Geum.ru
Темы диссертаций по экономике » Финансы, денежное обращение и кредит

Биржевые операции коммерческих банков с российскими ценными бумагами тема диссертации по экономике, полный текст автореферата

Ученая степень кандидат экономических наук
Автор Киселев, Сергей Викторович
Место защиты Москва
Год 1999
Шифр ВАК РФ 08.00.10
Диссертация

Диссертация: содержание автор диссертационного исследования: кандидат экономических наук , Киселев, Сергей Викторович

Введение

Глава I. Российский биржевой фондовый рынок как инвестиционная среда для коммерческих банков и их клиентов.

1. Россия, как часть общемирового фондового рынка.

2. Основные сегменты и участники рынка ценных бумаг. 2.

3. Место фондовой биржи на современном этапе развития российского рынка ценных бумаг.

Глава II. Анализ деятельности коммерческих банков на фондовом рынке. ^

1. Операции коммерческих банков на фондовом рынке. ^

2. Виды анализа рынка ценных бумаг. ^ ^

3. Оценка доходности различных биржевых фондовых инструментов. ^

4. Инвестиционная политика коммерческих банков.

Глава III Совершенствование биржевых операций коммерческих банков

1. Процесс формирования портфеля ценных бумаг в условиях повышенного риска

2. Пересмотр портфеля.

3. Оценка эффективности портфеля.

4. Предлагаемые направления в деятельности коммерческих банков по обслуживанию клиентов на биржевом рынке.

Диссертация: введение по экономике, на тему "Биржевые операции коммерческих банков с российскими ценными бумагами"

В связи с реформированием российской экономики и переходом к рыночным отношениям возник вопрос о необходимости создания конкурентоспособного финансового сектора, способного мобилизовать инвестиционные ресурсы.

Учитывая сложность и масштаб задач, стоящих перед экономикой России, очевидно, что проблема финансирования и реконструкции экономики не может быть решена только за счет бюджетной системы и банковского сектора. Так определилась необходимость формирования рынка ценных бумаг, который смог бы обеспечить гибкое межотраслевое перераспределение инвестиционных ресурсов, максимально возможный приток собственных и зарубежных инвестиций на российские предприятия, реализацию разумной политики финансирования дефицита федерального бюджета, формирование необходимых условий для накопления сбережений и трансформации их в инвестиции.

Такой подход к развитию российского рынка ценных бумаг предусматривается в Концепции развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации, утвержденной Указом Президента Российской Федерации от 1 июля 1996 г. № 1008.

Рыночное реформирование российской экономики позволило достичь определенных успехов в развитии рынка ценных бумаг. До настоящего времени еще нельзя говорить о том, что рынок сформирован. Произошедший в августе 1998 г. кризис отбросил российскую экономику на несколько лет назад, объемы операций, совершаемые участниками рынка, микроскопические.

Современное состояние дел на российском фондовом рынке позволяет предполагать, что в ближайшем будущем банки будут занимать лидирующие позиции среди профессиональных участников рынка. Например, рынок государственных ценных бумаг более чем на 90 процентов запонен ресурсами, поступившими на рынок через банковский сектор. Банки имеют возможность приобретать акции предприятий как для договременного вложения, так и для спекулятивных операций.

Кроме того, инфраструктура рынка ценных бумаг развивается (и будет в дальнейшем развиваться) за счет того, что именно банки будут предоставлять массовым клиентам и профессиональным участникам фондового рынка услуги в области депозитарной, клиринговой деятельности, услуги по доверительному управлению ценными бумагами и средствами для инвестирования в ценные бумаги.

Разразившийся на мировом финансовом рынке кризис, одной из наиболее пострадавших стран в котором стала Россия, нисколько не лишает актуальности выбранную тему и исследования, проведенные в диссертации. Исследования в этой области в настоящий момент позволят проанализировать ситуацию прошлых лет, определить ошибки, совершенные коммерческими банками при совершении операций на фондовом рынке, отбросить устаревшие принципы, свойственные начальному периоду формирования фондового рынка и сформировать цивилизованный фондовый рынок, отвечающий требованиям экономики.

Таким образом, актуальность темы определяется местом рынка ценных бумаг в отечественной экономике и той ролью, которую играют на рынке ценных бумаг коммерческие банки.

