Действия вкладчиков капитала основываются на так назы­ваемом “фундаментальном подходе”. Этот подход заключается в детальном анализе хозяйственной деятельности и финансовых результатов работы фирм и корпораций, акции которых инвес­тор намеревается приобрести или продать. Это предполагает хо­рошее знание котировки курсов акций на определенный пери­од. При этом Г. Марковиц доказал, что риск финансовых вло­жений можно точно определить в количественном выражении, и в качестве такого показателя риска предложил величину от­клонения стоимости случайной переменной от ее среднего уров­ня (вариация и стандартное отклонение). Инвестор, сопоставляя расчетный уровень ежегодного дивиденда и риска, сам опреде­ляет их оптимальное соотношение по различным видам ценных бумаг, составляющих его портфель. Г. Марковиц разработал сложную структуру таких оптимальных пакетов ценных бумаг, названных им “эффективными портфелями”. Охарактеризовав количественно концепцию диверсификации портфеля ценных бумаг, он тем самым ввел ее в практику массового использова­ния. Г. Марковиц установил, что осуществление подобной ди­версификации должно рассчитываться с учетом корреляции между риском и доходами в отношении разных акций одного и того же портфеля.

Теорию “портфельного выбора” Г. Марковиц проверил на практике, продемонстрировав вложение капиталов в активы разнообразного ассортимента. Его техника оценки риска тесно связана с тактикой операций с ценными бумагами в их опти­мальном наборе: биржевой, фондовый, банковский, инвестици­онный, валютно-финансовый, аудиторский, коммерческий, уп­равленческий, информационный портфели и др., отражающие как собственно финансовые, так и нефинансовые операции. Его рекомендации по составу активов стали общепризнанными в США и во многих других странах.

Практика показывает, что редкий индивидуальный вклад­чик, будь то отдельный акционер или частная фирма, может ныне разобраться в сложностях формирования “эффективного портфеля” ценных бумаг. Для этого, как правило, привлекают­ся профессионалы высокого класса — менеджеры-аналитики, ответственные за управление портфелями, или “портфельные менеджеры”, служащие консалтинговых фирм или специаль­ных фирм по инвестициям капиталов. Они осуществляют как консультационные функции, так и прямое управление пакетом ценных бумаг по доверенности. Такие менеджеры исполняют

472

заказы вкладчиков капитала на приобретение и продажу цен­ных бумаг, распространение ценных бумаг создаваемых акцио­нерных обществ, размещение денежных ресурсов банков и де­позитных вкладов предприятий, приобретение для банков кре­дитов на кредитных финансовых рынках и аукционах и прово­дят другие всевозможные операции по желанию их клиентов.

В последние десятилетия вопросы функционирования финан­совых рынков и организации финансовых предприятий, участ­вующих в обращении ценных бумаг, постепенно составили осо­бое научное направление в экономике. Это объясняется стреми­тельным ростом значимости этой отрасли мирового хозяйства, поначалу сравнительно узкой, специфической и мало знакомой широкой публике.

Правильная организация финансового рынка значительно расширяет возможности его участников для выгодного вложе­ния средств в приобретение ценных бумаг. Однако ценные бу­маги, в особенности акции, различаются не только уровнем ожидаемого дохода, но и степенью риска. Поэтому не все на­дежды вкладчиков капитала реализуются в силу того, что доходы от акций, как правило, носят “остаточный” характер, т.е, выплачиваются только тогда, когда предприятие получает до­статочную прибыль. При этом наблюдается следующая законо­мерность: чем выше ожидаемый доход от акций, тем ниже воз­можность его получения, а следовательно, выше и степень риска инвестора.

Сегодня теория “портфельного выбора” Г. Марковица прочно вошла в практику деловой жизни и стала неотъемлемой для вкладчиков капитала. Ее изучают в США даже в средней школе. Один из ее распространенных постулатов гласит: “Не следует класть все яйца в одну корзину”, иными словами, ин­вестору не следует рисковать всем своим капиталом, помещая его в единственное дело. В наиболее полном и разработанном виде теория Г. Марковица представлена в его монографиях “Портфельный выбор” (1959) и “Портфельный выбор и эффек­тивная диверсификация капиталовложений” (1970).

МЕРТОН МИЛЛЕР

Американский экономист Мертон Миллер родился в 1923 г. в г. Бостоне, штат Массачусетс. В 1943 г. он окончил эконо­мический факультет Гарвардского университета. Занялся науч­ной работой и преподаванием в вузах.

473

М. Миллер совместно с Ф. Модильяни внес большой вклад в исследование финансовых рынков ценных бумаг, разработав теорию финансирования корпораций и стоимостной оценки компаний на рынке. Эта теория объясняет связь или причины ее отсутствия между структурой финансовых активов предпри­ятия и политикой дивидендов, с одной стороны, и рыночной оценочной стоимостью предприятия — с другой. Еще в 1956 г. они опубликовали статью “Стоимость капитала, финансирова­ние корпораций и теория инвестиций”, в которой заложили ос­новы того, что в последующем получило название “теоремы Миллера—Модильяни”. Эта теорема объясняла отношения между структурой основных фондов компаний и стратегией рас­пределения дивидендов в зависимости от рыночной стоимости ценных бумаг и стоимости капитала. Теорема гласила, что “вложения, например, промышленной компании в ценные бу­маги важнее, чем ее вложения непосредственно в собственные производственные фонды”, поскольку правильно рассчитанные операции с портфелями ценных бумаг, как правило, оказыва­ются более прибыльными.

Теорема показывала, во-первых, что стоимость предприятия не зависит от структуры его капитала, а определяется главным образом его способностью к генерированию будущих доходов. Этот тезис широко используется в настоящее время при оценке активов предприятий и установлении курсов его акций на фи­нансовых рынках. Во-вторых, М. Миллер и Ф. Модильяни кар­динально пересмотрели сложившиеся традиционные взгляды на практику дивидендов, согласно которым прибыль