of Shares //Journal of Business, The School of Business of the University of Chicago, Chicago : The University of Chicago Press, 1961, v. 34, pp. 411-433.
158. Modigliani F., Miller M. The cost of capital, corporation finance and the theory of Investment //American Economic Review, Ithaca, N.Y.: American Economic Association, 1958, v. 48, pp. 261-297.
159. Modigliani Modigliani F., Miller M. Corporation Income Taxes and the cost of capital: a correction //American Economic Review, Ithaca, N.Y.: American Economic Association, 1963, v. 53, pp. 433-43.
160. Morck, Randall, Shliefer A. and Robert W. Vishny Management Ownership and Market Valuation: An Empirical Analysis //Journal of Financial Economics, Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1988, v. 20, pp. 293-315.
161. Myers S. The determinants of Corporate Borrowing //Journal of Financial
162. Economics, Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1977, v. 5, pp. 147175.
163. Myers, Stewart The Capital Structure Puzzle //Journal of Finance, 1984, v. 39, pp. 575-592.
164. Myers S., Majluf N. Corporate Finance and Investment Decisions when firms have information that investors don't have //Journal of Financial Economics, Amsterdam : North-Holland Publishing Company, 1984, v. 13, pp. 187-221.
165. Nickeil, S. and Nicolitsas How does financial pressure affect firms? //European Economic Review, 1999, v. 43, pp. 1435-1456.
166. Petersen, Mitchell, and Rajan R. The Benefits of Firm-Creditor Relationships: Evidence form Small Business Data //Journal of Finance, New York: American Finance Association, 1994, v. 49, pp. 3-37.
167. Rajan R., Zingales L. What do we know about capital structure? Some Evidence from International Data //Journal of Finance, New York: American Finance Association, 1995, v. 50, pp. 1421-1460.
168. Rajan R., Zingales L. Financial Dependence and Growth //American Economic Review, Ithaca, N.Y.: American Economic Association, 1998, v. 88, pp. 559-586.
169. Rajan, R.G., Zingales L. Which Capitalism? Lessons from East Asian Crisis //Journal of Applied Corporate Finance, New York, N.Y.: Stern Stewart Management Services, 1998, v. 11(3).
170. Ram R. Financial Development and Economic Growth: Additional Evidence //The Journal of Development Studies, 1999, v. 35, pp.164-174.
171. Sharpe, S. Asymmetric Information, bank lending and implicit contracts: A stylized model of customer relationships //Journal of Finance, 1990, v. 45, pp. 1069-1088.
172. Sheard, P. The main bank system and corporate monitoring and control in Japan, //Journal of economic behavior and Organization, 1999, v. 9, pp. 399-422.
173. Sheard, P. The Main Bank System and Corporate Monitoring and Control in Japan //Journal of Economic Behavior and Organization, Amsterdam: North-Holland Publishing Company, 1989, v. 11, pp. 399-422.
174. Sheard, P, Reciprocal Delegated Monitoring in The Japanese Main Bank System //Journal of the Japanese and International Economies, San Diego:
175. Academic Press, 1994, v. 8, pp. 1-21.
176. Shyam-Sunder, Lakshmi, and Myers S. Testing Static Tradeoff against pecking order models of capital structure //Journal of Financial Economics, 1999, v. 51, pp. 219-244.
177. Singh A., Weisse B. Emerging Stock Markets, Portfolio Capital Flows and Long-Term Economic Growth: Micro and Macroeconomic Perspectives //World Development, 1998, v. 26, pp. 607-622.
178. Stonehill, A., Beckhuisen T., Wright R., Remmers L. Financial Goals and Debt ratio determinants: A survey of practice in five countries //Financial Management, 1975, v. 4, pp. 27-41.
179. Titman S., Wessels R. The determinants of Capital Structure Choice //Journal of Finance, New York: American Finance Association, 1988, v. 43.
180. Whited A.M. Debt, liquidity constraints and corporate investment: Evidence from panel АгЛа//Journal of Finance, 1992, v. 47(4), pp. 1425-1460.
Похожие диссертации
- Мониторинг и управление предложением труда в сельской местности
- Особенности влияния внешней торговли на экономическое развитие стран Восточной и Юго-Восточной Азии
- Особые экономические зоны как институциональные инструменты включения России в глобализирующееся мировое хозяйство
- Теория и практика перехода на инновационно-ориентированную модель развития экономики в странах Восточной и Юго-Восточной Азии