В отечественной экономической литературе в последние годы получили освещение вопросы, связанные с теоретической и практической проработкой проблем рынка ценных бумаг и роли коммерческих банков как участников фондового рынка. В частности, можно выделить работы следующих отечественных авторов: М.Ю. Алексеева Ч по вопросам депозитарно-клиринговых операций, А.И. Буренина - по вопросам рынка производных инструментов. Я.М. Миркина, В.А. Галанова, А.И. Басова- по общим вопросам формирования и функционирования рынка ценных бумаг. А.А. Козлова, К.Н. Корищенко, Б.И. Златкис, М.Ю. Алексеева - по вопросам рынка государственных ценных бумаг, А. А. Эрлих, А. Эдера по вопросам технического анализа, Б.Г. Федорова, Ю. И. Львова - по вопросам инвестиционной банковской деятельности.

Однако в данных исследованиях преобладает рассмотрение модели рынка ценных бумаг, при котором банки выпоняли роль инвесторов или эмитентов. Многие аспекты деятельности банков на рынке ценных бумаг остаются неизученными. В частности, в имеющихся публикациях недостаточно подробно исследовались возможности коммерческих банков при проведении торговых биржевых операций, при осуществлении доверительного управления, не нашли дожного отражения анализ эффективности работы банка на фондовом рынке, методы снижения рисков при операциях на биржевом рынке и.т.д.

Вышеизложенное послужило основанием для выбора темы настоящего исследования. Его основным объектом являются коммерческие банки. Предмет исследования Ч биржевые операции банков с ценными бумагами за счет собственных средств и средств клиентов.

Главной целью исследования является анализ инвестиционной среды: российского биржевого фондового рынка, возможностей банков по совершению указанных операций, определение рисков и разработка на этой основе предложений по совершенствованию операций, являющихся предметом настоящего исследования.

Для реализации поставленной цели в исследовании были поставлены следующие задачи:

Х обосновать факт вхождения российского фондового рынка в состав общемирового финансового рынка;

Х определить место биржевой торговли на российском рынке ценных бумаг;

Х проанализировать взаимосвязь биржевых и внебиржевых сегментов фондового рынка;

Х оценить преимущества биржевой торговли для торговых операций коммерческих банков;

Х определить возможность формирования оптимального портфеля и его пересмотра с использованием достижений современной экономической науки;

Х разработать новые методы сравнительного анализа облигаций, как основного вида биржевых инструментов, используемых коммерческими банками;

Х формализовать используемые на практике методы пересмотра портфеля, оценки эффективности управления им;

Х определить возможные принципы установления лимитов риска.

Поставленные задачи определяют структуру диссертации, согласно приведенной блоксхеме.

ПЕРВАЯ ГЛАВА

Международный рынок ценных бумаг

Рынок emerging markets т~

Россиийский рынок ценных бумаг

Сегменты рынка

Участники рынка

Биржевой рынок

ВТОРАЯ ГЛАВА

Коммерческий банк как участник фондового рынка

Анализ рынка ценных бумаг

Оценка доходности

Инвестиционная политика коммерческого банка

ТРЕТЬЯ ГЛАВА

Формирование портфеля г

Новые методы анализа ! 4 | Распределение активов

1 1 Г +

Пересмотр портфеля i !

Лимиты потерь

Безубыточность портфеля

Оценка эффективности портфеля

Новые услуги клиентам на биржевом рынке

Margin trading Управление ОФБУ и ПИФ

Хронологические рамки исследования охватывают в основном период 1993-98 гг., поскольку именно в эти годы был создан и развивася рынок ГКО-ОФЗ. основной биржевой рынок, определивший взаимосвязь коммерческих банков и бирж.

Методологическую и теоретическую основу исследования составили труды видных представителей отечественной и мировой мысли в области развития финансово-кредитной сферы, фондового рынка и банковского дела, в частности, Г. Марковица, У. Шарпа, С. Фишера и. др.

В качестве источников статистических данных в работе были использованы информационные первоисточники: ММВБ, РТС, данные информационных агентств: REUTERS, DOW JONES, Интерфакс, а также публикации международных организаций, экономическая периодика, законодательные и нормативные акты органов государственной власти и др. Использован ряд материалов, связанных с деятельностью банков: Сбербанк России, ОНЭКСИМ банк, МЕНАТЕП, Олимпийский и др.

Научная новизна исследования заключается в том, что в работе предлагаются оригинальные подходы к осуществлению коммерческими банками операций на биржевом фондовом рынке, ряд которых опробован на практике при осуществлении автором диссертации операций на ОРЦБ (принятое наименование рынка ГКО и ОФЗ), Секции Фондового рынка ММВБ, доверительного управления ценными бумагами клиентов.

Диссертация: заключение по теме "Финансы, денежное обращение и кредит", Киселев, Сергей Викторович

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Настоящая диссертационная работа была написана в результате исследований в области биржевых операций коммерческих банков на фондовом рынке. В ней: сформулированы факты, подтверждающие вхождение России в систему общемирового фондового рынка;

- выявлены преимущества биржевой торговли для российского фондового рынка и для коммерческих банков, в частности; произведено сравнение биржевых и внебиржевых сегментов рынка ценных бумаг; обобщены подходы к анализу фондового рынка;

- выявлены практические преимущества биржевой торговли для коммерческих банков; произведена комплексная оценка операций банков на биржевом фондовом рынке; обоснованы особенности российского биржевого и внебиржевого фондовых рынков;

- исследованы возможности банков в сфере создания фондов колективных инвестиций, как новейшего для России продукта банковской технологии;

- показаны возможности использования банками современной теории управления портфелем ценных бумаг; в качестве новых методов анализа и управления рисками предложены: метод взаимного соответствия доходностей, оригинальная методика установления лимитов потерь stop-loss. В результате проведенного диссертационного исследования сделаны следующие выводы.

Российский рынок ценных бумаг стал неотъемлемой частью экономики, прошел определенный путь развития, однако произошедший кризис не позволяет говорить о том, что он окончательно сформировася. Основной причиной этого являются изъяны российской экономики в целом.

Российский рынок относится к развивающимся рынкам. Об этом свидетельствуют следующие факторы, отмеченные в первой главе диссертации:

Х высокий уровень риска, сопряженный с высокой волатильностью рынка;

Х высокий уровень процентных ставок, сопряженный с высокой инфляцией. Вместе с тем, можно отметить, что российский рынок является частью общемирового рынка. Это подтверждается тем, что:

Х за 1994-97 годы объем иностранных инвестиций вырос;

Х российские эмитенты вышли на международный рынок;

Х развитие мирового рынка оказывает влияние на развитие российского рынка.

Анализ российского рынка ценных бумаг позволяет выделить следующие основные его сегменты:

Х рынок договых ценных бумаг (государственные, муниципальные, корпоративные);

Х рынок долевых ценных бумаг.

Анализ деятельности профессиональных участников фондового рынка позволяет определить пересечение сфер их интересов, возможность проводить сходные операции и предоставлять клиентам похожие услуги.

На основании проведения сравнительного анализа биржевого и внебиржевого фондового рынка были установлены следующие преимущества биржевого рынка:

И стандартизация условий совершения сделок и упрощение расчетов по ним;

И регламентация взаимодействия участников и биржи при проведении торгов; гарантия испонения сделок, заключенных на бирже; строгий отбор ценных бумаг, проходящих биржевой листинг; закрытый характер доступа к биржевым торгам, сопряженный с их гласностью (прозрачностью); невозможность манипулирования биржевыми ценами со стороны отдельных участников, снижение риска недобросовестных действий со стороны отдельных участников; снижение транс акционных расходов участников биржевых торгов.

Анализ участников рынка ценных бумаг позволяет отнести коммерческие банки к наиболее активному участнику РЦБ. Это подтверждается тем, что коммерческий банк на РЦБ может выступать как:

- инвестор,

- эмитент,

- депозитарий.

- брокер,

- клиринговый центр,

- доверительный управляющий,

- андеррайтер.

Приведенный перечень возможных функций банка является уникальным для всех участников фондового рынка.

Вместе с тем, существует возможность дальнейшего расширения круга операций банков на фондовом рынке, прежде всего биржевом, за счет средств клиентов.

Список исследований предлагается расширить изучением услуг банка как брокера и кредитора одновременно за счет выпонения таких услуг, как margin-trading. Подобная услуга достаточно распространена на международных валютных рынках, но практически не используется в российской практике.

Большие возможности открываются перед коммерческим банком на РЦБ при выпонении функций, связанных с управлением средствами фондов колективных инвестиций (ОФБУ , ПИФ), как укрупненных источников инвестиций в ценные бумаги.

Особому вниманию в диссертационном исследовании были подвергнуты операции банков за счет собственных средств, как наиболее рискованные. Анализ этих операций позволяет сделать следующие выводы:

1. При выборе инвестиционной политики коммерческий банк, согласно теории Марковица, дожен учитывать два основных параметра ценных бумаг, находящихся в его портфеле: риск и доходность ценных бумаг.

2. При оценке кредитного риска российских ценных бумаг необходимо учитывать, что суверенные и корпоративные кредитные риски в Российской Федерации исключительно высоки и уступают лишь кредитным рискам стран, втянутых в договременные военные конфликты (Афганистан, Ирак, Таджикистан), либо с зачаточным состоянием рыночной экономики (Монголия). Настолько низкая оценка кредитоспособности российской экономики является безусловно временным фактором, но для поного восстановления доверия к России, как к кредитору, необходимы кардинальные позитивные изменения в экономике.

3. Анализ рынка ценных бумаг, согласно общепринятой практике, разделен на два основных учения: фундаментальную и техническую школу. По нашему мнению, договременные споры о том, какое учение является наиболее передовым, беспочвенны, так как объекты исследования этих видов анализа различны, и результаты их анализа допоняют друг друга.

4. Вместе с развитием фондового рынка в России, развивалась фундаментальная экономическая база, наглядная илюстрация чему - формула доходности ОФЗ-ПК, которая вызывала массу критики и была нерепрезентативна в момент своего появления в 1995 г. Все это позволяет участникам рынка, в том числе коммерческим банкам, более точно оценивать доходность различных финансовых инструментов.

В дальнейшем совершенствование инвестиционных операций коммерческих банков на РЦБ связано с нижеследующим. в Формированием оптимального портфеля ценных бумаг. При этом основное внимание коммерческий банк дожен уделять распределению активов банка между сегментами рынка; выделить проблему оптимизации доли неприбылеобразующих активов . Новыми видами анализа фондового рынка, в том числе анализа рынка облигаций, с помощью предлагаемого метода взаимного соответствия доходностей, который позволяет ввести ряд показателей, отражающих следующие сравнительные характеристики облигаций: доходность, срок погашения, а также, в случае необходимости, коэффициент риска. Данные показатели являются наиболее чувствительными к нарушениям паритета доходности, происходящим на рынке, и позволяют выбрать наиболее недооцененные виды облигаций в тех случаях , когда недостаточно оценки рынка с помощью общепринятых способов.

Необходимостью оптимизации рисков. Для этого необходимо установление лимитов потерь на биржевом рынке в соответствии с методиками, которые отражают реально допустимые величины падения курсовой стоимости той или иной ценной бумаги. (3.2.1.)

Определением возможных условий безубыточности портфеля облигаций в соответствии с условиями его дюрации. (3.2.2)

Новыми подходами при оценке эффективности портфеля ценных бумаг (3.3), которые дожны позволить универсализировать данный процесс для различных банков и для операций на различных сегментах фондового рынка, а также проводить сравнительный анализ динамики всего рынка (отдельных сегментов) и доходности всего портфеля банка (отдельных операций или операций на отдельных сегментах) с учетом реальных поступлений и списаний денежных средств.

Отдельные положения диссертации с успехом прошли испытания при:

Х осуществлении операций в пользу Сбербанка России и его клиентов на ММВБ с государственными ценными бумагами (ГКО-ОФЗ) и корпоративными ценными бумагами;

Х осуществлении операций в пользу Сбербанка России и его клиентов на внебиржевом рынке корпоративных ценных бумаг (РТС);

Х разработке внутренних документов Сбербанка России, регламентирующих совершение операций на биржевых сегментах рынка ценных бумаг;

Х осуществлении доверительного управления имуществом клиентов и учреждений Сбербанка России;

Х оценке эффективности операций на рынке ГКО-ОФЗ и корпоративных ценных бумаг;

Х прогнозе состояния фондового рынка.

Диссертация: библиография по экономике, кандидат экономических наук , Киселев, Сергей Викторович, Москва

1. Нормативные документы РФ, в том числе:

2. Гражданский Кодекс Российской Федерации, (Часть первая принята Государственной Думой РФ 21.10.1994г.; Часть вторая - принята Государственной Думой РФ 22.12.1995г.);

3. Федеральный Закон от 22.04.1996г. №39-Ф3 "О рынке ценных бумаг" (принят Государственной Думой РФ 20.03.1996г.);

4. Федеральный Закон от 02.12.96 №395-1 "О банках и банковской деятельности" (редакция от 31.07.98 г.);

5. Федеральный Закон от 26.12.1995г. №208-ФЗ (в редакции от 13.06.1996г.) "Об акционерных обществах" (принят Государственной Думой РФ 24.11,1995г.);

6. Заявление Правительства и Банка России от 17.08.98 г. Об изменении курсовой политики.6. Правила ведения учета депозитарных операций кредитных организаций в Российской Федерации Банк России от 25.07.1996г. №44;

7. Приказ Банка России от 30.07.96 г. "О введении в действие Инструкции №1 О порядке регулирования деятельности кредитных организаций".

8. Приказ Банка России от 15 июня 1995 г. N 02-125 "Об утверждении новой редакции Положения об обслуживании и обращении выпусков ГКО" ;

9. Положение об обращении выпусков Облигаций Банка России , угверждено Банком России 28.08.98 г. № 53-П.

10. Постановление ФКЦБ от 19 декабря 1996 г. N 23 Временным Положением о требованиях, предъявляемых к организаторам торговли на рынке ценных бумаг;

11. Постановление ФКЦБ РФ от 17.10.97 г № 37 "Об утверждении Положения о доверительном управлении ценными бумагами и средствами инвестирования в ценные бумаги";

12. Постановление ФКЦБ РФ от 02.10.1997г. №27 "Об утверждении положения о ведении реестра владельцев именных ценных бумаг";

13. Гмурман B.C. "Теория вероятностей и математическая статистика " . М. 1972 г. 34J Дж.Ф.Синки-мл. "Управление финансами в коммерческих банках " М. Catallaxv. 1994 г.35.'Есипов В.Е. "Биржевые котировки ценных бумаг" . СпБ, 1995 г.

14. Ефремов И.А. "Государственные ценные бумаги и обязательства . Налогообложение . Операции . Учет . " М. 1995 г.

15. Ефремов И.А. "Операции коммерческого банка с ценными бумагами . " М. Ист- сервис, 1995 г.

16. Иванов К. В. "Фьючерсы и опционы . Механизм сделок " М. Златоцвет , 1993 г.

17. Кочович Е. "Финансовая математика Теория и практика финансово - банковских расчетов " М . Финансы и статистика, 1994 г.

18. Круглов А.В. " Инструменты современного хеджинга " Текст лекций СпБ. 1995 г.

19. Кузнецов М.В . Овчинников А. С. "Технический анализ рынка ценных бумаг " М. Инфра -М., 1996 г.42. "Курс экономической теории " под ред. Чепурина И.Н. Киселевой Е.А. Киров, 1994 г.

20. Львов Ю.И. "Банки и финансовый рынок . "СПб КультИнформПресс, 1995 г.

21. Меладзе В.Э. Курс технического анализа. М. Серебряные нити 1997 г.

22. Миркин Я.М. "Ценные бумаги и фондовый рынок " М. Перспектива ., 1995 г.

23. Пискулов Д. Ю. " Теория и практика валютного дилинга . " М. Инфра М, 1996 г.

24. Правила членства в секции срочного рынка ММВБ . М. Московская Межбанковская Валютная биржа, 1996 г.48.'Российская банковская энциклопедия М. ЭТА, 1995 г.

25. Роуз Питер С. " Банковский менеджмент ."М. Дело, 1995 г.50. "Рынок ценных бумаг" (РЭА им. Плеханова) под редакцией Галанова В.А, Басова А.И.,1996 г.

26. Дж.Ф.Синки-мл. "Управление финансами в коммерческих банках " М. Catallaxy, 1994 г.

27. Сорос Дж. "Ахимия финансов ." М. Инфра М, 1996 г.

28. Сорос Дж. Сорос о Соросе М. Инфра-М, 1996 г.

29. Таранков В.И. " Ценные бумаги Государства Российского " . М- Тольятти . Автовазбанк, 1992 г.

30. Федоров Б.Г. Англо-русский словарь валютно-кредитных терминов М. Финансы и статистика, 1992 г.56. " Финансовые фьючерсы " М. ассоциация гуманитарное знание, 1993 г.

31. Фишер С. Дорнбуш Р. Шмалензи Р. " Экономика ( Economics)" М. Дело, 1995 г.

32. Хайдахаева С. Д. " Внутренний государственный дог России и роль государственных ценных бумаг в его формировании " . МД 1995 г.

33. Четыркин Е.М. Методы финансовых и коммерческих расчетов . М . Дело, 1995 г.

34. Шабалин Е.М. "Акции , облигации и другие ценные бумаги . Руководство для начинающего инвестора " . М.О. пос . Алабино . Микротек, 1992 г.

35. Шарп Уильям Ф. Александер Гордон Дж. Бэйли Джеффри В. Инвестиции М. Инфра М, 1997 г.

36. Эдер А. " Основы биржевой игры " М. Светоч, 1995 г.

37. Эрлих А.А. " Технический анализ товарных и финансовых рынков " М. Инфра М. 1996 г.1. На английском языке .

38. Anderson L. лOptimizing Bond Portfolios Using Butterfly Switches Deutsche Bank Group ; Fixed Income market trends: June 19 1988

39. Credit markets with a symetric information. Washington 1986

40. Dattels Peter лThe Microstructure of Government securities markets .Washington 1995 (материалы Международного Валютного Фонда )

41. Debelle Guy лCentral Bank Independence Washington 1995 (материалы Международного Валютного Фонда)68. лDow Jones - Irwing Guide to commodities trading NY 1989

42. Fabozzi F. Fabozzi T. лBond market analisis and strategies NY 1989

43. New York Stock Exchange Guide . Rule of Board of Direction . U.S. Commerce Clearing House inc. NY 1989

44. Paul R. Massa & Michael Massa лLong- term tendencies in budget deficit & debts Washington 1995 (материалы Международного Валютного Фонда )72. "Technical Analysis" An Introductory Course REUTERS Moscow 1998

45. The evolving role of central banks

46. Washington 1995 (материалы Международного Валютного Фонда ) Периодическая печать

47. АиФ Интерфакс. 1995 - 1999 гг.

48. Коммерсантъ-daily. 1995 1999 гг.

49. Рынок ценных бумаг. 1995 1999 гг.77. Эксперт. 1996-1998 гг.

50. Emerging Markets Guide. 1995-199979. Euromoney. 1997 199880. Financial Times. 199881. The Economist. 1993-1999

51. Электронные информационные сети, а также информация агентств:82. АК&М. 1994-1999 гг.83. Интерфакс. 1995 1999 гг.84. электронные каналы. ММВБ 1995 -1999 гг.85. электронные каналы. РТС 1997-1999 гг.

52. Bridge (Dow-Jones Telerate, в том числе TELETRACK) 1995. 1998 гг.

53. REUTERS ( в том числе REUTERS Business Briefing и REUTERS Graphics) 1997-1998 гг.88. INTERNET 1997 1999 гг.ф * Х " *. ~.Х

54. Reuters Graphics Standard Greenwich МТ 19Apr99 17:13

55. KS11, Last Trade Hi/Lo/CI Bar. Daily21Apr97 09NOV981. Reuters Graphics Standard

56. JKSE, Last Trade Hi/lo/CI Bar. Daily

57. Greenwich MT 19Арг99 17:10 17Jul97 01Dec9805Aug97 02Sep 30Sep 280ct 25Nov

58. JKSE , Last Trade, Hi/Lo/CI Bar 19Apr99 528.547 480.957 508.14723Dec 20Jan 17Feb 17Mar 14Apr 12May 09Jun 07Jul 04Aug1. 'I' 01 Sep 29Sep 270ct24 Nov

59. THB=, Bid Hi/Lo/CI Bar. Daily

60. Greenwich MT 19Apr99 17:17 25Sep96 -0SFeb98

61. O9O'et90 06Nov 04Dec 01jan 29Jan 26Feb 26Mar 23Apr 21May 18jun 16Jul 13Aug 10Sep080ct05Nov 03Dec 310ec28janО

62. BRL=, Bid Hi/Lo/CI Bar. RUB= Daily1. Pr1. USD42 40 38 36 34 32 30 28 26 24 22 20 18 16 14 12 106 .4 2 0 -2-.

Похожие диссертации